2017年业绩略微下滑。2017年营收10.36亿元(yoy22.95%),归母净利润1.08亿元(yoy-6.68%),扣非归母净利润1.05亿元(yoy-6.91%)。毛利率26.85%,同减3.72pct,我们认为主要系部分老产品降价、新项目开发推迟量产、一些新产品开发费用支出等因素影响;期间费用率13.71%,同增1.1pct,主要系汇兑损失造成;净利率10.64%,同减3.61pct。具体分产品看,电磁屏蔽材料及器件在智能手机应用端的出货量显著提高,2017年收入4.42亿元,同增33.03%,毛利率25.59%,同减6.56pct(手机端的应用毛利率相对较低);导热材料及器件因通信设备市场处于4G到5G的过渡期,需求显著放缓,2017年收入1.46亿元,同减2.21%,毛利率19.75%,同减5.6pct;其他电子器件同样在智能手机端的出货量显著提高,2017年收入4.43亿元,同增24.89%,毛利率30.12%,同减1.32pct。 2018Q1业绩超预期。2018Q1营收2.44亿元(yoy10.67%),归母净利润0.32亿元(yoy98.32%),扣非归母净利润0.22亿元(yoy47.12%),非经损益主要为政府补助。毛利率30.45%,同增7.01pct;期间费用率18.07%,同增2.61pct;净利率13.19%,同增5.6pct。业绩实现高增长,且盈利能力明显改善。 5G时代行业将迎快速增长,公司作为龙头直接受益。作为国内电磁屏蔽及导热行业龙头企业,公司拥有齐全的产品线、深度融合客户研发的能力、客户资源丰富、优秀的贴身服务能力等优势。我们认为,在5G时代(预计2019年5G试商用,2020年正式商用),基站密度将加大,直接带动对屏蔽与导热的需求,目前行业的进口替代正加快,公司作为龙头将直接受益。 核心新产品天线振子已开始送样,带来极大业绩弹性。天线振子是基站天线的核心器件,5G时代单面天线的振子数量将会从4G最多16个大幅增加至64、125甚至256个,原有铸造工艺、钣金工艺的天线振子因重量和体积大,将不能满足要求。我们认为公司研发的塑料天线振子,具有工作性能稳定、安全性能高等优势,正处于不断给客户送样阶段,将带来极大业绩弹性。 盈利预测与投资建议。预计2018-2020年实现归母净利润分别为1.62、2.44和3.55亿元,对应EPS分别为1.62、2.44和3.55元/股。相关可比公司18年PE在28-46X,同时根据我们估值模型测算,公司未来三年归母净利润CAGR为48.69%,结合PEG估值,给予公司18年40倍PE,对应目标价64.80元,维持“买入”评级。 风险提示。上游原材料价格波动影响;行业竞争加剧等。

2018Q1预收大增,订单充足。2018Q1营收9.57亿元(yoy18.93%),归母净利润0.54亿元(yoy20.53%),扣非归母净利润0.48亿元(yoy15.76%),非经损益主要为政府补助等。2018Q1毛利率26.95%,同降0.5pct,我们认为主要系主动缩减盈利能力较低的商超渠道占比、推出了部分低毛利产品、人工/包材成本上升等因素影响;期间费率19.30%,同降0.32pct;净利率5.67%,同增0.07pct。预收款项7.25亿元,同比大增66.11%,间接说明订单充足,静待产能释放,后续增长无忧。 火锅料制品行业将逐渐洗牌,公司市占率将逐步提升。我们认为,随着税收加严、环保力度加大、对食品安全问题日益重视,火锅料制品行业将逐渐洗牌。公司是行业绝对龙头,收入和利润规模均远高于同业,凭借“较强的上游议价能力+规模化生产能力+广度和深度均优秀的渠道销售能力+销地产”等优势,在专业的管理层带领下,市占率有望逐渐攀升。 联合新宏业推出“洪湖诱惑”小龙虾,共享公司优秀销售渠道。我们预计公司的“火锅料+面米”两大传统品类未来的增长相对平稳,为了实现更高的业绩增长,公司2018年1月参股19%洪湖新宏业公司,布局速冻小龙虾市场,为18年带来较高的业绩弹性。和新宏业联合推出的“洪湖诱惑”速冻小龙虾品牌在3月29日正式发布,我们预计公司将利用强大的销售渠道(经销、商超、餐饮特通、线上等)做大“洪湖诱惑”品牌,每年的二、三季度都是小龙虾的销售旺季,带来的业绩弹性值得期待。 盈利与估值。随着公司规模化生产等优势进一步扩大,我们预计销售费率和管理费率有望小幅度下滑,且新品速冻小龙虾的盈利性更好,因此我们判断公司的净利率在2018年有望提升。暂时不考虑可转债转股的影响,预计公司2018-2020年实现归属于母公司净利润分别为2.76、3.49、4.34亿元,相关可比公司18年PE在17-46X,考虑到公司小龙虾即将推向市场,带来了较高的业绩弹性,给予公司18年25倍PE,对应目标价32.00元,“增持”评级。 风险提示。上游原材料价格波动影响;行业竞争加剧;小龙虾业务推广进展不达预期等。

经营持续向好,一季度利润增速如期转正。公司2017年实现营业总收入505.8亿元/-2.4%,归母净利润43.2亿元/-2%,扣非归母净利润40.1亿元/-2.3%,EPS为1.31元。1Q18实现营业总收入120.6亿元/-1.4%,归母净利润10.6亿元/+21.1%,EPS为0.32元。 屠宰量保持双位数增长,盈利能力同比提升。2017年公司屠宰生猪1426.96万头/+15.5%,4Q17屠宰量417.96万头/+21.9%,1Q18屠宰量392万头/+35.2%,维持较快的双位数增长态势。屠宰业务2017年收入304.1亿元/-4.1%,4Q17收入79.7亿元/-6.1%,1Q18收入70.51亿元/-8.9%。收入拆分来看,销量方面,鲜冻产品2017年销量151.9万吨/+11.7%;价格方面,由于猪价下降,2017年公司鲜冻产品售价同比下降14.1%,我们判断1Q18降幅也在15%左右。屠宰业务2017年毛利率7.06%/+1.58pct,经营利润率2.03%/+0.65pct,1Q18经营利润率进一步提升至3.28%/+1.95pct,盈利能力显著提升,我们认为主要受益于猪价下降以及屠宰产能利用率提升。 肉制品销量止跌回升,盈利向好值得期待。2017年公司肉制品业务收入226.6亿元/+0.4%,其中高温肉制品收入141.4亿元/+0.7%,低温肉制品收入85.2亿元/-0.2%;1Q18肉制品收入56.3亿元/+7.4%。收入拆分来看,销量方面,肉制品2017年销量158.4万吨/-1.4%,1Q18考虑到公司机制改革和产品结构升级成效的逐步显现,我们判断销量有望恢复个位数增长;价格方面,肉制品2017年售价同比增长1.8%,1Q18在结构升级带动下,我们判断售价也维持小幅提升。盈利能力方面,肉制品业务2017年毛利率30.5%/-0.71pct,经营利润率20.72%/-0.47pct,1Q18经营利润率18.93%/+0.63pct,我们判断盈利能力提升与猪肉成本同比下降及产品结构升级有关,考虑到后续这两个趋势均有望持续,我们预计公司盈利能力有望再提升。 1Q18综合毛利率提升3.12pct,期间费用率增加0.27pct。2017年公司综合毛利率19.10%/+0.96pct,1Q18综合毛利率20.11%/+3.12pct,考虑到生猪养殖周期及养殖成本等因素,我们判断2018年生猪均价同比仍有望下降约10%,公司成本端有望再受益。费用方面,2017年公司期间费用率7.09%/+0.41pct,其中销售费用率4.75%/+0.37pct,管理费用率2.23%/-0.10pct,财务费用率0.11%/+0.14pct。1Q18期间费用率7.20%/+0.27pct,其中销售费用率4.94%/+0.37pct,管理费用率2.15%/-0.08pct,财务费用率0.11%/-0.01pct。 短期来看:屠宰量利齐升,肉制品盈利向好;长期来看,与万洲国际深度协同助力公司提升盈利能力。短期来看,1)屠宰业务:随着公司战略由“效益型”向“规模效益型”转变以及2018生猪均价同比下降预期,我们判断公司屠宰量有望保持双位数增长,实现量利齐升;2)肉制品业务:公司遵循低温化、休闲化、中式产品工业化的发展方向,积极调整产品和渠道结构,完善内部组织架构,利用研发优势不断推出新品,我们判断目前公司新品销量和收入占比都超过10%。随着新品贡献进一步提升以及内部调结构效果的逐步显现,我们预计2018年公司肉制品销量有望恢复正增长。从长远来看,目前公司与万洲国际的协同效应主要体现在进口低价原料肉和SFD产品的引进,展望未来,我们认为公司有望与万洲国际形成更加深入的协同,布局全球,进一步提升盈利能力。 盈利预测与投资建议。我们预计公司18-20年EPS分别为1.46/1.61/1.75元,考虑到公司作为行业龙头,在明确了“调结构、扩网络、促转型、上规模”的战略方针之后,未来在市场开拓以及盈利能力提升方面仍具有较大空间,可持续成长性较强;此外,考虑到猪价成本下降因素及内部机制改革见效,我们判断公司未来盈利能力有望持续向好,净利润增速会高于收入增速。参考公司景气周期的历史估值水平(近5年公司景气周期PE(TTM)一般在20-25倍范围),给予2018年21xPE,对应目标价30.66元,买入评级。

公告。公司报告期实现收入、归属上市公司股东净利润和归属上市公司股东扣非净利润分别为50.30亿元、6.43亿元和4.67亿元,分别同比增长34.78%、105.95%和115.70%。 并购芜湖万里扬和政府补助是业绩增长主要原因。公司2016年11月开始并购芜湖万里扬,芜湖万里扬17年对赌净利润是2.2亿元(扣除非奇瑞贡献和非经常损益),实际完成2.26亿元。此外,报告期公司计入当期损益政府补助是1.95亿元,比16年同期0.26亿元增加1.69亿元。 “53211战略规划”开局之年,期待国产自动变速箱龙头成长。“53211战略规划”是公司中长期发展计划,具体是指用5年时间,即到2021年,实现乘用车变速器300万台,其中自动变速箱200万台,商用车变速箱在16年基础上翻一倍,汽车内饰销售额在16年基础上翻一倍目标。2017年作为“53211规划”开局之年,在建工程报告期期末余额为6.25亿元,比16年末1.31亿元大幅增长376.65%,主要系公司实施CVT、MT和G系列高端商用车变速器产能提升项目,17年是公司布局年,更多进行产品升级和客户开拓。从产品研发升级角度,公司6AT产品已经完成台架试验和冬季低温试验,进入1B工装样箱制作和验证阶段,与多家汽车厂进行同步开发;新一代CVT25变速箱已经完成工装样机设计验证,产品NVH、驾驶性等性能获得吉利、奇瑞等客户认可,完成多轮台架可靠性、耐久试验验证;CVT18/20项目处于1B工装样箱制作和验证阶段;全新前置前驱六速变速箱6MF28项目已完成工装样机验证及小批量试装。从客户开拓角度,全年完成自动变速器4家新客户开发(吉利、力帆、银翔和小康)、4个新车型匹配和3个新车型SOP。除产品和客户,公司还积极建设产能,与金华经济技术开发区管委会签订《项目投资框架协议》,规划总投资60亿元建设130万台(套)自动变速箱与新能源汽车驱动系统产能。其中首期总投资25.5亿元,建设年产30万台(套)自动变速箱产能,建设期2018年至2019年;二期投资34.5亿元,建设生产60万台(套)自动变速器、30万台(套)电驱动桥和10万台(套)PHEV驱动系统,建设周期2019年至2022年。 盈利与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为0.54元,0.63元和0.74元。可比上市公司18年平均预测PE为15.3倍,考虑到公司作为国产自动变速箱龙头发展看好,同时客户开拓顺利,给予公司18年20倍预测PE,目标价10.8元,“买入”评级。

火锅料制品绝对龙头,市占率有望继续提升。公司是中国火锅料制品的绝对龙头企业,近几年业绩总体增长较快, 2017年实现营收34.84亿元(yoy16.27%),归母净利润2.02亿元(yoy14.11%),收入规模远高于其他竞争对手,但行业较为分散,公司的市占率依然不高。我们认为火锅料制品本身作为一般快消食品,龙头企业具备产品、成本、渠道、品牌等优势,未来将持续拓展全国市场,挤压中小企业市场份额,整个行业集中度将逐渐提升,公司的市占率提升空间较大。 渠道以“经销为主、商超为辅”,“大产品”策略效果显著。公司具体销售模式采取“经销为主、商超为辅”,拥有辐射全中国的营销网络,对经销商的支持、优化调整和掌控力度均较强。公司具体产品策略非常明确,主打“战略大单品”策略,集中公司资源(产能、销售渠道、营销等)重点打造具体若干款引爆市场的畅销产品,在2013-2016H1公司12大单品(撒尿肉丸、霞迷饺、千夜豆腐等)收入占比为30%-37%,在2013-2015年对公司收入增长贡献度为47%-59%。 核心竞争力强大,渠道销售能力突出。伴随着火锅料制品在中国的快速发展,公司业绩保持着较快增长,同时构建了自身强大的核心的竞争力---“较强的上游议价能力+规模化生产能力+广度和深度均优秀的渠道销售能力”。我们认为,速冻食品作为一般快消食品,产品品质固然重要,但渠道销售能力更为关键,公司业绩持续较快增长,也彰显了公司强大的渠道销售能力。 核心竞争优势助力,速冻小龙虾业务值得期待。我们认为公司主营的产品大类,一直都是“火锅底料制品+面米制品”两大产品品类,对于这些传统产品而言,未来的逻辑讲的是不断推出具体的新产品、采取大单品策略,不断提高传统产品的市占率。对于已经形成的强大核心竞争力(“较强的上游议价能力+规模化生产能力+广度和深度均优秀的渠道销售能力”),可较快将推出的新产品起量做大。公司于2017年6月新推出的速冻小龙虾,可以视为公司第三大产品品类,这也是上市以来,公司寻求更大成长突破的尝试。“湖北潜江设厂获取虾源+规模化生产能力+优秀的渠道销售能力”将速冻小龙虾产业链打通,值得期待。 盈利与估值。暂时不考虑可转债转股的影响,预计公司2018-2020年实现归属于母公司净利润分别为2.65、3.59、4.43亿元,相关可比公司18年PE在17-55倍,给予公司18年25倍PE,对应目标价30.75元,“增持”评级。 风险提示。上游原材料价格波动影响;行业竞争加剧;募投项目投产进度不达预期等。

汽车电子领域唯一设备标的。公司是自动化装备集成供应商,产品95%用于汽车行业,2016年汽车电子和汽车内饰分别贡献收入71%和16%。博世系是公司主要客户,16年贡献收入69%,公司是联合电子核心供应商,是目前汽车电子领域唯一设备标的。 “三好”企业,天高任鸟飞。行业好:我国工业机器人渗透率低,国家战略层面和众多地方政府大力支持工业机器人发展。同时最新人口数据显示在2017年,也就是全面二孩第二年出生人口总量和出生率双降,人口红利逐渐消失催化自动化机器人增长。汽车电子渗透更新契合消费升级需求,智能汽车目标和新能源汽车趋势加速催化行业成熟,行业景气度高。作为下游主要集中于汽车电子领域的自动化装备集成企业,受益于自动化机器人和汽车电子两个行业高速增长,公司所在行业具有高成长性。赛道好:公司深耕博世系,已进入博世最高壁垒的核心层。公司国内客户主要是联合电子,联电是国内零部件领头羊,高速发展,15年实现收入160亿元,预计19年实现收入350亿元,带动公司业绩高成长。博世认可为公司未来客户延伸奠定坚实基础,目前在博世系内公司已和苏州博世、印度博世建立起合作关系,在博世系外开拓电装,同时,公司与上汽子公司联创汽车电子成立合资公司,有望打入上汽新能源供应体系中并不断深化。公司好:公司技术核心团队是上海大学教师,整体流动性低,人员结构稳定,同时能够更快培育出合适工程师,稳定供应是下游客户最看重能力,因此公司优势明显。 收购众源,小而美标的有望发挥协同作用。公司计划让控股65%子公司克来凯盈以2.1亿元现金收购上海众源100%股份,上海众源对赌17-19年利润分别为1800万元,2200万元和2500万元。众源产品在大众、奥迪体系内具有很强竞争力,高压油轨、高压油管在国内市场占有率达80%以上,冷却水管国内市场占有率达50%以上。国六相比国五排放标准大幅升级,燃油分配器直接受益。众源是国内首家获得大众认证的国六新排放标准供应商,资质稀缺性明显。同时,排放标准升级将带动产品单价提升,提升众源盈利能力。公司成功收购众源,可将柔性化装备输出至上海众源,众源与大众稳定供应关系和认证也为公司后续产业链更多环节开拓奠定资质和渠道基础,产业链延伸叠加渠道共享,协同效应明显。 盈利与估值。我们预计公司17-19年EPS 分别为0.46元,0.85元和1.22元。可比上市公司18年平均预测PE 为40.8倍,给予公司18年40倍预测PE,目标价34元,“增持”评级。 风险提示。产能增长不及预期风险,人才流失风险,汽车电子产品升级换代对技术挑战。

公告。公司3月26日晚公告年报,公司报告期内实现营业收入5.35亿元,实现归属上市公司股东净利润3618万元,实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3205万元,分别同比增长21.52%,6.72%和20.63%。 2017年利润分配方案为以资本公积金每10股转增7股。同时公司发布2018年一季度业绩预告,预计实现归母净利润800-950万元,同比增长23.46%-46.6%。2017年公司各子业务均实现了较好的增长,超净高纯试剂、光刻胶、功能性材料和锂电池粘结剂分别实现17.87%、13.17%、30.51%、26.54%的同比增长。功能性材料和光刻胶业务增速在连续几年低增长或者负增长的情况下出现明显改善,锂电池粘结剂在低基数高增长后增速有所放缓。 受原材料价格上涨影响,公司毛利率同比下滑2.61个百分点,超净高纯试剂和光刻胶毛利率下滑较大,锂电池粘结剂毛利率一改前期下滑趋势出现反转。 公司压缩期间费用,三费占营收比例同比下降3.27个百分点,带动公司主营业务营业利润增速达37.2%。除此以外,2017年公司获得政府补助合计727.10万元,同比2016年减少41.59%。 公司产品在中高端市场的客户储备和开拓取得突破。G5级双氧水已在华宏完成测试,即将进入中芯国际产线测试。i线光刻胶已通过中芯国际上线测试。 多款i线产品在天津中芯、扬杰科技、福顺微电子等半导体厂通过单项测试和分片测试,取得了客户的产品认证。TFT-Array光刻胶等光刻胶产品取得重大进展逐步推向市场。公司开发了系列功能性材料用于光刻胶产品配套,目前已进入半导体制造厂商宏芯微、晶导微的供应商体系。研发的硅蚀刻液顺利通过国外客户的技术测试,并实现批量出口。并成功开发了半导体现金封装用的钛钨蚀刻液,实现了进口替代。 未来几年公司资本开支依然较大。公司2018年2月完成收购江苏阳恒,并引入日本三菱化学的电子级硫酸提纯技术,阳恒将利用自筹资金投资3.524亿元建设年产9万吨电子级硫酸项目。同时子公司眉山晶瑞拟建设8.7万吨光电显示、半导体用新材料生产基地,根据在建工程列示,预计投资规模为2.52亿元。 盈利预测与投资建议。18、19、20年预测EPS分别为0.76、0.93、1.12元,可比公司平均估值2018年预测PE约为44.22倍,给予18年预测PE44倍估值,对应目标价33.44元,给予“增持”评级。 风险提示。原材料涨价导致毛利率下滑;G5超净高纯试剂认证周期拉长;g线及i线产品开发及市场开拓进展缓慢。

年报。2017年公司实现营业收入、归属股东净利润和归属股东扣非净利润分别为10.10亿元、1.38亿元和1.03亿元,分别同比增长31.74%,25.76%和0.9%。其中第四季度实现营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为3.25亿元、0.49亿元和0.25亿元,分别同比增长33.11%,92.25%和7.9%。公司产品毛利率有所提升,夹板模压门和实木复合门毛利率分别增长0.87和2.15个百分点,扣非净利率下滑主要是销售费用大幅增长,其中本期发生广告费用2883.65万元,比2016年增加2380万元。 精装修和二次装修驱动增长,作为木门行业首家上市公司,公司B端和C端齐飞。近年来我们可以看到,房地产企业集中度不断提升,比如TOP10销售额占比从10年10%提升到现在20%左右。龙头房地产企业精装修比例高,带动木门行业由分散走向集中。作为国内首家木门上市企业,公司零售端经销商渠道不断完善,建立覆盖全国31个省区销售网络;工程端与恒大、万科等地产龙头形成合作,其中恒大承诺在2017-2019年期间采购总额不少于10亿元,2017-2021年意向采购总金额约20亿元,2017年公司与恒大发生含税收入2.38亿元。 产能加紧建设,奠定业绩高增长基础。报告期公司产能加大建设力度,年产20.5万件定制柜类项目,年产30万套实木复合门项目和兰考年产60万套实木复合门项目进度分别为30%,60%和25%,在建工程项目期末余额达15326.13万元,同比增加14726.69万元。 盈利与估值。我们预计公司18-20年EPS分别为2.17元,2.76元和3.11元。可比上市公司18年平均预测PE为26.2倍,给予公司18年25倍预测PE,目标价54.25元,“增持”评级。 风险提示。地产销量下滑风险,产能投放不及预期风险。

公司是微电子化学品领域的领军企业。主要生产四大类微电子化学品:超净高纯试剂、光刻胶、功能性材料和锂电池粘结剂,下游主要应用于五大行业:半导体、光伏太阳能电池、LED、平板显示和锂电池,均处于高速发展期。 公司超纯试剂水平先进,双氧水已经达到G5水平。公司超净高纯试剂产能为上市公司中最大,多款产品达到G4水平,G5双氧水已经开始进入国内知名半导体厂商的供应链考核体系,其中华虹宏力上线评估,武汉新芯已进入验厂审核,中芯国际正在进行技术确认。我们预期未来公司高端G4、G5产品品类有望不断增加,成为国内半导体厂商全配套超纯试剂供应商,填补国产化产品空白。 公司是推进光刻胶国产化的战略性标的。子公司苏州瑞红目前提供紫外负型光刻胶和宽谱正胶及部分g线、i线正胶,是三安光电、华润上华、宸鸿光电等公司的长期合作商。苏州瑞红技术先进,承担02专项“i线光刻胶产品开发和产业化”项目。在分立器件用负胶、显示屏触控用光刻胶等细分领域,公司已具有较高市占率。预期未来公司将继续专注g线及i线正胶市场开拓,TFT Array段用g线正胶及ic用i线正胶的市场潜在空间仍然较大。 公司锂电池粘结剂业务将继续保持高增长。近两年公司锂电池粘结剂营收增长快,2016年及2017年上半年锂电池粘结剂营业收入分别同比增长95.71%及47.60%。锂电池粘结剂主要用于锂电池负极及隔膜浆料,公司目前享有独家在国内生产瑞翁CIS胶的权利。受益于国内新能源汽车对动力电池的需求仍在快速增长期,预期公司锂电池粘结剂业务将有望继续保持高增长。 上市后公司资本整合速度加快,外延内生双轮驱动,公司增长可期。上市后设立了两个子公司:眉山晶瑞打开西南市场,善丰投资作为投资平台。并进行了三次对外投资:投资金匮光电,收购日本瑞翁及日本丸红所持有的苏州瑞红少数股权;收购江苏恒阳80%股权,开发高标准硫酸试剂,完善产品布局。公司近期公告拟实施三年期股权激励计划,有利于完善公司治理结构,绑定核心人员,有利于公司长期发展。 盈利预测及投资评级。17、18、19年预测EPS分别为0.41、0.76、0.93元,可比公司平均估值2018年预测PE约为41.87倍,给予18年预测PE40倍估值,对应目标价30.4元,给予“增持”评级。 风险提升:原材料涨价导致毛利率下滑;G5超净高纯试剂认证周期拉长;g线及i线产品开发及市场开拓进展缓慢。

核心结论:公司是国内热塑性弹性体技术龙头,产品包含改性塑料、热塑性弹性体及特种橡胶三大品类,具备“动态全硫化”及“氢化”两大技术平台。热塑性弹性体类为公司发展重点,EPDM/PP TPV 为公司第一个核心产品,符合汽车“轻量化”、“可回收”要求,未来的渗透率及单车用量将不断提升,公司凭借产品性价比优势将在全球竞争中的市占率不断提升。公司技术见长,在其他热塑性弹性体品类方面已经积累大量技术,未来公司产能释放+产品品类增加将不断带动业务提升。 EPDM/PP TPV 材料供不应求,渗透率、单车用量不断提升。公司TPV 主要用于汽车密封条。行业格局寡头垄断,主要竞争来自海外竞争对手埃克森美孚、三井、DSM 等。公司产品性能已做到与埃克森美孚一致,微发泡技术全球领先,享有全球竞争优势。目前公司已经拿到大部分海内外车厂认证,并于2016年成为通用全球的重要供应商,2017年成为库博战略合作伙伴,国产汽车TPV 渗透率、全球市占率将有望提升。同时,新能源汽车对于轻量化新材料的需求更为迫切,除密封条外,冷却水管、仪表盘等领域逐渐开始由TPV 替代,未来单车用量将不断提升。公司作为行业内国内唯一一家拿到NSF 认证的企业,将受益于TPV 在建筑水管中的应用拓展。 产品技术厚积薄发,后续产能释放+品类扩展备具看点。改性塑料募投产能3万吨将于年底建成,规模优势将随产能提升越发明显。在动态全球化平台支持下,公司在TPV 材料方面具有绝对优势,EPDM/PP TPV 作为第一个核心产品,目前已具备1.2万吨产能,募投2.1万吨产能将于明年1季度末建成。 TPV 类已向医用型TPIIR 拓展,募投1万吨产能已经建成,CFDA 认证有望在年底取得,将成为新增利润贡献点。在研项目轮胎气体封隔层DVA 材料未来具有巨大市场潜力。氢化技术平台下已成功推出第一款材料HNBR,属于高性能高附加值军工材料,3000吨产能预计将于明年年中建成。公司在TPU、TPO 等类型上均有技术储备,长期有望成长为全品类热塑性弹性体龙头。 员工持股有利于提升员工积极性,激励公司业绩增长。公司员工持股计划整体规模1.1亿,杠杆比例1:1,董监高认购62%,有利于提升管理效率。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2017~2019年EPS 分别为0.71、1.28、1.69元。按照新材料类估值,给予2018年40倍PE,对应公司51.2元的目标价,给予“买入”评级。 风险提示:原材料价格上升;下游市场开拓不达预期;新技术开发存在不确定性;员工持股计划开展具有不确定性。

核心结论:公司是国内首家登陆A股市场的专业木门制造商。木门行业规模巨大,行业之前以toC零售端为主,集中度低。伴随下游房地产商精装修比例不断提升,绑定下游优质房地产商的木门企业将迅速放量提升市占率。市占率提升有助于公司知名度提升,反哺零售端销售,形成良性循环。公司与恒大、万科深度合作,同时募投项目扩张产能,业绩高增长可期。 我国木门市场空间超千亿,产能集中度低,渠道切入是关键。我国木门终端市场规模巨大。据我们估算,到2020年,我国木门行业国内年需求价值将达到1983亿元。商品房精装修市场方面,目前开发商拿地重点从一线城市转向二线乃至三四线城市,叠加全装修政策加码,三四线城市将成未来精装修市场增长重点,带动木门工程渠道业绩提升。已住房二次装修方面,我国目前已住房面积基数大,2016年城镇已住房建筑面积约为290亿平米,增长8.8%;近两年二手房交易面积与一手房交易面积比值达到历史高位,二次装修市场空间巨大。但目前我国木门制造行业市场集中度很低,梦天木门、TATA木门等较大企业市场份额也远低于5%,面对广阔终端市场,渠道切入成为关键。 多元化营销渠道助力公司B、C端业务齐飞,工程渠道收入大增是公司业绩提升主因,与恒大签署战略合作协议,业绩快速增长可期。C端客户方面,公司实行分层级经销商管理体系,截至2016年上半年,公司共有319家经销商,覆盖全国31个省区;B端客户方面,住宅精装修比例上升背景下,万科、恒大等B端客户订单大幅增加驱动公司业绩增长。据我们估算,到2019年,恒大地产、万科地产的年木门需求空间分别为15.74亿、9.68亿。2017年3月,公司与恒大签署《战略合作框架协议》,恒大承诺在2017-2019年期间向公司采购总额不少于10亿元,同时表示2017-2021年其意向采购总金额约20亿元。随着未来恒大工程订单不断兑现,公司业绩将快速增长。 产能扩大项目建设对后续业务扩张形成产能支撑。2016年11月,公司年产30万套模压门项目投产,后续预计年产30万实木复合门项目将于2018年投产。此外,公司拟开展年产120万套木门项目建设,目前已成功竞得江山市两处项目建设用地使用权。公司产能扩大项目建设对业绩增长形成产能支撑,有助于其后续为恒大等工程客户订单如期供货,保障业务扩张顺利进行。 盈利与估值。我们预计公司17-19年EPS分别为1.51元,1.76元和2.41元。可比上市公司17年平均预测PE为33.3倍,给予公司17年38倍预测PE,目标价57.38元,“增持”评级。 风险提示:全装修政策执行不达预期风险;与恒大合作未如期进行风险。

国内记忆绵行业龙头,营收快速增长。公司是国内记忆绵龙头企业,主要产品为记忆绵床垫和记忆绵枕,主营海外市场,近年来来自境外市场收入占比超过80%。近年来公司营收每年稳定增长,2016年收入17.23亿元(yoy25.11%),归母净利2.00亿元(yoy22.00%),扣非归母净利1.92亿元(yoy15.96%)。具体分产品看,记忆绵床垫的收入&毛利率为10.14亿元&38.25%,记忆绵枕的收入&毛利率为3.82亿元&29.40%。 Q3收入增长仍然快速,但原材料涨价&汇兑损失导致业绩下滑。2017前三季度营收16.59亿元(yoy35.87%),归母净利1.45亿元(yoy2.17%),综合毛利率30.72%(-3.23pct,原材料涨价),期间费用率20.85%(+2.76pct,财务费用率上升明显)。其中销售费用率10.76%(+0.71pct,广告费用增加),管理费用率8.32%(+0.39pct,研发及职工薪酬增长),财务费用率1.77%(+1.66pct,人民币升值)。单季度看,2017Q3营收6.16亿元(yoy38.03%),归母净利0.32亿元(yoy-48.03%),综合毛利率28.93%(-5.04pct),期间费用率22.25%(+5.16%),其中销售费用率10.49%(+1.35pct),管理费用率8.27%(+0.68pct),财务费用率3.49%(+3.12pct)。根据以上拆解,可知公司Q3业绩下滑主要系原材料涨价和汇兑损失等外部因素影响。 公司受益于欧美记忆绵市场快速发展,国内市场潜力巨大。记忆绵具有明显的回弹和分解压力等优势,过去十多年,欧美地区的记忆绵家居制品的市占率不断提高,因为人工成本较高等原因,生产制造环节主要集中在发展中国家,近年来公司ODM 业务收入快速增长也得益于此。对比国内市场尚处于起步阶段,目前记忆绵床垫市占率仅为3%-5%,我们认为随着人均收入的提高和消费观念的变化,国内市场潜力巨大,公司作为行业龙头,将直接受益。 逐步由ODM向OBM转型,同时积极布局智能家居。在外销业务上,为JYSK、MACY’S、LOWE’S、Walmart、Costco 等国际知名企业提供ODM 产品,同时也经销自主品牌产品;内销上,为一些境内家居品牌提高ODM 产品,同时以直营店、加盟店、网络销售等多渠道方式销售“MLILY”等自主品牌产品,逐步由ODM 向OBM 转型。同时,在消费升级推动智能家居市场快速增长的大背景下,公司投资了绵眠科技(持股15%),进行智能家居技术合作;与专业医疗问诊机构“春雨医生”平台进行战略合作,探索智能睡眠与远程医疗资源对接的可能性;也自主研发了零压功能床、零压功能椅等全新智能产品,积极抢滩智能家居市场。 上市募资扩产能&扩展营销渠道,发债募资投产功能家具。公司2016年10月上市募资8.67亿元主要投向:“记忆绵床垫、枕头技改及扩产”4.65亿元、“研发中心建设”0.49亿元、“营销网络建设”0.53亿元等。2017年10月公告发行可转换债,总额不超过6亿元主要投向:“智能仓储中心建设”2.50亿元(投资总额2.62亿元)、“功能家具研发及产业化”1.60亿元(投资总额1.94亿元,主要系延伸至智能化、功能化家具)。 增持均价与目前股价已经倒挂,原材料价格未来回调将带来业绩反弹。公司控股股东、董事长倪张根先生在17年6月至17年11月,通过二级市场增持累计增持公司1.31%股份,累计增持金额为9925.81万元,增持均价为31.57元/股(与11.10日29.05元/股的收盘价已经倒挂),目前合计持有公司61.65%股份,彰显其对公司未来发展的坚定信心。 另外,正如我们在第二段中所拆解,公司Q3业绩下滑主要系原材料价格上涨和汇兑损失导致,涨价的化工原材料主要是TDI、MDI,我们跟踪到两者的价格都已大幅偏离过往正常水平,未来价格回调之后,业绩将带来明显反弹。 盈利与估值。预计公司2017-2019年实现归母净利分别为2.13、2.68、3.53亿元,对应 EPS 分别为0.89、1.12、1.47元/股。相关可比公司17年PE 在26X-37X 之间。我们认为公司作为记忆绵行业绝对龙头,具有技术、客户、渠道等多重优势,同时正在不断扩产和布局智能家居领域,在国内记忆绵渗透率不断提升的大趋势下,发展前景极其看好,给予一定的估值溢价,给予公司17年37倍PE,对应目标价32.93元,“增持”评级。 风险提示。原材料价格上涨;汇率波动;市场竞争加剧等。

行业龙头,业绩快速增长。公司成立于1998年,于2015年11月借壳青鸟华光完成上市,是一家集育苗、造林、木材深加工为一体的国家林业产业化重点龙头企业。主要产品包括杨木复合集装箱底板、COSB 复合集装箱底板、环保板等各类优质、新型木质复合材料,以及速生杨种苗,石楠、雪松、桂花等多种绿化种苗及景观树等林产品。公司2016年收入为13.08亿元(yoy26.84%),归母净利为3.84亿元(yoy42.49%),从主要产品的收入看,集装箱底板6.28亿元、环保板4.94亿元、绿化苗1.20亿元、速生杨种苗0.40亿元、木材0.24亿元。2017年前三季度收入为12.79亿元(yoy30.66%),归母净利为3.48亿元(yoy21.24%);分季度看,2017Q1-Q3,收入分别为3.14(yoy-9.44%)、4.18(yoy53.04%)、5.47(yoy52.46%)。业绩快速增长主要因为集装箱底板市场需求增长,叠加公司产能逐步释放,再加上新华昌并表增厚业绩。 集装箱底板低成本、高性能,盈利能力行业领先。公司2015、2016年集装箱底板的毛利率分别为29.04%、30.87%,而同行的毛利率一般在10%左右,我们总结康欣新材高毛利的主要原因为:①通过自主研发的技术,以速生杨等次小薪材代替热带阔叶林,降低原料成本;②具有丰富的林木资源,保障原料供需稳定,进一步降低成本;③研发环保四元树脂胶合剂,替代有毒酚醛胶(传统工艺必备),降低辅料成本;④与德国迪芬巴赫公司合作研发全球首条全自动化、数控化的COSB 高强度定向结构板生产线,减低人工成本;⑤“自产+直销”经营模式,剔除了代工厂商、中间经销商多层分销环节,缩短了产销链,提升毛利率。 集装箱底板受益于集装箱景气度提升,OSB 板正加速替代。随着今年国际贸易和集装箱制造逐步回暖,集装箱保有量和更新得以增长,也直接带动了集装箱底板市场需求增加,公司作为行业龙头直接受益。同时,OSB 板原材料为次小薪材,易获取、成本低,且OSB 板性能优良,目前正在加速替代传统的胶合板。公司拥有的全球首条全自动化、数控化的COSB 高强度定向结构板生产线,具备原材料成本低、生产效率高、余料利用率高和柔性化生产等优势,2016年至今集装箱底板和环保板的产能释放,主要就是受益于公司27.5万m3COSB 产线产能的逐步释放。 积极布局木屋市场,将打开新的增长点。公司于2016年10月成立子公司湖北天欣布局木屋市场,目前团队已经搭建完毕,且采购了全自动化德制生产线,并已有部分项目开始稳步推进,公司预计未来2-3年内将逐步释放利润。 我们认为公司未来有望利用COSB 生产线的低成本、高效率等优势,将OSB板作为生产木屋的主要材料,快速拓展国外内市场,打开新的有力增长点。 盈利与估值。预计公司2017-2019年实现归属于母公司净利润分别为4.67、5.91、7.63亿元,对应 EPS 分别为0.45、0.57、0.74元/股。相关可比公司17年PE 在18X-35X 之间。我们认为公司作为行业龙头,目前整个集装箱制造行业正在回暖,作为盈利能力领先的行业龙头,具备规模化生产能力、产品性能良好、盈利能力突出等优势,随着公司27.5万方COSB 产线、20万方竹木复合产线、12万方新华昌的产线等逐步释放产能,市占率有望进一步提高;同时,公司正积极布局木屋市场,未来将打开新的有力增长点。给予一定的估值溢价。给予公司17年25倍PE,对应目标价11.25元,“增持”评级。 风险提示。集装箱制造行业不景气;原材料波动等;下游客户拓展进度缓慢等。

公告。公司10月30日晚公告三季报,公司2017年前三季度实现归母净利润6.13亿元,同比增长37.96%;扣非净利润6.14亿元,同比增长38.70%,符合预期。整体来看,公司新区块链业务的占比上升,传统供应链业务占比下降,保理业务增长迅速。包含区块链业务在内的供应链业务前三季度产生营业收入101.21亿,同比下降9.7%。但由于区块链业务占比提升,营业成本下降更快,同比下降12.19%,毛利润同比增长41.11%。保理业务产生利息收入4.28亿,同比增长21.88%。但保理利息支出增速高于利息收入,反映出保理净息差略有缩小。公司三费之和略有上升,同比上升16.60%,其中销售费用和管理费用同比分别下降45.02%和29.58%,公司借款增加导致公司财务费用同比增加122.97%。前三季度公司ROE达到7.91%,同比提升2.04个百分点。 “易见区块”运营取得新突破,向平台化方向发展。公司于一季度末与IBM合作成功开发“易见区块”1.0系统,集物流、信息流、资金流为一体,运用区块链技术刻画真实交易数据,为金融机构投资提供便利。公司公告北银村镇银行与公司达成合作协议,将通过“易见区块”向客户放款。北银村镇银行作为资金提供方,从“易见区块”的8名客户中自主选择客户,提供单一客户不超过600万元,合计不超过4800万元的贷款。公司作为担保方,运营“易见区块”,并向借款人收取一定服务费用。此项合作也代表着“易见区块”不再受限于公司使用自有资金放款,开始向平台化的方向发展。 公司通过对外投资、引进人才继续推进向金融科技企业转型。公司公告聘任邵凌先生为首席科技官(CTO),邵凌先生目前担任IBM中国研究院副院长,负责人工智能、物联网、云计算和区块链的研究工作。公司投资1亿元在北京设立子公司易见天树,核心团队来自于IBM和微软等科技公司,继续探索区块链在各领域的应用。公司10月18日公告与云南国际信托、浙银泓万共同发起区块链投资基金,在霍尔果斯设立投资基金项目公司。 大股东公告增持计划,保理公司通过资产证券化拓宽融资渠道。大股东九天控股10月19日集合竞价253万股,并计划6个月内增持不低于500万股,不超过1000万股。保理公司拟发行保理应收款ABS,规模共计27.7亿。 盈利预测与投资建议。17、18、19年预测EPS分别为0.72、0.91、1.11元,可比上市公司17年预测市盈率平均为25倍,维持给予17年预测PE22倍估值不变,目标价15.84元,给予“增持”评级。 风险提示。金融紧缩导致公司融资成本增加;公司坏账增加。

前三季度业绩同比略下滑,Q3单季度业绩反转明显。2017Q1-Q3,公司营收21.12亿元,同比减少1.24pct,归母净利润7.02 亿元,同比减少9.07pct;综合毛利率为47.32%,同比减少0.41pct,净利率为33.21%,同比减少2.78pct;期间费用率为11.79%,同比增长1.87pct,销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.61%/9.36%/0.82%,同比分别增长0.13pct、增长0.81pct 、增长0.93pct。单季度看,2017Q3 营收8.04 亿元,同比增长17.70pct,环比增长27.30pct;归母净利润2.70 亿元,同比增长2.09pct,环比增长36.43pct。可以看出,公司毛利率变化不大,但管理费用率略有提高,同时Q3 单季度业绩同比和环比都是正增长。我们认为Q3 单季度业绩改善预示着公司重回增长通道,随着陶瓷背板出货量进一步加大,我们预计业绩改善趋势将延续到Q4。 插芯价格将逐步企稳,陶瓷背板开始贡献业绩。公司插芯套筒市占率全球第一,去年开始采取主动降价策略换取更大的市占率,布局未来5G 时代,因此明显影响了今年业绩。我们认为公司目前市占率已经较高,价格未来将逐步企稳,降价对业绩的影响将逐渐散去。同时,公司今年先后供货了小米6(陶瓷尊享版)和小米MIX2 的陶瓷背板,从三季度单季度业绩反转情况看,陶瓷背板已经贡献了明显的业绩。 陶瓷背板产业趋势进一步明朗,三环是陶瓷背板产业最强标的。我们认为陶瓷背板目前存在成本高、产能少的问题,短时间内难以成为主流应用。但陶瓷背板相较于玻璃,具有明显的优势(尤其是精美的外观、手感等),在智能手机行业激烈的竞争格局下,是差异化竞争重要的选择。而这两年来,小米公司先后推出了陶瓷版的小米5(尊陶瓷享版)/6(陶瓷尊享版)/MIX/MIX2 手机,引起了广泛关注,可看出陶瓷背板的产业趋势逐步明朗。我们认为三环是国内唯一一家掌握“粉体自制-配料-毛坯-成品”核心工艺的厂商,最受益于陶瓷背板的爆发。 盈利预测与投资建议。我们认为公司是陶瓷产业链的最强标的,护城河强大,重点关注插芯套筒(量&价)、半导体部件(PKG、指纹识别片)、陶瓷背板(合作的新机型订单)。预计公司2017-2019 年归母净利润分别为11.84、15.17 和19.60亿元,对应 EPS 分别为0.69、0.88 及1.13 元/股。相关可比公司17 年在31-50X,我们给予公司17 年38 倍PE,对应目标价26.22 元,维持“买入”评级。