22 年短期承压，盈利能力稳定。公司22 年取得营收18.8 亿元，同比小幅下滑5%，归母净利润1.7 亿元，同比下滑20%。主要由于在宏观经济下行、俄乌冲突、全球通货膨胀、行业周期变动等复杂因素影响下，全球消费需求低迷，智能手机、平板电脑、可穿戴设备等出货量均出现一定程度下滑。分业务来看，功能性薄膜材料营收4.5 亿元，同比下滑21%，电子级胶粘材料营收8.4 亿元，同比增长26%，其中下半年营收基本同比持平。22 年综合毛利率29.7%，同比提升2.7pct。主要受益于核心业务电子级胶粘材料营收占比进一步提升。 23Q1 利润实现正增长，加大研发投入。23Q1 公司营收同比微增至4.8 亿元，归母净利润0.2 亿元，同比增长14%，毛利率同比上升1.4pct，Q1 业绩在整体需求疲软的大环境下符合预期。公司同时加大研发投入，23Q1 研发费用0.4 亿元，同比增长68%，研发费用率也由22 年的6.8%提升至23Q1 的8.2%。 产品、客户、应用领域多维成长，高附加值产品逐渐放量。OCA 光学胶是一层无基材的光学透明双面胶，具有无色透明、超高透光率、可在室温或中温中固化且固化收缩的优点，广泛应用于各类显示触摸屏模组中。OCA 胶从配方设计、材料搭配、设备调整、制程稳定、品质管控、模切转化到后端应用等方面均有较高技术要求，导致终端导入门槛很高，市场主要被海外巨头垄断 ，公司拥有多条日本及德国进口的先进生产线，通过实现胶水-离型膜和-PET 基膜的一体化自制，进一步降低产品成本并提升对产品系列的理解力和批量生产的可复制性，收入端已在部分终端品牌实现突破稳定供货，实现产品组合与客户组合的升级，且毛利率水平领先。此外，公司已有相当部分产品应用于新能源汽车产业链头部客户，例如绝缘包覆材料、电芯胶带、装配胶带、胶粘剂等, 有望逐步贡献业绩增量。 我们预测公司 23-25 年归母净利润分别为 3.41/4.94/7.18 亿元（原 23-24 年预测分别为3.86/5.85 亿元，主要下调功能性薄膜材料、薄膜包装材料收入），根据可比公司 23 年31 倍 PE 估值水平，对应目标价为32.55 元，维持买入评级。 风险提示 市场竞争加剧、OCA 业务不及预期、原材料价格波动风险。

事件：公司发布2022年报及2023年一季报。 下游需求疲软导致业绩短期承压，23Q1毛利率环比改善。公司2022年实现营收42.4亿元，同比下滑7%；归母净利润4.3亿元，同比下滑45%，主要系消费电子以及通讯行业市场景气度不高，终端应用订单同比下降所导致。23Q1公司实现营收10.3亿元，同比略增2%；归母净利润0.8亿元，同比下降51%，环比增长214%。 23Q1实现毛利率32.2%，同比下降4.2pct，环比增长1.8pct。目前公司处于大客户订单修复阶段，订单量有望逐步回稳。随着消费市场景气度回暖，加之公司对汽车电子、新能源等领域的战略布局，公司业绩有望逐季回升。 汽车电子或储能专用逆势增长，新兴产业布局成效显著。公司布局汽车电子、光伏储能等新兴产业，打开电子元件海量市场空间。2022年汽车电子或储能专用领域实现营收4.91亿元，同比增长62%。1）汽车电子：公司汽车电子产品涵盖汽车电池管理系统、自动驾驶系统、车载充电系统等领域，车用高可靠性电子变压器、BMS变压器、高可靠性电感等产品已得到海内外众多知名车企批量采购，高端客户新项目持续推进。2）光伏储能：公司在光伏产业尤其是微逆变领域深耕多年，产品取得行业标杆企业认可，目前光伏产业正处爆发成长期，公司专设业务下属公司布局长远发展。3）云计算及大数据：服务器极大拉动了电子元件需求量，公司产品能够满足服务器高端客户不断发展的需求，并得到了高端客户持续认可。 研发创新+管理变革+优化激励，持续完善治理体系助力长效发展。2022年公司研发投入持续加大，研发费用同比增长2%、研发人员同比增加3%。公司长期致力于新材料、新技术和新产品开发，通过持续创新为客户提供高精尖产品和技术解决方案。公司高度重视优秀管理团队的培养，持续完善管理体系，经营效率显著提升。 为鼓励汽车电子新兴产业发展，2022年公司发布顺络汽车电子第三期核心员工持股方案，核心高管与骨干员工参与认购，为公司可持续发展奠定了坚实基础。 我们预测公司2023-2025年每股收益分别为0.89、1.20、1.55元（原23-24年预测分别为1.52、1.90元，主要下调了营收及毛利率，上调了费用率和少数股东损益），根据可比公司23年30倍PE估值，对应目标价为26.7元，维持买入评级。 风险提示新市场开拓不及预期风险；下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险。 盈利预测与投资建议

公司发布2022 年年报和2023 年一季报，2022 年全年实现营业收入201 亿元，同比-17%，实现归母净利润10 亿元，同比-78%，综合毛利率为30.8%，同比-3.7pct。 23Q1 实现营业收入43 亿元，同比-22%，实现归母净利润2 亿元，同比-78%，综合毛利率为24.7%，同比-10.6pct，环比+0.2pct。其中，23Q1 存货为108 亿元，环比-13%，已连续两个季度实现下降。 消费电子业务承压：2022 年智能手机疲弱，根据Counterpoint，2022 年全球智能手机销量同比下降 12%。公司CIS 业务来源于智能手机市场的收入减少 44%至 54亿元，主要应用在智能手机市场的TDDI 业务收入减少25%至 15 亿元。公司的TED 芯片可以带来更低功耗、成本更优的面板设计，支持TED 双芯片级联的MSO（Multi-SST Operation）面板显示架构，增强公司在笔电显示市场竞争力。 车载CIS 市场份额快速提升：公司汽车CIS 业务收入增加57%至36 亿元，市场份额快速提升。根据Canalys，2022 年全球新能源车年增长 55%，达 1,010 万辆。新能源汽车累计销量得到明显提升，公司凭借先进紧凑的汽车 CIS 解决方案覆盖了广泛的汽车应用，包括 ADAS、驾驶室内部监控、电子后视镜、仪表盘摄像头、后视和全景影像等。公司推出新款车规级PMIC 产品，配合公司CIS 产品为客户提供更为系统的解决方案，公司的模拟产品解决了许多电池功率密度和电源管理问题。 持续加大研发投入和技术创新： 2022 年，公司半导体设计业务研发投入金额约为32 亿元，同比增长 23%。公司持续稳定地加大在各产品领域的研发投入，为产品升级及新产品的研发提供充分的保障，产品竞争力稳步提升。手机CIS 方面，公司针对旗舰机和中高端智能手机推出OV50H、OV50E 等高阶像素产品；车载CIS 方面，公司推出升级版300 万像素CIS 产品OS03B10、500 万像素全局快门传感器OX05B1S、300 万像素系统成像解决方案OX03D4C 等。 我们预测公司23-25 年归母净利润分别为23.1、31.7、40.9 亿元（原23-24 年预测为71.3、89.8 亿元，主要下调了收入、毛利率，上调了费用率和减值损失），根据可比公司23 年平均64 倍PE 估值，给予124.80 元目标价，维持给予买入评级。 风险提示 高端CIS 出货不及预期；手机CIS 市占率下滑；自动驾驶渗透不及预期；资产减值风险。

业绩短期承压，下半年反转可期。22 年公司实现收入3.8 亿元，同比下滑8%；实现归母净利润0.96 亿元，同比下滑31%。其中光学业务22 年营收同比下滑39%，归因于长条棱镜项目受终端产品技术更迭销量继续大幅下降，传统棱镜也受到市场需求放缓影响。伴随长条棱镜影响基本出清，叠加新项目机遇，23 年光学业务有望回暖。玻璃非球面透镜产品受汽车智能驾驶需求的带动，应用于车载 360°环视摄像头及车载激光雷达的玻璃非球面透镜产品出货量有大幅增长，22 年取得收入1.6 亿元，同比增长近6 成。23Q1 公司营收同比轻微下滑，但由于产品结构的变化和部分产品成本上升等原因，毛利率同比下滑9pct，叠加研发投入等因素影响，致使利润有所下滑。全年来看，公司前期研发投入及资本开支有望逐渐获益，公司业绩反转可期。 大客户有望搭载，微棱镜业务东风将至。根据头豹研究院，2020 年全球潜望式摄像头出货量为3500 万颗，渗透率约为2.7%，预计到2024 年，全球潜望式摄像头出货量将增长至1 亿颗。公司微棱镜工艺技术先进，精度高误差小，借力大客户潜力不断。苹果已取得潜望式镜头专利，有望在新机搭载潜望式镜头，公司作为苹果长期合作伙伴有望参与微棱镜项目。22 年公司研发费用同比大幅增长50%至0.66 亿元，其中新型微棱镜加工技术研发项目投入较大。根据公告，公司应用于智能手机潜望式摄像头模组的微棱镜产品已基本完成开发，伴随下半年新机型备货周期开启，有望贡献显著增量。 车载感应层渗透加速，玻璃非球面透镜有望受益，相关业务高增长延续。23Q1 玻璃非球面透镜实现收入0.44 亿元，同比增长45%，收入占比超5 成，接力光学棱镜业务为公司提供增长动能。透镜在激光雷达中用于准直、聚焦，是感知层信息采集的重要入口，而非球面透镜能够减少像差，从而提高聚焦效果。同时车载摄像头加速进入渗透拐点，车载安全以及感知需求对摄像头防震性、持续聚焦特性、杂光强光抗干扰性、工作时间和使用寿命等都提出了较高的要求，模造玻璃用量相应增长。 公司是国内较早布局玻璃非球面透镜的厂商，并持续工艺改进实现降本提效，塑造模造镜头核心优势。 我们预测公司23-25 年每股收益分别为0.48/0.80/1.19 元（原23-24 年预测分别为0.53/0.87 元，下调营收及毛利率预测），根据可比公司维持24 年28 倍PE 估值水平，对应目标价22.40 元 ，维持给予买入评级。 风险提示下游需求不及预期风险、市场竞争加剧风险、存货跌价风险、研发不及预期风险、产能投放不及预期、新产品核心假设风险。

消费需求疲软，业绩短期承压。根据快报，公司 22年实现收入 5.0亿元，同比下滑28%，实现归母净利润 0.54亿元，同比下滑 39%。公司 22年业绩承压主要系公司产品多为消费类产品，行业景气度与国内外宏观经济形势密切相关。终端消费需求疲软、疫情以及经济下行等因素影响，国内外市场消费需求下降，公司消费类产品居多，因此导致销售不及预期，利润降幅更大主要受费用率提升影响所致。公司毛利率整体稳定，受大环境影响小，22前三季度整体毛利率 25.8%，较 21年末小幅下滑 1pct，凸显公司较为优质的营收质量和成本管控。 消费升级趋势明确，半导体热电技术需求不断涌现。消费电子领域是目前半导体热电制冷技术最大的应用市场，其最典型的应用是在有限的空间内制冷或通过制冷、制热实现精确控温，如公司生产的恒温酒柜、电子冰箱、啤酒机、恒温床垫、除湿机等。22H1恒温床垫销售收入同比增长 171%，冻奶机同比增长 63%，而啤酒机、恒温酒柜、冰淇淋机因受到国内外疫情的影响，销售收入有所下降。未来伴随宏观环境改善，公司消费类产品销售有望回暖。除此以外，公司研发生产的半导体热电器件和系统，通过局部、精准制冷的方式，还可应用于手机散热背夹、水离子吹风机、美容仪等产品上，新兴应用场景拓展助力扩大公司营收规模。 高端 TEC 国内先行者，受益国产替代及数字基建建设。通信领域，公司已成功实现用于 5G 网络中光模块温控的高性能微型热电制冷器件批量生产。截至 22H1成功开发了光通讯器件客户超 20家，少数光模块型号器件获得客户的中标订单。医疗、红外等工业器件方面，截至 22H1新引进的医疗等工业客户 28家，其中，6家已开始批量供货，3家已小批量供货，19家已下样品订单。通讯、汽车、医疗等工业领域对半导体热电技术性能要求高，日本 Ferrotec、KELK Ltd.，美国 Phononic 等外资企业掌握话语权，公司是少数几家国产品牌的先行者，受益供给侧国产替代及需求侧数据中心、基站等旺盛需求，公司高性能 TEC 有望实现从零到一突破。 我们预测公司 22-24年每股收益分别为 0.60/0.82/1.17元(原 22-24年预测分别为1.44/2.05/2.86元，主要下调消费类热电整机及系统收入，上调费用率，下调毛利率预测)，根据可比公司 24年 39倍 PE 估值，对应目标价 45.63元，给予买入评级。 风险提示 需求复苏不及预期、高端产品拓展不及预期、海外业务不及预期、汇率波动风险、热电整机产品大客户占比过高风险。

事件：4月14日精测电子发布签订重大合同公告，上海精测（半导体设备）新签多台检测量测设备订单，合计金额约1.2亿元；常州精测（新能源设备）新签一套仓储物流系统订单，合计金额约1.8亿元。 检测量测设备是保障芯片制造良率的核心设备，国产化率仅3%。前道检测量测设备2022年国内市场空间约200亿元，国产化率仅3%，且全球供应端格局（2020年）美系厂商占据70%份额，其余30%中大部分是日本和荷兰企业，在美国22年10月芯片管制新规以及今年3、4月份荷兰、日本半导体设备管制催化下，我们认为国内检测量测设备国产化进程有望持续加速。 精测技术国内领先，多产品卡位优势明显。薄膜膜厚检测设备领域，公司产品布局全面，涵盖介质及金属薄膜，产品已较为成熟，已取得国内一线客户的批量订单；电子束技术路线上精测是国内的稀缺标的，目前公司电子束量测设备也已取得国内一线客户的批量订单；OCD设备精测也是国内少数有布局的厂商之一，目前进度领先，获得多家一线客户的验证通过，且已取得少量订单。除此之外，公司高壁垒的明场光学缺陷检测设备已取得突破性订单，在国内具备核心卡位优势，未来有望拓展至更多客户。其余储备的产品目前正处于研发、认证以及拓展的过程中。 拟设立深圳精积微，核心客户拓展有望加速。公司控股子公司上海精积微拟出资1.5亿、武汉精测出资0.9亿，以自有资金共同投资在深圳设立孙公司深圳精积微。深圳聚集了不止一条国内重要晶圆产线，深圳精积微设立有望加速高端明场设备在核心客户端的推进以及明场产品向更先进工艺制程的技术迭代。 我们预测公司2022-2024年每股收益分别为0.99、1.40、1.96元，根据可比公司23年平均90倍PE估值，给予126.00元目标价，维持买入评级。 风险提示平板显示设备需求不及预期；检测量测设备国产化进度不及预期；半导体设备毛利率提升不及预期；新能源设备核心大客户扩产不及预期；费用率下降不及预期；半导体设备行业景气度不及预期；零部件断供风险。 盈利预测与投资建议

海康22年营收增长2%至832亿元，归母净利润下滑24%至128亿元。1Q23营收同比下滑2%至162亿元，毛利率处于45.2%的较高水平，毛利润同比增长1%至73.2亿元，较高的研发费用和减值损失造成归母净利润同比下滑21%至18.1亿元。截至目前，公司认为二季度国内增长情况较好，23年有望逐季向上，费用压力也将逐季缓解。 EBG成为第一大境内业务：境内主业中，PBG营收受疫情防控影响在22年下滑16%至161亿元，公司认为4Q22是业绩底部。EBG营收在22年基本持平在165亿元，其中能源行业增速较快。SMBG营收受经济环境影响下降7%至125亿元。 境外主业营收在22年增长16%至220亿元，发展中国家继续保持不错的增速，未来占比将进一步提升。 创新业务保持快速增长：创新业务22年总营收增长23%至151亿元，其中，机器人业务营收增长42%至39.2亿元，汽车电子业务同比增长33%至19.1亿元。 研发打造优势：公司22年研发费用增长19%至98.1亿元，占营收比例近12%，研发和技术服务人员约2.8万人。公司着重推进感知、图像、光学等技术的发展，初步打造了从可见光到远红外、X光、毫米波等波段的全谱系感知技术平台。在售产品型号已超过3万个，形成公司在碎片化需求的市场优势。 重视AI技术落地：海康几年前就开始研发视觉大模型技术，当前已到多模态大模型的研发阶段，包括视觉、语音、文本等多模态信号的融合训练及处理。海康也自建了一流的数据中心，构建了千卡并行的训练能力，训练了面向智能安防场景的百亿级参数的大模型，在这个模型之上生成面向各个行业的应用。海康多模态大模型已在AI开放平台上线，AI开放平台已应用在100多个行业智能化的升级中，并支持了1.5万多家用户。海康定位于技术跟进者，整合AI在内的各种技术，综合考虑经济性、应用环境的封闭性、隐私性、解决应用的精准性等问题，让AI技术更好地产品化、更好更有效的落地。 我们预测公司23-25年每股收益分别为1.81、2.14、2.44元（原23-24年预测为1.81、2.20元，主要调整了收入、毛利率和费用率），根据可比公司23年30倍PE估值水平，对应目标价为54.30元，维持买入评级。 风险提示宏观经济发展不及预期，海外业务发展不及预期，创新业务发展不及预期。 盈利预测与投资建议

周期下行背景下，业绩仍实现稳健增长。公司全年实现营收338 亿元，同比增长11%，实现归母净利润32 亿元，同比增长9%，实现扣非归母净利润28 亿元，同比增长14%。22Q4 单季实现营收90 亿元，同比增5%，环比下降2%，单季归母净利润7.8 亿元，同比下降8%，环比下降14%，周期下行背景下，表现出较强业绩韧性。 积极调整订单结构和产能布局，产品结构优化助力业绩增长。公司加速从消费类向市场需求快速增长的汽车电子，5G 通信，高性能计算、存储等高附加值市场的战略布局，持续聚焦高性能封装技术高附加值应用。22 年公司在汽车电子，高性能计算等领域完成了多项新技术开发及多家全球知名客户新产品的量产导入；来自于汽车电子的收入22 年同比增长85%，来自于运算电子的收入同比增长46%。从营收结构占比来看，22 年通讯电子占比39.3%、消费电子占比29.3%、运算电子占比17.4%、工业及医疗电子占比9.6%、汽车电子占比4.4%，与去年同期相比消费电子下降4.5 个百分点，运算电子增长4.2 个百分点，汽车电子增长1.8 个百分点。我们认为，未来公司来自汽车电子、运算电子等高附加值领域的收入将继续保持快速增长，同时相关业务占比提升也将持续提振公司盈利能力。 持续受益半导体行业复苏，全年资本开支彰显信心。目前半导体产业持续去库存，后续需求有望逐步回暖。同时公司技术竞争力持续提升， XDFOI? Chiplet 高密度多维异构集成系列工艺已按计划进入稳定量产阶段，并且同步实现国际客户4nm 节点多芯片系统集成封装产品出货。我们认为行业回暖叠加公司技术竞争力提升有望为公司带来强于行业整体的业绩表现。资本开支方面，公司计划 23 年固定资产开支将达 65 亿元，相比22 年的60 亿小幅提升，彰显公司成长信心，资金将主要用于汽车电子专业封测基地，2.5D Chiplet，新一代功率器件封装产能规划等未来发展项目，以及现有工厂面向高性能封装技术，工厂自动化等产能升级。 我们预测公司23-25 年每股净资产分别为15.75、17.63、19.67 元（原23-24 年每股净资产预测为 15.45、17.44 元，下调了收入、毛利率及管理费用率预测），根据可比公司23 年平均3.4 倍PB，给予53.55 元目标价，维持买入评级。 风险提示 封测景气度不及预期、扩产进度不及预期、5G 技术普及不及预期、市场竞争加剧。

事件：公司发布2022年年报。 营收创出新高，三大业务线并进。2022年公司实现营业收入45.2亿元，yoy+27%，创历史新高；归母净利润6.6亿元，yoy+52%；扣非净利润6.4亿元，yoy+55%。 22全年毛利率为26.4%，相比21年提高0.4pct。公司营收快速增长主要是因为光伏、新能源车等下游领域需求旺盛，产品性能持续升级。未来随着产品结构的优化，行业领先地位将进一步凸显，公司毛利率有望持续提升。公司铝电解电容器、薄膜电容器和超级电容三大业务齐头并进，在智能家电、5G通讯、光伏和风电、储能等领域得到广泛应用，产能稳步扩张。 铝电解电容：光伏、汽车领域需求强劲，产品结构及成本持续改善。22年度公司铝电解电容及化成箔营收为38.4亿元，yoy+27%。新能源电动汽车等用薄膜电容器大规模扩产，有效提升了产品性价比和竞争力。电解铝电容器在充电桩上已广泛应用，其头部企业已发展成为公司战略用户。产能逐步释放，随着内蒙古高端电容器项目一期竣工投产，铝电解产能扩充了40%。MLPC和固液混合铝电解电容器稳步扩张，成为铝电解电容器未来重要的增长极。未来铝电解电容产品结构和化成箔成本将持续改善，依托重研发带来的产品质量提升，盈利能力有望实现稳健增长。 薄膜电容持续高增，超级电容未来成长可期。由于新能源汽车（OBC）、光伏（逆变器）等领域发展迅猛，公司薄膜电容器在分布式光伏、储能及大功率等应用进展较快，同时在新能源、电动汽车、军工等领域开始批量交付，业绩拐点已形成，进入快速成长期。公司本年度薄膜电容实现营收3.2亿元，同比增长45%，目前在手订单饱满。随着公司薄膜电容的规模效应不断扩大，盈利能力有望持续改善。超级电容器方面，公司实现营收3.1亿元，同比增长28%，竞争力进一步提升。公司推进扣式超级电容器研制、开启超级电容器在发电侧、用户侧调频全球首台套应用，及新型服务器、电动汽车后备电源方案研发。 我们预计公司23-25年归母净利润分别为8.42、10.62、12.9亿元的预测（23-24年原预测为8.86、12.05亿元，主要下调了薄膜电容业务的毛利率），根据可比公司23年30倍PE估值水平，对应目标价为30.0元，维持买入评级。 风险提示薄膜电容客户导入不及预期；超级电容客户开拓不及预期；毛利率波动风险。 盈利预测与投资建议

盈利能力提升，归母净利润大幅增长。2022年，公司实现营业收入362亿元，同比增长9%；实现归母净利润50亿元，同比增长51%。盈利水平方面，全年毛利率为24.0%，同比增加3.6pct，净利率为13.8%，同比增加3.9pct。主要由于产能利用率进一步提升、新产品良率提高，同时通过成本管控、制程改善、不断强化自动化生产等持续降低生产成本。 消费电子业务逆势增长。2022年，消费电子及计算机用板业务实现营业收入132亿元，同比增长19%，营收占比提升3.3pct至36%，毛利率为27.5%，同比增加3.6pct。据Prismark估算，2022年消费电子相关PCB产值达114亿美元，较2021年衰退4%，2022至2027年复合成长率3%，2027年相关PCB产值将达133亿美元，公司已稳居行业龙头地位。同时公司加快布局AR/VR领域，通过与全球领先的品牌厂商合作，已成为该领域的重要供货商。公司通讯用板业务实现营业收入227亿元，同比增长3%，毛利率为22.0%，同比增加3.3pct。 扩充汽车、服务器等高阶硬板产能。2022年，汽车、服务器用板业务实现营业收入3亿元，同比增长44%。在服务器领域，公司在淮安第一园区建设服务器专用生产线，因应服务器市场不断扩大的需求；在汽车领域，公司应用于电池模块的FPC类产品已经供货，同时公司积极布局ADAS以及车用影像感测产品等市场，目前已有包括自驾域控制器、雷达模组、摄像模组等在内的多款车载产品批量供货。其中，L2等级ADAS域控制器产品已于2022年实现量产，并持续推进与知名Tier1汽车模组厂L3等级相关产品的技术验证工作。2022年，公司董事会及股东会审议通过了《2022年度向特定对象发行股票的预案》，本次向特定对象发行股票募集资金将部分投入年产338万平方英尺汽车板及服务器板项目，项目实施后，新增汽车HDI板年产能138万平方英尺，新增服务器板年产能200万平方英尺，将提升公司在汽车及服务器领域的竞争力。 我们预测公司2023-2025年每股收益分别为2.26、2.61、2.87元（原23-24年预测分别为2.26、2.50元，主要根据市场和产能释放情况调整了收入），根据可比公司23年20倍PE估值水平，对应目标价为45.20元，维持买入评级。 风险提示下游需求不及预期；大客户占比较高风险；原材料价格上涨风险；研发或产能投放不及预期；汇率变动风险。 盈利预测与投资建议

国内领先功能性涂层复合材料供应商，多元布局蓄力增长。公司产品主要分为功能性薄膜材料、电子级胶粘材料、热管理复合材料、薄膜包装材料、高分子聚合材料五大类，在高分子材料聚合 、涂层配方优化 、功能结构设计 、精密涂布以及新技术产业化应用等方面具有成熟的经验和领先的技术。 高端电子功能性涂层材料及其基膜材料壁垒高，国产化率低，公司通过嵌入式研发模式树立技术、 配套响应、 一站式解决方案等多重优势，多款产品已陆续通过多家国内外知名终端客户的认证 。未来公司“OCA 光学压敏胶+新能源功能材料” 双轮驱动，成长动能充沛，有望充分受益于国产替代。 横向产品、客户、应用领域多维成长，“OCA 光学压敏胶+新能源功能材料”双轮驱动。OCA 光学胶是一层无基材的光学透明双面胶，具有无色透明、超高透光率、可在室温或中温中固化且固化收缩的优点，广泛应用于各类显示触摸屏模组中。 OCA 胶从配方设计、材料搭配、设备调整、制程稳定、品质管控、模切转化到后端应用等方面均有较高技术要求，导致终端导入门槛很高，市场主要被海外巨头垄断 ，公司通过实现胶水自制，同时正逐步实现离型膜和 PET 基膜自制，进一步降低产品成本并提升对产品系列的理解力和批量生产的可复制性，收入端已在部分终端品牌实现突破稳定供货，毛利率水平领先 。在新能源领域 公司 21 年 1 月公告与特斯拉签署了 圆柱电池电芯内部的胶带的合作协议，成为其一级供应商 进而带动公司功能性薄膜业务持续向上 。 纵向一体化向上布局膜材，全产业链优势显现。精密离型膜和PET 基膜是公司功能性涂覆材料的关键原材料，而目前为止光学级PET 膜、MLCC PET 膜仍被国外厂商垄断。公司积极向产业链上游延伸，通过高解析度PET 光学膜、精密离型膜等募投项目，提升关键原材料自制比例，进而实现从PET 基膜到胶水合成再到精密涂布的一体化布局，有助于抬升盈利中枢的同时也将反哺公司产品结构和品类扩张，打造平台型研发体系。得益于此，公司毛利率已由2018 年的23%提升至22 前三季度的29%。 我们预测公司22-24 年归母净利润分别为2.36/3.86/5.85 亿元（原 22-23 年预测分别为 3.36/5.05 亿元，主要调整功能性薄膜材料、电子级胶粘材料收入及费用率），根据可比公司 23 年 29 倍 PE 估值水平，对应目标价为34.51 元，维持买入评级。 风险提示 市场竞争加剧、OCA 业务不及预期、原材料价格波动、假设条件不及预期。

深耕电子陶瓷五十余载，打造一体化产业布局。公司致力于电子陶瓷领域，掌握从粉体制备、前道成型烧结、后道加工和表面处理等工艺，是国内少数实现垂直一体化的电子陶瓷公司。公司产品结构呈现多元化，目前已形成陶瓷部件、陶瓷基板、陶瓷封装基座、MLCC（多层片式陶瓷电容器）、燃料电池电解质隔膜片、接线端子等多门类产品结构。2019-2021年公司营收由 27.3亿元高速增长至 62.2亿元，毛利率常年稳定在 50%左右高位，相较同业优势明显。 传统业务与新兴业务并进，拓展市场新空间。公司光纤陶瓷插芯产能居于全球首位，伴随全球光纤连接器市场稳定增长，公司该项业务得到持续的盈利保障；公司在陶瓷封装基座领域加大产研投入向 SAW 滤波器进军，未来有望受益于国产替代趋势加速导入市场；公司陶瓷基片产品达国际先进水平，其中氧化铝基片业务市占率稳居全球第一。陶瓷劈刀、燃料电池隔板等新业务进展顺利，关键技术有所突破，公司拓展新业务版图实现可持续发展。 MLCC 需求增量空间巨大，公司扩充产能卡位高端迅速发展。新能源汽车加速渗透、5G 通讯迅猛发展、物联网技术普及拉动 MLCC 需求增长。根据集微咨询和 IDC数据，2025年车规级 MLCC 需求量有望突破 6000亿颗，5G 手机 MLCC 需求量有望突破 1.6万亿颗。此外，受益于海外龙头退出中低端 MLCC 市场， 叠加国产替代程度加深，公司 MLCC 产品销量迅速攀升，并不断向汽车电子等高端领域迈进。公司募资加大高端 MLCC产研投入，2020年公司拟投入募集资金 18.95亿元用于“5G通信高品质 MLCC 扩产技术改造项目”，2021年投入 37.5亿元用于“高容量系列MLCC 扩产项目”，预计项目达产后新增 MLCC 年产能 5400亿只，高品质 MLCC有望成为公司盈利新极。未来随着 MLCC 行业周期逐步触底上行，MLCC 价格和市场需求均有望恢复，公司扩产项目持续推进，高容 MLCC 产品迅速放量，有望驱动公司业绩进一步提升。 我们预测公司 2022-2024年每股收益分别为 0.79、1. 11、1.42元，根据可比公司 23年平均 35倍 PE 估值水平，对应 39.36元人民币目标价，首次给予买入评级。 风险提示 下游需求不及预期、产能扩张不及预期、新增产能无法消化、行业竞争加剧风险、假设条件变化影响测算结果。

有望向中移动增发，各业务高度协同：中移动有望在数字中国建设中发挥更大价值，公司在 22年 4月领取证监会有效期 1年的批复，拟以 17.67元股价向中移动增发不超过 2.9亿股。大华有望与中移动在各项业务的市场开拓、联合研发、渠道合作等方面深入合作：1）To G 政府业务，中移动的央企背景有望给民营的大华提供背书，中移动常中标各地视频监控项目。2）To B 企业业务，中移动在工业互联网等行业推广 5G 等服务，大华有望配合中移动输入自身产品和解决方案。3）在大华乐橙业务方面，大华可为中移动的家庭客户提供家庭安防等消费产品，并扩大自身销售覆盖。 加强生态建设：大华从硬件、智能软件算法、平台、数据等方面向合作伙伴全面开放。在硬件方面，大华通过统一的硬件开放平台 DHOP 等，为伙伴打造能力集中、资源共享的基础设施和运营能力，合作伙伴借助完整的工具链及丰富的开发工具套件，可推出基于 DHOP 的特色应用与服务。在智能方面，大华巨灵开发平台具有大量场景化的智能算法，实现业务层面更精细的智能化服务颗粒度，合作伙伴可低成本、零门槛、自由地进行场景化开发及定制服务。在平台层面，大华基于物联数智平台底座能力，将场景化能力封装为标准 API 接口向伙伴开放。在数据方面，大华的一站式数据开发引擎充分挖掘数据价值密度，支撑伙伴在平台上开放数据智能业务，并开放 IaaS 层和 PaaS 层组件能力，赋能伙伴快速上云。此外，大华针对处于不同发展阶段的生态合作伙伴提供个性化服务与赋能支撑。 发展更进取，注重高质量：公司业务在 23年比去年将更加进取，继续强化高质量发展，除收入外特别关注利润增长和现金流改善。在国内市场，公司积极迎接市场和机会的复苏，关注能源等 To B 业务机遇。在海外市场，公司将横向扩宽分销业务的产品种类、纵向精细下沉，并加强集成业务、项目拓展、解决方案等业务。 我们预测公司 22-24年归母净利润分别为 25.7、35.1、45.4亿元（原 22-24年预测为 39.3、46.1、58.2亿元，主要因为市场景气度和项目交付延期等原因调整营收等指标），根据可比公司 23年平均 20倍 PE 估值，给予 23.20元目标价，维持买入评级。 风险提示 增发进展不及预期；下游需求不及预期；AI 进展低于预期；应收账款信用减值；汇兑损益风险。

公司半导体硅片持续扩产：截止 22年 11月，公司已建成的 12英寸硅片月产能为18万片，其中衢州基地 15万片（5万片抛光片和 10万片外延片）、嘉兴基地 3万片抛光片，在建的 12英寸月产能为 27万片，其中衢州基地可转债项目 15万片外延片和嘉兴基地 12万片的抛光片。专注于轻掺的嘉兴基地已大规模出货测试片，12万片抛光片产能预计将于 24年初建成，并另有 25万片的月产能规划将视已建产能的爬坡情况适时开始建设。公司在 22年 12月发行可转债募集资金 33.9亿元用于产能扩充。 半导体硅片需求平稳，景气下半年有望回暖：全球第二大半导体硅片厂 SUMCO 在2月中旬表示，预计 12英寸硅片在 1Q23整体需求仍有轻微的下降，主要是存储，逻辑芯片的部分因客户需求影响，车用需求则依然强劲。研究机构 TECHCET 预测，12寸硅片月产能将从 22年的 780万片提升至 23年的 800万片，产能利用率将在 95-96%，23年硅片出货面积将增长 1%至约 149亿平方英寸。随着去库存的推进和下半年行业需求回暖，半导体硅片需求有望回暖。 功率半导体侧重工控和汽车市场：公司的功率器件芯片主要包括肖特基二极管和MOSFET 芯片，已顺利通过博世（Bosch）、大陆集团（Continental）等国际一流汽车电子客户的 VDA6.3审核认证。在 22年上半年光伏类产品占功率器件总发货量的 62%，在全球光伏类芯片销售中占比 45%左右；沟槽芯片发货量同比增幅达194%；FRD 芯片已进入大批量生产阶段。在 22年 3季度，光伏芯片的季节性波动和消费电子的需求下滑对公司的芯片出货有所影响。 化合物半导体业务有望保持快速增长：公司通过子公司立昂东芯拓展了化合物半导体业务，为手机芯片设计客户提供化合物半导体制造能力，产品包括智能手机前端发射芯片、WiFi 等无线网络及激光雷达扫描芯片等，预计 22-23年有望保持快速增长。 我们预测公司 22-24年归母净利润为 7.5、11.2、15.5亿元（原 22-24年预测为9.3、12.9、17.0亿元，主要受 22年下半年行业景气下滑影响，下调开工率和价格预测），考虑到大尺寸硅片国产化率仍处于较低水平，公司未来成长空间广阔，我们选用绝对估值法（FCFF），给予公司 65.04元目标价，维持买入评级。 风险提示 硅片行业景气度不及预期；功率器件下游需求不及预期；国产化进度不及预期；化合物半导体业务拓展不及预期；产能投放与建设不及预期。

AIGC 需要强大的算力支撑。ChatGPT 和 GPT-3在微软提供的 Azure AI 超算基础设施（由 V100GPU 组成的高带宽集群）上进行训练，总算力消耗约 3640PFdays。ChatGPT 的持续升温为 AIGC 带来全新增量，对 AI 模型训练所需要的算力支持提出了更高要求。数据中心的服务器、高性能芯片、数据传输等基础设施为算力、应用以及产业发展提供可持续发展的保障。 算力陡增拉动液冷服务器需求。数据中心的散热优化成为需要重点突破的技术瓶颈之一。通过散热设计有效降低能耗成为了建设绿色数据中心的主要手段。现有的数据中心中广泛采用的风冷散热方式，散热效率低，耗费大量能源。相比于传统风冷高密度解决方案，液冷解决方案同样能够带来更高的经济效益。 公司技术和生产经营全球化布局优势明显。公司掌握沉浸式与机柜式液冷散热系统等数据中心先进冷却解决方案，具有模块化服务器产品线，也与 Nvidia 在 GraceCPU 和 Grace Hopper Superchip 深入合作，满足超级数据中心及边缘运算等高算力需求。公司客户涵盖全球市场占有率较高的头部品牌商、北美前三大 CSP 服务商（亚马逊、微软等）、国内头部 CSP 服务商及互联网应用服务企业。据研究机构Digitimes Research，22年全球服务器代工制造业相关产值达 4557亿元，公司的份额高达 43%，稳居第一。公司前瞻性布局全球化生产制造基地及供应链，在中国大陆、中国台湾、匈牙利、捷克、越南、墨西哥、美国等多个国家及地区建立制造基地，可以满足全球客户的全球交付需求。 精密结构件业务有望受益于智能手机外观升级。媒体报道，iPhone15的部分型号预计将采用钛合金中框，钛合金比不锈钢具有更高硬度，更耐刮擦，并需要新的表面处理工艺。工业富联是全球精密结构件的领导厂商，有望受益于这一行业趋势。 我们预测公司 22-24年每股收益分别为 0.99、1. 11、1.23元（原 22-24年预测为1.06、1.16、1.27元，主要由于 Q4受疫情影响上调费用率），采用历史平均估值法，给予 23年 12倍 PE 估值水平，对应目标价为 13.33元，维持给予买入评级。 风险提示 手机结构件业务竞争加剧，汇率等因素导致盈利波动。