前三季度营收增长 15~30%,归母净利润下滑 10%~25%,略低于市场预期。 公司预计 2019年前三季度营收 45.30~51.21亿, 增长 15%~30%,归母净利润 5.96亿~7.15亿,同比下降 10%~25%。第三季度收入增长 40%~55%,主要由于并表贝思特 51%股权, 归母净利润同比降低 10%~25%,一是由于公司收入结构变化等原因综合毛利率有所降低,二是公司股权激励、财务费用增长较多,三是贝思特部分资产评估增值部分的结转、摊销等增加成本费用。 通用自动化业务预计同比略有增长好于行业,市场份额持续提升。 今年受国内制造业周期下行和中美贸易战影响,工控下游制造业固定资产投资增速下行, 1-8月同比增长 2.6%,工控行业需求亦持续下滑。汇川的通用伺服产品由于今年 3C 等行业需求下降,预计三季度同比下滑,通用变频业务预计受传统行业如纺织等带动仍取得稳健增长,通用自动化板块预计前三季度同比仍略有增长,市场份额持续提升。公司今年积极推进精益生产模式,在满足客户的小批量、定制化需求同时仍提高了生产效率。 电梯一体化业务持续稳健增长,收购贝思特优势互补加快外资品牌渗透。 今年公司电梯一体化业务受益于下游电梯市场景气度提升,预计前三季度仍取得较好增长,正在推进的老旧小区改造加装电梯也将带来新的增量需求。公司拟收购贝思特 100%股权, 7月完成 51%股权,定增收购另 49%股权已在 9月经证监会审核通过。贝思特 2018年营收 24.24亿,归母净利润 2.35亿, 2019年上半年收入 11.42亿,净利润 1.26亿,我们预计下半年贝思特同环比都将有所增长,预计全年有望实现 26亿以上收入,利润 2.5亿以上。贝思特与汇川在产品上有较好的互补,而且贝思特在外资电梯品牌有较强的竞争力,我们预计汇川在收购贝思特后在外资电梯品牌渗透率将获得快速提升。 新能源客车业务因补贴政策影响同比下滑,乘用车不断快速拓展。 今年由于新能源客车、物流车补贴下滑,公司客车和物流车电控业务价格下降,前三季度收入预计也同比下滑。在乘用车领域,公司的电控、电机、电源等产品取得了国内多家主机厂数个车型的定点,部分车型将明年供货;对于国际乘用车客户,公司先以电源、电控电机部件为突破口,并通过了三家国际一流整车厂 的技术和质量体系审核。今年开始公司在研发投入上更加注重向重点客户聚焦资源,随着未来在国内主流车企逐渐放量,预计明年公司新能源汽车业务亏损将收窄,后年有望实现盈亏平衡。 盈利预测、估值及投资评级。 由于公司新能源汽车业务低于预期,我们下调公司的盈利预测,在不考虑收购贝思特剩余 49%股权的情况下,预计 2019-2021年归母净利润 11.96亿、 15.68亿、 19.63亿(此前预计 2019-2021年 12.96亿、15.84、 19.53亿),同比增长 3%、 31%、 25%, EPS 为 0.72、 0.94、 1.18元,考虑到公司新能源汽车业务研发投入较高影响短期业绩,而乘用车电控高增长有较大潜力,维持目标价 30元,对应 2020年 32倍 PE,维持“推荐”评级。 风险提示: 制造业固定资产投资加速下滑,新能源乘用车新客户拓展不及预期。

动力电池装机前3,持续拓展国内外优质客户。根据高工锂电统计,国轩高科今年上半年动力电池装机1.75GWh,市占率5.88%排名第3。上半年公司动力锂电池销售32.79亿,同比增长48.72%,预计销量约3GWh。毛利率为30.35%,同比降低2.12%,主要是由于动力电池价格下降。公司持续拓展乘用车市场,不断巩固与江淮、北汽新能源、奇瑞、吉利等车企的合作,公司产品结构中乘用车出货已经超过商用车。在国际市场,公司与德国BOSCH签订采购框架协议,成功进入 BOSCH 全球供应链体系。 产能建设积极推进,上游布局保障原料供应。公司目前已建成的产能为7GWh,南京国轩3亿Ah项目、青岛国轩2Gwh项目、合肥国轩4GWh项目已实现部分产线分批投产,全部达产后将达到14GWh。公司与中冶集团在唐山曹妃甸设立合资公司,主要从事于锂离子电池三元正极材料前驱体项目。公司年产1万吨高镍三元正极材料项目部分产线已进入生产阶段,年产5000吨硅基负极材料项目已完成设备选型及技术协议谈判,公司预计今年底可达到预计可使用状态。公司在前驱体和正、负极材料的布局,将保障原材料供应和进一步降低材料成本。 期间费用率同比降低,经营性现金流同比下滑。公司上半年销售费用1.47亿,同比降低8.47%,管理费用1.74亿,同比增长9.91%,由于收入快速增长,销售和管理费用率分别降低2.08%和1.29%。财务费用为1.35亿,同比增长335%,由于公司银行借款、绿色债券利息支出增加较多,公司拟发行不超过18.5亿元可转债,若发行成功将缓解财务压力。公司上半年研发投入1.74亿,同比增长30.93%,研发投入占收入比重为4.82%。公司存货为24.07亿,较年初增长5.70%低于营收增幅,应收帐款为66.58亿,较年初增长33.13%,由于应收款增加较多,公司经营活动现金流净流出2.61亿,同比下滑87.96%。 投资建议:由于公司动力电池价格受补贴政策影响同比下滑,我们下调公司的盈利预测,预计2019-2021年归母净利润7.22、8.87、10.31亿元(前值为2019-2020年归母净利润10.16、11.76亿),同比增长25%、23%、16%,EPS为0.64、0.78、0.91元,对应2019-2021年19、16、14倍PE,参考同行业估值水平,给予2019年25倍PE,目标价16元,维持“推荐”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧价格下降超预期。

高镍正极占比增加提升单吨净利润,新产能有序释放明年出货将高速增长。公司上半年正极材料收入12.79亿元,受原材料价格下降影响收入下滑18.01%,但出货量仍实现较好增长。公司一季度出货约4000吨,预计单吨净利润约1.1万元,二季度预计约4500吨,预计单吨净利润约1.4万元。一方面,公司毛利率较高的高镍产品占比不断提升,另一方面,公司强化内部运营管理能力和提升现场管理水平,营业成本下降幅度大于收入降幅。公司瞄准高镍化、单晶化、高电压化的主流技术发展趋势,高镍产品研发成果显著,同时加大海外重点客户开发,上半年产品外销比例近40%。公司动力型NCM产品在多家韩国、日本动力电池客户稳定供货,成功进入奔驰、现代、日产等国际知名车企供应体系。公司现有产能供应紧张,江苏当升三期工程已全部完成土建和设备安装,预计三季度将开始投产;常州基地正加速建设,预计明年上半年将投产,明年有效产能预计将增加至4万吨,出货量将高速增长。 二季度毛利率同环比均有所提升,研发投入持续增长。公司上半年毛利率19.20%,同比提升4.26%,主要是因正极材料毛利率同比提升4.61%,达到16.83%。公司第二季度毛利率19.41%,同比提升5.64%,环比提升2.47%。上半年销售费用0.17亿,同比降低9.99%,主要是智能装备板块受贸易战影响收入下降,销售费用随之下降,销售费用率1.25%,同比降低0.11%;管理费用0.27亿,同比增长15.49%,主要是职工薪酬增加,以及新增常州当升管理费用,管理费用率1.98%,同比增加0.57%。公司研发投入0.60亿,同比增长18.68%,占营收比例为4.51%,处于行业领先水平。 存货下降6.33%,经营性现金流1.07亿,因收入减少有所下降。公司存货2.08亿,较年初下降6.33%,主要是原材料和库存商品下降,预计由于今年上半年钴价下跌,公司降低了库存水平。公司应收帐款10.0亿,较年初增长14.36%,应收票据0.68亿,较年初降低71.51%,上半年经营活动产生的现金流量净额为1.07亿,同比下降26.63%,主要是由于收入下降现金回款减少。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计公司2019-2021年归母净利润3.79、4.74、6.08亿,同比增长20%、25%、28%,EPS为0.87、1.09、1.39元,考虑到公司作为正极材料国内龙头,高镍三元正极料将高速增长,参考同行业估值水平,给予2019年35倍PE,维持目标价30元,维持“推荐”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧产品盈利能力加速下降。

低压电器业务收入增长10.4%,毛利率同比提升。公司低压分部收入86.42亿,同比增长10.4%,毛利率34.18%,同比提升1.05%。公司进一步强化渠道优势,上半年新增10家核心经销商与400家二级分销增设与授牌。公司强化行业营销与终端大客户拓展,上半年战略大客户业务订单同比增长超170%,通讯业务订单同比增长近50%,电力局控、建筑工程业务订单均实现增长超 30%。此外,公司不断加速海外市场拓展和渗透,与全球知名企业建立战略大客户业务,取得了俄罗斯石油开采公司配电项目、威立雅巴林海水淡化项目、韩国储能项目等典型工程,不断突破南非、沙特、乌拉圭、秘鲁等电力局招标项目。 光伏业务收入增长46.7%,EPC、户用业务持续增长,电站业务经营稳健。公司光伏新能源业务实现收入56.19亿,同比增长46.70%。公司积极参与光伏发电项目全国竞价,上半年中标350.68MW的分布式电站和300MW地面电站,总量合计650.68MW,为下半年积累了丰富的项目储备。公司整合户用市场优质渠道资源,积极布局山东、河北等省份,上半年新增户用安装并网343MW。公司在海外市场EPC业务持续增长,为韩国、越南电站提供了EPC服务均顺利并网,去年开工的荷兰光伏电站也按计划进行。公司传统的电站运营业务经营稳健,截止6月底公司光伏电站装机容量为2.72GW,较去年同期增长32.54%,其中集中式电站装机1.15GW,分布式装机1.57GW,运营业务电费收入10.08亿,同比增长5.35%。 期间费用率同比降低,经营性现金流受EPC业务影响同比下降。公司上半年销售和管理费用率分别为5.84%和4.24%,同比降低0.02%和0.67%,研发投入3.50亿,同比增长17.45%。公司存货35.85亿,较年初显著下降23.02%,主要是未完工EPC合同因收入确认减少了9.88亿,应收帐款100.11亿,较年初增长39.54%,主要因公司电站EPC工程增加较快,受此影响经营活动现金流为9.90亿,同比下降5.42%。 盈利预测、估值及投资评级。由于公司低压电器业务增速低于预期,我们下调公司的盈利预测,预计2019-2021年归母净利润为39.56、45.51、52.63亿元(此前预计2019-2020年归母净利润43.79、51.76亿),同比增长10%、15%、16%,EPS为1.84、2.12、2.45元,对应估值为12、11、9倍,考虑到公司的行业龙头地位,参考同行业估值水平,给予目标价30元,对应2019年16倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济增速下滑,大宗商品价格快速上升,光伏补贴超预期下降。

湿法隔膜出货3.5亿平持续快速增长,单平米净利润降至0.96元。上半年公司膜类产品收入为11.16亿元,其中湿法隔膜8.32亿元,上半年湿法隔膜出货3.5亿平,市占率42%。每平米隔膜均价为2.38元,受补贴下滑影响较2018年每平均价2.85元下降16.5%;单平净利润1.17元,若剔除政府补贴影响,上半年上海恩捷经营性净利润3.35亿元,对应单平米隔膜经营性净利润0.96元/平,较2018年单平净利润1.17元降低18%。上半年平膜产品1.91亿元,增长22.22%;烟膜收入0.93亿,同比下降18.59%,主要受价格下降影响,但公司成本下降20.09%,烟膜毛利率同比提高了 1.27%。公司膜类产品毛利率为48.59%,同比增长2.05%,预计部分由于烟膜产品毛利率提升,更主要由于公司收入结构变化,供货海外客户等高毛利率产品占比提升。 产能建设持续推进,收购苏州捷力行业格局进一步优化。公司湿法隔膜产能建设仍紧锣密鼓推进,上半年公司启动珠海恩捷二期项目,投建4条基膜生产线,预计总投资11亿元;江西通瑞投建8条产能为4亿平米基膜,上半年已有4条产线投产,截至目前已有6条产线正式投产;无锡恩捷一期项目完成土建,已有2条产线正式投产,还有2条产线正在安装预计今年9月可投产;另外公司今年7月启动无锡恩捷项目二期,投建8条产能为5.2亿平米基膜产线,预计总投资28亿元,目前已完成项目备案。公司拟以20.2亿元收购苏州捷力100%股权,捷力现有产能4亿平米以上,去年销售1.25亿平,收购完成后公司湿法隔膜领域行业地位将进一步强化。 销售和管理费用率有所降低,经营性现金流同比改善。公司销售和管理费用率分别降低0.22%和0.83%,收入快速增长经营效率有所提升。财务费用0.40亿,同比增长313%,财务费用率达到2.88%,银行借款增加利息支出有所增长。公司应收票据及应收账款16.72亿,较年初增长6.46%,存货6.18亿,较年初增长30.88%,经营活动产生的现金流量净额为1.17亿,同比增长203.88%。 盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润8.10、10.31、12.17亿元,同比增长56%、27%、18%,EPS为1.01、1.28、1.51元,考虑到公司湿法隔膜的龙头地位,参考同行业估值水平,给予2020年30倍PE,目标价38元,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧价格下降超预期。

前三季度业绩增长 133.79%-151.21%,再超市场预期。 公司发布业绩预告,预 计 2019年 前 三 季 度 归 母 净 利 润 为 8.85亿 -9.51亿 , 同 比 增 长133.79%-151.21%,第三季度归母净利润为 3.85亿 -4.51亿,同比增长75%-105%,持续超出市场预期,预计一是由于麦克韦尔电子烟业务业绩再超预期增长,二是公司锂原电池受益于 ETC 市场爆发。 评论: ETC 市场火爆拉动锂原电池需求,消费类锂离子电池受电子烟带动高速增长。 自国务院办公厅印发《深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案》以来,国内 ETC 市场爆发增长,截至 8月 2日,全国 ETC 用户累计突破1亿。亿纬锂能作为锂原电池全球领先企业,是 ETC 复合电源的主要供应商,从今年 5月份起开始供货,三季度 ETC 电池开始规模交付,带来利润的明显增长。公司的小型锂离子电池受益于下游电子雾化器需求旺盛快速增长,为JUUL 的供货下半年也开始起量,公司目前产能偏紧,也正在积极扩张产能,预计今明年锂离子电池都将取得高速增长。公司的三元圆柱电池在电动工具和电动自行车市场得到客户高度认可,在大客户 TTI 的份额快速提升,去年由于新产线投产该业务亏损,今年上半年已实现扭亏,预计全年将贡献较大的业绩增量。 磷酸铁锂电池装机快速提升,三元软包海外开始出货,方形电池值得期待。 公司磷酸铁锂电池在国内主要供货南京金龙、东风、吉利商用车等客车和物流车市场,据高工锂电统计,公司上半年装机 556MWh,占比 1.9%排名第 5, 7月装机 209MWh 排名升至第 3,预计下半年将持续较好增长。公司在电动船和基站电源也得到较好应用,目前铁锂电池 2.5GWh 产能处于满产满销状态,随着下半年 3.5GWh 新产线投产,预计明年仍将实现高增长。公司的软包电池 7月正式给戴姆勒批量供货,上半年收到现代起亚发出的供应商选定通报,未来六年的订单预计需求达 13.48GWh。公司现有 2条软包产线共 3GWh 产能,正积极推进新增 6GWh 产能建设,预计明年戴姆勒出货量将高增长,后年起现代起亚将快速放量,由于公司与以上两家海外车企是以成本加成方式合作,受国内动力电池价格下降影响较小,仍将取得较好的盈利水平。公司的三元方形电池 1.5GWh 产能尚处于产能建设期,正积极争取海外车企认证。今年公司三元软包和三元方形电池由于出货不多预计小幅亏损,预计明年将开始盈利。 盈利预测、估值及投资评级。 我们维持预计公司 2019-2021年归母净利润为11.80、 17.05、 22.93亿,同比增长 107%、 45%、 35%, EPS 为 1.22、 1.76、 2.36元,考虑到公司高成长性,参考同行业公司估值水平,给予目标价 40元,对应 2019年 33倍、 2020年 23倍 PE,维持“强推”评级。 风险提示: 动力电池价格下降超出预期,产能扩张和产能利用率低于预期。

上半年营收增长 116.5%,归母净利润增长 131%,符合市场预期。 公司上半年营收 202.64亿元,同比增长 116.5%,归母净利润 21.02亿,同比增长 130.79%,扣非后归母净利润 18.19亿,同比增长 160.82%。公司此前预告上半年归母净利润增长 120%-150%,扣非后利润增长 150%-180%,实际业绩与预告一致,符合市场预期。公司第二季度营收 102.82亿,同比增长 82.05%,归母净利润10.55亿,同比增长 112.06%。 评论: 动力电池上半年装机市占率 46%,行业地位持续巩固。 公司上半年动力电池系统销售收入 16.89亿元,同比增长 135.01%。根据中汽研合格证数据,2019年上半年我国动力电池装机 30.0GWh,同比增长近 93.6%,宁德时代装机电量为13.8GWh,市占率 46%,较 2018年市占率提升 4.7%。根据高工锂电数据, 7月我国动力电池装机总电量约 4.70GWh,同比增长 40%,宁德时代装机3.12GWh,市占率高达 66%。公司在国内为上汽、吉利、宇通、北汽、广汽等主流车企和造车新势力供货,在海外市场与宝马、戴姆勒、现代、捷豹路虎、大众和沃尔沃等国际车企开展合作。 7月 17日,公司又发布声明称已与丰田汽车建立了全面合作伙伴关系,持续巩固动力电池领域领导地位。 动力电池毛利率 28.88%仍好于同行,收入高增长带来费用率的显著降低。 公司上半年综合毛利率 29.79%,同比降低 1.49%。其中动力电池系统毛利率28.88%,同比降低 3.79%,一是由于补贴下滑,动力电池价格有所下降,二是公司今年将动力电池生产设备折旧年限由 5年变更为 4年,预计将增加 2019全年折旧约 7.54亿元,公司动力电池毛利率仍领先于同行。公司销售和管理费用分别为 8.04和 10.62亿,同比增长 79.16%和 76.37%,由于公司营收大幅增长,销售和管理费用率分别同比降低 0.83%和 1.19%,经营效率持续提升。 公司研发费用 14.13亿,同比增长达 96.75%,主要是职工薪酬和材料费增加显著,高研发投入保障公司巩固领先优势。 公司应付款项和预收款均显著增长,经营性现金流 72.76亿增长 561%。 公司应收账款 81.94亿,较年初增长 31.63%,远低于收入增速,应收票据 94.44亿,较年初下降 3.07%,且全部为银行承兑。 应付票据及应付账款 271.58亿,较年初增长 43.71%,预收款 75.35亿,较年初增长 50.87%,体现了公司在行业上下游中较为强势的产业地位和议价能力。公司经营活动产生的现金流量净额为72.76亿,同比大幅增长 561%,货币资金高达 325.56亿,较年初增长 17.40%。 投资建议: 我们维持预计公司 2019-2021年归母净利润 43.62、 54.52、 69.95亿元,同比增长 29%、 25%、 28%,对应 EPS 为 1.99、 2.48、 3.19元,公司动力电池龙头地位不断巩固,海外市场持续加速突破,考虑到公司的远期成长空间和龙头溢价,给予 2020年 35倍 PE, 维持目标价 87元,维持“强推”评级。 风险提示: 新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧价格下降超预期。

公司发布 2019中报,上半年营收 9.98亿,同比下降 13.88%,归母净利润 1.23亿,同比下降 19.94%,公司第二季度营收 6.06亿,同比下降 15.65%,归母净利润 0.79亿,同比降低 28.81%,公司业绩主要受光伏业务影响低于预期。 评论: 光伏逆变器业务受国内市场影响同比下滑,预计下半年将显著改善。 今年上半年,国内光伏新增装机 11.4GW,同比下滑 53%,由于公司光伏逆变器业务国内占比较高,上半年光伏新能源及储能业务实现收入 2.37亿元,同比下降25.89%。公司持续加快提质、降本、增效的步伐,并加大技术研发力度。 7月11日能源局正式下发了 2019年竞价项目指标,并给出年内光伏装机指标及装机量指引:2019年国内可开发项目合计近 50GW,预计并网 40-45GW。我们预计下半年公司逆变器业务将显著改善,考虑到去年“ 530”之后的低基数,预计下半年光伏业务收入将快速提升,全年有望达到与去年同等收入水平。 数据中心业务整体收入有所下滑,但 UPS 产品仍实现较好增长。 上半年公司数据中心一体化解决方案业务收入 7.25亿元,同比下降 7.2%,其中铅酸蓄电池、精密空调和配套产品收入同比下滑,但 UPS 产品实现了较好的增长。预计主要是由于去年同期 EPC 项目收入增长较好,今年 EPC 总包项目的收入减少,但公司 UPS 产品市占率仍持续提升。公司保持金融等领域的优势地位,取得工行、农行、建行、电网机房、高铁通讯机房等客户的持续订单,并再次入围三大运营商的项目,我们预计下半年数据中心业务也将取得较好增长。 充电桩因诉讼退货收入下滑,公司在公共交通、充电运营商等领域不断突破。 公司去年充电桩业务因部分应收款逾期并计提坏账,今年对充电桩业务拓展更为谨慎,优选质地较好客户。上半年公司协助苏宁物流在全国 28个城市建设了专用充电站,为中山公交等公共交通系统打造公共交通电动化整体解决方案。上半年充电桩销售预计 3000-4000万元,由于受诉讼退货影响,充电桩业务收入 680万元,同比下降 84%,预计下半年将有较好增长。 毛利率同比提升,研发投入加大,现金流大幅增长。 公司上半年毛利率 34.61%,同比增加 2.47%,销售和管理费用分别同比降低 10.06%和 23.61%,研发费用同比增长 17.47%,仍保持较高的研发投入。应收票据及应收账款 12.16亿,较年初降低 6.18%,经营性现金流为 3.19亿,同比大幅增长 178%。 盈利预测、估值及投资评级。 由于公司上半年业绩低于预期,我们下调公司的盈利预测,预计 2019-2021年归母净利润为 3.01、 3.65、 4.34亿(前值为 3.76、4.65、 5.65亿),同比增长 31%、 21%、 19%, EPS 为 0.52、 0.63、 0.75元,考虑到公司下半年起业绩有望持续改善,当前估值较低,给予 2019年 20倍PE,目标价 10.5元,维持“强推”评级。 风险提示: 光伏政策低于预期,充电桩建设进度不及预期。

新能源汽车及轨交业务增长239%,预计下半年及明年仍将快速增长。上半年公司新能源汽车及轨道交通产品收入5.52亿元,同比增长238.82%,主要是供货北汽新能源大幅提升,预计上半年出货约5万套,全年有望达到10万套以上。7月17日北京市出台了对出租汽车更新为纯电动车资金奖励政策,利好北汽新能源未来增长,麦格米特也逐步为东风等其他整车厂提供核心部件,明后年电动车业务持续增长可期。 智能卫浴产品新客户拓展较好,显示电源和变频空调控制器快速增长。公司上半年智能卫浴业务收入1.94亿,同比增长4.23%,主要是由于去年同期高基数,公司新客户出货量不断攀升,预计下半年增长将提速。其它家电电控业务收入5.10亿,同比增长32.29%,显示电源产品巩固平板电视行业领先地位,开拓了激光投影等细分应用领域,变频空调控制器在海外市场取得较好增长。 工业电源快速增长43.6%,通信电源明年快速增长可期,工控业务增长稳健。上半年工业电源业务收入2.46亿,同比增长43.62%,商业显示产品和通信电源产品增长显著,医疗电源产品因贸易战影响稳健增长。公司持续加大5G等领域的研发投入,预计明年通信电源业务将有较好表现。上半年我国工控行业需求下降,公司的工业自动化产品收入增长26.4%,达到1.53亿。其中变频和PLC等产品持平或略微下降,智能焊机业务取得较好增长。公司在工控行业市占率仍较低,客户多为行业龙头,预计未来工业自动化产品将持续较好增长。 毛利率受新能源汽车业务影响同比下滑,但经营效率提升,现金流显著改善。公司上半年毛利率为24.84%,同比降低4.32%,主要是由于新能源汽车业务受补贴下滑影响价格同比下降。上半年销售和管理费用率分别同比降低1.23%和1.45%,上半年净利率为9.85%,同比小幅增长0.01%,经营效率不断提升。上半年经营活动现金流量净额为2.82亿,同比去年净流出0.12亿大幅增长。 投资建议:我们预计2019-2021年归母净利润3.63、4.92、6.55亿,同比增长80%、36%、33%,EPS为0.77、1.05、1.40元,考虑到公司新能源汽车业务的高成长性,智能卫浴和工控业务有较大增长潜力,新产品布局逐渐放量,参考同行业估值水平,给予2019年35倍PE,目标价27元,维持“推荐”评级。 风险提示:新产品拓展低于预期,新能源汽车业务产品价格加速下降。

隔膜出货量1.53亿平快速增长,大客户拓展成果显著。公司上半年隔膜销量1.53亿平米,同比增长35.90%,而且涂覆比例进一步提升。公司巩固与LG的良好合作关系,国内外其他电池厂取得了较好的进展,1月与孚能签订协议2019年至少供货4000万平隔膜,4月与国轩高科签订1亿平米湿法涂覆隔膜的框架合同,与比克签订供货合同预计2019年供货1.2亿平,并与亿纬锂能签订今年7000万元的合作协议,今年7月与欣旺达签订了5年10亿平的框架协议。目前公司深圳基地保持满产,合肥基地从8月起也已达到满产,常州基地3.6亿平米产能处于调试及试运行阶段,下半年将逐步开始供货,预计年底完工明年将有较大增长。 二季度毛利率显著提升,合肥星源实现扭亏。公司二季度综合毛利率为54.50%,环比提升4.90%,同比提升0.41%。一方面,公司海外隔膜业务上半年毛利率62.12%,同比增加1.02%,另一方面公司合肥生产基地产能利用率持续提升,上半年公司控股41.54%的子公司合肥星源营收7191万,同比大幅增长266%,实现微利2.1万元,而去年同期合肥星源亏损1683万元。2018年合肥星源亏损4526万元,对归母净利润影响1880万元,预计今年合肥星源同比将有显著正贡献。 管理费用率同比降低,经营性现金流受薪酬支出增加影响同比下滑。公司上半年销售费用率3.52%,同比增加1.8%,主要是因业绩增长职工薪酬增加较多;管理费用率8.84%,同比降低2.37%,经营效率有所提升;财务费用率5.70%,同比增加3.93%,利息支出有所增加,预计待公司非公开发行完成后将有所改善。公司应收账款4.36亿,较年初增长29.8%,存货1.36亿,较年初增长25.19%,经营性现金流1.0亿,同比下降40.15%,主要是由于支付给职工的现金增加了0.43亿。盈利预测、估值及投资评级。由于今年新能源汽车销量增速低于年初预期,我们下调公司的盈利预测和投资评级,预计公司2019-2021年归母净利润为2.48亿、3.03亿、3.77亿,同比增长12%、22%、25%,EPS为1.29元、1.58元、1.97元,考虑到公司湿法隔膜出货高速增长以及公司的行业领先地位,参考同行业估值水平,给予目标价32元,对应2019年25倍、2020年20倍PE,调整为“推荐”评级。 风险提示:新能源汽车销量增速低于预期,新产能建设进度低于预期。

地产领域新客户持续拓展,新能源领域增长可期。公司智能楼宇业务持续巩固行业领先地位,在地产龙头企业中保持较高份额,上半年新签二十余家战略客户。公司低压电器产品定位于中高端,虽然房地产行业基本面略有走弱,但今年以来主流地产企业销量稳定,集中度继续提升,公司在地产领域份额有望随下游客户持续增长。新能源领域,公司在光伏EPC的品牌认可度持续提升,集中式逆变器市场占有率领先且份额稳中有升,去年自530之后公司新能源领域出货骤减,今年下半年预计光伏行业出货将显著提升。 通信领域受益于5G发展增长较好,工控行业进展顺利。公司在通信行业与华为、艾默生以及三大运营商保持较好的合作关系。公司适用于5G网络的1U产品已成功上市,5G的快速发展将为公司带来显著业绩增量贡献。在工控行业,公司在空调行业开发取得突破,在格力、奥克斯等客户进展顺利。公司在新能源汽车领域从充电、用电到储能全方位推进且效果显著,高压直流继电器产品已通过多家客户产品测试,具有较大增长潜力。 毛利率小幅下滑,二季度加大销售费用开支,经营性现金流显著增长。公司上半年毛利率41.29%,同比降低0.56%,第二季度毛利率42.43%,同比小幅降低0.13%,环比提升2.82%。上半年销售费用1.17亿,同比增加21.71%,销售费用率12.42%,同比增加0.39%,公司第二季度加大了营销投入,Q2单季度销售费用0.66亿,同比增长34%,销售费用率11.71%,同比提升1.37%。公司管理费用率为4.05%,同比降低0.47%,研发费用率7.90%,同比增加0.09%。公司存货为2.79亿,较年初增长22.3%,应收账款1.38亿,较年初增长39.2%。经营活动产生的现金流量净额2.10亿,取得了36.27%的显著增长。 盈利预测、估值及投资评级。基于公司毛利率略有下滑,我们略调整盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润为2.79、3.52、4.42亿,同比增长26%、26%、25%,EPS为0.35、0.45、0.56元,对应估值17、14、11倍,公司业绩增速逐季提升,在地产、新能源、通信等领域份额不断增长,考虑到公司的行业领先地位,参考同行业估值水平,给予目标价9元,对应2019年25倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:房地产投资超预期下降,行业竞争加剧价格大幅下滑。

上半年营收增长 1.53%,归母净利润下降 3.42%,符合市场预期。公司 2019年上半年营收 34.07亿,同比增长 1.53%,归母净利润 3.55亿,同比下降 3.42%,扣非后归母净利润 3.34亿,同比下降 2.96%。公司第二季度营收 17.82亿,同比增长 1.27%,归母净利润 2.97亿,同比下降 1.60%。公司业绩符合市场预期。 评论: 通用继电器业务上半年下滑 7.3%,电力继电器持续复苏。今年上半年国内空调等家电出货由于去年同期的高基数有所下降,同时受一季度外资继电器厂商展开较激烈竞争影响,公司通用继电器上半年发货 14亿,同比下降 7.3%,预计下半年将随着家电市场企稳而逐渐改善。公司电力继电器上半年发货 7.5亿,同比增长 23%。国网今年第一批招标数量达 3200万只,同比增长 70%以上,此轮换表周期从去年 10月份开始启动,预计未来三年都将持续增长。公司在海外市场也保持 20%以上的快速增长,在欧洲、北美市场新客户大幅放量。电力继电器业务预计全年将实现 25%以上增长。 传统汽车继电器下滑收窄,新能源汽车继电器高增长料将延续。今年上半年全球汽车需求有所下降,国内汽车产销量下滑 13.7%和 12.4%,公司汽车继电器业务上半年发货 3.8亿,同比下降 25%,较一季度 30%的同比降幅有所收窄。 预计三季度起国内汽车需求将企稳,公司也将加大奔驰、BOSCH 等新客户推广力度,预计汽车继电器下半年将逐渐企稳回升。公司新能源汽车继电器保持高速增长,上半年发货 2.4亿,同比增长 55%。公司目前已是国内主要整车厂供应商,今年上半年已为奔驰、大众、路虎、保时捷批量供货,特斯拉国内工厂今年也将供货,预计下半年公司新能源汽车继电器仍将实现高速增长。 低压电器受限于产能增长 15%,新门类产品快速增长。公司低压电器产品一季度发货同比增长 30.5%,上半年发货 3亿元,同比增长 15.3%,二季度由于公司低压电器生产装备投入不足增速下滑。公司在欧洲市场重点客户新项目上半年增长 30%以上,北美大客户新项目进展顺利,预计今年四季度将逐步出货。 公司也将加快推进生产装备投入,预计低压电器业务下半年增长有望提速。公司新门类产品的产业化进程加速,真空灭弧室发货同比增长 203%,氧传感器发货同比增长 116%,电容器同比增长 25.5%,氧传感器、真空灭弧室、薄膜电容等新门类产品累计销售约 6800万元,收入占比 2%,具有较大增长潜力。 盈利预测、估值及投资评级。由于今年家电和汽车行业需求下滑,我们下调公司的盈利预测,预计公司 2019-2021年归母净利润为 7.86、10.09、 12.87亿(前值为 8.68、10.92、13.83亿),同比增长 12%、28%、28%,EPS 为 1.06、1.35、1.73元,考虑到公司的行业龙头地位,汽车继电器业务开始企稳,新能源汽车继电器高增长带动整体盈利能力的提升,参考同行业估值水平,调整目标价至30元,对应 2019年 28倍估值,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济增速下滑,新能源汽车销量增速下滑,汇率风险。

2019年上半年扣非后净利润增长150%~180%,符合市场预期。公司上半年归母净利润20.04亿~22.77亿,同比增长120%~150%,对应Q2归母净利润9.57亿~12.30亿,同比增长92%~147%,上半年扣非后归母净利润17.43亿~19.52亿,同比增长150%~180%,对应Q2扣非后归母净利润8.27亿~10.36亿,同比增长93%~142%。公司利润高速增长,主要是由于动力电池市场需求同比提升,前期产能释放产销量大幅增长,同时公司持续加强费用管控,期间费用率同比降低,公司业绩符合市场和我们的预期。 动力电池上半年装机13.64GWh增长109%,市占率45.4%持续领跑行业。根据高工锂电统计,今年1-6月宁德时代动力电池装机13.64GWh,同比增长109%,市场份额高达45.4%,6月宁德时代装机3.20GWh,市占率高达48.5%,若考虑到时代上汽6月装机91MWh,宁德时代6月合计市占率高达49.8%。今年新能源汽车A级及以上高端车型占比显著提升,预计动力电池行业集中度也将进一步提升,宁德时代的龙头地位料将持续巩固。 公司欧洲基地加大投入,海外销售高增长可期。宁德时代在6月25日公告,拟扩大对欧洲生产研发基地项目的投资规模,增加后项目投资总额将不超过18亿欧元(约合141亿元人民币)。7月8日,大众汽车集团负责零部件采购的高级董事斯特凡·索默在接受外媒采访时表示,大众汽车将拨出专项资金,用于与新能源汽车电池供应商一同成立合资公司,以借此扩大其电动汽车的产量。大众表示,将购买价值500亿欧元(3855亿人民币)的电池,并确认了和瑞典Northvolt、韩国SKI、LG化学和三星SDI以及国内宁德时代的战略合作伙伴关系。宁德时代现已与大众、宝马、戴姆勒等多家国际车企签订了配套供货协议,我们预计其海外动力电池销量将伴随产能扩张高速增长。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计公司2019-2021年归母净利润43.62、54.52、69.95亿元,同比增长29%、25%、28%,对应EPS为1.99、2.48、3.19元,公司动力电池龙头地位不断巩固,海外市场持续加速突破,考虑到公司的远期成长空间和龙头溢价,给予2020年35倍PE,维持目标价87元,维持“强推”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧价格下降超预期。

上半年业绩同比增长24%~37%,符合市场预期。公司2019年上半年归母净利润1.4亿~1.55亿,同比增长24.1%~37.4%,上半年非经常性损益约0.20亿~0.28亿元,以中值0.24亿测算,上半年扣非后净利润1.16亿~1.31亿,同比增长9%~23%,中值为增长16%。公司Q2归母净利润0.76亿~0.91亿,环比增长18%~42%,Q2扣非后归母净利润0.62亿~0.85亿,环比增长25%~72%,二季度环比实现较好增长。公司业绩预告符合市场预期。 正极材料出货环比持续提升,盈利能力有所改善。今年新能源汽车高端车型占比显著提升,整车和电池环节均向龙头集中,当升科技正极材料产品定位高端,而新产线尚未投产,仍处于产能紧张状态。公司二季度出货预计约4500吨,环比一季度增长10%以上。公司二季度扣非后净利润预告中值为7383万元,较一季度的4968万元环比增加了约2400万元。其中,公司全资子公司中鼎高科Q2业绩较Q1预计增加约500万元,正极材料业务Q2预计环比增加近2000万利润,增幅高于出货量增长。公司正极业务二季度盈利能力环比有所提升,预计一是由于4月钴价有所反弹,二是产品结构变化,高端的动力类产品占比提升。不过近期钴价持续下行,对三季度正极材料盈利有一定压力。 高镍新产能即将释放,紧抓高镍三元大趋势。新的补贴政策对续航里程提出更高要求,动力电池高能量密度的趋势提升高镍三元材料需求。今年部分主流乘用车企已经开始采用高镍811电池,如广汽AionS、宝马X1、吉利几何A、蔚来ES6等,我们预计明后年高镍811电池将迎来高速增长。公司NCM811产品已于2018年实现大批量供货,新的高镍三元产能正积极推进中,江苏当升三期工程高镍三元项目有望于8月开始投产,常州锂电新材料产业基地第一阶段2万吨产能预计将于2020年初投入使用,我们预计下半年公司高镍三元材料销量将实现大幅增长。 盈利预测、估值及投资评级。因今年钴价下降较大影响正极材料盈利能力,我们下调公司的盈利预测,预计2019-2021年归母净利润3.79、4.74、6.08亿(前值为4.13、5.08、6.52亿),同比增长20%、25%、28%,EPS为0.87、1.09、1.39元,考虑到公司作为正极材料国内龙头,高镍三元正极料将高速增长,参考同行业估值水平,给予2019年35倍PE,目标价30元,维持“推荐”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧产品盈利能力加速下降。

工控行业需求下滑下半年有望探底,公司市场份额仍持续提升。今年1-5月国内制造业固定资产投资增速2.9%,较2018年9.5%的增速大幅下降,上半年工控行业需求也持续下滑,尤其在3C设备、机床等OEM市场显著下降。公司不断强化自身的行业解决方案配套能力,在锂电、印包机械、风电等行业均取得较好增长,项目行市场持续取得突破,上半年变频业务订单仍实现同比增长,伺服和PLC产品订单受下游需求影响有所下滑,但市场份额仍逆市不断提升。我们预计随着贸易战逐渐缓解,考虑到去年工控行业前高后低的趋势,下半年行业需求有望见底回升,公司通用自动化业务也将有所改善。 电梯一体化增长稳健,收购贝思特已完成51%股权过户,协同效应显著。公司电梯一体化业务上半年保持较好增长,预计同比增长约5%。公司目前有80%以上收入来自国内电梯厂家,已覆盖大部分主流电梯品牌,正加速拓展外资电梯企业。公司4月公告拟收购贝思特100%股权,7月9日已完成51%股权过户。贝思特以电梯的人机界面、线缆系统、门系统为主,其客户主要来自跨国公司和欧洲等海外市场,双方结合将提升公司在电梯领域“大配套”能力,在客户资源、区域布局上也将形成较好的优势互补,电梯业务望持续稳健增长。 新能源客车物流车业务增长承压,乘用车业务今年料将大幅放量。今年由于补贴政策影响,上半年国内新能源商用车销量同比下滑6.6%,公司客车、物流车业务都有较大增长压力。公司新能源乘用车业务经过多年培育,预计今年在小鹏、威马、车和家等多家车企将大规模放量。客户拓展上,公司已拿到国内主流车企吉利、广汽、长城等品牌定点,新车型的定点工作仍积极推进,预计明年将开始批量供货,我们预计未来几年公司在新能源乘用车领域都将实现高速增长。 盈利预测、估值及投资评级。由于今年上半年工控行业需求下滑,我们下调公司的盈利预测,在不考虑增发收购贝思特剩余49%股权的情况下,预计2019-2010年归母净利润14.10亿、17.59亿、22.27亿(此前预计2019-2020年14.35亿、18.54亿),同比增长21%、25%、27%,EPS为0.85、1.06、1.34元,公司新能源汽车业务研发投入较高影响短期业绩,新能源乘用车电控高速增长有较大潜力,给予2019年35倍PE,目标价30元,维持“推荐”评级。 风险提示:制造业固定资产投资下滑,新能源乘用车新客户拓展不及预期。