公司是国内智能运维领域的龙头企业。 公司是国内工业PHM领域的领跑者，具备丰富的实践经验和专有技术。公司2022年营收和扣非归母净利润分别为5.47/1.18亿元，2019-2022年营收和利润年复合增速均超过40%，在风电和钢铁行业的市占率居于首位。近五年毛利率始终维持在60%以上，盈利能力强，产品升级导致22年毛利率同比上升2.35pct。 PHM是蓝海市场，行业特点为低渗透和高增长。 PHM是通过收集数据并分析，准确预报设备故障情况，实现降本增效。 在工业互联网时代，行业迎来黄金发展阶段，根据亿渡数据，预计到2026年我国PHM市场规模将扩大至161.37亿元，近四年CAGR为36%。主要是由于：1）PHM自身能有效保障设备安全运行、节约维护时间并降低维修成本；2）新一代信息技术、人工智能技术的发展，进一步推动PHM行业大发展。3）政策导向，制造业转型升级需求带动行业发展。目前我国PHM渗透率为14%，市场主要参与者有设备厂商、客户自建运维和专业第三方运维，其中第三方运维市场竞争格局良好。 完整产业链布局，先发优势明显。 拥有较为完整的技术和产品体系，是国内同行业为数不多的打通了从底层传感器、智能算法、云诊断服务和设备管理等环节的公司之一。1）产品覆盖有线、无线和手持系统，注重技术研发和产品创新，与境外企业相比无明显技术差距；2）“卡位”策略见成效，老行业地位稳固，新赛道持续布局。3）数据积累丰富，积累各行业故障案例超14,000例；4）掌握智能运维8项核心技术，构建公司护城河；5）容知日新“1+N+X”智能运维产品与场景解决方案面向市场发布，定义市场享受市场。 盈利预测与投资建议公司为流程工业智能运维解决方案龙头企业，未来有望维持高质量的成长。预计公司在2023-2025年公司归母净利润为0.63/1.15/1.61亿元，同比增速为-46%/82%/40%，EPS分别为0.77/1.41/1.97元每股，当前股价对应PE分别为41/23/16倍。综合考虑公司较强的综合竞争力、坚实的竞争壁垒和清晰的发展路径，给予公司2024年35倍PE，应目标股价49.35元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示1、下游资本开支不及预期影响PHM的需求；2、行业竞争加剧；3、新行业拓展不及预期；4、工业互联网支持政策不及预期。

通用动力机械为传统主业，高压清洗机将贡献主要增长点绿田机械长期以来深耕机电领域，主要生产通用动力机械产品和高压清洗机。销售地区方面以国外销售为主，2023年上半年国外销售收入占比74.54%。公司2017-2022年营收CAGR17.17%，归母净利润CAGR29.08%，总体毛利率稳中有升，期间费用率保持稳定。 产品为欧美广泛使用的家庭消费类工具，应用广泛需求稳定通用动力机械是通用动力及其配套终端产品的统称。通用小型发动机一般作为动力引擎配套应用于发电机组、农业机械、园林机械、小型工程机械等终端产品，我国汽油机出口数量与金额较为稳定。发电机组主要用作家庭和公共场所备用电源，在发达国家和发展中国家均有较大市场。水泵机组应用范围广，农业、畜牧业等领域的增长将产生对水泵机组的持续性需求。 高压清洗为清洁、环保、科学的清洁方式，根据QYResearch数据，2022年全球高压清洗设备销售规模为29.5亿美元，预计2029年全球高压清洗机市场规模将达到40.4亿美元，2024-2029年复合增速为4.7%。2022年全球前五大厂商市占率35%，我国企业逐步从贴牌生产向自主设计和自主品牌模式转型。 公司销售渠道优势显著，有望受益海外消费机械补库美国相关细分行业零售商库存、销售额增速拐点即将出现，有望进入补库阶段。家用消费机械需求与房地产市场相关性较强，2024年1月以来10年期美债收益率出现下降，或预示美联储政策转向，降息有望带动房地产市场回暖。运价平稳、原材料成本下降、短期内美元较为强势，有利于增强海外销售渠道补库意愿。 公司出口业务主要采取经销模式，为各国知名经销商贴牌生产与自主品牌销售相结合，通过为国际知名品牌商提供代工生产的经营模式进行市场开发和渗透，已与众多境外经销商建立了稳定的业务合作关系。客户网络覆盖欧洲、南美、北美、非洲、中东、东南亚等上百个国家和地区。 盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2025年收入CAGR为11.69%，归母净利润CAGR为6.29%，EPS分别为1.68元、1.94元、2.10元。采用可比公司估值法，2024年可比公司平均PE倍数为17倍。我们给予公司17倍PE，对应目标价32.30元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示海外需求复苏不及预期，汇率风险，行业竞争加剧风险。

本土越野改装件起家，募投产能助力利润增长。公司为全球汽车越野改装件领军企业，产品包括绞盘、电动踏板及相关辅件，终端应用于CUV、SUV、皮卡类越野车型，业务主要覆盖国内汽车主机厂及全球后装市场。2019-2022年，公司收入、净利润CAGR为5.6%/42.4%，ROE中枢21%，盈利能力卓越。当前，公司产能利用率处于较高水平，预计到2025年新建厂房落地后，每年将新增产能：绞盘17万台、电动踏板5万台、高强度纤维绳1.5万条、车载空压机35万台，预计增厚利润0.77亿元。 海外后装稳步增长，国内前装蓄势待发。海外汽车改装行业发展成熟，后装市场竞争充分，公司份额相对较小，核心竞争对手包括WARN、LUND、AMP等。相比之下，国内越野改装市场尚处于起步阶段。由于政策限制，本土改装件后装市场的发展呈现出前装化趋势，2026年规模有望达1003亿元,CAGR57.4%。 北美踏板市场重启++双电机独家专利++主机厂项目推进，彰显公司中长期发展信心。11）电动踏板：为公司当前核心放量业务，2023全年有望实现翻倍增长，收入预计超过1亿元。自2017年以来，由于美国诉讼案的影响，公司电动踏板销售一直处于停滞状态。当前，随着诉讼案和解及LUDN相关专利到期，公司凭借全球独家双电机专利，未来展现出较大增长空间。此外，建议关注新能源车配套踏板市场，特斯拉Cybertruck有望成为潜在客户。22）绞盘：公司凭借先发优势，几乎垄断国内军车、皮卡和硬派越野市场中批量选装绞盘的全部份额。目前，已成为长城炮、坦克300、东风猛士等车型的唯一供应商。订单需求显著增长，在同类产品中采购率可达100%。未来，公司绞盘产品的放量关键在于35个境内主机厂前装项目，目前仅有3个实现大规模批量生产，需关注后续项目落地情况。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年公司营业收入复合增速33%，归母净利润复合增速24%。考虑到公司产能逐步释放+国内绞盘项目推进+北美电动踏板市场重启，具备突出的成长潜力，我们给予公司2024年19倍PE，目标价格16.37元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：踏板业务销量不及预期，越野车行业景气度波动，客户集中度高，专利风险，原材料价格波动，外汇汇率波动。

精密零部件制造领先企业，财务指标优秀。公司产品应用于压缩机、工程机械、食品机械和风电设备等，积累了大量优质全球500强客户资源，包括江森自控、英格索兰、卡特彼勒等。公司业绩稳健增长，毛利率维持同行高位。2022年得益于国内市场平稳以及海外市场需求的大幅增加，叠加技改实现的产能扩张，实现营收11.2亿，同比增长40.3%，公司毛利率水平较高，21年受原材料涨价影响导致大幅下降，22年有所回升。 全球铸件市场产能平稳，中国产量占比持续提升。铸造行业是制造业的重要基础产业，其发展状况与全球经济发展密切相关。2022年全球铸件产量11000万吨，从行业发展周期来看，全球铸造业已步入稳定发展的成熟阶段，铸件产量平稳；中国铸件产量2011-2021年从4,150万吨增长至5,405万吨，CAGR为2.7%，在全球市场产量占比仍在持续提升过程中。供给端：在供给侧结构调整下，落后产能加速出清，头部企业市占率有望提升。需求端：压缩机领域与白色家电高度相关，有望实现稳健增长；工程机械国外需求旺盛，国内工程机械置换高峰已过，整体工程机械销量温和复苏；汽车与风电的高景气有望加速国内铸造企业需求。 参股力源液压，按需扩产，协同效应叠加产能扩张，打开收入天花板。公司现有产能难以满足增长需求，外协无法满足公司发展需求，通过收购力源金河，公司获得3万吨的铸造产能指标，募投项目在2023年三季度产能有望释放。同时，力源液压从事的零部件铸造和机加工环节，是同一产业链上下游，工艺技术方面可互相借鉴提升，协同效应明显。 盈利预测与投资建议：：预计公司23-25年的收入为12.38/15.84/19.63亿元，归母净利润为2.74/3.46/4.33亿元，考虑到公司具备跨行业、多品种、规模化生产能力的综合型铸造企业之一，给予公司2024年16倍的PE估值，目标价为23.04元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济环境恶化风险、产能消化不及预期、子公司业绩不及预期风险、原材料价格波动风险、汇率变动的风险。

磁悬浮流体机械领域细分龙头，节能改造打开市场空间。公司以磁悬浮轴承技术起家，主要产品包括磁悬浮离心式鼓风机、磁悬浮空压机、磁悬浮冷水机组、磁悬浮真空泵。不同于传统企业以罗茨、螺杆为主，公司侧重于磁悬浮流体机械领域，形成竞争差异。从业绩来看，2018-2022年公司收入、归母净利润CAGR分别为20.4%/12.5%。高附加值产品推动公司毛利率、营业利润率分别优于同行12-17pcts、9-12pcts。公司具备自主研发能力，2022年研发费用率突破10%，是目前国内少数掌握磁悬浮流体机械装备相关技术的企业，产品具备低噪音、100%无油、远程管理、一体化设计等优势，节能效果可达30%-50%，符合碳中和节能减排趋势。 鼓风机夯实公司基本盘，节能降耗背景下改造空间巨大。2009年公司推出国内首台磁悬浮离心式鼓风机，凭借先发优势及技术完整性，与亿昇科技、天瑞重工占据市场主要份额。根据公司客户在用鼓风机类型来看，磁悬浮离心式鼓风机在污水处理、印染、食品行业替换趋势明显。我们预计2022-2025年，我国磁悬浮离心式鼓风机需求量约有1.9-2.6万台，产值有望达到45-63亿元。 空压机蓄势待发，2024年产能释放后有望大幅增厚利润。为形成多元化布局，2020年公司推出新产品磁悬浮空压机，下游包括食品、生物、纺织等应用领域。从产品收入来看，2020-2022年CAGR 888.3%，2023H1收入0.46亿元，全年有望突破1亿元。目前，公司空压机受产能限制（产能利用率107%）影响，订单未能完全释放，2024年随400台套新产能释放后，有望大幅增厚公司利润。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年公司营业收入复合增速28%，归母净利润复合增速24%。考虑到公司在国内磁悬浮流体机械行业领先的地位，节能环保趋势下，公司产品有望持续高速增长，我们给予公司2024年39倍PE，目标价格42.22元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧及毛利率下滑风险，空压机业务开展不及预期，产能建设不及预期，新客户扩展不及预期，政府补助不可持续或退回风险。

高端过程装备供应商， 光伏与核电业务贡献弹性。 公司主要生产重型容器、大型反应器、换热器以及塔器类等设备。天然气化工、石油炼化与煤化工设备为传统主业，近年来以光伏、核电为代表的新能源高端装备业务快速发展，公司营收与业绩持续向好。 压力容器下游应用广泛，市场规模持续扩大。 压力容器广泛应用于石油炼化、基础化工、新能源等领域。 2019-2024年，国内压力容器行业销售规模预计从1852 亿元增长至3100 亿元， CAGR 10.9%。 化工：天然气下游景气度高，大型炼化项目提振设备需求。 公司为国内少数尿素二氧化碳汽提法高压四大件供应商，展现深厚制造实力。 BDO下游产品PTMEG、 PBAT/PBS、 GBL近年来需求高涨，产能持续扩张。石油炼化企业加速炼化一体化产业链布局，大型项目批量落地带来上游设备需求增量。 光伏：硅料扩产持续推进，带动多晶硅工艺装置需求。 2022年以来，国内17家企业拟建在建光伏多晶硅扩产项目共21个，新增多晶硅产能合计约250万吨/年，对应设备投资约1500亿元。公司生产换热器、反应器和塔器等光伏多晶硅过程设备，受益于光伏硅料扩产。 核电：核燃料运输容器进口替代，市场空间广阔。 新燃料运输容器进口替代持续推进， 未来8年市场空间约15亿元， 公司为中广核ANT- 12A运输容器承制单位，该型运输容器的常态化批量生产将带动公司业绩增长。我国乏燃料外运需求紧迫， 运输容器尚未实现国产化，公司参与乏燃料运输容器研发，有望受益乏燃料运输容器进口替代。 定增聚焦扩产+氢能及特材研发，增强公司综合实力。 公司近年来产能利用较为饱和，现有产能21800吨/年，募投项目投产后将使产能提升38.5%。 此外，公司计划开展氢能和特种材料应用的相关研究。 盈利预测与投资建议： 预计公司2023-2025年营业收入复合增速37%，归母净利润复合增速38%。 我们给予公司2023年25倍估值，目标价16.25元，给予“买入”评级。 风险提示： 天然气化工、石油炼化、光伏多晶硅等下游行业固定资产投资规模收缩； 核燃料运输容器批产进度不及预期； 公司订单获取情况不及预期。

公司近期出具针对非公开发行事项发审委会议准备工作的专项说明。文中提到公司根据在手订单情况，预计2020年全年实现收入18.5亿元，同比增长16.5%，实现归属母公司净利润2.27亿元，同比增长34.41亿元。其中Q4预计实现收入8.15亿元，同比增长37.67%；实现归属母公司净利润1.48亿元，同比增长49.49%。 剔除中安广源并表影响，公司利润率持续修复。中安广源4季度开始并表，公司主要从事评价咨询业务，Q4预计实现收入8657.18万元，实现扣非归母净利润2440.91万元；剔除中安广源并表影响，公司Q4实现收入同比增长23.04%，实现归属母公司净利润同比增长32.32%，单季度扣非净利润率达到17.99%，环比/同比提升明显。 管理机制突出、业务布局持续完善。广州国资委作为公司的控股股东，保障了公司在军工、政府等领域的订单优势，与此同时核心高管较高的持股比例提供公司整体的经营动力，多条业务线负责人来自于SGS等外资检测机构也体现公司经营机制的优越性。公司在计量、电磁兼容、环境与可靠性等计量检测领域位列A股第一，横向布局集成电路（军民两用）、智能驾驶、5G、新能源车等高端制造领域，顺应产业趋势。 报表拐点逐步显现，或有并购事项将是增量。公司17-20年累计资本开支超过16亿，资本开支最高峰已过，折旧压力边际变小，较高的资本开支支撑公司收入弹性，与此同时投资重心回归公司计量、环境与可靠性等优势领域，拉动资本回报率提升；前期投入较多的食品、环保业务预计逐步扭亏为盈；叠加费用控制预期（Q3显著），公司整体利润率有望持续修复。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.3、3.4、4.9亿元，现价对应PE70、47、33倍，估值低于友商，利润率修复预期下业绩内生增速或超预期，再叠加或有并购事项，维持公司“增持”评级。 风险提示：国内疫情反复影响业务开支、检测市场开放不及预期等。

疫情后迅速恢复，业绩略超预期。 2020年前三季度， 公司实现营收 41.5亿 元，同比增长 29%， 其中 Q3单季度实现 22.9亿元，同比大幅增长 68.5%； 前三季度实现归母净利润 6.4亿元，同比增长 0.7%，其中 Q3单季度实现 归母净利润 4.1亿元，同比增长 69.6%。 加强费用管控，盈利能力修复。 Q3单季度毛利率同比下滑 5.46pct 至 33.3%，主要系毛利率较低的光伏板块营收迅速增长，导致的结构性毛利率 下降，主营业务锂电板块毛利率平稳。虽然毛利率有所下滑，但出色的费用 管控使得净利率同比提升 0.1pct 至 18%。其中，销售/管理/研发费用率分 别下降了 1.1/ 1.21/ 5.37pct，财务费用率微增 0.16pct，期间费用率合计 下降了 7.52pct 至 10.54%。 预收款大幅增加，新签订单有力保障明年业绩。 截至 9月底，公司合同负债 （预收账款）达 15亿元， 较去年底增加 7.1亿元，较今年 6月底增加 4.1亿元，说明 Q3新接订单较多，考虑到公司订单交付周期，预计将大幅增厚 明年业绩。 强强联手， 募资扩产缓解后段设备产能压力。 公司 10月公告拟向宁德时代 发行股票募资不超过 25亿元，投建华南总部制造基地项目（ 8.9亿元） 、 自动化设备生产基地能级提升项目（ 4.1亿元） 、工业互联网协同制造体系 建设项目（ 1.9亿元） 、锂电智能制造数字化整体解决方案研发及产业化项 目（ 7.5亿元） 。 我们认为，募投项目将缓解泰坦产能压力，优化整线方案， 有助于公司实现降本增效，提升经营管理水平。 并且，通过引入宁德时代作 为战略投资者， 加深公司和下游大客户的绑定，未来将充分受益于宁德时代 的大规模扩产。 维持“增持”评级。 预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 8.91、 12.88、 15.68亿元，对应 EPS 分别为 1.01、 1.46、 1.78元/股，对应 PE 分别为 59.3、 41.0、 33.7倍。 风险提示： 疫情持续导致欧洲电池厂扩产放缓，补贴退坡导致新能源汽车销 量减少。

疫情后迅速恢复，业绩改善弹性显著。公司公布2020年三季报，今年前三季度实现营收10.35亿元，同比增长3.8%，其中Q3单季度实现营收4.6亿元，同比增长21.7%；前三季度实现归母净利润0.8亿元，同比增长12.6%，其中，Q3单季度实现归母净利润1.28亿元，同比增长223.3%，业绩改善弹性显著。9月底，公司公告以1.36亿元收购中安广源34.95%股权，此次收购前公司已持有中安广源35.05%的股权，收购完成后中安广源成为公司控股子公司，增加投资收益4988万元。剔除该项非经常性损益后，公司Q3单季度实现扣非归母净利润6949万元，同比增长89%。 盈利能力修复，盈利质量提高。2020Q1受新冠疫情影响，公司及客户复工复产延迟，特别是现场检测业务、军工相关客户影响较大，归母净利润亏损1.16亿元。二季度以来，随着国内疫情逐渐受控，经济活动逐渐恢复正常，公司整体订单及产能恢复正常。Q3毛利率环比提升2.2pct至45.84%，期间费用率同比大幅下降6.73pct至28.4%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比下降2.41/0.43/2.25/1.64pct，带动扣非净利率同比提高5.4pct，环比提高1.37pct至15.1%，盈利能力已基本修复至疫情前水平。报告期内，公司持续加强应收账款的催收，收到的现金大幅增加，收现比达到102。 加码实验室布局，打下业绩增长基础。9月中旬，公司公告定增15亿元进行实验室建设，包括广州、深圳、天津、华东、区域计量检测实验室以及集成电路及智能驾驶、5G产品及新一代装备检测平台。根据我们的研究，检测行业公司内生增长和资本投入密切相关，此次公司加码实验室布局投入将为未来的业绩增长打下坚实基础。 盈利预测与估值。考虑到第三方检测市场增长平稳以及公司实验室布局的持续完善，在不考虑大规模并购前提下，预计公司2020-2022年归母净利润分别为1.91、3.03、3.9亿元，对应EPS分别为0.36、0.57、0.74元/股，按照最新收盘价计算，对应PE分别为88.5、55.9、43.4倍。维持“增持”评级。 风险提示：外资企业竞争加剧、业务拓展不及预期、品牌公信力受不利事件影响的风险。

疫情影响消退，业绩符合预期。 2020年前三季度， 公司实现营收 6.68亿元， 同比下降 1.2%， 其中 Q3单季度实现营收 2.42亿元，同比增长 6.2%； 前 三季度实现归母净利润 1.53亿元， 同比下降 2.7%， 其中 Q3单季度实现归 母净利润 0.58亿元，同比增长 6.4%。 前三季度综合毛利率同比下滑 3.37pct 至 50.17%，主要系疫情期间存量客户下单有所滞后，导致毛利率较低的装 备制造业客户收入占比提升，同时增量市场竞争十分激烈， 公司为保持增量 市场占有率， 装备制造业客户毛利率有所下滑所致。 定增 4.6亿元，智能制造项目助力效率提升。 公司通过定增项目全面启动数 字化转型升级暨智能制造项目，致力建设管理协同、研发创新、智能制造三 大平台。 升级完成后， 预计将极大提升精细化管理水平，提高生产效率，大 幅降低企业成本。 管网未来投建确定性高，需求弹性明显。 公司重点持续开拓的天然气长输管 线领域已进入全面替代进口时期，公司全面进入各大管道并获取配套市场极 高份额。随着国家管网公司正式挂牌， 国内管网建设将逐步提速，预计将为 公司产品市场需求带来较大增长，天然气长输管线市场将成为未来几年公司 收入增长的重要来源。 华龙一号获得主泵订单，存量核电站开启国产替代。 在当前复杂多变的国际 形势下，公司核电密封产品的推广应用进一步加速，现有庞大存量市场进口 替代的大门已向公司敞开， 预计未来数年核电领域将成为公司利润增长的有 力支撑。 维持“增持”评级。 不考虑并购因素，预计公司 2020-2022年归母净利润 分别为 2.49、 3.18、 3.82亿元，对应 EPS 分别为 1.27、 1.62、 1.94元/股， 对应 PE 分别为 33.0、 25.9、 21.5倍。 风险提示： 管道业务进展速度不及预期， 增量市场竞争加剧。

收入稳健增长，Q3单季度符合预期。公司公告2020年前三季度实现营收23.5亿元，同比增长6.6%，其中Q3单季度实现10.1亿元，同比15.7%；实现归母净利润3.98亿元，同比增长10.5%，其中Q3单季度实现2.06亿元，同比实现2.8%。业绩稳健增长主要系国内疫情逐步稳定，公司各业务板块生产经营快速恢复。毛利率稳中有升，净利率提高0.5pct至17.25%，凸显了精细化管理带来的持续优化。 运营效率持续提升，盈利能力逼近历史高点。在疫情影响下，前三季度毛利率同比小幅下降0.6pc，但在公司进一步提升内部运营效率、控制运营成本的努力下，前三季度销售/管理/研发/财务费用率同比分别0.51/0.72/0.52/0.01pct，期间费用率同比-1.76pct，带动公司盈利能力稳步提升，净利率维持上升，前三季度净利率达到17.25%，较2019年、2018年分别同比提高0.52pct/7.9pct。 扩大资本开支，有望重回增长快车道。今年前三季度，公司购置固定资产等支付现金3.89亿元，同比增长19.5%，公司经过近两年的产能消化，开始加大投入。根据我们的研究，检测公司的内生增长主要来自资本开支力度，我们认为，伴随着投入力度的加大，华测未来业绩增速中枢将有所上移。 疫情后迅速恢复，检测行业龙头韧性尽显。公司一季度受新冠疫情影响，公司及客户延期复工、物流受阻，对公司经营造成阶段性影响；二季度以来，随着国内疫情受控，公司各板块业务进展顺利，生产经营快速恢复。同时各产品线认真分析疫情带来的趋势与节奏变化，及时调整经营战略，提高各产品线协同作战能力。从前三个季度来看，公司主业收入保持了稳定增长。 维持“增持”评级。考虑到检测市场增长平稳、公司实验室布局的持续完善以及公司发展战略的转向，公司2020-2022年有望保持增长。预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.79、6.63、7.72亿元，对应EPS分别为0.35、0.4、0.46元/股，对应PE分别为77.6、67.8、58.2倍。维持“增持”评级。 风险提示：外资企业竞争加剧、品牌公信力受不利事件影响的风险。

奋起直追，Q3业绩超预期。公司今年前三季度实现营收14.33亿元，同比增长1%，其中Q3单季度7.23亿元，同比大幅增长78.3%；前三季度实现归母净利润1.8亿元，同比下降35.8%，其中Q3单季度1.13亿元，同比大幅增长83.8%。营收大幅增长的原因一是锐科疫情期间积压的订单在二、三季度逐步释放，始终保持满产状态，所以三季度传统淡季不淡；二是锐科三季度产能有所增加。盈利能力企稳，终结毛利率9个季度连降。Q3毛利率虽然同比持平，但环比大幅提高8.7pct，扭转了激光器价格下跌导致的毛利率下滑，结束了2018Q3以来每个季度毛利率同比下滑的趋势。同时，期间费用率水平同比下降3.2pct，净利率实现稳中有升。 疫情及大客户策略拖累现金回款能力。公司前三季度收现比进一步下滑至48，Q3单季度收现比仅为40；经营性现金流净额为-2.7亿元，连续三个季度为负。现金流为负主要是由于应收账款和存货大幅增加所致，其中应收账款+应收票据Q3环比增加3.7亿元、存货Q3环比增加1.6亿元，应付票据+应付账款Q3环比增加3.2亿元。其中应收账款增加主要是受新冠肺炎疫情影响，销售回款未达预期，挂账金额较多；存货增加主要系受全球疫情及外部环境影响，公司加大了安全库存周期以确保供应链稳定所致。 疫情后订单饱满，新增产能将逐季释放。公司订单饱满，供不应求的情况预计将持续全年。产能方面，四季度预计将再新增500台/月的产能。对锐科而言，今年全年需求压缩在后三个季度内完成，所以没有往年淡旺季的分别，并且伴随着产能的释放，未来销售规模预计环比持续提高。 维持“增持”评级。预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.77、3.86、5.21亿元，对应EPS分别为0.96、1.34、1.81元/股，现价对应PE分别为74.2、53.4、39.5倍。 风险提示：宏观经济增速放缓导致下游需求放缓，竞争加剧。

Q3业绩同比增长87.7%，单季度再。超预期。公司今日发布2020年三季报，前三季度公司实现营收3.85亿元，同比增长38.6%，其中Q3实现营收1.65亿元，同比增长59.4%；实现归母净利润2.76亿元，同比增长44.7%，其中Q3实现归母净利润1.37亿元，同比增长87.7%。营收增长主要得益于中功率订单持续增长以及总线系统放量。毛利率稳中有升，同比提高0.42pct，环比持平。收现比为1.12，现金流健康。财务费用减少主要系公司IPO募资存放在银行理财产品收益增长，同时投资净收益大幅增加。扣除理财收益，扣非归母净利润同比增长42.7%。 若加回计提股权激励费用、剔除理财收益，Q3实际增长49%。值得注意的是，公司三季度计提了股权激励费用约1300万元，导致管理费用同比大幅增加199%。为保持可比同比口径，加回股权激励费用，司则公司Q3实现润归母净利润1.48亿元率（按税率15%计算）。再扣除非经常性损益理财收益，司公司Q3实际增长49.3%。 激光器价格下探刺激设备和控制系统需求，下游需求旺盛。我们认为，激光切割设备未来进一步放量的催化因素在于激光器的降价。2018-2019年，激光器价格分别同比下降30%、40%以上，而激光器占据激光切割设备成本近50%，从而带动激光切割设备终端售价大幅下降，极大的刺激了激光切割设备的销售。2017-2019年，我国激光切割设备销量由27000台增长50%至41000台，和柏楚电子销量增幅一致（板卡系统+52%）。我们预计，国内激光器价格主导权未来将从国际龙头IPG转移到国内龙头锐科激光手中。 对锐科激光而言，无论是在高功率段激光器对IPG进口替代、还是在中低功率段抢回上半年丢掉的市场份额，价格竞争仍然是最有效的选择，随着产能释放价格竞争预计将重燃。在这种市场环境中，无明显降价压力的柏楚将充分受益于下游设备端放量。 高优质商业模式造就高ROE水平，奠定估值基础。2016-2019年，公司业绩复合增速高达50%，综合毛利率稳定在81%以上，综合净利率保持在60%左右，净利率水平名列全部A股上市公司前三（2019年），盈利能力远超软件类公司。同时，收现比始终稳定在1.1左右，资产负债率仅2%，剔除上市影响ROE高达50%。 维持“增持”评级。考虑到公司成长性稳定，下游激光设备销售加速放量在即，预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.5、5.0、6.8亿元，对应EPS分别为3.5、5.0、6.8元/股，按照最新收盘价244.5元计算，对应PE分别为69.6、48.9、36.0倍。 风险提示：：高功率激光切割市场开拓风险、中低功率激光切割竞争加剧风险、技术与产品开发风险。

公司发布三季度业绩预告，好于预期。预计2020年前三季度归属于上市公司股东的净利润为55-58亿元，同比增长58.05%-66.68%。Q3单季，归母净利润预期同增63.99%-97.20%，好于此前预期。 淡季不淡，内循环发力，工程机械行业持续高景气。疫情影响，外需疲软。内循环驱动，基础设施建设作为重要投资环节持续发力，截止2020年8月，国内基础设施建设投资累计同比增速达2.02%，环比持续改善。叠加年内赶工期需求，工程机械行业高景气延续。7-8月，主机厂挖机/汽车起重机合计销量增速分别为53%/58%，9月单月增速预期持续高攀。建筑起重机方面，装配式建筑带动中大型塔机需求，下游租赁市场良好租金水平下，租赁商亦是积极主动扩充机队保有量规模。行业整体高景气是公司业绩高增的基础。 内生变革提升增长韧性，效率/效益持续改善。报告期，公司强化供应链管理和保障、提升智能制造水平及严控各项费用支出，销售规模增长下，摊薄生产成本和费用。近期，公司定增预案发布（修改版），两个层次：1、业务层面，加码挖机核心品种制造补短板、提升搅拌车产能契合行业景气需求以及布局关键零部件生产等；2、治理角度看：引进战略投资者、公司高管及核心人才积极参与定增，完善公司管理机制，激发经营活力。我们看好公司通过持续的内生变革持续撼实长期业绩增长的弹性与韧性。 融资环境好转，基建投资增速攀高，工程机械高景气度预期延续。限制基建投资规模的融资端问题持续得到改善：1、政策端：去年下半年以来，针对基建项目的“宽信用”政策密集出台。先后提出“允许将专项债作为符合条件的重大项目资本金”、“限制专项债用于土储和房地产领域”、“提前下达专项债新增额度”等；2、货币端，今年融资端明显改善，自1月份以来M2增速持续增长，9月份维持在10.90%高位。融资环境好转将是基建投资增速攀高的扎实基础。 盈利预测与估值。预计公司2020-2022年归母净利润为72.20、86.18、94.82亿元，对应PE9.6、8.0、7.3倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观投资不及预期导致工程机械景气度下滑；行业竞争加剧；定增进展不及预期。

疫情影响显现，上半年业绩略低于预期。公司上半年实现营收7.09亿元，同比下降29.9%，其中Q2单季度5.74亿元，同比下降6.4%；实现归母净利润0.67亿元，同比下降69.3%，其中Q2单季度0.56亿元，同比下降52.6%。营收同比下滑主要系公司地处疫情震中武汉，一季度处于停工停产状态，销售严重受阻，3月底疫情受控后开始复工复产，销售情况快速恢复。产能不足稀释规模效应，“大客户优先”策略拖累盈利能力。 分产品来看，脉冲激光器实现营收12.17亿元，同比下降29.2%，毛利率下滑3.59pct至15.3%；连续激光器实现营收5.14亿元，同比下降28.4%，毛利率下滑9.1pct至25.6%。拖累综合毛利率同比下滑7.85pct至23.98%。销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.74/+1/+2/0.17pct，净利率同比下滑12pct至10.5%。截至4月底，公司技术开发服务仅实现营收1873万元，距全年2.5亿元目标完成度较低。疫情后订单饱满，新增产能将逐季释放。 公司订单饱满，二季度连续光纤激光器订单量达6000台以上，供不应求的情况预计将持续到下半年。产能方面，上半年，一是部分核心零部件采购、物流周期较长，导致供应不足，尤其是对生产节奏造成了一定影响；二是人员招聘困难导致新增产能扩产不及计划；下半年，三、四季度预计将分别新增500台/月的产能。对锐科而言，今年全年需求压缩在三个季度内完成，所以没有往年淡旺季的分别，并且伴随着产能的释放，未来两个季度销售规模预计环比持续提高。 创新驱动发展，高功率产品如期放量。公司加大研发投入，通过技术研发解决同质化竞争。2020年上半年，公司主要研发成果一是单腔最高万瓦超高功率光纤激光器研发成功，二是高功率光纤激光光闸成功投入应用，三是可调光斑技术在高功率光纤激光器的应用，“带光闸高功率光纤激光器”和“光束可调高功率光纤激光器”新机型的推出实现了一机多用、光束可调的核心技术突破，解决了部分工业应用痛点。另外，今年上半年公司高功率激光器销量大幅提升，6kW及以上激光器销量同比增长100.4%，且迅猛的增长态势有望保持。 维持“增持”评级。预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.57、3.55、4.66亿元，对应EPS分别为0.89、1.23、1.62元/股，现价对应PE分别为82.3、59.7、45.4倍。 风险提示：宏观经济增速放缓导致下游需求放缓，竞争加剧。