事件： 公司 2022年实现营业收入 8.29亿元，同比+8.07%；归母净利润 2.78亿元，同比+38.32%；扣非归母净利润 2.53亿元，同比+27.39%。 分析点评收入端稳健增长，毛利率提升&费用率控制带来利润端高增长单季度来看，公司 2022Q4收入为 3.21亿元，同比+11.84%；归母净利润为 1.48亿元，同比+29.77%；扣非归母净利润为 1.43亿元，同比+15.26%。 公司整体毛利率为 84.42%，同比+0.89个百分点；期间费用率 53.19%，同比-3.43个百分点；其中销售费用率 38.52%，同比-3.16个百分点； 管理费用率（含研发费用）16.12%，同比-0.60个百分点；财务费用率-1.45%，同比+0.33个百分点；经营性现金流净额为 3.41亿元，同比+15.03%。 主力品种稳步增长，省外影响因素消除，今年值得期待分产品来看，2022年灵芝孢子粉类产品营收 5.79亿元，同比+8.14%； 其中主力单品破壁灵芝孢子粉营收 2.6亿，同比增长 17.4%。铁皮石斛类产品营收 1.29亿元，同比+5.36%；其他营收 1.09亿元，同比+7.40%。 分地区而言： 浙江省内地区营收 5.23亿元，同比+8.38%，公司产品省内接受程度高，品牌有较高忠诚度的稳定客户群。 浙江省外地区营收 0.98亿元，同比+5.84%，目前公司累计已签约加盟城市代理商 14家，公司销售代理网点实现昆明、贵阳、重庆、南昌、武汉、连云港及长三角多点散发。 互联网方面营收 1.97亿元，同比+6.42%。主要通过天猫官方旗舰店、京东官方旗舰店等网络渠道。2022年营收占比 24%，公司互联网销售已成为传统销售渠道的重要补充。 全产业链布局、研发助力，2035“三个百亿”远景目标踏上征程全产业链持续布局。公司已形成灵芝、铁皮石斛等系列产品的“全产业链”发展模式。优良品种从源头为下游的标准化种植提供了保障；建立中药材种植基地通过有机认证；先进的现代中药饮片炮制等工艺提高了利用效率及产品品质；建立自身的销售渠道，增强流通渠道的控制力。 研发持续推进，新品迭出，2022年公司产品研发呈现多元化趋势。六味地黄丸、补中益气丸和金锁固精丸完成生产地址变更和再注册；二冬汤、桃红四物汤两个经典名方完成毒理研究，芍药甘草汤等七个经典名方完成基准物质研究。另外，寿仙上品牌破壁灵芝孢子粉颗粒/粉/片等 5个保健食品完成备案；寿仙谷牌破壁灵芝孢子粉颗粒取得再注册批件，其余系列产品开发进展顺利。 公司紧紧围绕“打造有机国药第一品牌”“打造世界灵芝领导品牌”战略目标、2035年“三个百亿”远景目标。计划 2023年实现营业收入同比增长率、净利润同比增长率均达到 20%以上。 投资建议我们预计，公司 2023~2025年收入分别 10.3/12.7/15.7亿元，分别同比增长 24.3%/23.0%/23.6%，归母净利润分别为 3.5/4.4/5.6亿元，分别同比增长 24.4%/26.8%/27.0%，对应估值为 28X/22X/17X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示自然灾害风险、省外拓展不及预期风险、种源流失风险等。

事件： 2022年实现营业收入 86.94亿元，同比+8.38%；归母净利润 24.72亿元，同比+1.66%；扣非归母净利润 24.76亿元，同比+2.89%。 2023Q1实现营业收入 26.30亿元，同比+11.98%；归母净利润 7.70亿元，同比+11.66%；扣非归母净利润 7.71亿元，同比+14.01%。 分析点评22Q4短期承压，23Q1恢复双位数增长单季度来看，公司 2022Q4收入为 20.78亿元，同比+8.81%；归母净利润为 4.20亿元，同比-0.14%；扣非归母净利润为 4.14亿元，同比+3.52%。2023Q1实现营业收入 26.30亿元，同比+11.98%；归母净利润 7.70亿元，同比+11.66%；扣非归母净利润 7.71亿元，同比+14.01%。 2023一季度逐步恢复。 2022年公司整体毛利率为 45.64%，同比-5.08个百分点；期间费用率11.30%，同比-2.95个百分点；其中销售费用率 5.56%，同比-2.55个百分点；管理费用率（含研发费用）6.45%，同比-0.73个百分点；财务费用率-0.72%，同比+0.33个百分点；经营性现金流净额为 68.73亿元，同比+1386.79%。 医药行业 Q1恢复增长，化妆品日化承压分行业来看，医药制造业部分 2022年收入为 38.13亿元，同比增速为-1.57%；2023Q1开始恢复，收入为 13.13亿元，同比增长 11.41%。 医药流通业部分保持稳健增长，2022年收入为 40.59亿元，同比增速为+25.1%；2023Q1收入为 11.11亿元，同比增长 18.04%。 化妆品、日化业部分 2022年收入为 6.34亿元，同比增速为-24.61%。 其中子公司福建片仔癀化妆品公司2022年营收5.15亿元，净利润8,438万元；漳州片仔癀上海家化口腔护理有限公司上半年营收 1.38亿元，净利润 1,392万元。后续片仔癀化妆品将以“1大核心、2大升级、3大创新”为品牌战略布局，开启国妆新篇章。 核心肝病用药 Q1恢复增长，安宫等带来心脑血管用药收入快速提升分产品来看，2022年肝病用药部分收入为 35.92亿元，同比增速为-2.95%。2023Q1收入为 11.77亿元，同比增长 6.91%，恢复增长。2022年片仔癀以稳价稳市为核心工作，全年市场与价格状况均达到历史较高水平，其中锭剂销售居天猫健康、京东健康电商平台肝胆用药首位；推进片仔癀 OTC 版、2粒装版、4粒装版的各类品规上市销售，深受市场好评。 心脑血管用药部分收入为 1.66亿元，同比增速为+72.24%；2023Q1收 入为 1.21亿元，同比增长 84.31%。主要系对核心品种片仔癀牌安宫牛黄丸，聚力打造片仔癀牌安宫牛黄丸新增长极，以扩渠道做大规模为主，目前【双天然品规、天然麝香（体培牛黄）品规】均已成功推向市场。 聚力科技引领，研发推进公司创新活力公司持续为核心的优势品种二次开发及中药创新药、经典名方、化药创新药等新产品研发。公司积极开展片仔癀及优势品种二次开发临床研究10余项，重点推进片仔癀围绕抗肿瘤的临床研究，加快推进片仔癀增加治疗肝癌功能主治和片仔癀用于肝癌切除术后患者减少复发临床研究病例的入组。另外公司新增两个品种获批生产许可，并完成首次批量生产。 研发管线丰富，2022年底公司有 3个化药 1类新药、3个中药 1.1类新药和 1个中药 1.2类新药进入临床研究阶段；用于治疗轻、中度广泛性焦虑障碍（痰热内扰证）的温胆片完成 II 期临床试验；初步形成具有片仔癀品牌特色的研发布局和管线。 投资建议我们预计，公司 2023~2025年收入分别 104.8/123.0/144.0亿元，分别同比增长20.6%/17.4%/17.0%，归母净利润分别为32.2/40.8/51.0亿元，分别同比增长 30.0%/26.9%/25.1%，对应估值为 53X/42X/33X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示公司推广不及预期、原材料价格波动、日化/化妆品业务增速不及预期等。

事件： 2023年 4月 14日公司发布 2022年度业绩公告。2022年公司营业收入 2.44亿元，同比减少 4.49%；归母净利润为-1.24亿元；扣非归母净利润为-1.53亿元。2022年公司整体毛利率 42.90%，同比上升 9.71个百分点；期间费用率 68.77%，同比增加 34.77个百分点，其中销售费用率 30.91%，同比增加 20.06个百分点；管理费用率37.70%，同比增加 14.04个百分点；研发费用率为 26.17%，同比增加 7.53个百分点；财务费用率 0.16%，同比增加 1.00个百分点。 点评： 营收归母符合预期，环比改善显著实现困境反转全年整体营收及归母符合预期，净利润下降主要系公司加大新药推广力度、研发投入、引入运营及管理团队，导致期间费用与费用化研发支出同比增长较快，加上大客户人源蛋白粗品采购量同比减少 2.03%所致。公司依靠自身技术优势与资源优势，投资了南大药业并达成多项战略合作，进一步巩固人源蛋白业务的销售前景，2022年单季度来看，2022年第四季度营收 1.10亿元，同比增加 138.90%；归母净利润为-0.47亿元；扣非归母净利润为-0.58亿元，成功实现困境反转。 首个完整销售年度成绩斐然，季度环比高速增长2022年，公司首个产品，艾诺韦林片实现全年销售金额 3349.50万元，其中一季度实现销售收入 154.90万元、二季度 630.99万元（季度环比+307%）、三季度 1062.81万元（季度环比+68%）、第四季度 1500.80万元（季度环比+41.21%），首个完整销售年成绩斐然，每季度环比高速增长。截至 2022年底，公司艾诺韦林片已惠及 29个省、自治区、直辖市的艾滋病患者，医院覆盖范围稳步扩大中。 艾滋病领域领军之势，007+008双重放量可期公司在艾滋病领域已成功推出 2项“首个”产品上市，2021年 6月上市的艾诺韦林（ACC007），是国产首个第三代口服 HIV 创新药，临床试验头对头依非韦伦，拥有显著的安全性优势，曾获优先审评上市进程迅速，并在同年 12月获纳入国家医保。2023年 1月 4日，公司第二款产品艾诺米替（ACC008）获批上市，系艾诺韦林片联合 2种骨干药物（拉米夫定和富马酸替诺福韦）制成的三合一单片复方制剂，是国产首个复方单片制剂的 HIV 创新药，解决患者服药不便等问题，具有良好的患者顺应度，符合抗 HIV 药物的全球研发趋势。目前艾诺米替与进口复方单片捷扶康正在进行头对头临床 3期试验，即将公布数据，对产品的临床推广、扩大适应人群将有显著推动作用。公司 2023年将着力两款产品的 销售推广，双重放量可期。 投资建议：维持“买入”评级公司核心产品艾诺韦林（ACC007）及艾诺米替（ACC008）作为国产首个 HIV 第三代口服新药、首个口服三联复方单片，我们看好核心产品的市场稀缺性及放量能力，以及公司在艾滋病领域的大单品领先优势及全面的产品布局，公司基础人源蛋白业务影响已经消除，预计维持稳定。我们预计公司 2023~2025年收入分别为 5.0亿元、7.5亿元、10.4亿元，分别同比增长 103.4%、51.1%、39.1%，归母净利润分别为-0.4亿元、0.7亿元、2.1亿元，分别同比增长 68.0%、272.0%、205.4%，对应 PE 为亏损、86X、28X。维持“买入”评级 风险提示艾诺韦林、艾诺米替销售浮动的风险；人源蛋白订单持续性不达预期的风险；医保政策不确定性的风险等。

我国化学发光市场规模近 400亿元，进口替代空间广阔我国化学发光市场规模近 400亿元， 2017-2020年复合增长率超过30%，以“罗雅贝西”为代表的外资厂商的整体市占率超过 80%，进口替代空间广阔。公司现有化学发光、免疫印迹、免疫荧光层析、胶体金层析、酶联免疫和间接免疫荧光六大体外诊断技术平台，检测产品覆盖自身免疫、生殖健康、 EB 病毒、术前八项、糖尿病、呼吸道病原体（含新冠病毒）、甲状腺功能、心血管功能、肿瘤标志物筛查等领域。 公司常年深耕化学发光 IVD 领域，截至 2023年 4月，公司化学发光检测项目注册证共计 146张，居全国第二；公司于 2021年推出的 iFlash9000测试速度为 600T/h，与市场主流产品各项性能参数对比处于第一梯队。 自免诊断、生殖诊断为公司特色项目，自上而下覆盖三甲医院公司的化学发光检测试剂几乎覆盖所有市场主流检测种类，其中最具优势的是自身免疫病检测和生殖健康检测。 （1）公司是行业内极少数能够完整覆盖自免领域的化学发光 IVD 企业。我国自免检测市场规模超过 20亿元，外资占比 80%，公司多项自免领域检测产品如抗磷脂综合征、类风湿关节炎、自身免疫性肝病、 IgG 亚类相关疾病等均为国产首个获批产品。截至 2023年 4月，公司共取得 43项应用于自免疾病检测的化学发光试剂国内注册证，居国内第一。 （2）国内最早布局生殖诊断，打破外资垄断局面。我国生殖健康检测市场规模约 15亿元，育龄夫妇不孕不育率近 15%，并保持高增长态势。公司的缪勒氏管激素（AMH）和抑制素 B（INHB）均为首个国产获批的检测项目。 （3）公司通过特色检测项目的差异化优势，自上而下切入三级医院市场，目前公司三甲医院覆盖近 1000家，三甲医院覆盖率 60%以上。 （4）公司海外业务覆盖 100多个国家和地区，并通过新冠检测项目进一步加速海外市场开拓，预计公司 2022年新冠检测营业收入占比超过 70%。 投资建议我们预计公司 2022-2024年营业收入有望分别实现 39.84亿元、 20.44亿元、 25.34亿元，同比增长 238.2%、 -48.7%、 24.0%；归母净利润分别实现 10.20亿元、 5.21亿元、 6.52亿元，同比增长 398.2%、 -48.9%、 25.1%；其中公司 2022-2024年非新冠业务营业收入有望分别实现 8.96亿元、 13.05亿元、 18.11亿元，同比增长 26.0%、 45.6%、38.8%。 2022-2024年对应 EPS 为 1.80元、 0.92元、 1.15元，对应 PE倍数为 12x、 23x、 19x。考虑到公司是国内体外诊断行业极少数产品矩阵全面、自免和生殖诊断优势巨大的化学发光 IVD 企业，随着新冠防控政策完全放开， “自免+生殖”检测替代空间巨大，海外市场有望进一步拓展，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示全球新冠疫情反复风险、新增装机量不及预期风险、市场竞争加剧风 险等。

事件： 公司发布 2022年年报，2022年公司实现营业收入 171.43亿元，同比+7.79%；归母净利润 15.03亿元，同比+13.10%；扣非归母净利润 14.19亿元，同比+15.84%。 分析点评全年业绩符合预期，现金流充沛单季度来看，公司 2022Q4收入为 41.31亿元，同比+4.05%；归母净利润为 3.76亿元，同比+17.58%；扣非归母净利润为 3.03亿元，同比-0.89%。 公司整体毛利率为 63.53%，同比-0.53个百分点；期间费用率 42.78%，同比-2.94个百分点；其中销售费用率 28.88%，同比-2.73个百分点； 管理费用率（含研发费用）15.95%，同比+1.26个百分点；财务费用率-2.06%，同比-1.47个百分点；经营性现金流净额为 39.78亿元，同比+55.19%。 健康元（不含丽珠集团、丽珠单抗）吸入制剂维持高速放量，吸入制剂研发稳步推进健康元（不含丽珠集团、丽珠单抗）实现营业收入 48.32亿元，较上年同期上升约 17.04%；实现归属于上市公司股东的净利润 9.29亿元，同比增长约 43.00%。实现归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润为 8.63亿元，同比增长约 39.73%。 重点的呼吸领域实现新增销售收入 11.74亿元，同比增长约 103.37%。 2022年新增开发二级以上医院 2,200多家，并借助 3个吸入制剂品种中选第五批集采、1个吸入制剂品种中选第七批集采的机会，公司吸入制剂产品快速打开国内销售市场，不断提高市场占有率。 吸入制剂研发稳步推进：硫酸特布他林雾化吸入用溶液、盐酸左沙丁胺醇雾化吸入溶液（3ml:1.25mg）、吸入用乙酰半胱氨酸溶液、妥布霉素吸入溶液获批上市。丙酸氟替卡松雾化吸入用混悬液申报生产；马来酸茚达特罗吸入粉雾剂完成临床研究并申报生产；沙美特罗替卡松吸入粉雾剂完成 PK-BE 研究后，提交注册申请获临床试验批准通知书，并迅速启动 III 期临床研究；盐酸左沙丁胺醇异丙托吸入溶液、富马酸福莫特罗吸入气雾剂完成 I 期临床试验；2类新药 XYP-001获临床试验批准通知书并启动 I 期临床试验。 疫情干扰下丽珠保持稳健，丽珠单抗研发持续推进丽珠集团（不含丽珠单抗，44.77%股权）：2022年实现营业收入 124.24亿元，同比增长约 3.35%；为本公司贡献归属于母公司股东的净利润约 10.38亿元。丽珠集团制剂板块销售增长稳定，原料药板块高端特色原料药占比及盈利稳步提升，其重点领域产品销售情况如下：消化道产品实现收入 34.36亿元，同比下降 6.48%；促性激素产品实现收入 25.91亿元，同比增长 5.64%；精神产品实现收入 5.45亿元，同比增长 32.19%。 丽珠单抗：公司直接及间接持有丽珠单抗股权权益为 55.90%，对本公司当期归母净利润影响金额约为-4.46亿元。新冠疫苗 V01于 2022年 6月获批国内序贯加强免疫紧急使用，同年 9月正式被国家纳入免疫规划，现已在全国 20余个省市用于加强针接种。目前该二价苗已递交完整临床申报资料，CDE 审评中。另外，丽珠单抗持续围绕肿瘤、自身免疫疾病及辅助生殖领域，聚焦新分子、新靶点及差异化的分子设计。 投资建议我们预计，公司 2023~2025年收入分别 187.1/211.6/240.6亿元，分别同比增长 9.1%/13.1%/13.7%，归母净利润分别为 17.4/20.6/24.5亿元，分别同比增长 16.0%/18.1%/19.3%，对应估值为 15X/13X/11X。维持“增持”投资评级。 风险提示政策风险超预期；市场价格风险超出预期；研发进度不及预期。

事件：公司2022年实现营业收入12.01亿元，同比+27.94%；归母净利润2.01亿元，同比+32.18%；扣非归母净利润1.95亿元，同比+43.17%。 分析点评Q4增长亮眼增长亮眼，毛利率提升毛利率提升+费用率减少+现金流充沛单季度来看，公司2022Q4收入为4.91亿元，同比+51.32%；归母净利润为0.98亿元，同比+141.94%；扣非归母净利润为0.99亿元，同比+142.50%。 公司整体毛利率为71.74%，同比+1.24个百分点；期间费用率52.83%，同比-0.51个百分点；其中销售费用率46.83%，同比-1.18个百分点；管理费用率（含研发费用）6.10%，同比+0.82个百分点；财务费用率-0.10%，同比-0.15个百分点；经营性现金流净额为2.93亿元，同比+89.17%。 需求旺盛带动开喉剑快速放量，汉方药业增长强劲汉方药业增长强劲自12月份以来，国内咽喉类疾病发病量出现大幅增加，对咽喉疾病类相关药品的需求大幅提升，公司核心产品开喉剑喷雾剂及开喉剑喷雾剂（儿童型）市场需求旺盛，公司产品销售实现放量。公司主要产品为开喉剑喷雾剂（儿童型）和开喉剑喷雾剂。2022年开喉剑喷雾剂（儿童型）实现收入7.87亿元，同比增长13.44%；开喉剑喷雾剂实现收入2.82亿元，同比增长52.34%。 其中对联营企业和合营企业的投资收益大幅提升，2022年为0.11亿元，同比增长139.79%，主要系核心参股公司汉方药业（控股25.64%）快速增长，2022年汉方药业净利润为3878.8万元，同比增长160%。 核心品种持续增长、多途径拓展新品，双轮驱动公司发展，双轮驱动公司发展核心产品开喉剑渠道覆盖加强：2022年公司销售人员总数已由上年末的700余人提升至近1100。随着销售队伍的扩充和下沉，公司开喉剑喷雾剂及开喉剑喷雾剂（儿童型）覆盖各终端的速度得到显著提升。截至2022年末，公司产品开喉剑喷雾剂（儿童型）已覆盖国内超过98%以上的儿童专科医院，同时还入选国内多部权威的儿科中成药用药指南，市场认可度高。开喉剑喷雾剂（成人型）已覆盖国内超过64%以上的专科医院。 德昌祥价值持续挖掘：“德昌祥”品牌作为贵州百年老字号，目前共有药品批准文号69个，其中独家品种9个，医保品种41个。经过重整的德昌祥在甩掉债务包袱后，轻装上阵，在并表后即实现盈利。德昌祥核心产品——妇科再造丸，在5月由浙江省妇幼保健院牵头发起了由全国27家二级以上医院参与的多中心临床观察活动。 新品研发方向明确：公司致力于开发精品中药，继承中医药优秀历史文化传统，弘扬中药、民族药、苗药等经典名方，针对目前多发病种，依托中药现代化的技术理念，进行了大量的新药研究，包括：1.将摘自《国家中医药管理局发布的古代经典名方目录》中的多个古代经典名方进行现代制剂新药开发；2.对来自儿科中医大家、辽宁中医药大学第一附属医院张君教授的独家专利中药处方，用于儿童紫癜疾病的紫丹颗粒，进行探索性新药开发研究。 投资建议我们预计，公司2023~2025年收入分别15.4/19.6/23.8亿元，分别同比增长28.4%/26.8%/21.6%，归母净利润分别为2.6/3.3/4.1亿元，分别同比增长27.1%/29.4%/22.5%，对应估值为28X/22X/18X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。

事件： 公司发布 2022年年报，公司 22年实现营业收入 17.63亿元（yoy+22.0%），归母净利润 3.70亿元（yoy+49.6%），扣非归母净利润 3.42亿元（yoy+103.8%）。 事件点评： 22Q4销售毛利率继续提升，盈利能力持续改善2022Q4公司实现收入 5.11亿元（yoy+1.37%），归母净利润 1.24亿元（yoy+15.32%）。收入增速较为平缓，可能与 2022Q4新冠病毒大面积感染导致业务进展受到影响有关，但 2022Q4公司的毛利率水平达到 72.12%，销售净利率达到 24.33%，达到了公司近五年财报历史上的较好水平。2022Q4毛利率提升，我们推测与公司 （1）国内收入占比季度间提升，国内毛利率普遍较海外市场毛利率高； （2）公司高端机装机占比提升有关。 期间费用层面，公司销售、管理、研发费用率分别为 24.0%、5.6%和 18.7%，销售和管理费用率同比下降 1.4pct 和 0.7pct，如果考虑到公司股权支付费用，销售费用率和管理费用率同比下降约 2.75pct 和1.01pct。公司销售改革自 2019年开始，随着公司不断加强自身团队建设、经销商网络建设，以及公司内镜产品线逐渐做大，公司的人均创收达到 75.52万元，也达到近五年最高水平。 内镜和超声业务均保持较快速增长，持续看好公司内镜板块快速增长分产品线看，2022年公司超声实现收入 10.8亿元（yoy+14%），保持平稳增长，销售毛利率 65.67%（yoy-1.06pct），预计主要是海外低毛利超声收入占比提升所致。公司内镜实现收入 6.11亿元（yoy+43%），保持快速增长，销售毛利率约 69.57%（yoy+0.89pct），预计高端机型HD550快速放量带动内镜毛利率提升。 在新产品研发上，公司也坚持高投入的思路，2022年推进了光学放大内镜、4K 荧光腔镜、超高端超声、血管内超声等新品研发和上市。 展望未来，公司将在多个细分产品线实现增长，①超声：70/80/90系列超高端超声平台已拿证，2023年有望贡献增量；②消化软镜：公司多功能的高端镜体不断推出，如光学放大内镜等，进一步实现国产替代； ③硬镜：4K30荧光、4K120视频放大硬镜已拿证；④IVUS：公司拓展心血管科室，产品已于 2022拿证；⑤耗材：子公司威尔逊 2022年收入受疫情影响，有所下滑，2023年也将受益于疫情后的诊疗复苏，未来也有望完善硬镜耗材及外科耗材布局。 投资建议我们调整 2023-2024年的盈利预测，并增加对 2025年的预测，预计 2023-2025年公司收入端有望分别实现 21.92亿元、27.36亿元和34.63亿元（前次 2023-2024年收入端预测分别为 22.80亿元和 28.41亿元），对应收入端增速分别为 24.4%、24.8%和 26.6%，2023-2025年归母净利润预计有望分别实现 4.90亿元、6.31亿元和 8.08亿元（前次 2023-2024年利润端预计约为 4.32亿元和 5.54亿元），对应利润端增速分别为 32.4%、28.8%和 28.2%。2023-2025年对应的 EPS 分别约 1.14元、1.47元和 1.89元，对应的 PE 估值分别为 47倍、37倍和29倍，考虑到公司是国产内镜和超声双龙头公司，内镜进入快速成长期，超声保持稳定增长，公司高端产品占比持续提升，营销改革效果已经显现，维持公司“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧风险。 产品研发不及预期风险。 设备采购需求下滑风险。

事件： 公司披露 2022年年报，公司 2022年实现营业收入 4.65亿元，同比增长 5.30%，归母净利润 1.62亿元，同比增长 23.86%，扣非归母净利润 1.39亿元，同比增长 10.92%。 事件点评 22Q4增长不及预期，预计与海外需求阶段性波动有关单季度来看，2022第四季度公司收入为 0.88亿元，同比下降34.14%，环比下降 14.65%；归母净利润 0.28亿元，同比下降 30.54%，销售毛利率约 35.72%。 从公司客户结构来看，仍然延续了前五大客户占主要收入的特点，2022年公司前五大客户合计收入约 3.33亿元，占比约为 71.48%。 从业务种类看，公司医用类收入占比进一步提升，2022年公司医用产品收入 2.63亿元，同比增长 24.13%，收入占比达到 56.47%，兽用板块实现收入 1.83亿元，同比增长 1.77亿元，收入占比达到 33.98%，实验室耗材板块收入实现 0.41亿元，同比大幅下降 45.41%，收入占比8.78%。 从公司产品种类看，公司注射器收入 2.93亿元（+9.38%），穿刺针收入为 1.35亿元（+31.37%），相较公司 2022年上半年的收入增长态势，注射器类产品和穿刺针类产品分别同比增长 85.97%和 66.55%，2022年下半年尤其是第四季度，注射器和穿刺针均收入增长不及上半年。我们推测与公司海外大客户订单、需求阶段性波动相关。 新产品注册顺利，新产能预计 2023年投产根据公司年报披露，截至 2023年 1月，公司及下属全资子公司已有 26项自有产品获得美国 FDA 510K 注册，其中 5款是 2022年以来注册的，具体包括预充式导管冲洗器、泵用注射器、OTC 营养接口注射器、带进气口的药液转移器和安全弹簧采血针。另外，还有 4款医疗器械产品正在申请注册。 在新产能建设上，公司 IPO 募投项目华士镇二期 9.2亿支（套）医用注射穿刺器械产业园建设项目预计 2023年下半年逐步投产，二期项目所布局的产品线涵盖了安全胰岛素笔针、安全采血针、预灌装注射器等安全系列产品，产品线定位高端，毛利率高，未来产能释放也有望拉动业绩高速增长。 投资建议结合公司新发布的 2022年年报，我们调整了 2023-2024年盈利预测， 并增加了对 2025年的盈利预测，预计公司 2023-2025收入有望分别为6.21亿元、7.90亿元和 9.92亿元（2023-2024年前次收入预测约 9.48亿元和 12.50亿元），2023-2025年同比增长率分别为 33.4%、27.1%和 25.7%，2023-2025年归母净利润分别实现 1.96亿元、2.45亿元和3.06亿元（2023-2024年前次预测值分别为 3.08亿元和 3.96亿元），2023-2025年同比增长率分别为 21.2%、25.1%和 24.6%。2023-2025年的 EPS 分别为 2.09元、2.61元和 3.25元，对应 PE 估值分别为 24x、19x 和 15x。鉴于公司产品横向拓展能力强，与国际大客户绑定紧、粘性大，以及公司产能将于 2023年下半年逐渐释放，维持“买入”评级。 风险提示大客户依赖风险； 大宗原料价格上涨风险； 汇率剧烈波动风险。

事件： 2022年公司实现营业收入 89.96亿元，同比+17.90%；归母净利润 21.71亿元，同比+26.27%；扣非归母净利润 20.29亿元，同比+30.30%。 2023年 1至 3月，公司初步核算，公司实现营业收入 24亿元左右，同比增长 10%左右；实现归属于上市公司股东的净利润 6.8亿元左右，同比增长 17%左右。 分析点评疫情政策调整下四季度高速增长，一季度增长稳健单季度来看，2022年第四季度营收 31.03亿元，同比增长 39.67%；归母净利润 5.79亿元，同比增长 29.39%；扣非归母净利润 5.82亿元，同比增长 61.14%。2023Q1继续稳健增长，公司预计实现营业收入 24亿元左右，同比增长 10%左右；实现归属于上市公司股东的净利润 6.8亿元左右，同比增长 17%左右。 经营指标稳健，核心产品小儿豉翘快速放量2022年公司整体毛利率为 82.91%，同比-0.36个百分点；期间费用率54.96%，同比-3.56个百分点；其中销售费用率 45.72%，同比-2.96个百分点；管理费用率（含研发费用）10.20%，同比-0.81个百分点；财务费用率-0.95%，同比+0.21个百分点；经营性现金流净额为 26.21亿元，同比+38.35%。 小儿豉翘放量迅猛。2022年清热解毒类（主要为蒲地蓝消炎口服液）营收 28.72亿元，同比增长 18.57%；消化类（雷贝拉唑钠肠溶胶囊、健胃消食口服液）营收 17.68亿元，同比减少 2.02%；儿科类（小儿豉翘清热颗粒）营收 24.25亿元，同比增长 42.62%。 引进和自研双轮驱动，研发稳步推进公司持续加大新产品研发和引进力度、积极开展已有重点品种的二次开发，不断丰富储备产品，为企业可持续发展提供强有力的支持。 引进： 2022年公司以商业拓展赋能外延式扩张，达成了 4项产品引进或合作协议丰富了现有治疗管线，有利于公司业务的可持续发展，符合公司的发展战略和长远利益。 自研：2022年公司药物研究院立足中药、仿制药、改良新药均衡布局，获得多个药品注册证书、注册备案通知与一致性评价申报。 截至本报告期末，公司药品一致性评价研究阶段项目 3项，进入预BE 或 BE 项目 9项，申报生产 15项，获得发明专利 5项。 投资建议我们预计，公司 2023~2025年收入分别 101.2/114.5/131.0亿元，分别同比增长12.5%/13.2%/14.4%，归母净利润分别为24.4/27.6/31.3亿元，分别同比增长 12.6%/12.9%/13.6%，对应估值为 12X/10X/9X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示产品销售不及预期风险，BD 项目不及预期风险，生长激素研发不及预期风险。

事件公司发布 2023年一季报，2023第一季度公司实现营业收入 13.52亿元，同比+25.39%，归母净利润 1.41亿元，同比+28.6%，扣非归母净利润 1.39亿元，同比+30.7%。 事件点评 23Q1整体情况稳健，毛利率提升显著23Q1公司整体毛利率为 75.10%，同比+3.63个百分点；销售费用率43.96%，同比+2.80个百分点，一季度销售规模提升；管理费用率 4.07%，同比+0.64个百分点，薪酬福利增加及疫情放开后商务活动逐渐正常； 研发费用率 13.94%，同比+0.57个百分点，财务费用率-0.24%，同比-0.27个百分点；经营性现金流净额为-0.61亿元，同比-176.67%，主要系一季度支付各项费用较多所致。 疫情下三大核心品种产品快速放量，经营质量稳中向好公司主营业务收入分产品可拆分为注射液收入 5.90亿元（+48.06%），热毒宁注射液销售额上升；口服液收入 2.84亿元（+14.54%）；胶囊收入为 2.07亿元（-13.78%）；颗粒剂、冲剂收入为 1.24亿元（+157.89%），杏贝止咳颗粒销售额上升；片丸剂收入为 0.81亿元（+12.4%）；贴剂收入为 0.58亿元（+7.18%）；凝胶剂收入 0.02亿元（-40.63%），筋骨止痛凝胶销售额下降。 公司产品丰富，创新驱动长期发展公司产品丰富。截止 2022年末公司共计获得药品生产批件 205个，其中 46个药品为中药独家品种，共有 4个中药保护品种。公司独家品种24个；共有 43个品种进入国家基本药物目录，其中独家品种为 6个。 2023年一季度公司独家品种散寒化湿颗粒、热毒宁注射液、以及藿香正气多剂型纳入《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第十版）》推荐。 研发上，2022年中药方面，获得散寒化湿颗粒、苓桂术甘颗粒 2件药品注册证书，获得临床试验批准通知书 4件；化学药方面，5个项目完成临床阶段性研究，另有一系列项目分别申报临床、开展临床前研究； 生物药方面，获得临床试验批准通知书 1件。 投资建议我们维持此前盈利预测，我们预计公司 2023~2025年收入分别54.1/66.5/80.9亿元，分别同比增长 24.4%/22.8%/21.7%，归母净利润分别为 5.5/6.9/8.6亿元，分别同比增长 27.4%/25.4%/24.0%，对应估值为 31/25/20X。作为中药创新药的标杆，我们看好公司长远发展，因此我们维持“买入”评级。 风险提示行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。

事件：公司发布2022 年年报：2022 年公司实现收入12.16 亿元，同比增长47%；实现归母净利润3.58 亿元，同比增长72%；实现扣非归母净利润3.22 亿元，同比增长92%。 点评： 受益于电生理集采中标以及疫情后恢复，公司电生理板块竞争力增加2022 年公司电生理板块收入实现2.93 亿元，同比增长26%。其中，公司电生理设备的控股子公司上海宏桐（持股增长到79.47%）实现收入3,945.30 万元，同比增长52%，实现净利润约-4,448.94 万元，较2021 年亏损增加1,345.39 万元。拆分去看，预计公司电生理耗材收入约2.53 亿元，同比增长约22%。公司2022 年电生理板块综合毛利率水平达77.98%，较2021 年的78.28%略有下降，考虑到相对低毛利率的设备板块占比提升，预计公司电生理耗材的毛利率较2021 年仍有一定幅度的提升。 下游医院拓展方面，2022 年公司国内电生理产品新增医院植入300余家，覆盖医院超过800 家，在超过400 家医院完成三维电生理手术3,000 余例。2022 年公司共销售电生理设备120 台，其中三维标测设备预计约65 台，加上公司2021 年市场上存量的43 台三维标测设备，预计市场上存量的三维标测设备约108 台。2022 年公司也完成了三维设备的生产扩容，扩容后的年产能可达200 台，2023 年新冠疫情影响逐渐褪去，预计公司在2023 年将有更大规模的三维标测设备投放或销售。 2022 年12 月福建电生理联盟集采落地，公司所有产品中标，能够针对非房颤手术提供整体的设备、耗材解决方案。公司原优势品种可调弯10 极导管顺利中标，保证了原有的市场份额，公司新推出时间不久的重磅产品磁定位冷盐水消融导管预报量也在该竞价单元全部品牌中取得较好成绩，通过报量在全国头部大中心的准入渗透率从27%提升至70%，预计随着公司产品住院渗透率提升，公司的品牌效应也更强，后续无论是新品推进还标外市场拓展，均处于有利地位。 在新产品推进上，公司也正快速推进如房颤领域使用的高精密度标测导管、磁定位压力消融导管、电定位压力消融导管、PFA 导管等产品，预计2023 年底到2024 年期间公司将有大批电生理产品上市，届时也更有利于公司参加下一轮电生理耗材集采。 公司产能有效提升，持续增强规模效应公司2022 年毛利率提升，除了高毛利率产品占比提升外，公司也做了一系列降本增效的措施，公司的生产产能在2022 年快速扩充。电生理耗材方面，公司对电生理耗材产线进行了扩容和优化，产能同比扩大了50%以上。 血管介入方面，公司建立16 条血管介入产品线，包括血管鞘组、微导管、造影导管、导引导管、球囊导管、亲水涂层导丝、导引导丝、微导丝、支撑导管、导引延伸导管、可调弯鞘、导管鞘组、Y 阀、压力泵、长鞘、各类OEM 产品线等产品系列。2022 年产能较2021 年提升50%，各类产品年产能达到了1,370 万pcs，其中导管类年产能达到600万pcs，导丝类年产能达到400 万pcs，鞘管类年产能达到250 万pcs，球囊类年产能达到120 万pcs。新的现代化的灭菌仓储中心，已投入使用，可以满足30 亿的年产值。 而且，公司也持续提升自动化率，公司自主研发的专用设备占比超过50%，工序装备化达到90%以上，各主要成品产线效率提升20%，半成品生产工序效率提升25%。电生理耗材、电生理设备、血管介入耗材三条生产线均实现自动化生产。 公司海外市场拓展加速2022 年公司国际业务整体呈现良好的增长趋势，同比增长72.05%。其中，东欧、独联体、西欧同比增长超过100%。从产品线层面看，PCI 自主品牌及EP 自主品牌是国际业务增长的驱动源头。公司长期稳定的经销商合作伙伴有70 余家，2022 年内新增经销商30 余家。 在海外市场本地化运营方面，公司完成了印尼子公司的建设工作，并已投入运营。印尼子公司是公司海外运营的第一个项目，将为印尼本地的销售和品牌建设起到桥头堡作用，同时，也为公司后续建立海外基地提供了丰富的经验。 投资建议考虑公司新发布的2022 年年报情况，我们调整2023-2024 年公司业绩预测，增加对2025 年的业绩预测，预计2023-2025 年公司收入分别为16.11 亿元、21.65 亿元和29.26 亿元（前次对2023-2024 年收入预测为16.80 亿元和22.46 亿元），收入增速分别为32.5%、34.4%和35.1%，2023-2025 年归母净利润分别实现4.80 亿元、6.43 亿元和8.91亿元（前次对2023-2024 年归母净利润预测为4.70 亿元和6.44 亿元），增速分别为34.0%、34.1%和38.6%，2023-2025 年EPS 预计分别为7.20 元、9.65 元和13.37 元，对应2023-2025 年的PE 分别为51x、38x 和27x，维持“买入”评级。 风险提示公司手术量拓展不及预期风险。 公司行业竞争格局恶化风险。 公司在研临床进展不及预期风险。

公司发布2022年年度报告，公司2022年实现营业收入11.56亿元，同比+6.09%，实现归母净利润-5.96亿元，同比-63.68%，扣非归母净利润-5.97亿元，同比-26.03%。2022年公司营收较上年同期增长6.09%，主要系医疗器械收入增长所致；公司归母净利润下降主要系本年计提商誉减值损失所致。 事件点评器械板块提振收入，盈利能力总体提高单季度来看，2022第四季度公司收入为2.93亿元，同比+20.58%；整体毛利率为9.58%，同比+4.18pct；期间费用率14.42%，同比-1.41pct；其中销售费用率2.39%，同比-0.04pct；管理费用率11.84%，同比-0.37pct；财务费用率0.20%，同比-0.99pct；经营性现金流净额为1.61亿元，同比+27.91%。 拆分收入结构，2022年公司医疗服务实现营收9.97亿元（同比-3%）；医疗器械板块实现营收1.60亿元（同比+172%）。器械板块高增长主要系报告期内公司收购深圳圣诺医疗及河北爱里科森，产品种类变多，增加了体外短波治疗仪、乳腺产品、输注产品、高压注射器产品、耗材产品，医疗器械产品多元化发展。受伽玛刀换源销量增加的影响，伽玛刀收入较上年同期上升38.79%；受医疗器械产品服务业务迅速发展影响，经销商品收入较上年同期上升133.5%。受医院托管业务发展的影响，“医疗服务-其他”收入较上年同期上升5,234.73%。 以肿瘤全病程、全周期综合治疗为特色的“大专科、强综合”的医疗服务聚焦区域医疗中心建设，持续提升医疗服务竞争力2022年，公司经营及管理6家医院，四川友谊医院（三甲）、苏州广慈医院（二甲，报告期内获评）、重庆友方医院为上市公司体内运营医院；上海永慈康复医院、运城医院、长春盈康医院为托管医院。其中友谊医院、广慈医院、永慈医院荣获中国非公立医疗协会“5星3A”认证，运城医院荣登艾力彼“社会办医·单体医院100强”榜单，友谊医院与广慈医院同登艾力彼“社会办医·单体医院300强”榜单。公司经营及管理的医院床位规模3,258张，总诊疗人次156万（同比增长155%），门诊量合计148.6万人次，经营医院肿瘤业务收入占比达27%，胸外科、心血管科等大学科竞争力逐步显现。持续引入新技术提升医疗技术水平2022年，公司新技术、新项目开展39项，包括单侧双通道内镜技术（UBE）、CaFFR指导经皮冠状动脉介入治疗、超声下神经阻滞、单孔腹腔镜技术、磁导航引导下微波消融术等公司旗下医院整体三、四级手术量占比达到72%，同比提升20%。 积极推进服务到家的数字化医疗平台建设，构筑数字化健康管理服务能力公司建设完成了盈康一生在线医疗总平台“体验云”，形成数字化医疗平台的生态服务能力。“体验云”已经根据患者的线上浏览和交互行为，完成了所有上线患者的数字化档案建设，形成了精准的服务触达体系。2022年，公司累计线上订单量104万，同比增长765%，累计触达人次达1,012,934人。其中友谊医院实现入院-出院患者100%覆盖，患者就医频次提升89%。 投资建议我们看好公司医疗服务板块需求的持续恢复，门诊&住院端有望恢复高增长；医疗器械板块有望成为业绩的新增长曲线。我们认为公司2023~2025将实现营业收入14.20/16.61/19.19亿元，同比+22.8%/+17.0%/+15.5%；实现归母净利润113/156/207百万元，同比+119.0%/+38.0%/+32.7%，维持“买入”评级。 风险提示宏观环境变化风险，器械板块发展不及预期风险，医院扩张不及预期风险。

事件： 公司发布 2022年年报报告，2022年实现营业收入 180.79亿元，同比+16.31%；归母净利润24.49亿元，同比+19.16%；扣非归母净利润22.19亿元，同比+19.75%。 分析点评四季度增长亮眼，经营性现金流大幅提升单季度来看，公司 2022Q4收入为 59.69亿元，同比+39.38%；归母净利润为 4.96亿元，同比+66.07%；扣非归母净利润为 4.36亿元，同比+86.85%。预计与疫情政策调整后感冒类药品需求提升有关。 公司整体毛利率为 54.02%，同比-5.70个百分点；期间费用率 37.25%，同比-5.10个百分点；其中销售费用率 28.08%，同比-4.70个百分点； 管理费用率（含研发费用）9.14%，同比-0.61个百分点；财务费用率0.03%，同比+0.28个百分点；经营性现金流净额为 30.06亿元，同比+60.72%。 CHC 业务稳健增长，处方端下半年颗粒和集采影响基本消除CHC 健康消费品业务：通过搭建的成熟三九商道客户体系，加上四季度疫情政策调整的窗口，全年实现营业收入 113.84亿元，同比增长22.73%；毛利率为 56.7%，同比下降 2.6个百分点。 处方药业务：公司处方药业务实现营业收入 59.76亿元，同比增长7.19%，主要是配方颗粒业务受国标切换及省标推进速度的影响，首次出现负增长。上半年配方颗粒业务受国标切换及省标推进速度的影响，以及中药注射剂业务受疫情以及集采政策影响销售同比下降。随着颗粒国标数量的陆续提升以及集采的影响消化，下半年处方药板块逐步恢复。 昆药并购落地，期待后续更多业务协同公司 2022年年底顺利推动完成昆药集团的收购项目，昆药集团 28%股份已于 2022年 12月 30日完成过户，2023年 1月 19日，昆药集团完 成了董事会和监事会的改组，昆药集团控股股东由华立医药变更为华润 三九。 昆药的并购有助于公司进一步稳固 OTC 的市场地位，并购昆药可以丰富公司的三七产业链，同时也让公司收获了具有悠久历史的“昆中药1381”品牌。公司今年制定了昆药集团加入后的三期计划，分别是百日整合、一年以及三年的整合，期待整合后的协同发展。 内研外拓同步进行，后续增长可期公司内研外拓同步进行，一方面加强创新研发投入，2022年公司研发 投入 7.36亿元，获得发明专利授权 34项，实用新型专利 56项，获得研发政府资助资金 7687.6万元。目前在研项目共计 77项，重点研究项目：1类小分子靶向抗肿瘤药 QBH-196正在开展 I 期临床剂量爬坡试验，H3K27M 突变型胶质瘤新药 ONC201正在积极推进国内注册申报工作，用于改善女性更年期症状的 1类创新中药 DZQE，已进入II 期临床研究；2类新药“示踪用盐酸米托蒽醌注射液”（复他舒）获批新适应症，用于乳腺癌患者前哨淋巴结的示踪，并于 2023年 1月通过谈判首次纳入国家医保目录。 另一方面，2022年，公司引进中药新药 QJYQ，目前已完成临床前研究。此外，公司获得布洛芬混悬液、富马酸丙酚替诺福韦片等 3个《药品注册证书》，其中富马酸丙酚替诺福韦片已中选第七批国家药品集中采购。开展了 10余个品种的一致性评价工作，咪唑斯汀缓释片等 3个品种通过国家仿制药质量和疗效一致性评价，其中咪唑斯汀缓释片为国内独家首个过评品种。 投资建议由于昆药集团并购落地，预计昆药集团一季度开始正式并表，因此盈利预测考虑相关财务数据调整。我们预计，公司 2023~2025年收入分别303.2（剔除昆药并表为 209.0）/346.4/393.9亿元，分别同比增长 67.7%（剔除昆药并表为 15.6%）/14.2%/13.7%。归母净利润分别为30.3/35.4/41.1亿元，分别同比增长 23.7%/16.8%/16.0%，对应估值为19X/16X/14X。 风险提示整合推进不及预期；新品种推广不及预期；疫情影响超出预期。

公司发布2022年年度报告，2022年公司实现营业总收入140.51亿元（同比+15.65%）；归母净利润3.50亿元，扣非归母净利润3.67亿元，大幅扭亏为盈。 分析点评营业收入创出历史新高，经营性现金流净额大幅提升单季度来看，公司2022Q4收入为35.07亿元，同比+35.96%；归母净利润为1.01亿元，扣非归母净利润为0.49亿元，大幅扭亏。 公司整体毛利率为45.43%，同比+2.94个百分点；期间费用率40.33%，同比-3.60个百分点；其中销售费用率33.04%，同比-1.66个百分点；管理费用率（含研发费用）6.02%，同比-1.45个百分点；财务费用率1.27%，同比-0.49个百分点；经营性现金流净额为18.01亿元，同比+222.25%。主要系随销售规模增长回款增加，年末畅销产品供不应求、收到大额预收货款。 医药工业聚焦主品，中药核心产品增长迅猛医药工业营业收入50.35亿元（同比+46.86%），毛利率为63.60%，同比增加5.63个百分点；医药商业营业收入8.14亿元（同比+13.76%），毛利率为9.48%，同比增加0.95个百分点。 核心产品方面，几款核心中药产品增速迅猛。其中藿香正气口服液实现销售收入15.67亿元，同比增长70%；急支糖浆实现销售收入5.26亿元，同比增长89%；通天口服液实现销售收入2.88亿元，同比增长53%；鼻窦炎口服液实现销售收入2.14亿元，同比增长67%。 化药方面稳健增长。注射用头孢唑肟钠（益保世灵）实现销售收入15.11亿元，同比增长9%；洛芬待因缓释片（思为普）实现销售收入5.13亿元，同比增长15%；盐酸吗啡缓释片（美菲康）实现销售收入2.30亿元，同比增长8.6%。 研发聚焦六大治疗领域，加速在研项目进度公司在研项目80余项，新增立项近20项。2022年公司获得4类化学药产品注册证书2件；一致性评价2件；新增立项近20项，新产品立项取得新突破,GLP-1激动剂SPTJS22001立项并加速推进。 中药创新药持续推进。公司研制的创新中药口服制剂芪灯明目胶囊治疗糖尿病黄斑水肿“附条件批准上市”临床试验已完成部分病例入组；治疗心血管疾病的创新中药丹七通脉片完成IIb期研究总结报告及专家咨询论；开展3.1类古代经典名方中药复方制剂研究3项；完成4类化学药盐酸羟考酮缓释片临床试验、完成2.2类化学药盐酸吗啡缓释片（24h渗透泵型）完成I期临床预试验研究；完成2.2类中药双苓止泻颗粒饮片制备工艺及质量标准研究。 大品种二次开发成果显著。完成藿香正气口服液“以证统病”治疗湿疹及肠易激综合征、芪鹿补血颗粒治疗放化疗后的白细胞减少症和通天口服液人体机理研究3个项目的上市后再评价研究总结报告。 改革成效显著，2023年经营计划彰显信心国企改革效果显著，公司发展战略持续推进。未来战略方向：现代中药智造（主），麻精特色化药（辅），区域商业领军企业（辅）。2023年经营计划出台，2023年公司力争实现营业收入同比增长20%以上。其中，力争医药工业实现营业收入同比增长30%、医药商业营业收入同比增长20%，彰显信心。 中药材资源建设方面加大力度。2022年，公司计划加速推进中药材种植基地和加工基地双基地建设，发展规范化种植基地15万亩，新增种植基地2.4万亩；通过自建或合作新增中药材加工中心10个，累计建成15个加工中心。 投资建议我们预计，公司2023~2025年收入分别171.5/206.5/249.2亿元，分别同比增长22.1%/20.4%/20.6%，归母净利润分别为5.8/8.3/11.9亿元，分别同比增长65.8%/43.0%/43.2%，对应估值为41X/29X/20X。维持“买入”投资评级。 风险提示政策监管风险；公司治理改革不及预期；核心品种销售不及预期。

事件公司发布 2022年年度报告，2022年公司实现营业总收入 364.88亿元（同比+0.31%）；归母净利润 30.01亿元（同比+7.00%）；扣非归母净利润 32.32亿元（同比-3.23%）。 点评 四季度表现亮眼，持续减少证券投资聚焦主业单季度来看，公司 2022Q4收入为 95.73亿元，同比+19.49%；归母净利润为 6.96亿元，同比+96.46%；扣非归母净利润为 5.27亿元，同比+29.05%。四季度恢复亮眼。 2022年公司整体毛利率为 26.32%，同比-0.83个百分点；期间费用率13.68%，同比-0.20个百分点；其中销售费用率 11.42%，同比+0.70个百分点；管理费用率（含研发费用）3.21%，同比-0.67个百分点； 财务费用率-0.94%，同比-0.23个百分点。经营性现金流净额为 32.09亿元，同比-38.56%，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金减少、支付的现金增加。值得一提的是，公司 2022年继续清理证券投资，2022年底交易性金融资产余额 24.16亿元，较年初减少 48.82%。 核心产品市场领先，四大业务部稳健发展药品事业部：主营业务收入 59.83亿元，销售过亿产品 10个。云南白药气雾剂收入贡献超过 15亿元，较上年增长超过 20%，云南白药胶囊、药膏、气雾剂、创可贴均排相关零售市场份额第一名。此外，感冒类独家产品“伤风停胶囊”和儿科类小儿宝泰康颗粒单品过亿，清热解毒类蒲地蓝消炎片，黄连上清片合计近 3亿。 健康品事业部：主营业务收入首次突破 60亿元，牙膏市场份额 24.4%，继续保持市场份额第一； 中药资源事业部：实现对外营业收入约 14亿元，整体外销增长超过30%，其中中药材收入较上年增长 36%，特色药材“三七”市场一枝独秀，在数字三七产业平台 2.0的支撑下，实现产业链路数据闭环应用。 省医药公司：2022年收入 231.86亿元，同比增长 87%。在云南省县级以上公立医院市场持续保持区域性领先地位。 持续加大研发投入，数字化建设深入助推新业务持续落地公司研发费用持续增加，聚焦药品研发。2022年云南白药研发费用为3.37亿元，稳步增长。一方面以研发投入和科技力量推动中医药产品的创新，重点研发项目全三七片取得国家药监局中药 1.1类证候类新药临床批件，筹备 II 期临床研究，预计 2023年 4月开始入组。另一方面大力推动中药品种的二次开发，千金藤素片完成 III 临床试验研究，与安慰剂组相比，千金藤素片能有缩短新冠无症状首次感染者病程进展，且安 全性良好；可用于新冠肺炎恢复期、风寒型感冒相关证候的“香藿喷雾剂”获得云南省药品监督管理局下发的《医疗机构制剂注册批件》；从北大医院、北肿研究受让的相关专利前列腺特异性膜抗原（PSMA）靶向核药已启动核药 INR101创新药项目，开发用于前列腺癌诊断的创新核药。 数字化建设持续深入，赋能各业务板块。云南白药 2022年制订了《云南白药集团数字化发展 2022-2026规划》和《云南白药集团数字化建设管理办法》。 药品事业部：IP 活动项目联动线上线下，深耕以用户价值为导向的营销场景； 健康品事业部：Al 智能美肤和口腔智能整体解决方案，牙膏工厂完成了工业 4.0的智能制造和数字孪生； 中药资源事业部：数字三七产业平台深度连接用户与三七产业参与者，2022年升级至 2.0，对集团供应的战略品种中药材三七、重楼成本已实现同比下降过亿元； 云南省医药有限公司：持续构建覆盖全省的药品智能物流配送体系。 投资建议我们预计，公司 2023~2025年收入分别 406.4/448.8/493.0亿元，分别同比增长 11.4%/10.4%/9.8%，归母净利润分别为 40.6/46.2/52.5亿元，分别同比增长 35.2%/13.8%/13.8%，对应估值为 24X/21X/19X。维持“增持”投资评级。 风险提示产品价格波动不及预期，投资收益不及预期，牙膏及大健康产品业绩不及预期。