2023Q3业绩再超预期，盈利能力持续提升，维持“买入”评级公司 2024Q1实现营业收入 4.3亿元（同比+78.2%，下同），归母净利润 1.1亿元（+102.2%），扣非净利润 1.1亿元（+111.6%）。收入规模扩大主系主要系境外客户订单增加所致。公司凭借大客户绑定及较强的生产制造水平，营收及业绩再超预期。 展望公司发展， 我们对公司下游主要客户绑定预期乐观， 不锈钢器皿行业规模可观，给公司带来较大发展想象空间。我们上调盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润为 6.01/7.36/8.70亿元（原值为 5.75/7.15/8.47亿元），对应 EPS 为5.78/7.08/8.37元， 当前股价对应 PE 为 12.0/9.8/8.3倍， 继续维持“买入”评级。 盈利能力： 产品结构优化+规模效应凸显，盈利能力提升逻辑持续兑现毛利率方面， 或受益于大杯型产品订单占比增多及规模效应凸显， 公司 2024Q1毛利率同比提升 1.7pct 至 38.7%。 费用率方面， 公司费用支出较为刚性，收入规模扩大下， 期间费用率同比下降 5.2pct 至 7.4%，销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.0%/4.0%/3.2%/-0.8%，同比分别-1.3/-1.9/-0.9/-1.1pct，财务费用下降明显主系汇兑收益同比增加。综合影响下 2024Q1净利率同比提升 3.0pct 至 24.9%。 公司毛利率及净利率继续维持高位状态。 营运能力方面， 2024Q1年公司经营性现金流净额为 0.9亿元（+408.41%）， 存货/应收账款周转天数分别为 64/34天，同比变动-36天/-7天， 营运水平持续提升，保障公司健康发展。 公司展望： 越南产能投产在即，大客户合作加深公司有望超额受益生产端： 公司领先于行业开启国际化产能布局， 我们预计“越南年产 1350万只不锈钢真空保温杯”项目或有望于 2024年投产，海外产能扩充有于增强订单承接力，建立低人工及低贸易壁垒的行业竞争优势。 客户端： 公司深度绑定 PMI公司，2023年客户收入占比 84.9%（+16.6pct）。截至 2024年 3月，PMI 旗下 Staney销售势头仍然强劲，且产品热度传导回国内市场。 国内市场方面， 根据久谦平台数据， Staney 保温杯 2024Q1天猫销售额同比+592%。我们预计 Staney 凭借较强的爆款打造能力及较高的市场品牌影响力， 2024年将继续保持快速发展趋势，叠加嘉益股份在客户供应链份额中稳步提升， 公司有望从中超额受益。 风险提示： 终端需求大幅下滑、行业竞争恶化、产品推广不及预期。

2024Q1业绩增速亮眼，智能马桶自有品牌持续发力，维持“买入”评级公司 2023全年实现营业收入 21.8亿元（+11.5%），归母净利润 2.19亿元（+3.6%），扣非归母净利润 2.00亿元（+3.8%）。 单季度看， 公司 2024Q1实现营业收入 5.2亿元（+32.3%），归母净利润 0.6亿元（+47.1%），扣非净利润 0.5亿元（+54.5%）。 公司受益于原材料价格回落及产品结构优化，盈利能力改善，业绩边际向好趋势明显。 考虑到智能坐便器行业竞争加剧，我们下调盈利预测， 并新增 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为 2.78/3.33/4.00亿元（原值为 3.06/3.68亿元），对应 EPS 为 0.67/0.80/0.96元，当前股价对应 PE 16.7/13.9/11.6倍， 海外渠道+自主品牌持续发力，公司成长动力充足，维持“买入”评级。 收入： 智能坐便器及盖板增速亮眼、内外销产品毛利率均同比提升2023公司智能坐便器及盖板收入增速亮眼，毛利率明显提升。 分产品看， 水箱及配件/智能座便器及盖板/同层排水系统产品收入分别为 6.2/12.7/2.1亿元，分别同比变动-13.65%/+25.90%/+17.72%，水箱及配件/智能座便器及盖板毛利率分别为 25.80%/30.12%，同比分别变动+1.38/+6.49pct。 分地区看， 境内/境外收入分别为 16.5/5.4亿元，分别同比+17.26%/-3.23%，收入占比分别为 75.48%/24.52%，毛利率分别为 29.32%/30.18%，分别同比变动+4.57/+5.24pct。 盈利能力： 2024Q1产品结构改善下毛、净利率均同比提升毛利率方面， 2023年公司整体毛利率为 29.5%（+4.7pct）， 费用率方面， 期间费用 率 为 18.7% （+5.7pct ）， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为10.9%/4.6%/4.2%/-1.0%，分别同比+4.6/-0.2/-0.1/+1.3pct，销售费用率增幅明显主系品牌推广费用增加所致。综合影响下， 2023年公司销售净利率为 9.9%（-0.8pct）。 单季度看，公司 2024Q1毛利率 30.2%（+5.0pct）， 单季度毛利率提升明显，主或系高毛利自主品牌产品占比进一步提升； 期间费用率为 19.4%（+2.6pct）， 主要为公司继续加大品牌推广投入，销售费用率同比提升 5.8pct 至11.7%。 综合影响下 2024Q1净利率为 11.1%（+1.1pct）。 未来展望： 智能坐便器自主品牌持续发力， 公司第二增长曲线雏形已成展望公司发展，我们看好公司智能坐便器自主品牌及海外代工持续发力托底公司成长。 收入端看， 我们认为智能化产品仍为公司重要成长曲线， 国内公司自主品牌孵化顺利，产品功能不断丰富、价格带不断拓宽， 且 2024预计通过家电卖场渠道加密线下渠道密度；国外公司积极开拓新老客户订单，智能坐便器代工订单逐月回暖。 业绩端看， 我们预计高自动化程度的新产线投产将进一步扩大公司智能卫浴产品产能水平，同时降低人工成本。 我们预计， 公司将通过生产制造端优势及渠道店中店轻资本模式铸高成本优势护城河，盈利能力提升逻辑通顺。 风险提示： 自有品牌推广不及预期、行业竞争加剧

2024Q1营收增长稳健， 盈利能力持续提升， 维持“买入”评级2023年公司实现营收 156.95亿元（同比+11.46%，下同），归母净利润 38.7亿元（+21.4%），扣非净利润 37.03亿元（+27.5%）。2023Q4营收 40.88亿元（+13.34%），归母净利润 10.57亿元（+27.75%），扣非净利润 10.8亿元（+36.45%）； 2024Q1营收 38.03亿元（+14.06%），归母净利润9.29亿元（+26.27%）。 产品结构升级+内部供应链精益降本等持续带动盈利提升，我们上调盈利预测， 并新增 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润 44.66/51.35/58.32亿元（2024-2025年原值为 43.59/49.73亿元），对应 EPS 为 5.01/5.76/6.54元， 当前股价对应 PE 分别为 23.3/20.2/17.8倍， 国内以全品类旗舰店为核心的渠道优化有望带动营收稳步增长，国外积极开拓东南亚及欧美市场长期或提供增量， 维持“买入”评级。 电连接/墙开业务增长稳健，新能源业务快速发展2023年电连接/智能电工照明/新能源业务营收分别为 73.87/79.02/3.8亿元，同比分别+4.77%/+15.37%/+148.64%。 产品结构升级带动电连接增长稳健，墙开补齐中高端的产品同时性价比产品驱动量增长。渠道方面，装饰渠道积极布局全品类旗舰店， 2024年建店目标 3000家，品类协同加强有望推动店效持续提升；新能源渠道 C 端网点已超 1.7万家、运营商客户超 1500家， 2024年将发力国内工商业储能及海外户用储能市场；无主灯渠道 2023年沐光门店已基本覆盖全国省会城市、大部分地级市及经济发达区域， 伴随动销增长 2024年盈利有望逐步提升。 原材料成本回落+结构升级+供应链精益降本共同驱动毛利率持续提升2023年毛利率 43.2%（+5.2pct）， 2023Q4/2024Q1毛利率 46.77%（+5.8pct）/42.16%（+5.0pct）， 原材料成本下降+内部降本增效+产品结构升级带动毛利率持续提升。费用端，2023/2023Q4/2024Q1期间费用率 14.41%（+1.8pct）/16.83%（+3.0pct），/15.45%（+1.87pct）。 细分上看， 2023年销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.14/+0.43/+0.11/+0.08pct， 2023Q4同比分别+0.38/+1.33/+1.0/+0.24pct， 2024Q1同比分别+1.05/+0.2/+0.68/-0.05pct。销售/研发费用率增加主系市场开拓及研发投入增加所致，管理费用率提升主系股权激励费用等增加所致。 综合影响下 2023年 公 司 净 利 率 24.66% （+2.01pct ）， 扣 非 后 净 利 率 23.6% （+2.97pct ）。 2023Q4/2024Q1净利率 25.85%（+2.92pct） /24.44%（+2.36pct）。 风险提示： 渠道改革效果不及预期； 地产销售持续疲软；原材料成本快速上涨等。

产品结构升级&渠道深耕持续， 2024年发展可期，维持“买入”评级公司 2024Q1实现营业收入 49.5亿元（同比-9.0%，下同），归母净利润 4.8亿元（+1.2%），扣非净利润 4.5亿元（-3.9%），非经常性损益主含 0.33亿政府补助（+133.6%）。公司 2024Q1收入因高基数承压， 产品结构升级下利润表现稳定。 考虑到行业增长仍有不确定性， 我们维持 2024年盈利预测， 下调 2025-2026年盈利预测，预计 2024-2026年公司归母净利润为 22.78/27.63/33.80亿元（2025-2026年原值 33.60/39.50亿元），对应 EPS 为 2.64/3.21/3.92元，当前股价对应 PE 为13.0/10.8/8.8倍， 看好公司在主力价格带上移带动业绩增长，维持“买入” 评级。 单车拆分： 产品结构持续优化， 单车利润提升明显公司 2024Q1单车量价表现符合预期， 销量受多不可抗力因素影响同比下降、产品结构改善带动单车 ASP 及利润提升，具体拆分看：销量方面， 我们预计 2024Q1公司产品销量同比下降 11%，销量下滑主因 （1）同期销量基数较高（2023Q1公司销量同增约 15%）； （2） 2月冻雨天气影响部分生产基地发货，以及 3月部分订单于 4月初发货确认收入； （3） 行业整体受大范围电动两轮车专项整治抽查影响动销放缓。单车 ASP 及单车利润方面，我们预计公司单车 ASP 同比增长 2%，单车利润（以归母净利润测算） 预计同比增长约 14%， 公司产品结构调整顺利，高毛利新品（仰望、露娜）持续热销带动单车 ASP 及利润提升，且公司内部降本控费成效凸显，综合影响下公司 2024Q1单车利润提升明显高于单车 ASP。 盈利能力： 毛净利率明显提升、 费用端控制平稳公司 2024Q1整体毛利率为 18.0%（+2.2pct），期间费用率为 7.0%（+2.0pct），销售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 3.6%/2.6%/2.5%/-1.7% ， 同 比 分 别+1.0/+0.5/+0.3/+0.2pct。综合影响下 2024Q1公司销售净利率为 9.9%（+1.0pct）。 公司毛、净利率提升明显，预计主系控费平稳下，高毛利中高端新品占比提升，产品结构持续改善带动单车盈利上移。 公司展望： 2024Q2或进量价齐升通道，低基数下基本面拐点清晰短期看，我们预计 2024Q2公司产品或进量价齐升通道，低基数下基本面拐点清晰。量上， 以旧换新政策催化+新国标持续执行落地有望释放行业增量，叠加 2023同期公司销量基数较低（2023Q2公司销量同增约 0.8%）， 我们看好公司 2024Q2销量增速亮眼。 价上， 公司高毛利新款高端车型仰望、露娜持续热销， 2024Q2中高端新品推新延续， 打造高毛利产品奇趣蛋、 趣味蛋， 我们预计高毛利新品销售占比同比将持续提升，公司单车 ASP 及单车利润仍处上行通道。 2024年全年看， 管理层经营信心超越行业，公司作为行业龙头产品研发设计及渠道竞争壁垒深筑，我们看好其超额受益于行业贝塔改善， 顺利完成年初制定股权激励目标。 风险提示： 行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。

2024Q1业绩超预期，家电代工和汽车电机双轮驱动，维持“买入”评级2023年营收 27.75亿元（+43.2%，同比，下同），归母净利润 3.22亿元（+7.9%），扣非净利润 3.15亿元（+8.9%）。 2024Q1营收 8.25亿元（+46.1%），归母净利润0.85亿元（+102.3%），扣非净利润 0.81亿元（+101.1%）。 2024Q1业绩超预期，家电基本盘拓客户、 拓品类， EPS 电机持续斩获高质量定点， 人形机器人电机打开成长空间，我们略微上调 2024-2025年并新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润 4.1/5.4/6.7亿元（2024-2025年原值为 4.1/5.4亿元），对应 EPS 为1.10/1.44/1.81元，当前股价对应 PE 为 18.2/13.8/11.0倍，维持“买入”评级。 家电业务持续拓客户、拓品类， 汽车电机在手订单饱满营收分板块看， 2023年公司家电板块/汽车板块分别实现营收 24.81/2.02亿元，同比分别+38.98%/+171.69%，家电/汽车板块主营收入占比分别为 92.48%/7.52%。 （1）家电业务拓客户、拓品类： 家电业务增长得益于下游市场需求逐步恢复以及引入战略新客户 SharkNinja 的订单增量，同时 2023年研制洗碗机产品，有望持续贡献增量。 （2）汽车电机在手订单饱满，持续受到客户认可： 2023年公司获取 EPS 电机和刹车电机新定点项目 4个，全生命周期总销售金额超过 14亿人民币， 2024年-2026年定点金额共计超过 23亿。 营收分地区看， 2023年公司内销/外销营收分别实现 5.25/21.57亿元，分别同比+203倍/+16.17%。 2024Q1费用明显优化，盈利能力提升2023年公司毛利率 19.11%（+1.33pcts）， 2024Q1毛利率 17.43%（-0.67pcts）。分产品看， 2023年公司吸尘器业务/多元化小家电业务/EPS 电机毛利率分别为17.10%/23.00%/10.28%，同比分别+0.89/+5.11/+8.73pcts。费用端， 2023年公司期间费用率 5.42%（+4.9pcts）， 2024Q1公司期间费用率 6.47%（-2.95pcts），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.41/-0.03/-0.67/-1.85pcts。综合影响下，2023年公司归母净利率 11.61%（-3.80pcts），扣非归母净利率 11.34%（-3.57pcts）。 2024Q1公司归母净利率 10.34%（+2.87pcts），扣非归母净利率 9.86%（+2.70pcts）。 2023年分红率达 40.45%。 风险提示： 海外需求不及预期、原材料成本上行、新业务拓展不及预期。

2024Q1扣非净利率稳健， 毛利率进一步提升，维持“买入”评级2024Q1营收 13.5亿元（同比+4.8%，下同），归母净利润 2.5亿元（-2.1%）， 扣非归母净利润 2.35亿元（+6.9%），扣非归母净利率 17.4%（+0.3pct）， 归母与扣非净利润差异主要系政府补助减少 2756万元， 2024Q1政府补助为 1930万元（-59%）， 预计 2024Q2政府补助补回。 考虑消费信心尚未完全恢复， 我们略下调盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润分别为 8.0/9.1/10.2亿元（原为8.1/9.3/10.4亿元），对应 EPS 为 0.6/0.6/0.7元，当前股价对应 PE 10.2/8.9/7.9倍，看好主品牌运动西服销售提升及薄弱渠道突破，哈吉斯品牌势能不断提升、 品牌多品类多系列发展、下沉渠道经销拓展加速， 继续维持“买入”评级。 收入驱动： 预计 2024Q1主要品牌均有增长，乐飞叶维持高增长势头分品牌看， 主要品牌 2024Q1收入均实现增长，预计报喜鸟、 哈吉斯收入增长0-5%， 宝鸟增长 15-20%。 （1）报喜鸟：预计加盟发货高单增长、电商下降 10-15%、直营持平略降，流水方面， 预计报喜鸟 1-2月流水低单增长， 3月单位数下降。 （2） 哈吉斯： 预计加盟好于直营、电商下降 10-15%，流水方面， 预计哈吉斯1-2月合计流水中单增长， 3月持平略增且逐旬改善。 （3）乐飞叶： 流水方面，预计乐飞叶 1-2月合计 20-30%增长，预计 3月 30%增长。 （4）恺米切： 流水方面面，预计 1-2月合计双位数增长， 3月预计下降。 2024Q1扣非净利率稳健， 费用率略有提升， 营运能力保持良好 （1） 盈利能力： 2024Q1毛利率为 67.8%（+1.7pct，环比 2023Q4提升 2.9pct），归母净利率 18.5%（-1.3pct）， 扣非归母净利率 17.4%（+0.3pct），主要系毛利率提升。 (2)费用端： 2024Q1期间费用率 43.2%（+0.7pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别+1.4/+0.1/-0.1/-0.7pct， 销售费用率增加主要系收入增速放缓，财务费用下降系存款利息收入增加。 (3)营运能力： 2024Q1经营活动现金流净额为0.18亿元（-88%）， 下降主要系收入及销售回款增加但货品采购款、 上年度员工奖金、税费等增长。 截至 2024Q1末， 存货为 10.7亿元（-7%），存货周转天数为 241天（+6天），应收规模为 7亿元（+8.5%），应收周转天数 45天（+2天）。 风险提示： 主品牌年轻化、渠道突破不及预期，哈吉斯渠道拓展不及预期。

2024Q1业绩符合预期， 主业需求改善， 纤维盈利承压，维持“买入”评级2024Q1营收 3.6亿元（同比+10.3%，下同）， 归母净利润 0.37亿元（+15.4%），扣非归母净利润 0.32亿元（+4.7%）。 我们维持盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润 2.4/2.9/3.3亿元，对应 EPS0.7/0.8/0.9元，当前股价对应 PE 为14.2/11.9/10.5倍， 预计主业智能改造提效， 超高二期产能爬坡&品质提升， 同时锦纶业务加速投建，看好公司成为新材料应用型企业， 维持“买入”评级。 传统业务： 2024Q1精仿呢绒业务面临外贸高基数， 服装大客户出货改善面料收入略有下滑： 2024Q1收入预计 1.89亿元（-5%）， 其中外贸由于高基数下滑~20%，内贸基本持平， 随着技改项目逐步完成以及公司加大对高附加值产品的投入， 毛利率+3.1pct 至 34.76%。 服装大客户订单出货： 2024Q1收入预计 1.3亿元（+20%）， 2023年招投标中单量逐步提升，但由于服装前期面料配套周期较长，2024Q1高附加值大客户订单开始出货，带动毛利率提升 2.23pct 至 33.71%。 新材料： 2024Q1量增显著&订单饱满， Q2有望迎来需求拐点，锦纶顺利推进 （1） UHMWPE 纤维： 二期 3000吨于 2023年 8月底全线投入运营， 2024Q1收入预计 0.34亿元，销量 410-420吨， 受产品结构和行业政策调整影响吨均价预计约 6万元/吨， 目前在手订单饱满，排单 1-2个月， 预计 2024Q2政策缓和以及应用产品结构调整，需求和盈利预计有改善， 预计 2024年整体产量约 4000吨。 （2）锦纶： 土建完成，设备正常铺设， 8万吨高性能差别化锦纶长丝项目稳步推进，核心设备厂商欧瑞康巴马格，设备+产线战略协同，推动新材料产业链纵向延伸。 2024Q1盈利能力小幅提升， 期间费用率提升主要系二期投入及转债利息盈利能力： 2024Q1毛利率为 32.8%（+0.1pct）， 期间费用率 19.3%（+1.0pct） 其中销售/管理/财务/研发费用率分别+0.6/+1.2/-0.5/+1pct，管理费用提升主要系超高二期投入运营增加费用，财务费用提升主要系可转债利息支出增加。 2024Q1归母净利率 10.3%（+0.4pct）， 盈利能力稳健。 (2)营运能力： 截至 2024Q1末，经营活动现金流净额为-182万元（同期为-1亿元， +98.2%）， 现金流情况有所改善， 2024Q1末存货余额为 6.5亿元（-2.6%），存货周转天数为 248天（+28天）。 风险提示： 产能投放不及预期、下游需求萎靡、市场竞争加剧。

2024Q1业绩超预期， 两轮车/全地形车/割草机器人高增， 维持“买入”评级2024Q1公司实现营收 25.62亿元（同比+54.18%，下同），归母净利润 1.36亿元（+675.34%），扣非归母净利润 1.42亿元（+16874.4%）， 股份支付费用 0.41亿元（2023Q1股份支付费用 0.51亿元）。营收及业绩超预期， 两轮车/全地形车/割草机器人持续高增长， ToB 渠道恢复正增长， 我们上调 2024-2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润 8.10/12.04/17.21亿元（原值为 7.43/10.34/13.66亿元），对应 EPS 为 11.34/16.84/24.07元，当前股价对应 PE 为 28.1/18.9/13.2倍，看好新品类在渠道扩张下快速增长，规模效应下高利润弹性， 维持“买入”评级。 两轮车/全地形车/割草机器人新业务全线高增， ToB 渠道恢复正增长 （1）两轮车： 2024Q1营收 11.9亿元（+119%），销量 42万台（+126%），均价2854元（-3%）， 预计 F90M/M95C/M85C 等新品强竞争下保持高增长。 （2）零售滑板车：2024Q1营收 3.03亿元（+8%），销量 15万台（+21%），均价 1997元（-11%），随终端激活量增长零售滑板车如期恢复正增长。 （3）全地形车： 2024Q1营收 2.15亿元（+90%），销量 0.55万台（+94%），均价 39184元（-2%）， UT10新品加持下单季度销量延续高增。 （4）割草机器人： 2024Q1营收 1.8亿元（+267%），单季度营收创新高，销量 3.31万台，均价 5438元。 （5） TOB 端： 2024Q1营收 4.22亿元（+6.6%），历经一年时间调整企稳并恢复正增长。 新品类规模效应下毛利率提升，带动费用率改善及盈利较大幅度提升2024Q1公司毛利率 30.48%（+2.26pct），同比保持增长趋势或主系电动两轮车/全地形车/割草机器人等产品毛利率提升所致。 费用端， 2024Q1公司期间费用率23.13% （-4.18% ）， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为10.67%/7.08%/6.41%/-1.03%，同比分别+0.4/-1.15/-1.25/-2.19pct，规模效应下管理/研发费用率改善明显，剔除股份支付费用影响后率期间费用率仍同比-2.7pct。 综合影响下，2024Q1公司净利率 5.29%（+4.24pct），扣非净利率 5.53%（+5.48pct）。 风险提示： 电动两轮车销量不及预期； 新品拓展不及预期；原材料价格上涨等。

2023Q4 经营稳健， 车灯业务利润率稳中有升， 维持“买入”评级2023 年公司实现营收 90.57 亿元（同比+3.39%，下同），归母净利润 2.9 亿元（+26.07%），扣非归母净利润 2.75 亿元（+23.71%）。 2023Q4 公司实现营收 22.6亿元（+1.14%），归母净利润 0.52 亿元（+857%），扣非归母净利润 0.45 亿元（2022年同期-0.03 亿元）。 考虑到国星光电阶段性承压及公司费用投入增加，我们下调2024~2025 年盈利预测， 并新增 2026 年盈利预测，预计 2024~2026 年归母净利润为 3.57/4.31/5.13 亿元（2024-2025 年原值为 4.52/5.01 亿元），对应 EPS 为0.23/0.28/0.33 元，当前股价对应 PE 为 23.6/19.6/16.4 倍，长期看商用照明或推动照明业务稳步发展，伴随主机厂量产车灯业务有望持续增长，维持“买入“评级。 2023 年车灯/照明业务稳健增长，南宁燎旺利润率稳中有升分产品， 2023 年通用照明/LED 封装及组件/车灯产品/贸易及其他分别实现营收33.3/24.97/18.3/14.0 亿元，同比分别+6.17%/-2.56%/+5.81%/+5.17%， 2023H2 同比分别+8.1%/+0.1%/+8.8%/-4.7%。 分区域， 2023 年内销/外销营收同比分别+6.08%/-4.95%， 2023H2 同比分别+7.3%/-7.5%。 分销售模式， 2023 年出口直销/经销/其他模式同比分别+0.91%/+96.07%/+3.02%。 2023 年控股子公司南宁燎旺营收 15.85 亿元（+1.7%），净利润 0.47 亿元（+6.8%），净利率提升至 3.0%（+0.1pct），中高端车灯产品销售占比逐步提升，整体盈利能力稳中有升。国星光电实现营收35.42 亿元（-1.07%），净利润 0.86 亿元（-29.5%），净利率 2.4%（-0.97pct）。 各业务毛利率稳步向上带动盈利能力修复，全年维持较高分红比率2023 年毛利率为 18.8%（+1.26pct）， 2023Q4 毛利率 19.15%（+2.37pct）。拆分上看 2023 年 通 用 照 明 /LED 封 装 及 组 件 / 车 灯 产 品 毛 利 率 同 比 分 别+2.9pct/+1.5pct/+1.5pct。 费用端， 2023 年销售/管理/研发/财务合计费用率 13.39% （+1.13pct），同比分别+0.72/+0.09/+0.31/+0.0pct， 2023Q4 销售/管理/研发/财务合计费用率为 16.65%（+1.96pct），同比分别+1.2/+0.27/+0.52/-0.03pct。综合影响下 2023 年净利率 3.21%（+0.58pct）、扣非净利率 3.03%（+0.51pct）；单季度看2023Q4 净利率 2.29%（+1.88pct）、扣非净利率 1.97%（+2.12pct）。 基于良好的盈利和现金流状况， 2023 年公司分红率超 60%， 近三年分红率稳中有升。 风险提示： 车灯市场拓展不及预期；产业竞争加剧；原材料价格大幅上涨等

计提减值影响利润， 看好老厨改叠加推新品刺激修复， 维持“买入”评级2023年公司实现营收 21.39亿元（-6.03%，同比，下同），主要受房地产市场下行影响； 归母净利润 2.47亿元（-21.39%），扣非归母净利润 2.68亿元（-3.40%）。 2023Q4营收 5.69亿元（-10.45%），归母净利润 0.25亿元（-74.24%），扣非归母净利润 0.65亿元。 房地产市场下行影响集成灶需求， 我们下调 2024-2025年并新增 2026年盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为 3.0/3.2/3.5亿元（2024-2025年原值为 4.4/5.2亿元），对应 EPS 为 0.7/0.8/0.9元，当前股价对应 PE 为21.3/19.9/18.3倍， 看好公司老厨改叠加新品放量，维持“买入”评级不变。 水洗增速较快，公司划拨专项补贴支持以旧换新有望抢占更多市场水洗类产品增速较快， 2023年公司集成灶/水洗类产品/其他产品分别实现营收18.78/1.54/1.07亿元，分别同比 -6.91%/+21.26%/-18.89%，营收占比分别为87.78%/7.21%/5.01%，水洗类产品增速较快，营收占比提升。 线下渠道下滑明显，2023年公司线上/线下分别实现营收 11.05/10.34亿元，分别同比-0.18%/-11.57%，营收占比分别为 51.65%/48.35%。 公司布局老厨改较早， 厨改方案较为成熟专业，在国家以旧换新政策背景下， 公司划拨专项亿元补贴，覆盖全渠道经销业务， 火星人产品可享受至高 1000元换新补贴，推动政策落地，有望抢占更多市场。 2023年毛利率提升明显， 线上毛利率增幅高于线下，分红比例大幅提升2023年 公 司 毛 利 率 为 47.63% （+2.63pcts ）， 其 中 集 成 灶 产 品 毛 利 率48.68%(+3.04pcts)， 2023Q4公司毛利率 46.58%（+1.44pcts）。 线上毛利率及其提升幅度均高于线下， 2023年线上/线下毛利率分别为 53.28%/41.59%，分别同比+2.88/+1.71pcts。 2023Q4公司毛利率 46.58%（+1.44pcts）。 费用端看， 2023年公司期间费用率 32.73%（+2.48pcts），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.86/+1.24/+0.68/-0.30pcts。 2023Q4公司期间费用率 31.88%（+3.86pcts），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.27/+1.72/+0.01/-0.15pcts。 综合影响下2023年归母净利率 11.56%（-2.26pcts），扣非归母净利率 12.53%（+0.36pcts）。 2023Q4归母净利率 4.33%（-10.72pcts），扣非归母净利率 11.34%。 2023年公司现金分红 2.46亿元， 分红率达 99.31%。 风险提示： 需求下滑风险；原材料价格风险； 老厨改及新品推广不及预期风险。

2023年净利率逆势提升， 精细化管理优势突出， 维持“买入” 评级2023年公司收入 201.14亿元（同比-2.2%，下同） 主要由于部分客户去库存影响订 单 ， 归母 净 利润 32亿 元 （-0.9% ）。 分 季度看 ， 2023Q1-Q4分 别营收36.61/55.51/50.97/58.05亿元，同比-11.2%/-3.9%/-6.9%/+11.7%， Q4重新恢复双位数增长。 我们上调 2024年，维持 2025年并新增 2026年盈利预测，预计 2024-2025年归母净利润为 37.3/43.6/50.2亿元（原为 37.1/43.6亿元），对应 EPS 为 3.2/3.7/4.3元，当前股价对应 PE 为 19.7/16.9/14.6倍，继续维持“买入”评级。 2023年呈量减价增趋势， 2023Q4订单重回双位数增长，新客户出货表现亮眼拆分量价： 2023年销量 1.9亿双（-13.9%），人民币单价 105.9元（+13.6%）， 预计美元单价提升 8.7%至 14.99美金，单价提升主要系产品结构升级。分季度看：2023Q4销 量 增 速 转 正 ， Q1-Q4销 量 分 别 为 0.39/0.52/0.45/0.54亿 双 ， 同 比-24.7%/-17.8%/-17%/+5.2% ； 各 季 度 价 增 持 续 ， 人 民 币 单 价 分 别 同 比+17.8%/+16.9%/+12.2%/+6.2%。分客户：前五大客户收入合计 165.68亿元（-8.9%），分别为 76.09/40.6/23.67/14.03/11.3亿元，同比-3.95%/+2.6%/-30.67%/-37.1%/-9.8%，占比 37.83%/20.2%/11.8%/6.97%/5.6%， 占比 82.37%（-9pct），体现新品牌订单增长较好， 预计锐步品牌表现好于预期。 分地区： 美国、欧洲、其他地区营收分别为 172.74/24.63/3.4亿元，同比-0.27%/-12.30%/-13.92%，占比 85.88%/12.25%/1.69%。 2023年精细化管理下盈利能力稳健，预计 2024年海外工厂投产扩充产能 （1）盈利能力： 2023年毛利率 25.6%（-0.3pct）、净利率 15.9%（+0.2pct）， 费用率略有下降， 销售/管理/研发/财务费用率为 0.35%/3.43%/1.5%/-0.4%，同比-0.03/-0.33/+0.12/-0.13pct， 2023Q1-Q4毛利率为 23.34%/25.43%/26.5%/26.4%，2023H2毛利率随客户去库存收尾改善。 （2）营运能力： 截至 2023年底， 随在手订单、库存商品及发出商品增加， 存货+11.3%至 27.4亿元， 存货周转天数 66天（+5）， 应付账款周转天数 39.5天（+0.5）， 应收账款周转天数 61.6天（+12.6）； 经营性现金流量净额 36.94亿元（+5.5%），处于健康水平。 （3） 产能及规划：截至 2023年底，总产能为 2.2亿双，产能利用率 87%（-4.3ct），员工人数 15.75万人（+1.3%）。 预计 2024H1越南 2家新工厂（成品鞋及半成品厂）、印尼 1家成品鞋厂逐步投产， 2024H2仍有新工厂预计投产，产能储备充足。 2023年资本开支11.55亿元，预计未来资本开支水平保持在每年 10-15亿元。 风险提示： 下游客户去库存不及预期、欧美需求疲软。

2023年业绩高增，光伏组件放量带动收入业绩提升， 维持“买入”评级2023年公司营收 28.79亿元（+47.68%），归母净利润 2.02亿元（+70%），扣非净利润 1.82亿元（+78.88%）。 2023Q4公司营收 5.94亿元（-14.96%），归母净利润 0.21亿元（+90.03%），扣非净利润实现 0.13亿元（+67.84%）。 考虑到产能释放受光伏周期影响、扩产计划悬而未决， 我们下调 2024-2025年并新增 2026年盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利润为 2.6/3.1/3.5亿元（2024-2025年原值 3.0/3.7亿元），对应 EPS 为 0.8/1.0/1.2元，当前股价对应 PE 为 11.6/9.7/8.4倍， 家电基本盘稳定，新能源板块不断拓展， 维持“买入”评级。 家电业务企稳，光伏储能业务放量成为新支柱，看好后续产能爬坡带动增长分业务看， （1）白电业务： 收入 7.01亿元（+11.36%），占比 24.35%，其中冰箱、冷柜、空调等压缩机及小家电用配套产品收入+12.12%； 光通信、光传感器组件实现营收 0.14亿元（-16.2%）； （2）电机业务： 收入 1.73亿元（+5.44%），占比6%，电梯用新品类叠片电机销售规模扩大； （3）太阳能光伏组件： 收入 19.7亿元（+75.96%），占比 68.46%；子公司富乐新能源 2023年营收 19.7亿元（+74%），净利润 1.0亿元（+526%）， 2024年与中国能建东电签订 10.14亿元分布式光伏组件合同。 年产 2GW 项目 2024年 1月底正式投产，全年产能有望达到 3.5GW，达满后新增产值 27.4亿元，看好公司产能爬坡放量带动增长。 光伏组件毛利率提升，控费效果明显，净利率提升2023年公司毛利率 14.96%（+0.02pcts），其中 2023Q4毛利率 7.07%（-4.76pcts），毛利率下降或系低毛利光伏组件产品收入占比提升。分业务看， 2023年公司白电板块/电机业务/光伏组件业务毛利率分别为 32.16%/8.96%/9.30%，同比分别+1.03/-2.03/+2.96pcts。费用端， 2023年公司期间费用率 6.79%（-1.28pcts），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.31/-0.19/-0.94/+0.15pcts； 2023Q4公司期间费用率为 4.32%（-4.52pcts），其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.08/-0.14/-4.20/+0.21pcts 。 综 合 影 响 下 2023年 公 司 销 售 净 利 率 7.4%（+1.07pcts），扣非净利率 6.32%（+1.10pcts）。 2023Q4公司销售净利率 3.63%（+1.87pcts），扣非净利率 2.16%（+1.06pcts）。 风险提示： 原材料价格波动； 产能释放不及预期；新能源新业务拓展不及预期。

推新节奏加快或带动内销改善，外销短期仍有支撑，维持“买入”评级AWE 展摩飞释放推新信号，内销品牌上新节奏或加快，看好 2024H2 高盈利品牌业务改善拉动公司整体盈利和估值提升。外销方面，出口/零售/上市公司财报等多维度数据佐证欧美小家电需求未明显走弱，叠加 2024H1 同期仍低基数，预计短期代工业务仍将保持增长。 我们上调 2023-2025 年盈利预测，预计 2023-2025年净利润为 9.77/11.97/13.64 亿元（原值为 9.77/11.05/12.57 亿元），对应 EPS 为1.18/1.45/1.65 元，当前股价对应 PE 分别为 15.4/12.6/11.0 倍，维持“买入”评级。 内销品牌推新节奏或加快，有望带动 2024H2 内销增速改善及盈利提升2022 年以来内销摩飞品牌增速放缓一方面系行业需求回落，另一方面或系公司推新节奏放缓使得新品贡献减少（因此单靠老品销售较难支撑较高增长）。 久谦数据显示 2021~2023 年新品销售占比分别为 40%/29%/19%，新品营收同比分别+5%/-23%/-46%， 新品贡献度降低或为公司内销增速较此前放缓的主要原因。 近期 AWE 展摩飞品牌释放推新信号，全年内销品牌上新节奏有望加快。 AWE 展摩飞展出全自动咖啡机、两款净饮机（制热+净水+制氢+反渗透）、洗地机（多合一）、制冰机、辅食机、内衣裤洗衣机等，多款新品预计 2024H1 推出，叠加2024Q1 以及 2023Q4 期末推出的多款新品，上新节奏加快有望带动内销品牌增速提升。 内销品牌作为高盈利业务，增速改善有望拉动公司整体盈利和估值提升。 欧美小家电需求未明显走弱， 叠加 2024H1 同期低基数， 短期外销仍有支撑多维度佐证欧美小家电需求并未明显走弱： （1） 2024M1-M2 出口欧美小家电维持高增长， 部分品类增速环比 2023Q4 提升。细分市场上看美国和欧洲仍是小家电出口增长主要拉动市场。（2）德龙、 SEB、 SharkNinja 为代表的小家电企业西欧营收持续恢复，东北欧等其他地区实现高增长，北美市场延续正增长态势，整体反馈 2023 年欧美小家电需求并不弱， 2024 年预期仍能实现增长。（3）零售数据进一步验证欧洲小家电需求不弱， 卖家精灵数据显示 2024M1-M2 英国/德国/法国三大市场亚马逊渠道维持双位数增长趋势。 展望后续， 较强的就业市场及工资增速预计对美国短期需求仍有支撑。 SharkNinja/VESYNC/SEB Group 等小家电龙头企业持续深耕欧洲市场。 因此从宏观环境上看预计短期欧美小家电需求仍有支撑，叠加 2024H1 同期低基数，我们预计代工业务短期仍将保持增长趋势。 风险提示： 海外需求快速回落；行业竞争加剧； 新品拓展不及预期等

整装布局早、产业链完善，三翼鸟有望实现整装突围，维持“买入”评级整装行业已成家装行业发展的大势所趋，公司在家电企业中综合实力强、整装布局早、产业链完善，有望实现整装业务良性发展、反哺家电业务。我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为187.1/212.6/239.0亿元，对应EPS为1.98/2.25/2.53元，当前股价对应PE分别为13.3/11.7/10.4倍，维持“买入”评级。 整装行业已成为家装行业的大势所趋，看好综合家电企业入局并良性发展家装行业规模约三万亿，2017-2022年CAGR为7.9%，增长趋稳下，行业开始新维度的供给端竞争、集中度持续提升。整装模式是装修环节各企业向上下游延伸后为消费者呈现的全流程装修服务，从金钱、时间和质量三方面切实提高了行业运营效率。2022年，整装市场规模达8558亿元，2019-2022年CAGR达7.7%，渗透率水平从20.7%提至23.4%，仍有较大增长空间。我们认为整装企业的核心竞争力体现在产品、服务和渠道三个维度，在众多入局者中，综合白电企业最有可能率先跑通盈利模式、持续扩大整装收入规模。而对于家电企业来说，布局整装有望在存量竞争市场中前置家电流量并进行套系化销售，打开第二增长曲线。 三翼鸟围绕三级品牌战略，服务+产品+渠道三维构筑整装竞争优势海尔推出三翼鸟蓄力已久，整装之路步步为营。三年以来三翼鸟落地成果丰厚，在服务端、产品端、渠道端构建了整装竞争优势。 （1）服务端：获客端前置品类和前置渠道共同发力，海尔智家大脑2.0提供系统支持，结合Homegpt使得全屋智能更加主动深度精准，筑巢设计与翼交付分别提供区别于行业在线工具支持助力一站式服务。 （2）产品端：三翼鸟背靠海尔，拥有多品牌差异化组合以及全面的家电产品线，份额行业领先受到消费者认可，可提供定制化的场景方案并与家居装修风格匹配，与集团旗下有屋智能、博洛尼高度协同，共同进行场景化展示，前面打造家居家电一体化能力，做到套系化、智能化、嵌入式，增加前置以及后装的综合竞争实力。 （3）渠道端：三翼鸟背靠海尔成熟的线下渠道以及强大的经销商体系迅速在全国布局多种触点，实现门店数量的增加和迭代升级。海尔赋能经销商开展三翼鸟业务，经销商资源与团队反哺三翼鸟一站式服务落地，客单值提升带动经销商积极性提升形成良性循环。三翼鸟作为专门化的场景品牌和资源聚合平台，B/C通吃，看好规模提升构筑海尔智家的第二增长曲线。 风险提示：需求恢复不及预期、汇率以及原材料价格波动、海外业务运营风险。

分红比例维持近一半， 看好盈利能力继续提升， 维持“买入” 评级2023年公司实现营收 856亿（同比+15.5%，下同），归母净利润 28.4亿（+97.7%），扣非归母净利润 23.6亿（+160.1%）。 2023Q4实现营收 207亿（+21.1%），归母净利润 4.1亿（+12.7%），扣非归母净利润 2.9亿（+124.9%） ， 2023年公司合计分配利润约占归母净利润比率为 49%。 考虑公司改革α突出、股权激励彰显信心，我们上调 2024-2025年盈利预测，新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润 32.7/37.7/43.4亿元（2024-2025年原值 32.4/37.7亿元） ，对应 EPS为 2.35/2.72/3.13元，当前股价对应 PE 为 13.4/11.6/10.1倍，维持“买入”评级。 家空冰洗业务理顺、 公司α整体突出， 央空业务多元化战略稳步拓展分产品看， 2023年公司暖通空调/冰洗/其他主营的收入同比分别+12%/+23%/+4%。 其中 （1）央空： 2023年收入/利润总额同比分别+9.3%/+20.5%。 公司不断进行品类、 地区和应用场景的多元化拓展， 全年海信系在多联机/两联供/工装市场份额分别达 20%/20%/10%以上，水机业务收入同比+50%。 （2）家空： 双品牌逐渐理顺、差异化突破下表现良好， 2023年家用空调线上和线下零售额同比分别+41.4%/+14.3%， 其中海信中高端零售额同比+43.7%，新风空调线下新风市场占有率同比提升 12个百分点。 （3）冰箱： 2023年收入同比+18.7%， 其中海信系在线下中高端冰箱产品额占率达到 12.0%（+1.8pcts）， 抖音、快手等新兴渠道规模同比+151%。 （4）洗衣机： 收入同比+53.6%，其中罗马假日洗衣机上市首月全渠道销售创新品历史记录。 （5）厨电： 2023年规模同比+66%，出口同比+250.5%。 （6）三电： 2023年汽车空调压缩机及综合热管理板块实现收入90.5亿元，签单总额同比增长 43%，预计逐渐释放。 海外方面， 东盟区：新设合资公司赋能下整体收入同比增长超过 20%，其中自有品牌业务同比增长超 70%。 欧洲：央空收入同比+45%，冰洗业务在西欧销额同比+16.5%，额占率同比+1.2个 pcts，东欧销售额同比+25.1%，额占率同比+2.4pcts；洗衣机在欧洲多个市场细分品类占比第一，销量同比+66.9%。 渠道方面，公司在抖音、快手等新兴渠道的收入实现翻番增长， 高端璀璨套系产品实现收入同比增长 287%。 供应商优化、制造效率提升、产品结构优化下，盈利能力持续提升毛利率： 2023年毛利率 22.1%(+1.4pct)， 2023Q4毛利率 22.0%(+0.6pct)， 提升主系供应商优化、制造效率提升、产品结构提升所致。分产品看， 2023年暖通空调 / 冰 洗 / 其 他 主 营 的 毛 利 率 分 别 为 30.66%/19.11%/13.57% ， 同 比 分 别+2.73/+1.58/+0.26pcts。 费用端： 2023Q4公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.6/+0.8/+0.3/+1pct， 主系激励费用增加所致。 净利率： 2023年公司扣非净利率为 2.8%(+1.5pct)，提升主系毛利率提升、退税、减值损失影响降低所致。2023Q4销售净利率为 4.0%（-0.5pct）， 归母净利率为 2.0%(-0.1pct)，主系激励费用增加、营业外收入减少所致， 扣非净利率为 1.4%（+0.7pct） ，盈利能力进入上行区间。 风险提示： 内销竞争加剧、原材料价格风险、 海外自有品牌建设不及预期等。