工业硅价格受供需关系影响显著，未来工业硅行业大概率景气度复苏：工业硅作为有机硅、多晶硅、硅铝合金的原材料，下游涵盖国防军工、信息产业、新能源等战略性新兴产业。由于工业硅生产受水电影响导致季节性较为明显，其名义产能开工率显著过剩。 根据测算，随着未来全球需求的持续增加以及生产重心不断向中国偏移，我国工业硅行业开工率将不断提高，预计2021年突破50%，并在此后逐年提升，到2023年有望达到58.6%的高位。由于此年度开工率在过去10年维度未曾出现过，我们认为工业硅产品价格可能在2021年Q4即硅料新增产能投产前夕有望开启中枢提升。 需求端：光伏及有机硅有望成为增量主要来源，带动工求业硅需求3年增长90万吨。工业硅下游需求主要由有机硅、硅铝合金以及多晶硅三大部分构成。整体来看，预计到2025年全球工业硅需求有望达到459万吨的水平，相较于2019年330万吨的全球需求量增长39.1%，从而为工业硅的发展提供助力。 （1）有机硅为工业硅当前最大下游，未来需求不断增加，参考历史数据，若按有机硅需求增速与全球实际GDP增速比值1.5测算，2023年对工业硅形成155万吨的需求，相较于2020年增加24万吨，到2025年有望达到170万吨。 （2）光伏近年来在工业硅下游占比迅速提升，未来随着整个行业进入爆发增长阶段，预测2020年全球光伏行业对工业硅的直接需求为60万吨，三年需求增量52万吨，到2025年将达到138万吨，从而成为带动未来工业硅行业发展的重要动力。 （3）硅铝合金作为工业硅历史第二大需求，随着下游汽车行业的发展未来有望复苏。保守预测2023年对工业硅需求127万吨，到2025年，全球铝合金行业对工业硅的需求量约131万吨，在大基数基础上呈现平稳上升趋势。 供给端：合盛硅业为新增产能主力，其余供需缺口依靠存量产能开工率提升弥补，公司工业硅业务有望享受量价齐升。近年海外在产产能呈现逐步减少的态势，中国产能变化已成为全球整体产能变化的主导因素，规划新增55万吨产能中，公司占40万吨，是绝对主力。国内新疆、云南、四川为三大主要产地，产能置换趋势明显，且未来进一步新增产能将受地区政策限制。我们保守预计在不考虑海外产能退出和国内小产能因环保退出的情况下，到2023年国内产能最多为534万吨，相对于2020年的482万吨增加约52万吨。新增产能难以满足未来3年全球需求增量，需求将由存量产能提高开工率弥补，我们测算名义开工率将在2023年达到58.6%的历史高位，从而推动工业硅价格中枢上行，公司工业硅业务有望迎来双击。 投资建议：公司为工业硅龙头，未来有望在行业逐步复苏下量价齐升，获得更多的市场份额和话语权，预计2020-2022年净利润分别为11.9亿元、19.6亿元、28.6亿元，给予买入-A投资评级。 风险提示：下游需求不及预期；项目建设不及预期；政策落地不及预期

事件：公司发布公告，拟投资建设60万吨/年己内酰胺·尼龙6项目、120万吨/年双酚A项目、24万吨/年乙烯下游一体化项目，以上项目分期分步实施，不断提升公司的竞争力和综合实力。 共投资140亿元进行延链、补链、强链，大规模资本开支计划启动：据公告“60万吨/年己内酰胺·尼龙6项目”预计总投资64.61亿元，公司现有的己内酰胺、尼龙6生产装置自投运以来保持安全稳定运行，单耗、产品质量达到国内先进水平，为扩大优势产品规模拟继续投建该项目。“120万吨/年双酚A项目”预计总投资63.87亿元，投产后将为公司现有PC装置提供稳定的原料，减少原料外采，提高盈利能力。“24万吨/年乙烯下游一体化项目”预计总投资11.86亿元，投产后可新增高附加值的丙醇、丙酸、丙醛等产品，进一步丰富园区产业链条。此举意味着中化入主后，将鲁西集团打造成高端化工新材料和化工装备生产基地的具体计划开始启动。 公司主要产品Q4价格持续上涨，业绩有望超预期：自2020年二季度以来煤化工下游产品价格开始修复，公司Q2、Q3业绩环比好转，以10月至目前的价格与价差变动情况来看，Q4业绩有望持续大幅增长。据百川，公司主要产品PC、PA6、己内酰胺、丁醇、辛醇、DMC、三聚氰胺、甲酸、烧碱、双氧水目前价格较今年11月/11月较10月变动分别为-4.54%/+26.49%、+7.48%/+8.53%、+12.92%/+11.64%、+21.69%/+25.47%、+31.33%/+21.67%、+2.75%/+46.98%、+3.91%/+22.79%、+17.38%/+9.44%、-0.44%/+6.94%、+10.93%/+6.65%，12月价格基本延续上涨趋势。 打造园区一体化管理模式，项目建设稳扎稳打：据公告，公司二期尼龙6、多元醇原料路线改造项目、合成氨改造、输变电工程项目已经顺利投产，进一步完善了园区的产业链条，优化了园区的产业结构，改变了园区自发电的模式，电网运行更加稳定。双氧水项目、聚碳酸酯等项目正在有序推进，在确保项目建设安全和质量的前提下，加快建设进度，确保平稳投产。 投资建议：预计公司2020-2022年净利润分别为8.7亿、20亿、25亿元，对应PE20、9、7倍，维持买入-A评级。 风险提示：原料价格波动、项目建设进度不及预期等。

稀缺的全产业链布局原药标的，一体化优势明显。公司多菌灵、甲基硫菌灵掌握一定的定价权，价格稳定；敌草隆、草甘膦受市场景气影响，价格略有下滑。近年来公司资本开支着重投向上游关键中间体和公用配套项目，完成后仅需要外购苯、煤炭、原盐等大宗商品即可实现终端原药的生产销售，一体化优势加强。中间体部分外销贡献利润，其中邻对硝受益于蚌埠八一年底前退城入园价格上涨。截至2020半年报，码头工程与24MW热电联产项目、1.5万吨邻苯二胺清洁化技改项目已完成，20万吨邻（对）硝基氯化苯二期项目进度超过90%。同时，吡唑醚菌酯一期、噁唑菌酮项目有序推进，据可研报告，两大原药项目达产有望合计贡献约3亿元利润总额，利润可观。 新增环评丰富原药布局，东至厂区土地资源丰富。公司在手环评众多，近期新增茚虫威、噁草酮、环嗪酮、噻嗪酮、甲基硫菌灵等项目。噁草酮一期1500吨、环嗪酮计划扩建至3000吨；茚虫威和噻嗪酮丰富公司杀虫剂品种，市场前景向好；新增1万吨甲基硫菌灵助力公司成为国内最大的生产企业，新产能布局将成为公司新的利润增长点。公司东至厂区所处的香隅化工园是安徽唯一省级高标准化工园区，2019年8月限批解除，目前东至广信仍有千亩以上的土地可利用，在土地稀缺的情况下优势明显。 发布股权激励，彰显发展信心。公司发布2020年限制性股票激励计划，拟授予何王珍、寿王鸽、龚荣霞、袁晓明及核心骨干员工等合计97人，授予数量317.33万股（约占总股本的0.68%），授予价格10.00元/股（为回购均价的62.34%）。解锁条件为2020-2022年归母净利润增速不低于10%/26%/50%（以2019年为基数）。该激励计划有助于进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才。 投资建议：预计公司2020-2022年净利润分别为5.69、7.41、9.46亿元，对应PE19、15、11倍，维持买入-A评级。 风险提示：项目建设进度不及预期、原料及产品价格大幅波动等。

事件：2020年12月18日公司发布公告，拟以发行股份及支付现金的方式收购韩谦、禹培根等45名自然人所持康泰股份合计70.85%股权，收购曹建影、赵敬涛等10名自然人所持合计21.36%股权，股票发行价格为28.26元/股，同时拟以现金方式收购其他股东所持合计不超过7.79%股权，此外拟向不超过35名特定对象发行股票募集配套资金。交易完成后公司将获得康泰股份100%股权。 整合助力切入润滑油添加剂市场，新千亿市场空间有望打开：标的公司康泰股份主营润滑油添加剂业务，是我国润滑油添加剂行业经营规模最大、技术实力最强的龙头企业之一。根据官网，2020年6月18日，康泰股份年产5万吨润滑油添加剂建设项目成功奠基开工，项目计划建设周期两年，建成后行业龙头地位有望不断稳固。利安隆始终深耕高分子材料抗老化助剂行业，通过本次收购将快速进入具有较高技术壁垒的润滑油添加剂领域，根据公告，当前润滑油添加剂市场容量比高分子材料抗老化产品市场容量大约1.5倍，两者同属于千亿级市场，据公告披露，当前公司已在珠海基地布局大规模润滑油使用的液体高效抗氧化剂，通过本次整合有望尽快占领润滑油添加剂行业战略高地，进一步提升盈利能力。 中国润滑油添加剂市场追赶迅速，进口替代有望开展：润滑油添加剂是指添加入润滑油内，能一定程度改变润滑油产品质量和性能的添加助剂，在汽车、轮船、航空航天、工程机械等领域都具有较强刚需。20世纪30年代以后发动机的发展升级使润滑油添加剂市场规模不断增加，据全球咨询和研究公司克莱恩（Kline & Co）及上海市润滑油品行业协会，全球润滑油添加剂市场规模已从2012年的133亿美元增长到2018年的143亿美元，到2023年有望达约185亿美元。当前我国作为全球最大的润滑油消费国之一，润滑油添加剂需求量不断增加，且占全球比重呈中枢上升态势，根据上海市润滑油品行业协会预测，到2023年我国需求量全球占比将达20.6%，规模将达38.11亿美元。此外根据中国发展战略和全球供应链的重构，润滑油添加剂急需完成进口替代，康泰股份作为国内润滑油添加剂市场龙头，未来成长空间有望不断增大。 投资建议：暂不考虑本次发行，预计公司2020年-2022年净利润分别为3.08亿、4.04亿、5.50亿元，对应PE 25.9、19.8、14.5倍，给予增持-A评级。 风险提示：收购进展不及预期，项目建设不及预期，需求不及预期。

公司简况：东方盛虹借壳东方市场后，将化纤业务注入上市，并在2019年收购集团旗下盛虹炼化（炼化）、虹港石化（化纤）。未来随着炼化项目的逐步投产推进，公司将会形成“炼化-芳烃-PTA-聚酯化纤”全产业链布局。主营业务方面，公司主要生产相对高附加值的DTY，实现了一定的差异化竞争，与传统化纤相比有相对较高毛利水平。炼化项目位于我国石化基地之一的连云港石化产业园，项目整体稳步推进。项目投产后将为现有主营业务解决原料问题；同时也将为公司提供新的盈利增长点。在此背景下，我们认为随着公司全产业链布局的逐渐完善，公司整体抗风险能力增强，业绩成长可期。 业绩兑现是业绩成长性的背书，而业绩兑现的核心需炼化一体化助力以及传统主营业务的扩张。总结公司主要在建项目如下： 1、盛虹石化（73.65%权益）：在建1600万吨/年炼化一体化项目（PX产能280万吨/年，110万吨/年乙烯及下游衍生物），预计2021年底投产。 2、虹港石化：240万吨/年PTA扩建项目，预计年底或21Q1投产。 在建项目我们认为有三大关键点：1）项目是否能够稳步推进，2）是否存在显著核心竞争优势，3）投产达效后能带来多少盈利空间。 1、 资金是项目推进的保障：公司通过自有、自筹资金以及三级政府产业基金共同注入方式已经成功解决盛虹石化一期1600万吨/年炼化一体化项目所需资金。同时，公司银团贷款协议签署，协议贷款总额不超过415亿元，可确保公司炼化项目持续推进。 2、 项目核心竞争力：根据公司公告信息，公司常减压装置单体设计产能1600万吨/年，为国内最大单体产能（其余炼化公司单体产能为1000万吨/年左右），加工成本或可低于可比公司。同时，成品油收率相对较低，产品结构偏向化工，附加值较高。 3、 存量业务叠加炼化一期项目未来有望贡献较大利润增幅：未来公司PTA除了自用部分，根据物料平衡计算或可外售120万吨左右，达产后有望贡献净利润4亿元左右（假设PTA装置85%开工率，参考可比公司PTA单吨净利润为435元，保守估计350元/吨）；同时炼化一期未来投产达效后或能增加58亿左右净利润（按照73.65%权益并表，参考可比公司炼化项目炼化单吨净利润600元，保守估计500元/吨）。以上项目投产达效后，公司净利润增量有望在60亿元以上，体现较高业绩成长性。 投资建议：预计2020-2022年归母净利润为5.16、13.69和75.56 亿元；首次给予买入-A 的投资评级。 风险提示：疫情复发，项目投产不及预期、项目开工率不及预期、安全环保生产风险、产品价格波动风险。

润滑油添加剂龙头，盈利能力强劲：公司当前业务以润滑油添加剂为主，无碳纸显色剂为辅，目前已成为国内领先的润滑油添加剂供应商和全球主要的无碳纸显色剂供应商。截至2020Q3公司实现营收6.11亿元，同比+32.0%，实现归母净利润1.29亿元，同比+98.7%，整体盈利能力显著提高。 润滑油添加剂市场追赶迅速，未来需求空间较大：我国润滑油添加剂市场属后起之秀，虽起步较晚但发展迅速，占全球比重呈中枢上升的态势，根据上海市润滑油品行业协会，到2023年我国润滑油添加剂需求量全球占比将达20.6%。而对于下游润滑油市场，当前全球行业发展重心正向以中国、印度为代表的亚太发展中国家转移，智研咨询预计到2021年亚太市场需求将约占全球市场的49.9%，公司未来经营发展空间较大。 渠道优势明显，国产替代受益：公司自2003年起即与中石化及其关联单位开展业务合作，目前已成为其稳定的润滑油添加剂供应商之一。此外2019年9月中石化下属中石化资本对公司进行产业投资，当前拥有公司20%的股权。中石化始终致力于推动润滑油的国产化替代并已获得了丰硕成果，未来公司有望受益于我国国产润滑油进口替代的不断深入，实现盈利能力的进一步提高。 公司产能扩张不停，募投项目提振盈利：截至2020H1已分别具备清净剂、高温抗氧剂、抗氧抗腐剂、分散剂、复合剂产能4、1、1、2、1.5万吨/年，此外根据项目环评报告，公司拟投资3500万元利用新乡厂区现有工程开展6万吨/年润滑油添加剂系列产品技术改造项目（二期），计划新增润滑油添加剂规模2万吨，同时投资3500万元在厂区内进行15200吨/年润滑油添加剂系列产品技术改造项目，投产后将形成1.52万吨润滑油添加剂系列产品的产能，截至2020年4月24日上述项目均已获得新乡市生态环境局批复。此外，公司本次拟公开发行不超过3750万股A股，并使用募集资金3.40亿元投资“年产6万吨润滑油添加剂单剂产品和1.28万吨复合剂产品项目”，该项目为公司“沧州润孚添加剂有限公司年产15万吨润滑油添加剂系列产品项目”一期，根据沧州渤海新区管理委员会报道，已于2019年8月开工。随着上述项目的陆续投产，公司产能将不断增加，为公司未来盈利能力增长做出显著贡献。 投资建议：我们预计公司2020年-2022年的净利润分别为1.99亿元、3.29亿元、4.30亿元，给予增持-A投资评级。 风险提示：项目建设不及预期；下游需求不及预期；行业政策发展超预期

国内蜂窝陶瓷载体龙头，技术实力和渠道优势明显：公司深耕柴油车用蜂窝陶瓷载体，技术来源均为自主研发，具备持续创新能力。据公告，公司国五核准证书数量位于国内载体厂商首位，并已成为国内唯一通过认证并取得国六型式核准证书的大尺寸壁流式载体产品供应商。公司产品直接供应优美科、庄信万丰、威孚环保、贵研催化等国内外主要催化剂厂商，并成功进入中国重汽、潍柴动力、玉柴动力、上柴动力、云内动力、康明斯、戴姆勒等国内外知名整车或主机厂商的供应商名录。归母净利润2020年前三季度同比增长62.3%，2020Q3单季度同比增长331.37%，随着国六逐步落地，业绩迎来高速成长。 国五升级国六为载体行业发展提供契机，公司确定性受益：据环境部，国六a实施时间轻型汽车在2021年1月1日，重型汽车在2021年7月1日。国五升级到国六柴油车需加装DOC和DPF载体，汽油车需加装GPF载体，国六新产品各项技术指标高于国五。据测算，预计到2023年国内柴油车载体的新车市场空间为40.5亿元，为2019年的3.6倍，年复合增速37.9%；2023年国内载体总市场规模有望达到110亿元左右，约为2019年的2倍，市场规模将快速扩张。公司IPO募集5.2亿元主要投向400万升DPF载体项目和200万升DOC、160万升TWC、200万升GPF载体项目，产能提升将带动业绩持续增长。 下游主机厂进口替代意愿较强，国产化进程有望提速：据公告，海外企业康宁和NGK占据国内载体市场90%的份额，行业寡头垄断明显。考虑到我国下游主机及整车制造企业盈利性较低，载体用量及价格提升将对下游利润进一步压缩，且经测算柴油车载体下游对成本更为敏感，我们判断，在载体性能符合标准的情况下，柴油车主机厂商使用价格更低的国产载体的意愿更强。据公告，公司的产品性能及产品型号完整性已逐步逼近康宁，在重型柴油车领域，公司已实现将DOC、DPF、SCR和ASC载体得以全面使用。目前海外厂商在我国的DPF产能布局缺位，国产载体的进口替代征程有望从柴油车市场率先突破。 投资建议：预计公司2020年-2022年净利润分别为0.75亿元、1.35亿元、2.5亿元，对应PE65、36、19倍，维持买入-A评级。 风险提示：产品认证进度不及预期、下游需求不及预期等。

公司主要产品Q4价格持续上涨，业绩有望大幅提升：受市场供求关系影响，近期公司部分产品价格呈现不同程度的上涨。据百川，公司主要产品PC、PA6、己内酰胺、丁醇、辛醇、DMC、DMF、三聚氰胺、甲酸、二氯甲烷、烧碱、双氧水、尿素目前价格较今年10月/10月均价较2020Q3变动分别为+39.9%/+16.7%、+12.1%/-0.08%、+15.7%/-0.16%、+37.6%/+10.5%、+34.5%/+3.59%、+56.4%/+10.9%、-5.53%/+49.3%、+26.6%/+4.48%、+12.7%/+2.30%、+7.26%/+15.0%、+6.46%/+11.7%、+4.49%/+25.1%、+6.40%/+2.15%。PC、PA6、己内酰胺、异辛醇、DMF、三聚氰胺、尿素目前价差较10月平均/10月平均价差较2020Q3变动分别为+20.0%/+15.2%、-11.8%/+0.50%、+15.4%/-6.78%、+168%/+0.82%、-15.5%/+84.8%、+2034%/-182%、+9.16%/+0.11%。自2020年二季度以来煤化工下游产品价格开始修复，公司Q2、Q3业绩环比好转，以10月至目前的价格与价差变动情况来看，Q4业绩有望持续大幅增长。 打造园区一体化管理模式，不断充实产业链：据公告，公司二期尼龙6、多元醇原料路线改造项目、合成氨改造、输变电工程项目已经顺利投产，进一步完善了园区的产业链条，优化了园区的产业结构，改变了园区自发电的模式，电网运行更加稳定，为提高化工生产企业的运行质量奠定了良好基础。双氧水项目、聚碳酸酯等项目正在有序推进，在确保项目建设安全和质量的前提下，加快建设进度，确保平稳投产。 中化入主，煤指标问题有望解决，将打造高端化工新材料产业基地：据《山东省能耗指标收储使用管理办法（试行）》，明确省级收储的能耗指标80%左右通过依申请使用方式，保障省委、省政府确定的重大项目落地需求。在煤指标日趋紧张的当下，中化入主，有助于公司获得更多煤指标。据鲁网，实际控制人中化集团未来三年将投资120亿元将鲁西集团打造成高端化工新材料和化工装备生产基地，公司未来具备较大成长空间。 投资建议：目前产品价格/价差超过10月平均水平，Q4有望超预期，上调盈利预测2020-2022年净利润分别为9.4亿、20亿、25亿元，对应PE20、9、7倍，维持买入-A评级。 风险提示：原料价格波动、项目建设进度不及预期等。

本文从政策、成本、市场三个角度比较公司荆州新基地和德州本部，我们认为荆州基地独具天时地利，并和德州形成市场空间互补，成本有望不高于本部 天时：指标政策和浩吉铁路线开通为新基地保驾护航。为削减疫情影响，政策上湖北2020年新建并于“十四五”时期投产的重大项目可不受能耗总量指标约束，这意味着新基地投建后公司能够摆脱山东煤指标囹圄，解决了煤化工的“口粮瓶颈”，打开发展天花板。煤炭运输上，荆州江陵绿色能源化工产业园区邻近浩吉铁路，该铁路将蒙陕甘宁能源“金三角”地区与湘鄂赣能源紧张地区连接起来，规划年运煤2亿吨以上，去年正式开通，随着上下游集疏运端建设完备，未来新基地煤运成本有望从海进江近300元/吨大幅降至195元/吨以下，克服湖北地区煤运贵短板。 地利：与本部相比荆州基地有综合成本优势。新基地具备发展煤化工的天然地理优势。荆州降水充沛，长江水流量大且水质良好，产业园依江取水可低成本解决煤化工用水和高盐废水零排放问题；由于长江禁止采砂，急需建材用于高速公路和城市建设，煤化工废渣可直接出售。在复制一个完全体本部并延续华鲁低成本优势前提下，荆州基地在工业用水、高盐废水、废渣处理方面相比德州-35、-34、-7元/吨标煤；叠加煤运后总成本371元/吨标煤，相比德州-16元/吨标煤，具备成本端综合优势。 市场方面，荆州基地辐射长江经济带，与德州基地形成空间上的互补。煤化工产品需求端普遍分布在华东沿海地区，国内现有的大型煤化基地与市场的空间错配往往造成“产销分离”的局面，而荆州基地凭借铁水联运物流优势可辐射长江经济带，实现“近水楼台先得月”。需求上看，长江经济带也是我国纺织业与农业的聚集区，且由于离产煤区较远，农用尿素净调入量大，与公司产品契合度较高，这给荆州基地提供了巨大的市场空间。产品运输上，荆州顺江直达较本部海进江便宜近60元/吨，因此相较于本部辐射环渤海化工聚集地，新基地遥相呼应，形成市场空间互补格局。 投资建议：我们预计公司2020年-2022年的归母净利润分别为19.3亿元、30.5亿元、38.0亿元，维持买入-A投资评级。 风险提示：协议进展不及预期，政策变化超预期，项目建设不及预期，环保支出数据误差。

以“干净空气”为愿景，以技术创新为动力的专业平台，双轮驱动业绩亮眼：公司成立于2007年6月，于2015年1月在上交所上市，公司致力于干净空气和高效节能的双引擎产业，在干净空气方面，根据公司官网，目前已成为全球唯一能够同时制造三大主要空气过滤材料的专业公司，即高性能玻纤滤料、低阻熔喷滤料和高效PTFE膜，品质规模处于领先地位。在高效节能方面，专注于新能源材料和航空航天隔音绝热材料，目前拥有航空航天隔音绝热技术和自主知识产权，广泛服务于商用飞机、高铁、船舶、新能源汽车、家电白电及被动房领域，事前控制空气污染源。2019年，公司净化设备/滤纸/VIP芯材及AGM隔板营收占比分别为39.5%/23.8%/12.5%。受益于下游需求提升，2020前三季度公司业绩大幅增长，实现营业收入13.19亿元，同比增长52.66%；实现归母净利润3.18亿元，同比增长136.31%，干净空气与高效节能双轮驱动下业绩有望进一步成长。 立足定价权，打通干净空气全产业链：公司在“干净空气”行业领域深耕多年，2017年收购悠远环境，入股深圳中纺，打造“核心材料生产”+“智能装备制造”+“系统解决方案”的工业互联布局。公司专注于超细纤维、膜材、吸附材料、微静电材料、油气分离材料及吸音绝热材料等新材料的研究，以材料为基石，深度挖掘材料的优势性能。在应用场景方面，公司“干净空气”领域的产品主要应用于工业领域—高端制造、民商用领域—公共安全防护和个体安全防护，主要应用场景分别为工业用洁净室、新风系统和口罩，公司还设立了体验店，充分赋能新应用新场景。根据公司打通全产业链的思维和战略，凭借自身研发技术优势，有望进一步提升行业地位、把握技术标准话语权，促进多业务多场景全面开花。 多因素驱动增长，VIP芯材市场前景向好：VIP芯材的主要应用领域为制冷行业、冷链运输、小家电和建筑行业保温。公司作为VIP芯材生产龙头之一，具备规模、技术和成本优势。下游市场对冰箱冷柜产品大容量要求升级和国内冷链物流发展将带动真空绝热板需求，尤其是随着新冠疫苗进展不断突破，VIP芯材在疫苗冷链运输上的应用也逐步凸显。政策加码推广绿色高效制冷产品和绿色建筑，2022年，我国绿色高效制冷产品市场占有率将提高20%（以2017年为基础），城镇绿色建筑面积占新建建筑面积比重将提高到50%，VIP芯材市场前景向好。 ，积极推进主流电池厂商合作，AGM市场空间广阔：：受益于下游汽车、电动自行车普及率的提高及移动基站建设速度的加快，AGM隔板市场需求快速增长。公司与国内主流电池生产企业合作，持续取得大批量产品订单；同时联手MP公司，拓展AGM隔板欧美市场。2020上半年，公司AGM隔板产品发货量3,103.6吨，同比增长144%。公司具备技术优势、自产主要原材料微玻璃纤维棉和与VIP板材共享生产线的成本优势，目前，公司计划增加2条AGM隔板生产线，合计产线达到8条，年产能可达11,880吨。在产品市场开拓、生产经营管理、技改与生产线建设、企业文化建设等方面公司有望更上一层楼。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价19元。预计公司2020-2022年的收入增速分别为54.9%、24.9%、19.9%，净利润分别为3.76亿元、4.30亿元和5.58亿元，对应市盈率27.9倍、24.4倍和18.8倍。 风险提示：熔喷布价格大幅波动、产能建设不及预期、下游市场开拓不及预期、假设不及预期的风险

事件：2020年11月6日，据国家级广安经济技术开发区公告，广安利华化学有限公司30000吨精细化工农药中间体及配套设施建设项目环境影响评价第一次公示。总投资5.5亿元，建设内容及规模包括年产10000吨氯氟吡氧乙酸甲酯、年产20000吨氯代吡啶等。 持续巩固氯代吡啶龙头地位。据公告，利尔化学是全球范围内继美国陶氏益农之后第二家全面掌握氰基吡啶氯化工业化关键技术的企业，目前绵阳基地是国内最大的氯代吡啶类除草剂系列农药产品研发及生产基地。公司主要的氯代吡啶类除草剂包括毕克草1,800吨、毒莠定3,000吨、氟草烟500吨、绿草定1,500吨，毕克草和毒莠定原药产销量居全国第一、全球第二。公司作为氯代吡啶类除草剂领军企业，近年来，依旧在通过内生及外延方式持续不断夯实龙头地位：据公告，（1）公司2017年收购比德生化45%股权，比德生化主要生产氯代吡啶除草剂，该次外延并购进一步稳固公司氯代吡啶产品行业霸主的地位，新增了公司生产基地的布局。（2）2018年3月，公司增资收购鹤壁赛科（持股45%，具有控制权），加强对氯代吡啶产品上游原材料的保障，并开拓精细化工产品领域，进一步增强公司的综合实力。（3）公司自身不断规划氯代吡啶类除草剂及中间体新产能，如IPO项目，年产8500吨农药、解毒剂和配套制剂生产线技术改造及配套设施建设项目，广安利尔年产36000吨农药及其他精细化学品建设项目，以及最新的11月披露的广安利华30000吨精细化工农药中间体及配套设施建设项目。 深化与aCorteva合作。据公告，广安利华成立于2020年6月，出资方及结构为利尔化学80%、科迪华（中国）20%。科迪华（原陶氏益农、杜邦）一直是利尔化学重要的客户，广安利华的设立，有利于深化双方公司的合作，扩大销售规模。另外，规划项目中包括2万吨氯代吡啶（四氯吡啶、五氯吡啶等），该产品之前受到环保风暴影响供应偏紧、价格大涨，公司丰富氯代吡啶中间体有助于保障自身生产稳定性，从而增强公司产品的市场竞争力及综合实力。 投资建议：买入-A投资评级，我们预计公司2020年-2022年的净利润分别为6.00、6.50、8.29亿元。 风险提示：新公司及新项目建设及运营风险

扬农化工是我国农药生产核心资产。公司依托于扬农集团氯化苯及其衍生物产业链的优势，不断延伸产品树，一体化、规模化优势显著，是国内规模最大的新型仿生农药--拟除虫菊酯生产基地。在公司的发展过程中，除了把一类产品做大做全外，还依靠其领先的技术和优质的产品不断加深与客户的合作，收获了相比于业内其他农药企业更稳健的发展：草甘膦常年供应稳定，而麦草畏的投扩建配合转基因作物推广、使得产品迎来成长期。公司当前储备项目较多、产品种类不断丰富，相信随着行业的继续整合以及公司项目的投建，作为国内龙头企业，业内资源会更加向公司倾斜，我们相信公司未来成长将更加稳健、抗周期波动性进一步加强。 综合型农药企业，新项目持续推进。深耕菊酯，布局除草剂，延伸杀菌剂。公司持续加大资本开支，新建项目，完善产业链，着力打造全球综合型农药龙头企业。先后投建了仪征优士、南通优嘉一期、二期项目，其卫生菊酯国内市占率达70%，贲亭酸甲酯、DV酰氯等菊酯类关键中间体能够自给自足，产业链一体化完备，成本优势显著。麦草畏产能世界第一，草甘膦供应稳定，环保及安全要求严格下龙头前景看好。优嘉三期持续推进，加大布局杀虫剂、杀菌局板块，完成农药领域全覆盖。 两化农业板块融合中的农药原药龙头。背靠两化农化资产融合大背景，扬农化工将担当起两化农业板块中农药研发与生产的大任。同时在两化搭建的大平台下，公司将拥有更多资源倾斜，内部协销加强，行业地位也会进一步提高。收购中化国际持有的中化作物和农研公司，打造研、产、销一体化完整产业链，产品种类更加完善，研发平台强强联合，有望在专利药领域打开空间。 麦草畏业务有望迎来新一轮增长。短期来看，中美贸易战叠加极端天气造成种植影响等问题是制约麦草畏需求的主要因素。我们认为，中美贸易博弈需长期磨合，且我国对美豆的进口基本企稳，孟山都双抗转基因大豆有望2021年在巴西商业化推广，远期需求规模约3.18万吨、超过美国需求量，麦草畏行情有望迎来新一轮增长。公司麦草畏产能全球第一，技术及规模优势显著，有望受益迎来新一轮出口增长。 投资建议：维持买入-A投资评级。我们预计公司2020-2022年净利润分别为12.41/13.83/16.81亿元。 风险提示：产品价格大幅下滑；耐麦草畏转基因作物推广不及预期；极端天气频发；公司项目报批及建设不及预期。

硅生产企业龙头，拥有完整硅产业链：公司是全球最大的工业硅生产企业，是少数能同时生产工业硅和有机硅的企业之一，截至2019年具备工业硅及有机硅加权平均产能73、53万吨。产能扩张带来公司业绩高速增长，2014-2019年营收CAGR达22.8%，毛利率连续5年保持在26%以上，2018年最高达到40.8%。此外公司费用管理能力优良，期间费用率均呈下降趋势，归母净利润在过去5年复合增速高达45.4%。2019年以来受新冠疫情和中美贸易摩擦等因素掣肘导致业绩下滑，未来随着影响逐步消散公司盈利能力有望逐步显现。 成本最低的硅产业链企业，政策及一体化构筑核心壁垒：公司竞争优势主要源于两方面：生产端，公司在充分享受新疆资源优势的同时不断向产业链上下游延伸，已实现工业硅生产电力及石墨电极自供。据测算，当前新疆煤炭资源、石墨电极自产、电力自产将分别带来约340元/吨、280元/吨、1300元/吨的工业硅成本优势，硅块自供则为有机硅生产带来1260元/吨的成本优势，此外公司显著高于同业的开工率能够为公司带来约634元/吨的单吨折旧优势；政策端，环保监管趋严使产能不断向龙头集中，作为公司当前及未来主产地的新疆及云南均有相关产能控制及产业整合政策出台，公司作为云南省选定的合作企业，未来发展获政策助力。此外，未来云南独特的地理位置有望带来858元/吨的硅石成本优势以及伴随发达的运输网络和丰富的褐煤资源而来的其他独有优势。 下游增长空间广阔，硅基新材料指路未来发展：有机硅方面，建筑业、光伏、新能源不断升温以及房地产集采强势兴起均将带来需求利好，与未来快速扩张的供给形成供需两旺局面；工业硅方面，主要下游有机硅需求增加有望带来产业链联动。未来，公司将专注于硅基新材料业务，硅涂料、硅合金等下游产品有望成为公司未来发展方向，进一步增加公司产品附加值，提高公司盈利能力。 投资建议：我们预计公司2020年-2022年的净利润分别为11.3亿元、18.5亿元、28.2亿元，给予买入-A投资评级。 风险提示：项目建设不及预期；下游需求不及预期；政策落地不及预期。

事件：宝丰能源发布公司三季报，公司2020年前三季度实现营业收入112.99亿元，同比+15.93%；实现归母净利润31.52亿元，同比+11.27%。2020年三季度单季实现营业收入37.78亿元，环比-3.4%；实现归母净利润10.60亿元，同比+12.30%，环比-16.54%。 点评：三季度公司销量有所下滑，主因7月烯烃装置检修影响产量。对净利润的影响主要由于三季度非经常性损益项目下的2.36亿元捐赠支出。剔除以上两方面影响观察毛利率水平，Q3公司单季销售毛利率同比+0.56pct，环比+3.48pct至47.54%，体现公司盈利水平依然较优。公司当前各资本开支项目稳步推进，产业链纵深拓展将进一步凸显公司成长属性。此外，交行、工行两家单位总计500亿元综合授信配合项目发展，待各项目投产达效后，公司成本优势将愈加明显，盈利弹性更强。 多资本开支稳步推进助力公司一体化拓展：公司当前拥有510万吨煤矿、400万吨甲醇以及120万吨聚烯烃产能，在全产业链协同发展同时，公司积极拓展一体化体量，当前在建项目主要有： 1、300万吨/年煤焦化联产项目（项目5月开工，预计2021年投产）。 2、50万吨/年煤制烯烃项目（项目8月开工，预计2022年底投产）。 3、4*100万吨/年煤制烯烃项目（一期工程9月底开工，预计2024年投产）。以上项目达产后，公司将拥有600万吨/年以上烯烃产能，成为全球最大烯烃企业之一。同时，原料方面公司红四煤矿已经投入生产（丁家梁、甜水和煤矿稳步推进当中），240万吨/年新增产能将有效拉升原料自给水平至65%左右。四季度开始伴随上下游项目协力推进，公司业绩有望持续放量，成长性较强。 低成本优势有望进一步强化，龙头地位更加稳固：公司原材料自给持续推进，未来合并产能有望达到900万吨/年左右，自产煤炭较外购煤炭成本低60%左右，原料成本端有望持续受益。烯烃项目方面，公司布局内蒙乌审旗400万吨/年煤制烯烃项目，当地煤炭资源丰富，投资成本以及原料成本相较宁夏更优。焦化多联产项目规模300万吨/年，达产后公司焦化产能将达到700万吨/年，为中国最大的焦化企业之一，规模优势将为成本带来利好。综合以上优势，我们认为公司未来成本优势会更加凸显，位于成本曲线左侧的特征也将为公司未来业绩弹性提供保障。 投资建议：预计2020-2022年归母净利润为47.11、56.09和68.98亿元，维持买入-A投资评级。 风险提示：疫情复发，产品价格波动，负债规模较大带来的投资压力，安全环保生产风险。

事件：桐昆股份发布公司三季报，公司2020年前三季度实现营业收入328.19亿元，同比-11.87%；实现归母净利润18.02亿元，同比-26.46%。2020年三季度单季实现营业收入114.76亿元，环比-15.92%；实现归母净利润7.9亿元，环比+35.51%。 点评：三季度公司盈利环比提升，主因投资收益（占浙石化20%股权）及毛利率环比微升贡献盈利增长。营收方面由于公司主营业务集中，故而在原材料端成本塌陷叠加下游需求弱势的情况下导致公司整体营收表现不佳。毛利提升主因：一方面因为公司销量环比减少亏损，另一方面公司或在低价时期囤积原材料，本季度释放部分收益。未来伴随下游纺服回暖以及浙石化二期投产，或使公司在营收以及投资收益端逐渐受益。此外，卓创、隆众公开信息综合统计，2021年国内涤纶长丝投放量大致为200万吨/年左右，投放产能均属头部企业；随着未来行业集中度不断优化，供给侧不断向好，也为龙头企业向上增量带来可能。 纺服产业链逐渐回暖，有望对公司主营业务进行支撑：从供给端角度看，据Wind数据显示，本年度6月末涤纶长丝行业整体开工率为78.1%，当前已恢复至82.5%；据卓创数据显示，产销率（销售量/生产量）自9月中下旬以来频繁在100%以上，带动库存逐步去化（6月底行业整体库存在22天左右，当前为16天）。需求角度，据国家统计局数据，国内服装、鞋及针纺织品类零售额累计同比增速已从2月-30.9%逐步回升至9月的-12.4%（恢复18.5pct）；9月该类目下同比增速达到+8.3%，越过去年同期水平。出口端，据海关总署数据，我国1-9月纺织品服装累计出口同比增速为+9.3%。库存周期角度来看，行业当前处于低价去库的主动去库阶段，后期有望逐渐转向被动去库的复苏阶段。同时，化纤板块工业增加值当月同比数据不断回升，按照5期移动平均计算，板块增速为3.62%。若板块增速维稳以及长丝占化纤整体需求的80%计算，未来行业增速有望达到3%左右。公司以640万吨/年长丝产能稳居龙头，多重利好也将促进公司发挥龙头效应，带动业绩增长。 浙石化二期投产，项目达效后有望拉动公司投资收益，促盈利上行：公司在前三季度实现营业利润18.55亿元，其中投资净收益为15.19亿元，占比81.98%。公司拥有浙江石化20%股权，浙石化一期投产后，公司投资收益迈入新量级。当前浙石化二期常减压装置投产；二期与一期具有相同的产品结构和产能（2000万吨/年炼油，400万吨/年芳烃，140万吨/年乙烯），预计2021年逐步贡献盈利。届时，公司将依托浙石化优势，在大炼化带来的业绩中枢提升逻辑中充分受益。 投资建议：预计2020-2022年归母净利润为25.60、46.03和52.43亿元，维持买入-A投资评级。 风险提示：疫情复发，原油价格波动，产品价格波动，安全环保生产风险。