2021年实现归母净利润 9.3亿元，同比-6.69%， 符合我们的预期。 公司2021年年报和 2022年一季报显示公司 2021年实现营收 52.97亿元，同比-8.66%；实现归母公司净利润 9.3亿元，同比-6.69%，略低于市场预期。其中 2021Q4实现营收 11.72亿元，同比-15.10%，环比-17.12%；实现归母净利润 0.85亿元，同比+37.14%，环比-71.83%。 2022Q1实现营业收入 9.84亿元，同比+2.93%，环比-16.07%；实现归母净利润 1.79亿元，同比+3.68%，环比+110.57%， 基本符合我们的预期。 国内市场稳健发展，海外业务持续布局。 公司 2021年智能板块实现销售收入 20.89亿元，同比-19.03%。国内市场看， 2021年公司在国网、南网、地方电力中标数量及金额均名列前茅，在国网合计中标约 6.57亿元，在南网合计中标约 2.73亿元，合计中标金额 9.3亿元，同比+33.81%。 后续项目落地、增长稳定性强。海外市场看，公司 2021年海外销售占比约 35%， 2022年会继续提升。目前海外在手订单超 7亿元， 2022年会陆续交付，海外市场持续放量。 加快光伏项目储备，深化央国企 EPC 业务。 公司 2021年新能源板块实现销售收入 30.37亿元，同比略降 0.39%。其中 EPC 业务收入实现14.8亿元，毛利率 16.28%。截至 2021年底公司已并网运营的各类光伏电站约 1.6个 GW，运维电站超过 3.5GW，储备光伏项目超 6GW（启东2GW+、安徽 2GW 和荆门 3GW）， 2022年公司计划开工 2.5GW 新能源项目。电站运维效益逐步提升，业绩增量可期。 储能新业务蓄势待发，各类储备项目超 3GWh。 公司注重推动完善储能上下游产业链条布局， 2022年公司将与亿纬锂能共同完成年产 10GWh磷酸铁锂储能专用电池工厂的建设，并在启东建设年产能超 2GWh 的储能电池 PACK 和系统集成生产、测试基地。公司目前储备项目资源超过 3GWh， 我们预计 2022年底交付完成并确认销售的储能容量不低于 600MWh，计划未来三年再开发储备 5GWh 储能项目，或将成为新的业绩增长点。 盈利预测与投资评级： 由于海外运费快速上涨和汇率大幅变化，加之光伏原材料价格上涨，我们下调公司业绩，我们预计公司 2022/23/24年归母净利润 12.1/14.8/17.4亿元（前值 2022/23年为 16.34/20.10亿元），同增 30%/22%/17%。我们给予公司 2022年 14倍 PE，对应目标价 8.26元，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，原材料供给不确定。

事件：2022Q1公司实现营业收入35.09亿元，同比增长，环比增长；实现归属母公司净利润4.37亿元，同比下降，环比增长8.35%。2022Q1毛利率为，同比下降36.77pct，环比增长3.56pct；2022Q1归母净利率为，同比下降28.29pct，环比下降4.52pct。销量大幅增长，盈利短期承压，后续修复可期：我们预计公司2022Q1光伏玻璃销1.4-1.5亿平，同增175-，环增60-，因新产能释放+2021年底库存结转销售，销量实现同环比大幅增长，目前库存水平已修复至10天左右。 结构上，2021Q1双玻占比约50%(吨数口径，大尺寸占比约70%。2022Q1玻璃价格回落直低位，2.0/3.2玻璃均价为21、26.5元/平，且天然气价格和运输费用明显上涨，我们计算2022Q1单平净利2.5元左右，环比下降32%。我们预计2022Q2起盈利将逐步改善：1）玻璃3-4月已提价2-3元以传导成本上涨；2）四月供暖期结束，天然气价格或将回落，2022Q3开始直供气逐步投入使用；3）已完成4400万吨超白石英砂矿收购，我们测算自供部分可降本2元/平，目前自供比例为50%左右，下半年可提升至，公司盈利将持续修复。加速产能扩张，强化龙头地位：2022Q1公司投产浙江嘉兴2座1200吨日产能，截至一季度末公司产能为14600吨/日（其中嘉兴600吨/日产能在冷修），2022Q2-Q4陆续投产安徽凤阳5座1200吨/日窑炉，2023年计划投产安徽4座1200吨/日窑炉，南通项目因政策因素还未确定进度，若听证会审批顺利，则将落地1-2座1200吨/日窑炉，我们预计公司2022/2023年产能分别达20600/27800吨/日，同增69%/35%。 盈利预测与投资评级：基于公司行业龙头地位，我们维持公司盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润为30.0/39.3/50.9亿元，同比+41.4%/+31.1%/+，给予2022年35xPE，目标价48.9元，维持“买入”评级。风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。

事件：2022Q1，公司实现营业收入81.29亿元，同比增长，环比增长；实现归属母公司净利润43.12亿元，同比增长640.85%，环比增长244.77%。2022Q1毛利率为，同比增长17.60pct，环比增长3.72pct；2022Q1归母净利率为，同比增长18.01pct，环比增长3.56pct。业绩符合市场预期。硅料销量高增，单吨净利创新高：2022Q1年公司硅料产量3.14万吨，销量3.88万吨，同环比+81%/+，销量高增主要原因：①3B项目进展超市场预期，2022Q1增量显著；②2021年底的库存转移至2022Q1销售，目前库存已恢复正常。 2022Q1需求旺盛，硅料价格维持高位，为208元/kg(不含税，同环比+170%/-，对应收入80.8亿元，同环比+388%/+，同时成本环比有所下降，单吨净利创新高，为11.1万元吨，同环比+310%/+17%。我们预计公司2022Q2满产满销，实现销量3.2-3.4万吨，同增52-，环降10-18%；2022年产量12-12.5万吨，同比增长39-，考虑库存转移，我们预计销量13-13.5万吨，同增73-，假设硅料含税均价18-19万元/吨，对应单吨净利约为8.5-9.5万元/吨。三期B阶段项目进度超市场预期，新项目加速扩产：公司三期B阶段项目3.5万吨在2021年12月提前建成并于2022年1月达产，爬坡进度超市场预期。 公司产品品质优质，现有产能单晶用料占比为97%以上，并已经实现N型高纯硅料的批量销售。我们预计包头10万吨多晶硅&1000吨半导体项目于2022年3月启动，2023年Q2完工，持续扩产强化龙头地位。盈利预测与投资评级：基于硅料供给在2022年是紧平衡，我们预计硅料价格全年将维持高位，我们上调公司盈利预测。我们预计公司2022-2024年归母净利润为123/85/92亿元（前值108/91/86亿元），同比+114%/-31%/+7%。我们给予2022年10xPE，目标价63.8元，维持“买入”评级。风险提示：竞争加剧，光伏政策超预期变化等。

事件：公司发布2021年年报，实现营收7.95亿元，同增60.64%；实现归母净利润2.02亿元，同增93.78%。其中2021Q4，实现营收2.88亿元，同增52.09%，环增52.59%；实现归母净利润0.80亿元，同增106.94%，环增86.69%，符合市场预期。 2021微逆出货翻番，结构改善提升盈利：：公司2021年微逆出货量达40.44万台，同增128.22%，营收达4.52亿元，同增161.33%，单台售价约1117元，同比提升14.5%。2021年微逆毛利率达54.30%，同比提升0.5pct，原因有2：1）高毛利率的海外营收占比94.56%，同比提升11.7pct。（海外毛利率54.86%，国内毛利率44.6%）；2）高毛利欧洲市场营收同增191%，欧洲地区毛利率约58%，高于拉美北美约5pct。公司60万台新产能于2022年8月投产，总产能达100万台，生产规模优势提升，一拖六产品向工商业发力，叠加欧美市场市占率快速提升，我们预计公司微逆将继续保持高速增长，我们预计2022年出货超80万台，超100%增长。 上市募资后资金充足，为后续发展提供强力支撑。上市募资后，公司资金充足，2021年末公司货币资金达55.80亿元，充实的资金将有力推动公司后续发展，为后续扩产、研发、品牌渠道建设提供强力支撑。 未来储能加速发力，成为公司新增长动力。公司2022年将推出两端口储能机，2023年成为公司销售重点，储能将与微逆共同增长，我们预计储能成为公司新增长动力。 盈利预测与投资评级：基于公司账上现金充足+欧美市场出货超我们预期，我们上调公司业绩，我们预计2022-2024年归母净利润为4.84/9.36/14.46亿元（2022、2023年前值为4.51、9.05亿元），同比+140%/+93%+54%，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期、行业竞争超预期

海缆厚积薄发， 海陆双擎驱动： 公司成立于 1998年，陆缆起家， 2005年起海缆技术发力，填补国内市场空白，并打破国外技术垄断， 2014年在上交所上市。 受益于海上风电抢装， 2018年起海缆业务爆发，驱动公司量利齐升， 2019年起海缆市占率超越中天科技位居榜首，龙头地位稳固。 2018-2021年， 公司营收复合增速达 37.91%， 2021年海缆+海工收入占比首次超过50%， 未来海陆齐头并进，双擎驱动。 海上风电是十四五优质成长赛道， 十四五新增装机预计超 50GW： 相比陆风，海风优势显著： 1）海上风资源丰富， 开发潜力大， 沿海各省纷纷支持海风发展， 根据规划有望超 50GW， 2022-2025年 CAGR 达 36%； 2） 海风利用小时数高， 随着大型化降本及抢装后施工成本下降，平价项目已经涌现，资本金 IRR 达 6%以上，广东、福建及江浙沪有望 2022年实现平价，其他沿海省份则有望在 2023年实现平价； 3）海风切变和湍流强度小， 发电更加稳定， 并且靠近负荷中心，无须强制配置储能，降低初始投资。 以上优势都将锁定海上风电十四五高成长性。 深远海+大型化趋势下海缆单位价值量提升， 2025年市场规模预计约 375亿。 国内已并网海上风电多是近海项目，平均离岸距离 25-30km，参考欧洲经验，十四五海风离岸化是大势所趋，平均离岸距离有望达 40-50km。 送出海缆将由目前主流的 220kV 交流向 500kV 交、 直流升级， 单位价值量将显著提升， 其中 500kV 三芯交流送出海缆单公里价值约 220kV 大截面海缆的 2倍。 此外， 随着风机和风场大型化， 66kV 集电海缆的应用将使项目整体更具经济性，而其单千瓦价值量约是 35kV 的 2倍。 我们预计 2025年对应海风装机的海缆市场需求（集电+送出+敷设） 约 375亿元， 2022-2025年 CAGR 达 46%。 海缆竞争格局稳定， 龙头市场份额有望稳中有升： 东方电缆和中天科技为海缆双寡头， CR2超60%。 随着海风离岸化+大型化，海缆电压等级升高及单根海缆长度增加都将对海缆企业提出更高要求， 头部企业高电压等级海缆技术都是通过早期的示范项目突破的，二线企业已经错过最佳上车时机， 目前仅具备 220kV 及以下电压等级的海缆生产能力。此外， 海缆扩产周期长，仅建设就需 2-3年，短期内难以释放。 龙头凭借技术和产能优势有望扩大市场份额。 高端技术储备率先产业化， 规模效应和先进产能筑造成本优势： 公司海缆技术积累深厚，在向高端产品渗透过程中产业化速度领先行业。 1） 500kV 单芯及三芯交流海缆软接头技术应用皆系业内首次， 攻克了大长度交流海缆核心技术难题； 2） 国内最早掌握海洋脐带缆技术并实现产业化， 自主研制首根国产化大长度海洋脐带缆于 2018年顺利交付。 海洋脐带缆是定制化产品，毛利率高于海底电缆， 2021年以来深海油气领域订单获取加速且单笔订单金额大幅提升； 3）业内唯二具有高压直流海缆运行业绩，超高压柔直研发实力和进度领先，深远海趋势下产业化将加速。 东部（北仑） 基地和南部（阳江）基地一期的先进产能将于 22Q1和 23H1达产和释放， 一方面，有望凭借规模效应降低成本；一方面， 高电压等级意味着大截面积，生产难度和时间都会大幅提升， 先进产能提升了生产效率， 能够更好地控制成本。随着平价推进，海缆毛利率逐渐回归行业合理水平，公司凭借成本优势， 毛利率有望比二线高 5%以上。 盈利预测与投资评级： 预计 2022/2023/2024年归母净利润分别为 13.94/19.41/25.11亿元，同比+17%/39%/29%， EPS2.03/2.82/3.65元，对应 PE23/17/13倍。 考虑公司所处行业景气上升， 公司作为海缆龙头，市场份额有望稳中有升， 营收及业绩有望快速增长，我们看好公司长期发展，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 十四五海风装机规模不及预期；竞争加剧导致市场份额收缩； 平价、 原材料涨价导致盈利下滑等

事件：天合光能披露2022年Q1归母净利润预增，公司2022年Q1实现归母净利润5-6亿元，同比增长117.19%-160.63%；扣非归母净利润4.8-5.8亿，同增182.89%-241.83%。 产业链涨价背景下盈利相对坚挺，2022Q2盈利逐步修复：我们预计公司2022年Q1组件出货7.5-7.8GW，同环比+67%/+4%左右，我们测算公司1-2月单瓦盈利维持较好，但3月开始硅片大幅涨价，胶膜、玻璃也提价10%，公司成本端压力增大，3月单瓦净利下降，我们预计2022Q1平均盈利6分左右，贡献4.3-4.8亿利润，在产业链涨价的背景下，组件盈利相对坚挺。2022年Q2国内分布式和海外需求旺盛，公司2022Q2出货规划10-11GW，4月起公司组件涨价传导成本上涨，盈利将逐步修复，下半年硅料硅片降价，公司加倍受益，全年出货40GW+，实现量利齐升。 分布式系统增长迅速，跟踪支架及智慧能源盈亏平衡：我们预计公司2022Q1分布式系统出货1GW，确认收入0.7-0.8GW，同环比+71%/+37%左右，贡献0.8-1亿利润，实现高速增长。全年看公司受益分布式市场爆发，出货量或达5-6GW，同增200%+，成为业绩增长新动能。跟踪支架2022Q1环比已有改善，但因地面电站需求未明显启动、钢材价格较高，仍处于盈亏平衡，我们预计2022年出货3-4GW，实现翻倍增长。 储能加大研发和市场拓展，2022Q1智慧能源整体盈亏平衡。 盈利预测与投资评级：基于2022年光伏需求超我们预期、户用分布式快速增长，公司分布式光伏系统发力，我们维持公司2022年和2023年盈利预测，我们预计2021-2023年归母净利润为19.1/38.1/51.5亿，同增55%/100%/35%，对应PE为58.86/29.46/21.76倍。我们给予公司2022年45倍PE，对应目标价80.1元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。

2021年公司归属母公司净利润 21.2亿元，同比增长 30.15%： 公司发布 2021年年报， 2021年实现营业收入 87.13亿元，同比增长 39.18%；实现利润总额 23.8亿元，同比增长 27.02%；实现归属母公司净利润 21.2亿元，同比增长 30.15%。 其中 2021Q4，实现营业收入 23.76亿元，同比增长 5.89%，环比增长 2.89%； 实现归属母公司净利润 4.03亿元，同比下降 50.67%，环比下降 11.57%。 2021年毛利率为 35.50%，同比下降 11.05pct， 2021Q4毛利率 17.91%，同比下降40.60pct，环比下降 13.80pct； 2021年归母净利率为 24.33%，同比下降 1.69pct，2021Q4归母净利率 16.96%，同比下降 19.45pct，环比下降 2.77pct。 2021Q4盈利承压，盈利修复可期： 按报表口径（全部折算为 3.2mm）公司 2021年产量 2.96亿平，同增 58%，销量 2.65亿平，同增 43%，若考虑全年 43%双玻占比（吨数口径）， 我们预计 3.2出货量为 1.4亿平米， 2.0出货量 1.68亿平米。因 2021年 10月起天然气和纯碱价格上涨，公司提价传导， Q4均价 25-26元/平，同环比-41%/+20%。 Q4由于组件行业去库存，公司玻璃库存增加，截至2021年 12月 31日，公司存货为 22.8亿元，环增 77.1%， Q1下游需求旺盛，我们预计公司库存水平已修复正常，叠加公司产能爬升， 我们预计 Q1出货量将环比大增。目前公司已完成对三力矿业和大华东方矿业共计约 4400万吨超白石英砂矿收购，我们测算自供部分可降本 2元/平，叠加四月供暖周期结束后天然气价格下降，公司盈利将持续修复。 看好后续双玻+大尺寸带来结构性α： 1）双玻占比提升：由于玻璃价格维持低位，我们预计 2022年公司双玻占比提升至 50%左右（按吨数口径）， 2.0玻璃产能供给有限且生产工艺难度更大，毛利率更高，将提升公司平均盈利能力； 2）大尺寸占比提升： 2021年至今招投标项目中大尺寸占比 74%，大尺寸玻璃供需相对紧缺，公司 2020年起新投产产能均能做大尺寸，盈利明显分化，目前大尺寸玻璃溢价 1元/平左右。 加速产能扩张，强化龙头地位： 公司 2021年底公司产能 12200吨/日（其中嘉兴 600吨/日产能在冷修）， 2022Q1公司将投产浙江嘉兴 2座 1200吨/日产能，2022Q2-Q4陆续投产安徽凤阳 5座 1200吨/日窑炉， 2023年计划继续投产 8座1200吨/日窑炉，我们预计公司 2022/2023年产能分别达 20600/30200吨/日，同增 69%/47%。 盈利预测与投资评级： 基于 2021年玻璃价格波动以及近期大额资本开支，我们下调 2022-2024年盈利预测，我们预计公司 2022-2024年归母净利润为30.0/39.3/50.9亿 元 ， 2022-2023年 前 值 为 30.1/40.1亿 元 ， 同 比+41.4%/+31.1%/+29.6%，维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，政策不及预期等。

2021年公司归属母公司净利润457.24亿元，同比增长448.56%：：公司发布2021年年报，公司2021年实现营业收入108.32亿元，同比增长132.23%；实现利润总额67.28亿元，同比增长450.18%；实现归属母公司净利润57.24亿元，同比增长448.56%。其中2021Q4，实现营业收入25.27亿元，同比增长51.52%，环比减少33.37%；实现归属母公司净利润12.51亿元，同比增长128.95%，环比减少45.91%。业绩环降主要是由于2021Q4多晶硅料销售仅为1.1万吨，较2021Q3减少1万吨所致。2021年毛利率为65.65%，同比上升32.02pct，2021Q4毛利率60.32%，同比上升16.34pct，环比下降14.52pct；2021年归母净利率为52.8%，同比上升30.47pct，2021Q4归母净利率49.49%，同比上升16.74pct，环比下降11.48pct。 12021年硅料盈利大增，22022年利稳量增：2021年硅料产量8.66万吨，同增12%，销量7.5万吨，同增0.7%，单吨净利7.6万元/吨，同增446%，其中2021Q4销量1.2万吨，单吨净利为9.5万元/吨。我们预计公司2022年产量12-12.5万吨，同增39-44%，考虑库存转移，我们预计销量13-13.5万吨，同增73-79%，其中2022Q1产量3.1-3.2万吨，销量3.7-3.8万吨，同增72-77%，环增218-228%，因2022Q1硅料价格坚挺，我们预计单吨净利将维持11万元/吨左右。全年看，假设硅料含税均价16-18万元/吨，对应单吨净利约为7.5-8.5万元/吨。 B4B项目进展超市场预期，新项目加速扩产：公司4B项目3.5万吨在2021年12月提前建成并于2022年1月达产，爬坡进度超市场预期，2022Q1增量显著。目前公司有10.5万吨/年产能在产，实际产出可以达到12万吨/年，规模效应显著。产品品质优质，现有产能单晶用料占比为99%以上，并已经实现N型高纯硅料的批量销售。我们预计包头10万吨多晶硅&1000吨半导体项目于2022年3月启动，2023年Q2完工，持续扩产强化龙头地位。 ：三费控制能力稳定：公司2021年费用同比下降4.66%至3.06亿元，期间费用率下降4.05个百分点至2.82%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比上升10.17%、上升11.67%、下降12.32%、下降16.47%至0.04亿元、1.47亿元、0.42亿元、1.55亿元；费用率分别下降0.04、下降1.46、下降0.63、下降2.55个百分点至0.04%、1.35%、0.38%、1.43%。2021Q4，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比+25.34%/+47.70%/-17.55%/-68.67%，费用率分别为0.05%/1.59%/0.32%/0.73%。 经营现金流净流入大幅环减，合同负债增加，彰显订单需求旺盛：2021年经营活动现金流量净流入26.44亿元，同比增长534.87%，其中Q4经营活动现金流量净额-8.47亿元；销售商品取得现金78.7亿元，同比增长144.02%。经营活动现金流大幅环减主要由于2021Q4原材料上涨推动单价上涨，公司存货大幅上升，积累库存导致2021Q4经营性现金流较差。2021年期末合同负债12.9亿元，比年初增长446.47%。公司销售形式为款到付货，硅料紧俏价格坚挺且公司与多家客户签订长单收取款项导致合同负债大幅上升。2021年期末存货21.24亿元，较期初上升18.03亿元；存货周转天数较期初上升88.50天至118.32天。 盈利预测与投资评级：基于硅料供给在2022年是紧平衡，我们预计硅料价格全年将维持高位，我们上调公司盈利预测。我们预计公司2022-2024年归母净利润为108/91/86亿元，2022-2023年前值为74/78亿元，同比+88.8%/-15.5%/-5.8%，对应EPS为5.62/4.75/4.47元/股，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，光伏政策超预期变化

投资要点 事件：2022年3月9日通威公告显示2022年1至2月实现营收160亿元左右，同比增长130%左右；实现归母净利润33亿元左右，同比增长650%左右。 2022Q1硅料量利双增，通威产能扩张龙头地位稳固：2022Q1国内硅料行业有效产量新增2万吨，由于2022Q1需求旺盛，硅料景气度超预期，硅料均价从年初23万元/吨涨至24万元/吨，2022Q1硅料量利双增。我们预计公司2022Q1权益出货3.7万吨左右，同增57%，环增37%，单吨净利11万+，同增230%+。公司全年出货目标20万吨（权益预计16~17万吨），假设硅料全年均价16-18万元，单吨净利7-8万，对应全年硅料业务利润预计达120-140亿元。同时硅料产能持续扩张，目前产能18万吨，在建新产能15万吨，投产后，规模效应进一步提升。 电池盈利持续改善：公司目前电池产能超40GW，Q2预计7.5GW（天合合资）产能投产，其中大尺寸占比接近70%。电池业务持续向好，去年Q3为盈利最低点，2022年盈利持续改善。 盈利预测与投资评级：基于光伏高景气度以及公司硅料龙头地位巩固，我们上调2021-2023年净利润预测84.75/140.02/125.88亿元（前值为84.75/120.01/125.88亿元），同比+134.9%/+65.2%/-10.1%，对应2021-2023年PE为23/13.9/15.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。

事件：公司发布2022年股权激励草案，计划向核心管理技术人员2506人授予总计3754万股，占总股本0.69%。其中，3498万份股票期权的行权价格为62.20元/股，256万股限制性股票的授予价格为38.87元/股。 公司收入+个人绩效考核模式，利于公司长期发展。本次股权激励分三期解锁，明确公司、个人层面考核：1）公司层面，要求2022-2024年营收较2020年增长率不低于80%/120%/175%；2）个人层面，个人年度绩效考核绩效分为五级，仅等级达到杰出、优秀、良好的可解锁。本次是2016年后公司首次进行股权激励，体现了公司对当前股价的信心，对公司确保核心成员稳定性亦有重要意义。 硅片开工率持续上行，组件龙头地位稳固。因2022Q1国内分布式高增+海外印度抢装，市场需求强劲，公司硅片开工率持续上行，近期多次上调硅片价格，我们预计2022Q1硅片外销8-9GW，盈利处于行业领先，2022年外销35-40GW，同比基本持平，主要是硅片自供比例提升和重心转向电池组件所致；公司HPBC新技术进展顺利，年中验证可期；2022年组件环节受益于硅料降价带来量利齐升，我们预计2022Q1公司组件出货10-11GW，同增59-75%，全年出货60-65GW，同增60-70%，市占率提升至23-25%，全球组件龙一地位稳固；叠加硅料权益产能贡献，我们预计公司业绩将保持高增。 盈利预测与投资评级：基于硅料价格上涨、硅片竞争激烈、产业链博弈浓厚，我们下调公司盈利预测，我们预计公司2021-2023年归母净利润为92.9/142.2/190.4亿元（前值为110.3/152.4/204.4亿元），同比+8.61%/+53.05%/+33.92%，对应2021-2023年EPS为1.72/2.63/3.52元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。

事件：公司发布2021年业绩快报，公司预计2021年实现营业收入26.86亿元，同比+69%；实现归母净利润2.81亿元，同比+8%。2021Q4实现营业收入9.67亿元，同比+75%，环比+53%；实现归母净利润0.66亿元，同比+1%，环比+6%。剔除股权激励费用后，公司2021年归母净利润为3.02亿元，同比+16%，符合市场预期。 国产芯片逐步上量，看好2022年并网逆变器量利双升。我们预计2021年并网逆变器出货44-45万台，按照单台14kw计算对应6.2-6.3GW，同增约35%，市占率提升至4%。2021Q4出货约8万台，同比-4%，环比+20%。主要受制于芯片供应紧缺，公司产能未完全发挥。2022年公司引入新的国内芯片供应商，2月起已逐步上量，我们预计公司2022年逆变器出货达80-90万台，同增78-100%。盈利方面，2021年公司并网逆变器毛利率约33-34%，同降约3pcts，主要由于芯片和海外运费上涨所致。2022年1月起公司海外新订单涨价约5%，传导成本上涨，毛利率可逐步修复，2022年实现量利双升。 储能增长亮眼，户用光伏逐步起量。我们预计2021年储能业务收入3.8-4亿元，同增约138%，收入占比由2021年的10%提升至2022年的15%。2021年公司储能逆变器出货5-6万台，电池pack出货8-9千套。 2022年公司规划储能业务达到10亿元+收入，翻多倍增长，营业收入贡献进一步提升。2021年公司拓展户用光伏新业务，Q4完成约70MW，后续瞄准苏州工业园区，业务体量将逐步扩大，成为新的增长点。 盈利预测与投资评级：基于芯片紧缺，成本上涨，我们下调2021年公司盈利，同时基于2022年公司芯片保供能力增强、海外售价提升、储能业务发力，我们上调2022年和2023年盈利预测，我们预计公司2021-2023年归母净利润为2.81亿元、6.73亿元、10.32亿元（前值为3.11亿元、5.50亿元、8.97亿元），对应PE为144/52/34倍，上调至“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，市场竞争加剧等。

事件：公司发布2021年业绩预告，公司预计2021年实现归母净利润17.2-20.5亿元，同增39.9-66.8%，其中2021Q4实现归母净利润5.64-8.94亿元，同增41.7-124.6%，环增25.1-98.2%。鉴于2021Q4组件售价提升，硅片价格下行，户用装机超预期，我们预计公司业绩在中值偏上，则2021年归母净利润18.5-19亿元，略超市场预期。 2021Q4单瓦盈利环比提升，看好2022。年量利双升。我们预计公司2021年组件出货25GW左右，同增56%，其中2021Q4出货8GW左右，同增31%，环增27%。在硅料价格维持高位的情况下，公司组件单瓦盈利超市场预期，原因：1）硅片价格从2021年11月中开始下行，让利下游；2）大尺寸占比提升，盈利结构改善。我们预计到2021年底公司拥有电池、组件产能35GW、50GW，同比+180%、+125%，电池组件一体化比例提升至70%。扩产加速一体化布局，我们预计公司2022年组件出货40-50GW，市占率提升至18%左右，叠加硅料价格下行，看好2022年组件量利双升。 分布式光伏系统增长亮眼，成为业绩新动能。我们预计公司2021年分布式系统出货1.8-2GW，其中2021Q4约0.5-0.6GW。国内2022Q1分布式光伏推进如火如荼，我们预计2022年将达45GW+（户用30GW+，工商业15GW+），公司前瞻布局、充分受益，我们预计公司2022年分布式系统出货4GW，增长潜力大。 跟踪支架短期承压，2022年盈利反转。我们预计公司2021年跟踪支架出货1.8-2GW，其中2021Q4出货约0.6-0.8GW，但因钢材价格的快速上涨，有量无利，处于盈利底部，我们预计2022年需求起量+跟踪支架渗透率提升，我们预计2022年出货将提升至4GW，且盈利将有所修复。 盈利预测与投资评级：基于成本上升、竞争加剧，我们下调2021年公司盈利，同时基于2022年光伏需求超预期、户用分布式快速增长，公司分布式光伏系统发力，我们上调2022年和2023年盈利预测，我们预计2021-2023年归母净利润为19.1/38.1/51.5亿，（前值为20.72/35.67/45.33亿元），同增55%/100%/35%，对应PE为85.85/42.97/31.74倍。我们给予公司2022年45倍PE，对应目标价82.8元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，政策不及预期等。

事件：公司发布2021年业绩预告：公司预计2021年实现归母净利润4.55-5.35亿元，同增43%~68%，扣非净利润3.8-4.6亿元，同增36%~65%。 对应2021Q4实现归母净利润0.95-1.72亿元，同比-12%~+59%，环比-24%~+38%，扣非净利润0.8-1.6亿元，同比-8%~+84%，环比-19%~+62%。 鉴于2021Q4国内户用装机大超市场预期，公司是国内户用龙头，我们预计业绩在中值偏上，则2021Q4经营性业绩环增30%+，同增40%+。 并网逆变器2021年量增利减，2022年我们预计量利双升：我们预计公司2021年并网逆变器出货75-80万台，按单台19kw功率计算，出货约14-15GW，同增60%左右，其中2021Q4出货22-26万台，同增5~24%，环增23~45%，在芯片紧缺的情况下，出货环比仍有明显提升。2022Q1起公司将引入新的海外芯片供应商，2022Q4将导入国产供应商，保供能力大幅增强，同时分布式光伏需求旺盛，我们预计公司2022年出货量将继续大幅增长，同时逆变器毛利率将显著提升，原因：1）2022年初公司逆变器海外销售提价10%左右；2）公司计划将海外销售占比由2021年的50%提升至70%左右；3）公司已与海运公司签订2022年海运长单，运费压力减小。 储能逆变器出货仍保持高速增长，2022。年继续发力。我们预计公司2021年储能逆变器出货3-4万台，按单台10kw功率计算，出货约0.3-0.4GW，其中2021Q4出货1-2万台，环增11-122%，公司储能逆变器大部分外销海外市场，毛利率维持45%左右。2022年公司规划10-20万台储能逆变器产能，在手订单充足，储能业务2022年将迎来快速增长。 盈利预测与投资评级：基于原材料供应紧张及成本上升，我们下调2021年公司盈利，同时基于2022年公司芯片保供能力增强、海外售价提升、储能业务发力，我们上调2022年和2023年盈利预测，我们预计公司2021-2023年归母净利润预测为5.1/10.5/16.5亿元（前值为5.5/9.1/13.5亿元），同比+61%/+106%/+57%，对应PE为112/55/35倍，维持“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，市场竞争加剧等。

禾迈股份深耕微逆赛道，产品具备高性价比和强品牌力，有望成长为全球微逆龙头。公司成立于2012年，持续深耕微逆细分领域，公司核心高管是研发出身，产品性能领先，率先推出一拖四、一拖六等高性价比产品，快速放量，截至2020年底公司全球市占率7.96%，居全球第三（Ephase市占率77.8%、昱能科技市占率12.2%）。2021年H1公司出货17万台，接近2020年全年水平，我们预计2021年出货量同比翻倍，成为国内最大、全球第二的微逆公司。公司依靠产品力和营销能力享受微逆渗透率提升、出口替代两大红利，我们认为禾迈股份有望成长为全球微逆行业的龙头公司。 分布式光伏方兴未艾，微逆渗透率持续提升。海外高电价+电力自供刺激下，分布式光伏方兴未艾，国内整县推进+限电限产影响下，户用和工商业光伏开始快速增长，我们预计2025年全球分布式光伏新增220GW，占比达48.5%，2021-2025年复合增速35%，增长快于地面电站。分布式市场主要是组串式和微型逆变器，由于美国有组件级关断的要求，2020年微逆全球渗透率为5.4%。往后看，越来越多国家对分布式光伏安全要求提升，而且微逆控制更精细化，高转化率，一拖四、一拖六等产品将进一步缩小组串式和微逆的价格差距，微逆性价比凸显，我们预计2025年微逆全球渗透率将持续提升至14%左右，新增需求达30.8GW，2021-2025年复合增速58%，增长快于分布式市场。 产品力+性价比+市场开拓，公司出货及市占率将快速提升。1）产品丰富功率段覆盖全面，差异化设计性能优越。公司产品迭代领先国外，从一拖一到一拖六，产品功率段覆盖0.25-2.25KW，范围更加全面，且产品性能优越，功率密度优于Ephase。2））在性能媲美海外的情况下，具备性价比优势。价格端，2020年公司售价0.75元/W，仅Ephase售价的1/3，具备明显竞争优势；成本端，自研结构设计减少元件用量降本，叠加销量提升带来的规模效应，2020年成本仅0.35元/W，远低于竞争对手，盈利能力强劲，2021年Q1-3微逆业务毛利率55%。3）深耕现有市场+持续开拓新市场，加速出口替代。公司渠道商集中在拉美、欧洲市场，共布局82家安装商和31家经销商，其中在拉美市占率达40%左右，充分受益微逆行业增长。2019年进入美国市场，美国占全球微逆需求的70%，是微逆的主力市场，公司产品获得美国市场认可，2021年在美出货同比翻4-5倍增长，后续增长潜力巨大。综合来看，我们预计公司微逆总体出货量具备连续翻倍增长的潜力。 模块化逆变器、储能等电力电子产品储备丰富。除微逆产品外，公司在电气成套设备中具备一定的生产经验和技术积累，获得较高客户认可度。在模块化逆变器、储能等电力电子产品中有技术储备和产品布局，业务方向逐步拓展。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023年营收为7.65/13.18/25.21亿元，同比54.63%/72.20%/91.25%，归母净利润2.01/4.51/9.05亿元，同比93.25%/124.40%/100.43%，考虑到微逆行业渗透率提升、公司产品性能领先行业且成本优势明显、对标海外美股公司，我们给予公司2022年80倍PE，对应目标价903.2元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、电网消纳问题限制、海外市场拓展不及预期等。

事件： 公司发布 2021年业绩预告， 公司预计全年实现归母净利润 80-85亿元，同增 122%-136%， 扣除非经常损益后的净利润 80-85亿元，同增232%-253%； 2021Q4实现归母净利润 20.6-25.6亿元，同增 646%-828%，扣除非经常损益后的净利润 20.7-25.7亿元，同增 317%-418%， 我们预计 2021Q4有资产减值影响，经营性业绩符合预期。 硅料 2022年出货量翻倍增长： 我们预计 2021Q4出货约 2.7万吨， 2021年出货约 10万吨。 2021Q4硅料价格环比上升，但硅粉价格亦环比提高（约 4万元/吨）， 我们预计盈利能力保持稳定。 2021Q4投产 5+5万吨，其中乐山项目我们预计 2月满产，保山 4月满产，合计 2022Q1将贡献超万吨产量。 我们预计 2022年年底硅料产能将达 30万吨+，销量将达20万吨。 电池 Q4拐点已现，电池盈利修复。 公司 Q4电池业务扭亏为盈，目前公司在运电池产能达 47.5GW ， 2022Q2会再投产 7.5GW（天合合资），总产能将超 55GW，其中 210产能超 35GW。 2021Q3为电池盈利低点，Q4扭亏，拐点显现， 2022年电池盈利修复，叠加 N 型电池量产持续推进，有望带来超额收益。 盈利预测与投资评级： 基于光伏高景气度以及公司龙头地位巩固，我们上调 2021-2023年净利润预测 84.75/130.02/125.88亿元（前值为84.75/120.01/125.88亿元），同比+134.9%/+53.4%/-3.18%，对应 2021-2023年 PE 为 22/15/15倍，维持“买入”评级。 风险提示： 政策不及预期，竞争加剧。