2023 年7 月14 日，公司发布2023 年半年度业绩预告。2023H1 公司预计实现归母净利润为-3.8 亿元到-4.1 亿元，去年同期为5.7 亿元；实现扣非归母净利为-3.8 亿元到-4.1 亿元，去年同期为5.68 亿元；据此测算，公司2023Q2实现归母净利润-1.37 亿到-1.07 亿，Q1 为-2.7 亿元，2022Q2 归母净利润为4.1 亿元。公司业绩弱于我们预期。 预焙阳极价格下降，存货减值拖累公司业绩。由于石油炼化产能扩张，石油焦作为副产品，供应增加，库存持续累积，价格大幅下降，2023Q2，东明石油焦均价1449 元/吨，环比下降1164 元/吨，同比下降2678 元/吨。石油焦原料占预焙阳极成本高，石油焦价格大幅下降，导致预焙阳极价格持续下行，2023Q2预焙阳极均价5447 元/吨，环比-1325 元/吨，同比下降1961 元/吨。石油焦原料和预焙阳极产品价格均下降，即时的利润变化小，但由于公司保有原料和产品存货，以及产品有生产周期，价格下跌过程中，产品售价与原料价格出现倒挂，利润受影响较大。截至2023 年3 月底，公司持有存货42.8 亿元，价格下行中，存货跌价损失也比较大，导致公司利润受拖累明显。 未来看点。（1）预焙阳极产能快速扩张，Q3 业绩预计将反转。截至2022年底，公司预焙阳极产能达282 万吨，陇西索通30 万吨阳极项目和湖北枝江100 万吨煅后焦项目已经签署协议，山东创新34 万吨预焙阳极和30 万吨煅后焦项目已审批通过。公司规划到2025 年，预备阳极产能要达到500 万吨，预计未来每年新增产能约70 万吨，保持快速扩张，成长性较强。目前石油焦价格延续震荡走势，预计预焙阳极价格将逐步企稳，公司盈利拐点临近。（2）锂电负极项目稳步推进，开辟第二增长曲线。内蒙古欣源10 万吨规划项目，一期4 万吨石墨化项目开始试生产，索通盛源20 万吨负极材料一体化项目（首期5 万吨）一期2.5 万吨已接近完成，公司锂电负极规划产能30 万吨，将成为公司第二主业。（3）布局海外预焙阳极市场，打开成长空间。2023 年6 月，公司公告与EGA 合作生产预焙阳极，拟投建产能60 万吨/年，打开海外布局预焙阳极新篇章，由于电解铝国内产能天花板明确，海外扩张势在必行，公司以国际贸易起家，海外拓展项目优势明显，沙特项目有助于公司积累海外投资运营经验，取得先发优势，海外市场拓展打开公司预焙阳极新的增长空间。 投资建议：石油焦价格震荡运行，预焙阳极价格或将企稳，盈利拐点已近，公司预焙阳极和负极材料产能稳步推进，成长性较强。我们预计公司2023-2025年将实现归母净利1.57 亿元、10.92 亿元和15.38 亿元，EPS 分别为0.29 元、2.02 元和2.84 元，对应7 月19 日收盘价的PE 分别为60、9 和6 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：石油焦价格继续下跌，项目进展不及预期。

事件：2023年 7月 14日，公司发布 2023年半年度业绩预告。公司预计2023年上半年实现归母净利润 1.2-1.5亿元，同比减少 70.2%-76.1%，扣非归母净利润 1.06-1.36亿元，同比减少 72.2%-78.3%。单季度看，2023Q2公司实现归母净利润 0.69-0.99亿元，同比减少 65.1%-50.0%，环比增长 37.0%至96.3%，扣非归母净利润 0.60-0.90亿元，同比减少 69.2%-53.8%，环比增加32.6%-98.4%。业绩符合我们预期。 2023上半年利润下跌主要是因为镁价下跌。产销量：产销量增长需要靠青阳项目放量，由于青阳项目计划于 2023年底前投产，下半年或将贡献部分增量，上半年产销量或同比持平。价格：2023H1镁锭含税均价为 2.21万元/吨，同比下跌 41%。成本：2023H1动力煤现货价格和硅铁价格分别同比下跌 13.8%和17.2%至 1024元/吨和 7734元/吨。价格下跌幅度远大于成本回落，单位盈利空间收窄。 单季度看，盈利环比增长主要或得益于镁价上涨而成本回落。产销量： 2023Q2产销量环比或持平。价格：2023Q2镁锭含税均价为 2.31万元/吨，同比下跌 27.9%，环比上涨 8.8%。成本：2023Q2动力煤现货价格和硅铁价格分别为 917元/吨和 7364元/吨，同比分别下跌 23.8%和 22.1%，环比下跌 18.9%和 9.1%。价格环比上涨而成本环比持续下降，单位盈利空间持续扩大。 核心看点：①全产业链覆盖，资源优势显著。公司拥有丰富白云石资源，子公司巢湖云海和合资公司安徽宝镁均拥有白云石采矿权。②公司产能增长空间广阔。青阳 30万吨原镁、30万吨镁合金、15万吨镁深加工项目，巢湖 5万吨原镁项目，安徽铝业 15万吨铝挤压型材项目均将有望于 2023年底前建成，随着项目逐步达产，2025年公司将拥有 50万吨原镁和 50万吨镁合金产能。③定增申请通过深交所审核及国资委批复。宝钢成为大股东后或将与公司形成研发、客户等协同，促进公司发展。④规划 30万吨硅铁项目，成本优势进一步加强。项目投产后公司将实现青阳项目硅铁自给，有利于公司进一步降低原镁生产成本，提高竞争能力。 投资建议：随着巢湖、五台、青阳等项目逐渐投产，公司在原镁、镁合金、镁深加工领域的产能都将迎来增长。考虑到镁价下跌，我们下调公司盈利预测，预计公司 2023-2025年将实现归母净利 4.54亿元、8.16亿元和 14.35亿元，EPS 分别为 0.70元、1.26元和 2.22元，对应 7月 14日收盘价的 PE 分别为30、17和 10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：金属价格波动，产能投放不及预期，镁下游需求释放不及预期，成本超预期上涨等。

事件：2023 年7 月14 日，公司发布2023 年半年度业绩预告。公司预计2023 年上半年实现归母净利润6.33-7.73 亿元，同比减少84.74%-81.36%，扣非归母净利润2-2.44 亿元，同比减少94.23%-92.96%。单季度看，2023Q2 公司实现归母净利润3.16-4.56 亿元，同比减少86.6%-80.6%，环比变化-0.4%至+43.8%，扣非归母净利润1.34-1.78 亿元，同比减少92%-90%，环比增加104%-171%。业绩略低于我们预期。 公司2023 年上半年业绩同比大幅下降的主要原因系TFM 铜钴产品出口受限导致销售受到影响，以及公司磷产品市场价格较上年同期下跌所致。虽然2023年上半年公司主要铜钴产品产量实现大幅增长，TFM 铜钴产品从2023 年5 月已恢复出口，但由于刚果（金）和非洲物流周期原因，大部分铜钴产品在上半年尚未实现最终对外销售，从而影响了公司上半年财务表现。产量：2023 上半年公司实现铜/钴产量16.9/1.94 万吨，同比分别增长23.59%/85.55%；钼/钨金属产量8389/3813 吨，同比分别变化+7.91%/-9.93%；铌/磷产量4,695 吨/54.79 万吨，同比分别变化+1.47%/-2.96%；黄金产量9,550 盎司，同比增长13.95%。其中铜/钴产量完成年度指引中值的40.6%和39.2%，未完成产量指引中值的原因是TFM 混合矿上半年未投产，而KFM 一季度的量也比较少，随着项目逐步投产、满产，下半年会有增量，或可完成年度产量目标。此外钼钨产量完成年度指引中值的62.1%和54.5%，超额完成任务。价格：铜钴产品销售受阻，盈利同比或大幅减少，价格影响不大。主要增利点在于2023H1 钼价同比增长54.8%至40.17 万元/吨，减利点在于2023H1 磷价（磷酸一铵）同比减少43.8%至552 美元/吨。 单季度看，铜钴产品产量实现快速增长。产量：2023Q2 公司铜/钴/钼/钨/铌/ 磷产量分别为9.6/1.4/0.43/0.19/0.24/27.8 万吨， 环比分别变化+33.2%/+179.3%/+3.7%/-0.9%/+5.9%/+3.1%，铜钴产量的显著增长主要得益于KFM 项目投产后的放量，TFM 混合矿项目下半年或将贡献进一步增量。价格：2023Q2 钼/磷（磷酸一铵）价格环比分别下降31.1%/19.7%至32.76 万元/吨和492 美元/吨。 核心看点：①聚焦铜钴，产量倍增在即。随着TFM 混合矿、KFM 铜钴矿逐步放量，我们预计2023-2025 年公司铜产量将达到41.5/53.5/57.5 万吨，钴产量将达到4.95/6.36/6.7 万吨。2022-2025 年铜产量CAGR 为27.6%，钴产量CAGR 为48.9%。②华越镍钴项目满产贡献新的利润增量。项目年产6 万吨镍金属量的混合氢氧化镍钴，已于2021 年12 月正式投产，2022 年4 月达产，2023年将全年满产，成为公司新的利润增长点。③携手宁德时代，合作开发世界最大盐湖。投资14 亿美元建设两座采用直接锂萃取工艺的锂冶炼厂，产能合计5 万吨电池级碳酸锂/年。④员工持股彰显管理层信心。2020-2022 年连续三年回购股票进行员工持股，管理层利益与投资者绑定。 投资建议：考虑到销售受阻及铜钴磷等主要产品价格下跌，我们下调盈利预测，预计2023-2025 年公司归母净利润为83.21、107.26、111.04 亿元，EPS 分别为0.39、0.50 和0.51 元，对应最新股价（7 月14 日）的PE 分别为15X/12X/11X，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进展不及预期，铜钴等主要金属价格下跌，地缘政治风险，销售进度低于预期等。

钨产业链一体化企业，2021年钨精矿产量 4083.87吨。公司主要从事钨精矿、仲钨酸铵（APT）、氧化钨、钨粉、碳化钨粉、热喷涂粉、硬质合金的生产及销售，建立了从钨上游采矿、选矿，中游冶炼至下游精深加工的完整一体化生产体系，是国内钨行业产业链最完整的厂商之一。公司资源储备丰富，截至 2022年 12月 31日，所辖矿权保有钨资源储量 9.46万吨，锡资源储量 1.76万吨，铜资源储量 1.28万吨。2022年公司生产钨、锡、铜总产量 5276.47吨。 发挥全产业链优势，盈利能力提升。公司业务板块包括矿山、粉末、刀片、棒材，目前拥有钨粉产能 15000吨、碳化钨粉产能 13100吨，高性能硬质合金精密刀具产能 2000万片、硬质合金棒材产能 1000吨。公司充分发挥全产业链优势，叠加钨价处于高位，22年盈利能力继续提升。公司 22年实现归母净利润为 2.03亿元，创 2011年以来新高，同比增长 23.2%。 上游矿产资源丰富，受益钨价上涨。截至 2022年 12月 31日，公司拥有东峰、龙潭面等 8个探矿权矿区，淘锡坑钨矿、新安子钨锡矿等 6座采矿权矿山，集中分布于江西省赣州市。一方面公司积极推动矿区整合工作，其中新安子钨锡矿采矿权矿山与龙潭面探矿权矿区的资源整合方案，已获得自然资源部划定矿区范围的批复；淘锡坑钨矿采矿权矿山与东峰探矿权矿区的资源整合划定矿区范围申请已报自然资源部受理；另一方面，公司加快推进矿山智能化、机械化和自动化技改，钨矿产量有进一步提升空间。公司钨矿成本较低，根据 2020年采矿权出让收益评估报告，测算淘锡坑钨矿、新安子钨锡矿、大余石雷钨矿、黄竹垅钨矿钨精矿单吨总成本分别为 55028.00元/吨、53547.26元/吨、61808.76元/吨、57122.00元/吨，充分受益钨价上涨。 抓住发展机遇，下游刀具板块涅槃重生。公司全资子公司赣州澳克泰拥有刀片产能 2000万片。随着国内高端制造业进步，替代进口趋势增强，国产高端刀具需求增加，国内刀具行业面临新的发展机遇。公司通过调整销售策略，优化产品结构，提升生产产能，涂层刀片及棒材产品销量逐步提升。澳克泰营业收入由2017年的 0.89亿元增长至 2022年的 5.01亿元，CAGR 为 41.13%；2022年澳克泰净利润为 0.03亿元，连续 2年盈利。国产硬质合金刀片发展前景广阔，公司刀具板块有望成为重要的业绩增长点。 投资建议：公司作为国内钨产业链一体化企业，持续扩张产能，硬质合金需求稳步增长，刀片板块发展前景广阔，公司业绩未来可期。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 2.36/3.09/3.93亿元，对应现价，2023-2025年 PE依次为 31/23/18倍，维持“推荐”评级。 风险提示：产品价格大幅下跌、原材料价格大幅波动、项目进展不及预期等。

事件概述：3月 28日，公司发布 2022年年报：公司 2022年实现营业收入 150.88亿元，同比+7.31%（调整后，下同）；实现归母净利 13.44亿元，同比+1.24%；扣非后归母净利 12.97亿元，同比+29.58%。分季度看，2022Q4实现营业收入 37.00亿元，同比+17.40%、环比+17.88%；实现归母净利 1.17亿元，同比-45.65%、环比-24.20%； 扣非后归母净利润 1.10亿元，同比-50.92%、环比-27.31%。 ? 点评：钒产品量价齐升，钛产品有所承压① 量：2022年钒产品销量增长 15.27%，钛白粉和钛渣销量分别下降 3.10%和16.33%。公司 2022年钒产品销量为 4.91万吨（含西昌钒制品），同比增长 15.27%； 钛白粉销量为 23.97万吨，同比下降 3.10%；钛渣销量为 17.87万吨，同比下降16.33%。 ② 价：公司毛利率下降 3.62pct，至 16.30%。2022年五氧化二钒市场价格同比+7.6%，钛白粉和酸钛渣市场价格同比分别-13.1%和-4.21%。钒产品方面，受益于产品价格上涨，2022年公司钒产品毛利率提升至 32.08%；钛产品方面，由于钛产品价格小幅下降而单位成本上涨，钛白粉与钛渣毛利率分别下降至 7.60%和 3.28%，公司整体毛利率水平下降 3.62pct，至 16.30%。 ? 未来核心看点① 成功收购西昌钒制品+与四川德胜集团签订战略协议，公司钒制品龙头地位将更加稳固。公司 2021年成功完成收购西昌钒制品（1.8万吨钒制品产能），现有钒制品产能达到 4.3万吨（以 V2O5计），产能规模全球前列。另外，公司与四川德胜签订合作框架协议，双方计划设立合资公司投资建设产能 2万吨的 V2O5的钒渣加工生产线，公司未来权益钒制品产能有望达到 5.7万吨，届时龙头地位将更加稳固。 ② 钒电池发展前景广阔，有望成为公司未来重要的业绩增长点。2022年 12月，公司与大连融科签订《2023年钒电池储能原料合作年度框架协议》，约定双方采取多钒酸铵原料购销的合作模式，2023年度预计总数量（折五氧化二钒）8000吨，若年度框架协议得以全部顺利执行，公司预计交易总金额约 10亿元。钒电池发展前景广阔，相关业务未来有望成为公司未来重要的业绩增长点。 ③ 计划定增建设 5万吨熔盐氯化法钛白粉项目。公司拟募集资金总额不超过 22.8亿元用于攀钢 6万吨熔盐氯化法钛白项目和攀枝花钒厂五氧化二钒提质升级改造项目，（1000吨高纯五氧化二钒），将进一步提高公司产品竞争力和市场占有率。 ? 投资建议：公司钒产品产能全球前列，随着钒行业景气度回升以及钒电池应用市场逐步扩大，公司业绩释放可期。我们预计公司 2023-2025年归母净利润依次为15.72/18.76/22.62亿元，对应 PE 依次为 27/23/19倍，维持公司“推荐”评级。 ? 风险提示：下游需求不及预期；钒电池发展不及预期；项目进展不及预期。

事件概述：2022年，公司实现营收 3690.58亿元，同比增长 1.0%；归母净利润 121.87亿元，同比减少 48.4%；扣非归母净利 104.3亿元，同比减少55.7%。2023Q1，公司实现营收 788.86亿元，同比减少 8.5%、环比减少 12.2%； 归母净利润 18.45亿元，同比减少 50.6%、环比减少 32.2%；扣非归母净利 16.43亿元，同比减少 53.0%、环比减少 5.7%。 点评：产销量保持坚挺，毛利受原料价格拖累① 量：2022年公司整体产销量增长，品种结构分化较大。公司 2022年整体产量 4984万吨，同比+7.6%；销量 4976万吨，同比+6.9%。除钢管产品产销量有所下降之外，各类产品产销量都有所上升，其中长材产品产销量上升较为明显，冷热轧碳钢板卷均有小幅上涨。2023Q1，公司产量同比增长 8.58%至 1228万吨，销量同比增长 8.90%至 1211万吨。 ② 价：原燃料高位震荡，公司毛利率下滑。2022年，由于受国内疫情反复、夏季高温天气、俄乌冲突、美元加息等因素的影响，钢铁市场总体呈现弱需求、低预期的运行态势，钢铁价格低迷，而钢铁原燃料价格快速上涨，利润空间受到持续挤压。2022年，公司产品单价下滑 9.36%至 5324元/吨，平均成本增长 0.90%至 5122元/吨。公司产品毛利率合计减少 6.7pct 至 3.8%，其中冷热轧碳钢板卷毛利跌幅严重。 未来核心看点：降本增效提质优化，龙头地位巩固① 产销量持续增加，产品结构优化。2022年实现“1+1+N”产品销量 2538万吨，同比+183万吨；2023Q1销量同比+10.6万吨至 627.4万吨。2022年，冷轧汽车板、取向硅钢、新能源汽车用高牌号无取向硅钢等高盈利产品实现增量超 100万吨。2023Q1，宝钢低碳钢量产供货第一卷下线。 ② 重点项目持续推进。2023年，公司预算安排固定资产投资资金 282.8亿元，主要用于宝山基地取向硅钢产品结构优化（二步）及能效达标项目改造、青山基地硅钢规划系列项目、东山基地氢基竖炉系统等项目。公司参与海外投资设立沙特厚板公司，预计年产 250万吨直接还原铁、167万吨钢、150万吨厚板。 ③ 持续深化成本削减。围绕采购物流降本、能源成本削减、配煤配矿结构优化、重点费用管控、技术经济指标改善等，2022年实现成本削减 93.5亿元，2023Q1实现成本削减 14.8亿，均超额完成目标，有力支撑公司经营业绩。 投资建议：公司作为钢铁行业龙头企业，伴随国内经济逐步复苏带动吨钢盈利回暖，我们预计公司 2023-25年将分别实现归母净利润 139.46/186.97/213.28亿元，对应 5月 5日收盘价，PE 分别为 11、8和 7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期；原材料价格上涨风险；下游需求不及预期等。

事件：2023年 4月 28日公司发布 2022年年报及 2023年一季报：1）2022年，公司实现营收 630.34亿元，同比增长 78.48%；归母净利润 39.10亿元，同比增长 0.32%；扣非归母净利 39.80亿元，同比增长 3.29%。2022Q4公司实现营收 143.22亿元，同比增长 14.39%、环比下降 19.06%；归母净利润 9.02亿元，同比下降 40.99%、环比增长 19.95%；扣非归母净利 10.61亿元，同比下降 30.87%、环比增长 45.94%。2）2023Q1公司实现营收 191.10亿元，同比增长 44.64%、环比增长 33.43%；归母净利润 10.24亿元，同比下降 15.10%、环比增长 13.53%；扣非归母净利 9.96亿元，同比下降 16.32%、环比下降6.13%。3）公司拟向全体股东每10股派发现金股利2.00元（含税）。 镍及锂电材料大幅放量，一体化闭环效果凸显。2022年公司镍与锂电材料出货量增长明显，铜钴产品保持稳定： （1）铜钴：公司钴产量 3.85万吨，销量2.3万吨，自用 1.1万吨，铜产量 9.04万吨，销量 7.83万吨，受托加工 1.13万吨； （2）镍钴：镍产量 7.0万金属吨，同比+341.9%，销量 1.85万金属吨，同比+889.1%，自用 4.69万金属吨，其中华越公司实现利润 22.6亿元，归母利润约 12.9亿元； （3）锂电材料：三元前驱体产量 10.19万吨，同比+55.8%，销量 8.48万吨，同比+43.4%，华友新能源实现净利润 3.27亿，正极材料产量9.49万吨，同比+73.3%，销量 8.92万吨，同比+57.38%，成都巴莫实现净利润 13.17亿元，归母净利润 4.85亿元，同比实现大幅增长。 金属价格大幅波动，减值拖累公司业绩。2022年金属价格大幅波动，钴、镍价格先涨后跌，导致公司库存出现减值，全年计提存货减值 12.90亿元，计提应收款项减值 2.10亿元，合计减少利润 15亿元，其中 Q4计提减值 4.3亿元，但是我们预计金属价格向下空间有限，未来减值风险或将降低，本次减值仅为短期业绩扰动，不改公司长期成长逻辑，若加回减值，公司全年扣非利润为 54.8亿元，Q4扣非利润为 15亿元，环比实现较大幅度增长。 锂电材料产能扩张迅速，一体化下成本护城河深厚。公司前驱体及正极材料产能规模庞大、进入快速投产期，收购正极材料龙头天津巴莫之后进一步巩固了技术优势。在深厚的资源和成本优势加持下，公司陆续与容百科技、当升科技、孚能科技、特斯拉、浦项化学等签署大额长期供货合同逾 80万吨，未来有望在激烈的竞争中凭借一体化的成本优势及技术积淀脱颖而出，增长可期。 投资建议：公司上游资源布局完善，下游锂电材料有望快速放量，且与国际资源和汽车巨头深度绑定，成长确定性高、护城河深厚。我们预计公司2023-2025年归母净利润预测为 75.73、112.54、119.09亿元，以 2023年 5月 5日收盘价为基准，PE 分别为 11X、7X、7X，维持公司 “推荐”评级。 风险提示：产品价格大幅下跌、项目进展不及预期、需求不及预期等。

事件概述： 2022年，公司实现营收 673.60亿元，同比增长 0.74%；归母净利润 2.97亿元，同比减少 51.63%；扣非归母净利 2.18亿元，同比减少65.14%。2022Q4，公司实现营收 150.01亿元，同比减少 14.20%、环比减少16.02%；归母净利润 2.25亿元，同比增长 489.04%、环比减少 296.37%；扣非归母净利 1.92亿元，同比增长 474.29%、环比减少 248.74%。 点评：公司销量同比增加，毛利率同比下滑① 量：2022年销量同比提升，市场占有率持续扩大。总体钢管产销量逆势增长，2022年工序产量为 2,010.90万吨，比上年增加 188.22万吨，同比增长10.33%；累计销量为 1,363.15万吨，比上年增加 156.46万吨，同比增长12.97%。江苏友发顺利达产并实现盈利，工序产量突破 300万吨。唐山新型建材盘扣脚手架、方管事业部经营逐渐步入正轨。 ② 价：2022年毛利率同比下滑。2022年原材料价格剧烈波动，增大公司经营管理难度，使得 2022年公司毛利率同比下滑 0.60pct 至 1.93%。 ③ 2022Q4公司归母净利润环比同比均增加，增利点主要在于主营业务毛利增加。 未来核心看点：公司产能持续扩张，股权激励助推公司长远发展① 推进全国战略布局计划，公司产能持续扩张。随着陕西友发和江苏国强生产基地的达产，以及唐山友发新型项目逐步投产，公司产能将持续增加，预计2025年公司产销量将达到 1700万吨，将有效扩大品牌影响力和市场占有率，进而增强公司持续盈利能力和综合实力。 ② 公司加快产品结构调整，丰富产品品类建设。公司积极布局下游脚手架及爬架产品，可转债项目达产后将新增 200万吨镀锌盘扣脚手架与 18万吨爬架的生产能力，加快产业链延伸，丰富品类建设，优化产品结构，提振盈利能力。 ③ 股权激励推出，助力公司长远发展。2022年 8月，公司公布“共赢一号”股票期权激励计划，以及“共创一号”和“共享一号”员工持股计划，并计划增设净利润考核指标，充分调动员工积极性。 盈利预测与投资建议：公司始终保持行业龙头地位，随着产能逐步投放，我们认为公司产销量有望持续增加，同时产品结构调整或将进一步增厚利润，2023-2025年归母净利润预计依次为 6.02、7.72和 8.95亿元，对应 4月 24日收盘价的 PE 分别为 15、12和 10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原料价格大幅波动；行业产能扩张超预期；行业限产超预期。

事件概述：2022 年，公司实现营收12.07 亿元，同比增长7.5%；归母净利润0.73 亿元，同比增长40.3%；扣非归母净利0.71 亿元，同比增长63.9%。 2023Q1，公司实现营收3.05 亿元，同比增长15.5%、环比减少4.7%；归母净利润0.20 亿元，同比增长53.7%、环比减少23.6%；扣非归母净利0.19 亿元，同比增长50.2%、环比减少23.6%。业绩符合预期。 ? 点评：结构改善对冲销量下滑，毛利率水平改善① 量：2022 年公司产销量同比下滑，不锈钢无缝钢管营收占比增加。公司2022年生产金属制品10.46 万吨，同比下滑9.95%；销售金属制品10.29 万吨，同比下滑7.43%。受政策影响，火电行业供求关系从买方市场逐渐变为卖方市场，公司火电锅炉管订单明显增长，其中不锈钢无缝钢管营收占比同比增长5.95pct 至24.79%，毛利占比同比增长3.40pct 至43.68%。 ② 价：产品售价提升，公司毛利率改善。尽管疫情影响下公司产品销量下行，但公司调整产品产能结构，扩大了合金钢、不锈钢钢管产能，并强化成本管控，使得2022 年毛利率提升1.86pct 至12.86%。分季度看，2023Q1 毛利率环比提升4.37pct，同比提升0.85pct 至15.01%。 ? 未来核心看点：火电锅炉管需求释放，产品升级伴随产能释放① 火电锅炉管招标持续放量，超级不锈钢管供需偏紧。专家预计后续每年核准约8000 万千瓦（折合80GW），未来三年将带来2 亿千瓦的新增装机量，对旧煤电机组的升级改造也将进一步提振超级不锈钢无缝管需求。而S30432 与HR3C 供应壁垒较高，新厂家难以快速切入锅炉厂供应体系，供给弹性受限，有望支撑火电锅炉管价格。 ② 积极投产把握市场复苏机遇。2022 年，公司 S30432 产品已完成接单5500多吨，占据国产S30432 小口径管市场份额的50%以上。为积极把握火电市场复苏机遇，公司募投项目特种设备用不锈钢、合金钢无缝钢管合计四万吨产能已于2023 年3 月31 日达到预定可使用状态，累计使用募集资金金额约1.60 亿元。 ③ 技术创新实现产品引领。公司2022 年下半年TP310HCbN 作为最高等级国产不锈钢材料已签订首批 200 多吨的订货合同；主要用于700℃先进超超临界燃煤发电机组的新型镍铁基 HT700 高温合金正在研发；锰氮系奥氏体合金材料已进入小批量生产阶段，有望批量投入市场。 投资建议：受益于火电锅炉管行业需求放量，且新增产能持续释放，我们预计公司2023-25 年将分别实现归母净利润1.90/2.94/3.36 亿元，对应4 月18 日收盘价，PE 分别为17、11 和10 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期；原材料价格上涨风险；下游需求不及预期等。

事件概述： 公司发布2022 年年报：2022 年，公司实现营收477.6 亿元，同比减少10.4%；归母净利润16.76 亿元，同比减少16.5%；扣非归母净利13.57亿元，同比减少25.3%。2022Q4，公司实现营收92.82 亿元，同比减少17.5%、环比减少19.4%；归母净利润2.98 亿元，同比增长223%、环比减少5.1%；扣非归母净利1.58 亿元，同比减少319%、环比减少33.6%。 点评：铸管产品量价维稳，普钢业务同比承压① 量：铸管产品产销保持稳定，优特钢及普钢产销小幅下滑。2022 年公司完成铸管及其他铸造产品产量302.90 万吨，同比下滑3.21%；销量298.60 万吨，同比增加1.01%；完成优特钢产量207.63 万吨，同比增加0.10%；销量216.00万吨，同比下滑5.09%；完成普通钢材产量320.94 万吨，同比减少14.34%；销量326.42 万吨，同比减少7.25%。 ② 价：原材料高位波动，公司毛利率下滑。2022 年钢材产品主要原材料铁矿石市场全年平均价格同比-24.65%，焦炭价格同比+0.85%，主焦煤价格同比+19.35%，废钢价格同比-5.74%。2022 年公司营收降幅大于营业成本降幅，毛利率下滑2.86pct 至7.31%。分季度看，2022Q4 毛利率5.06%环比下滑1.89pct，同比下滑3.24pct。 未来核心看点：球墨铸铁管龙头，管材下游需求可期① 球墨铸铁管市场集中度高，公司位处行业龙头。公司现有铸管产能300 万吨，目前已形成覆盖国内外主要地区的球墨铸铁管产能布局，生产规模和综合技术实力居全球首位，球墨铸铁管行业龙头地位明确。2022 年公司水利、污水、热力三个特定市场销量同比均有所增长。 ② 水利基建有望发力，球墨铸铁管下游需求可期。基建投资作为逆周期调节工具，2023 年投资增速有望继续回升，而水利、环境与公共设施将是2023 年基建投向的发力点之一。在稳增长背景下，国内铸管市场将迎来新的发展机遇，球墨铸铁管的下游需求有望逐步释放。 ③ 产品升级加速推进，焦化产能投产保障原料供应。2022 年武安优品种钢比例保持在30%左右，芜湖优钢销量占比达到47%；与中车、中船等40 余家行业龙头企业建立合作关系，ML20MnTiB 合金冷镦钢等多个优特钢产品实现批量供货。公司194 万吨武安焦化项目也已投产，将有效保证公司原料供应。 投资建议：受益于基建需求提振，房地产需求复苏，公司产品毛利率有望提升，我们预计公司2023-25 年归母净利润预计依次为16.81/21.28/25.63 亿元，对应4 月11 日收盘价的PE 为10x、8x 和7x，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨风险；下游需求不及预期；项目进度不及预期等。

事件：公司发布 2022年报，业绩创历史最佳。2022年，公司实现营收 427.04亿元，同比增长 23.95%；归母净利润 75.71亿元，同比增长 134.11%；扣非归母净利 77.71亿元，同比增长 123%。2022Q4，公司实现营收 105.70亿元，同比增长 9.75%、环比增长 0.79%；归母净利润 17.16亿元，同比增长 83.58%、环比增加 30.14%；扣非归母净利 17.75亿元，同比增长 41.30%、环比增加22.01%，业绩好于公司 2022年业绩预告。 非经常性损益增加推高 2022Q4业绩。22Q4归母净利润环比看，主要增利点有其他/投资收益（+3.85亿元），主要因为煤炭联营企业投资收益增加明显； 少数股东损益（+2.99亿元），主要因为云南电价上升以及计提启停槽费用，云南神火 22Q4盈利环比大幅下降；毛利（+1.26亿元），主要因为公司煤炭产品价格上涨；所得税（+1.35亿元），主要因为递延所得税下降。 煤炭电解铝业务双击，量价齐升。分产品看，公司是煤炭和电解铝双主业，2022年煤炭和电解铝分别贡献毛利 52.2亿元和 75.4亿元，占总毛利比分别为38.0%和 56.4%。量：2022年公司煤炭产销量为 681万吨和 675万吨，同比分别增加 4.2%和 3.1%，电解铝产销量为 163.5万吨和 162.6万吨，同比分别增加16.2%和 14.7%，主要因为云南神火复产；铝箔产销量 8.2万吨和 8.3万吨，同比增加 50.6%和 39.7%。2023年经营目标原煤产量 676万吨，铝产量 160万吨，铝箔产量 7.8万吨。利： 2022年公司铝锭吨毛利 4614元，同比减少 1262元；煤炭吨毛利 766元，同比增加 188元。公司毛利率、净利率为 20.08%和31.30%，同比分别下降 4.39pct 和提升 11.23pct，毛利率下降主要是电解铝成本上升所致。 未来看点：1）电解铝成本位于行业左侧，利润稳定性高。公司电解铝位于新疆和云南，均属于国内行业低成本地区，且受煤价影响较小，2022年主要电解铝上市公司中成本最低，铝板块业绩有保障，护城河较深。2）积极拓展铝箔产能，打开成长空间。公司铝箔产能 8万吨，神隆宝鼎二期 6万吨预计 2023年底投产，云南 11万吨电池箔产能也在积极推进，未来总产能将达 25万吨，新能源车和储能市场需求前景广阔，铝箔产能快速扩张，将成为公司新的增长点。3）煤炭锦上添花，估值有望修复。公司煤炭为无烟煤和贫瘦煤，主要用于炼钢喷吹用，目前铁水产量回升，需求逐步向好，煤价有望企稳，分板块看，公司估值仍然较低，随着利润持续释放，估值有望修复。 投资建议：电解铝供需格局向好，公司成本优势明显，铁水产量回升，煤价下行空间或有限，低估值有望修复。我们预计公司 2023-2025年将实现归母净利 63.16亿元、79.74亿元和 92.47亿元，EPS 分别为 2.81元、3.54元和 4.11元，对应 4月 7日收盘价的 PE 分别为 6、5和 4倍，维持“推荐”评级。 风险提示：无烟煤、贫瘦煤需求不及预期，电解铝需求不及预期，电池铝箔项目进展不及预期。

事件概述：公司发布2022年年报：2022年，公司实现营收28.30亿元，同比增长4.86%；归母净利润2.15亿元，同比增长22.00%；扣非归母净利润1.77亿元，同比增长18.15%。2022Q4，公司实现营收7.92亿元，同比增长13.11%、环比提升2.81%；归母净利润0.72亿元，同比增长271.30%、环比提升18.42%；扣非归母净利润0.60亿元，同比增长389.54%，环比降低0.50%。 点评：产销量同比下滑，毛利率水平改善①量：2022年公司产销量同比下滑，电力锅炉营收占比增加。公司2022年生产无缝管4.70万吨，同比下滑9.51%，焊管2.96万吨，同比下滑19.26%；销售无缝管4.62万吨，同比下滑7.23%，焊管2.88万吨，同比下滑22.81%。 其中，公司电力行业订单明显增长，营收占比同比增长5.5pct至10.95%，毛利占比同比增长4.27pct至7.14%，并带动公司合同负债明显提升。 ②价：产品售价提升，公司毛利率改善。尽管疫情影响下公司产品销量下行，但无缝管全年均价同比增长18.26%，焊管价格同比增长14.94%，且公司提升火电锅炉管等高端产品销量，强化成本管控，实现了营收及净利润双增长。2022年公司毛利率提升0.16pct至14.30%。分季度看，2022Q4毛利率环比提升1.13pct，同比提升4.48pct至16.06%。 未来核心看点：火电需求放量明显，高端管材龙头盈利增长①火电锅炉管招标持续放量，超级不锈钢管供需偏紧。专家预计后续每年核准约8000万千瓦（折合80GW），未来三年将带来2亿千瓦的新增装机量，对旧煤电机组的升级改造也将进一步提振超级不锈钢无缝管需求。而S30432与HR3C供应壁垒较高，新厂家难以快速切入锅炉厂供应体系，供给弹性受限，有望支撑火电锅炉管价格。 ③公司积极增产把握市场复苏机遇。公司是国内不锈钢管行业龙头企业之一，原有火电锅炉管产能1万吨。公司2万吨高端不锈钢管项目预计2023年5月份投产，达产后火电锅炉管产能可达3万吨。 ④乙烯裂解炉用管国产化大势所趋，精密管行业龙头地位巩固。公司与国内某石化巨头联合立项，预计2023年实现乙烯裂解炉对流段炉管的国产化。公司在3500吨精密管材生产线投产过后继续砥砺前行，将为公司高盈利能力构筑护城河，打造行业龙头地位。 投资建议：受益于火电锅炉管行业需求放量，且新增产能持续释放，我们预计公司2023-25年将分别实现归母净利润3.87/5.99/6.11亿元，对应4月6日收盘价，PE分别为12、8和8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期；原材料价格上涨风险；下游需求不及预期等。

事件：3月30日公司发布2022年报。（1）2022年公司实现营收307.5亿元，同比增加108.1%；归母净利润155.7亿元，同比增加247.6%；扣非归母净利润153.2亿元，同比增加241.9%。（2）2022Q4公司实现营收72.1亿元，同比增加81.1%，环比增加15.5%；归母净利润34.8亿元，同比增长356.4%，环比增加19.1%；扣非归母净利32.9亿元，同比增加497.7%，环比增加13.0%。 分析与判断：2022年钾锂量价齐升，业绩创造历史最佳。（1）量：2022年公司氯化钾产量约580万吨，销量约494.11万吨；碳酸锂产量约3.1万吨，销量约3.03万吨。（2）价：钾肥销售均价3501元/吨，碳酸锂销售均价38.2万元/吨；（3）成本：钾肥营业成本720元/吨，碳酸锂营业成本3.07万元/吨，单吨税后净利润高达26.4万元。 22Q4业绩变动原因：钾肥需求回暖助力公司业绩。（1）钾肥：Q3因钾肥进口量攀升冲击价格，下游复合肥厂商消化高价库存、需求低迷导致Q3出货量大幅下滑，但Q4公司钾肥出货量环比大幅回升，单季度钾肥产量131万吨，销量140万吨，环比大幅回升140%。（2）锂盐：受冬季气温影响蓝科锂业产销略有下滑，Q4碳酸锂产量0.70万吨，销量0.59万吨，环比下降37%。 公司发布2023年生产计划及未来规划。（1）2023年主要生产目标：生产氯化钾500万吨、碳酸锂3.6万吨；（2）扩产提速：2022年5月，盐湖股份计划投资70.8亿元，新建4万吨/年基础锂盐一体化项目，其中电池级碳酸锂2万吨，氯化锂2万吨，预计2024年投产。（3）推动镁钠稀散元素高值开发。全力攻关镁资源高效利用“卡脖子”关键技术，发展壮大金属镁及镁合金材料、镁基功能材料等系列产品规模，促进镁资源高值规模利用。持续优化钠资源开发结构，积极发展金属钠及合金，布局钠离子电池，筹划建设500万吨原盐项目。 重视盐湖股份作为中国钾肥、锂盐保障供应“压舱石”的战略地位。（1）公司拥有500万吨钾肥年产能，稳居中国第一，中国是全球最大的钾肥需求国之一，但对外依存度在50%左右。公司提高了中国钾肥自给率、较大程度上扮演了钾肥供应的“压舱石”的角色；（2）公司已经形成“1+2+3+4”的盐湖提锂项目，其中蓝科锂业一期/二期均实现达产。公司与比亚迪合资的3万吨生产线正在中试，未来新增4万吨产能正在规划中。公司每年排放老卤含20-30万吨LiCl，或可支撑未来提锂产能大规模扩建，公司将承担起中国锂资源保障之重任。 投资建议：考虑到公司锂资源布局持续推进，且钾肥盈利丰厚，我们预计公司2023-2025年归母净利为127.3亿元、125.7亿元和130.2亿元，对应4月3日收盘价的PE分别为10、10和9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期，锂价大幅下跌及自身项目不及预期风险等。

事件：3月 30日公司发布 2022年年报。 （1）2022年公司实现营收 404.5亿元，同比增加 427.8%；归母净利润 241.3亿元，同比增加 1060.5%；扣非归母净利润 230.6亿元，同比增加 1628.9%。 （2）22Q4业绩：2022Q4公司实现营收 158.0亿元，同比增加 316.9%，环比增加 52.7%；归母净利润 81.4亿元，同比增长 425.7%，环比增加 44.0%；扣非归母净利 81.4亿元，同比增加 459.1%、环比增加 44.3%。 （3）拟向全体股东每 10股派发现金红利 30元(含税)。 分析与判断：坐拥全球顶级锂资源，深厚护城河为公司贡献可观利润，量价齐升带动业绩大幅提升，公司创造历史最佳年度业绩。 （1）量：2022年锂盐产量 47262.58吨，同比增长 8.16%，销量 58095.28吨，同比增长 21.77%，库存量 2928.6吨，同比增长 150.78%。锂矿产量 134.9万吨，同比增长 41.37%，销量 75.9万吨，同比增长 37.7%，库存量 29.6万吨，同比增长 51.1%。 （2）价：2022年锂盐平均售价 43.04万元/吨，平均成本 6.09万元/吨，受益于资源完全自给，锂盐成本处于低位。 （3）子公司及投资收益：2022年公司投资收益总计 78.46亿元，其中参股 SQM 公司获得了高达 56.41亿元的投资收益，公司子公司文菲尔德 2022年实现净利润高达 152.4亿元。 收购 Essential Metals，资源进一步夯实。公司控股子公司 TLEA 购买 ESS的所有股份，获得 Pioneer Dome 锂矿项目的 100%的所有权，项目位于西澳大利亚东部金矿区 Yilgarn Craton 的核心锂矿带。锂矿石资源量为 1,120万吨，品位为 1.16%，合计为 12.90万吨氧化锂当量，约合 31.86万吨 LCE 当量，有助于扩充公司锂矿资源储备。 发布《未来五年(2023-2027年)战略规划》，远期产能达 30万吨，公司战略雄心凸显。 （1）公司未来将继续夯实上游锂资源布局，持开放合作的态度继续关注全球范围内优质的锂资源项目； （2）稳步落实公司锂产品扩产计划，力争到2027年达到 30万吨左右碳酸锂当量的锂化工产品产能，进一步发挥产业链协同效应。 （3）公司将高度关注产业链上下游的机会，持续优化公司投资组合，完善产业链布局，公司将继续战略布局新能源价值链上的新能源材料及包括固态电池在内的下一代电池技术厂家，并与之开展更深入的合作关系，例如在前驱体生产、电池回收等业务中进行合作，关注电动汽车和储能应用领域的投资机会。 （4）继续扩大公司全球业务布局，拓展全球客户群； （5）加强研发能力，增强锂电池价值链的核心技术储备，公司将继续坚持向“技术转型”的发展方向。 投资建议：公司产能持续扩张成本低位，我们假设 2023-2025年碳酸锂吨含税价为 25、22、20万元，预计公司 2023-2025年归母净利润为 179.2、164.1、188.1亿元，对应 3月 31日收盘价的 PE 为 7、8、7，维持“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期、锂价大幅下跌、自身项目不及预期风险等。

锂电材料一体化全球龙头企业，钴业龙头蜕变为锂电材料领导者，从周期到成长的切换。公司以铜钴业务起家，扎根刚果金十余年完成资源布局，成长为中国最大的钴产品供应商之一。2016年起公司开始陆续布局锂电新能源相关业务，下游与 LG、POSCO 合资建厂切入锂电正极材料领域，上游切入印尼建设镍冶炼产能，逐步开始打造从上游铜钴镍锂资源开发、中游金属冶炼、下游三元前驱体和三元正极材料制造、再到锂电回收的产业链布局，形成从资源到材料再到回收的完整闭环链条。我们认为公司未来的利润并非单纯来自镍钴价格的弹性，而是依托一体化的路径优势及自身成本控制形成的价差带来丰厚利润，弱化价格周期波动对业绩产生的影响，公司未来或将完成从周期到成长的蜕变。 前瞻布局低成本湿法镍产能构建独一无二的成本优势，是公司未来成长的核心。公司自 2018年起规划在印尼建设镍冶炼产能，公司在印尼的布局包括上游资源、园区服务、能源供应、冶炼产能四大板块。1）上游资源：红土镍矿资源端公司穿透持有维达湾镍业权益 15.39%，同时参股的 HLN 公司将收购 JPI 公司95.3%股权，JPI 持有 SCM 镍矿 51%股权；2）园区服务：参股公司主体为 IWIP公司，持股比例 24%；3）能源供应：参股公司主体为维斯通，持股比例 24%； 4）冶炼：在建/在产项目包括华越湿法、华飞湿法、华科火法三个项目，远期合计规划镍产能 64.5万吨。公司未来产能以 HPAL 工艺为主，具有大规模、低成本的优势，将为公司构筑深厚的护城河，同时能够完全满足公司未来镍资源自供。 锂矿投产迅速、补齐资源最后的拼图，有望快速贡献业绩增量。公司在产锂矿布局为为 Arcadia 锂矿项目，公司持股比例为 90%，计划建成后处理原矿 1.5万吨/天，年产 23万吨透锂长石精矿和 29.7万吨锂辉石精矿，可满足公司 5万吨锂盐所需精矿量。公司 2023年 3月 20日公告 Arcadia 锂矿项目全部产线已完成设备安装调试工作，年处理 450万吨矿石的产线全线贯通并投料试产成功，历时 9个多月的建设便成功产出第一批产品，锂价高位下有望贡献可观业绩。 锂电材料产能扩张迅速，一体化下成本护城河深厚。公司前驱体及正极材料产能规模庞大、进入快速投产期，收购正极材料龙头天津巴莫之后进一步巩固了技术优势。在深厚的资源和成本优势加持下，公司陆续与容百科技、当升科技、孚能科技、特斯拉、浦项化学等签署大额长期供货合同逾 80万吨，未来有望在激烈的竞争中凭借一体化的成本优势及技术积淀脱颖而出，增长可期。 投资建议：公司上游资源布局完善，下游锂电材料扩产推进顺利有望快速放量，且与国际资源和汽车巨头深度绑定，成长确定性高、护城河深厚。我们预计公司 2022-2024年归母净利润预测为 40.36、81.23、117.63亿元，以 2023年3月 31日收盘价为基准，PE 分别为 22X、11X、7X，维持公司“推荐”评级。 风险提示：产品价格大幅下跌、募投项目进展不及预期、需求不及预期等。