公司9-10月销售及土地购置节奏均加快公司在9和10月份将迎来推盘高峰,月均推盘规模在150亿元左右。同时公司也加快了土地购置的速度,9月迄今已斥资68.9亿元在青岛、广州、合肥和顺德获得4个地块。公司认为虽然溢价成交的地块比例及溢价率在上升,但地价上涨并不明显,也并不认为短期内地价会显著上涨。 2012年新开工面积约在1300平方米,2013年将回升公司认为行业8月份新开工面积回升是对上半年销售回暖的反映。公司2012年上半年实现开工468万平方米,全年应能实现1300万平方米的开工规模。 公司2013年新开工计划应会大于2012年实际开工面积。 公司2012年结算收入将保持快速增长,但毛利率将下降公司2012年上半年实现竣工面积244万平方米,全年应能完成890万平方米的竣工目标,并且结算面积可能与竣工面积的规模相当,结算收入增速或接近40%。公司2012年上半年房地产业务扣税后结算毛利率为26.5%,下半年结算毛利率可能在此基础上进一步下降,并且这一趋势可能延续到2013年。 估值:维持“买入”评级和11.20元目标价我们预计公司2012/13/14年EPS为1.12/1.42/1.69元。我们基于2012年预测EPS1.12元和2012年10倍市盈率(参考公司历史平均动态市盈率及行业平均动态市盈率水平)给予公司12个月目标价11.20元,较我们估算其12年每股NAV有32%的折价。

8月实现签约销售金额84.8亿元,同比增长40.8%公司2012年8月实现销售面积75.5万平米、金额84.8亿元,环比分别下降2.3%和6.7%,同比分别增长42.6%和40.8%,符合市场预期。公司2012年1-8月累计实现销售面积590.1万平方米、金额678.7亿元,同比分别增长34.1%和34.3%,销售金额占瑞银全年预测值958.3亿元的70.8%。 预计公司9月推盘量将环比上升20%以上,达到100亿元我们估计公司8月份推盘面积约70万平方米,金额接近80亿元。我们预计公司9月份将加大推盘力度,推盘量约90万平方米/100亿元,环比增长约25%。 我们认为在当前较好的市场环境下,公司9月份销售额将接近100亿元,同比增速将超过40%。 公司8月未新增土地储备,但预计9-12月将积极跟踪土地市场机遇公司8月未新增土地储备,1-8月累计新增土地储备367.3万平方米,对应地价79.7亿元。公司2012年上半年新开工面积为718.0万平方米,我们预计公司全年新开工面积将超过1400.0万平方米,并认为在等量拓展的原则下,公司将在9-12月积极跟踪土地市场机遇。 估值:维持“买入”评级和13.20元目标价我们预计公司2012-14年每股收益为1.20/1.57/2.11元,并在2012年预测每股收益1.20元和2012年11倍市盈率的基础上给予公司12个月目标价13.20元,该目标价相对于公司2012年末每股净资产价值有15%的折价。

上半年业绩尚可,但煤炭板块盈利实际出现下滑神华H112净利润252亿元(每股盈利1.27元)基本符合市场预期。我们认为这主要得益于较低的所得税计提以及产业链上的非煤业务的增长。上半年神华集团的运输板块与发电板块的经营收益同比增长4.5%与20%,抵消了煤炭板块经营收益3%的同比下滑。上半年所得税实际税率仅为16%,这是由于较低的计提的缘故,我们预计全年所得税税率维持在20%水平。 预计三季度煤炭板块压力更大由于煤炭价格的大幅下跌拖累其最大的煤炭板块的业绩,我们预计其三季度的业绩会环比下滑超过30%。我们预计,三季度神华自产煤的平均销售价格可能环比回落近15%至420元/吨水平,同时,由于下半年的集中检修,成本仍然有上升空间。不过我们预期发电板块得益成本下降,毛利率会有提升。 下调盈利预测我们维持神华全年煤炭产量与销量的预测,但是下调了全年煤炭价格的假设。同时,考虑到煤炭成本下降,调高了发电板块的利润率预测。综上,我们分别下调神华2012E/13E/14E全年每股盈利预测至2.25元/2.34元/2.49元(原2.57/2.75/3.23元)。 估值:下调目标价至24.80元,维持“买入”我们重新覆盖神华,维持“买入”评级,认为其一体化全产业链的模式会保持其在弱势煤炭市场中的相对平稳的业绩。基于各个板块分部估值加总的方法,给予12年PE估值水平为11x,对应的目标价为24.80元(原44.00元)。

8月实现销售额达113.5亿元,环比上升9.2%万科2012年8月实现销售面积104.4万平米、销售金额113.5亿元,环比分别增长8.8%和9.2%,同比分别增长8.8%和8.3%。公司2012年1-8月实现销售金额842.8亿元,同比下降1.1%,占我们全年预测值的58.1%,符合我们的预期。 购地速度显著加快,8月新增土地储备138.8万平米/36.1亿元万科2012年8月新增权益容积率面积138.8万平米的土地储备,对应权益地价36.1亿元,公司购地速度明显加快,符合我们此前的预期。公司2012年1-8月新增权益土地储备437.2万平米,对应地价120.2亿元,楼面均价2749元/平米。公司2011年新增权益面积922万平米,平均楼面地价约2700元/平米。我们预计公司在9月份拿地规模将保持在较高水平。 预计9-10月单月推盘量将超150亿元,销售额同比/环比增速将提升我们估计公司8月份新推盘量为100万平米/110亿元,并预计公司9月推盘量环比将增加40%至140万平米/150亿元。我们认为公司的产品以自住性需求为主,而目前自住性需求旺盛,因此公司9月销售金额有望环比增长30%以上。 估值:维持“买入”评级和11.20元目标价我们预计公司2012/13/14年EPS为1.12/1.42/1.69元。我们基于2012年预测EPS1.12元和2012年10倍市盈率(参考公司历史平均动态市盈率及行业平均动态市盈率水平)给予公司12个月目标价11.20元,较我们估算其12年每股NAV有32%的折价。

12年上半年税后净利符合预期;新业务价值预计在12年下半年/13年转好公司12年上半年税后净利同比减少26%至96亿元,主要是由于2011年可售资产损失入账所致。新业务价值增幅为2.5%,超出预期,我们认为这标志着缓慢增长期的终结。我们将2012-14年税后净利预测值上调1-4%,以反映截至2012年6月可售金融资产损失的降低、非人寿业务收入的好转以及保单分红额的下降。我们认为在上市人寿保险商中,中国人寿目前的可售金融资产损失相关风险最低。 上调中国人寿评级为“买入”;利润率预计将继续提高尽管计入资本成本前新业务价值持平,但次级债的发行降低了资本成本,并且使计入资本成本后的新业务价值同比出现2.5%的增幅。新业务价值利润率上升了5.2个百分点,表明产品结构有所改善。我们重申2012年下半年中国人寿的产品结构将出现进一步改善,到2013年新业务价值很可能出现两位数的增长。 次级债发行提高偿付能力充足率,公司偿付能力充足率提高至231%(2011年底为170%),反映出6月底280亿元次级债发行、保单分红降低以及12年上半年部分市价调整收益的影响。如果集团能在12年下半年完成100亿元次级债的额外发行,我们估算偿付能力充足率还将提升14个百分点。 估值:当前股价对应1.35倍2012年预测内含价值,我们根据DCF模型得出公司每股评估价值为19.40元人民币,并估算A股目标价相对于每股评估价值有8.3%的溢价,从而得到新目标价为21.15元人民币(原为19.85元),该目标价对应2013年的隐含内含价值倍数和隐含新业务价值倍数分别为1.50倍8.9倍。我们将评级从“中性”上调为“买入”。

1H12实现净利润5797万元,同比下降13.5% 公司1H12实现营收/净利润分别为3.6/0.6亿元,同比下降3.2%/13.5%,略低于市场预期。公司1H12净利润率为16.2%,比1H11的18.6%有所下降,主要原因是期间管理费用率/销售费用率上升至55%/20%(1H11为40.4%/16.8%)。 短期:券商IT开支有望迎来拐点 1H12公司证券事业部实现收入1.1亿元,同比下降28.0%,我们认为部分原因在于:1)券商业绩承压导致IT开支相对谨慎;2)证券行业创新大会使得券商IT战略思考多、实际落地少。我们认为下半年券商IT项目将逐渐落地,迎来券商IT开支拐点,带动公司证券行业业务收入实现反弹。 长期:证券行业创新助力 公司开启广阔市场空间高收益债、OTC市场、转融通、多金融产品销售、轻型营业部、国债期货、原油期货、期货资产管理、指数期权等金融创新有望在今明两年落地,为公司开启广阔业务空间。我们认为IT系统复杂度提升,不仅会提升公司金融软件产品价值,还会提高公司服务收入,对公司业绩形成长期利好。 估值:上调评级至“买入”,略上调目标价至15.7元 我们认为股价已反映对基金、券商IT开支的短期悲观预期,而金融创新对业绩的长期利好尚未充分反映,故略上调2014年EPS预测至0.88元(原为0.86元),维持2012-13年EPS预测为0.50/0.69元。相应地上调目标价至15.7元(原为15.1元),上调评级至“买入”。目前公司2012年动态PE为24x,低于其历史估值中枢。目标价基于瑞银VCAM估值工具(WACC为8.8%)。

业绩增长符合逾期公司上半年净利润同比增长30%符合预期。总资产环比1季度增长6%,存/贷款增长8%/5%,存款增速位于上市银行较高水平。公司依然维持较高的风险定价能力,上半年NIM维持3.47%位于上市银行较高水平。公司不良贷款率环比一季度上升4个BP,拨贷比1.72%,信贷成本维持0.52%。 社区银行模式保证存款增长稳健,收入结构调整明显公司上半年新增51家分支机构(2011年底为106家)。我们预计公司未来将大力发展社区银行模式,能够保障存款规模在成本可控的情况下稳健增长。 另一方面,公司上半年收入结构调整幅度加大,包括投资及公允价值变动的收益占比持续提升,中期对营业利润的贡献度已经超过15%。我们认为,该部分交易收益中有对外汇及利率风险敞口的对冲操作,因此考虑到在利息收益、汇兑损益之间平衡,整体风险依然可控。 资产质量虽有压力,但风险暴露已相对充分公司虽然主营业务集中在资产质量压力相对较大的浙江地区,但资产质量在上半年维持稳健。二季度不良贷款余额和比率双升但幅度不大;逾期贷款环比年初上升仅10%,逾期/不良贷款的比例为1倍,处于上市银行较低水平。 我们认为宁波银行在资产质量上暴露相对较为充分,不良认定标准谨慎;预计下半年公司不良余额和比率继续维持双升,但幅度仍较为有限。 估值:维持DDM目标价11.57元(假设股本成本为10.3%不变)我们长期看好公司在利率市化大环境下的竞争优势,预计公司2012/2013年的EPS为1.35/1.54元,目前股价对应12/13年1.2/1.1倍PB,7.0/6.1倍PE。

宝钢上半年业绩逊于预期,下调目标 宝钢公布的12年上半年收入同比下降12%为981亿元,税后净利同比增长89%为96亿元,原因是2季度的资产处置获得91亿元一次性收益。收入和利润分别比瑞银预期低8%和23%,我们将此归因于毛利率下降和税率上升。同时,宝钢将2012年粗钢产量计划下调5%到2,398万吨,并将毛利指引下调20%,由200亿元降至160亿元,我们预计全年毛利为186亿元。 上市公司将筹建湛江项目,投资/产能比为4,592元/吨 宝钢宣布,湛江项目将由上市公司直接筹建。项目一期的资本开支预计在400亿元,粗钢/钢材产能分别为871/637万吨,股权内部回报率为9%。我们认为4,592元/吨(723美元)的每吨新产能投资是合理的,不过华南产能过剩问题仍是令人担心的关键一点。 股票回购成为积极催化剂 宝钢还宣布了股票回购计划,未来12个月以低于5元的价格回购仅50亿元的股票。若回购价为5元,股票回购将使得宝钢普通股减少5.7%,自由流通股减少22.8%。此举表明管理层对公司的信心,我们认为这也是积极的刺激因素,可提升公司的每股收益和市净率。 估值:评级“买入”,目标价8.2元 我们维持对宝钢的“买入”评级和目标价8.2元。在8月28日公司召开分析师会议之后,我们可能重审我们的盈利预期。

新业务价值增速放缓,但非人寿和银行业务强劲公司12年上半年税后净利同比增长9%至140亿元(大多数来自于平安银行),与我们的预期相符。平安人寿的新业务价值令人失望,同比下滑9%。虽然如此,非人寿业务的综合赔付率仍然保持在93.1%(11年上半年为92.9%;即承保利润依然强劲)。我们将2012-14年的税后净利预测下调1-3%,原因是我们:1) 微调了人寿和非人寿业务的毛保费预测;2) 全面计入了70亿元的可售金融资产损失。此外,我们将2012年新业务价值的增长预测从7%下调至3%。 新业务价值同比减少9%,部分受到11年上半年趸缴产品的影响平安人寿12年上半年的新业务价值同比下滑9%至92亿元,反映出保险业面临的挑战。不过,如果去除掉11年上半年个人代理渠道售出的50亿元的趸缴产品影响(约8-10%利润率),12年上半年的新业务价值下滑速度也许是5%的更低水平。 偿付能力依然健康;预计将得到次级可转债的进一步加强截至12年6月,集团偿付能力充足率提高至177%(2011年底为167%),人寿业务偿付能力充足率也升至167%(2011年底为156%)。平安获批发行260亿元的次级可转债,我们认为将于2012年下半年完成。我们估算这应能再将集团偿付能力充足率提高21点。 估值: 现在股价对应1.18倍2012财年股价/内含价值比率我们根据DCF模型得出公司每股评估价值为60.57元人民币,并估算A股目标价相对于每股评估价值有8.9%的折价,从而得到新目标价为55.18元人民币(原为57.00元),该目标价对应2013年的隐含内含价值倍数和隐含新业务价值倍数分别为1.46倍和8.6倍。我们维持“买入”评级。

上半年净利润同比增长25.5%,符合我们和市场预期北京银行上半年实现净利润增长25.5%,拨备前净利润增长43%。年化ROAA1.25%,ROAE21.7%。总资产较年初增长15%,存、贷款分别增长12%,二季度末存贷比64.4%。上半年存贷利差较11年提升18bp,净利息收入同比增长35%,手续费及佣金净收入同比增长39%。成本收入比同比下降3.5个百分点至19.45%。二季度末资本充足率13.18%,核心资本充足率10.96%。 持续看好公司业务结构转型和大同业战略推进对盈利增长的贡献北京银行二季度净利息收入环比增长12%,略超我们预期。我们认为主要原因包括两点:1)贷款规模增长较快(环比增长7%);2)同业业务规模扩张贡献盈利,同业资产和同业负债分别环比增长20%和29%。中长期我们持续看好公司贷款业务结构转型和大同业战略推进对盈利增长的贡献。 不良贷款温和回升,拨备计提力度较大二季度公司不良率环比回升2bp至0.55%,不良余额环比增长10.7%(低于城商行整体12.3%水平)。逾期贷款较年初增长31%,新增主要来源于逾期90天以内的贷款。我们认为90天以内逾期贷款的大幅增加或将使得公司下半年资产质量面临一定压力。同时北京行减值准备计提同比增长624%,上半年年化信贷成本达到0.77%,同比提升64bp。拨备覆盖率和拨贷比分别季度环比提升至450%和2.46%,较高拨备水平为公司资产质量提供了一定缓冲。 估值:维持“买入”评级和基于DDM目标价9.92元(股权成本率10.09%)我们维持北京银行12/13/14年EPS预测1.30/1.34/1.54元不变,目标价对应公司12年PB和PE分别为1.2倍和8.6倍。

1H12实现净利润2.6亿元,同比增长11.1%,符合预期公司1H12实现营收/净利润分别为9.4/2.6亿元,同比增长7.9%/11.1%,EPS为0.41元,基本符合我们此前预期(0.40元)。公司1H12净利润率为27.4%,与1H11的26.6%略有提升,具体来看:1)自主机芯批量投产带动ATM设备销售毛利率同比上升2.92个百分点至50.09%;2)设备维护数量增加使得保外服务业务规模经济效应显现,带动毛利率同比提升3.73个百分点至56.39%ATM设备维护业务进入快速增长期,1H12收入同比增长93.4%1H12公司设备维护实现营收8281万元,同比增长93.4%,进入快速增长期。 我们估计2008-11年公司累计销售ATM设备近5.5万台,这些设备将在未来3年陆续进入保外设备行列,成为设备维护业务增长的重要推动力。我们预计2012-14年公司设备维护业务收入复合增速达30%,至2014年设备维护收入将达3.5亿元,占比总营收10.0%(2011年为1.6亿元,占比总营收7.6%)。 ATM设备销售稳步发展,仍是公司收入和利润的主要来源1H12公司ATM设备销售实现营收8.0亿元(+13.1%,yoy),占比总营收85%。 我们预计2012-14年公司ATM设备销售收入CAGR达19%,继续稳步发展。 估值:重申“买入”评级和17.0元目标价我们维持2012-14年EPS预测0.99/1.18/1.35元和目标价17.0元不变,目标价推导基于瑞银VCAM贴现现金流模型(WACC为8.7%,Beta为1.06x),目标价对应2012年动态PE为17倍,略低于公司近两年历史估值中枢。

上半年业绩超预期,增长稳健 上半年净利润同比增长37%超市场预期。总资产较1季度末增长9%,存/贷款增长12%/7%,存贷比依然维持57%的上市银行较低水平,单季净息差环比下降6BP。核心/总资本充足率下降到10.4%/13.3%。公司资产质量仍维持稳健,拨备充足,不良贷款率环比一季度上升2bp至0.75%,逾期贷款较年初上升51%,拨贷比2.6%,信贷成本同比上升27bp到0.87%。 存款规模强势增长,下半年应更关注负债成本管理 公司6月末存款较年初增长25%,我们预计增速位于所有上市银行最高水平;其中对公和个人存款分别增长27%/38%,已完成全年的存款增长计划。我们认为南京银行在理财产品和存款上浮区间打开以后存款收益率定价的相对优势是个人存款大幅增长的主要原因,且这一优势有望得以持续;较低的成本收入比将是公司贷款稳定增长的有利保障。下半年,在存款规模增长压力相对较弱的情况下,公司应更加关注吸存的成本及规模上升的匹配程度。 债券市场回暖贡献业绩增长,下半年不确定性或将有所上升 上半年债市回暖,公司加大配置及交易力度获得较高投资收益,相关投资及公允价值变动收益对营业利润贡献度达10%。二季度末证券投资环比一季度末增长9%,占生息资产比重为26%,其中交易性金融资产增长27%。我们预计下半年投资收益对业绩贡献度或有所减弱,波动的不确定性将有所上升。 估值:维持“买入”评级,目标价10.15元 我们维持公司2012-14年的EPS为1.27/1.40/1.61元,基于DDM模型得出的目标价10.15元(10.8%股权成本不变)对应公司12/13年1.2/1.1倍PB8.0/7.3倍PE。

盈利增长良好 中国联通公布的中报情况不错:受助于强劲的移动收入增长(+23.4%yoy),期内服务收入同比增长13.3%;在EBITDA利润率稳定的情况下,EBITDA同比增长了12.5%;得益于对手机补贴成本、员工及一般行政管理费用的良好控制,净利率同比增长了32.0%。 3G签约用户占比升至47.7% 2012年上半年签约用户占3G用户数量的比重提升了一倍,达到47.7%,同时,联通成功地转向了更低手机补贴的业务模式。2012年上半年3G手机补贴成本占收入的比重降至13.1%,3G销售及营销成本占收入的比重也从2011年上半年的45%降至33.7%。我们认为这是该公司在过去六个月的一大进步。 是激进式还是渐进式发展大众市场3G客户? 我们认为关键的“格局改变者”是如何调整目前的3G低端套餐以激发大众市场的大幅增长。投资者要求采取激进性举措,但目前为止管理层所采取的行动只是渐进性的。我们认为这是过去六个月里最大的令人失望之处。 估值:维持“买入”评级 在实现大幅增长方面,公司的进展慢于预期,我们认为这导致其股价震荡。 但我们仍长期看好联通,因为行业趋势对公司有利。我们维持对该股的“买入”评级和基于贴现现金流的目标价9元(WACC 9.7%;永续增长率 2%)。

净利润同比下降10.2%为结算项目权益占比下降所致,符合市场预期 公司H112营业收入/净利润分别为201.8/25.1亿元,同比变动32.9%/-10.2%。 公司房地产业务H112结算毛利率37.5%,同比保持稳定,但由于H112结算项目少数股东损益达到7.4亿元,大幅高于H111的0.7亿元,公司净利润出现同比下降。我们预计公司全年营业收入和净利润分别为645.0亿元和85.8亿元。 受益于中小户型普通住宅定位,上调全年销售预测至958.3亿元 公司受益于中小户型普通住宅定位,2012年1-7月实现签约销售额593.9亿元,同比增长33.4%。公司预计支持首置需求的政策微调仍将陆续出现,下半年针对刚需的普通住宅仍将热销。我们将公司2012年销售额预计从845.0亿元上调至958.3亿元,同比增长30.8%。我们相应地上调了2012-14年的预计结算金额及销售费用。 货币资金上升至251.9亿元,净负债率下降至115.5% 公司2012年6月末现金较年初增加38.8%至251.9亿元,有息负债增加11.7%至761.7亿元,其中短期有息负债为187.4亿元,仅占有息负债的24.6%。公司净负债仅较年初增加9.5亿元,净负债率已较年初下降3.5个百分点至115.5%。 估值:维持“买入”评级和13.20元目标价 我们预计公司2012-14年每股收益为1.20/1.57/2.11元,并在2012年预测每股收益1.20元和11倍市盈率的基础上给予公司12个月目标价13.20元,该目标价相对于公司2012年每股净资产价值15.45元有15%的折价。

估值:维持“买入”评级及15.00元目标价 我们预计公司2012-14年EPS为1.50/1.70/2.11元,并基于2012年预测EPS1.50元和2012年10倍市盈率(参考公司历史动态市盈率),给予公司15.00元目标价,该目标价较公司2012年末每股NAV20.22元有25.8%折价。