事件： 科锐国际发布2020年报，公司全年实现营收39.32亿元/+9.65%，归母净利润1.86亿元/+22.38%，扣非后归母净利润1.49亿元/+12.60%，扣除员工持股成本的扣非后归母净利润1.68亿元/+26.11%。2020Q4单季实现营收11.94亿元/+23.07%，归母净利润0.53亿元/+40.73%，扣非后归母净利润0.41亿元/+33.49%。 点评： 灵活用工逆势增长，猎头&RPO承压。收入端：公司2020年实现营收39.32亿元/+9.65%，大陆地区业务营收28.38亿/+23.59%/占比72.17%，还原社保减免影响后大陆业务营收同增29%。分业务看，灵活用工实现营收31.12亿/+12.53%/占比77.13%，其中大陆地区对灵活用工业务的营收贡献剔除社保减免影响同增40%；中高端人才寻访实现营收4.61亿/-11.67%/占比11.72%，招聘流程外包实现营收1.11/-26.05%/占比2.82%，猎头和RPO业务占比较2019年下降。毛利率：公司综合毛利率13.57%/-1.04pct，主要系毛利率相对较低的灵活用工营收占比提升所致。其中灵活用工/中高端人才寻访/招聘流程外包毛利率分别为9.19%/36.42%/44.58%，较去年同期变动+0.60/+0.34/-1.29pct。 技术投入加码，运营效率提升。2020年公司研发费用大幅提升，研发费用率0.37%/+0.16pct，研发人员数量达到194人/+61.67%，主要系公司加大信息化建设、CTS系统以及SaaS产品的建设研发投入，报告期内公司完成“科瑞才到云”的产品整合，加大“禾蛙”平台建设，持续深化技术生态布局，在优化客户体验的同时提高运营效率。投资建议：预计公司2021-2023年营业收入为57.21亿/74.70亿/102.81亿，归母净利润2.45亿/3.16亿/4.24亿，对应PE分别为42倍/33倍/24倍。长线看好灵活用工业务成长空间，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，疫情风险等

2020年公司实现营收9.03亿/-65.44%，归母净利润-17.52亿，扣非归母净利润-17.68亿。其中Q4单季营收2.84亿/-29.96%，归母净利润-18.86亿，扣非归母净利润-18.79亿。公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.5元（含税）。2021Q1公司实现营收3.06亿/+128%/同比2019年-63%，归母净利润1.32亿/+165%/同比2019年-64%，扣非归母净利润1.30亿/+605%/同比2019年-64%。 演艺主业仍实现盈利，花房减值拖累业绩。2020年公司演艺主业受疫情较大冲击，旗下各景区于2020年1月24日起暂停运营，于2020年6月12日恢复营业，自Q3起各项目逐步恢复。报告期内，公司对花房科技确认长期股权投资损失约7.24亿元，同时计提减值准备约11.08亿元，长期股权投资损失和减值准备合计约18.32亿元，对业绩产生较大拖累。若不考虑数字娱乐平台财务数据及因持有花房科技的长期股权投资增减变动数据，2020年公司营收9.03亿/-59.50%，归母净利润1.14亿/-89.11%，扣非归母净利润9826万/-90.86%。 疫情反复以及春节期间“就地过年”政策一定程度上限制旅游人群流动、对行业复苏速度产生负向影响，使公司一季度业绩受限；但3月至今随着天气转暖和传统旅游旺季到来，公司各景区恢复态势加快。杭州宋城景区在春节黄金周期间共接待游客65.75万人次，单日最高游客量达14.24万人次；王牌演出《宋城千古情》7天合计上演96场，单日最高演出达20场，再次创下记录。 投资建议：预计公司2021-2023年营收分别为25.64亿/33.64亿/39.13亿，归母净利润分别为13.27亿/17.12亿/19.69亿元，对应PE分别为43倍/33倍/29倍。维持“买入”评级。 风险提示：新项目发展不及预期，疫情反复，政策风险

事件： 珀莱雅发布2020年年报，公司实现营收37.52亿元/+20.13%，归母净利润4.76亿元/+21.22%，扣非归母净利润4.70亿元/+21.69%，非经常性损益主要来自政府补助。公司发布2021年第一季度报告，2021Q1公司实现营收9.05亿元/+48.88%，归母净利润1.10亿元/+41.38%，扣非归母净利润1.08亿元/+29.05%。公司拟每10股派发现金红利7.20元（含税）。 点评： 线上渠道延续高增长，彩妆品类增势强劲。2020年公司实现营收37.53亿/+20.13%，分渠道看，线上渠道实现营收26.24亿/+58.59%/占比70.01%，其中直营收入15.91亿元/+79.63%，分销10.33亿元/+34.36%；线下渠道实现营收11.24亿/-23.12%/占比29.99%，其中日化实现收入8.45亿元/-19.28%，其他渠道2.79亿元/-32.81%。分品牌看，自有品牌实现营收35.41亿/+19.11%/占比94.48%，其中珀莱雅实现收入29.86亿元/+12.43%，其他品牌5.55亿元/+ 75.08%；跨境代理品牌实现营收2.07亿/+44.09%/占比5.52%。分品类看，护肤品实现营收32.42亿元/+11.38%/占比86.50%；彩妆类实现营收4.65亿元/+181.91%/占比12.41%。2021Q1线上增长100%+；线下下降，主要系跨境代理品牌线下渠道营收减少。 投资建议：公司电商渠道运营能力行业领先，品牌/产品孵化能力强，管理/激励机制完善，与天猫合作孵化新品牌，多品牌战略推进具备较强成长确定性。短期看营销和大单品打造力，长看平台化、集团化运作能力。预计公司2021-2023年营收分别为48.34亿/60.84亿/75.41亿，归母净利润分别为6.13亿/7.82亿/9.87亿，对应PE分别为63倍/50倍/39倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；公司品牌、渠道调整不及预期。 风险提示：行业竞争加剧；公司品牌、渠道拓展不及预期。

公司2020年实现营收525.97亿/+8.20%，归母净利润61.40亿/+32.57%，扣非净利润59.67亿/+55.83%（增速为同比2019年追溯调整后），公司拟派发股利每10股10元（含税）；其中2020Q4公司实现营收174.58亿/+40.13%，归母净利润29.76亿/+613.83%，扣非后归母净利润29.75亿/+621.81%。2021Q1公司实现营收181.34亿/+127.48%，归母净利润28.49亿/同比扭亏，扣非净利润28.34亿/同比扭亏。 线上线下双轮驱动，离岛免税增长强劲。2020年公司免税/有税业务分别贡献营收323.61亿/197.08亿，分别同比-30.31%/+1612.72%，有税收入大增主要为公司积极发力线上业务（日上直邮/CDF会员购/离岛补购）影响。分渠道看，海南板块贡献营收299.62亿/+122.54%/占免税收入92%，其中三亚海棠湾213.16亿/+103.70%，海免99.11亿/+230.48%； 日上上海（上海机场+日上直邮）贡献营收137.30亿/-9.37%，线下门店受疫情影响国际客流锐减、收入贡献有限，线上直邮业务有效弥补线下颓势；日上中国（首都T3+CDF会员购）贡献营收32.02亿/-57.17%。有税销售占比提升拉低毛利率，上海机场租金下调推动费用率下行。 毛利率方面：2020年公司综合毛利率为40.6%/-8.8pct，主要为有税收入占比提升所致；其中免税毛利率44.90%/-6.81pct（加大促销折扣力度），有税毛利率32.55%/+0.99pct。费用率方面：2020年销售费用率16.82%/-14.25pct（上海机场免税店执行新租金协议、租金同比大幅下降）、管理费用率3.11%/-0.12pct、财务费用率-1.04%/-1.06pct（人民币汇率升值所致）。 投资建议：预计公司2021-2023年营业收入为786亿/1280亿/1583亿元，归母净利润为113亿/176亿/221亿，同比增长84%/56%/25%；对应P/E分别为52倍/33倍/26倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复，政策风险，市场竞争风险

事件： 上海家化发布2021年第一季度报告，2021Q1公司实现营收21.15亿/+27.04%，归母净利润1.69亿元/+41.92%，扣非归母净利润1.99亿元/+53.05%，非经常性损益主要来自投资收益。 点评： Q1各品牌表现亮眼，线下渠道恢复显著。2021Q1公司实现营收21.15亿/+27.04%，分渠道看，线上渠道实现营收6.77亿元/占比32%，国内电商业务高个位数增长，特渠增长超20%；线下渠道实现营收14.38亿元/同增28%+/占比68%，商超母婴增长超15%，百货增长超170%，CS增速超90%。分品牌看，佰草集实现翻倍增长；典萃同比增速100%+；玉泽主要系去年同期基数较高，下滑约16%；高夫增长80%+；美加净同比持平；双妹增长120%+；六神增长10%+，家安增长40%+；启初增速超60%；汤美星全球业务增速高于个位数；片仔癀增速超20%。分品类看，美容护肤（包括双妹、佰草集、玉泽、典萃、高夫、美加净）收入5.5亿元/+41.3%/占比26%；个护家清（包括家安、六神等品牌）9.94亿元/+28.8%/占比47%；母婴品类（包括启初、汤美星）4.86亿元/+13%/占比23%；合资及代理品牌（包括片仔癀、艾合美、碧缇丝、芳芯）0.85亿元/占比4%。 投资建议：公司为国内唯一具有完善品牌矩阵的化妆品企业，拥有深厚的品牌底蕴和扎实的研发基础。公司在新管理层带领下有望持续焕新品牌和提升运营效率。考虑公司产品结构调整，微调盈利预测，预计公司2021-2023年营收分别为83.34亿/94.07亿/106.11亿，归母净利润分别为5.16亿/8.25亿/11.51亿，对应PE分别为59倍/37倍/27倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；公司品牌、渠道调整不及预期。

根据业绩快报， 2021Q1公司实现营收 181.34亿/+127.48%，归母净利 润 28.49亿/同比扭亏，扣非归母净利润 28.34亿/同比扭亏。 点评： 离岛免税驱动高增长。 根据海口海关统计， 2021年 1-2月离岛免税购 物金额达 83.24亿/+319.7%，离岛旅客购物人次+114%，客单价 8080元/+95%。预计 2021Q1海南板块贡献中免收入 130亿（海棠湾 90亿、 海免线下 30亿、回头购 10亿）、收入占比超 70%。伴随政策余温继 续释放+中免供货能力持续提升，预计海南板块仍将保持高增长；海 南省十四五规划计划实现免税消费回流 3000亿， 2021年力争免税销 售突破 600亿元。 上海机场店执行新租金协议，北京/白云机场店租金依然保守计提。 日 上上海：根据新租金协议，当月实际国际客流≤2019年月均实际国际 客流× 80%时，月实收费用=月实际国际客流*人均贡献（参照 2019年 135.28元人均贡献水平设定） *客流调节系数*面积调节系数。新租金 协议下日上上海线下门店预计微亏，考虑线上直邮业务，预计日上上 海贡献 3.5亿+归母净利润。北京/白云机场店：租金谈判仍在进行中， Q1继续保守计提租金，考虑 CDF 会员购后仍有较大亏损压力，但后 续保底租金有望根据与机场协商结果冲回，增厚全年利润。 投资建议： 预计公司 2021-2022年营业收入为 786亿/1280亿，归母净利润为 113亿/176亿，同比增长 85%/56%（19-22年 CAGR 65%）；对应 P/E 分别 为 46倍/29倍，目前位置具备性价比，维持“买入”评级。

公司发布 2020年年度报告，2020年公司实现营收 32.87亿/+8.54%，归母净利润 4.64亿 /+20.69%，扣非后归母净利润 4.51亿/+20.99%。2020Q4单季公司实现营收 6.43亿/+3.7%，归母净利润 1.05亿/+78.1%，扣非后归母净利润 0.92亿/+47. 80%。公司拟每 10股派发现金红利 4元（含税），本年度公司现金分红数额占归母净利润比例为 34.86%；同时以资本公积金转增股本方式每 10股转增 4股，转增完成后总股本达 5.66亿股。 点评： 食品发力促业绩增长，Q4餐饮收入同比转增。收入端：公司 2020年月饼/速冻食品/其他食品/餐饮业务分别实现营收 13.78/7.75/6.09/4.89亿，同比增速分别为15.59%/40.08%/4.92%/-26.70%；20Q4单季度分别实现营收 1.34/1.71/1.43/1.72亿，同比增速分别为 4.40%/10.66%/-10.16%/2.81%，主要受到收购 6家陶陶居直营门店以及餐饮业复苏的影响，20Q4餐饮营收同比转增。毛利率：2020年公司整体毛利率为 38.75%/-14.00pct，主要由于餐饮业务受新收入准则及疫情影响，毛利率同比下降 57.12pct。费用端：2020全年销售费用率为 9.33%/-16.38pct，主要受到新收入准则影响；管理费用率为 10.72%/-0.82pct，财务费用率-0.53%/+0.33pct。利润端：在食品业务扩张的驱动下，2020全年实现扣非后归母净利润 4.51亿/+20.99%；扣非归母净利率为 13.87%/+0.22pct，整体盈利能力维持稳定。 省外业务快速扩张。渠道：2020年公司直销收入为 13.37亿/-4.50%，主要由于餐饮收入下降，经销收入为 19.14亿/+20.16%，主要由于月饼业务快速增长；区域：2020年公司广东省内收入为 24.41亿/-0.73%，省外收入为 7.70亿/+23.7%，省外维持快速增长。经销商：公司广东省内经销商数目为 542家/ +19.91%，广东省外经销商数目为 283家/+40.80%，公司加速拓展省外经销商。 投资建议：当前月饼增速逻辑兑现，中短期看收购陶陶居直营门店+餐饮复苏带来业绩增量；中长期看产能释放+省外扩张。预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 5.86/6.82/7.52亿元，考虑资本金转增股本摊薄影响，对应 P/E 分别为 27/23/21倍。维持“买入”评级。

事件： 科锐国际发布 2021年第一季度业绩预告，预计 2021Q1实现归母净利 润约 3688.39万元-4215.30万元/+40%~60%； 预计扣非归母净利润为 3198.39万元-3725.30万元/+131.4%~169.5%；扣除员工持股成本的扣 非归母净利润与去年同期对比预计增长 96%~125%。 点评： 总体业绩增长符合预期，公司主业灵活用工长期看仍大有可为。 公 司 2021Q1业绩同比去年增长强劲； 期间非经常性损益对净利润的 影响金额约 490万元/-60.9%，主要系收到的政府补贴差异所致； 员 工股权激励成本约为 421万元。 深挖大客户需求，培育新市场增长点。 在 2020下半年以来复工复产 和国内主要经济指标持续恢复的背景下，公司产品和行业的增长面 扩大。公司延续重视大客户的基调，并不断拓展下沉区域市场（4月 与芜湖市人民政府签约“人才大脑项目”战略合作），以谋求业务突 破和业绩新增长。公司持续加大技术投入， 为进一步完善“技术+服 务+平台”的业务生态模式，公司秉承“一体两翼” 战略，坚持技术 赋能打造人力资源平台， 持续发展灵活用工、中高端人才访寻、招 聘流程外包等线下服务扩张及多种线上平台、 SaaS 产品业务同向稳 健发展。 投资建议： 预计公司 2021-2022年归母净利润为 2.57亿/3.30亿，同增 38%/28%； 对应 P/E 分别为 38倍/30倍。长线看好灵活用工成长潜力及技术驱 动效率提升，维持“买入”评级。

事件： 公司发布 2020年年度报告，公司 2020年全年实现营收 7.27亿 元，同比增长 15.68%；归母净利润 1.28亿元，同比增长 39.65%；扣非 归母净利 1.18亿元，同比增长 37.48%， EPS 为 1.66元。 2020Q4实现营 收 1.79亿元，同比增长 7.74%；实现归母净利润 0.22亿元，同比增长 4.23%；扣非后归母净利 0.21亿元，同比增长 12.34%， EPS 为 0.22元。 点评： 渠道拓宽下沉加快，主营业务快速增长。 公司全年实现营收 7.27亿元，同比增长 15.68%。分产品看，公司全年调味食品、调味配料分别 实现收入 3.90亿、 3.34亿元，同比分别增长 29.42%、 2.61%，调味配料 受疫情影响增速放缓。 分模式看，公司全年经销、直销模式分别实现收 入 3.91亿、 3.33亿元，同比分别增长 28.05%、 3.61%。 分地区看，公司 华东、华中、华北、西南、华南、西北、东北地区及境外分别实现收入 2.31亿、 2.29亿、 1.13亿、 0.56亿、 0.51亿、 0.29亿、 0.15亿、 0.004亿 元，同比分别增长 14.69%、 14.20%、 27.10%、 11.72%、 3.05%、 32.30%、 4.40%、 0.62%，成熟市场稳步增长， 新拓市场有望提速；经销商全年净 增 242家达 1324家，同比增长 22.37%，公司调味食品渠道拓宽及下沉 继续加快，新渠道开发、新产品推广带来经销商量增。 成本结构持续优化，公司业绩表现亮眼。 公司全年归母净利润同比增长 39.65%，净利率为 17.61%，同比增长 3.02pct。食品制造毛利率（还原运 费口径） 为 43.51%，同比提升 1.50pct。分产品看，调味食品、调味配料 毛利率（还原运费口径）分别为 48.25%、 36.23%，同比变化-2.89%、 5.12%， 调味食品今年调整产品规格加量不加价致毛利率有所下滑。 公司全年期 间费用（还原运费口径）为 23.94%，同比下降 1.21pct。其中，销售费用 率（还原运费口径）为 14.97%，同比下降 1.27pct，主要系受疫情影响市 场推广费、差旅费等有所节约；管理及研发费用率为 8.91%，同比提升 0.43pct；财务费用率为 0.06%，同比下降 0.37pct，主要系利息支出减少。 盈利预测： 公司作为国内香菇酱及创新酱料的开创者，与集团其他子公 司一同追求“健康”产品理念，随着成熟市场深耕及新渠道开拓，公司 业绩有望进一步释放。 预计 2021-2023年 EPS 为 1.79、 2.50、 3.38元， 对应 PE 分别为 37X、 26X、 19X。 首次覆盖，给予“买入”评级。

事件：锦江酒店发布2020年报，2020年公司实现营收98.98亿/-34.45%，归母净利润1.10亿/-89.91%，扣非后归母净亏损6.697亿/去年同期为盈利8.92亿。 点评：受疫情影响，全年业绩承压。收入端：2020年公司实现营收98.98亿/-34.45%，其中酒店96.48亿/-35.01%/占比97.5%；利润端：2020年公司归母净利润1.10亿/-89.91%，其中境内酒店贡献8.70亿/+4.01%，境外酒店归母净亏损8.33亿；20Q4境内经营数据大幅改善，境外降幅环比扩大。境内酒店来看，RevPAR同降2.75%，降幅环比大幅收窄；其中平均房价同降2.07%，入住率同比下滑0.51pct。同店方面，2020全年境内同店RevPAR同减24.88%，其中平均房价下滑10.13%，入住率同减12.07pct。境境外酒店来看，受到欧洲疫情反复，经营数据降幅环比扩大。20Q4境外酒店RevPAR同降54.13%：其中平均房价下滑15.31%，入住率同比下降28.88pct。 疫情不改拓店步伐，门店结构进一步升级。2020年全年门店净开892家（开1842家/退出323家/开业转筹建627家），净增签约483家：其中经济型/中高端分别净开33/859家，直营/加盟分别净开-55/947家。截至2020年底，公司门店数/客房数分别合计9406家/91.95万间，其中中端门店4422家/占比47%、加盟店8472家/占比90%。 投资建议：后疫情时代酒店行业供需格局明显优化，新一轮景气周期即将开启。锦江资源优渥，品牌丰富、开店强势；2020年5月以来整合加速推进，费用率有望改善，释放盈利空间。预计公司21-23年营收分别为140.82亿/170.82亿/180.56亿，归母净利润分别为14.17亿/20.16亿/24.99亿，对应PE分别为42倍/29倍/24倍。维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复风险，宏观经济风险，整合不及预期风险。

事件： 华熙生物发布2020年年报，2020公司实现营收26.33亿/+39.63%，归母净利润6.46亿/+10.29%，扣非归母净利润5.68亿/+0.13%，非经常性损益主要来自政府补助和投资收益。Q4单季公司实现营收10.36亿/+73.38%，归母净利润2.08亿/+22.98%，扣非后归母净利润1.94亿/+25.38%。公司拟每10股派发现金红利4.10元（含税）。 点评： 功能性护肤业务持续高增长，品牌矩阵搭建日趋完善。2020年公司功能性护肤业务实现营业收入13.46亿/+112.19%/占比51.15%，毛利率为81.89%/+3.35pct，功能性护肤品前四大核心品牌均取得了快速增长，其中“润百颜”实现收入5.65亿/+65.29%，毛利率同比提高2.80pct；“夸迪”实现收入3.91亿/+513.29%，毛利率同比提高5.95pct；“米蓓尔”实现收入1.99亿/+136.32%，毛利率同比微降0.53pct。公司在疫情期间积极调整营销模式，借力“国货”浪潮，不断挖深客户需求，构建功效性更强的科学配方和产品体系，推出多款爆款产品，实现收入大幅增长。 毛利率稳中有升，高费用致净利率下滑。盈利能力：2020年公司整体毛利率为81.41%/+1.75pct，综合毛利率保持稳定。2020年公司归母净利率为24.53%/-6.53pct。2020Q4公司毛利率为82.22%/+1.11pct，归母净利率20.10%/-8.23pct。 投资建议：公司以技术研发优势为核心竞争力，卡位医美&功能性护肤双风口，现又布局功能性食品赛道，透明质酸全产业链龙头地位不断稳固。2021-2023年营收分别为36.33亿/49.32亿/62.65亿，归母净利润分别为8.38亿/11.39亿/14.68亿，对应PE分别为91倍/67倍/52倍。给予“买入”评级。 风险提示：行业监管风险；行业竞争加剧；核心技术人员流失。

公司发布2020年年度报告，2020年公司实现营收71.51亿/-49.12%，归母净利润-2.32亿/-140.85%，扣非归母净利润-3.95亿/-191.44%，非经常性损益1.62亿元主要来自政府补助。Q4单季公司实现营收25.03亿/-44.48%，归母净利润1.04亿元/-546.43%，扣非后归母净利润-1.06亿元/-1085.96%。 公司业务受疫情冲击亏损，IT业务收入占比大幅提升。在新冠疫情以及防控政策的影响下，公司旅行社、景区、整合营销、酒店等业务板块均受到不同程度的不利影响。2020年全年营业收入71.51亿/-49.12%，分业务看，旅游产品/整合营销/酒店/景区经营/房地产销售/房屋租金分别实现营收5.96/11.74/2.99/7.60/0.05/1.80亿元，同比变动-87.4%/-56.05%/-45.11%/-56.78%/-98.88%/+98.25%，占总营收比重8%/17%/4%/11%/0%/3%。IT产品销售及技术服务，实现营收41.37亿元/+7.48%，营收占比58%，为公司2020年主要收入来源。 ，毛利下滑，各项业务利率变动明显。公司综合毛利率19.44%/-4.65pct，其中旅游产品/整合营销/房地产销售业务的毛利率分别提升5.95/3.56/54.29pct，景区经营/酒店业/房屋租金/技术服务业务毛利率均有下滑。公司净利率为-3.4%/-9.89pct。 投资建议：考虑疫情反复影响，调整盈利预测，预计公司2021-2023年营收分别为101.09亿/129.20亿/150.61亿，归母净利润分别为4.01亿/7.39亿/9.52亿，对应PE分别为23倍/12倍/10倍。 风险提示：疫情反复；门票降价政策风险；光大整合不及预期

事件： 爱美客发布2020年年报，2020年公司实现营收7.09亿/+27.18%，归母净利润4.40亿/+43.93%，扣非归母净利润4.24亿/+42.95%，非经常性损益0.16亿主要来自委托他人投资或管理资产的损益。Q4单季公司实现营收2.45亿/+51.03%，归母净利润1.49亿/+75.25%，扣非归母净利为1.44亿。公司拟每10股派发现金红利35元（含税）并转增8股。 点评： 嗨体为收入增长核心引擎，费用率下降助推业绩高增长。2020年公司实现营收7.09亿/+27.18%，Q1受疫情影响收入承压，Q2以来快速恢复，下半年迅速增长带动公司全年增长。分产品看，公司全年收入增长主要来自于以嗨体为核心产品的溶液类注射针剂，实现收入4.47亿元/占比63.07%/+82.85%。由于嗨体在颈纹市场的先发优势和独占性，目前已牢牢占据颈纹细分领域的垄断地位。随着嗨体品牌影响力的持续增强，未来市场渗透率有望稳步提升。凝胶类注射产品（主要包括宝尼达、爱芙莱、逸美一加一）2020年实现营收2.52亿元/占比35.56%/-19.21%。爱芙莱受疫情以及市场价格战影响，收入承压。宝尼达高端系列受疫情冲击较大，预计增速下滑。面部埋植线184万元/占比0.26%/+2068.44%；化妆品789万元/占比1.11%/+890.47%。 投资建议：公司凭借多年积累的技术经验和渠道布局，已经在医美领域做深做强。公司作为医美龙头，有望充分受益医美市场渗透率提升&国产替代需求提升&监管驱严的市场趋势，公司为A股首家纯医美公司，且具有多个国内首款三类医疗器械产品，强研发&强推新能力有望保证公司持续高速增长。预计公司2021-2023年营收分别为11.68亿/17.81亿/25.65亿，归母净利润分别为7.10亿/10.77亿/15.57亿，对应PE分别为153倍/101倍/70倍。维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧；行业监管风险；新技术替代。

事件： 上海家化发布 2020年年报，2020年公司实现营收 70.32亿/-7.43%，归母净利润 4.30亿/-22.78%，扣非归母净利润 3.96亿/+4.30%，非经常性损益 0.34亿主要来自政府补贴和投资收益。Q4单季公司实现营收 16.70亿/-10.28%，归母净利润 1.18亿/+608.71%，扣非归母净利为1.20亿/+30475.94%。 点评： 营销&产品创新并行，各品牌发展改善显著。收入端：2020年公司实现营收 70.32亿/-7.43%，分渠道看，线上渠道实现营收 29.76亿元/+15.24%/占比 42%，其中电商增长约 14%，其中海外电商增长约 47%，特渠增长约 8%；线下渠道实现营收 40.52亿元/-19.09%/线下 58%，其中百货下滑近 60%，CS 下滑约 10%，商超母婴渠道下滑 3.3%。分品牌看，玉泽加强医研共创，直播营销模式下不断优化，增长 200%+； 家安多款抑菌产品在疫情期间销售良好，整体增长 30%+；六神占据花露水市场龙头地位，增长 2%+；双妹大力发展电商提升曝光度，实现 70%+的增长；代理品牌增长 30%+；佰草集下滑 50%+；高夫下滑30%+；美加净下滑约 19%，Q4降幅收窄；启初下跌 9%，但 Q4实现双位数增长，电商表现创下近两年新高；典萃下滑 13%，20年通过屈臣氏迅速拓展，Q4增长超 100%。分品类看，美容护肤（包括双妹、佰草集、玉泽、典萃、高夫、美加净）收入 22.07亿/占比 31.5%；个护家清（包括家安、六神等品牌）24.00亿元/占比 34%；母婴品类（包括启初、汤美星）20.71亿元/占比 29.5%。 投资建议：预计公司 2021-2023年营收分别为 83.34亿/94.07亿/10.61亿，归母净利润分别为 4.84亿/8.25亿/11.61亿，对应 PE 分别为 51倍/30倍/21倍。维持“买入”评级。

点评： 离岛免税驱动高增长。 根据海南省商务厅统计， 2020年海南免税店销 售额（含有税）达 327.4亿/+127%，海南板块贡献公司 62%营收。 7月 1日离岛免税新政执行后，毛利率较高的奢侈品箱包/腕表/贵重珠 宝销售同比大幅增长： 7月-12月海南离岛免税香化类商品共计销售 105.3亿元/+1.4倍/占免税销售总额 52%、手表首饰共计销售 48.9亿 元/+3.4倍/占 24%、服装箱包共计销售 37.8亿元/+1.7倍/占 19%、此 外新增的酒类&电子产品等共计销售 5.4亿。伴随政策红利继续释放+ 中免供货能力持续提升，预计海南板块仍将保持高增长。 上海机场租金冲回+发力线上业务增厚利润，北京/白云机场租金依然 保守计提。 疫情影响下机场国际客流锐减，经与上海机场协商确认， 自 20年 3月起按《补充协议》调整机场免税租金， 2020年度上海机 场免税店租金为 11.56亿元/同比减少约 70%。根据此前保底协议， 2020年全年保底租金为 41.58亿元，预计前三季度中免已计提 31亿， 根据实际租金情况估算 Q4单季冲回租金 19.6亿，增厚税后归母净利 润 7.51亿。疫情后公司积极发力线上，日上直邮、离岛补购、 CDF 会 员购有效弥补线下机场门店颓势。 投资建议： 考虑免税政策持续利好，调整公司盈利预测， 预计公司 2021-2022年营业收入为 786亿/1280亿，归母净利润为 113亿/176亿，同比增长 84%/56%（ 19-22年 CAGR 65%）；对应 P/E 分别为 51倍/33倍，维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，疫情反复，市场竞争风险