一、事件概述6月18日，公司发布公告，上海恩捷与常州市金坛区人民政府、江苏金坛经开区管委会签订投资合作协议，将在常州金坛投资约52亿元建设三期“恩捷隔膜项目”，分别于24Q1、24Q4、26H2建成4条涂布膜、4条涂布膜和8条基膜膜产线。同时，公司在常州金坛投资约16亿元建设恩捷铝塑膜项目，建成后将新增8条铝塑膜产线，新增年产能约2.7亿平米。 二、分析与判断 龙头扩产10亿平以上，满足优质客户旺盛需求我们预计公司基膜产能2021年年底达到40.5亿平米，在线涂布膜产能2023年年底达到46亿平米。按公司当前基膜单线设计年产能6250万平米计算，预计此次扩产到24、26年将分别新增涂布膜、基膜产能5亿平米以上，此次扩产将再次帮助公司在产能规模、扩产速度上领跑行业。公司快速扩产主要为满足下游旺盛需求，主要客户LG 中的涂覆膜比例逐步提升，全年出货有望达到3-4亿平，此前，上海恩捷还与Ultium Cells（LG和通用汽车合资公司）签署合同，后者将自合同签订日至2024年末向恩捷采购2.58亿美元以上的隔膜，预计将主供北美地区通用BEV3平台电动车。此外，公司主要客户CATL、国轩、中航、松下等都在稳步增量，我们预计2021年公司出货将到25亿平左右，2022年有望超过35亿平。 新建铝塑膜产能，打破日韩垄断，打开增量市场子公司上海恩捷收购江西睿捷，以其为主体在常州金坛投资16亿元建设年产2.7亿平铝塑膜项目，包括8条铝塑膜产线。铝塑膜是动力软包电芯封装的关键材料，对阻隔性、耐穿刺性、化学稳定性和绝缘性等有高标准要求，行业供给的90%以上由日本DNP 和昭和电工垄断。据中研网估算，铝塑膜价格占软包电池成本的18%左右，毛利率高达50%-80%，国内外产品价差约在20%～30%。公司2018年启动铝塑膜项目，充分发挥铝塑膜与隔膜工艺的协同效应，目前已有1亿平左右产能，面向3C 的应用已实现批量，动力方面正在交样。此次扩产表明公司有望打开软包动力电池市场，受益于软包动力电池渗透率的提升，并实现进口替代，为国内软包电池行业带来优质供给。 三、投资建议 公司目前排产较满，下游需求快速增长，出货有望超出此前我们预期，我们上调了公司2021-2023年归母净利润至22.08、30.49、43.97亿元（此前为18.29、23.88、32.77亿元），同比分别增长98%、38%、44%，当前股价对应2021-2023年 PE 分别为51、37、26倍。参考CS 新能车当前PE-TTM 为137倍，考虑到公司是锂电池隔膜龙头，维持“推荐”评级。 四、风险提示：新能源车销量不及预期；公司产能扩张进度不及预期；公司铝塑膜项目推进不及预期。

一、事件概述6 月17 日，公司发布投产公告，将在江西九江投资5.13 亿元建设年产6 万吨双氟磺酰亚胺（HFSI）、0.2 万吨三（三甲基硅烷）磷酸酯（TMSP）；在安徽池州投资10.49 亿元建设年产15 万吨液体6F、0.2 万吨二氟磷酸锂；在湖北宜昌设立合资子公司，子公司将投资5.04 亿元建设一期10 万吨磷酸铁产能项目，远期规划30 万吨。 二、分析与判断 积极扩产6F 和LiFSI，夯实电解液龙头地位6F 方面，池州10.49 亿元6F 项目建设周期为18 个月，达产后，可实现年均收入48.82亿元，净利润5.25 亿元。其中液态6F 产能将扩张15 万吨。公司6F 产能2021 年年底产能预计将达到3.5 万吨，至22 年6 月份将达到4.5 万吨，此次扩产后将于23 年4 月左右形成9 万吨左右晶体产能，按每吨电解液对应0.12 吨6F 计算，可生产75 万吨电解液，按每GWh 需要150 吨电解液计算，则不考虑损耗下预计可满足600GWh 以上的电池。随着供给逐步释放，届时6F 价格有望恢复较为合理水平，公司与大客户签订锁价长单，同时公司液态6F 与日本中央硝子合作开发，在成本上有竞争力。 LiFSI 方面，九江5.13 亿元HFSI 项目建设周期为15 个月，达产后可实现年收入24.33亿元，净利润2.77 亿元。其中中间原料HFSI 将扩张6 万吨，不考虑损耗对应约5.7 万吨LiFSI，公司当前LiFSI 产能为2200 吨，年底前有望新增4000 吨产能，我们预计全年产量在2000-3000 吨左右。LiFSI 是下一代优质电解液，在主流的电解液配方中添加比例大概在2%-10%之间，目前单吨售价30 万元左右，毛利率达40%以上，随着规模扩张成本降低和6F 维持高位，其出货量将显著提升，公司先发优势明显，积极扩产卡位需求。 扩产磷酸铁，满足动力与储能需求公司与合资方成立宜昌天赐子公司，股比65%，将投资5.04 亿元建设一期10 万吨磷酸铁产能，建设周期12 个月，达产后可实现年收入9.42 亿元，净利润1.24 亿元。项目通过铵法工艺生产磷酸铁，长远看成本优势会更为明显。合资公司的合资方在当地拥有的资源及配套设施优势，可提供磷矿及磷化工品、煤炭、双氧水、硫酸、液氨等资源和配套设施，成本预计会有降低，我们预计远期看毛利率将维持在25%-30%之间。公司于江西现有3 万吨磷酸铁产能，2021 年将出货4 万吨，2022 年预计出货6 万吨。LFP 由于成本低和安全性好，渗透率正逐步回升，2021 年5 月产量达8.8GWh，占总产量63.6%，近三年来首次超过三元。公司积极布局，有望充分受益于下游磷酸铁锂在动力和储能方面的需求释放。 三、投资建议 考虑公司积极扩产和6F 价格持续上涨，我们上调了公司 2021-2023 年归母净利润为17.45、29.75、36.95 亿元，同比分别增长228%、70%、24%，当前股价对应2021-2023年 PE 分别为50、29、23 倍。参考CS 新能车当前PE-TTM 为131 倍，考虑到公司是电解液龙头，维持“推荐”评级。 四、风险提示：新能源车销量不及预期；六氟磷酸锂价格不及预期；公司扩产进度不及预期。

一、事件概述 6月16日，公司公布限制性股票激励计划。数量：拟授予激励对象的限制性股票数量为4,283万股，占本6月16日公司股本的4.00%。达成条件：激励计划公司层面的达成条件为2021年-2024年营收分别达到30亿、70亿、140亿和200亿元；个人层面获得股票的数量与其绩效考核的归属系数挂钩。激励对象：共计569人，占公司2020年底员工总数的15.50%，包括了董事、高级管理人员、核心技术人员和董事会认为需要激励的其他人员。价格：首次授予限制性股票的授予价格为每股14.11元，为6月16日收盘价的51.44%。 一、 二、分析与判断 激励计划指引营收快速增长，受益于戴姆勒等客户放量 公司2020年营收为11.20亿元，21Q1为3.67亿元，按激励计划的营收指引，则2021-2024年营收分别为30亿、70亿、140亿和200亿元，同比增速为168%、133%、100%和43%，4年年化增速达106%。公司预期营收的快速增长主要得益于客户放量。戴姆勒EQS/EQB/EQA将于年底前在全球上市，公司产品已发货德国，预计21Q4开始陆续有收入确认。2022年、2023年戴姆勒的需求分别为10GWh、20GWh，公司还在争取戴姆勒下一代平台MMA电池项目，有望锁定2025年后的供应。广汽Aion系列上半年表现优异，5月销量超过1万台，公司供应长续航版本，将受益于广汽量增。此外，东风岚图、天际将于9月开始交付；吉利合资赣州工厂已开工建设，预计将于2022年年底或23年年初达产，将带来新增量。 激励覆盖面广，绑定员工绩效，进一步提升凝聚力、优化治理 公司激励覆盖面广，提升凝聚力。激励人员占2020年底员工总数的15.50%，其中公司高管和核心技术人员13人获得限制性股票总数的25.45%；其他需要激励的人员556人占比为67.06%。同时激励计划授予股票数量与员工绩效挂钩，10%左右的人无法拿到激励。反向激励留住核心团队，并对团队产生新陈代谢的作用。 软包渗透率有望提升，龙头产能迎来密集释放 软包电池能量密度高、安全性好，2020年欧洲热销Top20中有15款均选用软包技术路线，其全球的认可度和使用率将逐步提升。公司是软包电池龙头，根据GGII数据，2021年1-5月公司动力电池装车量达0.7GWh，居国内第7，动力软包电池细分市场份额第一，将首先受益。公司目前有12GWh产能，未来将密集释放产能，预计2021年底将达到21GWh，2025年远期规划产能将达到100GWh以上。 三、投资建议 考虑到公司2021年出货量不及年初预期，原材料价格上涨影响公司毛利率，我们下调公司2021-2023年归母净利润分别为-2.76、3.52、10.98亿元，同比分别增长16.7%、127.5%、212.3%，当前股价对应2021-2023年PE 分别为-107、84、27倍，我们认为公司当前激励计划有望调动团队凝聚力，大客户放量在即，业绩将反转，参考CS新能车指数126倍PE（TTM），仍维持“推荐”评级。 四、风险提示： 新能源汽车销量不及预期；软包技术路线普及速度不及预期。

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一、事件概述 4月27日，公司发布2020年年报：报告期内实现营业收入192.86亿元，同比+48.3%；实现归母净利润19.54亿元，同比+119.0%；实现扣非后归母净利润18.46亿元，同比+103.9%；EPS1.34元，加权平均ROE20.4%。拟以公司14.57亿股股本为基数向全体股东，每10股派发现金股利1.40元。其中，2020Q4营收73.77亿元，同比+26.8%，环比+48.5%；归母净利润7.59亿元，同比+124.4%，环比+1.3%。 二、分析与判断 收入结构优化：逆变器收入翻倍，优势进一步突出 公司全年营收增长48.3%，收入结构优化，光伏逆变器等高毛利优势业务营收占比提升，优势进一步突出，新兴业务储能等收入占比也在持续提升。光伏逆变器营收75.15亿元，同比+106%，营收占比由30.3%提升至39%；毛利较低的电站业务营收占比下降，全年营收82.27亿元，同比+3.62%，营收占比由61.1%下降至42.7%；风电变流器业务受益于抢装潮，全年营收14.15亿元，同比+381.6%，营收占比由2.3%提升至7.3%；储能作为新兴业务和未来发展方向，收入已实现翻倍增长，全年营收11.69亿元，同比+115.2%，营收占比由4.2%提升至6.1%。 逆变器：海外增长亮眼，龙头地位持续稳固 公司是老牌逆变器龙头，2020年逆变器出货持续增长，海外市场表现尤为亮眼。全年光伏逆变器发货量35GW（国内13GW，海外22GW），同比+104.7%（国内、海外分别+60.5%、+144.4%）。海外市场的增长主要得益于欧洲、美国等传统市场的持续发力以及新兴市场的抢夺。公司在海外多个国家和地区市占率第一，全球市占率27%左右。 储能：海外增长亮眼，龙头地位持续稳固 公司是国内最早涉足储能领域的企业之一，凭借光伏逆变器积累电力电子转换技术优势和风光储一体化市场优势，顺利完成向储能领域的延伸，储能业务开始发力。2020全年储能系统全球发货800MWh，广泛应用在美、英、德等成熟电力市场。公司海外储能系统优势市场包括北美（工商业储能市占率超20%）和澳洲（户用储能市占率超24%）等，并在持续拓展新兴市场。根据CNESA，按功率统计，公司在2020年国内电化学储能系统集成商排名以及海外电化学储能中国集成商排名中均位列第一。 盈利能力维持稳定，结构优化后未来有望持续增强 公司2020全年综合毛利率23.1%，同比-0.7pct，主要为占比仍然较大的电站集成业务毛利率降低所致（15.9%下滑至9.5%），优势业务逆变器毛利率仍然保持在较高水平且稳中有升（33.8%提升至35%）。公司在集中式逆变器和组串式逆变器同时发力，产品迭代迅速、竞争优势明显，全方位覆盖户用、工商业、地面电站市场，未来优势持续加强，随着业务结构的进一步优化，未来公司盈利能力有望进一步巩固和提升。 三、投资建议 预计公司2021-2023年归母净利润分别为29.44、39.77、48.46亿元，同比分别增长50.6%、35.1%、21.9%，对应2021-2023年PE分别为41、31、25倍。参考光伏产业49倍PE-TTM，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 三、光伏装机不及预期、原材料价格大幅上涨。

一、事件概述 4月27日，公司发布2020年年报及2021年一季报。2020年全年实现营收9.67亿元，同比增长61.17%，归母净利润1.21亿元，同比下降11.01%，扣非后归母净利润0.88亿元，同比增长94.08%，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1元(含税)，以资本公积金向全体股东每10股转增6股。公司2021年一季度实现营收4.22亿元，同比增长238.51%，归母净利润0.62亿元，同比增长287.93%，位于此前业绩预告0.6-0.65亿元区间内。 二、分析与判断 2020年扣非后业绩增长，21Q1延续高增趋势 公司2020年营收9.67亿元，同比增长61.17%，归母净利润1.21亿，同比下降11.01%，业绩下降主要是由于公司2020年非经常性收益为0.33亿元，同比下降了0.58亿元，其中政府补助下降了0.59亿元，排除非经常性损益影响后，公司2020年扣非后归母净利润0.88亿元，同比增长94.08%，经营情况持续改善。其中20Q4营收3.56亿，同比增长321.68%，环比增长31.97%；归母净利润0.18亿，同比实现转正，环比下降40.49%，主要当期增加了诉讼及股权激励费用预计约0.40亿并计提了减值准备0.16亿元，若将以上项目加回，则Q4经营性利润0.74亿元以上，同环比均正增长。公司21Q1实现营收4.22亿元，同比增长238.51%，环比增长18.64%，归母净利润0.62亿元，同比增长287.93%，环比增长232.78%，量利齐升主要得益于产量大幅增加叠加海外客户放量。 预计21年出货达11亿平，产能扩张匹配优质客户需求 销量方面，公司2020年隔膜销量为7.00亿平，同比增长102.20%，其中20Q4出货预计超过2.5亿平，产能利用率超过95%。21Q1公司产能利用率维持高位，出货量预计达到2.5-2.6亿平，全年出货有望达到11亿平，维持较高产能利用率。产能方面，为满足下游旺盛需求，公司现有产能约15亿平（9亿湿法+6亿干法），预计明年下半年新增国内产能8亿平，2023年新建欧洲产能7亿平，主要面向欧洲Northvolt等客户，远期规划至2025年产能达到60亿平。客户方面，公司2020年前两大客户销售额分别为1.62亿元和1.46亿元，我们预计是来自CATL和LG。此外，公司是比亚迪刀片电池隔膜的主供应商，与中航锂电、三星SDI、国轩高科等头部动力电池厂商均建立了稳定长期的合作关系。展望未来，公司与优质客户合作稳步推进，21Q2公司有望进一步供应LG湿法隔膜，与SK、Northvolt等客户合作进展顺利，有望带来新增长点。 产品和客户结构优化有望进一步提升盈利能力 受2020年上半年疫情、隔膜价格下滑等影响，公司全年单平净利约0.17元/平；2020年下半年起隔膜价格稳定，市场需求旺盛，21Q1单平净利润约为0.24元/平，未来有望进一步提升，主要得益于：1）海外客户市场出货量持续增长，21Q1预计有30%以上销往海外市场；2）公司涂覆隔膜占比逐渐增加，预计2020年涂覆膜出货将占50%-60%。 销售、财务费用率下降，经营现金流情况改善 费用率方面：2020年，公司销售费用率为2.01%，同比下降4.01个百分点，主要原因为运输装卸费作为合同履约成本计入主营业务成本所致；管理费用为1.34亿元，同比增加0.48亿元，主要系公司实施股权激励及涉诉费较高；研发费用为0.57亿元，同比增加0.22亿元；财务费用率为2.35%，同比下降3.82个百分点，主要原因为利息支出减少导致。2021年公司费用管理水平同比好转，销售、管理、研发和财务费用率分别为1.12%、6.47%、2.86%和4.58%，同比下降了1.83、13.01、1.76和-0.30个百分点。现金流方面：2020年公司经营活动现金流量净额为2.88亿元，同比增长了95.32%，净现比为237%，同比增加了129个百分点，主要系2020年回款及税费返还增加所致。21Q1公司经营活动现金流量净额为0.34亿元，同比增长1756.13%，主要由于20Q1受疫情影响基数较低。 三、投资建议 预计公司2021-2023年归母净利润分别为3.03、4.07、5.48亿元，同比增长150%、34%、35%，EPS为0.68、0.91、1.22元，对应估值45、33、25倍PE，参考CS新能车指数104倍PE（TTM），考虑到公司的长期成长空间，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 新能源汽车销售不及预期；海外客户开拓不及预期；新产能投产进度不及预期；固态电池技术产业化应用速度快于预期。

一、事件概述4月 26日，公司发布 2021年一季报，实现营收 14.43亿元，同比增长 161.05%，归母净利润 4.32亿元，同比增长 212.59%，扣非后归母净利润 4.05亿元，同比增长 284.44%。 二、分析与判断 21Q1业绩符合预期，未来快速扩产公司 21Q1实现营收 14.43亿元，同比增长 161.05%，环比降低 15.19%，归母净利润 4.32亿元，同比增长 212.59%，环比降低 8.48%。净利润环比略有下降主要是由于公司 21Q1春节加班和年终奖增发带来的职工薪酬增加，同时实际出货与营收确认存在时间差，我们预计此两项影响共有 0.7亿元左右。此前公司预告一季度归母净利润 3.9-4.5亿元，实际业绩位于区间之内，符合市场预期。我们预计，21Q1公司锂电池隔膜出货超 5亿平，全年将出货 20亿平以上。展望未来，公司将快速扩产，截止至 2020年底，公司有 46条湿法隔膜线，产能达到 33亿平，规模全球第一，2021年下半年，公司预计将有 12条湿法隔膜产线投产，2021年总产能可达 40亿平以上，有效满足下游旺盛需求。 毛利率创单季新高得益于产品和客户结构优化，海外占比持续提升公司 21Q1毛利率为 48.51%，同比提升了 1.13个百分点，环比提升了 5.88个百分点，创单季新高。净利率为 31.62%，同比提升了 4.03个百分点，环比提升了 2.26个百分点。 毛利率提升主要缘于收入结构变化，一是公司高毛利率的隔膜产品高速增长占比提升，二是隔膜产品中海外客户占比提升。公司在线涂覆技术初步展现成果，江西基地的第一条在线涂布生产线已实现投产，我们预计公司 2021年将建成 10条在线涂布线，2023年在线涂布产能规划将达到 46亿平米，在线涂布技术有效减少损耗、提高生产效率，将进一步提升公司隔膜产品竞争力和盈利能力。此外，公司海外客户如 LG、松下、三星、特斯拉等出货快速增长。公司 2019年 4月与 LG 签订 5年不超过 6.17亿美元合同，21Q1公司对 LG 化学实现销售收入 1.75亿元，营收占比 12.13%，截至一季度末，公司与 LG 累计确认收入 8.79亿元人民币，预计今、明年对 LG 销售仍将快速增长。公司其他海外客户也逐步放量，预计海外收入占比有望持续提升，提升盈利能力。 进军干法业务，打开低成本储能市场1月 31日，上海恩捷与 Celgard 子公司的合资公司江西明扬，拟在高安市投资 20亿元，分两期建设干法隔膜 10亿平米产能。Celgard 是全球领先的干法隔膜龙头，具有深厚的行业积累和技术优势，恩捷是全球湿法隔膜龙头企业，双方的合作将主要定位于储能市场，有望将 Celgard 的干法隔膜技术优势与恩捷的成本控制能力相结合。据规划，2022年上半年将有第一批产线实现投产，干法隔膜有望快速放量，打开储能及低能量密度动力电池市场，为公司带来新的成长空间。 三、投资建议我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 18.29、23.88、32.77亿元，同比增长 64%、31%、37%，对应 2021-2023年 PE 分别为 62、48、35倍，参考 CS 新能车指数 111倍 PE（TTM），考虑到公司为隔膜全球龙头，未来业绩持续释放，维持“推荐”评级。

一、事件概述。 4月27日，公司发布2021年一季报，实现营收13.94亿元，同比增长113.70%，实现归母净利润1.20亿元，同比增长373.95%，位于此前公司预告的0.9-1.2亿元区间上限。实现扣非后归母净利润0.90亿元，同比增长256.26%。 二、分析与判断。 21Q1正极盈利能力显著提升，受益于产能利用率、前驱体自供率提升。 21Q1实现营收13.94亿元，同比增长113.70%，环比下降3.78%，实现归母净利润1.20亿元，同比增长373.95%，环比增长20.07%，创单季新高。公司21Q1毛利率为15.90%，同比增加3.01个百分点，环比增加2.61个百分点。我们预计公司一季度正极材料出货约0.9万吨，单吨扣非净利润提升至1万以上，考虑到公司年初实施股权激励，预计对2021全年费用影响近4000万，Q1真实单吨扣非净利润约1.1万元/吨，主要受益于： 1）产能利用率显著提升，摊薄固定费用。公司现有年产能约4万吨，受益于下游需求旺盛，一季度产能利用率保持较高水平。公司订单饱满，全年有望维持高产能利用率。2）前驱体产量大幅增加，产能利用率提升叠加技术工艺升级带来分部业绩由亏转盈。 去年公司前驱体产量仅5685吨，毛利率为负。今年公司前驱体已获得多家客户认证，将逐步增加前驱体自供比例，提升正极盈利能力，并保障关键原材料供应。 三元高镍2021年渗透率有望提升，公司积极扩产，将首先受益。 根据GGII数据，2020年国内高镍在三元正极材料销售中的渗透率同比上升9个百分点至24%，2021年国内外上市重磅新车中三元高镍占比较高，特斯拉、蔚来、大众等旗下高镍车型有望持续热销，将带动高镍正极在三元材料中的渗透率进一步上升。公司是高镍龙头，2020年国内高镍市占率超过50%，2021年积极扩产，年底产能将达到12万吨以上，我们预计全年出货有望接近6万吨，明年仍将保持高速增长。 管理费用率因股权激励同比增长，应收款有所下降。 公司一季度销售费用率0.66%，同比降低0.20%，主要是由于销量高速增长经营效率提升，管理费用率4.19%，同比增加了1.11%，主要是由于股权激励费用增加，财务费用率-0.51%，同比增加了0.06%。研发费用0.52亿，同比增加43.75%。经营性现金流净额为净流出2.39亿，主要是由于公司销售回款以银行承兑汇票为主，对票据进行贴现管理，而一季度以现金结算的采购金额增加。公司一季度末应收帐款7.24亿，较年初降低1.09%，应收票据0.51亿，较年初降低38.40%。 三、投资建议。 我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为6.05、9.16、13.30亿元，同比增长184%、51%、45%，当前股价对应2021-2023年PE分别为46、30、21倍。参考CS新能车指数104倍PE（TTM），考虑到高镍技术路线确定，公司作为高镍正极龙头积极扩产，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 新能源汽车销售不及预期、三元高镍渗透率不及预期。

一、事件概述。 4月26日，公司发布年报，2020年度实现营收115.11亿元，同比增长55.76%；归母净利润21.00亿元，同比增长120.62%；基本每股收益1.22元。其中Q4实现营收34.13亿元，同比增长37.50%；归母净利润6.02亿元，同比增长96.73%。公司同时发布2021年一季报，2021Q1实现营收34.13亿元，同比增长120.53%；归母净利润6.46亿元，同比增长274.66%。 二、分析与判断 工控业务加速进口替代，Q1工控板块增长146%，业绩亮眼有望保持高增。 2020年工控行业自3月起强势复苏，下游需求持续旺盛，叠加外资品牌受疫情影响供货能力不足及客户响应较慢，公司加速抢占份额业绩亮眼，全年实现收入约53.15亿元，同比增长约63%，远超行业平均增速。其中，通用变频器收入21.23亿元，同比增长37%，通用伺服收入18.43亿元，同比增长112%，PLC&HMI收入4.23亿元，同比增长115%，电液系统收入6.70亿元（含伊士通）。据睿工业统计，公司低压变频器、通用伺服系统市占率分别约12%和10%，分别位居国内市场第三名和第四名，市场份额同比提升明显，与外资企业差距迅速缩小。今年3月制造业PMI为51.9%，环比上升1.3%，连续13个月位于扩张区间，2021Q1工控行业持续旺盛，工控板块实现收入约19.04亿元，同比增长约146%，其中，通用变频器收入6.67亿元，同比增长135%，通用伺服系统收入8.05亿元，同比增长194%，PLC&HMI收入1.35亿元，同比增长71%，电液系统收入2.12亿元（含伊士通）。近期上游功率元器件等供应紧张，外资品牌供货受到一定冲击，而汇川原材料的战略储备库存充足，IGBT等器件国产化进展较好，预计公司将加速抢占外资品牌份额，带动工控业务保持高增趋势。 新能源乘用车电控放量增长，2021年有望持续减亏。 公司新能源汽车业务实现收入11.02亿元，同比增长约69%。其中，乘用车领域在造车新势力客户理想、小鹏、威马等带动下快速放量；专用车领域供货上汽通用五菱等快速增长，推出重卡行业解决方案，客车领域受下游需求影响短期承压。公司持续加大客户拓展力度，目前海外已定点3家客户，国内突破广汽、奇瑞、长城等车企，预计今年国内外一线车企将持续突破。去年新能源汽车业务在乘用车电控放量及组织变革的带动下显著减亏，2021Q1订单旺盛，实现收入约3.46亿元，同比增长约286%，预计今年有望进一步减亏，明年有望实现盈利。 电梯业务协同效应显现，市场领先地位稳固。 公司不断加强与贝思特的业务融合，协同效应逐步显现，电梯业务（含贝思特）在跨国企业、国内市场的稳健增长，全年实现收入43.44亿元，同比增长约54%；2021Q1实现销售收入约9.21亿元，同比增长约53%。随着嘉善制造基地的启用，以及对跨国企业及海外市场的持续拓展，公司电梯业绩有望持续稳健增长，市场领先地位稳固。 盈利能力显著提升，定增申请获批竞争力有望增强。 公司产品结构优化以及降本增效措施初见成效，带动毛利率同比提升0.38%至39.34%。 公司实施组织变革后第一年经营效率显著提升，期间费用率同比下降5.49%至21.02%，其中销售费用率下降0.91%、管理费用率下降0.69%、研发费用率下降2.69%、财务费用率下降1.20%。随着今年工控、新能源汽车业务规模效应进一步体现，以及“上顶下沉”战略积极推进，预计今年盈利能力仍有提升空间。 三、投资建议。 预计公司2021-2023年归母净利润分别为29.09、37.65、48.42亿元，同比增长38.5%、29.4%、28.6%，EPS为1.69、2.19、2.82元，对应估值47、36、28倍PE，公司市场份额持续提升，考虑到公司的行业龙头地位和长期成长空间，参考工控自动化（申万）指数59倍PE，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 海外疫情持续时间超预期，行业增长低于预期，行业竞争超预期。

一、事件概述4月 26日，公司发布 2020年年报及 2021年一季报： 2020年实现营业收入 20.84亿元，同比+83.0%；实现归母净利润 3.18亿元，同比+151.3%； 实现扣非后归母净利润 2.79亿元，同比+130.1%；EPS 2.31元，加权平均 ROE 29.1%。 拟以公司 1.46亿股股本为基数，向全体股东每 10股转增股本 7股。 2021Q1实现营业收入 6.17亿元，同比+119.0%；实现归母净利润 1.06亿元，同比+81.3%； 实现扣非后归母净利润 0.93亿元，同比+56.7%。 二、分析与判断 国内、海外均实现高增长，盈利能力稳中有升2020年公司持续推进“国内与国际市场并行发展”的全球化战略布局，国内与海外均取得优异成绩，海外在欧洲、美国、东南亚、澳大利亚、拉美等市场持续领先。全年逆变器销量 48.17万台，同比+69.2%，对应规模约 9GW，带动营收高增长。营收构成上，分区域看，国内（大陆）营收 8.25亿元，同比+93.3%，海外营收 12.6亿元，同比+76.8%，海内外均实现营收高增；分产品看，并网逆变器营收 19.82亿元，同比+84.7%，储能逆变器 0.37亿元，同比+115.4%。逆变器依旧是核心业务，并网逆变器营收占比 95.1%，同时储能逆变器通过前期多年积累，实现了高速增长，当前基数依然较低（营收占比1.8%），未来仍然有望实现加速成长。 公司是组串式逆变器龙头，海外及户用市场优势明显，通过不断优化市场和产品结构，盈利能力稳中有升。2020年全年综合毛利率 31.8%，同比-2.7pct，主要为会计准则调整所致。期间费用率 11.3%，同比-5.5pct，销售/管理/财务费用率分别为 5.9%、5.5%、-0.1%，同比分别-6pct、-0.7pct、+1.2pct。 2021Q1综合毛利率 32.2%，环比 20Q4提升 4.6pct。Q1期间费用率 13.9%，同比-6.2pct，环比+0.9pct，其中销售/管理/财务费用率分别为 4.7%、4.6%、0.5%，同比分别-6.1pct、-1.9pct、+1.7pct，环比分别+2.5pct、-1.2pct、-0.3pct，研发费用率同比、环比维持稳定。Q1净利率 17.2%，环比提升 2.5pct。 研发投入提升明显，新产品持续迭代2020年全年研发费用 0.94亿元，同比+123%，研发费用率 4.5%，同比提升 0.8pct。2021Q1研发费用 0.26亿元，同比+120.4%，研发费用率维持在 4.2%高位。2020年底研发人员301人，同比+129.8%。公司研发投入正在加速，研发队伍规模扩大，新产品迭代速度进一步提升。2020年推出 GCI-230K-EHV 超大功率 1500V 组串式逆变器，进一步增强产品在大型工商业和地面电站应用场景中的竞争力。新产品仍在持续储备和迭代。 三、投资建议我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 5.77、8.73、11.14亿元，同比分别增长 81.5%、51.2%、27.6%，对应 PE 分别为 46、31、24倍，参考当前光伏产业 50倍 PE-TTM，公司是组串式逆变器龙头，在海外及户用市场拥有较强优势，出货量和市场份额持续高增，储能逆变器产品线加速成长。首次覆盖，给予“推荐”评级。

一、事件概述 4月 23日， 公司发布 2021年一季报， Q1实现营收 7.18亿元，同比增加 60.73%；归母 净利润 6403万元，同比增加 40.74%；扣非净利润 6205万元，同比增加 40.77%。 二、分析与判断 Q1增速再创新高， 全年高增可期 公司 Q1订单饱满，实现营收同比增加 60.73%，归母净利润同比增加 40.74%，增速再 创一季度历史新高。排除去年一季度疫情冲击的影响，近两年收入复合增速 37.28%， 利 润复合增速 21.70%，增速依旧亮眼。 展望全年，地产业务稳健向上， 通信、新能源业务 持续向好， 工建、 公商建业务高速成长，全年业绩有望保持高速增长。 与华为再次联合开发光伏新品， 有望复制 1U 断路器成长之路 华为与公司成功联合研发 1U 断路器后，再次联合定制开发出用于光伏行业的 NDG3V- 50H 新品隔离开关， 解决光伏侧故障不能切除，以及分合闸操作寿命不足的两大核心痛 点。根据公司公告，联合开发新品的专利名称为“一种储能状态监测结构及旋转开关” 和“一种断路器控制装置和断路器”。 目前该款隔离开关已正常供货，有望复制 1U 断路 器成长之路，快速放量贡献收入。此外，公司在互动平台表示， 有为华为在汽车方面研 发产品。 毛利率受原材料涨价影响略有下滑， 海盐基地建成将保障核心零部件供应 公司一季度毛利率 37.67%，同比降低 1.75%，预计一是由于运输费用计入营业成本，另 一方面是铜、银等主要原材料价格有所上涨，公司零部件采购价格相应提升。 公司海盐 基地建设持续快速推进，预计今年四季度开始逐步投产，届时将提升公司核心零部件自 产率，在提升性能同时保障供应安全。 三、 投资建议 预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 5.25、 7.47、 9.98亿元，同比增长 40%、 42%、 34%， EPS 为 0.67、 0.95、 1.27元，对应 2021-2023年 50、 35、 26倍 PE。参考工控自动 化(申万)指数 60倍 PE(TTM)，考虑到公司的高成长性， 维持“推荐”评级。

一、事件概述 4月 20日， 公司发布 2020年年报： 2020年实现营业收入 545.83亿元，同比+65.9%； 实现归母净利润 85.52亿元，同比+62.0%；实现扣非后归母净利润 81.43亿元，同比 +59.9%； EPS 2.27元，加权平均 ROE 27.2%。 公司同时发布 2021年一季报： 2021Q1实现营业收入 158.54亿元，同比+84.4%；实现 归母净利润 25.02亿元，同比+34.2%；实现扣非后归母净利润 24.21亿元，同比+37.5%。 二、分析与判断 龙头出货高增长， 成本持续下降 硅片： 2020年出货量 58.15GW，其中外销 31.84GW，同比+25.65%， 自用 26.31GW。 公司持续推动非硅成本下降，拉晶成本同比下降 9.98%，切片成本同比下降 10.82%。 组件： 公司 2020年组件出货量跃居全球第一，全年出货量 24.53GW，其中外销 23.96GW，同比+223.98%。 2020年组件市占率约为 19%，较 2019年提升 11pct。 公司持续推动产能扩张： 2020年末硅片、电池、组件产能分别为 85、 30、 50GW，预计 到 2021年底产能分别达到 105、 38、 65GW。 2021年硅片目标出货量 80GW（含自用）， 同比+37.6%，组件目标出货量 40GW（含自用），同比+63.1%。 Q1单季度业绩创历史新高， 毛利率环比提升、 费用率有所下降 2021Q1单季度业绩创近年来历史新高。 2021Q1综合毛利率 23.2%， 环比+3.8pct。预计 Q1硅片业务毛利率 30%以上，主要为全年硅料供应紧张，公司作为行业龙头，较好地 传导了硅料涨价的成本压力。 2021Q1期间费用率 5.1%，环比-2pct， 主要为销售/管理/ 财务费用率下降，研发费用率保持在 0.9%。 前瞻布局 BIPV 与氢能， 全方位构建新增长极 公司在 BIPV 领域持续布局， 完成“隆顶”产品的下线和市场推广，是全球首家针对工 商业和公共建筑屋顶规模化量产和应用 BIPV 产品的公司。 3月 5日，公司公告拟收购 森特股份 27.25%股权，交易完成后成为森特股份第二大股东。 森特股份是国内金属建 筑围护行业的领军企业， 此次收购可以帮助公司探索公共建筑领域的 BIPV 的产品形态， 有利于公司开拓大型公共建筑市场的 BIPV 业务。 公司成立西安隆基氢能科技有限公司， 由公司创始人李振国亲自担任董事长、总经理， 正式布局氢能。 氢能具备清洁低碳、高燃烧热值等优点，未来有望成为碳中和背景下新 型能源体系的重要构成。光伏与氢能可以有机结合，一方面光伏发电成本不断下降可以 增强电解水制氢的竞争力，另一方面氢储能可以解决光伏渗透率提升后的消纳问题。 公 司自 2018年开始研究氢能，形成了一定的技术积累，此次设立专业氢能公司， 未来将 加速推进公司在氢能产业化应用上的先发优势。 三、 投资建议 我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 115.73、 149.04、 180.21亿元，同比分别 增长 35.3%、 28.8%、 20.9%，当前股价对应 2020-2022年 PE 分别为 31、 24、 20倍。参 考 CS 光伏产业 52倍 PE（TTM）， 公司是行业龙头， 拥有极强的执行力、供应链管理能 力与成本控制能力， 且仍在持续拓展新增长极， 维持“推荐”评级。