事件： 2022年第一季度，公司实现营业收入6.61亿元，同比下滑5.55%，归母净利润0.41亿元，同比下滑12.84%，扣非归母净利润0.32亿元，同比下滑26.06%。 2021年，公司实现营业收入35.21亿元，同比增长26.39%，归母净利润2.42亿元，同比下滑1.96%，扣非归母净利润2.11亿元，同比下滑2.79%。 国内疫情拖累需求及物流，着眼布局夯实成长基础。今年一季度，尤其是三月份，我国电子集群地珠三角和长三角地区相继发生疫情，一方面拖累了相关下游的需求，另一方面，造成了大部分企业的停工停产，以及阻断物流导致产品交付延期，在此大环境下，公司一季度的收入及业绩同比小幅下滑。但即使面对诸多不确定因素，公司仍沿着既定的目标及方向，按部就班推进各项布局，如新增PCB 产线的稼动率提升以及新产线的投资、新核心下游的开拓、以及一体化解决能力的提升等。整体而言，公司成长的基因得到了进一步强化，静待疫情缓解后的表现。 内生+外延并举优化解决方案配置，强化产业链上下游一体化解决能力。公司是国内为数不多的从单纯的PCB 供应，进阶至“PCB+元器件+电子装联+解决方案”一体化服务的企业，尤其是近两年，公司通过内生设立博思敏、裕立诚、微芯事业部，外延参、控股君天恒讯、艺感等，不断优化解决方案事业群配置，并与PCB 事业群实现有效的协同，进而实现成本的有效管控、经济效益的提升以及客户粘性的增强，解决方案营收占比正不断提升，规模效应逐步显现。微芯事业部的设立，使公司具备了国内领先的AMB/DBC/DPC 生产工艺，进而衍生出陶瓷衬板、微波无源器件和新能源车电子装联等高附加值产品和业务，解决方案业务的应用下游得以从家电延伸至军工、新能源（汽车、电单车、储能）和功率半导体等。公司已成为首款搭载华为鸿蒙智联生态的英凡蒂五轮电动车电控系统供应商，是公司一站式服务业务模式的成功案例，后续有望实现更多客户的突破，不断培育新的业绩增长点。 新能源车布局不断夯实，获核心客户认可凸显竞争优势。近年来，公司依托PCB 事业群专利产品“强弱电一体化特种电路板”，积极寻求为新能源车客户提供集设计、生产、电子装联及调试的一站式服务，寻求往新能源车功率控制模块专业PCBA 解决方案供应商的角色转型，新设立的微芯事业部具备新能源车电子装联，陶瓷衬板作为高压SiC和IGBT 的承载，未来在新能源车亦具备较大的市场推广空间，新开发的支持芯片绕过战略的高密度高速 PCB 产品已获得客户认可并批量生产。整体而言，公司在新能源车领域的布局正不断完善，当下已顺利开拓国内新能源汽车龙头企业并获得定点合作项目，车企对上游零部件，尤其是三电系统等设计安全性的部件，认证及导入过程相当谨慎，高验证难度和长导入周期已然成为公司天然的竞争壁垒，在新能源车行业行将爆发之际，公司过往布局的价值正逐渐得以体现，未来公司汽车电子收入占比有望持续提升。 聚焦HDI、特种板等高附加值板，稳步扩增PCB 产能。当前，我国PCB产值虽已居于市场主导位置，但多层板占比仍处于领先位置，随着消费电子升级、汽车电子兴起，PCB 产品将逐步向高性能、高密度发展，HDI、刚挠结合板、IC 载板等占有望成为后续的增长主力。公司在PCB领域的布局始终以技术为导向，定位HDI 和IC 载板的江苏博敏二期项目有望于今年达产，定位高多层板、特种板的梅州新一代电子信息产业投资扩建项目正稳步推进中，PCB 产能的稳步扩增，将是公司未来成长的基础所在。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。近年来，公司在HDI 主业和车载、特种、军工PCB 的相关领域都不断斩获新的客户订单，并且通过旗下多个子事业部将业务领域向后延伸至电控板、集成化预埋件PCB、功率半导体基板等多个领域。解决方案事业群的发展已经进入加速期，未来有望形成多领域齐头并举的良好态势，但是整体上今年一季度以来消费电子供应链物料长短脚、疫情物流阻顿的影响对PCB 行业和终端行业还是有一定影响的，我们预计公司2022-2024年净利润分别为2.89亿、4.11亿和5.23亿，当前股价对应PE 15.29、10.73和8.45倍，维持买入评级。 风险提示： （1）江苏博敏产能稼动率成长不及预期； （2）国内汽车电子化率和车载PCB 推进进度不及预期； （3）新客户拓展不及预期。

业绩情况：2021年，公司实现营业收入 317.93亿元，同比增长13.17%，归母净利润18.62亿元，同比增长21.72%，扣非归母净利润15.77亿元，同比增长21.17%。 主营业务多点开花，优化财务策略+管理提效助推高质量成长。2021年，在疫情导致全球电子供应链运行受阻的不利背景下，公司凭借“对标管理、提质增效”的策略，有效实现了内部挖潜，尤其是电子电路业务，Mflex 在核心大客户中的料号数量及份额同步提升，Multek 产能及客户结构得以完善，整体实现了稳健成长，其余各项细分业务均实现了不同程度的成长，报告期内，公司电子电路、触控显示、LED 器件、精密组件四大业务板块收入分别同比增长9.78%、26.07%、20.40%、14.47%。与此同时，公司2021年不断提升管理效率，严控资本性支出，优化资本结构和债务结构，降低企业财务压力，报告期末公司资产负债率同比降低3.53pct.至61.34%，运营管理数字化转型、以及“降杠杆、调结构”的财务策略将有效助推公司未来几年的高质量成长。 FPC：消费电子、汽车电子增量市场明确，公司成长空间有望进一步拓宽。公司当前已成长为全球前三PCB 供应商，其中Mlfex 在消费电子和新能源汽车领域，均已切入至全球核心终端客户供应链体系中，且扮演者较为重要的角色，消费电子端，虽然智能手机过去几年处于存量博弈阶段，公司仍实现了核心客户料号及份额的不断提升，与此同时，核心客户有望于今年下半年推出首款VR/AR 产品，届时软板将是不可或缺的产品，进而为公司产品带来可观的增量市场空间；新能源汽车领域，公司在深化与北美大客户合作的同时，将积极开拓内资造车新势力，实现全方位卡位，整车智能化程度不断提升、功能模块不断增加，汽车内的芯片和电子元器件亦不断增加，车内不同功能模块之间的连接变得越来越复杂，在此情况下，过多使用线束进行连接会较难避免不同线束之间相互缠绕等问题出现，带来不必要的不安全性，因此，布局规整、结构紧凑的车用FPC 的需求大量浮现，公司作为全球前二的FPC 供应商，有望率先受益。 发挥产业链优势，各业务有效协同，全面拥抱新能源蓝海市场。 2021年公司新能源汽车相关收入同比增长120%，基于对各个细分市场的理解及自身定位，公司将新的三年发展规划聚焦于新能源汽车领域，当下，FPC 业务在新能源车领域已有所建树，光电显示和精密组 件产品亦具备应用前景，过往积累的技术储备，将助力公司精准把握产业发展机遇，如精密组件方面，汽车轻量化推动的铝合金产品的应用趋势中，公司实现了为行业知名汽车客户轻量化铝合金功能性结构件的供给。未来，公司将继续寻求主营产品在新能源汽车电动化、智能化等方面应用，不断培育新的利润增长点。 盈利预测与投资评级：首次覆盖，给予买入评级。基于上述分析，我们预计公司2022-2024年的净利润分别为xx 亿、xx 亿和xx 亿元，当前股价对应PE 分别为xx、xx 和xx 倍，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示： （1）大客户VR/AR 产品推出延后或出货情况不及预期； （2）新能源车渗透增速放缓； （3）各产品线在新能源车领域的拓展不及预期。

业绩情况： 2021年，公司实现营业收入8.05亿元，同比增长45.11%，归母净利润1.61亿元，同比增长83.21%，扣非归母净利润1.49亿元，同比增长89.23%。 其中第四季度，实现营业收入2.41亿元，同比增长21.57%，归母净利润0.50亿元，同比增长46.07%。 PCB专用设备需求旺盛，新能源动力电池负极材料专用设备逐渐发力。 2021年，在国内PCB行业景气度回升的带动下，行业新建及扩建投资规模得到了相应增长，受益于此，公司高端印制电路电镀专用设备（包括垂直连续电镀设备及水平式表面处理设备）的销售收入同比增长36.19%至6.62亿元，毛利率提升4.72pct.至45.27%。 此外，PET复合铜箔与传统电解铜箔相比所具备的优势，使得锂电池企业、铜箔供应商以及PET膜材供应商相继加码，推动公司新能源电池负极材料专用设备需求逐渐提升，该设备为公司贡献营业收入965.66万元。 合同负债增长+新产能释放奠定2022年成长基础。年报中，公司前瞻指标预示2022年需求继续向好：本报告期末合同负债2.15亿元，同比2020年期末增长34.54%，表明2021年整体新签订单量进一步增长，为2022年的成长奠定良好的基础，另一方面，用于新能源动力电池负极材料的卷式水平膜材电镀设备产量及效率分别为5台和1台，产销量之间的区别主要与公司产品交付及收入确认节奏相关，剩余四台有望于2022年确认。供给方面，2021年，公司共生产各类设备201台，并实施PCB 垂直连续电镀设备扩产（一期）、水平设备产业化建设项目等建设，其中水平设备产业化建设项目已完成厂房建设，2022年将逐渐步入投产阶段，根据招股说明书规划，该项目达产后将新增年产 40台水平化铜设备和 30台卷式水平镀膜设备。整体而言，2022年公司产品需求和供给两端均有望继续增长，为营收及业绩的成长奠定良好的基础。 新能源电池负极材料电镀和光伏镀铜等蓄势待发。新能源电池方面，与电解铜箔相比，PET电镀铜箔具备高安全、高比容、长寿命、高兼容的优势，可有效提升动力电池及储能电池集流材料的性能，提升电池的安全性及续航能力，目前已处于可量产的阶段，具备较佳的渗透空间，有望成为主流负极集流体材料之一；光伏镀铜设备则用于光伏电池片电极的制备，以铜替代现有的银电极，可有效降低电池片（尤其是HJT 电池）的制造成本，当前该工艺是正成为主流HJT 电池厂商的探讨及推进的方向。未来，在新能源电池和光伏镀铜设备需求起量时，公司有望迎来业绩和估值的戴维斯双击。 PCB 设备景气度仍具备提升空间。当下，由于一季度PCB 需求整体较为疲软，投资者担心扩产景气度或将步入下滑阶段，但正如我们在前序报告中所强调，当前国内仍有相当多落后的PCB 产能将被置换或出清，对此轮PCB 投资周期的判断不应过于狭隘，此外，虽然当下全球PCB 产能已集中在国内，但诸如HDI、IC 载板、FPC 等较为高端的板块产能仍是欠缺，当下国内主流PCB 厂商正相继切入至高端板块领域， 后续有望接棒高多层PCB 板，撑起行业扩产投资节奏。而东威的垂直连续电镀设备与海外设备相比，在电镀均匀性、贯孔率（TP）等关键指标方面已然领先，且已经应用于刚挠结合板、高频板、HDI 和IC 载板等高端板卡。技术层面的领先，助益公司率先受益下游的投资景气周期。 盈利预测与投资评级：维持买入评级。基于上述分析，我们预计公司2022-2024年的净利润分别为2.30亿、3.22亿和4.34亿元，当前股价对应PE分别为43.50、31.16和23.07倍，维持买入评级。 风险提示： （1）PCB 扩产周期受阻或延后； （2）锂电池复合铜箔导入情况不及预期； （3）公司产能爬坡进度不及预期。

事件：2021年，公司预计实现营业收入50.40亿元，同比增长24.92%，归母净利润6.21亿元，同比增长19.16%，扣非归母净利润5.91亿元，同比增长102.46%2022年第一季度，公司预计实现归母净利润1.8-2.1亿元，同比增长77.49%-107.07%，扣非归母净利润1.15-1.25亿元，同比增长5%-14.13%核心观点：产能稳步扩增奠定成长基础，经营效率稳步提升抵御上游原材料涨价影响。2021年，PCB以及IC载板的需求均较为旺盛，公司新增样板、小批量板以及IC载板的产能得以顺利爬坡达产，为公司的全年高质量成长奠定基础；盈利能力方面，在上游铜箔、树脂和覆铜板等原材料价格不断推高的情况下，公司样板、小批量板展现出了较强的成本传导属性，毛利率相对稳定，与此同时，公司精益生产的成效开始显现，经营效率持续提升，期间费用率得以不断改善。整体而言，公司正处于正确的成长轨道上迈步向前。 今年一季度，推动公司成长的正向因子继续发挥效益，产能稳定增长，效益不断提升，助力公司在行业淡季中仍交出同比正增长的答卷。当然，参股公司锐骏半导体增资扩股及公司转让部分股权导致公司持股比例下降而调整股权核算方式，产生的6100万元投资收益是归母利润大幅增长的主要原因，但是应该看到，在员工持股费用的摊销、兴科半导体暂未投产形成的人力开支费用、以及FCBGA封装基板业务、珠海工厂等前期筹建费用拖累下，尤其是一季度珠三角疫情的客观背景下，公司扣非净利润依然能实现正向成长，这体现了公司传统业务的强劲韧性，未来随着上述布局在今年内逐渐落地，来年公司的成长弹性值得期待。 IC载板攻坚高端工艺，科技属性不断强化。公司二月份对外公告计划投资FlipChipBallGridArray(FCBGA，倒装芯片球栅阵列)类载板，我们在前序点评中已指出，FCBGA类产品的投入，将与公司现有产品在材料工艺路径、应用场景等方面产生明确的的互补效应，属于技术工艺能力的再进阶，如能顺利实现工艺突破及量产，将填补国内空白，解决芯片国产化进程中的又一个卡脖子技术。此次一季度业绩预告中公司明确指出筹建FCBGA封装基板业务已产生相应员工成本支出，可以看出公司正稳步推进投资计划，后续的进度及项目投产后的成效值得期待。 公司当前在广州生产基地具备2万平米/月的存储类BT载板产能，与大基金合作的载板项目（广州兴科）第一期项目投产在即，规划产能达4.5万平米/月，FCBGA载板项目规划产能2000万颗/月，规划满产产值约为56亿元，分两期建设，分别将于2025年和2027年达产，这意味着，至2025年，公司IC载板业务的年产值有望接近50亿元，未来几年，公司半导体业务（IC载板+半导体测试板）的收入及利润占比有望逐步提升至60%以上，公司的半导体前端材料属性将进一步强化。 PPBCB产能稳步提升，规模效应不断增强。2021年及2022年一季度期间，兴森快捷刚性电路板项目（2020年可转债募投项目）产能不断爬升，宜兴硅谷小批量板产能不断释放，公司PCB整体产能稳步提升，公司是国内样板、小批量板龙头，相对批量板而言，样板对单一下游的依赖较弱，与科技创新相关性则更强，当前，全球消费电子、新能源车、通信服务器等正处于技术不断创新迭代的新周期内，有望为公司今明两年新增PCB产能的消化奠定基础。 盈利预测和评级：维持买入评级。2020--2021对于PCB行业而言是承压的一年，上游各项原材料的价格不断上行，令多数PCB企业尤其是硬板厂压力极大，但兴森科技依托自身快板与小批量的特殊行业属性得以顺利将压力向下游传导，实现逆势成长。IC载板、测试板等半导体方向通过多年的艰辛布局与耕耘，规模效应已经初见雏形，显然公司已经开始进入高附加值成长兑现期，依据我们的研究模型，预计2021-2023年的净利润分别为6.22亿、7.35亿和8.84亿，当前股价对应PE22.48、19.01和15.80倍，维持公司买入评级。 风险提示：（1）半导体封装产业项目建设进度及IC载板扩产进度不及预期；（2）PCB产能扩充不及预期；（3）下游供应链本土化IC载板替代推进进度低于预期。

事件：公司于3月31日发布2021年年报，实现营业收入9.84亿元，同比增长65.46%；归母净利润1.36亿元，同比增长56.55%；扣非净利润7042万元，同比增长3225.7%。 此外，公司同日还发布了一季度业绩预告，预计归母净利润7000-8300万元，同比增长64.33-94.85%，扣非后归母净利润5400-6700万元，同比增长67.57-107.92%。 立足晶圆制程关键材料，持续高增是行业领军龙头的最佳佐证。自我们2018年底首篇报告实现对南大光电覆盖以来，公司已经连续四年实现了营收与利润的持续高增长，在数据增长的背后，体现的是南大光电产品体系的多元化发展，产品由低阶向高阶、更高科技含量的不断跃升。在公司的本业，MO源市场，公司是毫无疑问的全球NO.1，不断巩固传统LED行业市场占有率的同时，继续积极拓展第三代半导体及光伏市场应用，同时也持续扩大半导体前驱体在国内先进制程自主可控中的应用占比。氢类与氟类特气是公司近年来成长的主要助力源，这几年都在紧跟市场和客户需求，不断扩大产能，快速完成产品升级与迭代。最受市场关注的ArF光刻胶则不断稳扎稳打，实现国内关键客户的逐步认证并实现小批量导入，为未来规模化量产奠定坚实基础。 易见，公司立足半导体晶圆制程关键材料，在先进前驱体材料、电子特气、光刻胶及配套材料等三大关键领域不断扩张产品边界，依托下游集成电路、平板显示、LED、第三代半导体、光伏等领域的产业应用国内市场与厂商的快速发展，在成熟的领域不断扩大份额，力争全球领先；其他领域则努力打破海外厂商的技术垄断，成为国产化替代的领军力量。这样的发展思路是南大光电得以在海外材料豪强厂商林立的封闭格局中开辟出自己的一片天地的重要保障，也是我们持续看好公司的重要前提。 ArF光刻胶已经进入关键攻坚导入期。光刻胶工艺是晶圆制程中最关键的工序保障,而ArF光刻胶更是仅次于EUV类的高阶材料，由于和后续图形工艺与制程结点直接相关，其精细度对晶圆制造的整体良率和器件性能有直观影响，因此无论是晶圆代工厂还是终端客户对于光刻胶的供应商与材料替换都非常谨慎。公司于2017-2018年取得国家光刻胶02专项已先后于2020-2021年通过国家02专项组验收。宁波南大光电的几款重点研发产品也已经通过了关键客户的技术验证，另外还有几款产品在配合客户走验证和调整流程。理论而言，如推进顺利，在目前国内晶圆厂的自主化需求带动下，公司当下年产25 吨的产线的产能消化是水到渠成的，期待公司在光刻胶以及配套材料领域的持续进阶。 特气已然是公司收入的核心支撑，飞源气体仍将保持稳健成长。纵观公司几大产品线，特气近五年一直维持着近乎翻倍的收入成长，从2017 年的3571 万成长至2021 年的7.31 亿，目前总收入的占比已达到74.27%。这其中固然有飞源气体并表的正向影响，但公司自身的氢类特气的成长亦非常可观，2021 年公司磷烷和砷烷产品总体销售成长达到64.09%，在与国际老牌竞争对手的对比中品质、产能、销量丝毫不弱下风，整体实力已经跻身全球前列。公司2019 年收购的飞源气体同样在氟类特气领域不遑多让，尤其是三氟化氮产能已由1000 吨扩大到4000 吨，位居国内第二、全球第三。在当下面板行业对NF3 供需旺盛的背景下，考虑到公司后期在乌兰察布等地的继续扩产，公司的氟类特气的景气荣景有望延续。 盈利预测与评级：维持买入评级。南大光电在国内半导体关键材料的制备领域，是一家非常有特点的公司：首先，根基牢固：有多条不同产品体系且具备国际竞争力的业务线，扎根于对应细分领域的国产化替代，能够很好地为上市公司提供利润和成长保障。第二，厚积薄发： 在不同产品的细分领域，如光刻胶、特种气体、前驱体等，又都有阶梯递进的良好技术储备与客户推进，能够为我国半导体行业解决关键的卡脖子问题，同时也能成为公司新的放量成长驱动源；第三，领军效应，在MO 源、氢类、氟类特气等部分产品上，已经成为全球第一或者前列，这为公司奠定了良好的行业地位与社会认同，也为后续其他产品的成长起到了良好铺垫。纵观A 股的半导体材料公司，能够做到以上几点的寥寥可数，这也是公司的市场认同度以及估值一直较高的主要原因，我们预测公司2022-2024 年有望实现净利润2.74 亿、3.61 亿、4.55 亿元，当前市值对应估值60.88、46.18、36.60 倍，维持公司买入评级。 风险提示：1）MO 源下游LED 行业需求恢复不及预期；2）特种气体下游客户推广不及预期；3）半导体前驱体材料以及光刻胶的下游重要客户认证进度推进不及预期；4）飞源气体扩产进度受疫情或其他意外因素影响导致产能释放不及预期；5）公司产品因客户或者其他操作不当因素产生危险事故带来赔偿等负面拖累。

构建smart IDM 生态圈，功率半导体打开成长天花板。公司原有主营业务为条码识读设备的研发与产销，考虑到条码识读行业成长空间有限，公司上市后积极寻求新的成长方向，公司过去几年聚焦于功率半导体产业，经过多轮精准的收购及参股，当下已完成“硅片-晶圆制造-设计-分销”的功率半导体”smart IDM"生态圈布局，是国内少有的在设计、晶圆制造和硅片制备等环节均有一体化全面布局的功率半导体企业，各个环节的子公司既各自保持独立运营，接受市场竞争，更有望形成较佳的战略协同，互为犄角，守望相助。广微集成和晶睿电子正步入高速成长的阶段，广芯微电子在加紧建设阶段，泰博迅睿亦处在稳健运营状态，功率半导体相关业务已经明确成为公司的营收主体及业绩成长的核心推动力。 受益新能源需求拉动，功率半导体国产替代空间巨大。在新能源车、光伏、风电和储能等的带动下，全球功率半导体市场规模有望加速成长，据Omdia 预测，2019年全球功率半导体市场规模为455亿美元，2024年有望增长至553亿美元，年复合增长3.98%，其中，功率器件市场亦有望实现同步高质量增长，据Yole 预测，2020年-2026年，全球功率器件市场有望以6.9%的年复合增速，从175亿美元增长至262亿美元。 中国是全球最大的功率半导体需求国之一，占全球市场比重超过40%，但由于我国功率半导体产业起步较晚，当前的整体自给率仍非常低，而近两年的中美贸易摩擦、以及缺芯等状况，正加速国产替代的进程，内资功率半导体企业正迎来快速成长的产业东风，民德电子“smart IDM”生态圈布局顺应未来功率半导体商业模式发展方向，未来发展潜力相当可观。 条码识读迎物联网东风，依托核心技术成为本土龙头。条码扫描技术已成为现代社会最常见、性价比最优的信息管理手段之一，物联网、工业互联网等概念及相关产业的不断发展，正不断拓宽条码识读技术的应用场景，这一轮新冠疫情，为内资企业提供了难得的导入海外市场、品持续验证的时间窗口。 公司是国内首家具备独立自主条码识读技术研发的企业，所有核心技术均系通过自主研发所取得，而且公司还具备行业内稀缺的半导体化研发能力，便于充分利用半导体国产化的红利大幅降低产品成本，大幅提升产品性价比和市场竞争力，在条码识别设备行业的国产替代中扮演重要角色。条码识读业务稳定的盈利能力、及时的回款特性，为公司的扩产、投资及收购提供了源源不断、稳定的资金。 盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予买入评级。传统条码识读终端业务的稳定成长与现金流贡献，是公司过去几年健康发展的根基，通过最近几年的收购与布局，公司成功开辟了功率半导体第二赛道，并已逐渐完成功率半导体领域“smart IDM”生态圈布局，当前，设计环节的广微集成已经步入成长快车道，硅片环节的晶睿电子亦具备极强的业绩成长性，晶圆环节的广芯微电子项目正紧张有序建设推进，有望于2023年与广微集成、晶睿电子形成较佳的协同效应，预计2022-2024年实现净利润1.14、2.62和4.18亿元，当前市值对应PE 47.87、20.83和13.06倍，考虑到公司未来利润构成中，半导体业务占比有望持续提升，高科技属性不断增强，首次覆盖，给予公司买入评级。 风险提示： （1）条码识读设备海外客户订单放量不及预期； （2）广芯微电子项目建设进度不及预期，协同效应展现滞后。

事件：公司于2021年3月28日晚发布2021年年度报告，报告期内公司实现营业收入49.93亿元，同比增长8.77%；实现归属于上市公司股东的净利润2.56亿元，同比增长3.00%，其中扣除非经常性损益后的净利润为1.54亿元，同比变动-23.63%。 紧抓城市数字化转型发展机遇，坚持高质量发展。新型智慧城市建设是我国城镇现代化建设进程的重要一环，数字经济则是当前最为有效的社会经济发展模式，上海市已规划在“十四五”期间全面推进城市数字化转型，在转型过程中，将充分发挥数字化对城市发展的先导、支撑和驱动作用，最大程度释放数字红利。公司作为上海数字化城市建设的主力军，近两年相关业务领域的核心技术和产品能力得到不断夯实，当下正迎来推动三大业务齐头并进的行业机遇，公司业绩在“十四五”期间有望迎来高质量的成长。 云服务和大数据：IDC、云服务、大数据稳步推进，打造城市数字化转型业务坚实的数字底座。 （1）在IDC 业务方面，松江大数据计算中心一期工程已投入运营，公司机柜保有量提升约4000个，当然由于放开租赁时间较晚，且当前租赁比例仍然较低，新增机柜对科技网络收入及业绩的推动效应尚未得到体现，但从东数西算的趋势看，凭借区域优势、人才优势和产业优势，东部地区的算力和存储能力的单位价值量有望得到进一步凸显，当前，松江大数据计算中心已启动建设园区配套110KV 电力用户站工程，为后续扩容进行了提前的准备，届时，三大数据中心利用互联互通的资源优势，有望全面提升服务能级。公司合资成立上海云赛数海数据服务有限公司，专业从事全国IDC 运营服务，可为客户提供个性化私有云、国企监管云、媒体云、国企专有云、交通委专有云等。 （2）云服务管理业务通过南洋万邦和信诺时代实现沿海地区全面覆盖，以政务云为突破口，持续强化云MSP 管理服务能力，当期已可提供公有云、私有云、混合云服务管理平台，公司与微软Azure、华为云、阿里云等强强联手，两家子公司通过微软 AEMSP 认证，公司在云服务管理技术、资质等层面的优先布局，将充分受益未来商用云服务市场的不断成长。 （3）大数据领域，公司再度中标市大数据中心数据资源平台建设（二期）、自贸区大数据服务平台等项目，成为“一网统管”轻应用开发及赋能中心首批合作伙伴。尤其值得关注的是，公司是负责“随申码”和上海市“健康云”等平台的大数据支撑和维护处理的主体单位，当前上海市防疫管控正处于关键节点，公司在华东板块，尤其是上海市政核心大数据领域计算、处理、抗压、维护、输送等细分领域的能力将得到充分检验，公司的行业领军地位也会进一步得到展现。 行业解决方案：调整策略，构建特色竞争优势。面对日趋激烈的竞争，公司对行业解决方案业务板块进行了战略调整，转型至 “顶层规划、设计咨询、平台建设、系统集成、伴随服务和数据治理”的项目解决方案供应商，报告期内，公司为机场集团、上港集团、临港集团、申通地铁、蔬菜集团、上海青年干部学院等大型国资国企完成数字化转型方案 20余份，此外，子公司科学仪器的检测仪器，是智慧城市数据采集层的核心硬件基础，公司不断升级相关产品，有望进一步加强行业解决方案的竞争优势。随着我国智慧城市、数字城市建设的不断推进，涉及顶层规划、细化设计、标准体系、实施细则、硬件产品等的行业解决方案，有望获得客户的青睐，进而推动该业务收入及业绩的增长。 盈利预测和投资评级：维持增持评级。公司在IDC、云服务、大数据和行业解决方案等业务方面的布局，契合上海市数字化城市转型的趋势，“十四五”建设期间，公司有望迎来一轮较高质量的成长，预计公司2022-2024年的净利润分别为2.69、3.16和3.74亿，当前股价对应PE 44.35、37.68和31.88倍，维持增持评级。 风险提示： （1）国内云计算市场渗透放缓拖累公司相关业务推进速度； （2）智慧城市建设受国内外宏观经济发展影响出现波动； （3）核心业务受到竞争对手恶意扩张导致成长不及预期。

事件：2021年，公司实现营业收入14.94亿元，同比增长47.58%，实现归母净利润3.71亿元，同比增长77.00%，扣非归母净利润3.61亿元，同比增长88.39%。 预计公司2022年第一季度实现归母净利润1.01-1.12亿元，同比增长50%-65%MMCU：行业高景气、外商策略调整，部分领域国产化进程加速，公司明确受益。回顾2021年，在新能源车市场快速成长的带动下，全球MCU芯片需求明确提升，而在供给端，瑞萨大火等诸多突发事件造成供给反而有所收缩，在此情况下，外资一线MCU供应商调整市场策略，将资源更多集中于诸如车载等相对高阶的市场应用，这在一定程度上加速了国内白电MCU应用市场的国产替代进程，公司凭借产品高性价比、高稳定性、低不良率等优势，成为国产替代MCU的主要选择之一，报告期内实现了变频大家电领域的量产突破，今年以来，意法半导体、恩智浦、英飞凌等外资MCU核心供应商的产品价格调涨预期，体现出当下全球MCU的景气度依然维持在较佳的水平，公司在白电MCU市场的占有率有望进一步提升。当然，在晶圆产能持续吃紧的情况下，公司亦在采取多种有效措施保障产能供给，如自购测试机台委托代工、产品制程从8寸切换至12寸、与晶圆供应商长期稳定合作等。 锂电池管理芯片：从消费到动力，市场增量可观。当前，公司锂电池管理芯片产品在手机、TWS耳机领域已实现多家主流品牌厂商的量产，成功突破至前装环节，笔记本电脑领域亦开始获得认可及采用。锂电池管理芯片的应用场景囊括大部分消费类电子产品，原本的替代空间对内资厂商而言便已足够，而且近两年，消费电子快充功能的不断普及，带动了锂电池管理芯片的市场空间的进一步提升，此外，在电动自行车、储能等动力终端上，锂电池管理芯片的应用越来越广泛，为整体市场带来了可观的增量弹性。对公司而言，随着国产品牌话语权的不断加强，公司有望持续提升消费电子、笔电、动力领域锂电池管理芯片的市场份额。 AADMOLED驱动芯片：稳健成长，依托下游客户实现国产替代。近两年，AMOLED屏正逐渐成为手机主流屏幕方案，内资AMOLED面板厂亦在陆续进入量产阶段，但相关驱动芯片市场仍主要为韩系和台系厂商所主导，公司以内资手机品牌厂商和屏厂为目标客户，不断实现新技术、新产品导入，未来有望受益于国内相关市场的持续增长，实现销售和利润规模的不断扩大。 盈利预测和投资评级：上调买入评级。公司各细分业务和产品线均处于成长轨道上，传统产品MCU稳健成长，锂电管理芯片、AMOLED驱动芯片以及WiFi芯片的突破正为公司带来可观的业绩增量弹性，预计公司2022-2024年分别实现净利润5.06、6.63和8.70亿，当前股价对应PE34.34、26.23和20.00倍，上调公司评级至买入。 风险提示：（1）MCU景气度下滑造成国产替代趋势放缓；（2）锂电管理芯片客户导入进度及订单量不及预期；（3）国内AMOLED产线良率爬升进度较慢导致显示驱动芯片起量进度滞后。

事件：2021年，公司实现营业收入20.62亿元，同比增长40.11%，实现归母净利润2.43亿元，同比增长91.44%，扣非归母净利润2.35亿元，同比增长101.30%。 下游高景气度++新增产能释放推动收入高增长，结构改善提升盈利能力。纵观2021年全年，在经历了全球新冠疫情的冲击后，安防的重要性得到了凸显，整体安防市场经历了较高质量的成长，公司前期投入项目的产能借助下游高景气度，得到了有效的释放，收入迎来了高质量成长，当然，四季度开始，安防景气度有所下滑，但随着5G和物联网时代的到来，安防市场有望往超高清升级，并从传统的公共监控往泛安防层面进阶，整体安防市场仍具备进一步增长空间。 于此同时，公司不断通过产品结构优化提升整体盈利能力，包括高端、高像素（400万以上）镜头出货占比提升，以及附加值较低及自动化程度不高的生产环节的委外代工等，且成效较为显著，2021年，公司毛利率相较2020年提升4.72pct.。 加码车载镜头，静待前装市场突破。2021年，公司将车载镜头作为重点布局方向：设立全资子公司拟宇瞳汽车视觉，股权激励汽车视觉核心技术人员及宇瞳汽车视觉任职人员，提升车载镜头研发人员招聘力度等，上述一系列举措，虽然造成了短期销售费用率、研发费用率的增加，但显著加强了公司在车载镜头领域的竞争力，当前，公司已掌握车载镜头关键零部件非球面玻璃镜片的生产技术，通过汽车质量管理体系认证，成功切入后装市场，正积极加强与核心客户合作，往前装市场突破，公司目标2022-2024年，车载前装镜头销售额不低于300万元、3600万元和11000万元。汽车智能化趋势下，车载视觉市场将迎来较为明确的增量弹性，公司过去一年不断加码，增强自身卡位优势，车载镜头业务有望成为公司成长的全新推动力。 家庭消费镜头业务正迎来物联网时代红利。当前，公司在家庭消费类镜头市场的拓展已取得一定成绩：在服务传统安防大客户海康萤石和大华乐橙的同时，已开发海雀、小米小蚁、360和TOLink等新客户，AIoT、智能家居时代中，镜头将作为智慧门铃、扫地机器人、智慧家电和智能家居等的不可或缺的数据采集入口，此类智能家居类的产品行业成长红利将为公司带来新的增长点盈利预测和投资评级：维持买入评级。安防市场景气度近两个季度的短期波动不改长期成长趋势，智能家居和汽车智能化趋势将为镜头行业带来新的成长推动力，未来，随着公司在家庭消费类和车载镜头布局的效益开始体现，以及定增项目产能的逐步释出，整体收入及业绩将稳步提升，预计公司2022-2024年的净利润分别为3.02、3.79和4.67亿，当前股价对应PE21.05、16.80和13.62倍，维持买入评级。 风险提示：（1）安防镜头需求成长及高清化趋势放缓；（2）竞争加剧导致公司盈利能力下滑；（3）家庭消费类及车载镜头市场开拓情况不及预期。

事件：公司于2021年3月21日晚发布2021年年度报告，报告期内公司实现营业收入40.85亿元，同比增长29.44%；实现归属于上市公司股东的净利润4.15亿元，同比增长8.87%，其中扣除非经常性损益后的净利润为2.92亿元，同比增长94.80%。 蓝宝石板块营收与利润维持全年双涨，Mini LED 带动行业持续成长。 在我们去年八月份对公司的半年报点评中，重点就提及了“蓝宝石板块是成长最明显的细分领域”，从全年维度来看，这一趋势仍在延续。 公司蓝宝石晶体材料2021年收入达到7.89亿，同比增长123.74%，创下公司历史营收新高，毛利率也同比增加6.07个百分点，可谓“营利双飞”。蓝宝石业务创下历史佳绩，与LED 行业市场大幅回暖有明确的相关性，下游LED 芯片厂商残酷的去库存周期暂告一段落，而MiniLED 细分领域快速的增长更是拉动了蓝宝石行业吞吐率继续提升。 截至目前为止，全球知名品牌厂商包括苹果、三星、乐金、联想、TCL、小米、华为等，纷纷发表了Mini LED 背光电视、显示器和平板电脑等应用新产品，让Mini LED 背光应用成功成为2021消费电子举步维艰的市场下鲜见的璀璨新光。很多研究机构将2021年视作Mini LED 背光技术正式步向商业化的元年，Mini LED 产品作为背光虽然在亮度、对比度、色域、外形厚度、使用寿命以及功耗等方面都有极佳优势，但成本居高不下，高分区产品良率较低都是客观存在的问题。这些问题的解决，本质的基础其实都是规模化，因此Mini LED 所带动的行业爆发增长其实还未真正到来，未来数年仍有明确的增量空间。 这几年蓝宝石行业的格局在进一步向天通这类头部企业集中，奥瑞德的ST，蓝晶的下滑，俄罗斯MONO 受俄乌战争影响，这些曾经的竞争对手与天通相比已不在同一维度，天通的持续增长，在接下来稳步扩产的推动下，将继续保持。 磁性材料和压电晶体的持续扩产与投入，将进一步夯实天通粉体、晶体材料国内NO.1的行业地位。相较于蓝宝石，磁性材料和压电晶体在2021年的表现同样可圈可点，压电晶体基数较小，但1.18亿的营业收入增速接近200%，磁性材料虽然营收增速只有33.7%，但基数较高，同样创下公司上市以来营收新高。在这个月初发布的扩产计划和非公开发行预案中，公司已经明确了要继续大投入扩产的明确意愿。 受益于动力、储能、风电等新能源应用，磁性材料的下游市场空间与过去十年已截然不同；而压电晶体作为SAW 滤波器的基板材料，过去多年一直被海外供应商垄断，天通成功打破了这一供应格局，并且已经实现向日本等海外厂商的反向销售。很显然，公司在粉体、晶体材料两大领域的三大产品均已是国内龙头，接下来的扩产计划将是牢牢维系这一领跑位置的重要支撑。 装备制备2021表现稳健，CCZ 长晶炉若能如期落地，将是2022的最核心看点。专用装备制造一直都是公司业务营收的核心支撑，今年亦不例外。除了传统晶体生长设备以及相对应的切磨抛设备外，公司这两年持续推进的CCZ 长晶设备已经取得非常明确的突破与进展，从去年下半年至今仍在不断试验与优化。光伏行业发展至今的多次降本增效，均来自于细分领域技术的变革和改进，CCZ（连续直拉单晶）在拉晶的过程中连续加料，拉晶效率更高，综合电耗也相对较低，且具有电阻率均一的优势，利于电池片达到最优转换效率。公司在这一领域与保利协鑫有非常深入的合作，如果在今年能如期实现量产，将为下游客户甚至于整个行业带来明确的效能提升与革新，同时，也将为自身带来丰厚的回报。公司在光伏行业降本增效需求下成功实现CCZ 产业化量产的成长空间是明确的，而这也将是贯穿2022年公司最核心的投资看点。 盈利预测和评级：维持买入评级。2021年公司交出了令人满意的成长答卷，蓝宝石、磁材、压电晶体，包括装备制造都有不俗成长表现，其直观结果就是94.8%的扣非利润成长。这一数据真实地反应了公司已经进入各业务领域多点开花的加速成长期，我们看好公司在粉体、晶体材料领域持续保持行业领先地位所带来的聚积式成长，同时也看好公司在CCZ 连续长晶设备等行业革命性创新领域的突破可能，预测公司2022-2024年实现归母净利润5.65、7.24、8.72亿，当前市值对应PE 20.87、16.29、13.53倍，维持买入评级。 风险提示：1）LED 行业回暖趋势低于预期导致公司蓝宝石业务成长不及预期；2）疫情持续影响全球电子产品整体销售，公司磁性、蓝宝石、压电晶体等多种材料需求被遏制；3）公司CCZ 等光伏设备量产节奏或导入下游重要客户进度低于预期。

事件： 全资子公司深圳博敏收到小鹏汽车《定点开发通知书》，成为小鹏汽车 F30车型、E38车型相关零部件产品供应商，预计项目生命周期为 5年，预计项目交易金额为 2.5-3.0亿元人民币。 小鹏定点合作凸显竞争优势，新能源车布局不断夯实。近年来，公司依托 PCB 事业群专利产品“强弱电一体化特种电路板”，积极寻求为新能源车客户提供集设计、生产、电子装联及调试的一站式服务，寻求往新能源车功率控制模块专业 PCBA 解决方案供应商的角色转型，致力于解决高密度智能印刷电路板和可靠性难题，业务涵盖商用车、乘用车的电池 PACK、BDU、PDU、OBC 和 VCU 等。 深圳博敏定位特殊电路板、金属基板、高频板、高多层厚板、双面超长板、强电流板和样板急件等特殊性能板块的生产，同时承接 PCBA贴装，下辖微芯事业部，因此，可以判断此次小鹏定点项目不会仅仅停留在 PCB 环节，而且这一定点项目的意义并非 2.5-3.0亿预期交易金额能够完全体现的：车企对上游零部件，尤其是三电系统等设计安全性的部件，认证及导入国产相当谨慎，验证难度高、导入周期长，为已实现突破的企业提供了天然的竞争壁垒，公司此次获得小鹏的定点开发合作，充分体现了公司在新能源汽车领域的竞争优势，公司研发、技术和生产能力已获得小鹏认可，双方的合作将不断加深，进而对公司未来经营业绩形成有效、持续的推动作用。更为重要的是，公司与小鹏之间的合作有望形成良性示范效应，在新能源车行业行将爆发之际，公司过往布局的价值正逐渐得以体现，未来公司汽车电子收入占比有望持续提升。 除了传统电路板与 PCBA 类产品外，公司独家的陶瓷衬板类产品也有很大的市场推广空间。高压 SiC 和 IGBT 类器件，在未来高性能新能源汽车上的应用会越来越为普遍，而这类器件的正常工作温度都在两三百度以上，散热要求极高，陶瓷衬板是当下这些功率器件产品最好的承载。公司目前已经取得多家下游重磅客户的供应订单，而小鹏对公司的定点，无论从客户关系还是新产品导入等领域，都会对陶瓷衬板的未来推广起到很好的铺垫，成长可期。 一站式服务供应商雏形已现，解决方案业务持续进阶。近几年，公司不断通过内生和外延并举的方式，往产业链上下游延伸，当前已形成“解决方案+PCB+元器件+电子联装”一站式供应的业务模式，尤其是 以君天恒讯、博思敏、艺感和微芯事业部为主构建的解决方案事业群，已迈入持续进阶的成长阶段，与 PCB 事业群之间的协同效应亦在不断加强，随着新能源车领域解决方案相关布局的不断落地和深化，公司双轮驱动的成长轨迹正不断清晰。 物联网时代或升级 PCB 产业逻辑，公司技术导向优势有望不断加强。 随着物联网时代的到来，PCB 下游市场将向多样化、碎片化发展，这将带动相关 PCB 市场的竞争将由标准化、大规模生产、成本优先转向利基型、定制化和技术至上，而博敏过去几年在 PCB 领域的布局始终以技术升级为导向，包括强弱电一体化特种电路板的开发、以及二阶、三阶 HDI 技术的突破，而这将是公司未来新增产能释放的核心助力。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。近年来，公司在 HDI 主业和车载、特种、军工 PCB 的相关领域都不断斩获新的客户订单，并且通过旗下多个子事业部将业务领域向后延伸至电控板、集成化预埋件 PCB、功率半导体基板等多个领域。解决方案事业群的发展已经进入加速期，未来有望形成多领域齐头并举的良好态势，很明显，产业链长度与纵深是博敏区别于其他传统 PCB 公司的重要看点，我们预计公司2020-2022年业绩分别为 3.24亿、4.60亿和 5.83亿，当前股价对应PE 20.61、14.50和 11.43倍，维持买入评级。 风险提示： （1）江苏博敏产能稼动率成长不及预期； （2）国内汽车电子化率和车载 PCB 推进进度不及预期； （3）新客户拓展不及预期。

产品质量强劲，深耕下游渠道开发，盈利能力持续提升。公司是以专业开发、生产、销售专业照明设备为事业的高新技术企业，经过多年的销售渠道开发、产品的不断更新迭代，公司确定了四个创造价值板块“采购、生产、技术、销售”，并明确支撑四大创造价值板块目标实现的组织架构，以提升公司整体的服务质量，满足客户个性化产品与服务的需求。 公司在继续深挖工业照明领域潜力市场的同时，亦在不断加快向智能化、服务型企业战略转型升级，不断拓展专业照明领域的横向衍伸及纵向延伸，致力于客户提供专业化照明解决方案和一揽子系统照明服务，随着数字化、智能化的不断深入推进，客户现场及工作需求亦不断升级变化，公司将工作环境照明产品与互联网有机结合，应用物联网装置与新技术赋能传统专业照明，充分发挥LED 产品+控制器+服务平台的组合优势，推动客户照明系统向信息化、数字化和智能化方向发展。 2020 年公司收购明之辉，主要目的在于明之辉具备多项建筑和工程设计资质，这为公司打通了整个照明施工工程产业链，并实现工业及专业照明的有效互补，在公司升级成为智能城市建设者这一角色中亦是具有重要的战略意义。随着互联网技术的发展，以及未来全国智能城市的建设，照明产品与新型技术结合是必然趋势，特种照明产品会被赋予更高的要求。公司积极布局，打造智能照明工作系统，新光源技术取得突破性进展，销售网络已形成，未来有望贡献新的增量弹性，形成营业收入的进一步增长。 传统照明行业潜力可观，产品升级进一步渗透下游市场。从下游传统行业的需求层面来看，特种照明主要应用在交通运输的探照和巡检，以及电力、石油、化工等重工业领域的防爆照明。去年疫情爆发后从六月开始有缓慢的恢复趋势，在年底开始爆发式增长。今年为国家基础建设全面复苏的关键一年，国家整体政策也在倾斜，预计在2021 年内，工业增长率依旧保持一个较为高的水平。随着LED 光源的不断发展，在特种照明行业中，由LED 替代传统光源的现象越来越普及。目前来看，LED 光源已逐步应用在城市景观照明、市政道路照明、汽车照明和工业照明灯，并进一步满足高速公路、隧道、地铁、机场、航运等对照明产品有更高要求的市场领域。 在工业、商业照明以及体育场馆等专业照明领域的门槛较高，未来市场和利润空间仍然较大，室内外智能照明市场将保持高速增长，特别是5G 网络加速建设将推动LED 多功能灯杆在智能城市中发挥重要的载体作用。 智能照明全布局，核心竞争力大幅加强。公司以工作照明灯具为联接管控对象，结合智能控制技术、无线传输技术全新研发的智能工作照明系统（即控制器产品），实现了对作业环境中工作照明灯具的照度调节、能效监测、故障告警、寿命预测、信息追溯等科学和系统的管理，降低企业能耗和维护成本，从而创建更加安全节能、高效舒适的工作环境。公司数字化、智能化、功能集成化照明系统在油田、网电、铁路等10 个行业广泛销售，成为公司发展的重要增长支柱。 盈利预测与评级：维持增持评级。公司内部管理的持续优化将带来盈利能力的不断提升，这是公司上市以来持续稳健成长的内在核心，亦将成为公司未来继续进步的重要依托，从行业层面看，十四五期间核心下游的资本支出将继续增长，特殊环境照明领域LED 灯具的渗透将持续演进，公司主营产品的市场需求具备进一步提升的空间，而“数字化、智能化、功能集成化照明”的创新业务模式，则为公司未来的成长积蓄更强的弹性，预计2021-2023 年的净利润分别为3.96、5.05 和6.69 亿，当前股价对应PE25.19、19.85 和14.93 倍，维持增持评级。 风险提示： （1）新业务模式推广受阻；（2）行业竞争加剧导致盈利能力下滑；（3）因为国内经济下滑导致明之辉无法完成承诺业绩，以及公司与明之辉的协同效应不及预期；（4）新冠疫情反复导致国内宏观经济承压。

事件：公司发布业绩快报，2021年预计实现营业收入40.25亿元，同比增长12.37%，归母净利润3.05亿元，同比增长23.66%，扣非归母净利润2.43亿元，同比增长4.62%。 客户结构改善助力公司稳健成长，行业虽有诸多负面因素影响，但公司增速显然强于行业，龙头属性明确。过往一年，受全球缺芯以及供应链物料卡顿、疫情、限电造成物流通关缓滞等因素影响，笔记本电脑出货量同比增速有所放缓，但需求仍保持着旺热，不过很多供应链公司开始出现增量不增利的现象。其根因在于上游树脂、金属等原材料的涨价、供应链的长短料不齐，以及汇率的单边波动等等，这些变化均对供应链公司的管理与供应能力带来严峻考验，同为笔记本外观结构件板块的另外两家A 股上市公司的业绩预告当下也已经发布，无一不是大比例下滑。春秋依托自身优异的模具设计和制造能力、精益化的成本控制和内部管理，实现了业绩的稳健成长，这与公司过去两年客户结构改善方面所取得的成果密不可分：戴尔、惠普等传统笔记本电脑龙头品牌客户的开拓，以及与华勤等国内ODM 厂的紧密合作，助力公司不断侵蚀和抢占台系、港系供应商的份额，为公司带来了稳定的订单增量，进而实现新增产能的顺利释放，而这正是公司实现逆周期成长的关键所在。公司未来在笔记本电脑结构件领域的份额仍具备进一步提升的空间，成长动能依然充足。 新能源车轻量化趋势凸显镁合金优势，公司技术储备已获新能源车客户首肯。当前，由于动力电池能量密度的制约，尽可能减轻电池以外部分重量成为有效提升新能源车续航里程的方案之一，因此，密度小、强度高、承受冲击载荷能力强的镁铝合金结构件优势得以凸显，与此同时，在智能座舱趋势推动下，大屏化、多屏化成为车载显示的主流路线，对相关结构件的重量、承重能力、稳定性等提出更高要求，目前，特斯拉model 3的中控屏便已经配备了镁铝合金后壳，未来，镁合金的应用场景更是有望延伸至转向零件、导管架、车顶支架、方向盘、座椅骨架、门框、门闩盖等，这意味着，国内造车新势力的崛起以及传统车企在智能座舱领域的布局，有望助力车载镁铝合金市场的高速增长。春秋在探究镁合金在笔记本电脑外观件领域应用时，已成功突破“半固态射出成型”的技术壁垒，熟练掌握设备使用和配套技术，在技术层面已获得诸多新能源车品牌厂商的首肯，如能顺利获取 新能源车客户的相关订单，将打造成为公司业绩的第二成长极，打开成长天花板。 可转债募资扩增镁铝结构件产能，静待新能源车客户订单逐渐起量。 目前，车载镁铝结构件的供应商以台资为主，但镁在生产过程中涉及安全问题，当镁合金用量不断提升以及应用场景不断拓展时，新能源整机厂会倾向于寻求更多新增供应商，春秋在技术层面已能达到整机厂要求，后续需要配合意向客户进行产能扩增，公司于去年年底发布可转债预案，拟募资不超过5.7亿元用于“年产500万套汽车电子镁铝结构件项目”及补流，该项目有望于2022年顺利投产，随着新产线产能利用率的爬升，公司车载结构件收入及利润有望同步提升。 投资评级与建议：维持买入评级。春秋这个公司的特点是做行业的深度躬耕，在别家做不出成长，甚至放弃的成熟领域，硬是依靠自身的努力和思路上的另辟蹊径，交出连续多年持续高增的优异答卷。而当下，公司秉承在镁合金笔记本外观件应用的多年工艺积累，与新能源汽车车身轻量化的刚性需求一拍即合，成长的天花板进一步被打开，我们预计公司2021-2023年净利润分别为3.05亿、4.28亿和5.55亿元，当前股价对应PE 分别为16.83、11.98和9.24倍，维持买入评级。 风险提示： （1）笔记本行业供应链因芯片供给短缺或因疫情封禁卡顿出现供给受阻，继而影响整体出货量； （2）全球笔记本电脑行业复苏程度低于预期。 （3）美元继续单边贬值； （4）新能源车轻量化趋势推进进度放缓。

事件：公司拟在广州开发区建设FCBGA封装基板生产和研发基地，项目总投资金额预计约人民币60亿元，其中固定资产投资总额不低于人民币50亿元。项目分两期建设，一期预计2025年达产，产能为1,000万颗/月，满产产值为28亿元；二期预计2027年底达产，产能为1,000万颗/月，满产产值为28亿元；两期项目合计整体达产产能为2,000万颗/月，满产产值为56亿元。 核心观点：，攻坚高端工艺，AFCBGA类产品将成为公司进阶AAFBF载板的重要桥头堡。 公司此次计划投资的载板产品主要用于FlipChipBallGridArray(FCBGA，倒装芯片球栅阵列)封装方式。这种基板的优势在于大幅提升提升电、热特性，而且随着芯片电路的超高集成化，要求基板层数增加，层间细微整合，同时还要求具备能够实现系列薄型化的薄型基板生产能力，通常用于焊点超过1000以上的超大规模集成电路芯片封装。 FCBGA类产品的投入，将与公司现有的产品在材料工艺路径、应用场景等方面产生明确的的互补效应：（1）公司现有的产品主要用于存储、摄像、指纹识别等芯片的封装，FCBGA的主要用途包括网络通讯、服务器(ServerMPU)、个人电脑（CPU/GPU）、超大规模可编程逻辑器件(FPGA)、AI处理器、自动驾驶、游戏机、显卡、专用集成电路(ASIC)等，下游应用空间与构架等级明显提升；（2）公司现有产品主要是基于BT材质，而FCBGA载板则有不少类型应用是依托于ABF材料工艺的产品。 兴森自2014年开始便量产IC载板，而后持续进行研发投入及团队招募培养，产品层数已从最初的2层板，提升至3/4/6/7/8层，制程工艺亦从Tenting制程进阶至MSAP、ETS等，线路进度从30um/30um的线宽/线距微缩至13um/13um（量产）和8um/10um（研发），技术水平和量产能力始终处于国内领先水平，易见，公司此次投资FCBGA载板是依托现有的集成电路封装载板的研发和生产经验，跨入该领域最高端的环节，属于技术工艺能力的再进阶。而且经过多年的发展，公司已经与诸多国内、国外的整合器件供应商（IDM），芯片设计公司（Fabless），封装测试专业代工厂（OSAT）等形成战略合作关系，与设备、材料供应商建立稳定的供给关系，相信公司能顺利突破FCBGA载板工艺并实现量产。 日韩台主导端高端IICC载板市场，市场供给持续紧俏。最近几年，随着全球半导体市场的增长，IC载板市场的成长亦相当高速，2020年全球IC载板总销售额达到100亿美元，同比增长23.2%，其中，FCBGA载板是占比最高的细分产品，约占一半市场份额，而且随着5G、人工智能、数字中心、HPC和智能驾驶等新兴应用领域的崛起，叠加晶圆制程发展带来的载板高集成、大尺寸、多层数等诉求，FCBGA载板更是成为需求增速最快的产品之一，2019-2024年间预计将达到11.8%的年复合增速。 FCBGA封装基板作为集成电路封装基板行业中技术含量最高，难度最大的细分领域，目前处于被海外厂商垄断的市场局面。全球主要供应商包括日本、台湾、韩国和欧洲的几家企业。包括日本的Ibiden、Shinko、Kyocera，韩国的SEMCO、Simmteck、Daeduck，以及台湾的UMTC、Nanya、Kinsus和ASEM，欧洲的AT&S等，国内本土厂商在FCBGA封装基板领域还处于刚刚开始规划和投入，几乎是处于“空白”的状况。 随着大数据、5G、AI、智能驾驶等领域的需求激增，从而带动大尺寸的FCBGA封装基板长期都处于产能紧缺的状态，市场需求的预测持续不断地提高。另外，随着晶圆制程的发展，高端芯片集成度更高，造成需要的FCBGA封装基板尺寸变大，层数增加，相同数量的芯片需要的封装基板产能急剧增加。在刚过去的2020~2021年“芯片荒”的产业链危机中，FCBGA的缺货也非常严重，不仅价格大幅上行，而且部分上游供应商多次出现短期的断货状况，尤其是在载板基础薄弱的我国内地，供不应求的的行业趋势倍加严峻，目前国内很多芯片厂IC载板的订单都排到2024年以上，这些窘迫的现状都大力推升了国内下游芯片与封装厂商扶持FCBGA封装基板国产化的热情。 全球芯片封装产能东移，IICC载板亟待国产替代。随着全球半导体制造商和封测代工企业近年来相继将封装产能转移至中国，与此同时本土芯片设计和制造规模不断扩大，技术能力不断提升，中国本土IC载板需求的增速更是高于全球，在此背景下，内资IC载板企业进行相关技术突破及产能扩增显得必然且正确，但由于高技术壁垒和资金壁垒，中国大部分PCB企业当前仍不具备涉足IC载板的条件和能力，发展至今，具备一定量产规模能力的仅有深南电路、兴森科技和珠海越亚三家，且整体的市场占有率不足5%，旺盛的市场需求和稀少的本土配套供给之间的巨大供需缺口将长期存在，从这一层面看，兴森此次投资项目的落地，将打破FCBGA载板外资垄断的局面，填补国内空白，解决芯片国产化进程中的又一个卡脖子技术。 产能进一步扩增，半导体业务规模效应不断显现。公司此次投资建设产能为2000万颗/月（其中一期项目1000万颗/月），规划满产产值约为56亿元，分两期建设，分别将于2025年和2027年达产。公司当前在广州生产基地具备2万平米/月的存储类BT载板产能，与大基金合作的载板项目（广州兴科）第一期建设亦于2021年年底完成厂房建设，开始产线安装调试，规划产能4.5万平米/月，初步测算，即使不考虑二期产能建设，至2025年，公司IC载板业务的年产值有望接近50亿元，这意味着，未来几年，公司半导体业务（IC载板+半导体测试板）的收入及利润占比有望逐步提升至60%以上，整体规模效应将不断显现，高新技术科技企业属性将进一步强化。 盈利预测和评级：维持买入评级。2020--2021对于PCB行业而言是承压的一年，上游各项原材料的价格不断上行，令多数PCB企业尤其是硬板厂压力极大，但兴森科技依托自身快板与小批量的特殊行业属性得以顺利将压力向下游传导，实现逆势成长。IC载板、测试板等半导体方向通过多年的艰辛布局与耕耘，规模效应已经初见雏形，显然公司已经开始进入高附加值成长兑现期，依据我们的研究模型，预计2021-2023年的净利润分别为6.11亿、7.35亿和8.84亿，当前股价对应PE30.70、25.51和21.20倍，维持公司买入评级。 风险提示：（1）半导体封装产业项目建设进度及IC载板扩产进度不及预期；（2）PCB产能扩充不及预期；（3）下游供应链本土化IC载板替代推进进度低于预期。

轻量化有助于推升新能源车续航里程，镁合金优势凸显。汽车电动化后，提升续航里程始终是无法绕开的难题，掣肘着新能源车的渗透速率：由于当前电池能力密度的制约，电动车提升续航里程的主要方式是增加电池数量，但这会增加整车重量，反过来对续航里程造成负面影响，这也意味着，要有效提升续航里程，需要尽可能减轻电池以外部分的重量，这使得镁铝结构件的优势得以凸显：镁合金是镁为基础，与其他技术元素组合而成的产物，具备密度小（1.8g/cm^3）、强度高、承受冲击载荷能力强、耐腐蚀等特点，目前最为常见的为镁铝合金。 新能源车轻量化趋势下，国内造车新势力的崛起以及传统车企产业转型情况中，镁合金的单车用量有望迎来高速增长阶段：据根据《中国汽车安全发展报告(2017)》的数据，北美地区每辆汽车的镁合金用量平均为3.5kg，欧洲先进水平则能达到14kg，而国产汽车每辆车的用量仅为1.5kg。 车载显示屏结构件先行，后续可开拓应用场景丰富，单车价值量提升空间可观。智能化座舱趋势推动下，大屏化、多屏化成为车载显示的主流演进路线，而且车载显示屏正从嵌入模式转变成外挂模式，在此类趋势的推动下，相关结构件被要求具备更佳的承重能力、稳定性及美观度，而上一段中提及的镁合金的优势，叠加使用半固态射出成型工艺制备的结构件的较佳的外观，使得车载显示屏结构件成为镁合金首选的应用场景，特斯拉model 3的中控屏便配备了镁铝合金后壳。 当然，镁合金的应用不会局限于此，汽车转向零件、导管架、车顶支架、方向盘、座椅骨架、门框、门闩盖等均是能充分发挥镁合金优点的场景，如上述场景均得以被开拓，未来新能源车中，单车镁合金结构件的价值量将相当可观。 镁合金结构件制备工艺积累深厚，已获新能源车整机厂客户首肯。目前，车载镁合金结构件的供应商以台资为主，但随着镁合金用量的提升以及应用场景的不断拓展，考虑到镁在生产过程中所涉及的安全性考量，新能源整机厂更倾向于寻求新增供应商，而春秋电子在探究镁合金在笔记本电脑外观件领域使用时，成功突破“半固态射出成型”技术壁垒，且经过多年磨炼已熟练掌握设备使用和配套技术，况且，从笔记本电脑结构件切入汽车电子结构件，一定程度上而言属于技术“降维竞争”，因此得到了很多新能源汽车品牌厂商的首肯，而且半固态射出成型工艺涉及的核心设备当前以日企供应为主，设备的供需情况较为紧张，春秋是当前内资结构件厂商中设备获取、产能扩增最为顺利的企业之一，这意味着公司几乎已成为国内新能源整车厂不二的选择，相信在新增产能释放后，春秋有望顺利获取新能源车客户的相关订单，进而打造公司业绩成长的第二推动力。 笔电行业基数虽成长有限，客户结构改善侵蚀台系供应商份额。疫情后全球笔记本电脑出货量的回荡，使得很多投资者盲目认为春秋电子的成长受阻，但细究之下便会发现，依靠优异的模具设计与制造能力、精益化的成本控制和内部管理，公司过去两年在客户结构改善方面已获得了较好的成果，当然，不管是戴尔、惠普等新客户的开拓，亦或是与华勤等国内ODM 厂的紧密合作，归根结底其实都是对台系港系供应商份额的不断侵蚀和替代，这一点其实相当难能可贵，当然客户结构的改善为公司带来了持续稳定的订单增量，从而为新增产能的顺利释放、以及公司逆周期的成长奠定基础。 投资评级与建议：维持买入评级。春秋这个公司的特点是做行业的深度躬耕，在别家做不出成长，甚至放弃的成熟领域，硬是依靠自身的努力和思路上的另辟蹊径，交出连续多年持续高增的优异答卷。而当下，公司秉承在镁合金笔记本外观件应用的多年工艺积累，与新能源汽车车身轻量化的刚性需求一拍即合，成长的天花板进一步被打开，我们预计公司2021-2023年净利润分别为3.24亿、4.28亿和5.55亿元，当前股价对应PE 分别为17.31、13.13和10.11倍，维持买入评级。 风险提示： （1）笔记本行业供应链因芯片供给短缺或因疫情封禁卡顿出现供给受阻，继而影响整体出货量； （2）全球笔记本电脑行业复苏程度低于预期。 （3）美元继续单边贬值； （4）新能源车轻量化趋势推进进度放缓。