政策推动下建筑光伏行业或显著扩容，头部钢构企业受益。近年来，国家陆续出台支持建筑光伏行业发展，我们测算到2025年，新建及现存建筑改造带来的BIPV市场空间或达3000亿元以上。由于建筑光伏最重要的是屋面资源渠道，且在现存建筑改造中需要对房屋结构及功能进行维护，因此屋面资源丰富的头部钢结构企业是行业扩容主要受益者之一，未来相关订单或迅速放量。 钢结构行业扩容+集中度提升趋势仍然确定。我们认为随着装配式建筑渗透率提升，以及相关施工成本优势的体现，钢结构需求十四五期间仍将保持稳定增长。而随着单体项目体量的扩大，我们认为1）EPC总承包及2）规模化加工的钢结构企业在行业内将逐渐脱颖而出，获得市场份额的提升。此外，转型EPC总承包企业后，钢结构企业毛利率及现金流也有望出现好转。 工业客户资源丰富，BIPV及钢结构双轮驱动，发展或加速。公司2021年工业客户收入64.3亿元，对应新增屋顶面积1200万平米左右，在钢结构企业中除以领先位置，而我们认为工业企业项目更容易获得总包，且工业企业安装BIPV以降低用电成本诉求较强，因此公司具有良好的BIPV资源禀赋，测算公司既有工业用户未来或贡献近200亿元BIPV收入。此外，公司2018年以来加速转型钢结构总承包商，订单规模增长明显，未来钢结构+BIPV双轮驱动下，公司发展或加速。 投资建议。预计2022-2024年，公司收入177.7/206.6/240.4亿元，EPS0.41/0.49/0.61元，对应9月9日4.27元收盘价10.50/8.64/7.03x PE。首次覆盖给予公司目标价5.39元及“买入”评级。 风险提示 需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

铝边框行业保持扩容，头部企业市占率预计提升。我们预计随着光伏装机量的上升，全球光伏铝边框市场有望扩容至600 亿元以上，相比2021 年是翻倍以上成长。此外相较于建筑铝型材，光伏铝边框对于生产工艺管控和资金要求更高，判断建材企业转产较难，扩产将主要集中于头部铝型材企业，而下游光伏组件厂的集中度也有望提升，从而进一步推动上游整合。 一体化工艺奠定优势，产能扩张突破瓶颈。公司是国内为数不多自原材料研发至精加工一体化全流程铝型材、部件企业，优于行业的良品率及产品质量奠定了公司竞争力。上市前公司产能几乎满负荷运转，是公司成长主要瓶颈，上市后公司借助市场实现产能快速扩张，预计2022 年底产能达到20 万吨左右（其中18万吨工业铝型材，其约80%的产能用于生产光伏铝型材和铝边框），是上市前的3 倍，进一步释放业绩弹性。 切入新能源汽车，打造成长新的一极。2022 年，公司公告在安徽投资建设10 万吨汽车轻量化铝部件产能。铝部件是汽车轻量化重要材料，而公司过往有交通铝型材技术、客户积累，借助安徽地区新能源汽车群聚效应，新能源汽车铝型材有望加速扩张，成为公司成长新的一极。此外，伴随公司铝部件占比上升以及汽车类产品占比上升，公司利润中枢和现金流也有望逐步优化，进一步增强公司竞争力。 投资建议。预计2022-2024 年，公司收入46.85/71.07/96.25亿元，EPS1.76/2.94/4.01 元，对应9 月6 日58.5 元收盘价33.28/19.91/14.60x PE。首次覆盖给予公司73.50 元目标价及“买入”评级。 风险提示需求不及预期，铝价快速上涨，产能投放慢于预期，系统性风险。

公司公布2022年半年报。2022H1公司实现营收32.5亿元，同比-6.84%，归母净利润-8529万元，同比-122.50%；其中Q2实现营收19.6亿元，同比-12.8%，归母净利润415万元，同比-99%；地产承压影响整体收入，但新品类成长较快。2022H1，受地产需求承压及部分重点地区疫情管控影响，公司出货端整体呈现疲软态势，传统业务门窗五金、点支承玻璃以及门控五金业务收入分别下滑16.7%/15.8%/15.3%。在房地产行业需求整体承压背景下，公司逆势加强品类拓展，并继续深化渠道下沉，并取得良好效果。根据公司半年报披露，截止到2022H1，公司销售网点900多个，相较于2021年底增加100个左右，2022H1，公司家居五金产品收入同比+5.7%，其他五金类产品收入+66.7%，强劲的品类拓展是公司2022H1收入端降幅较小的主要原因。 原材料价格高位，规模效应受到影响，利润率承压。2022H1，金属价格总体高位，且疫情影响部分地区生产及运输成本，因此公司毛利率受到较大影响，建筑五金业务整体毛利率同比下降8.64个百分点。根据中报披露，2022H1，公司销售人员增长至6500人左右，同时由于需求疲软，规模效应下降导致单位费用摊薄减少，公司2022H1销售费用率/管理费用率同比上升4.6/1.2个百分点左右，使得公司净利率进一步承压，从而使得公司2022H1录得亏损。 扩品类持续发力，静待行业及规模效应拐点。公司同日公告投资20亿元在东莞市建设智能家居及智慧安防生产基地，在地产周期底部多数企业收缩战线背景下，进一步逆势发力品类拓展，在公司集成化、信息化优势较为明显的背景下，市场份额及单栋建筑产值预计能够进一步提升，长尾效应或将进一步显现。待地产需求触底反弹后，我们看好公司进入新一轮收入增速及利润率同时上升的新成长。 投资建议考虑到地产需求较为疲软，且疫情封控影响H1出货，下调2022/2023年收入预测至100.5/130.3亿元（原：111.9/139.7亿元），同时下调利润率假设，对应下调2022/2023年EPS至1.93/3.47元（原：5.09/6.59元），预计2024年收入162.7亿元，EPS4.86元，对应8月19日88.12元收盘价45.8/25.4/18.1xPE。结合公司历史估值，且考虑到公司品类拓展强劲，给予公司2023年30xPE估值，对应调整目标价至104.10元（原：178.15元）。考虑到国家出台政策推进“保交付”，以及公司股价自高点回调较多，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，产能投产慢于预期，系统性风险。

事件概述公司公布2022中报。2022H1，公司实现收入153.1亿元，同比+7.6%，归母净利润9.66亿元，同比-37.1%；对应Q2收入89.98亿元，同比+1.65%，归母净利润6.49亿元，同比-47.68%；需求整体承压，但渠道拓展效果显著。2022H1，地产新开工需求整体较为疲软，同时疫情封控影响华东出货，估算Q2公司出货量同比增速5%左右，但整体出货增速疲软并不掩盖公司渠道拓展成功。B端方面，公司通过一体化公司聚焦本地市场、属地专营，充分整合当地客户及市场渠道资源；C端方面，公司继续提升网点密度，并拓展品类，2022H1，民建集团实现营业收入32.55亿元，同比+83%，其中防水涂料产品收入同比+50%，德爱威建筑涂料业务收入同比+47%，瓷砖胶产品线较上年同期增长110%，美缝剂等其他品类的产品线亦均实现翻倍增长。 毛利率下降及规模效应减弱拖累利润。2022H1，沥青价格总体处于高位，而由于4月起华东封控加强，进一步削弱需求，使得公司3月公布的涨价计划滞后较多，Q2总体执行较为一般，因此公司Q2毛利率环比下降3.3个百分点（同比下降5个百分点左右），H1毛利率同比下滑3.9个百分点。此外，由于规模效应受到影响，公司三费率同比2021H1小幅提升，使得公司利润进一步承压。 现金流同比小幅恶化，但总体风险可控。2022H1，公司收现比84.97%，同比降低3.5个百分点，年化应收账款周转率同比由3.6下降至2.8，同时由于原材料涨价，采购成本上升，公司经营净现金流流出同比翻倍至69.8亿元，但在行业下行周期公司体现了较好的议价能力，应付账款及票据周转天数有所上升，体现公司一定程度上将现金压力转嫁至上游。2022H1，公司其他应收款24.5亿元，支付其他经营活动现金流流出34.9亿元，体现公司履约保证金规模总体变化不大，现金流风险总体可控。 3Q3预计是利润率拐点，长期增长动能依旧充足。我们预计2022H2，在政策放松下地产需求环比H1将逐步改善，同时在美联储加息背景下大宗商品的价格或将回落，并且在需求边际改善情况下，公司涨价有望逐渐得到执行，因此Q3预计是公司利润率拐点。长期来看，公司在防水、涂料等领域的占有率仍有充分提升空间，同时2021年公司开始与头部光伏企业合作，布局光伏防水领域，并自主研发EVA光伏胶膜，进一步完善光伏领域布局，未来有望受益于BIPV市场的扩张，长期成长动能依旧充足。 投资建议考虑到年初以来需求较为疲软，且成本处于高位，下调2022-2024年收入预测至400.96/504.71/631.90亿元（原：408.6/511.2/640.5亿元），下调EPS预测至1.80/2.55/3.23元（原：2.11/2.68/3.40元），对应8月22日35.25元收盘价19.64/13.83/10.92xPE。参考历史估值，给予公司2022年25xPE估值，对应调整目标价至45.00元（原：63.30元），由于公司长期成长空间依然充足，且接近利润率拐点，同时股价自阶段性高点回调已较为充分，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，渠道拓展慢于预期，系统性风险。

事件概述公司公布 2022年中报。2022H1，公司实现收入 25.0亿元，同比+4.83%，归母净利润 3.65亿元，同比-11.80%，对应 Q2收入 15.0亿元，同比+0.39%，归母净利润 2.48亿元，同比-17.68%。 符合预期，同心圆业务高增。公司业绩符合我们预期。2022H1，在地产需求疲软以及华东受疫情影响较大的背景下，零售管材需求受到较大影响，公司坚持渠道及品类拓展，加强对于过往薄弱地区的布局，收入端实现逆势增长，但由于原材料成本总体处于高位，且毛利率相对较低的 PVC 管材增速较高，Q2公司毛利率同比降低3.6个百分点左右，使得公司利润同比降低。 分渠道来看，能够较好代表零售渠道的 PPR 管材收入同比下降 4.93%左右至 11.78亿元，体现华东管控对于零售端的冲击，毛利率同比总体保持平稳，体现良好议价能力。较好代表市政端的 PE 管材收入同比增长 2.2%，体现市政需求 H1有所恢复；PVC 管材收入同比增长 18.80%至 4.32亿元，主要因为零售渠道品类拓展下，与PPR 管材的配套率有所提升。此外，根据中报披露，其他产品（主要是防水净水）收入同比+64%至 2.5亿元，同心圆业务发展较快，与管材配套销售率提升，同时 2021年收购的新加坡捷流进一步扩充品类，弥补公司过往相对较为薄弱的排水端，并进一步打开海外市场收入。 现金流短期受到影响。2022H1，公司经营净现金流 0.88亿元，对于净利润的覆盖率较低，主要因为：1）高位原材料采购有所增加，但是排产受到一定影响，2）上期股权激励验资户资金解冻，使得现金流短期受到一定影响。在规模效应受到一定影响情况下，公司费用率总体保持平稳，体现了良好的费用控制能力。 H2预计逐渐恢复，长期稳定增长仍然可期。我们认为随着原材料成本下降，H2公司利润率或逐渐恢复。而随着存量房逐渐取代增量房成为市场主要驱动力，公司服务及响应能力优势有望进一步体现，市占率有望稳步提升。此外，公司逐渐深化系统集成战略，进一步加强同心圆产品与管材的配套销售，单屋产值仍有进一步提升空间，长期稳定增长仍然可期。 投资建议维持盈利预测不变。预计 2022-2024年，公司收入 73.9/84.4/94.8亿元，EPS 0.97/1.12/1.23元，对应 8月17日 20.1元收盘价 20.74/17.97/16.35x PE。维持目标价 26.19元及“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

志特新材公布2022年半年报。2022H1，公司收入7.82亿元，同比+29.2%，归母净利润7079万元，同比+38.2%，对应Q2收入5.19亿元，同比+36.4%，归母净利润6559万元，同比+146.02%；业绩略超预期，“1+N”战略初步见效。公司业绩略超我们及市场预期。由于公司存量板规模扩张（相较于2021年底扩张40万平左右至271.52万平米）且铝模板渗透率提升，在地产整体需求较为疲软的情况下，H1公司铝模板收入同比+11.6%至5.4亿元，体现公司较强的竞争力。此外，公司防护平台业务收入同比增长56%至7565万元，并实现装配式预制件收入6849万元，体现公司爬架及混凝土预制件与铝模板配套率提升，整体设计施工能力进一步增强，“1+N”战略效果显著。 费用率下行进一步提升业绩增速。由于H1地产需求仍然较为疲软且铝价总体仍处于高位，公司铝模板业务毛利率同比下降0.6个百分点，爬架业务毛利率同比下降9个百分点，但出售废铝的利润率同比有所提升，可比口径下H1公司毛利率同比降低3个百分点左右。由于品类拓展、规模效应带动销售费用率可比口径下降低1.5个百分点，管理费用率可比口径下降低1.2个百分点，费用率的下降是公司业绩增速超过收入的主要原因。 中长期竞争力有望进一步提升。我们认为“以铝代木”的趋势仍将继续，铝模板市场空间有望进一步扩容，而铝模板本身属于精细化管理要求较高的行业，且在此前的高铝价周期中，部分企业逐步退出（公司半年报披露2021年行业内企业个数由2019年的1000家下降至700家），因此我们判断公司市占率仍有进一步提升空间。随着存量板规模进一步上升以及“1+N”战略的推进，我们认为公司中期内仍将保持收入稳定增长以及利润率中枢的稳定提升，从而进一步增强竞争力。 投资建议考虑到爬架及PC预制件业务增长较快，小幅上调2022/2023年收入预测至20.03/26.81亿元（原：19.84/26.49亿元），但考虑到2021年以来铝价上升幅度较大，上调成本假设，下调2022/2023年EPS预测至1.25/1.83元（原：调整股数后1.70/2.22元），预计2024年公司收入33.4亿元，EPS2.32元，对应8月15日36.34元收盘价2022-202429.02/19.87/15.68xPE。考虑到行业中期内扩容及集中度提升趋势，给予公司2023年25xPE估值，调整目标价至47.75元（原：调整股数后53.55元）。考虑到公司在地产下行期体现竞争力，且股价自去年高点以来调整较为充分，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，产能扩张慢于预期，系统性风险。 170813

立法落地，行业空间迎大幅扩容。减震、隔震技术是较为先进的建筑防震技术，但过往由于过往法规以鼓励为主，市场潜力未完全激发，年需求15-20亿元。2021年9月，《建设工程抗震管理条例》开始实施，该条例属于新政法规，有强制效应，且覆盖地域范围由最初5省47市扩大至23省126市及重点防御省市（主要是经济发达区域），测算未来年需求有望达到300亿元。 行业壁垒较高，头部企业核心受益。由于产品涉及生命财产安全，且公建客户成本敏感度相对较低，因此客户对于产品质量要求较高，认证流程较为复杂，确认合作关系后较少更换。此外，行业总体有非标属性，需要减隔震企业从前期设计到后期施工全程参与，提供整体解决方案，因此行业壁垒较高。我们认为头部企业市场份额能够保持，成为行业扩容核心受益者。 地域扩张走向全国，释放业绩高弹性。公司目前全国市场份额30%左右，是全国减隔震领先企业，通过在行业内十余年的深耕，在规模、技术、产能布局、盈利能力等多个方面积累了较为明显的竞争优势。公司准确判断了行业立法扩容趋势，率先在行业内通过1）增加销售技术人员、深化渠道下沉，2）在项目跟踪中加强产品推销宣传，强化市场教育，3）业内收并购等方式加速地域扩张，拓展省外市场。同时，我们测算未来公司产能有望增长至目前3倍左右，进一步提升确定性，伴随施工需求回暖，2022年起公司业绩弹性有望加速释放。 盈利预测。预计2022-2024年，公司收入14.7/27.5/42.2亿元，EPS0.99/2.11/3.29元，对应7月20日54.30元收盘价54.7/25.7/16.5xPE。给予公司基于市盈率估值法的目标价69.30元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。需求不及预期，成本高于预期，产能扩张慢于预期，系统性风险。

事件概述公司公布2021年报及2022年一季报。2021年，公司实现收入114.3亿元，同比+39.37%，归母净利润-4.17亿元，同比大幅转亏；对应Q4收入35.2亿元，同比+9.93%，归母净利润-4.8亿元；2022年一季度，公司实现收入16.98亿元，同比+14.49%，归母净利润-3874万元，同比小幅转亏。 12022Q1符合预期，小BB及零售端拓展积极。公司2021年业绩位于业绩预告中值略偏下位置，2022Q1收入及利润表现基本符合我们预期。为应对2021年地产集采B端下行压力，公司加大小B端和零售端拓展，全年小B端客户新增9850家至14848家，同时新开各类体验店700余家，推进美丽乡村、电商渠道的发展。 根据公司年报及一季报经营数据公告，2021年，零售端的家装墙面漆销量同比增长100%左右，同时价格同比有所提升，体现了公司良好的价格传导能力；2022Q1公司家装墙面漆销量同比增长88.9%至7.6万吨左右，由于产品结构调整，价格同比下降300元/吨至6074元/吨；得益于小B端拓展，公司工程墙面漆销量2021年/2022Q1在大B需求大幅承压的背景下仍同比增长37%/7.2%。C端及小B端的拓展是公司2021年及2022Q1需求承压下收入端依旧取得稳定增长的主要原因。 大大BB端战略收缩，充分计提减值拖累业绩。2021年，地产下行压力增大，公司部分客户出现流动性风险。为应对行业下行风险，公司开始控制大B端风险，减少与部分高风险客户的合作，同时控制低毛利率的包工包料业务规模，2021/2022Q1施工业务收入同比下降25.9%/39.9%。此外，由于原材料价格涨幅较大，公司2021Q4进行提价，工程墙面漆价格环比2021Q3提涨200元/吨（同比总体持平）。但由于全年原材料价格涨幅较大，且上涨速度较快，公司全年涂料业务单位成本同比上升20%左右，同时由于部分地产客户流动性风险，公司充分计提减值8.1亿元。毛利率下滑及减值是公司业绩2021年同比大幅转亏的原因。 防水业务42021Q4起需求压力增大。2021年，公司实现防水材料销量7760万平米，同比+41.8%，对应Q4防水卷材销量2265万平米，同比-11%，而2022Q1，公司防水卷材销量同比下降15.3%至1065万平米。我们判断公司防水业务下滑的主要原因是防水属于开工端产品，因此需求受到地产资金链影响更大，同时公司防水业务目前主要集中在B端，因此整体韧性略弱于涂料，未来防水业务判断也将积极拓展小B业务。 22022H2人效有望爬坡，公司盈利增长或重回正轨。我们预计地产政策纠偏情况下，2022H2地产基本面有望回暖，同时基建稳增长的力度有望进一步加大，从而支撑涂料需求回暖。此外，伴随美联储加息，2022H2大宗商品价格也有望回落，从而缓解公司成本压力。随着公司零售端及小B端的渠道拓展，我们认为公司涂料销量增速有望上行同时，客户结构也将进一步优化。同时，随着人员投入增速高峰期已过，我们预计随着公司小B端渠道的逐渐完善，公司近两年招聘的新人销售人效将逐渐爬坡，带动公司销售人均创收提升，并使得费用率下降，进一步改善利润率。因此我们认为2022年，公司渠道优势有望体现，利润增长或重回正轨。 投资建议调整销量假设，考虑到2021年以来原材料价格涨幅较大，上调原材料成本假设，但下调费用率假设。对应小幅调整2022/2023年收入预测至152.3/194.8亿元（原：155.1/200.0亿元），下调EPS预测至2.41/4.15元（原：4.21/5.78元），新增2024年收入预测247.3亿元，EPS预测6.31元，对应5月6日83.00元收盘价33.9/19.7/13.0xPE。由于C端占比提升速度较快，参考国外可比公司及公司历史估值，给予公司2023年29xPE估值，对应调整目标价至120.35元（原：244.18元），考虑到公司估值已回调至合理区间，且经营出现战略性拐点，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，渠道拓展弱于预期，系统性风险。

公司公布2022年一季报。2022Q1，公司实现收入7.16亿元，同比-7.28%，归母净利润8025万元，同比+2.79%；功能性材料销量强势增长，价格毛利率环比企稳回升。公司业绩略超我们及市场预期，逆势下取得增长进一步体现竞争力。2022Q1，房地产施工需求仍然呈现下滑趋势，尽管基建投资增速较好，但2月北方冬奥会管控以及3月下半月华东疫情管控升级仍然对公司发货造成较大影响。根据公司披露经营数据，2022Q1公司外加剂发货量同比-10.2%至26万吨，其中主要产品高性能减水剂销量同比下滑12%至19.8万吨左右。但受益于公司持续的新品类研发，以及对于重点工程渠道的拓展，公司功能性材料2022Q1销量同比大增41%至4.58万吨，体现公司产品迭代研发竞争力。测算公司Q1外加剂平均价格2143元/吨左右，环比Q4稳中有升，而由于环氧乙烷成本相对于2021Q4高点有所回落，公司毛利率环比2021Q4继续提升0.5个百分点。我们估算2022Q1外加剂业务贡献利润6000万元左右。 检测业务及规模效应同样受到一定影响，有效税率降低增厚利润。根据公告经营数据测算，2022Q1公司检测及其他业务贡献收入1.65-1.7亿元，同比有所下滑，我们判断主要原因同样是3月下半月华东疫情管控升级。 2021年来公司信息化生产与全国化布局有效降低了生产、运输成本，但由于3月发货受阻，公司2022Q1规模效应有所削弱，费用率同比略有提高。由于公司部分基地处于亏损状态，公司有效所得税率下降，毛利率环比提升及有效税率的下降是公司逆势增长的原因。 2022H2稳增长或继续发力，公司成长性和抗风险能力持续体现。我们预计疫情后，国家会出台进一步稳增长措施，基建项目批复和开工也将加速，同时地产端在政策纠偏下也有望复苏，叠加江门基地有望投产，届时公司销量增速有望上行，运输费用率也有望进一步下降。而2021年，公司完成收购江苏道成布局不锈钢管领域，且公告投资建设柔性防水项目，进一步丰富公司产品结构，判断2022年公司仍将加速迈向综合平台型材料企业，公司的成长性和抗风险能力上市后持续显现。 投资建议维持盈利预测不变，预计2022-2024年，公司收入54.4/66.9/82.6亿元，EPS1.58/2.04/2.61元，对应4月28日21.14元收盘价13.38/10.35/8.11xPE。维持目标价31.60元及“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。 167248

事件概述公司公布 2022年一季报。2022Q1，公司实现收入 10.1亿元，同比+12.21%，归母净利润 1.17亿元，同比+3.87%。 符合预期，房建工程反弹零售端稳定增长。公司业绩基本符合我们预期。2022Q1，公司继续推进渠道下沉，提高网点密度，并加强产品配套销售，同时地产工程端有所恢复，使得公司收入保持稳定增长。我们估算公司总体销量增长 5-10%左右，分渠道而言，房建工程和零售端的增速更高，而市政工程端的需求仍然有一定压力。 原材料成本保持高位，摊销费用减少缓解利润压力。2022Q1，尽管原材料价格相对于 2021Q4有所回落，但整体仍然高位（判断 2022Q1也部分用了 2021Q4的高价原材料），而除原材料因素外，我们判断 3月下半月华东疫情管控升级，影响公司生产及发货同样对成本端造成不利影响，使得公司毛利率环比继续小幅下滑，毛利率下滑是公司收入增速高于利润的主要原因。但由于 2022Q1，公司计提摊销的激励费用同比减少，公司管理费用同比下降，一定程度上缓解了公司的利润压力，使得公司 Q1利润实现稳定正增长。 Q2业绩预计受疫情影响，但系统集成战略支撑长期成长。随着 4月华东疫情管控进一步升级，我们预计 Q2公司零售端发货将受到一定影响，从而使得公司短期业绩压力较大，但我们认为上述需求有望在 2022H2释放，且届时国家有望进一步放松调控政策稳定经济，全年来看总体影响或较为有限。2021年起，公司加速防水净水产品与管材产品的配套销售，同时收购新加坡捷流，弥补过往相对较弱的排水领域，并且逐渐切入新风、地暖领域，向全屋水系统集成服务商转型。由于前置防水、净水以及新风、地暖的单屋使用产值显著高于塑料水管，因此随着公司渠道协同进一步发力，公司单屋产值有望进一步提升，支撑公司长期成长。 投资建议维持盈利预测不变。预计 2022-2024年，公司收入 73.9/84.4/94.8亿元，EPS 0.97/1.12/1.23元，对应 4月27日 18.73元收盘价 19.32/16.75/15.24x PE。考虑到疫情管控短期对零售端影响较大，出于谨慎角度并参考历史估值，下调估值倍数至 2022x 27PE，对应下调目标价至 26.19元（原：28.90元），考虑到中期成长性仍然优秀，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

公司公布2022Q1一季报。2022Q1，公司收入254.6亿元，同比-26.1%，归母净利润49.25亿元，同比-15.2%。 Q1需求承压，成本高位。公司业绩基本符合我们预期。2022Q1，由于地产需求下滑，且3月下半月疫情管控升级影响施工，水泥需求较为低迷，价格从2021Q4的高点下滑，3月后的施工季也呈现“旺季不旺”态势，价格上涨乏力。测算公司Q1自产自销水泥销量下降10-15%左右，价格环比2021Q4下滑100元/吨左右，由于煤价总体仍然维持高位，公司吨成本环比2021Q4降幅有限，吨毛利水平总体与2021Q1相仿。 水泥贸易业务量下降，吨三费有所提升。根据测算，公司2022Q1水泥贸易业务量同比下降幅度较大，因此表观收入下降幅度较大。由于3月下半月华东地区出货受阻，公司规模效应受到一定影响，吨三费同比略有提升，使得公司利润的降幅略大于销量降幅。 供给侧约束较为成熟，关注2022H2行业反弹机会。我们注意到2022年多数地区同比收紧错峰生产政策，停窑天数有显著增加对冲需求下滑。此外我们预计在疫情管控结束后，基建稳增长力度将进一步升级，地产调控也有望逐渐放松，2022H2起需求或逐渐恢复，而公司2021年报公布的销量指引也一定程度上反映了对于需求恢复的信心。我们仍然认为，水泥行业的对抗煤炭成本上涨以及需求波动的机制较为成熟，一季度的业绩体现出行业领先者的经营韧性，我们认为2022H1行业错峰生产执行良好将为H2打下良好基础，届时水泥行业或展现价格弹性。 投资建议维持盈利预测不变。预计2022-2024年，公司收入1692.6/1719.1/1741.7亿元，EPS6.30/6.54/6.75元，对应4月28日40.1元收盘价6.37/6.13/5.94xPE。考虑到H2基建稳增长力度可能增强，小幅提升估值至7.5x2022EPE，对应提升目标价至47.25元（原：44.10元），维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

公司公布2022年一季报，2022Q1公司实现收入63.09亿元，同比+17.3%，归母净利润3.17亿元，同比+7.1%。公司同时公告在湖南省郴州市投资建设生产基地。 渠道拓展对冲需求下行压力。公司业绩总体符合我们及市场预期。2022Q1，地产需求总体仍然呈现加速下行趋势，且3月重点城市疫情管控进一步削弱施工需求，使得防水材料相关需求承压，而公司继续深化渠道升级，通过区域、产品一体化，弥补过往相对弱势的低线城市和非房市场，使得公司销量在行业最难的时刻，仍然在2021年的高基数上稳定增长。我们估算2022Q1公司销量同比增长10-15%，分渠道来看，我们判断一体化和民建渠道的增速较快，而地产直销渠道的压力较大。 沥青价格高位成本承压，费用控制良好。2022Q1，由于地缘冲突等因素，沥青等石化产品价格处于高位，尽管公司在3月中旬进行一轮提价，但相关效果基本没有在Q1体现，使得公司成本进一步承压，毛利率环比2021Q4继续下降2个百分点至28.3%（低于2021Q3低点），毛利率降低是公司业绩增速低于收入增速的主要原因。尽管毛利率承压，但公司整体费用管控良好，在2022Q1发货受到疫情影响，规模效应受损背景下，期间费用率同比总体保持平稳，而公司计提减值损失同比减少1.3亿元，部分对冲了毛利率下行，使得公司业绩坚实增长。 现金流风险可控。2022Q1，公司经营净现金流流出47.8亿元，净流出同比翻倍，我们判断主要因为：1）原材料采购成本有所提升，2）公司在沥青价格上涨期间，原材料囤货有所增加，3）应付票据的兑付有所增加。 2022Q1，公司收现比维持109%的较好水平，支付其他与经营活动相关的现金流出35.6亿元，同比增幅有限，体现履约保证金规模没有扩大，总体现金流风险可控。 短期业绩有压力，但成长逻辑依旧清晰。由于4月多地疫情管控升级，且原材料价格总体仍然较高，我们认为公司短期内业绩仍有一定压力，但随着美联储加息，我们认为全球大宗商品价格有望逐渐回落，缓解公司成本端压力。此外，2021年至今，在行业里小企业收缩情况下公司进一步发力渠道拓展，同时进一步完善全国化产能布局，未来渠道及成本优势有望进一步扩大。此外，2021年起，公司陆续公告与头部光伏企业合作进军BIPV防水，一方面BIPV防水增长确定，且需要高分子防水材料，利于头部企业市场拓展；另一方面也有望进一步强化公司TOG端渠道，巩固竞争优势。在品类和渠道拓展下，公司成长逻辑依旧清晰。 投资建议维持盈利预测不变。预计2022-2024年，公司收入408.6/511.2/640.5亿元，EPS2.11/2.68/3.40元，对应4月27日45.6元收盘价21.56/17.03/13.42xPE。维持目标价63.30元及“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，渠道拓展慢于预期，系统性风险。

事件概述公司公布2022年一季报。2022Q1，公司实现收入10.1亿元，同比+12.21%，归母净利润1.17亿元，同比+3.87%。 符合预期，房建工程反弹零售端稳定增长。公司业绩基本符合我们预期。2022Q1，公司继续推进渠道下沉，提高网点密度，并加强产品配套销售，同时地产工程端有所恢复，使得公司收入保持稳定增长。我们估算公司总体销量增长5-10%左右，分渠道而言，房建工程和零售端的增速更高，而市政工程端的需求仍然有一定压力。 原材料成本保持高位，摊销费用减少缓解利润压力。2022Q1，尽管原材料价格相对于2021Q4有所回落，但整体仍然高位（判断2022Q1也部分用了2021Q4的高价原材料），而除原材料因素外，我们判断3月下半月华东疫情管控升级，影响公司生产及发货同样对成本端造成不利影响，使得公司毛利率环比继续小幅下滑，毛利率下滑是公司收入增速高于利润的主要原因。但由于2022Q1，公司计提摊销的激励费用同比减少，公司管理费用同比下降，一定程度上缓解了公司的利润压力，使得公司Q1利润实现稳定正增长。 2Q2业绩预计受疫情影响，但系统集成战略支撑长期成长。随着4月华东疫情管控进一步升级，我们预计Q2公司零售端发货将受到一定影响，从而使得公司短期业绩压力较大，但我们认为上述需求有望在2022H2释放，且届时国家有望进一步放松调控政策稳定经济，全年来看总体影响或较为有限。2021年起，公司加速防水净水产品与管材产品的配套销售，同时收购新加坡捷流，弥补过往相对较弱的排水领域，并且逐渐切入新风、地暖领域，向全屋水系统集成服务商转型。由于前置防水、净水以及新风、地暖的单屋使用产值显著高于塑料水管，因此随着公司渠道协同进一步发力，公司单屋产值有望进一步提升，支撑公司长期成长。 投资建议维持盈利预测不变。预计2022-2024年，公司收入73.9/84.4/94.8亿元，EPS0.97/1.12/1.23元，对应4月27日18.73元收盘价19.32/16.75/15.24xPE。考虑到疫情管控短期对零售端影响较大，出于谨慎角度并参考历史估值，下调估值倍数至2022x27PE，对应下调目标价至26.19元（原：28.90元），考虑到中期成长性仍然优秀，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

事件概述公司公布2021年年报及2022年一季报。2021年，公司实现收入83.1亿元，同比+29.26%，归母净利润21.76亿元，同比+7.42%；对应Q4收入26.2亿元，同比+32.39%，归母净利润5.87亿元，同比+14.70%。2022Q1，公司实现收入14.9亿元，同比+21.78%，归母净利润3.41亿元，同比-3.79%。 符合预期，42021Q4及及12022Q1需求及成本承压。公司业绩基本符合预期。2021Q4至2022Q1，由于能耗管控、地产资金链紧张以及部分地区疫情管控影响，水泥行业需求承压，而价格在受益于供给收缩大幅上升后，于2021年末开始大幅回落，而2022年春节后施工季，由于疫情管控，水泥行业“旺季不旺”，价格提涨压力较大，但由于公司产能扩张，仍然实现主业增长，2021Q4及2022Q1销量降幅在行业中较小。根据年报披露数据，公司2021年水泥及熟料销量2081万吨，同比+22.5%，主要因为1）收购内蒙古松塔水泥及2）贵州生产线2020年底投产带来的产能扩张，水泥平均售价346元/吨，同比+25元/吨，但由于原材料成本同比提升幅度较大，且新进入的西部地区水泥毛利率较低，公司吨毛利同比下降10元/吨至142元/吨；估算2021Q4，公司销量同比下滑7%左右，价格环比提升90元/吨，2022Q1，公司水泥及熟料销量347万吨，同比-4.5%，估算售价环比下降45元/吨左右。 非水泥业务稳定发展，一主两翼加速。2021年，公司骨料销量1335万吨，同比+3.3%，售价50元/吨，同比+6元/吨，毛利率维持80%左右高位，骨料业务发展稳定，环保业务起步，实现收入1.3亿元。此外，公司加大在先进制造领域及系能源领域的投资力度，先后对合肥晶合集成、广州粤芯半导体、睿力集成电路等公司进行财务投资，同时2022年1月，公司与阳光新能源等签订框架协议，成立合作公司建设光伏发电及储能项目以解决自用电问题，并对相关领先企业展开布局，“一主两翼”布局加速。 22022产能扩张延续，关注2H2水泥需求反弹。根据公司年报披露数据，我们预计公司贵州都匀产线和广西都安产线2022年将投产，全年公司产能扩张逻辑仍然清晰，而我们预计疫情管控结束后，伴随基建和地产需求释放，2022H2水泥需求或边际反弹，届时公司业绩或逐步展现弹性。此外，公司所投资的合肥晶合集成，3月10日科创板IPO申请获得通过，未来预计稳定贡献投资收益，因此中期内公司成长性亦然良好。 投资建议考虑到疫情管控影响需求，下调销量假设，上调成本假设。对应下调2022年收入预测至91.9亿元（原：113.3亿元），EPS预测至3.11元（原：4.68元），新增2023/2024年收入预测103.3/110.8亿元，EPS预测3.56/3.90元，2022-2024年EPS对应4月26日18.98元收盘价6.09/5.33/4.86xPE。参考可比公司，给予公司7.5x2022EPE估值，对应调整目标价至23.33元（原：35.46元），考虑到公司在水泥企业中成长性较好，且近期估值回调较多，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

事件概述公司发布 2022年一季报。2022Q1，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 51.3/18.4/14.4亿元，同比分别+28%/73%/36%。公司同日公告，对 1）桐乡基地 12万吨生产线，2）3万吨电子纱（1亿米电子布）生产线进行冷修技改，技改后产能分别扩张至 20万吨/5万吨（1.6亿米）。 略超预期，粗纱价格维持高位。公司 Q1业绩略超预期。根据卓创数据，2022Q1主流厂家 2400tex 缠绕直接纱价格维持 6250元/吨左右高位，厂家库存始终保持中低位，其中热塑、风电纱等细分下游表现较为旺盛。分区域来看，2022Q1由于海外疫情管控放松，需求恢复，公司出口表现较好，但国内方面，公司粗纱销量受到 1）2021Q4在涨价预期下部分企业加速提货，2）2022Q1部分重点城市疫情管控影响需求的影响，我们估算 2022Q1公司粗纱销量同比持平略降。 电子纱销量增长，价格有所承压。由于产能爬坡，2022Q1公司电子纱销量同比有所增长，但由于供需格局恶化，因此行业价格承压，根据卓创数据，目前 G75电子纱价格已由年初的 14000元/吨下降至 8750元/吨左右，判断公司电子纱价格 2022Q1同样有所下滑。此外，由于天然气等成本上升，公司玻纤业务 2022Q1单位成本同样有所抬升，但由于 2022Q1铑粉等贵金属价格维持高位，公司资产处置受益同比提升（公司前期有一定铑粉储备，且技术升级下单位使用量降低，因此出售部分闲置铑粉），增厚公司业绩。 量增逻辑清晰，规模效应或进一步体现。2021-2022年，公司先后公告江西九江 40万吨粗纱、埃及 12万吨粗纱生产线以及成都 15万吨生产线规划，上述生产线预计 2023-2024年陆续投产，叠加此次公告的冷修技改扩产计划，估算届时公司粗纱产能相比目前增长 30%以上，电子纱产能也将进入行业第一梯队，而随着单线产能的扩大，公司未来规模效应也有望进一步体现，成本有望持续处于下降通道。此外，公司冷修预计也会削减市场供给，进一步平衡市场供需，稳定产品价格。 投资建议维持盈利预测不变。预计 2022-2024年，公司收入 225.9/248.3/261.5亿元，EPS1.53/1.75/1.87元，对应 4月 25日 14.3元收盘价 9.36/8.19/7.65x PE。维持目标价 21.00元及“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。