Q1业绩同、环比大增， 看好公司 AI+生物合成布局，维持“买入”评级2024年公司实现营收 42.37亿元，同比+0.32%，实现归母净利 8,135.76万元，同比+31.11%； Q4单季度公司实现归母净利 3,015.81万元，环比+54.95%。 2025年 Q1，公司实现归母净利 1.08亿元，环比+258.51%。 2024年 Q3以来公司主要产品价格上涨和销量增加， 实现公司业绩的环比增长。 考虑到阿维菌素价格仍在上涨， 我们上调公司 2025-2026年并新增 2027年盈利预测，预计公司归母净利分别为 4.54（+0.45）、 5.62（+0.56）、 6.52亿元， EPS 分别为 1.12（+0.01）、 1.39（+0.01）、1.61元，当前股价对应 PE 分别为 10.6、 8.6、 7.4倍， 维持公司“买入”评级。 2024年 Q4以来阿维菌素、百菌清等价格环比上涨， 公司业绩逐季环比大增根据百川盈孚数据， 2024年 Q4，阿维菌素平均价格为 44.77万元/吨，同比+19.20%，环比+7.31%；甲维盐平均价格为 62.66万元/吨，同比+18.37%，环比+8.00%。 2025年 Q1，阿维菌素平均价格为 47.84万元/吨，同比+33.09%，环比+6.86%；甲维盐平均价格为 66.17万元/吨，同比+30.67%，环比+5.60%。 公司拥有阿维菌素 500吨，甲维盐 800吨，一体化优势明显， 公司 2024年 Q4以来归母净利逐季环比增长， 充分受益于阿维菌素、甲维盐价格的同、环比上涨。百菌清方面， 2024年 Q4，百菌清平均价格为 25,293元/吨， 环比+26.40%； 2025年Q1， 百菌清平均价格为 27,500元/吨， 环比+8.72%， 公司持有新河化工 34%股权，即拥有百菌清权益产能 1.02万吨， 其业绩亦充分受益于百菌清价格的同比上涨。 百菌清、阿维菌素等产品价格有望继续上涨， 看好公司 AI+生物合成产业布局阿维菌素和甲维盐方面，根据公司微信公众号， 2024年以来，甲维盐和阿维菌素的全球库存消化情况表现良好。 随着用药季节的到来，国际订单数量和出口量呈现稳中有升的态势。公司预计未来 2-3年， 两者市场需求有望保持 8%-10%增长，价格预计仍将持续稳中走高。 随着百菌清、阿维菌素等价格上涨，公司业绩或继续增长。 同时 2025年 3月，公司子公司德彦智创与巴斯夫达成战略意向，携手推进新农药在中国的开发、登记及商业化进程，或助力公司未来成长。 风险提示： 粮食价格下跌、宏观需求不及预期、行业产能扩张等。

阿维菌素等产品价格上涨，Q1业绩预告超预期，维持“买入”评级根据公司业绩预告，2025年Q1公司预计实现归母净利润1.0-1.2亿元，同比大幅扭亏，环比或增长231.59%-297.90%；扣非归母净利润为0.87-1.08亿元，同比大幅扭亏。2025年Q1，公司主导产品价格上涨和销量增加，进而实现公司业绩的同比增长。随着产品价格上涨，公司业绩有望持续超预期。我们上调公司2024-2026年归母净利润分别为0.81（+0.01）、4.09（+2.07）、5.06（+2.64）亿元，EPS分别为0.22（+0.00）、1.11（+0.56）、1.38（+0.72）元，当前股价对应PE分别为52.4、10.4、8.4倍，维持公司“买入”评级。 2025年Q1阿维菌素、甲维盐、百菌清价格同比上涨，公司业绩同比大增根据百川盈孚数据，2025年Q1，阿维菌素平均价格为47.84万元/吨，同比+33.09%，环比+6.86%；甲维盐平均价格为66.17万元/吨，同比+30.67%，环比+5.60%。公司拥有阿维菌素500吨，甲维盐800吨，一体化优势明显，Q1业绩充分受益于阿维菌素、甲维盐价格的同、环比上涨。百菌清方面，2025年Q1，百菌清平均价格为27,500元/吨，同比+52.78%，公司持有新河化工34%股权，即拥有百菌清权益产能1.02万吨，亦充分受益于百菌清价格的同比上涨。 百菌清、阿维菌素等产品价格有望继续上涨，或助力公司业绩继续增长百菌清方面，根据百川盈孚，当前百菌清市场供货偏紧，截至4月8日，百菌清价格为28,000元/吨，较4月7日上涨500元/吨。2024年以来，受南美大豆锈病影响，百菌清出口需求较好，价格持续高位运行，或助力公司未来业绩进一步增长。阿维菌素和甲维盐方面，根据公司微信公众号，2024年以来，甲维盐和阿维菌素的全球库存消化情况表现良好。随着用药季节的到来，国际订单数量和出口量呈现稳中有升的态势。公司预计未来2-3年，两者市场需求有望保持8%-10%增长，价格预计仍将持续稳中走高。随着百菌清、阿维菌素等价格上涨，公司业绩或继续增长。同时2025年3月，公司子公司德彦智创与巴斯夫达成战略意向，携手推进新农药在中国的开发、登记及商业化进程，或助力公司未来成长。 风险提示：粮食价格下跌、宏观需求不及预期、行业产能扩张等。

核心产品价格持续上涨，盈利能力有望改善。近半年，百菌清、代森锰锌、阿维菌素、甲维盐等公司核心产品价格持续上涨。其中，百菌清从2024年5月1.65万上涨至2.75万，涨幅超60%；代森锰锌从2024年10月2.3万元上涨至2.4万元，涨幅4%；阿维菌素从23年3月35万元底部上涨到48万元，涨幅37%；甲维盐从23年2月50万元底部上涨至66万元，涨幅32%。 往前看，我们认为涨价趋势或持续，为盈利增长提供有利支撑，主要在于：（1）百菌清/代森锰锌受益于巴西大豆锈病，需求旺，库存低，开工高。去年来，巴西大豆锈病大规模爆发，极大的消耗了产品库存。此外，由于部分新品抗性严重，作为价格相对便宜且有效的保护性杀菌剂，百菌清/代森锰锌搭配性需求增加。供给方面，百菌清已列入发改委“双高”产品目录，禁止新增产能和扩产，目前全球总供给约7万吨，新河（公司参股）产能3万吨，行业领先。目前行业产能利用率高，库存低，订单满负荷生产。 （2）阿维菌/甲维盐受需求激增与供应收缩的双重挤压。由于氯虫苯甲酰胺抗性增强，阿维菌素/甲维盐因广谱、低毒特性，需求显著增长。供给方面，2024年初价格跌至历史低位，部分中小企业大规模关停生产线，且7-8月高温检修期进一步压缩产能，叠加环保政策收紧，行业目前开工率显著不足，预期短期内难缓解。 远期看，AI+农药未来有望提高公司创新药研发效率。2024年2月，公司公告与苏垦生化合资设立新农药研发创制平台德彦智创，公司持股51%。现阶段，德彦智创已借助AI工具，布局了算力平台、数据平台、靶标数据库及靶标资源平台，这三个平台有助于全面提高创制化合物开发效率。通过引入AI应用，科研人员可以快速进行新分子的预测与测试，将试错成本降到最低，最大程度地提升农药的创制速度。 首次覆盖，给予“买入”评级。预计2024-2026年公司营业收入分别为41.4、45.6、50.0亿元，归母净利润分别为0.9、1.7、2.6亿元，对应PE分别为39X/20X/13X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品价格下降，项目不及预期，盈利预测不及预期

公司与成都绿信诺生物科技有限公司签署《战略合作协议》 。 点评： 加速布局“生物合成”产品方向，持续深化研发合作公司与成都信诺生物科技有限公司签订的《战略合作协议》，是在构建完善“以生物合成为主，以绿色化学合成、新能源电池电解质技术与产品为辅，协同发展的‘一主两辅’产业格局”之下，重点布局“生物合成”产品方向的重要落地举措。双方将基于 AI+合成生物学制造平台，聚焦以小肽挖掘、分子改造及合成生物学技术为底层技术的新型小肽生物农药，共同创制研发、推广应用新型农用小肽生物产品。该协议的签署，是继与上海植生优谷公司和厦门昶科生物公司 RNA 生物农药、噬菌体产品合作开发之后，公司“合成生物”战略实施的又一重要推进。值得注意的是，公司今年积极为公司在合成生物学方面持续发力、丰富公司产品结构、提升公司核心竞争力和公司价值起到积极推动作用。 百菌清等核心产品价格上涨，公司业绩有望进一步提高大豆锈病是大豆最主要的病害，由于南美地区受大豆锈病影响，百菌清需求增加， 但百菌清作为发改委 “双高”产品目录， 已被禁止新增产能和扩产， 供需改善使得产品价格近期出现快速上涨。根据百川盈孚数据，截至 12月 26日，百菌清价格为 27500元/吨，近三个月上涨 19.57%，并且随着未来供需矛盾的不断加深，百菌清价格有望持续上涨，而利民股份作为百菌清龙头企业新河化工的参股公司，有望对公司的投资收益产生积极影响。 其他核心产品如代森锰锌、阿维菌素、甲维盐，在近期也都出现了明显的价格上涨，根据百川盈孚数据，截至 12月 26日，市场价格分别为， 24000元/吨， 465000元/吨， 640000元/吨，近三个月分别上涨 4.35%， 9.41%， 6.67%，有望进一步提升公司业绩。 坚持稳中求进巩固成长根基， 内生与外延并举打造产业优势1） 公司已完成了在江苏、河北、内蒙古等地的生产基地布局，稳定的生产能力为公司可持续发展提供了坚实保障； 2）公司具有国内外丰富、完善的产品登记组合， 累计取得境外授权登记证 2,515项，境外自主登记证 110项， 国内农药登记证 277项，其中原药登记47项，制剂登记 230项； 3） 公司建立了完善的国际营销服务网络，是先正达、拜耳、巴斯夫、科迪华、富美实、安道麦、纽发姆等全球农化前十强企业紧密合作伙伴，此外， 公司依托丰富的渠道资源，在国内建立起覆盖 30个省区市、 1,200余个县的市场营销和技术服务网络，拥有 2,300余家经销商，覆盖近 40,000家零售店。 。 盈利预测与估值随着农药行业景气见底，且随着公司与生物学企业的不断深化合作与研究，新型产品逐步达产以及海外市场业务的突破，我们预计公司 24-26年归母净利润为 0.88、 1.71和 2.50亿元，同比增速分别为 42%、 94%和 46%，对应当前股价 PE 分别为 34、 18和 12倍，考虑到公司未来成长性显著， 给予“买入”评级。 风险提示合同履约不确定风险、规模扩张带来的管理和内控风险、安全生产风险

公司为农药行业龙头之一，有望受益于产品价格上涨， 维持“买入”评级公司是集农兽药原料药及制剂的研发、生产和销售于一体的现代化集团企业。 根据公司 2023年报，公司拥有新沂、河北、内蒙古等地的五个化工园区生产基地， 拥有国内产能领先的代森锰锌、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺和威百亩等品种布局，参股公司新河公司具有全球名列前茅的百菌清产能。随着百菌清、代森锰锌价格上涨，公司有望充分受益。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 0.80、 2.02、 2.42亿元， EPS 分别为 0.22、 0.55、 0.66元，当前股价对应 PE 分别为 39.9、 15.9、 13.3倍， 维持“买入”评级。 百菌清、代森锰锌等产品价格上涨，公司有望受益由于南美地区受降雨及大豆锈病等影响， 2024年百菌清整体市场需求增加。 大豆锈病是大豆最主要的病害，其防治一直是世界性难题。百菌清系多作用位点保护性杀菌剂品种，不易出现抗药性。受南美地区大豆锈病影响，我们预计百菌清需求有望持续增长。 公司持有新河化工 34%股权，拥有百菌清权益产能 1.02万吨，以 1.02万吨计，若百菌清价格每上涨 1,000元/吨，则有望增厚公司投资收益 676.99万元，弹性较大，未来有望充分受益于百菌清价格上涨。 代森锰锌方面，随着库存降低， 10月 9日，代森锰锌价格由 10月 8日的 23,000元/吨，上涨至 24,000元/吨，公司合计拥有代森锰锌产能 4.5万吨， 有望受益于代森锰锌价格上涨。 草铵膦价格处于历史低位，对公司业绩拖累或见底根据百川盈孚数据，公司全资子公司威远生化拥有草铵膦产能 6,500吨，其中5,000吨产能为 2022年 11月新投产产能。 2022年以来，草铵膦价格持续下跌，加之公司草铵膦新产能投产，持续拖累公司草铵膦业务。当前草铵膦价格处于历史低位，多数企业或已亏损，我们预计对公司草铵膦业务的影响或已见底。目前草铵膦行业产能合计 15.10万吨， CR5为 92.05%，随着草铵膦行业持续亏损，未来行业开工率或继续下行， 草铵膦价格有望触底反弹。 风险提示： 粮食价格下跌、宏观需求不及预期、行业产能扩张等。

事件：公司2021年实现营收47.38亿元（同比+7.97%），归母净利润3.07亿元（同比-20.49%）。2022Q1实现营收12.46亿元（同比-2.54%），归母净利润0.97亿元（同比-39.58%）。 原料成本大幅上涨拖累公司利润水平：2021年受新冠疫情及能源双控政策双重因素影响，导致能源、原材料价格上涨，公司毛利率水平受到一定程度的影响，但销售收入实现了持续增长。据公告，2021年公司主要农药原药产品产量均同比增长，除农用杀菌剂销量受自用量增加影响同比有所下降外，其余农药原药产品销量均同比增长；公司主要产品价格均呈同比上涨趋势，其中草铵膦产品销售均价涨幅明显。2021年公司综合毛利率22.60%，同比下滑2.14 pct；2022Q1毛利率22.72%，同比下滑3.03 pct，环比增长0.62 pct。2022年一季度，受原材料成本大幅上涨影响，公司缩减代森锰锌产品生产规模，杀菌剂产销量受到一定影响。 新建项目产能将陆续释放，计划进军新能源电池材料领域：据公告，公司拥有国内最大的代森锰锌、霜脲氰、三乙膦酸铝、嘧霉胺和威百亩产能，除草剂产品草铵膦、硝磺草酮等布局已初具规模。截至2021年末，农药板块和兽药板块原药产能分别为9.63万吨/年和600吨/年，2021年双吉化工年产10,000吨代森锰锌产品、利民化学年产500吨苯醚甲环唑等项目投产。目前在建新威远新型绿色生物产品制造项目（500t多杀霉素、500t泰乐菌素、500t截短侧耳素）、威远生化年产5,000吨草铵膦生产线、利民化学年产12,000吨三乙膦酸铝原药技改项目（已于2022年4月进入试生产阶段），预计2022年下半年将陆续投产。据公告，公司2022年7月签署《新能源产业投资合作协议》，将拓展新能源电池材料领域，发挥化学合成优势，培育新的利润增长点。 股权激励计划彰显公司长远发展信心：公司发布2022年限制性股票激励计划，拟授予的限制性股票数量为435.9319万股（占股本总额1.18%），授予价格为5.68元。业绩考核指标以2021年归属于上市公司股东的净利润为基数，2022-2024年净利润增长率分别不低于10%、38%、58%（即3.38亿元、4.24亿元、4.85亿元）。股权激励将有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，彰显公司长远发展的信心。 投资建议：预计公司2022年-2024年净利润分别为4.3亿、5.6亿、6.8亿元，对应PE 8.9、6.9、5.6倍，维持买入-A评级。 风险提示：原料及产品价格波动、产能建设进度不及预期等。

业绩符合预期，公司多个项目于于2021Q1进入试生产阶段，维持“买入”评级1月14日，公司发布《2020年度业绩预告》：2020年威远资产组全年纳入合并范围，公司多种产品市场需求旺盛，经营业绩增长。公司预计2020年全年实现归母净利润37,017.89万元~45,065.25万元（同比增长15%~40%），对应2020年Q4单季度归母净利润区间“亏损373.78万元”~“盈利7,673.58万元”，符合预期。我们维持预测公司2020-2022年归母净利分别为4.44亿元、5.13亿元、6.21亿元，EPS分别为1.19、1.38和1.67元/股，当前股价对应PE分别10.3、8.9、7.3倍。目前公司多个项目进入试生产阶段，叠加Q1农药传统需求旺季到来，我们预计公司2021Q1有望环比增长。维持公司“买入”评级。 公司Q4业绩符合农药市场运行规律，Q1多项目试生产业绩将环比大幅改善每年的上半年为农药销售旺季，大部分农药公司的产品销售亦主要在此期间完成。每年的下半年，农药市场整体需求转淡，走势低迷。受此影响，2020H2公司部分主营产品价格下降，例如，根据卓创资讯数据，甲维盐价格由2020年6月底的97.5万元/吨，降至12月底的84万元/吨，同期苯醚甲环唑由22.8万元/吨降至19万元/吨。故公司2020H2业绩较H1有所较大回落。目前利民化学年产500吨苯醚甲环唑项目、子公司内蒙古新威远年产500吨甲维盐项目及河北双吉年产10,000吨代森系列产品项目已进入试生产阶段，叠加农药需求旺季到来，我们预计公司2021Q1业绩将大幅环比改善，2021年全年业绩有望同比增长。 多个项目待建待投，看好公司2022年业绩继续实现同比增长根据公司公告，公司多个新增产能项目建设正在持续推进。包括年产500吨多杀霉素项目、年产12,000吨三乙膦酸铝原药技改项目，我们预计两个项目可于2021年底落地投产。另外，公司拟建年产10,000吨水基化环境友好型制剂加工项目；根据金融界网站，公司子公司威远生化目前拥有草铵膦产能1,450吨/年，规划扩产年产3,000吨草铵膦产能。根据卓创资讯数据，目前草铵膦价格为17.05万元/吨。随着未来公司新产能项目投产，我们预计公司2022年业绩有望延续成长。 风险提示：产品价格下跌、产品需求下滑、市场竞争激烈。

事件：公司发布2020年三季报：报告期实现营业收入35.95亿元，同比+78.55%；归母净利润3.74亿元，同比+30.52%；其中第三季度单季营业收入9.39亿元，同比+1.43%，环比-29.42%；归母净利润0.69亿元，同比-21.4%，环比-57.54%。 主要观点： 1.农药淡季销量回落，汇兑损失拖累业绩 第三季度农药行业进入淡季，大部分产品销售略有回落。2020年第三季度产品价格均价：代森锰锌 2.1万元/吨、同比+7.69%、环比0%。百菌清2.86万元/吨，同比-43%，环比-18%。第三季度毛利率27.01%，环比-0.75%；销售费用率5.9%，环比+0.64%；管理费用率12.18%，环比+4.59%；财务费用率3.66%，环比+2.44%。财务费用提升主要系汇兑损失。 2.产能建设稳步推进，成长动力十足 公司2020年第三季度新增资本支出0.8亿元，在建工程达到3.93亿元，固定资产达到15.99亿元，在建工程/固定资产实现24.61%。（1）利民化学年产500吨苯醚甲环唑项目建设启动，于2020年第3季度完工。（2）双吉公司年产10000吨代森系列DF 项目，2020年二季度完成试车。（3）威远生化完成环保制剂车间二期项目建设，取得各类剂型生产资质，制剂加工能力从2万吨/年扩大到3万吨/年。（4）参股公司新河公司在2019年H1启动第四条百菌清生产线的建设，新增1万吨，预计年底建成。 3.可转债发行受理，新威远发展进入快车道 公司拟公开发行可转换公司债券募资不超过9.8亿元（含），于2020年9月3日受证监会受理。募集资金用于以下几个项目建设： （1）三乙膦酸铝项目总投资为23,000万元，建成达产后，预计年平均销售收入为25,920万元，年均净利润额3,125.10万元。（2）年产10,000吨水基化环境友好型制剂加工项目总投资为14,200万元，建成达产后，预计年平均销售收入为56,725万元，年均净利润额6,885万元。（3）年产500吨甲氨基阿维菌素苯甲酸盐新建项目总投资为6,733.78万元，建成达产后，预计年平均销售收入为40,326.20万元，年均净利润为4,179.66万元。合计营收122971.2万元，净利润14189.76万元。（4）多杀霉素、泰乐菌素、截短侧耳素等生产项目需要消耗压缩空气和蒸汽。 4.盈利预测及评级 我们预计公司2020-2022年归母净利分别为4.55亿元、5.24亿元和5.71亿元，对应EPS 1.22元、1.41元和1.53元，PE 10.64X、9.23X和8.47X。考虑公司为杀菌剂行业龙头，并购威远协同发展，在建多个项目即将进入收获期，维持“买入”评级。 风险提示：需求下滑；产品价格大幅波动；新项目投产不及预期。

业绩符合预期，多项目建设完成看好公司未来增长，维持“买入”评级10月29日晚，公司发布《2020年第三季度报告》。根据公司公告，2020年前三季度，公司共实现营业收入35.95亿元（同比+78.55%）；实现归母净利润3.74亿元（同比+30.52%）。Q3单季度实现营收9.39亿元（同比+1.43%），实现归母净利润0.69亿元（同比-21.40%）。我们维持预测公司2020-2022年归母净利分别为4.44亿元、5.13亿元、6.21亿元，EPS分别为1.19、1.38、1.67元/股，当前股价对应PE分别12.1、10.5、8.7倍。目前公司多个项目于2020年Q4进入试生产阶段，叠加2021年一、二季度农药传统需求旺季到来，未来公司业绩同比有望继续增长。维持公司“买入”评级。 百菌清价格回落、财务费用同比上升以及汇率变动致致Q3业绩同比微降每年三季度与四季度为农药传统的需求淡季，农药销量有限，多数农药价格亦环比回落。产品量、价环比下降，致公司2020年Q3营收、归母净利润较Q2分别环比下降29.42%、57.54%。公司参股公司江苏新河农用化工有限公司（权益34%）拥有百菌清产能3万吨，根据卓创资讯数据，9月百菌清成交均价为2.70万元/吨，同比回落46%，公司Q3投资净收益同比减少2,512万元。公司本期银行借款增加，Q3财务费用环比、同比分别增加1,809、2,930万元。本期汇率变动较大，公允价值变动净收益同比减少1,426万元。公司Q3营收和营业成本同比持平，投资收益、公允价值变动净收益与财务费用等变动综合拖累公司Q3业绩。 Q3公司多项目建设完成，2021年年上半年公司业绩有望继续同比增长根据公司三季度报告，公司大型项目建设持续推进。利民化学有限责任公司年产500吨苯醚甲环唑项目、河北双吉化工有限公司年产10,000吨代森系列DF项目、内蒙古新威远生物化工有限公司年产500吨甲氨基阿维菌素苯甲酸盐项目，以及参股公司江苏新河农用化工有限公司第四条百菌清生产线都将于四季度建设完成，具备开车条件，进行试生产。随着2021年上半年农药需求旺季到来，以及公司项目开始投产，我们看好公司未来业绩继续增长。 风险提示：产品价格下跌、产品需求下滑、市场竞争激烈。

业绩总结：公司2020年前三季度实现营业收入35.9亿元，同比增长78.6%，归属上市公司股东的净利润为3.7亿元，同比增长30.5%，EPS1.02元。第三季度，公司实现营业收入9.4亿元，同比增长1.4%，归属上市公司股东的净利润为6900.6万元，同比下降21.4%。 第三季度业绩略低于预期，主要是来自于投资收益减少和研发费用增加。2019年之前，公司主要布局了保护性杀菌剂。公司通过并购互补性极强的威远相关资产组，一举补齐除草剂、杀虫剂、兽药的短板。2020年上半年，威远资产组的杀虫剂产品在草地贪夜蛾防治需求的带动下，帮助公司创造良好的业绩。2020年第三季度，公司业绩略低于我们之前的预期，主要是由于投资收益减少和财务费用、研发费用增加。 （1）公司投资收益主要来自于参股的新河农化，新河农化主要生产百菌清产品，由于第三季度百菌清价格下滑明显，根据卓创资讯数据，百菌清（97%）市场价格从5月的35500元/吨下滑到9月的27609元/吨，价格下降幅度超过我们之前预期，同行企业苏利股份第三季度的25.4%，同比下降10.9个百分点，因此公司第三季度仅仅实现投资收益2518.5万元，同比下降。 （2）公司第三季度财务费用3436.3万元，同比增长578.6%，环比增长111.2%，研发费用4673.3万元，同比增长26.8%，环比增长17.9%。 三大项目年内投产，公司原药产能继续增长。从公司历史来看，公司内生和外延并举，通过收购、整合、内生扩张实现4年一次的扩张周期，持续推动业绩向前滚动发展。2020年，利民将推进重点项目建设，提升研发技术水平。主要将要完成利民化学年产500吨苯醚甲环唑项目、新威远年产500吨甲氨基阿维菌素苯甲酸盐新建项目、双吉公司年产1万吨代森系列DF项目的建设，三个项目预计第四季度建设完成，进行试生产。另外，公司还将投资建设利民化学年产1.2万吨三乙磷酸铝原药技改项目、年产1万吨水基化环境友好型制剂加工项目和新威远新型绿色生物产品制造项目（500吨多杀霉素、500吨泰乐菌素、500吨截短侧耳素）。以上项目，除了500吨苯醚甲环唑项目，剩余项目总投资额预计为14.8亿元，建设周期为1-3年。考虑到公司本部、双吉、威远都具有农药原药和制剂的产能，公司原药产能的增长将会带动相关制剂品种的销量增长。 盈利预测与投资建议。调整公司盈利预测，预计公司2020-2022年EPS分别为1.07元、1.28元和1.40元。维持“买入”评级。 风险提示：公司产品价格下跌风险，在建项目不达预期风险，并购企业业绩实现或不及承诺，汇兑损失风险。

事件：2020年前三季度，公司实现收入35.95亿元，同比+78.55%；实现归母净利润3.74亿元，同比+30.52%。单三季度实现收入9.39亿元，同比+1.43%；实现归母净利润0.69亿元，同比-21.40%。 销售毛利率维稳，公司多个项目逐步建成。公司1-9月收入及业绩实现较大增长主要来自威远资产组并表，以及多种农药产品需求旺盛、销量增加（如河北双吉的代森锰锌、威远的阿维菌素等）。受疫情影响，印度代森锰锌生产及销售受限，库存逐渐消化降低，双吉销售情况有望继续向好。前三季度，公司毛利率27.43%（+1.38pct），净利率11.61%（-4.02pct）；其中Q3，毛利率27.01%（环比-0.75pct），净利率7.67%（环比-5.72pct），净利率的下滑主要是威远资产并表导致三费增加以及参股新河的投资收益大幅减少（百菌清跌价）。据公告，公司大型项目建设持续推进，利民化学有限责任公司年产500吨苯醚甲环唑项目、河北双吉化工有限公司年产10000吨代森系列DF项目、内蒙古新威远生物化工有限公司年产500吨甲氨基阿维菌素苯甲酸盐项目，以及参股公司江苏新河农用化工有限公司第四条百菌清生产线都将于四季度建设完成，具备开车条件，进行试生产。 未来33年拟新增1155亿资本开支，公司有望维持较高成长性。农药行业受制于土地及环评，具有资源优势及提前布局项目的公司将在行业中占据先发优势。据公告，除上文提到的4个在建项目外，公司计划在内蒙古投建新型绿色生物产品制造项目（包括年产500吨多杀霉素、500吨泰乐菌素、500吨截短侧耳素）；拟在新沂园区实施年产12,000吨三乙膦酸铝原药技改项目（据公告，已于8月取得环评批复）、年产10,000吨水基化环境友好型制剂加工项目。项目总投资额预计15亿元，建设周期1-3年。公司计划投资的项目，均为行业格局较好的产品、并符合公司绿色生产的发展战略，将扩大公司生产和销售规模，进一步巩固和加强公司在生物农药、高效低毒杀菌剂和环境友好型制剂产品方面的优势，提升综合盈利能力，公司发展有望维持较高增长。 投资建议：买入-A投资评级，我们预计公司2020年-2022年的净利润分别为4.87、5.57、6.23亿元。 风险提示：项目建设不及预期；产品价格大幅下滑；产品限用及禁用；安全生产风险。

一、事件概述 8月 30日，公司发布 2020年中报，公司 2020H1实现营业收入 26.56亿元，同比增长 144.20%，实现归母净利润 3.05亿元，同比增长 53.47%。其中 2020Q2实现营业收入 13.30亿元，环比增长 0.39%，实现归母净利润 1.63亿元，环比增长 14.12%。 二、分析与判断 产品销量提升+威远并表， 助推公司业绩大幅增长 2020H1公司实现营收 26.56亿元，同比增长 144.20%，主要因为公司在并购威远资产组 之后，业务规模显著扩大，同时公司多种产品需求旺盛，销量提升。 其中，农用杀虫剂 收入 12.53亿元，同比增长 367.16%， 毛利率 26.09%，同比提升 2.26pct；农用杀菌剂收 入 8.73亿元，同比增长 41.33%，毛利率 36.33%，同比提升 5.39pct。 国内杀菌剂龙头企业，并购威远完善农化产业链布局 公司是国内杀菌剂行业龙头企业， 具备代森类杀菌剂产能 5万吨， 全球市占率超 20%； 参股子公司新河化工拥有百菌清产能 3万吨，为全球第一。2019年公司收购威远资产组， 布局以阿维菌素、甲维盐、 草铵膦等为首的明星品种，进一步丰富杀虫剂、除草剂及兽 药产品类别。 2020H1威远资产组实现收入 17.06亿元，实现净利润 1.80亿元，业绩大 幅增长， 为公司贡献可观利润增量。 多个项目投产在即， 可转债预案募投项目全面打开成长空间 公司大型项目建设稳步推进，其中利民化学 500吨苯醚甲环唑项目预计 2020Q3完工， 双吉公司 1万吨代森系列 DF 项目预计 2020Q3投产， 参股公司新河公司 1万吨百菌清 项目预计 2020Q4试生产。 同时， 公司拟投资一批重大项目， 包括新型绿色生物产品制 造项目（500吨多杀霉素、 500吨泰乐菌素、 500吨截短侧耳素）、 500吨甲氨基阿维菌 素苯甲酸盐新建项目、 1.2万吨三乙膦酸铝原药技改项目和 1万吨水基化环境友好型制 剂加工项目，总投资 14.8亿元（计划可转债募集 9.8亿元），建设期 1-3年。 本次计划 投资项目将为公司带来新的利润增长点，提升公司综合盈利能力。 三、 投资建议 预计公司 2020-2022年每股收益 1.20、 1. 46和 1.72元，对应 PE 分别为14、 12和 10倍。 参考 SW 农药板块当前平均 37倍 PE 水平，考虑公司作为国内杀菌剂龙头，不断扩张 产能，完善产业链布局， 公司发展有望持续高增长， 首次覆盖，给予“推荐”评级。 四、风险提示： 、 主要原料价格波动风险；在建项目达产不及预期；安全生产风险。

威远资产组并表是同比大幅增长原因，上半年主要生产基地均表现良好公司上半年实现大幅增长的主要原因系收购威远资产组于2019年5月31日起开始并表且各生产基地均实现良好表现。分业务看，公司杀菌剂、杀虫剂、除草剂、其他业务收入分别yoy+41.3%、367.2%、75%、390.8%至8.7、12.5、2.5、2.8亿元，毛利率分别yoy+5.4pcts、2.3pcts、-6.8pcts、-14.7pcts至36.3%、26.1%、9.6%、23.3%。相应地，从子公司上半年经营情况看，利民化学净利润10亿元，得益于多种农药产品市场需求旺盛（推测可能为主要产品代森锰锌），而去年同期公司母公司扣除投资收益后净利润为0.68亿元；威远资产组于本期全部纳入合并范围，实现净利润约1.80亿元（19年全年实际实现1.59亿元，其中并表0.79亿元），其多种农药产品销量增加（推测主要系甲维盐等产品）；双吉公司净利润同比增长124.1%至2630万元，主要系代森锰锌等产品市场需求增加，销量增加，毛利率提高。 另一方面，公司投资净收益同比减少，其中对联营企业和合营企业的投资收益同比减少约0.47亿元，主要来自参股的新河公司（公司持股34%），我们估计主要系由于百菌清价格有所下降所致。 强化优势品种规模优势，夯实成长基础2020年公司有一系列优势产品扩能计划，包括代森类产品（新增1万吨，预计三季度投产）、苯醚甲环唑原药（一期新增500吨，预计三季度完工）、威远生化制剂扩能1万吨、参股公司新河农化百菌清原药（新增1万吨，预计四季度投产）。此外，新威远年产500吨甲氨基阿维菌素苯甲酸盐项目启动建设并迅速推进，预计将于年底建成投产；积极推进利民化学年产1.2万吨三乙磷酸铝原药技改项目。上述项目的投产和推进将为公司未来稳健成长提供坚实基础。 盈利预测与估值考虑到公司上半年经营情况，上调公司2020年净利润预测至4.53亿元（前值为4.13亿元），维持2021、2022年的净利润分别为5.38、6.56亿元的预测，维持“买入”的投资评级。 风险提示：农药终端需求复苏程度不及预期风险、国内新增供给增加风险、原料及产品价格大幅波动风险、公司项目投产进度低于预期风险

威远并表，公司业绩大幅增长。2019年之前，公司主要布局了保护性杀菌剂。公司通过并购互补性极强的威远相关资产组，一举补齐除草剂、杀虫剂、兽药的短板。2020年上半年，威远资产组的杀虫剂产品在草地贪夜蛾防治需求的带动下，帮助公司创造良好的业绩。 主打产品代森在巴西市场取得突破，未来有望放量。巴西市场是全球最大的代森锰锌制剂使用市场，年需求量4-9万吨。据世界农化网统计，2017年巴西大豆杀菌剂市场价值代森锰锌位居10位，达到1.2亿美金。利民股份从2007年就开始关注巴西市场代森锰锌登记。截止2019年7月，利民股份在巴西市场支持客户总共获得4个代森锰锌原药登记证，6个代森锰锌单剂登记证（含控股子公司双吉化工）。预计未来利民股份代森锰锌产品将在巴西市场销售实现突破性增长，巴西市场的巨大需求量足够消化公司未来扩产的代森类产品产能。 三大项目年内投产，公司原药产能继续增长。从公司历史来看，公司内生和外延并举，通过收购、整合、内生扩张实现4年一次的扩张周期，持续推动业绩向前滚动发展。2020年，利民将推进重点项目建设，提升研发技术水平。主要将要完成利民化学年产500吨苯醚甲环唑项目、新威远年产500吨甲氨基阿维菌素苯甲酸盐新建项目、双吉公司年产1万吨代森系列DF项目的建设，三个项目预计投产时间分别为2020年第三季度、2020年年底和2020年第三季度。另外，公司还将投资建设利民化学年产1.2万吨三乙磷酸铝原药技改项目、年产1万吨水基化环境友好型制剂加工项目和新威远新型绿色生物产品制造项目（500吨多杀霉素、500吨泰乐菌素、500吨截短侧耳素）。以上项目，除了500吨苯醚甲环唑项目，剩余项目总投资额预计为14.8亿元，建设周期为1-3年。考虑到公司本部、双吉、威远都具有农药原药和制剂的产能，公司原药产能的增长将会带动相关制剂品种的销量增长。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年EPS分别为1.48元、1.78元和1.94元。维持“买入”评级和目标价21.45元。 风险提示：公司产品价格下跌风险，在建项目不达预期风险，并购企业业绩实现或不及承诺，汇兑损失风险。