概况:背靠北京市国资委,集中发展酒店业务。 公司控股股东为首旅集团,实际控制人为北京市国资委,14年和15年前三季度归属于母公司净利润分别为1.12亿元和6715万元,同比下降4.7%和25.6%。12年以来公司先后剥离展览广告业务及旅游服务业务,集中资源做大做强酒店主业。其中,15年中期公司酒店运营、酒店管理和景区运营三项业务营业收入分别为3.42亿元、0.96亿元、1.99亿元,占比分别为53.7%、15.1%、31.2%。利润总额分别为-1,726万元、1,256万元、5,980万元,占比分别为-26.6%、19.4%、92.2%。而15年前三季度公司酒店(包括运营和管理)和景区业务利润总额占比分别为31.0%和67.2%。 收购方案:现金+股票收购如家100%股权,布局全品牌酒店。 公司拟通过现金+股票购买资产的方式,直接及间接持有如家酒店集团100%股权,交易金额合计约110.5亿元。本次交易将实现首旅与如家的利益捆绑,并引入携程作为二股东。至15年6月末,首旅酒店成员酒店达到187家,客房达40,226间;如家酒店数量达2,750家,客房间数309,411间。 而前三季度首旅集团和如家酒店集团实现营业收入分别为9.76亿元和49.94亿元,归属于母公司股东的净利润分别为0.67亿元和1.80亿元。 如家及经济型酒店:行业增速放缓,如家由经济型向中高端拓展。 行业现状:15年锦江与铂涛合作后,超过如家+莫泰成为国内经济型酒店行业第一大集团。同时,经济型酒店利润率持续下降,向中端酒店升级成为主要趋势,目前国内经济型酒店正在积极转型至中端品牌。 如家现状:集团旗下有五个酒店品牌:和颐酒店、如家精选酒店、如家酒店、莫泰酒店和云上四季酒店,涵盖经济型及中高档酒店,其中经济型酒店数量和收入占比分别达到98%和92%(主要为如家酒店及莫泰酒店)。 15年前三季度如家净利润下滑58%,根据16年全新加盟商策略,如家将对加盟商的管理费率由6%降至4%,从而进一步吸引优质加盟商的商业合作以大力发展特许经营业务。同时推出了逗号公寓品牌,通过发展公寓模式,丰富如家酒店的业务模式,预计16年开始盈利将逐步趋稳。 重组后的首旅:全品牌布局,线上线下资源整合值得期待。 并购完成后首旅酒店将成为国内第二大酒店集团(仅次于锦江+铂涛),并形成酒店行业高端、中端、经济型、民宿全品牌覆盖的战略。同时,双方将实现业务区域互补以及会员资源与用户平台的共享。预计未来线上线下业务整合也将成为重要看点:(1)如家酒店集团15年非协议客户的“家宾”会员数量达近5000万,将成为首旅线上业务的有力拓展;(2)公司引入携程作为第二大股东,借助携程携程在线酒店市场高达35%的占有率,公司有望进一步整合线上线下资源;(3)公司阿里和石基信息达成合作,布局“未来酒店”以及会员推广等方面。 其他看点:未来有望受益于南苑扭亏、首旅寒舍拓展及主题公园推进。 (1)公司收购南苑股份70%股权,但由于财务费用过高以及高端酒店受政策影响等原因,15年中期亏损4,137万元。但公司已加强与OTA合作,并积极调整资产结构,预计16年有望逐步扭亏。 (2)2015年3月,公司与山里寒舍公司共同出资设立的首旅寒舍,定位中高端休闲度假品牌,着力乡村游市场,预计有望取得良好的经济效益(3)迪士尼开园及环球影城开园,有望拉动公司尤其如家上海地区及首旅酒店北京地区盈利,也成为新的业绩增长点。 强强联合,完善布局助推业绩增长。 公司为首旅集团得到母公司提供的全方位支持,此次收购如家后将实现中高端+经济型完整布局,一跃成为第二大酒店集团。同时,公司线上线下资源整合、股权激励推进、首旅寒舍布局,以及迪士尼和环球影城的预期也成为重要看点。预计公司15-17年EPS分别为0.43元,0.50元,0.55元,首次覆盖给予“谨慎增持”评级。 风险提示:酒店行业景气度下滑,并购后业绩不达预期。

利润同比增长216%,出售租赁公司股权投资收益大增 公司15年实现营业总收入16.40亿,同比增长35.55%;归母净利润7.40亿,同比增长216.28%;每股收益0.70元。主要系公司15年出售丰汇租赁公司股权实现投资收益8.36亿元所致。公司16年一季度盈利500-800万,同比下降80%-88%。 订单充足,未来持续高增长可期 分业务看,公司15年环保设备(尾气净化处理设备)实现收入2.89亿(-15%);输送设备收入2.76亿(-28%),固废治理业务收入4.80亿元(+36.11%),工程业务实现收入4.57亿元(+452%)。公司投产垃圾焚烧项目5个,规模0.39万吨/日,在建拟建项目43个,规模3.41万吨/日,合同金额超过170亿元。公司订单充足,预计未来几年将维持高增长。 多渠道寻求资金支持,保障在手项目稳步推进 公司通过定增完成募资21.66亿,出售丰汇租赁股权获得现金对价4.46亿元,先后与华融控股(基金规模:30亿,首期20亿)、国开金泰(基金规模:50亿,首期20亿)、德阳长盛合作设立产业并购基金。公司多种渠道并举,积极寻求资金支持,保障项目的稳步推进。此外,公司拟与中建携手进军环保PPP 领域。 推出股权激励,给予“买入”评级 预计公司16-18年EPS 至0.33、0.46和0.58元/股,对应PE 29X、21X、16X。公司推出股权激励计划,拟向激励对象(124人)授予3000万股股票期权,行权价格10.23元,行权条件:16-18年扣非净利润不低于4/5/6亿元,给予“买入”评级。 风险提示:项目进展低于预期。

净利润下降3%,期间费用大幅增长拖累业绩增速 公司2015年实现营业收入3.30亿元,同比增长40.16%;归母净利润0.52亿元,同比下降3.32%;每股收益0.34元。公司加大销售投入,水处理设备销售及运营增加,加上江苏华大并表,带动收入增长,但同时销售费用同比增加65%、管理费用同比增加45%(研发增加646万,增长95%)拖累净利润增速。公司一季度盈利580-710万元,同比增长30%-59%。 水处理收入增长22%,应收账款大幅增长 分业务看,受益于公司在黑臭水体治理领域的开拓,公司水处理收入2.85亿元(+22%),其中成套设备收入2.03亿(+15.72%),运营收入0.82亿元(+40.15%)。江苏大华11月初并表,贡献离心机收入0.44亿元。下游钢铁、煤炭行业低迷,客户回款有所延迟,导致公司应收账款2.82亿,增长96%,资产减值1664万元,增长73%。 瞄准黑臭水体治理,订单有望放量 公司凭借超磁分离技术,从冶金行业向煤炭行业、水环境治理等领域积极拓展。省会城市17年限期消灭黑臭水体,未来两年黑臭水体治理市场有望加速启动。公司技术优势明显,在成都、北京、深圳等地有示范项目,先后拿下深圳茅洲河流域(3年5520万元)、后海片区(3年4270万元)两个大单,未来订单有望放量。 外延拓展增强工程运营能力,给予“谨慎增持”评级 不考虑募集配套资金,预计公司2016-18年EPS分别为0.59、0.81、1.00元,对应PE54X、39X、32X。公司收购江苏华大,向下游污泥处理行业延伸;此次公告拟发行股份及支付现金收购四通环境65%股权并募资1.74亿元,拟900万收购道源环境100%股权,公司市政污水工程及运营能力将大幅增强。公司外延并购加快市政污水布局,给予“谨慎增持”评级。 风险提示:业务拓展不及预期,收购整合不及预期

滇西北旅游龙头,布局多元化产业链 公司实际控制人为玉龙雪山管委会,产业链布局完全,是一家涵盖“吃、住、行、游、购、娱”的滇西北地区旅游行业龙头企业。公司2014年和2015年实现营业收入分别为7.4亿元和7.9亿元,同比增长11.3%和5.8%,归母净利润分别为1.8亿元和2.0亿元,同比增长22.5%和8.9%。主营业务包括索道运输、印象演出、酒店及商业街等板块,2015年上述业务营业收入占比分别为57%、30%和13%,贡献净利润分别为2.22亿元、0.45亿元和-0.37亿元,占比分别约为96%、20%和-16%(扣除总部费用及非经常项目)。其中索道运输业务是近两年主要收入来源和利润来源,其2014年和2015年营业收入同比分别增长了12.8%和26.8%,分别占营业收入总增长的49.2%和102%。 大索道业务快速增长,演艺略有下滑 交通状况改善,增加潜在游客量:近年来,丽江地区对交通、通讯等基础设施不断投入,极大改善了丽江作为旅游目的地的可达性和易达性。其中,2015年丽江市旅游人数3056万人次,同比增长14.7%,旅游业总收入483亿元,同比增长27.6%。索道业务增长迅速,贡献主要盈利:公司拥有玉龙雪山、云杉坪和牦牛坪三条优质索道资产。14和15年公司索道业务共接待游客337和370万人次,同比增长14.4%和9.6%,测算索道业务归母净利润分别约为1.77亿元和2.22亿元(玉龙雪山索道占比分别为79%和89%)。 演艺业务竞争加剧,游客数量盈利均有下滑:丽江演艺市场竞争加剧,15年《印象·丽江》演出896场,接待游客202万人次,同比减少14.36%,实现营业收入2.19亿元,同比减少14.01%,实现净利润0.89亿元,同比减少13.46%。预计公司将推出更丰富的打包产品,以应对市场竞争,缓解盈利的下滑酒店业务尚处培育期,仍为亏损状态:公司新投入的项目仍需市场培育,并且面临较大的市场竞争,因此和府酒店公司(包含洲际酒店、英迪格酒店、丽世酒店、5596商业街)仍处于亏损状态。 战略布局大香格里拉旅游圈,打造滇西北龙头 香格里拉香巴拉月光城,开拓高端旅游市场:公司拟投资6.24亿元建设以藏文化为主要识别特征的五星级酒店及藏文化风情体验区。香巴拉月光城项目位于独克宗古城旁,项目建成后将与香格里拉县城形成区位衔接互补,能够提升独克宗古城旅游内涵,丰富旅游产品层次,扩大古城旅游区域,开拓高端旅游市场。茶马古道奔子栏精品酒店,弥补高端酒店空白:酒店于2016年1月19日开始试营业,房价预计在800-900元左右,将委托丽世度假村酒店集团公司管理。预计每年将为公司贡献营业收入0.18亿元,净利润336万元。考察泸沽湖景区,充分储备拓展项目:公司将把泸沽湖作为第二主战场,并在泸沽湖投资设立了全资子公司龙腾公司,拟与泸沽湖管委会下属的国有独资公司合资设立子公司,具体负责泸沽湖景区的开发建设,预计泸沽湖项目落地有望加速。 国企改革:外延扩张+滇西北资源整合预期加强 股东旅游资源丰富,有望逐步注入:未来国企改革落地值得期待,股东旗下优质资产有望逐步注入上市公司,主要包括:(1)大股东丽江玉龙雪山旅游开发公司旗下观光车业务(15年净利润约2952万元);(2)二股东云南省旅游投资公司旗下拥有大理、西双版纳周边多个3A/4A级景区,14年实现营业利润达5.0亿元,与上市公司业务协同效应明显。对外扩张,资源整合预期加强:近年滇西三大热门旅游城市丽江、大理、西双版纳客流和收入增长迅速,旅游资源整合有助于发挥交叉导流优势和规模效应。由于公司在手现金充沛,预计资本运作力度将逐步加大,其中整合以丽江、大理和西双版纳为核心的滇西北地区景点预期更高。 估值低于同行,外延扩张值得期待 公司拥有绝对资源优势,未来玉龙雪山景区盈利有望稳步提升,而大香格里拉的生态圈也将逐步布局,加上公司现金充沛(截至15年末在手现金约13.7亿元),预计资本运作力度将逐步加大。预计公司16-18年EPS分别为0.55元、0.60元、0.65元,当前股价对应PE约23倍,为景区类公司行业低位,首次覆盖给予“谨慎增持”评级。 风险提示:索道业务游客人数低于预期;新项目开发低于预期;自然灾害等风险。

毛利率提升5个百分点,净利润同比增长5%。 公司2015年实现营业收入28.77亿元,同比减少22.87%;归属于上市公司股东净利润1.81亿元,同比增长5.00%。每股收益0.24元。得益于供热及发电毛利率提升,公司整体毛利率提升4.9个百分点,毛利同比增长12%,但由于造纸销售费用增加、并购清园生态管理费用增加、短期借款增加,公司期间费用大幅增长21%,拖累业绩增速。 固废处置毛利率提升,但园区供热量价齐跌。 公司利润主要贡献自垃圾和污泥处置,15年毛利占比85%。公司15年电力销售10.8亿kwh(+1.44%),实现收入4.96亿元(+0.30%);热能销售677万蒸吨(-11.89%),实现收入7.48亿元(-16.30%)。受益于燃料价格下跌,公司供电和供热毛利分别提升6.4和7.5个百分点。但园区需求下滑,公司供热量下滑12%,同时平均供热单价由14年的116元/蒸吨下降至111元/蒸吨。此外,公司煤炭贸易实现收入10.70亿元(-37%,库存降为0,或将退出)、金属加工收入4.55亿元(-19%)、纸板销售0.36亿元(+40%)。 固废处置初具规模,本部业绩向上弹性显著。 公司目前拥有富阳、衢州、常州、溧阳(筹建中)四大产业基地,收购清园生态后,日处理垃圾能力1000吨,污泥处置能力达到6000吨。公司本部热价热电联产业务景气最低点,且供热价格远低于其他地区,完成当地整合后(富阳当地仅剩一家竞争对手),若气量、热价上调则业绩向上弹性显著。 激励到位+董事长换帅,“固废+热电”模式有望加快复制。 预计公司16-18年EPS分别为0.39、0.47、0.59元,对应PE分别为24X、20X和16X。2015年7月公司完成非公开发行,向大股东、核心管理层、战投募集4.8亿元以补充流动资金,发行价格7.39元。公司员工持股计划(优先、次级2:1)完成,持仓均价11.78元。高管增持226万股,持股成本13.32元。近期公司董事长换帅,由原副总张杰担任,资本运作有望提速,预期公司“固废+热电”模式有望加快复制,给予“买入”评级。 风险提示:下游需求下滑导致供热量下降,异地扩张步伐低于预期

财务表现:15年亏损25亿元,煤化工盈利达12亿元弥补亏损 EPS:公司15年实现净利润-25.2亿元,首度亏损(14年实现净利润7.7亿元),折合每股收益-0.19元。其中单季度EPS分别为0.001元、-0.074元、-0.053元和-0.064元。 营业收入和营业成本:公司15年实现营业收入和营业成本分别为592.7亿元和407.0亿元,同比回落16.1%和17.7%,其中4季度营业收入和营业成本分别为143.9亿元和97.0亿元,同比回落22.6%和27.2%,环比回落4.9%和7.6%。 毛利率:公司15年销售毛利率为31.3%,同比上涨1.3个百分点;其中4季度毛利率为32.6%,同比上涨4.3个百分点,环比上涨2个百分点。分业务:公司煤炭业务和煤化工业务15年利润分别为-24.02亿元和12.48亿元(此外非经营分部为-17.13亿元、煤矿装备为0.32亿元)。 煤炭业务:产销量分别下降15%和12%,吨煤亏损25元 盈利能力:15年公司煤炭业务亏损24.02亿元,而去年同期盈利21.18亿元。按照商品煤产量测算,吨煤利润由去年的20.0元下降至-24.6元。 产销量:15年煤炭产量和销量分别为9547万吨和13772万吨,同比下降14.6%和12.2%。分煤种来看,动力煤产量8661万吨,同比下降18.2%;焦煤产量886万吨,同比增长47.2%。而销售方面公司下半年销售有所好转,环比上涨14.8%。 吨煤收入/成本:15年公司自产商品煤吨煤价格294元,同比下滑19.9%,4季度为273元,环比下降25.0%。15年公司自产商品煤单位销售成本166元/吨,同比下滑15%,4季度为163元/吨,环比下降23%。 非煤业务:蒙陕重点煤化工项目相继运营,贡献利润达12亿元 煤矿装备板块:受市场供需形势恶化,煤机产品销量同比减少,15年公司营收为49.8亿元,同比下降18.8%,贡献净利润0.32亿元。煤化工板块:15年收入119.32亿元,同比增长178.5%(14年为42.85亿元),实现毛利39.9亿元,同比增长436.4%(14年为7.44亿元),实现利润12.48亿元,扭亏为盈(14年亏损0.22亿元),主要是公司加快产业转型,榆林烯烃项目、图克化肥项目、蒙大甲醇项目等重点煤化工项目14年下半年陆续投入运营。煤化工业务成为新的增长点,使得公司对煤炭业务的依赖性有所降低。 未来看点:探索电力产业,着力打造煤-电-化等循环经济新业态 煤炭业务:包括在建的葫芦素煤矿和门克庆煤矿(39%,1500万吨和1000万吨),以及规划的母杜柴登(51%,600万吨)、纳林河2号(66%,800万吨)和大海则煤矿(100%,1500万吨)。 电力业务:16年计划在电力板块建设项目上投资为40.75亿元,分别投资于山西平朔低热值煤发电项目(2x660MW)、江苏大屯热电“上大压小”项目(2x350MW)、山西平朔安太堡低热值煤发电项目(2x350MW)和新疆准东五彩湾北二电厂项目(2x660MW)4个项目,预计将于17年投入试运行。 煤化工业务:公司在建的煤化工项目包括蒙大50万吨工程塑料项目和平朔劣质煤综合利用项目,预计16年开始逐步释放业绩。 预计16-18年业绩分别为0.03、0.06和0.11元,PB估值仅0.8倍 公司1-2月煤炭产销量同比分别增长6.9%和25.1%,烯烃、尿素和甲醇等化品的产销增长也基本在10%以上,预计16年业绩有望较15年有所改善,目前公司PB仅0.81倍,维持公司“谨慎增持”评级。 风险提示:煤炭及煤化工市场超预期下跌,宏观经济增速放缓。

生物质发电项目投产增厚公司业绩,净利润大增74.6% 公司2015年实现营业收入16.01亿元,同比增长15.53%;归母净利润为1.1亿元,同比大增74.6%;每股收益0.30元。驱动业绩高成长的主要动力来自于生物质发电项目宁安环保全年运营、鱼台环保投产和明水环保双线运营扭亏为盈。 l 制造业平稳,生物质业务大幅增长 分业务来看,公司取暖及厨电产品收入9.99亿元,同比增长1.94%,销售产品280万台,同比增长7.94%;生物质综合利用收入6.02亿元,同比增长48.37%,收入占比从29%提升至38%,实现发电量9.03亿kwh,同比增长39.42%,毛利率提升4.6个百分点,主要来自公司生物质项目的投产及盈利提升。 在手项目充足,快速拿单跑马圈地进行时 生物质方面,公司已投运的生物质项目5个,其中中山、沂水项目盈利均超过2500万;在手项目共10个,预期山东鄄城、郯城、嘉祥的项目(规模超过120MW)将于2016-2017年初相继投产;供热项目方面,在手7大供热项目(满城、雄县、蠡县、鹤壁、韶关、茂名及孝感)合计投资约40亿元,规模超3000t/h,除湖北孝感外其他项目将于2016-2017年陆续投产;近两年公司陆续与华北多县市签订合作框架协议,预期在手待建项目规模仍将加速扩张。 项目投产推动业绩持续持续高成长,给予“买入”评级 预计公司2016-2018年EPS分别为0.51、0.94和1.67元,对应PE 38X、21X、12X。公司拟推出覆盖37人涉及900万股的股权激励计划,授予价格9.49元,解锁条件对应16/17年收入增速不低于15%/35%,净利润增速不低于50%/100%(以15年为基数)。公司集中供热、生物质发电项目订单充足,项目陆续投产将推动业绩持续快速增长。给予“买入”评级。 风险提示项目进度低于预期。

15年净利同比增长25%,一季度净利润预增50%-80%。 公司15年实现营业收入9.61亿元,同比增长47.70%;归属于上市公司股东净利润1.21亿元,同比增长25.49%;每股收益0.35元。公司研发费用同比增加1486万元、借款增加等因素导致期间费用及减值损失同比增长68%,拖累利润增速。预计16年1季度实现归母净利润1937-2323万,同比增长50%-80%。 工程收入大增72%,在手订单充足。 分业务来看,环保工程实现收入8.03亿元,同比大幅增长72.1%;BOT项目运营收入0.49亿元,同比增长55%。报告期内,母公司新增渗滤液、餐厨、污水订单12.65亿元,子公司杭能、埃瑞克、汇恒新增订单1.99亿、0.43亿元和0.13亿元,订单合计超过15亿元,同比增长20%。 综合治理平台多点发力,未来高增长无忧。 公司先后收购汇恒环保、杭能环境等,并拓展餐厨垃圾处理、生活垃圾综合处理、沼气工程、水处理等业务,转型成为环境治理综合平台。一方面,公司收购敦化项目进军垃圾焚烧领域、承接金坛市供水PPP项目等外延拓展,提供新的利润增长点。另外餐厨垃圾方面,公司研发的自动分选+固液分离+厌氧消化技术在常州餐厨项目中运营高效稳定,目前已获5个餐厨项目,餐厨样板工程将加快异地复制。 增发获批在即,资金到位助力公司成长。 考虑增发摊薄,预计公司16-18年EPS分别为0.60、0.84、1.08元,对应PE为31X、22X、17X。公司拟非公开发行不超过6000万股,募资不超过12亿元(不锁价,足额募集对应20元/股),已获证监会通过,预期资金到位后将推动垃圾焚烧、PPP等项目推进;公司垃圾焚烧业务、餐厨项目有望进一步拓展并贡献业绩,给予“买入”评级。 风险提示:餐厨垃圾项目进展不及预期,新领域拓展不及预期

扣除证券投资等因素净利润下降23% 公司15年实现营业收入35.36亿元,同比增长1.49%;归属于母公司净利润2.87亿元,同比增长23.4%。考虑到15年减持西南证券股份增加利润1.65亿;扣除该因素后,公司扣非净利润为1.69亿元,同比下降23%。 特许经营装机大幅增长,脱硝催化剂业务严重萎缩 分业务看,环保工程15年完成91台套脱硫脱硝改造(下降35%),收入20.97亿元(下降12.8%),利润总额5302万元(下降35.4%);特许经营业务方面,受益于此前的资产注入,15年收入14.31亿元(增长30%),利润总额2.84亿元(增72.6%),但利用小时数下降和环保成本上升可能会导致存量特许经营资产盈利下降;脱硝催化剂业务受制于需求下滑、竞争加剧等因素影响,15年收入2.64亿元(下降69.4%),净利润2002万元(下降90%)。 收购江苏紫光完善烟气治理产业链,快速布局废水、危废、监测领域 公司收购江苏紫光51%股权,迅速进入除尘器制造领域,为客户提供脱硫脱硝除尘一体化烟气治理服务。此外公司先后布局水务、危废、智慧监测等领域:污水处置方面,公司签约朝阳、凌源、北票等项目;危废方面,在已有核废料处置业务的基础上,与新中天环保通过股权合作开展工业危废项目;监测方面,与多家公司联合成立重庆智慧环保物联网大数据公司,布局当地智慧监测市场。 大股东增持看好未来业绩,新业务带来增长点 预计公司16-18年EPS分别为0.42、0.49、0.51元。公司是中电投集团旗下唯一环保平台,借助控股股东优势,特许经营业务有望长期稳健增长;伴随超洁净排放的推广,脱硫脱硝除尘等改造需求有望支撑公司传统业务的稳健增长。同时,公司布局的废水、危废、监测有望带来新的业绩增长点。给予“买入”评级。 风险提示:新业务开展不达预期,脱硫脱硝改造需求下滑

财务表现:15年实现盈利下滑56%,计提资产减值损失影响业绩 EPS:公司15年实现归母净利润161.4亿元,同比回落56.1%,折合每股收益0.81元。其中单季度EPS分别为0.29元、0.30元、0.24元和-0.02元。4季度公司亏损主要由于计提电力、煤炭、铁路相关业务减值损失48.1亿元(固定资产及在建工程39.3亿元,存货(备品备件)跌价准备8.8亿元),影响EPS约0.19元。 营业收入和营业成本:公司15年实现营业收入和营业成本分别为1770.7亿元和1104.3亿元,同比回落28.7%和32.4%。 毛利率:公司15年销售毛利率为37.6%,同比上涨3.4个百分点;其中4季度毛利率为35.1%,同比回落0.1个百分点,,环比回落1.8个百分点。 分业务:公司主要业务包括:煤炭、电力、运输、煤化工,15年利润总额占比分别为14%、53%、33%和1%(不考虑计提减值占比分别为19%、50%、30%和1%),较14年的40%、32%、27%和2%结构有较大幅度调整,相比14年煤炭和铁路业务下滑明显,同比分别下降81%和33%(不考虑计提减值同比分别下降70%和3%)。 煤炭业务:产销量继续回落,盈利占比下降至13% 盈利:不考虑减值损失,公司15年吨煤利润约26元,较14年的77下降67%,利润在各业务板块的占比由去年的40%下降至19%(考虑减值损失占比为13%)。 产销量:公司15年完成商品煤产量和销量分别为2.8亿吨和3.7亿吨,较去年下降8.5%和16.6%,14年以来公司产销量持续下滑,也部分影响了公司盈利。 吨煤价格/成本:公司15年煤炭加权平均价格为292.6元/吨,较去年351.4元/吨下降16.7%,主要由于煤炭市场价格下行所致。公司15年自产煤单位生产成本为116.7元/吨,较14年同期126.5元/吨下降7.7%。 非煤业务:电力运输合计盈利占比达84%,成为主要赢利板块 电力方面:目前电力业务是公司盈利的主要来源,15年利润总额达176.3亿元,同比下降9.6%,占总利润比重达到53%,较14年提升21个百分点。公司全年总发电量为2257.9亿千瓦时,同比下降3.7%;同时平均售电电价334元/兆瓦时,同比下降5.6%。公司在确保电力业务收益稳定的基础上,增加了自产煤消耗量,力求实现“煤电互保”。15年末公司总装机容量达到54,128兆瓦,同比增长19.2%,燃煤机组平均利用小时数达4,631小时,比全国平均水平高302小时。公司公告,预计15年电价平均约0.0312元/度,较15年下降约8%,预计16年将对业绩形成影响。 运输方面:公司15年运输业务(铁路、港口、航运)实现利润107.4亿元,同比下降34%。其中,全年完成自有铁路运输周转量2001亿吨公里,自有港口下水煤量158.5百万吨,航运货运量79.8百万吨,同比分别下降10.6%、8.9%和9.0%。公司全年铁路运输板块从外部获得的运输服务收入34.2亿元,同比增长6.1%,有效利用了现有运力增加收入。 煤化工方面:15年实现利润3.4亿元,同比下降70%,主要是煤制烯烃产品价格平均下降20%以上,同时烯烃产品销售量增加导致营业成本增加10.1%(煤化工分部耗用的煤炭全部为神华煤)。 未来看点:煤炭占有率提升,电力“超低排放”,铁路增加外部收入 煤炭业务:14年-15年由于限产及盈利下滑,公司产销量明显下降,预计16年开始随着公司煤炭生产趋于稳健,加上小煤矿停产增加,预计公司市场占有率将有明显提升,进一步提高公司销售主动权; 电力业务:公司积极推进燃煤机组“超低排放”改造,16年计划完成26台、约14,550兆瓦机组的改造工作。 铁路业务:16年公司有望加大外部煤炭运输客户开发力度,提供煤炭外运下水服务。目前已与蒙西某煤炭企业开展12百万吨/年的煤炭运输服务合作,尝试开展煤源富集区域的社会铁路接入,继续积极开展矿石、化肥、钢铁及集装箱等反向运输和非煤货物运输,提升铁路业务盈利。 16年盈利有望恢复,估值仍处于洼地,维持“买入”评级 15年由于4季度计提减值准备,公司盈利下降56%,但仍明显优于同行。16年公司将受益于煤炭市场占有率的提升、以及铁路业务潜在外部收入和盈利的增加。公司目前主要盈利贡献已有煤炭转向电力和运输,15年煤炭盈利仅占13%(同比下降27个百分点)。相比同行,公司估值明显具有优势,PE(基于16年盈利预测)约18倍,PB约0.95倍,估值优势仍较明显,维持“买入”评级。 风险提示:煤价和运量超预期下跌,公司业绩继续下滑。

内生与外延并进,业绩同比增长32.16% 公司2015年实现营业收入24.03亿,同比增长17.36%;归母净利润3.33亿,同比增长32.16%;每股收益0.39元。公司通过内生与外延,推动危废收入增长;公司营销人员和负债规模增加导致销售费用和财务费用同比增长2102万元(+65%)和4031万元(+167%),同时政府补贴同比增长2249万元(+155%)、资产减值同比减少3551万元(-74%)增厚公司业绩。 调整产能结构,无害化产能大幅提升240% 公司提升危废处置规模的同时调整产能结构。截至2015年,公司取得工业危废处理资质136万吨/年,同比增长89%。其中无害化65万吨/年,同比增长240%,规模占比从27%提升至48%;资源化71万吨/年,同比增长34%。2015年无害化处置实现收入5.87亿元,同比增长48.40%;资源化实现收入7.73亿,同比减少17.45%。 内生+外延完善市场布局,产业链延伸值得期待 公司通过外延+内生的方式继续提升危废处置产能。外延方面,公司完成9个并购,新增无害化产能12.6万吨/年、资源化资质5.6万吨/年,并深化长三角及华北华中危废市场的布局,全国战略布局逐步完善。内生方面,公司多个基地共取得新资质45万吨/年。外延并购和产能建设并举,保障未来业绩的持续快速增长。同时公司在市政污水、环境监测、再生资源等业务上的布局亦使得产业链进一步延伸。 危废龙头外延+内生助力成长,给予“买入”评级 预计公司2016-18年EPS分别为0.54、0.77、1.05元,对应16-18年PE分别为30X、22X、16X。公司非公开发行虽然终止,但公司成立30亿并购基金并出资2亿认购第一期(12亿)劣后基金,外延扩张仍然可期。危废行业高景气度,公司作为国内工业危废处置龙头,“外延+内生”的成长路径清晰,未来业绩增长有保障,给予“买入”评级。 风险提示:项目建设进度低于预期,竞争加剧导致毛利率下行。

增资上海长盈,盈利提升空间广阔 公司以7000万增资获得上海长盈20%股权,标的危废处置能力3600吨/年。标的15年收入3487万元,净利润1053万元,吨收入和净利润分别达9686元和2925元!2018年1月后公司有权按照扣非净利润的12倍优先收购剩余80%股权,该项目技改扩产后达5万吨/年,产能扩大13倍,盈利能力将大幅提升。上海14年危废产生量超60万吨,处置量不足30万吨,标的危废处置市场空间广阔。 公司布局华东危废市场,外延可期 据我们测算,2013年危废实际产量高达1.16亿吨,处置利用量在2400万吨左右,实际利用处置率仅为20.74%,而交由具有合法危废处置资质企业处置的危废处置量占比只有12%!环保执法趋严,危废行业未来几年将保持高速发展。公司14年底以1.68亿收购无锡工废51%股权,进军危废领域;2015年8月增资5100万取得江苏汇丰51%股权,危废业务拓展至南京。此次并购上海长盈,在华东地区又下一城。公司未来有望通过外延实现规模的进一步扩张。 烟气治理维持高景气度,募投项目达产将提升盈利能力 我国土地资源有限,填埋场接近饱和,预计“十三五”期间垃圾焚烧渗透率将进一步提升,垃圾焚烧行业将保持高景气度。随着今年1月生活垃圾焚烧污染控制新标准执行,多项污染物排放指标趋严,新建和改造市场对烟气和灰渣处理需求将提速。随着公司20套/年募投项目达产,公司盈利能力将进一步释放。 流通市值小、股价倒挂,给予“买入”评级 预计公司15-17年EPS分别为0.48、0.63、0.95元,对应PE分别为74X、57X和38X。公司流通市值仅17亿元,高管增持1238万元,均价35.36元,目前价格倒挂,给予“买入”评级。 风险提示:外延扩张不及预期;订单获取不及预期

净利润增长37.5%,毛利率下降4.28% 公司2015年实现营业收入5.05亿元,同比增长80.04%;归母净利润0.43亿元,同比增长37.52%,实现每股收益0.35元。公司整体毛利率下降4.28%(水污染前端控制和末端治理毛利率分别下滑5.1%、3.2%),同时公司销售费用和管理费用分别增长68%和78%,拖累净利润增速。 在手订单11.3亿元,未来业绩高增长可期 分业务看,水污染前端控制实现收入2.06亿元,同比增长859%,主要系APP金光集团和金海浆纸业两个项目完工确认收入所致。水污染末端治理实现收入2.59亿元(+15.62%),其中建造工程收入1.37亿,大幅增长86.65%,主要系市政污水工程确认收入所致。报告期内,公司新签合同12.13亿元,期末在手合同11.3亿元,未来业绩高速增长可期。 进军PPP及第三方治理,多方面参与广西生态建设 公司谋求战略转型,向市政PPP市场进军,先后中标泗洪县供水工程(3.07亿)、花垣县供水工程(1.91亿)两个PPP项目。公司还成功签订富川莲山BOT、钦州皇马EPC+O等项目,开启第三方治理新领域。公司深耕水处理主营业务,并积极拓展土壤修复、固废处置、烟气治理等多个新兴领域,与南宁、贺州、河池签订战略协议,中标省内固废、渗滤液等项目,未来有望更多参与广西土壤修复、黑臭水体、固废等生态建设,并拓展至省外。 控制人参与定增+限制性股票激励,给予“买入”评级 我们预计公司2016-18年EPS分别为0.46、0.64和0.88元。公司对高管和核心技术人员实施股票激励(共328.5万股,价格20.86元/股),完善激励机制,解锁条件:15/16/17年,营业收入达5/7.5/10亿元,且净利润达4000/6000/8000万元。公司实际控制人参与定增比例不低于20%(增发不超过2500万股,募资不超过5.5亿),资金到手后将推动订单落地和在手项目执行。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:PPP项目推进低于预期,再融资进度低于预期。

公司董事长变动,资本运作有望提速 公司公告,董事长吴斌因工作变动原因,申请辞去董事长职务,在新任董事长选举产生前,暂推举公司董事、副总经理兼董事会秘书张杰先生代理董事长职务,主持董事会日常工作。公司董事长更换,公司资本运作有望提速。 收购清园生态,加快富阳本地整合 公司目前拥有富阳、衢州、常州、溧阳(筹建中)四大产业基地,蒸汽供应能力1590吨/小时,日处理污泥能力2035吨。公司2.4亿元收购清园生态60%股权,公司日处理污泥能力将增加至6000吨,规模翻倍,同时加速整合富阳当地的供热业务(富阳当地仅剩一家竞争对手),有利于增强富阳地区盈利能力。 资金、高管激励到位,“固废+热电”模式外延扩张将加速 2015年7月公司完成非公开发行,向大股东、核心管理层、战投募集4.8亿元以补充流动资金,发行价格7.39元。公司员工持股计划(优先、次级2:1)完成,持仓均价11.78元。高管增持226万股,持股成本13.32元。资金和激励机制的到位,将推动公司外延式扩张的加速。公司明确表示将通过并购、设立产业并购基金、承接PPP项目等方式进行异地扩张,打造固废处置为核心的环境治理综合平台。 热电业务等待景气回升,期待“固废+热电”模式持续复制 预计公司2015-17年EPS分别为0.24、0.28和0.33元。公司本部热价热电联产业务景气最低点,若气量、热价上调则业绩向上弹性显著。我们预期资金到位、管理层激励完成后,公司将加快以污泥处置为核心的“固废处理+热电联产”的异地扩张步伐。给予“买入”评级。 风险提示 下游需求下滑导致供热量下降。

净利润增长21%,毛利率提升4个百分点。 公司2015年实现营业收入6.08亿元,同比增长0.08%;归属上市公司股东的净利润1.01亿元,同比增长20.97%;每股收益0.30元。净利润增长较快主要原因是毛利率的提升(从28.35%提升至31.95%)和政府补贴同比增加501万元(+61%)。 未结算订单27.76亿元,业绩高增长可期。 分业务看,公司市政污水和固废处理增长迅速,实现收入1.69亿元和0.37亿元,分别增长74%和152%,主要源自公司多个市政污水处理工程和南京污泥干化PPP项目的较快推进。公司工业水处理收入3.49亿元,下滑17%,其中核电冷凝水收入下滑37%(0.88亿元),工业园区污水及中水收入增长30%(1.30亿元)。大气治理实现收入0.53亿元,同比下降30%。报告期内公司新签合同19.05亿元,其中工业水处理、市政水处理、污泥处理、烟气治理分别为4.56、0.07、13.74和0.68亿元。截止本报告期末,公司未确认收入合同金额达到27.76亿元(其中常熟污泥13.72亿合同期限20年,其对应每年收入6860万元),公司在手订单充沛,未来业绩高增长可期。 打造环保综合服务商,污泥处置、市政污水等多点开花。 公司制定工业水处理、市政污水处理、固废处置、烟气治理和环保服务平台的“4+1”产业发展格局,打造“环境治理综合服务商”。公司在核电和煤化工污水处理方面经验丰富,借此进入市政和工业园区污水业务,未来市政和工业污水有望齐头并进。污泥处置方面,公司电厂协同干化方式成本低且南京示范项目进入试运营,公司再次中标13.71亿元常熟污泥处理项目,未来潜力可期。烟气治理方面,公司中标0.69亿元超低排放订单。公司布局初显成效,污泥处置、市政污水等有望多点开花。 完成员工持股计划,给予“谨慎增持”评级。 预计公司2016-18年EPS分别为0.38、0.48、0.56元。公司近年不断开拓市政污水、污泥处置等新业务领域,在手订单充裕,未来几年业绩增长确定。 员工持股计划完成购买(买入80.7万股,均价12.39元/股),股价具有安全边际。给予公司“谨慎增持”评级。 风险提示:在手订单执行进度低于预期;市场竞争导致毛利率下滑;