上汽通用、自主品牌销量同比增速强劲，“智己”品牌发布会将举办 1月 7日，公司发布 12月销量快报， 公司实现批发销量 74.7万台， 同比+7%， 环比+16%。 其中上汽大众实现销量 15.8万，同比-33%，主因去年同期基 数较高（增加了终端库存），环比-2.5%； 上汽通用实现销量 19.4万台， 同 比+56%，主力车型三缸转四缸之后销量明显改善； 上汽自主实现销量 10.3万台， 同比+34%，受益于上海地区新能源车销售火爆； 上汽通用五菱实现 销量 24万台， 同比+34%，爆款新能源车 mini EV 有所贡献。 2021年自主 高端电动新能源车“智己汽车” 将举办全球品牌发布会。 我们预计公司 2020-2022年 EPS 为 2.06/2.59/3.01元，维持“买入”评级。 2020年是调整之年， 2021年转向智能电动车 2020年， 上汽集团实现 560万台销量， 同比-10%，市占率有所下降。主 要原因是上汽大众和上汽自主缺乏有力新产品推出，上汽通用和上汽通用 五菱处于变革中。展望 2021年， 上汽大众 MEB 平台首款国产化新车 ID4X 即将开售。上汽通用主力产品三缸发动机转换为四缸发动机后销量有所改 善。上汽通用五菱完成了转型后， 2020年 4月开始销量已经明显改善。上 汽自主完成狮标和 R 标分标后，正在改善渠道营销能力。 R 标新车 Marvel R 已经到店， 高端智能电动车品牌“智己汽车” 即将发布。 2021年 1月品牌有望发布， 4月 2款产品有望亮相车展 根据上海汽车报报道， 2021年 1月， “智己汽车”将在上海、伦敦以及拉斯 维加斯的 CES 三地全球连线，同时发布全新高端汽车品牌。现场将有轿车 和 SUV 等两款车型亮相。 4月，三款产品有望同时亮相上海车展，首款产 品接受限量预定。 强调“软件定义汽车”，集上汽自主科技大成 在产品端，“智己汽车”将围绕用户出行新需求，在沉浸式自动驾驶、全新 人车交互、内容分享等方面优化体验；在服务端，将围绕造车、购车、用 车、车生活等全生命周期各环节，为用户提供个性定制、贴心便捷的服务。 “智己汽车” 将运用自身强大的软件能力，实现产品的快速迭代和服务的 持续进化。 产品未来将具备 4秒内百米加速、超算中枢智能座舱、 L0级永 不自燃的安全电池等亮点。 上汽集团与英飞凌（IFX DE） 合资设立 IGBT 核心部件公司，与宁德时代（300750CH） 在新能源电池上形成产业联盟， 与中移动（0941HK）、华为（未上市） 等在 5G 技术方面合作。 变革求新，前景广阔，上调目标价至 38.85元 我们预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 2.06/2.59/3.01元，同行业可比 公司 2021年平均估值 26XPE，考虑到公司业绩弹性略弱于可比公司， 给 予公司 2021年 15XPE 估值， 上调目标价至 38.85元（前值 31.08元， 基 于 2021年 12XPE 估值），维持“买入”评级。

AGS节能减排效果明显，科博达有望受益 主动进气格栅AGS是汽车固定进气格栅的升级，通过智能调节格栅角度控制进气量，以降低冷启动时燃油消耗，并改善高速行驶时的空气动力学性能。我们认为AGS的渗透率有望在2021-2025年快速提升，科博达AGS已经供货福特，未来有望受益于AGS普及和行业规模的快速增长。我们预计科博达2020-2022年EPS为1.19/1.81/2.34元，维持“增持”评级。 节能减排、新能源汽车市场的发展拉动AGS需求 节能减排是各整车厂在环保政策压力下研究的内容。我国工信部要求我国乘用车2025 年平均油耗达到4.0L/100km左右，欧盟要求2025 年、2030年新车碳排放量较2021年分别下降15.0%、37.5%。在电动汽车上，AGS也是整车热管理系统的核心零配件。我们认为，汽车燃油效率提升的需求以及新能源汽车市场的快速发展，将推动AGS需求上升。 AGS是主流的节能减排方式之一 燃油车节能减排的方法有：1）提高动力总成效率；2）轻量化；3）改善空气动力学性能；4）新能源化。AGS是一种新型节能减排配置，主要是改善空气动力学性能并降低发动机冷启动时的燃油消耗，目前已成为宝马、奔驰、福特等车企部分车型的标准配置。AGS成本较低，节能减排效果显著，我们认为在乘用车上的渗透率有望快速提升。 AGS有助于延长纯电动车续航、降低商用车油耗 根据论文《主动进气格栅对汽车性能的影响》，AGS能够提升纯电动车3%续航。根据劳士领研究，AGS改善空气动力学性能，节省乘用车燃油0.15-0.2L/100km；减少冷启动热量损失，降低2%油耗。我们认为AGS对纯电动车（TeslaModel Y、小鹏P7、上汽ER6）、商用车具有重要作用。 2025年中国市场AGS规模有望达94亿元 AGS有望成为汽车标配，包括乘用车和商用车。我们根据相关数据计算得到结论：1）上汽ER6 70kwh电池的电动车，使用AGS效果折合成电池成本约1350-1500元；2）使用AGS的柴油发动机货车，全生命周期预计节约油费0.39-2.6万元。我们对AGS市场规模进行测算，预计2025年中国市场AGS规模达94亿元，2021-2025年复合增速为31%。 AGS业务有望快速增长，维持“增持”评级 鉴于疫情反复和公司将受益于AGS快速增长，我们调整盈利预测，预计2020-2022年归母净利润分别为4.8/7.2/9.4亿元（前值5.0/6.9/8.2亿元），对应EPS为1.19/1.81/2.34元。2021年可比公司PE均值为46倍（Wind一致预期），考虑到公司LED车灯控制器龙头地位和未来较多的新定点、在研项目带来的高增长，给予公司2021年48倍PE估值（前值45倍），上调目标价至86.90元（前值78.30元），维持“增持”评级。 风险提示：全球汽车销量低于预期；汽车LED 车灯渗透率低于预期；主要客户汽车销量不及预期。

格拉默盈利能力大幅提升 格拉默 20Q3营收同比增长-7.3%，毛利率同比提升 2.3pct，达到 2018年 以来单季度最高水平。分业务来看，主要来自于乘用车业务盈利能力的大 幅提升，得益于继峰股份整合格拉默采取的生产上“降本增效”和人事上 区域赋权。我们认为未来随着经营恢复，在规模效应和整合的持续推进下， 格拉默盈利能力还将持续提升。 我们维持对继峰股份 2020-2022年收入假 设不变，上调了格拉默业务所在细分业务毛利率，预计 2020-2022年 EPS 为-0.21、 0.51、 0.66元，给予“增持”评级。 格拉默 20Q3单季度毛利率达 2018年以来单季最高水平 受疫情影响，格拉默 20Q1-3营收同比下滑 22.7%，其中乘用车同比下降 24.1%，商用车同比下滑 17.5%。 从单季度情况来看，格拉默 20Q3营收 同比下降 7.3%，毛利率 12.8%，同比提升 2.3pct，达到 2018年以来单季 度最高水平。我们认为毛利率的提升并非来自规模效应，而是全球化采购、 产能优化、重组计划和区域赋权等整合产生的效果。 更换管理层，加强与继峰合作 继峰股份收购完成后更换了 CEO、 CFO、 COO 和 7位监事会成员（总共 12位），加强了对格拉默管理层的掌控。 我们认为继峰股份加强对管理层 的掌控，有助于推进本地化管理、降本增效和组织架构扁平化，最后达到 与母公司继峰股份效益最大化。公司未来归母净利润的增长来自于与格拉 默的深度融合，比如在成本控制、产能布局优化和中国市场商用车业务拓 展等方面合作，达到产品、客户、渠道等资源的相互渗透。 格拉默乘用车业务盈利能力大幅提升 格拉默20Q3盈利能力提升主要来自于商用车业务改善。分业务来看， 20Q3商用车经营性息税前利润率同比提升 0.1pct，乘用车业务同比提升 3.7pct。 我们认为随着整合持续进行， 20Q3或为格拉默的盈利拐点。根据格拉默 三季报内容，目前推进的举措有：区域赋权、优化产能分布、人员削减等 重组计划，随着重组计划的完成，归母净利润或将迎来触底反弹。 盈利能力提升， 给予“增持”评级 鉴于 20Q3格拉默盈利能力的提升，我们上调 2020-2022年格拉默相关业 务的毛利率 1-3pct， 我们预计 2020-2022年归母净利润分别为-2.2、 5.2、 6.7亿元（前值为-1.8、 4.1、 5.7亿元），对应 EPS 分别为-0.21、 0.51、 0.66元，对应 PE 为-41、 17、 13倍。 可比公司 2021年 PE 估值均值 26倍（Wind 一致预期，前次 26倍），鉴于整合效果存在不确定性，给予估值 折价，我们给予公司 2021年 23倍 PE 估值（前次 26倍），对应目标价 11.73元（前值 10.40元），给予“增持”评级。 风险提示： 主要原材料价格波动对生产成本的影响；技术更迭加快和市场 竞争激烈的风险；海外业务占比较高，汇率波动的风险；由于文化、体制 差异，整合不达目标的风险。

Q3业绩超预期，龙头拐点显现公司10月30日发布三季报，Q1-Q3实现营收4987亿元（同比-14.8%），归母净利润166亿元（同比-20%）；扣非归母净利润152亿元（同比-19%）。 其中Q3营收2149亿元（同比+3%），归母净利润82.5亿元（同比+17%），扣非归母净利润80亿元（同比+27%）；公司Q3归母净利润高于我们预期（华泰预期Q3实现归母净利润75亿元），主要原因是自主品牌减亏以及出售金融资产产生投资收益20亿元。我们预计公司2020-2022年EPS为2.06/2.59/3.01元，维持“买入”评级。 合资品牌净利改善，自主品牌减亏公司Q3实现投资收益89亿元，同比+19%。其中来自合联营企业的投资收益64.7亿元，同比+3%，主要原因是合资品牌净利润同比改善。金融资产产生的投资收益24亿元，公允价值变动损失4亿元，金融资产对利润贡献约20亿元，同比+8.4亿元。扣除此影响，公司Q3归母净利润约75亿元，同比+7.3%。从母公司报表看，上汽自主品牌约实现收入153亿元（同比+2%），毛利率8%（同比-1pct），销售费用率9.9%（同比-3.6pct），管理费用率2.6%（同比-1pct），研发费用率3.1%，同比+0.5pct，财务费用1.36亿元，同比+5亿元。扣除财务费用影响，自主品牌制造端减亏5亿元。 Q3销量增速同比转正，市占率环比改善2020年Q3，公司实现批发销量156万台，同比+6.5%。其中上汽大众（未上市）销量45万台，同比-4%；上汽通用（未上市）销量39.5万台，同比+2.6%；上汽自主（未上市）销量16万台，同比+1%；上汽通用五菱（未上市）销量45.4万台，同比+18.7%。Q3公司在乘用车市场市占率26.6%，同比-0.8pct，环比+0.9pct。从2020年4月开始，上汽通用逐步将三缸机车型转回四缸机，英朗和科鲁泽已经转为四缸车型。2020年Q4上汽大众MEB工厂已投产，上汽大众有望在新能源汽车领域取得突破。2022年上汽奥迪产品有望上市，公司布局豪华车领域，有望带来丰厚利润。 至上调盈利预测，上调目标价至31.08元考虑到公司合资和自主品牌净利均改善，我们预计公司2020-2022年分别实现归母净利润241/302/352亿元（前值207/242/266亿元），EPS分别为2.06/2.59/3.01元（前值1.78/2.08/2.28元），同行业可比公司2021年平均估值20XPE，考虑到公司业绩弹性略弱于可比公司，给予公司2021年12XPE估值，上调目标价至31.08元（前值27.04元），维持“买入”评级。 风险提示：我国汽车销量增速不及预期，公司海外市场拓展不及预期。

毛利率提升显著，Q3归母净利润增速超过华泰预期 10月30日，公司披露2020年三季报，Q1-Q3实现营收47.5亿元，同比+15.7%；归母净利润7亿元，同比+33%；扣非归母净利6.5亿元，同比+32%。其中Q3实现营收18.7亿元，同比+34%；归母净利润3.2亿元，同比+65%，扣非归母净利润3亿元，同比+66%，公司Q3归母净利润高于我们预期（华泰预期Q3实现归母净利润2.5亿元），主要原因是产品结构改善，公司Q3毛利率同比提升明显。我们预计公司2020-2022年EPS为4.06/5.13/6.40元，维持“增持”评级。 产品结构改善，公司毛利率显著提升 公司Q3收入高速增长的原因是一汽大众（未上市）等客户Q3销量快速增长。公司Q3毛利率为29%，同比+4.7pct，毛利率更高的前照灯和LED灯等产品占比提升，导致公司毛利率显著改善。公司销售费用率2.3%，同比-0.4pct；管理费用率2.2%，同比-0.4pct；由于收入增长带来的规模效应，公司销售和管理费用率降低。研发费用率4%，同比+0.5pct，主要是公司积极承接车灯开发项目，研发人员、研发材料和折旧摊销增加所致。Q3公司实现财务收入715万元，同比+951万元，主要原因是存款利息增加，借款利息减少。经营活动现金净流量4亿元，同比-3%，现金流稳健。 公司H1新订单饱满，ADB前照灯等新产品量产 根据公司中报，公司H1承接了18个车型的车灯开发项目，批产新车型19个。贯穿式尾灯、ADB前照灯量产，具有迎宾功能的律动式尾灯研发成功。公司智能制造产业园一期项目已竣工，公司预计智能制造产业园二期项目2020年Q4竣工，塞尔维亚工厂项目2021年Q1竣工。我们认为新订单承接、新产品量产、产能逐步投放为公司长期保持较快增速奠定了基础。展望明年，公司在一汽系、日系客户中的渗透率有望进一步提升；盈利性更好的前照灯产品占比有望持续提升，推动单车价值量提升；2021年，海外工厂建成，公司迈出全球化第一步。 上调盈利预测，上调目标价 公司是车灯行业国产替代先锋。车灯单车价值量大，行业空间广阔；受益于LED化和智能化趋势，单车价值量提升，中长期成长路径清晰；公司具有成本控制和客户响应优势，市占率有望进一步提升；公司在塞尔维亚建厂，全球化发展迈出第一步。考虑到毛利率改善，我们上调公司盈利预测，预计2020-2022年归母净利润分别为11.21/14.18/17.69亿元（前值9.82/12.60/15.69亿元），对应EPS为4.06/5.13/6.40元。2021年可比公司平均估值38倍PE（Wind一致预期），给予公司2021年38倍PE估值，上调目标价至194.94元（前值191.52元），维持“增持”评级。 风险提示：汽车销量不达预期，海外建厂进度不及预期，产品开发不及预期。

毛利率同比改善，Q3业绩超预期 公司10月28日发布三季报，Q1-Q3实现营收20亿元（同比-4.5%），归母净利润3亿元（同比-1.8%）；扣非归母净利润2.7元（同比+5%）。其中Q3营收8.6亿元（同比+7%），归母净利润1.33亿元（同比+16%），扣非归母净利润1.28亿元（同比+15%）；公司Q3归母净利润高于我们预期（华泰预期Q3实现归母净利润1.26亿元），主要原因是公司Q3毛利率同比改善。我们预计公司2020-2022年EPS为1.11/1.33/1.63元，维持“买入”评级。 收入同比增速转正，毛利率同比改善 公司Q3收入同比增速转正，主因海外客户逐渐复产，国内客户销量同比正增长。公司Q3毛利率为27.9%，同比+1.6pct，环比+3pct，主要是毛利率较高的轻量化制动零部件业务占比提升。公司Q3销售费用率2.1%，同比-0.2pct；管理费用率2.1%，同比+0.1pct；研发费用率4.3%，同比+0.4pct，公司继续加大在ADAS方面的研发投入；财务收入729万元，同比增加207万元，主要因为利息收入增加。经营活动现金净流量0.2亿元，同比-91%，主要原因是应收账款及票据增加，公司收到货款同比下滑。 国内主要客户销量同比正增长，线控制动系统即将投产 根据中汽协数据，公司国内主要客户奇瑞（未上市）Q3批发销量16万台，同比+8%；长安自主（未上市）Q3销量27万台，同比+55%；上汽通用（未上市）Q3销量39.5万台，同比+2.6%。根据公司中报，线控制动系统（WCBS）预计2020年底完成产能建设，2021年投产。公司WCBS新增3家一线自主主机厂2个车型项目和1个平台项目（包含多款车型，车辆涉及轿车、SUV、MPV）。 EPB国产替代先锋，维持“买入”评级 公司是EPB国产替代先锋，受益于EPB渗透率提升，电子制动产品业务有望稳健成长。轻量化制动零部件业务受益于轻量化的行业大趋势持续拓展新客户，未来发展值得期待。公司积极投入线控制动技术的研发，公司有望在制动系统领域抢占先机。考虑到公司毛利率同比改善，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.55/5.45/6.66亿元（前值4.22/5.19/6.40亿元），对应EPS为1.11/1.33/1.63元。2021年可比公司平均估值32倍PE（Wind一致预期），给予公司2021年32倍PE估值，调整目标价至42.56元（前值48.41元），维持“买入”评级。 风险提示：汽车行业增长不及预期，产品开发不达预期，政策支持不达预期。

3Q20归母净利润同比+39% 银轮股份（10月28日）公告了其三季度财务数据：营业收入15亿元，同比+29%，归母净利润7,539万元，同比+39%，公司3Q20归母净利润高于华泰预测（6,500万元）。公司前三季度营业收入45亿元，同比+17%，归母净利润2.8亿元，同比+9%。我们认为公司3Q20经营表现较为强劲主要得益于中国重卡行业3Q20销量高增长。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.46/0.58/0.68元，维持“买入”评级。 重卡销量增长支撑公司收入和利润增长 公司热交换器业务下游需求主要来自重卡行业，我们认为得益于重卡行业的高景气，公司收入和利润在3Q20实现较好的增长。据中汽协数据，3Q20中国重卡销售40.5万辆，同比+74%。我们认为有两个因素促进重卡需求的快速增长：1）物流运输需求不断增长，相比工程建设类的重卡需求更具韧性；2）仅符合国三及以下排放标准的柴油车淘汰政策力度加码，推动用户提前换车。展望4Q20，我们认为上述两个驱动因素将继续推动重卡需求快速增长。 盈利能力同比改善 自2Q20公司收入和净利润恢复增长以来，公司盈利能力呈现同比改善的趋势，3Q20毛利率24.5%（3Q19：23.4%），净利率5.8%（3Q19：5.0%）。我们认为公司毛利率改善的主要原因是：1）业务量增长带动规模效应显现；2）收入结构变化，得益于“国六”排放标准的实施，公司尾气处理业务收入快速增长，且毛利率大幅提升，带动公司收入和利润增长。 2021-2022年公司新项目订单进入执行期 据公司年报披露，2019年公司已获得274个新配套项目，合计配套金额约35亿元，2019年公司累计获得的新能源相关项目全生命周期订单总金额超过60亿元。1H20公司新获配套项目106个，项目全生命周期订单总金额15亿元。从订单执行进度来看，我们认为公司2021-2022年新项目将进入释放期，新项目的执行将持续拉动公司收入和利润的快速增长。 维持“买入”评级 考虑到公司3Q20强劲的业绩表现，我们将公司2020-2022年收入假设分别上调12%/12%/15%至55.9/63.1/67.7亿元，将公司2020-2022年归母净利润假设分别上调8%/8%/15%至3.7/4.6/5.4亿元。2021年Wind可比公司一致预期PE均值为38.1x（前值36.5x），我们基于2021年38xPE，给予公司目标价22.00元（前次18.9元），维持“买入”评级。 风险提示：汽车需求低于预期；新项目开发进度慢于预期。

经营效率提升，业绩符合预期 公司10月27日发布三季报，Q1-Q3实现营收1082亿元（同比-11%），归母净利润13亿元（同比-42%）；扣非后归母净利润12.3亿元（同比-39%）。其中Q3营收421亿元（同比+1.6%），归母净利润8.1亿元（同比+10%），扣非归母净利润7.5亿元（同比+13.7%）。公司业绩符合我们此前盈利预测（华泰预期Q3实现归母净利润8亿元，同比+9%）。我们预计公司2020-2022年EPS为0.25/0.37/0.43元，维持“买入”评级。 毛利率同比下滑，费用率显著改善 公司Q3收入增长主要原因是单车ASP提升，受到新疆和大连疫情影响，公司Q3新车销量同比-8%。Q3毛利率8.5%，同比-1.5pct，环比-1.3pct，主因Q3主机厂返利减少，保险费改导致佣金业务毛利率下滑。Q3销售费用率2.8%，同比-0.2pct；管理费用率1.5%，同比-0.2pct，公司Q3产生财务费用7.56亿元，同比-2亿元，主要原因是汇兑损失减少以及资金成本下降。Q3经营活动现金净流量-23亿元（同比-46亿元），主要原因是Q3存货同比+22亿元、长期应收款同比+6.5亿元、预付账款同比+18亿元。 口径调整导致佣金业务同比下滑 公司佣金业务同比下滑的主要原因是双保无忧业务从原本的计入佣金收入调整至新车销售和维修业务。剔除口径变化影响，公司新车销售收入约同比+1.8%，毛利率1.8%，同比-0.2pct，销售结构改善导致单车ASP提升，由于主机厂返利减少和折扣加大，新车销售毛利率同比下滑。维修业务同比-4%，毛利率37%，同比+5.1pct，大修率提升导致维修毛利率改善。佣金业务同比+19%，毛利率79%，同比+2.5pct，双保无忧业务为佣金业务带来增长。融资租赁收入同比-7.4%，毛利率56%，同比-20.6pct，因为整体资金环境趋紧，资金成本提升，融资租赁业务规模和毛利率下降。 销量和归母净利润有望同比改善，维持“买入”评级 我们认为乘用车行业有望迎来复苏。公司新车销量同比增速有望转正，新车销售毛利率有望提升，业绩弹性大。维修保养业务有望为公司带来稳定增长，利润周期性有望减弱。公司正在积极进行店面改造，逐步将盈利性较差的品牌改造成盈利性较好的日系和豪华车品牌。二手车业务和新能源汽车充电桩业务有望为公司带来长期成长。我们预计公司2020-2022年分别实现归母净利润20/30/34.5亿元（前值21/30/34亿元），EPS分别为0.25/0.37/0.43元，同行业可比公司21年平均估值15XPE，给予公司2021年15XPE估值，维持目标价至5.55元，维持“买入”评级。 风险提示：乘用车市场增长不及预期，智能驾驶推广不及预期，全球疫情导致下游客户产量不及预期。

3Q20归母净利润同比增长20.0%，业绩低于我们预期 公司10月27日晚披露三季报，1-3Q20实现营收17.4亿元（同比-9.5%），归母净利润2.5亿元（同比-13.9%），扣非归母净利润2.1亿元（同比-26.8%）；业绩低于我们预期（华泰预期1-3Q20实现归母净利润2.7亿元）。3Q20实现营收7.1亿元，同比增长6.0%，环比增长70.7%；归母净利润1.1亿元，同比增长20.0%，3Q20营收恢复增长主要是海外复工复产。我们预计公司2020-2022年EPS为0.45/0.61/0.73元，维持“买入”评级。 3Q20毛利率企稳回升，汇兑收益增厚净利润 公司1-3Q20营收同比下降9.5%，综合毛利率32.5%，同比下降1.3pct，主要是设备折旧摊销导致的生产成本增加。Q3综合毛利率30.8%，环比提升0.5pct，相较于Q2毛利率有所回升。公司Q3销售费用率、管理费用率、研发费用率未发生较大变化，销售费用率3.93%，同比+0.06pct；管理费用率7.53%，同比+0.91pct；研发费用率4.85%，同比-0.14pct，主要疫情影响研发投入；财务费用-53万元，财务费用率-0.07%，去年同期为-2.62%，主要是汇率波动致汇兑收益增加。 积极拓展轻量化零部件和新能源产品 公司看好汽车轻量化零部件和新能源汽车行业，今年在新项目、新客户、新技术和产能上均有所进展。新项目方面，获得了或开发了博世（未上市）、大陆（CONDE）、联合电子（未上市）、麦格纳（MGAUS）、李尔（LEAUS）、舍弗勒（SHADE）、博泽（未上市）等客户的新能源汽车客户或项目。新技术方面，投资深圳银宝山51%股权获得高固相半固态成型技术。在完善产能布局方面，目前形成华东基地（宁波）、北美基地（IKD MEXICO）、欧洲研发和项目中心和西南基地（柳州）四大主要基地。公司在技术、项目、产能和客户上的持续投入有助于中长期可持续发展。 Q3归母净利润恢复正增长，维持“买入”评级 公司出口业务占比较高，2015-2019年出口收入占比处于62-71%区间。随着海外生产恢复到正常水平，我们认为公司业务重新步入正增长通道，新产品和新业务将逐步贡献收入。我们维持此前盈利预测，预计2020-2022年归母净利润为3.9/5.3/6.3亿元，对应EPS为0.45/0.61/0.73元。2020年可比公司PE均值为44倍（Wind一致预期，前值40倍），给予公司2020年40倍PE估值（前值38倍），上调目标价至18.0元（前值17.1元），维持“买入”评级。 风险提示：汽车行业周期性波动风险；市场竞争加剧的风险；出口业务风险；原材料价格波动风险。

客户销量同比高增长，Q3扣非后归母净利润高增长 公司10月26日发布三季报，Q1-Q3实现营收43亿元（同比+21%），归母净利润3.18亿元（同比+123%）；扣非后归母净利润2.28亿元（同比+293%）。其中Q3营收17亿元（同比+33.5%），归母净利润8875万元（同比+119%），公司Q3归母净利润位于业绩预告区间（公司预计Q3实现归母净利润3000万元~1.1亿元），扣非归母净利润1.2亿元（同比+928%）。Q3公司产生了3100万元非经常性损失，主要原因是参股公司Ficha（4052JP）股价变动产生了公允价值变动损失。我们预计公司2020-2022年EPS为0.82/1.24/1.73元，维持“增持”评级。 下游客户销量叠加新订单放量，毛利率环比改善 公司Q3收入增长主要原因是客户销量同比高增长以及上汽大众新订单开始放量。公司Q3毛利率24.1%，同比持平，环比+0.37pct，产能利用率提升，毛利率环比改善。公司Q3销售费用率3.1%，同比-0.7pct；管理费用率2.6%，同比-0.4pct；研发费用率10.9%，同比-2.2pct。我们认为收入高增长带来的规模效应是公司费用率下降的主要原因。公司Q3产生财务费用-1039万元，同比-1523万元，主要原因是汇兑收益增加。Q3经营活动现金净流量-0.62亿元（同比-1.3亿元），主要原因是购买原材料导致存货增加以及应收款项融资增加。 ADAS业务有望快速增长 根据中汽协数据，公司重要客户一汽大众Q3实现销量58.6万辆，同比+6%；日本马自达（7261JP）Q3批发销量4.8万台，同比-19%；长安马自达Q3批发销量3.8万台，同比+10.4%；长城汽车（601633CH）Q3批发销量22万台，同比+12%。我们认为公司2021年主要增长点有：1、日系、上汽大众等客户新订单放量；2、360环视、全自动泊车、代客泊车等新产品逐步量产，推动公司ADAS业务快速成长；3、高级辅助驾驶的域控制器业务产生新订单。 维持盈利预测，维持“增持”评级 公司多种ADAS产品已实现规模化量产，销售额同比增幅超过100%。公司积极搭建智能出行解决方案，多屏智能座舱、360度高清环视和T-Box等产品已配套量产。公司与小鹏汽车(XPEVUS)、英伟达（NVDAUS）合作开发了L3级别域控制器产品，彰显了公司深厚的研发积淀。我们维持公司盈利预测，预计公司2020-2022年实现归母净利润4.51、6.80、9.54亿元，对应EPS分别为0.82/1.24/1.73元，同行业可比公司2021年平均估值约60XPE（Wind一致预期），给予公司2021年60XPE估值，调整目标价至74.4元（前值85.56元），维持“增持”评级。 风险提示：乘用车市场增长不及预期，智能驾驶推广不及预期，全球疫情导致下游客户产量不及预期。

3Q20经营业绩强劲，汇兑损失掩盖利润高增长。 长城汽车（10月23日）公告了三季度财务数据：营业收入262.1亿元，同比+24%，归母净利润14.4亿元，同比+3%。三季度由于汇率波动造成5.1亿元汇兑损失，剔除汇兑损失的影响后，公司3Q20归母净利润为19.5亿元，同比+39%，符合华泰预测（19.6亿元）。公司3Q20汽车销量同比+24%，同时产品结构改善驱动毛利率提升。我们认为公司3Q20经营表现较为强劲。我们预计公司2020-2022年EPS 分别为0.56/0.89/1.08元，维持“增持”评级。 销量增长驱动收入增长。 公司3Q20营业收入262.1亿元，同比+24%。我们认为公司收入快速增长主要得益于其销量的增长。据公司公告，3Q20销量28.6万辆，同比+24%，其中哈弗品牌销量18.3万辆，同比+9%；WEY 品牌销量2.4万辆，同比+3%；皮卡品牌销量6.4万辆，同比+93%。皮卡车型销量占比从3Q19的14.5%提升至3Q20的22.6%。2019年10月上市的新车“炮”系列皮卡是公司3Q20销量增长的主要驱动力之一。展望2021-2022年，我们预计公司进入新产品周期，销量将维持较好的增长态势。 产品结构变化带动毛利率改善。 公司3Q20的毛利率为18.9%，相比3Q19的18.5%有所改善。我们认为毛利率改善的主要原因是：1）销量增长带来的规模效应；2）公司皮卡车型销量占比提升，皮卡车型利润率水平（尤其是新产品“炮”系列）高于其他车型，皮卡车型销量占比提高使得公司整体利润率改善。展望2021-2022年，我们认为公司销量将持续增长，且产品结构改善，公司毛利率水平有望稳中有升。 2021-2022年长城汽车进入新产品周期。 据半年报披露，长城汽车2H20推出第三代哈弗H6、哈弗大狗、WEY 坦克300、欧拉白猫和欧拉好猫等四款车型。同时7月份长城发布了“柠檬”、“坦克”和“咖啡”三大技术平台，涵盖了汽车研发、设计生产和汽车生活的全产业链价值创新体系。我们认为新车型的引入将提升长城汽车产品竞争力，新的技术平台也有助于降低单车成本。展望2021-2022年，随着新平台上更多新车型推出，我们认为公司有望进入新的产品周期，汽车销量、营业收入和归母净利润有望快速增长。 维持“增持”评级。 我们维持公司2020-2022年的净利润预测不变，2021年Wind 可比公司一致预期PE 均值为29.6x（前次28.1x），考虑到公司销量表现强劲且明后年预期业绩增速较快，我们基于31x 2021E PE（前次30x 2021E PE），给予公司目标价27.60元（前次26.70元），维持“增持”评级。 风险提示：汽车需求低于预期，市场竞争加剧，新车型推出进度低于预期。

3Q20归母净利润同比增长24% 三花智控（10月20日）发布3Q20财务数据：营业收入32.8亿元，同比+17%，归母净利润4.5亿元，同比+24%。公司3Q20归母净利润高于华泰预测（4.2亿元），我们认为公司收入和归母净利润增长较快主要得益于下游需求的恢复，特别是汽车行业的需求复苏。1-9月公司营业收入85.9亿元，同比-0.3%，归母净利润10.9亿元，同比+3%。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.43/0.52/0.58元，维持“增持”评级。 3Q20中国车市需求复苏 根据中汽协数据，2020年前三季度，国内乘用车批发销量1,335万台，同比-12%，其中3Q20，国内乘用车批发销量551万台，同比+8%。3Q20乘用车批发销量同比转正，主要原因是终端需求复苏。考虑到四季度通常为汽车销售旺季，我们预计汽车销量有望在4Q20延续正增长。1H20三花智控收入约有18%来自汽车行业，我们认为汽车行业需求恢复增长将对三花智控的收入和利润产生积极的拉动作用。 汽车零部件业务是公司未来主要的增长驱动力 汽车零部件业务于2017 年注入上市公司体内，1H20汽车零部件业务占公司收入为18%。该业务下游需求包括传统汽车和新能源车，我们认为公司在汽车热管理领域具有较强的技术积累，公司将受益于新能源车行业的发展。从公司承接订单执行情况来看，我们预计2021-2022年汽车零部件业务将维持较快增长，是公司收入和利润增长的主要驱动力。 拟发行可转换公司债券用于产能投建 三花智控（10月20日）公告了公开发行可转换公司债券的预案，根据预案披露，三花智控拟募集30亿元，其中14.9亿元用于年产6,500万套商用制冷空调智能控制元器件建设项目，7亿元用于年产5,050万套高效节能制冷空调控制元器件技术改造项目，8.1亿元用于补充流动资金。2020年前三季度公司的资产负债率为39.8%，ROE 11.4%，毛利率28.7%。我们认为公司经营状况良好，发行可转债将有利于公司的产能投建和技改项目顺利进行。 上调盈利预测和目标价，维持“增持”评级 考虑到公司3Q20强劲的业绩表现和其下游汽车需求的增长趋势，我们将公司2020-2022年营业收入假设分别上调2%/6%/6%至117.5/134.4/146.1亿元。考虑到汽车零部件业务毛利率较高，将公司毛利率假设上调至30.4%/31.4%/31.7%（前值29.9%/30.2%/30.6%），将公司归母净利润假设分别上调5%/13%/13%至15.4/18.8/20.8亿元。2021年Wind可比公司PE均值为37.9x（前次为41.1x），考虑到公司在新能源汽车热管理的龙头地位和较好的利润增长前景，我们基于52x 2021E PE（前次55x 2021E PE），给予公司目标价27.00元（前次25.85元）。 风险提示：汽车和家电行业产销不及预期；盈利能力不及预期。

毛利率同比下降及汇兑损失增加，Q3业绩略低于预期公司10月19日发布三季报，Q1-Q3实现营收11亿元（同比+42%），归母净利润2.3亿元（同比+70%）；扣非归母净利润2.1亿元（同比+66%）。 其中Q3营收4.4亿元（同比+61%），归母净利润0.9亿元（同比+76%），扣非后归母净利润0.8亿元（同比+65%）；公司Q3归母净利润略低于我们预期（华泰预期Q3实现归母净利润1亿元），主要原因是毛利率同比下滑以及人民币升值产生了汇兑损失。受益于新能源汽车行业的快速发展，公司有望迅速成长，我们预计公司2020-2022年EPS为0.73/1.09/1.45元，维持“增持”评级。 客户订单放量推动收入高增长，毛利率同比下滑公司Q3收入增长主要原因是特斯拉（TSLAUS）、采埃孚（ZFUS）等客户销量高增长。公司Q3毛利率34.7%，同比-0.5pct，主要原因是产品结构有所改变。公司Q3销售费用率2.1%，同比+0.2pct，主因运费增加；管理费用率4.3%，同比-2.6pct，研发费用率3.7%，同比-0.9pct，主因收入增加，规模效应显现。财务费用966万元，同比+1041万元，主要原因是Q3人民币相对美元升值产生了汇兑损失。经营活动现金净流量0.95亿元（同比+116%），基本与净利润相当。 特斯拉销量增长迅速，受益于新能源汽车轻量化发展趋势公司重要客户特斯拉Q3实现销量14万辆，同比+43%。我们认为公司2021年主要增长点有：1、重要客户特斯拉销量快速增长；2、国内外新能源汽车销量迅速增长，对铝制轻量化零部件需求增加，公司新客户和新订单增加；3、产品品类增加，从2021年开始，公司锻造和挤压零部件产能逐渐投产放量，为公司带来新的增长点。我们认为公司在新能源汽车铝制零部件领域具有先发优势和优秀的成本控制能力，在远期有望成为新能源汽车铝制零部件集成供应商。 维持盈利预测，维持“增持”评级展望2020年Q4以及2021年，公司来自国内外新能源车企的新订单有望逐步放量，我们维持此前盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.3/4.9/6.5亿元，对应EPS分别为0.73/1.09/1.45元。2021年可比公司平均估值50倍PE（Wind一致预期），考虑到公司业务和估值更接近拓普集团（601689CH）等零部件可比公司，维持公司2021年48倍PE估值，维持目标价52.32元，维持“增持”评级。 风险提示：新兴业务研发不达预期，海外业务受中美贸易摩擦影响，行业景气度下降。

客户销量同比高增长，Q3业绩略超预期 公司10月19日发布三季报，Q1-Q3实现营收43.2亿元（同比+14.7%），归母净利润3.9亿元（同比+14.8%）；扣非后归母净利润3.6亿元（同比+14%）。其中Q3营收17.6亿元（同比+32%），归母净利润1.7亿元（同比+35%），扣非归母净利润1.6亿元（同比+38%）；公司Q3归母净利润略超我们预期（华泰预期Q3实现归母净利润1.5亿元），主要原因是下游客户高增长推动公司收入增长。我们预计公司2020-2022年EPS为0.58/0.92/1.20元，维持“买入”评级。 下游客户销量高增长推动公司收入高增长，毛利率环比改善 公司Q3收入增长主要原因是特斯拉（TSLA US）、吉利汽车（175 HK）等客户销量高增长。公司Q3毛利率26.1%，同比-0.24pct，环比+1.4pct，产能利用率提升，毛利率环比改善。公司Q3销售费用率4.6%，同比-0.6pct；管理费用率3.0%，同比-0.8pct；研发费用率5.3%，同比-1pct。我们认为收入高增长带来的规模效应是公司费用率下降的主要原因。公司Q3产生财务费用1879万元，同比+2471万元，主要原因是人民币升值产生的汇兑损失增加。Q3经营活动现金净流量2.98亿元（同比+32%），公司加强了对营运资本的管理。 客户有望高增长叠加新产品放量，2021年收入有望高增长 公司重要客户特斯拉Q3实现销量14万辆，同比+43%；吉利汽车（175 HK）Q3批发销量34.5万台，同比+12.6%；上汽通用批发销量39.5万台，同比+2.6%。我们认为公司2021年主要增长点有：1、重要客户特斯拉销量快速增长；2、轻量化底盘和汽车电子业务拓展更多造车新势力客户；3、新的产品新能源热管理产品开始量产；4、底盘和汽车电子业务产能利用率提升，毛利率有望改善。 维持盈利预测，维持目标价，维持“买入”评级 展望2021年，公司来自国内外新能源车企的新订单有望逐步放量，我们维持此前盈利预测，预计2020-2022年归母净利润为6.15/9.74/12.67亿元，对应EPS为0.58/0.92/1.20元。2021年可比公司PE均值为50倍（Wind一致预期），考虑到公司未来新能源汽车热管理业务前景广阔，维持公司2021年55倍PE估值，维持目标价50.6元，维持“买入”评级。 风险提示：新兴业务研发不达预期，海外业务受中美贸易摩擦影响，行业景气度下降。

长城汽车3Q20销量高增长受益于汽车需求复苏以及新车型的贡献，长城汽车9月销量同比+18%至11.8万辆，3Q20公司销量28.6万辆，同比+24%，增速超过行业销量增长水平（据中汽协数据，中国乘用车3Q20销量同比+8%）。我们认为公司3Q20销量增速较快主要得益于：1）公司新车型销量增长较好，特别是皮卡车型对销量贡献持续提升；2）国内疫情影响消除后，中国汽车需求企稳回升。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.56/0.89/1.08元，维持“增持”评级。 皮卡车型是公司3Q20销量高增长的主要驱动力据公司公告，长城汽车9月销量同比+18%至11.8万辆，其中哈弗品牌销量7.9万辆，同比+5%；WEY品牌销量0.9万辆，同比+4%；皮卡车型销量2.3万辆，同比+67%；欧拉品牌销量0.7万辆，同比+253%。长城汽车3Q20销量28.6万辆，同比+24%，其中哈弗品牌销量18.3万辆，同比+9%；WEY品牌销量2.4万辆，同比+3%；皮卡品牌销量6.4万辆，同比+93%。皮卡车型销量占比从3Q19的14.5%提升至3Q20的22.6%。2019年10月上市的新车“炮”系列皮卡是公司3Q20销量增长的主要驱动力之一。 长城汽车3Q20归母净利润有望同比高增长 基于长城汽车3Q20的强劲销量表现，我们预计其3Q20的营业收入同比+30%至275.6亿元，归母净利润同比+40%至19.6亿元。我们认为公司归母净利润增长应超过其收入增速，主要原因是：1）销量增长带来规模效应；2）皮卡车型利润率水平（尤其是新产品“炮”系列）高于其他车型，皮卡车型销量占比提高使得公司整体利润率改善。 2021-2022年长城汽车进入新产品周期据半年报披露，长城汽车2H20推出第三代哈弗H6、哈弗大狗、WEY坦克300、欧拉白猫和欧拉好猫等四款车型。同时7月份长城发布了“柠檬”、“坦克”和“咖啡”三大技术平台，涵盖了汽车研发、设计生产和汽车生活的全产业链价值创新体系。我们认为新车型的引入将提升长城汽车产品竞争力，新的技术平台也有助于降低单车成本。展望2021-2022年，随着新平台上更多新车型推出，我们认为公司有望进入新的产品周期，汽车销量、营业收入和归母净利润快速增长。 上调盈利预测和目标价，维持“增持”评级考虑到公司将进入新的产品周期，我们将2020-2022年公司销量假设分别上调1%/4%/4%，毛利率假设上调至17.3%/19.0%/19.5%，归母净利润假设上调4%/23%/26%至51.7/81.7/98.7亿元。2021年Wind可比公司一致预期PE均值为28.1x（前次27.6x），考虑到公司销量表现强劲且明后年预期业绩增速较快，我们基于30x2021EPE（前次22x2021EPE），给予公司目标价26.70元（前次16.00元），维持“增持”评级。 风险提示：汽车需求低于预期，市场竞争加剧，新车型推出进度低于预期。