业绩概况：公司发布三季报，Q3单季度实现营业收入 6.40亿元，环 比下滑 4.3%，同比增长 32.2%；毛利率同减 17.94pct 至 74.93%，主 要由于高毛利率的《问道手游》流水下滑以及从 20Q2开始将代理游 戏的 CP 分成支出不作摊销，直接确认为当期营业成本。由于 9月多 款新品上线，销售费用率同增 3.06pct 至 15.78%。管理费用率同比增 加 0.84pct 至 8.39%，发费用率同比下降 1.08pct 至 14.97%。最终， 20Q3实现归母净利润 2.45亿元（YoY+19.65%，QoQ+7.36%），前三 季度累计归母净利润 7.95亿元，同增 18.6%。 《问道手游》运营问题拖累 Q3业绩，周年版上线后企稳回升。公司长 线运营旗舰产品《问道手游》在 5月份出现运营问题后，iOS 畅销榜 排名从第 7名持续下降至 46名，拖累公司 Q3业绩表现。但 9月旬 的国庆新版本上线后，经营数据逐步企稳回升，有望在 Q4恢复正常。 《最强蜗牛》稳居畅销榜前列，业绩贡献突出。根据七麦数据统计，联 营公司青瓷科技发行的《最强蜗牛》在 Q3期间的平均 iOS 畅销榜排 名为 8.6名，iOS 单端的流水预估 4.5亿元，预计全平台流水超过 10亿元。从财报数据来看，单三季度吉比特来自联营公司贡献投资收益 青瓷科技 8259万元Q（主要为青瓷科技） 3单季度净利润为 2.2亿元，《最强蜗牛》ROI 表现显著优于其他买量产品。 投资建议：短期来看，公司新品陆续上线，其 《不朽之旅》和《魔渊 之刃》的表现相对突出，储备摩尔庄园 产品 《一念逍遥》和《 》的市 场热度较高，流水表现值得期待；期来看，放置游戏 增长空间已被打 开，公司在以“玩法”为核心的产品上有丰富的运营经验和产品储备， 我们预计 20~22年归母净利润为 11.2/14.1/16.6亿元，给予 21年 28xPE 算得合理价值为 550元/股，维持“买入”评级。 风险提示：流水低于预期、新游戏发失败风险；资产减值风险436203

壹网壹创发布《2020年度向特定对象发行股票预案》，拟向特定对象（不超过35名）发行股票，募集资金总额不超过11亿元，其中5.3亿元用于自有品牌及内容电商项目、0.9亿元用于仓储物流项目、1.6亿元用于研发中心及信息化项目、3.1亿元用于补充流动资金。 自有品牌及内容电商项目将拓展公司业务宽度。①内容电商：公司拟从线上店铺直播、视频平台代运营、IP号打造三方面加强内容服务能力，在淘宝、抖音、快手孵化达人，并为品牌提供各主流平台视频和直播服务。壹网壹创入局短视频及直播电商，货品（品牌资源）、操盘能力（丰富的营销经验）均具备优势，在流量平台高质量品牌货稀缺、专业运营团队稀缺的环境下，有望充分享受行业红利，提高GMV并进一步加深品牌服务深度，切分品牌更多的营销预算。②自有品牌：公司拟加大在食品、保健等行业自有品牌的建设和推广力度。壹网壹创在美妆类目中曾成功孵化“小雀幸”眼霜等产品，拥有新品起爆的营销能力和经验。此次选择的类目与公司服务的主要品牌类型有所区隔，且产业供应链资源丰富相对易于切入，自有品牌有望成为壹网壹创品牌服务主业之外的加分项。 盈利预测与投资建议：预计2020-2022年公司营业收入分别为14.4/17.0/22.0亿元，归母净利润分别为3.5/5.0/6.8亿元，同比增长59.5%/42.7%/36.3%。参考可比公司估值情况，综合考虑壹网壹创所处赛道的景气度优势、扩张潜力、龙头地位，给予公司2021年60XPE，对应合理价值207.45元/股，维持“买入”评级。 风险提示：募投项目实施效果不及预期；品牌将电商渠道收归自营或变更服务商；新品牌拓展不达预期；电商行业、美妆行业景气度下降。

壹网壹创发布《2020年度向特定对象发行股票预案》，拟向特定对象（不超过35名）发行股票，募集资金总额不超过11亿元，其中5.3亿元用于自有品牌及内容电商项目、0.9亿元用于仓储物流项目、1.6亿元用于研发中心及信息化项目、3.1亿元用于补充流动资金。 自有品牌及内容电商项目将拓展公司业务宽度。①内容电商：公司拟从线上店铺直播、视频平台代运营、IP号打造三方面加强内容服务能力，在淘宝、抖音、快手孵化达人，并为品牌提供各主流平台视频和直播服务。壹网壹创入局短视频及直播电商，货品（品牌资源）、操盘能力（丰富的营销经验）均具备优势，在流量平台高质量品牌货稀缺、专业运营团队稀缺的环境下，有望充分享受行业红利，提高GMV并进一步加深品牌服务深度，切分品牌更多的营销预算。②自有品牌：公司拟加大在食品、保健等行业自有品牌的建设和推广力度。壹网壹创在美妆类目中曾成功孵化“小雀幸”眼霜等产品，拥有新品起爆的营销能力和经验。此次选择的类目与公司服务的主要品牌类型有所区隔，且产业供应链资源丰富相对易于切入，自有品牌有望成为壹网壹创品牌服务主业之外的加分项。 盈利预测与投资建议：预计2020-2022年公司营业收入分别为14.4/17.0/22.0亿元，归母净利润分别为3.5/5.0/6.8亿元，同比增长59.5%/42.7%/36.3%。参考可比公司估值情况，综合考虑壹网壹创所处赛道的景气度优势、扩张潜力、龙头地位，给予公司2021年60XPE，对应合理价值207.45元/股，维持“买入”评级。 风险提示：募投项目实施效果不及预期；品牌将电商渠道收归自营或变更服务商；新品牌拓展不达预期；电商行业、美妆行业景气度下降。

公司发布2020年中报：20H1共实现营收9.26亿元，同增33.04%；归母净利润4.43亿元，同增，主要系其他非流动金融资产贡献2.17亿元公允价值变动损益所致；扣非后归母净利润2.69亿元，同增10.08%。单季度看，20Q2实现营收5.17亿元，同增51.93%，环比增长；扣非后归母净利润1.8亿元，同增93.4%。Q2单季公司收入和扣非后净利均呈现高增长状态。 研运一体见成效，海外收入驱动增长。20H1公司无新游戏上线，在运营的产品共23款，收入主要来自《一拳超人：最强之男》、《拳皇98终极之战OL》及《奇迹：觉醒》等。重点游戏Q2表现相对平稳，主要来自境外部分的拉动。其中《拳皇98终极之战OL》和《奇迹：觉醒》Q2境外充值流水分别为0.89亿元和1.22亿元，均环比Q1有所增长；《一拳超人：最强之男》Q1/Q2活跃用户数均维持在约500万。 后续公司重点产品《全民奇迹2》、《黑暗之潮》、《街霸：对决》等正在稳步推进。预计《街霸：对决》若较快则10月左右上线，《全民奇迹2》11-12月上线。此前公司披露第二期员工持股计划草案，参与人数较为广泛，有望继续激发员工积极性，助力公司长期稳定发展。 投资建议：由于产品上线周期调整，我们调整掌趣科技2020-2022年营业收入预测至22.02、29.88和37.03亿元，归母净利润为7.05、10.75和13.44亿元，同比增长93.8%、52.6%和25.0%。我们认为公司治理、产品、资产均持续边际改善，即将进入产品密集上线期；从今年到明年维度考量，公司产品排期和业绩弹性在游戏板块较为突出。参考可比公司估值，给予掌趣科技2021年30x PE，合理价值为11.70元/股。维持“买入”评级。 风险提示：版号风险、流水不及预期风险、行业竞争加剧风险。

公司公布20年中报：20H1实现营收79.89亿元（YOY+31.59%），Q1/Q2分别同比增长33.76%和29.09%。实现毛利润71.25亿元（YOY+36.18%），毛利率同增3.01pct至89.2%，销售费用率同减2.9pct至56.95%。ROI抬升带来现金流持续改善，实现经营性现金流净额24.5亿元，同增近3倍，账面货币资金加交易性金融资产约55.5亿元。归母净利润17亿元（YOY+64.53%），业绩高于公司之前预告上限,扣非归母净利润14.65亿元（YOY+54.31%），业绩表现强劲。 研运能力遍历APRG全题材，持续扩充产品矩阵。公司在ARPG领域积累了显著优势，通过强流量运营策略遍历魔幻、传奇、仙侠、二次元等多个题材，上半年代理发行的二次元APRG游戏《云上城之歌》4月份上线后位列iOS畅销榜150~200名，后经过内容玩法持续迭代和精细化流量运营，8月排名已升至iOS畅销榜的15~20名。研发方面，公司持续加大自研投入，上半年投入研发金额6.44亿元，同增102.5%，储备产品丰富，目前储备2款自研产品和6款国内代理产品，实现ARPG、MMO、卡牌、SLG、模拟经营、女性向等全品类覆盖。 全球化战略布局提速，海外收入占比超过10%。上半年多款产品在海外均取得较好成绩，其中《奇迹MU》4月份跻身出海榜单TOP30，根据SensorTower榜单数据，上半年公司出海收入排名逐步上升至13~14名，实现营收9.69亿元，同增94.77%，占比提升至12%。 投资建议：下半年公司迎来产品密集兑现期，业绩有望保持高增速。中期来看，我们认为公司未来有望在规模效应下提升获客效率和议价权，通过“代理+自研”的方式把ARPG类的成功经验复制至其他品类，并实现核心产品出海扩张。我们调升公司20~21年归母净利润至31.6亿、38.6亿元，考虑到公司业绩持续高增长，给予20年40XPE估值，对应合理价值应约为59.89元/股，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、出海战略受阻、销售费用率高企。

事件：科斯伍德发布 2020年半年度报告。 公司上半年实现营业收入 3.84亿元， 同比下滑13.1%。实现归母净利0.62亿元， 同比增长73.5%。 拆解结构来看， 上半年油墨印刷传统业务营收为 1.41亿元， 疫情影响 之下同比下滑 22.26%；教育业务营收为 2.44亿元， 同比下滑 5.7%， 上半年上市公司层面实现龙门教育 100%并表。 龙门教育实现 100%并表， 净利逆势增长； 探索“职普联合”模式有 望推进异地扩张。 公司教育业务主要依托龙门教育开展三项业务，分 别为全封闭补习培训、 K12课外培训以及教学软件及课程销售。全封 闭补习培训是主要营收贡献，目前共有 6个校区，春季在校人数达 11429人， 相比 2019年春季的 10856人有所提升，疫情之下招生规 模持续扩大。 K12课外培训受疫情影响， 20H1营收有一定幅度下滑， 但疫情期间公司积极探索 OMO 新模式。教学科技产品板块，疫情期 间相应团队积极调整以支持集团内其他板块线上教学需求，软件销售 份额相比去年略有下降。整体来看，龙门教育 20H1实现营收 2.44亿 元， 同比下降 5.7%； 实现归母净利 0.81亿元， 同比增长 13.27%。 教 育业务拓展方面，公司积极探索“职普融合”发展战略， 上半年公司 还与倍凡教育签订战略合作， 新模式下异地扩张有望推进。 投资建议。 我们预计公司归母净利分别为 1.96、 2.38、 2.93亿元， EPS 分别为 0.66、 0.80、 0.99元/股。考虑公司所处赛道以及公司在西安地 区全封闭培训领域的市场地位，我们给予公司 21年 40X PE， 对应合 理价值 32.07元/股，给予“买入”评级。 风险提示。 异地扩张不及预期； K12培训行业竞争加剧。

公司发布2020年中报：20H1公司共实现营收51.4亿元，同增40.7%；归母净利润12.7亿元，同增24.5%，接近此前业绩预告上限；扣非后归母净利润11.5亿元，同增18.4%。此外，2020H1公司经营现金流净额21.3亿元，同比增长1173%，游戏业务表现良好带来流水增加。游戏业务延续高增长，加强游戏出海。在19H1是《完美世界手游》流水峰值的情况下，20H1手游收入29.1亿元（YoY+72.5%），预计增长主要来自： （1）2019H2上线的《神雕侠侣2》及《新笑傲江湖》，且为自研自发利润率高； （2）手游出海带来业绩增量。20H1境外收入7.2亿元，同比增长44.3%。我们预计《完美世界》、《新笑傲江湖》及《诛仙》等长线运营的经典手游8月流水环比7月基本稳定。《战神遗迹》预计Q3上线海外，《梦幻新诛仙》预计Q4推出，《新笑傲江湖》、《新神魔大陆》等也将在海外陆续上线，下半年出海将是业绩看点，《新神魔大陆》预计也将为Q3贡献盈利。加强品类扩张，注重研发产出。公司持续产出精品游戏的研发实力一再验证，重要产品流水周期和对业绩的支撑期拉长，业绩稳定性提升。同时，在维持MMORPG品类核心优势的基础上（市占率22.5%），积极拓展新的细分品类提供了新的成长空间。 投资建议：由于产品上线周期调整，以及自研自发产品占比提升，我们调整完美世界2020-2022年营业收入预测至104.5、120.6和136.9亿元，同比增长30.0%、15.4%和13.5%；预计2020-2022年归母净利润为24.11、29.12和33.47亿元，同比增长60.5%、20.8%和14.9%。我们给予完美世界2020年36xPE，对应合理市值为868亿元，合理价值为44.64元/股。维持“买入”评级。 风险提示。版号风险、流水不及预期风险、行业竞争加剧风险。

芒果超媒估值提升的背后，是市场对公司商业模式认知度的提升和成长空间的认可： （1）竞争格局问题：根据QuestMobile数据，目前芒果TVDAU体量（4321万）已与优酷基本持平，而这一比例在15年时仅为不足10%。公司以实际数据验证了经营质量的提升，芒果TV行业地位持续提升； （2）天花板问题：“青春、都市、女性”的垂直属性下用户天花板并不低（MAU可达3-3.5亿），且芒果TV有逐步破圈的趋势； （3）关联交易问题：芒果超媒自我造血能力不断强化。 芒果TV的高ARPU值、高增速和高增长空间，是支撑视频业务高估值的因素之一：芒果TV2019年ARPU值50.9元，主要来源于更高的单用户广告价格（单MAU广告收入28元，2倍于爱奇艺）；而截止20H1，芒果TV会员渗透率14.9%，ARPU值10.27元/月，均低于爱奇艺的20.7%和13.66元/月。芒果TV会员业务将是未来增长亮点，付费率和ARPU值均有提升空间。预计芒果TV未来三年收入复合增速26.6%，高于彭博一致预期的Netflix19.1%和爱奇艺11.1%。可比口径下，芒果超媒内容投入产出ROI比爱奇艺高约10%，是支撑视频业务高估值的因素之二。芒果TV自制内容占比更高及芒果强大的内容基因、生产团队，带来更高的ROI水平。 投资建议：预测芒果超媒2020-2022年营收为153.78、179.27和亿元；归母净利润为16.93、19.72和23.03亿元。采用分部估值法的结果，给予视频业务10xPS和936亿元合理市值，内容业务30xPE和60亿元合理市值，IPTV/OTT和媒体零售业务取合理估值区间中值，分别对应360和75亿元合理市值，综合给予芒果超媒2020年1431亿合理市值，对应合理价值80.39元/股，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，用户增长不及预期，广告收入不及预期。

公司披露2020年中报：2020年H1，营收同减5.47%至9.79亿元；归母净利润同减3.57%至1.33亿元，归母扣非净利润同减4.23%至1.19亿元。2020年Q2，营收同增9.67%至7.34亿元，归母净利润同增21.51%至1.53亿元。 图书业务降势趋缓，期刊业务大幅增长。2020年上半年：（1）图书类业务实现营收3.79亿元，同比下降，主要是因为疫情影响了开学时点和图书销售；其中Q2实现营收2.72亿元，同比小幅下滑2.72%。（2）期刊类业务实现营收0.72亿元，同比大幅增长89.97%，预计是因为公司于2019年11月收购了法国出版社EDPSciences；其中期刊发行量由2019H1的63.88万册下滑至2020H1的61.40万册，已确认的服务收入由2019H1的0.21亿元增长至2020H1的0.38亿元。（3）进出口业务实现营收5.09亿元，同比下降8.14%。 核心竞争壁垒是领先的学术影响力。公司共有10种期刊入选SCI、7种期刊位列国际同学科期刊Q1区，国内期刊的SCI影响因子持续提升。其中，《国家科学评论》的影响因子从2018年的13.222提升至2019年的16.693，在国际多学科综合类期刊的排名中仅次于Nature和Science。《科学通报》的影响因子从2018年的6.277提升至2019年的9.511，位列全球综合性学术期刊的第7位。 投资建议。我们预计2020-2022年公司归母净利润为4.98/5.71/6.26亿元，对应的EPS为0.63/0.72/0.79元，2020年8月31日收盘价对应的PE为16.63X/14.49X/13.22X。我们维持2020年20倍的PE估值，对应公司合理价值为12.59元/股，维持“买入”评级。 风险提示。新冠疫情影响；数字项目推进不及预期；海外机构合作风险；中小学教辅市场竞争加剧。

事件：视源股份发布2020财年半年报。20H1实现营收62.45亿元，同比下滑13.3%；归母净利5.41亿元，同比下滑4.1%；扣非归母净利4.44亿元，同比下滑17.0%。单季度来看，Q2营业收入36.29亿元，同比下滑5.6%，复工复产之后公司积极调整经营计划，联动产业链上下游努力降低疫情影响，Q2营收下滑幅度相比Q1明显缩窄。Q2实现归母净利3.79亿元，同比略增0.9%；扣非归母净利3.25亿元，同比下滑10.4%，非经常性损益主要来自政府补助以及投资收益等。 疫情之下板卡业务略受影响；教育及商用智能交互平板营收保持增长。20H1板卡业务营收25.5亿元，同比下滑34.60%，主要由于疫情下全球电视机终端销量有所下滑。上半年板卡出货量2839万片，全球市占30.84%，继续保持领先。20H1业务毛利率为18.09%（YoY-0.45pct）。教育用交互智能平板希沃20H1营收22.1亿元，同增5.63%。受疫情及公立校渗透率提升乏力的影响，希沃依靠技术优势以及渠道优势仍保持增长。根据公司中报引用的奥维云网数据，20H1公司教育用交互智能平板销额市占率从去年同期的40.4%提升至40.6%。商用智能交互平板MAXHUB营收4.36亿元，同增27.43%。疫情之下企业在线办公需求增加，行业渗透率提升，产品实力支撑MAXHUB增长超过行业增速。20H1平板业务毛利率为34.71%（YoY-1.82pct）。 投资建议。考虑公司业务存在季节性，我们暂不调整盈利预测，预计公司20-22年归母净利16.05/19.64/23.84亿元，EPS分别为2.40/2.94/3.57元/股。公司作为板卡以及交互智能平板领域龙头，疫情下积极开拓业务，将疫情影响降至最低，Q2业务持续恢复。我们给予公司21年40倍PE，合理价值为117.58元/股，维持“买入”评级。 风险提示：海外业务拓展进度受疫情影响；商用市场拓展不及预期。

公司披露2020年中报：2020年H1，营收同比减少5.37%至41.31亿元，归母净利润同比减少4.71%至6.37亿元，归母扣非净利润同减6.03%至6.09亿元。2020年Q2，营收同比增长2.77%至25.95亿元，环比增长69.00%，归母净利润同比增长17.45%至4.35亿元，环比增长115.44%。 业绩稳健，圆满完成教材教辅发行任务。公司以教材教辅作为核心主业，在疫情冲击下业绩呈现刚性。湖南省新华书店实现营收26.84亿元，同比基本持平，实现净利润3.64亿元，同比下降10.89%，公司圆满完成疫情期间湖南省教材教辅的发行任务，确保“课前到书，人手一册”，保障学校顺利开学复课。 大众图书竞争能力突出。根据开卷信息，2020H1公司在全国图书零售市场的码洋占有率为2.92%，比去年同期提升0.11pct；在实体店渠道的码洋占有率为3.68%，排名第三位；在新书市场的码洋占有率为4.60%，排名第二位。从细分品类来看，在作文、科普、艺术综合板块排名第一，在心理自助、传记板块排名第二，在文学、音乐、学术文化板块排名第三。2020年1-6月，公司累计有7本图书进入开卷零售渠道畅销月榜，有6本图书进入当当、京东图书月度畅销榜Top30，有18本新书进入当当、京东月度新书热卖榜Top30。 投资建议。我们预计公司2020-2022年的归母净利润为13.53/15.21/16.30亿元，对应的EPS为0.75/0.85/0.91元，2020年8月27日收盘价对应的PE为14.71X/13.08X/12.21X。考虑公司的竞争壁垒凸出、主营业务稳健，我们维持公司2020年18倍的PE估值不变，对应公司的合理价值为13.56元/股，维持“增持”评级。 风险提示。新冠疫情影响；新书出版情况不及预期；线上折扣加剧。

公司披露2020年中报：2020H1，营收同减10.61%达到8.01亿元，归母净利润同减21.80%达到1.02亿元，归母扣非净利润同减29.08%达到0.88亿元。2020Q2，营收同减5.41%至4.79亿元、环比增长，归母净利润同增6.00%至0.78亿元、环比增长221.58%。行业下行压力下，市占率持续提升。（1）一般图书出版与发行的营收同比减少7.65%。公司在全国图书零售市场的码洋市场占有率从2019年H1的2.51%提升至2020年H1的2.94%；经管类、社科类、生活休闲类图书排名行业第一位，少儿类图书的实销码洋同比增长29%。（2）书店业务的营收同比减少17.00%，其中线上销售同比增长16%；根据开卷信息，今年上半年实体书店渠道的码洋规模同比下滑47.36%。目前书店经营情况逐步恢复，截至6月底，中信书店实体店复产率达92%。应对疫情，强化线上销售体系和数字阅读产品。2020年H1，线上渠道已占图书出版销售的，其中线上自营销售同比增长了，尤其是抖音等短视频平台小店实现了9倍的销售增幅。公司新构建的MCN矩阵已经覆盖609.76万用户，其中图文媒体用户64.96万、视频媒体用户544.8万，内容曝光量总计达32.1亿次。投资建议。我们预计公司2020-2022年的归母净利润为2.60/3.40/4.11亿元，对应的EPS为1.37/1.79/2.16元，2020年8月27日收盘价对应的PE为32.37X/24.81X/20.49X。采用相对估值法，考虑中信出版标准化的策划营销体系具备强劲的成长性，疫情并未影响公司的长期增长逻辑，我们给予公司2021年30倍的PE估值，对应的每股合理价值为53.58元/股，维持“买入”评级。风险提示。新冠疫情影响；新书出版情况不及预期；线上折扣加剧。

公司披露2020年中报：2020H1，营收同增32.59%达到3.63亿元，归母净利润同增46.44%达到0.69亿元，归母扣非净利润同增30.14%达到0.59亿元。2020Q2，营收同增38.77%至2.36亿元，归母净利润同增72.90%至0.50亿元。 用户增长+购买转化率提升，业绩成长性超越电商行业增速。从导购平台的角度来看，公司通过广告投放和内容优化驱动平台用户加速增长，2020年H1的平均MAU为2978万人，同比增长16.33%；通过丰富导购内容和优化推荐算法持续提升购买转化率，每MAU对应的平均交易次数同比增长；导向电商及品牌商的净交易额为90.99亿元，同比增长37.69%，超过同期我国实物商品网上零售额的增速14.3%。 丰富导购内容品类和形式，提升用户活跃度。从内容社区的角度来看，公司于2020年上半年新增ACG、健康服务、艺术、线下生活服务等品类内容，并且引入了视频、直播等内容形式，发布内容数量同比增长，其中用户贡献了83.96%的内容。通过提供多元化的消费内容以及搭建社区创作者成长体系来增加用户黏性，2020年H1，什么值得买App的单用户平均每日启动次数同比增长18.41%，每日停留时长同比增长2.62%。 投资建议。不考虑定增，我们预计公司2020-2022年的营业收入为8.62/10.94/13.67亿元，归母净利润为1.55/1.93/2.41亿元，对应的EPS为2.09/2.63/3.30元，以2020年8月26日的收盘价计算，对应的PE为57.27X、45.99X、36.78X。我们维持公司147.28元/股的合理价值判断，维持“买入”评级。 风险提示。导购平台竞争加剧；电商站外推广政策变化；公司业务拓展不及预期；短视频、直播抢占市场。

疫情影响线下教培和ToB业务，上半年收入业绩短期承压。豆神教育近日发布半年报。上半年公司实现收入7.13亿元，同比下降21.0%；归母净亏损9472万元。Q2收入和归母净利润分别为5.81亿元和0.45亿元，同比分别增长34%和329%。其中大语文、升学、智慧教育收入分别变动+26.5%、-73.6%和-66.2%。由于大语文租金、教师成本相对刚性，毛利率同比下降7.6pct。费用方面，上半年销售费用同比下降26.4%；大语文扩张教师人数增加导致管理费用同比上升28.5%。l大语文逆势增长，疫情期间线上交付能力提升。截止20年6月，公司拥有111家直营和346个加盟学习中心。上半年大语文报名学生和累计在读学生同比分别增长70.9%和126.6%。分校和线上报名人数分别增长54.4%和101.2%；收入分别增长5.3%和225.2%。疫情影响下大语文培训全面转移至线上，对客单价有一定影响。公司线上课采用名师大班+小组辅导模式，此外推出6人小班，并拓展至全科辅导，为大语文引流。明兮大语文和新成立的中考事业部有望补充并加强4-9岁少儿以及初中学段大语文产品，和现有大语文产品形成良好协同。l教学体系、品牌、组织架构全面升级，秋季学期线下培训有望恢复。上半年公司开始统一使用“豆神”品牌，进一步突出品牌形象并进行组织架构升级，将大语文分成OMO、网校、教育科技、教育文化事业群。7月公司发布豆神大语文4.0，教学特色更加突出，有望增加学生粘性。根据北京市教委，教培机构从8月9日起可以申请恢复线下教学，预计秋季班线下授课可以恢复正常节奏。看好后续线下培训持续恢复以及大语文赛道长期增长空间。预计20-22年EPS分别为0.08元/股、0.38元/股、0.62元/股。维持2021年43.5XEV/EBITDA估值，对应合理价值23.79元/股，维持“增持”评级。l风险提示。疫情影响线下复课；大语文续班率和新招生不如预期。

事件：新媒股份披露2020财年半年报。20H1实现营业收入5.93亿元，同增；归母净利3.07亿元，同增；扣非归母净利2.76亿元，同增65.39%。非经常性损益主要来自增值税进项税加计抵扣、疫情期间社保减免等。单季度来看，20Q2实现营业收入2.99亿元，同增，环比增长；归母净利1.63亿元，同增67.1%；扣非归母净利1.41亿元，同增49.5%。 专网业务中增值业务以及省外业务持续拓展；OTT云视听快TV等产品陆续上线。分业务来看，专网业务20H1整体营收为5.05亿元，同比增长36.56%。截止20H1末专网业务有效业务用户数超过1850万，同增3.7%。省内业务，基础业务用户数持续拓展，基础业务ARPU值相对平稳；增值业务是主要增长驱动，下半年超级会员包继续推广，预计增值业务ARPU值环比将能提升。省外业务，受疫情影响，新省份落地受限，已落地的省份中持续推进多产品布局，省外业务收入水平符合我们预期。专网业务20H1毛利率为54.54%（YoY+4.09pct），公司业务具有一定规模效应。OTT方面，20H1整体营收为7321万元，同增23.31%。产品布局方面，拳头产品持续用户拓展；今年新上线云视听虎电竞、云视听埋堆堆、云视听快TV（与快手合作的大屏短视频产品）。OTT业务20H1毛利率为78.47%（YoY+1.72pct）。 投资建议。考虑公司业务推进情况，我们调整公司的盈利预测，预计公司2020-2022年将分别实现归母净利6.05/7.45/8.84亿元，EPS分别为2.62/3.23/3.82元/股。公司作为新媒体行业领先平台公司，生态建设推进，我们维持对公司的估值判断，给予公司21年50XPE，对应合理价值161.31元/股，维持“买入”评级。 风险提示。IPTV及OTT行业监管加严；省外拓展不及预期。