国内龙头重启扩产，先导有望充分受益。 宁德时代港股 IPO 募集资金达353亿港元，其中约 90%（ 276亿港元）将用于匈牙利德布勒森工厂建设。该超级工厂规划总产能为 72GWh，分两期建设。一期项目已投入 7亿欧元，规划产能为 34GWh，预计将于 2025年投产。 宁德是先导战略股东（ 2020年定增入股）。 2025Q1与宁德实际关联交易规模达 21亿元（ 2025年全年预计关联交易规模约 85亿元），同比大增， 25Q1关联交易规模接近 2024全年实际规模的 60%，宁德订单有望重回 2020-2021年规模。 海外客户稳步拓展中，公司海外优质订单加速放量：（ 1）欧洲地区：纯海外客户包括大众（ 5年 200-240GWh)、 ACC、保时捷、宝马等整车厂，国内企业包括宁德的匈牙利项目。（ 2）北美地区： 24年 3月公布了 ABF20GWH 的订单，随着美国关税加剧，本土宁德授权（ LRS）产能有望加速落地。（ 3）东亚地区：地区车企龙头&光储一体能源巨头有望同步扩产动力&储能产能。总结看：海外客户均为高毛利客户，发货前付款比例 60-90%，现金流良好，且订单多为类整线高价值量项目。随着海外业务占比的提升，先导的综合毛利率和现金流有望大幅改善。 固态电池领域，先导智能具有显著的先发优势，是全球唯一能够提供固态电池整线设备的企业： 固态电池作为未来动力电池的重要发展方向，具有更高的安全性和能量密度，有望逐步替代传统液态电池。先导智能在固态电池设备的研发和生产上已经取得了重要进展， 2024年固态电池设备订单已过亿元，未来有望充分受益于固态电池的产业化进程。 公司 2023&2024充分计提 28亿元减值，后续回款有望跟随新订单加速： 公司 2023及 2024年已合计计提减值 28亿元，其中信用减值 13亿元、存货跌价准备 15亿元，风险已充分计提。 2024年年报应收账款账龄显示： 2-3年账龄应收账款合计 11.35亿元。综上，我们认为公司已充分计提相关减值，整体减值风险可控。后续随着下游恢复扩产，应收账款有望加速收回——2025Q1单季已冲回 1亿元信用减值。先导智能经营性现金流已于 2024Q4及 2025Q1连续两个季度大幅转正，改善趋势明显。我们认为随着未来海外营收占比提升，公司综合盈利能力&经营情况将持续改善。 盈利预测： 看好国内动力电池龙头扩产提振对锂电设备需求，我们维持公司 2025-2027年归母净利润预测为 10.57/17.02/22.28亿元，当前股价对应动态 PE 分别为 29/18/14倍。考虑到公司估值水平及成长性，维持“买入”评级。 风险提示： 下游扩产不及预期，新业务拓展不及预期

投资钙钛矿叠层项目，苏州&宣城两地布局：此次募投项目钙钛矿叠层太阳能电池装备产业化项目总投资21.38亿元，拟发行可转债募资19.7亿元。项目实施主体为迈为股份及其全资子公司宣城迈为智能装备制造有限公司，建设地点分别位于苏州和宣城，其中迈为股份主要建设内容为钙钛矿叠层太阳能电池设备的研发、生产，宣城迈为主要建设内容为设备核心部件加工及表面处理。项目建设周期为3年，项目建成达产后可实现年产钙钛矿叠层太阳能电池制造设备20套，年收入40亿元（不含税），年净利润6亿元。 钙钛矿叠层技术发展加速，多玩家布局：近年来钙钛矿及钙钛矿叠层电池潜力显现，产业投资需求活跃。纤纳光电、协鑫光电、极电光能等初创企业加快建设钙钛矿组件量产线，预计于2025年投产。隆基、通威、晶科、正泰、天合、华晟、阿特斯等晶硅电池头部企业均已投入钙钛矿晶硅叠层电池研发，逐步由实验线向小试、中试线迈进。2024年以来中国石油、中国中核、明阳智能、宁德时代、比亚迪和京东方等多家行业龙头企业跨界布局钙钛矿，正在加速启动中试线及更高规模的产线建设。 HJT与钙钛矿技术更相融，迈为已具备钙叠层电池设备整线交付能力：由于异质结电池制备采用低温工艺，与钙钛矿电池的低温制备工艺更加适配，且异质结电池表面为TCO层，在制备叠层钙钛矿电池时可以直接叠加，工艺路线更加相融。基于在异质结电池制造设备研发生产中积累和掌握的真空镀膜等相关技术，在钙钛矿叠层电池研发方面迈为已自主开发适用于量产的钙钛矿空穴传输层、钙钛矿涂膜及结晶、钙钛矿表面钝化、钙钛矿电子传输层、真空蒸镀、ALD、低温低损伤磁控溅射等一系列工艺及相关设备，实现了钙钛矿-晶硅叠层电池的整线自动化贯通，具备钙钛矿-晶硅叠层电池整线交付能力。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润为7.6/8.8/11.0亿元，当前市值对应PE为25/22/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：研发不及预期，产业进展不及预期。

25Q1宁德关联交易接近2024年全年规模60%，宁德订单拐点已至：宁德是先导战略股东（2020年定增入股）。2025Q1与宁德实际关联交易规模达21亿元（2025年全年预计关联交易规模约85亿元），同比大增，25Q1关联交易规模接近2024全年实际规模的60%，宁德订单有望重回2020-2021年规模。 宁德时代港股IPO募集353亿港元，主要投向匈牙利产能建设，先导有望充分受益：约90%募集资金(276亿港元)将用于匈牙利德布勒森工厂建设，该超级工厂规划总产能72GWh，分两期建设。一期项目已投入7亿欧元，规划产能为34GWH，预计将于2025年投入生产；二期项目规划产能38GWH，预计将于2025年开工建设，2027年投入生产。达产后将配套宝马、奔驰等欧洲车企，服务欧洲市场。 海外客户稳步拓展中，公司海外优质订单加速放量：（1）欧洲地区：纯海外客户包括大众（5年200-240GWh)、ACC、保时捷、宝马等整车厂，国内企业包括宁德的匈牙利项目。（2）北美地区：24年3月公布了ABF20GWH的订单，随着美国关税加剧，本土宁德授权（LRS）产能有望加速落地。（3）东亚地区：地区车企龙头&光储一体能源巨头有望同步扩产动力&储能产能。总结看：海外客户均为高毛利客户，发货前付款比例60-90%，现金流良好，且订单多为类整线高价值量项目。随着海外业务占比的提升，先导的综合毛利率和现金流有望大幅改善。 公司2023&2024充分计提28亿元减值，后续回款有望跟随新订单加速：公司2023及2024年已合计计提减值28亿元，其中信用减值13亿元、存货跌价准备15亿元，风险已充分计提。2024年年报应收账款账龄显示：2-3年账龄应收账款合计11.35亿元。综上，我们认为公司已充分计提相关减值，整体减值风险可控。后续随着下游恢复扩产，应收账款有望加速收回——2025Q1单季已冲回1亿元信用减值。先导智能经营性现金流已于2024Q4及2025Q1连续两个季度大幅转正，改善趋势明显。我们认为随着未来海外营收占比提升，公司综合盈利能力&经营情况将持续改善。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.57/17.02/22.28亿元，当前股价对应动态PE分别为31/19/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游扩产不及预期，新业务拓展不及预期。

“人造太阳” 迎重要里程碑， 实现可控核聚变更进一步国际热核聚变实验堆（ ITER） 是一个能产生大规模核聚变反应的托卡马克装置，旨在模拟太阳发光发热的核聚变过程， 探索可控核聚变技术商业化可行性，由欧盟、中国、美国、日本、韩国、印度和俄罗斯共同资助。 2025年 4月 30日， ITER 组织官网宣布， 经过数十年的努力，这一由 30多个国家参与建造的“人造太阳” 已完成世界最大、最强的脉冲超导电磁体系统的全部组件建造。该成果被 ITER 称为“里程碑式的成就” ，标志着人类向实现可控核聚变能源迈出关键一步。 ITER 阀门供应商，充分受益于海内外核电景气度提升纽威股份作为全球高端阀门供应商，在核电领域已取得国家核安全局批准的核 2、 3级民用核级设备设计与制造许可证，以及 ASME N&NPT 全范围核 1、 2、 3级阀门证书，能够供应满足不同核安全等级要求的闸、截、止、球、蝶阀门。在国内，纽威与中广核合作，参与到国内各大核电站项目；在海外，据公司 2024年 1月 5日于互动平台交流， 公司已向法国 ITER可控核聚变项目供货近 6000万元核级和非核级阀门，包括手动阀、调节阀、开关阀等各个种类，在阀门设计、样机、制造等方面均有丰富经验。 4月 27日，国常会决定核准三门三期工程等核电项目，合计 5个工程， 10个新机组，投资总额超 2000亿元， 2022年起已连续四年核准 10台以上机组，高景气度持续； 5月 23日，特朗普签署一系列行政令，旨在全面改革核监管委员会，加快在美国部署新型核反应堆。同时，美国各大科技巨头为满足大型数据中心供电需求，纷纷加码核电赛道。核电项目具备技术难度高、建设周期长等特点，而美国在三哩岛核事故后新机组审批已冻结超 30年，本土产业链跟上大幅资本开支的难度较大，国内产业链有望切入。展望未来，海内外核电景气度上行趋势明显，公司核电阀门技术储备完善，具备丰富项目经验，有望充分受益。 中东需求能见度高+前瞻布局产能新品，看好业绩稳健增长展望 2025年，我们判断公司订单充足、业绩延续稳健增长：（ 1）全球地缘政治波动加剧，各国对能源自主可控意识增强+产业格局升级，油气全产业链投资增加，尤其中东区域 FEED 合同增量明显，未来阀门采购需求能见度高。且公司对美敞口低，沙特+越南产能已有布局，受中美贸易冲突影响可控。（ 2）公司大客户如沙特阿美、 ADNOC、三星订单高增，新品扩批、提份额逻辑将持续兑现。（ 3）新兴核电、水处理增速良好。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 2025-2027年归母净利润预测为14.5/17.7/20.6亿元对应当前市值 PE 分别为 17/14/12x，维持“买入”评级。 风险提示： 地缘政治冲突加剧、竞争格局恶化、原材料价格波动等

深耕油气行业二十余年，已进入全球油服龙头供应链南京迪威尔高端制造股份有限公司成立于1996年，1998年正式进入机械加工制造业，深耕行业多年，已成长为全球知名的专业研发、生产和销售油气钻采设备承压零部件的高新技术企业；产品涵盖油气生产系统专用件、井控设备专用件及非常规油气开采专用件三大系列，广泛应用于全球各大主要油气开采区的陆上井口、深海钻采、页岩气压裂、高压流体输送等油气设备领域。公司目前处于成长阶段，业绩有所波动，2024年公司实现营收11.2亿元，同比下降7%；实现归母净利润0.9亿元，同比-40%，主要由于2020-2021年公司出口业务受外部因素影响，订单有所回落，业绩出现短期扰动，2022年快速恢复增长。展望未来，随着公司产品竞争力的持续加强&规模效应释放，公司未来成长空间广阔。 油服行业：看好深海油气、非常规油气领域油服行业为油气开采提供设备和服务，因标准要求高、申请周期长具有高壁垒。迪威尔作为油服设备专用件供应商，已形成以深海油气水下开采设备、页岩气压裂设备、陆地油气开采设备等专用承压件为主的系列产品，是油服设备产业链关键一环。2025年3月12日《政府工作报告》首提“深海科技”，深海油气是深海科技重要组成部分，21世纪以来全球重大油气发现和油气产量主要增量大多来源海洋，海油资源开采景气度上行确定性强；非常规油气领域，常规油气将难以满足能源需求，页岩油气成为未来增储上产主力。 市占率较低，未来成长空间广阔根据Research&Markets数据，2023年全球深海油气装备市场规模184亿美元，2029年达到265亿美元，CAGR达6.1%。公司下游客户TechnipFMC、杰瑞股份等在手订单饱满，公司业绩规模具备较大成长空间。同时，随着国内非常规油气开发的持续提升以及国内压裂设备龙头出海进程的持续推进，公司压裂设备业务也将保持增长。根据我们测算，迪威尔未来深海设备锻件市占率有望提升至3%，对应深海装备锻件业务收入29亿元；国内压裂设备锻件市占率有望提升至40%，对应压裂设备锻件业务收入6.8亿元。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润为1.4/2.1/2.6亿元，当前市值对应PE分别为27/18/14倍。公司深耕行业多年，后续随规模效应释放、高端产品国产替代推进，业绩有望持续增长，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，主要原材料价格波动风险，汇率变动风险，宏观环境风险

投资要点 2024年公司业绩阶段性承压受光伏全产业链产品价格下跌与减值计提影响，业绩短期承压。 2024年公司实现营收 44.74亿元，同比-27.65%，其中光伏切割设备收入 20.22亿元，占比 45%，光伏切割耗材收入 6.93亿元，占比 15%，切片代工收入12.95亿元，占比 29%，创新与其他业务收入 2.45亿元，占比 5%； 2024公司实现归母净利润-0.44亿元，同比转亏；扣非净利润为-1.09亿元，同比-107.61%，短期来看，受光伏全产业链产品价格持续下行，行业开工率整体不足影响，公司金刚线及硅片切割加工服务业务销售收入及毛利率下降； 同时，公司计提减值准备增加，导致公司 24年业绩出现亏损。 25Q1单季营收为 6.86亿元，同比-51.7%，环比-34.22%；归母净利润为-0.74亿元，同比-135.03%，环比-70.29%；扣非净利润为-0.80亿元，同比-142.94%，环比-69.98%。 磨床系丝杠加工核心设备， 公司依托磨削技术基础切入丝杠磨削赛道2025年特斯拉 Optimus 小批量量产启动，人形机器人商业化进程进入落地阶段。作为人形机器人线性执行器核心部件，行星滚柱丝杠在机器人硬件成本中占比高，其加工难点在于内螺纹磨削。 未来伴随人形机器人产业化铺开落地，丝杠需求有望持续增长， 磨床作为丝杠生产的核心设备，资本开支释放有望先行。 公司加快磨削研发能力场景迁移，积极布局人形机器人行星滚柱丝杠磨削方面的设备研发，全方位提升公司的综合竞争力。 依托传统主业钨丝金刚线，创新性研发钨丝灵巧手腱绳灵巧手是人形机器人的核心末端执行器， 是人形机器人与现实世界交互的媒介。机器人实现灵巧操作是其商业化落地的核心一环，灵巧手对于人形机器人的智能性起决定性作用。 目前采用微型丝杠+腱绳的间接驱动方案为灵巧手设计的主流方案。 腱绳具有成本低、灵活、响应速度快等优势， 能够赋予灵巧手更丝滑更灵巧的操作。 公司依托冷拉钨丝母线技术优势切入人形机器人灵巧手腱绳领域，目前公司已经完成钨丝腱绳的研发，具有良好的承载力，且相比于聚乙烯材料拥有更好的抗蠕变性能，目前公司正积极进行产品送样与验证。 盈利预测与投资评级考虑到公司光伏主业短期承压，我们下调公司 2025-2026年归母净利润预测分别为 0.53（原值 5.92） /1.27（原值 7.55） 亿元， 预计 2027年归母净利润为 2.41亿元， 当前市值对应 PE 分别为 109/45/24倍，考虑到公司积极布局行星滚柱丝杠磨削与灵巧手腱绳赛道， 有望伴随人形机器人量产落地兑现业绩， 维持公司“买入”评级。 风险提示光伏行业需求不及预期， 新技术研发不及预期， 宏观经济风险。

事件：2025年5月12日，中美日内瓦经贸会谈联合声明发布，美国修改2025年4月2日第13257号行政令对中国商品加征的从价关税，其中24%关税暂缓90天，保留剩余10%关税；取消2025年4月8日第14259号行政令和2025年4月9日第14266号行政令对这些商品的加征关税。 中美贸易获90天窗口期，业绩兑现确定性增强此次合约落地后，90天内中国出口往美国的产品关税为30%（20%芬太尼+10%对等），90天后提升至54%。我们预计54%关税下公司产品出口美国市场的盈利能力仍能保持一定水平，且关税全部落地稳定后，公司差异化产品有一定顺价能力。本次中美关税政策调整，（1）短期，继续提供发货备货窗口期，（2）中长期看，公司国内产能出口美国仍有望保持较好盈利水平，有望增强公司业绩兑现确定性。 欧洲双反终裁税率20.6%行业最低，总体影响可控2025年4月25日，欧盟委员会对原产于中国的移动式升降作业平台做出双反终裁，星邦、中联、Jenie、JLG、鼎力五家企业双反税率分别为49.3%/41.7%/35.0%/22.5%/20.6%，配合调查的其他企业（含临工、徐工、柳工、杭叉等）税率为42.2%。鼎力双反税率全行业最低，甚至优于外资品牌，充分体现欧盟对浙江鼎力合规经营和市场化运作的认可。我们认为该税率对公司实际出口欧盟产品的订单和盈利能力影响有限：（1）行业被普征关税情况下，涨价为确定性趋势，可将部分成本向终端客户转移；（2）高附加值产品持续推出，差异化竞争优势将进一步提升公司在欧洲市场的核心竞争力。展望后续，参照北美市场，我们认为行业高关税或成为壁垒，随着2025年公司新增产能释放，鼎力欧洲市场占有率有望持续提升。 海外臂式放量+各地区维稳向好，看好公司业绩成长性我们看好公司业绩增长持续性：（1）臂式随海外客户试用验证通过，快速放量支撑业绩增长；（2）北美地区此前已有部分备货，联合声明后备货窗口期再次延长；（3）欧洲双反关税行业最低+高附加值产品持续推出；（4）新兴市场、非高机板块业务持续拓展；（5）并购CMEC及美国备库带来的一次性费用计提影响消除。长期来看，公司美国市场的拓展有望通过本地建厂等方式实现，非美市场、船坞除锈机器人等新业务贡献增量，业绩有望稳健增长。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测21（同比+31%）/24（同比+14%）/28（同比+14%）亿元，当前市值对应PE分别为12/10/9X，维持“买入”评级。 风险提示：竞争格局恶化、地缘政治冲突等

业绩稳健增长，24年泛半导体业务营收增幅亮眼：2024年公司实现营收28.49亿元，同比+5.1%，其中食品类营收16.8亿元，同比-2.8%；泛半导体业务/高纯及超高纯应用材料营收8.6亿元，同比+30%；医药类营收3.1亿元，同比-3.2%。期间归母净利润为2.26亿元，同比-4.1%；扣非归母净利润为2.27亿元，同比-0.9%，利润承压主因系2024年相关人员成本增加，公司各项费用支出增大，销售/管理/研发费用分别达1.7/1.3/1.2亿元，同比增长11/18/12%；2025Q1单季公司营收6.73亿元，同比-2%，环比-2%，Q1营收下滑主因系受贸易战影响，部分海外客户出现波动。Q1归母净利润0.51亿元，同比-26%，环比+80%；扣非归母净利润0.51亿元，同比-15%，环比+18%。 盈利能力受期间费用拖累，2024Q4迎来改善：2024年毛利率为25.7%，同比+0.1pct；销售净利率为7.9%，同比-0.8pct，系公司医药业务竞争激烈毛利率下滑及各项费用支出大幅增加所致；期间费用率为16.1%，同比+0.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为5.9/4.5/4.3/1.4%，同比0/+0.4/+0.3/-0.1pct。25Q1单季毛利率为23.8%，同比-1.51pct，环比-4.15pct；销售净利率为7.6%，同比-2.36pct，环比+3.42pct。 合同负债同比增长，24年经营现金流表现良好：截至2024Q4末，公司合同负债1.4亿元，同比+0.2%；存货为15.5亿元，同比-2.2%；2024年公司经营活动净现金流入4.26亿元，同比+94%。 泛半导体业务进展超预期，看好公司打造半导体零部件新版图：（1）新品开发节奏：公司加大新产品研发力度，开发了包括控压蝶阀、控压钟摆阀、大型传输阀、高性能ALD阀、高效率离心泵、应用于高洁净要求的PVD/CVD腔体及核心零部件及应用于超洁净行业特气系统的管阀件等新产品。公司泛半导体业务营收8.6亿元，同比+30%，增量超预期，公司有望打造半导体零部件全新增长点；（2）对外投资：公司合资设立江苏菉康普挺精密科技有限公司，可为我国关键行业提供更多的具有自主知识产权的机架式、机柜式、浸没式液冷设备，数据中心/服务器行业管路等，提供液冷整体解决方案。 盈利预测与投资评级：考虑到业绩放缓，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测为3.13/4.24亿元（原值为4.66/6.24亿元），新增2027年归母净利润预测为5.81亿元，当前股价对应动态PE分别为41/31/22倍。基于公司在半导体零部件业务的高成长性，维持“增持”评级。 风险提示：下游扩产不及预期，国际贸易摩擦等。

营收持续增长，减值影响利润表现：2024年公司实现营收98.3亿元，同比+21.5%，其中半导体及显示设备营收0.7亿元，同比+88.4%；归母净利润9.3亿元，同比+1.3%；扣非净利润为8.4亿元，同比-2.3%，主要系计提3.6亿元信用与1.6亿元资产减值。2025Q1单季营收为22.3亿元，同比+0.5%，环比+8.0%；归母净利润为1.6亿元，同比-37.7%，环比-3.2%；扣非净利润为1.5亿元，同比-31.5%，环比+0.3%，主要系Q1公司计提信用减值损失约1.8亿元，均为应收账款按账龄综合计提的减值。 盈利能力略有下滑，持续加大半导体&显示领域的研发投入：2024年公司毛利率为28.1%，同比-2.4pct；销售净利率为9.8%，同比-1.0pct；期间费用率为15.5%，同比-3.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.2%/2.5%/9.7%/-0.9%，同比-4.1/+0.1/+0.2/-0.1pct，费控能力逐步增强。公司持续加大研发投入，2024年研发支出9.5亿元，同比+24.6%，其中40%投向半导体及显示设备领域；公司半导体及显示设备研发人员占公司研发团队总规模的50%。2025Q1单季毛利率为29.1%，同比1.8pct，环比+10.6pct；销售净利率为7.0%，同比-3.9pct，环比持平。 存货/合同负债有所下滑，订单回款节奏放缓：截至2025Q1末公司存货为78.7亿元，同比-29.0%；合同负债为74.1亿元，同比-16.6%。2025Q1公司经营活动净现金流为-3.5亿元，主要系客户回款速度放缓。 半导体封装&显示设备加速布局：（1）半导体：近年来公司聚焦于半导体泛切割与2.5D/3D先进封装领域，已成功推出晶圆激光开槽、激光改质切割、刀轮切割、研磨等核心设备，并能够提供整体解决方案。其中，多款设备已交付国内封测龙头企业并实现稳定量产，公司在激光开槽设备的市场占有率位居行业第一。2024年公司进一步拓展产品矩阵，成功开发出晶圆临时键合机、晶圆激光解键合机、热压键合及混合键合机等多款新品，其中熔融键合设备已进入试产阶段。（2）显示：2017年起迈为布局显示行业，推出OLED切割设备等；2020年公司将业务延伸至新型显示领域，针对Mini/MicroLED推出全套设备，为MLED行业提供整线工艺解决方案。 2025年底HJT量产功率有望突破760-780W，迈为持续优化设备：基于迈为全新1.2GW整线导入升级，组件功率有望突破780W：通过导入背抛2.0、PECVD边缘优化、PED取代PVD、全边刻边等四项技术，实现26W功率提升。结合“双面钢网+光子烧结”，目标组件功率可达766W；结合“P面光子烧结+N面无籽铜电镀”，目标组件功率可达775W。 迈为将双面微晶异质结高效电池整线装备的单线年产能升级至GW级，大规模提升了整线产能，降低了单位人工、设备占地、能耗等多方面的运营成本。 盈利预测与投资评级：考虑到下游行业景气度，我们调整公司2025-2026年归母净利润为7.6/8.8亿元（原值18.1/25.2亿元），预计2027年归母净利润为11.0亿元，当前市值对应PE为25/22/18倍，考虑到公司成长性，维持“买入”评级。 风险提示：下游扩产不及预期，新品拓展不及预期。

PCB电镀业务高增，25Q1收入改善：2024年公司实现营收7.50亿元，同比-17.5%，业绩下滑主要受新能源电镀设备拖累。其中PCB电镀业务营收4.91亿元，同比+37.7%，占比65%；通用五金电镀业务营收1.27亿元，同比-18.6%，占比17%；新能源电镀业务营收0.51亿元，同比84.8%，占比8%。期间归母净利润为0.69亿元，同比-54%；扣非归母净利润为-0.61亿元，同比-55%。2025Q1单季公司营收2.11亿元，同比+7.1%，环比+24.2%，重回高增；一季度归母净利润0.17亿元，同比45%；扣非归母净利润0.16亿元，同比-43%，系伴随母子公司产能拓展完成，整体折旧、摊销等增加导致成本费用上升所致。 盈利能力受新能源电镀设备及折旧摊销费用拖累，25Q1盈利能力环比改善：2024年毛利率为33.5%，同比-8.2pct；净利率为9.24%，同比7.4pct，系公司新能源电镀设备需求承压及资产折旧摊销费用增加所致；期间费用率为23.3%，同比+1.8pct，其中销售费用率为5.1%，同比2.8pct，管理费用率为7.9%，同比+1.2pct，研发费用率为8.7%，同比1.0pct，财务费用率为-0.5%，同比+0.5pct。2025Q1单季毛利率为29.8%，同比-9.3pct；销售净利率为8.0%，同比-7.65pct，环比+7.53pct。 合同负债&存货同比增长，24年经营现金流因预收款项增加实现高增：截至2024Q4末，公司合同负债3.68亿元，同比+69.7%；存货为6.34亿元，同比+54.1%；2024年公司经营活动净现金流为0.94亿元，同比+217.5%，主因系收到客户预收款增加；截止2025Q1末，公司存货为7.14亿元，同比+79.4%，合同负债为4.35亿元，同比+148.3%，2025Q1公司经营性现金流0.01亿元，同比+102.1%。 PCB电镀及新能源电镀设备产品加速突破，持续提升技术实力：（1）PCB电镀设备：推出水平TGV电镀线，可应用于半导体封装领域，为高端SiP和高算力芯片封装提供支持；水平镀三合一设备取得成功，获得客户高度认可并获得追加订单，填补国内空白，打破国外垄断；（2）新能源电镀设备：公司是目前全球唯一实现新能源锂电镀膜设备（“水电镀”）规模量产的企业；成功研发大宽幅双边传动卷式水平无接触镀膜线；光伏镀铜设备(铜代银)目前在客户处已进入小批量生产阶段，运行良好，所生产的产品已亮相于2024SNEC大会；复合铝真空蒸镀设备已完成厂内打样，送至客户处验证中。 盈利预测与投资评级：考虑到设备交付节奏，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测为1.47/1.85亿元（原值为2.5/3.2亿元），新增2027年归母净利润预测为2.24亿元，当前股价对应动态PE分别为69/55/45倍，我们看好公司成长性，维持“增持”评级。 风险提示：半导体行业投资下滑，新品研发&产业化不及预期等。

24年业绩持续高增，看好半导体零部件业务持续放量：2024年公司实现营收30.4亿元，同比+47.1%，其中海外收入9.0亿元，同比增长40.3%，占比30.3%；期间实现归母净利润2.0亿元，同比+20.1%；扣非净利润为1.7亿元，同比+99.0%，主要系规模效应的体现和。2025Q1单季营收为7.6亿元，同比+8.6%，环比+5.1%；归母净利润为-0.2亿元，同环比转负，主要系新增产线转固导致折旧费用增加约2472万元、战略性扩招使人工成本及相关费用增加约4981万元、研发费用同比新增765万元用于关键技术攻关。 25Q1受多项战略投入集中释放影响盈利能力有所下滑：2024年公司毛利率为25.8%，同比+5.4pct；销售净利率为5.4%，同比-2.7pct；期间费用率为21.0%，同比-1.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.0%/11.2%/7.3%/0.5%，同比+0.2/+0.6/+0.2/-2.7pct。公司2024年研发投入为2.2亿元，同比+7.5%。2025Q1单季毛利率为24.2%，同比-1.2pct，环比+7.9pct；销售净利率为-4.4%，同比-11.7pct，环比-4.5pct。 存货微增，经营活动净现金流同比转正：截至2025Q1末公司存货为9.1亿元，同比+4.2%；合同负债为0.1亿元，同比-64.9%。公司持续优化收付款流程，2025Q1公司经营活动净现金流为0.01亿元，同比转正。 半导体设备零部件龙头，前瞻性扩产打开成长空间：公司是国内纯度最高、规模最大、产品种类最全的半导体零部件供应商，深度受益半导体设备及零部件国产化浪潮，已进入国内外主流半导体龙头设备商供应链，部分产品已应用于7nm制程的前道设备中，研发实力强劲、客户资源优质。在国内，公司计划建成沈阳、南通、北京三大生产基地，并计划收购北京亦盛及浙江镨芯，前瞻性布局产能及产品。在海外，新加坡基地完成海外龙头客户验证，先进制程产品获得量产订单，2024年海外重点客户营业收入同比增长超40%。半导体产业链国产替代趋势下，公司随产能扩张、渠道建设持续推进，有望保持较高成长性。 盈利预测与投资评级：考虑到公司处于战略扩张期，我们调整公司20252026年归母净利润分别至3.2（原值4.1）/4.7（原值5.6）亿元，预计2027年归母净利润为6.5亿元，当前市值对应动态PE分别为45/31/22倍，维持“增持”评级。 风险提示：行业周期波动风险、原材料价格波动、地缘政治冲突等。

事件： 2025年 4月 28日，公司披露 2024年报及 2025年一季报。 业绩短期承压， 资产减值损失拖累利润水平2024年公司实现营收 40.09亿元，同比-13.83%；实现归母净利润-8.10亿元，同比-700.14%；实现扣非归母净利润-8.36亿元，同比-1083.08%。 公司 2024年业绩承压，主要系①工业机器人市场价格竞争激烈，毛利率有所下滑；②公司维持高研发投入；③计提子公司普莱克斯、扬州曙光、英国翠欧、德国克鲁斯共 3.45亿商誉减值。 分产品看： 工业机器人及智能制造系统实现营收 30.32亿元，同比-16.04%，自动化部件及运控系统实现营收 9.76亿元，同比-6.13%。 分海内外看： 国内实现营收 26.39亿元，同比-13.68%。海外实现营收 13.70亿元，同比-14.10%。 2025Q1公司实现营收 12.44亿元，同比+24.03%； 实现归母净利润 0.13亿元，同比+93.43%； 实现扣非归母净利润 0.04亿元，同比-132.20%。 毛利率小幅下滑， 持续维持高研发投入2024年公司毛利率为 29.57%，同比-2.36pct， 2025Q1单季度毛利率为28.27%，同比-4.35pct。 公司毛利率有所下降，主要系市场竞争加剧， 工业机器人售价有所降低， 另外产能提升使得折旧摊销等固定成本增加。 分业务看，工业机器人及智能制造系统/自动化核心部件及运动控制系统毛利率分别为28.94%/31.52%，同比分别-2.34pct/-2.67pct。 2024年公司销售净利率-20.38%，同比-23.23pct， 2025Q1单季度销售净利率为 1.09%，同比+0.23pct。 2024年公司期间费用率为 38.73%，同比+9.29pct，销售/管理/财务/研发费用率为 11.12%/13.18%/3.40%/11.03%，同比+2.46pct/+3.61pct/+0.54pct/+2.68pct。 公司研发端维持高投入， 聚焦高端应用领域，提高工业机器人产品实力。 存货&合同负债同比增加，经营活动净现金流承压截至 2024年末公司合同负债 5.05亿元，同比+69.75%，表明公司在手订单充足；存货 17.21亿元，同比+28.41%，主要系在产品增加。 2024年公司经营活动净现金流为-0.74亿元，同比-346.29%， 现金流周转有所承压。 2025Q1公司登顶工业机器人国产品牌出货量第一， 市占率持续提升据 MIR DATABANK 最新数据统计， 2025Q1中国工业机器人整体市场销量同比增长 11.6%，国产机器人渗透率同比提升 2个百分点。 埃斯顿实现近 20%的同比增长，占比中国机器人市场份额 10.3%（注：含埃斯顿酷卓的市场份额），成为首个登顶中国机器人市场的国产机器人品牌。 公司的高研发投入和积极的市场布局正逐步兑现市场影响力，市占率持续提升。 盈利预测与投资评级： 考虑到公司充分计提减值轻装上阵，我们上调公司2025-2026年归母净利润预测为 0.54（原值 0.28） /1.17（原值 0.45） 亿元，预计 2027年归母净利润为 1.70亿元， 当前股价对应 PE 分别为 305/143/98倍， 考虑到公司在工业机器人领域龙头地位，维持公司“增持”评级。 风险提示： 制造业复苏不及预期， 工业机器人需求不及预期， 市场价格竞争加剧。

业绩短期承压， 费用率提升&减值增加拖累利润水平2024年公司实现营收 17.82亿元，同比-15.71%；实现归母净利润-0.55亿元，同比转亏；实现扣非归母净利润-1.77亿元，同比亏幅扩大。 2024年公司归母净利润同比转亏，主要系：①收入端有所下滑；②费用率有所提升；③信用/资产减值损失有所提升。 分产品看：数控系统与机床实现营收 9.79亿元，同比+9.82%，机器人与智能产线实现营收 7.11亿元，同比-36.39%，特种装备业务实现营收 0.54亿元，同比-14.78%，新能源汽车配套业务实现营收 0.11亿元，同比-49.92%，其他业务实现营收 0.27亿元，同比+37.34%。公司业绩下滑主要系机器人与智能产线业务收缩， 2024年 10月公司被美国列入 SDN 清单，导致海外项目验收及结算不及预期，机器人与智能产线业务收入下滑。 2025Q1公司实现营收 2.02亿元，同比-16.76%；实现归母净利润-0.58亿元，亏幅同比收窄；实现扣非归母净利润-0.70亿元， 亏幅同比收窄。 毛利率因产品结构优化上升，营收下降导致费用率上升2024年公司毛利率为 33.48%，同比+0.56pct， 2025Q1单季度毛利率为35.01%，同比+0.24pct。 分业务看， 数控系统与机床业务毛利率为 41.47%，同比+2.82pct；机器人与智能产线业务毛利率为 20.63%，同比-6.25pct。公司毛利率提升主要系公司收入结构变化。 2024年公司销售净利率-4.02%，同比转负，2025Q1销售净利率为-31.34%，同比+2.16pct。 2024年公司期间费用率为 42.15%，同比+8.80pct，销售/管理/财务/研发费用率为 11.00%/10.66%/2.35%/18.14%，同比+1.90pct/+2.57pct/+0.75pct/+3.58pct。 存货同比增加， 经营活动净现金流有所改善截至 2024年末公司存货 11.56亿元，同比+28.36%，主要系在产品与发出商品增加，我们判断系智能产线相关产品。 2024年公司经营活动净现金流为 3.65亿元，同比+72.54%，现金流周转有所改善。 研发投入持续加码， AI 赋能数控系统提质增效1）研发投入持续加码： 2024年研发费用 3.23亿元，同比+5.03%。 2024年公司取得授权专利 175项，其中发明专利 68项、实用新型专利 89项、外观设计专利 18项；获得计算机软件著作权 84项，研发投入不断兑现。 2） AI 入局赋能数控系统提质增效： 公司自主研发的“华中 10型”智能数控系统，深度融合数控机床的数理模型与 AI 数据模型， 通过智能编程和工艺优化，大幅提升了加工精度并缩短加工周期。另外通过切削动力学仿真功能， 可以在生产前对加工过程进行模拟，提高加工良率。 盈利预测与投资评级： 考虑到公司智能产线确收放缓，我们下调公司 2025-2026年归母净利润预测为 0.87（原值 1.01） /1.54（原值 1.82） 亿元， 预计2027年归母净利润为 2.37亿元， 当前股价对应动态 PE 分别为 63/35/23倍，考虑到公司属于高端数控系统领域稀缺资产，维持公司“增持”评级。 风险提示： 机床行业复苏不及预期，研发不及预期，市场竞争加剧风险。

24全年营收稳健增长，25Q1利润环比提升。2024年公司实现营收17.80亿元，同比+0.59%，其中功率控制系统装置营收11.84亿元，同比-12.03%，占比66.48%；特种电源营收4.23亿元，同比+53.90%，占比23.73%；充电桩营收0.84亿元，同比-13.17%，占比4.72%。归母净利润3.23亿元，同比-25.19%；扣非归母净利润3.07亿元，同比-27.87%。2025Q1单季公司营收3.25亿元，同比-13.30%，环比-28.03%；归母净利润0.50亿元，同比-36.84%，环比+155.93%；扣非归母净利润0.48亿元，同比-37.76%，环比+257.61%。 盈利能力稳定提升，研发投入维持高位。2024年公司毛利率为38.50%，同比+1.28pct，功率控制系统装置毛利率为32.28%，同比-2.13pct，特种电源毛利率60.81%，同比+13.30pct；销售净利率为18.84%，同比-5.53pct；期间费用率为14.95%，同比+3.05pct，其中销售费用率为4.63%，同比+0.99pct，管理费用率为3.31%，同比+0.33pct，财务费用率为-0.66%，同比-0.43pct，研发费用率为7.67%，同比+2.17pct。期间公司研发投入维持高位，2024年研发费用达1.37亿元，同比+40.18%。2025Q1单季毛利率为37.78%，同比-4.18pct，环比+9.60pct；销售净利率为15.81%，同比-6.59pct，环比+11.84pct。 存货&合同负债同比下滑，订单回款节奏放缓。截至2024Q4末，公司合同负债11.47亿元，同比+1.00%；存货为15.56亿元，同比-15.35%，Q4公司经营活动净现金流为2.56亿元，同比+38.50%，环比+177.30%；截止2025Q1末，公司存货为15.69亿元，同比-14.20%，合同负债为11.81亿元，同比0.53%，2025Q1公司经营性现金流0.71亿元，同比+108.52%。 泛半导体电源国产替代前景可期，充电桩打造新增长极。公司为国内泛半导体工业电源龙头，光伏、半导体产品国产替代率持续提升，充电桩随产能释放快速起量，看好业绩成长性。（1）光伏：公司产品应用于光伏行业上游的材料生产设备的电源控制上，在还原提纯和晶体生长环节均有应用，运用于TOPCON行业的中频溅射电源订单持续放量，有望受益光伏电池片电源国产化；（2）半导体及电子材料：公司重点攻关半导体刻蚀、薄膜沉积（CVD/PECVD）、离子注入等关键制程电源技术，同步拓展碳化硅外延、复合铜箔等新兴领域，部分型号射频电源已实现量产，覆盖5nm刻蚀及PECVD等先进制程，已经申请了数十项半导体电源相关专利；（3）充电桩：公司全资子公司四川英杰新能源有限公司专注研发制造新能源汽车充电桩，推出工商业储能核心产品，完成核心技术攻关，海外业务由英杰寰宇国际负责，已在欧洲和亚洲地区设立分、子公司，获得欧洲主要能源企业未来五年充电桩招投标机会。 盈利预测与投资评级：考虑到公司产品结构，我们下调公司2025-2026年归母净利润为4.01/4.98亿元（原值6.8/8.0亿元），预计2027年归母净利润为6.34亿元，当前市值对应PE为22.2/17.9/14.0倍，但考虑到公司成长性，维持“增持”评级。 风险提示：下游扩产不及预期、产品拓展不及预期等。

事件：2025年4月28日，公司发布2025年一季度报告。 Q1营收同比增长11%，核心板块增速稳健2025年Q1公司实现营业总收入360亿元，同比增长11%，归母净利润5.4亿元，同比增长550%，扣非归母净利润5.2亿元，同比增长132%。 公司业绩增速稳健，其中：（1）集装箱产销同比稳健增长，2025年Q1公司干箱销量53万TEU，同比增长7%，冷箱3.6万TEU，受益于南美水果出口，同比增长291%，（2）中集世联达营收、盈利指标同比稳健增长，（3）能化板块核心公司中集安瑞科Q1实现营收58亿元，同比增长24%。（4）截至Q1末，海工板块累计在手订单63亿美元，同比增长34%，其中油气业务占比2/3，后续有望持续受益深海油气增产。 盈利水平稳中有升，费控能力维持稳定2025年Q1公司实现销售毛利率12.1%，同比提升1.0pct，销售净利率2.0%，同比提升1.3pct，盈利能力稳中有升。2025年Q1公司期间费用率8.5%，同比提升0.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.7%/4.5%/1.4%/1.0%，同比分别变动-0.6/+0.3/-0.1/+0.5pct，费控能力维持稳定。 全球领先物流&能源行业设备及解决方案供应商，看好中长期稳健增长展望未来，集装箱量价有支撑，海工、能化设备订单饱满，将助力公司稳健发展：（1）集装箱：集运贸易量增加、旧箱更新背景下，公司核心板块集装箱制造量价仍有支持，（2）能化设备：订单饱满，趋势向好，中集安瑞科截至2025年Q1末在手订单283亿元，（3）海工板块：排产已至2027年，订单兑现将支持业绩增长。同时，深海科技为新质生产力，且深海油气开采具有战略意义，公司为高端海工装备领军企业，将持续受益。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测分别为30/38/46亿元，当前市值对应PE分别为14/11/9X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、地缘政治风险、原油价格波动等