华夏航空 2023 中报：Q2 亏损 4.8 亿元，同比小幅减亏根据华夏航空 2023 中报，23H1，公司实现营业收入 22.2 亿元，同比+77%。归母净利润-7.5 亿元，同比 22 年减亏约 2 亿元。其中 23Q2，公司实现营业收入11.7 亿元，同比 22 年+80%，同比 19 年-5%。归母净利润-4.8 亿元，同比 22 年减亏约 0.2 亿元。 运营数据：23Q2 客座率较 19 年-3pct，缺口大幅收窄? 机队规模：23H1 末公司拥有 67 架飞机，较 22 年末净增 2 架 A320 飞机。 ? ASK ：23Q1、23Q2 同比 19 年分别-0.1%、+1.6%。 ? RPK：23Q1、23Q2 同比 19 年分别-13%、-2%。 ? 客座率：23Q1、23Q2 分别为 70.6%、74.8%，同比 19 年分别-10、-3 个百分点。 ? 通程业务发展情况：23H1，公司通程出行人数达到 44.87 万人，同比增加37.05%，占总载运人数的比例 16.4%。 收益分析：Q2 单位客收同比 19 年-2%、单位成本环比-9%收入端：23Q2，公司单位 ASK 收入为 0.424 元，同比 19 年-6%，环比-4%；单位 RPK 收入为 0.566 元，同比 19 年-2%，环比-9%。 成本端：23Q2，公司营业成本约 13.0 亿元，同比 22 年+33%。单位 ASK 营业成本为 0.469 元，环比-9%，同比 19 年+16%，主要因为油价上涨、利用率尚未恢复。油价方面，23Q2 我国航空煤油进口到岸完税价平均为 6103 元/吨，环比23Q1 下降 13%，同比 19Q2 增长 20%。 费用端：23Q2，公司销售费用、管理费用分别为 0.55、0.64 亿元，同比 22 年分别+25%、+10%。单位 ASK 销售费用、单位 ASK 管理费用分别为 0.020、0.023元，同比 22 年分别-25%、-34%，同比 19 年分别+6%、+50%。 财务费用：23H1，公司财务费用约 4.2 亿元，同比 22 年+8%，其中 Q2 为 3.49亿元，同比 22 年+23%。根据 2023 半年报，由于 23H1 末人民币汇率较 22 年末贬值 3.8%，导致公司 23H1 产生汇兑损失 1.46 亿元，上年同期为汇兑损失 1.62亿元。 盈利预测与投资建议公司受益于行业供需大周期，暑运旺季行业量价齐升，公司业绩拐点或至。我们预计公司 23-25 年归母净利润分别为-6.9、4.9、9.2 亿元，维持“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，油价、汇率大幅波动。

中国中免 2023年半年度业绩快报：Q2表现略超预期根据中国中免 2023半年度报告，23H1，公司营业收入 358.6亿元，同比+30%； 毛利率 30.6%，同比-3.4pct，环比 22H2提升约 8pct；归母净利润 38.7亿元，同比-1.8%，归母净利率 10.8%，同比-3.5pct。其中 23Q2，营业收入 150.9亿元，同比+39%，毛利率 32.8%，环比一季度+3.8pct，同比-1.1pct；归母净利润 15.7亿元，同比+14%，归母净利率 10.4%，同比-2.3pct，环比-0.7pct，表现略超预期。 收益分析：更加重视利润与规模的平衡，23H1毛利率环比 22H2提升约 8pct收入端， 23H1公司营业收入 358.6亿元，同比+30%，主要受益于国内旅游市场逐步恢复向好，带动销售收入尤其是线下销售持续增长。其中，免税收入约 240亿元，同比+48%；有税收入约 117亿元，同比+5%，占比约 33%，同比-8pct。 成本端， 23H1毛利率环比 22H2提升约 8pct，我们判断，主要因为：①公司更加重视利润与规模的平衡，通过全岛统一定价、优化促销折扣力度、改善品类销售结构等措施提升盈利能力；②22年底至 23年初人民币升值导致进货成本降低；③采购招商方面，公司以提升毛利率为核心，持续优化商品结构和采购招商策略，增加高毛利商品采购比重，加快引进精品品牌，加强重点商品采购。 费用端， 23Q1-Q2销售费用率分别约 10%、15%，同比分别+1pct、+11pct，主要因为机场国际客流逐步恢复导致线下免税店租金增加。23H1财务费用-3.6亿元（22H1为 5.4亿元），主要因为汇兑收益增加所致（23H1汇兑收益 2.5亿元，22H1为汇兑损失 4.7亿元）。 利润端：Q2毛利率环比提升、但归母净利率环比下降 0.7pct，我们认为主要因为国际旅客量持续恢复导致重要机场线下免税租金增加。 渠道拆分：日上上海净利率受线下租金增加所拖累海南地区：23H1，三亚国际免税城销售额 168.8亿元，同比+10%，归母净利润16.9亿元，同比-31%，净利率 10.0%，同比-6pct。海免销售额 28.1亿元，同比-19%，归母净利润 1.5亿元，同比-19%，净利率 10.3%，同比基本持平。 日上上海： 23H1，日上上海销售额 82.0亿元，同比+50%，主要因为 22H1低基数；归母净利润 0.1亿元，同比-97%，净利率 0.2%，同比-8.6pct，主要因为23H1国际客流恢复导致上海机场免税店租金增加。 展望：海南旅游旺季将至，销售有望进一步回暖，中免多点开花可期根据海南省商务厅数据，23H1海南离岛免税店总销售额 324亿元，同比+31%。 海南旅游旺季即将来临，海南离岛免税市场有望进一步回暖。中免海南布局进一步扩容在即。三亚国际免税城二期（重点推进重奢品牌引进）、三亚机场免税店二期静待开业，将完善重奢布局，进一步实现免税扩容。 市内店渠道方面，政策有望落地，公司积极推进市内店考察、选址、定位、规划等工作，增量贡献可期。 海外渠道方面，上半年公司成功获取柬埔寨暹粒吴哥国际机场免税店经营权，期待其他海外项目拓展推进。 盈利预测我们预计，中国中免 23-25年归母净利润分别为 73.0、100.5、126.7亿元，维持“增持”评级。 风险提示销售不及预期，政策不及预期等。

吉祥航空公布 2023中报：Q2扣汇归母净利润表现超预期23H1，公司实现营业收入 93.3亿元，同比 22年+174%，同比 19年+16%；归母净利润 0.62亿元，同比扭亏。其中 23Q2，公司营业收入 48.9亿元，同比 19年+24%；归母净利润-1.03亿元，主要受汇兑损失拖累。 按照公司 2023中报口径，美元兑人民币汇率变动使人民币贬值 1%，将导致公司净利润减少 7445万元。按照美元兑人民币中间价口径，我们预计 Q2人民币贬值产生的汇兑损失导致公司净利润减少约 3.8亿元，加回汇兑损失影响后，预计公司 23Q2归母净利润约 2.8亿元，同比 19年+70%左右。 运营数据：6月客座率 84%，较 19年同期的降幅收窄至 2.3pct根据公司公告，23Q2，公司 ASK、RPK、客座率同比 19Q2分别+21%、+16%、-4.2pct。其中，4-6月公司客座率分别为 81%、80%、84%，同比 19年分别-4.3、-5.8、-2.3个百分点。机队规模方面，截至 23年 6月末，吉祥航空机队规模114架，当年净增 4架。 上半年吉祥受汇兑损失拖累，九元表现超预期收入端：23Q2，公司单位 ASK 收入约 0.402元，同比 19年+2%；单位 RPK 收入约 0.495元，同比 19年+8%。 成本端：23H1，单位 ASK 成本约 0.355元，同比 19年+3%。其中，23H1单位ASK 燃油成本 0.129元，同比 19年+22%，主要因为 23H1航空煤油均价（约6540元/吨）较 19H1均价增长 32%；单位 ASK 非油成本 0.225元，同比 19年下降 6%。 汇兑损失：23H1末人民币汇率较 22年末贬值 3.75%，根据中报，23H1公司产生汇兑损失约 3.1亿元。我们认为，汇兑损益仅短暂影响报表端，对公司实际经营与现金流影响有限。 利润端：23H1公司归母净利润 0.62亿元，同比扭亏。根据 2023中报，若美元兑人民币汇率变动导致人民币贬值 1%，公司净利润将减少约 0.74亿元。按上述口径计算，加回汇兑损失影响后，公司 23Q2净利润约 2.8亿元，同比 19年+70%。 控股子公司九元航空： 23H1收入 16.4亿元，同比 19年+21%；净利润 3668万元，同比 19年+91%。 展望：暑期旺季航司业绩有望爆发，Q3将成大周期兑现起点三季度是航空传统旺季，出行恢复后的首个暑运旺季叠加航空大周期弹性，我们认为，Q3有望成为航空大周期业绩兑现起点，公司归母净利润或创历史新高。 中期来看，十四五行业运力供给增速确定性放缓，供需错配涨价预期下航司利润弹性可观。作为民营航司龙头，凭借高效率以及宽体机利用率优化，公司大周期业绩兑现有望超预期。1）吉祥航空与三大航重叠的优质航线占比较高，在三大航主导市场的情况下，有望充分受益票价弹性。2）受宽体机低利用率拖累，18-19年业绩为低基数。在补贴与利用率提升的双重促进下，宽体机单机盈利能力有望迎来改善。3）19年起九元航空在主基地广州的时刻开始放量，21夏秋获得一线互飞时刻，未来航网效应有望显现，低成本市场空间广阔。4）中期公司将保持快于行业的增速，成长性相对突出。 投资建议我们预计公司 23-25年净利润分别约 12、30、32亿元，维持“买入”评级。 风险提示：需求恢复不及预期，油价、汇率大幅波动风险

全国第四大航司，航空资源实力雄厚，2020年前盈利能力领先三大航海航控股于1993年在海南省成立，经过多年发展和积极并购重组，已逐步成长为全国性的大型航司。公司已十二年蝉联“SKYTRAX五星航司”（全球仅10家）。公司在2018年前快速扩张，市场份额由8%最高提升至13%，近年有所回落，但市场占比仍为第四。2020年前整体来看，公司的盈利水平领先三大航：高客座率：凭借低价和销售能力，客座率保持85%左右，领先三大航约5pct。 高利用率：2017年前利用率超过10小时/天，最高领先三大航0.6-0.7小时/天。 低单位成本：高利用率和经营效率摊薄成本，公司单位ASK成本优于三大航。 低销售费用：提高直销比例,使机票代理手续费下降，销售费用率低于三大航。 聚焦全国主要核心枢纽市场，国际线民营航司中占比第一公司布局核心枢纽市场，航网与三大航重合度较高，主基地位于海口美兰机场，并占据最大时刻份额（23夏秋占比35%），市场控制力较高。此外在三亚机场份额21%，位列第二，有望受益海南自贸港建设带来的客流提升；在首都机场投入运力最多，在首都机场份额占比17%，持续受益于高价值客群。 公司国际线主打差异化竞争，抢占欧美二线等细分市场，2020年前在“中国第一国门”的北京首都机场航班量仅次于主基地航司国航。2014年起公司加大国际线运力投入，宽体机队规模快速提升，2020年前国际线ASK占比最高提升至26%，份额最高提升至11%，民营航司中位列第一。 供需错配叠加票价市场化驱动高盈利周期行业供给确定性降速：航司延缓引进计划，同时制造商产能受损、租赁商闲置飞机少，且平均剩余租赁年限长，短期内实际可供出租飞机数量较少。 票价市场化打开盈利天花板：票价改革持续推进，市场调节价航线逐年增加。截至目前，以京沪线为首的主要商务航线已提价6次，累计涨幅达73%。 盈利预测与估值预计公司2023-2025年归母净利润-18、33、38亿元，EPS为-0.04、0.08、0.09元。随着出行需求恢复，叠加票价市场化持续推进，公司作为国内第四大航，经营能力领先，有望受益航空景气周期向上。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示1）国内出行恢复不及预期导致票价涨幅不及预期；2）国际线恢复不及预期；3）油价大幅上涨导致燃油成本增加；4）人民币贬值导致汇兑亏损；5）当前资产负债率过高，重组后留债的偿还压力较大等。

2023年上半年，兴通股份实现营收 6.25亿元，同比增长 64.55%；实现归母净利润 1.37亿元，同比增长 33.14%。分季度看，2023年二季度公司实现营收 2.86亿元，同比增长 42.14%；实现归母净利润 0.60亿元，同比增长 11.23%。业绩增速有所放缓，主要系各大化工企业提前检修导致阶段性需求释放不足所致，预计短期内复苏。 运力：稳步库增，新船投产在即受益于内外贸化学品运输需求稳健释放，叠加公司新增运力顺利投产，公司化学品运输内贸业务稳健增长、外贸业务放量迅速，强劲成长性静待释放。 在营船舶：共计 29艘（34.59万载重吨），其中 沿海省际化学品船 19艘（不含“兴通 7”轮）（20.34万载重吨） 外贸化学品船 4艘（7.23万载重吨） LPG 船 2艘（0.63万载重吨）在建/购买船舶：计划 2023年下半年、2024年陆续投产 内贸船舶 4艘（2.51万载重吨） 外贸船舶 5艘（6.29万载重吨）拟建造船舶：外贸化学品船 2艘（2.59万载重吨）、内贸 LPG 船 1艘。 运量：需求韧性强劲，放量可期2023年上半年，公司实现沿海省际省内散装液体危险货物运输自运量 443.86万吨（其中兴通万邦 26.66万吨），同比增长 31.27%；其中，液体化学品自运量330.53万吨，同比增长 36.81%。中短期看，随着沿海炼化新增项目投产、各大化工企业检修完成，叠加新增运力投产，预计下半年运量稳增；中长期看，我国化学品航运需求成长性确定，公司运力扩张持续领先市场，预计随着新增船舶落地，进一步发挥客户认可度、监管认可度优势，持续提升份额。 盈利预测与估值综合考虑公司各业务情况，预计公司 2023-2025年实现营业收入 13.76、18.31、22.68亿元，同比增长 75.36%、33.04%、23.86%，实现归母净利润 3.02、4.16、5.30亿元，同比增长 46.36%、37.90%和 27.29%，对应 EPS 为 1.08、1.49、1.89元。现价对应 PE 为 20.15倍、14.61倍、11.48倍，维持“增持”评级。 风险提示液体危险货物航运需求不及预期；运力增长不及预期；经营优化不及预期。

投资要点 南方航空发布2023 中报预亏公告，业绩超预期：23H1，公司归母净利润预计为-25 亿元至-33 亿元，同比大幅减亏（22H1 为-114.88 亿元）。其中Q2，归母净利润预计为-6.02 亿元至-14.02 亿元，亏幅亦同比大幅收窄（22Q2 为-69.92 亿元）。 Q2 出行淡季不淡，运力持续恢复、需求数据持续回暖机队规模：截至 2023 年 6 月 30 日，机队规模897 架，当年净增3 架。 经营数据：23Q2 公司ASK、RPK、客座率同比19Q2 分别-7%、-13%、-5.5pct。 Q2 油价下行，但人民币贬值带来汇兑损失、拖累业绩油价方面，23Q2 中国航空煤油进口到岸完税价平均为6103 元/吨，环比23Q1 下降13%，同比19Q2 增长20%。23Q2 末，WTI 原油收盘价70.64 美元/桶，较23Q1末下降7%。航油成本占航司营业成本的3 成左右，我们预计Q2 单位ASK 燃油成本环比改善。 汇率方面，23Q2 末美元兑人民币中间价为7.2258，较22 年末+3.8%，较23Q1 末+5.2%，故中报将录得不同程度的汇兑损失，但不影响实际经营与现金流。 根据公司2022 年报，人民币兑美元汇率贬值1%，公司净利润将减少2.93 亿元，我们测算，公司Q2 汇兑损失约为15.24 亿元。 继续看好航空三年强周期5 月民航旅客量同比 19 年-5%，其中，国内线、国际及地区线旅客量同比 19 年分别+3%、-57%。“五一”、“端午”假期出行高峰量价齐升，民航旅客量较 19 年增长 3%-4%，国内航线票价较 19 年大幅增长。 盈利预测与估值十四五期间行业运力供给增速确定性放缓，未来需求恢复过程中有望出现明显供需错配，公司业绩弹性有望充分释放，预计2023-2025 年归母净利润23、140、171 亿元，维持“买入”评级。 风险提示出行需求恢复不及预期；油、汇风险；突发事件等。

中国东航发布2023中报预亏公告：23H1，公司归母净利润预计为-55亿元至-69亿元，同比大幅减亏（22H1为-187.36亿元）。其中Q2，归母净利润预计为-16.97至-21.97亿元，亏幅亦同比大幅收窄（22Q2为-109.76亿元）。 23Q2供需持续恢复，客座率持续改善经营数据：23Q2公司ASK、RPK、客座率同比19Q2分别-8%、-19%、-10.1pct。 机队规模：截至2023年6月30日，机队规模782架，当年净引进4架。 Q2油价下行改善航油成本，汇兑损失拖累业绩油价方面，23Q2中国航空煤油进口到岸完税价平均为6103元/吨，环比23Q1下降13%，同比19Q2增长20%。23Q2末，WTI原油收盘价70.64美元/桶，较23Q1末下降7%。航油成本占航司营业成本的3成左右，我们预计Q2单位ASK燃油成本环比改善。 汇率方面，23Q2末美元兑人民币中间价为7.2258，较22年末+3.8%，较23Q1末+5.2%，故中报将录得不同程度的汇兑损失，但不影响实际经营与现金流。 根据公司2022年报，人民币兑美元汇率贬值1%，公司净利润将减少2.42亿元，我们测算，公司Q2汇兑损失约为12.58亿元。 盈利预测与估值十四五期间行业运力供给增速确定性放缓，未来需求恢复过程中有望出现明显供需错配，公司业绩弹性有望充分释放，预计2023-2025年归母净利润-17、141、169亿元，维持“增持”评级。 风险提示出行需求恢复不及预期；油、汇风险；突发事件等。

中国国航发布2023 中报预亏公告： 23H1，公司归母净利润预计为-32 亿元至-39亿元，同比大幅减亏（22H1 为-194.35 亿元）。其中Q2，归母净利润预计为-2.74亿元至-9.74 亿元，亏幅亦同比大幅收窄（22Q2 为-105.35 亿元）。 Q2 运力投放和出行需求持续恢复机队规模：截至 2023 年 6 月 30 日，机队规模902 架，当年净引进8 架。 经营数据：23Q2 公司ASK、RPK、客座率同比19Q2 分别-8%、-20%、-10.5pct。 Q2 油价下行减轻成本压力，但人民币贬值带来汇兑损失油价方面，23Q2 中国航空煤油进口到岸完税价平均为6103 元/吨，环比23Q1 下降13%，同比19Q2 增长20%。23Q2 末，WTI 原油收盘价70.64 美元/桶，较23Q1末下降7%。航油成本占航司营业成本的3 成左右，我们预计航司Q2 单位ASK燃油成本环比改善。 汇率方面，23Q2 末美元兑人民币中间价为7.2258，较22 年末+3.8%，较23Q1 末+5.2%，故航司中报将录得不同程度的汇兑损失，但不影响航司实际经营与现金流。 根据公司2022 年报，人民币兑美元汇率贬值1%，公司净利润将减少2.74 亿元，我们测算，公司Q2 汇兑损失约为14.12 亿元。 Q2 出行淡季不淡，继续看好航空强周期5 月民航旅客量同比 19 年-5%，其中，国内线、国际及地区线旅客量同比 19 年分别+3%、-57%。“五一”、“端午”假期出行高峰量价齐升，民航旅客量较 19 年增长 3%-4%，国内航线票价较 19 年大幅增长。 盈利预测与估值十四五期间行业运力供给增速确定性放缓，未来需求恢复过程中有望出现明显供需错配，公司业绩弹性有望充分释放，预计2023-2025 年归母净利润分别16、210、220 亿元，维持“买入”评级。 风险提示出行需求恢复不及预期；油、汇风险；突发事件等。

事件：上半年归母净利润同比增长 86.83%至 100.66%公司发布 2023年半年度业绩预增公告，预计实现归母净利润 8.10至 8.70亿元，较上年同期增长约 3.76至 4.36亿元，同比增长 86.83%至 100.66%；预计实现扣非归母净利润约 8.00至 8.60亿元，同比增长 93.45%至 107.96%。 其中，23Q2预计实现归母净利润 4.04至 4.64亿元，同比增长约 22.65%至40.86%。 上半年国际成品油运价高位运行，国内炼厂开工率同比提升公司业绩同比大幅增长，一方面受益于上半年国际成品油运运价处于高位，23H1成品油运输 TC7航线平均运价约为 2.84万美元/天，同比增长约 24.87%，其中 23Q2平均运价约为 2.85万美元/天，环比增长约 0.75%；另一方面受益于国内炼厂开工率同比有所提升，带动国内原油船队提质增效。 未来展望：供需差奠定周期向上基础，旺季运价有望反弹近期欧盟对俄第 11轮制裁通过，主要限制 STS 转运及关闭 AIS 定位行为，对运力供给形成进一步制约，截至 7月初，成品油轮在手订单运力占比为 9.34%，订单运力有限，供给收缩趋势奠定向上基础，根据 Clarksons 数据，预期 2023-2024年成品油轮运力供给增速分别为+1.8% /+1.3%，需求增速为+11.4%/+6.2%，运力供需差分别为 9.6% / 4.9%，为成品油运价提供较强的支撑，看好旺季炼厂开工率提升带动成品油运运价持续上行。 盈利预测公司为远东成品油运市场领先者，有望受益于行业景气度上行周期，运价上涨带动公司业绩增长；内贸油品及化工品运输带来稳定收益，市场份额逐步提升，专业化经营筑高壁垒。预计 2023-2025年公司 EPS 为 0.39、0.53、0.53元/股，维持“增持”评级。 风险提示全球宏观经济波动风险、地缘政治风险、订单大幅增加风险等

中国中免2023年半年度业绩快报：Q2表现略超预期根据中国中免2023半年度业绩快报，23H1公司预计营业收入358.6亿元，同比+30%，毛利率30.5%，同比-3.4pct，归母净利润38.64亿元，同比-1.9%，归母净利率10.8%，同比-3.5pct。其中23Q2，营业收入150.9亿元，同比+39%，毛利率32.7%，环比一季度+3.7pct，同比-1.3pct；归母净利润15.6亿元，同比+14%，归母净利率10.4%，同比-2.3pct，环比-0.7pct，表现略超预期。 公司更加重视利润与规模的平衡，Q2毛利率环比提升收入端：海南省商务厅数据显示，Q2海南12家离岛免税店总销售额121亿元，环比Q1减少40%。我们预计中免23H1在海南的份额维持在75%左右，其中Q2海南区域销售额约90亿元，环比-40%左右。此外，随着国际旅客量恢复（6月白云机场恢复至19年的47%），机场线下免税店销售额环比提升，对中免收入端形成补充。 成本端：Q2公司毛利率32.7%，环比Q1提升3.7pct，我们认为主要因为：①22年底至23年初人民币升值导致进货成本降低；②公司更加重视利润与规模的平衡，Q2折扣收窄。 利润端：Q2毛利率环比提升、但归母净利率环比下降0.7pct，我们认为主要因为：①随着国际旅客量恢复，机场保底租金增加；②日上上海、日上中国收入占比提升导致少数股东权益占比提升。 展望：国际旅客恢复+旅游旺季来临+缺货问题缓解，销售额有望回暖暑期、国庆等旅游旺季来临，下半年香化、高毛利精品缺货问题有望进一步缓解，免税消费有望回暖。7月4日，第二届海南国际离岛免税购物节拉开帷幕，海南省政府发放了2000万元免税购物消费券，有望促进旺季消费。此外，2023年内，三亚机场免税店二期有望开业，中免海南免税面积进一步扩张；三亚海棠湾二期有望开业，根据DFE，LV、DIOR或以有税店形式入驻海棠湾，中免有望在顶奢布局上实现突破。此外，随着国际旅客量恢复，一线机场免税客单价表现有望超预期，机场免税销售额有望持续恢复。 盈利预测我们预计，中国中免23-25年归母净利润分别为72.5、100.5、126.9亿元，维持“增持”评级。 风险提示销售不及预期，政策不及预期等。

青岛港拟发行股份及现金购买日照港集团、烟台港集团部分资产。随着山东省港口整合推进，预计青岛港核心地位得到进一步凸显，且有望在新增资产注入后延续优秀经营经验，深化省内协同。其中，高盈利的液体散货业务预计随着重组完成大幅扩张，带动公司利润增厚。 事件：青岛港发布关于筹划重大资产重组事项的停牌公告，拟发行股份及支付现金购买以下资产：来自日照港集团：日照港油品码头有限公司（油品公司）100%股权、日照实华原油码头有限公司（日照实华）50%股权、日照港融港口服务有限公司（日照港融）100%股权。 来自烟台港集团：烟台港股份有限公司（烟台港股份）67.56%股权、烟台港集团莱州港有限公司（莱州港）60%股权、山东联合能源管道输送有限公司（联合管道）53.88%股权、烟台港航投资发展有限公司（港航投资）64.91%股权、烟台港运营保障有限公司（运营保障公司）100%股权。 港口整合推进，深化省内协同资产梳理：进一步凸显青岛港核心地位。山东港口集团拥有青岛港集团、日照港集团、烟台港集团、渤海湾港集团四个港口集团，发展格局以青岛港为龙头，日照港、烟台港为两翼，渤海湾港为延展。本次重组后，预计日照港集团、烟台港集团旗下的部分重要港口服务预计注入青岛港，凸显青岛港龙头地位。 业务：有望复制优秀经营经验，深化省内协同。日照港、烟台港后方腹地与青岛港部分重合，干散货、液体散货存在一定同业竞争。上述相关资产主要包含日照港液体散货业务以及烟台港旗下港口业务，其中烟台港以干散货、液体散货为主要货种，重组后预计进一步消解相关同业竞争，深化业务协同。 高盈利液体散货业务扩张，有望增厚利润在本次重组的拟购买资产中，日照港集团旗下油品公司、日照实华主营液体散货业务，2022年日照港实现液体散货吞吐量0.82亿吨；烟台港集团旗下烟台港股份以油品为重要货种之一，莱州港以油品为主要货种，联合管道主要负责油品管道运输业务，2021年烟台港实现液体散货吞吐量0.52亿吨。 业务扩张：考虑到青岛港2022年液体散货吞吐量实现1.12亿吨，预计重组完成后，公司液体散货业务规模大幅扩张，进一步受益于烟台裕龙岛等山东省新增炼化项目带动的增量需求。 利润增厚：公司液体散货分部在各业务分部中的净利润份额最高，且盈利能力较强。2022年，公司液体散货分部净利润实现18.96亿元，占比为36.12%；并表业务毛利率以62.12%超公司综合毛利率30.67个百分点；参股公司毛利率高达52.86%，液体散货业务扩张预计带动公司利润增厚。盈利预测与估值暂不考虑本次重大重组情况，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为50.84亿元、57.40亿元、64.68亿元，对应现股价PE分别为8.9、7.9、7.0倍，维持“买入”评级。 风险提示重大重组推进不及预期；港口整合、业务协同不及预期。

核心逻辑中谷物流是国内集装箱多式联运龙头公司。大船订单逐步交付带动公司运力增长，政策促进铁水联运高速发展为公司带来新货源增量，运量提升叠加大船盈利能力提升驱动公司业绩超预期。 超预期点政策推动国内铁水联运发展，驱动公司业务量提升超预期；大船盈利能力提升驱动业绩超预期。 驱动因素 1、大船订单交付，单箱成本下降促进适箱货源开发，打开散改集增量市场。对比公司 2017年建造的 1900TEU 船型和 2021年建造的 4900TEU 两种船型的盈利能力，相较于小船而言，4900TEU 的大船单箱成本下降幅度约 8%，利好散改集增量货源开发。 2、淡季 PDCI 承压，运价有望触底反弹。根据 2016-2022年月均 PDCI 指数，PDCI 指数具有一定的季节性波动，二季度通常为季节性低位，年中最低为 6月，7月指数逐渐回升，12月达最高点，预计后续 PDCI 指数有望企稳回升。 3、政策推动铁水联运发展，公司增量运力有望受益。2023年 1月，交通运输部发布《推进铁水联运高质量发展行动方案（2023—2025年）》，提出到 2025年，长江干线主要港口铁路进港全覆盖，沿海主要港口铁路进港率达到 90%左右，全国主要港口集装箱铁水联运量达到 1400万标箱，年均增长率超过 15%。根据我们测算，预期 2025年铁水联运集装箱货量增长约 183万箱，假设公司承接 50%运输需求，则将带来增量 91万 TEU 的业务量，运输箱量增长约 7.5%。 检验的指标：PDCI 指数提升；铁水联运业务量增长。 催化剂：淡季尾声运价有望触底反弹；铁路进港政策推进。 盈利预测与估值公司发布《未来三年（2021-2023年）股东回报规划》，未来三年以现金形式累计分红不少于累计实现可分配利润的 60%，彰显了公司对未来盈利能力的信心以及与股东共享发展成果的理念。参考 PDCI 指数及内贸集运运力变动趋势，假设2023-2025年公司水运业务单价分别同比增长-15%/-19%/+3%。考虑到公司新船交付带来加权平均运力增长，预期 2023-2025年计费箱量增速为+25% /+ 30% /+8%。预计 2023-2025年营业收入分别为 144/159/176亿元，同比增长1.4%/10.3%/10.9%，EPS 分别为 0.92/1.08/1.28元/股。给予公司 2023年 18倍PE，对应目标价 16.6元/股，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动风险、散改集落地速度放缓风险、铁水联运落地不及预期风险、测算偏差及第三方数据可信度风险等。

上海机场公布 2022年报&2023年一季报，23Q1业绩表现超预期23Q1，上海机场营业收入 21.5亿元，同比+19%；归母净利润约-1亿元，去年同期为-5亿元。 2022年，上海机场营业收入 54.8亿元，同比-33%（22Q3并表虹桥机场等，追溯调整口径，下同）；归母净利润约-30亿元，亏损同比扩大 14.2亿元。其中，22Q4营业收入 13.5亿元，同比-35%；归母净利润-8.9亿元，亏损同比扩大 3.8亿元。 运输数据：23Q1浦东机场、虹桥机场旅客量分别恢复至 19年的 52%、80%23Q1，上海机场起降架次、旅客吞吐量、货邮吞吐量分别为 15万架次、1888万人次、83万吨，同比 22年分别+29%、+83%、-14%，同比 19年分别-23%、 -38%、-8%。其中，浦东机场旅客吞吐量 978万人次，恢复至 19年的 52%，其中国内线、国际及地区线分别恢复至 87%、18%；虹桥机场旅客吞吐量 911万人次，恢复至 19年的 80%，其中国内线、国际及地区线分别恢复至 86%、3%。 2022年，浦东机场飞机起降 20.4万架次，同比-41.5%，旅客吞吐量 1417.8万人次，同比-56.0%,货邮吞吐量 311.7万吨，同比-21.7%；虹桥机场飞机起降 12.3万架次，同比-47.0%；旅客吞吐量 1471.2万人次，同比-55.7%；货邮吞吐量 18.5万吨，同比-51.9%。其中 22Q4，上海浦东机场、虹桥机场合计旅客吞吐量 885万人次，同比 21Q4下降 38%，环比 22Q3下降 3%，其中国际及地区旅客吞吐量46万人次，环比 22Q3增加 47%。货邮吞吐量 89.3万吨，同比下降 16%。 收入端：2022年、23Q1免税收入分别为 3.63、3.3亿元根据公司 2022年报，22年上海机场营业收入 54.8亿元，同比-33%；其中，浦东机场营业收入约 26亿元，净利润约-22亿元，同比扩大约 6亿元；虹桥机场营业收入 14.4亿元，净利润-7.5亿元；物流公司营业收入 14.4亿元，净利润 1.6亿元。23Q1，上海机场营业收入 21.5亿元，同比+19%。 航空性收入：22年航空性收入 18.2亿元，同比-40%，主要因为业务量低位运行。23Q1航空性业务收入约 10亿元，恢复至 19年的 6成左右。 非航收入：22年非航收入 36.6亿元，同比-28%。其中全年免税收入 3.63亿元； 22Q4免税收入 1.27亿元，国际旅客量 46万人次，对应“面积系数*客流系数”值约 2.06。23Q1，免税收入 3.3亿元，同比增加 2.1亿元，国际旅客量 178万人次，对应系数值约 1.37。 成本端：22年营业成本同比下降 8.4%2022年，公司营业成本 89亿元，同比-8.4%，主要是折旧摊销成本以及运营维护成本同比下降所致。其中，人工成本同比+2.7%，因为员工社会保险支出增加；摊销成本同比-17.1%，运营维护成本同比-9.7%，因为维修维护、委托管理等运营成本下降；管理成本-38.9%，因为咨询费、聘请中介机构费用等减少；财务成本同比-25%，因为银行存款利息收入增加以及租赁负债利息费用减少。 23Q1，营业成本 21.7亿元，同比持平。 利润端：22年投资收益减少约 6亿元、其他收益增加约 3.7亿元投资收益：22年投资净收益 1.77亿元，同比 21年减少 6亿元，其中广告公司贡献 1.1亿元、油料公司贡献约 1.6亿元，同比 19年分别-76%、-68%。23Q1为1.21亿元。 其他收益：22年其他收益 4.1亿元，同比增加约 3.7亿元，主要因为收到的政府补助同比增加。23Q1为 0.11亿元。 展望：国际客流恢复趋势确定，顶级流量将王者归来随着国际客流恢复，机场免税销售规模恢复确定性较强，新增免税面积效 应将显现，免税客单价有望超预期恢复，机场议价权将大幅回升。我们认为，2023年的上海机场想象空间还很大，比如调整免税合同的可能性、 比如或重奢进驻。未来商业带来的业绩增量有望超预期，驱动业绩超预期。 盈利预测与投资建议坐拥 1.2亿优质客流的国际级机场，国际客流恢复后机场免税销售规模恢复确定性较强，日上收购完成后公司将从免税业主方变成“业主方+经营方”，加速业绩修复。不考虑收购的情况下，我们预计公司 23-25年归母净利润分别为 23.52、56.35、75.36亿元，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，油价、汇率大幅波动。

公司公布 23Q1业绩：收入 56.31亿元，同比增长 61.91%；归母净利润 10.96亿元，同比增长 4272.57%，业绩符合我们预期。 春节后运价扶摇而上，淡季不淡充分验证节后国内复工复产、需求持续恢复，联合石化 2月起密集拿船，驱动 VLCC 运价向上；此外俄原油被制裁后的混乱局面趋于稳定，运距显著拉长的新贸易格局已基本形成。在以上双重催化下，行业淡旺季特征淡化，一季度 VLCC 运价均值34,498美元/天，其中 TD3C 均值 46,967美元/天。 基本面逻辑未变，油运景气正当时供给向下：1)在手订单历史低位，新船价格攀升叠加燃料技术路径的不确定性抑制造船意愿，且船台紧张；2)现役船队老龄化严重;3)环保新规或加快拆船，现役船队为合规需降速航行，直接带来有效运力下降。 需求向上：在俄乌冲突导致重构贸易、运距显著拉长大背景下，全球补库需求提供安全边际，此外中国疫后复苏、石油消费回升，有望驱动油运需求向上。 重申：我们认为，即使俄乌停战，俄欧石油贸易格局短期也难以重回冲突前俄罗斯被制裁前，其原油主要通过黑海航线出口至欧洲，俄乌冲突爆发后，原油海运出口东移，欧盟转向美国、西非、中东进口，运距显著拉长。根据克拉克森预测，原油运距 2023-2024年较俄乌冲突前(2021年)分别拉长 4.1%、5.1%；成品油运距 2023-2024年较俄乌冲突前(2021年)分别拉长 8.3%、11.2%。 布油跌破 80美元/天，美国补库进入倒计时截至 4.21，美国 SPR 为 3.669亿桶，接近 1983年来最低水平。美国能源部长于4.12表示美国计划补充战略石油储备，希望将战略石油储备恢复到俄乌冲突前的水平（约 5.9亿桶）。截至 4.27，布油价格 78美元/桶，我们认为，随着油价回落，美国 SPR 补库进程有望开启。 油运板块经过前期明显回调，公司股价和估值处于相对低位，或重迎布局时机公司作为全球油运龙头、运力规模世界第一，盈利弹性大，景气周期中将显著受益，预计 2023-2025年归母净利润 60.96、81.96、73.59亿元，维持“增持”评级。 风险提示全球经济衰退、产油国大幅减产、船东大规模下单造船等

事件：海南机场发布 2023年一季度报告，2023Q1公司实现营业收入 12.6亿元，同比+5.9%；实现归母净利润 2.3亿元，同比+210%，实现扣非归母净利润1.97亿元，同比+175%。 预计机场业务收入大幅增长。据人民日报消息，2023Q1凤凰机场航班起降 3.6万架次，同比+24%。海南岛内三大机场(海口美兰国际机场、三亚凤凰国际机场、琼海博鳌机场)旅客吞吐量同比+48%。海南出行复苏有效推动机场航空性及非航性业务收入反弹。 投资收益转正。23Q1投资收益 0.52亿，去年同期-0.77亿元。主要由于参股免税公司经营回暖以及其他被投资单位的生产经营情况得到改善。 毛利率同比提升，费用端控制良好。23Q1公司毛利率 50.5%，同比+9pct。主要由于机场业务毛利率改善以及机场及免税收入占比提升。23Q1销售费用率、管理费用率、财务费用率分别 3%、13%、8%，同比-1pct、+1pct、-2pct。 两场免税店扩容，带来业务新增量。公司参股（49%）经营凤凰机场免税店和美兰机场免税店。2022年底，凤凰机场免税店三期开业，面积 1000平，二期法式花园项目（约 5000平）预计也将在年内落地，将有效扩大凤凰免税店经营面积，提升转化率、客单价以及人效。美兰机场方面，T2产能仍在爬坡过程中，免税商业高奢品牌持续推进，有望提高客单价水平。 投资建议：公司参股的免税店稳步扩容、与中免日月广场新租赁协议落地为公司的中长期成长增添动力，重组完成后资产负债率逐年降低，经营稳健性提升。我们预计 2023-2025年公司实现归母净利润分别为 8.6、16.5、18.2亿元，维持“增持”评级。 风险提示：二次疫情冲击、消费力恢复不及预期等。