辅料龙头产能叠加品类扩张，国际份额提升可期， 首覆给予“买入”评级公司深耕辅料 40余年， 是国内综合规模最大、品类最齐全的辅料龙头。 短期来看，下游去库接近尾声，接单趋势持续向好， 公司恢复态势优于同行；长期来看，随着公司基于自身竞争优势，持续布局海外产能并加强产品质量标准化，我们认为公司有望复刻 YKK 成功路径并抢占 YKK 份额，未来业绩有望稳步增长， 我们预计 2023-2025年归母净利润为 5.54/6.46/7.28亿元，对应 EPS 为 0.47/0.55/0.62元，当前股价对应 PE 为 22.1/19.0/16.8倍。 首次覆盖，给予“买入”评级。 辅料行业：市场空间较大，本土龙头有望抢占全球份额辅料行业市场空间较大，经过测算 2023年全球/中国辅料市场规模约为 2455/1080亿元， 其中中国拉链/纽扣市场规模约为 560/287亿元， 我国为拉链/纽扣出口大国， 占全球出口额比重的 68%/64.7%， 出口景气度较好。 从竞争格局来看， 中高端头部供应商占据优势地位，低端市场同质化低价竞争激烈， 我们认为具备扩张势能、盈利能力稳定的本土龙头有望持续抢占全球中高端市场份额， 伟星股份拉链/纽扣 2018-2022年市占率稳步提升 0.7pct/1.2pct。 他山之石：从 YKK 看辅料龙头成功路径，全球化扩张可期 （1） 复盘 YKK： 龙头 YKK 拉链规模约 200亿，全球份额占据 21%， YKK 凭借自制设备一体化生产以及全球产能布局，以标准化、高质量、创新性产品快速抢占市场份额，成为全球拉链行业龙头；未来 YKK 将加强成本竞争力，从客户需求出发加强商品企划和开发，持续拓展客户。 （2）伟星股份： 伟星股份凭借“产品+服务”的差异化战略打开市场， 保持高水平研发投入和新品开发，并投入数字化智造赋能需求实现。未来将通过全球产能布局和多品类扩张， 持续抢占客户份额。 （3）对标 YKK： 未来伟星股份将基于自身竞争优势， 通过海外产能布局复刻 YKK 扩张路径，数字化智造支撑规模扩张， 我们认为伟星股份有望复刻YKK 成功路径并抢占 YKK 份额。 风险提示： 产能爬坡不及预期，下游客户需求疲软风险、原材料价格大幅上涨。

2023年营收业绩符合预期，零售大店成长可期，维持“买入”评级公司 2023年实现营收 233.5亿元（同比+16.8%，下同），实现归母净利润 15.3亿元（+19.1%）。 2023Q4单季度实现营收 74.9亿元（+19.5%），实现归母净利润4.3亿元（+24.6%）。 2023年营收业绩保持稳健增长，主要系公司传统核心业务通过不断推进高端化和渠道转型稳步扩张，零售大店业务收入和利润创新高，公司第二增长点逐步打开。 考虑到公司新业务相关投入持续， 我们下调 2024-2025盈利预测，新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润为 18.3/21.1/24.3亿元（2024-2025原值为 20.0/23.7亿元），对应 EPS 为 1.98/2.28/2.63元，当前股价对应 PE 为 19.0/16.5/14.4倍， 我们继续看好公司新五年战略稳步发展， 传统主业持续增长，盈利能力持续改善， 维持“买入”评级。 收入拆分： 2023年办公直供业务稳定增长， 九木杂物社首次实现盈利 （1） 传统核心业务： 2023年收入 91.4亿元（+7.6%）其中晨光科技收入 8.6亿元（+31.2%）， 2023年推进拼多多、抖音、快手等新渠道业务，我们预计随着大众、精品文创、儿童美术、办公四大品类产品力提升，未来维持稳定增速。 （2） 晨光科力普： 2023年收入 133.1亿元（+21.8%）， 2023成功拓展包括中国一汽、兴业银行、南方电网、航天科技集团等涵盖汽车、能源、金融等多个领域的客户，成功实现稳定增长， 毛利率 7.2%（-1.2pct），有所承压；随着与央、国企等大客户合作深入，我们预计公司份额有望进一步提升，未来维持较高增速。 （3）零售大店： 2023年实现收入 13.4亿元（+51.0%），其中，九木杂物社 2023年收入 12.4亿元（+52.6%），净利润 0.26亿元， 首次实现扭亏为盈，截止 2023年末， 九木杂物社门店数量合计达到618家（直营 417家，加盟 201家），全年净开 129家， 随着线下渠道持续拓展，开店速度恢复，我们预计未来零售大店业务快速增长，成长可期。 盈利能力： 2023年降本增效控费持续， 净利率回升 （1） 毛利率端， 2023年公司毛利率为 18.9%（-0.5pct），其中 2023Q4公司毛利率15.6%（-0.9pct），毛利率下滑主要系晨光科力普业务毛利率下降。 （2） 费用率端，公司期间费用率为 10.7%（-0.8pct）， 其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.6%/3.5%/0.8%/-0.2%， 费用率下滑主要系公司降本增效控费持续以及收入端稳步提升。 （3）净利率端， 2023年公司归母净利率同比提升 0.1pct 至 6.5%，其中 2023Q4归母净利率同比提升 0.2pct 至 5.8%。 风险提示： 新品类及新业务拓展不及预期风险，行业竞争加剧风险。

2023年经营质量提升，看好 2024年零售恢复增长，维持“买入”评级2023年公司实现营收 77.92亿元（同比-9.4%）， 归母/扣非净利润 4.2亿元（同比+128.4%） /2.9亿元（同比增加 3.16亿元）， 主要系零售折扣改善带动毛利率提升叠加降本控费效果显著所致。 由于闭店较深且女装&乐町处于调整阶段， 2024年初至今零售恢复缓慢， 我们下调 2024-2025年并新增 2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润 5.6/6.6/7.5亿元（此前 2024-2025年为 6.6/7.6亿元），对应 EPS 分别为 1.2/1.4/1.6元，当前股价对应 PE 为 14.3/12.1/10.6倍， 考虑到公司经营质量提升，看好 2024年零售稳步恢复增长， 维持“买入”评级。 品牌端： 男装收入稳中有升，其他品牌闭店下收入短期承压2023年 女 装 / 男 装 / 乐 町 / 童 装 实 现 营 收 28.8/30.4/7.6/9.6亿 元 ， 同 比-12.0%/+4.2%/-24.5%/-12.5%， 男装稳中有升， 其他品牌闭店下收入短期承压。 门店： 女装/男装/乐町/童装净关 423/133/218/144家至 1458/1370/340/553家。 渠道端： 2023年线下主动闭店&线上承压，静待 2024年逐步回暖2023年线上实现收入 20.9亿元（同减 23.4%）， 未来逐步实现线上线下融合发展。 线下实现收入 56.3亿元（同减 2.8%），其中直营/加盟实现营收 32.7/23.6亿元，同减 4.3%/0.7%； 公司主动关闭低效、老货门店， 2023全年净闭 940家至 3731家，直营/加盟净闭 252/688至 1175/2556家， 门店调整接近尾声，看好 2024年直营渠道稳步扩面积、提店效；店效恢复后加盟商信心提升稳步开店。 各渠道毛利率改善明显， 库存及结构显著优化盈利能力： 2023年公司毛利率 54.1%（+5.9pct），线上/直营/加盟毛利率分别同比+1.9/+7.9/+5.5pct 至 44.28%/71.33%/40.32%， 公司控制零售折扣，毛利率改善明显； 期间费用率 46.00%（-0.3pct）， 其中销售/管理/财务/研发费用率分别为-0.8/-0.4/-0.1/+1.1pct， 控费下期间费用率基本维持稳定，综合来看归母净利率为5.4%（+3.3pct）。 营运能力： 2023年末存货 15.1亿元，同比-29.0%， 库龄 2年以上老货占比显著下降， 存货周转天数 183天，同比-6天。 经营性现金流量净额同增 220%至 12.8亿元。 风险提示： 线下零售需求疲软、产品调整不及预期、门店开拓不及预期。

2023Q4业绩表现超预期，强产品宽渠道筑品牌护城河，维持“买入”评级2023年公司实现营收 14.2亿元（+5.23%），归母净利润 1.29亿元（+17.72%），扣非净利润 1.16亿元（+29.09%）； 2023Q4营收 5.05亿元（+19.64%），占全年营收 35.49%，归母净利润 7,208.84万元（+56.46%）；扣非净利润 6,878.02万元，同增 71.68%。国际化战略公司资本支出或加大， 我们下调盈利预测，并新增 2026年预测，预计 2024-2026年归母净利润为 1.50/1.74/1.95亿元（2024/2025年原值为 1.76/2.15亿元），对应 EPS 为 0.36/0.42/0.47元，当前股价对应 PE26.1/22.5/20.1倍，多因素共振推动公司成长，维持“买入”评级。 收入：国际化战略成效释放、 境外销售实现突破性增长，境内市场仍待复苏分产品看， 室内健身器材/室外健身器材/展示用品业务收入分别为 8.91/2.19/2.70亿 元 ， 分 别 同 比 变 动 +8.84%/+8.68%/-11.20% ， 收 入 占 比 分 别 为62.63%/15.43%/18.97%，室内健身器材仍为公司营收支柱。 分渠道看， 外销/经销商/直销收入分别为 1.89/4.16/8.17亿元，同比变动 65.62%/-0.19%/-0.44%，收入占比分别为 13.32%/29.25%/57.44%，公司线上线下双融合推进国际化叠加境外市场需求回暖，境外销售同比增长超 65%； 境内销售因国内产品需求恢复较慢略有下滑， 我们看好未来公司通过新品推新及优质经销商绑定拉动业务收入增长。 盈利能力：规模效应助力 2023年净利率提升毛利率方面， 2023年公司整体毛利率为 29.6%（-0.2pct），整体维持平稳。 费用率方面， 公司期间费用率上升 0.4pct 至为 18.6%，拆分看以销售费用增加为主，2023年销售费用 1.41亿元，同增 22.74%，或系公司大力推广健身培训。公司净利率同比提升 1.0pct 至 9.1%，主要系收入规模扩大摊薄费用支出。 2023Q4公司净利率为 14.3%，同比增长 3.4pcts，环比增长 10.1pcts，单季度利润再创新高。 公司亮点：多战略并举显成效，新员工持股计划彰显发展信心公司新业务培育顺利， 2023年公司加快健身门店设立及健身培训推广，收入同比去年同期增加 1,694.60万元（+452.17%）。同时， 2024年公司启动“长海计划”，争取在 2030年实现“开设 5000家门店、用 5万个教练服务 500万个 C 端用户+1万家 B 端企业”的愿景。公司发布 2024年员工持股计划（草案），给予明确业绩增长目标：目标值为 2024/2025年净利润同比增速不低于 20%/20%；触发值为 2024/2025年净利润同比增速不低于 14%/14%，彰显公司发展信心。 风险提示： 需求恢复不及预期、原材料价格波动大、公司坏账风险增加

2023年业绩超预期，看好业绩拐点&越南产能优化2023年实现营收 22.81亿元（同比-3.1%），归母净利润 2.70亿元（同比+3.3%），扣非归母净利润 2.62亿元（同比+0.2%）。 2024年棉袜业务核心客户稳定，有望持续稳健增长， 无缝服饰业务新客户订单有望持续落地，带动产能利用率和盈利能力改善，具备业绩弹性；长期来看，随着越南南定新项目落地，越南产能布局优化，业绩有望持续增长， 我们上调 2024-2025年并新增 2026年归母净利润为3.20/3.64/4.26亿元（2024-2025年前值：3.18/3.52亿元），对应 EPS 为 0.87/0.99/1.16元，当前股价对应 PE 为 12.3/10.8/9.2倍，维持“买入”评级。 2023年棉袜稳健增长， 无缝服饰短期承压 （1）棉袜（含辅料）： 2023年实现营收 16.55亿元，同比+2.7%；毛利率同比提升 0.2pct 至 29.42%，平均单价提升至 5.0元/双；实现净利润 2.48亿元，同比+19%，净利率同比提升 2.1pct 至 15.0%； 棉袜具备刚需属性，海外客户订单稳定， 高单价产品占比提升， 且蕉内、李宁等国内客户合作稳步推进， 实现 52.4%的增长。 （2）无缝服饰： 2023年实现营收 6.26亿元，同比-15.3%；毛利率同比下滑 2.7pct至 12.66%， 平均单价下降至 23.5元/件， 实现净利润 0.22亿元，同比-58%，净利率同比下滑 3.6pct 至 3.6%， 2023年产能利用率不足导致业绩承压，看好 2024年新客户订单持续落地带动产能利用率和盈利能力持续提升。 公司发布越南南定扩产计划，优化越南产能布局公司拟投资 5.5亿元在越南南定省新建 6500万双棉袜、2000吨氨纶橡筋线、18000吨纱线染色产能，建设周期为 3年。此项目有利于公司优化越南的产能布局，将纱线、氨纶等辅料生产进行整合，并进一步扩大原辅料的供给。 公司维持高分红并持续进行回购，设立奖励基金长期激励员工公司维持高分红回报股东， 2023Q3和 2023年报分别拟派发现金红利 0.25元/股，2023年现金分红比例达 68%，并且核定 2024H1不超过净利润 60%的前提下进行分红。 此外， 2024年拟使用 1-2亿元进行回购。 公司设立奖励基金， 覆盖中高层范围较广， 长期激励员工并建设人才梯队。 风险提示： 汇率波动风险、海外客户需求恢复不及预期、产能爬坡不及预期。

2023Q4如期迎来拐点，精细化管理优势显著，维持“买入”评级公司发布2023年业绩快报，2023年收入-2.21%至201.1亿元，销量1.9亿双/平均出货价105.9元，量-13.85%/价+13.5%，归母净利润-0.88%至32亿元，扣非净利润+0.43%至31.8亿元。2023Q4收入+11.7%至58.1亿元，归母净利润+16.6%至9.13亿元，净利率+0.7pct至15.7%。公司精细化管理优势显著，2023年快报盈利能力预计平稳，我们上调2023、2024并略下调2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为32.0/37.1/43.6亿元（原为31.4/36.3/43.9亿元），对应EPS为2.7/3.2/3.7元，当前股价对应PE为18.3/15.8/13.4倍，下游去库进入中后期，随运动品牌库存水平趋于正常，公司订单如期在2023Q4开始逐步恢复增长，公司采取下游优质客户多样化且产品专注慢跑和休闲运动的竞争策略，竞争力突出，2024Q1出货进入低基数，业绩有望持续边际改善，维持“买入”评级。 量价拆分：美元口径季度收入边际向好，2023Q4销量增速转正/价增持续美元口径下，2023Q1-Q4收入-17%/-10%/-10%/+12%，逐季向好，美元口径重回双位数增长。人民币口径下，2023Q1-Q4收入-11.2%/-3.9%/-6.9%/+11.7%，分季：度量价拆分：（1）销量：2023Q4销量增速如期转正，2023Q1-Q4销量分别为0.39/0.52/0.45/0.54亿双，同比-24.65%/-17.8%/-17%/+5.2%；（2）销量：各季度价增持续，人民币平均出货价分别为93.9/106.7/113.3/107.5元，同比+17.8%/+16.9%/+12.2%/+6.2%。产能扩张：2023Q4公司恢复招工，预计公司2024H1在越南、印尼将有2-3个工厂投产，招聘力度预计伴随扩产同步进行，中长期保持积极产能扩张节奏，印尼两期工厂产能预计合计5000-6000万双/年。 精细化管理优势显著，2023年年盈利能力预计保持平稳（1）盈利能力：公司在行业波动及营收变动情况下有效管控成本及费用，预计2023Q4毛利率同比增长、环比持平略降，预计全年毛利率保持平稳。2023年净利率+0.2pct至15.9%，扣非净利率+0.4pct至15.8%，2023Q1-Q4净利率分别为13.1%/17.6%/16.3%/15.7%，分别同比-2.6/+1.7/+0.2/+0.7pct。（2）汇兑收益：预计2023年汇兑收益约6000万元（2022年为8217万元）。 风险提示：全球经济形势逆风、欧美需求疲软、产能扩张不及预期。

员工持股计划落地， 继续看好长期全球份额及盈利提升， 维持“买入”评级公司发布 2024年员工持股计划，本次持股计划相较 2021年激励计划激励对象更广且覆盖更多高管领导，利益绑定深入有望提振长期发展信心。 2024年年初零售及出货数据环比改善， 短期大型赛事催化有望带动全年需求回暖， 面板成本压力或逐季度改善， 长期看好竞争力延续带动全球份额持续提升，我们维持盈利预测，预计 2023-2025年归母净利润 20.8/23.59/27.59亿元，对应 EPS为 1.59/1.81/2.11元，当前股价对应 PE 为 15.4/13.6/11.6倍，维持“买入”评级。 2024~2026年目标值净利润增长相对稳健，激励对象更广且覆盖更多高管领导公司发布 2024年员工持股计划，目标值考核相对稳健： （1）激励对象覆盖范围广， 激励对象人数不超过 459人，以中层管理人员及核心骨干为主， 同时覆盖更多高管领导。 （2） 集中竞价交易回购本次员工激励所需股份。 本次激励股票数量不超过 2909万股，截至员工激励计划草案公告日公司库存股数量 398万股，剩余 2511万股预计将以集中竞价交易方式回购。根据股份回购公告，公司拟以不超过 30.00元/股的价格回购股份 1256万股~2511万股。 （3）业绩考核目标值增长相对稳健， 2024~2026年净利润目标值较 2022年增长率分别不低于35.83%/49.94%/66.41%（对应净利润分别不低于 22.81/25.18/27.94亿元，以 2023年业绩中枢计算 2024~2026年净利润同比分别+9.9%/+10.4%/+11%），触发值较2022年增长率分别不低于 22.25%/34.95%/49.77%（对应净利润分别不低于20.53/22.66/25.15亿元），净利润增长率达到目标值则解锁 100%，介于目标值和触发值之间则解锁 80%。低于触发值则解锁 0%。 （4）以 3月 11日收盘价测算，预计本次员工持股计划于 2024~2027年费用摊销分别为 1.40/1.54/0.60/0.15亿元。 2024Q1预计海信仍优于行业增长，全年看好需求回暖及成本压力逐季度改善奥维云网数据显示， 2024年 1-2月海信品牌线上累计零售量/零售额同比分别-5.14%/+22.17%， VIDDA 品牌同比分别+8.75%/+36.62%，线上零售数据较2023Q4环比改善。 此外 DISCIEN 数据显示海信 1月全球出货同比+16.9%，北美以外市场均较大幅度增长，预计 2024Q1收入稳健增长。考虑到面板成本压力+费用投放增加+海外渠道结构调整，预计短期利润仍有一定压力。但考虑到面板厂盈利情况较好，伴随海外备货完成面板成本压力于 2024Q2起有望逐季度改善。 风险提示： 面板价格上涨超预期； 海外需求快速回落； 海外拓展不及预期等。

2023Q4外销持续修复， 规模效应带动利润增长， 维持“买入”评级2023年公司实现营收 146.47亿元（同比+6.94%），归母净利润 9.77亿元（+1.62%），扣非归母净利润 9.96亿元（+0.53%）。单季度来看 2023Q4实现营收 38.9亿元（+30.68%），归母净利润 2.41亿元（+105%），扣非归母净利润 1.94亿元（+181%）。 根据业绩快报， 我们调整 2023-2025年盈利预测， 预计 2023-2025年净利润为9.77/11.05/12.57亿元（2023-2025年原值为 9.53/11.55/13.14亿元），对应 EPS 为1.18/1.34/1.52元，当前股价对应 PE 分别为 12.2/10.8/9.5倍， 考虑到外销有望延续改善趋势， 以及内销自主品牌具备发展潜力， 维持“买入”评级。 2023Q4外销持续恢复，内销基数效应减弱增速转正国外市场， 2023年实现营收 108.12亿元（+11.08%）， 2023Q4实现营收 26.65亿元（+51.6%），外销低基数下持续恢复。 海关总署显示 2023Q4食品研磨机/水果蔬 菜 榨 汁 机 / 未 列 名 电 热 / 咖 啡 机 和 电 茶 壶 / 多 士 炉 出 口 数 量 同 比 分 别+39.1%/+35.8%/+20.9%/+20.7%/+21.3%，公司核心品类行业出口延续改善趋势。 国内市场，2023年实现营收 38.36亿元（-3.22%），2023Q4营收 12.28亿元（+0.6%），内销平稳增长， 增速环比 2023Q3改善明显。 展望 2024年， 美国工资韧性短期或仍支撑小家电整体需求，叠加基数效应， 2024H1外销或仍保持较好增长。 2023Q4外销高增带来规模效应，关注 2024年内销改善提升盈利2023Q4收入改善摊薄费用带动利润同比高增，剔除汇率影响后预计净利润仍保持高双位数增长。 2023年汇兑收益较 2022年同期减少约 1.54亿元，同时远期外汇合约/期权合约投资损失及公允价值变动损失合计较 2022年同期增加约 0.05亿元。单季度上看 2023Q4汇兑收益较 2022Q4增加 0.39亿元，衍生品投资损失及公允价值变动损失较同期减少 0.04亿元，综合来看汇率变动对 2023Q4报表产生 0.43亿元正向贡献。 展望 2024年， 短期外销有望支撑公司整体营收增长，同时摊薄费用支撑利润表现。长期关注国内政策催化以及渠道优化带来内销改善。 风险提示： 人民币汇率大幅波动；海外需求持续疲软； 新品类开拓不及预期等。

2023Q4业绩超预期，看好规模效应驱动业绩持续高增，维持“买入”评级公司发布业绩快报，2023年实现营收101.89亿元（+0.64%），归母净利润5.87亿元（+30.23%），扣非归母净利润4.1亿元（+8.04%）。2023Q4实现营收26.63亿元（+6.9%），归母净利润2.08亿元（+265%），扣非归母净利润0.62亿元（2022年同期为-0.18亿元）。两轮车/全地形车高增带来规模效应，根据业绩快报我们上调盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润为5.87/7.43/10.34亿元（原值为4.71/7.39/10.05亿元），对应EPS为8.12/10.28/14.30元，当前股价对应PE分别为35.8/28.3/20.3倍。考虑到小米/ToB渠道触底，两轮车/全地形车/割草机新品和新渠道落地，规模效应下看好2024年收入利润持续增长，维持“买入”评级。 2023Q4业绩超预期，剔除反倾销税等影响后扣非利润增速较报表增速高收入端，预计2023Q4两轮车/全地形车延续2023Q3高增表现，零售滑板车延续Q3改善趋势，其中全地形车在UTV新品驱动下美国渠道快速拓展。业绩端，2023Q4毛利率29.17%（+0.9pct），2023Q4销售/管理/研发/财务合计费用率为24%（-1.93pct），单季度股份支付费用减少+规模效应下毛利率提升/费用率下降。综合影响下2023Q4净利率7.8%（+5.5pct），扣非净利率2.3%（+3.1pct）。2023年欧洲反倾销税/股份支付费用/汇兑差异影响扣非利润增速，2023年将反倾销税/股份支付费用还原后的真实扣非利润5.9亿元左右，2022年还原后真实扣非利润4.8亿元，2023年汇兑收益较2022年少0.82亿元，若剔除反倾销税/股份支付费用/汇兑收益影响后实际扣非利润增速较报表增速高。 两轮车/全地形车/割草机器人新品和新渠道落地有望驱动2024年业绩增长望展望2024年，我们继续看好收入和利润拐点向上：（1）电动两轮车，1月份久谦数据显示京东渠道仍高增，2024年持续推新，扩渠道逻辑下收入和利润有望维持高增长。（（2）全地形车，UTV新品强竞争力带动收入增长提速以及北美渠道拓展，看好新品/渠道扩张落地下收入增长。（3））割草机器人，迭代新品于CES展推出，更强竞争力+全渠道布局下收入有望维持高增。（4）小米/ToB渠道滑板车已触底，对2024年业绩影响有限。此外预计后续股份支付费用对业绩影响也有限。负面影响因素减弱+高增品类净利率提升有望驱动2024年业绩增长。 ：风险提示：电动两轮车销量不及预期；新品拓展不及预期；原材料价格上涨等。

2023Q4盈利能力超预期，国内外新品产品力亮眼，维持“买入”评级公司发布业绩快报，2023年实现营收86.54亿（+30.55%）、归母净利润20.54亿（+73.57%）、扣非净利润18.29亿（+52.71%）。2023Q4实现营收29.65亿（+32.60%）、归母净利润6.94亿（+111.24%）、扣非净利润5.75亿（+69.50%）。 2023Q4业绩高增主系净利率超预期，公司内销扫地机以价换量成效显著，外销全能基站红利下抢夺中高端市场份额。根据业绩快报，我们下调2023年、维持2024-2025年盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润20.5/24.1/28.5亿元（2023年原值21.3亿元），对应EPS为15.6/18.3/21.7元，当前股价对应PE为21.0/17.9/15.1倍，2024年国内外新品产品力亮眼，维持“买入”评级不变。 需求旺盛拉动国内外收入均实现高增，2023Q4净利率未受大促影响、韧性强2023Q4净利率超预期，2023Q4归母净利率23.4%（+8.7pcts）、扣非净利率19.4%（+4.2pcts），各区域净利率预计均同比提升、环比保持稳定，并未因大促明显下降，主系新品占比提升和规模效应对冲大促降价和营销费用投放影响，净利率2023Q4环比有所下降主系区域结构占比变化影响。分区域看，根据AVC，2023Q4石头扫地机线上销额+35%，预计欧洲、北美维持较快增长。2023Q4国内/海外收入占比约35%/65%；海外收入占比欧洲约40%/亚太约25%/北美约35%。 2024年内外销新品产品力亮眼，1月美亚渠道石头超反超irobot成为第一内销扫地机新品P10SPro、P10S系列产品力亮眼。石头P10SPro实现扫拖双臂出击，边角清扫覆盖率达100%、可识别20类62种障碍物、配备语音、视频功能、AI省心模式、宠物模式3.0。公司发布外销新品S8系列以及性价比产品QRevo系列。S8MaxVUtra新增动态机械臂边刷、边角固定小圆盘拖布功能，产品力亮眼，看好新品2024Q2开售支撑业绩持续增长。根据魔镜数据，美亚1月石头品牌销额+89.6%，销量+85.8%，销额市占达23.6%，超越iRobot成为第一。美国线下以中低端产品为主，公司已进驻Target近200家门店、拓展空间大。 风险提示：新品销售不及预期；原材料价格风险；海外高通胀下需求不及预期。

家居跨境电商龙头拟推股权激励，长期发展动力充足，维持“买入”评级全球电商渗透率提升叠加国内相关外贸政策扶植及供应链制造、产业集群优势，预计未来我国跨境电商市场潜力可观，公司作为家居跨境电商龙头已在渠道、产品、供应链等方面前瞻布局，贝塔与强阿尔法共振下，成长动力充足。我们维持盈利预测，预计2023-2025归母净利润分别为4.10/5.12/6.31亿元，对应EPS为1.02/1.28/1.57元，当前股价对应PE为22.1/17.7/14.3倍，维持“买入”评级。 股权激励定目标锁定2024-2026年年营业收入长复合增长20-25%，彰显发展信心致欧科技发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予权益总计不超过401.50万股，占激励计划草案公告时公司股本总额40,150.00万股的1.00%。其中，拟首次授予350.00万股（占公告时总股本0.87%）；预留51.50万股（占公告时总股本0.13%）。股权激励对公司业绩考核提出目标为：以2023年度营业收入为基数，目标值为2024/2025/2026年营业收入同比增速不低于25%/56.25%/95.31%，触发值为2024/2025/2026年营业收入同比增速不低于20%/44.00%/72.80%，目标值及触发值对应公司2024-2026年营收复合增速分别为25%/20%。公司本次激励首次授予对象覆盖员工47人，其中包括7名董事、高级管理人员及40名核心技术及业务人员（含外籍员工），股权激励有利于绑定核心员工利益，同时公司业绩考核目标明确，彰显未来长期发展信心。 公司展望：产品+渠道双轮驱动，供应链优化成本端仍有改善空间（（1：）收入端：据公司2023年业绩预告，公司2023年预计实现营业收入60.2-61.0亿元，同比增加10.35%-11.82%，2023Q4预计实现营业收入18.8-19.6亿元，同比增长40.9%-46.9%，或因产品推新顺利公司2023Q4单季度收入实现高增。展展望望2024年，公司产品品类拓展战略清晰。传统品类，主要通过产品功能迭代、广告投放等手段提升市场占有率；新兴品类，家纺、宠物等市场仍存在较大拓展空间，公司将通过增加产品研发投入，加快领域产品推新节奏抢占市场份额。与此同时，公司积极拓展销售地区版图，2023年公司成功接入墨西哥，2024年公司将继续侧重以新兴发展中国家市场为主的海外市场开拓，新市场或带来营收增量。 （2）业绩端：短期看，红海事件使得公司欧线海运受阻及推高海运费价格，影响公司的货物交付周期及经营成本，公司目前已通过调整运输航线及运输方式降低海运受阻带来的影响。中长期看，随着公司自营仓发货率以及供应链全程自动化、规模化提升，供应链效率优化下，看好成本端仍有改善空间。 风险提示：终端需求大幅下滑、行业竞争恶化、产品推广不及预期

发布扫地机新品P10S和P10S Pro，产品力领先竞品，维持“买入”评级 2月18日公司发布两款全能基站扫地机新品P10S和P10S Pro，其中P10S水箱版/上下水版价格3299/3899，P10S Pro水箱版/上下水版价格3999/4599。公司采取同质低价的定价方式，相较于竞品有更强的产品性价比优势，能够限制竞争对手通过投过多营销费用的方式抢占市场份额，另外公司具有较强的技术降本能力，自身毛利率稳定性强，可以很好应对竞争对手在定价方面的挑战。我们维持盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润21.3/24.1/28.5亿元，对应EPS为16.2/18.3/21.7元，当前股价对应PE为20.1/17.8/15.0倍，维持“买入”评级。 扫拖双机械臂配置+双螺旋胶刷，石头P10S Pro相较于竞品产品力亮眼 功能端与竞品追觅S30 Pro系列、科沃斯T30 Pro对比看，P10S、P10S Pro产品力亮眼，性价比优势显著。（1）清扫能力方面。石头P10S Pro配置有伸缩机械臂边刷，实现扫拖双臂出击，边角清扫覆盖率达100%。且石头P10S Pro配置有双螺旋胶刷、吸卷切毛发自维护，能很好应对地毯上的宠物毛发，胶刷本身不缠毛发，主刷两侧增加切割刀片，滚轴处也不会缠毛发。竞品均非双胶刷配置。石头P10S Pro可实现拖布、主刷双升降。（2）导航避障能力方面。石头P10S Pro 采用了LDS、AI、结构光、reactive tech动态避障引擎，可识别20类62种障碍物。（3）智能交互方面。石头P10S Pro配备语音、视频功能，支持四川话，粤语等方言；有AI省心模式；宠物模式3.0；地毯地垫算法，产品力表现亮眼。 美亚1月公司市占率达23.6%、超越iRobot成为第一 外销方面公司美亚渠道表现亮眼，根据魔镜数据，美亚1月扫地机行业销额6249.3万美元（+1.5%），销量24.1万台（-5.6%），其中石头1476.9万美元（+89.6%），销量3.6万台（+85.8%），销额市占达到23.6%，超越iRobot成为第一。美国线下渠道以中低端单集尘产品为主，公司已进驻Target近200家门店、拓展空间大，看好依托产品创新和渠道突破，持续抢占海外全能基站扫地机渗透率提升机遇。 风险提示：新品销售不及预期；原材料价格风险；海外高通胀下需求不及预期。

全年业绩承压，看好 2024 年医疗&消费双轮驱动， 维持“买入”评级公司发布 2023 年业绩预告，预计 2023 年实现营收 80.6~82.6 亿元，同比下降27.2%~29.0%， 归母净利润预计实现 6.8~8.0 亿，同比下降 51.5%~58.8%，扣非归母净利润预计实现 5.1~6.0 亿，同比下降 61.6%~67.3%；其中单 Q4 预计营收同比下滑 39%~45%， 扣非归母净利润预计同比下滑 105%~127%，主要系感染防护产品减值计提所致。考虑到城市更新项目延缓推进冲回 Q3 确认的资产处置收益，我们下调盈利预测， 预计 2023-2025 年归母净利润分别为 7.43/8.54/10.14 亿元(前值为 22.8/12.5/14.3 亿元)，对应 EPS 为 1.25/1.44/1.71 元， 当前股价对应 PE为 24.7/21.5/18.1 倍，考虑到公共卫生事件影响消退后两板块有望双轮驱动向上，出海战略持续推进， 同时，回购和增持彰显持续发展信心， 维持“买入”评级。 医用耗材业务：看好 2024 年常规品稳步增长，感染防护产品高基数影响减弱全年预计实现营业收入 38.5~39.5 亿元，同比下降 46.21%~47.57%。 感染防护产品预计同比下滑 80%左右，主要系需求大幅降低&市场库存高企所致； 常规品稳步发展， 预计同比增长 16%-18%，其中手术包、薄膜敷贴、口鼻腔、失禁护理品类增速同比超过 35%。 从渠道看， 海外收入实现双位数增长； 国内渠道拓展积极推进， 已经覆盖医院 6,000 余家、 OTC 药店突破 19 万家。 健康生活消费品：看好 2024 年渠道拓展&运营效率强化下，业务持续增长全年预计实现营业收入 42.1~43.1 亿元，同比增长 5.05%~7.55%； 产品方面， 公司聚焦爆款推新，婴童服装和成人服装售罄率创新高，商品运营效率明显提升；渠道方面， 截至 2023 年末，全域会员人数超 5,242 万人，同比增长 16%；线下门店 2023 年新开 84 家至 411 家； 门店运营效率提升，门店坪效同比增长约 15%。 防疫产品减值&城市更新项目延缓下利润承压，回购&增持彰显持续发展信心2023 年净利润大幅下滑主要系（1） 城市更新项目延缓推进， 基于谨慎性原则，冲回 Q3 确认的资产处置收益 13.6 亿元；（2） 处理感染防护产品库存（含口罩、防护服、隔离衣等）、感染防护产品设备报废，进行减值计提减少利润约 2.5 亿元。 公司宣布拟使用 1-2 亿元自有资金进行回购，股份拟用于股权激励或员工持股计划；此外，部分董监高宣布增持，金额超 300 万元，彰显持续发展信心。 风险提示： 原材料成本波动风险、渠道拓展不及预期、市场竞争加剧

2023Q4 外销延续向好态势， 内销稳健， 维持“买入”评级公司发布业绩预告， 2023 年预计实现营收 213 亿元（+5.6%），归母净利润21.7~21.9 亿元（同比增长 4.95%~5.92%），扣非归母净利润 19.8~20 亿元（同比增长 4.86%~5.92%）。 2023Q4 预计实现营收 59 亿元（+14.32%），归母净利润8.1~8.3 亿元（同比增长 6%~9%），扣非归母净利润 6.5~6.7 亿元（同比增长4%~8%）。 考虑到所得税差异以及小家电行业内销需求仍有压力， 我们下调盈利预 测 ， 预 计 2023-2025 年 归 母 净 利 润 21.80/24.22/26.88 亿 元 （ 原 值 为22.44/25.69/28.43 亿元）， 对应 EPS 为 2.70/3.00/3.33 元，当前股价对应 PE 为18.7/16.9/15.2 倍， 继续看好外销持续修复+内销稳健增长， 维持“买入”评级。 2023Q4 外销大客户经营持续向好，继续看好内销稳健+外销低基数修复内销方面， 预计 2023Q4 保持平稳增长趋势， 新兴渠道保持较好增长， 多品类份额稳中有升。 SEB 集团预计 2023Q4 中国市场营收同比+3.3%，保持稳健增长的同时增速环比 Q3 提升。 外销方面， 预计 2023Q4 延续 Q3 增长态势，得益于大客户 SEB 集团经营业绩持续向好。SEB 集团预计 2023 年营收 80 亿欧元（+5.3%）， ORFA 预计同比增长 15%以上。单季度看 2023Q4 消费者业务营收 22.09 亿欧元（+7.7%），单季度营收增速边际向上。分地区看， SEB 集团 2023H2 美洲地区/EMEA 区域营收同比分别+11%/+9.3%， 2023Q4 营收同比分别+7%/+10.9%， EMEA 增速单季度边际向上（2023Q3 营收同比分别+15.5%/+7.0%），此外南美地区 Q4 提速明显。 展望后续， 低基数+SEB 经营向好背景下继续看好外销修复。 内外销盈利稳健，短期所得税基数影响 Q4 利润增速根据业绩预告，预计 2023Q4 苏泊尔归母净利率 13.6%~14.0%，同比-1pct~-0.7pct，短期利润增速低于收入增速主要系 2022 年同期重获所得税优惠使得 2022Q4 利润基数相对较高。展望后续，根据公司公告预计 2024 年向 SEB 出售商品 61.1亿元（+3.2%），低基数下外销有望稳定增长。内销持续优化产品和渠道结构，积极推进降本增效，看好内销实现稳定优于行业增长以及盈利能力的稳健。 风险提示： 海外需求快速回落； 行业竞争加剧； SEB 订单不及预期等

2023年年业绩预告待符合预期，期待2024年蓄力向上，维持“买入”评级公司披露2023年业绩预告，2023年预告收入区间为30-32亿元，同比+9.45%~16.75%，其中2023Q4预告收入区间为7.17-9.17亿元，同比+23.3%~57.7%；归母净利润预告区间为1.06~1.59亿元，同比+126%~239%（2022年为0.47亿元），相较2021年-41~-12%，其中2023Q4归母净利润预告区间为-0.15~0.38亿元，同比+34%~扭亏为盈，相较2021年-152.4%~+31.3%。我们维持盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为1.5/2.3/3.2亿元，对应EPS为0.6/1.0/1.3元，当前股价对应PE18.7/12.3/8.9倍，预计2023Q4迎来业绩拐点，预计2024年箱包代工补库下稳健增长，服装及品牌业务规模及盈利有望持续双回暖，维持“买入”评级。 B2B：预计2024年年箱包代工补库下稳健增长，服装代工新客户放量高增（（1：）箱包：全球PC出货量按季改善，且下游运动休闲客户迪卡侬、Nike及VF去库接近尾声，预计2024年随IT客户走出低谷、高毛利率新客户占比提升下，箱包有望实现双位数增长，利润端预计箱包代工利润率随数字化推进，生产效率提高而稳中有升；（（2））服装代工：随新客户阿迪达斯、优衣库、Muji等放量有望实现30-50%增长，利润端预计上海嘉乐盈利能力随新客户订单规模化后明显改善。 B2C：计预计2024年年品牌业务规模及盈利持续双回暖（（1）90分：国内重视推新控费，把握箱包品类出海机会，利润率改善空间充分。 国内：2023年箱包市场增长亮眼，天猫渠道旅行箱同比增长49%但尚未恢复至疫情前，90分所在的中等价格带占比提升，预计2024年90分通过加大新品及包袋投入，提升市场份额。出海：截至2023年预计跨境业务收入收缩至10%，2024年以拥有竞争优势的箱包品类出海，在箱包线上渗透率高的国家依托亚马逊拓展，在线上渗透率低的国家依托线下分销拓展。90分推新控费下预计2023年实现微利，新品毛利率高于老品约4-6pct，目前新品销售占比不足10%，看好2024年盈利进一步改善。（（2））小米：2024年积极把握生态链变革机会。预计2024年推新节奏加快、营销自由度提升、利益分配由毛利分成向毛保模式切换，新品占比预计进一步提升并有望开出独立箱包旗舰店。 风险提示：出行需求复苏不及预期、下游去库不及预期、新品销售不及预期。