一、 事件概述 近期我们参加了广州药业的股东大会,同公司管理层就公司近期经营情况以及未来发展进行了深入探讨。 二、 分析与判断 凉茶行业投入为软饮料全行业最高,市场仍有广阔增长空间 目前,国内凉茶饮料子行业规模约为250亿元左右。行业内两家龙头企业持续进行全行业内力度最强的宣传投入,有望推动凉茶饮料行业保持20%以上的增速。我们预计2013年全国凉茶市场规模有望达到300亿元。快速扩容的市场规模将给予王老吉广阔的发展空间。 王老吉全年百亿销售目标已完成过半,今年年底前后产能瓶颈有望彻底解决 1、王老吉百亿销售目标完成过半,超市场预期。今年上半年,王老吉凉茶动销态势良好,全年百亿销售目标(含税)任务已完成过半,超出市场预期。随着销售旺季的到来,公司在央视及各地方台继续加大宣传投入,有望延续上半年良好动销态势。2、今年年底前后产能瓶颈问题有望得到彻底解决。江苏扬州、安徽阜阳二期、广州南沙等地产能下半年至年底前后将陆续投产,设计产能超过15亿罐,将彻底解决目前产能瓶颈的问题。同时河南、湖北、西北产能也正在进行布局。 核心推荐逻辑铺不变--铺货式增长刚刚开始、陈列持续改善 对于快速消费品而言,销量=店面×陈列×品类×客勤。我们在研究王老吉和加多宝竞争关系时,着重研究店面和陈列这两个决定性要素。1、在全国各地区,王老吉铺货式增长刚刚起步。目前公司铺货重点区域在两广、海南、浙江和中原地区,广州大本营铺货率已超80%,一般铺货状况较好的在60%-80%,但华北、西北、东北及部分华东地区铺货情况仍然较弱,同时公司正在加大投入强化原来弱势的餐饮渠道,因此我们认为王老吉的铺货式增长仍具备较大空间,由此带来的高速增长至少还可以维持2-3年,后期增长将与行业保持同步。2、王老吉的陈列状况大幅改善。在我们近期调研的广州、深圳、中山、佛山、上海、北京、南京、长沙、贵阳、成都、都江堰、西宁、乌鲁木齐、呼和浩特、承德、衡水等十几个城市中,王老吉铺货及陈列情况都有赶超加多宝的情况出现,相比一季度时均有大幅改善。 三、 盈利预测与投资建议 我们预计公司2013、2014、2015年EPS分别为0.96/1.50/2.10元,对应PE分别为36X、23X、16X。我们维持公司“强烈推荐”评级,目标价50元。 四、 风险提示 广州药业管理层不能适应王老吉快速扩张之后的管理压力。

一、事件概述 近期我们调研了克明面业,同公司总经理、财务总监等高管就公司现阶段经营情况及未来规划进行了探讨。 二、分析与判断 6条生产线投产后公司产能将达24万吨,二季度经营情况有望好于一季度 遂宁三条生产线目前已经投产,长沙三条生产线也将于今年年底前投产。6条线投产后,公司产能将达24万吨,提升约28%。产能释放将有效缓解公司产能不足的状况,但也仅是达到紧平衡状态,因此公司产能仍有扩张预期,包括自建产能及外延式收购。同时伴随遂宁产能投产,公司二季度经营情况有望好于一季度。 公司市场占有率持续提升,但市场集中度仍然偏低 公司在全国连锁店市占率为18.9%,超过第二到第五名总和(18.5%)。除东北地区排第三位外,公司在全国各区域市场份额皆排名第一。全国挂面行业总规模约450万吨,公司仅占5%左右,市场集中仍有巨大的提升空间。未来十年,行业规模有望提升至1000万吨,同时伴随“大吃小”的并购行为,行业将呈现规模扩大和市场集中度提升的双重特征,有利于行业龙头的发展。 经销商仍以湖南周边市场为主,今年渠道重点布局华东市场 公司计划每年增加100个经销商,今年增至800个,并以2000为上限。目前湖南、湖北、广东、江西是公司经销商分布最多的地区,显示公司以湖南大本营为中心稳健扩张。公司今年渠道布局的重点为华东地区,费用投入比其他地区多3个点。 小麦价格随收获季到来有望走低,高毛利产品三季度有望上市 伴随6月收获季到来,小麦价格回落明显,但相比去年仍提高约10%。但公司会在四季度根据成本情况上调产品价格,可有效平滑成本上升。三季度定位中高端的高毛利新品将上市,对公司毛利水平提高有望产生正向促进作用。 二、三季度销售费用率相比一季度将有望回落 公司广告费用率约2.5%-3%。一季度央视广告投入1千万已完全体现在一季度,公司将对央视广告投放展开效果评估,大规模投入将进入低谷期。公司宣传仍将以价格低廉的墙体广告为主,因此二、三季度销售费用率相比一季度将有望回落。 三、盈利预测与投资建议 伴随产能释放及弱势市场拓展力度加强,预计公司销售将有望提速发展。预计公司13-15EPS为1.15/1.41/1.75元,对应PE为24/20/16倍,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级,合理估值35元。 四、风险提示 原材料价格出现大幅波动,销售情况不达预期

一、事件概述 汤臣倍健发布2013年上半年业绩预告,公司预计上半年归属于上市公司股东净利润同比增长24%-34%,盈利2.23亿-2.41亿元。 二、分析与判断 预计二季度业绩增长区间在44%-69%,盈利相比一季度大幅提高 公司预计上半年归属于上市公司股东净利润同比增长24%-34%,盈利2.23亿-2.41亿元,我们预期的30%增长落在这一区间内。公司二季度实现盈利1.05亿-1.23亿元,同比增长44.26%-68.95%,相比一季度10.21%的增速大幅提升。 业绩表现优秀原因之一:提价负面影响基本消除,销售持续向好 除去年一季度基数较高之外,去年年底提价对销售的负面影响也是今年一季度收入及利润增速下滑的重要原因。公司于三月份开始开展买赠促销活动,提价对于收入增加及毛利率提升的正向影响在二季度内开始实际显现,同时我们预计这也将对公司下半年产生较强的正向影响。 业绩表现优秀原因之二:外延发展及渠道深度整理效果显现 1、外延式扩张仍在继续。二季度终端数量大概增加2000-3000家,商超拓展也持续推进,外延式扩张仍在继续。2、渠道深度整理效果逐步显现。终端精细化项目在更多样板城市试点实施,并通过样板店建设、重点SKU分销和推广等以提升了单店产出。外延和内生式的双重提升是公司增收的重要原因。 业绩表现优秀原因之三:二季度销售费用率或仅温和上涨 去年二季度销售费用率为19.43%,环比提升3.60个pct。今年一季度销售费用率为19.11%,由于二季度增收态势良好,因此尽管二季度是公司宣传投入高点,但我们预计销售费用率水平相比去年同期仅保持温和上涨态势。从三季度开始,公司宣传投放力度将相对减弱,公司有望就此进入业绩快速释放期。 三、盈利预测与投资建议 二季度开始公司将进入业绩快速释放期,重新进入高速增长轨道;同时近期公司股价出现一定回调,估值水平更趋合理。预计13-15年公司EPS为1.26/1.77/2.42元,目前股价对应PE为35/25/18倍,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 成本过度上涨、原材料采购不足、销售情况低于预期

一、事件概述 近期我们调研了老白干酒,同公司管理层就近期经营状况以及未来发展规划进行了详细的探讨。 二、分析与判断 集团全年利税目标为增长17%,主要依靠上市公司 集团设定全年利税目标为增长17%。目前集团下除上市公司外还有啤酒业务和房地产业务。啤酒业务目前尚处于盈亏平衡点上下,房地产业务刚起步,因此集团利税目标主要依靠上市公司完成,预计完成难度不大。 二季度低端产品延续良好销售趋势,中高端产品销售情况受阻 一季度公司毛利率48.63%,同比提升1.93个pct,显示结构升级仍在继续,但相比2011-2012年势头已有所减弱。二季度开始,出厂价40元以下的低端产品延续良好销售态势,有望取得20%以上增长;但中高端产品销售受阻,尤其是高端产品下滑明显,同三线白酒整体走势一致,预计对二季度毛利率影响较大。 股权多元化尚停留在想法层面,仍无具体方案及时间表 衡水市委市政府一直没有放弃对老白干集团的改革努力,股权多元化也在探讨之中,包括引入战略投资者、管理层及销售骨干持股、经销商参与增发实现与公司利益捆绑等,但目前仍无具体方案及日程表,一切仅停留在想法阶段。 冲出河北是公司长期发展战略,费用投放将长期持续 品牌是公司做大做强的关键,因此近年来公司广告费用持续走高,这与公司冲出河北、打造跨区域强势品牌的长期发展战略相符。今年公司在央视1套投放广告金额有望达2.2亿元,相比去年翻倍。我们预计未来几年公司的期间费用率将长期维持在高位,公司品牌影响力将持续提升。 政府反腐力度持续增强,导致三线白酒基本面逐步变差 政府反腐是我们年初对于三线白酒的核心风险假设。随着中央反腐力度持续加强,三月中下旬以来三线白酒基本面逐步变差。在2013年白酒行业景气度下行周期中,我们认为行业的复苏时点最早是今年三、四季度,未来我们将密切跟踪终端渠道用以判断我们推荐三线白酒的核心逻辑(消费结构升级+泛区域化扩张)何时恢复。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS分别为0.93/1.14/1.45元,对应PE分别为29X/23X/18X,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 中高端产品销售情况持续低迷

一、事件概述 近期我们参加了承德露露股东大会,大会选举产生了新一届董事会及高管成员。会后我们同公司管理层就公司经营情况及未来规划进行了探讨。 二、分析与判断 新任董事会经营目标传递经营信心,未来三年产能规模有望翻倍 换届后原管理层核心成员基本保留,换届情况平稳。新一届董事会提及四大经营目标,传递强烈进取心及经营信心。1、三年产能力争翻倍。任期内将完成老厂区扩能搬迁工作,并相机进行新生产基地的建设。伴随产能扩张,销售收入有望伴随营销改善而同步快速提升。2、继续丰富产品线。开发新品,做多品种建设工作。3、继续加强品质控制。坚持真材实料、货真价实。4、配合规模提升要求进行再融资。为配合产能及业务扩张,公司未来可能会做1-2次的再融资。 营销改善是推动公司未来基本面持续改善的核心因素 郑州产能投产后,公司产能瓶颈已初步解决。除节省物流成本外,营销改善带动的销售增长也是推动新产能投放的原因之一。通过大规模增加销售人员数量、提高销售激励、增加营销费用投放及提升渠道利润等方式推动销售放量,是推动公司未来基本面持续改善的核心要素,也是我们看好公司的最主要原因。 杏仁露将维持稳健发展,核桃露第一发展目标是解决亏损 1、杏仁露将维持稳健发展,今年目标20%以上增长。杏仁露以老市场为主,新区域尤其是南方市场拓展不易;加码乡镇市场,投入少见效快,加之销售人员配备增加,争取今年实现20%以上增长。2、核桃露担负阻击竞争对手重任,当务之急目标是解决亏损问题。公司核桃露担负阻击竞争对手重任,但去年亏损约5000万,主要是成本较高、销量较低所致。因此当务之急尽快实现盈亏平衡。除努力扩大销售规模外,一方面是提价(出厂价提升约10%),另一方面严格管控管理、运输及包装(今年初开始成本更低的螺纹罐全面替换旧罐)等。 三、盈利预测与投资建议 制约公司发展的历史遗留问题已逐渐得到解决,公司有望进入发展快车道。预计13-15EPS为0.76/0.97/1.25元,对应PE为30/23/18倍,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 原材料价格出现大幅波动,销售情况不达预期

一、事件概述 6月8日,伊利公告拟采取向激励对象定向发行股票的方式,对股票期权激励计划中剩余股票期权进行行权。公司股票自2013年6月13日起连续停牌不超过10个交易日。 二、分析与判断 l 股权激励行权使管理层与股东利益趋于一致,有利公司长远发展 1、本次拟行权股票期权1.72亿份,行权价6.49元,行权人数32人。2006年股权激励计划推出以来,公司在2007年12月首期行权64,480股,首期行权后剩余股票期权的数量为172,056,022股,占当前总股本的9.20%。此次,公司拟采取向激励对象定向发行股票的方式进行行权,行权价格6.49元,激励对象包括总裁潘刚在内的公司高管及核心业务骨干共32人。2、股权激励若全部行权,管理层合计持股比例将超过当前第一大股东呼市投资。股权激励若全部行权,管理层合计持股比例将占公司总股本的9.42%,持股比例大幅上升,超过当前第一大股东呼和浩特投资有限责任公司,超出的股权需暂时放弃表决权,直至未来管理层股份数量低于国资股东,因此公司仍然保持国资身份。3、股权激励行权有助于提升公司市场形象和估值水平,有利于公司长远发展。(1)股权激励行权既能进一步完善公司治理结构,又体现了管理层对公司未来发展的信心,从而有助于提升公司市场形象和估值水平。(2)管理层利益与上市公司及股东将更加趋于一致,将更倾向于选择符合公司长远发展的战略,有助于公司把握当前行业高景气度的黄金机遇,提升未来业绩增长的确定性。 l 公司是行业高景气度的最大受益者,产品结构持续升级,盈利能力不断提升 1、2013年我国乳制品行业将保持较高景气度,我们强烈推荐乳制品板块。(1)由于国家监管政策趋于严厉,乳制品行业壁垒较高,护城河宽广。(2)行业供需不平衡,国内乳制品需求快速增长,而散户养殖不断退出,规模化养殖难以快速推进,未来几年高端供给不足。(3)产品结构升级和行业竞争减弱将带来净利率提升。2、公司是行业高景气度的最大受益者,产品结构升级趋势将继续,盈利能力有望提升。(1)公司是我国乳制品行业龙头,2012年市场占有率达到17.03%,随着行业集中度提升,公司将成为最大受益者。(2)公司在各细分类别中均有高毛利明星产品,液体乳中金典奶和每益添、冷饮中巧乐兹和伊利牧场、奶粉中金领冠等高端产品增速高于行业,销售份额不断提高,盈利能力有望持续提升。 l 盈利预测与投资建议 预计公司2013~2015年EPS分别为1.28元、1.62元和2.00元。若股权激励全部行权,则摊薄为1.17元、1.48元、1.83元,合理估值35元,维持强烈推荐评级。 l 风险提示:食品质量安全

一、事件概述 去年年底以来,我们对王老吉的销售终端在全国15个城市进行了不定期持续调研,主要调研过的城市包括广州、深圳、中山、佛山、上海、北京、南京、长沙、贵阳、成都、都江堰、西宁、乌鲁木齐、呼和浩特、承德等。 二、分析与判断 三月初我们对“王老吉”能否崛起持怀疑态度 今年3月初我们对上市公司、广东地区以及华北地区进行过调研,当时调研结论为:1、王老吉从今年2月份开始转守为攻,化被动为主动。今年夏天凉茶市场将迎来一场营销恶战,王老吉和加多宝谁赢得今年夏天的营销战,谁将是未来中国凉茶老大。2、王老吉可以通过两种方式打赢今年夏天的营销战。(1)打官司获胜。王老吉通过打官司打败加多宝,持续的诉讼赔偿,同时结合没收加多宝经销商违规货物,拖垮加多宝及其经销商,赢得这场战争。(2)营销战获胜。我们需要持续跟踪各个核心大区王老吉的动销情况,如果夏天旺季来临,王老吉的动销良好,红罐王老吉今年能够获取50-60亿的销售额,王老吉的竞争力度将迫使加多宝加工商、经销商等投奔王老吉,王老吉最终赢得这场战争。 现在我们转为看好广药的核心理由是:铺货式增长刚刚开始、陈列持续改善 对于快速消费品而言,销量=店面×陈列×品类×客勤。我们在研究王老吉和加多宝竞争关系时,着重研究店面和陈列这两个决定性要素。1、在全国各个地区,王老吉铺货式增长刚刚起步。在我们调研过的各个城市,王老吉产品铺货呈现出2个趋势:(1)经济发达城市今年2月份之后铺货量逐步上升,部分区域铺货逐渐好于加多宝。(2)经济欠发达区域逐步看到王老吉产品铺货。从我们调研的偏僻地区逐步发现王老吉产品,说明公司的铺货式增长刚刚开始。随着公司产品在全国各个区域渠道逐步完善以及下沉,借鉴这两年的大牛股汤臣倍健以及酒鬼酒铺货式增长模式,我们认为王老吉的铺货式高速增长至少可以维持2-3年,后面的增长将与行业保持同步。2、王老吉的陈列状况大幅改善。(1)广州市场。近期以来王老吉铺货情况明显好转,虽然很多小店里面仍未铺货,但较三月份有较大幅度改善。三月份我们去的超市和小卖部里面没有王老吉的店面,现在已有部分王老吉铺货。尤其是在超市当中的陈列情况有部分赶上甚至超越加多宝的陈列情况,部分超市王老吉的陈列摆放位置更加显眼。(2)北京市场。王老吉铺货情况从三月份、四月份、五月份逐步改善。五月份在我们经常观测的两个超市中,王老吉的陈列情况明显好于加多宝,摆放位置更加显眼,除了单瓶红罐,又新添了红罐礼品装,同时瓶装以及绿盒装也均有上市。 过去十年饮料行业收入复合增长达到22.2% 1、行业增速持续较高。2003-2012年十年间,国内饮料行业主营业务收入由774亿元增长至4716亿元,收入规模增长5.1倍,复合增长率22.2%。2、茶饮料及其他饮料子行业增速一季度达到24%。在已公布的今年一季度细分子行业收入数据中,茶饮料及其他饮料增长情况在整个饮料行业中排名第一,凉茶未来增长空间向好。 三、盈利预测与投资建议 我们预计公司2013、2014、2015年EPS分别为0.96/1.50/2.10元,同比增速分别为206%、56%、40%,对应PE分别为40X、25X、18X。我们首次给予公司强烈推荐评级,目标价50元。 四、风险提示 广州药业管理层不能适应王老吉快速扩张之后的管理压力。

一、事件概述 恒顺醋业今日发布非公开发行A股股票预案,计划以不低于23.35元/股的价格非公开发行不超过3300万股股票,拟募集资金总额不超过7.7亿元,用于建设10万吨高端醋产品灌装生产线建设项目、品牌建设项目和偿还银行贷款。 二、分析与判断 偿还银行贷款将有效降低财务费用,提高公司短期盈利水平 截至今年一季度,公司资产负债率达79.79%,相比2012年底提升0.07pct。银行借款13.2亿元,2012年、2013年一季度公司财务费用分别为1.38亿元和0.27亿元,均远超同报告期公司净利润水平,财务结构有待进一步改善。公司拟以1.9亿元募集资金偿还银行贷款,能够有效优化资产结构、降低财务费用,我们预计此举有望减少利息支出约2000万元(年化),对提高公司短期盈利水平起到积极正面的促进作用。 灌装生产线项目匹配产能扩张,力保产品结构升级顺利推进 今年10万吨酿造白醋项目将投产,公司醋产能将达到30万吨。公司现有高端醋产品灌装产能极其有限,新灌装生产线建设将有效配合公司高端醋产品产能得到有效释放,对于实现产品结构优化和毛利率提升意义重大。据公司测算,项目税后收益率高达27.90%,有望推动公司盈利潜能加速释放。 品牌建设促百年老字号再焕新貌 由于房地产业务拖累,公司在品牌建设方面投入长期不足。近年来公司广告及促销两项费用合计仅占销售费用的20%左右,远低于同行业其他优秀企业(这一比例加加食品约为50%,中炬高新约为40%)。公司拟以投入2亿元(含募集资金1.6亿元)加大各类广告投放和促销力度,同时建设终端形象店及品牌专卖店,促进公司品种结构调整(食醋至大调味品)和品类发展战略(多品牌、多品类全面发展)的实现,带动公司盈利能力和综合竞争实力的增强。 三、盈利预测与投资建议 本次非公开发行募投项目将进一步提升公司盈利水平,促进中短期业绩快速释放。预计公司13-15年EPS为0.37/0.75/1.06元,目前股价对应的PE是72/36/25X,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级,合理估值30-32元。 四、风险提示 调味品原材料成本大幅提升,地产业务处置进度低于预期

一、事件概述 近日,贵州茅台召开了2012年度股东大会,会后公司高层和投资者讨论了高端白酒行业前景、公司发展战略等问题。 二、分析与判断 三公消费限制对公司影响较大,公司转变销售策略应对冲击 三公消费限制对公司影响较大,公司今年1-4月销量下滑23.8%,受去年产品提价影响,销售额增长11.2%,对此公司积极转变销售策略。1、国内消费群体的转变。直接的三公消费占茅台收入8%左右,经销商占30%左右。随着三公消费限制,茅台将转变国内消费群体,民间企业家、团体等高收入群体均为潜在客户,民间实际需求有望得到释放。2、公司规划海外市场,开拓新消费群体。公司加大了对国际市场的销售力度,已在法国等地设立办事处,公司开发新消费群体,以期未来实现外延式扩张。3、公司采取顺价保量,控量保价的策略。公司对系列酒提出薄利多销的策略,以前销售系列酒有18%的净利,现在5%净利就可销售;目前公司对核心产品出厂价定为999元,低于999元不予销售,控量保价有望稳定产品市场价格,增强消费者信心。 我国东南沿海动销有所好转,中部地区动销一般,西部地区动销较差 1、东南沿海。从我们近期调研的情况来看,随着茅台一批价持续下滑,东南沿海经济发达地区(包括上海、深圳等地)动销有所好转,尤其是随着茅台一批价下滑至900元附近,动销环比上升较快。2、中部地区。从湖南、四川经销商处了解到动销情况一般,库存量目前仍有4-6个月。3、西部地区。从青海、甘肃等经销商处了解到的动销情况较差,一季度销量下滑超过50%。 预计2013年茅台收入增速可能会低于计划目标 集团2012年实现销售收入352亿,同比增长48.5%;今年销售目标416亿元,同比增长18%,相比此前的500亿目标大幅下调84亿元。考虑三公消费限制导致的终端真实需求下滑,我们预计作为集团收入主要贡献者的股份公司增速也可能回落至10%-15%区间,2013年茅台收入增速可能会低于计划目标。 长期看好茅台,静待实际需求回归 1、白酒高端化仍是行业发展趋势,茅台超强品牌力引领高端白酒。尽管现在高端白酒市场受到冲击,但是中国人消费白酒的习惯不会改变,随着人均收入增长,白酒消费升级成为必然趋势。茅台国酒地位不动摇,超强品牌力为公司修筑宽广护城河,公司将继续引领高端白酒市场,成为白酒消费升级最大受益者。2、高收入人群有望成为茅台主要消费群体,防伪工作有助于释放茅台实际需求。(1)公司已积极采取措施转变目标消费群体,经销商也由被动销售转变为主动开发市场,中国高收入人群有望成为茅台消费主力。(2)目前茅台采用全新RFID防伪技术,消费者利用随身携带具有NFC功能的手机,即可对茅台酒进行防伪验证及溯源。公司防伪工作的升级有助于释放民间实际需求。 盈利预测与投资建议 随着三公消费限制影响仍在持续,预计13/14/15年EPS分别为14.76/17.30/20.43元,对应PE分别为13X/11X/10X,维持强烈推荐评级,合理估值220元。

一、事件概述 近期我们参加了中炬高新股东大会,同公司高层就行业及公司近况进行了交流。 二、分析与判断 差异化是公司营销核心战略,保障公司实现高速发展 调味品行业竞争激烈,公司以差异化经营同竞争对手区别开来,保障近年来高速发展。差异化主要体现在产品差异化及渠道差异化。产品差异化主要体现在公司以“厨邦”品牌主战中高端酱油市场,辅以“晒足180天”品质宣传,赢得消费者高度认同;渠道差异体现在公司产品下游主要在家庭,餐饮渠道占比较低。这一渠道结构一方面保证了更强的消费黏性,另一方面也恰好规避因餐饮行业近期发展受限所带来的负面影响,助力公司实现高于行业的增长。 产能瓶颈彻底解决,扩区域扩张是今年发力点 1、产能瓶颈彻底解决。现有产能将于2014年达到饱和,阳西生产基地2018年达产后产能将大幅提升180%至73万吨。一至三期分步骤扩大产能匹配营销扩张节奏,产能瓶颈将不再是公司扩张阻碍,分期投产也能最大程度避免产能闲置。2、跨区域扩张是公司今年发力点。除在原有五大主销区继续扩张外,二三级城市市场扩张也将重点铺开(大原则:由南到北、由东到西)。借鉴广西、福建等区域市场开拓经验,未来东北三省、江西、安徽等区域有望成为新的收入增长极。 大食品战略下鸡粉及复合调味品收入贡献度有望进一步提升 鸡粉及复合调味品等产品增速已超过酱油,一方面能够满足市场需求、降低单一产品经营风险、提升渠道利用效率,另一方面也可在扩张见效之前对收入增长形成有力支撑。随着阳西产能(复合调味品产能约占一半左右)投产及投入全国化销售,鸡粉及复合调味品等收入贡献度有望进一步提升。 房地产、金融业务仍将是未来公司业务版图中不可割舍的一环 美味鲜是公司核心业务,收入占公司收入80%以上,房地产、金融业务是调味品主业之外的有益补充。公司以低价储备1600亩土地,从长远来看房地产业务仍将是公司业务版图中不可或缺的一块,开发节奏视中山当地房地产市场走势而定。 三、盈利预测与投资建议 得益于高端化营销及跨区域扩张,公司有望逐渐实现净利率及市场份额的双重提升。预计公司13-15年EPS为0.26/0.35/0.45元,增速为64.5%、34.6%、28.5%,对应PE为30/22/17X,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级,合理估值为9元。 四、风险提示 调味品原材料成本大幅提升,地产业务经营情况低于预期

一、事件概述 近期我们参加青青稞酒股东大会,同公司高层就行业及公司近期情况进行交流。 二、分析与判断 高端酒受影响明显,中端品种保持良好增长 1、三公消费受限对省内高端白酒销售冲击明显,公司400元以上的天之德、国之德也受到明显影响,但100-300元区间的中端品种保持良好增长态势,尤其以4A八大作坊销售情况最好。五月是青海旅游旺季,有望带动公司产品销售增长。2、团购方面,尽管客户数量仍保持相对稳定,但由于消费档次下降导致销售收入下滑,公司将通过多种营销活动促进团购销售。3、营销投入:为加强营销,广告费用预算及投入都有所增长,省内以体验式营销为主,传递差异化;增加省外广告投放力度,提升公司及产品知名度。 西藏及甘肃市场是公司未来重要的增量市场 目前省外市场公司通过“专卖店+团购”多模式运作实现销售收入增长。1、甘肃市场:目前销售增长情况良好。由于两地口味接近且地产酒优势不明显,公司产品在甘肃有价位和口感优势;此外,甘肃白酒市场尚处战国时期,对于未来公司在甘肃的扩张都十分有利。2、西藏市场:西藏收入水平高,300元以上白酒市场规模约9个亿,占市场总份额3/4。按现有一期产能原酒3000吨、成品6000吨规划,预计年销售收入将达3亿元。公司正逐步按照青海模式培育渠道、控制终端,并通过各种赞助活动及符合当地特色的产品设计,以完成未来西藏市场的销售目标。 现阶段白酒行业依然坚定首推青青稞酒 1、青青稞酒最有希望在下一轮白酒盛宴中从地方性品牌升级为全国化品牌。白酒消费未来将回归理性和品质,主要消费价位将更集中于100-300元,受益差异化品类、价位合理、优秀的机制及管理团队,白酒上市公司中青青稞酒最有希望在下一轮白酒盛宴中从地方性品牌升级为全国化品牌。2、估值便宜。在极其悲观假设下预计今年青青稞酒利润增速为20%,对应EPS0.80元,对应目前估值26倍,仍属合理。随着公司调整销售策略、西藏子公司投产、青海旅游旺季到来等积极因素影响,公司利润增速有望超预期(预期为20%)。3、第二季度将是基本面最差时期,三季度后将保持较高增速。白酒行业基本面较差已被市场接受,二季度将是青青稞酒基本面最差时期(三公消费受限影响三月底显现,四月初公司调整销售策略,二季度中后期见效),预计三季度将保持较高增速。 2013-2014年稳健增长,2015年之后快速扩张 公司计划在2013-2014年行业调整过程中做好以下两件事情:1、生产。公司未来主要想发展中高端市场,这两年趁行业调整打好中高端市场基础,2014年之后公司酒的陈化老熟量会很大,优质酒将很容易放量。2、销售。公司销售体系建立需要时间,尽量1-2年就可以把终端网络建好,这是一个长远的发展模式。公司一旦发展到3000个终端店,每个店增加100万销售,这就是30个亿销售。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-14年EPS分别为0.90/1.20/1.48元,同比增速分别为35%、34%、23%,对应PE分别为23/17/14X,维持“强烈推荐”评级,合理估值24元。 四、 风险提示 公司管理水平无法适应扩大后的经营规模风险;省外扩张受阻。

一、事件概述 1、光明乳业公告,子公司新西兰SynlaitMilkLimited(以下简称“新莱特”)正在筹划上市事项,拟在新西兰证券交易所以IPO方式融资。2、光明乳业官方微博发布声明,表示微博发布的有关莫斯利安异物信息纯属谣言。 二、分析与判断 子公司新莱特拟IPO,给光明带来积极影响 2010年,光明乳业以3.82亿元人民币认购新莱特新增股份,持股比例为51%。新莱特主要从事奶粉生产加工业务,主要产品为大包装优质奶粉,是新西兰五家独立牛奶加工商之一,2012年营业收入19.22亿元,净利润1422万元。未来新莱特发售新股上市,光明有权认购一定量新股份维持51%的持股比例。新莱特的IPO将给公司带来较大市场效应,对公司产生积极影响。 谣言无碍莫斯利安销售,2017年有望达到100亿规模 光明乳业官方微博发布声明,表示微博发布的有关莫斯利安异物信息纯属谣言,公司保留对虚假信息所造成任何后果的法律追溯权。我们认为该事件对公司莫斯利安产品的销售影响甚微,该产品仍将保持高速发展:1、莫斯利安高速发展。莫斯利安第一年收入2个亿,第二年7个亿,第三年16个亿,今年估计30个亿。预计2014年收入达到45-50亿,到2017年达到100亿。2、近期利润高增长难度较大,长远乐观。从目前来看,莫斯利安毛利率高并不意味着净利率高,它只是处于发展阶段,投入较大,公司只能从莫斯利安获得有限的利润。公司近几年主要考虑规模,当莫斯利安收入达到100亿后,利润将会超过10亿。3、保质期长的原因。公司莫斯利安产品主要依靠设备、包装、技术三者结合才能生产这样的东西,其中包装有5层、灌装完全无菌化等措施是核心。 三、盈利预测与投资建议 对于光明乳业这样的拐点型公司,应当结合PS进行估值,我们按照PS对应1.2-1.5对光明进行估值,其合理市值应为197-246亿元,对应股价16-20元。 四、风险提示 高端产品利润不能很快释放,竞争对手研发出莫斯利安的竞品。

一、事件概述 伊利股份公布2012年年报及2013年一季报。2012年公司实现营业收入419.91亿元,同比增长12.12%,归属于上市公司股东的净利润17.17亿元,同比增长-5.09%,每股收益1.00元(摊薄后)。公司拟以非公开发行后的总股本18.71亿股为基数,向全体股东每10股派发现金红利2.80元(含税)。2013年一季度公司实现营业收入117.24亿元,同比增长14.29%,归属于上市公司股东的净利润4.87亿元,同比增长18.61%,每股收益0.25元(摊薄后)。 二、分析与判断 销量增长与产品结构升级共同推动公司2012年营业收入提升 1、经营性净现金流同比减少34.38%。2012年公司销售商品、提供劳务收到的现金为482.25亿元,同比提升8.36%;经营性净现金流为24.09亿元,同比减少34.38%。主要是因为应收票据较年初增长28.76%以及预收账款较年初减少14.86%。2、销量增长与产品结构升级共同推动公司营业收入提升。2012年公司实现主营业务收入417.36亿元,较2011年增加44.71亿元,同比增长12.00%,其中,因销量增长增加收入29.31亿元,因产品结构升级增加收入15.40亿元。据我们简单推算,公司去年销量增长7.02%,均价提升4.65%。3、毛利率较上年同期略有上升。2012年公司毛利率为29.73%,较上年同期上升0.45个百分点,主要是因为高端液体乳金典奶、每益添等产品,高端冷饮巧乐兹、伊利牧场等产品,以及高端奶粉金领冠等产品销售状况良好。4、期间费用率上升0.73个百分点。2012年期间费用率为25.33%,较上年同期上升0.73个百分点,其中销售费用率下降0.95个百分点至18.52%,管理费用率上升1.43个百分点至6.69%,财务费用率上升0.25个百分点至0.12%。5、投资收益大幅减少致使净利润下滑。由于2011年处置呼和浩特惠商投资股权,而2012年未发生股权处置损益,使得投资收益减少2.27亿元,降幅达89.55%。受此影响,公司净利润同比下降5.09%,净利率较去年同期下降0.76个百分点至4.13%。 2013年一季度经营性净现金流大幅改善,毛利率继续提升 1、经营性净现金流大幅改善。一季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为120.30亿元,同比提升15.10%;经营性净现金流由去年同期的-7.85亿元提升至8.60亿元,表明公司盈利质量良好。2、毛利率较去年同期上升1.85个百分点。一季度公司毛利率为32.37%,较上年同期上升1.85个百分点。在原奶价格上升的情况下,公司毛利率仍有提升,主要是因为:(1)近年来奶源建设使得公司对原奶控制力增强;(2)公司高端产品销售情况良好,产品结构进一步升级。3、期间费用率上升2.03个百分点,销售费用率和管理费用率上升较多。一季度期间费用率上升2.03个百分点至27.33%,其中销售费用率上升1.39个百分点至21.99%,管理费用率上升0.80个百分点至5.24%,财务费用率下降0.17个百分点至-0.02%。4、净利率略有上升。受毛利率上升及营业税金下降影响,公司一季度净利率上升0.06个百分点至4.18%。 行业拐点来临,强烈推荐乳制品板块 2013年1-2月我国乳制品累计产量达403.81万吨,同比增长16%,行业保持较高景气度,呈现行业拐点,我们强烈推荐乳制品板块。1、由于国家监管政策趋于严厉,乳制品行业壁垒较高,护城河宽广。2、行业供需不平衡,未来几年供给不足。国内乳制品需求快速增长,而散户养殖不断退出,规模化养殖难以快速推进,供给将维持偏紧局面。3、产品结构升级和行业竞争减弱将带来净利率提升。 公司是行业高景气度的最大受益者,产品结构持续升级,盈利能力不断提升 公司在报告期内,高端产品比重持续增加,2012年公司因产品结构升级而增加收入15.4亿元。我们认为公司今年产品结构升级趋势将继续,盈利能力有望提升。1、受益于人均收入增长及城镇化进程提速,行业景气度较高,消费升级趋势明显。作为行业龙头,公司将成为最大受益者。2、公司在各细分类别中均有高毛利明星产品,液体乳中金典奶和每益添、冷饮中巧乐兹和伊利牧场、奶粉中金领冠等高端产品增速高于行业,销售份额不断提高。 盈利预测与投资建议 预计公司2013~2015年EPS分别为1.44元、1.83元和2.26元,合理估值36元,维持强烈推荐评级。 风险提示:食品质量安全

一、事件概述 伊力特发布2012年报及2013年一季报。2012年实现营业收入17.62亿元,同比增42.71%;归属上市公司净利润2.37亿元,同比增14.63%,折合EPS0.537元,拟每股派现0.22元(含税)。2013年一季度实现营业收入4.79亿元,同比增31.03%;归属上市公司净利润7682元,同比增7.41%,折合EPS0.174元。 二、分析与判断 政府反腐力度持续增强,导致三线白酒基本面逐步变差 “政府反腐”是我们年初推荐三线白酒的核心假设风险,随着十八大之后中央政府反腐力度持续增强,三月中下旬以来三线白酒基本面逐步变差。在2013年白酒行业景气度下行周期中,我们认为有望最先走出行业下行周期将是我们推荐的三线地方性白酒,具体复苏时间我们预计最早是今年三、四季度,我们将密切跟踪终端渠道用以判断我们推荐三线白酒的核心逻辑(消费结构升级+泛区域化扩张)何时恢复。 2012年白酒主业增长稳健,煤化工项目亏损拖累业绩 2012年白销售主业实现收入15.02亿元,同比增长25.39%,毛利率提升3.23pct;煤化工项目实现收入1.9亿元,亏损1.24亿元。1、省内市场拓展成效显着。报告期内新疆市场收入增长44%,成效显着;但省外市场收入同比出现下滑,为-1.65%。2、经营净现金流大增,预收货款快速增长为主因。2012年公司销售商品、提供劳务收到的现金为20.66亿元,同比大增40.98%;经营性净现金流为4.39亿元,同比大增298.79%,主要是预收账款及应付款项增长较多,其中预收货款同比增长58.19%,显示经销商提前打款积极性仍然较高3、提价及销售结构优化毛利率提升。白酒主业毛利率较上年同期提升3.23pct至56.52%%,得益于年内的提价以及销售结构优化。4、期间费用率小幅下滑。期间费用率下滑0.57pct至12.72%;尽管报告期内公司加强省内开拓力度导致销售费用率提升0.98pct至7.55%,但管理及财务费用控制得力,整体费用率依然下滑0.57pct。5、受制钢铁行业低迷,煤化工项目亏损拖累业绩。焦炭需求受钢铁行业低迷影响严重,亏损1.24亿元,大幅拖累公司业绩。 2013年经营计划为零增长,公司将尽快推动完成资产整合 2013年一季度营业收入同比增长4.90%,净利润同比增长7.41%,增速大幅趋缓,受限制三公消费影响较为明显。1、经营性现金流增长趋缓。2013年一季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为4.53亿元,同比增长6.05%,增速大幅放缓;经营性净现金流为0.67亿元,同比增77.5%,预收账款及应付款项增长仍是主因。2、期间费用率抬头。一季度期间费用率提升1.82pct至7.82%,三费皆出现不同程度上升,其中财务费用率提升1.4pct影响最大,销售费用率小幅提升0.31pct,管理费用提升0.1pct。3、2013年经营计划为零增长。2013年公司力争实现营业收入17.5亿元,实现利润总额2.8亿元,收入和利润基本都是零增长。4、尽快推动完成资产整合。农四师直属71团拥有的煤一矿、煤二矿已改制完成,煤矿采矿证变更手续已上报区国土资源厅,尚在审批中。公司将尽快推动完成煤化工公司的资产整合工作。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-14年EPS分别为0.58/0.66元,对应PE分别为19X/17X,我们下调公司评级至“谨慎推荐”评级。

一、事件概述 三全食品公布一季报,报告期内实现营业收入11.11亿元,同比增长24.78%,归属于上市公司股东的净利润5448.18万元,同比增长34.65%,每股收益0.27元。 二、分析与判断 产品结构改善与成本压力减轻提升公司盈利能力 1、经营性净现金流较去年同期改善。一季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为9.37亿元,同比提升22.56%;经营性净现金流为-6025.95万元,现金净流出较去年同期减少了46.19%,现金流状况改善。2、毛利率较上年同期提升1.94个百分点。一季度公司毛利率为33.87%,较去年同期上升1.94个百分点,主要原因是:(1)公司产品结构改善。公司去年年底推出的高端产品“私厨水饺”五大城市试点销售情况良好,高端汤圆产品“新派”和“果然爱”销量增速也较高,新品放量有助于改善产品结构,提升盈利能力;(2)主要原材料中,猪肉价格较去年同期有所下滑,面粉和糯米价格保持温和上涨,整体成本压力有所减轻。3、期间费用率上升0.98个百分点。一季度期间费用率为26.57%,较上年同期上升个0.98百分点,其中新品推广使销售费用率上升0.96个百分点至24.78%,此外,管理费用率为2.02%,财务费用率为-0.23%,均与去年同期持平。4、净利率较去年同期上涨0.46个百分点。第一季度公司净利率为4.90%,较去年同期上升0.46个百分点,主要是毛利率较去年同期上涨所致。5、公司预计今年上半年净利润同比增长0-30%。公司预计上半年净利润同比增长0-30%至0.85-1.11亿元,我们认为公司目前销售状况良好,盈利水平持续提升,预计实际净利润水平接近预测的上限。 华南基地建设有望提速,促进产能全国布局完成 由于征地进展缓慢,公司公告决定将华南生产基地建设实施地点由广州变更为佛山,一期项目总投资2亿元,设计产能5.17万吨/年速冻食品,其中:速冻水饺1.95万吨/年,速冻汤圆1.43万吨/年,速冻粽子0.27万吨/年,速冻面点1.52万吨/年,建设周期2年。此次实施地点的变更有助于改变该项目停滞不前的现状,项目建成后将成为公司继天津(覆盖环渤海、东北)、成都(覆盖西南)、苏州(覆盖长三角)后的第四个重要生产基地,完成公司产能全国布局上的重要一环。 盈利预测与投资建议 我们认为今年公司产品结构和盈利能力有望持续改善。预计2013-2015EPS分别为0.47/0.64/0.85元,对应PE为33/24/18倍,给予强烈推荐评级,合理估值19元。 风险提示:新增产能投放不达预期、猪肉价格波动