事件：公司发布2021年年报，2021年实现收入106.8亿元，同比+19.5%；归母净利润13.09亿元，同比-4.59%。2021Q4收入30.81亿元，同比+22.91%；归母净利润2.91亿元，同比-19.06%。 点评：全年稳健收官，酵母量价齐升，提价顺利传导。2021年公司稳健收官，Q3大范围提价助推Q4收入有所提振，收入符合预期。2021年酵母及深加工品/包装/奶制品/制糖/其他行业分别实现收入79.84/4.19/0.63/10.51/10.89亿元，同增15.1%/25.6%/35%/68.4%/15.6%，2021Q4分别同增7.9%/24.2%/11.3%/68.9%/44.9%。公司发酵总产量达到31.6万吨，同比增加10.3%，单价同比增加3.43%，实现量价齐升。其中酵母抽提物产量突破10万吨，同比增长22.9%，预估YE全年收入增长接近30%。公司从2021年9月陆续对酵母、YE等下游衍生品进行提价，主导大包装酵母产品提价30%，YE等下游衍生品提价20%，12月对海外产品提价15%左右，目前海外/国内产品均价提升11%/19%，目前动销传导顺畅。由于糖蜜价格和运费上涨、C端占比下降以及去年高基数使得利润端有所下滑，仍完成股权激励目标。 原材料上涨致利润率承压，费用率优化。2021年公司毛利率27.34%，同减6.66pct，主要系2021年糖蜜采购均价（1100元左右）同比提升40%+以及运费上升。公司期间费用率19.26%，同减1.29pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为6.26%/3.37%/4.45%/0.74%，同比-0.97/-0.15/+0.13/-0.43pct，销售费率下降系广告宣传和销售人员薪酬占比有所下降。 近糖蜜采购近7成，朝五十四五200亿亿目标稳步迈进。目前公司糖蜜采购进度达70%左右，采购均价1300元，剩下计划通过水解糖替代。2022年公司计划实现营收126.17亿元，+18.18%，净利润13.72亿元，+4.85%。公司力争2025年实现收入200亿，全球产能达40万吨（不包括海外新增），十四五目标上调彰显长远发展信心。明年公司拟新增酵母和YE产能4万吨和2万吨。 盈利预测：预计2022-2024年EPS分别为1.73、2.18、2.59元，对应PE分别为25X、20X、17X，给予“增持”评级。 风险提示：糖蜜价格上涨，酵母需求放缓，盈利预测不及预期

事件：公司发布2021年年度报告，全年实现营收250.04亿元，同比增长9.71%；归母净利润66.71亿元，同比增长4.18%；扣非归母净利润64.30亿元，同比增长4.09%；EPS为1.58元。其中单2021Q4公司实现营收70.10亿元，同比增长22.85%；归母净利润19.63亿元，同比增长7.19%；扣非归母净利润18.49亿元，同比增长4.02%，EPS为0.47元。 点评：收入超预期增长，彰显经营韧性。公司2021Q4实现营收70.10亿元，同比增长22.85%，收入增速超预期。分产品看，公司21Q4酱油/调味酱/蚝油/其他分别实现营收40.05/6.57/13.40/5.36亿元，同比增长20.75%/13.60%/21.31%/23.12%，公司在聚焦三大核心品类的同时，全力促进其他品类发展，其中醋、料酒等产品已初具规模，未来有望为公司贡献更多业绩增量。分地区看，东部/南部/中部/北部/西部区域分别实现营收13.73/13.06/14.71/16.20/7.68亿元，同比增长20.27%/20.97%/30.49%/12.10%/19.75%，各区域营收均取得显著增长，中部市场增速领先，北部区域增长速度较慢。分渠道看，公司线下/线上渠道实现营收62.43/2.95亿元，公司加快布局线上业务以满足快速迭代的市场需求和消费场景，线上渠道收入占比持续提升。 率先提价缓解成本压力，有望拓宽利润空间。2021Q4归母净利润同比增7.19%，净利率28.01%，同比降4.09pct。毛利率为38.13%，同比降3.73pct，主要系原材料及能源价格持续上涨所致。2021Q4期间费用率为6.78%，同比提高3.23pct。其中销售费用率为4.30%，同比增4.93pct，主要系会计准则变更下的运费口径调整；管理费用率为1.57%，同比降0.55pct；研发费用率为3.41%，同比降0.38pct；财务费用率为-2.50%，同比降0.76pct，主要系利息收入增加。 盈利预测：公司作为调味品龙头，在高基数压力下聚焦核心品类保增长，为应对成本上涨，公司在2021年10月率先提价，预计将有效改善成本压力，释放利润增长空间。我们持续看好公司未来发展，预计2022-2024年EPS为1.78、2.08、2.48元，对应PE分别为51X、43X、36X。维持“买入”评级。 风险提示：

事件：公司发布2021年年报，2021年实现收入2262.3亿元，同比+16.1%；实现净利润41.3亿元，同比-31.1%。2021Q4实现收入635.0亿元，同比+15.6%；实现净利润4.5亿元，同比-50.5%。 点评：2021年年收入端维持稳健增长，积极招商&加大产能建设。2021年公司收入端实现稳健增长，来自于厨房食品的销量增长和油类提价。利润端下滑主要由于成本端涨幅过大和渠道、产品结构变化以及大豆相关业务的套保亏损。分业务，2021年厨房食品/饲料原料及油脂科技/其他产品实现收入1419.8/825.1/17.3亿元，同比增长17.1%/13.8%/40.9%。厨房食品/饲料原料及油脂科技销量为2065.6/2516.8万吨，同比变动+3.25%/-9.23%，单价同比增长13.4%/25.4%。公司推进组织变革，成立央厨食品和电商事业部，并整合5个渠道事业部。截至2021年底共有6121个经销商，净增1024个，主要在调味品等业务板块新增专业型经销商。公司目前全国71个生产基地，比去年新增5个，同时正在兰州、合肥、青岛、潮州等新建多个生产基地，中央厨房杭州、重庆、廊坊、西安等项目正加速建设中，2022年开始陆续投产。 原材料上涨和结构变化致毛利率承压。2021年公司毛利率为8.76%，同比下降2.8pct。其中厨房食品/饲料原料及油脂科技/其他产品毛利率分别下降3.2/2.22/8.65pct。厨房业务毛利率下降主要来自于1）由于消费力疲软使得中高端产品占比下降，同时餐饮恢复致低毛利的餐饮占比增加，结构变化导致毛利率下降。2）原材料涨幅过大，根据wind数据2021年国内/南美大豆均价分别同比上涨14.5%/36.4%，公司大豆及加工品/水稻及加工品/小麦及加工品/油籽及加工品/棕榈及月桂酸油采购单价同比+50.52%/1.3%/7.7%/17.34%/35.63%。根据渠道调研去年公司油平均提价幅度10-15%，提价未能覆盖成本上涨。2021年公司销售/管理/财务费用率分别同比-0.1/+0.06/+0.53pct，财务费用增加10.9亿系利息收入降低。 盈利预测：预计2022-2024年EPS为1.18、1.52、1.79元，对应PE为42X、33X、28X，维持增持评级。 风险提示：原材料大幅上涨；食品安全问题；盈利预测不及预期。

事件：公司发布 21年报，报告期内实现营收 44.78亿元，同增 57.3%，归母净利润1.54亿元，同增 160.6%；测算 21Q4实现营收为 13.34亿元，同增 37.4%，归母净利润 0.11亿元，同比增加 72.7%。 战略聚焦奶酪板块引领公司增长，液奶保持平稳，贸易发挥协同。分业务看，21年公司奶酪/液态奶/贸易收入分别为 33.3亿/4.3亿/7.0亿，分别同增 61%/4%/97%；其中 21Q4奶酪/液态奶/贸易收入分别为 10.5亿/1.1亿/1.7亿，分别同增 44%/2%/28%。 业务端，公司重心发力奶酪板块，具体来看，21年即食营养/家庭餐桌/餐饮工业分别实现收入 25.1亿/3.5亿/4.7亿，分别同增 71%/6%/73%。受益于金装、零添加等高端低温奶酪棒的迭代升级，及常温新品奶酪棒贡献增量，大单品奶酪棒延续为公司成长的核心驱动力，结合渠道反馈，预计 21年末公司常温经销商 1800-1900家，覆盖常温终端约 40万个，预计对报表端贡献约 3亿。餐桌系列受 20年高基数效应增长放缓，餐饮工业继续发挥马苏里拉优势，延续高增。截至 21年末，公司经销商共 5363家，覆盖零售终端约 60万个。展望 22年，公司战略思路为“常温做宽、低温做精”，常、低温事业部合并有望提升团队合力，常温加大终端铺市，同时，公司今年已推出奶酪片新品，并有望进一步推出常温系列的奶酪零食新品，形成“1+N+X”的产品矩阵，持续孵化并打造过亿级体量单品。 结构提升、规模效应带动毛利率持续优化，费用投入力度持续加大。21年公司整体毛利率 38.1%，同比提升 2.2pct，其中奶酪/液奶/贸易毛利率分别同比+3.1pct/-4.2pct/1.9pct，主因生产端规模效应提升、叠加高毛利的奶酪棒升级产品带动产品结构优化。公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 25.9%/7.7%/0.9%/-0.7%，同比+0.9pct/+2.7pct/-0.5pct/-1.7pct，考虑奶酪业务仍处于快速成长阶段，公司延续高举高打品牌投放，21全年广告促销费 9亿元（yoy+62%），叠加常温新品上市及春节广告费用前置支出，销售费用率仍维持高位，管理费用大幅增加主因股权激励摊销 1.2亿元（20年为 41.63万）。若剔除股权激励费用影响，21年公司净利率为 6.2%，同比提升 4.1pct。 盈利预测：我们预计公司 22-24年净利润分别为 4.92、8.70、11.83亿元，同比增长为 218%、77%和 36%，最新收盘价对应 22-24年 PE 分别为 38x、22x、16x，维持买入评级。 风险提示：新品拓展不及预期、竞争格局加剧、食品安全问题

事件：公司发布20 21年年报，全年实现营收25.19亿元，同比增长10.82%；归母净利7.42 亿元，同比下降4.52%；扣非归母净利6.94 亿元，同比下降8.49%；EPS 为0.87 元。其中单2021Q4 公司实现营收5.63 亿元，同比增长18.74%；归母净利2.38 亿元，同比增长45.75%；扣非归母净利2.09 亿元，同比增长32.41%；EPS 为0.27 元。 点评：渠道下沉加速推进，销量拉动营收稳增。公司2021/2021Q4 实现营收25.19/5.63 亿元，同比增长10.82%/18.74%。分产品看，榨菜/萝卜/泡菜/其他全年分别实现营收22.26/0.69/1.59/0.62 亿元，同比变化12.73%/-30.77%/3.35%/48.1%，榨菜增长稳健，萝卜表现不佳预计主要系销售政策向主力榨菜产品倾斜所致。分渠道看，经销/直销渠道全年分别实现营收23.77/1.39 亿元，同比增长8.08%/96.2%，经销商规模全年实现净增382 家至3030 家，公司积极布局县级市场，渠道下沉成效显著，同时线上渠道加大广告费用的投放，扩充电商覆盖面，线上线下共振实现放量增长。分地区看，华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/东北/出口全年分别实现营收6.92/4.20/3.04/2.93/2.44/2.15/2.10/1.08/0.29 亿元，同比变化15.15%/23.19%/13.16%/9.85%/6.15%/2.95%/-10.49%/13.8%/22.26%，核心市场增长稳健，华北/中原地区积极招商实现稳健增长。 成本端压力可控，费用端支持加强。公司2021 年毛利率还原可比口径后55.97%，同比降低2.29pct。分产品看，榨菜/萝卜/泡菜/其他全年毛利率为54.80%/49.05%/26.27%/34.08%，同比降低5.02/5.73/14.49/24.35pct，青菜头涨价致成本承压。2021/2021Q4 公司净利率29.46%/42.3%，同比变化-4.73/7.84pct。2021 年全年销售费用率18.86%，同比增长2.67pct，预计主要系会计准则变更以及2021 年公司加强品牌宣传费用投入所致；管理费用率2.95%，同比增长0.42pct；研发费用率0.22%，同比降低0.08pct；财务费用率-3.8%，同比降低2.28pct，主要系定增项目的募集资金暂时存放银行/购买理财产品带来的利息收入上升所致。 盈利预测：我们调整盈利预测及目标价，预计2022-2024 年EPS 为1.12、1.35、1.58 元，对应PE 分别为27X、22X、19X。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，食品安全问题，盈利预测不及预期

事件：公司发布一 季报业绩预告，2022Q1实现收入同比增长 80%左右，实现净利润为4.6-5.6 亿元，同比增长52-85%。 点评：一季度实现开门红，成熟市场增长靓眼。在当下疫情反复的市场环境下公司逆势实现开门红，一季度表现靓眼，收入符合预期。由于公司今年春节货折略高，报表端增长略低于公司发货端增长。 2022Q1 利润增速慢于收入增速，主要系一季度营销费用加大投入以及人员扩编和涨薪使得管理费用有所增加导致。渠道调研了解到目前回款30%左右，发货比例接近30%。3 月份经销商仍在进货，近日舍得部分区域开始实行控货预计持续至3 月末以来实现挺价。公司全国共有六大中转仓监测经销商库存水平，目前舍得渠道库存在1.5-2 月，处于正常水平，动销良性。一季度增长主要来源于老市场发力，四川、山东、东北等老市场增长靓眼。东北地区回款进度超过30%，山东地区沱牌甚至出现缺货情况。且由于春节期间公司招商暂缓，招商将在二季度开始体现。今年起沱牌和舍得事业部独立运作，目前公司积极招募沱牌省区经理和业务人员。2021 年公司增设要客事业部，主做高端产品，针对定制和开发高端客户资源，预估人员配备至100 多人。 招商积极推进，打响会战突破重点市场。3 月8 日公司启动重庆会战，从全国抽调50 名业务精英支持重庆市场发展，同时渠道反馈2022 年重庆增长目标较为积极。后续视重庆会战效果可能陆续在南京、长沙等大型城市开展特区进行重点突破。截止至三季度末公司共有2177 家经销商，前三季度增加883 家，相对于2020 年底增加26.5%。目前预估500 万级别以上经销商贡献公司销售额的70%，2021 年调整的经销商以新招小商为主，原先老经销商团队较为稳定。预计2022 年公司整体招商目标仍较为积极，重点在空白市场进行招商，注重传统市场的渠道深耕。同时注重提高经销商质量，对经销商采取优胜劣汰制度，未来将持续提高大商比例。 盈利预测：预计2021-2023 年EPS 分别为3.75、5.98、7.85 元，对应PE 分别为47X、29X、22X，维持“买入”评级。 风险提示：招商动销不及预期；疫情扩散超预期；白酒行业下行风险。

浓香白酒龙头，业绩稳健增长。公司底蕴深厚，多次在国际博览会中获奖。发展历程曲折，积极变革创新成就龙头地位。90年代以 OEM+买断经营模式快速扩张，成为白酒龙头。2006-2012年，大商模式弊端显露，公司在治理积弊中承压发展，行业地位被茅台超越。2013-2016年，进入深度调整期。2017年起，“二次创业”重新起航，在产品体系、品牌营销、渠道治理等方面全面改革。改革成效显著，2017年起营收利润加速成长，高端产品对营收贡献度持续提升。 高端白酒扩容确定，存量竞争聚焦价格。居民收入增长助推消费升级，商务消费和个人消费是需求主体，白酒扩容具有稳固需求基础。 但是行业呈现挤压式增长，市场份额向高端白酒集中，结构性繁荣仍将持续。高端白酒重在价格竞争，茅台向上打开价格空间，五粮液提价扩容空间充足。从香型上看，浓香型白酒占据半壁江山，拥有稳定的消费人群，五粮液在浓香市场份额优势明显。 改革成果显著，经营正循环开启。产品上，公司采取主品牌“1+3”，系列酒“4+4”产品策略，八代普五千元价格带大单品地位稳固，经典五粮液布局 2000+价位带，完成品牌力的提升及超高端浓香市场的补缺，产品结构提升值得期待。渠道上，渠道改革聚焦数字化、精细化和扁平化，终端网点建设，推动渠道下沉，提升营销团队专业程度，经销商结构优化，数字化赋能渠道掌控力提升。品牌上，深挖品牌文化，创新宣传方式，品牌价值实现跨越式提升。 产品结构优化，经营效率提升，业绩估值有望双升。产品矩阵优化，普五+经典五粮液，双支柱产品结构贡献业绩。前期渠道问题经过治理得到改善，包袱放下后经营正循环开启。长期来看，坚守高端市场，当前茅台-五粮液估值比约为 1.82，差距有望缩小，2021年估值压制，边际改善可期。 盈利预测：公司普五、经典齐发力，团购渠道调整效果明显，核心竞争力不断增强，未来成长确定性高，预计 2021-2023年 EPS 为6.17/7.39/8.82元，对应 PE 为 32/27/23倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续发酵；食品安全问题；行业竞争加剧

事件： 公司于 2022年 2月 15日发布 2021年度业绩快报，报告期内公司实现营业收入 69.78亿元，同比增长 40.72%；归母净利润为 11.93亿元，同比增长 46.90%；归母扣非净利润 10.84亿元，同比增长 34.71%。 点评： 动销良好、库存良性，Q4维持高增长势头。Q4公司实现营收 14.18亿元，同比增长 55%；净利润 1.96亿元，同比增长 81%，延续前三季度高增长势头。 成本压力相对可控，渠道仍有精细化空间。根据调研反馈，在 2021年白砂糖和 PET 价格上涨的背景下，东鹏、红牛、乐虎等能量饮料厂商均未提价，今年公司毛利率或将受白砂糖价格上涨和 PET 锁价效应减弱拖累。但考虑到公司的规模效应释放和渠道费用的管控能力，成本压力相对可控。渠道铺设方面，公司在下半年减缓了经销商和网点的开拓速度，精耕渠道，努力开发单位售点的销售潜力。根据渠道调研，截至 2021年底，公司已覆盖全国约 200万家终端门店，较第三季度末增加约 10万家，我们认为终端网点仍存在广阔的横向扩张空间。同时公司将通过在弱势市场增加 SKU 和投放广告等形式，因地制宜，提高单位售点的销量。 能量饮料赛道优质且功能性明显，行业保持量增红利。根据多方渠道调研，我们预计 2021年能量饮料行业增速为 15%，其中华彬红牛销量有一定下滑，风味红牛有望实现 150%的增长，乐虎和中沃体质能量则分别增长约 10%和 15%。多品牌共同培育市场，行业规模持续扩容。 坚持产品创新，产能布局持续优化。公司先后在能量饮料产品线推出了含气的“东鹏加気”、“东鹏 0糖、“她能 SHE CAN”女性能量饮料等差异化产品，以满足消费者不同的需求。长沙、浙江生产基地规划在 2021年落地，未来将承接全国化扩张下新区域市场的供货需求。 投资建议：考虑到公司全国化扩张趋势，预计公司 2021-2023年营业收入为 69.78/90.00/110.70亿元，归母净利润为 11.93/15.11/19.93亿元，对应 2021-2023年 EPS 为 2.98/3.78/4.98元，维持公司“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动、渠道拓展不及预期。

事件：公司发布2021年度业绩快报，2021年度公司实现营收51.16亿元，同比减少0.14%，其中美味鲜公司实现46.18亿元，同比减少7.23%；公司归母净利润7.53亿元，同比减少15.39%，其中美味鲜公司实现6.07亿元，同比减少29.50%；公司扣非后归母净利润7.29亿元，同比减少18.73%；EPS为0.94元。单四季度公司实现营收17.04亿元，同比增长29.68%，其中美味鲜公司实现13.40亿元，同比增长6.69%；公司归母净利润3.86亿元，同比增长73.87%；扣非后归母净利润3.75亿元，同比增长74.42%；EPS为0.48元。 点评：需求疲软导致营收承压，2021Q4业绩改善超预期。美味鲜公司2021年实现营收46.18亿元，同比降低7.23%，主要系受疫情反复，居民消费下降，导致调味品销售受挫。产品方面，预计公司酱油业务保持稳定，蚝油料酒动销良好维持较快增速。渠道方面，商超渠道去库存化已基本完成，渠道信心逐步恢复，渠道下沉加速推进，预计区县覆盖率会进一步提升，同时重点开拓主销区餐饮渠道，预计餐饮营收会迎来高增。单四季度美味鲜公司实现营收13.40亿元，同比增长6.69%，业绩改善的驱动因素主要包括：1）2021年11月公司提价提升了经销商的备货意愿；2）调味品市场需求逐渐回暖，四季度进入调味品的动销旺季；3）渠道改革缓解了社区团购低价竞争带来的渠道库存压力。 原料成本持续上行，费用投放稳步加大。美味鲜公司2021年实现归母净利润6.07亿元，同比降低29.50%，净利率为13.14%，同比下降4.16pct；单四季度实现归母净利润2.09亿元，同比增长10.00%，净利率为15.60%，同比增长0.47pct。成本方面，大豆、麦麸、面粉、包材等原材料价格上行导致公司全年净利率承压。费用方面，下半年薪酬结构调整，提高底薪水平，预计将增加人工成本。此外公司推行渠道改革，积极开拓高端餐饮渠道，预计销售费用会有所增长。 盈利预测：考虑到目前公司渠道信心逐步恢复，渠道下沉和餐饮拓展加速推进，伴随厨邦三期扩建项目等产能的不断释放，股权激励计划静待落地，我们调整盈利预测及目标价，预计2021-2023年EPS为0.95、1. 14、1.30元，对应PE分别为35X、29X、25X。上调至“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，食品安全问题，盈利预测不及预期

事件：公司发布2021年业绩预告，预计实现营业收入13.5-14亿元，同比增长38.45%-43.58%；归母净利3.05-3.15亿元，同比上升73.82%-79.52%；扣非归母净利1.45-1.55亿元，同比上升12.42%-20.17%；EPS为1.23-1.27元。2021Q4实现营业收入3.77-4.27亿元，同比增长18.02%-33.68%；归母净利0.79-0.89亿元，同比上升9.19%-22.99%；扣非归母净利0.44-0.54亿元，同比上升0.9%-23.93%；EPS为0.32-0.36元。 点评：多措并举赋能门店业绩快速恢复，加码团餐业务助力业绩增长。 2021全年预计实现营收13.5-14亿元，同比增长38.45%-43.58%，疫情后门店扩张与业绩恢复以及团餐业务高增或为主要动因。门店方面，2021年公司加快开店节奏，预计全年净开店数加速增长。分地区看，华南地区门店数高速增长，华东地区部分重点城市实现稳步增长，华北地区发展较慢，华中地区新开200家门店彰显巨大潜力。同店收入方面，2021年同店整体量价齐升，已恢复至18年水平。量增方面，疫情常态化趋势下，2021Q1公司顺应市场需求推出预包装、锁鲜装新品，同时从零开始统筹推进外卖业务，目前预计已覆盖半数以上门店，进一步拓展门店收入来源；价升方面，2021Q4对馒头、芝麻包等非核心单品小幅提价；预计在第三代门店的支持下带动同店收入快速增长。此外，团餐方面公司今年增长迅猛，在学校、企事业单位等传统渠道取得高比例增长。 点评：持股东鹏增厚净利，降本稳费提振净利空间。2021年公司归母净利同比高增超70%，主要原因是间接持股东鹏饮料增厚利润1.4-1.5亿元。剔除非经常损益，预计21Q4扣非归母净利0.44-0.54亿元，扣非归母净利率11.63%-12.61%，同比降低0.99-1.97pct。2021Q1为预包装、锁鲜装新品投放较高营销费用，导致短期净利润承压。原材料价格预计今年上半年继续维持低位，毛利率有望维持较高水平。 盈利预测：收入端随着加盟商质量的不断提高、单店业绩的持续修复以及团餐业务的快速增长，公司业绩有望进一步释放。成本端公司仍有提前锁量锁价的产品储备，猪价下行的成本红利或将延续至2022H1。我们根据业绩预告调整盈利预测，预计2021-2023年EPS为1.26、1. 11、1.32元，对应PE分别为27X、30X、26X。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，食品安全问题，盈利预测不及预期

事件：公司发布2021年业绩预告，公司2021年实现营收约20.26亿元，同比下降14.34%；归母净利润约1.79亿元，同比下降50.96%；扣非归母净利约1.16亿元，同比下降62.43%，EPS约为0.24元。单2021Q4公司实现营收约6.28亿元，同比下降25.22%；归母净利润约9846.46万元，同比增长123.23%；扣非归母净利润约5243.17万元，同比增长302.59%。 点评：基数效应和需求疲软尚待缓解，公司业绩拐点未至。公司2021年营收约为20.26亿元，同比下降14.34%，预计主要系2020年复合调味品的高基数影响还未完全消散，叠加疫情影响下经济景气度下降，居民消费力下降，消费需求疲软，以及调味品行业尤其是火锅底料市场竞争加剧，产品促销力度加大所致。公司2021Q4营收约为6.28亿元，同比下降25.22%。2021Q4营收继续受高基数影响，目前根据渠道调研数据公司聚焦消化库存，持续推进渠道精耕细作，为后续基数影响消除后的增长奠定基础。 提价叠加低基数影响，司公司2021Q4盈利能力显著改善。2021年归母净利润约为1.79亿元，同比下降14.34%；净利率8.84%，同比降低6.56pct。 主要系公司为消化渠道库存，加大终端临期产品促销力度。叠加油脂和包材等原材料价格上升和会计费用调整导致成本上行，以及公司加大终端产品体验的费用投放，并在降价促销结束后转向使用买赠推动销售，导致销售费用率上行。2021Q4归母净利润约为9846.46万元，同比增长123.23%，净利率15.68%，同比提高10.43pct，盈利能力显著改善，预计主要系公司在2020Q4加大广告费用投入，股权激励费用集中在2020Q4摊销，导致2020Q4净利润基数较低。同时四季度是调味品销售旺季，2021Q4公司为缓解成本上涨压力，对部分产品进行提价，同时减少促销折，有效提振公司利润率。 盈利预测：公司持续聚焦拓宽渠道和消化库存，静待需求恢复、基数回归正常后业绩拐点出现，我们根据业绩预告调整盈利预测及目标价，预计2021-2023年EPS为0.24、0.39、0.46元，对应PE分别为95X、57X、49X。维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动，食品安全问题，盈利预测不及预期

事件：2022年1月 25日，公司发布 2021年业绩预告，预计 2021年年实现归母净利润52.34亿元－55.42亿元，同比增长 70%－80%。预计 2021年年度实现扣非归母净利润 51.73亿元－54.77亿元，同比增长 70%－80%。其中，21年Q4实现归母净利润3.55亿元—6.63亿元，同比增长-42.45%—7.28%。实现扣非归母净利润2.98亿元—6.02亿元，同比增长-48.89%—3.26%。 青花放量驱动业绩高增，整体符合预期。近年来，公司实行“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品策略，不断促进产品结构优化，我们预测公司全年营收209亿元，同比增长约为49%，其中青花放量及产品占比提升是业绩高增长的主要抓手。分产品来看，我们预计青花系列21年实现营收约为70亿元，占比达到35%-40%；巴拿马约为30亿元，占比10%-15%；老白汾约为30亿元，占比约为10%-15%；波汾60亿元，占比约30%。利润端来看，2021年全年实现归母净利润52.34-55.42亿元，同比增长70%-80%，整体符合预期；单21Q4季度利润增速放缓，系公司销售节奏前移和加大重点市场费用投放所致。 全国化布局深度推进，青花30有望成为新的增长极。分地区营收来看，预计2021年公司山西省内收入可达80-90亿元，同比增长30%+，系20年基数较低和巴拿马省内放量所致，我们预计2022年省内增速有所放缓，但维持10%+；环山西市场来看，2021年公司实现营收超过60亿元，占比30%左右，重点市场包括京津冀、陕鲁等；同时，公司加大华东市场投入，江、浙、沪、皖等市场实现稳定突破，预计2021年突破20亿元，占比提升至14%左右。产品方面，青花20放量是省外收入增长的主要驱动力，而经渠道反馈，青花30动销良好，需求旺盛，2022年有望实现翻倍增长，成为公司业绩新的增长极。此外，公司注重终端网点建设，全国市场可控终端网点达100余万家。 盈利预测：公司全国化深入推进，聚焦资源实现青花突破和结构拉升，预计2021-2023年实现营收209.1/274.9/352.2亿元，折合EPS 为4.42/5.97/7.80元，对应PE 为61X/45X/34X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续发酵；食品安全问题；行业竞争加剧。

事件：2022年1月18日，公司发布2021年年度业绩报告，预计2021年实现营收约34亿元，同比增长约86%，实现归母净利润8.8-9.5亿元，同比增长79.00%-93.24%，实现扣非归母净利8.73-9.43亿元，同比增长98.54%-114.46%。其中，2021Q4实现营收约为7.60亿元，同比增长约为8.73%，实现归母净利润1.6-2.3亿元，同比增长0%-42.85%，实现扣非归母净利1.55-2.25亿元，同比-5.49%-37.20%。 内参酒鬼持续景气，业绩高增兑现品牌力。2021年公司营收利润双双实现高增长，主要系公司全国化铺开顺利，内参稳价放量，酒鬼系列量价齐升。需求端方面，消费升级趋势+宴席市场回补奠定了公司业绩高增的基础。供给端，公司今年来着重强化品牌建设，坚持“中国文化酒”的战略定位，通过品牌聚势拉升品牌高度、事件营销提升品牌知名度、消费者促销活动和品鉴会提升品牌美誉度，2021年公司品牌势能进一步释放，业绩高增兑现品牌力。另外，公司注重优化市场布局，推动渠道建设更加符合酒鬼酒公司实际，省内依靠模式创新、一地一策，实现扁平化布局，省外注重核心中断覆盖，省外收入占比大幅提升，预计内参2021年省外收入占比突破45%。 高端和次高端扩容趋势不减，2022年年内参和酒鬼有望持续超预期。 目前内参省内控量稳定价盘，省外快速扩张，根据渠道调研，2021年公司增加了新经销商400+，全国地级市的覆盖率在90%以上。酒鬼系列，多个核心产品如红坛、紫坛和传承等定价200-400元核心价格带，此价格带为大众消费价位，受经济环境影响较小，随着大众需求的恢复，酒鬼系列酒得以快速放量。2022年，随着高端五粮液、国窖提价顺利开展，高端和次高端白酒定价空间进一步打开，内参作为高端酒第二阵营的佼佼者，将受益于此次高端提价，预计实现量价双升。 酒鬼系列，预计公司将着重打造红坛、透明装、传承等核心大单品，核心产品放量助推公司业绩持续高增。 盈利预测：公司全国化招商顺利，预计2021-2023年EPS为3.21/4.59/6.00元，对应PE为58/40/31倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情持续发酵；；食品安全问题；行业竞争加剧。

事件：公司发布2021年生产经营情况公告，据初步核算，2021年公司预计实现总营收1090亿元（其中，预计茅台酒/系列酒营收分别约为932亿/126亿），同比增长11.2%，实现归母净利润520亿元，同比增长11.3%。 此外，公司2021年生产茅台酒基酒5.65万吨左右，系列酒基酒2.82万吨左右。 点评：21Q4环比加速，全年规划顺利达成。公司全年实际收入增速略高于既定10.5%的经营目标，测算21Q4预计实现营收319亿元，同比增长12.4%，实现归母净利润147亿元，同比增长14.5%，增速较Q3呈现加快趋势。分产品看，21年茅台酒/系列酒同比分别增长10%/26%，其中Q4茅台酒/系列酒增速分别为14%/2%，茅台酒全年稳健增长，预计2021年茅台酒投放量/吨价分别为3.56万吨/262万元，量、价同比分别贡献3-4%、6-7%，主要系公司优化渠道结构带动吨价间接提升，受基酒产能瓶颈2021年量增有限，考虑2022年茅台酒可供基酒产量有望达双位数左右，增长加速可期。 中短期关注新品增量及市场化改革动作，公司长期提价能力无虞。21Q4茅台酒收入有所提速，预计系公司非标产品投放加大。新董事长上任以来，量价关系管控更为合理坚决，取消拆箱政策落地后，整箱价格趋于市场化，同时稳步推动数字化营销等动作。上周公司发布珍品茅台新品，渠道反馈出厂价4299元，零售指导价4599元，新品定位介于精品及15年年份酒之间。此外，公司将15年年份酒零售指导价上调1000元至5999元，产品层次及价格定位更加清晰理顺。建议关注2022年公司营销改革动作持续落地，带动管理改善，以及珍品、茅台1935的新品增量。市场短期博弈飞天提价时点，我们认为，提价时点随机性较强，但长期看公司经营安全垫充足，提价能力及品牌议价力无虞。 盈利预测：预计公司2021-2023年归母净利润分别为520.47、605.94、696.34亿元，同比分别增长11.46%、16.42%、14.92%，对应PE 分别为49X、43X、37X，维持买入评级。 风险提示：新品表现不及预期、直营渠道扩张不及预期，相关政策风险

事件：公司发布2021年股票期权激励计划（草案），拟向在职董事、高管、核心骨干人员共271人授予1873.25万份股票期权，约占公司总股本的2.13%。首次授予1513.25万份，预留360.00万份。计划授予股票期权的行权价格为19.79元/份，预留部分股票期权行权价格一致。激励计划分三年行权，行权比例分别为40%、30%、30%，业绩考核条件中要求2022年营收不低于76亿元，2022-2023年、2022-2024年累积营收不低于160亿、252亿元（即公司2022-2024年最少实现营收76、84、92亿，2023-2024年同比分别最少增长10.53%、9.52%）。本次股票期权2021-2025年分别需摊销160.40、1924.85、1237.08、609.56、119.17万元，共4050.97万元。同时公司发布对外投资公告，公司拟与郑州航空港经济综合实验区管委会签署投资合作协议，在郑州航空港经济综合实验区建设新基地项目，项目总投资约24亿元，用地470亩，建设工期为48个月。 点评：股权激励提升团队战斗力，利益绑定为后续增长注入信心。公司持股5%以下高管人员完成股权激励全覆盖，董事、副总李娜/副总仇晓康/庞贵忠/王凯旭/朱文丽/张宁鹤/副总、董秘李鸿凯分别获授数量19.5/29.0/26.0/25.0/19.5/16.9/19.5万份，分别占授予总量的比例1.04%/1.55%/1.39%/1.33%/1.04/0.90%/1.04%。公司在此时点实施股权激励，将能够极大提升团队战斗力，留住杰出人才为后续增长注入信心。 多个产品线规划扩产，彰显公司前瞻眼光。本项目总投资约24亿元，用地470亩，建设工期为48个月。主要建设内容包括: （1）60万立方米智能冷链仓储物流系统项目; （2）年产50万吨速冻米面食品制造项目; （3）20万吨涮烤产品制造项目 （4）30万吨餐饮产品制造项目; （5）10万吨自加热套餐及专供项目; （6）日产20万份鲜食、航食等团餐及711市配项目; （7）技术研发与动力车间，生产及生活配套（含职工公寓）等。此次扩产涉及智能冷链、速冻米面、涮烤汇、鲜食等产品，彰显公司对于稀缺资源前瞻眼光，对未来产能布局提前规划。 盈利预测：我们根据股权激励计划调整盈利预测，若暂不考虑对外投资费用，我们预计2021-2023年EPS 为0.70、0.79、0.91元，对应PE 分别为29X、25X、22X。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，食品安全问题，盈利预测不及预期