工程机械行业景气度上行,起重机龙头企业营收/业绩大幅增长,首次覆盖给予“买入”评级新老基建逐步落地,刺激新增需求;环保政策趋严,更新需求旺盛;母公司混改后优质的挖掘机资产有望注入徐工机械,优化公司产品结构,提升公司盈利水平。 2016年工程机械行业进入上行周期,公司营收和归母净利润大幅回升,市场份额持续提升。我们预测公司2020-2022年可实现归母净利润45.89/52.25/60.06亿元,分别同比增长26.7%/13.9%/14.9%;EPS分别为0.59/0.67/0.77元;当前股价对应PE分别为10.7/9.4/8.2倍。参考可比上市公司,公司2020-2022年动态PE估值低于可比上市公司平均估值水平,考虑到公司作为工程机械龙头企业,叠加混改预期,首次覆盖,给予“买入”评级。 母公司混改后优质资产有望注入,提升公司盈利能力,抬高估值水平母公司旗下未上市的第一大收入体量挖掘机业务市场份额持续扩张,品牌竞争力持续提升。2019年徐工集团挖掘机营业收入达137.93亿元,同比增长29.09%,市场份额达14.1%,毛利率达到30.91%,跃居国内第二大挖机主机厂;2020年一季度,徐工挖掘机市场份额提升至17%。混改过后母公司优质挖掘机械资产有望注入,公司总体盈利水平和估值水平将进一步提升。 新老基建+环保升级,行业需求旺盛,助力公司业绩稳定增长1)政治上,2020年全面小康、GDP较2010年翻一番等政治要求;2)经济上,国家在固定资产的投资加速,新老基建逐渐落地;3)政策上,加速淘汰“国三”排放标准以下设备,实施“国六”排放标准。工程机械行业的新增需求和旧存量的更新需求旺盛,公司未来业绩收入有望保持稳定增长态势。 风险提示:地产基建投资额增速不达预期;混改进程存在不确定性;行业价格战加剧等。

军品订单稳定增长,碳梁业务助力业绩新增长,首次覆盖给予“买入”评级 公司作为国内碳纤维领域龙头企业,受益于军用装备的升级换代,传统碳纤维及织物业务有望继续稳定增长。随着包头项目建成投产,与VESTAS合作进一步深入,风电碳梁业务有望继续保持高速增长。我们预测公司2020-2022年可实现归母净利润6.53/ 8.27/10.56亿元,分别同比增长25.2%/26.7%/27.6%;EPS分别为1.26/1.6/2.04元;当前股价对应PE分别为44.2/34.9/27.4倍。参考可比上市公司,公司2020-2022年动态PE估值处于可比上市公司平均估值水平,考虑到公司作为国内碳纤维行业龙头及军品订单持续放量,首次覆盖,给予“买入”评级。 深入军品领域,公司碳纤维有望持续高增长 2020年量产产品合同金额为9.98亿元(含增值税金额),较2019年度履行的合同金额,同比增长24%左右。随着航空航天和军用碳纤维需求量不断增加,公司产品在国内军用市场占有率超过70%,T300级碳纤维已稳定供货十余年,公司作为国内唯一供应商的T800级产品也已小批量验证应用。近年来公司碳纤维及织物工艺水平不断升级,小丝束T300良品率达95%以上,未来有望持续受益于军品订单增长,碳纤维及织物营收/净利润保持稳定增长态势。 公司民品业务与VESTAS深度合作,风电碳梁将持续带动业绩增长 公司碳梁产品约占VESTAS采购额的20%,2019年碳梁生产线达50条,为增强碳梁业务竞争力,公司2019年与包头市政府、VESTAS签署《万吨级碳纤维产业园项目入园协议》,项目进一步拓展碳纤维及其复合材料在民品领域的开发和应用。项目总投资20亿元,分三期建设:一期投资约5亿元,2-3年内建设一条2000吨/年碳纤维生产线,三期投产后年产总量达10000吨。届时市场份额有望随产能扩大而提升,目前包头项目进展顺利,为未来碳梁业务奠定持续增长基础。 风险提示:募投项目投产低于预期,下游拓展需求不及预期,碳梁大丝束原材料供应风险。

持续受益行业红利及产品创新,首次覆盖给予“增持”评级 公司作为本土最大半导体测试系统龙头企业,考虑到:1)行业层面,短期将受益于全球半导体市场回暖,中期将受益于国内封测厂为配套晶圆厂投产而陆续投入新产线带来的设备采购需求;2)公司层面,研发投入力度较大,已有产品始终保持较强盈利能力,具有更高售价的新产品有望成为后续重点型号,我们长期看好公司的成长空间,预计公司2020/2021/2022年可分别实现EPS 2.16/2.85/3.95元,对应PE 111/84/61倍,首次覆盖,给予“增持”评级。 优质赛道+技术领先的龙头企业,IPO 募投项目保障长期增长 1)行业层面:虽受疫情影响,全球半导体市场仍在2020Q1显现回暖态势,若疫情控制得当,复苏有望持续;长远来看,全球半导体产业正向中国转移,随中国大陆多家晶圆厂陆续投建及量产,国内封测厂将投入新产线以实现产能的配套扩张,带动半导体测试设备市场高速增长;2)公司层面:公司是目前国内最大的半导体测试系统本土供应商,也是为数不多进入国际封测市场供应链的中国半导体设备厂商,多项技术达到国内领先、国际一流甚至国际领先的水准;当前主要涉足模拟/数模混合测试机领域,已有产品具有很强的盈利能力,新一代STS 8250/STS 8300产品拥有更高售价并有望成为后续增长看点,同时IPO 募投项目扩充产能、进入SoC 及大功率器件测试领域,为公司的长期增长提供了保障。 拟实施股权激励,绑定行业中优秀人才 公司拟实施2020年限制性股票激励计划,授予包括高级管理人员、核心技术人员等在内的94名员工,授予价格98.74元/股,授予数量占(首次+预留)公司股本总额0.9%。公司通过股权激励有助于保留和吸引优秀人才、稳定员工团队、实现员工利益与股东利益深度绑定,使公司在行业优秀人才竞争中掌握主动权。 风险提示:全球疫情拖累半导体市场复苏、国产化进展缓慢、模拟/混合信号测试设备市场竞争加剧、新品市场拓展不及预期。

军民机业务长期受益于需求释放,首次覆盖,给予“买入”评级。 公司作为军民用大飞机整机制造唯一平台,将直接受益于军机、民机需求释放带动的行业增长。我们预测公司2020/2021/2022年可实现归母净利润6.6/7.6/8.7亿元,分别同比增长15.1%/15.4%/15.2%;EPS分别为0.24/0.27/0.31元,当前股价对应PE分别为76/66/57倍。对比可比上市公司,公司2020/2021/2022年动态PE估值高于可比上市公司平均估值水平。该估值水平系公司盈利受限水平较可比公司更高所致,最新核心资产若最终实现注入将显著改善盈利水平。考虑公司于所在行业的垄断地位和较大市场空间,首次覆盖,给予“买入”评级。 加强建设战略空军,运-20需求旺盛,军机业务长期受益。 空军建设战略转型,大中型运输机是实现快速战略投送的核心装备。根据《WorldAirForce2019》,中国军用运输机总量较低,只有美国的21%;机型以中型机为主,大型战略运输机占比较低,总运载能力与美国差距显著。假设中国未来20年建成美国目前的军用运输能力,预计军用运输机市场空间为757架,其中运-20为320架。预计公司作为军用运输机/轰炸机唯一总装平台将长期受益。 航空运输业需求旺盛,民机配套业务前景广阔。 根据中国商飞《2019-2038年民用飞机市场预测年报》,中国航空运输市场需求旺盛,并将长期平稳增长,到2038年中国旅客周转量将占全球的21%。报告预测20年里中国航空市场将接收50座以上客机9205架,市场价值约1.4万亿美元。预计国产民用飞机将在国内航空市场占有较多份额,公司作为国内民用大飞机主要参与者,技术实力雄厚且市场地位稳固,民机业务前景广阔。 筹划重大资产置换,完成后将提升公司盈利能力。 2019年11月公司公告拟将部分飞机零部件制造业务资产与航空工业飞机部分飞机整机制造及维修业务资产进行置换。重组完成后将提升公司盈利能力:1)置入资产增厚公司业绩;2)避免代理服务费分成;3)节省厂房设备租赁费用。 风险提示:军机需求释放低于预期,民机市场增长不达预期等。

处于优质赛道+深耕主业,看好长期增长趋势,首次覆盖给予“增持”评级。 公司作为IC测试设备领域的龙头企业,考虑到:1)行业层面,短期将受益于全球半导体市场回暖,中期将受益于晶圆厂的陆续投产以及封测厂配套产线的建设,长期将持续受益于全球半导体产业向中国转移;2)公司层面,研发投入力度大,新产品型号不断推出、已有产品型号持续功能升级,以及STI优质资产的并表。我们看好公司持续发展,预计2020/2021/2022年可分别实现EPS0.29/0.37/0.51元,对应PE93/72/53倍,首次覆盖,给予“增持”评级。 “内生+外延”并举推进产品线完善以及渠道建设,支撑收入及利润增长。 公司是“02”专项芯片测试设备领域相关课题的承担者。我们看好公司大力研发投入下产品线持续扩充带来的增长前景:1)测试机、分选机在核心性能指标上已达到国内领先、接近国外先进水平,且具备较高的性价比优势;2)不断丰富型号及产品线,尤其是数字测试机、探针台等高端产品的推出显著提升了公司技术竞争力,其中:a、数字测试机从关键技术指标看已达到国际高端水平;b、作为国内首台具有自主知识产权的探针台已顺利在客户端进行Demo,各项性能表现稳定,二代产品的研发也取得了阶段性进展。除内生外,公司于2019年完成新加坡STI的收购,其资产优质、盈利能力较强,与公司主营业务在技术、产品以及渠道上具有高度协同性,看好并表带来的业绩贡献以及整合后的协同效应。 全球半导体产业或可复苏,国内设备厂商受益产业转移,大基金资源持续加持。 1)虽受COVID-19影响,全球半导体市场仍在2020Q1显现回暖态势,若疫情控制得当,复苏有望持续;2)排除疫情长远看,全球半导体产业正向中国转移,随大陆多家晶圆厂投产、量产,国内封测厂将陆续投入新产线以实现产能的配套扩张,带动国内半导体测试设备高速增长;3)大基金对公司的持股比例持续上升,二期对设备的投资权重有望增加,预计公司将持续受益于大基金的资源支持。 风险提示:全球疫情拖累半导体市场复苏、国产化进展缓慢、新产品型号推出不及预期、STI整合不达预期。

新基建逐渐落地,存量更新需求旺盛,公司盈利能力持续增长,首次覆盖给予“买入”评级受工程机械行业周期性影响,经历了2011-2015年行业调整后,受益于下游基建/地产/矿采以及设备更新等多重需求,2016年工程机械行业开始回暖,公司营收和归母净利润大幅回升。我们预测公司2020-2022年可实现归母净利润134.4/151/160.4亿元,分别同比增长19.9%/12.4%/6.2%;EPS分别为1.59/1.79/1.90元; 当前股价对应PE分别为12.8/11.4/10.7倍。参考可比上市公司,公司2020-2022年动态PE估值低于可比上市公司平均估值水平,考虑到公司作为工程机械龙头企业,市场份额持续提升,首次覆盖,给予“买入”评级。 ?多品类经营+国际化拓展,龙头盈利能力持续增强公司从单一业务向多品类发展,2003年公司混凝土机械营收占比达83.8%,2006年以来先后开拓起重机/挖掘机业务,2019年公司挖掘机械/混凝土机械/起重机械营收占比分别为36.5%/30.7%/18.5%。国际化战略布局,海外业务不断拓展。 公司先后在印度/美国/德国和巴西建立海外研发生产基地,成立了覆盖非洲、亚太、俄罗斯、中东、拉美等地区的十个销售大区,海外营收持续增长。 ?三大主营业务齐发力,未来业绩有望保持平稳增长态势工程机械以挖掘机/起重机/混凝土机械为主要品类,行业景气度受基建/地产/采矿投资驱动。公司挖掘机市占率接近26%,并且在小/中/大挖掘机细分市场中市占率持续提高。公司混凝土机械稳居全球第一品牌,市场地位持续巩固,保持稳健发展态势。公司起重机械销售收入2019年创历史新高,市场地位显著提升,履带式起重机稳居行业第一。2020年下半年新基建逐渐落地,旧存量设备更新需求旺盛,公司未来业绩收入有望保持平稳增长态势。 ?风险提示:地产基建投资额增速不达预期;海外扩张进程存在不确定性;行业竞争加剧等

直-20列装周期需求旺盛,民机市场前景广阔,首次覆盖给予“买入”评级由于军品业务将长期受益于新机型列装周期, 民品业务有望随通航产业发展释放弹性, 我们预测公司 2020~2022年可实现归母净利润 7.2/8.7/10.5亿元, 分别同比增长 21.5%/22.1%/20.1%; EPS 分别为 1.2/1.5/1.8元;当前股价对应 PE 分别为36/30/25倍。 参考可比上市公司,公司 2020~2022年动态 PE 估值低于可比上市公司平均估值水平,考虑到公司行业龙头地位及集团直升机板块 A 股上市平台稀缺性,首次覆盖,给予“买入”评级。 直升机制造龙头,军品业务将持续受益于直-20加速列装我国军用直升机总量仅为美国的 1/6,缺少中/大/重型国产直升机。参照美军每个陆航旅装备 113架直升机, 新增、 更换直升机需求有望超千架。直-20作为中型通用机型,参考“黑鹰”系列直升机在美军作为主力机型的装备比例, 保守估计市场空间达 680架。直-20有望加速列装,公司作为部件供应商将持续受益。 通航产业前景广阔, 公司民机业务布局完善将充分受益公司民用直升机谱系较全, 运-12固定翼飞机市场份额较高, 产品布局较完善。 根据“十三五”规划,到 2020年全国目标建成 500个以上通用机场,目前在运行通航机场共 254个,预计 2020年将加快建设完成规划目标。 相关产业政策也将在民航局等部门的重视下陆续推出, 看好公司民机业务未来释放业绩弹性。 上市公司体外仍有集团直升机资产, 值得关注业务整合进程航空工业集团直升机板块仍有哈飞集团、昌飞集团的总装直升机整机与试飞业务、直升机运营及维修业务以及中航直升机设计研究所( 602所)等资产在上市公司体外,资产质量相对优质。考虑到同类资产合并仍是大势所趋,未来中直股份体外资产的有望注入将带来上市公司盈利规模的提升和关联交易削减所致的盈利能力增强。 风险提示: 装备列装进度不及预期,通航产业发展不及预期等。

2019年和2020Q1业绩呈加速增长态势,维持“买入”评级 受下游需求拉动,公司2019年、2020Q1业绩加速增长,预期全年业绩较好。公司是战斗机制造龙头,中长期增长逻辑未变。仅考虑内生增长和疫情影响,我们预测2020/2021/2022年EPS为0.75(-0.08)/0.91(-0.12)/1.10元,对应PE为45/37/31倍;考虑到沈飞集团所获政府补助中约3.75亿元计入2020年度其他收益,对2020年EPS预测调整为1.00元,对应PE为34倍,维持“买入”评级。 2019年业绩较快增长,2020Q1扣非业绩快速增长,预期全年业绩较好 1.2019年:1)实现营收237.61亿元(YOY+17.91%),主要系机型订单充足,加速生产交付所致;2)实现归母净利润8.78亿元(YOY+18.10%),增速高于营收增速的主要原因:a.销售费用率为0.04%(YOY-0.04pct),主要系展览费同比减少所致;b.管理费用率为4.19%(YOY-0.42pct),主要系公司强化成本管控,促进降本增效所致;3)毛利率为8.9%(YOY-0.19pct),主要系产品结构变化所致;4)研发费用率为0.92%(YOY+0.07pct),主要系研发投入增加所致;5)财务费用为-0.65亿元,较2018年增加0.23亿元,主要系利息净收入减少所致。 2.2020Q1公司实现营收57.01亿元(YOY+12.11%),归母净利润5.98亿元(YOY+201.57%),扣非归母净利润2.65亿元(YOY+37.71%),其中归母净利润大幅增长主要系确认大量政府补助所致,扣非归母净利润快速增长彰显下游需求旺盛,预期全年业绩较好。 公司在产、在研重点机型市场潜力较大,军品定价机制有望改善盈利能力公司在产(歼-11/歼-16/歼-15)、在研(歼-31)重点机型市场潜力较大:1)歼-11是空中优势战斗机主力机型;2)歼-16是具备空中优势与对地轰击的多用途战斗机主力机型;3)歼-15是现役唯一舰载机型;4)歼-31有望成为新一代隐形航母舰载机,外贸订单也值得期待。受限于5%成本加成定价机制,公司整机产品利润率较低,军品定价改革逐步落地有望提升净利率至5%-8%。 风险提示:战斗机订单获取速度不及预期,新机型项目研发进展不及预期等。

业绩短期承压不改长期增长预期,维持“增持”评级。 受毛利率下滑及新业务投入期亏损等影响,公司2019年业绩微降,但中长期增长逻辑未变:OLED检测支撑当前业绩增长,半导体检测有望在2021-2022年成长为核心业务板块。考虑疫情影响,我们下调公司2020-2022年EPS分别至1.32(-0.33)/1.63(-0.59)/2.00元,对应PE51/42/34倍,维持“增持”评级。 竞争加剧毛利率下滑+半导体/新能源投入期亏损等原因导致2019年业绩微降1.2019年:1)实现营收19.5亿元(+40.4%),主要系占营收比例较大的AOI光学检测、OLED检测收入大增所致;2)实现归母净利润2.7亿元(-6.7%),增速为负的主要原因:a.毛利率下降3.9pct,其中AOI光学检测下降5.7pct,信号检测下降6.2pct,主要系竞争加剧所致;b.管理费用率上升2.8pct,主要系公司规模增长相关管理成本增加所致;c.研发费用率上升1.2pct,主要系研发投入增加所致; d.财务费用率上升0.8pct,主要系利息支出增加所致。2.2020Q1公司实现营收3.0亿元(-32.7%),归母净利润625万元(-92.3%),受新型冠疫情影响业绩大幅下滑。公司自3月底已基本实现全面复工,产能逐步恢复至正常水平。 OLED产能爆发将带动平板显示业务高增长,半导体业务或快速成长为业绩增长的重要驱动力1.平板显示:OLED接力LCD成为显示面板增长新动力,国产OLED产能将在2-3年进入集中爆发期,或将带动公司平板显示检测业务实现高增长。2.半导体:1)全面覆盖前道工艺检测及后道测试设备,近期密集获得小批量订单,我们认为该板块有望快速成长为公司业绩增长的重要驱动力:a.前道,2020/01中标长存3台集成式膜厚OCD量测仪,电子显微镜预计2020年推向市场;b.后道,2019/12中标长存5台存储芯片测试设备,2020/03获台湾客户驱动芯片测试设备约6800万元订单。2)大基金已投中芯国际、长存等龙头Foundry,无论战略亦或财务角度都更希望推进已投制造厂更多采用已投设备厂产品,随二期在制造、设备领域投资加码,想象空间更大,公司有望成为国内龙头制造厂的“优先选项”。 风险提示:OLED增长不及预期,晶圆厂采购进度不及预期,半导体拓展缓慢。

疫情影响短期业绩下滑,不改长期增长预期,维持“买入”评级受疫情影响,公司及行业上下游复工延后,2020Q1业绩下滑,但长期增长逻辑未变:公司作为冶金/核电(球/蝶阀)阀门细分龙头,将率先受益于下游景气度回升;布局乏燃料处理,为业绩增长注入新动力。考虑到乏燃料后处理业务拓展加速,我们上调对公司 2020-2022年 EPS 的预测分别为 0.5/0.72(+0.05)/1.03元,对应 PE 为 15.8/11.0/7.7倍,维持“买入”评级。 ? 疫情影响导致公司 2020Q1营收/ 业绩同比下滑,季末恢复正常无损基本面 (1)公司一季度实现营收 3.17亿元,同比-23.71%,归母净利润 0.41亿元,同比-18.73%,主要系疫情影响公司及产业链上下游复工延后所致; (2)费用方面,2020Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为 9.51%/4.64%/2.74%/1.36%,同比分别增加 1.17/0.39/1.20/0.21pct,销售/研发/财务费用率上升幅度较大,其中研发费用率上升主要系公司新产品开发等研发投入同比增加所致; (3)资产负债方面,其他流动资产较年初+54.37%,主要系报告期末公司购买的银行理财产品余额较年初增加所致; (4)现金流方面,一季度经营活动现金流净额为-0.15亿元,同比+72.31%,主要系疫情期间税收优惠/缓交政策等导致支付的税费同比减少所致。 公司于 2月 11日复工,3月份公司生产、发货已逐步恢复正常。 ? 核电阀门及乏燃料后处理将有力支撑公司业绩持续增长公司的冶金阀门、核电阀门(球/蝶阀)市占率分别超 70%、90%,并通过收购无锡法兰、瑞帆节能拓展能源及节能服务领域业务。受益于部分钢铁厂搬迁和我国核电建设提速,公司业绩有望继续保持高增长。截止 2019年底,我国在运行核电站机组共 47个,每机组每年将产生超 25吨的乏燃料,预计 2020年我国将产生上千吨乏燃料,对应千亿级市场空间。2019年公司已取得 0.88亿元乏燃料后处理业务订单,2020年预计斩获 2-3亿元订单,未来乏燃料处理业务前景可期。 ?风险提示:行业需求下行,核电项目进度低预期,乏燃料业务拓展进度低预期。

面板+半导体检测设备业务成长可期,首次覆盖给予“增持”评级 传统面板业务,随OLED产品渗透普及,投资有望进入快车道;半导体业务,本土设备厂商将进入订单获取的密集期,公司前瞻布局已初现成效,有望成为后期增长的重要驱动力。我们预计,公司2019/2020/2021年可实现归母净利润2.6/4.1/5.4亿元,同比增长-9.0%/54.1%/34.1%,EPS1.07/1.65/2.22元,对应PE68.5/44.4/33.1;若采用PEG估值,以2020年动态PE及未来两年归母净利润CAGR计算,则PEG=1.0,而鉴于公司布局的半导体领域具有很高成长性,应当给予一定的估值溢价。综合上述两种估值方法,我们首次覆盖给予“增持”评级。 半导体订单进入兑现阶段,有望成为2020年业绩增长的重要驱动力 公司半导体领域布局基本完成,近期密集获得小批量订单:1)2019/12,中标长江存储ATE设备(5台高温老化测试机);2)2020/01,中标长江存储3台集成式膜厚光学关键尺寸量测仪;3)2020/03,WintestLCD驱动IC检测设备获台湾客户10.5亿日元(约6800万元)订单。此外,2019/09,上海精测成功引入大基金及上海半导体等专业投资机构,公司及实控人承诺上海精测2020/2021/2022年营收应不低于0.624/1.47/2.298亿元,彰显对公司发展的信心,同时大基金的进入也将在技术、资源整合及资金等方面助力公司快速成长。目前中国正处于全球半导体产业第三次转移的历史机遇期,将催生一批龙头企业,随着大陆晶圆厂产线兴建并进入设备采购高峰期,公司有望开启“高速增长2.0”阶段。 面板增长驱动向OLED切换,公司延伸产品线做精做大原有主业 目前整个面板行业的投资处于低谷期,预计后续LCD领域不会有大量新增投资,但随OLED新型显示技术的推广普及,平板显示行业的投资有望重新回归高增长通道。公司立足Module段检测设备,向前延伸至技术壁垒更高的Cell及Array段检测,并已取得一定突破,提高产品附加值、增强核心竞争力的同时,也使平板显示业务进入了设备价值量需求更高的前、中段制程。 风险提示:面板竞争加剧,OLED普及不及预期,晶圆厂建设进度不及预期。

战斗机市场广阔,军品定价改革提升盈利水平,首次覆盖给予“买入”评级 公司作为战斗机唯一上市平台,将长期受益于战斗机总量提升及存量升级需求。 长期来看,公司受益于军品定价改革,净利率有望提升至5%-8%。我们预测公司2019/2020/2021年可实现归母净利润9.2/11.6/14.4亿元,同比增长23.4%/26.6%/24.2%;EPS分别为0.65/0.83/1.03元/股;当前股价对应PE为45.3/35.8/28.8倍。参考可比上市公司,公司未来两年动态PE倍数均小于可比上市公司平均估值水平,考虑到公司长期受益各型战机升级替代且业绩持续稳健,以及股权激励有效促进公司经营管理积极性,首次覆盖,给予“买入”评级。 战斗机总量提升、存量升级需求带来广阔市场空间 从总量上看,我国战斗机数量不及美国的60%;从结构上看,我国战斗机以二代/三代机为主(二代占比46%),而美国全部列装了三代/四代机(三代占比89%)。 十九大明确提出目标“到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队”,我国战斗机总量提升、存量升级将带来广阔的市场空间。 公司在产、在研重点机型市场潜力较大,订单或大幅增加 公司在产(歼-16、歼-15)、在研(歼31)重点机型市场潜力较大:1)歼-16有望成为多用途战斗机主力机型,预计新增与替换总需求超200架;2)歼-15是现役唯一舰载机型,未来20年我国若有4-6艘航母服役,则歼-15舰载机总需求达200-300架;3)歼-31有望成为新一代隐形航母舰载机,外贸订单也值得期待。 军品定价机制改革持续推进,盈利能力有望明显改善 受限于5%成本加成定价机制,公司整机产品利润率较低,2019年前三季度净利率为3.92%。长期来看,公司将受益于军品定价改革,参照国际可比公司净利率水平,公司的净利率有望提升至5%-8%。 风险提示:战斗机订单获取速度不及预期,新机型项目研发进展不及预期等。

下游景气度提升,乏燃料处理弹性巨大,首次覆盖给予“买入”评级公司作为冶金、核电(球、蝶阀)阀门细分龙头,将率先受益于下游景气度回升;深耕核电领域扎实经营,延伸业务前瞻布局乏燃料后处理,有望分享千亿级市场。 我们预测公司2019-2021年可实现归母净利润1.8/2.4/3.3亿元,同比增长74.9%/33.3%/35.1%;EPS 分别为0.37/0.50/0.67元/股;当前股价对应PE 为23/17/13倍。若采用PEG 估值,我们以2020年动态PE 和未来两年公司归母净利润的复合增长率作为计算依据(CAGR=34.2%),得出PEG=0.50<1,表明公司具有较高成长性而估值偏低。综合两种估值方法,我们首次覆盖给予“买入”评级。 内生外延并举促进业绩快速增长,细分龙头有望充分受益下游旺盛需求公司在冶金阀门、核电阀门(球、蝶阀)市占率分别超过70%、90%,并通过收购无锡法兰、瑞帆节能拓展了能源及节能服务领域业务。近三年,公司内生与外延并举,叠加下游景气度回升,实现了业绩高速增长。聚源瑞利举牌后,公司背靠津西集团,将在企业治理、资本运作、资源协同等方面持续获益。分行业来看,1)冶金领域,随环保趋严,部分钢铁厂搬迁改造将重建产能,公司作为冶金领域阀门产品龙头,将从钢铁厂新建工程和后续维护工作中大幅获益;2)核电领域,核电建设复苏在即,预计未来年均4-6个新建机组获批,对应年均新增市场空间2-3亿元。公司作为我国核电工程领域蝶阀、球阀主要供应商,将持续受益于核电项目加速建设。同时,公司凭借稳扎稳打的风格及多年在核电领域的积累,将业务延伸至乏燃料处理领域,且未来有望向核电领域其他种类阀门继续拓展。 乏燃料后处理拥有千亿市场空间,有望成为新的业绩增长点我国乏燃料处理能力亟待提升且市场空间巨大,预计2020年我国将产生上千吨乏燃料,对应千亿级市场空间。公司具备乏燃料领域送取样系统、空气提升系统、贮存井等产品的供货能力,并已获得部分订单,未来乏燃料处理业务前景可期。 风险提示:冶金、核电行业下游需求不及预期;乏燃料项目进展不及预期等

事件 公司近日公告收到与特殊机构客户签订的订货合同,总金额约7.17亿元,合同供货主要为无线通信(含卫星通信)、北斗导航产品及配套设备,供货时间为2019年12月-2020年相应月份,具体时间按照合同规定执行。 主要观点: 如期进入订单公告密集期,大额中标巩固公司长期业绩和竞争优势 公司此次继续拿到特殊机构大额订货合同,年底如期进入订单签订公告密集期,大额订单一方面显示军工订单如期加速恢复,另一方面也将巩固公司未来盈利能力。鉴于公司以往公告订单的规律,年底以及次年年初将进入合同签订公告密集期。考虑本次中标情况,公司2019-2020年特殊机构订单金额合计达到20.61亿元,彰显公司老牌军工通信龙头地位。 北斗三号完成核心星座系统部署,北斗全产业链优势更加凸显。 2019年12月16日,第52、53颗北斗卫星成功发射,至此MEO轨道24颗卫星已经部署到位,北斗全球系统核心星座部署完成。预计2020上半年完成发射2颗地球静止轨道卫星,将提前半年完成全部北斗三号卫星发射。公司一直以来保持和巩固北斗从芯片→模块→天线→整机→系统及运营服务的全产业链产品研制与服务能力,并可提供面向北斗三号应用的基带+射频全芯片解决方案,公司多项客户实物比测成绩第一,考虑公司特殊客户的比测成绩直接影响未来订单份额情况,预计公司在未来北斗三号特殊机构市场有望维持较高的份额。 5G+国防信息化打开未来成长空间,高端制造拓展巩固盈利能力。 海格怡创2019年以来公告新中标金额约为15.1亿元,未来在5G网络架构日益复杂的背景下,网络运维的价值有望同步提升,公司多年来在数字化、自动化方面积累丰富,有望持续占据更多市场份额。另外,在航空领域公司持续布局,驰达飞机在飞机零部件制造方面持续拓展军民市场,未来将持续巩固高端制造和服务能力,从而有效巩固公司整体盈利能力,并加强多项业务协同。 投资建议 综上,我们认为公司经营效率持续提升的情况下,持续加大市场拓展力度,短期进入订单公告期有望巩固未来成长和盈利能力,5G+北斗三号将打开公司未来市场空间。因此,我们维持公司营收和净利润预测不变,对应现价PE2019-2021年分别为47、36、30倍,维持“买入”评级。 风险提示商誉减值风险、订单不确定性、北斗导航进度或不及预期等。

2019年 11月 28日,公司发布公告称其全资子公司长沙景美集成电路设计有限公司(以下简称长沙景美) 与湖南长城科技信息有限公司(以下简称湖南长城) 签署了《战略合作协议》,湖南长城有意向采购 100,000套 JM7200图形显卡,实际数量以整机参与采购招标后实际中标数量为准。 点评: 国产化党政市场取得突破,标志民用计算机 GPU 前景广阔。 该《战略合作协议》属于协议双方合作意愿的战略性约定,目的是共同打造战略合作伙伴关系,为政企用户提供基于 JM7200芯片的国产图形显卡及解决方案,通过品牌、产品、技术等全方位合作,共同完成产品整合、资源共享。根据协议内容,湖南长城有意向在 2020年采购 10万套基于 JM7200的图形显卡,实际采购数量以湖南长城的整机参与湖南省政府采购项目招标后实际中标的数量为准。湖南长城是中国长城科技集团的全资子公司,整机产品国内领先,在军队国防、党政等关键领域和重要行业具有深厚的行业理解、丰富的服务经验、稳定良好的合作关系。 本次《战略合作协议》的签署意义非常重大,这表明公司在国产化党政市场的重大突破,后续公司将在该领域有不断收获。 GPU 自主可控龙头,舰载图形显控增量市场潜力巨大。 公司是国产 GPU 芯片设计龙头企业,核心产品为 JM5400、 JM7200等图形显控芯片。具有完全自主知识产权的 JM5400打破了国外厂商在我国军用 GPU 领域的垄断,实现了国产替代。 根据公司招股说明书披露,我国新研制的绝大多数军用飞机均使用公司的图形显控模块,还有相当数量的军用飞机显控系统换代也选择了公司的产品,公司在军用飞机市场中占据明显的优势地位。 公司在巩固军机 GPU 市场的同时积极向舰艇市场拓展,近年来我国海军舰艇装备建设速度较快,舰载电子系统对图形显控产品的需求持续增加,公司作为行业龙头有望充分受益于海军加速建设,舰载图形显控业务的增长潜力巨大。 基础研发进展顺利,持续加强核心竞争力。 在芯片业务方面,公司已完成下一代芯片可行性及方案论证,并开展前端设计和软件设计;在系统级产品方面,公司将原有板块、模块业务整合升级为系统级产品,无线图像传输数据链系统可实现海、陆、空设备之间的数据共享;反无人机防御系统可利用通信及导航干扰对特定目标实施拦截。芯片设计作为高新技术产业,开发周期较长,开发过程中需要持续投入大量的人力、物力和 财力,存在一定的风险。公司与整机厂商联合攻关基础硬件的研发和适配可以分担研发成本、增强研发实力、缩短研发周期,产品技术水平加速提升将极大增强公司的核心竞争力。 投资建议: 公司在国产 GPU 领域竞争优势较大,军民产品均有广阔的市场前景,并持续投入产品研发缩短与国际领先水平的差距,市场地位不断得到巩固。我们预测公司 2019/20/21年 EPS 分别为 0.59/0.83/1.15元,对应 PE 为 97/68/49倍,维持公司“增持”评级。 风险提示: 战略合作后续进展存在不确定性,新品研发进度不及预期,相关整机产品参与政府采购项目中标情况不及预期。