电力设备起家,外延布局轨交、军工。公司最初业务主要为电力设备监测检测等产品,主要客户为国家电网、南方电网等。近年通过持续的内生发展和并购扩张:收购涵普电力、银川卧龙、星波通信等,逐渐发展为电力检测及电力设备、军工电子、铁路与轨道交通牵引供电装备三足鼎立的业务格局。 “泛在电力物联网”东风起。国网2019年“两会”上,国家电网董事长寇伟提出,要全力打造“三型两网”企业,“两网”指坚强智能电网和泛在电力物联网。泛在电力物联网本质是智能电网建设的进一步深化,是“互联网+”智能电网的最终模式。 公司为电力检测监测一线企业。我们认为泛在物联网整体建设的推进,将对电力设备检测监测系列产品、传感器类产品提出旺盛的需求。 目前公司的电力设备状态检测监测产品主要包括:局部放电类;红外光学类;其他类(温度检测等,电能计量检测等)。 公司在各项产品的市场份额,整体处于一线梯队。2018年,公司在变压器检测监测系列、GIS检测监测系列、综合检测系列产品均取得了较高的市场份额。有望充分受益于电力检测监测领域需求的释放。 军工电子板块:深耕细作,打造军用微波优质供应商。产品主要为雷达、通信和电子对抗系统提供定制化的配套与技术服务。我国军用通信设备不断地更新换代,对军用微波产品需求不断增加。 此外,星波通信主要产品例如滤波器,功率放大器等与5G新型多载波、毫米波技术范畴相同,具备5G移动通信直放站、室内分布及基站室外单元等部件的研发能力,公司有望依靠已有技术优势,迈入5G行业。 盈利预测与估值。我们预计2019-2021年公司归属母公司净利润2.89亿元、3.58亿元、4.41亿元,对应EPS0.81元、1.00元、1.23元。给予公司2019年20-24XPE,合理价值区间为16.20-19.44元。首次覆盖,给予“优于大市”评级。 风险提示。(1)电网投资、泛在电力物联网投资不达预期;(2)市场竞争风险;(3)收购整合不达预期。

海上风电带动海缆业务爆发,东方电缆业绩弹性较大。根据发改委《关于完善风电上网电价政策的通知》,2018年底前已核准的海上风电项目,如在2021年底前全部机组完成并网的,执行核准时的上网电价;2022年及以后全部机组完成并网的,执行并网年份的指导价。我们认为,存量电站若想依然维持核准时的高上网电价,必须在2021年底之前完成并网,海上风电未来3年的装机热情有所保障。海缆的A股上市公司主要包括东方电缆、中天科技、亨通光电、汉缆股份。4家公司的18年海缆相关业务合计收入达到了34.8亿元,相对17年同比增长127%。其中东方电缆的海缆收入占比最高,在18年达到35%,受益海缆业务增长的弹性较大。 海缆业务高毛利,公司业绩高增。公司主要产品为电缆,包括陆缆和海缆。18年前的收入主要由陆缆业务贡献,相对平稳,目前增量为海缆业务。海缆业务有着高成长,高毛利率的特点,板块收入18年的10.72亿元,同比增幅达8.03倍,毛利率29.8%,显著高于传统陆缆。受益于海缆业务增长,公司18年归母利润达到1.71亿元,同比增长242%。19年业绩高增势头延续,19年半年报预告,公司归母利润达到1.84亿元,同比增长227%,扣非利润1.81亿元,同比增长228%。 公司订单充沛。公司订单金额从2016年的6.97亿元上升至2018年的23.92亿元,19年1-7月份订单金额达到20.53亿元。其中2018年海缆订单金额高达19.63亿元,同比增长49.51%,占总订单金额的82.08%,我们预计订单金额将在今年明年将实现新一轮增长。 毛利率受铜价影响不大。公司铜材占比达到7成以上,原材料波动对成本有较大影响。但因为公司经营模式中结合了远期和即期订单,并锁定了加工费,毛材料受原材料价格影响不大,整体趋势铜价与毛利率呈现正向相关性趋势,展现了公司对原材料成本较强的控制能力。 盈利预测与估值。我们预计公司2019-2021年归属母公司净利润为3.52、4.43、5.56亿元,对应EPS分别为0.54元、0.68元、0.85元。参考可比公司估值,给予公司2019年PE20-25X,对应合理价值区间10.80-13.50元,首次覆盖,给予“优于大市”评级。 风险提示。海上风电装机低于预期;竞争加剧,毛利率下滑。

公司发布 2019半年报。2019上半年,公司实现营收 34.07亿元,同比增长1.53%;综合毛利率 38.37%,同比上升 0.17pct;归母净利润 3.55亿元,同比下降 3.42%。单季度看,2019年 2季度公司实现营收 17.82亿元,同比增长 1.27%;综合毛利率 38.55%,同比上升 1.63pct,环比上升 0.38pct;归母净利润 1.97亿元,同比下降 1.60%。 高压直流继电器持续高增。上半年公司高压直流继电器出货约 2.5亿元,同比增长 55%。公司高端客户开发取得成效,除在国内迅速占据 40%份额外,在海外市场先后获得路虎、保时捷、大众 MEB、奔驰、福特、特斯拉、三星电池等重大项目主要供应商指定证书。我们认为,今年是公司对海外车企供货元年,特斯拉、大众、福特等海外重点客户有望拉动公司出货持续快速上量。我们预计未来 3-4年高压直流继电器业务收入复合增速有望达到 40%左右。 电力继电器显著回暖。上半年公司电力继电器出货约 7.5亿元,同比增长23.5%。公司主打产品计量磁保持继电器随着中国国网第二轮换装加速启动,以及海外法网上量、英网、美网市占率进一步提升,呈现快速增长趋势。我们预计下半年将延续增长势头,全年有望实现 20-30%增速。 工控、信号继电器、低压开关增速稳健。上半年公司工控继电器出货约 2.8亿元,同比增 23.3%;信号继电器出货 1.7亿元,同比增 19%;低压开关出货 3.0亿元,同比增 15.3%。公司近两年来加大工控产品技术开发投入,整体竞争力明显提升;信号继电器主要受益于安防领域项目需求平稳上升以及工业测试及医疗检测设备领域取得客户突破性进展;低压开关继续聚焦国内外行业标杆大客户。我们预计未来 2年公司工控、信号继电器将延续稳健增势,低压开关业务随着产能瓶颈的缓解,未来 2年增速有望提升。 通用、汽车继电器短期承压。上半年通用继电器出货约 14亿元,同比下降7.29%,汽车继电器出货约 3.8亿元,同比下降 25%。通用继电器海外市场需求增长稳定,但一季度国内白电市场国际继电器巨头带头挑起激烈市场竞争,二季度起市场形势渐趋于稳定,我们预计下半年有望逐步企稳;汽车继电器,上半年国内汽车市场整体下降幅度超出预期,对公司现有市场及客户产生较大影响。公司下半年将加大对奔驰、BOSH 等新客户推广力度,为后续上量做准备,为未来该板块增长打开新空间。

净利润快速增长的正极材料企业。容百科技产品主要包括三元正极材料以及前躯体。受益于新能源汽车产业的爆发,公司产品产能、产品销量大幅增加,16年-18年公司三元正极材料产能分别为0.67万吨、1.15万吨、1.87万吨,销量分别为0.54万吨、0.98万吨、1.36万吨,实现快速增长。产品销量的提升以及销售价格的提升促使销售收入大幅增加。根据公司招股说明书(注册稿),其三元正极材料价格16-18年分别为12.62万元/吨、16.25万元/吨、19.34万元/吨,随着产品高镍比例的增长以及锂钴价格的提升,销售价格大幅增加。16-18年公司收入分别为8.85亿、18.79亿元、30.41亿元,复合增速85.37%;扣非归母净利润分别为0.11亿元、0.92亿元、2.03亿元,复合增速321.25%,实现高速增长。 未来高镍三元正极材料仍有较大的发展空间。根据公司招股说明书(注册稿),18年中国锂电池出货量达102GWh,GGII预测未来五年中国锂电池出货量将保持30.6%年复合增长,到23年出货量将突破380GWh。根据GGII调研数据,18年我国NCM三元正极材料的市场规模达230亿元,预计23年市场规模达800亿元,18-23年的行业复合增速28.31%。18年我国NCM811销量达到8000吨,同比增长237.5%,GGII预计到20年国内NCM811在三元正极材料的应用占比有望达到17%;到25年国内NCM811的应用占三元正极材料比将大于45%,对应需求量将超过27万吨,行业发展空间较大。 公司在高镍三元正极领域具备较强竞争力。根据公司招股说明书(注册稿)源引GGII调研数据,2018年我国NCM811正极材料的市场销量约为8000吨,公司NCM811产品销量5926吨,公司NCM811产品的国内市场份额达到74%。根据中国化学与物理电源行业协会调研数据,国内能够生产高镍NCM811三元材的企业主要分为三个梯队:第一梯队企业的高镍三元正极材料月产量在500吨以上,目前仅有容百科技处于该量产规模以上。预计到2019年中期,公司高镍正极材料的设计年化产能将达到3.876万吨/年。预计到2020年和2021年底,公司三元正极材料规划产能将分别达到8万吨和10万吨,后续新增产能主要为NCA、单晶NCM811、超高镍NCM811等升级产品,产品竞争力更强。 给予“优于大市”评级。公司本次募集资金用于2025动力型锂电材料综合基地(一期)项目和补充营运资金,项目引进国内外先进生产和研究设备,将建成年产6万吨三元正极材料前驱体生产线。我们预计公司19-21年全面摊薄EPS分别为0.80元、1.19元、1.45元(按照发行后总股本4.43亿股计算),对应可比公司估值,我们给予公司19年30-35倍PE,对应合理价值区间24.00元至28.00元,首次覆盖,给予“优于大市”评级。 风险提示。募集项目实施不及预期;新能源汽车发展不及预期;公司三元正极材料价格及销量不及预期,坏账及现金流风险。

净利润快速增长的锂电铜箔企业。嘉元科技主营锂电铜箔业务,下游对应动力电池、消费电池领域。近年来,受益于新能源汽车旺盛需求,公司锂电铜箔出货量快速增加,收入亦实现快速增长。14-18年公司收入从3.02亿增至11.53亿元,复合增速39.75%;同期公司归母净利润从0.10亿元增至1.76亿元,复合增速106.73%,增速较快;14-18年公司归母净利率分别为3.36%、5.54%、14.86%、15.05%、15.30%,净利率水平有所提升。 锂电铜箔需求仍有较大发展空间。根据公司招股说明书(注册稿)援引高工锂电数据,18年中国锂离子电池市场产量同比增长26.71%,达102.00GWh,预计到20年中国锂离子电池市场产量将达205.33GWh,未来两年CAGR达41.88%。18年中国锂电铜箔产量为9.19万吨,同比增长34.1%;在新能源汽车产业受国家政策大力支持的背景下,动力电池将带动中国锂电铜箔市场保持着高速增长的趋势,GGII预计19年中国锂电铜箔产量为11.62万吨,同比增长26.4%,20年产量将达14.85万吨,同比增长27.8%。 过去三年嘉元科技铜箔产能、销量大幅提升。受益于新能源汽车产业的爆发,公司产品产能、产品销量大幅增加,16年-18年公司铜箔产能分别为0.6万吨、0.93万吨、1.60万吨,销量分别为0.65万吨、0.75万吨、1.46万吨,实现快速增长。我们认为后续随着公司募投项目的实施,公司产能瓶颈进一步消除;随着行业需求的增长,公司铜箔产销量将维持稳健增长。 6um铜箔需求旺盛,公司具备竞争力。目前中国锂电铜箔以8um为主,为了提高锂离子电池能量密度,更薄的6um铜箔成为国内主流企业布局的重心。目前国内只有少数厂家研发出6um高性能极薄锂电铜箔,公司已经量产该产品,并于18年实现该品类收入2.26亿元,从无到有,占2018年度营业收入近20%。19年Q1公司6um极薄锂电铜箔已成为公司主要产品,销售收入为2.31亿元,占比68.61%。根据公司招股说明书(注册稿),6um铜箔18年加工费为5.14万元/吨,较7-8um高56.60%,毛利率39.14%,较7-8um高14.13个百分点;6um铜箔吨毛利达3.68万元,较7-8um的产品高92.67%;6um销量占比的提升可大幅提升公司的盈利能力,获取超额利润。 给予“优于大市”评级。公司本次募集资金用于5000吨/年新能源动力电池用高性能铜箔技术改造项目、现有生产线技术改造项目等,有望解决公司产能瓶颈问题。我们预计公司19-21年全面摊薄EPS分别为1.15元、1.44元、1.65元(按照发行后总股本2.31亿股计算),对应可比公司估值,我们给予公司19年25-30倍PE,对应合理价值区间28.75元至34.50元,首次覆盖,给予“优于大市”评级。 风险提示。募集项目实施不及预期;新能源汽车发展不及预期;公司锂电铜箔价格及销量不及预期。

19H1归母净利同比预增110%-160%。公司发布2019上半年业绩预告,预计2019年上半年实现归母净利润约1.37-1.69亿元,同比增110%-160%。单季度看,公司19Q2归母净利润约0.79-1.11亿元,同比增93%-173%,中值为133%;环比增36%-92%,中值为64%。公司归母净利润高增,我们认为主要源于:(1)2018年下半年,公司完成对深圳驱动、深圳控制、怡和卫浴等三家公司少数股权收购,我们估算,同口径看,假设18H1三家公司少数股权也并表,公司19H1归母净利润同比增速在39%-72%之间,中值为55.5%,亦为较高水平;(2)新能源车电控等业务快速增长拉动公司营业收入快速增长;(3)公司收入快速增长的背景下,成本费用控制合理。 新能源车业务持续放量,拉动公司快速增长。公司新能源车业务主要服务于北汽EU、EX系列等多款车型,根据乘联会数据,2019年上半年北汽EU、EX系列合计销量达5.6万辆,同比增长超过3.5倍,全年看,我们预计北汽EU、EX系列亦将显著放量,拉动公司新能源车业务板块快速增长。 聚焦电力电子核心技术,新兴产业持续延伸。公司主动布局具有高技术门槛、发展潜力的新兴产业。针对新兴领域采取“设立子公司+核心团队参股子公司”的模式,当业务进入成长期或成熟期,切换为“事业部+核心团队入股上市公司”的模式,在项目初期有效利用公司平台资源、赋予团队充分的自主性、适度降低初入新领域的运营风险。 目前公司已陆续布局光伏逆变、电击器、智能采油设备以及加热不燃烧类电子烟等领域,部分产品已开始规模化销售,有望成为公司未来新的增长点。 盈利预测及投资评级。我们预计公司2019-2021年,归母净利润分别为3.42亿元、4.53亿元、5.82亿元。对应每股收益0.73元、0.97元、1.24元。给予2019年33-37XPE,对应合理价值区间为24.09-27.01元,维持“优于大市”评级。 风险提示。技术孵化进度低于预期,下游拓展不及预期。

19H1归母净利同比预增120%。公司发布2019上半年业绩预告,预计2019年上半年实现归母净利润约6.1亿元,同比增120%,其中扣非归母净利润约3.5亿元,同比增30%。非经常性损益主要为:公司2019年起将原以公允价值计量列入可供出售金融资产项目核算的红相股份等金融资产,重新分类至以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产项目进行核算,预计产生公允价值变动收益约2.54亿元。公司扣非利润实现较快增长,主要源于:(1)公司继续深化内部管理改革,经营潜能不断显现,盈利能力继续提升;(2)公司下游行业持续维持在较高的景气度,主营业务稳定增长。 EV电机海外拓展迎突破,远期空间广阔。根据公司6月11日公告,公司收到德国采埃孚新能源汽车电机供应商定点函,将为采埃孚公司提供新能源汽车电机及其零部件,预估合同金额22.59亿元,项目实施周期为2020-2026年。采埃孚是全球最大的汽车零部件供应商之一,在40个国家拥有约230个生产基地,2018年末总资产达270.32亿欧元,2018年营收和净利润规模分别达369.29亿欧元和9.65亿欧元。我们认为公司与采埃孚订单落地,标志公司正式进入了海外主流汽车生产商或其供应商的供应链,为公司未来持续拓展海外大客户打下基础,全球电动化浪潮之下,公司新能源汽车电机业务有望实现快速突破,成为未来核心增长点。 下游需求回暖,经营业绩显著回升。2018年,在全球经济温和复苏、下游需求回暖的背景下,公司经营业绩显著回升。2019年上半年,公司经营业绩延续18年以来的态势。展望19全年,我们预计,公司高压电机及驱动业务在经历了18年的显著复苏后将保持稳健增长态势;低压电机业务在收购整合通用电气小型电机业务后有望补齐公司在北美市场短板,拉动公司业务较快增长。 盈利预测与估值。预计公司2019-2021年归母净利润9.16亿元、9.83亿元、11.60亿元,每股收益0.71元、0.76元、0.90元。给予公司2019年18-22XPE,对应合理价值区间为12.78-15.62元,维持“优于大市”评级。 风险提示。(1)新能源车电机业务拓展低于预期;(2)高压大型驱动业务下游需求放缓;(3)低压工业驱动北美市场拓展低于预期。

新能源车电机海外订单落地。公司公告,于近期收到德国采埃孚新能源汽车电机供应商定点函,公司将为采埃孚公司提供新能源汽车电机及其零部件,预估合同金额 22.59亿元,项目实施周期为 2020-2026年。 截止 18年底,公司已成为国内主要新能源车企的重要供应商,乘用车客户包括北汽、东风小康、上汽通用五菱、众泰等,商用车客户包括宇通、福田、中通、厦门金龙、南京金龙等,2018年公司 EV 电机产量接近 8万台。 采埃孚是全球最大的汽车零部件供应商之一,在 40个国家拥有约 230个生产基地,2018年末总资产达 270.32亿欧元,2018年营收和净利润规模分别达 369.29亿欧元和 9.65亿欧元。 我们认为此次公司与采埃孚订单落地,标志公司正式进入了海外主流汽车生产商或其供应商的供应链,为公司未来持续拓展海外大客户打下基础,全球电动化浪潮之下,公司新能源汽车电机业务有望实现快速突破,成为未来核心增长点。 聚焦电机与驱动,优化管理架构。近年,公司向电机及驱动控制产业聚焦,逐步处置变压器等非核心资产。同时,公司大力推进企业管理改革,搭建事业部制管理框架,基于下游情况,划分大型驱动事业部、工业驱动事业部、日用电机事业部和 EV 电机事业部四个主要事业部,优化人员、资源的配置。 下游需求回暖,经营业绩显著回升。2018年,在全球经济温和复苏、下游需求回暖的背景下,公司实现收入 110.76亿元,同比增 9.82%,扣非归母净利润 5.87亿元,同比增 221.59%, 经营性净现金流 9.75亿元,同比增 207.74%,经营业绩显著回升。2019年 1季度,公司实现收入 29.85亿元,同比增20.87%,扣非归母净利 1.13亿元,同比增 50.95%,经营业绩延续 18年以来的态势。 展望 19全年,我们预计,公司高压电机及驱动业务在经历了 18年的显著复苏后将保持稳健增长态势;低压电机业务在收购整合通用电气小型电机业务后有望补齐公司在北美市场短板,拉动公司业务较快增长。 盈利预测与估值。预计公司 2019-2021年归母净利润 8.08亿元、9.44亿元、11.01亿元,每股收益 0.62元、 0.73元、 0.85元。给予公司 2019年 20-25XPE,对应合理价值区间为 12.40-15.50元,维持“优于大市”评级。 风险提示。 (1)新能源车电机业务拓展低于预期; (2)高压大型驱动业务下游需求放缓; (3)低压工业驱动北美市场拓展低于预期。

归母净利润高增长。4月26日,恩捷股份发布18年年报,营业收入24.57亿元,同比增长16.23%,归母净利润5.18亿元,同比增长40.79%;扣非净利润3.18亿元,同比增长125.52%。4月29日,公司发布19年1季报,营业收入6.56亿元,同比增长52.33%,归母净利润2.12亿元,同比增长1.65倍,扣非净利润1.80亿元,同比增长8.0倍,业绩维持高速增长。另外公司预告19年上半年归母净利润3.79亿元到4.60亿元,同比增长1.35倍至1.85倍,对应2季度归母净利润为1.67亿元至2.48亿元。18年公司综合毛利率42.05%,净利率27.68%,19年1季度毛利率增至45.87%,净利率35.63%,处于相对较高水平,盈利能力较强。 隔膜产能跃居全球第一。根据公司18年年报,公司隔膜主要客户包括松下、LG、三星SDI、CATL、国轩高科、比亚迪、孚能科技、天津力神等。截止报告期末,公司湿法锂电池隔膜年产能为13亿平方米,生产规模目前处于全球领先地位,具有全球最大的锂电池隔膜供应能力。公司已在上海、无锡、江西、珠海布局四大湿法隔膜生产基地,具有明确的扩产计划,力求在2020年达到28亿平方米的产能规模,以满足中高端锂电池客户对公司高一致性、安全性的湿法隔膜产品及服务的需求。 隔膜产量全球第一,盈利能力较强。公司在报告期内完成上海恩捷90.08%股权的收购,新增湿法隔膜业务。18年上海恩捷锂电池隔膜出货量为4.68亿平方米,全球隔膜市场占14%的市场份额,在中国湿法隔膜市场占45%的市场份额,市场份额为全球第一。18年公司隔膜收入13.28亿元,对应单平米售价2.84元/平;18年上海恩捷净利润6.38亿元,对应单平米隔膜净利润1.36元/平;净利率48.04%,维持较高水平。 产品竞争力强,切入海外动力电池供应链。公司湿法隔膜产品已达到50多个品种,丰富的产品品类能够满足客户的不同需求,特别是具有高附加值的产品如油性PVDF涂布隔膜产品同时具备高粘黏性和耐热性,目前国内仅有上海恩捷生产,该产品受到国外大型锂电池生产企业的认可及青睐,市场需求较大。公司逐渐在产能规模,产品品质,产品研发,市场拓展等方面建立很强的竞争优势,上海恩捷目前是国内唯一一家进入海外动力电池供应链体系的湿法隔膜供应商,公司显著的竞争优势使公司依然保持较高的净利率水平。 投资策略与评级。18年公司完成上海恩捷的并购,成为全球动力电池湿法隔膜龙头企业,受益于新能源汽车的快速发展,公司业绩有望实现稳健增长。我们预计公司19-21年EPS分别为1.74元、2.28元、2.64元,净利润复合增速34.11%,根据可比公司估值,按照19年30倍-35倍PE,对应合理价值区间52.20元-60.90元,给予“优于大市”评级。 风险提示:新能源汽车政策转变,市场推广不及预期。

2018年营收同比增17.96%,归母净利润同比增28.44%。2018年,公司实现收入285.40亿元,同比增长17.96%;归母净利润41.62亿元,同比增长28.44%,剔除沈院士股权并表、会计准则调整影响,我们预计增速在14%左右;综合毛利率28.74%,同比下降1.26pct;期间费率12.60%,同比下降1.06pct。每10股派现金股利3.7元(含税)。 2019年一季度,公司实现收入37.51亿元,同比下降2.41%;归母净利润7656.36万元,同比下降18.81%;综合毛利率24.11%,同比下降0.69pct;期间费率23.08%,同比上升2.44pct。 截止2018年底,公司在手订单331.02亿元,其中2018年新签订单193.74亿元。公司计划2019年实现营业收入314亿元,同比增长10%,发生营业成本223亿元,期间费用38.83亿元。 分板块看,信通业务表现亮眼,用电自动化有望迎来快速增长。 电网自动化及工业控制:2018年收入167.56亿元,同比增长23.70%;毛利率28.30%,同比下降0.77pct。我们预计毛利率略降源于集成总包项目占比提升。各细分业务看,我们预计:配网自动化业务持续快速增长;变电站自动化设备需求稳步增长;用电自动化需求见底复苏,2019年国网第一批电能表招标,四类智能表合计招标约3821万只,同比高增约68%;调度自动化系统19底-20年开始进入换代周期,提振需求;预计公司电网自动化及工业控制板块将持续稳健增长。 继电保护及柔性输电:2018年收入53.77亿元,同比增长4.32%;毛利率38.44%,同比下降8.20pct。我们预计收入增长源于特高压等产品需求增长,毛利率下降主要源于竞争加剧和产品结构调整。2019年,我们预计继保产品维持稳定增长;特高压业务伴随着项目的快速推进,重启快速增长态势。 电力自动化信息通信:2018年收入38.23亿元,同比增长34.19%;毛利率27.79%,同比增长7.68pct。调度信息化、新产品网络安全管理平台等产品的突破,拉动收入、毛利率的快速提升。公司作为国网信息通信业务主体之一,我们预计泛在电力物联网的快速推进,有望持续拉动公司该业务订单和收入在2019年以及后续年度高速增长。 发电及水利环保:2018年实现收入19.90亿元,同比下降9.23%,毛利率5.71%,同比下降3.37pct,我们预计收入、毛利率下降主要源于光伏、火电等市场受国家政策影响有所放缓。 期间费率下降近1.06pct。2018年期间费用率12.60%,同比降1.06pct;其中管理费率2.24%,同比降0.58pct;销售费率5.27%,同比降0.01pct;研发费率5.40%,同比增0.23pct;财务费率-0.31%,同比降0.70pct,财务费用率下降主要源于2018年汇兑收益的增加。 盈利预测及投资评级。整体而言,我们预计信通、特高压、智能电表、配网、调度等业务板块将持续拉动公司业务整体较快增长。预计公司2019-2021年,归母净利润分别为47.66亿元、54.96亿元、63.26亿元。对应每股收益1.03元、1.19元、1.37元。给予2019年20-25XPE,对应合理价值区间为20.60-25.75元,维持“优于大市”评级。 风险提示。电网投资进度不达预期,市场竞争导致盈利水平下滑。

扣非归母净利润高增长。4月23日,当升科技发布18年年报,营业收入32.81亿元,同比增长52.03%,归母净利润3.16亿元,同比增长26.38%;其中扣非净利润3.04亿元,同比增长108.67%。18年公司扣非后净利率水平为9.28%,较17年6.76%的扣非净利率有所提升。 三元正极量价齐升。根据公司年报数据,18年当升科技正极材料销量1.55万吨,同比增长58.29%;对应正极材料营收31.08亿元,同比增长61.09%;计算来看,18年公司正极材料销售均价在20.11万元/吨,同比增长1.78%。18年公司正极材料销售毛利率16.42%,同比17年增长1.84个百分点,吨毛利3.3万元/吨,较17年2.9万元/吨增长14.63%。18年公司扣非净利润3.04亿元,根据公司年报数据,智能装备业务公司中鼎高科18年净利润0.52亿元,由此正极材料净利润为2.52亿元,折算为吨净利1.63万元/吨,较17年0.80万元/吨大幅增长104.11%。我们认为吨净利的大幅提升主要归因于1)规模的提升带来单吨费用的下滑;2)价格的上涨带来毛利率的提升。 三费率有所下滑,研发费用显著增加。三费来看,18年公司销售费用0.37亿元,对应销售费用率1.12%,较17年1.88%的水平下降0.76个百分点;18年公司财务费用0.04亿元,财务费用率0.11%,较17年1.26%的水平下滑1.15个百分点;18年公司不含研发费用的管理费用0.53亿元,对应管理费用率1.62%,较17年2.21%的水平下滑0.59个百分点。18年公司研发费用1.43亿元,较17年1.04亿元同比增长37.64%。 高镍化进程稳步推进。根据公司年报,报告期内公司聚焦高镍化、单晶化、高电压的技术发展方向,持续加大研发投入,完成了动力型高镍NCM811产品的开发,并通过国内多家动力电池客户认证,成为国内少数实现大批量销售高镍NCM811的正极材料企业。同时公司开发的二代高镍NCM811和NCA产品顺利完成中试工艺定型,产品性能达到国际先进水平,目前正处于客户认证阶段。报告期内,公司动力NCM产品顺利通过国际动力电池客户认证,成为少数几家进入国际主流动力电池和一线品牌新能源汽车供应链的锂电正极材料供应商。储能锂电方面,公司持续巩固与三星SDI和LG化学两大国际客户的战略合作,储能型NCM523产品销量在报告期内继续保持快速增长。 投资策略与评级。当升科技为国内三元动力电池正极材料龙头企业,受益于新能源汽车的快速发展,公司正极材料业务业绩大幅提升。我们预计公司19-21年EPS分别为0.93元、1.40元、1.86元,净利润复合增速41.67%,根据可比公司估值,按照19年30倍-35倍PE,对应合理价值区间27.90元-32.55元,给予“优于大市”评级。 风险提示:新能源汽车政策转变,市场推广不及预期。

2018年营收同比增60.17%,归母净利润同比增72.66%。2018年,公司实现营收23.94亿元,同比增长60.17%,毛利率29.49%,同比下降1.84pct,归母净利2.02亿元,同比增长72.66%,若剔除股权激励、资产重组所增加期间费用影响,归母净利同比增长约82.3%。股利分配:拟向全体股东每10股派发现金红利1.3元(含税),以资本公积每10股转增5股。公司收入快速增长,主要源于新能源汽车、智能卫浴、智能焊机、变频家电、工业显示等业务持续快速增长。利润增速高于收入增速,我们预计主要源于:1)怡和卫浴等部分少数股权9月起并表;2)期间费用率同比下降1.9pct;3)所得税费用同比减少。此外,公司公告,拟发行可转债募资6.55亿元,主要用于智能产业中心建设、总部基地建设、收购怡和卫浴剩余14%股权及补充流动资金。 2018四季度收入增速略有提升。单季度看,四季度收入7.83亿元,同比增长66%,增速较前三季度有所提升;利润总额8550万元,同比增长77%,高于收入增速;归母净利7953万元,同比增长143%(9月起怡和卫浴等部分少数股权并表)。 期间费率下降近2pct。2018年期间费用率18.33%,同比降1.94pct;其中管理费率2.86%,同比增0.07pct;销售费率5.05%,同比降0.40pct;研发费率10.52%,同比降1.29pct;财务费率-0.10%,同比降0.32pct。 深圳驱动。2018年实现收入6.60亿元,同比增长252%,净利润9439万元,同比增长267%。我们预计增长主要源于北汽对公司的电力电子集成模块和电控的采购的快速放量;此外,公司积极拓展其他整车客户,逐步开始提供核心部件。 怡和卫浴。2018年实现收入3.88亿元,同比增长64%,净利润7785万元,同比增长67%。我们预计18年国内智能马桶销量在700-800万个台,目前普及率不到2%,未来增长潜能巨大。 深圳控制。2018 年实现收入5084 万元,同比增长47%,净利润1605 万元, 同比增长118%。在18 年小型PLC 需求增速放缓的背景下,公司依旧保持快速增长态势,体现出较强的行业竞争力和市场拓展能力。 显示电源、变频家电电控与工业电源。整体稳健增长,其中显示电源产品我们预计收入增速在20%左右;变频家电电控受益于海外市场的突破,收入同比增长超60%;工业电源收入同比增长约11%。 新兴产业逐步落地。公司利用“平台+团队”的发展模式,主动向具有高技术门槛、发展潜力的新兴产业进行前瞻性渗透和布局,目前已陆续布局光伏逆变、电击器、智能采油设备以及加热不燃烧类电子烟等领域,部分产品已开始规模化销售,有望成为公司未来新的增长点。 盈利预测及投资评级。我们预计公司2019-2021年,归母净利润分别为3.34亿元、4.34亿元、5.65亿元。对应每股收益1.07元、1.39元、1.81元。给予2019年33-37X PE,对应合理价值区间为35.31-39.59元,维持“优于大市”评级。 风险提示。技术孵化进度低于预期,下游拓展不及预期。

2018年营收同比增22.09%,归母净利润同比增20.05%。2018年,公司实现营收5.90亿元,同比增22.09%;归母净利润1.49亿元,同比增20.05%;基本每股收益1.06元/股;综合毛利率39.72%,同比下降3.64pct,我们预计毛利率下降主要源于(1)产品结构:毛利率相对较低的伺服产品,收入快速增长,占总收入比重提升。(2)价格:部分伺服等产品,价格有所下降。(3)成本:部分集成电路材料紧缺,电阻电容等部分原材料价格上涨。每10股派1.5元(含税)。 2018四季度收入增速有所放缓。单季度环比趋势来看,(1)毛利率:四季度综合毛利率38.66%,同比降3.11pct。二、三单季,毛利率同比降3.97pct、4.65pct,四季度降幅有所收窄。(2)收入:四季度同比增6.98%,二、三季度同比增25.84%、31.38%,四季度增速放缓,我们预计主要源于经济下行对工控需求造成了影响。 2019年有望维持快速增长。公司规划2019年度经营目标:销售收入同比增长10%-30%,净利润同比增长10%-30%。整体维持快速增长。 期间费率略降。2018年期间费用率16.59%,同比降0.32pct;其中管理费率3.22%,同比增0.14pct;销售费率5.58%,同比降0.09pct;研发费率7.57%,同比降0.81pct,公司规划2019年研发费率维持7%以上,继续优化运动型可编程控制器、中型可编程控制器、第三代高性能伺服驱动器等新产品;财务费率0.22%,同比增0.44pct。 PLC:产品线持续丰富。2018年,公司PLC收入2.75亿元,同比增21.78%;销售72.65万台,同比增20.22%;毛利率51.79%,同比降4.06pct。我们预计毛利率下降源于部分原材料涨价等因素。公司进一步提高可编程控制器的技术优势,丰富产品系列,研发出运动型可编程控制器-XG2系列PLC、以太网通讯型PLC,不断丰富扩充产品线。 驱动系统:下游突破持续开花。2018年,公司驱动系统收入1.61亿元,同比增31.95%;销售23.76万台,同比增33.33%;毛利率25.41%,同比降5.37pct。我们预计毛利率下降源于,竞争导致产品均价下降,以及部分原材料涨价等因素。公司推出“控制+驱动”整体解决方案,驱动产品在3C行业、电子制造、缝纫、纺织印染、印刷包装、食品与饮料、塑胶、建材、机床加工等行业实现成功应用。 人机界面、智能装置:2018年,公司人机界面收入1.23亿元,同比增12.37%;销售40万台,同比增9.10%;毛利率29.72%,同比降2pct。智能装置收入2752.25万元,同比增27.77%;毛利率45.64%,同比增2.66pct。公司机器视觉产品与公司高端伺服控制系统结合,形成全面智能化的智能装置体系,陆续推出新产品。 盈利预测与投资建议。我们预计,2019-2021年公司归母净利润分别为1.83亿元、2.22亿元、2.68亿元;每股收益为1.30元、1.58元、1.91元。参考可比公司估值,给予公司2019年25-30倍PE,对应合理价值区间32.5-39.0元/股,优于大市评级。 风险提示。经济下行影响工控需求,市场竞争影响产品价格及盈利水平。

公司发布2018年年报。2018年,公司实现营收58.74亿元,同比增22.96%;归母净利润11.67亿元,同比增10.08%;综合毛利率41.81%,同比下降3.30pct;每10股派发现金红利2元(含税)。公司收入的增长主要源于公司通用自动化业务在2018年保持了快速增长。其中变频器、运动控制类和控制技术类产品收入分别增长27.41%、28.61%和28.29%。此外,公司电梯业务,在跨国企业,大配套等领域着力拓展,也取得了较好的成效。净利润增速低于收入,主要源于(1)产品收入结构变化、市场竞争加剧等,导致综合毛利率同比降3.3pct;(2)利息及理财收益减少,且2017年确认宁波伊士通少数股东的业绩承诺补偿及子公司收到的政府拆迁补偿。 2019年净利润维持稳健增长。公司同时公告2019年经营目标,收入同比增长20%-40%,归母净利润同比增长10%-30%。 单季:收入增速环比放缓。单季度来看,Q1-Q4:(1)收入同比增24.68%、29.61%、22.88%、17.42%,环比趋势有放缓,我们预计主要源于经济下行对工控需求产生一定影响。(2)毛利率45.54%、44.22%、40.41%、39.13%,同比降1.03pct、1.03pct、4.03pct、5.69pct。 费用控制得当,期间费率有所下降。2018年,公司期间费率25.46%,同比降0.96pct。(1)销售费用率8.59%,同比降0.65pct;(2)管理费用率4.97%,同比降0.36pct;(3)财务费用率-0.22%,同比增0.33pct,源于银行定期存款、利息收入减少;汇兑损失增加;(4)研发费用率12.12%,同比降0.28pct。公司通过持续高研发投入,引进国际领先技术,提升新能源汽车动力总成、电机与驱动控制、工业控制软件等方面的核心技术,巩固领先地位。 变频器及运动控制板块:通用自动化收入保持快速增长。2018年,公司变频器板块收入28.40 亿元,同比增27.41%;毛利率45.05%,同比降2.87pct。运动控制板块实现营收12.01 亿元,同比增28.61%,毛利率43.58%,同比降2.14pct。控制技术类收入2.67亿元,同比增28.29%;毛利率47.72%,同比降3.43pct。 拟收购贝思特电气,电梯业务迎二次腾飞。公司4月4日公告,拟通过发行股份及支付现金的方式,收购贝思特100%股权。贝思特是国内领先的电梯电气部件供应商,产品主要包括人机界面、门系统、电缆、井道电气等电梯电气部件,与数家跨国电梯厂商、国内知名电梯厂商有长期稳定合作。2018年贝斯特实现营收24.24亿元,同比增10.8%;归母净利润2.35亿元,同比增7.9%。交易对价对应18年归母净利润的PE约10.6X。我们认为,此次收购将从产品线、客户资源、生产管理等方面,增强汇川在电梯领域的竞争力,有望助力公司在电梯行业的二次腾飞,实现显著超越行业水平的增速。 盈利预测与投资建议。不考虑对贝思特的收购,我们预计公司2019-2021年归属母公司净利润13.53亿元、15.85亿元、18.84亿元,对应每股收益0.81元、0.95元、1.13元。考虑到后续完成贝思特收购后业绩的增厚以及双方整合后在电梯领域产品线、客户资源、生产管理等方面的协同,以及公司作为国内工控领域领军企业,对外资品牌的替代持续推进,竞争力不断提升,给予公司2019年40-45倍PE,对应合理价值区间32.40-36.45元/股,维持优于大市评级。 风险提示。工控行业竞争加剧导致毛利率下滑;新能源车客户拓展低于预期。

公司公告,拟与宁德时代合作成立合资公司,布局储能产业。公司公告,拟出资9800万元,与宁德时代成立合资公司(科士达持股49%),经营范围包括:(1)储能系统PCS;(2)特殊储能PACK(UPS锂电pack、户用储能锂电池pack和非标中小型储能锂电pack);(3)充电桩及“光储充”一体化相关产品。 各取所长,携手共进。我们认为,科士达与宁德时代的合作,是基于双方对未来储能市场需求的乐观判断。作为全球锂电巨头,我们认为宁德时代的优势在于电池的性能及规模化下成本的优势;而作为国内UPS电源领域龙头,科士达的优势在于PCS(储能变流器)等电力电子领域的深厚积累,双方强强联合,有望构筑储能电池领域性能、成本等核心竞争力。 UPS电源锂电化趋势渐显,携手巨头,锁定领先地位。18年,公司推出锂电池版UPS电源,需求侧看,华为等企业,对锂电池版UPS电源等均有需求,趋势来看,随着锂电池成本持续下降,我们预计未来锂电池版UPS电源需求会持续快速增长。公司作为国内UPS领域龙头,与宁德时代达成合作,有助于公司在未来UPS市场需求从铅酸电池切换至锂电池时,继续保持行业领先地位。另一方面,对于宁德时代而言,未来会产生大量退役的动力锂电池,我们预计,UPS、储能等环节亦有可能成为退役动力电池的一个重要的消纳渠道。 依托宁德时代整车客户资源,带动充电桩销量。宁德时代作为国内最大的动力电池厂商,整车厂客户资源丰富,我们预计,双方达成合作后,未来科士达有望借助宁德时代的客户资源,拓展整车厂客户,实现充电桩销售规模的显著提升。 总结。总体而言,我们认为,公司此次与宁德时代的合作,有望中长期巩固公司在UPS电源领域领先地位,同时推动公司在储能、充电桩等业务领域的快速发展。 盈利预测与投资建议。我们预计,2019-2021年公司归母净利润分别为3.53亿元、4.01亿元、4.79亿元;每股收益为0.61元、0.69元、0.82元。参考可比公司估值,给予公司2019年20-25倍PE,对应合理价值区间12.20-15.25元/股,给予优于大市评级。 风险提示。与宁德时代合作进展低于预期;储能领域市场需求低于预期。