公司2024年经营性利润0.59亿元，利润率2.9%，同比-1.3pct，主要系毛利率同比下降2.2pct、股权激励费用影响约0.56亿元，还原股权激励后公司24年经营性业绩1.15亿元，利润率5%，同比+1.1pct。25Q1毛利率15.1%，同比持平，经营性利润0.02亿元，同比转正，主要系营收同比+15%，费率下降。 公司的“集成芯”技术产品具有体积小、重量轻、功率密度高等特点，契合eVTOL电推进系统的需求，与亿航智能、亿维特、高域等eVTOL头部合作预计2025年逐步进入认证及交付阶段。 同时，公司和丰立智能合作开发机器人关键部件，预计在关节模组方面开展产品布局。 事件公司2024年实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润24.3/0.7/0.4亿元，同比+24%/-14%/+23%；其中24Q4实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润8.2/0.20/0.13亿元，同比+17%/-49%/-50%，环比+41%/+21%/+0.4%。 2025Q1实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润5.5/0.11/0.08亿元，同比+15%/+26%/+42%，环比-34%/-46%/-35%。 简评1、整体情况分析：1）24年经营性利润0.59亿元，利润率2.9%，同比-1.3pct，主要系毛利率同比下降2.2pct、股权激励费用影响约0.56亿元，还原股权激励后公司24年经营性业绩1.15亿元，利润率5%，同比+1.1pct。 2）25Q1毛利率15.1%，同比持平，经营性利润0.02亿元，同比转正，主要系营收同比+15%，费率下降。 2、电机控制器：24年全年出货预计60万套，同比-22%，主要配套A00、工程车辆及五菱/大通/一汽大众/吉利混动/纯电车型，ASP预计约773元，同比-5%符合行业年降水平，实现营收4.64亿元，同比-26%，毛利率25%同比持平。3、电驱总成：24年全年预计出货10万套，同比+17%，ASP预计约6321元，同比-10%，实现营收6.12亿元，同比+5%，毛利率3.4%同比+0.55pct，盈利拐点尚未到来。 4、电源总成：24年全年出货预计87万套，同比+85%，ASP预计约1415元，同比+6%，主要系六/七/八合一供货价值量提升，实现营收12.34亿元，同比+97%，毛利率15.4%。 5、eVTOL电推进系统：公司的“集成芯”技术产品具有体积小、重量轻、功率密度高等特点，契合eVTOL电推进系统的需求，与亿航智能、亿维特、高域等eVTOL头部合作或定点，2025年逐步进入认证及交付阶段。 6、机器人关键部件：公司和丰立智能合作开发机器人关键部件，预计在关节模组方面开展产品布局。投资建议：预计2025、2026、2027年归母净利润0.99、1.21、1.47亿元，对应PE83、68、56倍，维持“增持”评级。风险分析1）下游新能源汽车产销不及预期：销量端可能受到出口限制、需求疲软等影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力。 2）原材料价格下跌超预期：原材料价格不稳定性一方面导致下游买涨不买跌情绪，对于终端需求有一定影响，与此同时价格波动对于公司短期业绩有扰动。 3）公司重点项目推进不及预期：公司作为新能源赛道参与者，重点项目的推进是支撑营收和利润的关键，也是公司成长性的反映，重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩。

公司公布2024年报及25Q1季报，24年实现营收24.3亿元，同比+23.8%；归母净利润7100万元，同比-13.8%。其中24Q4营收8.2亿元，同比+17.1%；归母净利1987万元，同比-49.4%。2025Q1营收5.46亿元，同比+15.2%；归母净利1069.0万元，同比+26.3%。25Q1盈利能力符合预期。 新能源汽车业务：2024年收入20.68亿，同比+30.15%，占总收入85%。公司通过技术创新，推出“赋能砖”电机控制器、“集成芯”驱动系统等新产品，功率密度提升1倍以上，制造工艺大幅简化，产品可靠性及使用寿命大幅提升，进一步巩固了市场领先地位。 进军低空经济，与亿航智能深度合作：公司与亿航智能签署战略合作协议和技术开发协议，共同开发适用于eVTOL（电动垂直起降飞行器）的电推进系统，为EH216-S机型建设了专用的电推进系统产线，并实现了样机交付。此外，公司出资1260万美元获配亿航智能私募配售定向增发股份，深化了双方的战略合作关系，为公司业务的多元化发展奠定了基础。 机器人领域，与丰立智能的战略合作，战略布局机器人业务，有望在未来带来新的收入来源。合作将分别发挥丰立智能谐波减速器、行星减速器、齿轮等优势，以及英搏尔驱动系统、电机等优势。共同致力于在新能源汽车、关节模组、工程机械、eVTOL、智能制造等领域相互赋能。 投资分析意见：多年汽车行业研发和量产经验，公司在新赛道持续突破。考虑到后续evolt业务对收入贡献的弹性，以及新能源业务的竞争压力，小幅下调25-26年营收预测由32/40.8亿至31/38.6亿；下调25-26年归母净利预测由1.6/2.0亿至1.1/1.9亿。新增2027年收入及利润预测46.4亿/2.5亿元，对应当前PE为76/45/34倍。考虑公司新业务的爆发力，维持增持评级。 风险提示：价格战持续恶化、新业务开拓不及预期、原材料价格波动

事件： 公司公布 2024年报， 2024年实现营收 24.3亿元，同比增长 23.8%；实现归母净利润 7100.2万元，同比减少 13.8%。 2024Q4公司实现营收 8.2亿元，同比增长 17.1%；实现归母净利润 1986.6万元，同比减少 49.4%。公司公布2025年一季报， 2025Q1实现营业收入 5.5亿元，同比增长 15.2%；实现归母净利润 1069.0万元，同比增长 26.3%。 定点项目高质量转产，电源总成高速增长。 分行业来看： 2024年， 公司新能源领域实现营收 20.7亿元，同比增长 30.2%，收入占比超过 85%。场地车及其他领域，得益于公司在非道路车辆及低空经济领域客户的迅速拓展， 2024年实现营收 2.4亿元，同比增长 11.5%。 分产品来看： 2024年，电源总成实现营收 12.3亿元，同比增长 96.7%， 电源总成（含六合一产品中的电源总成）出货 90.3万台，同比增长 85.1%，主要系公司电源总成产品的配套车型进一步增加；电机控制器实现营收 4.7亿元，同比减少 25.5%；电驱总成实现营收 6.1亿元，同比增长 5.3%。 研发投入保持强劲，新领域放量有望抬升盈利水平。 2024年，公司毛利率为14.9%，同比-2.2pp；净利率为 2.9%，同比-1.3pp；期间费用率为 13.1%，同比-0.1pp。公司持续保持高强度的研发投入，核心产品优势显著。相较于新能源领域，工程机械及低空经济领域产品毛利率相对较高，随着后续相关领域产品放量，有望带动公司盈利能力上行。 聚焦新能源领域，新领域迅速拓展。 新能源车领域，新能源乘用车电源总成、驱动总成、多合一驱动总成、电机控制器总销量方面均位居国内 Tier1供应商前列。 2024年，公司推出 6.6kW 全国产器件车载电源二合一产品和全国产化20-50kW 乘用车控制器，采用全国产化、全车规化器件，构建安全可靠、自主掌控的产业链体系。非道路车辆领域，公司已达成与比亚迪、徐工、中联、三 一、柳工、山东临工、杭叉、星邦等国内客户和韩国现代、韩国斗山、德国凯澳等国际客户的合作，并且完成了林德叉车、诺力叉车等项目定点。 低空经济领域，公司深度合作亿航智能，并已实现样机交付，亿维特、高域的样机也在顺利开发中。 2025年 4月，公司与丰立智能达成战略合作，切入减速器传动模块等领域。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 1.3、 2.0、 3.0亿元， 未来三年归母净利润复合增速为 61%。 考虑公司新能源领域产品具备显著竞争优势，工程机械、低空经济等新领域快速拓展，打开成长空间，给予公司 2025年 75倍 PE，对应目标价 39.75元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、 新能源车市场不及预期、 eVTOL 市场不及预期、新领域拓展不及预期的风险。

事件概述：公司发布2024年年报与2025年一季报，2024年度公司实现营业收入24.30亿元，同比增长23.77%；实现归属于上市公司股东的净利润0.71亿元，同比下降13.79%；实现扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润0.39亿元，同比上升23.17%；2024年度确认股权激励费用0.56亿元，剔除股权激励费用影响后，实现归属于上市公司股东的净利润1.16亿元。2025Q1公司实现营业收入5.46亿元，同比增长15.19%；实现归属于上市公司股东的净利润0.11亿元，同比增长26.30%；实现归属于上市公司股东的扣非净利润0.08亿元，同比增长42.24%。根据公司2023年10月30日发布的《关于向2023年限制性股票激励计划激励对象授予限制性股票的公告》，公司2025年、2026年的股权激励费用较2024年将会大幅减少。 分析判断:收入结构改善，新能源车业务稳健增长，特种车业务开始贡献业绩：从营收构成来看，2024年度公司实现新能源汽车领域（含商用车）营业收入20.68亿元，同比增长30.15%；实现微型车领域营业收入1.18亿元，同比下降24.28%；实现特种车领域营业收入1.86亿元，同比增长16.11%。分产品来看，公司电源总成（含六合一产品中的电源总成）出货90.28万台，同比增长85.08%；电控及驱动总成出货69.72万台，同比下降18.17%。电源总成产品销售进一步提高，说明公司在电源总成领域市场份额持续扩大，产品竞争力较强。 低空业务深入推进，达成多项合作：公司的“集成芯”技术产品具有体积小、重量轻、功率密度高等特点，高度契合eVTOL电推进系统的需求，同时公司具备eVTOL产品的高质量研发及交付等体系能力，公司目前与低空经济领域多家eVTOL头部企业签署战略合作协议并获得多个项目定点，已达成与亿航智能、亿维特、高域等低空经济领域头部客户的合作。 与丰立智能签署合作协议，战略布局机器人业务：根据4月21日发布的公告，公司与浙江丰立智能科技股份有限公司（以下简称“丰立智能”）签署了《战略合作协议》。丰立智能在谐波减速器、行星减速器等领域具有技术积累，而英搏尔在驱动系统、电机方面具备优势。双方合作开发新能源汽车、工程机械、eVTOL减速器以及关节模组，将补足英搏尔在精密传动部件领域的技术短板，形成“电机+减速器”集成化产品能力。我们认为该项合作是公司继布局低空经济之后的又一重大战略举措，对公司长远发展意义深远。 投资建议：公司“集成芯”技术方案具有高效能、轻量化、高性价比等显著优势，产品在乘用车、商用车和非道路车辆领域均有成熟产品应用，同时在eVTOL、电动船等领域均取得突破，在机器人领域的合作也已展开。我们认为未来随着新客户的开拓，定点车型销售继续不断增长，同时，低空业务也将逐渐放量，珠海三期智能化工厂产品向更高附加值升级，毛利率和净利率也将增厚公司盈利。结合最新年报数据，我们更新公司盈利预测，预计公司2025-2027年收入为32.58/54.01/78.63亿元（前值为35.31/43.42/-亿元），归母净利润为1.43/2.03/2.18亿元（前值为1.43/2.03/-亿元），EPS为0.56/0.79/0.85元（前值为0.56/0.79/-元），2025年4月23日收盘价33.16元对应25-27年PE分别为53.82/38.05/35.37X，维持“增持”评级。 风险提示：产业政策调整风险、客户信用风险、行业竞争加剧风险、新业务开拓不及预期风险等。

第二家低空客户落地，夯实核心 Tier 1地位1月 13日，公司公告与亿维特航空达成合作，计划联合客户开发适用于其 ET9eVTOL（首飞完成，计划 2027年完成取证，最大起飞重量 2.2吨，最大航程 240公里） 的高性能一体化电机电控， 并收取技术服务报酬。 我们认为继亿航智能后第二家低空客户的落地凸显公司的竞争优势及市场认可度，公司有望凭借产品及先发优势拓展更多客户； 长期合作的吉利、小鹏、长安等客户均积极布局低空领域，公司在 eVTOL 领域核心 Tier 1的地位不断夯实。 行业认证与历史业绩构筑高进入壁垒，优异竞争格局或长期维持。 我们维持 2024-2026年盈利预测，预计归母净利润分别为 0.71/1.42/2.81亿元， EPS 分别为 0.28/0.55/1.10元，当前股价对应 PE 分别为 87/43/22倍， eVTOL 业务成长空间广阔， 维持“买入”评级。 绑定龙头， 引领 eVTOL 整机代工亿航智能是 eVTOL 龙头， 拥有全球首款、 目前国内唯一取得 TC、 AC、 PC 三证的eVTOL（EH216-S），申请的全球首个 OC 证或于近期获批。“三证”齐全开启批量制造， OC 获批启动商业运营，供需两端打通加速产业发展。亿航智能已积累超千架eVTOL 订单，正通过自建、 合资等方式积极扩产， 2024Q3单季度调整净利扭亏， 2025年或迎产能放量及盈利拐点。 公司参股亿航智能并达成电机电控定点合作； 通过与其合资，从电驱纵向拓展至整机制造，单机价值量有望大幅提升。公司有望成为eVTOL 产业链中率先释放低空业绩的 A 股公司， 开启“从 0到 1”的高速增长。 强研发驱动，产品天然适配 eVTOL公司研发实力强，管理层多为电气专家。其中董事长是西安交大电力工程博士，师从国家级电力电子技术泰斗王兆安教授，是广东省杰出发明人、科技部创新创业领军人才。依托核心专利，公司的“集成芯”产品具备小型化、轻量化、高功率密度等优势，同重量下功率较竞争产品提升超 30%，堪称 eVTOL 的“绝配”。 以研发实力为基，公司有望成为 eVTOL 产业链最大赢家。 风险提示： 行业竞争加剧风险、客户拓展不及预期、政策推进不及预期。

事件： 2025年 1月 8日公司公告称，拟与亿航智能共同设立合资公司，英搏尔和亿航智能分别出资 600万元和 400万元，通过彼此资本、技术、管理、资源、品牌优势互补， 围绕 eVTOL 产品生产制造以及上游零部件产业链展开深入合作事宜，负责亿航智能 eVTOL 总装前各工序、零部件的生产、亿航智能云浮工厂及其他生产基地的工艺优化和技术改造。 亿航智能合作加深，潜在空间持续扩大。 公司此前与亿航智能在 eVTOL领域签署了技术开发协议和战略合作协议，还参与了他们的私募股权定向增发，本次成立控股子公司将充分发挥双方在无人驾驶载人航空器技术及智能工厂管理等方面的优势，双方将建立长期合作关系，通过资源共享、优势互补实现互利共赢，同时通过强化供应链协作以抵御市场风险、建设智能生产基地提升产品品质、深化产业链合作降低成本等，最终提升 eVTOL 产品的市场竞争力，推动 eVTOL 产业的优化升级和创新发展。 主业客户持续拓展，合作布局非道路机械等市场。 公司深耕新能源汽车动力系统二十年，创新“集成芯”技术方案具有高效能、轻量化、低成本等显著优势，已达成与吉利、上汽、长安、东风、长城、奇瑞、江淮、小鹏等车企的长期合作，同时取得广汽本田、东风日产、 Vinfast 等车企合作。 2024年 6月公司与博世集团合资成立乐晟博尔电气（上海），主要面向海内外市场开发和销售非道路电动化产品与解决方案，主要覆盖电动叉车、电动装载机、电动挖机等。 定增扩产，传统主业竞争力有望加强。 2024年 10月公司发行可转债，其中 7.2亿元用于新能源汽车动力总成自动化车间建设项目， 预计建设周期为 2年，项目达产后，预计项目税后投资内部收益率为 17.97%，税后静态投资回收期（含建设期）为 4.88年，同时有助于提升公司的自动化水平。 盈利预测：给予公司“增持”评级。 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 24.27/30.35/37.38亿元，归母净利润分别为 0.85/1.43/1.94亿元，对应 PE 分别为 72.14x/42.66x/31.58x。 风险提示： 行业竞争加剧，客户拓展不及预期，政策推进不及预期，盈利预测和估值模型不及预期

与亿航智能成立合资公司，进军 eVTOL 整机制造1月 8日，公司公告拟出资 600万元和亿航智能设立合资公司， 并持股 60%。合资公司围绕 eVTOL 生产及上游零部件产业链开展业务，负责亿航智能 eVTOL总装前各工序、零部件的生产、亿航智能云浮工厂及其他工厂的工艺优化。 成立合资公司代表与亿航智能的合作再下一城， 我们认为公司将持续深化合作，纵向拓展在低空领域的布局， eVTOL 单机供货价值量有望大幅提升。 行业认证与历史业绩构筑高进入壁垒， 优异格局或长期维持。 我们维持 2024-2026年盈利预测，预计归母净利润分别为 0.71/1.42/2.81亿元， EPS 分别为 0.28/0.55/1.10元，当前股价对应 PE 分别为 88/44/22倍， eVTOL 业务成长空间广阔， 维持“买入”评级。 绑定龙头亿航智能，确立低空电驱龙头地位亿航智能是 eVTOL 龙头， 拥有全球首款、 目前国内唯一取得 TC、 AC、 PC 三证的 eVTOL（EH216-S），申请的全球首个 OC 证或于近期获批。“三证”齐全开启批量制造， OC 获批启动商业运营，供需两端打通加速产业发展。亿航智能已积累超千架 eVTOL 订单，正通过自建、 合资等方式积极扩产， 2024Q3单季度调整净利扭亏， 2025年或迎产能放量及盈利拐点。公司已于 2024年 11月与亿航智能签订战略合作及开发定点协议， 并通过定增参股亿航智能， 不断深化合作关系，共同拥抱万亿低空市场，实现先发与卡位，有望开启“从 0到 1” 的高速增长。 研发实力强，产品适配 eVTOL，核心 Tier 1雏形已现公司研发实力强， 管理层多为电气专家。其中董事长是西安交大电力工程博士，师从国家级电力电子技术泰斗王兆安教授，是广东省杰出发明人、科技部创新创业领军人才。 依托核心专利， 公司的“集成芯”产品具备小型化、轻量化、高功率密度等优势， 同重量下功率较竞争产品提升超 30%，堪称 eVTOL 的“绝配”。 产品及先发优势助公司拓展更多客户，长期合作的吉利、小鹏、长安等客户积极布局低空领域， 公司有望成为 eVTOL 领域的核心 Tier 1。 风险提示： 行业竞争加剧风险、 客户拓展不及预期、 政策推进不及预期

事件概述：英搏尔2025年1月8日公告称，与亿航智能拟共同设立合资公司，投资额为1000万元，其中英搏尔出资600万元持股60%，亿航智能出资400万元持股40%。本项目的实施将充分发挥双方在无人驾驶载人航空器技术及智能工厂管理等方面的优势。围绕eVTOL产品生产制造以及上游零部件产业链展开深入合作事宜，负责亿航智能eVTOL总装前各工序、零部件的生产、亿航智能云浮工厂及其他生产基地的工艺优化和技术改造。 亿航的EVTOL交付量有望显著提升。亿航智能是全球进展最快的电动eVTOL制造商，今年4月份取得了EH216-S机型产品的PC生产许可证。亿航智能2024年前三季度交付138架，预计合资公司成立后，整机制造交付能力将得到显著增强，预计2025年、2026年的量产交付规模在此基础上大幅增长，拉动产业链增长。 英博尔产业链地位跃升，量产后集成电机有望迎来放量。英博尔2024年11月已和亿航签署了战略合作以及技术开发协议，并认购了亿航定增，本次通过设立合资公司，产业链话语权大幅提升。预计英搏尔电机更高的毛利率水平和evtol的放量将带来显著成长性。同时，代工零部件业务将在前期提供收入和业绩，基本面得到进一步增强。 “集成芯”技术领先，新能源车和工程机械电动化趋势明显。英搏尔“集成芯”驱动总成市场领先，乘用车是公司的基本盘，目前电动乘用车整体增速明显；工程机械行业也在逐步电动化，我们预计未来2年将提供更多的增量空间，而低空是未来重点发展布局的方向。随着亿航订单爆量+新客户的开拓，英博尔低空业务有望占比快速提升。英搏尔珠海三期智能化工厂产品向更高附加值升级，毛利率和净利率也将提升增厚公司盈利。我们上调24-26年收入预测23.98/32.61/41.43亿元至23.98/35.31/43.42亿元，上调24-26年归母净利预测0.84/1.18/1.66亿元至0.84/1.43/2.03亿元，上调24-26年EPS预测0.33/0.46/0.65元至0.33/0.56/0.79元，2025年1月8日收盘价23.55元对应24-26年PE分别为72.11/42.17/29.66X，维持“增持”评级。 风险提示：产业政策调整风险、客户信用风险、行业竞争加剧风险等。

事件：12月17日公司公告称，正式推出6.6KW全国产器件车载电源二合一产品和全国产化20-50KW乘用车控制器，成为国内首批拥有全国产化车载电源产品、全国产化乘用车电机控制器产品以及完整国产化供应链体系的企业。 新能源汽车动力系统供应商。公司专注于新能源汽车动力系统的研发和生产，主营产品为新能源汽车动力总成、电源总成以及驱动电机、电机控制器、车载充电机、DC-DC转换器等新能源汽车动力域核心零部件，采用创新的“集成芯”技术，是产品具有高效能、轻量化、低成本等显著优势，并达成与吉利汽车、上汽通用五菱、长城、奇瑞等国内外知名车企和大型零部件集团的长期合作，公司产品可应用于全系新能源车、混动车型、商用车、特种车辆等，在电动工程机械、非道路车辆等领域也获得广泛应用。 持续推进核心器件国产化突破，成功推出全国产化50KW乘用车控制器平台。2024年公司成功推出全国产化的50KW乘用车控制器平台，标志在公司在电动汽车控制系统的国产化进程中取得重要突破，且提供完整的“双百战略”解决方案，即将所有关键器件均采用100%国产化，且满足车规级标准，该平台完美契合国内市场对电动汽车控制器的高性价比和高性能需求。合作亿纬智能，开发eVTOL集成电驱。2024年11月公司和亿航智能在广州举行战略合作签约，双方将共同开发适用于亿航智能电动垂直起降航空器系列产品的高性能电机和电机控制器产品。未来双方将重点围绕定制化开发满足亿航智能各类eVTOL产品指标且符合民航局严格适航要求的eVTOL集成式电驱动系统，公司创新的“集成芯”技术将有助于进一步优化亿航智能eVTOL的电机解决方案，从而实现轻量化、高功率以及更好的散热性能，且适用于亿航智能的多种eVTOL产品。 盈利预测：首次覆盖，给予公司“增持”评级。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为24.27/30.35/37.38亿元，归母净利润分别为0.85/1.43/1.94亿元，对应PE分别为67.25x/39.77x/29.44x。 风险提示：行业竞争加剧，客户拓展不及预期，政策推进不及预期，盈利预测和估值模型不及预期

新能源动力系统领军者，乘风低空经济，打造新增长曲线公司核心产品为电驱总成和电源总成，下游覆盖新能源汽车、特种车辆、eVTOL等领域。公司研发实力强，创新的“集成芯”方案具备轻量化、高效能、低成本等优势。受益新能源汽车发展，公司营收由2020年4.21亿元增长至2023年19.63亿元。公司正积极拥抱低空经济、工程机械电动化等新产业浪潮，打造新增长曲线。我们预计2024-2026年公司实现归母净利润0.71/1.42/2.81亿元，EPS分别为0.28/0.55/1.10元，当前股价对应PE分别为89/44/22倍。考虑电动工程机械、eVTOL业务的成长空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 建设高标准产能拓展高端车市场，绑定全球龙头共享工程机械电动化红利（1）公司在新能源乘用车领域市占率仍有较大提升空间，2023年电控、电驱、OBC市场份额分别为4%、1.5%、6.5%。公司手握集成芯、扁线油冷电机、碳化硅高压平台等核心技术，通过新建高标准产能，落实大客户战略，瞄准B、C级乘用车市场，前期布局有望陆续开花结果。（2）特种车、工程机械等领域渗透率低，电动化大有可为。公司与杭叉集团深度合作并成立合资公司，确立了在叉车新能源动力系统的地位。公司与全球液压龙头博世成立合资公司，有望借博世渠道加速向全球工程机械客户拓展，已获得林德叉车、法国曼尼通、韩国斗山等国际客户认可。公司有望在工程机械、特种车等领域进入加速放量期。 联手亿航，卡位eVTOL电驱市场，核心Tier1雏形初现eVTOL中电驱系统用量大、要求高，是成本占比最高的零部件（或达40%）。仅考虑短途客运等四个场景，2030年eVTOL有望为电驱/电源系统贡献145/36亿元增量。公司“集成芯”在轻量化、功率密度等方面竞争力突出，尤其适配eVTOL。 公司与亿航智能达成战略合作，并通过参股深度绑定。亿航在载人eVTOL领域是全球首家、目前国内唯一“三证”齐全的公司。英搏尔有望与亿航同享先发及卡位优势，并凭借技术、经验等优势开拓其他客户，打造eVTOL领域的核心Tier1。 风险提示：行业竞争加剧风险、客户拓展不及预期、低空政策推进不及预期。

新能源汽车动力系统研发、生产的领军者之一公司主营产品为新能源汽车驱动总成、电源总成以及电机、电机控制器等动力系统核心产品。公司采用创新的“集成芯”技术，使产品具有高效能、轻量化、低成本等显著优势，并达成与吉利汽车，上汽系、长城、奇瑞、长安、东风、江淮、小鹏以及博世、大陆等众多知名车企和国际零部件集团合作。同时，公司的产品在电动工程机械、商用车电动化等领域获得广泛应用。2023年公司销售收入19.63亿元，过去5年收入CAGR43.91%发展快速；2023年扣非归母净利0.82亿元，过去5年利润跨越式增长。未来战略上公司将立足乘用车领域，通过强强联合开拓特种车和低空eVTOL航空器业务。 新能源汽车和低空经济蓬勃发展，电驱动集成系统需求上行根据中国汽车工业协会发布数据，我国新能源汽车产销已连续多年位居全球第一，保持快速发展态势。2023年，我国新能源汽车产销量分别达958.7万辆和949.5万辆。随着存量政策、增量政策叠加发力，新能源汽车将持续快速增长。与新能源汽车相似，动力电池、驱动电机、电控系统也是在以eVTOL航空器为代表的电动航空器中的核心零部件，航空、无人机、新能源汽车产业三电的相似性达到80%-90%。不过，eVTOL航空器对三电系统的要求更高于新能源汽车，为便于安装、调试和维护，电控系统一般采用集成化和模块化的设计思路，将不同功能和部件整合为独立的模块。 公司“集成芯”驱动总成市场领先，深度参与亿航智能产业链打开长期空间公司“集成芯”技术平台通过在硬件方面，搭建高性能、高可靠性、低成本、模块化的标准平台产品；在软件方面，通过软件平台化灵活配置，快速提供个性化的定制需求，为客户提供从A0级至C级等新能源车型高效成熟的动力系统综合解决方案。“集成芯”驱动总成产品重量轻、体积小、功率密度高，便于平台化、自动化、规模化生产，拉开了与市场同功率等级驱动总成产品的代际差距，具有明显的竞争优势。2024年11月11日公司公告与亿航签署了战略合作，并收到亿航智能产品技术开发通知，公司将为该客户无人驾驶eVTOL（电动垂直起降航空器）产品开发提供动力电机及控制器产品。同时，公司签署股份认购协议暨参与认购亿航定向增发的公告，而亿航作为国内唯一具备适航证的产品的企业，有望和产业链一道占领低空经济先机。 智能工厂产能即将释放，产品向更高附加值升级公司拥有珠海基地6.5万m2动力总成一体化生产厂房，为引领新能源汽车行业技术迭代和满足客户快速升级的智能化、自动化生产要求，对珠海生产基地进行技术改造及自动化装备投入，已基本建成更高程度自动化的电控、电源系统、扁线电机、动力总成总装产线，具备年产百万台套产品的生产能力。为更好地贴近客户生产基地和实现公司不同品类产品的高效平台化产品生产管理，公司在山东设立了电动车辆驱动系统和电源系统的生产基地，进一步完善公司的产能布局和品类管理，增强公司的行业竞争力。为满足大客户战略的产能储备要求，稳固市场地位和竞争优势，公司启动可转债融资，建设高标准动力总成自动化车间项目，该项目将进一步提高生产自动化水平，满足B级、C级车型动力系统需求，优化公司的客户结构。 投资建议公司围绕优势产品“集成芯”多合一系统，运用新能源乘用车的产品经验和技术积累积极拓展商用车、中重卡、重卡领域的客户；在非道路车辆和工程机械领域，公司与博世力士乐成立合资公司，充分发挥双方的技术优势和市场优势；为稳固市场地位和竞争优势，公司启动可转债融资，建设高标准动力总成自动化车间项目，该项目将进一步提高生产自动化水平，满足B级、C级车型动力系统需求，优化公司的客户结构。此外，公司一直在布局低空飞行器产品，与亿航智能的合作已经展开。随着新产能的投产和智能工程机械领域的业绩放量，我们预计2024-2026年，公司实现营业收入分别为23.98/32.61/41.43亿元，同比增速分别为22.1%/36.0%/27.0%，归母净利润分别为0.84/1.18/1.66亿元，同比增速分别为1.4%/41.4%/40.2%，对应EPS分别为0.33/0.46/0.65元，对应于12月6日24.79元收盘价的PE分别为75.91/53.70/38.31X。考虑到电驱动行业市场应用空间大、前景广阔，成长性高，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示产业政策调整风险、客户信用风险、行业竞争加剧风险等。

英搏尔2024年中报显示，24H1公司营收10.23亿元，同比+42.1%；归母3471.5万，同比+218.5%。24Q2主营收入5.5亿，同比+18.8%；归母净利润2625.09万元，同比+222.3%。营收、盈利基本符合预期。 营收整体符合预期，电源业务增长超预期。24H1电源总成实现营业收入5.01亿元，增长超市场预期。电源总成出货37.75万台，居国内第三方前列。电源总成目前在A00级至B级车型上均有配套，后续随着B/C级产品交付占比提升，整体盈利能力将有所改善。电驱总成实现营业收入2.40亿元，电机控制器实现营业收入2.35亿元，基本符合预期。公司2024年上半年前五大客户贡献了近70%的营收，主要包括上汽系、吉利系、东风汽车、赛力斯汽车、长城、长安等客户。 管理改善，研发提速，但价格战压制毛利率修复，整体经营压力略有缓解。24H1公司销售/管理/研发费用率分别为2.0/3.8/9.0%，同比下降-0.7/-0.7/-1.5pct，是上半年业绩改善的重要因素之一。但毛利率受到产品结构、客户年降等压力印象，24H1仅14%，环比23年下降约3pct，主要为新能源车业务拖累所致。 可转债将进一步提升公司产品质量、客户结构，进而改善盈利。公司可转债募投项目，将加大高精度自动化产线的投入，对于公司提高产品一致性，进一步获取附加值相对更高的B级、C级车型配套具有重要意义。不仅能够为客户提供更加优质的产品和服务，也能够提升公司的整体盈利能力。 新增定点将助力公司在24H2和25年的销量稳步提升。公司24H1在乘用车领域，与东风日产、广汽本田，Vinfast、长安青山、中车时代等合作新项目；在商用车领域，公司完成了北汽福田商用车、吉利远程商用车动力系统产品量产交付；在非道路车辆领域，也获得德国林德叉车、法国曼尼通、韩国斗山集团等国际客户的认可。公司产品具有小型化、轻量化、集成化等优势，伴随着农机、勘探、船舶、低空飞行器等行业电动化时代的到来，公司驱动系统和电源系统产品应用领域还将进一步拓展。 投资分析意见：技术降本和标准化产品仍是公司主要发展方向，为客户提供高性价比的第三方成熟产品是始终坚持的发展宗旨。但考虑到价格战压力，以及公司转型期管理费用压力。小幅下调24-26年营收预测由26/33/41.3亿至25/32/40.8亿；下调24-26年归母净利预测由1.0/2.2/2.9亿至0.9/1.6/2.1亿，对应当前PE为39/22/17倍。考虑到公司积极布局各类新赛道，在低空经济等热点领域正在寻求突破。以及对标公司汇川技术2025年估值18倍，23-25年利润复合增速16.6%，对应PEG=1.1；同期英搏尔25年PEG=0.6，仍有上行空间，因此维持公司增持评级。 风险提示：价格战持续恶化、原材料成本波动、下游新能源需求萎缩。

核心观点公司2024年上半年在电源总成产品出货高增的带动下实现营收同比42%增长，上半年电源总成装机量为37.75万台，细分板块营收实现同比+132%快速增长，2024年上半年公司电源总成销量居国内Tier1供应商前3名。但是由于高毛利产品电机控制器营收占比从24年一季度30%下滑至二季度17%，因此导致公司在第二季度整体业务的综合毛利率下滑1.6pct至13.3%。 事件公司2024年上半年实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润10.2/0.35/0.12亿元，同比+42%/+218%/+130%，扭亏为盈；其中24Q2实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润5.5/0.26/0.06亿元，同比+19%/+222%/+121%，扭亏为盈，环比+16%/+210%/+9%，与业绩快报基本一致。 简评电源总成：配套车型增加带动营收实现翻倍增长1）量：公司24年上半年电源总成产品营收达到5.01亿元，同比+132%，主要系配套车型进一步增加，装机量为37.75万台。单价层面，上半年电源总成产品约为1327元/台，同比基本持平2）毛利率：24年上半年12.06%，同比-8.5pct，主要系市场竞争激烈导致价格下滑。 3）市场份额：根据产业媒体NE时代统计数据显示，公司电源总成销量居国内Tier1供应商前3名。 电驱总成：大宗商品价格走高叠加竞争激烈导致毛利率低位1）量：公司24年上半年电驱总成产品实现营收2.4亿元，同比+12%，我们预计出货量约为3万台，产品均价8010元/台。 2）毛利率：24年上面电驱总成毛利率为1.7%，虽然同比提升宋体7.2pct，主要系23年同期高价原材料库存及新产线爬坡所致，但毛利率仍然处于低位与大宗商品涨价及市场竞争激烈有关，驱动总成产品原材料成本占比较高，主要包括永磁体、硅钢片、铜、铝等，其中铜、铝价格受国内外大宗商品波动的价格影响较大，今年以来大宗商品价格上涨一定程度上侵蚀驱动总成产品毛利空间。 电机控制器：大宗商品价格走高叠加竞争激烈导致毛利率低位1）量：公司24年上半年电机控制器产品实现营收2.35亿元，同比下滑5%，我们预计出货量约为24.7万台，单价约为951元/台。 2）毛利率：上半年电机控制器产品毛利率约为26.95%，该产品毛利率较高，预计电机控制器产品营收占比从24年一季度30%下滑至17%，导致二季度公司整体毛利率下滑。 其他收益：政府补贴及增值税进项税额加计抵减增厚上半年业绩，扣非净利率无明显波动公司上半年其他收益共计0.43亿元，主要为政府补贴及增值税进项税额加计抵减，占比利润总额135.24%，对公司上半年业绩有明显增厚作用。从归母口径来看，公司一、二季度归母净利率分别为1.8%、4.8%；从扣非口径来看，一、二季度扣非净利率分别为1.5%、1.4%，剔除非经常项目后，公司净利率无明显波动。 投资建议：预计2024、2025、2026年归母净利润0.66、0.92、1.19亿元，对应PE49、35、27倍，给予“增持”评级。 风险分析1）下游新能源汽车产销不及预期：销量端可能受到出口限制、需求疲软等影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力。 2）原材料价格下跌超预期：原材料价格不稳定性一方面导致下游买涨不买跌情绪，对于终端需求有一定影响，与此同时价格波动对于公司短期业绩有扰动。 3）公司重点项目推进不及预期：公司作为新能源赛道参与者，重点项目的推进是支撑营收和利润的关键，也是公司成长性的反映，重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩。

投资要点深耕动力系统，成长为电驱总成领军企业。2005年成立以来公司深耕车辆动力系统，从电机控制器、车载充电机等单体零部件拓展至电源总成、电驱总成、“集成芯”多合一产品，从场地车、低速电动车进入新能源乘用车市场，截至当前公司在场地车市占比60%以上，A00级新能源乘用车市占比20%以上，逐渐成长为电驱动领域领军企业。 专注单管并联路线，凭借成本优势快速打开市场。“降本”和“性能提升”一直是新能源车核心诉求，公司17年来专注单管并联路线，电驱电控产品较竞争对手体积减小20-30%，重量减轻20-30%，功率密度提升近30%，成本降低近20%,且产品布置灵活可满足客户多样化功率需求，多项优势带动公司定点上汽通用五菱、吉利、小鹏、长安、哪吒、江淮等数家车企。 产品4次迭代，“集成芯”带动量价齐增。2009年至今公司产品已开发4代，从单体零部件到三合一电驱动、到“集成芯”三合一、再到“集成芯”六合一，公司产品价值量从1000元增长至8000-10000元，定点客户从场地车到B级轿车，实现量价齐增，未来“集成芯”总成产品收入及业绩贡献明显加速。 核心团队背景深厚，股权激励稳定军心。公司创始团队来自西安交通大学，技术出身并在产业深耕近20年，上市后新引入成员均来自全球头部企业，技术及产业背景深厚。2020年和2021年两次股权激励，给予核心团队及技术研发人员充分激励。 千亿电驱市场，主机厂与三方供应商长期共存。根据我们测算，国内电驱动规模2021年达230亿元，2025年达1000亿元以上。行业参与者主要包括主机厂及子公司、自主三方供应商、合资/外资供应商。主机厂自研和采购的选择上，成本一直为重要考量因素，三方供应商供给多家主机厂规模效应和成本优势更显，我们认为三方供应商和主机厂会长期共存，而自主供应商相较合资供应商响应、服务能力更强。 盈利预测我们预测公司2022/23/24年收入为20.16/38.28/60.83亿元，净利润为0.53/2.38/4.68亿元，对应当前PE为132/29/15X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：缺芯问题带来影响；原材料价格波动；新能源车销量低于预期；客户拓展不及预期。

事件说明。2022年 10月 26日，公司发布三季报，22前三季度实现营业收入 13.77亿元，同增 202.53%；归母净利润 0.33亿元，同增 91.40%；扣非归母净利润 0.002亿元，同增 1.19%。 三季度业绩承压。营收和净利：公司 2022Q3营收 5.08亿元,同比 257.29%，环比-1.58%，归母净利润为 0.05亿元，同比 1629.79%，环比-42.46%，扣非后归母净利润为-0.06亿元。毛利率：2022Q3毛利率为 11.36%，同比-12.25pcts，环比-2.00pcts。净利率：2022Q3净利率为 1.01%，同比 0.80pct，环比-0.72pct。费用率：公司 2022Q3期间费用率为 14.36%，同比-22.16pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 2.01%、3.25%、8.95%、0.16%，同比变动-4.23pcts、-6.01pcts、-10.22pcts 和-1.69pcts。 毛利率继续下滑，期待后续企稳回升。毛利率下滑的主要原因为：1.总成产品毛利率水平较低，总成产品占比的提升拖累了公司整体毛利率；2.上半年原材料涨价。预计未来公司毛利率将有所改善：1.公司通过技术降本，提高产能利用率，盈利能力回升；2.公司加大和供应商合作，锁定大宗物料价格；3.公司加快自动化投入，实现平台化交付，减少备货。 客户结构均衡，在手订单饱满，定增扩产保障供给。客户方面：公司营收贡献在 2亿左右的客户较多，客户结构均衡。随着上汽通用五菱混动的放量，上汽大通物流车、商用车项目的量产，预计上汽系的收入会大幅增加；吉利也有多款产品进入小批量出货阶段，收入增幅较大。产能方面：目前公司产能储备充足，3月公司发布《2021年度向特定对象发行 A 股股票募集资金使用可行性分析报告（修订稿）》扩建珠海和山东生产基地，产能分别为 50、20万套。 投资建议：我们预计公司 2022-2024年实现营收 22.64、36.47和 58.09亿元，同比增速为 132.0%、61.1%和 59.3%；归母净利润为 0.69、2.09和 3.79亿元，同增 48.0%、201.3%和 81.5%；2022年 10月 27日现价对应 22-24年PE 为 98、32和 18倍。受益于新能车销量快速增长，多种电力系统技术路径成熟应用，电源系统、电机电控等零部件市场需求旺盛。考虑到公司产品结构优化、产能有序释放以及下游客户资源丰富，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；新能源汽车销量不及预期；原材料价格波动超预期风险；汇率波动风险。