2019年归母净利润同比增长16.89%,基本符合预期。公司发布业绩快报,2019年实现营业收入496.29亿元,同比增长13.35%;实现归母净利润14.08亿元,同比增长16.89%;实现扣非净利润13.14亿元,同比增长21.39%。4Q2019单季度实现营业收入75.00亿元,同比增长3.03%;实现归母净利润2.42亿元,同比增长11.77%。 4Q19收入端增速放缓,主要由于金价走势趋稳、加盟商延后备货等因素。公司19年前三季度收入累计增速为15.41%,四季度相比有所放缓,我们认为主要由于: (1)金价由持续上涨转为高位震荡,前三季度金价累计上涨21%带动收入端增长,而四季度金价基本持平,金价对收入端的提振作用消失; (2)20年春节较早,导致12月订货会与1月订货会间隔较近,我们判断部分加盟商将12月备货移至1月; (3)19年三季度珠宝终端疲软,但公司报表尚未体现,我们判断部分由于金价上涨趋势下加盟商积极备货,导致四季度库存有待消化。 疫情将影响短期经营,国企改革红利有待释放。新冠疫情恰逢春节和情人节珠宝旺季,疫情期间部分门店关闭、商场客流量明显减少,对珠宝终端销售产生不利影响。根据国家统计局数据,1-2月黄金珠宝零售额同比下滑41.1%。但长期将利好品牌化进程,公司品牌历史悠久,门店数量领先,品类矩阵齐全,具有较强的抗风险能力。公司正在推进股权结构调整,重塑激励机制,选择3-5家试点子公司推行职业经理人制度,有利于释放管理红利。考虑到疫情影响,基于3月逐步正常化,4月恢复正常的假设下,预计公司19-21年归母净利润分别为14.1/15.4/18.1亿元,对应增速分别为16.9%/9.1%/17.6%。综合考虑行业格局,公司业绩增速及可比公司估值水平,给予20年18XPE,合理价值为52.88元/股,维持买入评级!风险提示。金价波动致使黄金首饰需求放缓;原材料波动造成毛利率波动;高端消费景气度下降抑制黄金珠宝消费。

公司2019年收入利润保持快速增长,业绩符合预期。公司发布2019年度业绩快报,2019年实现营收18.78亿元,同比增长48.66%;实现归母净利润5.85亿元,同比增长38.09%;实现扣非净利润5.64亿元,同比增长34.36%。分季度看,4Q19实现收入5.90亿元,同比增长47.99%;实现归母净利润1.69亿元,同比增长60.90%。公司2019年归母净利润增速低于收入增速,我们判断主要由于重点发展功能性护肤品业务导致销售费用率有所上升。 重点布局终端业务,原料业务优势稳固。公司业务主要包括透明质酸原料、医疗终端产品和功能性护肤品。报告期内公司重点布局终端产品市场,实现医疗终端产品和功能性护肤品收入较快增长。注射用透明质酸钠方面,2019年推出润百颜星耀和润百颜月盈,包装更加年轻化、靓丽化。功能性护肤品方面,公司实行多品牌策略,重点打造故宫口红、次抛原液等明星产品,以电商为主要销售渠道,1H19实现同比增长122.1%。同时,公司原料业务龙头地位稳固,继续保持增长势头。 盈利预测与投资建议。公司的主要看点包括:(1)具有前瞻布局、转型应变的能力。(2)透明质酸全产业链标的,覆盖原料、医疗终端到功能性护肤产品。(3)依托四大核心技术,拥有较强科技力和产品力。(4)医美产品和功能性护肤品享受行业红利,积极布局新领域。预计公司19-21年归母净利润分别为5.9亿、7.9亿、10.5亿元,同比增长38.1%、35.6%、32.8%。参考可比公司估值水平和业绩增速,考虑到公司全产业链布局,协同效应和规模优势凸显,给予公司2020年55XPE,对应合理价值90.95元/股,维持“增持”评级。 风险提示。新产品研发和注册失败;新技术、产品替代;核心技术人员流失;终端产品竞争加剧。

整合调整后,家乐福运营显示出明显的边际改善。整体来看,根据苏宁易购2019年业绩预告,家乐福2019Q4已实现单季盈利,为7年来首次四季度盈利;运营模式方面,家乐福全国209家门店已完成店仓一体化改造;组织架构方面,家乐福团队已实现本土化,基本保留本地原有团队,增加了员工激励,整体人效交割后同比提升了10.5%。 家乐福将继续和苏宁既有业务加强协同,进一步提升大快消类目的运营效率。根据苏宁官方新闻及投关活动记录表披露:①供应链:采购,家乐福发挥国际供应链的优势,已向部分地区的苏宁小店供货、与小店共享部分进货合同政策,提高小店的SKU数量、要货满足率、毛利率;履约,家乐福已成为苏宁易购平台和苏宁小店的前置仓,1小时配、同城配的发货模式更灵活,未来布局门店自提模式将进一步节约配送成本,此外,苏宁物流与家乐福已开始共享干线物流和仓储系统。②流量:家乐福4000万会员与苏宁会员已实现信息打通,可整合营销活动、提升投放效率;家乐福小程序、苏宁易购主站和苏宁小店相互导流,多入口触达消费者。③物业:家乐福将成为苏宁商业综合体中的重要业态,苏宁电器、母婴、百货等板块亦可丰富家乐福的外租区域。 盈利预测及投资建议:苏宁易购已具备完善的全品类、全渠道零售布局,电器类目地位稳固,零售云形式向低线扩张、输出自有品牌增厚利润;大快消体系完善,家乐福、苏宁小店、线上平台逐步打通供应链,运营效率持续提升。零售、物流、金融三驾马车成型,静待运营提效。预计2019-2021年收入2780/3265/3710亿元,同比增长13.5%/17.5%/13.6%,归母净利润110.6/6.4/31.3亿元。参考可比公司估值情况,零售业务给予2020年0.35xPS,叠加苏宁金服价值,对应合理价值14.01元/股,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行,地产调控,家电消费需求增长放缓;市场竞争加剧;多元化拓展考验公司经营能力;快速扩张或影响短期业绩。

19年营收增长6.43%,归母净利润增长3.09%。公司披露年报,19年实现营业收入75.97亿元,同比增长6.43%;实现归母净利润5.57亿元,同比增长3.09%。其中4Q19实现营业收入18.62亿元,同比增长8.38%;实现归母净利润1666万元,扣非净利润-394万元。分品牌看,佰草集收入小个数下跌,六神小个位数增长,高夫两位数下跌,美加净大个位数下跌,启初、家安、玉泽、片仔癀分别增长25%/40%/80%/35%。分渠道看,电商收入同比增长20%以上,特渠同比增长50%以上,商超、母婴、CS小个位数增长,百货下跌近20%。 “双十一”营销力度加大导致销售费用率上升显著,运营效率和盈利质量良好。2019年,公司综合毛利率同比下降0.91pp至61.88%,主要由于新工厂运营成本增加和产品结构调整。19年公司销售费率为42.18%,同比上升1.53pp;4Q19销售费率为42.33%,同比上升5.48pp;主要系“双十一”直播等线上营销投入较大,导致4Q19扣非净利润出现亏损。公司存货净额、存货周转天数、应收账款周转天数保持稳定;实现经营性现金流7.49亿元。 产品、营销、渠道多维驱动,受会计准则影响2020年管理层目标实现收入增长。公司将继续推行明星单品策略,六神巩固花露水领导地位,提升六神沐浴露竞争力,紧抓除菌抑菌新需求。佰草集推出太极水、太极面霜等产品丰富太极明星系列,并加强敦煌IP合作;玉泽借助上市10周年和功能性护肤风口,2020年计划升级玉泽清痘系列。预计20-22年归母净利润为6.2、7.2、8.2亿元,同比增长12.0%、14.5%、13.9%。参考公司过去一年历史PE(TTM)估值中枢40X,给予公司20年PE估值35X,合理价值32.54元/股,维持“增持”评级。 风险提示。消费景气度下降导致行业增速下滑;外资品牌进入行业竞争加剧;传统线下渠道进一步下滑;新品牌、新品类孵化有待观察。

公司成长路径反映对趋势判断能力和布局的前瞻性,可以归纳为三条主线:(1)以技术为核心驱动力,通过新技术研发、产业化应用带来产品线更新;(2)产品端由上游原料向下游终端延伸;(3)终端产品品牌化、品类多元化、布局国际化。 技术端:依托两大科技平台实现四大核心技术,技术壁垒高。公司依托微生物发酵、交联两大科技平台,实现微生物发酵技术、酶切技术、“梯度3D交联”技术、终端灭菌技术四大核心技术。核心技术人员为行业开拓者,团队稳定、体系完善;根据招股说明书,公司目前已申请专利109项,授权47项。 产品端:原料产品全球龙头地位稳固,医美和功能性护肤正值风口。原料产品:全球市占率达36%,产品质量远超国际标准,国内外资质齐全,价格较竞争对手优势明显。医疗终端产品:骨科和眼科进入市场较晚,市场份额提升空间大;医美类产品行业增长迅速且国产替代空间大,公司产品矩阵较全、性价比突出。功能性护肤产品:2019上半年年增速达到122%,公司拥有多个差异化品牌,成分与功效明确,切中“成分党”风口;“故宫口红”试水IP合作成效明显。新领域:公司上市后将开发口腔、睡眠、宠物、婴童、计生等透明质酸新应用领域。 销售端:2B业务渠道黏性强,2C业务借助电商快速崛起。原料和医疗终端以2B为主,原料业务在全球40多个国家和地区拥有经销渠道,客户超过1000家,部分客户已合作10年以上;功能性护肤以2C为主,多数品牌于2018年建立,重点布局线上渠道,爆款能力强。 盈利预测与投资建议:预计公司19-21年收入分别为17.7亿、24.5亿、32.8亿元,同比增长40.3%、38.0%、34.1%;归母净利润分别为5.9亿、7.9亿、10.4亿元,同比增长38.6%、34.2%、32.1%。参考可比公司估值水平和业绩增速,考虑到公司全产业链布局,协同效应和规模优势凸显,给予公司2020年55XPE,对应合理价值90.33元/股,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。新产品研发和注册失败;新技术、产品替代;核心技术人员流失;终端产品竞争加剧。

疫情催生快消生鲜配送到家需求,苏宁大快消品类迎来强化用户心智的契机。疫情期间,苏宁易购线上平台和家乐福、苏宁小店组成的快消品供应体系以及春节不打烊的自营配送体系优势凸显,保持了较好的民生商品供应和配送能力,增强了用户对苏宁快消品销售及物流业务的认知,有利于加快非电品类的扩张及物流业务的拓展。根据苏宁披露的数据,春节期间苏宁菜场的订单量是平常的三到五倍,苏宁小店销售规模同比增长超过50%,线上苏宁超市业务也呈现翻倍增长。 线上线下推出降佣金、减租等措施,与商户伙伴共克时艰,获得长期合作支持。根据苏宁官方通知:线上,2020年2月续签或者入驻的平台商户,免全年平台使用费、佣金8折优惠;针对防疫类、基本民生类商品,免2月-3月平台使用费、佣金,物流配送5折优惠。线下,苏宁广场、苏宁易购广场合作品牌可免除1月25日-2月8日租金。 电器销售1-2月为淡季,疫情冲击对全年影响有限。受疫情影响,苏宁电器门店存在暂时闭店现象;但考虑春节为电器销售淡季,闭店对全年销售的冲击或较为有限。参考统计局数据,2019年限额以上家电/通讯器材销售中,1-2月的全年销售占比分别为13%/15%,比例较低。 盈利预测及投资建议:苏宁易购已具备完善的全品类、全渠道零售布局,低线扩张和自有品牌持续发力,电器类目地位稳固;快消方面家乐福整合初有成效,4Q19家乐福已扭亏为盈。零售、物流、金融三驾马车成型,静待运营提效。预计2019-2021年收入2780/3265/3710亿元,同比增长13.5%/17.5%/13.6%,归母净利润111/6.4/31.3亿元。参考可比公司估值情况,零售业务给予2020年0.35xPS,叠加苏宁金服价值,对应合理价值14.01元/股,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行,地产调控,家电消费需求增长放缓;市场竞争加剧;多元化拓展考验公司经营能力;快速扩张或影响短期业绩。

公司19年开店数量超市场预期。公司发布公告,截至2019年12月31日,公司门店总数为4011家,全年净增加636家;4Q19净增加224家,扩张提速。其中自营店278家,全年净减少24家;加盟店3733家,全年净增加660家。公司保持高速开店态势,一方面在于行业品牌化浪潮下头部品牌逆势扩张;另一方面在于公司开店规划更加系统,通过区域划分、店群设计、优胜劣汰,门店数量和质量提升。 港股公司和社零数据均表明珠宝景气度回升。周大福4Q19内地同店同比+2%(增速环比提升9pp),其中黄金同比-1%(增速环比提升14pp),珠宝镶嵌同比+1%(增速环比提升1pp)。六福4Q19内地加盟同店同比-3%(增速环比提升10pp),其中黄金同比-4%(增速环比提升14pp),珠宝首饰同比+3%(增速环比提升4pp)。12月黄金珠宝社零数据同比增速为3.7%,下半年来首次转正。分品类看,黄金改善更为明显,四季度金价由急涨进入稳定区间,对销售抑制作用逐渐解除;镶嵌亦受益珠宝旺季等因素,较三季度有所改善。 有望迎来业绩拐点,直播带动电商销售。4Q18公司收入和归母净利润增速下滑至21.5%和20%,低基数叠加行业回暖,4Q19业绩有望迎来拐点。根据e公司,公司近期积极与李佳琦、薇娅等头部KOL合作。电商直播带动产品热卖,并起到良好品牌宣传作用。 盈利预测与投资建议。考虑到行业集中度提升趋势明确,公司开店数量和质量进入新阶段,我们上调2020年加盟店净增加预期至600家。预计公司19-20年归母净利润分别为9.7亿和11.8亿元,对应增速分别为20.1%和22.3%,综合考虑公司业绩增速和可比公司估值水平,给予20年18XPE,合理价值为29.15元/股,维持买入评级! 风险提示。宏观经济低迷;市场竞争加剧;小品牌出清速度低于预期。

线上用户维持稳健增长节奏。根据Questmobile数据,苏宁2019年11月MAU同比增长1971万至7135万(9/10月同比增长1497/1642万),连续三个月保持稳健增长。 直播爆红,电商加速下沉。直播电商更满足消费者killtime与娱乐化的需求,在低线市场表现出更强劲的突破力;我们认为直播带货对传统电商有分流,但更多是创造增量市场,将推动下沉市场电商渗透率的持续提升,入局的头部交易平台均受益赛道红利。 榴莲社区布局直播,丰富站内内容体系。根据苏宁2019年“818发烧购物节”战略发布情况,苏宁构建了人气好货、榴莲视频、榴莲社区、苏宁直播、苏宁头条和苏宁榜单六大内容阵地,涵盖了短视频、直播以及短视频等各种内容。苏宁易购APP中,榴莲社区已开设直播频道,包含达人直播、店铺直播等多种形式,并与超级品牌日等活动联动。根据techweb报道,“石榴姐”苑琼丹在苏宁易购开始了新年带货直播首秀,超过100万人“围观”了直播,两小时带货超10万件。 苏宁易购入驻快手小店,加速触达下沉用户。2019年8月苏宁易购宣布入驻快手小店,“818发烧购物节”中苏宁与快手集结了十大网红直播带货;根据搜狐报道,当晚90分钟直播节目内累积观看超500万。 直播红利中,线上业务迎来新增长机遇。作为电商赛道中的主流交易平台,苏宁布局直播与内容社区、与快手等内容流量平台合作有利于线上用户扩张、加速低线市场渗透。预计19-21年收入2870/3481/3991亿元,归母净利润198/36.0/52.4亿元。参考可比公司估值情况,零售业务给予19年0.4xPS,叠加苏宁金服价值,对应合理价值14.06元/股,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行,地产调控,家电消费需求增长放缓;市场竞争加剧;多元化拓展考验公司经营能力;快速扩张或影响短期业绩。

收购乐新商贸75%股权,继进入河北市场后,再度跨区域扩张进入安徽市场。公司发布公告,拟以自有资金2.1亿元,通过受让股权及增资方式收购淮北市乐新商贸的75%股权。按协议约定,刘永红(真棒集团股东)以现金及两处商业物业出资设立乐新商贸,并将乐新商贸的100%股权转让给真棒集团,真棒集团将在淮北市与超市业务相关的经营性资产、负债及不动产投入到乐新商贸。2018年真棒集团涉及重组的资产共实现营收6.67亿元,亏损约0.29亿元,依此测算此次收购资产对应18年的PS估值约为0.42X(未考虑刘永红的两处商业物业)。标的资产在交接过渡期内,产生的收益归股东按出资比例享有,或为经营亏损则由交易对方以现金方式补偿给标的公司。 跨区域扩张再下一城,福悦祥超市成功改造提供整合样本。公司公告显示,真棒集团目前在淮北市拥有已开业的直营连锁门店31处,经营业态主要为超市,平均单店面积约3500平米,与公司主力业态一致,且在淮北市具有较强的品牌影响力,本次投资后标的公司门店品牌变更为“家家悦真棒”;同时标的资产拥有支撑超市业务发展的物流中心和食品加工厂,合计约11.3万平米。公司收购的张家口福悦祥超市于1Q19并表,其成功的改造经验可供家家悦真棒超市整合参考。 盈利预测及投资建议。公司聚焦社区生鲜超市,同店稳步增长,考虑合伙人制度全面铺开、供应链整合不断强化、物流仓储逐步完善,各业态同店收入仍将稳步提升,预计19-21年归母净利润分别为5.0亿、5.98亿、7.2亿元,EPS为0.82、0.98、1.18元(暂不考虑乐新商贸业务并表),参考可比公司的估值水平给予公司19年35X PE,对应合理价值28.78元/股,维持“增持”评级。 风险提示:新收购业务整合效果不达预期;永辉超市等全国性龙头进入山东市场;互联网巨头的新零售布局加剧零售市场竞争。

电商代运营: 朝阳行业, 品牌电商战略的操盘手 参考艾瑞咨询数据, 2018年代运营服务市场交易规模约 1613亿元,同比增速 46%。具备后端规模化成本优势、 沉淀丰富运营经验与案例集的龙头玩家基本显露,行业集中度持续提高。 美妆是景气度最高、 代运营发展最成熟的类目,佣金率及品牌需求均显著高于其他品类。 参考 Boomberg 数据,中国美妆市场约四千亿销售规模, 线上渗透率仅 27%, 仍有很大提升空间。 壹网壹创:以创意营销为核心竞争力的电商“品牌管家” 百雀羚为壹网壹创的起家标杆品牌,公司对其的业务依赖已大幅下降; 1H19百雀羚在 GMV、收入、净利润中的占比已下降至 12%、 47%、 27%,单一客户依赖程度大幅减小。 前端创意营销为壹网壹创的核心竞争力, 以电商数据驱动、效果量化是公司有别于传统 4A 公司的特点。 百雀羚、宝洁、 OLAY 等爆款影响案例背后,长期可维持的营销创造力来源于公司文化积淀、组织架构管理(设有创研中心)、年轻化的团队建设(87%员工为 30岁以下)与数据驱动(充分挖掘平台大数据设计方案、预测试营销效果)。 不断接管运营能力需提升的店铺并成功完成经营优化, 亦是壹网壹创能力的证明。 盈利预测与投资建议 预计 2019-2021年公司营业收入分别为 15.2/19.5/23.2亿元,同比增长50%/28%/19%,净利润分别为 2.3/2.9/3.7亿元,同比增长 41%/27%/27%。 由于 A 股市场暂无其他可比电商代运营公司,我们参考美股宝尊电商及 A股值得买的估值情况,综合考虑壹网壹创所处赛道的景气度优势及规模扩张潜力,给予公司 2020年 50x PE,对应合理价值 181.5元/股,首次覆盖给予“ 买入”评级。 风险提示: 品牌将电商渠道收归自营或变更服务商;新品牌拓展不达预期;成本摊薄效果不达预期;电商行业、美妆行业景气度下降。

收入增速环比改善, 销售费用率大幅下降导致净利润大幅提升公司披露 19年三季报, 3Q19单季度实现营收 3.97亿元,同比增长21.3%, 收入增速环比改善明显; 实现归母净利润 1.03亿元,同比大幅增长 150.61%。 公司 3Q19单季度利润大幅增长,主要由于公司广宣费投入季度波动较大, 3Q18销售费用率基数达 46%, 3Q19销售费用率同比下滑13.84pp 带动净利率大幅上升 14.06pp。 分品类看, 3Q19拳头产品眼部类实现营收 1.43亿元, 平均售价同比提升 0.34%;护肤类实现营收 1.91亿元,平均售价同比下降 4.6%;洁肤类实现营收 5535万元,平均售价同比上涨 24.1%。 分渠道看,前三季度电商增速约 20%,三季度改善明显; 百货和美容院渠道实现 20%以上增长, 受益高端系列拉动; CS 渠道 10%左右增长。 分品牌看, 主品牌丸美仍是增长主要驱动力。 毛利率相对稳定, 盈利质量与营运能力良好公司毛利率相对稳定, 3Q2019同比提升 0.07pp 至 66.98%; 管理费用率同比上升 1.55pp 至 6.53%。 盈利质量与营运能力良好: 3Q2019公司经营活动产生现金流净额为 9079万元, 与净利润基本匹配。 存货周转天数环比增加 15.16天至 105.25天。 应收账款周转天数环比下降 0.2天至 0.5天;净营业周期为-82天, 反应公司上下游议价能力强大。 盈利预测与投资建议公司主品牌丸美定位中高端,在眼霜领域地位巩固,具有优质的品牌资产。公司积极应对行业趋势变化: 研发和产品上深耕抗衰老细分领域,加大精华品类投入;品牌和营销上加强口碑建设和新型营销,实现品牌年轻化。 渠道上加强线上线下融合, 加强会员运营。 预计公司 19-21年归母净利润分别为 5.2亿、 6.3亿、 7.6亿元,同比增长 25.0%、 21.2%、 20.7%。参考可比公司估值水平,考虑主品牌丸美定位中高端, 品牌溢价高,眼部市场优势地位稳固;且公司报表质量优越,净利率、现金流、周转率、 ROE 等指标优于可比公司, 给予公司 20年 PE 估值 46XPE,合理价值 72.22元/股,给予“增持”评级。 风险提示宏观经济低迷,对可选消费产生重大不利影响;电商增速放缓,线下渠道增速下滑;新品牌、新品类孵化不达预期。 盈利预测

收入端增速放缓,线上开放平台支撑增长 苏宁易购发布三季报,Q3单季度实现营收654亿元,同比增长5.05%,增速低于预期。Q3归母净利润97.6亿元,其中拆分苏宁金服产生一次性投资收益约102亿元,剔除此影响后归母净利润约-4.4亿元。Q3扣非归母净利润-9.6亿元,若剔除苏宁小店影响则为-4.28亿元。 Q3单季度全渠道GMV同比增长9.6%至917亿元,其中线下GMV同比下滑4.7%至324亿元(1H19增长14.5%),线上同比增长19.5%至593亿元,线上增速环比Q2持平。分拆线上,Q3自营GMV同比增长8.7%,环比放缓6pp;平台类则增长48.6%,环比提速13pp。 弱市中加快线下门店调整步伐 家电3C整体消费疲软,导致线下门店同店下滑幅度加大。19年前三季度电器大店/苏宁易购直营店可比店分别下滑7.2%/6.6%(1H19分别下滑5.7%/6.3%)。Q3线下门店调整加速,单季度新开电器大店235家(受益家乐福门店开业)、闭店50家(闭店速度达17年以来高点);苏宁易购直营店新开/关闭分别为35/325家,零售云加盟店新开/关闭分别为840/71家,低线市场加快向加盟模式的转型,释放终端经营活力。 生态布局成型,静待运营提效 行业低迷带来的业绩压力不改公司长期价值。苏宁易购已具备完善的全品类、全渠道零售布局,低线扩张和自有品牌持续发力,电器类目地位稳固,收购家乐福补齐快消供应链;零售、物流、金融三驾马车成型,静待运营提效。预计19-21年收入2870/3481/3991亿元,归母净利润198/36.1/52.5亿元。参考可比公司估值情况,零售业务给予19年0.4xPS,叠加苏宁金服价值,对应合理价值14.06元/股,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行,地产调控,家电消费需求增长放缓;市场竞争加剧;多元化拓展考验公司经营能力;快速扩张或影响短期业绩。

3Q19收入保持加速增长,电商马太效应持续强化 公司发布三季报,1-3Q19实现营业收入67.1亿元,同比增长43.8%; 实现归母净利润2.96亿元,同比增长10.4%。分季度看,公司3Q19实现营收22.03亿元,同比增长53.2%;实现归母净利润0.29亿元,同比下滑51%;若剔除政府补贴的影响,则3Q19净利润同比增长约10%。 公司自2012年成立之初即把握电商红利,由坚果切入休闲食品市场,快速奠定线上休闲食品龙头的地位,并由高客单价的坚果向果干等品类横向扩展。在阿里加强连带销售和大店化的趋势下,电商马太效应持续加强,淘宝数据显示,公司3Q19在阿里平台休闲食品类目的市占率为14.1%,同比提升3.8pp,同时其店铺曝光率和转化率均优于竞品。 3Q19单季毛利率略有下降,政府补贴错位拖累净利率下降 公司3Q19的毛利率为25.66%,同比下降0.65pp。3Q19销售费用率为21.77%,同比下降0.13pp;管理费用率为1.98%,同比上升0.49pp;研发费用率为0.47%,同比下降0.47pp。综合来看,3Q19的净利率为1.33%,同比下降2.82pp,主要系政府补贴错位所致。 盈利预测及投资建议 三只松鼠是国内休闲食品行业龙头,其轻松活泼的品牌形象深入人心。公司上市后保持加速扩张趋势,我们预计归母净利润19-21年分别为4.00亿/5.00亿/6.01亿元,考虑公司在电商渠道的领先地位,以及线下各渠道的加速扩张,参考可比公司,给予公司19年67xPE,对应合理价值66.83元/股,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动的风险;新零售风起,行业竞争加剧的风险;电商红利减弱,公司过度依赖电商的风险;食品安全控制的风险。

3Q19收入稳步增长,云超保持开店节奏,mini店扩张放缓 公司发布三季报,1-3Q19实现营收635.4亿元,同比增长20.6%;实现归母净利润15.4亿元,同比增长51.1%。分季度看,3Q19实现营收223.7亿元,同比增长22.3%;实现归母净利润1.69亿元,同比增长100%。若剔除股权激励摊销费用、云创和彩食鲜等投资收益的影响,测算3Q19零售主业净利润同比下滑约13%;进一步剔除mini店因素影响,测算3Q19云超业务净利润同比增长约10%,与前期判断较为一致。公司季报显示,3Q19新开34家云超店和112家mini店,其中云超开店较上半年提速(Q1/Q2分别新开21/25家);Mini店扩张速度放缓(Q1/Q2分别新开93/305家),系公司持续优化各类mini店的单店模型,看好永辉借助优势的生鲜供应链,在社区生鲜赛道中跑出优势。 3Q19主业毛利率降幅收敛,销售费用率略有提升 公司季报显示,3Q19毛利率为21.96%,同比提升1.24pp,系高毛利的后台返点占比提升所致,其中零售主业毛利率为15.96%,同比下降0.38pp(2Q19同比下降1.44pp)。3Q19的销售管理费用率为19.99%,同比下降0.67pp。综合看,3Q19的净利率0.55%,同比上升0.74pp。 盈利预测及投资建议 永辉作为国内具有成长性的超市龙头,外延扩张加速推进彰显其α价值,积极探索到家业务和mini店等创新型业态,享受行业集中度提升红利。我们预测19-21年归母净利润为22.5亿、29.9亿、36.9亿元,考虑今年以来CPI持续上升,结合公司的龙头属性和历史估值中枢为44X,给予19年45XPE估值,合理价值为10.58元/股,维持增持评级。 风险提示:零售市场竞争加剧;全球采购和供应链整合推进不达预期;天猫、京东等电商分流;公司O2O业务不达预期。

爆款泡泡面膜带动收入增长环比提速 公司披露19年三季报,3Q19单季度实现营业收入7.52亿元,同比增长45.2%;实现归母净利润6663万元,同比增长26.1%;实现扣非净利润6732万元,同比增长47.1%。扣非净利润增速大幅高于归母净利润增速,部分由于存款理收益3Q19冲减财务费用而去年同期计入非经常性损益,剔除该因素后,测算1-3Q19累计扣非净利润增长率为32%,3Q19单季度扣非净利润增长率为31%。3Q19收入增速大幅提升,得益于成功打造爆款泡泡面膜,我们依据阿里巴巴数据,估测三季度贡献收入约2亿元。分渠道看,前三季度线上收入累计增长60%以上,线下个位数增长;爆款带动3Q19电商增速提升明显。 泡泡面膜和跨境购拉低毛利率,经营质量优化 3Q2019,公司毛利率同比下降4.62PP至60.45%,主要由于爆款泡泡面膜毛利率较低以及公司新增的跨境购代理业务毛利率较低。公司销售费率同比下降1.82 PP至39.48%;管理费用率同比下降0.54PP至7.04%。毛利率下滑带动公司净利率同比下降1.34PP至8.86%。经营质量优化:3Q19实现经营性现金流1.32亿元,今年以来首次转正;存货周转天数同比下降12天至92天。 泡泡面膜验证公司爆款能力,团队建设、组织结构是背后机制 公司成功打造爆品黑海盐泡泡面膜,根据阿里数据显示,该款面膜7-8月在阿里平台销售额排名第一。泡泡面膜虽然盈利能力较低,但起到了很好的招新引流作用。泡泡面膜的成功打造验证公司在产品卖点设计、新营销运用、用户流量运营等方面具有较强的能力;背后则归因于管理层的前瞻性和执行力,人才团队建设和激励机制,组织结构的平台化和开放化,这些底层因素将帮助公司持续捕捉行业风口,维持较快增长。预计公司19-21年归母净利润为3.9、5.1、6.6亿元,同比增长34.5%、32.1%、29.6%。参考可比公司,考虑公司成长性较强,以及向多品牌、品类矩阵发展潜力,给予公司20年PE估值40XPE,合理价值101.2元/股,维持“买入”评级! 风险提示 宏观经济低迷,对可选消费产生重大不利影响;电商增速放缓,单品牌店展店不达预期;新品牌、新品类孵化不达预期。