事件：分众传媒发布20H1业绩，净利增长超预期。分众传媒20H1营收46.11亿元，同比下滑19.3%；归母净利8.23亿元，同增5.8%；扣非归母净利6.22亿元，同增62.9%。20H1非经常性损益主要来自政府补贴。单季度来看，Q2收入26.72亿元，同比下滑14%，下滑主要是因为影院关停影院媒体未贡献收入，楼宇广告我们预估Q2略有增长，收入符合我们预期。Q2归母净利7.86亿元，同增79.5%；扣非归母净利6.47亿元，同增142.7%，净利增长超预期。 楼宇媒体中日用快消品广告主持续增长，互联网广告主20H1投放同比略有增长。楼宇媒体及其他的广告主中，日用快消20H1营收增长25.14%，日用快消客户持续拓展，今年典型广告主包括元气森林等，元气森林投放期间可以看到茶π、日加满、东方树叶等饮料品牌也开始增加投放。印证我们的观点“某一品类开始在分众上投放之后，竞争对手会效仿投放”。互联网广告主20H1贡献营收同增2.72%，Q1受疫情影响同比下滑，Q2投放较多弥补Q1下滑，Q2互联网典型广告主包括猿辅导、B站等，以及618期间投放密集的电商平台。 投资建议。我们认为随着近期广告主的投放恢复，以及典型广告主投放案例的不断积累，分众的长期价值正在逐步验证，Q2收入持续回暖也印证了我们的观点。考虑成本端下降以及营业税金的减免，我们略上调对公司今年的盈利预测，预计分众传媒20-21年实现整体营收为109.4/142.1亿元，同比增速分别为-9.9%/29.9%；实现归母净利25.8/40.9亿元，EPS分别为0.18/0.28元/股，考虑绝对估值，我们认为分众传媒的合理价值为8.61元/股，维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济回暖不及预期；行业竞争加剧。

公司披露2020年中报：2020年H1，营收同减7.75%达到4.37亿元；归母净利润同增5.18%达到1.25亿元，归母扣非净利润同增1.05%达到1.11亿元。2020年Q2，营收同减2.46%至2.47亿元、环比增长29.39%，归母净利润同增5.51%至0.67亿元、环比增长14.25%。 作品呈现刚性需求，业绩优于行业表现。 （1）自有版权文学书的营收同比减少9.15%（根据开卷，行业码洋下滑约25%）；自有版权少儿书的营收同比增长16.34%（根据开卷，行业码洋增长2%）。 （2）非自有版权图书的营收因开学延迟同比减少25.08%。 （3）数字图书业务的营收因疫情拉动同比增长24.43%。 （4）海外营收同比增长39%，主要是因为公司于2020年3月收购欧美童书出版集团minedition。 “洼地效应”铸造畅销书护城河。报告期内，新经典每月平均有14本图书进入开卷零售渠道畅销榜TOP30。《你当像鸟飞往你的山》蝉联今年1-6月开卷零售渠道的非虚构类畅销榜首，是公司迄今发行量最快突破100万册的作品；今年3月和5月分别上市了东野圭吾的新书《沉默的巡游》和《祈念守护人》，均于上市次月登陆畅销榜前列。 投资建议。在疫情的冲击下，公司的长销书仍呈现出刚性需求，多部畅销新书带来业绩增量。同时公司调整参与电商优惠活动的策略，报告期内的归母净利率比上一年同期增加3.53pct。我们预计公司2020-2022年的归母净利润为2.71/3.18/3.66亿元，对应的EPS为1.99/2.34/2.69元，2020年8月21日收盘价对应的PE为30.28X/25.81X/22.44X。采用相对估值法，考虑公司的龙头地位稳固且丰富的长销书资源稳定贡献销量，我们给予公司2020年35倍的PE估值，对应的每股合理价值为69.76元/股，维持“买入”评级。 风险提示。新冠疫情影响；新书出版情况不及预期；线上折扣加剧。

事件：蓝色光标发布2020财年半年报，20H1实现营收173.75亿元，同增47.91%；归母净利3.27亿元，同比下滑30.2%；扣非归母净利2.80亿元，同增27.3%。上半年业绩落在先前业绩预告区间的上限。单Q2来看，实现营业收入92.58亿元，同增50.5%；净利1.23亿，同比下滑50.1%；实现扣非归母净利1.33亿元，同增43.8%。去年同期由于拉卡拉上市投资收益较多，参考扣非归母口径业绩更有意义。l中国业务及出海业务驱动业绩高增长，出海投放业务毛利率略有提升。中国业务20H1实现营收52.31亿元，同增52.95%，增长驱动主要来自于全案广告代理（包括唤醒业务），疫情之下公关业务开展受限。中国业务20H1毛利率为15.61%（YoY-8.67pct），毛利率下降主要是因为高毛利的公关业务开展受限。国际业务20H1营收12.61亿元，海外疫情影响下营收同比下滑。出海广告投放业务上半年实现营收108.8亿元，同增58.5%，增长强劲，20H1毛利率为1.45%（YoY+0.2pct），毛利率略有提升主要是因为经过几年的经营出海客户粘性在提升。出海业务目前主要投放的平台仍是Facebook以及Google，在TikTok上的投放量级仍非常小，TikTok近期相关事宜对公司业绩影响甚微。l投资建议。上半年游戏、电商、互联网及应用等广告主投放增长明显。短视频营销方面未来自制的比例将会提升，素材质量将更精良，推动单条短视频售价提升。SaaS业务，目前平台上注册客户已超3000家。下半年发展来看，我们预估出海广告投放以及国内的线上代理业务仍将保持快速增长。我们预计公司20-21年分别实现归母净利7.52/8.68亿，EPS分别为0.30/0.35元/股。考虑公司出海及短视频营销业务和营销SaaS业务未来发展，我们维持对公司的估值判断，给予公司2020年PE为30X，对应合理价值9.06元/股，维持“买入”评级。l风险提示：广告主投放预算缩紧；中国企业出海政策趋严的风险。

业绩概况：公司发布半年报，受疫情影响，上半年仅有3部跨期影片确认收入，合计票房产出3.77亿元（YOY-），导致公司整体营业收入和利润均大幅下降。2020H1实现营业收入2.59亿元，同减，毛利率同增30.09pct至33.01%，扣非归母净利润亏损1318.76万元，主要因为联营公司猫眼娱乐亏损产生的投资损失7373万元，若剔除该影响，上半年扣非归母净利润能实现盈利。其中，Q2单季度实现营收0.33亿元（YOY-），扣非归母净利润亏损2507万元。 项目推进有条不紊，内容生态持续完善。随着影院复工，储备影片定档提速，由马思纯、黄景瑜主演的《荞麦疯长》定于8月25日上映，动画电影《姜子牙》定于10月1日上映，张艺谋导演的《坚如磐石》也将择机上映。同时，《如果声音不记得》、《会飞的蚂蚁》、《人潮汹涌》等真人影片以及《深海》、《大鱼海棠2》、《西游记之大圣闹天宫》等头部动画电影也在稳步推进。影视剧方面，上半年剧集收入1.53亿元，同比下滑30.6%。下半年有望播出剧集包括《山河月明》、《对的时间对的人》、《长河落日》等，从扩产计划来看，公司发布了包括《山河枕》、《春日宴》等14部剧集涵盖了校园、都市、漫改、古装等多种题材，其中《怪医黑杰克》、《大理寺日志》将由彩条屋主导制作，漫改真人的尝试值得期待。 疫情对公司上半年的经营造成了较大负面影响，但也让公司有了更多的内容沉淀，随着影院行业景气度持续回升，前期储备产品将陆续上线，下半年业绩有望加速恢复。长期来看，公司内容生态将逐渐构筑成熟，IP打造能力持续提升，我们坚定看好公司在动画电影赛道的优势地位以及真人电影领域“制作+发行”一体化的产业链整合能力。我们预计20~22年公司的归母净利润分别为5.17/14.43/16.64亿元，参考可比影视公司给予21年35xPE对应每股合理价值17.22元/股，维持“买入”评级。 风险提示：单片票房不达预期；电视剧项目收入确认进度低于预期风险。

业绩概况： 公司发布半年报， 2020H1 实现营业收入 14.09 亿元，同比 增长 31.61%，毛利率同减 1.74pct 至 89.36%。 销售费用同降 2.51% 至 1.08 亿元，管理费用同比大幅增长 93.7%至 1.41 亿元，主要由于 深圳和广州办公楼达到使用状态，导致折旧费用增加以及预提投资部 门的业绩奖金；研发费用同增 32.3%至 2.01 亿元。 上半年实现归母净 利润 5.5 亿元，同增 18.17%。 Q2 扣非归母净利 2.03 亿元，同降 15.6%。 公司 Q2 单季度收入增速下滑，净利润负增长主要原因包括：（ 1）疫情 后行业增速整体回落， 公司销售费用控制平稳，未继续增加《问道手 游》 推广力度；（ 2） 今年新上线的《失落城堡》、《五行师》、《匠木》等 产品体量较小；（ 3）联营公司青瓷科技在《最强蜗牛》游戏正式上线前 2 周开始推广预热， 费用先行而收入后至造成短期亏损，致使公司长投 权益损失 4259 万元，若剔除该影响， Q2 净利润同比微增。 多款产品即将上线，下半年有望恢复增长。 9 月份将上线的储备游戏包 括， 即时策略类《荣誉指挥官》（ 9 月 1 日），放置游戏《不朽之旅》（ 9 月 10 日）， ARPG《魔渊之刃》（ 9 月 17 日），其中《魔渊之刃》 的 TAPTAP 评分为 9.2 分， 预约量达到 39 万， 后续表现值得期待。 投资建议： 根据七麦数据， 《最强蜗牛》上线至今长达 54 天位列 iOS 畅销榜前十， 7 月月活用户突破 650 万，流水稳定性远超市场预期， 放置类游戏买量发行已获得市场印证。短期来看， 公司多款储备产品即 将上线， 其中头部产品《一念逍遥》、《魔渊之刃》也将采用买量发行策 略； 中期来看，放置游戏增长空间已被打开，公司在以“玩法”为核心 的产品上有丰富的运营经验和产品储备， 预计 20~22 年归母净利润为 12.76/15.83/18.33 亿元， 我们维持公司合理价值为 674.9 元/股的观点 不变， 对应 21 年 PE 为 30.6x， 维持“买入”评级。 风险提示： 流水低于预期、新游戏研发失败风险；资产减值风险

事件：天下秀发布 2020 年半年报，业绩高增长。20H1 营收 13.20 亿 元，同增 66.01%；归母净利 1.36 亿元，同增 40.54%；扣非归母净利 1.51 亿元，同增 60%；非经常性损益-1557 万元，主要来自诉讼赔偿 款（诉讼赔偿款 2315 万元）。20H1 经营活动产生的现金流量净额为 -5190 万元（19H1 为-7243 万元）。下半年电商大促较密集，客户营销 投入加大，公司业绩存在一定季节性，下半年环比预计将会有明显增长。 单季度来看，Q2 营收 7.84 亿元，同增 74.2%，环比增长 46.2%；归 母净利 0.797 亿元，同增 37.3%，环比增长 42.8%；扣非归母净利 0.95 亿元，同增 70.1%，环比增长 70.9%。Q2 业绩取得了较大增速，我们 预估增长驱动主要是来自于新媒体营销客户代理服务的快速增长。 盈利能力来看，20H1 整体毛利率为 25.4%（YoY-4.0pct，同比口径）， 毛利率同比略有下降主要是因为公司业务结构变化（客户代理服务营收 占比提升）以及客户结构变化（品牌客户占比提升）所致。20H1 整体 净利率为 10.3%（YoY-1.9pct），整体扣非归母净利率为 11.4% （YoY-0.4pct）。20H1 末账上应收账款余额为 10.28 亿元，相比去年有 所增加，一是因为公司业务规模扩大，二是公司给予品牌客户的账期相 比中小广告主而言要略长，品牌客户占比提升带来应收账款余额增加。 投资建议。公司 8/10 公告定增申请已获证监会核准批复，随着定增落 地募投项目将会逐渐产生效益，公司在新媒体营销赛道的竞争力有望进 一步加强。暂不考虑定增影响，我们维持对公司的盈利预测，预计 20-21 年分别实现归母净利 4.12/6.45 亿元，同比增速分别为 59.5%/56.3%， 对应 EPS 分别为 0.25/0.38 元/股。给予公司 21 年 70X PE，对应合理 价值为 26.85 元/股，维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济不景气广告主预算减少；行业竞争加剧。

公司发布中期业绩，2020上半年实现归母净利润18.09亿元，同比增长108%。实现基本每股收益0.22元，加权平均ROE7.87%，同比增加2.99个百分点。业绩增长受益于市场交易活跃与自身市占率快速提升。 （1）市场成交活跃，股票成交量及两融余额同比大增带动证券业务收入增长。2020上半年两市股票交易量同比增长28%，两融余额同比增加26%，子公司东方财富证券实现利息净收入与手续费及佣金收入4.92与12.55亿元，同比增长96%与42%。 （2）公司保持业务市占率快速提升。从基金销售数据看：根据wind数据统计，2020上半年基金成交金额为57,448亿元（同比增长35%），而东财基金销售额为5,684亿元（同比增长84%）。2019年同期基金成交金额为42,436亿元，公司金融电子商务平台基金销售额为3,090亿元。从两融余额看：截至2020上半年末，两市两融余额11,638亿元（同比增长26%），东方财富证券融出资金余额为193亿元（同比增长51%）。成本率受益营业总收入大增而同比下降。上半年公司营业总成本为13.46亿元，同比增加20.2%。成本率受益营业总收入大增降至40.3%，去年同期为56.1%。营业总成本增加主要由于 （1）基金第三方销售服务业务银行结算手续费增加，营业成本同比增长51%至2.80亿元； （2）销售费用支出同比增长35%至2.21亿元。公司传统业务具弹性及韧性，兼备新业务增长空间：传统证券业务在权益市场表现向好及交易量活跃背景下稳定释放业绩。暂不考虑新一期可转债转股对股本影响，预计2020-2021年归母净利润分别为38.84、42.50亿元，对应最新收盘价PE为51.22x、46.82x。公司近两年估值逐步回落至60-70xPE(TTM)。给予2020年60xPE估值，对应合理价值28.91元/股。维持对公司“增持”评级。 风险提示：宏观经济环境恶化、公司业绩不达预期等。

新媒体营销行业：广告主持续增加投放预算，新媒体营销渗透率持续提升，行业龙头营收仍将持续增长。新媒体时代自媒体种草实现对消费者消费需求的影响，广告主对于营销的需求也更加追求品效合一，基于新媒体的内容营销是同时实现品牌建设以及效果转化的有效途径。我们按照新媒体营销行业规模=互联网广告规模*新媒体营销渗透率来计算，根据艾瑞咨询，2019年互联网广告市场整体规模在6255亿元，我们通过对头部广告主预算的分析，预估目前新媒体营销渗透率仅5%~8%，2019年新媒体营销行业整体规模区间在【313，500】亿元。行业龙头天下秀市场份额在3%~5%之间，行业未来集中化的空间仍较大。 天下秀：新媒体营销行业龙头，高效精准撮合品牌及自媒体资源。天下秀通过微任务积累了海量的自媒体资源，为WEIQ和SMART系统的代理业务奠定自媒体资源基础，自媒体资源覆盖从微博到短视频平台以及微信等各主流新媒体渠道，包含头部到中腰尾部的KOL矩阵，能为广告主提供全渠道的自媒体矩阵投放方案。在自媒体资源以及技术优势之下，公司通过WEIQ以及SMART平台高效精准撮合品牌主以及KOL资源，作为行业龙头，将持续受益行业增长，市场份额有望进一步提升。 投资建议。暂不考虑定增影响，我们预计公司20-22年整体营收规模为38.56/63.66/100.23亿元，同比增速分别为95.0%/65.1%/57.5%。预计20-22年分别实现归母净利4.12/6.45/9.65亿元，同比增速分别为59.4%/56.3%/49.7%，对应EPS分别为0.25/0.38/0.57元/股。天下秀作为新媒体营销行业龙头，目前正处于高速发展阶段，相比同行其他代理公司，对媒体资源（自媒体）的议价能力更强，理应享受一定估值溢价。同时随着公司定增过会，落地之后募投项目将会逐渐产生效益，支撑公司业绩持续增长，公司在新媒体营销赛道的竞争力有望进一步加强。考虑赛道的高成长性以及公司的行业地位，我们给予公司2021年70XPE，对应合理价值为26.85元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。宏观经济不景气广告主预算减少；行业竞争加剧。

2020年上半年业绩大增，市场交易活跃背景下公司业绩呈现高弹性。公司发布业绩快报，2020上半年实现归母净利润18.09亿元，同比增长108%，远超证券行业上半年净利润同比增长25%的整体水平。延续2020Q1强弹性高增长的业绩表现。当期证券市场股票成交金额及基金交易金额大增，带动证券业务收入及金融电商服务收入大增。2020年上半年公司实现营业总收入33.38亿元，同比增长67%。（1）市场成交活跃，股票成交量及两融余额同比大增带动证券业务收入增长。2020上半年两市股票交易量同比增长28%，两融余额同比增加26%，子公司东方财富证券实现利息净收入与手续费及佣金收入4.92与12.55亿元，同比增长96%与42%。期末客户资金存款约226亿元，较年初大增；融出资金余额193亿元，较年初增加34亿元。（2）基金发行及交易活跃，金融电商服务收入大增。根据Wind数据统计，2020上半年两市基金成交金额同比增长；新成立基金发行份额1.04万亿份，同比增长108%。子公司积极展业：证券子公司拟发行合计不超过130亿公司债券；天天基金网获20亿元额度借款。7月14日公司公告董事会已审议通过东方财富证券公司债券发行议案，拟非公开发行不超过50亿元及公开发行不超过80亿元公司债券，用于补充流动资金及调整财务结构。高市场活跃度预期下，资金补充有利于公司进一步开展融资类业务。公司传统业务具弹性及韧性，兼备新业务增长空间：传统证券业务在权益市场表现向好及交易量活跃背景下稳定释放业绩。暂不考虑新一期可转债转股对股本影响，预计2020-2021年归母净利润分别为38.84、42.50亿元，对应最新收盘价PE为51.55x、47.12x。公司近两年估值逐步回落至60-70xPE(TTM)。给予2020年60xPE估值，对应合理价值28.91元/股。维持对公司“增持”评级。风险提示：宏观经济环境恶化、公司业绩不达预期等。

游戏买量市场热度持续升温,买量品类持续拓展。疫情大幅提升用户线上时长和付费行为,根据Data-Eye数据,上半年游戏日均素材投放量同涨超250%,除MMO、SLG之外的其他品类开始尝试买量。 放置类游戏买量投放力度持续增长,爆款频出。放置游戏的最大特征是“托管、挂机、自动化”,能够满足“懒”用户的游戏需求,今年以来放置类游戏在头条系的投放快速增长,成就了多款放置类热门产品,莉莉丝的放置游戏《剑与远征》通过精准买量控制和营销策略成功颠覆了市场对放置类产品的传统认知,网易经典IP改编的放置产品《梦幻西游H5》,主打“买量运营+挂机玩法”,同样表现优异;青瓷的《最强蜗牛》更是稳居iOS畅销榜前十,上线一周流水破亿,远超市场预期。 《最强蜗牛》引爆市场,“放置+”产品储备丰富,有望带来发展新机遇。6月上线的放置养成游戏《最强蜗牛》,其采用的头条系渠道集中买量的打法已初步获得市场验证,公司另有多款放置类游戏储备,《一念逍遥》、《冒险与深渊》、《魔渊之刃》等产品也将尝买量发行策略。同时随着游戏行业迎来全面清查,版号价值突显,吉比特储备版号数量领先,下半年将上线多款重点产品,有望通过买量发行实现流水超预期表现。 投资建议:考虑头条流量池的渠道红利,公司放置类游戏的买量红利和产品弹性,我们上调公司2020~2021年的归母净利润至12.76亿元、15.83亿元,分别同比增长57.7%和24.0%。当前股价对应PE估值约为32.96X和26.58X。参考游戏可比公司20年平均PE估值水平(约为33X),考虑到公司兼具头部产品带来的弹性和长周期运营能力带来的稳定性,以及后续多元化产品推进的成长确定性,商誉、财务风险和质押风险低于同行,分红率高于同行,我们给予公司20年38xPE的估值水平,对应合理价值约为674.9元/股,维持“买入”评级。 风险提示。流水低于预期、新游戏研发失败风险;资产减值风险。

新定增方案落地,有望与战略投资者形成多方面资源共享。公司近日发布《关于向特定对象发行股票预案(修订稿)》,拟向窦昕、战略投资者粤民投和分众创享发行不超过8395.4万股。发行价格为15.58元/股,募集资金总额不超过13.08亿元。定增完成后粤民投和分众创享持股分别为4.10%和1.35%,有望凭借其在资本、产业、品牌宣传等方面的优势资源为公司大语文业务发展助力,特别是客户资源,户外广告投放和营销渠道方面形成良好协同,加强大语文品牌曝光度和知名度,提升公司教育服务、教育咨询、技术研发等方面的综合实力。 定增后通过签署表决权委托协议,公司实控人不变,坚定大语文发展方向。本次非公开发行完成后,董事长池燕明持股比例为11.33%;总裁窦昕持股比例为11.02%。双方签署《表决权委托协议》后,池燕明控制的股权比例为22.35%,不会导致公司的实控权发生变化,体现出双方对公司大语文战略方向的一致认同和合作信心。窦昕自身利益和上市公司进一步绑定,也体现出发展公司大语文业务的长期决心。 投资建议和盈利预测。本次定增落地后有望进一步加大公司在大语文领域的资源投入,补充营运所需流动资金、建设大语文多样化教学项目、升级公司大语文教学产品。同时在财务方面有望缓解借款增加带来的利息费用压力。通过引入战略投资者,有望在客户资源,营销渠道方面形成多维度协同。公司在语文课程体系、师资、品牌优势稳固。随着部编版语文教材在全国推行,长期看好新高考和素质教育趋势下大语文赛道的成长潜力。预计20-22年EPS分别为0.14元/股、0.43元/股、0.61元/股。参考可比公司,给予公司2021年43.5X EV/EBITDA估值,对应合理价值26.39元/股,维持“增持”评级。 风险提示。疫情发展存在不确定性,复课进度不及预期;募投项目不及预期;商誉减值风险。

代运营:电商趋势下品牌服务商持续受益,营销公司客户资源及品牌客户服务经验明显。根据艾瑞咨询数据,预计2019年代运营行业整体规模为2151亿元,2019年天猫生态大会上天猫官方宣布未来三年天猫服务商规模将翻两倍,达到5000亿市场规模,品牌主需求以及平台增加扶持力度之下,未来两年代运营行业整体将呈现高增长。我们认为代运营核心就在于运营经验的积累和典型案例、团队以及客户资源。不同行业参与者基于不同优势耕耘代运营业务,行业先进入者基于自身优势积累,规模效应渐显,不断强化优势。相比其他公司,营销公司涉足代运营业务,有天然的客户资源和品牌服务经验优势。 华扬联众:头部营销代理公司持续深化营销服务能力,布局品牌代运营,有望成为营收增长第二曲线。公司深耕营销业务,积累了丰富的跨行业广告主资源。多年的大客户服务经验,为公司营销业务做深做细,以及业务横向延伸持续赋能。(1)从营销代理环节业务做深做细来看,公司主要进行渠道拓展、技术布局以及IP创意等;(2)业务延伸来看,公司主要通过升级原有买断式代运营业务,向上拓展至产品供应链环节,向下拓展至销售环节。公司通过飞利浦等客户完成代运营经验积累,2019年开始不断升级品牌营销业务,基于公司国内外海量优质客户资源,有望持续落地新服务案例,同时通过供应链+品牌代运营模式做深业务,为品牌带来更高附加值,带动业务毛利率持续提升。 投资建议。我们预计公司20-22年营收为115.9/132.4/149.4亿,增速分别为10.3%/14.2%/12.8%;预计公司20-22年归母净利分别为2.88/3.82/5.02亿,EPS分别为1.24/1.65/2.17元/股。公司从原有营销代理业务出发,基于自身积累的品牌主服务经验,以及丰富的跨行业客户资源池,加码代运营业务,目前已经有一定成效,考虑未来业务基本盘的增速,以及品牌代运营业务的快速增长,我们给予公司2020年30XPE,对应合理价值为37.35元/股,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示。广告主营销预算削减;大广告主流失;大额解禁风险。

业绩概况:公司发布19年完整年报,期内实现营收146.9亿元,同增17.30%,净利润27.35亿元,同降18.56%。归母净利润22.85亿元,同增69.8%。游戏分部净利润31.04亿元,车企和总部费用拖累业绩。 盛趣业绩对赌顺利完成,《龙之谷2》迎来终测。受益于《辐射避难所》等新游戏上线以及自营传奇的买量投入,盛跃网络19年实现营收62.53亿元,同比增长41.2%,净利润贡献25.0亿元(YOY+12.0%),业绩对赌顺利完成。2020年,随着传奇版权市场逐步规范,自营传奇收入有望延续增长,《复古传奇》已重回游戏买量榜前三,《热血传奇怀旧版》上线后仍保持较高热度。2020年计划上线的重要产品包括端改手产品《龙之谷2》(终测将于6月启动)、《彩虹联盟》,热门影视IP改编游戏《庆余年》,次世代西方魔幻大作《代号:远征》,顶视角战术射击游戏《星球大战》,生存类沙盒游戏《饥荒》移动版。 研发分账比例和管理费用增加,点点互动净利润下滑。19年KOA和GOG流水增长良好,全年收入同比增长24.4%至55.61亿元。由于过去三年超额完成业绩承诺,点点提高了管理团队的激励和研发方分账比例,导致净利润同降28.6%至6.13亿元。2020年,随着海外市场竞争持续加剧,《火枪纪元》和《阿瓦隆之王》收入排名已从19年12月开始下滑,我们预计在新品推动下2020年业绩或持平。 拟收购乐游科技,战略布局3A游戏。拟通过子公司点点开曼收购乐游超过50%的股权,其拥有的3A科幻射击游戏《Warframe》在全球市场具有较高人气,完成收购将有效提升公司大型精品游戏的研发能力。 投资建议:由于出海市场竞争激烈,点点互动头部产品排名下滑,20年业绩主要驱动力来自盛趣,预计20~22年归母净利润37.4、43.0和48.5亿元,对应PE分别为22.67x、19.70x和17.47x,参考可比估值给予20年26xPE得每股合理价值15.61元/股,维持“买入”评级。 风险提示:政策管控趋严,行业竞争加剧,新游戏上线延迟。

线下教培机构近期陆续复课,暑假班有望正常开课。近期随着疫情逐步得到控制,各省市对线下培训机构复课安排陆续出台。从立思辰大语文业务贡献主要收入的城市复课政策来看,二线城市长沙、成都、西安线下培训机构复课政策较早放开。一线城市北京、上海、深圳线下培训机构基本从5月底6月初开始复课。同时各省市暑假和双休日安排并未受到疫情影响,暑假班开课基本能够恢复正常节奏。 暑假班、秋季班续报稳步推进,大语文品牌持续强化。目前公司暑期班续费升级已经全面开展。线下课恢复后,公司暑假班/秋季班将采用线上和线下班并行的模式。暑假班将推出3期线下课和1期线上课。线下仍将采用原有培优班/拔尖班/王者班的体系,王者班新生价格从26800元提升到28800元。线上沿用疫情期间的6人小班模式并新推出三人成团99元培优课程。在广告投放较少的情况下,三人成团班型预计将承担较多引流作用。目前市场语文小班面授课程主流价格带在40-60元和100-150元区间,与公司培优班和大语文拔尖班价格对应,王者班则在产品定位和价格上凸显公司教师、体系、品牌的综合优势。 盈利预测和投资建议。公司疫情期间线上课程开展顺利,对公司线上教学模式和服务能力是一次重塑升级的过程。低价引流课有望加强豆神大语文品牌知名度,有助于帮助大语文课程在目前尚未开设线下网点的城市渗透。2020年豆神大语文新版课程计划推出,公司在语文课程体系、师资、品牌优势稳固。随着部编版语文教材在全国推行,长期看好新高考和素质教育趋势下大语文赛道的成长潜力。预计20-22年归母净利润分别为1.08亿元、2.95亿元和4.09亿元,对应EPS分别为0.12元/股、0.34元/股、0.47元/股。给予公司21年40XEV/EBITDA估值,对应合理价值20.51元/股,维持“增持”评级。 风险提示。疫情发展存在不确定性;招生不及预期;商誉减值风险。

事件:蓝色光标发布2019年年报以及2020年一季报。2019年全年实现营业收入281.06亿元,同比增长21.6%。实现归母净利7.10亿元,同比增长82.7%。实现扣非归母净利4.54亿元,同比增长39.2%。 单季度来看,20Q1实现营收81.17亿元,同比增长45.1%,收入端增长超预期,主要驱动来自Q1游戏广告投放大幅增加以及出海业务的持续增长。净利来看,20Q1实现归母净利2.04亿元,同比略下滑7.95%;实现扣非归母净利1.46亿元,同比增长15.26%。 游戏广告主及出海投放驱动高增长,长期受益中国企业出海潮。按照业务类型拆解,出海广告投放占比最大。19年出海广告投放业务实现营收172.83亿元,同比增长42.83%,20Q1高增长延续。按广告主拆解,游戏、电子商务、互联网及应用类型的广告主贡献最主要营收。 19年游戏类广告主创收122.5亿元,同比增长38.45%,营收占比为43.6%,相比2018年占比提升5.3pct。游戏类广告主创收增长明显,我们认为一是因为2019年以来国内游戏版号逐渐放开,二是受益于中国游戏出海潮。考虑中国游戏厂商仍将持续开拓海外市场,游戏类广告主创收有望持续提升。 投资建议。我们预计蓝色光标2020-2022年分别实现归母净利7.52、8.68、10.43亿元,EPS分别为0.30、0.35、0.42元/股,当前股价对应PE分别为21.20、18.37、15.29倍。综合考虑蓝色光标出海以及短视频营销业务和营销SaaS业务未来发展,我们给予蓝色光标2020年PE估值为30X,对应合理价值9.06元/股,维持“买入”评级。 风险提示:广告主投放预算缩紧;中国企业出海政策趋严的风险。