公司 2023 年业绩符合预期，海外出口 ToB 短期承压，国内电动两轮车业务高增，机器人和全地形车业务快速放量。增持。 投资要点： 投资建议：公司 2023 年业绩符合预期，我们维持 2024-2025 年并新增 2026 年盈利预测，预计 2024-2026 年 EPS 为 10.41/14.15/18.22 元，增速为+24%/+36%/+29%，参考同行业可比公司，给予公司 24 年 36xPE（见正文），维持目标价 37.06 元，维持“增持”评级。 业绩符合预期，分红比例较高：公司 2023 年营收 102.22 亿元，同比+0.97%，归母净利润 5.98 亿元，同比+33%。Q4 营收 26.96 亿元，同比+8.18%，归母净利润 2.19 亿元，同比+285%。公司 2023 年支付 2亿元用于回购（视同现金分红），拟派发现金红利 2 亿元，共计 4 亿元，占归母净利润的 66.87%，股息率为 1.84%。 出口 ToB 承压，两轮车高增: 公司电动平衡车和电动滑板车 2023 年收入 34.88 亿元，同比-37%，其中 H1/H2 分别-37%/-37%；电动两轮车 2023 年收入 42.32 亿元，同比+59%，其中 H1/H2 分别+69%/+53%。 机器人业务翻倍增长，全地形车+19%，新业务有望加速放量。 电动车盈利能力提升，后续有望延续：2023 年公司毛利率为 26.9%，同比+0.92pct，净利率为 5.83%，同比+1.4pct；其中 2023Q4 毛利率为27.68%，同比-0.6pct，净利率为 8.08%，同比+5.85pct。其中，公司电动两轮车利润率提升明显，2023 年电动两轮车业务毛利率为 19.27%（+3pcts），2023 年电动两轮车系列建店补贴冲减营业收入 1.16 亿元，剔除建店补贴影响后，毛利率为 21.42%（+5pcts）。 风险提示: 海外可选品需求不确定；电动车高端化进程缓慢。

公司发布2023年度业绩快报，Q4业绩高增。全年实现营业总收入101.89亿元/+0.64%，归母净利润5.86亿元/+30.23%，扣非归母净利润4.10亿元/+7.89%，基本每股收益8.25元/+30.13%。 其中，单Q4实现营收26.63亿元/+6.87%，归母净利润2.08亿元/+265.22%，扣非归母净利润0.62亿元，同比22Q4增加0.80亿元，由负转正，基本每股收益2.96元/+269.34%。 新品迭代和渠道拓张驱动各板块快速成长：公司不断对外拓张渠道、对内网点加密的同时，坚持新品驱动，继去年11月米兰展上发布全球首款混动全地形车SuperVillianSX20THybrid后，2024年的CES展上亮相了和英伟达合作的配送机器人NovaCaterAMR，2款智能化更高、续航更长的E-bike新品，及性价比更具竞争力的二代割草机SegwayNavimowi——搭载全新RTK和视觉辅助组合定位系统，升级了AI助手建图功能,对草坪的边缘识别精度更高、使用更便捷。我们认为，滑板车ToB业务在去年受宏观环境影响而下滑的趋势基本结束，2024年预计保持平稳；其他几大业务板块中，电动两轮目前市场表现较好，网点的持续加密将助力其成为今年收入增长的主要驱动；全地形车自去年Q3进入美国市场以来反响良好，随着网点逐步拓张和混动新品进入市场，将在未来3年持续释放增长潜力；割草机的迭代配合“线上亚马逊&线下零售”的全渠道战略也预计保持高增。 经营实质大幅向好：2023全年实现毛利率26.85%/+0.87pct,销售/管理/研发/财务费率合计21.24%/+2.10pct（其中23Q4费率合计24%/-1.93pct），报表归母净利润为4.1亿元，考虑一次性的欧盟反倾销税800万欧元（折合人民币约6000万元），股权激励费用约1.2亿元，扣除汇兑收益的影响约0.2亿元，公司经营获得实质扣非归母净利润5.9亿元，同口径下同比增幅达50%，经营实质大幅向好。展望未来，公司坚持开发和迭代高端新品，兼两轮车和全地形车起量后规模效应逐渐显现，盈利水平有望进一步提升。 投资建议：在市场需求低迷的宏观大环境下，公司持续深耕经营，研发迭代新品保持竞争领先的同时，打造产品矩阵满足多元化需求，驱动品牌市占和公司盈利持续提高，我们预计公司2023-2025年收入分别为102/131/162亿元，归母净利润5.87/7.86/10.20亿元，对应EPS（摊薄）8.12/10.87/14.12元，当前股价对应PE为36/27/21倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争恶化；技术研发进度不理想；原材料价格及汇兑大幅波动；渠道拓展和新品迭代不及预期；宏观经济及政策风险等。

2023Q4业绩超预期，看好规模效应驱动业绩持续高增，维持“买入”评级公司发布业绩快报，2023年实现营收101.89亿元（+0.64%），归母净利润5.87亿元（+30.23%），扣非归母净利润4.1亿元（+8.04%）。2023Q4实现营收26.63亿元（+6.9%），归母净利润2.08亿元（+265%），扣非归母净利润0.62亿元（2022年同期为-0.18亿元）。两轮车/全地形车高增带来规模效应，根据业绩快报我们上调盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润为5.87/7.43/10.34亿元（原值为4.71/7.39/10.05亿元），对应EPS为8.12/10.28/14.30元，当前股价对应PE分别为35.8/28.3/20.3倍。考虑到小米/ToB渠道触底，两轮车/全地形车/割草机新品和新渠道落地，规模效应下看好2024年收入利润持续增长，维持“买入”评级。 2023Q4业绩超预期，剔除反倾销税等影响后扣非利润增速较报表增速高收入端，预计2023Q4两轮车/全地形车延续2023Q3高增表现，零售滑板车延续Q3改善趋势，其中全地形车在UTV新品驱动下美国渠道快速拓展。业绩端，2023Q4毛利率29.17%（+0.9pct），2023Q4销售/管理/研发/财务合计费用率为24%（-1.93pct），单季度股份支付费用减少+规模效应下毛利率提升/费用率下降。综合影响下2023Q4净利率7.8%（+5.5pct），扣非净利率2.3%（+3.1pct）。2023年欧洲反倾销税/股份支付费用/汇兑差异影响扣非利润增速，2023年将反倾销税/股份支付费用还原后的真实扣非利润5.9亿元左右，2022年还原后真实扣非利润4.8亿元，2023年汇兑收益较2022年少0.82亿元，若剔除反倾销税/股份支付费用/汇兑收益影响后实际扣非利润增速较报表增速高。 两轮车/全地形车/割草机器人新品和新渠道落地有望驱动2024年业绩增长望展望2024年，我们继续看好收入和利润拐点向上：（1）电动两轮车，1月份久谦数据显示京东渠道仍高增，2024年持续推新，扩渠道逻辑下收入和利润有望维持高增长。（（2）全地形车，UTV新品强竞争力带动收入增长提速以及北美渠道拓展，看好新品/渠道扩张落地下收入增长。（3））割草机器人，迭代新品于CES展推出，更强竞争力+全渠道布局下收入有望维持高增。（4）小米/ToB渠道滑板车已触底，对2024年业绩影响有限。此外预计后续股份支付费用对业绩影响也有限。负面影响因素减弱+高增品类净利率提升有望驱动2024年业绩增长。 ：风险提示：电动两轮车销量不及预期；新品拓展不及预期；原材料价格上涨等。

全球智能短交通领军者，多类业务协同促进业绩增长公司为全球智能短交通领军者， 2015年收购全球平衡车鼻祖 Segway，已形成包括电动平衡车、电动滑板车、电动两轮车、服务机器人在内的丰富产品矩阵。 1-3Q23公司营收 75.26亿元/-1.39%；归母净利润 3.79亿元/-3.75%；扣非归母净利润 3.48亿元/-12.45%。其中， Q3营收 31.46亿元/+11.89%；归母净利润 1.56亿元/+13.31%；扣非归母净利润 1.36亿元/-15.36%。 自主品牌收入高增、盈利进入上行通道23Q3公司自主品牌实现营收 27.92亿元，同比+48.6%。公司两轮车定位中高端，随门店加密与规模提升，预计公司两轮车渠道数量和盈利能力仍有较大提升空间。 23Q3公司全地形车业务新进美国市场，预计 24年油电混动款将上市销售，有望实现放量。公司割草机器人业务亏损逐步减小，预计 2024年割草机器人实现盈亏平衡。零售滑板车作为公司基本盘业务，在强产品竞争力加持下，预计未来实现平稳增长。 小米分销与 ToB 渠道占比降低， 非经项对业绩影响减弱23Q3小米分销/ToB 渠道销售占比分别下降至 1%/10%，预计对后续业绩拖累影响有限。同时， 2020年、 2023年公司利润受激励产生的股份支付费用、汇率扰动等影响波动较大，预计后续影响将有所降低。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级预计 23-25年收入分别为 105.3、 134.0、 165.8亿元，对应增速分别为4.0%、 27.3%、 23.7%；归母净利润分别为 4.6、 7.7、 10.7亿元，对应增速分别为 2.9%、 66.0%、 38.8%；对应 PE 分别为 36.4、 21.9、 15.8x。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧，海外需求不及预期，地缘政治风险。

公司聚焦短交通和机器人领域，不断延伸业务边界。滑板车主业短期承压，有望实现底部复苏；电动两轮车快速放量打造第二曲线；机器人业务蓝海市场，未来值得期待。 投资要点：[Tabe首_S次um覆m盖ar，y]给予“增持”评级。预计公司2023-2025年归母净利润分别为5.05/7.44/10.06亿元（同比+12.2%/+47.3%/+35.1%），EPS分别为7.01/10.32/13.95元，参考同行业可比公司，结合PE估值与DCF估值方法，目标价为34.82元，首次覆盖，给予“增持”评级。 滑板车主业有望走出底部困境，电动两轮车、机器人打造多元增长曲线。1）滑板车：公司为滑板车行业龙头，受共享业务下滑及小米渠道调整影响该板块短期承压，然而公司自有品牌业务占比即将过半，Q1-Q3收入边际改善，Q4黑五大促销量同比+47%。随共享及小米渠道占比缩小，自主品牌有望带动滑板车业务走出底部困境。2）电动两轮车：渠道扩张带动收入快速增长，2023H1门店数量达3800家，同比+58%，总销额同比+69%，2024年公司有望凭借高端化升级进一步渗透、门店扩张下规模有望进一步提升；此外，海外市场扩张仍处于发展初期，前景广阔。3）服务机器人：2023H1销额同比+474%，其中割草机器人业务布局领先，移动底盘业务已与英伟达展开合作，未来值得期待。 与市场不同的观点：市场认为公司主业平衡车&滑板车可选属性较强，缺乏增长动力；且两轮车市场竞争激烈，公司不具备明显竞争优势；我们认为滑板车业务有望底部复苏，两轮车业务仍有升级空间。 催化剂：智能化产品认知进一步提升、门店扩张速度加快、路权放开风险提示：海外可选品需求不确定；电动车性价比产品更受欢迎

底层研发技术储备完善，有望赋能机器人业务长期发展，维持“买入”评级2015年公司正式成立机器人研发团队后与英特尔/英伟达等进行合作，相继推出“路萌”机器人、室内外配送机器人、送餐/送物机器人、割草机器人以及RMP移动平台，并逐步积累室内外定位导航、机器人运动控制、高精度伺服轮毂电机、计算机视觉等机器人关键技术。对比公司与优必选，以及服务机器人与无人机、扫地机，我们认为公司已具备较强机器人底层技术能力，有望赋能割草机以及服务机器人业务长期增长，同时赋能其他业务智能化。我们维持盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润为4.71/7.39/10.05亿元，对应EPS为6.54/10.26/13.94元，当前股价对应PE分别为44.1/28.1/20.7倍，维持“买入”评级。 九号与优必选、无人机、扫地机：技术同源、路径有异我们尝试对比九号公司与优必选技术储备，以及服务机器人与无人机、扫地机技术路径差异，探究九号公司机器人底层技术能力：（1）九号公司机器人与优必选机器人部分核心技术相通，二者均掌握UWB、激光、视觉、AI、GPS、轮毂电机、计算机视觉、IoT等多项核心技术，不同之处在于优必选掌握人形机器人关键伺服驱动器技术。（2）九号公司服务机器人与扫地机、无人机硬件相同，但根据不同场景技术路径有所差异。扫地机器人以适合室内避障的结构光为主。配送机器人（楼宇、餐厅）和无人机由于以室外场景为主，以适合室外避障的双目视觉技术为主，此外考虑到视觉技术的局限性，服务机器人多融合激光避障技术。 机器人技术的迁移：算法+电控+传感器赋能两轮车“真智能”鲁大师智能化测评报告显示，九号两轮车运算中心和驾驶辅助两大智能化功能要显著优于同行，主要系机器人、滑板车底层技术和研发团队赋能。从两轮车发展史来看，公司先后自研并引入了ABS、TCS和RSC等主动安全辅助系统。感应方面，公司进入两轮车领域伊始便引入了姿态感应系统，全车多处传感器提供多种姿态识别，随后通过机器学习+AI算法提高车辆状态识别能力。控制方面，公司联合旗下公司零级创新推出了自研鼹鼠控MoeDrive，配合传感器能够实现坡道驻车、助力推行等多项智能化功能。此外主导两轮车检测系统、ABS系统等技术的核心骨干早期便进入九号公司曾负责控制算法、信息处理等底层技术。 风险提示：割草机器人拓展不及预期；行业竞争加剧；市场发展不及预期等。

高增品类净利率进入上升通道， 负面因素影响走弱，维持“买入”评级此前拖累公司业绩的小米分销和 ToB 渠道以及非经常性负面因素影响逐步减弱，高增两轮车品类净利率进入上升通道，全地形车旗舰新品强竞争力或驱动营收增速向上，预计对利润将从负贡献转向正贡献，综合来看我们看好公司业绩底部反转。此外割草机迭代新品和零售电踏车值得期待，我们维持盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润为4.71/7.39/10.05亿元，对应EPS为6.54/10.26/13.94元，当前股价对应 PE 分别为 51.9/33.1/24.3 倍，维持“买入”评级。 高增品类进入净利率抬升通道， 小米分销/ToB 渠道逐步触底，看好底部反转（1）高增品类两轮车净利率进入上升通道，全地形车逐步盈亏平衡。 我们预计两轮车利润率由 2022 年盈亏平衡提升至 2023H1 中单位数， 全地形车从 2022 年大几千万亏损到 2023H1 减亏。 伴随收入规模提升，看好两轮车/全地形车持续释放利润空间。（2）非经常性因素影响有望减弱， 剔除汇率波动、股份支付费用等异常值影响， 2023Q3 公司利润翻倍以上增长。预计后续规模效应提盈利或将占主导因素。 此外 2023Q1-Q3 公司共享 E-Bike 欧洲地区占比 16%， 2023 年短期业绩或受欧洲反倾销税影响， 但预计不会对公司正常经营造成较大影响。（3） 小米/ToB 渠道触底，对后续业绩拖累预计有限。 小米分销/ToB 渠道占比分别下降至2023Q3 的 1%/10%。 此外， 全地形车进入美国市场， 割草机迭代新品预计将进入线上销售， 2024 年将推出零售电踏车，关注新品/新品类贡献增量。 中小品牌出清， 公司两轮车渠道数量和盈利能力仍有较大提升空间2023 年两轮车行业品牌分化明显， 2023H1 爱玛/雅迪/九号/小牛两轮车销量同比分别+7%/+34%/+76%/-18%， 中小品牌出清利好头部品牌。 中期看内销渠道空间，九号一二三线城市渠道数量较爱玛少 2300 家左右， 中性预计中期开店空间2300+，考虑后续渠道加密和下沉，长期门店数量有望达万家。 盈利能力空间，剔除建店补贴后公司毛利率与小牛相当。 公司两轮车期间费用率 15%左右， 而同行规模效应下期间费用率普遍 10%左右。随着规模提升， 预计公司两轮车毛利率仍有提升空间， 考虑费用改善空间情况下两轮车长期利润率有望提升至 8~10%。 风险提示： 渠道拓展不及预期、行业竞争加剧、欧美政策变动风险等。

事件：公司发布三季报，23Q1-Q3实现营业收入75.3亿元，同减1.4%；归母净利润3.8亿元，同减3.8%，归母净利率5.0%，同减0.1pct；扣非归母净利润3.5亿元，同减12.4%，扣非归母净利率4.6%，同减0.6pct。单季度看，23Q3实现营业收入31.5亿元，同增11.9%；归母净利润1.6亿元，同增13.3%，归母净利率5.0%，同增0.1pct；扣非归母净利润1.4亿元，同减15.4%，扣非归母净利率4.3%，同减1.4pct。23Q3股份支付费用为0.60亿元，剔除股份支付费用影响后的归属于上市公司股东的净利润为2.16亿元，同比增长24.37%。 23Q1-Q3公司综合毛利率为26.6%，同增1.4pct。期间费用率为20.3%，同增3.3pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.0%/6.6%/6.2%/-1.6%，同比增加1.3pct/0.6pct/0.9pct/0.5pct。单季度看，23Q3公司综合毛利率为25.2%，同减0.7pct。期间费用率为19.4%，同增2.0pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.1%/5.5%/5.5%/1.3%，同比变动2.7pct/-0.8pct/0.4pct/5.2pct。 优化产品结构，自主品牌营收稳步增长。23Q3自主品牌销售收入27.92亿元，同比增长48.59%。其中电动两轮车/自主品牌零售滑板车/全地形车/割草机器人分别实现收入16.52/6.98/1.92/0.20亿元，占比59.17%/25.00%/6.88%/0.72%；分别实现销售量61/37.29/0.47/0.21万台，平均单价2708/1872/40991/9501元/台。ToB产品直营收入3.15亿元，同比下降50.55%。其他渠道（小米分销）收入0.40亿元，同比下降86.49%。 盈利预测与评级：展望23年，电动两轮车业务有望持续快速放量，全地形车、服务机器人、割草机有望带来新的业绩增长点，规模效应渐显下盈利能力有望大幅提升。我们预计公司23/24年归母净利润为5.3/9.0亿元，对应23/24年45.22/26.81倍PE，2.27/1.74倍PS。综合考虑公司各项新业务成长性给予23年50-52倍PE，按1股对应10份CDR，每份CDR合理价值区间为36.94-38.42元/股，对应2023年PS为2.51-2.61倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：下游需求不振，新品推出和技术研发不及预期，渠道拓展不及预期，行业竞争加剧。

2023Q3业绩修复， 看好规模效应带动长期业绩增长， 维持“买入”评级2023Q1-Q3公司营收 75.26亿元（-1.39%），归母净利润 3.79亿元（-3.75%）， 扣非归母净利润 3.48亿元（-12.45%）， 2023Q3营收 31.46亿元（+11.89%），归母净利润 1.56亿元（+13.31%）， 剔除股份支付影响净利润同比+24.37%， 扣非归母净利润 1.36亿元（-15.36%），非经常性损益主要来自于汇率等影响。 考虑到短期汇率扰动，我们下调盈利预测，预计 2023-2025年公司归母净利润为4.71/7.39/10.05亿元（原值为 5.49/8.49/11.54亿元），对应 EPS 为 6.58/10.32/14.03元，当前股价对应 PE 分别为 65.6/41.8/30.8倍， 考虑到小米分销和 TOB 渠道触底， 规模效应下两轮车/全地形车有望进入收获期释放利润， 维持“买入”评级。 2023Q3零售滑板车和全地形车恢复较好增长，两轮车维持高增分产品看： （1）两轮车： 2023Q3营收 16.52亿元（+54%），均价 2708元（-17%）。 （2）零售滑板车： 2023Q3营收 6.98亿元（+13%），销量 37万台（+30%）， 如期恢复正增长。 （3）全地形车： 2023Q3营收 1.92亿元， 伴随渠道和新品推进，预计同比较大幅度增长（2022H2全地形车营收 2.2亿元左右）。 （4）割草机器人： 2023Q3营收 0.2亿元，销量 0.21万台，均价 9501元。 （5） TOB 端： 2023Q3营收 3.15亿元（-50.55%），预计在海外融资成本高企背景下仍有一定压力。 展望后续，小米和 TOB 渠道有望触底，看好渠道深化带动两轮车等持续放量。 结构变化影响毛利率，规模效应带动费用率降低以及盈利能力提升2023Q1-Q3公司毛利率 26.62%（+1.4pct）， 2023Q3毛利率 25.19%（-0.7pct），毛利率小幅下滑或主要系低毛利两轮车业务占比提升。费用端， 2023Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.3/+0.6/+0.9/+0.5pct， 2023Q3公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别-2.75/-0.84/+0.39/+5.2pct，销售费用率较大幅度下降或主要系规模效应提升所致（预计两轮车规模效应提升明显），财务费用率较大幅度增长主要系同期汇兑损益较大而本期相对较少。综合影响下， 2023Q3公司净利率 4.97%（+0.1pct），扣非净利率 4.34%（-1.4pct），汇率扰动扣非净利率表现。 风险提示： 电动两轮车销量不及预期； 新品拓展不及预期； 原材料价格上涨等。

事件：九号公司公布2023年三季报。公司2023年1~9月实现收入75.3亿元，YoY-1.4%；实现归母净利润3.8亿元，YoY-3.8%。 经折算，公司2023Q3单季度实现收入31.5亿元，YoY+11.9%；实现归母净利润1.6亿元，YoY+13.3%。公司电动两轮车业务保持高速增长，自主品牌电动滑板车、全地形车收入增速环比提升。剔除汇率波动影响，公司Q3单季度盈利能力显著提升。 九号2023Q3单季度收入增速环比Q2提升：九号2023Q3单季度收入增速环比Q2+18.3pct。拆分来看，公司Q3单季度自主品牌收入YoY+49%，其中电动两轮车延续上半年的高增长态势，我们测算Q3公司电动两轮车收入YoY+54%；Q3自主品牌零售滑板车YoY+13%，今年以来首个季度实现正增长，反映海外需求的恢复；全地形车Q3收入YoY+84%（上半年YoY-23%），随着公司逐步进入美国渠道，全地形车收入增速有所提升。Q3公司B端业务仍延续下降态势，Q3ToB产品直营收入YoY-51%，小米定制产品分销收入YoY-86%。 九号2023Q3单季度毛利率同比略有下滑：九号2023Q3毛利率为25.2%，同比-0.7pct，我们认为主要因为毛利率较低的电动两轮车业务收入占比提升，2023Q3公司电动两轮车收入占比同比+14pct。 九号2023Q3单季度归母净利率同比基本持平：九号2023Q3单季度归母净利率为5.0%，同比+0.1pct。Q3单季度公司毛利率-销售费用率同比+2.1pct，体现出公司主营业务盈利能力不断提升。公司Q3盈利能力受汇率波动影响较大，Q3公司财务费用率同比+5.2pct，Q3公允价值变动净收益占收入的比例同比+1.7pct。若剔除财务费用、公允价值变动净收益、人民币贬值对收入的影响，我们测算公司Q3归母净利润YoY+122%，归母净利率同比+1.7pct（假设Q3公司海外收入占比40%，公司海外业务成本不受汇率波动影响）。 经营质量提升，九号2023Q3单季度经营活动现金流量净额同比增加：公司2023Q3经营活动现金流量净额为11.7亿元，同比增加5.2亿元。我们认为主要因为现金流情况较好的电动两轮车业务收入占比提升。电动两轮车业务下游账期短，上游账期长。三季度末公司应收票据及应收账款同比-2.4亿元，应付票据及应付账款同比+6.7亿元，存货同比-9.6亿元。 投资建议：我们认为，公司产品线丰富，远期增长空间较大。 电动两轮车、全地形车快速放量展现公司品类拓展的能力。机器人业务为公司两大主要业务之一，未来若九号公司能够把握服务机器人行业机遇，公司市值空间将进一步打开。我们预计九号公司2023~2025年的EPS分别为6.64/12.38/19.37元，给予6个月目标价39.84元，对应2023年PE估值为60x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：政策趋严，境外客户需求不稳定，电动两轮车竞争恶化。

事件：2023H1公司实现营业收入43.80亿元，同比下滑9.13%；归母净利润2.22亿元，同比下滑12.97%；扣非归母净利润2.11亿元，同比下滑10.46%。剔除掉股份支付费用影响后归母净利润3.23亿元，同比增长5.33%；剔除掉股份支付费用影响后扣非归母净利润为3.12亿元，同比增长8.64%。其中2023Q2实现营业收入27.18亿元，同比下滑6.37%；归母净利润2.05亿元，同比下滑5.62%；扣非归母净利润2.11亿元，同比下滑1.41%。 自有平衡车&滑板车保持温和复苏：2023H1公司零售滑板车&平衡车收入13.78亿元，同比下滑29.08%，其中自有品牌滑板车收入8.49亿元，同比下滑13.08%，小米滑板车收入2.95亿元，同比下滑49.58%。受海外高库存以及公司渠道结构调整，平衡车&滑板车业务迎来短暂阵痛期，但是公司积极面对，不断扩充品类来提升份额。单从二季度数据看，公司自主品牌滑板车收入5.69亿元，同比下滑8.23%，收入同比降幅较一季度收窄14个百分点。 两轮车成长势头强劲：2023H1公司电动两轮车收入15.75亿元，同比增长69.44%。量价方面，2023H1实现销量54.03万台，同比增长76.00%；销售均价2916元，同比下滑3.73%。报告期内，公司发布E300P、Q系列和V系列等新品，推动品类稳步迭代。截至2023年七月末，公司中国区专卖店超3800家，覆盖800余个县市，全国性销售网络建设初见成效。此外公司稳步推进两轮车E系列和B系列进军海外市场，已陆续在英国、日本、墨西哥等十余个国家上市。品类和渠道建设齐头并进，不断提高九号品牌声量、推动公司两轮车业务快速成长。 新兴品类有望进入集中放量期：2023H1公司全地形车、机器人收入分别2.84/1.35亿元，同比变化-23.93%/473.57%，其中公司首次披露割草机器人业绩，2023H1实现收入1.08亿元，销量1.71万台。具体来看：1）全地形车：前期公司借助赛格威品牌在海外宣传造势，与超3000个经销网点达成合作，截至中报发布前，公司已发布SegwayAT5、SegwayUT10Crew两款新品，混动系列新品也将亮相米兰车展。UTV/SSV新品发售有望带动销售改善、优化产品结构。2）割草机器人：报告期内公司割草机器人已在欧洲27个国家开展销售，并开启北美市场，产品遍布1,200余家终端门店，是首家落地并完成批量交付的无边界割草机器人。下半年公司二代产品将进入市场，新产品有望提升竞争力、加快品类渗透。3）配送机器人：公司机器人移动平台（RMP）与英伟达、英特尔等多家大型知名科技公司展开合作，将持续专注底层技术开拓，充分发挥自身的智慧移动能力优势。 毛利润改善，费用支出小幅提升：2023H1公司毛利率27.65%，同比提升2.81个百分点，其中2023Q2毛利率27.30%，同比提升0.59个百分点。费用端，2023H1公司销售/管理/财务/研发费用率分别10.43%/7.37%/-3.65%/6.71%，分别同比变化+3.87/+1.65/-2.56/+1.28个百分点。综合来看，2023H1公司净利率5.07%，同比减少0.23个百分点，其中2023Q2净利率7.53%，同比提升0.04个百分点。 盈利预测与投资建议：上半年受外需疲软影响，公司经营阶段性承压，但公司通过拓展产品种类、加大营销投入等措施，推动业绩稳步复苏。展望下半年，受益于海外库存去化，零售滑板车&平衡车业务将持续改善；两轮车业务已进入收获期，高速增长有望保持；全地形车、割草机器人新品问世有望拉动销售。但是考虑到小米、共享渠道销售改善不确定性较大（2022年合计收入占比约为38%），我们下修业绩预期，预计2023-2025年公司归母净利润5.73/8.30/11.47亿元（前值6.58/9.44/13.28亿元），对应当前股价的预测PE为42、29和21倍，维持“买入”评级。 风险提示：技术升级迭代风险、海外市场推广风险、汇率大幅波动风险、市场竞争加剧风险、需求复苏不及预期风险

智能短交通龙头，多品类助推业绩增长。九号公司成立于2012 年，后获得小米投资，成为米家生态链一员，2015 年公司收购全球平衡车鼻祖Segway赛格威，在技术积累、品牌效应和渠道体系等能力实现跃升，顺利推进全球化布局。2020 年公司作为国内VIE+CDR“第一股”登陆科创板，现已成长为收入规模超百亿的全球智能短交通龙头，产品遍布全球230 个国家与地区。 2022 年受疫情影响，供应链短期承压，公司营业收入达到101.24 亿元，增速收窄至10.70%；归母净利润达到4.51 亿元，增速收窄至9.73%。 智能平衡车&滑板车：海外共享持续贡献增量。短交通是城镇化发展到一定程度后才出现的补充需求，它能更好地满足公众短距离出行和公共交通接驳换乘，有效解决“最后一公里”问题。电动平衡车&滑板车凭借占地面积小、电动省力，骑行技巧要求更低等优势，逐步成为搭配汽车或地铁延展最后一公里代步的重要工具。目前受文化、政策等因素影响，海外共享滑板车市场率先爆发。公司凭借小米供应链和Segway 品牌背书，在全球电动平衡车&滑板车市场享誉盛名，并且较早地捕捉到共享业务商机，与Bird、Lime、Lift、Uber 等公司建立起稳定合作，持续为其输出定制化产品，共享成长红利。短期内海外共享滑板车业务仍处扩张期，公司相关业务收入有望维持高增。 电动两轮车：卡位高端市场，产品和品牌护航成长。新国标政策的实施，一方面带来庞大的换购需求，行业迎来高速增长，2022 年销量达到5010 万台，同比增长15.2%；另一方面提高行业门槛，加速底部出清，高端市场迎来新机遇。公司凭借出众的电池管理和智能技术实力，卡位高端价位段，并通过多元营销引流、打响品牌知名度。2020 年至今，公司两轮车出货量突破150万台，增速远高于行业。短期看去年受疫情影响部分需求延期兑现，2023 年出货量增速可期，此外头部企业新技术逐渐落地，有望引领行业变革，而公司将乘行业东风，持续巩固自身优势，提升高端市场份额。 新兴品类：发挥技术协同优势，新品类逐步放量。基于领先的三电管理和机器人技术，公司逐步开拓了全地形车、配送机器人、割草机器人等新兴品类，充分发挥协同优势，持续创造新增长点。全地形车客单价高，技术上与两轮车协同性高，放量后将稳定贡献利润。割草机器人受益于OPE 行业结构升级，有望成为智能新蓝海，短期内行业规模低基数高增长趋势明确。公司三电技术扎实且路测数据丰富，目前已量产无边界割草机器人，引领行业技术创新。 未来借助于赛格威品牌和渠道优势，割草机器人业务有望持续贡献收益。 投资建议：公司作为全球智能短交通龙头，海内外渠道广阔、品牌美誉度高，基于领先的三电管理和智能技术，持续拓展品类边界创造新增长点。短期看受益于全球供应链复苏，智能平衡车&滑板车业务增速有望同比改善。中期看随着产品矩阵及线下渠道逐步完善，电动两轮车业务有望维持稳定增长。 长期看割草机器人、配送机器人市场广阔，随着品类逐步成熟，公司有望打开新增长点。我们预计2023-2025 年公司有望实现归母净利润6.58、9.44、13.28 亿元，对应当前股价的PE 为37、26 和18 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：贸易保护政策风险，汇率大幅波动风险，政策禁止平衡车、滑板车上路的风险，技术升级迭代风险

事件：公司发 布 2023 年第一季度报告。 今年Q1，公司实现营业收入16.62 亿元/-13.32%，毛利率28.22%/+6.20pct，归母净利润0.17 亿元/-54.49%，扣非归母净利润0.01 亿元/-96.29%，基本每股收益0.24 元/-56.36%。 点评：电动滑板车业务拖累收入承压，Q2 预计回暖。公司收入同比双位数下滑，系电动滑板车产品主要是适用于户外场景，一季度欧美等海外主要市场气温较往年同期偏低，导致市场需求未能得到充分的释放，销量及激活量表现不达预期，此外，高通胀下人们对经济的担忧也一定程度影响了需求。随着4 月以来天气转暖，且进入传统销售旺季，部分需求有望在Q2-Q3 补偿性释放，叠加目前来看表现尚好的电动两轮和机器人业务，整体H1 有望恢复一定的增长。 电动两轮车增速超预期，小米定制和ToB 直营大幅下滑。公司三大渠道来看，1）自主品牌渠道：分销收入11.48 亿元/+17.29%，其中，零售滑板车/电动两轮车/全地形车销量12.54 万台/-28%、18.47 万台/+103%、0.28 万台/-19%，对应收入2.80 亿元/-22%、5.43 亿元/+108%、1.13 亿元/-43.5%。2）ToB 直营渠道：收入3.96 亿元/-38.84%。3）小米定制渠道：产品分销收入1.18 亿元/-59.55%。我们预计，小米定制渠道全年来看会保持同比下滑态势，自主品牌的滑板车业务虽暂时承压，但负面因素逐渐消退，Q2 有望回暖拉升整体H1 表现，随着5 月新品的发布，以及经过前期大量营销布局后，公司全地形车快速打入美国市场，自主品牌渠道将取得较好的全年增长。 毛利率同比大幅提升且有望维持较高水平。公司毛利率在今年Q1取得较多改善，一是今年以来原材料价格、海运费用均有所下降，带来了更高的盈利空间，二是毛利率较低的小米渠道占比大幅下滑，结构性的改善了公司整体毛利率水平，基于此我们预计，经营基本面的变化可持续，目前较高的毛利水平有望维稳；费用端，23Q1 销售/管理/研发费率分别-2.6/+0.7/+0.3pct 至5.6%/6.4%/6.1%，一方面，公司除在本土增加渠道的宣广投放，还在海外参加了一系列的展会，对割草机的推广也取得了良好的订单表现，另一方面，为保持高端和顺利进入美国市场，公司在新品研发上持续加大投入。 投资建议：作为高端两轮车的代表，公司在研发和设计上积累了大量经验，产品具备差异化竞争和溢价的能力，随着外部环境的负面影响消退，公司紧抓欧洲、逐步打开美国市场，有望实现销量和盈利的双增。我们预计公司2023-2025 年收入分别为126/159/201 亿元，归母净利润6.65/9.14/11.75 亿元，对应EPS（摊薄）0.93/1.29/1.68 元，当前股价对应PE 为37/27/21 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争恶化；技术研发进度不理想；原材料价格及海运费用大幅波动；渠道费用高增；新品迭代及投放效果不及预期；全球宏观下行风险。

事件：公司公布2022年年报，全年实现营业收入101.24亿元，同比增长10.70%；归母净利润4.51亿元，同比增长9.73%；扣非后归母净利润3.80亿元，同比增长48.21%。第四季度实现营业收入24.92亿，同比增长28.23%，环比减少11.36%；实现归母净利润0.57亿，同比增长155.20%，环比减少58.76%。 点评：各业务板块盈利改善，公司业绩稳健增长。1）平衡车及滑板车方面，22年收入55.4亿元，同比减少13.6%，毛利率为29.4%（+4.35pct）；销量达249.84万台，同比减少24.9%，主要由于小米渠道占比下滑影响营收，同时客户结构变化提升毛利。2）电动车及电踏车方面，22年实现收入26.2亿元，同比增长99.6%，毛利率为16.2%（剔除建店补贴的1亿冲减收入之后毛利率为20.5%），同比增加4.97pct（剔除补贴影响后增加9.27pct）；22年销量86.26万台，同比增加94.0%，至2023年3月，公司中国区电动两轮车累计出货突破150万辆，处于高速发展态势。3）服务机器人方面，22年收入为1.2亿元，同比增加466.7%，毛利率为49.07%（+12.88pct）；销量达1.71万台，同比增加616.63%。 新品发布保持产品活力，渠道拓展推动公司成长。1）平衡车及滑板车：产品端，公司在国内外发布了多类新款丰富产品线；渠道端，公司同时与Tier、Voi、Whoosh、Swing等全球头部运营商建立合作，在共享微出行领域，共计服务超170家运营商。2）电动车及电踏车：产品端，发布了Bmax系列等多款战略级产品，口碑销量双丰收；渠道端，公司专卖门店近3000家，覆盖700余个县市，E系列和B系列进军海外市场，已陆续在英国、日本、墨西哥等十余个国家上市。3）全地形车：渠道方面，公司产品现已劲销全球3000余个经销网点，全系列产品已顺利进入欧洲市场，其中UTV和SSV也已顺利进入美国市场。4）服务机器人：渠道方面，基于九号机器人移动平台的交付，公司在海外的室外配送的领域迈出了第一步，首批合作客户包含海外知名外卖服务平台。同时，公司割草机器人在家用无边界割草机领域内率先实现批量交付，截至22年末已成功登陆10余个欧盟国家。 公司加强提升品牌知名度，有望提升市场份额。22年公司加大营销及广告投放力度，销售费用同比增加56.2%，通过跨界电竞、联手体育赛事IP以及新媒体平台，深入年轻人消费圈。针对在中国区知名度低但满意度高的现状，公司将在23年坚持品牌知名度投入。我们认为随着公司品牌知名度提升，公司的市场份额有望进一步提升。 自主品牌快速成长，高端市场渗透率有望提高。22年公司定制产品营收38.9亿元，自主产品营收62.3亿元，其中自主产品分销同比增长42.7%。22年公司销售合同中小米滑板车收入同比减少63.9%，与小米集团关联交易额同比减少56.7%。我们认为23年小米渠道对公司营收影响将边际减弱，自有品牌快速增长。同时，公司电动车中F系列等高端新品或将占据一定市场份额，未来有望拉动公司盈利能力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年营收分别是135.05、173.75、225.91亿元，同比增长33.4%、28.7%、30.0%；归母净利润分别是7.13、11.59、16.73亿元，同比增长58.2%、62.5%和44.4%，维持“买入”评级。 风险因素：新产品及新业务开拓不及预期风险，产品价格下降风险，原材料价格波动风险等。

九号公司2022 年实现收入101.24 亿元（yoy10.70%），归母净利润4.50 亿元（yoy9.73%），扣非归母净利润3.80 亿元（yoy48.21%），剔除股份支付的扣非归母净利润4.81 亿元（yoy15.31%）；其中22Q4 实现收入24.92 亿元（yoy28.23%），归母净利润0.57 亿元（yoy+155.15%）。 Q4 加速增长，自主品牌&共享业务代工高增，小米渠道降幅收窄全年收入增长10.70%，自主品牌收入yoy42.73%，ToB 收入yoy44.00%，定制产品分销（小米渠道）yoy-58.00%。单Q4 收入24.92 亿元，yoy28.23%，其中自主品牌收入17.21 亿元，yoy49.00%； ToB 产品销售收入5.51 亿元，yoy57.10%；定制产品分销（小米渠道）收入2.19 亿元，yoy-52.07%，降幅边际收窄。 成本费用端：毛利率快速改善，营销费暂居高位全年毛利率25.97%/+2.75pct，单Q4 毛利率28.27%/+14.25pct，为近两年单季度最高，毛利率快速改善主要系①渠道结构优化，高毛利自主品牌业务占比提升；②运费和原材料成本下降，22 年境外业务占比提升，自22Q2 以来海运费大幅下降亦贡献较大毛利改善；此外锂电成本下降亦对公司降本有较大贡献。展望23年，毛利率受业务结构优化和运费、材料成本改善的趋势有望延续。 2022 年销售费用率9.14%/+2.66pct，管理费用率5.93%/+0.24pct，研发费用率5.76%/+0.25%。其中销售费用提升主要系22 年加大业务宣传力度，宣传与广告费相应上涨，预计2023 年继续保持该比例，持续加大市场营销投放。 各项自主品牌业务步入正轨，23 年持续放量、盈利能力有望进一步提升滑板车＆平衡车：收入-13.56%，其中自主品牌端预计保持20%+增长，小米渠道分销受影响较大，但边际影响逐步减弱。渠道结构调整带来了ASP 和盈利能力的大幅优化，ASP 提升至2216 元/+15.15%，毛利率29.44%/+4.35pct。23 年自主品牌渠道有望延续增长趋势，带动该业务整体毛利率进一步提升。 电动两轮车&电踏车：收入26.63 亿元，销量 86. 26 万台，收入yoy99.58%，asp提升至3087 元/+2.87%，毛利率提升至16.16%/+4.97pct，创造公司电动两轮车业务里程碑。此外，考虑到公司目前正在渠道快速扩张期，建店补贴冲减营业收入1 亿元，扣除该补贴冲减影响后，ASP 为3203 元，同比增长3.76%，毛利率为20.50%。公司坚定走电动两轮车高端市场路线，截至2023 年3 月累计出货量达150 万台，专卖门店近3000 家；23 年伴随开店与品牌营销拓展，全年销量有望再迈上新台阶。 机器人： 22 年收入大增466.69%，销量达1.71 万台，毛利率提升至49.07%，主要系业内率先实现交付的无边界割草机器人逐步放量。目前，该割草机器人产品已成功登陆 10 多个欧盟国家，覆盖德语区/比荷卢/北欧/意大利等核心国家或地区，已进驻 300 +经销商门店。此外，23 年 2 月 正式发布 Vision Fence 视觉配件，进一步增强产品避障能力、拓宽适配场景，割草机器人有望超预期。 全地形车：22 年收入增长4.82%，销往3000+经销商门店，全系列产品顺利进入欧洲， UTV 和 SSV 已顺利进入美国市场。22 年推出的ATV，全系采用铬钼钢车架，保护极端路况边缘碰撞；标配 CVTech 无极变速、AWD 驱动、双 A 独立悬架，具备良好高低温/高海拔环境适应性。此外配备 Powersports 路况灵动智行系统，可监控驾驶数据/无感上电/EPS 驾乘设定/功率曲线实时查看/危险报警等。 产品全新升级叠加区域开拓，预计23 年全地形车有望实现高速、高质量增长。 盈利预测及估值：维持“增持”评级公司电动两轮车业务有望持续放量，滑板车＆平衡车结构优化延续，全地形车业务市场稳步开拓，割草机器人新品有望大幅提升收入，公司业务多点开花，经营质量优化。公司所处行业发展红利巨大，公司产品创新能力成为持续开拓市场的基石，在规模效应叠加锂电成本下降的背景下，公司有望表现远超行业增长。预计2023-2025 年公司营收128.66/163.88/207.45 亿元，同增27.08%/27.38%/26.58%，归母净利润6.46/9.12/12.54 亿元，同增43.33%/41.24%/37.48%，对应PE 分别为 41.64/29.48/21.44 X。按照我们对于九号公司作为智能短交通科技品牌的定位，并考虑中国消费品的出海红利，维持“增持”评级。 风险提示疫情反复；汇率、运费波动；下游需求不及预期。