聚焦馥合香，新品市场反应良好：2020年 8月推出馥合香，瞄准次高端打造公司战略性大单品，重塑品牌形象，配合聚焦策略，市场效果逐步显现。1）春节旺季动销超预期：阜阳大本营市场“馫系列”终端进货金额超 1200万元，主推单品馫 9、馫 15表现最为突出，市场反应口感好、酒体好；2）价格体系管理严格：新品挺价坚定，馫 9、15、20终端价格基本稳定在 200+、300+、500+，醉三秋 1507终端价位于 600-700元区间，渠道利润高；3）品牌形象不断强化：集中资源围绕馥合香做品牌推广，培育消费者心理价格定位，新品口碑良好，成功打进安徽次高端市场。 天时地利人和，十四五冲刺 50亿规模。具备多方优势条件，金种子有望重铸辉煌，实现 2025年销售收入 50亿的战略目标。天时：徽酒市场广阔，本土品牌优势明显，消费升级下次高端发力空间大；地利：7口明代老窖池奠定强大的产品力基础，叠加阜阳饮酒氛围浓厚，人口基数大，能率先实现产品销量突破，带动周边市场成长；人和：公司拥有优秀基因和辉煌历史，新管理层有望推动大刀阔斧改革，重新激发公司活力。新品类差异化竞争打开蓝海市场，馥合香“馫系列”引领产品线升级，营销造势唤醒市场品牌记忆，期待公司重回发展快车道。 投资建议：聚焦馥合香，新品市场反应良好；天时地利人和，期待公司重回发展快车道，十四五冲刺 50亿规模。我们预计 2020-2022年公司实现EPS 0. 12、0. 10、0.17元，对应 PE 117x、142x、81x，维持“推荐”评级。 风险提示：行业监管变化、行业竞争加剧、产品推广不及预期、食品安全风险。

营收整体符合预期，非处方药、大健康类产品逆势增长。3月 19日，江中药业发布 2020年年度报告，全年实现营业收入 24.41亿元，同比下降0.32%，基本符合预期，疫情影响下医院门诊关停，处方药销售下滑；净利润 4.90亿元，同比增速 2.27%；归母净利润 4.74亿元，同比增速 2.19%。 分产品来看，非处方药类业务：营收 18.62亿元，同比增长 0.59%，其中，两大拳头产品“江中”牌健胃消食片维持 10亿大单品地位，“利活”乳酸菌素片突破 3.5亿元；处方药业务：营收 3.86亿元，同比下降 10.13%，疫情反复下门诊受限，板块收入明显下降；大健康产品及其他：营收 1.87亿元，同比增 14.45%，新品“利活”益生菌有望成为下一个拳头单品。 毛利率连续 5年维持高位，销售、管理费用下降。2020年主营业务毛利率 65.34%，连续 5年维持在 65%以上水平，去年疫情影响导致产量下降、单位生产成本上升，毛利率同比下降 1.30个百分点，今年产品、营销双发力促进销售扩大，规模效应下毛利率有望实现回升。销售费用、管理费用分别下降 6.09%、12.26%，费用率下行至 33.42%、5.99%，系业务推广费减少、节降管理开支所致；研发费用增幅 16.93%，占营收比例 2.38%，新增研发项目用于药食两用、益生菌、功能肽等健康产品、特殊医学用途配方食品开发。 “内生增长、外延并购”双轮驱动，力争赢取十四五开局战。实施“内生增长、外延并购”双轮驱动，2021年力争实现营业收入 5%左右增长。 产品层面，非处方药类构建胃肠品类护城河，延伸上呼吸道以及补益品类； 处方药类稳固现有优势市场，覆盖薄弱空白市场；大健康产品及其他类培育大健康新品，加速线上线下融合。营销层面，推动桑海、济生业务融合，成立桑济营销中心，分设基层控销和基层处方两条销售线，从组织、品牌、渠道、产品多维度进行业务大融合。聚焦胃肠领域 50年，品牌价值沉淀，益生菌新品推出、并购桑、济，进一步打开成长空间，叠加成熟营销模式 看好十四五开局之年营收恢复良性增长，未来向“大而强”发展之路迈进。 投资建议：营收整体略低预期，非处方药、大健康类产品逆势增长。聚焦胃肠领域 50年，品牌价值沉淀，“内生增长、外延并购”双轮驱动，看好十四五开局之年营收恢复良性增长，未来向“大而强”发展之路迈进。我们预计 2021-2023年公司实现 EPS 0.86、0.96、1.09元，对应 PE 12x、11x、10x，维持“推荐”评级。 风险提示：行业增长不及预期、上游供应商提价、新品推广不及预期、食品安全风险。

事件：公司发布 2020年年度报告，实现营业收入 39.13亿元，同比增加19.84%，实现归母净利润 2.68亿元，同比增长 38.32%，实现扣非归母净利润 2.26亿元，同比增加 26.34%。同时披露一季报业绩预告，预计今年一季度净利润约 7200万元~8100万元，同比增长 18.73%~33.57%。 从产品看，主力品种优势扩大，梯队产品快速增长。主力品种辣椒红、辣椒精、叶黄素的市场份额持续提高，在疫情冲击下的 2020年展现出较强的经营韧性。辣椒红销量 7300多吨，同比增长约 25%，连续十三年稳居世界第一；辣椒精销量 1000多吨，市场份额持续扩大；叶黄素产品销量约 4.5亿克，再上新台阶，且 2020年公司扩大万寿菊种植基地，已经在新疆、云南发展万寿菊种植 20多万亩。公司已形成成熟的多品种发展模式，主要在香辛料提取物、天然甜味剂、营养药用提取物等领域重点扩品种，多个产品销量实现了高速增长。花椒提取物销量持续提升，成为公司又一个位居世界前列的品种，并且公司加大了客户开发力度，花椒提取物新开发客户 53家，胡椒提取物新开发客户 15家，产品销量逆势增长。 甜菊糖全年销售收入 6910万元，同比增长 1.5倍。营养药用类产品销售收入突破 2亿元，食品级叶黄素销量 4600多万克，销售收入突破亿元，同比增长 61%；姜黄素销售 3720万元，同比增长约 1.8倍；葡萄籽提取物销量 115吨，同比增长 40%以上。番茄红素、姜黄素等产品与国内外多家知名终端客户达成合作，提高晨光生物品牌影响力。保健食品业务进一步开拓 OEM 模式、创新销售途径，实现销售收入 2400多万元，同比增长 140%以上；珍品油脂系列产品销售实现新突破，销售收入 5000多万； 棉籽板块架构重组，运营效率得到提升。 从产品结构看，公司业务结构持续优化。公司产品主要可分为植提类和棉籽类两个板块，植提类收入占比由 2019年的 53.69%提升至 2020年的57.57%，公司对毛利率更高的植提类产品有所侧重。 从盈利指标看，公司盈利能力增强，ROE 提升明显。公司 2020年综合毛利率为 16.66%，同比下降的原因是会计准则调整，公司将因履行合同发生的“发货费、装卸费、港杂费”从销售费用调整至营业成本列报，从而使 销售费用率和毛利率均下降。如果根据往年同口径计算，去年毛利率应该是同比上升，主要是由于部分产品涨价以及产品结构优化，其中植提类毛利率为 24.70%，同比提高 3.23%。ROE 提高明显，为 14.36%，同比提升了 3.71%。 从现金流看，公司经营活动现金流量净额持续改善。2020年公司经营活动现金流量净额为 5.3亿元，改善明显，主要原因是销售收入增长、回款周期缩短、辣椒采购减少以及存货库存下降。从大趋势上看，公司的经营活动现金流会持续改善，原因主要在于公司三大主力品种市占率不断提高、增速及盈利能力趋于稳定，贡献较稳定的现金流，而也将有越来越多的品种成为世界前列的主力品种。 未来 3-5年继续看好公司能实现较快的增长。公司从 2013年至今已连续8年实现高增长，其核心增长逻辑是：三大主力品种（辣椒红、辣椒精、叶黄素）稳定增长，第二梯队品种快速发展。今年以及未来 3-5年的增长逻辑将与过去一致，公司将持续在优势领域深耕，扩大市场份额，提高综合竞争优势，继续开发潜力品种，实现业绩高速增长。 投资建议：公司是植物提取物领域龙头企业，既有优势品种盈利水平较稳定，规模化品种抢占市场份额保持较高增速，储备品种前景好，工业大麻取得加工许可证，未来空间大，预计公司 2021-2023年 EPS 为 0.65、0.84、1.06元，对应 PE 分别为 22.2倍、17.3倍、13.7倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动、下游需求不及预期、产品出口受阻、原材料采购和加工的季节性

事件：司公司2020年营业收入为51.23亿元，同比增长9.59%；归母净利为润为8.90亿元，同比增长23.96%。为单四季度来看，营业收入为13.13亿亿长元，同比增长14.81%；归母净利润为2.22亿元长，同比增长28.88%。 的结合去年集团定下的2020年营业收入达到53亿元（+13.30%），归母净润利润8.34亿元（+16%）的目标来看，公司归母净利润超额完成年初既定目标，但营业收入低于预期。主要原因是Q1营业收入受疫情影响较大，餐饮业受损，导致Q1营收同比下降6.32%，对完成全年目标的影响较大。 随着疫情好转，餐饮业逐步复苏，经营恢复常态，Q2,Q3,Q4的营业收入恢复常态，同比增长20.67%、10.26%、14.82%。 公司整体毛利率由39.55%提升至41.56%，驱动净利率由16.68%提升至18.51%。调味品主营收入净利率达到19.04%，同比上升1.09%，调味品主营收入为49.30亿元，占总营收的96.23%，毛利率达到41.51%，同比上升2.04%，成本下行及管控能力提高拉升毛利率上行。 聚焦核心，实现产能扩张，加码营销渠道布局。1））从产品品类来看：酱油营业收入同比增长8.43%，维持平稳增速；鸡精鸡粉收入同比下降6.2%，主要受前期餐饮渠道影响；食用油同比增长34.99%，增速表现靓丽。公司将成立厨邦食品研究院，加快新技术开发和成果转化，缓解公司新产品开发周期长的现状，加速新产品上新。2）：从区域分布来看：东部、南部、中西部、北部营收同比增长分别为0.87%、6.66%、31.48%、16.41%，中西部增速迅猛，实现扩张趋势。3）从营销分部来看：全年新增营销人员300余人，新增经销商客户370家，比年初数据分别增长24.25%和35.20%；全国区县级行政区开发率从年初的38.3%，提升至51%，提升了12.7%。 未来公司将大力拓展营销区域，进一步向区县下沉，向社区下沉。与此同时，公司电商平台、出口外销等直营业务也快速发展，全力构筑全方位的立体营销网络，同时加快营销人员和经销商“两支队伍”的建设。4）从从产能方面：公司对中山基地进行技术升级和扩产改造，项目达产后，年生产能力将从31.43万吨，提升至58.43万吨。阳西生产基地产能也在稳步推进。 短期望展望2021全年，营业收入加速推进，营销+机制+组织架构力求三方。变革。2021年年公司计划标实现营业收入确保目标61亿元，同比增幅19.06%；；实现归母润净利润9.85亿元，同比增幅10.68%。1）在营销管理上求“变”：适度地放松对营销人员的授权，让他们能真正地根据市场的变化，对市场作出快速合理的决策。2：）在机制上要“变”：重点对资源配置机制、人才选聘机制、激励机制进行优化，使人才在最能发挥其所长的位置上任职，使公司的每一分资源都得到最优使用。3）在组织架构上进行变革：要根据形势整合职能部门，让决策更灵活、管理更高效，以适应公司从50亿到100亿规模的更大跨度发展。进一步加快渠道开发速度，规划开发经销商总量超1700个，持续加快非主销区空白市场的开发；品牌传播，市场推广，在规划建设的同时，重点围绕产能瓶颈、生产效率提升及智能化制造，对工艺和设备进行全面升级改造，提升无人化、自动化及信息化水平。 继续深化绩效评价和薪酬模式改革，对营销人员考核激励方案进行调整优化。结合以上规划，加大了费用端投入，从利润端来看，增速不及营收增速。 立足中期目标，实现五年“双百”目标。公司计划从2019年到2023年，公司用五年的时间，按照三步走发展战略，以内生式发展为主，发展壮大调味品主业，以外延式发展为辅，开展兼并收购，通过内外并举的措施，实现健康食品产业年营业收入过百亿，年产销量过百万吨的双百目标。 盈利预测和投资建议：公司立足双百目标阶段，产能扩张，渠道布局以及营销网络布局及完善，加码品牌传播，市场推广。我们预测公司2021-2023年营业收入为61、72、83亿元，归母净利润为 10、 12、14亿元，对应2021-2023年EPS为1.26、1.52、1.79元/股，当前股价对应PE分别为38、32、27倍，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情不可控因素，原材料价格上涨风险。终端消费需求疲软风险、餐饮渠道恢复不及预期风险、销售增速不及预期风险、费用投放超出预期利润率不及预期、食品安全问题。

疫情使得居民更加关注营养健康，鲜奶关注度提升。未来随着消费者教育的不断深入，在活性营养物质、新鲜度等方面具备优势的鲜奶有望逐步提升渗透率。而鲜奶对区域化运营、上游奶源、供应链、终端销售管控都有较高要求，公司积累下来的运营经验与终端管控优势，使得其具备竞争壁垒。 坚持践行鲜战略，具备新鲜基因与研发。优势。20年公司推出黄金24小时，隶属鲜奶品类中的高价格带产品，提升鲜奶价格带，进一步搭建完善的产品结构。去年4月上市的活润晶球也是酸奶品类的一次升级，功能化酸奶不断深入，有望拓展市场布局放量。唯品延续公司高端品牌形象，具备全国化推广基础。整体来看，研发优势铸造新鲜基因，提升产品竞争力与核心优势。 萃取经验总结方法论，复制优势竞争力。1））多品牌联合品牌策略：保留原有品牌，延续管理层、员工、区域消费者对品牌的情感延续，核心品类尤其是低温品类区域属性较强，保留品牌的忠诚消费者，同时把新希望放在前面，加强新希望母品牌的影响力；22）文化战略整合：注入公司的企业文化融入、整合，提升协同效率。 加码新式茶饮的赛道，“一只酸奶牛”匹配新鲜战略。一只酸奶牛在新式茶饮子行业中是领导品牌，与公司的鲜战略高度匹配。渠道终端布局有利于推动公司数字化转型，打通线上粉丝运营以及线下终端门店销售。 盈利预测与投资建议：布局新赛道，加强终端渠道建设，积累鲜奶运营优势，拓宽消费场景。激励计划有望激发经营主动性，释放公司活力。我们预计20-22年营业收入分别为74.50、99.39、130.20亿元，归母净利润分别为3.21、4.47、5.86亿元，EPS分别为0.38、0.52、0.69元/股，对应PE为43X，31X，23X。风险提示：低温奶销售不及预期，茶饮赛道消费不及预期，并购或整合进程不及预期，疫情带来的不确定风险因素，市场竞争风险，新品销售及拓展不及预期，食品安全事件。

千亿营收，公司发展态势好，利润率较低，未来提升空间大。公司近五年营业收入均突破千亿元，公司 2019年营业收入 1.71千亿元，整体发展态势较好，管理能力强，是粮油业当之无愧的巨无霸。公司目前销售净利率、毛利率等利润率水平较低，2019年分别为 4.1%、11.4%，尚不及所在行业的平均值，增长空间较大，未来公司可依托自身销售渠道、产业链、原材料等方面的优势，提升利润率。 厨房食品行业作为日常消费品产销量稳定，饲料油脂行业景气度上升，未来将行业将以小包装食品、专用产品为主。厨房食品作为生活必需品持续稳定增长，2018-2019年保持 10%以上增长，饲料油脂发展空间广阔。 行业未来将以小包装食品、专用产品为主，同时会利好电商平台市场，原因在于 （1）消费者消费理念的转变——居民收入的提高+对食品安全的重视； （2）消费者生活、娱乐方式的改变——分享生活等新社交模式兴起； （3）新型的产品购买方式和宣传方式——直播、电商平台的迅速崛起。 金龙鱼的核心优势：处于行业龙头地位+品牌力强大+多元化销售渠道。 作为厨房食品、饲料油脂行业的龙头企业，多项产品如小包装食用油、包装米和面粉的市场销售份额位居第一，资源优势明显；公司致力于成为综合性食品集团，产品多样、品牌众多，品牌影响力、延申力强大；公司拥有多元化、全渠道的销售网络，能够保证产销量为企业构筑护城河；公司注重研发创新，保障产品附加值。 投资建议：我们预测 2020-2022年公司分别实现营业收入 1949.21亿元、2220.73亿元和 2526.75亿元，实现净利润 60.01亿元、76.15亿元和 88.27亿元，EPS 分别为 1.15元、1.40元和 1.63元，对应 PE 分别为 70倍、58倍和 50倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：就地过年政策压制季节性收入；疫情局部爆发致餐饮行业相关销售不及预期；公司新版图扩张不及预期；募投项目转固后产生大量折旧，新建产能若无法产生预期收益，影响公司业绩；套期保值活动不在预期范围内；食品安全问题等。

投资建议：预计2020/2021/2022整体收入为22.7/28.0/33.0亿元， 净利润为7.8/8.9/10.5亿元， 对应EPS0.98/1.13/1.33元/ 股; 当前股价对应2020/2021/2022年42/37/31倍，维持“推荐”评级。 风险提示：经销商管理不及预期；成本端控制不及预期；品类拓展有限；一二线城市增长疲软，渠道下沉效果不显著；产能投产不及预期；食品安全问题等。

事件：公司发布非公开发行预案，拟向光明食品集团在内的不超过 35名特定投资者募集资金 19.3亿元，扣除发行费用后将用于奶源牧场项目（淮北濉溪、中卫市、阜南县、哈川二期新建以及金山钟奶牛场扩建）和补充流动资金。公司拟以 188.45万元收购鼎瀛农业 100%股权、5143.18万元收购鼎盛农业 100%股权。 1）发行对象：不超过 35名特定投资者，其中光明食品集团拟以现金方式认购 51.73%，其余股份由其他发行对象以现金方式认购。2）公司控制权： 预计发行完成后光明食品集团及其一致行动人的持股比例仍为 51.73%，光明食品集团仍为公司控股股东，上海市国资委仍为公司实际控制人，本次发行不会导致公司控制权发生变化。 提升奶源自给率，巩固奶源保障，保障供应质量。本次奶源牧场项目包括4个新建项目和 1个扩建项目，即淮北濉溪 12000头、中卫市 10000头、阜南县 7000头、哈川二期 2000头奶牛养殖示范场新建项目，以及金山种奶牛场改扩建项目五个奶源牧场建设项目。1）补充原奶需求，巩固公司奶源供应保障能力：新建和扩建奶源牧场项目的实施将有效解决公司自身日益增长的原奶需求，提升奶源自有供给率，增强公司主业提供保障。2）原奶供应覆盖公司工厂，加强核心市场服务能力，提升供应及质量：从地理位置上看本次奶源项目位于安徽、宁夏、齐齐哈尔、上海等地，与公司原有华东、成都、郑州、武汉等加工厂形成良好协同效用，缩短原料奶产出到加工生产的时间，提升原料供应及质量。 子公司光明牧业拟收购鼎瀛农业及鼎盛农业，打造饲料全产业链。子公司光明牧业拟以 188.45万元收购上海鼎牛饲料有限公司所持有的上海鼎瀛农业有限公司 100%股权，并以 5143.18万元收购鼎牛饲料所持有的大丰鼎盛农业有限公司 100%股权，有利于减少关联交易，打造饲料全产业链，推进高品质乳业发展。 盈利预测与投资建议：公司落实奶源战略性布局，加强对核心市场的服务能力，增强公司综合竞争力，提高盈利能力。结合以上，我们预计 20-22年公司营业收入分别为 241.77、267.29、301.07亿元，净利润分别为 5.83、7. 12、8.85亿元，EPS 分别为 0.48、0.58、0.72元，对应 PE 分别为 35X、29X、23X，维持“推荐”评级。 风险提示：新品销售不及预期，原料奶价格上升，行业竞争加剧，疫情带来的不确定性因素，产品渠道及拓展不及预期，食品安全事件。

统筹全国化布局，李秋喜董事长对于北京市场提出具体要求：1）制定北京市场的三年规划；2）全面优化组织结构，匹配未来业务；3）全面优化经销商结构，建立起“选商育商”新标准；4）以价格管理为抓手，全面呼应京津冀价格一体化管理；5）以汾享荟为工具，全面加强终端信息化赋能；6）配合公司青花汾酒十大圈层战略，推进圈层营销；7）要以青花系列为核心，以青花30为抓手，快速实现青花30的量价提升；8）要以青花汾酒体验中心为核心，全面构建汾酒专属CRM会员体系；9）要全面提升基础性管理，建立强有力的营销组织。 “十四五规划”再起航，三步走清晰规划。1）2021年营销深入调整期：用一年时间解决三年汾酒营销改革中突出表现出的经销商问题，如营销体系管理创新不足、产品升级问题、市场净化问题、品牌聚焦问题、经销商利润等问题。2）2022-2023年转型发展期：用两年时间实现省外市场高质量、高速度的发展，实现长江以南市场显著突破，实现杏花村个性化品牌销售规模和销售质量的不断提升，积极开拓国际市场，实现国际市场发展的新突破。3）2024-2025年加速发展期：实现青花汾酒营收规模历史性的突破，基本实现汾酒、杏花村两大品牌相互支撑发展格局，全面完成“1357”的市场布局，在国际化白酒市场形成具有较大影响力领先品牌形象，打造完全闭环、科学、高效、现代化、全营销体系，将汾酒打造成行业内最具竞争力第一历史品牌。 营收持续稳定增长，利润表现靓丽。根据公司发布的业绩快报，20年预计营业收入139.96亿元，同比增长17.69%，归母净利润31.06亿元，同比增长57.75%。折合2020Q4预计单季营业收入为36.22亿元，同比增长33.36%，归母净利润分别为6.45亿元，同比增长150.97%。20年公司盯渠道、树品牌、调结构、谋发展。1）全国化谋发展：统筹全国化市场布局，持续推进“1357”市场策略，江、浙、沪、皖、粤等市场实现高速增长。加速布局竹叶青大健康产业，配制酒系列实现广东市场亿元突破；2）树品牌：弘扬“中国酒魂，活态为魂”发展战略，积极履行社会责任，品牌势能进一步聚集；3）调结构：坚持“抓两头、带中间”产品策略，优化产品结构，高端产品青花汾酒系列销售占比不断提升。青花、波汾系列借助省内结构调整、省外市场拓展快速放量，成为全年增长主力。 盈利预测与投资建议：“十四五”规划开局之年，20年业绩表现靓丽。改革增长逻辑持续兑现，“抓两头、带中间”产品策略全线收割行业红利，品牌强势回归，省外市场加速拓展，清香龙头全国化进程再起航。我们预计2020-2022年公司营业收入为139.83、175.09、216.96亿元，净利润为31、38.60、49.38亿元，实现EPS为3.56、4.43、5.67元，对应PE为86、69、54X，维持“推荐”评级。 风险提示：新品销售不及预期，行业竞争加剧，疫情带来的不确定性因素，产品渠道及拓展不及预期，食品安全事件。

与多方发展战略合作关系，产业协同、积极走向世界。3月12日，五粮液集团与中国石油签署战略合作框架协议，围绕相关产业合作进行了交流。二者均为知名国企，强强联合能有效发挥资源共享、优势互补的协同效应，创造互利共赢新局面；同日，与博鳌亚洲论坛举行签约仪式，五粮液成为论坛2021年年会最高等级的荣誉战略合作伙伴。此次合作有利于借助论坛高端平台，扩大五粮液国际影响力，是积极走向世界的重要战略部署。 二次创业至今，品牌、产品、渠道同发力，经营进入正循环。产品上继续推进“1+3”战略，以普五为核心，打造501超高端五粮液、80版经典五粮液以及39度经典五粮液，优化产品结构。系列酒品牌瘦身，集中资源打造4大单品，争取五年两百亿的收入目标。渠道上通过数字化赋能，控盘分利，动态优化经销商配额，实现传统渠道精细化管理；加码团购、新零售，推动渠道多元发展，同时掌控量价政策、把握核心终端，培育消费者意见领袖，为高端产品推出奠定基础。综合改革红利下，批价稳步提升，终端价站稳千元价格带，渠道利润增厚推力足，经营进入正循环。 下一步是营销改革持续深化，以。高质量市场份额提升为核心。“十四五”是五粮液布局新一轮高质量发展的重要窗口期和战略机遇期，坚持稳中求进的工作总基调，全面推进创新、转型、跨越式发展。2021年将持续深化营销改革，在全面构建新型厂商命运共同体的基础上，强化品牌文化建设的创新突破、强化高地市场和重点市场的升级建设、强化基于数字化的营销全流程再造，最终实现高质量的市场份额提升，“十四五”向千亿收入规模迈进。 投资建议：由于团购发力，全国化进程明显，且动销逐渐升温，我们预测2020-2022年收入为572、664、764亿元，2020-2022年净利润为199、247、297亿元，对应2020-2022年EPS为5.13、6.37、7.66元/股，当前股价对应2020/2021/2022年PE分别为49/39/33倍，基于行业集中度提高，高档酒行业壁垒带来头部企业的增速保证，维持“推荐”评级。风险提示：疫情对销售影响较大，终端消费需求疲软；价格走势不如预期；利润率提升不如预期；食品安全问题。

投资建议：预计2020/2021/2022整体收入为20.5/23.7/27.7亿元，净利润为3.4/4.1/4.9亿元，对应EPS0.34/0.40/0.48元/股;当前股价对应2020/2021/2022年57/48/40倍，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情影响超出预期风险；收入不如预期风险；公司渠道全国化布局不及预期；食品安全问题等。

事件：业绩快报发布，公司预计 2020年营业收入为 51.23亿元，同比增长 9.59%；归母净利润为 8.90亿元，同比增长 23.96%。单四季度来看，预计营业收入为 13.13亿元，同比增长 14.77%；归母净利润为 2.22亿元，同比增长 29.07%。 调味品利润贡献，毛利率抬升盈利能力抬升。1）收入端：美味鲜公司 2020年预计实现营业收入 49.78亿元，同比增加 11.42%，贡献营收占比 97.17%； 2）利润端：归母净利润为 8.61亿元，同比增长 18.10%，利润贡献率为96.74%。2020年 Q4形成资产处置损失 3634万元，系中山厂区技术升级改造扩产计划扣除后归母净利润为 8.97亿元，同比增长 23.09%。毛利率： 20年综合毛利率约为 41.75%，同比增加 2.19%。整体来看，Q4努力追赶营收端业绩目标，调味品业务贡献利润，毛利率驱动盈利能力向好。 看好长期趋势，平滑成本经验优势，渠道布局发力，产品加速上新。1.）成本：原材料价格上涨价格具备压力，看好龙头经验应对优势。2.)渠道： 大力拓展营销区域，区县下沉覆盖，向社区下沉。加码电商平台业务快速发展，发力餐饮渠道，全力构筑全方位的立体营销网络。3.)产品：公司加速提升产品力，重新打造研发创新体系，助推产品上新，强化品牌形象。 盈利预测和投资建议：经营趋势稳中向好，龙头抗风险能力较强，我们预测公司 2020-2022年收入为 51、60、76亿元，2020-2022年净利润为8.9、10.9、14.1亿元，对应 2020-2022年 EPS 为 1. 12、1.37、1.77元/股，当前股价对应 2020/2021/2022年 PE 分别为 47/38/29倍，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情不可控因素，终端消费需求疲软风险、餐饮渠道恢复不及预期风险、销售增速不及预期风险、费用投放超出预期利润率不及预期、食品安全问题。

“万家灯火”迎来里程碑，2020年来伊份全国突破3000店。2020年末，来伊份在上海闵行马桥万达开店，系全国第3000家门店。自2017年“万家灯火”计划开展以来，公司稳步推进“万家灯火”计划，覆盖上海、浙江、江苏、北京、天津、安徽、江西、重庆、广东、山东等28个省、自治区、直辖市的近300个城市，直营加盟门店并行，深化线下渠道布局。2020年末，公司江苏市场门店正式突破1000家，标志着来伊份全新升级门店从上海正式迈向全国。2021年，公司将以线下渠道拓展为主，并加大对投入产出比的考核。线下门店将围绕江浙沪地区逐步地往外拓展，注重确定性和协同效应，并聚焦加盟店开拓。加盟店占比提升，预计将对公司成本和费用的优化起到积极的作用。 线上布局社区零售，与中通云仓达成战略合作，线上建设逐步完善。2003年公司开始着手建设信息化工程，2014年正式提出全渠道战略，推动线上+线下一体化发展。公司与中通云仓将在云仓网络、共建万家小店新零售、OTO 业务融合及新传媒营销等多个领域深入合作，奠定持续健康发展的基础，提升公司综合实力和盈利能力。整体来看合作模式分为：1.公司可以根据中通终端门店的数据反馈指导线下门店的选址，从而最大化地节约时间成本和试错成本，公司也借此降低物流成本。2. 产品合作方面：首先是礼盒，将借助中通的终端门店，进一步加深线下渠道的布局，再逐步扩大品类。在新鲜零食战略的指引下，来伊份已完成线上内生态来伊份APP、小程序与线下门店的营销端口和创意打通并形成闭环，充分布局各大电商渠道，做到全渠道布局全网触达。 盈利预测与投资建议：2020年，疫情对公司渠道销售端影响较大。同时公司加大信息化建设投入，推动品牌升级宣传，扩张期销售费用、管理费用抬升，因此我们预计20-22年的收入分别为40.75、50.36、61.33亿元，净利润分别为-0.78、0.58、0.7亿元，EPS 分别为-0.23、0.17、0.21元/股。2021年，公司将以线下渠道拓展为主，并加大对投入产出比的考核。线下门店将围绕江浙沪地区逐步地往外拓展，注重确定性和协同效应，并聚焦加盟店开拓，维持“推荐”评级。 风险提示:直营门店租金及人工成本大幅上涨，加盟进度不及预期，线上增速放缓，行业竞争加剧，原料价格上涨，食品安全问题等。

事件：公司发布2020年度业绩快报，2020年公司实现营业总收入39.34亿元，同比增长20.49%，实现归母净利润2.70亿元，同比增长39.65%，实现基本每股收益0.54元/股。 主导产品市场份额持续扩大，其他潜力品种实现快速增长，综合竞争优势持续提高。主导产品辣椒红销量7200多吨，同比增长约20%，连续十三年稳居世界第一；辣椒精销量1000多吨，市场份额持续扩大；叶黄素产品销量4.5亿克，再上新台阶，并通过预售模式，对平抑价格波动、维护行业健康发展起到了重要作用。花椒提取物销量持续上升，成为公司第四个位居世界第一或前列的品种。营养药用类产品销售收入突破2亿元，番茄红素、姜黄素等产品与国内外多家知名终端客户达成合作，提高晨光生物品牌影响力。甜菊糖销售快速增长，实现收入6000多万元；珍品油脂系列产品销售实现新突破，销售收入5200多万；保健食品业务进一步开拓OEM模式、创新销售途径，实现销售收入2400多万元，同比增长140%以上。 未来3-5年继续看好公司能实现较快的增长。公司从2013年至今已连续8年实现高增长，其核心增长逻辑是：三大主力品种（辣椒红、辣椒精、叶黄素）稳定增长，第二梯队品种快速发展。今年以及未来3-5年的增长逻辑将与过去一致，公司将持续在优势领域深耕，扩大市场份额，提高综合竞争优势，继续开发潜力品种，实现业绩高速增长。 投资建议：公司是植物提取物领域龙头企业，既有优势品种盈利水平较稳定，规模化品种抢占市场份额保持较高增速，储备品种前景好，工业大麻取得加工许可证，未来空间大，预计公司2020-2022年EPS为0.52、0.66、0.87元，对应PE分别为31.3倍、24.4倍、18.6倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动、下游需求不及预期、产品出口受阻、原材料采购和加工的季节性

近期股价调整幅度较大，主要系人事调整影响。本月公司股价回调幅度较大，主要系投资者担忧公司控制人人事变动对公司经营造成负面影响。我们认为宝能集团和公司经营相对独立，宝能集团人事调整对公司影响较小，经营层面无需过分担忧。 经营趋势稳中向好，产能渠道持续扩张。据渠道调研，公司1-2月份调味品增速15%+，当前渠道库存1个月左右较为良性，整体动销情况较好。 产能方面，公司产能释放持续推进，酱油产能预计于2021年10月达到7万吨，2022年年底计划达到17万吨。目前蚝油产能增加至10万吨，料酒产能达到7万吨，今年产能预计充分满足销售需求，产能不足概率较小。 随着后续产能的提升，规模化效应将继续提升效率。渠道方面，公司渠道快速扩张，未来将持续增加经销商进行渠道下沉。同时公司配合经销商增加进行营销团队的扩充。此外，公司仍以餐饮渠道作为发展重心，新增经销商加强对餐饮渠道的覆盖并推出针对餐饮渠道的产品。 龙头抗风险能力较强，疫情叠加成本压力加速行业集中度提升。受疫情冲击，行业C端占比提升，整体销售情况受到影响。此外，今年原材料普遍上涨，成本端有一定压力。公司作为龙二，相较其他中小企业，抗风险能力更强，管理效率和成本优势突出，有望挤压其他企业份额，长期来看行业集中度有望提升。 盈利预测和投资建议：经营趋势稳中向好，龙头抗风险能力较强，我们预测公司2020-2022年收入为51、61、76亿元，2020-2022年净利润为8.6、10.7、13.8亿元，对应2020-2022年EPS为1.08、1.34、1.74元/股，当前股价对应2020/2021/2022年PE分别为48/39/30倍，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情不可控因素，终端消费需求疲软风险、餐饮渠道恢复不及预期风险、销售增速不及预期风险、费用投放超出预期利润率不及预期、食品安全问题。