事件：公司发布2022年半年度业绩公告，预计2022年半年度实现营业收入38.3-39.6亿元，同比增长205%-215%；实现归母净利润11.9-12.1亿元，同比增长455%-465%；实现扣非归母净利润11.9-12.1亿元，同比增长490-500%。 点评：不惧疫情扰动，大订单驱动下业绩实现强劲增长。4月、5月上海疫情一定程度对公司上海地区的生产经营活动造成了影响，公司持续推进“技术领先+服务领先”的CDMO战略，打造卓越的端到端制药服务平台，持续拓展和丰富客户管线和产品管线，提升技术能力和产品交付能力，同时随着前期收到的重大订单在报告期内陆续顺利交付，充分发挥多地运营的优势，及时制定并高效执行业务连续性计划，Q2实现营业收入24.5亿元（取预告平均值），同比和环比均实现大幅增长，分别+244%/+70%。 经营效率持续提升，叠加高毛利大订单，利润率水平再创新高。从季度同环比看，Q2净利润率和扣非净利润率（取预告平均值计算）分别为33.5%/33.3%，较2021Q2分别+15.7%/+15.7%,较2021Q1分别+7.0%/+7.0%，同环比均实现大幅提升，利润率水平再创新高，一方面系Q2高毛利大订单交付量相较Q1大幅增加，另外一方面系公司产能利用率和运营效率的持续提升以及产品结构的进一步优化，带来公司盈利能力水平的进一步提升。 盈利预测：预计2022-2024年，公司营收分别为75.6/76.4/86.5亿元，分别同比增143.4%/1.0%/13.2；归母净利润分别为16.8/17.0/18.7亿元，分别同比增220.2%/1.1%/10.5%。当前收盘价对应PE分别为25/24/22倍，公司由早期以中间体为主的业务逐渐向原料药、制剂以及CGT业务拓展，所处赛道处于高景气度，随着新产能的逐步释放以及客户管线推进后的放量，有望为公司带来持续增长，我们看好公司长期发展，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新冠疫情加剧；客户订单执行情况以及市场开拓情况不及预期；行业需求下降；行业竞争加剧；原材料成本上涨；政策风险

事项：公司发布《2022年半年度业绩预告》，2022上半年预计归母净利润 1.6-2.0亿元，同比增长 46.72%-83.4%；扣非净利润 1.48-1.88亿元，同比增长 62.38%-106.26%。 Q2销售增长亮眼，利润率提升显著。根据业绩预告测算，Q2归母净利润约为 1.1-1.5亿元，同比增长 49.3%-104.1%；扣非净利润为 0.99-1.39亿元，同比增长 57.1%-183.7%。销售规模快速增长，费用率预计下降显著；同时，随着高端产品占比持续提升，毛利率有望保持稳中有升。 高清内镜广受认可，销售有望保持高增长。公司作为国产医用内窥镜领域的领先企业，全面覆盖软镜高、中、低端市场和硬镜市场。公司自主研发的 HD-550系列高清内镜，受到临床医生的广泛认可，代表了目前国产内镜的领先水平。在高端镜种领域，公司实现了放大内镜、超细内镜、刚度可调内镜的突破，填补了国内空白。临床认可度和市场认可度不断提升，三级医院收入占比达到 27%。在国产替代和医疗新基建大背景下，公司内镜产品销售有望保持高增长。 高端彩超持续放量，国际竞争力持续增强。公司近年来先后推出 S60、P60系列高端彩超，成为国内少数推出高端彩超的厂家之一，在妇产、全身应用方面不断取得突破，三甲医院的装机量不断提升，获得三甲医院专家的高度认可，尤其在妇产方面的临床表现与进口同档次妇产专用机相比具有一定的竞争优势。在国外市场，公司率先进入壁垒较高的欧美市场，产品系列从中低端向中高端快速延伸，并在中高端市场中持续发力，国际竞争力迅速增强。 盈利预测与估值：我们预计 2022-2024年公司收入分别为 18.2、22.9和28.8亿元，同比增长 26.2%、25.6%和 25.9%；归母净利润分别为 3.2、4.1和 5.1亿元，同比增长 30.4%、26.5%、和 26.2%，7月 7日收盘价（30.48元/股）对应 PE 分别为 40、32和 25倍，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示：销售不及预期，研发进展不及预期，政策风险，汇率波动风险

产品结构持续优化，为业绩成长奠定良好基础。公司核心品种蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒等市占率位居前列，体现出公司在儿科、呼吸和消化等领域具有强大的销售推广能力。公司近年来清热解毒类产品占比有所下降，儿科类和呼吸类产品占比不断提升，多个二线品种具有较大增长潜力，收入和利润结构不断优化。2021年公司扣非后归母净利润已经回到历史高点，体现出公司已经摆脱了对于单一产品的依赖，收入结构转换取得明显成效，为未来业绩的持续增长奠定良好基础。 产品布局不断丰富，二线品种快速增长；新渠道拓展有望进一步提升产品销售峰值。我们预计蒲地蓝口服液退出地方医保目录影响有限；剂型转换后小儿豉翘清热颗粒进入快速增长阶段，未来若纳入儿童基药目录有望进一步打开市场规模天花板；川芎清脑颗粒、甘海胃康胶囊通过谈判进入全国医保目录后快速放量；黄龙止咳颗粒、蛋白琥珀酸铁口服溶液等品种也有望保持平稳增长。此外公司还有多个仿制药陆续获批上市或处于不同研发阶段，未来将有望提供新的业绩增量。2021年公司成立了零售事业部，加大对 OTC 渠道开拓力度，新渠道拓展有望进一步提升产品销售峰值。 引进长效生长激素，长期成长逻辑持续兑现。公司从天境生物获得了伊坦生长激素在中国大陆地区进行开发、生产和商业化的独家许可。生长激素市场潜力巨大，同时公司在儿科用药领域的医院覆盖度和销售能力均处于国内领先地位，伊坦生长激素有成为重磅品种的潜力。未来公司还会持续推进 BD 合作迅速补充产品管线，优先考虑儿科、呼吸、消化等领域与公司渠道优势契合的品种；凭借着销售渠道优势，我们认为 BD产品在进入公司体系后均有做强做大的潜力，随着公司产品线的不断丰富，我们认为公司业绩有望持续稳健增长。 盈 利 预 测 与 估 值 。 我 们 预 计 公 司 2022-2024年 收 入 分 别 为88.09/98.95/114.33亿元，同比增长 15.44%/12.32%/15.55%；归母净利润为 19.61/22.15/25.45亿元，同比增长 14.0%/13.0%/14.9%。目前股价对应 PE 分别为 12.3/10.9/9.5倍。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：中成药/化学药集采降价幅度超预期；疫情影响产品销售；创新药研发失败。

事件：公司发布2022年1季报。实现营业收入2.49亿元（+16.1%），归属于上市公司股东的净利润3088万元（+21.73%）,扣非后归属于上市公司股东的净利润2973万元（+19.55%）。 业绩符合预期，全年仍有望实现较快增长。在疫情散发扰动下，公司1季度业绩仍保持了平稳增长，符合预期。公司于2021年实施股权激励计划，共向60名核心管理和技术人员授予317万股，并根据业绩完成度确定不同的解锁比例。我们认为在现有产品放量带动下，未来完成甚至超出业绩目标为大概率事件。目前龙岑盆腔舒颗粒、苦莪洁阴凝胶、术愈通颗粒3个新药产品完成临床三期试验；多个经典名方品种在研，涵盖妇科、儿科、呼吸科及慢性病等领域。公司还拥有中药配方颗粒品种445个，完成国标备案60个，品种储备丰富。同时公司积极推进“中药配方颗粒建设项目”和“凝胶剂及合剂生产线建设项目”。随着创新产品上市以及产能释放，公司将新增多个业绩增长点。 核心品种快速增长，OTC渠道拓展打开成长空间。公司妇科类核心品种坤泰胶囊和苦参凝胶近年来的销售金额和在各个渠道的市占率均呈现出不断上升态势。我们认为首先是得益于产品临床疗效显著，循证医学证据积累充足，临床医生对于产品的信赖度和认可度逐步提升；其次公司坚持通过临床疗效拉动OTC渠道市场，强化品牌建设，提高连锁药店覆盖率和单店产出，目前公司OTC渠道占比约为30%左右，未来OTC渠道销售金额和占比仍有较大提升空间，公司抵御政策风险能力将进一步增强。 盈利预测和估值。我们认为公司核心品种已经进入到医院端销售稳健增长，OTC端快速放量的阶段。预计2022-2024年公司营业收入分别为12.37、15.58和19.34亿元，同比增速分别为27.6%、25.9%和24.1%；归母净利润分别为1.31、1.71和2.21亿元，同比增速分别为30.7%、29.9%和29.6%，以4月29日收盘价计算，对应PE分别为17.3、13.3和10.3倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：中成药集采降价；研发进度不及预期；疫情影响产品销售。

事件：公司发布2022年1季报，实现营业收入12.37亿元（+72.67%），归属于上市公司股东净利润2.11亿元（+91.44%），扣非后归属于上市公司股东净利润1.98亿元（+95.78%）。 各类产品均保持快速增长，产能扩张持续推进。1季度公司收入大幅增长，主要是由于公司通过挖掘潜力，提升交付能力，注射剂单机及系统、生物工程单机及系统、医疗装备及耗材、净化设备及工程、原料药单机及系统、检查包装单机及系统、固体制剂单机及系统以及售后服务和配件等各类产品收入都有大幅的上升。研发费用率同比增加1.30个百分点，主要是由于：（1）公司研发人员数量和研发投入持续增加；（2）在合并范围的子公司数量同比有所增加；（3）研发人员的股权激励摊销费用增加。截至2022年1季度末。公司在建工程金额为2.29亿元，环比增长22%；购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的资金为9272万元，同比大幅增长，公司产能扩张在持续推进之中。 合同负债金额继续增加，预计行业景气度仍保持较好水平。截至2022年1季度末，公司合同负债金额为39.22亿元，同比增长67.78%，环比增长约5%。公司合同负债由新签订单预付款和发货款组成，在1季度发货较为正常的情况下，我们预计公司新签订单金额同比仍有所增长，同时考虑到2021年同期的新订单中有一部分与新冠疫苗相关，目前新冠疫苗扩产高峰已过，预计2022年同期与新冠疫苗相关的新签订单占比较低，因此我们认为公司非新冠疫苗类设备新签订单金额继续保持增长，行业景气度仍保持在较好水平。 盈利预测与估值：公司通过布局景气度更高的生物药装备、提供“装备+耗材”一体化解决方案和国际化布局等措施，预计业绩将更多体现为成长性而非周期性。我们预计2022-2024年公司收入分别为56.11、69.00和81.05亿元，同比增速为33.8%、23.0%和17.5%；归母净利润分别为11.11、13.95和16.94亿元，同比增速34.2%、25.5%、和21.4%，以4月29日收盘价计算，对应PE分别为19.8、15.7和13.0倍，维持“买入”评级。 风险提示：制药装备行业景气度下滑；海外市场开拓进度低于预期。

事件：公司发布2021年年报，实现营业收入204.41亿元（+0.35%），归母净利润13.90亿元（+20.99%），扣非归母净利润10.78亿元（+41.39%）。同时发布2022年1季报，实现营业收入51.59亿元（+10.48%），归母净利润9.33亿元（+209.95%），扣非归母净利润3.27亿元(+20.57%)。 核心子公司宜昌人福业绩平稳增长，多科室推广成为新的增长点。2021年宜昌人福实现营业收入60.73亿元（+26.10%），净利润18.60亿元（+17.94%）；其中麻醉药产品实现销售收入约52亿元，较上年同期增长约24%，在非手术科室实现销售收入约12亿元，较上年同期增长约38%。分产品来看，瑞芬太尼/舒芬太尼销量同比增速分别为27.57%/14.25%，氢吗啡酮销量增速为67.71%，纳布啡销量增速为24.40%。苯磺酸瑞马唑仑于2021年末通过谈判纳入医保目录，阿芬太尼在无痛内镜检查等领域推广顺利，有望成为公司麻醉产品增长的新动力。 归核聚焦不断推进，负债规模持续优化。公司坚定退出竞争优势不明显或协同效应较弱的细分领域，推进华泰保险等公司股权转让事项，2021年累计收回转让款项约5亿元。公司严格控制债务规模，积极优化债务结构，资产负债率由2021年初的59.10%降至2021年末的54.64%。 我们测算截至2021年末公司有息负债规模约为124亿元，与2020年末相比下降约14亿元，2021年公司利息费用为5.57亿元（-29%）。2022年1季度公司出售汉德人福25.47%股权实现5.37亿元处置收益，向宏泰集团转让天风证券股权事项（交易金额为21.23亿元）正在进行相关审批程序，我们认为公司资产负债率和有息负债规模仍有进一步优化空间。 盈利预测与估值：我们预计2022-2024年公司收入分别为222.11、241.39和262.61亿元，同比增速为8.7%、8.7%和8.8%；归母净利润为19.67、20.84和24.80亿元，同比增速为41.5%/6.0%/19.0%，按照4月29日收盘价计算对应PE分别为13.0、12.2和10.3倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：公司治理出现重大风险；麻醉药品降价；疫情影响药品销售。

事件：公司发布2021年年报，实现营业收入39.12亿元（+14.42%），归属于上市公司股东的净利润1.52亿元（-63.72%），扣非后归属于上市公司股东的净利润1.30亿元（-66.96%）。2022年1季度实现营业收入8.79亿元（-1.17%），归属于上市公司股东的净利润5492万元（-17.90%）,扣非后归属于上市公司股东的净利润5366万元（-16.56%）。 商誉减值和参股企业亏损拖累业绩，核药业务稳中向好。2021年公司业绩下滑，主要是由于：（1）计提大洋制药和中泰生物商誉减值，减少净利润2.11亿元：（2）参股公司APRINOIATherapeutics多款诊疗产品处于研发过程中，研发投入较大，按权益法核算确认投资收益约-1900万元，剔除上述因素后，公司主业经营仍然较为平稳。分业务来看，核药收入10.84亿元（+76.70%），其中云克注射液收入3.24亿元(+4%）；18FFDG收入3.98亿元（+24%），在疫情扰动下仍然实现了较快增长。原料药实现营业收入22.66亿元（+57.92%），毛利率为16.83%，同比下降4.55个百分点；但分拆来看，2021年下半年公司原料药业务实现毛利2.33亿元（+84%），毛利率为19.22%，同比增加3.04个百分点，边际改善趋势明显。 疫情影响1季度核药销售，原料药业务向好趋势不改。2022年1季度公司收入和利润均有所下滑，主要是由于：（1）.疫情散发对于医院正常诊疗秩序造成影响，18F-FDG注射液实现收入8474万元，同比增长2%，锝标记药物实现收入2160万元，同比下滑5%；（2）云克注射液实现收入4643万元，同比下滑38%，主要是受疫情影响正常医院诊疗秩序和医保对接。原料药业务向好趋势不改，实现营业收入5.29亿元（+3.74%），毛利同比增长57.32%，我们测算1季度公司原料药业务毛利率为18.90%，毛利额同比增加约为3600万元，考虑到肝素粗品价格仍处于低位，肝素原料药价格价位较为平稳，我们认为2022年全年公司原料药业务将保持较好的盈利水平。 核药产品梯队逐步丰富，提供新的业绩动能。2021年公司多个在研核药进展顺利、氟化钠注射液结束临床入组，正在进行临床总结前的相关工作；铼[188Re]依替膦酸盐注射液完成临床2b期临床病例入组，与新旭生计合作的18F-APN-1607在国内处于临床III期，公司核药产品梯队逐步丰富，未来上市后将借助成熟的核药房快速完成市场覆盖、盈利预测与估值：我们预计2022-2024年公司营业收入分别为41.14、44.93和49.47亿元，同比增速分别为5.2%、9.2%和10.1%；归母净利润分别为4.09、4.97和6.02亿元，同比增速分别为169.6%、21.5%和21.2%，以4月28日收盘价计算，对应PE分别为20.2、16.6和13.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响产品销售；原料药盈利能力不及预期；商誉减值。

事件：公司发布2021年年报，实现营业收入26.94亿元（+15.52%），归母净利润3.63亿元（+11.08%），扣非归母净利润3.55亿元（+18.46%）。 同时发布2022年1季报，实现营业收入6.82亿元（+15.73%），归母净利润1.31亿元（+35.41%），扣非归母净利润1.05亿元(+15.99%)。 贴膏剂持续增长，核心品种表现稳健。2021年贴膏剂收入16.24亿元（+14.64%）；核心品种通络祛痛膏销量增长11.4%，在医疗机构销量增长15%；壮骨麝香止痛膏销量增长8.51%，增速为近年来最好水平，在提价和高毛利升级款产品销量占比提升的带动下，预计收入和毛利增速更快。 胶囊剂等其他品种持续放量，软膏剂盈利能力提升。其他产品中，胶囊剂收入6.66亿元（+15.90%），主要是受益于培元通脑胶囊和参芪降糖胶囊平稳增长带动。片剂收入1.48亿元（+36.59%），主要是由于丹鹿通督片（适应症为活血化瘀治疗腰椎间盘突出症、腰椎退行性疾病等）与贴膏剂形成了较好的协同效应，销售额快速增长。软膏剂收入1.21亿元（-10.34%），但软膏剂子公司羚锐生物实现净利润3334万元（+22%），盈利能力实际上仍在提升之中。 销售费用率稳步下降，经营性现金流表现良好，盈利质量大幅提升。2021年公司通过费用精细化管理，提高营销活动效率，销售费用率为48.29%，同比下降2.39个百分点。2021年公司经营性现金流净额为8.46亿元，远超净利润，延续了2018年至今的经营性现金流净额大于净利润的趋势，我们认为主要是由于OTC 行业销售和管理模式的变化，企业对于生产计划、渠道库存和产品销售流向的把控能力增强，经营质量大幅提升，中长期来看公司业绩更具稳定性和成长性而非周期性。 盈利预测与估值：公司同时宣布2021年利润分配方案为每股派发现金红利0.5元（含税），目前的股息率具有较高的安全边际。我们预计2022-2024年公司收入分别为31.19、35.12和39.18亿元，同比增速为15.8%、12,6%和11.6%；归母净利润为4.48、5.31和6.27亿元，同比增速为24.0%/18.4%/18.2%，按照4月27日收盘价计算对应2022年利润的PE为13.5倍，首次覆盖给予“买入”评级。

事件：公司发布2022年1季报，实现营业收入18.69亿元（+5.97%），归属上市公司股东净利润-5.57亿元（-272.52%），扣非后归属上市公司股东净利润2.32亿元（-8.79%）。同时公司公告已通过集中竞价方式累计回购股份数量816.94万股，占公司总股本的比例为0.54%。 替莫唑胺集采影响1季度扣非后利润，主业有望逐季度向好。 2022年1季度医药工业业务实现营业收入15.27亿元（+5.01%），基本稳定。分产品来看，中药实现营业收入11.28亿元，预计丹滴、养血清脑等核心品种平稳增长。化学制剂实现营业收入3.19亿元（-5.19%）,其中抗肿瘤药收入8242万元（-44.56%），主要是受替莫唑胺集采降价影响。该品种于2021年2月集采中标，2021年2季度起在各地陆续开始执行，因此2021年1季度该产品收入基数相对较高，导致同比下滑。 生物药收入5782万元（+15.64%），毛利率为71.84%，同比提升9.33个百分点。我们认为2022年1季度在集采和疫情等不利因素影响下，公司主营业务仍然表现平稳，后续有望逐季度向好。 公允价值变动拖累公司表观利润，但不影响公司主业运营。2022年1季度公司净利润大幅下滑，主要是由于持有的I-MAB 和科济药业股权等金融资产在报告期内公允价值下降8.67亿，与2021年同期相比公允价值变动收益下降8.99亿，但对公司主营业务运营不构成影响。经营活动产生的现金流量净额较2021年同期下降79.68%，主要由于银行承兑汇票贴现托收金额低于2021年同期所致。截至2022年1季度末，公司应收账款金额为11.30亿元，同比下降29.61%，环比下降12.74%，表明渠道去库存效果显著，目前渠道库存已经处于良性状态。 盈利预测与估值：我们认为随着集采影响的逐步消化，中药核心品种重回增长和二线品种放量，2022年将是公司利润（扣非后）的拐点之年。 预计2022-2024年公司收入分别为86.10、93.58和102.19亿元，同比增长8.3%、8.7%和9.20%；归母净利润分别为11.35、13.39和15.67亿元，同比增速-51.9%、18.1%、和17.0%，以4月27日收盘价计算，对应PE分别为13.6、11.5和9.8倍，维持“买入”评级。 风险提示：中成药集采降价幅度超预期；金融资产公允价值波动导致归母净利润预测出现偏差；疫情导致药品销售低于预期。

事件：公司发布2021年年报，实现营业收入16.28亿元（+66.40%），归属于上市公司股东净利润2.04亿元（+148.29%），扣非后归属于上市公司股东净利润1.80亿元（+167.87%）。同时发布2022年1季报，实现营业收入4.49亿元（+61.47%），归属于上市公司股东净利润5597万元（+20.49%），扣非后归属于上市公司股东净利润5448万元（+47.21%）。 洛索洛芬钠凝胶贴膏高速放量，中长期前景向好；其他制剂品种不断丰富。2021年公司药品制剂实现营业收入13.59亿元（+70.94%），其中洛索洛芬钠凝胶贴膏收入8.49亿元（+104.15%），是公司制剂业务高速增长的主要驱动力。此外公司共有在研凝胶贴膏产品8个，其中酮洛芬巴布膏处于申报生产状态，获批在即；外用非甾体类抗炎药物PDX-02(改良型新药)获批临床，凝胶贴膏主要用于治疗骨性关节炎等中老年人群高发疾病，中长期前景向好。除洛索洛芬钠凝胶贴膏以外的制剂实现营业收入5.10亿元（+34.49%），主要受益于泮托拉唑钠肠溶片、洛索洛芬钠片和枸橼酸氢钾钠颗粒等销售基数较小或新获批的品种在集采中成功中标，公司有铝镁加咀嚼片等10个制剂申报生产，获批后均有望借助集采实现放量。 药用辅料快速增长，原料药业务蓄势待发。2021年药用辅料业务实现营业收入1.11亿元（+66.31%），公司重点开发包括生物疫苗用注射级辅料、外用制剂用辅料和口服固体制剂用辅料，目前公司共有61个药用辅料品种完成备案注册，其中53个与制剂完成共同审评，丰富的产品梯队有望带动辅料业务继续保持快速增长。原料药业务实现营业收入7694万元（+3.13%），目前公司共完成50个原料药的备案登记，其中32个与制剂完成共同审评，随着与制剂关联的品种数量增加，公司原料药业务有望重回增长轨道。 盈利预测与估值：我们预计2022-2024年公司营业收入分别为22.15、28.19和35.34亿元，同比增速分别为36.1%、27.3%和25.3%；归母净利润分别为2.67、3.69和4.92亿元，同比增速分别为30.7%、38.2%和33.3%，以4月27日收盘价计算，对应PE分别为17.6、12.8和9.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：药品在集采中降价幅度超预期；疫情影响产品销售。

事件：公司发布2021 年年报，实现营业收入259.06 亿元（-6.59%），归属上市公司股东净利润45.30 亿元（-28.41%），扣非后归属上市公司股东净利润42.10 亿元（-29.53%）。同时发布2022 年1 季报，实现营业收入54.79 亿元（-20.93%）,归母净利润12.37（-17.35%），扣非后归属上市公司股东净利润11.80 亿元（-19.80%） 集采和PD-1 单抗谈判降价拖累业绩，收入结构有望逐步优化。2021 年公司收入出现下滑，一方面是受集采影响，2020 年 11 月开始执行的第三批集采涉及的 6 个药品， 2020 年销售收入 19 亿元，2021 年下滑 55%；2021 年 9 月开始陆续执行的第五批集采涉及的 8 个药品，2020 年销售收入 44 亿元，2021 年内下滑 37%（重点品种中碘克沙醇未中标，顺阿曲库铵价格降幅较大）。另一方面，卡瑞利珠单抗在2020年末降价85%进入医保，虽然销量大幅增加（+361%），但由于受到进院难、医保执行周期不一等因素，导致收入同比下滑。2021 年公司其他重点创新药品种表现良好，吡咯替尼销量同比增长22.85%，硫培非格司亭同比增长37.51%。公司曾在2021 年中报披露创新药收入占比已经达到39.15%。2021 年海曲泊帕、恒格列净、达尔西利3 个创新药获批上市，已上市创新药增至 10 款；海曲泊帕、瑞马唑仑和氟唑帕利首次进入医保，阿帕替尼新增适应症（2L HCC）纳入医保，吡咯替尼和硫培非格司亭成功续约，我们认为随着公司多个创新药放量，预计创新药收入占比未来仍将持续提升，收入结构进一步优化。 坚持高强度研发投入，多个创新药进入临床后期。2021 年公司在业绩承压的情况下仍然加大研发投入力度，研发投入金额为62.03 亿元（+24.34%）。2022 年1 季度公司研发投入合计约14.57 亿元（费用化10.07 亿元+资本化约4.5 亿元），占收入比例超过26%，继续保持高强度的研发投入。国内方面，SHR-1316（PD-L1 单抗，提交NDA）、SHR3680(AR 抑制剂，提交NDA)、瑞格列汀（DPP-4 抑制剂，提交NDA）、SHR8008(CYP51，提交NDA)、SHR-1701(临床III 期)、法米替尼（临床III 期）、SHR-1314(IL-17A 单抗，临床III 期)、SHR4640(URAT1 抑制剂，临床III 期）、SHR0302(JAK1 抑制剂，临床III 期)、SHR-1209(PSCK9单抗，临床III 期)、SHR8554(MOR，临床III 期)、SHR0410(KOR、临床III期)、SHR7270(GnRH，临床III期)、眼科药物（SHR8058 和SHR8028，临床III 期）等多个品种进入研发后期，有望成为公司业绩新的增长动能。海外方面，公司加大海外临床团队建设力度，2021 年新增100 余位海外临床研发人才，改变了过去海外临床研发借助 CRO 的模式，显著提升了国际临床研究的效率和质量，同时公司精选具有差异化临床优势的品种重点推进，其中卡瑞利珠单抗+阿帕替尼一线治疗肝癌等多个管线进入临床III 期。 ? 销售体系优化，经营效率提升。2021 年公司对销售人员进行精简，销售人员数量由年初的 17138 人优化至 13208 人， 进一步降低销售运营成本， 提升了销售运营效率，提高人均单产；同时对销售运营、营销财务、 支持部门职能进行整合，截至2021 年末财务和行政管理人员数量同比均有所下降。 ? 盈利预测与估值：公司存量仿制药大品种中，大部分已经被纳入集采，对于公司业绩的影响在2021-2022 年集中体现，未来集采对于公司业绩的负面影响将边际递减。我们认为随着公司创新药上市数量增加和放量，创新药收入占比将不断提升，收入结构持续优化。预计2022-2024年公司收入分别为267.50、300.27 和337.17 亿元，同比增速为3.3%、12.3%和12.3%；归母净利润分别为46.59、53.21 和61.40 亿元，同比增速2.8%、14.2%、和15.4%，以4 月25 日收盘价计算，对应PE 分别为40.8、35.7 和30.9 倍，维持“买入”评级。 ? 风险提示：创新药放量速度不及预期；疫情对药品销售造成较大负面影响；创新药海外上市受阻。

事件： 公司发布 2021年报，实现营业收入 44.09亿元（-18.36%），归属上市公司股东净利润 2.78亿元（-71.25%），扣非后归属上市公司股东净利润 2.20亿元（-74.41%）。 泛酸钙价格下降拖累业绩， 2022年原料药利润有望恢复。 2021年公司原料药收入 7.87亿元（-46.49%），其中维生素 B5系列收入 4.70亿元（-61.37%），原料药毛利率为 44.54%，同比下降 31.64个百分点，原料药板块收入和利润大幅下滑主要是由于维生素 B5产品价格因受疫情以及非洲猪瘟影响，自 2020年三季度开始大幅下降， 2021年一直持续低价位运行所致。 在泛酸钙价格长期处于低位后，行业内企业盈利能力大幅下降，提价意愿增强， 泛酸钙价格自 2021年 4季度起出现回暖，目前报价为 360元/千克， 已经回到近年来较高水平。 我们认为泛酸钙价格的提升有助于公司业绩在 2022年实现较快增长， 同时考虑到前期低价订单和渠道库存的逐步消化， 预计各季度间利润有望呈现出加速的态势。 自有制剂产品快速增长，推广服务业务受集采影响有所下滑。 分业务类型来看， 2021年公司加大了自有产品（含进口）的推广力度， 自有产品实现收入 16.27亿元（+25.08%）。推广服务业务实现收入 9.07亿元(-43.05%)，主要是由于合作产品（头孢他啶）集采影响。 分事业部来看，小分子事业部以血液肿瘤领域产品、重组人胰岛素及新引进的进口产品为主， 强化推广力度，实现营业收入 4.89亿元（+30.85%）； 国药事业部围绕“531”核心产品， 推动开发上量工作， 在受集采影响的情况下实现了营业收入 22.93亿元（-13.48%）， 其中自有产品实现销售收入近 10亿元（+46.13%）。我们认为在自有产品快速增长的带动下， 能够有效弥补头孢他啶集采带来的业绩损失，中长期看公司制剂业务仍具有较好成长性。 创新药研发稳步推进，静待国际化实现突破。2021年 F-627在美国 FDA、欧盟 EMA 的生物制品许可申请(BLA)获得正式受理，其中美国 FDA 的技术审评已基本完成；于 2022年向 NMPA 递交生物制品新药上市申请，并在中国、希腊、塞浦路斯、德国等国家签署了商业化合作。由于旅行限制， 目前美国 FDA 无法进行批准前现场核查， FDA 将推迟 F-627上市申请批复，直到现场检查完成。公司根据 FDA 相关法规和准则进行了多次自查、模拟检查，改进全球质量体系和质量文化，已做好随时迎接该产品上市批准前现场核查准备。我们认为 F-627最终获批上市仍然是大概率事件。 盈利预测与估值： 我们预计 2022-2024年公司收入分别为 45.21、 49.69和 57.25亿元，同比增速为 2.5%、 9.9%和 15.2%；归母净利润分别为8.76、 9.62和 11.89亿元，同比增速 214.7%、 9.8%、和 23.5%，以 4月12日收盘价计算，对应 PE 分别为 16.8、 15.3和 12.4倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：泛酸钙提价幅度和持续时间低于预期；制剂业务受疫情影响； 创新药海外上市受阻。

事件： 公司发布 2021年报，实现营业收入 18.24亿元（+33.69%），归属上市公司股东净利润 4.46亿元（+29.87%），扣非后归属上市公司股东净利润 4.10亿元（+26.22%）。 培美曲塞平稳增长、 二线品种开始放量。 分产品来看， 2021年培美曲塞收入为 14.47亿元（+17.09%），保持平稳增长。奥沙利铂注射液、多西他赛注射液、紫杉醇注射液、注射用盐酸苯达莫司汀中选国家第五批集采， 陆续从 2021年 9月开始执标， 进入放量期。其中多西他赛收入为 1.51亿元（+64.68%），奥沙利铂注射液收入 0.77亿元。考虑到 2021年集采执行时间有限，我们认为上述品种在 2022年有望迎来较快增长。 阿扎胞苷收入 1.05亿元（+487.69%），该产品为国家第三批集采品种，在 2021年继续保持高速增长态势。 国内产品梯队不断完善， 有望借助集采确保业绩持续增长。 2021年，公司国内注册获批奥沙利铂注射液、注射用盐酸苯达莫司汀、盐酸伊立替康注射液、盐酸帕洛诺司琼注射液等 4个品种， 2022年至今已经有注射用硼替佐米和左乙拉西坦注射用浓溶液获批上市，目前还有 11个品种在国内处于注册待批准阶段。 公司在国内申报的品种均为市场规模较大、技术难度较高、有望在较少竞争情况下进入带量采购产品，预计在集采后仍然具有较好的盈利能力。 研发投入加大， 创新药布局逐渐清晰。 2021年公司研发费用为 2.48亿元（+179.6%）， 占营业收入比例为 13.61%。其中创新药研发投入7558.22万元（+720.51%）。 截止 2021年年底，公司在研项目 80余个,并包括 10个一类创新药项目。在仿制药方面， 除继续推进注射剂研发外， 注射用环磷酰胺，以及紫杉醇白蛋白注射液、 醋酸戈舍瑞林缓释植入剂、醋酸兰瑞肽缓释制剂、盐酸多柔比星脂质体注射液、铁剂等复杂注射剂和其他重点项目研发，预计将于 2022年开始陆续申报国内外注册。 一类创新药 HY-0003造影剂有望在 2022年年底申报临床， HY-0002有望在 2023年初申报临床， 公司创新药布局逐步清晰。 境外收入大幅增长， 有望成为新的业绩增长点。 2021年公司境外收入为6729万元（+143.96%），预计主要由阿扎胞苷等品种增长带动。 负责英国及欧洲药品销售的子公司 SEACROSS PHARMACEUTICALS LTD（英国海玥）实现净利润 1484万元。 目前公司在海外已有 12个品种获批上市， 2021年总共新增获批 50个批件，公司累计海外自主和授权合作方批件达超过 200个，已覆盖 51个国家，较 2020年新增约 15个国家，同时 2021年已递交注册的海外批件（含自主和授权合作方批件）为 110个，目前海外注册待批的批件超过 160个。除继续深耕英国市场外，公司已经启动美国 FDA 认证 现场检查准备工作，同步开展环磷酰胺等品种申报。 随着境外产品数量的丰富和覆盖区域的扩大，预计境外市场将成为公司新的业绩增长点。 盈利预测与估值： 由于核心品种培美曲塞在集采续标中有所价格下降，我们认为会对公司 2022年业绩造成一定影响，但 2022年起，公司将进入产品线快速丰富期， 通过产品梯队的不断完善，保证公司持续有产品借助集采放量，中长期来看可以有效分散单品种降价的压力，确保业绩持续增长。同时公司境外收入的快速增长也将成为新的业绩增长点。 我们预计 2022-2024年公司收入分别为 18.22、 20.91和 25.25亿元，同比增速为-0.1%、 14.8%和 20.7%；归母净利润分别为 4.22、 4.79和 5.76亿元，同比增速-5.3%、 13.5%、和 20.2%，以 4月 7日收盘价计算，对应 PE 分别为 27.5、 24.3和 20.2倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示： 培美曲塞降价幅度超预期； 产品获批/纳入集采进度低于预期，导致放量时间延迟；海外注册/市场开拓进度低于预期。

事件：公司发布2021年报，实现营业收入41.92亿元（+54.83%），归属上市公司股东净利润8.28亿元（+78.59%），扣非后归属上市公司股东净利润7.60亿元（+92.00%）。 生物药装备和耗材高速增长，传统制药设备需求稳健。分产品来看，生物工程单机及系统收入9.07亿元（+305%），其中主营生物药层析系统的子公司东富龙海崴收入2.83亿元（+284%），利润6800万元（+1500%）。 医疗设备及耗材收入4.99亿元（+105%），预计主要是受益于一次性耗材、细胞与基因治疗装备放量。注射剂单机及系统收入13.81亿元（+13.1%），毛利率为47.43%（+2.23pct）;口服固体单机及系统收入1.11亿元（+112%），体现出在生物药需求高速增长之外，传统药品设备需求和竞争格局依然稳定。 境外收入高速增长，国际化战略持续推进。2021年，公司境外收入10.40亿元（+97.79%），占比提升至24.8%。主要是由于受益于抗体、疫苗等生物大分子药物的全球发展态势和产能建设，公司生物原液相关装备获得更多市场机会，生物大分子装备整体解决方案能力获得提升。公司在报告期内在境外新设置东富龙（印度）工程等多家子公司，体现出公司继续加强国际市场布局及拓展，逐步提升海外市场渗透率。 ，耗材领域布局持续完善，。一站式服务能力逐渐成型。2021年公司完成千纯生物51%股权的收购，参股杭州赛普；大分子/干细胞培养基、各类亲和层析介质、一次性生物反应袋/搅拌袋等产品研发稳步推进。公司已经在一次性袋子（反应袋\配液袋\储液袋）、试剂（培养基\冻存保护液）、填料、过滤（微滤\深层\超滤\纳滤）、硬质包材形成了完善的耗材方案，形成“仪器+设备+耗材”一站式服务能力，构建较高的壁垒和客户粘性。 资本开支加速，合同负债继续保持增长。公司在建工程金额为1.87亿元，构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为4.54亿元，同比均大幅度增加，体现出公司资本开支加速。公司在经营计划中提出：2022年，公司营业收入目标力争人民币56亿元。截至2021年末公司合同负债金额为37.31亿元，同比增长85.5%，环比增长12.62%，体现出公司在手订单充足，为完成经营计划奠定坚实基础。 盈利预测与估值：从行业高频数据来看，2022年1-2月医药制造业固定资产投资完成额累计同比增速为27.2%，在21年同期高基数基础上仍然保持较高增速，表明制药设备行业的景气度依然维持在较好水平。我们认为，新版《药品注册管理办法》取消了GMP认证，改为强化对药品生产全过程和药品全生命周期的动态监管，预计未来制药设备需求将平稳释放，行业有望从短期爆发式增长转化为长期稳健增长，周期性会在一定程度上弱化。公司通过布局景气度更高的生物药装备、提供装备+耗材一体化解决方案，国际化布局等措施，预计业绩将更多体现为成长性而非周期性。我们预计2022-2024年公司收入分别为56. 11、69.00和81.05亿元，同比增速为33.8%、23.0%和17.5%；归母净利润分别为11. 11、13.95和16.94亿元，同比增速34.2%、25.5%、和21.4%，以4月7日收盘价计算，对应PE分别为21.2、16.9和13.9倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：制药设备行业景气度下滑；海外市场开拓进度低于预期。

事件：公司发布2021 年报，实现营业收入79.52 亿元（-41.43%），归属上市公司股东净利润23.59 亿元（+109.51%），扣非归属上市公司股东净利润6.09 亿元（-26.84%）。 T101 项目计提减值损失、替莫唑胺集采和生物药研发投入加大影响表观业绩，中药板块恢复增长。2021 年公司扣非利润同比下滑，主要是由于：（1）公司根据T101 项目进展情况，暂停临床试验，计提资产减值影响归母净利润约2.46 亿元；（2）化学药核心品种替莫唑胺在集采中降价53%。收入下降主要是由于2020 年 8 月处置医药商业子公司天士营销股权。分产品来看，中药板块实现营业收入50.80 亿元（+13.73%），其中丹滴、养血清脑系列等核心品种恢复增长，芪参益气滴丸放量迅速，预计益气复脉和丹参多酚酸也保持较快增速。受替莫唑胺集采影响，化学制剂板块收入12.55 亿元（-23.78%），江苏帝益净利润为2.55 亿元（-44.73%）。生物药板块收入2.52 亿元（+17%），天士力生物亏损4.34 亿元，同比扩大1.09 亿元，预计主要是由于生物药研发投入力度加大。 研发投入加大，创新药进展顺利。2021 年公司研发投入7.61 亿元（+26.83%），公司发挥现代中药、生物药、化学药的协同发展优势。其中现代中药布局 30 款产品，2021 年1.1 类创新中药坤心宁颗粒获批，丹滴新增糖网适应症。生物药布局 23 款产品，其中普佑克增加急性缺血性脑卒中适应症、增加急性肺栓塞适应症均提交药生产品注册申请并获受理。化学药布局 38 款产品，创新药取得阶段性进展，多款仿制药已提交上市申请。 经营质量大幅提升，业绩扎实稳健。2021 年公司经营活动产生的现金流量净额为28.01 亿元（+56.39%）。医药工业应收账款由年初的 17.49 亿元降至 11.30 亿元，下降了 35.39%。母公司报表应收账款（主要是中药业务）自2019 年以来持续下降，表明渠道去库存工作进展显著。我们认为目前渠道库存已经处于良性状态，未来中药核心品种将恢复稳健增长态势。剥离医药商业业务后，公司应收账款周转率也大幅提升。 盈利预测与估值：我们认为随着替莫唑胺集采影响的消化，中药核心品种重回增长和二线品种放量，2022 年将是公司利润（扣非后）的拐点之年。预计2022-2024 年公司收入分别为86.10、93.58 和102.19 亿元，同比增长8.3%、8.7%和9.20%；归母净利润分别为11.35、13.39 和15.67亿元，同比增速-51.9%、18.1%、和17.0%，以3 月30 日收盘价计算，对应PE 分别为20、17 和14 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：中成药集采降价幅度超预期；金融资产公允价值波动导致利润预测出现偏差。