一、事件概述 近期我们参加了中炬高新股东大会,同公司高层就行业及公司近况进行了交流。 二、分析与判断 差异化是公司营销核心战略,保障公司实现高速发展 调味品行业竞争激烈,公司以差异化经营同竞争对手区别开来,保障近年来高速发展。差异化主要体现在产品差异化及渠道差异化。产品差异化主要体现在公司以“厨邦”品牌主战中高端酱油市场,辅以“晒足180天”品质宣传,赢得消费者高度认同;渠道差异体现在公司产品下游主要在家庭,餐饮渠道占比较低。这一渠道结构一方面保证了更强的消费黏性,另一方面也恰好规避因餐饮行业近期发展受限所带来的负面影响,助力公司实现高于行业的增长。 产能瓶颈彻底解决,扩区域扩张是今年发力点 1、产能瓶颈彻底解决。现有产能将于2014年达到饱和,阳西生产基地2018年达产后产能将大幅提升180%至73万吨。一至三期分步骤扩大产能匹配营销扩张节奏,产能瓶颈将不再是公司扩张阻碍,分期投产也能最大程度避免产能闲置。2、跨区域扩张是公司今年发力点。除在原有五大主销区继续扩张外,二三级城市市场扩张也将重点铺开(大原则:由南到北、由东到西)。借鉴广西、福建等区域市场开拓经验,未来东北三省、江西、安徽等区域有望成为新的收入增长极。 大食品战略下鸡粉及复合调味品收入贡献度有望进一步提升 鸡粉及复合调味品等产品增速已超过酱油,一方面能够满足市场需求、降低单一产品经营风险、提升渠道利用效率,另一方面也可在扩张见效之前对收入增长形成有力支撑。随着阳西产能(复合调味品产能约占一半左右)投产及投入全国化销售,鸡粉及复合调味品等收入贡献度有望进一步提升。 房地产、金融业务仍将是未来公司业务版图中不可割舍的一环 美味鲜是公司核心业务,收入占公司收入80%以上,房地产、金融业务是调味品主业之外的有益补充。公司以低价储备1600亩土地,从长远来看房地产业务仍将是公司业务版图中不可或缺的一块,开发节奏视中山当地房地产市场走势而定。 三、盈利预测与投资建议 得益于高端化营销及跨区域扩张,公司有望逐渐实现净利率及市场份额的双重提升。预计公司13-15年EPS为0.26/0.35/0.45元,增速为64.5%、34.6%、28.5%,对应PE为30/22/17X,首次覆盖,给予“强烈推荐”评级,合理估值为9元。 四、风险提示 调味品原材料成本大幅提升,地产业务经营情况低于预期

一、事件概述 近期我们参加青青稞酒股东大会,同公司高层就行业及公司近期情况进行交流。 二、分析与判断 高端酒受影响明显,中端品种保持良好增长 1、三公消费受限对省内高端白酒销售冲击明显,公司400元以上的天之德、国之德也受到明显影响,但100-300元区间的中端品种保持良好增长态势,尤其以4A八大作坊销售情况最好。五月是青海旅游旺季,有望带动公司产品销售增长。2、团购方面,尽管客户数量仍保持相对稳定,但由于消费档次下降导致销售收入下滑,公司将通过多种营销活动促进团购销售。3、营销投入:为加强营销,广告费用预算及投入都有所增长,省内以体验式营销为主,传递差异化;增加省外广告投放力度,提升公司及产品知名度。 西藏及甘肃市场是公司未来重要的增量市场 目前省外市场公司通过“专卖店+团购”多模式运作实现销售收入增长。1、甘肃市场:目前销售增长情况良好。由于两地口味接近且地产酒优势不明显,公司产品在甘肃有价位和口感优势;此外,甘肃白酒市场尚处战国时期,对于未来公司在甘肃的扩张都十分有利。2、西藏市场:西藏收入水平高,300元以上白酒市场规模约9个亿,占市场总份额3/4。按现有一期产能原酒3000吨、成品6000吨规划,预计年销售收入将达3亿元。公司正逐步按照青海模式培育渠道、控制终端,并通过各种赞助活动及符合当地特色的产品设计,以完成未来西藏市场的销售目标。 现阶段白酒行业依然坚定首推青青稞酒 1、青青稞酒最有希望在下一轮白酒盛宴中从地方性品牌升级为全国化品牌。白酒消费未来将回归理性和品质,主要消费价位将更集中于100-300元,受益差异化品类、价位合理、优秀的机制及管理团队,白酒上市公司中青青稞酒最有希望在下一轮白酒盛宴中从地方性品牌升级为全国化品牌。2、估值便宜。在极其悲观假设下预计今年青青稞酒利润增速为20%,对应EPS0.80元,对应目前估值26倍,仍属合理。随着公司调整销售策略、西藏子公司投产、青海旅游旺季到来等积极因素影响,公司利润增速有望超预期(预期为20%)。3、第二季度将是基本面最差时期,三季度后将保持较高增速。白酒行业基本面较差已被市场接受,二季度将是青青稞酒基本面最差时期(三公消费受限影响三月底显现,四月初公司调整销售策略,二季度中后期见效),预计三季度将保持较高增速。 2013-2014年稳健增长,2015年之后快速扩张 公司计划在2013-2014年行业调整过程中做好以下两件事情:1、生产。公司未来主要想发展中高端市场,这两年趁行业调整打好中高端市场基础,2014年之后公司酒的陈化老熟量会很大,优质酒将很容易放量。2、销售。公司销售体系建立需要时间,尽量1-2年就可以把终端网络建好,这是一个长远的发展模式。公司一旦发展到3000个终端店,每个店增加100万销售,这就是30个亿销售。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-14年EPS分别为0.90/1.20/1.48元,同比增速分别为35%、34%、23%,对应PE分别为23/17/14X,维持“强烈推荐”评级,合理估值24元。 四、 风险提示 公司管理水平无法适应扩大后的经营规模风险;省外扩张受阻。

一、事件概述 1、光明乳业公告,子公司新西兰SynlaitMilkLimited(以下简称“新莱特”)正在筹划上市事项,拟在新西兰证券交易所以IPO方式融资。2、光明乳业官方微博发布声明,表示微博发布的有关莫斯利安异物信息纯属谣言。 二、分析与判断 子公司新莱特拟IPO,给光明带来积极影响 2010年,光明乳业以3.82亿元人民币认购新莱特新增股份,持股比例为51%。新莱特主要从事奶粉生产加工业务,主要产品为大包装优质奶粉,是新西兰五家独立牛奶加工商之一,2012年营业收入19.22亿元,净利润1422万元。未来新莱特发售新股上市,光明有权认购一定量新股份维持51%的持股比例。新莱特的IPO将给公司带来较大市场效应,对公司产生积极影响。 谣言无碍莫斯利安销售,2017年有望达到100亿规模 光明乳业官方微博发布声明,表示微博发布的有关莫斯利安异物信息纯属谣言,公司保留对虚假信息所造成任何后果的法律追溯权。我们认为该事件对公司莫斯利安产品的销售影响甚微,该产品仍将保持高速发展:1、莫斯利安高速发展。莫斯利安第一年收入2个亿,第二年7个亿,第三年16个亿,今年估计30个亿。预计2014年收入达到45-50亿,到2017年达到100亿。2、近期利润高增长难度较大,长远乐观。从目前来看,莫斯利安毛利率高并不意味着净利率高,它只是处于发展阶段,投入较大,公司只能从莫斯利安获得有限的利润。公司近几年主要考虑规模,当莫斯利安收入达到100亿后,利润将会超过10亿。3、保质期长的原因。公司莫斯利安产品主要依靠设备、包装、技术三者结合才能生产这样的东西,其中包装有5层、灌装完全无菌化等措施是核心。 三、盈利预测与投资建议 对于光明乳业这样的拐点型公司,应当结合PS进行估值,我们按照PS对应1.2-1.5对光明进行估值,其合理市值应为197-246亿元,对应股价16-20元。 四、风险提示 高端产品利润不能很快释放,竞争对手研发出莫斯利安的竞品。

一、事件概述 伊利股份公布2012年年报及2013年一季报。2012年公司实现营业收入419.91亿元,同比增长12.12%,归属于上市公司股东的净利润17.17亿元,同比增长-5.09%,每股收益1.00元(摊薄后)。公司拟以非公开发行后的总股本18.71亿股为基数,向全体股东每10股派发现金红利2.80元(含税)。2013年一季度公司实现营业收入117.24亿元,同比增长14.29%,归属于上市公司股东的净利润4.87亿元,同比增长18.61%,每股收益0.25元(摊薄后)。 二、分析与判断 销量增长与产品结构升级共同推动公司2012年营业收入提升 1、经营性净现金流同比减少34.38%。2012年公司销售商品、提供劳务收到的现金为482.25亿元,同比提升8.36%;经营性净现金流为24.09亿元,同比减少34.38%。主要是因为应收票据较年初增长28.76%以及预收账款较年初减少14.86%。2、销量增长与产品结构升级共同推动公司营业收入提升。2012年公司实现主营业务收入417.36亿元,较2011年增加44.71亿元,同比增长12.00%,其中,因销量增长增加收入29.31亿元,因产品结构升级增加收入15.40亿元。据我们简单推算,公司去年销量增长7.02%,均价提升4.65%。3、毛利率较上年同期略有上升。2012年公司毛利率为29.73%,较上年同期上升0.45个百分点,主要是因为高端液体乳金典奶、每益添等产品,高端冷饮巧乐兹、伊利牧场等产品,以及高端奶粉金领冠等产品销售状况良好。4、期间费用率上升0.73个百分点。2012年期间费用率为25.33%,较上年同期上升0.73个百分点,其中销售费用率下降0.95个百分点至18.52%,管理费用率上升1.43个百分点至6.69%,财务费用率上升0.25个百分点至0.12%。5、投资收益大幅减少致使净利润下滑。由于2011年处置呼和浩特惠商投资股权,而2012年未发生股权处置损益,使得投资收益减少2.27亿元,降幅达89.55%。受此影响,公司净利润同比下降5.09%,净利率较去年同期下降0.76个百分点至4.13%。 2013年一季度经营性净现金流大幅改善,毛利率继续提升 1、经营性净现金流大幅改善。一季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为120.30亿元,同比提升15.10%;经营性净现金流由去年同期的-7.85亿元提升至8.60亿元,表明公司盈利质量良好。2、毛利率较去年同期上升1.85个百分点。一季度公司毛利率为32.37%,较上年同期上升1.85个百分点。在原奶价格上升的情况下,公司毛利率仍有提升,主要是因为:(1)近年来奶源建设使得公司对原奶控制力增强;(2)公司高端产品销售情况良好,产品结构进一步升级。3、期间费用率上升2.03个百分点,销售费用率和管理费用率上升较多。一季度期间费用率上升2.03个百分点至27.33%,其中销售费用率上升1.39个百分点至21.99%,管理费用率上升0.80个百分点至5.24%,财务费用率下降0.17个百分点至-0.02%。4、净利率略有上升。受毛利率上升及营业税金下降影响,公司一季度净利率上升0.06个百分点至4.18%。 行业拐点来临,强烈推荐乳制品板块 2013年1-2月我国乳制品累计产量达403.81万吨,同比增长16%,行业保持较高景气度,呈现行业拐点,我们强烈推荐乳制品板块。1、由于国家监管政策趋于严厉,乳制品行业壁垒较高,护城河宽广。2、行业供需不平衡,未来几年供给不足。国内乳制品需求快速增长,而散户养殖不断退出,规模化养殖难以快速推进,供给将维持偏紧局面。3、产品结构升级和行业竞争减弱将带来净利率提升。 公司是行业高景气度的最大受益者,产品结构持续升级,盈利能力不断提升 公司在报告期内,高端产品比重持续增加,2012年公司因产品结构升级而增加收入15.4亿元。我们认为公司今年产品结构升级趋势将继续,盈利能力有望提升。1、受益于人均收入增长及城镇化进程提速,行业景气度较高,消费升级趋势明显。作为行业龙头,公司将成为最大受益者。2、公司在各细分类别中均有高毛利明星产品,液体乳中金典奶和每益添、冷饮中巧乐兹和伊利牧场、奶粉中金领冠等高端产品增速高于行业,销售份额不断提高。 盈利预测与投资建议 预计公司2013~2015年EPS分别为1.44元、1.83元和2.26元,合理估值36元,维持强烈推荐评级。 风险提示:食品质量安全

一、事件概述 伊力特发布2012年报及2013年一季报。2012年实现营业收入17.62亿元,同比增42.71%;归属上市公司净利润2.37亿元,同比增14.63%,折合EPS0.537元,拟每股派现0.22元(含税)。2013年一季度实现营业收入4.79亿元,同比增31.03%;归属上市公司净利润7682元,同比增7.41%,折合EPS0.174元。 二、分析与判断 政府反腐力度持续增强,导致三线白酒基本面逐步变差 “政府反腐”是我们年初推荐三线白酒的核心假设风险,随着十八大之后中央政府反腐力度持续增强,三月中下旬以来三线白酒基本面逐步变差。在2013年白酒行业景气度下行周期中,我们认为有望最先走出行业下行周期将是我们推荐的三线地方性白酒,具体复苏时间我们预计最早是今年三、四季度,我们将密切跟踪终端渠道用以判断我们推荐三线白酒的核心逻辑(消费结构升级+泛区域化扩张)何时恢复。 2012年白酒主业增长稳健,煤化工项目亏损拖累业绩 2012年白销售主业实现收入15.02亿元,同比增长25.39%,毛利率提升3.23pct;煤化工项目实现收入1.9亿元,亏损1.24亿元。1、省内市场拓展成效显着。报告期内新疆市场收入增长44%,成效显着;但省外市场收入同比出现下滑,为-1.65%。2、经营净现金流大增,预收货款快速增长为主因。2012年公司销售商品、提供劳务收到的现金为20.66亿元,同比大增40.98%;经营性净现金流为4.39亿元,同比大增298.79%,主要是预收账款及应付款项增长较多,其中预收货款同比增长58.19%,显示经销商提前打款积极性仍然较高3、提价及销售结构优化毛利率提升。白酒主业毛利率较上年同期提升3.23pct至56.52%%,得益于年内的提价以及销售结构优化。4、期间费用率小幅下滑。期间费用率下滑0.57pct至12.72%;尽管报告期内公司加强省内开拓力度导致销售费用率提升0.98pct至7.55%,但管理及财务费用控制得力,整体费用率依然下滑0.57pct。5、受制钢铁行业低迷,煤化工项目亏损拖累业绩。焦炭需求受钢铁行业低迷影响严重,亏损1.24亿元,大幅拖累公司业绩。 2013年经营计划为零增长,公司将尽快推动完成资产整合 2013年一季度营业收入同比增长4.90%,净利润同比增长7.41%,增速大幅趋缓,受限制三公消费影响较为明显。1、经营性现金流增长趋缓。2013年一季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为4.53亿元,同比增长6.05%,增速大幅放缓;经营性净现金流为0.67亿元,同比增77.5%,预收账款及应付款项增长仍是主因。2、期间费用率抬头。一季度期间费用率提升1.82pct至7.82%,三费皆出现不同程度上升,其中财务费用率提升1.4pct影响最大,销售费用率小幅提升0.31pct,管理费用提升0.1pct。3、2013年经营计划为零增长。2013年公司力争实现营业收入17.5亿元,实现利润总额2.8亿元,收入和利润基本都是零增长。4、尽快推动完成资产整合。农四师直属71团拥有的煤一矿、煤二矿已改制完成,煤矿采矿证变更手续已上报区国土资源厅,尚在审批中。公司将尽快推动完成煤化工公司的资产整合工作。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-14年EPS分别为0.58/0.66元,对应PE分别为19X/17X,我们下调公司评级至“谨慎推荐”评级。

一、事件概述 三全食品公布一季报,报告期内实现营业收入11.11亿元,同比增长24.78%,归属于上市公司股东的净利润5448.18万元,同比增长34.65%,每股收益0.27元。 二、分析与判断 产品结构改善与成本压力减轻提升公司盈利能力 1、经营性净现金流较去年同期改善。一季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为9.37亿元,同比提升22.56%;经营性净现金流为-6025.95万元,现金净流出较去年同期减少了46.19%,现金流状况改善。2、毛利率较上年同期提升1.94个百分点。一季度公司毛利率为33.87%,较去年同期上升1.94个百分点,主要原因是:(1)公司产品结构改善。公司去年年底推出的高端产品“私厨水饺”五大城市试点销售情况良好,高端汤圆产品“新派”和“果然爱”销量增速也较高,新品放量有助于改善产品结构,提升盈利能力;(2)主要原材料中,猪肉价格较去年同期有所下滑,面粉和糯米价格保持温和上涨,整体成本压力有所减轻。3、期间费用率上升0.98个百分点。一季度期间费用率为26.57%,较上年同期上升个0.98百分点,其中新品推广使销售费用率上升0.96个百分点至24.78%,此外,管理费用率为2.02%,财务费用率为-0.23%,均与去年同期持平。4、净利率较去年同期上涨0.46个百分点。第一季度公司净利率为4.90%,较去年同期上升0.46个百分点,主要是毛利率较去年同期上涨所致。5、公司预计今年上半年净利润同比增长0-30%。公司预计上半年净利润同比增长0-30%至0.85-1.11亿元,我们认为公司目前销售状况良好,盈利水平持续提升,预计实际净利润水平接近预测的上限。 华南基地建设有望提速,促进产能全国布局完成 由于征地进展缓慢,公司公告决定将华南生产基地建设实施地点由广州变更为佛山,一期项目总投资2亿元,设计产能5.17万吨/年速冻食品,其中:速冻水饺1.95万吨/年,速冻汤圆1.43万吨/年,速冻粽子0.27万吨/年,速冻面点1.52万吨/年,建设周期2年。此次实施地点的变更有助于改变该项目停滞不前的现状,项目建成后将成为公司继天津(覆盖环渤海、东北)、成都(覆盖西南)、苏州(覆盖长三角)后的第四个重要生产基地,完成公司产能全国布局上的重要一环。 盈利预测与投资建议 我们认为今年公司产品结构和盈利能力有望持续改善。预计2013-2015EPS分别为0.47/0.64/0.85元,对应PE为33/24/18倍,给予强烈推荐评级,合理估值19元。 风险提示:新增产能投放不达预期、猪肉价格波动

一、事件概述 老白干酒发布2012年报及2013年一季报。2012年实现营业收入16.66亿元,同比增17.87%;归属上市公司净利润1.12亿元,同比增21.83%,折合EPS0.80元,拟每股派现0.5元(含税)。2013年一季度实现营业收入4.79亿元,同比增31.03%;归属上市公司净利润2257元,同比增11.31%,折合EPS0.16元。 二、分析与判断 政府反腐力度持续增强,导致三线白酒基本面逐步变差 “政府反腐”是我们年初推荐三线白酒的核心假设风险,随着十八大之后中央政府反腐力度持续增强,三月中下旬以来三线白酒基本面逐步变差。在2013年白酒行业景气度下行周期中,我们认为有望最先走出行业下行周期将是我们推荐的三线地方性白酒,具体复苏时间我们预计最早是今年三、四季度,我们将密切跟踪终端渠道用以判断我们推荐三线白酒的核心逻辑(消费结构升级+泛区域化扩张)何时恢复。 营销力度加强推高费用率,产品结构升级促毛利率大幅提升 2012年第四季度营业收入同比增长4.24%,毛利率提升2.75pct至58.03%,但由于期间费用率同比大增8pct至36.99%,导致净利润大幅下滑40.38%。1、经营净现金流为负。2012年公司销售商品、提供劳务收到的现金为18.21亿元,同比增13.91%;经营性净现金流为-0.42亿元,相比去年减少1.50亿元,主要是应收票据以及预付账款增长过快所致,主要是经销商票据结算增加以及央视广告费增加。2、四季度增速放缓拖累全年增速。全年营业收入同比增长17.87%,第四季度仅同比微增4.24pct,环比大幅下滑26.4pct,预计与公司的促销节奏及春节推后有关。3、毛利率上升明显。毛利率较上年同期提升8.84pct至53.92%%,主业毛利率提升9.5pct至55.63%,主要得益于产品结构优化。4、期间费用率大幅走高。销售费用及管理费用增长过快,期间费用率提升7.79pct至31.95%;其中销售费用率增长6.3pct至24.51%,广告费投入增加是最重要原因;管理费用率增长1.3pct至6.55%,主要是工资薪酬、运输费及会务费增长较快。 2013年一季度态势类似去年,期间费用率攀升抵消毛利率提升效用 2013年一季度,公司毛利率继续提升,但营销力度加强导致期间费用率提升更快,导致净利润率下滑0.86pct至4.71%。1、现金流快速增长。2013年一季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为6.24亿元,同比增31.66%;经营性净现金流为0.22亿元,相比去年大增0.86亿元。2、毛利率延续上升态势。毛利率同比提升1.93pct至48.69%。3、期间费用率提升速度依然较快。期间费用率提升2.84pct至29.50%,主要是公司加大了营销力度,广告及促销费用增长较快,销售费用率提升3.32pct至22.86%。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS分别为0.93/1.14/1.45元,对应PE分别为31X/25X/20X,我们下调公司评级至“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 企业改制,中高档产品销售不达预期

盈利预测与投资建议. 我们认为今年公司屠宰收入有望快速增长,肉制品盈利能力有望持续改善。预计2013-2015EPS分别为3.51/4.21/4.99元,对应PE分别为23/20/17倍,维持“强烈推荐”评级,合理估值88元。 风险提示:新增产能投放不达预期、猪肉价格波动

盈利预测与投资建议 预计公司13-14年EPS分别为0.90/1.20元,同比增速分别为35%、34%,对应PE分别为21X/16X,维持公司“强烈推荐”评级,合理估值24元。 风险提示 公司管理水平无法适应扩大后的经营规模风险;省外扩张受阻。

一、事件概述 涪陵榨菜公布一季报,实现营业收入1.95亿元,同比增长8.83%,归属于上市公司股东的净利润3037.78万元,同比增长25.30%,每股收益0.2元。 二、分析与判断 经营性净现金流同比大幅提升,扣非后净利润同比增长仅1.60% 1、经营性净现金流同比大幅提升138.22%。一季度公司销售商品、提供劳务收到的现金为1.88亿元,同比提升40.87%;经营性净现金流为1654.06万元,同比提升138.22%,远高于同期净利润增速。公司经营性净现金流同比大幅增加主要是上年基数较低所致。2、预收账款较年初减少49.30%。一季度末公司预收账款为2758.34万元,较年初下降了49.30%,为2010年以来各季度末的最低值。3、毛利率较上年同期提升0.70个百分点。第一季度公司毛利率为36.79%,较去年同期上升0.70个百分点,主要原因是公司去年下半年调整了产品结构,减少了低毛利产品比重所致。4、期间费用率上升。第一季度期间费用率为20.37%,较上年同期上升0.95个百分点,其中销售费用率上升0.33个百分点至16.82%,管理费用率上升0.75个百分点至5.21%,财务费用率下降0.13个百分点至-1.66%。5、扣除非经常损益后净利润仅同比增长1.60%。由于报告期收到的政府补贴增加,第一季度公司营业外收入为712.01万元,同比增长19.26倍。扣除非经常损益后,公司净利润为2442.01万元,同比仅增长1.60%。6、预计今年上半年净利润增长15-35%。公司预计今年上半年净利润在6679.88-7841.60万元之间,同比增长15-35%。 短期成本压力较大,未来三年期待渠道下沉 1、主要原材料青菜头价格上升30.61%。公司产品主要原材料青菜头今年收购价格较高,青菜头等原材料占成本40%左右,短期成本压力较大。据重庆渝涪农副产品电子交易市场数据,今年青菜头涪陵区全区收购均价为0.64元/公斤,比去年增加0.15元/公斤,增幅30.61%。2、未来三年期待公司渠道下沉带来收入高增速。公司十分重视渠道建设,目标在未来三年内做到一线城市渠道深透,二线城市覆盖,三线城市10万人县城全覆盖。 盈利预测与投资建议 预计公司2013~2015年EPS分别为0.98元、1.18元和1.44元,对应PE分别为24、20和16倍,首次覆盖谨慎推荐,合理估值为27元。 风险提示:销售不达预期

分析与判断. 因春节延后,12Q4收入同比略降,但推动13Q1销售放量. 1、因春节延后,12Q4收入下滑,但推动13Q1销售放量。12Q4收入4.94亿元,同比减少8.94%,主要是今年春节延后致12Q4销售旺季时间缩短;13Q1收入同比增长39.16%,12Q4-13Q1合计同比增长21.31%,郑州产能投放效应开始显现、公司整体销售情况改善明显。2、2012年核桃露高速增长,同比增长51.86%,收入首次过亿,收入占比提升至4.8%,未来占比有望继续提升;3、13Q1经营活动现金流入同比增长76.76%,显示销售回款情况良好。 成本走低导致毛利率大幅提升,期间费用率增加明显. 1、成本走低推动毛利率12Q4-13Q1大幅提升。受益杏仁、镀锡薄板及糖价下降,12Q4-13Q1毛利率提升4.6、4.1pct,升至41.37%的历史最高水平。12年杏仁成本同比11年明显降低;镀锡薄板价格12H2出现断崖下跌,糖价12年以来一直处于下跌态势,成本端走低推动毛利率两个季度大幅提升;2、期间费用率逐渐走高。12Q4-13Q1分别增0.34、3.2pct,主要是销售费用率提升0.69、2.97pct(广告宣传及物流费增加);3、预计今年一季度后,毛利率稳中有降(原材料价格或微涨)、期间费用率冲高回落(销售费用降低),净利率水平有望保持相对稳定。 制约公司发展的负面要素不断消除,看好公司未来发展. 1、历史问题逐步解决,加速发展已无实质障碍。解决商标纠纷及“控股不控经营”等历史问题,清除体制障碍。2、销售改革见效,为发展积蓄弹性。销售环节是制约公司规模上台阶的短板,改革盘活了销售体系活力。3、新产能投放铸就公司发展新动力。伴随体制理顺及销售改革,未来产能扩能之门有望被打开。 盈利预测与投资建议. 制约公司发展的历史遗留问题已逐渐得到解决,公司有望进入发展快车道。预计13-15EPS为0.76/0.97/1.25元,对应PE为30/24/19倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示. 原材料价格出现大幅波动,销售情况不达预期.

一、事件概述. 2013年4月19日我们参加了光明乳业召开的2012年度股东大会,会上庄卫国董事长以及郭本恒总裁对广大投资者的提问进行了回答,管理层对光明未来发展的判断思路清晰,可执行性强。 二、分析与判断. 莫斯利安将保持高速发展,2017年有望达到100亿规模. 1、莫斯利安高速发展。莫斯利安第一年收入2个亿,第二年7个亿,第三年16个亿,今年估计30个亿。预计2014年收入达到45-50亿,到2017年达到100亿。2、近期利润高增长难度较大,长远乐观。从目前来看,莫斯利安毛利率高并不意味着净利率高,它只是处于发展阶段,投入较大,公司只能从莫斯利安获得有限的利润。蒙牛2012年利润是20%的负增长,公司完成董事会的目标具有一定难度。公司近几年主要考虑规模,当莫斯利安收入达到100亿后,利润将会超过10亿。3、莫斯利安保质期长主要依靠设备、包装、技术三者结合。公司莫斯利安产品主要依靠设备、包装、技术三者结合才能生产这样的东西,其中包装有5层、灌装完全无菌化等措施是核心。莫斯利安产品里面有活菌存在,保证产品良好口味。4、未来的竞争。竞争对手的进入公司不怕,主要在于公司是市场的领先者。只要公司不犯错,对手就很难超越。当年特仑苏卖到50个亿,第二名持续卖10多个亿,当特仑苏自己出了一些问题,第二名才做到20多个亿。 公司核心战略是聚焦原则,国资委未来对公司发展将大力支持. 1、聚焦原则。公司最主要的战略是聚焦原则,表现在去年6个核心产品48个亿,今年希望做到65个亿。公司未来战略是新鲜一条腿、常温一条腿、奶粉一条腿,目前公司鲜奶收入占比45%、酸奶占比26%、常温占比8%。2、国资委的支持。(1)专业化是未来的一个发展方向。乳业只有光明,梅林是肉制品综合提供商。(2)证券化也是未来一个重要方向,现在证券化只有20%左右。(3)国际化。我们已经是一个资本输出国,从上海市政府来说,光明是国际化走的最快的企业。 三、盈利预测与投资建议. 对于光明乳业这样的拐点型公司,应当结合PS进行估值,我们按照PS对应1.2-1.5对光明进行估值,其合理市值应为197-246亿元,对应股价16-20元。 四、风险提示. 高端产品利润不能很快释放,竞争对手研发出莫斯利安的竞品.

一、事件概述. 山西汾酒公布一季报,报告期内实现营业收入27.95亿元,同比增长26.24%,归属于上市公司股东的净利润7.52亿元,同比增长32.39%,每股收益0.8683元。 二、分析与判断. 经营性净现金同比下滑133%,实际收入、销量均同比下滑1、经营性净现金同比下滑133%。第一季度公司销售商品、提供劳务收到现金18.22亿元,同比下降2.69%;经营活动产生的现金流量净额为-0.96亿元,同比下降133.48%,经营性净现金流为负主要是因为预收款项较年初减少8.84亿元以及应收票据较年初增加4.92亿元所致。经营性净现金流同比下滑表明公司终端销售压力较大,经销商打款积极性下降并且存在资金压力,公司一季度净利润实际增速远低于32.39%。2、实际收入、销量均同比下滑。第一季度报表收入同比增长26.24%,按照公司收到的现金实际收入同比下降2.69%,由于公司去年10月9日开始老白汾系列整体提价20%,扣除预收账款大幅减少的因素,估计一季度销量同比下滑较大。3、预收款项较年初大幅下降8.84亿元。一季度末公司预收账款为3.29亿元,较年初大幅下降8.84亿元,表明三公消费限制对公司销售影响较大,预收款项充当了释放业绩的蓄水池。4、毛利率略有下降,净利率略有上涨。第一季度毛利率76.89%,较上年同期下降0.08个百分点,表明虽然老白汾提价,但高端产品青花瓷收入增速下滑较大。第一季度净利率27.67%,较上年同期上升0.86个百分点,主要原因是营业税金及附加和所得税的实际税率下降。5、销售费用率大幅上涨。第一季度销售费用率较上年同期增长4.51个百分点至24.66%,印证了公司在销售上遇到一定压力。 三公消费限制影响高端产品销售,预计2013年收入增速目标较难实现根据我们此前的调研情况,公司的高端产品青花瓷销售(尤其是省内销售)受三公消费限制影响较大;而省外销售由于渠道的扩容,影响还不明显。老白汾由于价位较低,目前受到的影响依然较小。2013年公司计划实现营业收入同比增长25%以上,我们对此持谨慎态度,主要原因在于:1、去年老白汾系列整体提价20%,今年提价难度加大。2、在反腐政策持续时间不明朗的情况下,需求复苏仍需等待。 盈利预测与投资建议. 我们认为终端需求恢复仍需等待,预计13/14/15年EPS分别为1.82/2.17/2.62元,对应PE分别为16X/13X/11X,谨慎推荐,合理估值33元。风险提示. 三公消费限制带来消费需求下滑。

一、事件概述 贵州茅台公布一季报,实现营业收入71.66亿元,同比增长19.12%;归属于上市公司股东的净利润35.93亿元,同比增长21.01%,实现每股收益3.46元,基本符合市场预期。 二、分析与判断 一季度经营性净现金流同比下滑41.01%,销量同比下滑5% 1、经营性净现金流同比下滑41.01%。第一季度公司销售商品、提供劳务收到现金61.61亿元,同比仅增长6.84%,经营活动产生的现金流量净额仅为7.90亿,同比下降41.01%。主要是因为预收款项减少22.25亿元以及预付款项增加8.10亿元。经营性净现金流同比下滑说明公司终端销售压力较大,净利润实际增速远低于21%。2、销量同比下滑5%。单季度收入同比增长19.12%,由于公司去年9月1日开始提价20%-30%,其中飞天茅台去年提价32%,我们假设公司产品平均提价25%,推算出一季度销量同比下滑5%。3、预收款项较年初大幅下降22.25亿元。三季度末公司预收账款为28.67亿元,较年初大幅下降22.25亿元,表明三公消费限制对公司销售影响较大,预收款项充当了释放业绩的蓄水池。4、毛利率较上年同期提升1.30个百分点。公司毛利率由上年同期的91.99%提升至93.29%,主要是去年9月部分产品出厂价格上调20-30%所致。 我国东南沿海动销有所好转,中部地区动销一般,西部地区动销较差 1、东南沿海。从我们近期调研的情况来看,随着茅台一批价持续下滑,东南沿海经济发达地区(包括上海、深圳等地)动销有所好转,尤其是随着茅台一批价下滑至900元附近,动销环比上升较快。2、中部地区。从湖南、四川经销商处了解到动销情况一般,库存量目前仍有4-6个月。3、西部地区。从青海、甘肃等经销商处了解到的动销情况较差,一季度销量下滑超过50%。 预计2013年茅台收入增速可能会低于计划目标 集团2012年实现销售收入352亿,同比增长48.5%;今年销售目标416亿元,同比增长18%,相比此前的500亿目标大幅下调84亿元。考虑三公消费限制导致的终端真实需求下滑,我们预计作为集团收入主要贡献者的股份公司增速也可能回落至10%-15%区间,2013年茅台收入增速可能会低于计划目标。 盈利预测与投资建议 随着三公消费限制影响仍在持续,预计13/14/15年EPS分别为14.76/17.30/20.43元,对应PE分别为12X/10X/9X,维持强烈推荐评级,合理估值220元。 风险提示 三公消费限制及投资下滑带来高端酒消费需求下滑。

一、事件概述 贝因美公布了2012年年报,公司实现营业收入53.54亿元,同比增长13.28%,归属于上市公司股东的净利润5.09亿元,同比增长16.59%,实现每股收益1.20元,业绩基本符合市场预期。公司拟以2012年12月31日的总股本为基数,向全体股东每10股派发现金红利5.8元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增5股。 二、分析与判断 经营性净现金流同比大幅提升,吨价提升是业绩增长主要原因 1、经营性净现金流同比大幅提升140.23%。2012年公司经营性净现金流为10.09亿元,同比上涨140.23%,远高于同期净利润增速。公司经营性净现金流同比大幅增加主要是应收票据、应收账款和预付款项分别下降了31.13%、27.70%和68.05%,应付票据、应付账款和预收账款同比上升30.82%、29.00%和95.41%所致,表明公司对下游经销商的谈判议价能力明显增强,公司经营情况显着改善。2、奶粉吨价上涨是公司全年业绩增长主要原因。2012年公司奶粉业务收入49.74亿元,同比增长17.12%,占公司营业收入达到92.89%。其中,奶粉销量4.57万吨,同比增长2.76%;吨价达10.88元,同比上涨13.70%,奶粉吨价上涨主要是因为公司高毛利产品“爱+”销售收入增速较高。3、单季度收入与净利润均继续保持较快增长。第四季度公司实现营收和净利润分别为15.58亿元和2.04亿元,同比分别增长17.28%和22.91%,保持了较高增速。4、期间费用率下降。2012年期间费用率为49.44%,较上年同期下降1.88个百分点,其中销售费用率下降3.08个百分点至40.85%,主要是因为公司渠道铺设基本结束,单店销售能力提升。5、毛利率和净利率均略有上涨。公司全年毛利率64.65%,较上年同期上涨0.60个百分点;净利率9.51%,较上年同期上涨0.28个百分点。由于公司不具备高新技术企业资格,于报告期内补缴2010年企业所得税款2785.26元,使得所得税率较上年同期上涨3.59个百分点,抵消了期间费用下降对净利率的影响。 设立子公司负责原料进口及产成品销售,顺应公司快速扩张及国际化需求 为进一步提升公司的综合竞争力,更有力地推进国际化进程,加强国际产业合作,公司拟以自有货币资金5,000万元在浙江投资设立全资子公司浙江扬真贸易有限公司(暂定名),主要负责原料进口和产成品销售。我们认为这将利于公司整合资源,同时对主营业务有较大辅助作用,顺应了公司快速扩张及国际化需求,符合公司长远发展规划。 盈利预测与投资建议 预计公司2013~2015年EPS分别为1.59元、1.98元和2.42元,合理估值48元,首次覆盖强烈推荐。 风险提示:食品质量安全,竞争环境恶化