业绩略低于预期华兰生物上半年实现营收 14.03亿元(+16.77%),净利润 5.07亿元(+11.94%),扣非净利润 4.62亿元(+14.06%),业绩略低于预期,主要因为疫苗公司和基因公司的亏损。经营性净现金流 5.40亿元(+41.47%),大幅增长。公司二季度实现营收 7.07亿元(+10.6%),净利润 2.47亿元(+0.8%)。 血制品业务稳健增长上半年血制品营收 13.83亿元(+20.76%),估计血制品的净利润(总归母净利润减去疫苗公司和基因公司的归母净利润)为 5.47亿元(+16.5%),实现稳健增长。分产品看,白蛋白 5.10亿元(+7.94%),静丙 4.72亿元(+73.67%),其他血制品 4.00亿元(-0.06%),我们估计静丙大幅增长是因为去年基数较低、公司调整丙球蛋白的产品结构及今年上半年景气度高。 期待下半年疫苗发力华兰生物上半年疫苗板块的销售、利润不及预期,但主要产品流感疫苗的销售集中在下半年。 公司的四价流感病毒裂解疫苗 1#线于 6月 27日获得 GMP 证书, 成功赶上下半年的疫苗接种季,我们维持今年 1100万支四价苗和 300万支三价苗的预测不变。 流感疫苗需求旺盛且渗透率低,根据健康中国计划的指导,有很强的扩容预期,四价苗将享受流感疫苗渗透率上升以及对三价苗替代率上升的双重增长。 以华兰的产能估计, 2020~2021年四价流感疫苗有望达到每年 1500万支。公司的狂犬疫苗预计明年上市销售,为疫苗板块带来新的利润增量。 风险提示: 血制品销售不及预期,四价流感疫苗销售不及预期。 投资建议: 维持 “ 买入”评级。 华兰生物正从单一血制品的龙头公司过渡成为血制品、疫苗两大板块的生物制品公司。 血制品业务将维持每年 15%~20%的内生增速。 疫苗板块随着四价流感疫苗的放量迅速成为公司业绩的另一大支柱,单抗业务随着 3期临床的开展也将贡献部分估值。我们维持盈利预测, 预计公司 2019~2021年的净利润分别为 14.97/17.62/20.37亿元,对应当前股价 PE 为 30.6/26.0/22.5x,给予一年期合理估值为 490~540亿,有 7%~18%的估值空间,继续推荐“买入”。

增速稳健 2019H1实现营收25.02亿元(+12.53%),归母净利润5.33亿元(+13.49%),扣非归母净利润5.11亿元(+14.42%)。 临床产品线技改初现成效,恢复增长 医用临床实现收入5.85亿元(+19.88%),毛利率50.23%,提高1.49pp。各子公司来看,中优利康实现营收2.72亿元(+17.52%),净利润0.71亿元(+61.65%),产品毛利整体提升,牙膏等民用市场产品销售依托公司平台优势放量增长。上械技改展现阶段性结果,恢复增长,实现营收3.34亿元(+18.91%),净利润6958万元(-0.75%)。苏州中医器械业务营收1.58亿元(+30.39%)。 家用医疗器械受消费景气度影响,线上增速下滑 2019H1家用医械实现收入10.12亿元(+24.53%),毛利率39.02%,提高3.32pp。家用医疗板块方面,主要产品血糖仪及试纸增速超过40%,电子血压计,轮椅车,体温计,AED等产品增速超过20%。制氧机,雾化器等由于清理渠道库存销售略有下滑。线上平台在消费市场整体乏力的情况下保持近20%的增速,较往年下滑。 毛利率、费用率均上升 2019H1销售毛利率41.67%(+1.43pp),销售费用率9.38%(+0.96pp),主要是线上天猫旗舰店收归自营销售费用增加,管理费用率4.98%(-0.62pp),财务费用率-0.18%(-1.06pp),主要是美元升值导致汇兑损益;研发费用率2.28%(+0.43pp)。经营活动产生的现金流量净额为1.31亿元(-33.38%),受到Q1参加天猫超级品牌日及预付中标医院总包项目中非本公司生产设备的采购款项产生等影响。 风险提示:引入产品销售不达预期;上械整合不达预期。 投资建议:维持“买入”评级 我们看好公司作为稀缺的医疗器械平台型公司,家用医疗器械电商业务保持快速增长,通过研发+外延并购不断丰富产品线导入平台销售。根据销售费用及线上电商和上械的增速变化,调整模型,盈利预测略下调,2019-2021年归母净利润为8.77/10.37/12.39亿元(原8.94/10.73/12.87亿元),增速21%/18%/20%,当前股价对应PE为26.0/22.0/18.4X,维持“买入”评级。

业绩符合预期, 增速稳健 2019Q1实现营收 82.06亿元。 (+20.52%),归母净利润 23.69亿元(+26.57%),扣非归母净利润 23.29亿元(+26.43%),美元汇率波动对业绩亦有正面贡献。 海内外均衡发展,免疫发光高速增长 分业务线来看, 生命信息与支持实现营收 32.27亿元(+24.44%); 体外诊断营收 28.45亿元(+22.48%), 在免疫发光高速增长带动下,全年可保持 20%以上增速,在三级医院市占率继续提升; 医学影像业务营收 19.74亿元(+12.51%), 在整体市场低迷情况下仍保持双位数增长,估计下半年市场会有所回暖。 分区域来看, 国内国际增长均超过 20%, 国内市场受益进口替代和基层扩容,海外市场中拉美增长强劲, 欧洲也保持快速增长,且产品成功进驻多家高端医疗机构。 期间费用率降低,现金流质量佳 2019H1销售毛利率 65.23%(-2.42pp), 销售费用率 2079%(-1.55pp),管理费用率 5.02%(-0.19pp), 持续改善管理,降本增效。 财务费用率-1.72%(-1.52pp)。 经营性现金流净额 20.99亿元(+39.45%),占净利润比值 89%。 研发创新不断突破, 产品推陈出新 公司持续保持 10%左右研发投入,筑造强大的专利护城河, 在研产线丰富, 不断推陈出新。 2019H1推出了 HYPERVISOR X 亚重症中央站、腹腔镜气腹机、光学硬管腹腔镜、中高端台式彩超 DC-80X-Insight 版、新低端便携彩超Z50/Z60及新黑白超 DP50专家版、低端台式彩超 DC-30V2.0版、 BS-2000M全自动生化分析仪(M2)、 CL-6000i M2全自动化学发光免疫分析仪、生化免疫试剂产品等具备成本优势的产品和升级版本。 风险提示: 基层扩容低于预期,研发风险, 汇率波动、贸易摩擦等。 投资建议:械中恒“瑞”, 维持 “ 买入”评级 维持盈利预测, 预计 2019-2021年归母净利润分别为 45.3/56.0/69.8亿,增速22%/24%/25%,当前股价对应 PE 分别为 48.8/39.5/31.7x。 公司作为器械领域的“ 恒瑞”, 龙头优势显著, 维持两年期合理估值 160~182元,对应 2021PE为 28-32X, 维持“买入”评级。

业绩稳步增长 2019H1公司实现营收52.52亿元(+28.65%),归母净利润3.81亿(+32.21%),扣非净利润3.73亿元(+33.93%)。单季度来看,Q2营收26.74亿(+30.51%),归母净利润1.97亿(+39.52%),扣非净利润1.96亿元(+40.26%),较Q1的均有明显提升,业绩实现高速增长。 门店有序扩张,华北地区并购落地 截至2019H1,公司拥有门店总数4153家(含加盟店39家),较2018年底净增273家,其中自建156家,收购118家,关店40家。分地区来看,华南地区净增212家,华东地区净增2家,华中地区净增19家,华北地区净增40家,其中华北地区为新开辟的省外市场,即2019H1公司有2起并购,涉及84家门店,其中2019年4月完成收购保定盛世华兴46%股权,涉及39家门店。 处方药收入提升,医保门店占比维持较高水平 公司上半年公司处方药销售收入15亿元左右(+31.65%),贡献了28.6%的营收,筹建完成了35家DTP药房。目前,公司正与广东省药监局申请远程审方试点,如申请成功,公司承接处方的能力将进一步提高。此外,医保门店的增加也有利于拉动营收,2019H1公司医保门店数为3151家,较2018年底增加133家,占比为76.59%,(-1.19pp),仍维持在75%以上,随着新开门店后续纳入医保,占比有望进一步提升。 费用率得到有效控制,现金流状况良好 上半年公司销售费率25.38%(-1.72pp),管理费用率4.06%(-0.31pp),通过连锁规模提升和营运管理的优化控制了费用率增长,有效应对了毛利率同比下降1.68pp对净利润的影响。现金流方面,公司上半年经营性现金流净额为5.75亿元,较2018年同期的1.63亿元有较高提升,维持良好水平,且公司发行的10亿元可转债已于2019年4月24日上市流通,有利于提升持续盈利能力。 风险提示:行业政策风险,新开门店速度及并购整合不达预期。 投资建议:维持“买入”评级 公司是广东连锁零售药店龙头,经营效率高,积极推进全国扩张。我们预测公司2019~2021年归母净利润为6.61/8.09/9.94亿元,分别同比增长24.4%/22.4%/22.8%,当前股价对应PE分别为42.5/34.7/28.3x,按照2020年36~38xPE,合理估值56.16~59.28元,维持“买入”评级。

营收增速放缓, 净利润回落 2019H1实现营收 89.22亿元(+14.50%),归母净利润为 7.28亿(-5.91%),扣非后归母净利润为 6.44亿(-10.55%)。营收增速回落以及净利润同比下滑一部分是由于 2018Q1流感爆发,为公司大输液历史出货量峰值;另一部分是部分原料药供大于求,且川宁项目税收优惠到 2018年到期。 研发费用持续提升,现金流质量高 2019H1销售毛利率 59.9%(+1.4pp),销售费用率 36.3%(+3.3pp),管理费用率 5.34% (-0.3pp),财务费用率 3.3% (-0.7pp);研发费用率 7.46% (+1.0pp),研发投入 6.66亿(+31.51%),持续加大。经营性现金净流净额为 15亿, 与净利润的比例达到 206%。 大输液稳定, 抗生素业绩下滑, 期待新药放量 大输液实现营收 51.79亿元(+10.14%),毛利率 70.73%(+0.68pp),高毛利软塑产品占比提升,肠外营养迅速放量。 抗生素中间体实现满产,销售收入18.11亿(+10.10%),净利润 2.78亿元(-20.60%),主要受增值税优惠到期以及原料药价格波动影响。2013-2018公司研发投入累计超过 38亿元。2019H1获批 7个新产品,两项一类新药申请临床,目前有 15项创新药临床研究正在开展。 KL-A167进入关键临床 II 期, KL-A166注射液在中、美同步进行 I 期临床研究;创新药物 KL060332胶囊获批临床,ADC 药物注射用 SKB264获 FDA批准临床;申报一致性评价 18项,其中氢溴酸西酞普兰片(首仿)、氟康唑片(首仿)、阿昔洛韦片、头孢氨苄胶囊(首仿)、福多司坦片 5个品种通过一致性评价。 非输液制剂类产品实现收入 18.45亿(+36.14%),其中塑料水针受Q1生产线改造影响供应,营收同比增长仅 5.31%;康复新销售收入超过 2亿元(+25.16%), 随着后续品种陆续获批,管线进一步扩充,非输液制剂的收入贡献将提升公司业绩弹性。 风险提示: 原料药价格下滑风险,非输液制剂产品推广不及预期,研发不及预期。 投资建议: 下调盈利预测, 维持“买入”评级 考虑到研发投入加大以及原料药价格波动导致盈利下滑,下调盈利预测,2019-2021年归母净利润为 12.5/15.8/19.7亿元(原 15.3/19.0/22.4亿元),CAGR 约 18%,当前股价对应 PE33/26/21X。 分部法计算公司目前合理市值在 388亿-459亿, 维持“ 买入”评级。

毛利下降、财务费用增加影响业绩增速 2019上半年,公司实现营收252.28亿元(+21.42%),归母净利润6.51亿(+1.42%),扣非净利润6.4亿元(+2.63%)。Q2单季度归母净利润3.51亿(+0.48%),扣非净利润3.42亿元(+1.17%),增速较Q1均有所下降。主要在于公司2019H1毛利为11.15%(-0.46pp),由于处方药占比增加、DTP药房销售同比增加60%等,零售业务毛利率同比下降0.56pp。同时,因上半年对27亿应收账款进行保理,以及执行新租赁准则,利息支出大量增加,公司2019H1财务费用同比增加81%,财务费用率为0.41%(+0.13pp)。管理费用率1.50%(-0.19pp),销售费用率5.88%(-0.25%)。预计随着产品销售结构优化,集采比例提高,公司盈利能力有望改善。 分销业务高增长,零售业务稳健发展 2019H1公司分销业务实现营收194.77亿元(+22.66%),归母净利润3.82亿元(+15.41%),客户网络不断拓展,截至上半年,一级以上医疗机构1804家,基层医疗客户(不含一级医院836家)3783家,零售终端客户1587家。国大药房上半年实现营收61.08亿元(+18.75%),归母净利润1.50亿元(+7.81%。),保持稳健增长。截至2019H1药房数为4593家,较2018年底增加318家,院边药房共计29家,销售同比增长122%,DTP药房25家,销售同比增长60%。 大额应收账款保理,现金流状况改善 公司上半年经营性现金流净额为11.64亿元(+416.40%),净现比达到1.79,现金流状况同比大幅改善。其中Q2经营性现金流净额高达19.23亿元,环比Q1的-7.59亿元大幅提升。我们认为一方面由于对大额应收账款进行保理业务处理,Q2深圳、广州“4+7”带量采购使得预付款增加,另外公司也加强存货管理,2019H1存货周转率为4.84次,较2018年同期的4.58次有所提高。 风险提示:政策变动风险;药店管理优化不达预期;分销业务增长不达预期 投资建议:维持“增持”评级 公司批发业务分销网络不断扩大,保持着较快增长态势,国大药房具有批零一体优势,院边店和DTP药店增长快,且经营效率改善。我们预测公司2019-2021归母净利润13.67/15.22/17.01亿元,分别同比增长12.9%/11.4%/11.7%,当前股价对应PE分别为14.4/12.9/11.6x,按照2020年14-16xPE,合理估值在49.84~56.96元,维持“增持”评级。

2019H1业绩符合预期 2019H1实现营收39.94亿元(+35.17%),归母净利润2.48亿(+21.51%),扣非归母净利润2.28亿(+17.52%),业绩符合预期,剔除并表后内生增速在20%左右。2019H1销售毛利率32.9%(-0.6pp)。销售费用率8.4%(+0.4pp),管理费用率(含研发)10.5%(-0.5pp),财务费用率2.6%(+0.02pp),期间费用率基本稳定。 代理业务超预期,ICL业务利润率提升,现金流改善 代理业务方面,诊断产品收入26.22亿(+43.98%),高增速主要受到青岛智颖等公司并表影响,剔除青岛智颖(去年5月起并表)的影响,同比增速在23%左右,考虑到并表的还有杭州恒冠和厦门迪安福医,但影响很小,全部剔除后内生增速估计在20%左右,超出我们此前预期,毛利率29.28%,同比提高0.28pp。诊断服务收入13.18亿(+21.05%),毛利率40.95%(-0.73pp)。外包检测部分,杭州迪安业务收入13.42亿(+19.66%),净利润9400万(+12.31%),净利润率7.01%,较2018年底6.20%明显提升,考虑到公司2015-2017年布局的实验室将在2019-2020年逐渐扭亏,实验室利润将持续改善。公司从2018年起加大应收账款管控,子公司设立月度回款目标、预警客户进行周追踪等等,全面强化各项业务回款工作,现金流从2018H2开始大幅改善,2019H1现金流净额-0.48亿,相较2018H1的-1.45亿大幅好转。 聚焦精准诊断,提升特检服务,参与县域医共体建设 深化“服务+产品”一体化战略,产品线不断完善,基于一代测序平台已完成9项临床特检项目开发和转化。肿瘤伴随诊断FMI项目进展顺利,与包括天津肿瘤医院在内的多家知名医疗机构签订合约。新增3家精准诊断中心,在省内外开展10余家精准诊断中心建设。质谱方面,迪赛思已完成3个二类试剂盒的注册检验,备案产品5个,杭州凯莱谱和迪谱诊断均进展顺利。顺应国家政策,参与中国县域医共体建设资源共享平台建设。 风险提示:IVD耗材集采降价、新产品开发推广不及预期,商誉减值风险。 投资建议:维持“买入”评级 维持盈利预测2019-2021年归母净利润为4.90/6.35/8.19亿元,三年CAGR28%,当前股价对应PE29/22/17X。公司作为第三方独立医学实验室龙头企业,对标海外Labcorp,产品代理、外包检测服务和合作共建三种业务模式共同发展,现金流改善明显,随着实验室逐渐步入成熟期,业绩将持续改善。目前估值具有安全边际,业绩拐点可见,按照2020年28-32xPE,维持合理估值28.56~32.64元,维持“买入”评级。

品牌 OTC、中药配方颗粒高增长, 业绩略超预期2019年上半年营收 71.67亿元(+10.73%),归母净利润 17.22亿元(+108.39%),扣非归母净利润 9.77亿元(+26.37%)。 前三季度预计实现归母净利润 18.35~20.58亿元(+64.95%~85.00%)。 公司上半年业绩略超预期,主要原因在于品牌 OTC、中药配方颗粒等高速增长,部分业务费用投放进度相对较慢, 亦受益于今年 4月 1日开始执行的减税降费政策。非经常性损益主要来自公司 2019Q1出售了深圳市三九医院有限公司 82.89%股权,交易对价9.26亿元,带来的(税后)资产处置收益约 6.8亿元。 自我诊疗业务加强品牌建设,处方药业务主动转型自我诊疗业务(CHC)收入 67.97亿元(+10.60%), 感冒、胃肠品类增长较快,皮肤品类表现平稳,“易善复”在医院和零售均保持良好的增长态势。 公司积极进行产品升级与新产品开发,上市了精氨酸布洛芬颗粒,氯雷他定糖浆,蒲地蓝消炎片,银菊清咽颗粒,铝碳酸镁片等多个产品。处方药业务收入 31.02(9.01%), 公司主动寻求业务转型, 中药配方颗粒业务快速增长,中药注射剂止跌,实现小幅增长,其占营业收入比重已降至约 6%。 持续研发投入,推动产品力提升2019上半年公司研发投入 1.89亿元,在研新产品 32项,其中创新药 3项,已开展近 10个仿制药一致性评价,阿奇霉素片已通过一致性评价现场核查。 上半年公司共获得生产批件 2项, 其中铝碳酸镁咀嚼片于 2019年 2月获批生产, 视同通过一致性评价, 为该品种首家通过企业。 风险提示: 处方药降价风险; 原材料价格波动风险投资建议: OTC 增长稳健, 处方药转型顺利, 维持 “ 买入”评级。 公司自我诊疗业务增长稳健,积极加强品牌建设,处方药业务转型顺利,中药注射剂占比已降至 6%,公司积极加强新产品研发和一致性评价工作,推动产品力提升。 预计 2019~2020年公司净利润为 22.37/19.60/23.24亿,对应当前PE 为 12.9/14.8/12.5x, 继续维持“ 买入” 评级。

康柏西普高增长,传统板块企稳康弘药业上半年实现营收 15.19亿元(+9.79%),归母净利润 3.40亿元(+9.67%),扣非净利润 3.16亿元(+18.07%),经营性现金流净额 2.39亿元(+71.14%),大幅增长。 单季度营收 8.02亿元(+17.3%),净利润 1.29亿元(+24.0%)。 生物制药板块(康柏西普)营收 5.60亿元(+26.8%), 净利润1.73亿元(+62.7%),保持快速增长;净利率 30.9%(+6.8pct),随着营收的增长,规模效应显现,盈利能力大幅增强。 化学药板块营收 5.60亿元(+1.8%),中成药板块营收 3.97亿元(+1.5%),传统板块营收企稳。 康柏西普新适应症获批,预计后续谈判进入医保今年 5月康柏西普获批第三个适应症 DME,对应患者人数约 400万人左右; 另有 RVO 适应症处于 3期临床,加上已获批的湿性 AMD 和 pmCNV,四大适应症合计患者人数超 1000万人。我们预计新批适应症将通过新一轮的医保谈判进入医保,推动康柏西普进一步放量。 康柏西普终端需求增长强劲根据样本医院数据, 2019Q1康柏西普销售 0.82亿元(+32.5%),用量 1.48万支(+32.6%),需求增速在 30%以上,且医保降价影响已经消除。从滚动全年的数据看,一季度康柏西普销售增速为 38.0%,用量增速高达 51.1%。随着原有适应症渗透率的提升以及新适应症的获批,预计康柏西普的增速还有进一步加快的潜力。 风险提示: 康柏西普医保谈判降价幅度超预期,海外临床进度不及预期。 投资建议: 维持 “ 增持”评级公司的核心产品康柏西普终端需求增长强劲,业绩保持快速增长。 康柏西普新批适应症打开增长空间,预计进入医保谈判可提供新的增长动力,未来三年可保持 60%的复合增速。化学药和中成药板块业绩企稳,且预计有低速的恢复性增长。 暂不考虑发行可转债的影响, 我们预计公司 2019~2020年净利润为8.08/10.18/13.34亿元,同比增速为 16.2%/26.0%/31.0%,对应当前股价估值为 38.1/30.2/23.0x,维持“增持”评级。

扣非净利润大幅增长沃森生物上半年营收 5.01亿元(+33.63%),归母净利润 0.85亿元(+16.09%),增速较低因 18H1有转让江苏沃森股权产生的投资收益 1945万元;扣非后的归母净利润为 0.81亿元(+84.86%),有大幅增长。经营性现金流净额-0.58亿元,上年同期为-0.79亿元,略有好转。 研发有序推进,肺炎结合苗上市在即重磅品种 13价肺炎结合苗申报生产的技术审评工作结束,目前已进入生产现场检查阶段。二价 HPV 疫苗已进入 3期临床研究的关键时期,处于收集病例及分析的最后阶段。 9价 HPV 疫苗正在开展 1期临床试验,重组 EV71疫苗已进入临床研究阶段。 批签发稳步增长受行业性影响,今年上半年疫苗的批签发普遍出现萎缩,但公司的主要产品批签发均有较大幅度的增长。其中 Hib 疫苗 180万剂(+18.4%), AC 结合苗 53万剂(+94.2%), AC 多糖苗 878万剂(+17.2%),四价流脑多糖苗 137万剂(+30.9%),百白破疫苗 387万剂(+144%),肺炎多糖苗 138万剂 (+16.1%)。 股权激励费用致管理费用大增上半年管理费用 0.69亿元(+109%), 管理费用率 13.8%(+5.0pct), 主要因为新增 2798万元股权激励费用,剔除后管理费用率为 8.2%(-0.6pct)。 研发费用为 2937万元(-60.2%),研发费用率 5.9%(-13.8pct),研发费用大幅减少因嘉和生物出表。 风险提示: 13价肺炎结合苗上市进度不及预期。 投资建议: 维持 “ 增持”评级沃森生物是国内 13价肺炎结合苗研发进度最快的企业,现已进入生产现场检查阶段,预计可在今年下半年获批,明年初上市,享受肺炎结合苗的存量市场。 公司现有产品的销售稳定增长,2020~2021年随着肺炎结合苗的上市将迎来业绩的爆发。我们预计公司 2019~2021年的净利润为 2.10/6.33/10.65亿元,对应当前股价 PE 为 207.2/68.8/40.8x,维持“增持”评级。

业绩增长稳健,现金流充裕 2019H1实现营收47.49亿元(+25.64%),归母净利润6.95亿元(+36.53%),扣非归母净利润6.95亿元(+31.93%)。分季度看,Q2营收25.64亿元(+23.18%),归母净利润为3.97亿元(+35.56%),业绩符合预期。毛利率47.1%,保持稳定。2019H1年销售费用率10.25%(-1.97pp),同比2018H1下降明显,管理费用率12.39%(-1.05pp),研发投入6630万,大幅增长135.89%,财务费用率0.70%(+0.32pp),利息支出增加所致。经营活动产生的现金流量净额为9.97亿元(+28.14%),与净利润比值达143%。 视光服务表现亮眼,屈光业务持续增长 三大核心业务中,2019H1视光服务项目收入8.38亿元(+30.98%),主要受技术产品创新升级和国家近视防控政策的驱动。屈光业务收入17.79亿元(+21.44%),较2018H1增速有所下降,但仍稳健增长。白内障项目收入8.47亿元(+10.92%)。门诊量316.43万人次(+15.31%),手术量29.96万例,(+7.02%)。全飞秒、ICL等高端手术占比进一步大幅提高,形成量价齐升,随着消费升级,未来高端手术比例有望进一步提升。 内生增长依旧强劲,体外医院注入提速 上半年体内医院保持较高增速,从子公司业绩来看,十年以上的成熟医院保持较高的利润增速(长沙+17%、成都+20%、衡阳+73%、武汉+23%),相对较新的医院如2017年并入的东莞爱尔净利润0.19亿元(+46.15%),内生对业绩的支撑依旧强劲。上半年公司共发生17起重大股权投资,其中13家医院从体外基金注入,显著高于2018H1的2家,明显提速,有望推动业绩增长。 风险提示:并购整合进度不达预期、医疗事故风险等。 投资建议:维持“增持”评级 公司是国内眼科领域的龙头公司,通过连锁复制模式迅速扩张,内生强劲增长,业绩增长确定性强。维持盈利预测2019-2021年净利润13.67/18.24/24.25亿元,同比增速36%/34%/33%,当前股价对应的PE为74/56/42x,维持“增持”评级。

业绩快速稳健增长,经营性现金流优秀 天坛生物上半年营收15.60亿元(+27.87%),归母净利润2.94亿元(+22.21%),扣非净利润2.93亿元(+23.41%),继续保持稳健快速增长。从单季度来看,2019Q2公司实现营收8.55亿元(+28.2%),归母净利润1.62亿元(+24.6%),同样维持高增速。上半年的经营性现金流净额为4.57亿元(+36.87%),有较大幅度的增长,与净利润相匹配,现金流表现优秀。 主要产品销量大幅增长 上半年白蛋白销量比上年同期增长30.73%,静丙销量比上年同期增长20.80%,主要品种的销量大幅增长。2019H1天坛生物的白蛋白共批签发220.4万瓶(+36.25%),静丙共批签发122.3万瓶(+5.22%),四大血制主要产品的批签发均有显著的增长。 积极开拓浆站,采浆稳步增长 上半年公司新采2个浆站,单采血浆站(含分站)数量达到57家,其中在营浆站51家,实现采集血浆802.55吨,较上年同期净增加64.22吨,同比增长8.70%。另一方面,公司覆盖的终端总数达9938家,同比增长46%;药店覆盖3436家,同比增长64%。l新产能叠加新产品,期待高纯静丙上市成都蓉生新建的永安血制设计产能1200吨,预计明年3月竣工。高纯静丙获得临床许可,进度为行业中最快,预计明年下半年完成临床,2021年上市。期待高纯静丙的上市叠加新产能的投产为公司带来业绩的跃升。另外,成都蓉生的狂免已经获批并通过GMP认证,重组VIII因子正式启动Ⅰ期临床。 风险提示:新产品研发进度不及预期,新产能投产进度不及预期。 投资建议:维持“买入”评级 血制品行业规模为王,永安血制投产后天坛将成为拥有单厂千吨投浆能力的公司,采浆、投浆能力均为全国领先。高纯静丙的研发进度在行业中领先,在2021年将通过新产能的投产和新品种的上市带来业绩的跃升。我们预计公司2019~2021年的净利润为6.28/7.58/10.91亿元,同比增速为23.2%、20.7%和44.0%,对应当前股价PE为46.6/38.6/26.8x,继续推荐“买入”。

业绩稳健增长 2019H1公司实现营收210.22亿元(+11.99%),归母净利润7.58亿元(+18.66%),扣非净利润7.28亿元(+14.64%),营收与利润增速同时超过两位数。单季度来看,Q2营收109.73亿(+13.82%),归母净利润4.68亿(+22.85%),扣非净利润4.43亿元(+16.09%),较Q1均有明显提升,业绩符合预期。 精麻业务持续拓展,宜昌人福表现亮眼 公司麻精特药市场份额稳定在80%,并且在2019H1引进了多个一类、二类精神药品,预计全年对整体利润的贡献超过40%。其中,公司持股20%的宜昌人福2019H1净利润为4.99亿元(+21.68%),保持良好的增长态势,对公司净利润的影响占比为13.17%。零售直销业务延伸覆盖超8万家门店,实现北京地区二三级医院的100%覆盖,并覆盖超过4500家基层医疗机构,较2018年底增加1500家左右。 优化业务结构应对毛利率下降压力,费用率管控良好 公司2019H毛利率为8.5%(-0.65pp),今年“4+7”集采品种毛利率较低,对整体毛利率造成一定影响。不过,公司当前麻药、工业、器械等高毛利率领域增长较快,其中工业板块国瑞药业2019H1净利润为0.27亿元(+10.13%),子公司国控天星在报告期内收购了北京慧鑫清源70%股权,拓展在器官移植领域的销售路径。预计全年毛利率同比保持稳定。费用率方面总体管控良好。 应收、现金流状况改善 2019H1应收账款周转率同比提升4.52%,反映了医院终端回款周期缩短。2019H1经营性现金流净额为6.91亿元(+34.44%),其中Q2现金流净额为15.4亿元,环比Q1的-8.49亿元出现大幅改善,主要由于Q2北京“4+7”带量采购使得预付款增加。l风险提示:行业政策风险,药品价格下降风险、业务拓展不达预期 投资建议:维持“买入”评级 公司作为北京地区医药商业龙头企业,区域优势明显,麻醉药品、一类精神药品批发业务占据绝对优势。我们预测公司2019-2021归母净利润为16.84/19.60/22.62亿元,分别同比增长19.9%/16.4%/15.4%,当前股价对应PE分别为11.7/10/8.7x,维持“买入”评级。

2019H1营收稳健增长,利润受费用拖累2019H1实现营收 1.75亿元(+24.35%),归母净利润 0.55亿(+6.37%),扣非归母净利润 0.45亿(+9.43%)。 去年新投放的仪器逐渐贡献试剂收入, 收入增速稳健,相较去年同期加快。 装机数量增多、 研发投入加大以及销售扩充导致净利润增速放缓。 自免产品上市, 流水线完成签约2019H1年安装流式荧光仪器 76台,估计全年 150台左右。 首个自身免疫检测产品十五项自身抗体谱检测试剂盒获批上市, 具有通量高(一次检测 15个指标)、速度快(每小时 1800个检测)、全自动、可定量等优点,预计下半年开始销售, 可与公司已布局的高通量荧光仪器协同, 有望成为大单品拉动营收和仪器单台产出。 日立-透景生化免疫兼容流水线签约 3条,预计年内完成安装,明年将贡献试剂收入。 肺癌甲基化检测试剂盒已取得广东、海南、湖南三省的物价,并累计完成了 6个省份的物价申报工作, 已被包括广东呼吸疾病研究所、中山大学附属第一医院等在内的约 30家三甲医院作为新项目正式引入开展检测。 研发投入加大, 销售推广及仪器摊销影响利润率,现金流充裕2019H1销售毛利率 78.1%(+0.7pp),基本平稳; 销售费用率 28.3%(+2.5pp), 由于加速仪器投放和销售团队扩充所致; 管理费用率(含研发) 20.2%(+1.1pp) 主要是多项产品进入临床注册阶段,研发费用增加及股权激励费用; 财务费用率-1.1%(+1.5pp)。 三项费用率合计 47.5%(+5.1pp)。经营性现金流净额 0.4亿,占净利润的比例为 76%。 2019H1研发投入 2466万(+42.1%),占营收比例提升至 14.1%(+1.76pp), 23个产品完成临床并提交产品注册申请, 新增 8个医疗器械注册证书,共取得 147个注册(备案)证。在研项目达到 92个,涉及肿瘤、心血管、自身免疫、感染、优生优育等多个领域。 风险提示: 新品研发风险, 市场推广不及预期,试剂降价风险。 投资建议: 维持“买入”评级公司属于小而美的技术企业, 随着投放仪器数量增加, 拉动试剂收入增长, 新品自免抗体检测产品上市、流水线安装后均提供业绩增长点。 考虑研发投入和仪器摊销费用增加,调整模型, 预测 2019-2021年归母净利润分别为 1.60/1.94/2.45亿(原 1.69/2.04/2.55亿),增速 13%/21%/26%,三年复合增长约 20%, 当前股价对应 PE 分别为 22.5/18.5/14.7倍, 参考可比公司, 按照 2020年 23-25倍 PE, 估值空间在 49~53元,维持“买入” 评级。

业绩增长稳健,零售表现亮眼2019H1公司实现营收 50.48亿元(+68.65%),归母净利润 3.08亿(+36.78%),扣非净利润3.03亿元(+46.69%)。 单季度来看, Q2营收 25.79亿(+70.59%),归母净利润 1.61亿(+29.47%),扣非净利润 1.61亿元(+45.57%), 较 Q1的 47.98%有所降低,但仍维持高增长。 其中零售业务 2019H1营收 48.30亿元(+ 70.56%),批发业务营收 0.74亿元(+29.61%)门店加速扩张, 三大销售区域表现良好截至 2019H1, 公司连锁门店总数 4127家(含加盟 256家), 较 2018年底净增 516家,其中收购 204家,关闭 56家,医保门店总数 2923家, 占比为 75.51%(+ 0.55pp)。公司 2019H1共发生 6起投资并购业务, 5起完成交割,较 2018年同期的 15起并购减少明显, 但并购门店占新增门店总数的比例仍为 40%左右,符合公司“新开+并购”并重的拓展战略。销售区域上,中南、华东地区营收分别同比增长 29.94%, 73,78%,河北 2019H1则实现营收 5.74亿元。 毛利率有所下降,现金流状况良好公司 2019H 主营业务毛利率为 37.49%(-1.18pp),其中批发业务毛利率同比下降 1.97pp, 零售业务下降 1.26pp。我们认为主要原因是处方药销售占比提升, 其中西成药营收同比增长高达74.26%。 三费方面,由于薪酬增加等, 2019H1管理费用率为 4.2%(+0.4pp), 由于借款利息增加, 财务费用率为 0.69%(+0.5pp),销售费用率为 24.87%(-1.85pp), 控制较好,抵消了毛利率下降对于净利率的部分影响。 现金流方面,公司上半年经营性现金流净额为 4.33亿元(+146.09%),净现比达到 1.41,现金流状况良好。 同时, 公司拟发行超短期融资券募资不超过人民币 10亿元,用于偿还金融机构借款等,如发行成功则继续利好公司现金流。 推出股权激励方案,调动积极性2019年 4月 18日晚间,公司发布 2019年限制性股票激励计划(草案)(修订版),拟对中高级管理人员(2人),核心管理及核心业务(技术)人员(125人),共 127人授予限制性股票总计 271.30万股,约占公告时总股本的 0.72%,授予价格 28.90元/股。有望调动公司核心管理团队和核心业务(技术)骨干的积极性,促进公司业务发展。 风险提示: 行业政策风险, 新开门店速度及并购整合不达预期。 投资建议: 维持“增持”评级公司作为医药零售企业中精细化管理的优秀代表,跨省复制能力强,去年首次进军的华北地区表现不错,整体现金流状况良好。我们预测公司 2019-2021归母净利润 5.65/7.51/9.60亿元,分别同比增长 35.6%/33.0%/27.9%, 当前股价对应 PE 分别为 49.6/37.3/29.2x, 按照 2020年38-42xPE, 潜在股价在 75~83元, 维持“增持”评级。