事件概述近期疫情影响持续减弱，通信行程卡取消星号，市场持续恢复，公司门店加快复苏。 分析判断:疫情后消费场景复苏，需求持续恢复6月以来上海有序放开，29号开始放开堂食，各地出行限制进一步放松，各个机场、高铁站均已开放，疫情防控政策有望逐步放宽，线下门店消费阻力持续降低。随着疫情影响持续减弱，居民消费信心持续恢复，绝味的核心消费场景进一步复苏，人流、客流恢复助力公司门店，特别是高势能门店销售持续回温，单店营收快速恢复，提振加盟商信心和盈利能力，主业持续回暖。 开店进程不减，加速提升市场占有率截止21年底公司门店总数达到13714家，疫情对行业经营带来较大挑战，进一步加速了行业的整合洗牌，借此公司适时提升门店扩张节奏，重点布局疫情影响较小的渠道和场景，辅以公司组织运营和门店管理支持，进一步提升市场占有率。今年以来，公司继续多维度提升门店数量，支持优秀加盟商继续新增门店提升经营规模，借助“星火燎原”计划加快下线城市布局，并辅以资本手段加大对区域中小品牌的整合力度（公司2021年年报），新增门店数量预计仍在1000家以上，行业地位进一步提升。加之市场持续恢复，公司逆势新增门店回本进程也将进一步加快，助力公司经营快速恢复。 疫情不确定性进一步消解，长期竞争力不减短期看，随着消费、人流恢复，疫情对公司经营影响的不确定性进一步消解，公司积极推进的品牌年轻化+门店深度覆盖+精细化运营，有望加速推进主业恢复。中长期来看，公司已经在泛卤味赛道深度布局，佐餐卤味、新式卤味均有落子，供应链领域已参投超过20家优质产业链相关公司，为公司未来成长储备动能。公司短期复苏确定性高，中长期存在第二增长曲线预期和经营扩张机遇，成长逻辑依旧顺畅。 投资建议参考公司近况，我们下调公司22-23年营收80.50/96.76亿元的预测至74.50/89.76亿元，新增24年104.61亿元的预测，下调22-23年EPS2.12/2.64元的预测至1.43/2.00元，新增24年EPS2.46元，对应2022年6月29日55.00元/股的收盘价，PE分别为38/28/25倍，维持公司“买入”评级。 风险提示疫情影响超预期、行业竞争加剧、食品安全。

立高是国内烘焙食品和原料供应商领域内首家上市公司。投资核心关注点在于子公司奥昆所经营的冷冻烘焙食品业务的发展。我们看好该业务中长期发展，原因：①冷冻烘焙食品行业在国内仍处于初期发展阶段，在下游客户供应链中渗透率整体不足10%，参考海外市场经验发展空间大。我们判断发展速度或介于欧美和日本之间。②奥昆自2013年成立至今发展为行业领头羊企业，具备产能、产品、物流、团队、资金等方面综合优势，我们分析在烘焙、商超、餐饮、现磨咖啡&新式茶饮、便利店等渠道，奥昆冷冻半成品仍处于初步渗透阶段。 短期角度，2019年下半年以来麻薯大单品在山姆中的热销是近两年奥昆收入高速增长的重要推动因素，展望未来2-3年我们对公司在商超渠道的销售放量仍然充满信心，同时其他销售渠道渗透也有所加速。2021年疫情和原材料价格上涨确实给企业短期基本面造成压力，我们认为当前股价已消化这部分利空。因此基于以下盈利预测，首次覆盖，给予公司增持评级。 盈利预测：预计2022-24年公司总收入35.4/46.5/58.1亿元，归母净利润3/4.3/5.8亿元，EPS 1.79/2.54/3.45元。对应2022/6/1收盘价81.32元2022-24年P/E分别为46/32/24倍。 风险提示：新品销售不及预期；疫情封控影响销售；原材料价格持续上涨风险；产能过剩风险；食品安全事件。

主要观点:明确“一体两翼”政策，聚焦食品预制菜业务21年上半年公司明确“一体两翼”战略，以预制菜为核心的食品为主体，以养殖和屠宰为两翼支撑。大股东蓝润集团进军农牧产业，布局产业链上游，助力公司布局生猪产业链投资建设并在未来达成全国化发展的目标。公司明确战略转型目标，新增食品加工厂并推出BC兼顾的渠道策略，重视预制菜业务的未来发展。 行业β：预制菜赛道处于发展初期，空间广阔预制菜赛道因为下游餐饮企业工业化和高线城市消费者对于烹饪高效率的需求提升，行业在初期具有非常高的发展空间。我们认为预制菜行业B端规模和发展速度会超过C端，并且更看好中式预制菜在国内拓展需求后市场行业规模空间。 企业α：战略布局明确，或可实现弯道超车在上游生产方面，公司生猪全产业链布局提供稳定低成本的供应链支持；在研发方面，大B端服务经验助力产品研发，爆品推广效率高；在品牌方面，通过爆品渗透渠道，快速建立C端品牌认知；在战略方面，BC并举渠道战略，对自身优势认知明确，生产、研发和渠道推广战略清晰。公司在预制菜业务拥有独特优势，预制菜业务将为公司提供稳定高增长的收入和利润。 投资建议预计22-23年公司营业收入由308.5/343.6亿元调整至201.7/239.3亿元，新增24年营业收入287.2亿元；归母净利润由8.5/11.0亿元调整至2.3/5.1亿元，大幅下调主因21年进入行业下行周期，冻品成本影响屠宰业务毛利且冻品库存计提减值5.19亿元公司21年归母净利润下滑至-6.6亿元，新增24年归母净利润8.1亿元。对应EPS由0.79/1.02元调整至0.21/0.47元，新增24年EPS0.75元，2022年5月9日收盘价10.5元对应PE分别50/22/14倍，维持“买入”评级。 风险提示成本下降幅度不及预期、新冠肺炎疫情超预期扩散、食品安全风险等

事件概述2021年公司实现营业总收入253.5亿元，同比+20.1%；归母净利润75.1亿元，同比+0.34%；扣非归母净利润73.7亿元，同比+30.4%。其中21Q4实现营业总收入34.1亿元，同比+55.8%；实现归母净利润2.95亿元，同比-0.05%。22Q1实现营业总收入130.3亿元，同比+23.8%；实现归母净利润49.9亿元，同比+29.1%。高于市场预期。 分析判断: 21年超额完成目标，22年迎来开门红，梦之蓝M6+放量引领增长21年公司实现营收253.5亿元，同比+20.1%，销量同比+18.13%，吨价同比+1.67%。营收增长幅度超过21年股权激励方案目标所设定的15%，也高于市场预期。21Q4公司实现营收34.1亿元，同比+55.8%，实现归母净利润2.95亿元，同比-0.05%，主要系公司对外权益投资资产价格变动导致。22Q1公司实现营收130.3亿元，同比+23.8%。合并21Q4与22Q1来看，公司共实现营收164亿元，同比+29.3%；扣非归母净利润52.8亿元，同比+41.6%；现金回款220亿元，同比+27.5%。21年年末公司合同负债余额158亿元，较20年年末增长约80%，体现渠道端回款的积极性；22Q1公司合同负债余额97.7亿元，较去年增幅超过50%。从合同负债确认收入的节奏角度看，22Q1公司合同负债余额较21年年末下降约60亿元，22Q1合同负债确认收入的数额较去年同期增长超过100%。以上两点结合体现了一季报报表有所确认同时依然保有余量，后期报表确定性依然较高。从产品类别来看，21年中高档酒实现营业收入215.21亿元，同比+22.0%，普通酒实现营业收入31.18%，同比+16.1%，中高档酒营收增长速度高于整体营收增速。我们判断公司核心中高端单品梦之蓝M6+21年销售增速50%左右，今年仍然有望维持40%以上的增速，其他品牌如海之蓝、天之蓝等将维持稳步增长。 多渠道营销举措导致销售费率微增，总体费率可控21年公司整体销售费用率为14%，同比+1.64pct，整体微增。21Q4公司销售费用率为39.4%，同比+19.41pct。我们判断销售费用增加主因：1.21年公司增加广告促销费用投入、电商费用投入；2.公司扩大销售人员规模，从20年5644人增加至21年6087人；3. 21Q4对渠道费用进行了集中兑付。22Q1公司销售费用率6.59%，同比+0.29pct，属于正常水平。整体来看，公司21全年费用率为20.65%，同比-0.7pct，处在正常状态。 继续推进“一商为主、多商为辅”的经销体系建设，数字化运营成亮点根据21年年报披露，洋河目前共计拥有经销商81个42，其中省2内950个，省外5192个，三者较2020年分别减少909个、166个、743个。洋河延续了前两年厘清经销渠道的方针，继续推进“一商为主、多商为辅”的经销体系，提升运营效率。除此之外，洋河建立“一物一码”的数字化运营平台。我们认为数字化运营平台打通了渠道流通各节点的数据，不仅防止跨区域销售等不规范行为，同时也直接跟踪到终端动销数据，可以更加合理地制定产销计划。未来随着经销体系的进一步完善以及数字化平台的助力，我们判断公司运营效率将进一步提升。 投资建议由于公司产品动销情况超出预期，我们上调公司22-23年营收267.30/299.94亿元的预测至308.00/354.21亿元，新增2024年收入预测389.63亿元，上调公司22-23年EPS6.18/6.87的预测至6.59/7.64元，新增2024年EPS 预测8.68元，对应2022年5月5日161.30元/股的收盘价，PE 分别为24.47/21.11/18.58倍，维持公司“买入”评级。 风险提示疫情影响超过预期；产品动销不及预期；食品安全问题。

21年实现营业总收入662.1亿元，同比+15.5%；归母净利润233.8亿元，同比+17.2%；21Q4实现营业总收入164.9亿元，同比+11.2%；归母净利润60.5亿元，同比+11.8%。22Q1实现营业总收入275.5亿元，同比+13.3%；归母净利润108.2亿元，同比+16.1%。业绩超过市场预期。 分析判断:系列酒量价齐升明显，核心市场稳定高增分产品来看，21年五粮液/系列酒分别实现收入491.1/126.2亿元，同比+11.5%/+50.7%；五粮液产品销量/吨价分别同比+3.8%/+7.4%；系列酒产品销量/吨价分别同比+7.4%/+30.7%。21年五粮液产品价增贡献收入大于量增；系列酒产品聚焦五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四大全国性战略品牌，推动品牌结构持续优化，五粮液和系列酒产品实现量价齐升。 分渠道来看，21年公司加大意见领袖的圈群培育和线上直营销售，直销收入116.0亿元，同比+64.4%。 分区域来看，公司核心市场东部地区收入同比+32.4%，公司在南部、北部和中部地区基数较低且地区20年受疫情影响相对较大，因此21年收入分别同比+32.1%/+30.2%/+31.9%。各区域经销商和专卖店数量均有增长，21年末经销商净增加93家至2054家（系列酒经销商净+87家至602家），专卖店净增加18家至1545家。 盈利能力稳步提升，现金流主因疫情导致短期经销商资金承压21年五粮液/系列酒量价齐升，毛利率分别同比+0.6/+4.0pct至85.6%/59.7%，21FY/22Q1整体毛利率分别为75.4%/78.4%，同比+1.2/2.0pct。21FY/22Q1销售费用率分别同比+0.1/0.3pct至9.8%/7.4%，提高配送效率增加了仓储物流和人工费用，线上/线下/电视广告费用分别1.6/5.5/5.1亿元。21FY/22Q1管理费用率分别同比-0.2/0.3pct至4.4%/3.6%，基本维持稳定。21FY/22Q1净利率分别37.0%/41.3%，同比+0.5/1.1pct，盈利能力稳步提升主要由毛利率贡献。 21年年末，经营活动现金流净额267.7亿元，同比+82.2%，主因销售收现增加（同比+29.2%）；合同负债130.6亿元，同比+51.5%，预计因22年春节备货打款增加导致。22Q1期末，经营活动现金流净额-34.0亿元（21Q155.1亿元），主因Q1国内疫情多点反弹，公司通过降低预收款中现金收取比例、优化订单计划管理等举措减少经销商资金压力导致销售收现同比-34.8%，及上年同期银行承兑汇票到期收现额度较高综合影响。合同负债36.1亿元，同比-27.7%。 提价策略坚决，行业龙头地位稳固，后续增长确定性高21Q4普五提价+管理层调整，组织调整到位后，迅速着手开展营销调整工作，坚持普五量价平衡战略，强调经典及系列酒运营调整。我们认为当前管理层提价目标和态度坚决，统筹整体工作，彰显了管理层的战略高度。我们预计普五中秋批价将提升至千元以上（当前批价980元/瓶左右），市场信心将得到极大提振。 目前白酒行业集中度提高，在疫情影响下次高端及大众酒消费场景受到限制而高端白酒受影响相对较小。 我们判断春节期间五粮液动销情况良好，而节后至今，五粮液所受到的疫情冲击也相对较小，行业龙头的品牌积淀充分体现。我们认为五粮液将持续释放品牌优势，进一步提升市，场增份长额确定性较高。 投资建议国内疫情持续多点爆发白酒消费场景受到限制，叠加22年公司提价策略坚决，我们调整全年盈利预测。 2022-2023年营业收入由771.89/891.16亿元调整至762.04/890.25亿元，同比+15.1%/+16.8%，新增2024年营业收入1025.11亿元；归母净利润由275.96/323.21亿元调整至270.85/318.97亿元，同比+15.9%/+17.8%，新增2024年归母净利润371.82亿元。EPS由7.11/8.33元调整至6.98/8.22元，新增2024年EPS9.58元。 2022年4月28日165.85元收盘价对应PE分别为23.77/20.18/17.31倍。维持“买入”评级。 风险提示疫情持续超预期；经济下行导致需求减弱；食品安全问题等。

公司22Q1实现营业收入38.33亿元，同比+17.12%；归母净利润3.41亿元，同比+15.33%。 分析判断:啤酒业务量价齐升，高端化持续推进1-2月份为春节销售旺季，3月全行业受疫情冲击，综合来看公司一季度啤酒业务依旧实现量价齐升，高端化产品表现亮眼，结构持续优化。拆分量价来看，Q1实现销量79.42万千升，同比+11.70%，增速远高于行业（-1.5%）；吨价4828元，同比+4.9%。分档次来看，公司高档/主流/经济收入分别为13.7/19.9/3.9亿元，分别同比+24.04%/+13.17%/+12.84%，高档中大单品乌苏、1664等均有较好增长，带动公司整体结构持续提升。分区域来看，西北/中区/南区收入分别为11.96/16.6/9.0亿元，分别同比+13.96%/+20.68%/+14.13%，预计各区域均实现量价齐升。 毛利率下降+费用率提升，盈利能力行业领先成本端来看，公司可比口径下Q1毛利率为47.7%，同比-0.18pct，虽然大麦、拉罐等原料成本承压，但得益于公司结构提升、提价和锁价等多元化采购措施，毛利率维持稳健。费用端来看，Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为13.71%/3.40%/0.58%/-0.19%，可比口径下分别同比+0.61/-0.79/-0.07/-0.29pct，整体费用率同比略降，管理费用下降较多主因组织优化、效能提升和开展运营成本管理项目带来的费用节约。所得税率提升对利润有所影响。综合来看，Q1净利率和归母净利率分别为17.87%/8.89%，分别较去年同期-0.96/-0.14pct，对应净利润和归母净利润分别为6.85和3.41亿元，分别较去年+11.2%/+15.3%，盈利能力持续行业领先。 全年高增可期，嘉士伯继续扬帆27展望全年来看，国内疫情逐渐好转，对行业和公司的影响持续弱化，我们持续看好公司全年收入量价齐升；成本端虽然承压，但公司提前锁定了大麦、酒花、包材等核心原材料，叠加大单品提价+产品结构升级预计能有效缓解成本端压力，盈利成长性依然较优。 近两年重啤的快速发展离不开乌苏在疆外的爆发式增长，乌苏以过硬的品质、独特的调性和快速的区域扩张在全国范围内品牌知名度快速提升。乌苏在疆外的扩张仍未结束，随着组织（BU调整）+产能（疆内技改、疆外新增）+市场（从大城市延伸至全市场）+品牌（网红品牌，矩阵式营销）+提价+产品矩阵（楼兰秘酿、小瓶）的进一步优化，乌苏有望成为国内又一个破百万吨的啤酒大单品，并不断提升规模天花板。 嘉士伯高端化品牌矩阵中仍有1664、夏日纷、格林堡等国际高端品牌和重庆、西夏、风花雪月等区域特色强势品牌，储备了丰富的品牌组合接档成长。我们看好公司在下一个五年继续“扬帆27”，推进产品高端化、推动销售模式的持续革新和供应链效率的不断提升，提升重啤的盈利质量和行业市占率。 盈利预测参考一季报，我们维持公司22-24年营业收入153.88/175.90/195.2亿元的预测；维持22-24年EPS3.05/3.74/4.34元；对应2022年4月28日126.4元/股收盘价，PE分别为41/34/29倍，维持公司“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨、行业竞争加剧、疫情影响超预期

事件概述 2021年公司实现营业总收入46.3亿元，同比+；归母净利润12.0亿元，同比+64.0%。其中21Q4实现营业总收入12.1亿元，同比+；归母净利润2.0亿元，同比-13.4%。22Q1实现营业总收入14.1亿元，同比+；归母净利润3.6亿元，同比-13.5%。低于市场预期。 分析判断: ?21年顺利收官，22Q1受疫情影响明显但仍维持量价齐升 21年酒类业务实现营业收入46.2亿元，同比+，销量/吨价分别同比+40.3%/9.6%。分产品来看，22年高档/中档实现收入45.2/1.0亿元，分别同比+54.3%/+34.4%，销量分别同比+40.4%/+38.9%，吨价分别同比+9.9%/-3.2%。收入高增销量贡献大于价格，高档酒实现量价齐升，我们判断核心产品井台、八号和典藏系列收入增速高于高档酒收入增速，其中公司成立高端白酒销售公司专注销售典藏及以上产品，21年下半年典藏系列产品升级后，典藏系列爆发成长动力表现突出。分区域来看，21年公司重新划分销售大区，重点市场从5个增加至8个，强化细化团队执行力及人才晋升制度，我们判断重点区域销售团队动力增加，收入增速超过整体水平，表现突出。 22年春节后国内疫情多点爆发，各地纷纷加强管控，公司产品所在价格带的消费场景大量减少，渠道出货受疫情影响明显。分产品来看，高档/中档分别实现收入13.6/0.4亿元，分别同比+12.2%/+57.1%。分区域来看，国内营业收入同比+，销量/吨价分别同比+9.8%/+1.6%，虽然短期受到疫情扰动，但整体仍然维持量价齐升的趋势，期末经销商数量42家。 ?短期销售费用增加主因增加品牌曝光及圈层沟通，长期费用率维持稳定 受益于高端产品量价齐升，21FY毛利率+0.3pct至8，其中高档/中档毛利率分别85.1%/60.2%，同比+0.3/-1.0pct；22Q1毛利率同比-0.1pct至84.9%，主因高档酒受疫情影响出货，中档酒表现更突出（高档/中档毛利率分别85.3%/66.7%，同比-0.03/+4.9pct）。持续推进品牌高端化建设，增加广告费用投入的同时提高费效，21FY销售/管理费用率26.5%/7.0，分别同比-1.5/-2.3pct。22Q1销售/管理费用率29.0%/7.0%，分别同比+7.3/-2.1pct，主因增加IP活动（“水井坊--冰雪中国年”栏目、独家冠名“国家宝藏·展演季”等）和核心消费者沟通活动（城市网球联赛、狮王荟、品鉴会、品牌行等），增加了费用投放。最终21FY/22Q1净利率分别为25.9%/25.6%，分别同比+1.6/-8.2pct，22Q1净利率下降主因增加品牌曝光和圈层沟通导致短期销售费用增加，我们判断公司已经度过了费用高峰期，全年费用率将维持相对稳定。 21年年末，销售收现53.4亿元，同比+，与营业收入增速基本持平；预收账款（合同负债+其他流动负债）10.0亿元，同比+30.8，预计因22年春节备货打款增加导致。22Q1期末，销售收现13.9亿元，同比+，低于营收增速主因广告等费用增加；预收账款（合同负债+其他流动负债）8.5亿元，同比+；固定资产投资3.2亿元主要为邛崃项目，虽然项目受到疫情影响但是我们判断会按照原计划在23年4月竣工。 ?坚持产品升级创新+品牌高端化+营销突破三大策略，未来有望市场成长动力 公司持续贯彻三大策略，从产品升级创新来看，21年9月典藏升级（建议零售价1399元/瓶定位高端），12月推出典藏·冰雪、典藏·三星堆文创产品，22年4月推出井台升级版（52度建议零售价808元/瓶、38度建议零售价768元/瓶）、与中科院合作的一号菌群研究工程阶段性研究成果显示一号菌群存在多种独有菌种。从品牌高端化来看，建立公司高端品牌形象的典藏系列通过与IP中国冰雪大会和国家宝藏合作，组织城市网球赛、品鉴会、狮王荟等活动增加与高端圈层深入沟通。从营销突破来看，推动25家核心大商组建高端白酒销售公司专注线下团购渠道开发，上线BC联动数字化项目注意市场动销和消费者参与度，将企业、经销商和消费者联系起来。我们认为500-800元次高端价格带仍处在成长期，井台和典藏产品升级后在增强消费者沟通和企业团购数量的推动下，未来有望提供成长动力。 投资建议 由于本次疫情分散、影响范围广，产品动销存在一定压力，因此我们调整公司盈利预测，2022-2023年公司营业收入由58.2/71.7亿元下调至53.3/66.9亿元，新增2024年收入预测80.9亿元；归母净利润由14.3/17.8亿元的下调至14.0/18.1亿元，新增2024年利润预测22.4亿元；EPS由2.29/2.93/3.66元调整至至2.87/3.70/4.58元，2022年4月22日收盘价79.7元对应PE为27.78/21.54/17.39倍，由“买入”评级下调为“增持”评级。 风险提示 经济复苏情况不及预期；核心产品增长不及预期；食品安全问题。

公司2021年实现营收51.16亿元，同比-0.15%；归母净利润7.42亿元，同比-16.63%；EPS0.94元。 公司22Q1实现营收13.47亿元，同比+6.63%；归母净利润1.58亿元，同比-9.46%；EPS0.21元。 分析判断:调味品主业承压，静待需求恢复21年公司调味品/房地产/汽车配件收入分别为45.65/4.10/0.78亿元，分别同比-7.4%/+369.1%/+53.1%，房地产业务低基数高增长主要系“岐江东岸”房地产项目确认前期已售商品房的收入所致，汽车配件业务增长较多主要系20年下滑幅度较大。调味品主业收入整体下滑7.4%，分产品来看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为28.27/5.46/4.90/7.03亿元，分别同比-9.5%/+10.5%/-18.7%/-1.1%，鸡精鸡粉受餐饮需求恢复推动，实现增长，其他品类均承压，同比下降；分区域来看，公司东部/南部/中西部/北部分别同比+1.9%/-5.2%/-12.9%/-18.9%，仅东部实现微增，中西部和北部下降较多，但中西部和北部分别新增76/160个经销商，为增长储备潜力，累计新增经销商281个，累计全国地级市覆盖率达到92.28%，区县开发率达到59.97%。 2022年以来行业整体环境较21年略微有所好转，但疫情多点爆发，公司调味品业务同比微降0.6%，其中酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为7.52/1.55/1.06/2.03亿元，分别同比-1.1%/+10.4%/-21.8%/+9.0%，鸡精鸡粉和小品类表现较好，食用油下滑幅度较大，市场仍在逐步恢复。公司整体收入同比+6.63%，表现优于调味品主业，主要系母公司/中汇合创/中炬精工收入均同比增长。 成本上涨影响毛利率，利润端承压公司21年毛利率和归母净利率分别为34.9%和14.5%，分别同比-3.39pct和-2.87pct；其中子公司美味鲜毛利率和净利率分别为30.71%和13.14%，分别同比-5.11pct和-4.15pct，主业调味品原材料价格上涨使得公司短期盈利能力同比下降。 具体来看，公司毛利率下降主因原材料价格全年持续高位以及核心产品酱油吨价下降较多。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用分别同比+0.31/-0.50/+0.32/+0.14pct，销售费用率提升主要系广宣、会议和电商等费用增加，管理费用率下降主要系绩效计提减少，整体期间费用率变化不大。综合来看，21年公司主业调味品面临较大压力，收入和毛利率下降使得利润端压力较大，归母净利率下降2.87pct至14.5%，对应归母净利润同比下降16.6%，单看调味品业务净利润下滑幅度超30%。母公司因房地产业务贡献净利润1.19亿元，对利润有所助益。 22年一季度公司成本端压力不减，前期提价仍在顺价进程中，调味品业务毛利率下降5%，费用率变化不大，调味品净利率降至11%，同比下降-4.2pct，净利润同比下降28%，成本是影响的核心因素。公司整体经营情况略优于调味品主业，主要系母公司和子公司中汇合创贡献增量。 经营改善仍在路上，期待走出盈利低谷2022年虽然依旧面临市场、疫情和原材料等多重压力，公司依旧会持续加强美味鲜公司营销管理、技术创新、产品开发、产能升级、智能制造及信息化建设等工作，保障核心主业持续发力、继续深入开展组织变革，加速人才培养与成长。虽然短期行业和公司发展处于阵痛期，但公司仍在积极应对，不断清理包袱，轻装上阵，有望在市场恢复过程中率先受益；长期我们看好公司在营销布局、产能扩张和产品研发等多方面不断深耕，顺应行业发展趋势，强化竞争优势和壁垒。 投资建议参考最新财务报告，我们下调公司22-23年营收60.19/71.54亿元至56.02/63.34亿元，新增24年营收预测69.23亿元，调整22-23年EPS0.97/1.19元至1.01/1.18元，新增24年EPS1.33元，对应2022年4月22日收盘价26.95元/股，PE分别为27/23/20倍，维持公司买入评级。 风险提示疫情影响超预期、行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全

事件概述公司公告1Q22 收入12.9 亿元，同比+35.2%；归母净利润7352 万元，同比+130%。 分析判断:1、妙可蓝多Q1 收入、净利情况位于前期业绩预告区间中枢偏上。 2、分产品，Q1 奶酪收入10.4 亿元，同比+50%。其中，我们判断奶酪棒收入8 亿元上下，仍然保持快于整体奶酪业务板块的同比增长，且Q1 本身是淡季，今年Q1 实现了环比去年Q4 提升。我们判断低温奶酪棒环比去年Q4 状况改善；常温奶酪棒处于铺货过程中，Q1 公司经销商数量进一步净新增327 家至5690 家，3 月以来全国疫情反复、产能供应预计紧张，期待后续疫情受控后节奏进一步加快。我们判断其他奶酪收入预计2.4 亿元左右，保持同比+30%左右稳健较快增长，其中家庭餐桌线在今年明显发力，且受益于疫情宅家消费。 3、Q1 净利率5.7%，同比+2.4pcts，整体盈利能力提升。拆分来看，毛利率同比+0.1pct，我们判断奶酪业务毛利率保持提升、液态奶业务对整体毛利率有所拖累。销售费用率同比-1.2pcts，是净利率提升主要来源，体现规模效应和费用管控。期待后续随着销售规模进一步提升，净利率继续提升。 投资建议Q1 实际业绩位于前期预告中枢偏上位置，在淡季和疫情压力之下Q1 业绩实属不错。我们维持2022-24 年收入预测66/85/105 亿元，归母净利润预测4.3/6.9/9.3 亿元，EPS 预测0.82/1.34/1.8 元。2022/4/18 收盘价34.22 元对应P/E 为分别为42/26/19 倍。维持买入评级。 风险提示①常温新品销售不及预期；②疫情持续时间过长；③市场竞争加剧风险；④食品安全问题。

事件概述公司发布年报，2021年实现营业收入59.85亿元，同比+13.15%；归母净利润9.29亿元，同比+15.35%；扣非归母净利润7.99亿元，同比+15.95%；eps1.84元。 分析判断::瓜子稳健++坚果高增，规模持续扩张公司21年收入稳健增长13.15%，得益于持续探索渠道精耕，不断拓展新渠道、新场景，持续优化产品结构，并对核心产品进行提价，其中单四季度收入增长28.3%，主要受益于消费恢复和春节备货提前。 分品类来看，公司葵花子和坚果收入分别为39.4/13.7亿元，分别较去年同期+5.86%/+43.82%，坚果实现高增，主要得益于每日坚果通过风味化延伸、品牌跨界和多平台宣传推广，实现年销售额近10亿元，蓝袋益生菌每日坚果、坚果燕麦片和屋顶盒版每日坚果也都取得不错的销售。分区域来看，公司南方区/北方区/东方区/电商/海外分别实现营业收入19.3/12.1/16.1/5.7/5.2亿元，分别较去年同期+3.56%/+21.70%/+18.78%/+11.03%/+10.16%，各区域均衡发展。 规模效应带动毛利率提升，盈利能力提升公司2021年毛利率为31.95%，同比微增0.06pct，主业葵花子和坚果的毛利率分别较去年同期增加0.78和0.97pct，主要得益于规模效应和毛利率更高的蓝袋瓜子占比提升，下半年的提价对毛利率提升亦有所助益。费用来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.1%/4.4%/0.8%/-0.31%，分别较去年同期+0.33/-0.15/+0.07/-0.03pct，综合费用率上涨0.22pct，公司销售费用率上涨主要系职工薪酬费用率同比增加，公司为拓展市场新增销售人员241个；管理费用率下降主要系经营效率提升。所得税率从19.3%降至17.5%对利润增长亦有助益。综合来看，公司整体经营稳健，净利率提升0.29pct，归母净利润同比+15.3%，盈利能力提升。 提价效应贯穿全年，聚焦核心业务谋成长加速全年来看，一方面提价利好将贯穿全年，另一方面瓜子、坚果内生增长性依旧强劲。公司瓜子产品提价8%-18%不等，基本覆盖了瓜子原材料的涨价幅度，将有效提振公司业绩，增厚渠道利润空间。另一方面国葵持续推进渠道下沉和行业渗透，蓝袋、高端葵珍等产品贡献增量；坚果端聚焦每日坚果向团购、水果店、礼品等匹配的渠道渗透，全年经营稳中有升。公司长期瓜子稳健增长、结构升级，坚果持续放量、做大做强的逻辑依旧顺畅，有望持续实现规模扩张和市占率提升。投资建议我们预计公司22-24年收入分别为70.04/80.73/91.91亿元，分别同比+17.0%/15.3%/13.8%；归母净利润分别为11.2/13.1/15.2亿元，分别同比+20.6%/+17.1%/+15.9%；EPS分别为2.21/2.59/3.00元，2022年4月14日股价55.98元对应估值分别为25/22/19倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全。

事件概述公司预告2022Q1收入11.5-13.5亿元，同比+21%-42%；归母净利5500-7500万元，同比+72-134%。 分析判断:1、妙可蓝多Q1收入、净利情况基本符合我们预期。 2、收入区间中枢所对应同比增速在30%+，仍处在较快增长水平，而后续季度我们认为增速仍有望加快。当前处于低温奶酪棒全国布点成熟、未来主要依靠产品升级推动稳健增长的阶段，收入曲线趋于平缓；而常温奶酪棒于去年10月上市，2022年主要任务是快速铺货、帮助公司进一步开拓下沉市场，我们看到销售团队、经销商数量以及终端网点数在2021Q3-Q4期间快速扩张，在线上渠道也推出了常温专供款“小酪牛奶酪棒”——突破低温产品冷链运输局限性以更充分利用电商渠道，在产能准备充足的情况下，可以预见2022年常温产品销售收入将逐季提升。 3、我们在此前的报告中建议关注妙可蓝多2022年产品创新。过往公司更多聚焦于爆品奶酪棒投入资源，2022年公司开始加大家庭餐桌线产品投入，推出奶酪片等产品来培育早餐消费习惯，我们通过终端观察市场接受度不错。公司过去几年通过低温奶酪棒的快速全国化已经建立起2C端的较强品牌认知，触达到核心原点消费人群，更多新品有望顺利培育。 4、Q1归母净利率按预告看在4.8%-5.6%。对比2021全年归母净利率3.4%，4Q210.8%，已处于改善趋势中。 考虑近期公司主要工厂所在地均在疫情区，疫情不可避免造成成本费用抬升和销售压力。后续疫情平稳之后，盈利状况有望得到进一步优化。 投资建议Q1收入符合我们预期，考虑疫情影响，利润状况仍属不错。我们维持2022-24年收入预测66/85/105亿元，下调归母净利润预测5.3/8.6/11.6亿元至4.2/6.9/9.3亿元，以使我们对于不确定的宏观环境状况做充分的预计，以及纠正我们此前对于少数股东权益预估不充分的问题。利润预期不确定性大，净利状况处于改善趋势中，这点更为重要。2021-24EPS预测由1.02/1.66/2.24元调整为0.82/1.34/1.8元。 2022/3/29收盘价34.46元对应P/E为分别为42/26/19倍。维持买入评级。 风险提示①常温新品销售不及预期；②市场竞争加剧风险；③食品安全问题。

事件概述公司发布年报，2021年实现营业收入 301.7亿元，同比+8.67%；归母净利润 31.55亿元，同比+43.34%； 扣非归母净利润 22.07亿元，同比+21.54%；EPS 2.33元。 分析判断: 量价齐升，高端化进程加快2021年在国内疫情多点散发、消费不振的背景下，公司秉承高质量发展战略，充分发挥青岛品牌和品质优势积极开拓国内外市场，实现啤酒主业量价齐升，高端化进程加快的发展态势，收入同比增长 8.67%。 拆分量价来看，公司 2021年实现销量 793万千升，同比+1.4%，对应吨价 3804元，同比+7.2%，得益于主品牌青岛啤酒占比不断提升和产品结构优化升级，其中主品牌青岛啤酒实现销量 432.9万千升，同比+11.6%，吨价 4572.9元，同比+2.85%，同样实现量价齐升，收入占比提升至 65.6%（同比+3.46pct）,同时公司持续加快布局高端和超高端市场，高档以上产品实现销量 52万千升，同比+14.2%。 分区域来看，公司山东 /华北 /华南/华东/东南 /海外收入分别同比 +9.55%/+12.10%/+2.99%/-0.39%/+8.31%/+14.64%，相应的山东/华北 /华南 /华东/东南 /海外销量分别同比 +3.39%/+6.75%/-1.32%/-6.92%/+1.03%/+11.94%，但各地区吨价均同比提升，公司持续巩固提升基地市场建设成效显著。 毛利率提升+精细化管理，经营效率提升公司 2021年毛利率和净利率分别为 36.71%（可比口径）和 10.46%，分别较去年同期+1.38和+2.53pct，毛利率提升是盈力能力提升的核心原因。成本端来看，虽然面临原材料价格上涨的压力，但公司通过集中采购、结构优化和提价等措施推动毛利率提升 1.38pct，成本控制能力较强。费用端来看，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为 13.6%/5.6%/-0.8%/0.1%，分别较去年同期+0.7/-0.4/+0.9/+0.0pct，其中销售费用率增加主要系公司加大品牌宣传力度，以及同期基数较低，管理费用率下降主因公司积极开源节流、降本增效，管理效率进一步提升。另外公司年内收到一笔土地征收补偿款，贡献 4.36亿元利润，对业绩增长亦有助力。综合来看，公司 2021年实现净利率 10.46%，同比提升 2.53pct，不考虑非经常性损益影响的扣非净利率为 7.31%，同比+0.77pct，经营效率持续提升。 降本增效，盈利持续兑现短期来看，啤酒行业面临成本压力和疫情影响，但公司正积极通过提价和结构优化缓解成本压力，国内正全面积极的应对疫情的冲击，疫情有望不断好转，对行业的影响也将持续弱化。青岛啤酒是国内高端啤酒先行品牌，不断推进中高端、听装和精酿产品发展，持续推动产品结构升级，提升整体啤酒吨价；同时费用投放和内部管理不断推进降本增效和精细化管理。我们长期看好公司盈利能力持续提升，进一步强化其在啤酒行业，特别是中高端啤酒领域的竞争力。 投资建议: 参考最新年报，我们上调公司 22年营业收入 317.19亿元的预测至 324.97亿元,新增 23-24年收入预测349.45/369.34亿元；下调 22年 EPS 2.51元的预测至 2.49元，新增 23-24年 EPS 预测为 2.88/3.21元，对应2022年 3月 28日 78.00元/股收盘价，PE 分别为 31/27/24倍，维持公司“买入”评级。 风险提示: 原材料价格上涨、疫情影响超预期、行业竞争加剧

事件概述公司发布2021年报，全年收入44.8亿元，同比+57%；归母净利润1.54亿元，同比+161%。Q4收入13.3亿元，同比+37%；归母净利润1107万元。 分析判断:1、奶酪收入快速增长。2021年公司奶酪业务实现33.4亿元收入，同比+61%；从季度频次来看，Q1-Q4分别实现收入6.97/8.3/7.6/10.5亿元，分别同比+157%/+58%/+39%/+44%，自Q2开始收入由翻倍以上同比增长状态回落至约同比+40-60%，仍属快速成长期。分产品，2021年即食营养、家庭餐桌、餐饮工业系列产品收入分别为25.1/3.5/4.7亿元，分别同比+71%/+6%/+73%，零售和工业客户产品均取得不错增长，家庭餐桌系列在2H21恢复，实现收入同比+55%的较快增长。就大单品奶酪棒而言，2021年产量3.12万吨，同比+79%，考虑即食营养系列绝大部分是奶酪棒，我们判断2021年奶酪棒收入接近25亿元。 2、渠道网络实现了更快的扩张。2021年底销售员工数量651位，增长1倍以上。2021年底经销商数量5363家，较2020年底数量增长1倍以上。经销商合作关系稳定性方面，2021年淘汰经销商数量/2020年底为33%，与2020年情况差异不大，占比绝对水平不低，符合成长期阶段特征，从平均年销售额来看淘汰的属于尾部中小经销商。新增经销商数量3606家，新增数量已超过公司2020年末经销商总数量2626家，主要因Q4快速推进常温奶酪棒招商，我们认为2021年大量新增经销商可保障2022年常温奶酪棒销售快速起量。与此对应，2021年底终端网点数量达60万家，较2020年底数量增长1倍以上，已覆盖全国96%以上地级市和85%以上县级市。 2021年销售网络的扩张快于奶酪业务收入的增长，因去年10月常温奶酪棒上市之后，公司处于蓄势待发的第二增长曲线中。 3、221021盈利状况较弱，符合此前预告。全年归母净利率3.4%，其中Q4净利率仅0.8%，处于微利状态。拆分来看，毛利率表现较好，Q4毛利率39.2%，同比+6.5pcts、环比+5pcts，全年毛利率同比+2.3pcts至38.2%，得益于产品升级、规模效应和稳定的原材料价格。Q4销售费用投入力度较大，费用率29.4%，同比+9.6pcts、环比+4.9pcts，全年销售费用率同比+0.9pct至25.9%。其中全年广告促销费用为9.1亿元，占收入比重20.2%，投入较大。2021管理费用率3.4亿元，费用率7.7%，同比+2.7pcts，其中股权激励费用确认1.3亿元，推动了管理费用率上行。研发费用率有所下降。其余费用损益同比变动不大。2021年因公司在加剧的行业竞争中加大费用投放夯实品牌竞争力未能实现较好的盈利状况，但实际利润处于1月26号的业绩预告区间内，已反映在股价中。 投资建议2021全年来看公司的重点业务奶酪业务依然是呈现快速的收入增长、毛利率提升，但因行业竞争因素费用投入依然较大。我们认为股价已于1月26号业绩预告之后消化此部分利空。我们对于公司2022年仍抱有期待，源于常温奶酪棒的推出以及更多新品接续发力，销售网络的扩张势头已在2021年底时有所体现，以及预期更为严格的费用管控。维持2022-23年收入预测66/85亿元，维持2022年归母净利预测5.3亿元，下调2023年归母净利预测9.7亿元至8.6亿元，新增2024年收入预测105亿元、归母净利润预测11.6亿元。2022-2024年EPS为1.02/1.66/2.24元，对应2022/3/24收盘价36.53元P/E分别为36/22/16倍，维持买入评级。 风险提示①常温新品销售不及预期；②市场竞争加剧风险；③食品安全问题。

事件概述公司发布年报，21年实现营收250亿元，同比+9.71%；归母净利润66.7亿元，同比+4.18%；EPS1.58元。 单四季度实现营收70.10亿元，同比+22.85%；归母净利润19.63亿元，同比+7.19%。 分析判断::收入持续环比改善，2211年平稳收官公司Q4收入同比+22.85%，环比Q2/Q3明显改善，带动公司全年收入同比+9.71%，最终公司2021年在疫情反复、社区团购分流、成本压力上升等多重压力下平稳收官。 分品类来看，公司2021年酱油/蚝油/调味酱/其他品类收入分别为141.88/45.32/26.66/22.11亿元，分别同比+8.78%/+10.18%/+5.61%/+13.37%，其中21Q4酱油/调味酱/蚝油收入分别为40.05/6.57/13.40亿元，分别同比+20.8%/+13.6%/+21.3%，三大核心品类恢复稳健增长，其他品类中醋、料酒初具规模，公司也加快了新产品、新包装的开发力度，新品类提速发展。 分区域来看，公司东部/南部/中部/北部/西部地区收入分别为48.17/44.70/53.09/60.56/29.44亿元，分别同比+7.47%/+8.40%/+14.03%/+6.69%/+9.34%，各大区均实现同比增长，中部区域表现最佳。 分渠道来看，公司21年线下和线上渠道分别实现收入228.9和7.04亿元，分别同比+7.73%和+85.20%，线上渠道迅速发展，占比提升至2.82%。 原材料价格上涨使得成本端承压是影响利润率的核心因素公司2021年毛利率和净利率分别为38.66%和26.68%，分别较去年同期-3.73和-1.44pct，毛利率下降主因上游原材料价格持续上升使得公司成本端承压，进而影响公司整体盈利能力。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.43%/1.58%/3.09%/-2.34%，分别较去年同期-0.56/-0.01/-0.03/-0.62pct，销售费用率同比明显下降，其他费用率变化不大，费用投放力度减少，投放的有效性和管控能力进一步提升。综合来看，公司虽然成本端压力较大，但得益于公司积极应对以及内部调整改善，实现归母净利润66.7亿元，同比+4.18%，下半年环比逐季好转，盈利能力稳步恢复。 积极应对行业变化，有望恢复稳健成长公司2022年规划了收入+12%，净利润+12%的增长目标，后疫情时代外部环境复杂多变，公司仍在积极寻求突破，有望推动高质量发展。2022年公司渠道端持续强化餐饮和零售端的覆盖和下沉，加大经销商布局，并不断强化两大渠道之间相互协调，共同推动市场恢复；产品端巩固三大核心品类优势，并加快醋、料酒等品类的发展；产能端已经基本完成全国基地布局，并不断加快各生产基地建设；市场端不断加快产品创新，抢占更多市场机会。 我们长期看好公司运用上市平台，以内生+外延的方式进行资源配置优化，不断丰富产品结构，进一步强化公司竞争壁垒的同时提升市场占有率，真正成为具备领先优势的平台型龙头调味品集团。 投资建议参考最新财务报告，我们下调公司22-23年营收285.22/329.41亿元的预测至281.55/321.52亿元，新增24年收入预测265.25亿元；下调22-23年EPS1.92/2.18元的预测至1.79/2.05元，新增24年EPS预测2.33元；对应2022年3月24日90.00元/股收盘价，PE分别为50/44/39倍，维持公司“买入”评级风险提示原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全

事件概述公司发布2021 年业绩预告，实现营业总收入132.71 亿元，同比+28.95%；实现归母净利润22.91 亿元，同比+23.54%；实现扣非归母净利润22.01 亿元，同比+24.14%，基本符合预期。 分析判断: 我们认为公司多个价位段产品均有不俗表现2021Q4 公司实现营业总收入31.69 亿元，同比+42.58%；实现归母净利润3.22 亿元，同比+1.66%；实现扣非归母净利润2.99 亿元，同比+10.06%。我们认为古5 及献礼在区域下沉动作的贯彻之下，在县乡一级市场仍有增长；而古8 作为目前的主导产品，终端利润有所恢复，量价齐升表现十分健康。 省内消费环境复苏和消费升级趋势明显在全年均未受疫情大范围影响的情况下，安徽整体消费环境明显改善。在省会合肥的带动下，安徽21 年经济增速超出全国平均水平，省内消费升级速度也十分明显。受益于整体消费环境的改善，古井作为省内白酒龙头，增长十分良性，同时也明显具备相当的可持续性。 产品紧跟省内主流白酒消费价格带的升级趋势，具备稳健成长确定性从省内竞争环境来看，古井作为安徽地产酒代表，本身老八大名酒基因在与二线名酒的对抗中丝毫不落下风，而省内的主要竞品中，口子窖目前正处于调整时期，迎驾百元以上价位虽然成长迅速，但体量仍然较小，向更高价位冲击的动能也偏弱。从内部经营要素来看，古井以强管控为核心的渠道工作十分扎实，消费者培育工作也在有条不紊地进行中，牢牢把握住了省内价位升级趋势，多项工作系统配合，战略无差错实施。中长期来看，古井的稳健成长具有极高的确定性。 投资建议根据公司业绩预告上调盈利预测， 2021-2023 年营业收入由122.1/143.0/166.6 亿元上调至132.71/162.07/191.79 亿元，同比+28.9%/+22.1%/+18.3% ； 归母净利润由23.3/28.5/33.8 亿元调整至22.91/28.70/35.03 亿元，同比+23.6%/+25.2%/+22.1%；EPS 由4.37/5.14/6.00 元调整至4.33/5.43/6.63 元，2022 年3 月11 日收盘价195.6 元对应估值分别为45.12/36.03/29.52 倍。维持“买入”评级。 风险提示①疫情持续超预期；②经济下行导致需求减弱；③食品安全问题等。