大语文国内线下战略调整,未来将以直营校区为主,收购或成重要扩张选项。(1)中高考改革之下,语文培训风起,需求快速增长,大语文作为业内品牌、课程、师资、运营等资源禀赋最优的机构之一,有望优先受益。但囿于成立较晚、渠道有限,大语文为实现快速扩张,2017年起采取直营+加盟模式,在北京之外主要以合作方式覆盖异地市场。但从实际运营看,合作模式效率较低,难以匹配大语文积极进取的扩张意志。加盟立思辰后,在上市公司资源加持下,大语文调整战略,未来异地扩张将以直营校区为主;同时变合作路线为收购路线,积极寻找当地培训机构,择机收购,以实现快速获客,缩短市场培育周期。(2)此次公司成立并购基金,即为配合大语文战略调整。基金合伙人中,甲子未来、日照诸葛由大语文创始人窦昕接近100%持股,佳辰投资、辰学投资均为公司高管持股,双方收益共享、风险共担,有助于激发各方积极性,共同助力大语文线下发展。 由国内到国外,大语文的全球视野。大语文成立以来便将“立足北京、发展全国、走向世界”作为长期发展路径,对外传递中国文化是其核心愿景。目前大语文已经在加拿大温哥华等地设立校区,服务当地华人市场。根据公司公告,此次设立海外子公司的目标即围绕大语文产业上下游相关产品、线下培训机构设立以及符合战略发展方向的教育产业相关优质标的,进行直接或间接的股权投资或与股权相关的投资。我们预计在公司资源助力下,大语文的海外品牌影响力将得到更有效的放大,看好其高起点、高定位之后的大发展。 投资建议:大语文自上而下的需求逻辑通顺,品牌、课程、师资优势突出,运营、推广效率领先。扩张战略调整后,线下布局将进一步提速。据前期调研,北京之外,大语文今年将重点夯实上海、西安等市场,学员人数有望大幅增长。上市公司层面,此次的两项对外投资,充分展现其全力支持大语文发展的决心及执行力,看好双方紧密协同、释放合力。考虑后续资产剥离,预计2018年净利润3.03亿元,维持2018年45倍目标PE,目标价15.68元,“买入-A”评级。

成功进军影视行业的传统钼业公司,已验证产品和现有储备不容小觑。原主业钼工业受钢铁行业周期及竞争格局影响过大,2015年上市公司经营出现亏损后积极谋求转型,从2016年开始陆续完成零对价收购子公司吉翔影坊、51%控股子公司吉祥天佑大力发展影视业务、参股文娱投资基金以及配套的股权转移和管理层变更等转型工作,2017年开始影业贡献70%净利润,未来几年储备作品丰富,成功实现双主业转型。 切入影视行业思路清晰:大文娱行业产值可观,其中电视剧行业下游竞争尤其利好头部作品,高品质内容供给验证观影刚需。调研显示几大视频平台目前竞争仍然激烈,弹药相对充足,为驱动付费用户增长,未来两年将进一步投入版权内容,用头部作品抢占付费会员和广告预算(2018年优酷版权预算300亿,腾讯视频250亿,爱奇艺100亿),2017年头部剧目单集1000万价格远未封顶;2017下半年几部代表性电影作品以及刷新历史记录的春节档票房验证电影市场可由优质内容驱动。未来几年优质影视作品将有价又有市。 公司管理团队能力全面,行业资源积累丰富,影视业务实力可观。公司核心管理层分别来自金融行业、影视行业和互联网等行业,权责分工清晰,能力互补。其中,董事长李云卿先生从事资本市场工作多年,现任宁波炬泰投资管理有限公司董事;总经理席晓唐曾任华视影视投资有限公司法务总监、北京儒意欣欣影业投资有限公司总经理,是国内影视行业的资深人才;另外一位业务负责人曹力宁先生是知名电影制片人,历任北京电视台影视剧中心副主任、北京电视台首都影视中心总经理、儒意影业电视剧事业部总裁等职务,参与过包括《潜伏》、《北平无战事》等多部电视剧作品策划制作。凭借核心人员行业积累和已成功参与的电视剧作品《国民大生活》、《平凡岁月》、《爱情的边疆》和《战昆仑》,电影作品《三生三世十里桃花》、《缝纫机乐队》等,形成业务的良性循环。公司2017年年报披露的作品储备中不乏有头部作品特质的高制作、演员水平作品,后势十分可观。 以内容为根基却不限于此,旨在打造“影响力+”的文娱消费平台级公司。目前公司新业务主要是影视,包括电影和电视剧,未来还将根据产业上下游联动关系,逐步向更具持续性盈利的部门布局。内容制造能够短时间内累积巨大流量,制造“影响力”,但盈利相对不够稳健。因此我们要利用内容的影响力,一方面逐步向上游要素拓展,另一方面向下游渠道、消费品等领域扩张,打造“影响力+”的文娱消费平台级公司。 投资建议:吉翔股份经营保持双主业驱动,一方面不断夯实钼行业的经营;另一方面加大在大文娱领域的业务扩张。公司调整经营策略,剥离原主业部分亏损业务,主业实现扭亏;凭借精准的定位和深厚的行业积累,2016年出师的影视业务在2017年就确认两部高票房电影和四部优质电视剧收入,目前披露的未来两年项目储备丰富且优质,有意愿和能力成为影视行业中的一流力量。未来三年,预期原主业钼业增速符合行业一致水平,维持5%左右的营收增长和与前两年持平的6%毛利率水平,业绩的大幅增长主要来自于影视业务项目不断确认,同时2017年影视业务毛利率接近47%,主要因为公司参投项目优质,回报率好,公司目前的产品线预期可以维持高毛利水平,随着主投主控项目的增加,有望进一步提高到接近50%的高毛利水平。2017年净利润结构中影视占比高达70%,预计未来三年该比例可达80%以上,公司将跻身头部优秀的内容公司行列。综上,我们预计2018-2020年上市公司备考净利润分别为5.00亿元、5.66亿元、6.55亿元,对应EPS0.91元、1.03元、1.20元,对应PE为21.6、19.0、16.5倍。基于首次覆盖,参照优质影视内容公司合理估值水平,给予2018年25倍PE,对应目标价22.75元,给予“买入-A”评级。 风险提示:传统业务经营不力,部分影视项目不达预期。

智能体育是区别于传统体育的新型体育形态,围绕智能体育赛事将会产生一系列赛事IP。智能体育运动会是国家体育总局根据全民健身项目宗旨推出的赛事,首届将于2018年11月在浙江省由浙江省体育总局承办。智能体育打造的运动项目可以打破时间与空间的局限,智能体育运动会不同于在线下实体场馆中举行的传统体育赛事,而是通过相关运动APP产品参加初赛。首届全国智能体育运动会是由中华全国体育总会主办的有关智能体育唯一赛事IP,是智能体育领域首次综合性赛事,体育赛事将产生一系列的IP,包括会徽、吉祥物、赛事转播权等。 智能体育是公司在大型赛事IP方面的第一次试点项目,公司将持续拓展版权保护的品类。公司依托其所具备的版权保护专业技术与服务能力,为首届全国智能体育运动会运营过程中产生商标、专利、版权等产权资源进行全方位保护,以及为赛事开发配套的系统,相关版权保护及赛事系统协议收入合计1120万元。同时,基于公司的区块链、大数据、人工智能等技术对赛事运营所产生的各类数据资源,开展数据分析、数据挖掘、数据利用等数据运营业务。智能体育运动会项目是公司在传统的“图文视听”版权保护服务之外,在大型赛事IP上的第一次试点项目,未来公司将继续拓展版权保护的品类。 基于大版权概念,版权产业价值将逐步释放。公司通过智能体育这一互联网赛事IP版权服务项目,旨在让市场对于版权的边界及版权产业有全新的认识。版权产业有核心版权与相关版权之分,国家版权局阎晓宏曾提出“版权产业大于文化产业”,传统的“图文视听”在版权产业中被设定为核心版权,基于大版权概念,各行各业均存在版权的问题,版权的概念将从文化产业延伸至工业以及其他领域。 投资建议:公司在传统的“图文视听”版权保护服务之外,积极在大型赛事IP以及其他领域开展版权保护业务,预计公司2018-2020年净利润分别为1.40亿元、1.78亿元、2.15亿元,EPS0.34元、0.43元、0.52元,对应当前股价PE为41、32、27倍。从版权延展性的角度,未来版权产业价值将逐渐释放,为公司版权保护业务奠定增长基础,给予公司2018年45倍目标PE,对应目标价15.30元,“增持-A”评级。 风险提示:版权市场竞争恶化风险,版权业务推广不及预期风险。

参股高端少儿英语品牌,顺利切入少儿语培赛道。“芝麻街英语”为美国芝麻街工作室(动画节目《芝麻街》的制作方)为3-12岁儿童开发的EFL(英语作为外语)综合性多媒体教育课程。凯瑞联盟为芝麻街英语在国内的运营方,也是该品牌在中国大陆(除台湾及福建)及港澳地区的独家被许可人。自2013年成立以来,凯瑞联盟通过直营+加盟模式实现了芝麻街英语的全国扩张,成功将其打造为国内具有品牌影响力的高端少儿英语培训品牌。据收购公告,截至2017年末已开设直营店6家,签约加盟店348家(其中已运营的为197家),覆盖全国150个地区,累计培训学员超5万人。 以先进教育理念指导内容研发,数十年IP积淀树立品牌美誉度。(1)《芝麻街》是芝麻街工作室制作的儿童教育系列节目,于1969年首播,近五十年的积累使其成为享誉世界的早教IP。工作室始终将普适且有成效的儿童早期教育作为节目宗旨,在趣味性之上尤其重视传授实用知识、技能以及正确的价值观;同时将严谨的早教研究成果引入节目制作,邀请早教专家、教育学者参与节目全过程,其在改善儿童认知、行为上的效果也得到学界研究成果的支持。(2)芝麻街英语秉承了《芝麻街》早教理念及特色,强调知识与认知的同步提升,即在训练儿童英语口语、读写计算之外,也同步叠加社交能力、情感健康等认知层面的培养。国际化的优质IP与内容结合,使芝麻街英语在国内市场得以更快地获得客户认可、吸引盟商加入。 优质内容助力公司幼教生态完善,有望共享渠道、用户、盟商、技术资源。公司以多层次的幼儿园体系为核心,以儿童成长战略为方向,积极寻求业务的横向拓展及客群的纵向延伸,构建幼教生态链。在幼儿园领域,据2017年报,公司现拥有红缨、金色摇篮、可儿、鼎奇四大品牌,至2017年末已有连锁幼儿园6所、托管幼儿园50所、合作园所4所、加盟幼儿园4922所,庞大的线下园所体系奠定公司渠道及用户基础。此外公司2016年起先后投资或战略合作了贝聊(幼教信息化)、幼师口袋(幼师资源分享平台)、咿啦看书(儿童数字阅读平台)、华蒙星体育(幼儿篮球)、奇幻工坊(机器人教育)等幼教领域的内容或技术提供方建,渠道、用户与技术的共享基础不断强化。此次投资凯瑞联盟,进一步深化公司在线下内容端的布局,且双方在客群、盟商等资源上有较大的共享空间,有望互为助力、放大优势。 投资建议:经过2015年以来的外延布局,公司核心的幼儿园体系日臻完善,实现差异化定位、多层次覆盖,形成品牌优势与规模效应。而在幼教领域的投资、合作布局,使公司在深化行业理解的同时,丰富了资源的多重积累,产业生态初具。未来在继续园所扩张与整合的基础上,公司有望借力生态内的产业资源,寻求用户的深度变现。考虑此次收购带来投资收益,预计公司2018年净利润2.76亿元,给予目标PE35倍,目标价10.58元,“买入-A”评级。 风险提示:外延整合风险,各品牌扩张不力的风险。

事件: 公司5月8日收到关于上交所问询函,就经营性现金流、应收账款、存货增加等财务问题,收购世纪长龙商誉问题及股东减持计划等事项提出问询,公司即刻组织相关人员积极处理,已于5月12日发布公告逐项回复,解释了相关财务数据合理性,同时表明公司传统业务稳健,世纪长龙业绩回到正轨,天意影视在集团支持下快速发展,公司业绩高增长有保障。 点评: 公司财务数据变化幅度大原因主要是收购影视资产后行业属性改变,在集团全力支持下项目储备多、资金投入大,但整体符合行业平均水平。目前各大视频网站竞争仍然激烈,上市融资后对内容成本投入进一步加大,头部电视台广告收入向好,付款能力和周期均有保证,在此背景下,作为内容提供方的上游精品剧行业维持相当高的景气度。公司通过收购优质资产进入行业,经过三年磨合已积累了制作发行诸多成功经验,目前正处在集团支持、利益一致、项目丰富的高增长阶段。应收账款的增加主要由于2016年电影《盗墓笔记》成功主发,为公司带来5.7亿收入(占影视业务收入46.97%),单部作品影响较大,2017年则是账期较长的电视剧业务营收占比更高;其次,经营性现金流为负主要原因是进一步加大对影视板块的投入。目前公司已注重加强现金流管理,2018Q1实现经营活动产生的现金净流入7,581万元,之后还会通过与下游平台采取预售方式或出让部分影视作品投资份额等方式,降低现金流风险; 深厚业内资源结合资金成本优势,公司进一步实现商品化的能力非常可观。实现双主业以来,公司在影视行业内不断积累优质资源,已逐步通过总部成功参投《红海行动》等项目得以认证。与此同时,纺织业务良好的现金流集资产为影视业务展开提供巨大优势。公司在问询回复中披露目前各金融机构给予公司可用授信总额40亿元左右,远超影视行业绝大部分公司,短期借款、长期借款年化平均利率分别为4.61%、5.07%,且机构均意愿对于授信额度及融资利率优惠方面继续优先支持公司的发展,相对充足的资金和较低的资金成本为公司深耕影视行业提供明显优势,结合目前已掌握和不断正向循环积累的影视行业资源,公司商业化能力进一步开发的空间非常可观,行业地位有望快速提升; 股权深度绑定实际控制人吴毅先生,天意影视厚积之后有望实现放量增长。公司通过收购优质标的进入行业以来,经过3年多时间的磨合、相互了解后以及影视公司的项目储备,在互相之间的信任感加强,对各自的业务能力也有了较为彻底的了解。特别是在2017年收购天意影视剩余45%股份,股权绑定天意影视实际控制人吴毅先生的情况下,公司进一步加大了对影视板块的投入,转为全面支持影视行业发展,从原来的一年主拍一部电视剧的情况发展为一年主拍5-6部电视剧。2018年播出精品剧《美好生活》获得同时段收视率首位,再次验证公司出色的制作能力。2018年天意影视预计推出《一步登天》、《决胜法庭》、《少年派》等精品剧,并加强电影领域布局,联合出品《幕后玩家》、《欧洲攻略》等多部优质电影;2019年预计将推出精品大剧《曹操》(预计单集成本1000万元、单集售价超2000万元)及《亲爱的老爸》、《雷霆玫瑰》等多部精品剧,天意影视在公司支持下储备充足,项目优质,有望实现放量增长; 世纪长龙调整经营战略后已重回正轨,确保电视剧主业基础上,电影业务注重控制风险,2018年预计完成不低于6000万元净利润。2017年世纪长龙因侧重发展电影新业务和电视剧项目周期原因业绩不达预期。公司已于2017年下半年及时调整,截至目前主控拍摄了《姥姥的饺子馆》、《廖俊波》、《爱拼才会赢》等电视剧,根据会计师和资产评估报告专业意见,目前无需计提相关减值准备。已成功发行《大圣归来》、《盗墓笔记》、《极限特工3》等影片,联合制作、发行《彭德怀元帅》、《最好的安排》、《如若巴黎不快乐》等优质电视剧,保持电影、电视剧双线发展。根据公司公开披露,2018年预计参投或联合制作《政和书记廖俊波》、《乌龙院》、《21克拉》等优质电影,并出品《姥姥的饺子馆》、《廖俊波》、《生死巴格达》等精品剧,预计实现净利润不低于6000万元; 传统主业稳健+资金成本优势+股东利益一致,上市公司在资金、资源、人力等方面优势明显。鹿港原有纺织主业不断积极开发国内新市场新客户,强化成本优势,业绩稳中有升,已经新拓展下游Zara、优衣库等大品牌客户,传统业务现金流好,周转较快,将为公司提供稳定资金支持;公司控股股东不存在变更风险,董事长钱文龙先生专注投入上市公司的发展,未考虑发展其他产业。 投资建议:公司通过收购优质标的进入影视行业以来,不断加强电视剧、电影及网剧的投资、制作及发行能力,业内资源积累优势明显,已通过《红海行动》、《美好生活》等多部成功作品得以验证。 目前世纪长龙经营重回正轨、天意前期储备足项目进展快、集团支持下公司授信额度高资金成本低,我们在这个时点上坚定看好公司发展。预计公司2018年净利润3.9亿,对应目标价8.4元,维持“买入-A”评级。 风险提示:公司电视剧项目进度低于预期,公司电影项目票房低于预期的风险。

收购龙门教育,实现双主业转型。公司主营印刷胶印油墨的研发、生产和销售,近年来受累于商业印刷市场需求减少,以及原材料价格上涨等因素,营收、利润均出现下滑。面对主业发展瓶颈,公司主动寻求外延转型,最终定位于轻资产的教育行业。2017年公司以支付现金方式完成对龙门教育49.76%股权的收购,同时通过签订《表决权委托协议》,拥有龙门教育52.39%股份表决权。此次收购的业绩承诺为龙门教育2017-2019年净利润分别不低于1亿元、1.3亿元、1.6亿元。 龙门教育:以全封闭培训模式为核心,聚焦细分市场,实现差异化竞争。龙门教育的核心业务是全封闭中高考补习培训,其商业模式的最大特点在于“聚焦”与“差异化”。“聚焦”体现在(1)区域,即深耕以西安为核心的陕西市场;(2)培训品类,即专注中高考冲刺补习,服务于学生K12生涯的“最后一公里”需求;(3)目标客户,主要为中高考应届生/复读生,尤其是中等生。通过聚焦细分区域、细分赛道、细分人群,最大限度实现教学优势的积累及教学效果的彰显。“差异化”体现在龙门补习区别于常见的K12课外辅导,通过全封闭教学、分层次授课、准军事化管理等方式,在主客观两个维度营造专注、高效的学习环境。“聚焦”与“差异化”结合,使龙门在十余年间持续巩固其在细分市场的竞争优势,品牌影响力及客户口碑不断提升。 依托K12培训中心进行全国扩张,最终实现全封闭模式的异地复制。龙门教育自2016年开始积极拓展全国市场,打造K12教培品牌“龙门尚学”,提供一对一、小班教学等传统模式的培训服务。未来通过各地教学中心累积的客户流量与口碑基础,龙门教育有望进一步引入其优势的全封闭教学体系,实现核心商业模式的异地复制。 投资建议:龙门教育成熟的全封闭补习体系是其核心商业模式,通过深耕细分区域(中西部)、细分赛道(中高考补习)及细分人群(中等生),在区域市场已建立较高的竞争壁垒,招生规模的稳步扩大确保该板块的业绩底盘扎实。目前龙门旗下K12培训中心在全国快速扩张,未来若能以此为基础实现全封闭模式的异地规模化复制,将创造更大的业绩空间。考虑控股龙门教育带来的少数股东损益,预计公司2018年净利润0.8亿,对应PE27倍,龙门教育正处于异地快速扩张期,给予35倍目标PE,目标价11.57元,“买入-A”评级。 风险提示:K12教培领域政策监管趋严,异地扩张进度不达预期。

事件: 公司公布2018年一季报:营业收入20.14亿元,同增37.9%;归母净利润439.21万元,同增34.11%;扣非归母净利润1301万元,同增262.22%。 一季报表现符合预期,保持较高业绩增速。从季度数据上看,公司2014-2017年单季营收均保持较高业绩增速,主要源于新增大客户及原有大客户增加广告投放预算带来的内生性增长,同时公司海外业务稳步推进。鉴于公司主要客户均为大型优质品牌主,内部广告预算制定周期较长,一季度全年互联网广告总预算尚未完全确定,一季度广告投放金额相对较低,我们预计二至四季度相比一季度营业收入将有明显提升,预计2018年全年业绩增速有望持续靓丽。 毛利率下降主要受季节性因素影响,净利率下降主要系对外捐赠。 (1)公司毛利率呈现上半年低、下半年高的特点,故2018年一季度毛利率相对较低,属于季节性影响。主要因为:公司营业收入具有明显季节性特征,上半年营收占比约40%左右,而互联网媒体采取阶梯式返利政策,随着公司下半年广告投放规模持续增长,逐期计提的返利规模逐步提高,故逐期冲减的广告投放成本金额逐渐提高,即公司规模化采购优势将体现在下半年。 (2)净利率下降主要系公司2018年一季度对外捐赠(清华大学)1000万(公司公告),若剔除此部分影响及季节性因素(毛利率上半年相对较低),公司净利率整体保持稳定。 (3)我们预计公司2018年毛利率水平存改善预期,主要系: 2018年行业竞争态势略有改善。 海外市场毛利率较高,预计海外收入占比的提升将提振整体毛利率水平。 受益于数据化产品的推广(上海数据中心持续3年左右的投入),高毛利率的增值服务收入逐渐增加。 公司未来将受益于其在数据业务上的深耕:1)国内流量格局尚不稳定,BAT 拥有海量优质流量,但数据相对封闭,公司作为第三方将受益于各方对数据交换的需求;2)公司拥有4年数据持续投入及积累,拥有互联网营销全产业链数据资源(广告主数据、代理商数据、媒体数据及第三方大数据中心);3)公司充分吸收外部力量,与上海数据交易中心达成战略合作(2017年9月,官方微信);与清华大学就商业数据工程领域展开合作,拟共同发起设立“商业数据工程研究中心”(2018年1月,官方微信)。 投资建议:公司质地优异,毛利率改善预期下具备较大业绩弹性。 公司此前披露股权激励预案,2018-2020年解锁条件为扣非归母净利润增速不低于50%、40%、38%。我们预计公司2018-2020年净利润分别为1.91亿元、2.67亿元、3.68亿元,对应每股收益分别为1.16元、1.63元、2.24元。考虑到公司的行业地位、未来业绩持续高增长的预期、公司在营销数据这一垂直领域的积累、海外市场的加速发力,暂不考虑拟转增的股本,给予2018年40X 估值,对应目标价46.4元,维持“买入-A”评级。 风险提示:行业竞争恶化带来的毛利率持续下降、程序化购买的广告转化效果不及预期、新客户拓展进度不及预期。

事件: 1)公司公告2018年一季报,报告期内实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润18.03亿元、3.60亿元、2.95亿元,分别同比增长-5.63、10.65%、3.01%; 2)公司预计2018年上半年归母净利润6.75-7.65亿元,同比增长0.54%-13.95%;对应2018年Q2净利润3.15-4.05亿元,同比增长-9%-17%。 点评: 业绩符合预期,预判游戏业务稳健增长,影视业务受季节性影响收入体量相对较小。端游方面,报告期内新上线的《深海迷航》表现出色,截至目前Steam销量逾220万(单价80元),国服销量逾25万(单价48元);经典作品《诛仙》、《完美世界》收入稳定,《DOTA2》流水及口碑持续提升,为端游业务贡献了稳健的业绩来源。手游方面,《诛仙手游》继2017年8月大版本更新后,于今年3月21日推出新《诛仙手游》,目前位居ios畅销榜第36。同时,公司一季度利润率有所提升,毛利率同比上升5.05个百分点至61.32%、净利润率同比上升5.08个百分点至21.71%,我们判断主要原因为一季度游戏板块业务权重较高,其较高的毛利率带动了一季度整体利润率提升(2017年游戏业务毛利率64.66%、影视业务39.28%)。 游戏版块,2018年拟上线25款新游,关注《完美世界》手游等重磅项目。Q2新上线的影游联动项目《烈火如歌》及《轮回决》表现符合预期,分别位居ios畅销榜第26、第28。目前公司正向多元化、年轻化、个性化三个方向转型,多元化方面,公司全面覆盖MMORPG、沙盒、SLG、二次元、女性向、独立游戏等多种类型;年轻化方面,公司在多款游戏设计中加入年轻人喜欢的新鲜玩法及潮流元素,例如《武林外传》手游中的全民尬舞,《烈火如歌》手游中的美颜自拍等全新功能;个性化方面,公司将围绕“超级IP”特性进行生态圈构建,其中《完美世界》作为3DRPG游戏将实现端游、主机游戏、手游全覆盖,《梦间集》作为二次元女性向游戏将打造游戏、小说、漫画、动画联动效应。 影视板块,2018年30个储备项目已经或计划在年内开机。2018年有望实现收益的影视作品包括张艺谋导演的电影《影》,韩庚、山下智久主演的电影《解码者》(正在后期制作当中预计年内上映);章子怡主演的《帝凰业》等22部电视剧、《极限挑战4》等4档综艺节目、《河盗》等4部电影也正在拍摄当中或计划在年内开机。 投资建议:公司作为国内最大的影游综合体,研发运营及内容创新实力被持续验证,同时公司丰富的项目储备带来强业绩弹性,我们预计公司2018-2020年净利润分别为18.53亿元、22.26亿元、26.70亿元,对应Eps分别为1.41元、1.69元、2.03元。公司作为A股游戏龙头标的,给予30X估值,对应6个月目标价42.3元,维持“买入-A”评级。 风险提示:新游上线表现低于预期;传统游戏流水低于预期;影视项目进度低于预期;政策监管趋严。

事件: 公司公告2018年一季报,报告期内实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润8.86亿元、1.98亿元、1.93亿元,分别同比增长4.00%、3.39%、4.16%。 点评: 闲徕互娱实现稳定增长,《龙之谷》表现超预期。根据调研数据,2018年一季度闲徕经营数据表现优异,DAU 约360-400万,月流水稳定在1.5亿左右,以三个月流水4.5亿及闲徕2017年上半年度净利润率54%(债券募集说明书披露数据)进行简单测算,我们预计一季度闲徕贡献净利润约1.2亿元(51%股权并表)。同时,公司2月在台湾地区上线的《龙之谷》表现超预期,日流水峰值达20万美元,现稳定在14-15万美元,以2017年公司游戏业务30%净利润率进行简单测算,预计一季度《龙之谷》为公司贡献净利润约1000-1500万元。 业绩拆分来看,我们预判闲徕贡献净利润1.2亿、其他游戏6000~7000万、Grindr1000~2000万(一季度为投入季)、Opera 持续盈利(一季度尚未并表)。报告期内,公司完成了Grindr 剩余38.47%股权的交割,实现了对Grindr 100%的控股。Grindr 作为全球最大同性恋社交网络,截至2017年底月活用户达到800万,年同比增速超20%,我们预计2018年Grindr 的变现能力及经营效率将有较明显的提升。同时,报告期内公司进一步增持了Opera 14.7%的股权至48%,2017年下半年公司协助Opera 引入导航与信息流广告两块新业务后,助力其业绩扭亏为盈,预计2018年Opera 完成业绩对赌的概率较大。 多款重点游戏将陆续上线,我们预计2018年游戏业务业绩将快速增长。一季度表现亮眼的《龙之谷》已经于2018年4月上线东南亚地区,并成功取得泰国、马来西亚、印度尼西亚、新加坡、菲律宾等多个国家的App Store 下载榜第一名,后续公司还将与盛大游戏共同推动《龙之谷M》在欧美等其他区域的发行;基于端游IP 开发的ARPG 手游《洛神》及国产首款动漫题材MMORPG 手游《偷星九月天》计划在Q2封测。此外,《BLEACH 境·界-魂之觉醒》、《Project P》等优质项目目前处于研发阶段,有望在2018年陆续上线。 盈利预测:我们预计公司2018-2020年净利润分别为14.5亿元 、18.85亿元、22.90亿元,对应EPS 分别为1.25元、1.63元、1.98元。考虑到公司的稀缺性(平台级公司),给予2018年30倍PE 估值,对应目标价37.54元,维持“买入-A”评级。 风险提示:游戏上线推迟风险、游戏流水不及预期、Opera 变现不及预期。

事件: 公司于2018年4月27日披露年报,2017年公司实现营收、归母净利润14.03亿元、9254.44万元,分别同比增长66.40%、153.55%,EPS0.29元。每10股拟派发0.50元(含税)。 点评: 印刷板块:受益于行业集中度提升及公司产能调整,印刷业务实现超预期增长。报告期内公司出版综合服务业务实现营收12.21亿元,同比增长44.73%,实现净利润6290.24万元,同比增长71.73%,增速超过公司预期。高增长一方面源自行业集中度提升,主要系环保标准提高后中小产能逐渐退出。另一方面源自公司扩大产能,同时调整产能结构与生产效率。2017年公司在天津新设占地200余亩的产能和管理基地,子公司天津兴泓盛印刷有限公司投入运营,能够更好的满足京津文化中心的出版印刷需求。产能结构方面,公司继续扩大图书印刷占比,以少儿、教育类及主题出版图书为重点方向;同时继续优化出版云平台,为客户提供印刷管理、数据管理、供应链管理等一系列服务,简化生产流程、提升生产效率,适应图书出版多品种、小批量、个性化的需求趋势,有效带动业务需求增长。 教育板块:乐博校区扩张放缓,业绩低于预期。报告期内乐博教育实现营收1.83亿元,同比增长21.25%,净利润2970万元,同比增长14.02%。2016-2017年乐博合计实现扣非净利润5620.27万元,略低于5688万元的业绩承诺。业绩不达预期的原因,营收端体现为新店扩张进度不及预期以及相应的学生数增长放缓。截至期末公司在25个省份合计拥有93家直营店及190家加盟店,相比2015年末分别增加14家、54家,直营店数量低于此前规划(收购公告中规划为102家)。学生数量全年为6万人左右,2016年为约5万人。在成本费用端,乐博报告期内为提升校区运营质量,在师资扩充、校区改造上投入较大,同时为ToB业务储备团队,以上均对业绩增长有所影响。 积极投资、多维布局,素质教育生态初现。2017年以来公司在素质教育领域频繁布局,先后投资编程猫(青少年编程培训)、小橙堡(儿童剧等亲子文化艺术服务),并与CMSEDU合作开展少儿数学思维培训,在产品品类、客户群体、渠道网络上均大幅拓展,初步形成素质教育生态布局。 机器人教育B端发力。2018年以来公司的B端业务进展显著。1月乐博教育成为教育部教育装备研究与发展中心“现代教育装备应用协同创新中心”成员单位,将参与中小学机器人教育的课程、装备的研发,乐博将以此为契机开展B端业务,经由学校渠道进一步扩大其市场影响力。2月公司收购中鸣数码加码B端布局,依托其成熟的产品及渠道加强对全国中小学的覆盖。未来B端业务的持续发展将与C端形成有效协同,共同塑造品牌地位。 投资建议:以机器人教育为代表的STEAM教育在国内仍在上半场,竞争格局尚未清晰,市场集中度低,B端/C端市场、一二线至三四线城市均有巨大需求空间。公司以乐博为核心的一系列布局,展现了治理层面坚定的战略方向及较强的执行力。我们看好公司的赛道选择及市场拓展成效,预计2018年净利润1.21亿元,给予2018年40倍目标PE,目标价14.96元,维持“买入-A”评级。 风险提示:乐博扩张及招生不及预期,商誉减值风险,并购整合风险。

事件: 1)公司公告2017年年报,报告期内实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润16.27亿元、16.57亿元、1.88亿元,分别同增-54.18%、170.90%、-24.50%,每10股拟派发1.80元(含税)。 2)公司公告2018年一季报,报告期内实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润3.74亿元、0.89亿元、0.77亿元,分别同减42.73%、92.97%、9.13%。 点评: 剔除21家新闻传媒子公司后,2017年公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润为11.67亿元、4.68亿元、1.76亿元,分别同增28%、4%、73%。2017年3月31日,公司完成第二次重大资产重组,以19.97亿元的交易对价将旗下21家新闻传媒一级子公司股权出售给控股股东浙报控股,2017年4月后上述公司不再纳入财务报表合并范围。此外,2017年公司转让游卡网络31%股权、唐人影视7.59%股权、百融金融3.4%股权,分别产生投资收益0.72亿元、1.2亿元、0.68亿元。 以边锋网络为平台搭建数字娱乐事业群,积极拓展移动端棋牌市场。2017年,公司PC端棋牌业务稳定发展,移动端业务则通过收购深圳天天爱100%股权实现快速拓展(市场范围扩大至全国十余个省份,整体用户数及活跃度稳居浙江省内第一并进入全国前列),同时推出了一批具有地方特色的数字文娱产品,并深度介入H5棋牌游戏市场。2017年边锋网络完成净利润3.83亿元,同增18%;天天爱完成净利润1.32亿元(业绩承诺1.25亿元)。基于棋牌游戏业务的行业高景气度(2017年中国棋牌类游戏总营收增长超100%)及天天爱的区域性领先地位,我们预计2018年天天爱完成业绩承诺(1.63亿元)的可能性较大。 深耕数字体育业务,持续加大对电竞直播平台战旗直播及电竞赛事运营平台上海浩方的投入。2017年公司成功举办了“战旗电竞总动员(LanStroy)”、“浙江省电子竞技大赛(ZEG)”、“浙江省高校电子竞技联赛(ZUEL)”、“NEST全国电子竞技大赛”(与上海华奥等单位联合举办)等多项具有广泛影响力的电竞品牌活动及赛事,逐步打通线上线下用户资源的衔接及应用。此外,公司联合中国棋院杭州分院共同研发了以围棋项目为基础,包含中国象棋、国际象棋等棋类的大型线上多终端棋类对战平台——“弈战”,并将于2018年5-9月举办“2018年全国业余棋王争霸赛”(国内规模最大的三棋“O2O”赛事),同时计划于2018年7月推出“人工智能〃智力运动教学管理系统”,在杭州市中小学、幼儿园中开展益智棋类教学。 大数据产业建设提速,我们预计2018年该业务板块利润将快速增长。2017年末“富春云”互联网数据中心一期完工,达成2000组机柜交付能力,主要为富春云存储数据的企业提供场景应用、数据运算、专业云等服务;同时中心提供租赁机房服务并预留4000个机柜(预计2019年完成建设),单机最高功率6kw,将根据客户需求提供不同价位的租赁服务,我们预计2018年富春云将开始产生收益(“富春云”项目规划建设使用周期共9年,预计产生净收益19.8亿元)。 加强人才引进及激励机制建设,2018年将开展首期股权激励计划。2017年公司引进各类互联网专业人才420名(不含并购),研发支出较上年同期增加10.61%至4.16亿元,占总营收比例达25.59%。2018年公司计划全力推进首期股权激励计划,充分调动管理团队及业务骨干积极性,提升公司的市场竞争能力及可持续发展能力。 投资建议:公司围绕数字娱乐、数字体育、大数据产业三大业务板块加速建设数字产业生态圈,成效初显;基于公司强大的资源整合能力及在相关细分领域市场的领先地位,我们看好公司在数字文化产业的长期发展。预计公司2018-2020年净利润为5.79亿元、7.18亿元、8.72亿元,EPS为0.45元、0.55元、0.67元,给予2018年30X估值,对应6个月目标价13.5元,维持“买入-A”评级。 风险提示:政策监管趋严的风险、大数据中心项目建设进度低于预期的风险。

事件: 公司于2018年4月24日披露年报,2017年公司实现营收、归母净利润21.61亿元、2.03亿元,分别同比增长14.73%、减少27.66%,EPS0.23元。 点评: 双主业均实现营收稳健增长,成本、费用端承压致利润下滑。(1)报告期内,公司信息安全及教育业务分别实现营收8.10亿元、12.01亿元,同比增长16.07%、21.12%,教育营收占比提高2.93个百分点至55.57%。(2)公司综合毛利率40.87%,同比减少5.01个百分点,信息安全、教育业务毛利率均有所下降,分别减少3.32、7.89个百分点至45.51%、39.26%。(3)各项期间费用均大幅增长,销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比提升1.64、0.58、1.38个百分点至13.90%、13.95%、2.25%。(4)公司确认资产减值损失9823.82万元,同比增长75.64%,主要系B端业务应收款累积导致计提坏账准备增加。 各子公司业绩完成情况良好,汇金科技未达对赌但影响有限。报告期内,上市公司合并报表层面共有6家子公司在对赌期内,其中教育板块的康邦科技、敏特昭阳、百年英才及叁陆零教育完成当期业绩承诺,其中敏特昭阳为最后一年对赌。信息安全板块的江南信安完成对赌,但汇金科技仅实现净利润3286万元(承诺利润5633万元),差额部分将由对手方对公司进行现金补偿,但当期未计提商誉减值准备,故对公司业绩影响有限。 教育板块B端、C端同向发力,渠道、用户持续拓展。报告期内公司继续巩固B端智慧教育+C端教育服务竞争优势,各子公司业务积极推进。(1)智慧教育板块,公司一方面扩大康邦科技地域覆盖,强化行业龙头地位,并通过校本课程研发、PPP模式创新等方式打造新的业绩增长点,另一方面优化敏特昭阳旗下数学、英语等学科应用产品,以教学效果的提升带动客户资源的拓展。报告期内智慧教育服务实现营收10.90亿元,同比增长26.60%。(2)教育服务板块,百年英才与叁陆零教育均积极拓展线下分支机构并强化推广,实现了用户流量的有效增加,带动营收大幅增长。报告期内升学服务业务实现营收1.11亿元,同比增长185.54%。 加大AI、大数据投入,以科技赋能教育。2017年公司制定了“用科技和人文改变教育”的新战略,使自身技术基因在教育领域得以进一步放大,以科技为教育产品赋能。报告期内公司技术投入主要着眼于人工智能与大数据应用。大数据方面,公司建立了大数据与投后管理部,力图以大数据整合旗下参控股公司的数据与流量资源,助力业务协同与投后整合服务。人工智能方面,公司成立立思辰教育AI实验室,并聘请清帆科技(公司战略投资)创始人张文铸博士为实验室主任。清帆科技拥有基于情感计算、自然语言理解、FaceID等技术的教学视频分析系统,将依托技术优势为公司定制开发教育行业AI应用。 拟剥离信息安全业务,集中优势资源强化教育投入。教育板块体量增加使公司在内部资源分配上难以集中,两大板块均无法实现其最大价值。2017年公司聘任周西柱先生统筹信息安全业务整合,并通过调整公司架构实现信息安全与教育板块的切割。此次将安全业务转让予管理团队独立经营,将对团队产生更强激励,进一步释放活力。对于上市公司,经过此轮调整可集中资源于教育板块,战略方向更明晰,增加的现金强化了未来进行资本投入的能力,人员缩减也可减轻公司经营负担。 收购中文未来切入语文教培蓝海,依托团队、课程、品牌优势有望抢占竞争先机。公司于2018年2月披露以4.81亿元现金收购中文未来51%股权,布局K12语文培训,现已公告完成交割。目前语文培训市场仍是蓝海,中高考改革强化语文学科重要性,有望推动培训需求快速释放。中文未来具备品牌、师资、课程等多重资源禀赋优势,有望在竞争中领跑市场,成为优质赛道中的龙头机构。 投资建议:公司剥离信息安全业务专注教育,2018年旗下教育标的除敏特昭阳外均在对赌期,助推业绩增长有力。中文未来凭借品牌、课程、师资优势有望在语文培训蓝海中抢占竞争先手,行业高天花板带来巨大的长期增长空间。根据公司最新经营情况,并考虑此次收购及资产剥离,预计2018年净利润3亿元。我们认为传统业务剥离仅对业绩造成一次性影响,不改教育业务长期成长性,尤其中文未来有望在加速扩张中奠定行业龙头地位,给予6-12个月45倍目标PE,上调目标价至15.63元,“买入-A”评级。 风险提示:应收账款累积带来的坏账风险,子公司业绩不达预期导致商誉减值的风险。

事件: 公司公布年报:2017年营业收入82.16亿元,同增23.77%;归母净利润1.27亿元,同增23.41%;EPS 0.93元,同增8.14%。 拟每10股派发现金股利2.5元(含税)、转增4股。 年报表现符合预期,业绩增速高于行业增速。主要系,1)公司客户主要为大品牌客户,消费升级背景下客户更倾向于增加品牌广告的投放,一方面原有大客户增加广告预算,如公司第一大客户通用投放额11.75亿元,同增19.41%;另一方面公司品牌效应及优质服务能力吸引新客户,如永盛通信(投放额4.87亿元)、横琴玖富(投放额4.4亿元)首次进入公司前五大客户。2)公司海外业务经2-3年的建设投入,2017年Q4开始贡献收入。目前公司在北美、韩国、英国等地区的业务已顺利开展,逐步建立起全球服务网络雏形,一方面公司稳步拓展海外互联网营销市场份额,争取海外优质客户; 另一方面也帮助中国品牌走向世界,预计将受益于中国品牌出海趋势,对2018年业绩产生积极影响。 毛利率维稳存改善预期,公司业绩具有弹性。公司毛利率及净利率整体保持稳定,预计将触底回升,主要系,1)公司毛利率趋势受累于行业过去几年的激烈竞争,预计竞争态势2018年略有改善;2)海外市场毛利率较高,预计海外收入占比的提升将提振整体毛利率水平;3)受益于数据化产品的推广(上海数据中心持续3年左右的投入),高毛利率的增值服务收入逐渐增加。 公司未来将受益于其在数据业务上的深耕:1)国内流量格局尚不稳定,与谷歌、facebook 在北美市场份额占比共计达80%相比,公司作为第三方将受益于各方对数据交换的需求;2)公司已在数据积累方面持续投入4年,数据来源包括媒体、代理商、第三方大数据中心、客户反馈等,已初步在汽车领域建立起一定的数据产品成效;3)公司充分吸收外部力量,2017年9月,公司与上海数据交易中心达成战略合作,有望借助上海数据交易中心接入多源数据供应,打破数据孤岛割裂现状,打通用户全网行为数据,以建立多维、立体、真实且有效的用户数据画像;2018年1月,公司携手清华大学在商业数据工程领域展开合作,并拟共同发起设立“商业数据工程研究中心”,有望借助“产研合力”确立国内商业数据应用领先优势。(公司官方微信公众号)投资建议:公司质地优异,毛利率提升预期下具备较大业绩弹性。 公司此前披露股权激励预案,2018-2020年解锁条件为扣非归母净利润增速不低于50%、40%、38%。我们预计公司2018-2020年净利润分别为1.91亿元、2.67亿元、3.68亿元,对应每股收益分别为1.16元、1.63元、2.24元。考虑到公司的行业地位、未来业绩持续高增长的预期、公司在营销数据这一垂直领域的积累、海外市场的加速发力,暂不考虑拟转增的股本,给予2018年40X 估值,对应目标价46.4元,维持“买入-A”评级。 风险提示:行业竞争恶化带来的毛利率持续下降、程序化购买的广告转化效果不及预期、新客户拓展进度不及预期。

事件:公司于2018年4月25日披露年报,2017年公司实现营收、归母净利润23.94亿元、1.13亿元,分别同比增长15.74%、91.04%,EPS0.61元。 每10股拟派发3.50元(含税),转增7股。 点评: 饲料业务稳定增长,参股环保公司业绩弹性高。(1)公司传统主业包括饲料及饲料原料以及水产食品加工两部分。其中饲料业务受益于下游需求增长以及公司产能持续扩张,实现营收稳定增长,报告期内实现营收11.71亿元,同比增长13.69%,毛利率14.20%,同比提高0.95个百分点。水产加工业务受累于出口疲软,营收、毛利率均下滑,报告期内实现营收8.13亿元,同比减少13.88%,毛利率6.04%,同比下降3.15个百分点,对公司业绩贡献有限。(2)公司于2015年参与发起成立鸿生源股份,目前持股49%,其主营业务为固废处理、污水处理等,业务主要集中于西南地区,成立以来业绩高速增长,2016年仅实现微利,2017即为公司贡献投资收益1535.32万元。2018年鸿生源订单情况良好,预计仍有望实现高增长。 火星时代并表,业绩内生增长进入满座率提升+新校区扩张双轮驱动阶段。报告期内火星时代新设济南、郑州两校区,目前合计在13个城市拥有15个校区,截至2017年末共有座位数约1.75万个(2016年末为1.69万个)。同时各校区满座率不断提升,2017年平均满座率接近70%,新开的郑州、济南校区在较短时间内即实现了70%左右的满座率,经营效率良好。预计未来2年内公司仍将保持产能扩大(校区增加、座位数增加)+产能利用率提升(满座率提高)的双轮驱动,学生数有望持续增长。报告期内火星时代实现扣非归母净利润8253.33万元,超过承诺数8000万元,顺利完成首年对赌,合并至上市公司的营收为2.27亿元,净利润5752.30万元。 以火星为起点扩大艺术教育布局。公司收购火星时代进军数字艺术培训领域,未来将以火星为中心继续扩大教育布局。据公告披露,2018年公司一方面将推进火星业务品类拓展,包括在线教育、青少年STEAM教育、艺术留学、艺术游学等,另一方面公司将继续寻求外延,扩大教育板块体量,形成覆盖多年龄段、多个细分领域,具有内在协同性的艺术教育生态。 投资建议:持续强调火星时代具备的双重优势——行业高景气度以及作为龙头的竞争护城河。校区有序扩张+满足率提升带来的招生规模扩大确保业绩增长有力。公司围绕火星深化布局艺术教育,实现产业链拓展及年龄段延伸,可进一步提升长期业绩弹性。维持2018年净利润1.8亿元的盈利预测,对应PE26倍,基于现有业务的内生增长并考虑新业务带来的估值弹性,我们维持2018年35倍目标PE,目标价27.35元,“买入-A”评级。 风险提示:传统业务下滑,火星时代扩张、招生不及预期。

事件:1)公司公告2017 年年报,报告期内实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润2.78 亿元、1.02 亿元、0.96 亿元,分别同增76.07%、161.79%、264.88%,每10 股拟派发0.35 元(含税)。 2)公司公告2018 年一季报,报告期内实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润1.75 亿元、0.52 亿元、0.52 亿元,分别同增319.18%、232.13%、302.59%。 点评:完成狮之吼收购,形成互联网加速器(网游+手游)及移动互联网广告双主业运营。2017 年12 月公司完成狮之吼收购并纳入并表,报告期内狮之吼贡献净利润2548.35 万元(2017 年全年狮之吼实现净利润1.96 亿元,超额2%完成业绩承诺)。同时,公司加速器业务发展迅速,报告期内网游加速器业务实现收入1.86 亿元,同增19.55%,毛利率提升1.71 个百分点至69.99%;手游加速器业务实现收入0.44 亿元,同增3060.99%,毛利率提升120.97 个百分点至59.76%. 主打产品先发优势明显,研发实力强劲,报告期内公司共取得33 项专利技术(含狮之吼)。公司是互联网实时交互应用加速行业的龙头,在网络游戏加速市场影响力突出,并在移动端手游加速器市场上率先发力,目前累计注册用户超过2 亿,活跃付费用户数约380 万;狮之吼则专注于移动互联网工具类应用的研发和推广,其主要产品PowerClean 在全球97 个国家Google Play 应用市场中进入过工具类App 的前十榜单,目前在美国市场中位列前三(根据Apple Annie 数据);另一款主力产品Power Battery 曾在全球65 个国家的应用市场中进入工具类App 榜单前十名,截止2018 年3 月31 日狮之吼旗下近50 款产品的总安装用户达到5.03 亿(较2017 年同期增长超60%),月活跃用户1.35 亿。公司主打产品出色的市场表现的出色表现源于长期以来的高研发投入及积累而来的强技术壁垒,报告期内公司研发团队扩张至172 人,数量占比上升至66%,主要研发内容包括“智能路由加速接入系统”、“配置集中管理系统”、“迅游协同编译平台”、“迅游网络助手”、“网游终端环境检测系统”等。 2018 年一季度业绩符合预期,看好公司业绩持续高速增长。一季度公司两项主营业务均保持良好发展态势,其中网游及手游加速器业务净利润约为1806 万元,同比增长 15.66%;互联网广告业务净利润约为3379 万元,同比增长35%(高于2018 年业绩承诺的同比增速30%)。 同时,一季度员工股权激励费用、合并成都狮之吼科技有限公司无形资产摊销费用合计同比新增约1100 万元。 投资建议:公司手游加速器业务拓展初现成效,狮之吼并表增厚公司业绩。我们预计公司2018-2020 年净利润3.75 亿元、4.61 亿元、5.33亿元,EPS 为1.53 元、1.88 元、2.17 亿元,给予2018 年30X 估值,对应6 个月目标价45.9 元,维持“买入-A”评级。 风险提示:行业竞争恶化风险、爆款游戏对公司业绩促进作用低于预期、海外区域业务拓展不及预期。