事件:公司披露2018年三季报。1-9月公司实现营业收入21.39亿元,同比增长45.36%;实现归属上市公司股东净利润4.63亿元,同比增长90.15%,扣非净利润4.90亿元,同比增长97.73%;每股收益0.95元。其中Q3营收8.02亿元,同比增长27.10%,Q3归属上市公司股东净利润1.95亿元,同比增长51.16%。 基数抬高,增速放缓,但全年目标完成可期。公司Q1-Q3季度增速逐级放缓,一方面上年Q1基数因为季节原因明显偏低,Q2\Q3基数逐季走高;另一方面,宏观经济形势影响下需求影响渐显,渠道调研显示,公司在部分区域销售增速放缓。利润方面,1-9月净利润已经基本达成全年目标。 8号性价比突出,贡献最突出。从产品结构上看,1-9月公司主力高档品中,臻酿八号的增速达到60%,井台增速略低于30%,八号占比高(我们测算上年同期八号收入占比在40%-45%之间),增速快,成为增长的最主要贡献,中档酒营收负增长,由于绝对额不足5000万,整体影响小。 销量贡献为主,销售网络精进。1-9月销售增长45%,我们测算销量贡献为主,贡献其中30个百分点,提价贡献15%个百分点;渠道方面,公司分销门店数量预计超过3万家,同比增幅达到145%左右,配合业务扩大,公司销售人员已超400人,较上年增加40%左右。 销售费用率环比回落,管理费用率持续下降,规模效应局部已显现。公司1-9月销售费用率30.40%,同比提高了5.65个百分点,但Q1以来销售费用率逐季走低,Q3已经低于30%为28.79%,同比升幅收窄至3.86个百分点,管理费用率从2017Q2以来整体呈回落态势,公司规模效应已显现。 投资建议:我们预计公司2018-2019年净利润分别6.13和8.56亿元,对应每股收益分别为1.26、1.75元,暂给予2019年26倍估值,调整目标价至46.00元,维持买入-A评级。 风险提示:经济增长放缓影响中高端白酒需求。

全国化再下一城,优势互补“1+1>2”。年初在经销商大会上,今世缘领导将2018年定位为公司发展的全国化元年。随后公司全国化的步伐不断加快。5月公司与浙江商源签署合作协议,实力开启国缘品牌的第二战场,近日入股景芝力图进军山东市场。从合作方的选择来看,今世缘着力于寻找渠道能力强,在当地有强话语权并能与其次高端产品形成优势互补的的厂商,更大程度上的发挥协同效应。 区位互补,图谋苏鲁板块共振。山东市场是其“2+5+N”战略重点市场之一。从地理位置来看,江苏和山东比邻,消费习惯有相似之处,此次战略入股景芝将其全国化进程又向前推进一步。景芝作为鲁酒的领军者,根据酒业家报道,2017年销售额约30亿元,在山东地区消费者基础夯实,景芝多年的深耕也为今世缘进军山东提供了强大的渠道资源,同时今世缘的入股也使景芝在混改进程中迈出了强有力的步伐。 价位带互补,产品香型差异化。山东是人口大省亦是白酒消费大省,地产酒品牌繁多却尚未出现一家50亿规模以上的酒企,在中高端价位带更是缺少领军者。而今世缘在次高端价格带有丰富的实战化经验,其产品“国缘”在江苏市场市占率持续提升,2018上半年公司增长主力300元以上次高端产品营收占比过半,同比增速高达50%。此次强强联合发力山东市场中高端打好基础。另一方面,景芝独特的芝麻香型也为公司的产品线进行了口味扩充。 从历史经验看中国白酒同业间并购成功率较高。2009年洋河并购双沟,助力洋河在江苏大本营市场稳坐老大地位,创造了洋河持续10年的辉煌,开启“茅五洋”的新格局。2016年4月,古井贡并购黄鹤楼,自此步入古井贡“双名酒·双百亿”时代,双品牌驱动下业绩快速增长;2017年3月,衡水老白干重组丰联酒业(板城·武陵·文王贡·孔府家),对老白干做大做强白酒主业有战略性意义。追溯历史可见白酒并购大多产生积极影响,可以预见伴随存量竞争的持续,白酒行业集中度将进一步提升,同业间通过横向并购进行品牌共振,渠道联合是大势所趋。今世缘战略性投资景芝酒业,开创了两大省级龙头跨省整合的先河,必将给寻找突破的今世缘股份带来强劲发展动力。 投资建议:我们预计公司2018-19年的每股收益分别为0.92元和1.17元,目标价相当于2019年23倍市盈率。维持买入-A评级,目标价26.8元。 风险提示:宏观经济下行,合作效果不及预期。

事件:公司披露2018半年报。1-6月公司实现营业收入64.20亿元,同比增长25.49%;实现归属上市公司股东净利润19.67亿元,同比增长34.08%,扣非净利润19.69亿元,同比增长34.28%。其中Q2营收30.50亿元,同比增长24.73%,Q2净利润9.09亿元,同比增长35.67%(Q1业绩更正后)。 业绩符合预期,毛利率持续上移。Q2收入和净利润增速分别为25%/36%,符合市场预期。分产品来看,18H1高档酒、中档酒、低档酒收入增速分别为33%、35%、6%。高档酒维持较高增速,中档酒增速环比提升明显。公司品牌力仍处向上通道中,整体毛利率连续10个季度同比提升。 强渠道力基本成型,进一步打好品牌攻坚战。2015年以来公司重塑营销队伍,在渠道端创新发展,多地区以会战的形式快速抢占市场,统一规划、统一配置、统一调度品牌团队及营销资源,收效显著渠道力大幅度提升。今年以来公司品牌推广投放再上台阶,上半年广告宣传费及市场拓展费用8.92亿元,同比增长50%,占营收的比例达到14%,在白酒上市公司中居前。近年来老窖品牌复兴的脚步从未停歇,2017年底公司成立品牌复兴小组,2018年是公司从重回百亿到全力冲刺行业前三的历史交汇期,渠道力基本成型,需要进一步打好品牌攻坚战,践行三月糖酒会提出的“加速度、扩规模、迎复兴”。 国窖牢占800元高端价位段,品牌向上势头不变。国窖保持较高增速,今年以来在华中和华东等地区增速较快,目前库存良性,品牌向上势头不变。白酒行业高端三驾马车,茅台在1000元以上价格带最有优势,目前普飞价格站稳1500元以上,端午过后茅台批价继续小幅有上升,保持强势。800元价格带品牌稀缺,五粮液、国窖1573呈寡头竞争态势。从细分价位段来看,五粮液成交价略高于1573。本轮行业底部复苏以来,老窖已经重新确立高端地位,处于快速且良性发展中。 特曲老字号定位200元大单品,60版掘金次高端。公司新管理层上任以来,理清品牌找准定位。特曲老字号实现了从百元单品向两百元价位带的跃迁。2017年以来,多地区实现了特曲的渠道优化升级,根据河南地区调研反馈,目前特曲老字号在200元价位带竞争优势明显。与此同时,公司去年9年开始将特曲60版定位全国化产品,逐渐从川渝走向全国,目前在团购渠道发展势头良好,未来有望进一步打入流通渠道,真正意义上实现全国化,避免公司在次高端价格带的短板。 投资建议:我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为25%、20%、17%,净利润增速分别为35%、30%、23%;维持买入-A的投资评级,目标价维持70元,相当于2019年23的动态市盈率。风险提示:经济下行,高端酒动销放缓。

事件:公司披露2018半年报。1-6月公司实现营业收入214.21亿元,同比增长37.13%;实现归属上市公司股东净利润71.10亿元,同比增长43.02%,扣非净利润70.87亿元,同比增长42.90%;每股收益1.86元。其中Q2营收75.23亿元,同比增长37.73%,Q2净利润21.39亿元,同比增长55.19%。 业绩增速高于预告指引,绩优白马性价比凸显。上半年公司收入/业绩增速分别为37%/42%(高于预告增速36%/39%),就单季度而言,Q2收入/业绩增速分别为38%/55%,超市场预期。根据经销商反馈,目前多地区五粮液酒已完成全年任务的70%,今年2万吨的目标仍可期待。我们预计公司营收增长在30%以上,业绩有望突破130亿元,作为绩优白马,目前公司对应18年估值不足20倍,性价比逐步凸显。 改革行在途中,布局长远值得期待。公司今年控制发货节奏,价格体系稳定,目前渠道库存良性。根据经销商反馈,8月多地区五粮液批价环比均有提升,中秋动销仍值得期待。从更长远的角度看,公司今年以来在品牌体系、营销体系和团队体系方面均有变化。 近期批价上行,旺季需求反映品牌的位置和市场基础较优。根据经销商反馈,8月五粮液批价环比上升10元左右,旺季需求可期。五粮液品牌力背书,从更长维度来看具备投资价值。作为白酒行业的龙头公司,五粮液在行业快速发展的浪潮中,强品牌力和市场基础较优,未来发展依旧可期。 投资建议:我们预计2018-2019年公司净利润增速分别为33.1%和15.7%,每股收益分别为3.40元和3.94元,给予目标价85元,相当于2018年25倍的动态市盈率。 风险提示:经济下行,高端酒动销不及预期

事件:公司披露2018半年报。1-6月公司实现营业收入47.83亿元,同比增长30.32%;实现归属上市公司股东净利润8.92亿元,同比增长62.59%,扣非净利润8.72亿元,同比增长80.25%;每股收益1.77元。 其中Q2营收22.23亿元,同比增长48.50%,Q2净利润3.11亿元,同比增长120%。 结构升级营收加速,百亿目标更进一步。Q2营收和净利润增速分别为49%/121%,超市场预期。安徽市场消费升级明显,公司200元以上价位带产品古8、古16二季度仍然保持高增长,目前收入占比已达到20%以上,对公司的营收贡献逐渐显现。省会的示范效应带动周边市县消费升级,我们预计下半年及明年,古8以上产品仍将保持较快增速。另一方面,今年加大力度推广古20占位次高端价格带,公司的产品结构有望进一步拔高。 毛利率同比效应显著,净利增速落在预告上半区间。此前公司业绩预告显示,上半年净利润同比增长为50%-70%,此次中报披露利润同比增长63%,落在上半区间。就单个项目来看,Q2毛利率同比提升5.0pct(17Q2基数较低),对Q2业绩增速贡献率最大。未来随着公司产品结构升级的进一步提升,毛利率仍有上行空间。 销售费用率下降空间较大,业绩释放可期。Q2公司销售费用率为36%,同比环比均有提升。在白酒上市公司中,古井的销售费用率处于偏高位置。公司深耕安徽市场多年,高费用投放下市场份额持续提升,目前无论从营收体量还是品牌影响力来看,均稳坐徽酒头把交椅。 未来随着公司投放进入收获期,费用率下降空间较大,业绩释放可期。 投资建议:我们预计公司2018-19年的每股收益分别为3.21元和4.17元,目标价相当于2019年25倍的市盈率。维持买入-A 投资评级,目标价104元。 风险提示:经济下行,中高端产品市场开拓不顺利

事件:公司披露中报,1-6月实现营业收入50.42亿元,同比增长47.38%;实现归属上市公司股东净利润9.37亿元,同比增长55.76%,其中Q2实现营业收入18.02亿元,同比增长45.30%,实现归属上市公司股东净利润2.27亿元,同比增长69.50%。此前由于市场担心淡季因素对Q2营收增长预期较低,中报情况实际略好于预期。按此态势,预计全年营收目标(公司预算增长40%以上)完成乐观。 青花放量是营收增长最核心贡献,汾牌销售增量贡献突出。上半年营收增速47.38%,Q2继续保持较高增速水平。从产品上看,公司2018年在省内和环山西加强青花运作,尤其是省内开放青花销售,青花系列增速是所有品系中增速最快的,我们预计青花系列整体增速超过60%;玻汾环山西市场基础好,继续保持快速增长,预计在40%以上。金奖系列主销省内,去年超预期增长后,今年增速有所放缓。此外汾牌销售贡献也较为明显,预计半年度增速贡献达到10pct.。 毛利率同比下降,Q2销售费用率上升,净利润率仍上行,所得税率正常化。上半年综合毛利率69.65%,同比下降1.43个百分点,我们认为这和低端产品快速增长有关,玻汾保持快速增长,同时汾牌销售主要是中低档产品,贡献较大增量。上半年销售费用率17.99%,同比下降0.59个百分点,但Q2销售费用率微升0.28个百分点至18.55%。整体预判2018年销售费用率下降不明显,主要系山西省外以及非传统强势市场的开拓力度大,人员、陈列、品鉴等持续投入。得益于所得税率正常化,净利润率仍提升。上半年所得税率28.26%,低于上年同期的34.64%,Q1\Q2连续两个季度所得税率在28%水平附近。 国企改革仍在进行时。公司于6月底完成协议转让股权过户,华润正式成为公司战略投资者。8月18日公司公告拟增加董事,华润方面推荐两名董事和1名独董,两名董事分别为华润雪花啤酒(中国)投资有限公司董事长和总经理,华润在啤酒、饮料等快消品领域拥有丰富运营经验,同传统白酒产业结合后的火花值得期待。 投资建议:维持买入-A投资评级,略调整6个月目标至70.00元。我们预计公司2018年-2019年的净利润增速分别为56.4%、36.7%,每股收益分别为1.71亿元和2.33元,目标价相当于2019年30倍,2020年20倍的动态市盈率。 风险提示:宏观形势变化导致市场需求减弱销售不达预期;竞争加剧导致销售费用率居高不下。

事件:公司披露2018半年报。1-6月公司实现营业收入145.43亿元,同比增长26.12%;实现归属上市公司股东净利润50.05亿元,同比增长28.06%,扣非净利润46.86亿元,同比增长26.13%;每股收益3.32元。其中Q2营收50.05亿元,同比增长26.97%,Q2归母净利润15.3亿元,同比增长31.28%。超市场预期。 省内省外齐加速,增长逻辑逐步兑现。Q2营收和净利润增速分别为27%和31%,营收连续6个季度加速增长,业绩贴近预告上线。分地区来看,省内消费升级明显,增速创近五年新高。梦系列占比持续提升,其中梦6、梦9逐渐起量带动营收加速增长,18H1省内营收同比增速提升至20%,创近五年新高。省外新江苏市场逐渐进入释放期。洋河“点成线,线成面”的全国化战略稳步推进,重点市场经过多年的沉淀目前已经进入放量阶段。“5+2”样板市场示范效应显现。 提价叠加结构优化,毛利率稳步提升推动业绩加速。18H1毛利率为71.5%,剔除代扣代缴消费税因素影响后,毛利率同比提升5.8pct。一方面,梦去年12月和今年春节后,梦之蓝通过减少费用投放的方式变相提价;两一方面,高端梦之蓝系列占比持续提升,带动毛利率上行。 中报预收款增加,旺季喜讯连连,下半年增速值得期待。Q2预收款20.6亿元,同比增加6.0亿元,环比增加5.9亿元。此外,Q2销售商品收到的现金同比提升38%,下半年仍然值得期待。海天新品投放和提价成为下半年双核驱动力。根据徽酒报道,今年7月1日起,同时上调海之蓝、天之蓝、梦之蓝三大核心单品的出厂价及终端供货价。其中,出厂价方面,海之蓝上涨4元/瓶,天之蓝上涨6元/瓶,梦之蓝M3、M6、M9分别上涨5元/瓶、5元/瓶和10元/瓶。从中秋的备货情况来看,中秋启动的首日销售配额30%被抢完,首日业绩同比增幅超过200%。中报公司披露1-9月业绩增速在20-30%,我们认为根据中秋备货情况和产品提价的同比效应来看,业绩增速仍有贴上线的可能。 从更长期的维度来看,洋河盛世筑梦可期。从品牌力的角度来看,2018年公司在“2018世界最具价值品牌500强”中排名第215位,较去年提升175个位次。洋河梦之蓝多次在国家级活动中亮相,品牌认知度持续提升,市占率稳步攀升。另一方面,随着消费升级主流价格带迁移至300元以上价位带,梦之蓝放量可期。从渠道力的角度来看,洋河无论从销售体系、人员数量和执行力方面,均领先其他酒企。海之蓝连续多年的稳步增长,每轮提价的顺利实施均为强渠道力的体现。 投资建议:我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为25%、20%、18%,净利润增速分别为28%、23%、22%,看好公司省外市场的扩展和产品结构的持续改善,梦之蓝增长的持续性可期,目标价维持174元,相当于2019年25倍的动态市盈率。 风险提示:省外拓张不及预期,行业竞争加剧。

事件:公司披露2018半年报。1-6月公司实现营业收入26.25亿元,同比增长35.11%;实现归属上市公司股东净利润1.03亿元,同比增长50.29%,扣非净利润0.86亿元,同比增长106.68%。其中Q2营收8.35亿元,同比增长29.87%,Q2归母净利润亏损1700万元。 百草味稳健增长,坚果类大单品表现亮眼,多品类拓张激发后续增长潜力。预计2018H1收入21亿元,同比增长42%左右。百草味作为线上休闲零食三大龙头之一受益于行业扩容以及品牌集中度提升的优势,未来有望继续保持快速增长。2018上半年公司坚果系列销售收入12.85亿元,同比增加150%,在营收中占比49%,同比增加23pct。其中,“每日坚果”在淘系和京东等电商平台实现了同类目产品销量第一,深受消费者欢迎。此外,“清菲菲”、“抱抱果”等新品也表现良好,公司拥有卓越的创新能力在多品类拓张方面具有优势,后续放量可期。 本部业绩表现略低于预期,渠道进一步优化有望提升收入。2018H1好想你本部收入5亿左右,同比增加15%左右,受商超渠道亏损扩大影响,本部Q2亏损1700万元左右。随着近年来公司两个电商平台“百草味”和“树上粮仓”快速发展,电商已经成为公司的第一大渠道,通过线上线下的渠道整合,全渠道布局愈加成熟和完善,商超渠道的劣势有望弱化,伴随渠道的持续优化收入有进一步提高空间。 毛利率小幅下滑,费用率改善,净利仍有提升空间。18Q2毛利率同比小幅下滑1.6pct,主要系产品结构变化导致,毛利率较低的坚果类在营收中占比提升23pct,而毛利较高的红枣类占比下降。18Q2销售费用率23.1%,与上年同期持平。管理费用率4.79%,同比下降2pct,主要得益于折旧摊销费用的下降,对净利增速贡献27.4%。伴随线上流量成本的提高,百草味逐渐减少电商平台的导流费用投入,通过线上线下渠道融合将好想你门店的线下流量导入线上。同时得益于公司收入增加的规模效应,固定支出费用占营收比例下降,公司销售和管理费用率有望降低,净利润率将逐渐提升。 双品牌优势互补,协同效应促进业绩提升。公司2016年并购百草味后积极探索与百草味的优势互补,协同促进公司战略转型。百草味利用好想你的产能优势和资本优势,好想你利用百草味的营销优势和供应链资源,双方实现资源整合。长期方面,随着好想你-百草味的整体融合,将产生巨大的规模效应,好想你有望成为全品类食品线下线上市场的领导者。 投资建议:我们预计公司2018年-2019年净利润增速分别为71.6%、31.0%,维持买入-A 的投资评级,给予目标价为14.1元,相当于2019年30倍的动态市盈率。 风险提示:休闲零食电商竞争加剧,食品安全问题。

事件:公司披露中报,1-6月实现营业总收入21.74亿元,同比增长20.49%,实现归属母公司股东净利润3.39亿元,同比增长60.99%;其中Q2营收10.20亿元,同比增长22.94%,归母净利润1.69亿元,同比增长77.41%,双双较Q1增速提升。 Q2调味品核心主业营收增速恢复。上半年美味鲜公司实现营业收入19.62亿元,同比增加2.15亿元,增幅12.28%,实现归属母公司的净利润3.34亿元(含少数股东损益),同比增幅25.56%,其中Q1\Q2营收增速分别是6.53%和19.05%,净利润(含少数股东损益)增速分别是25.51%和25.61%;利润增速平稳较快,收入方面,Q1因上年Q1提价集中打款因素基数较高导致增速较慢,但Q2明显修复。 母公司物业销售实现盈利,利润贡献点显著增加。上半年母公司通过开展资产经营,实现营业收入1.27亿元,同比增加1.13亿元,增幅8.07倍。实现净利润2,664万元,扣除上年同期控股子公司分红6.03亿元的因素,实际经营净利润增加约5,000万元(也即上年同期是亏损2,300余万元)。另,控股子公司中汇合创实现营业收入3,988万元,同比增加3,715万元,增幅13.62倍,归母净利润980万元,同比增加839万元,增幅5.95倍。中汇合创正在销售存量别墅,待确认收入余额仍高。母公司和房地产公司双双实现盈利显著改善。 调味品业务毛利率上行,费用率下降,费用投放空间大,对营收成长的助力后续有望显著增强。上半年调味品毛利率39.99%,同比提升0.48个百分点,创最好水平,主要系2017年提价和阳西先进产能不断投放贡献。美味鲜公司上半年净利润率17.02%,也是创新高,从2014年11.66%以来上升了约5.4个百分点,年均提升1.35个百分点。上半年销售费用率10.57%,同比下降了2.79个百分点,主要系调味品公司美味鲜的广告和业务费用投入减少,17年上半年因配合提价的促销活动较多导致销售费用率较高。公司目前整体仍处于市场投入期,上半年销售费用率下净利润计划完成度高为下半年市场投入提供更为宽松条件。 投资建议:看好公司存量资产重估和主业提速发展,上半年业绩完成度高,后续费用投放空间大,我们预计Q4往后公司市场投入力度重新加码概率高,获得更好的营收增长可期。预计2018-2019年每股收益分别为0.80元、1.05元,维持6个月目标价33.00元和买入-A评级,相当于剔除土地价值后19年26倍。 风险提示:下游需求不及预期,行业竞争加剧。

事件:公司披露2018半年报。1-6月公司实现营业收入21.59亿元,同比增长23.67%;实现归属上市公司股东净利润7.33亿元,同比增长39.45%,扣非净利润7.15亿元,同比增长40.01%;每股收益1.22元。其中Q2营收9.09亿元,同比增长27.51%,Q2净利润2.85亿元,同比增长43.16%。 结构升级显著,高档酒放量带动营收增长。18Q2公司营收9.09亿元,同比增长27.51%。其中高档酒营收8.63亿元,同比增长32%,占比提升至96%。中档酒营收0.11亿元,同比下降57%,低端酒营收0.56亿元,小幅增长4%。根据草根调研情况,安徽地区消费升级明显,主流价格带向200元迈进。口子窖最早在省内定位政商务用酒,在高端市场有先发优势,并有了一批稳固的核心领袖消费者,省内品牌力广受认可,随着安徽省消费升级公司高端产品口子10年和20年有望维持高增长。 省内加速增长,省外再添亮点。18Q2公司省内收入7.41亿元,同比增长28%,增速环比提升8.12pct;省外收入1.54亿元,同比增长32%。省内营收加速增长,消费升级明显。省外成为又一看点,公司已经从收缩调整转为恢复发力,2017年省外已实现双位数增长,2018年连续两个季度收入增速在30%以上。 一降双升延续净利润高增,经营良性循环预收款环比提升。Q2净利润增速31%,剔除所得税率影响后净利润增速为54.8%。一降双升效应明显,公司财务表现优化。Q2毛利率74%,同比提升3.31pct,销售费用率为9.6%,同比下降2.09%,扣除所得税影响后净利率33.89%,同比提升3.77%。同时,Q2预收款余额5.86亿元,环比同比均有增长,渠道动销良性,经营状况向好,下半年业绩有望表现更优。 理性看待股东减持计划。本次减持的5名股东系2018年6月29日以上股东首发限售承诺到期所致,应当理性看待。本次公告减持总数为590万股,占公司总股本的0.99%,且均通过竞价方式减持。同时公司核心高管未参与此次减持,仍然看好公司发展,减持对公司长期发展未有影响。口子窖产品结构升级趋势确定性强,一降双升有望延续,基本面依然向好。 投资建议:我们预计公司2018-19年的每股收益分别为2.48元和3.10元,目标价相当于2018年28倍的市盈率。维持买入-A投资评级,6个月目标价69.44元。 风险提示:省内200元以上竞品增多导致竞争加剧,销售不及预期。

事件:公司披露2018半年报。1-6月公司实现营业收入9.97亿元,同比增长20.38%;实现归属上市公司股东净利润2.16亿元,同比增长33.28%,扣非净利润1.89亿元,同比增长25.90%;每股收益0.49元。其中Q2营收4.80亿元,同比增长36.30%,Q2净利润0.95亿元,同比增长88.12%。 高档酒放量带动营收增长,Q2营收超市场预期。公司二季度营收4.80亿元,同比增长36.30%,超市场预期。其中高档酒营收2.84亿元,同比增长72.58%,高档酒带动公司整体营收增长,中档酒和低档酒增速平稳,营收增速分别为0.27%和10.22%。 疆外调整到位,加快走出去步伐。Q2疆内收入3.62亿元,同比增长11.57%,疆外收入0.80亿元,同比大幅度增长。以此同时,公司营销模式从单一的品牌买断经营模式逐步向向经销商+直销+线上销售的模式转变,试图建立三足鼎立的的营销格局。截止2018年6月,公司经销商共51家,与上年相比新增4家。另一方面,公司继续深化与盛初咨询公司的合作,对伊力特渠道进行重新梳理,为进一步打造核心单品奠定基础。 净利润高增超市场预期,下半年利润率仍有上升空间。Q2净利润增速88.12%,剔除投资收益后净利润增速为41%,符合我们的预期(此前预期Q2业绩增速为40%)。Q2由于包材成本上涨等原因,公司毛利率同比下降1.37pct,我们认为随着公司提价效应的显现和产品结构提升叠加原材料成本的控制,预计下半年利润率仍有上升空间。 投资建议:我们预计公司2018-19年的每股收益分别为1.00元和1.25元,首次评级给予买入-A,目标价28.75元,相当于2019年23倍市盈率。 风险提示:疆外拓展不及预期,疆内经济下行。

公司披露2018年半年报,Q2收入利润增速双超40%,环比明显提速。1-6月公司实现主营收入333.97亿元,同比增长38.06%;实现归属上市公司股东净利润157.64亿元,同比增长40.12%;基本每股收益12.55元,上半年业绩超预期,其中Q2主营收入159.31亿元,同比增长46.40%,Q2实现归属上市公司净利润72.57亿元,同比增长41.53%,均较Q1明显加速。 Q2预收款环比继续回落,反映公司更为积极进取的态度。今年以来,从市场供给情况观察,公司上半年茅台酒投放力度不大,Q1、Q2预计实际投放量同比没有明显增长。但Q1、Q2营收均实现较快增长,主要由几个方面贡献,第一是2017年末直接主力产品提价(见公告)贡献;第二是系列酒的快速增长,Q1、Q2系列酒同比增长分别为80.51%和42.85%,第三,公司预收款调节功能发挥,Q2末预收账款余额99.40亿元,环比减少32.32亿元,连续第五个季度环比下降。我们认为,预收账款环比虽持续回落,但仍在合理水平之上(公司主力产品按月执行计划,预收款余额在1个月含税销售额之上即属合理),这期间反映了公司打款政策的变化(不占经销商款),也反映了公司在明确“十三五规划”和提前达成集团千亿公开目标的前提下,业绩释放节奏更为积极进取。展望2018年下半年,公司半年报表明“将继续坚持能快则快,不设上限,不留后路”。对公司后续业绩态度保持一定乐观。 上半年报表茅台酒收入增长35.86%,扣除预收款因素增幅大约21%。由于2017年底公司公告主力产品平均提价18%,据此估计上半年茅台酒量和结构综合贡献15%左右的增长;其中Q2茅台酒报表体现的量和结构合计贡献25%左右的增长。扣除Q2当期预收款确认因素,Q2酒类业务收入同比增速21%;扣除上半年预收款变动因素,1-6月茅台酒收入增速大约亦是21%左右,扣除提价因素,量增幅度微小,基本符合实际。 下半年增速可能放缓,整体需求和成长仍乐观。基于2018年下半年大力度投放,预计Q3营收增速会放缓。今年以来茅台酒供需关系一直比较紧张,尤其二季度茅台云商升级,批价上行明显,据渠道多点调研,Q2批价基本运行在1600元以上,茅台需求仍然旺盛,看好丰厚的渠道利润护城河对公司业绩的支撑。 投资建议:略调整公司2018-19年的每股收益预测为29.94元、36.03元,维持买入-A评级和6个月目标价900.00元,相当于2019年25倍的市盈率。 风险提示:后续产能释放节奏以及价格变化的不确定性;三四季度放量不及预期;经济严重放缓。

事件:公司披露2018半年报。1-6月公司实现营业收入10.64亿元,同比增长34.11%%;实现归属上市公司股东净利润3.05亿元,同比增长77.52%,扣非净利润3.04亿元,同比增长81.89%;每股收益0.39元。其中Q2营收5.56亿元,同比增长23.71%,Q2净利润1.90亿元,同比增长75.87%,上半年净利润增长超预期。 Q2继续量价齐贡献,收入增速环比放缓,但仍属快速增长。Q2收入增长23.71%,较1季度的47.72%相比有所放缓,但2017Q1无论是销售绝对额还是当期的增速,均是较低水平,因此2018Q2面对较高基数。另外,Q1同比基本受益两次价格变动,而Q2基本只受益一次价格变动——据渠道调研,2017年Q4公司主力产品(175g 和88g)减重换装,但价格基本未变,因此相当于进行了价格调整,调整幅度有10%左右;此前我们估算Q1总体吨价变动幅度估计在25%附近,量增20%左右,Q2预计价格(结构)和销量贡献继续保持各半。 单季毛利率近60%,销售费用率环比回落,盈利能力再上台阶。Q1季度综合毛利率同比提升6.97个百分点至51.18%,Q2毛利率同比提升9.43个百分点至58.55%,单季度毛利率创新高,我们认为主要是原料采购价格在1季度已经有下降,Q2开始体现,从而助力毛利率环比再度提升。我们预计这一态势在Q3仍能延续。1-6月销售费用同比增长40.72%,高于收入增速,主要系公司“抓机遇抢市场”指导思想下,针对经销商推动“大水漫灌”活动,针对渠道推动“标准化陈列、红动中国、体验式营销”活动,加大了市场投入所致,费用投入取得了更好的收入增长,效果明显。Q2净利润率34.23%,同比提升10.15pct.,主要系毛利率提升贡献。 经营现金流修复。1季度经营净现金流为-4,927万元,主要系原料储备力度较大;2季度经营性净现金流2.41亿元。 长期看好份额提升及品类扩张:在原材料价格波动较大、消费品质/品牌化背景下,公司凭借领先的品牌力、渠道力、并购整合力和高效率的生产管理实现成本转移并加快份额提升,已步入良性发展通道。继续看好公司通过内生+外延的方式持续切入新品类,实现规模和效益的持续快速发展。 投资建议:我们调升2018年-2019年的每股收益至0.814元(+55.1%)和1.03元(+26.5%),维持买入-A 的投资评级,提高6个月目标价至31.00元,相当于2019年30倍市盈率。 风险提示:需求增长放缓;产能节奏限制产品放量。

公司披露2018年半年报,1-6月实现营业总收入11.80亿元,同比增长13.61%;实现归属上市公司股东净利润2.53亿元,同比增长11.12%;扣非净利润同比增长14.97%。每股收益0.26元;上半年业绩符合预期。 Q2当期营收增长不明显,预收款环比减少。Q2单季度营收2.84亿元,增加3,698万元,同比增长14.97%。考虑到2季度末预收款余额1.46亿元,环比1季度末减少4,930万元,对应收入(扣税,按17%增值税率算)4,250万元,高出2季度增加的3,698万元。由于公司销售旺季特征明显,因此我们估计Q1末的预收款更多是结算不及时,未能及时确认为Q1收入所致,因此实际2季度新增销售增长不明显,预计在略有下降和持平之间。 市场投入力度显著加大,广宣费用大幅增加,员工薪酬有所改革,毛利率上升是利润增长主贡献。公司销售费用已经连续5个季度同比增长,Q1、Q2销售费用率分别同比增长5.22、15.16个pct.,Q2单季度销售费用同比增长131.01%,销售费用率30.18%,为近年最高。其中,广告宣传费同比增长136.64%至1.11亿元,占比45.35%;工资薪酬同比增长166.59%至8,226万元,占比33.74%。物流、折旧、差旅等费用有所下降。广宣费用增加,系公司2017年四季度开始明确了产品定位并推出着力打造的“热饮款”,今年Q1产品正式发布后广宣力度同步增加;另外,公司改革了销售业务组织架构,推行“区块负责”制,并作出相应的考核调整,基薪、奖金、提成均有调整。 新品贡献仍小,一些问题仍待破局。上半年公司整体营收达到11亿元数量级,我们估测公司新品销售不到100万箱,贡献不足6%,仍在培育当中,下一个旺季表现十分重要。另外,公司此前公告诉讼结果,公司诉讼南方露露利乐产品侵权公司包装专利一审未受法院支持,南方露露问题短期预计难以解决;公司今年以来人员流失短期较为严重且涉及到一些岗位骨干,公司3月15日负责生产的副总经理辞职,销售条线亦有离职现象。 投资建议:我们谨慎预测2018-19年每股收益分别为0.47元和0.54元,调整评级至增持-A,调整6个月目标价至11.80元,相当于2018年25倍估值。 风险提示:改革效果低于预期,销售仍然起色不大的风险;成本上涨风险。

白酒行业投资回报率高,品牌酒企优势明显。食品饮料板块平均ROE为17.9%,平均净利率为15.8%,大幅超盈其他子行业。白酒行业由于其品牌力效应和客户粘性较强,行业格局稳定,名酒议价能力强,年均价格持续攀升。 现金牛行业,品牌酒企超强议价能力。白酒行业经营性现金流净额与营收的比值为31.1%,远超其他行业。从各项运营指标来看,应收账款周转率、预收账款等指标也领先其他行业以此同时,存货多为基酒和成品酒,保值增值的属性也为白酒行业提供了天然的屏障。 中长期来看,横向对比品牌酒企估值仍有空间。从历史的数据来看,中国的品牌酒企营收年复合增速显著跑赢GDP11.8%和第三产业增速13.9%。即便是在经济增速相对放缓的大背景下,投资人对高投资回报率的现金牛行业,应给予估值溢价,所以我们认为,中长期来看中国的品牌酒企估值仍有空间。 我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为25%、20%、18%,净利润增速分别为28%、23%、22%,看好公司省外市场的扩展和产品结构的持续改善,维持买入-A投资评级,目标价维持174元,相当于2019年25倍的动态市盈率。