事件：近期我国首个以媒体融合为主题的国家级产业投资基金——央视融媒体产业投资基金，在上海正式成立。中国电信集团携同旗下新国脉数字文化股份有限公司作为央视融媒体产业投资基金的基石投资人参与了基金的组建和成立。 点评：1、国家级媒体融合基金，展现对高清、高速、全真媒体的重视。 中共中央政治局委员、上海市委书记李强，中宣部副部长、中央广播电视总台台长等为基金揭牌，展示了国家对媒体融合趋势的重视和利用的态度。央视融媒体产业投资基金由中央广播电视总台所属中国国际电视总公司，以及中国电信、中国文化产业投资母基金等26家企业共同发起设立，总规模100亿元，首期规模37亿元。基金主要投向5G、超高清、人工智能、云计算、区块链等前沿技术应用，扶持新媒体、新业态，全方位推进效益提升。中国电信集团表示将加速推进科技创新与产业融合，加强发展科技创新与媒体融合的发展。 新国脉将抓住数字化革命浪潮，发挥中国电信的云网融合优势，坚定不移扎实打造“5G+融媒体云+AI算力网络”的数字文化新型基础设施。 2、融媒体基金与新国脉基因趋同，提升公司新媒体平台价值。 新国脉战略调整后，致力于成为“领先的数字文化科技公司、做中国电信集团的CICT（内容文化融合服务）公司”的战略定位。而融媒体基金投资方向为文化及互联网经济，包括但不限于：5G+4K/8K（超高清领域）+AI、体育产业、文娱产业、教育产业、数字化技术、企业服务、内容付费等。投资方向的绝大部分与新国脉三大业务主线数字内容、数字文旅、数字营销相似。 5G核心应用在C端是元宇宙级应用，大部分场景是ARVR高清视频等新型媒体形态。新国脉在战略上积极落实电信集团“云改数转”的要求，已公司调整为数字文化公司，聚焦于数字内容、数字营销和数字文旅三大数字业务板块。由于+文化聚焦更能体现5G的核心和公司基因，这三大5G应用板块将帮助公司进一步扩大市场规模、持续提升产品能力，与产业链各方通力合作做大融媒体产业。 3、有助于公司混改的灵活推动，提升公司资本平台价值。 新国脉数字文化股份有限公司作为有限合伙人拟认缴出资20,000万元人民币；公司实际控制人中国电信集团有限公司全资子公司中国电信集团投资有限公司作为有限合伙人拟认缴出资40,000万元人民币。能够充分发挥各方的优势，提高新国脉的对外投资能力，进一步实施公司战略布局。 公司近几年在稳步推进混改，借助国家平台，会与更多的基石投资机构有更多的互动与合作，扩大新国脉的产业影响和业务边界，对以资本化运作新业务、优化公司业务发展基因都有良好的促进作用。 4、数字文化科技方向拓展，将夯实公司融媒体形象。 公司云VR、超高清、云游戏三大核心业务能力将有望成为5GeMBB场景的稀缺内容资产。 公司数字内容板块，打造数字内容中心统一平台及统一入口，加快推进“平台+终端+应用+内容+生态”能力升级。深挖垂直创新领域及衍生业务市场，拓展收入规模。截至2021年6月天翼超高清注册用户超6000万，天翼云VR注册用户数超2000万，天翼云游戏注册用户数超2000万公司文旅板块，将持续整合5G+AI、XR数字孪生、AR、VR、直播等核心能力，充分发挥一站式营销传播差异化优势。随着疫情恢复收入同比有所增加。数字会展合作客户范围覆盖多个垂直行业，服务千万级客户10家、百万级50家；数字商业上半年已在全国落地300+家商业综合体，开展了600余场活动；数字文博在上半年与中国文物报社达成战略合作，共同推进文化遗产大众传播。 数字营销板块将发挥运营资源优势，整合积分、权益、大数据、融合等能力，形成多元化数字营销产品及能力输出。 5、投资建议2022年中国5G网络将实现全国覆盖，母公司营收利润进入快速增长阶段，5G应用将进入爆发期，公司特殊的卡位与中国电信具有极强的协同优势，数字化平台运营具有稀缺性和规模效应。预计2021~2023年公司营业收入48.21亿、57.08亿、65.52亿，归母净利润0.96亿、1.98亿、2.72亿，对应的PE为126/61/45，继续推荐，给予“买入”评级。 风险提示：平台建设不及预期；5G数字用户发展不及预期；混改推进不及预期。

事件：9月 2日，号百控股发布公告将公司名称变更为“新国脉数字文化股份有限公司”。变更完成后，证券简称由“号百控股”变更为“新国脉”，证券代码“600640”保持不变。 点评： 1、战略调整呼应 5G 趋势，新国脉在继承中发展。 公司前身“上海国脉实业股份有限公司”成立于 1993年，经过2012年及 2016年两次重大资产重组后，当前号百公司主营业务是云游戏、云视频、动漫、AR/VR，是中国电信唯一的平台提供者，名称中的“号码百事通”是 2G、3G 时代查号、订票、订餐的典型应用，并不适应当前通信行业的 5G 应用趋势。5G 核心应用在 B 端是切片式网络，在 C 端是元宇宙级应用。因此，公司在战略上积极落实电信集团“云改数转”的要求，将公司调整为数字文化公司，聚焦于数字内容、数字营销和数字文旅三大数字业务板块。由于+文化聚焦更能体现 5G 的核心和公司基因，这三大 5G 应用板块将帮助公司进一步扩大市场规模、持续提升产品能力。在战略调整后，公司将致力于成为“领先的数字文化科技公司、做中国电信集团的 CICT（内容文化融合服务）公司”的战略定位。为中国电信在 5G 时代的业务发展持续贡献新媒体平台价值和资本平台价值。使公司具备更强竞争优势，在继承中继续得到发展。 2、公司三条战略拓展顺利，取得初步成果。 战略调整后，公司云 VR、超高清、云游戏三大核心业务能力将有望成为 5G eMBB 场景的稀缺内容资产。公司三条战略各重点业务顺利推进，进而带动了公司业绩的提升。2021年上半年公司合并实现营业收入 19.78亿元，同比增加 5.32亿元（36.79%）。 公司数字内容板块，打造数字内容中心统一平台及统一入口，加快推进“平台+终端+应用+内容+生态”能力升级。深挖垂直创新领域及衍生业务市场，拓展收入规模。截止今年 6月，天翼超高清注册用户已经超 6000万；天翼云 VR 注册用户数超 2000万；天翼云游戏平台注册用户数也超 2000万。 公司文旅板块，将持续整合 5G+AI、XR 数字孪生、AR、VR、直播等核心能力，充分发挥一站式营销传播差异化优势。随着疫情恢复收入同比有所增加。数字会展合作客户范围覆盖多个垂直行业，服务千万级客户 10家、百万级 50家；数字商业上半年已在全国落地 300+楷体 家商业综合体，开展了 600余场活动；数字文博在上半年与中国文物报社达成战略合作，共同推进文化遗产大众传播。 数字营销板块将发挥运营资源优势，整合积分、权益、大数据、融合等能力，形成多元化数字营销产品及能力输出。该板块打造的“积分扶贫”品牌，连续两年提升扶贫收入超 3000万元，获得国务院扶贫办、中国电信高度好评。 3、管理改制、员工持股、混改推进母公司中国电信回 A 股，调整了与新国脉公司的结算模式。以前每年签合同和年底最后一刻结算给公司业绩带来极大不确定性，当前公司与母公司签订了长期合同和明确的结算指标，增加了 5G 用户数、活跃度等考核指标，在 5G 中后周期对公司是基础性利好。 为合理优化资源配置，公司深化三项制度改革，推动子公司有效落实“岗位能上能下、薪酬能高能低、人员能进能出”，持续激发干部员工队伍活力，并全面推行 OKR 绩效管理体系。为进一步完善公司治理结构，深化薪酬体系改革，公司于 5月发布员工股权激励计划，向激励对象授予 791.60万份股票期权，约占当时公司股本总额0.99%。号百公司也正在持续不断地推进混改工作，“以混促改”为导向，稳健推进引战工作和股权激励，加速内部机制体制改革，将国企改革三年行动落地。借助混改和股权激励的契机，公司将能够更好把握 5G 创新文娱发展的新机遇，进而加速公司从 3G 订票订餐服务商向 5G 时代高品质数字文化公司的转型升级。 4、投资建议今年中国 5G 网络将实现全国覆盖，母公司营收利润进入快速增长阶段，5G 应用将进入爆发期，公司特殊的卡位与中国电信具有极强的协同优势，数字化平台运营具有稀缺性和规模效应。预计2021~2023年公司营收收入 48.21亿、57.08亿、65.52亿，归母净利润 0.96亿、1.98亿、2.72亿，对应的 PE 为 91/45/32，继续推荐，给予“买入”评级。 风险提示：平台建设不及预期；5G 数字用户发展不及预期；混改推进不及预期。

卡位5G 内容优质赛道，围绕“5G+三条主线”布局。云游戏、云VR、超高清是5G 内容的典型场景，5G 可以有效解决行业痛点，极大推动产业发展。2020-2022年将是5G 三大内容从用户导入到爆发的时期，公司立足“用户+5G 光纤双网络+云”基础优势，汇聚优质资源，有望打造运营商旗舰应用，实现从“管道运营”流量模式向“内容运营”应用模式转变。公司拥有与互联网厂商差异化的优势，有更强的内容聚合能力，更大范围的边界外延，以及深厚的B 端市场积累。公司目标是在云游戏、云VR、超高清领域均成为运营商第一，在2020年分别实现150万/150万/300万月活用户。 5G 带动移动端文娱市场发展，ARPU 值提升推动中长期业绩增长。 随着5G 用户渗透率的不断提升，云VR、云视频、云游戏等重度流量应用，将大幅带动运营商ARPU 及DOU 提升，推动号百控股中长期业绩增长。从韩国运营商发展的经验看，5G 带动ARPU 与DOU 大幅增长，云游戏、云VR 与超高清视频也成为率先落地的5G 场景。号百作为中国电信旗下唯一内容运营平台，将确定性受益。 公司传统业务已收缩完毕，国企混改预期强烈。中国联通率先进行央企混改，移动咪咕也加入到混改阵营中，号百控股作为中国电信A 股唯一上市公司，业务定位与咪咕相近，混改预期强烈。 投资建议： 我们预测2020-2022年公司实现营业收入分别为47.89/63.35/81.12亿元，EPS 分别为0.24/0.38/0.56元，对应PE 分别为66/44/30倍。首次覆盖并给予“增持”评级，目标价21元。 风险提示：云游戏、云VR、超高清等新产品市场进度不及预期。

举争合力力争2020盖年底实现全国所有地级市覆盖5G网络。5月17日,2020年世界电信和信息社会日在线上举行,工信部副部长陈肇雄表示,我国5G商用正在加快推进,已开通5G基站超过20万个。具体来看:1)强化创新驱动,助力疫情科学防控;2)加快“新基建”步伐,推动数字化转型,力争2020年底实现全国所有地级市覆盖5G网络,促进“5G+”垂直行业融合应用;3)深化网络扶贫,助力决胜脱贫攻坚,确保2020年底前贫困村通宽带比例超过99%。 目前中国电信与中国联通已正式签署5G网络共建共享协议,双方在站址和频谱资源上进行共建共享,将力争2020年完成全国25万基站建设任务。截至4月,已累计开通5G基站10万个,在全国31省开通5G共建共享,实现50多个城市的5G正式商用。 发布系列VR一体机,超高性价比搭载丰富内容。本次电信日发布的重点新品“小V一体机”定价699元,支持4K3500寸屏幕观影,整机重量约300g,成为市场上首款击穿千元价位的VR一体机,购买即送3个月天翼云VR会员及3000通用积分。小V一体机的超高性价比及舒适轻便的佩戴体验预计将降低用户使用门槛,并提高电信原有用户的内部转换率。此外,公司与NOLO、Pico、爱奇艺分别联名推出系列定制终端(定价2000-4000元,满足不同层次用户需求),均内置天翼云VR平台,可直接体验《BeatSaber》、《绝命战场VR》等爆款游戏,进一步打通不同硬件,加速天翼云VR相关应用普及。 再度手携手LGU+,5G+AR成为中国电信在5G应用领域又一重要突破。公司与韩国LGU+签署AR合作协议,在原有VR合作基础之上,推出天翼云AR产品。作为国内首款主打真人3D短视频的应用,天翼云AR依托中国电信5G网络,利用全球领先的8i光场建模技术实现真人360°建模,通过明星向内容建立粉丝经济及版权影视短视频生态。目前已上线/储备内容有:1)AKB48偶像女团AR形象。粉丝可以通过该产品与喜爱的偶像进行合拍,制作短视频并一键分享至各大社交平台。接下来还将持续制作国内明星、偶像、艺人等内容。2)面向成人及低龄段不同种类的教学类内容,如真人AR的动态舞蹈课程、瑜伽课程等,虚拟卡通人物的天文、地理类课程等。 投资建议:公司是中国电信旗下A股唯一上市平台,兼具运营商与互联网内容运营商的双重属性,5G时代公司重点布局超高清、云游戏、云VR/AR三大方向,依托集团电信运营商的用户、流量、渠道优势,有望推动三大5G应用快速普及。预计公司2020-2022年净利润为1.06/2.31/3.18亿元,对应EPS为0.13/0.29/0.40元(2020年受疫情干扰,酒店商旅业务预计影响较大)。考虑公司相较传统互联网平台方,最大的优势在于成本优势,使其在5G应用初期具备得天独厚的真正先发优势,维持“增持-A”评级。 风险提示:5G建设速度低于预期,VR/AR硬件出货量低于预期,5G用户拓展低于预期,公司治理风险。

内容、平台、终端密集发布,“云-网-边-端”优势铸就5G泛文娱使能平台 “517”电信节期间,公司携手中国电信,密集发布了天翼云游戏能力平台、天翼云AR、定制版VR头显等多种服务及产品。公司充分彰显了“使能型”平台能力,丰富了VR/AR业务产品线,并完成了VR业务的端到端能力闭环。同时,公司依托电信集团的云网优势,“使能型”平台属性正不断得到验证,资本密集型的“版权争霸”式发展模式已逐渐成为历史。公司有望凭借差异化的内容分发运营优势,以较低成本,汇聚海量优质内容资源。公司依托电信深度下沉的渠道资源及终端集采能力,在以VR为代表的内容-终端强耦合类5G原生应用的经营中,有望继续保持行业领跑。我们维持公司2020-2022年归母净利润分别为1.80/4.10/9.25亿元,对应EPS分别为0.23/0.52/1.16元,当前股价对应2020-2022年的PE分别为75.76/33.32/14.78倍,维持“买入”评级。 天翼云AR开启虚拟明显新蓝海,千元级定制头显加速VR业务扩张 5月17日,公司携手韩国LGU+签署了AR合作协议,推出了全新的5G应用——“天翼云AR”。公司除了独家引入LGU+高精真人明星AR内容外,还将引进其领先的光场建模技术,开拓AR虚拟明星新蓝海。同日,公司还联手创维、PICO、爱企业等一线终端品牌商,发布了多款定制版VR终端。深度定制版“小V一体机”更是成为全网首款突破千元门槛的VR一体机,价格仅为699。通过与创维等终端厂商的深度合作,公司不但能完成VR业务的端到端闭环,更能依托终端厂商在运营商市场的资源和经验,加速5G应用在省分公司的快速拓展。 “飞云”平台赋能游戏产业链伙伴,携手完美世界抢占云原生游戏市场先机 5月16日,中国电信正式发布云游戏能力平台“飞云”,并联手智能电视厂,为云游戏产业链伙伴提供“云网边端”一体化解决方案,同时还联合完美世界发布了首款云原生游戏《新神魔大陆》。在已满足高码流渲染、推流能力的背景下,电信还将加速布局GPU能力,以进一步降低时延。公司在电信加速部署并开发云游戏能力的带动下,在优质内容的聚集和用户拓展上,将显著受益。 风险提示:5G业务推广不及预期,行业竞争加剧,混改计划低于预期等。

中国电信旗下5G泛文娱平台,首次覆盖给予“买入”评级 公司是中国电信旗下唯一A股上市平台,也是A股唯一拥有运营商背景的纯正5G互联网文娱内容运营平台。5G时代,运营商在内容制作分发领域的产业地位将得到重塑,公司云VR、超高清、云游戏三大核心业务能力更有望成为5G eMBB场景的稀缺内容资产。公司作为中国电信推广5G服务的“排头兵”,有望得到大股东的充分支持,具备独特的竞争优势。同时,公司传统业务已逐渐收缩完毕,混改预期强烈,5G新文娱业务能力已成型,将迎来加速发展。我们预计2019-2021年归母净利润分别为1.28/ 2.33/6.61亿元,对应EPS分别为0.16/0.29/0.83元/股,对应PE分别为145.03/79.30/28.01倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 5G落地,电信加码,eMBB文娱类应用率先受益 2020年是中国电信发力5G业务推广的大年,将通过终端+应用的同步发力,计划实现6000万5G终端、300万VR终端的发展目标。同时,中国电信还提出“无平台、无生态,无应用、无终端”的战略指引,明确终端和内容的融合发展策略,双管齐下,保障5G业务的快速推进。公司作为电信旗下唯一的5G应用承载平台,目前已经承接了5G+超高清视频、5G+云游戏和5G+云VR三大拳头型5G泛文娱商用产品的开发运营。公司泛文娱类应用作为5G率先落地的eMBB业务,将充分受益于中国电信5G战略的快速推进。 独具四大核心优势,5G泛文娱稀缺平台扬帆起航 公司独具“云网+用户+内容+渠道”四项核心竞争力,在5G泛文娱内容分发运营上优势显著,有望重塑商业模式并提升产业链地位。公司制定了2019-2021年的发展规划指引:公司文娱板块收入将由2018年的占比48%,提升至2021年占比70%,其中新文娱的大视频业务、CXP业务、版权类业务等占比将达到75%。当前,公司正对上述三大产品将分别以运营商第二、运营商第一、行业第一的目标定位,聚合资源,倾力打造全新的5G内容生态平台。 风险提示:5G业务推广不及预期,行业竞争加剧,混改计划低于预期等。

5G技术革新内容产业。5G与4G的两大不同之处,一是5G指向多终端、多屏幕;二是5G难以呈现4G时代烧钱的态势。我们认为未来1-2年市场最大的变数,在于VR/AR终端出货量能达到多大的量级,参考4G的经验,只有出货量到达一定的量级(约一亿),对内容的价格与数量才会有大幅的拉升。以新硬件的规模化出货作为标志,5G时代下的内容产业发展大致划分为两个阶段,其一为基于现有硬件的分发,其二为基于新硬件已规模化出货。5G两个阶段对应不同的价值链重构,分别为分发格局与内容格局的重构,且各入局方的资源禀赋不同,故路径选择不同,受益逻辑及节奏不同。 号百提前布局5G内容生态,重点发力超高清、云游戏、云VR三大方向。4G时代后期,公司布局文娱板块,实现由传统的管道流量经营向基于互联网应用的内容经营的转型;5G时代,互联网进入下半场,文娱内容领域竞争明显加剧,公司重点布局超高清视频、云游戏、云VR三大应用领域,有望在新一轮的产业重构中把握发展机遇。 天翼超高清:是原天翼视讯的升级产品,着力打造4K、VR专区吸引用户,实现了内容产品在5G层面的升级。 天翼云游戏:云游戏对高带宽、低时延提出了较高的要求,公司依托电信“一云两网”资源,布局云游戏平台具备天然优势。 天翼云VR:与韩国运营商LGU+合作,引入内容与软硬件技术,并借鉴LGU+的成功经验,将重点布局VR直播领域(赛事、演唱会等),打造差异化内容优势。 背靠中国电信,资源禀赋得天独厚。号百控股作为中国电信旗下的内容运营平台,在用户、流量、渠道方面优势显著,有望推动三大5G应用快速普及。1)较低的流量成本:公司拥有运营商背景,相较互联网平台的最大不同之处在于成本优势,这一优势在5G后应用的初始阶段尤为凸显。2)庞大的用户基数:中国电信拥有超过3.3亿移动用户与1.5亿宽带用户,有望成为公司5G应用的潜在客户群;公司现有文娱业务已积累起较高的用户基础。3)强大的线下渠道推广能力:相比其他互联网平台,电信运营商的渠道优势在于具备庞大的线下体验店网络,中国电信建设的5G体验厅有利于推广公司的天翼云游戏、VR等5G应用。 投资建议:公司是中国电信旗下A股唯一上市平台,兼具运营商与互联网内容运营商的双重属性,5G时代公司重点布局超高清、云游戏、云VR三大方向,依托集团电信运营商的用户、流量、渠道优势,有望推动三大5G应用快速普及。预计公司2019-2021年净利润为1.30/2.14/3.10亿元,对应EPS为0.16/0.27/0.39元,对应PE为163/98/68倍。考虑公司相较传统互联网平台方,最大的优势在于成本优势,使其在5G应用初期具备得天独厚的真正先发优势,给予“增持-A”评级。 风险提示:5G建设速度低于预期,VR/AR硬件出货量低于预期,5G应用用户拓展低于预期。

运营商在5G初期具备显著优势。我们认为,超高清视频、VR、云游戏将成为未来主流娱乐方式,传媒产业将“由平面向立体沉浸时代”、“由单一场景向全场景时代”发展,而其核心均为巨量视频流。依托自身流量优势,运营商在内容运营、生态构建方面拥有一定竞争优势。我们看好运营商在5G用户渗透率提升背景下的盈利改善,以及商用产品在5G初期的前期用户积累。 公司推出5G商业应用,处于行业领先。公司是中国电信A股唯一上市平台,是中国电信内容集约运营中心,具有极强的资源禀赋优势。2019年10月31日,公司旗下三大5G商业应用“天翼超高清”、“天翼云VR”、“天翼云游戏”上线,旨在以商业应用作为抓手,实施“大视频”战略,运用电信“云、管、端”资源禀赋,构建开放的大视频文娱平台,完成由“管道经营”到“内容经营”的巨大转变。“天翼超高清”是原天翼视讯在5G场景下的全面升级产品,增加了4K、VR相关内容。该产品主打红色正能量、少儿、国粹等垂直细分领域,引入了500余部近千小时的视频内容。 “天翼云VR”是公司重点打造的VR内容聚合平台,与韩国LGU+实现战略合作,独家引入其VR内容,预计年底突破1620小时VR内容和20款VR游戏。目前在VR直播领域也有所实践,处于行业领先地位。 “天翼云游戏”可真正实现“即点即玩”,免下载免安装体验,已引入Gamepoch作为主机云游戏、PC云游戏深度合作伙伴,有望形成“大小屏”互动,全场景布局。 公司互娱业务存在一定周期性,目前正处于4G末期、5G初期黄金拐点,随5G用户渗透率逐步提升,公司业绩有望实现反转。 混改进程深化,有望享受改革红利。近期,国家频繁下发国企改革指导文件,国企混合所有制改革进程有望加速。公司作为中国电信稀缺上市平台,有望持续深化混改进程,进一步提升工作效率、经济效益,充分享受国企改革红利。 盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年EPS分别为0.33元、0.46元和0.70元。公司是最纯正的5G标的之一,在5G商用领域处于领先位置,且兼有“业绩拐点”、“混改预期”主题,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。5G商用进程不及预期的风险,市场竞争加剧的风险,新业务拓展不及预期的风险,核心人才流失的风险,混改进程不及预期的风险。

中国电信A股唯一上市平台,承载电信影音游戏泛娱乐服务。公司是中国电信A股唯一上市平台,4G后期通过并购重组,吸收了电信旗下天翼视讯、炫彩互动、天翼阅读、爱动漫四家公司,对应高清视频、在线游戏、在线阅读、动漫四大板块业务,成为中国电信泛娱乐内容核心承载平台。背靠电信超过3.3亿移动用户和1.5亿宽带用户,公司具有潜力巨大的用户基础。 5G时期围绕“三条主线”布局,与中国电信相互赋能,商业模式清晰。5G时期公司将围绕超高清视频、云游戏以及云VR三条主线发力,在内容上通过自制与合作并行提升平台竞争力。与传统互联网巨头相比,公司应用平台主要面向天翼用户服务,具有免流量、高带宽、低时延等优势,有望在5G初期率先发声。同时,公司将从为电信5G用户提供应用权益上获取收入,天翼5G用户的高速渗透也将为公司未来业绩带来较大弹性。 引入战略投资者并保有电信控股权或为公司混改较优解。2020年国企改革进入“深水区”,公司作为中国电信旗下的唯一A股上市平台,混改预期强烈。公司通过2016年资产重组,主营业务已逐步转向互联网文娱领域,与互联网巨头站在同一赛道。公司有望通过混改引入更具互联网思维的力量,并对旗下子公司进行资源重配,从收入及效率双方面助推公司在5G周期实现成功转型。 投资建议:公司兼具运营商特点和互联网特征,是5G下游应用的核心标的。公司通过中国电信5G流量导入,率先发力云游戏、超高清视频和云VR等领域,实现业务的进一步转型。公司背靠中国电信,具有扎实的用户及网络基础优势,通过为电信5G用户提供应用权益有望获得较大的业绩弹性。预计2019-2021年归母净利润分别为2.98亿元、4.14亿元、7.24亿元,对应2019年-2021年PE分别为46.7、33.6和19.2倍,首次给予“强烈推荐-A”评级。 风险提示:5G推进不及预期、市场竞争加剧、混改预期落空、业绩低于预期。

首次覆盖,目标价 23.55元,增持评级。5G 普及在即,2019年国内运营商已上线 5G 服务,预计 2020年国内 5G 用户数量有望迎来快速增长。公司作为中国电信子公司及电信 5G 应用主要运营商,有望享受 5G 推广红利,预计 2019-2021年 EPS0.37/0.64/0.75元,目标价 23.55元,首次覆盖给予增持评级。 背靠中国电信,多项业务齐头并进。公司在 2016年完成重大资产重组注入天翼视讯、炫彩互动、天翼阅读和爱动漫四家公司后,业务主要有视频、游戏、阅读、动漫、积分运营和商旅预订业务。公司当前主要视频互联网应用的主要产品包含了天翼视讯、爱看 4G、天翼直播等。公司多项业务齐头并进,发展良好。 5G 时代运营商份额有望重新洗牌,中国电信迎来机会。从 2G 到 4G时代三大运营商依托技术升级,市场格局均发生了明显变化,中国电信为迎接 5G 提前布局准备充分,有望提高市场份额。对比韩国三大运营商,LG U+5G 用户份额高于传统用户,今年 10月号百控股与LG U+签订合作协议,有望助力中国电信在 5G 时代复制 LG U+路径。 公司运营中国电信 5款 5G 应用中 3款核心应用,有望充分享受 5G发展红利。公司承接中国电信 5G 套内增值业务的三大文娱产品类的拓展运营:5G+天翼高清、5G+VR 和 5G 云游戏,有望受益于电信海量 5G 用户的增长,在 5G 快速普及背景下实现新的业绩增长点。 风险提示:5G 应用拓展不及预期风险,市场竞争风险

概述:上半年业绩同比下滑68%,2季度有所好转 公司上半年实现营收和归母净利润分别为12.4亿元和0.14亿元,同比分别下降19.79%和68.22%,实现EPS 0.025元。公司营收下降主要是由于商品销售业务营收减少,而净利润较去年同期大幅下滑,主要受航空公司基础佣金下调影响,使得商旅机票预订业务毛利减少,此外公司购买银行理财产品收益确认的差异以及收到的财政补助的差异也对净利润变化产生较大影响。盈利能力方面,公司上半年毛利率和净利率分别为14.6%和1.1%,同比分别上升3.1个百分点和下降1.7个百分点,其中毛利率上升主要由于商品销售业务毛利上涨,而净利润下滑则是受到机票佣金率下降的影响。上半年期间费用率为12.53%,同比上升2.81个百分点,其中管理费用率显著上升至12.21%,同比增加2.79个百分点,管理费用增长主要来自公司业务扩张带来相应的费用增加。分季度来看,公司2季度实现营收5.88亿元,同比下降36.22%,同期净利润为0.08亿元,同比下降74.99%,但较一季度净利润0.06亿元有所回升,环比增长32.16%。 分业务:积分兑换发展态势良好,电子商务、酒店业务增长乏力 上半年公司积分兑换、宾馆酒店、电子商务、其他业务分别实现营收2.87亿元、2.66亿元、1.92亿元和4.22亿元,营收占比分别为23.1%、21.4%、15.5%和34.1%。其中积分兑换大幅增长,实现营收2.87亿元,增速高达381%,实现净利润613万元。而酒店、电商由于行业形势严峻,营收均为负增长,同比分别下降1.7%和30.7%,其中酒店子公司净利润1326万元。 主要看点:斥资39亿并购文娱平台,业务协同打造创新动能 收购集团子公司,标的涉足文娱全产业链:公司拟以38.96亿元收购天翼视讯、炫彩互动、天翼阅读、爱动漫100%股权,其中现金对价1.69亿元,股份对价37.26亿元。标的主营在线视频、游戏、阅读、动漫,涉足文娱全产业链,承诺16-18年扣非归母净利润分别为2.14/2.61/3.08亿元。 业务协同打造创新动能,板块整合推动国企改革:本次收购标的涉足视频、游戏、阅读、动漫市场,与公司原有电商、酒店同属休闲文化领域。交易后,新、旧两个业务板块将发挥协同效应,打通IP跨平台合作壁垒,催生创新动能,加速业绩增长。此外,本次方案将电信旗下优质创新业务注入公司,交易后可激发创新业务活力,加速整合电信集团互联网文娱业务板块,扩大国有资本在互联网领域的影响力,以实现国有资产的保值增值。 转型打造互联网娱乐生态圈,积极拓展业绩新增长点,首次覆盖给予“谨慎增持”评级 16年上半年公司原主业依然承压,归母净利润同比下跌68%,其中除积分兑换业务表现相对较好外,酒店、电商营收同比分别下跌1.7%和30.7%,盈利增长乏力。公司未来看点在于:(1)本次定增拟在原有业务基础上,注入集团泛娱乐业务,打造互联网娱乐生态圈,而注入资产成长性和盈利能力均较好,有望显著改善公司业绩;(2)同时预计公司将发挥各业务板块间的协同效应,积极拓展业绩新增长点;(3)此外,公司有望成为电信集团旗下创新业务整合平台,中长期发展值得看好。预计公司16-18年EPS分别为0.06元、0.07元、0.10元。考虑收购资产并表:假设收购16年底完成并表,预计17年归属于母公司净利润为2.9亿元,按增发后股本市值约170亿,对应PE为58倍,首次覆盖给予“谨慎增持”评级。 风险提示:监管审批存在不确定性,国企改革进展低于预期,并购后协同效应低于预期。