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徐工机械 机械行业 2020-02-04 4.67 -- -- 5.39 15.42% -- 5.39 15.42% -- 详细
徐工机械发布业绩预告,预计2019年归母净利润36亿-40亿,同比增加75.98%-,公司业绩上限符合我们的预期,报告期内,公司各产品板块全面高速增长,收入与盈利水平大幅提升。 Q4汽车起重机销量提速,对2020年保持谨慎乐观 2019年汽车起重机行业销量4.25万台,同比增加,节奏上看,由于年初需求透支、去年由于产能不足导致各月基数较平等因素影响,6-8月开始显示出季节性波动,9月汽车起重机销量重新转正,10-12月销量环比继续提升。当前时点,预计2020年汽车起重机销量保持高位震荡,主要得益于基建补短板、新农村建设、存量更新和环保淘汰更新以及人工替代效应等,尤其国标切换有望带来大量更新需求。 伴随公司产能瓶颈缓解,下半年汽车起重机市占率有所回升 2019下半年搬迁结束后,公司产能不足的负面因素正逐渐消除,目前产能利用率饱满。与此同时,Q3以来公司推出多个系列新品迎合客户多样性需求,并加强市场开拓力度,市占率有所回升。 非起重机业务保持强势竞争力,国际化布局同步推进 公司旋挖钻机、水平定向钻两钻产品和平地机、压路机、摊铺机市占率均居国内第一;高空作业车市占率与国内第一名差距缩小;举高类消防车稳居国内第一。上半年徐工品牌出口总额、自营出口稳居行业首位,在亚太、中亚、非洲地区继续保持市占率第一,在“一带一路”沿线65个国家中的35个国家出口占有率第一。优秀的产品竞争力和国际化布局有力支撑公司业绩。 母公司混改有序推进,有望提升优质资产注入预期 目前公司控股股东徐工集团工程机械有限公司的混改正在有序推进,完成后将大幅提升公司的经营管理效率和员工的积极性。目前集团有挖掘机械、矿山机械、重卡、混凝土机械(国内+德国)、塔吊、零部件等优质资产未在上市公司体系内,其中挖掘机、混凝土机械和塔机有较强注入预期。 盈利预测与投资评级:综合考虑公司业绩预告指引以及公司月度销量数据,调整公司盈利预测,预计2019-2021年归母净利润分别为38亿(前值40.1亿)、48.5亿(前值50.1亿)和54.7亿(前值60.7亿),EPS分别为0.49元、0.62元和0.70元,对应2020年PE为8.4倍,持续推荐,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧,原材料价格波动,基建投资不及预期,公司新产能投放不及预期等。
徐工机械 机械行业 2020-01-23 5.32 7.92 52.90% 5.45 2.44% -- 5.45 2.44% -- 详细
结论:公司发布业绩预告,2019年归母利润36-40亿,增长76.0%-95.5%,取中值38亿略低于我们此前预期40亿,主因Q4汇兑损失和减值损失略超预期。基于业绩预告,下调2019年EPS至0.49元(-0.02),维持2020-21年EPS为0.66/0.7元,考虑到实际经营情况很好,行业悲观预期有望修复,徐工将迎巨大改变,维持目标价7.92元,增持。 Q4业绩释放进度主因汇兑损失和减值,实际经营情况非常好。分品种看,2019年汽车起重机销量4.25万台,增长31.8%,其中12月增长33.4%,鉴于部分厂商超额完成2019年绩效和迎来2021年考核,实际行业增速超33%,徐工12月增长53.2%,单月份额从11月的42%回升至50.8%;继12月挖机增长25.8%后,再次验证高景气延续;此外,桩工机械增长也比预期更好。徐工19Q4归母利润5.8-9.8亿,增长7.4%-81.5%,略低于我们此前预期,主因Q4人民币升值导致汇兑损失,此外推测Q4公司减值计提额度仍较大,配合母公司混改做实净资产。 判断行业悲观预期将逐步修复,徐工将迎巨大改变。展望2020年,从确定性角度看,塔机(装配式建筑)>混凝土机械(更新换代)>起重机(基建拉动)>挖机,工程机械整体处于高景气阶段。徐工挖机12月增长62%,远超行业,起重机份额大幅回升,彰显产品巨大竞争力;且徐工已开始重视营销体系建设,特别是起重机经销体系,2020年或有巨大改变。 催化剂:20Q1业绩超预期。 风险提示:行业竞争加剧、地产投资大幅下滑。
徐工机械 机械行业 2020-01-23 5.32 6.90 33.20% 5.45 2.44% -- 5.45 2.44% -- 详细
事件 公司发布2019年业绩预告,2019年公司实现归母净利润36-40亿,同比增长76%-96%,业绩符合预期,各产品板块全面高速增长,销售收入与盈利水平大幅提升。计算得2019年公司四季度单季度归母净利润5.8-9.8亿元,同比增长8%-82%。 点评 四季度汽车起重机销量增速回升,挖掘机销量超预期,高空作业平台放量 起重机械:行业销量增速快速回升,公司市占率回升。2019年1-11月汽车起重机行业销量同比增32%,6-8月负增长,9-11月行业销量增速为9.2%/19.5%/33.7%。根据调研情况,12月起重机销量增速超挖机,徐工汽车起重机增速超越行业。公司起重机业务经历了2019年2-5月市占率的下降,下半年推出更适合市场需求的高性价比K系列产品以及加强营销体系建设,完善代理商激励机制,市占率逐步回升。 挖掘机:四季度行业增速超预期,徐工挖机增速保持高增长。2019年挖掘机时间23.6万台销售,同比增长15.9%。12月行业增速26%,徐工挖机12月销量增长62%,远超行业,单月市占率提升至15.2%,稳居国内第二大品牌。受益于设备更新周期叠加基建投资增长、环保政策趋严、人工替代、海外出口增长等多重因素影响,龙头公司集中度有望进一步提升。 高空作业平台:2019年12月徐工消防智能制造新基地投产,规划年产能18000台,其中,臂式产品6000台,剪叉式产品12000台。2019年徐工高空作业平台产业以远超行业增速实现翻番式增长。 徐工有限混改按计划推进中,关注混改进展及优质资产注入。 公司控股股东混改工作正按照计划推进实施。未来公司有望在徐工有限层面引入战略投资者,为后续股权激励、员工持股平台等措施打下基础,激发发展动能,公司治理将迈上新台阶。母公司挖掘机等优质资产未来不排除注入,公司预期多方面受益。 盈利预测与投资建议 预计2019-2021年净利润39/48/54亿元,增长90%/25%/12%,复合增速38%。EPS为0.50/0.62/0.69元;PE为11/9/8倍。给予2021年10倍PE,6-12月目标价6.9元。维持“买入”评级。我们如果假设徐工集团挖掘机资产注入,预计徐工集团挖机业务合理估值超200亿元。 风险提示 基建地产投资不及预期;部分产品行业销量下滑风险;汇率风险。
徐工机械 机械行业 2020-01-16 5.64 7.92 52.90% 5.74 1.77%
5.74 1.77% -- 详细
结论:12月挖机和起重机行业销量超预期,预计1、2月高景气延续。12月徐工起重机份额持续回升、桩工大额订单签约,维持2019-21年EPS为0.51/0.66/0.7元,基于徐工核心产品强大竞争力持续得到验证,营销体系建设成效显著,上调目标价至7.92元,对应2020年12倍PE。 12月挖机和起重机行业销量超预期,预计1、2月高景气延续。12月挖机销量2.02万台,增长25.8%,其中国内、出口增长20.7%、66.8%,超预期;据调研,12月起重机销量增速超挖机,也超预期。逆周期调节强化,2020年初央行再降准0.5pct;专项债发行加速,截至1月7日,1月新增发行已超5000亿,较2019年同期更快。12月起重机开工率、开机小时数持续上行,结合厂商订单指引,预计1、2月工程机械高景气延续。 徐工起重机份额持续回升,桩工发展比预期更好。据调研,12月徐工汽车起重机增速超越行业,预计份额同比提升(2018年12月44.2%)。12月22日,徐工桩工新签单655台,金额近30亿(2019年收入约60亿),大部分锁定20Q1,上调2020年行业增长5-10%,桩工机械比预期更好。 挖机和起重机份额提升彰显产品实力,营销体系建设成效显著。徐工挖机12月销量增长62%,远超行业,单月市占率提升至15.2%,稳居国内第二大品牌,部分大吨位国内第一,加之拳头产品起重机市占率回升,彰显产品强大竞争力。且自2019年下半年起,徐工高度重视营销体系建设,特别是起重机经销体系、代理商激励机制等,2020年或将有更大改善。 风险提示:行业竞争加剧、地产投资大幅下滑。
徐工机械 机械行业 2019-12-17 5.09 6.60 27.41% 5.96 17.09%
5.96 17.09% -- 详细
结论:高瓴牵头增资徐工信息,战投出资3亿,认购25%,其中高瓴出资1.6亿,认购13.3%;完成后公司持股比例由60%降为45%,但仍为实控人,徐工信息仍纳入合并报表。我们认为此次增资有助于徐工信息抓住市场机遇,做大做强;对上市公司而言,将进一步完善治理结构,加快信息化建设步伐。基于汽车起重机份额回升、2020年计提回归正常,维持2019-21年EPS0.51/0.66/0.70元,维持目标价6.6元,增持。 高瓴牵头增资,治理结构进一步完善。外部战投共出资3亿,认购25%股权,其中高瓴资本牵头,出资1.6亿认购13.3%股权;增资完成后,公司持股比例由60%降至45%,但仍占据董事会多数席位,徐工信息仍纳入合并报表范围。此次增资进一步完善公司治理结构,有助于徐工信息抓住市场机遇,快速做大做强;且参与战投大多为国内具备互联网基因和新兴技术背景的机构投资者,将实现资源协同,加快上市公司信息化建设步伐。 工业互联网第一梯队,盈利规模迅速扩张。徐工信息主营工业互联网平台运营和相关产品,服务客户涵盖工程机械、新能源车、石化、有色、能源等领域。徐工信息成立于2014年5月,初期主要围绕集团设备接入和管理,服务于集团工程机械业务;2016年重构物联网平台,推出Xrea工业互联网平台,2017年下游应用由工程机械逐步推广至其他移动设备,此后又向制造领域延伸。2018年实现营收、净利润1.9亿、0.22亿,增长56%、121%,2019年1-7月营收、净利润分别为1.5亿、0.15亿,延续快速增长。初始投资2000万元,此次增资完成后,估值12亿,大幅增值。 汽车起重机份额显著回升,计提正常助力2020年业绩高弹性。2019年8月公司推出KC、G1系列汽车起重机新品,上市后即成爆款,推动份额持续回升,10月份额42.8%,据近期产业链调研,11月汽车起重机销量、收入均高速增长,预计份额继续回升,判断2020年43-45%概率较大。 2019Q1-Q3减值损失11亿(坏账损失9.9亿),远超历史年度均值5-6亿水平,判断2020年计提回归正常。整体上,维持2020年净利润52亿判断,其中仅起重机板块20亿以上。 风险提示:地产投资增速大幅下滑、行业过度竞争引发价格战。
徐工机械 机械行业 2019-12-12 4.83 7.79 50.39% 5.96 23.40%
5.96 23.40% -- 详细
份额节节攀升,经营质量优异 11月公司汽车吊销量同比30-40%增长,增速显著超越行业;受益吨位结构全面上升,预计汽车吊收入同比增长70-80%。拳头产品汽车吊自Q2加强服务后,Q3起份额节节攀升,预计年底份额可以回到45%左右。质量始终是公司最强的核心竞争力,加强服务后,份额迅速提升,且公司汽车吊客户质量优异,目前80%的客户对应的首付款比例在40%以上。 根据自身和市场情况,优化汽车吊产品结构,加强服务 ①汽车吊有限的产能向中大吨位倾斜。公司起重机厂房面积只有1000亩左右,相比同行场地偏小,产能有限的情况下,优先保证中大吨位起重机生产,推动产品平均吨位全面上升,汽车吊销售收入增长显著高于销量增长。②考虑市场偏好,增加K系列推广力度。2018年公司推出的新品G系列质量优异,定位高端,价格较高,但是市场目前的需求对价格敏感度较高;2019年针对目前需求特点,重推K系列产品,价格较G系列更有吸引力,深受目前市场欢迎。③加强服务。公司起重机产品质量一直引领行业,但与同行相比,服务上存在优化空间,自Q2加强人员配置后,效果在Q3开始显现,产品份额回升较快。 判断2020年基建投资增速在8%以上,助推工程机械行业整体增长 ①近期财政部提前下发2020年部分新增专项债额度1万亿元、降低资本金比例、国常会提出降低部分基础设施项目最低资本金比例,出发点都是撬动更大的基建投资规模,起到“稳投资”的作用。根据我们的敏感性分析,在中性判断背景下,预计1)专项债新规及2)固定资产投资项目资本金比例下调这两个逆周期调节政策将推动基建投资增速在8%以上;②工程机械作为最受益宏观环境的板块,在基建上行、地产韧性的加持下,2020年仍将保持较正增长。其中:1)预计挖掘机行业销量0-10%增长:受益于设备更新周期叠加基建投资增长、环保政策趋严、人工替代、海外出口增长等多重因素影响,而龙头公司销量增长有望超越行业,集中度进一步提升;2)汽车起重机行业10%以上增长:一方面,下游大部分是基建,最受益基建增速向上;另一方面,2021年国六排放标准推行,设备更新需求增强,推动汽车起重机行业增长。 盈利预测与投资评级:不考虑控股股东混改,仅基于现有业务销量增速以及报表持续修复,预计公司2019~2021年收入分别为529.1/595.7/661.4亿元,归母净利润分别为40.66/48.84/56.00亿元。对应2019年12月10日收盘价,PE分别为9.1x、7.6x、6.6x。维持目标价7.79元,维持“买入”评级。 风险因素:工程机械行业周期性波动的风险。
徐工机械 机械行业 2019-12-11 4.70 6.60 27.41% 5.96 26.81%
5.96 26.81% -- 详细
结论:市场普遍认为徐工汽车起重机份额下滑难以反转,我们认为2019年8月新品上市即成爆款,拉动10月市占率回至42.8%,判断年底将继续回升,2020年43-45%概率较大。基于逆周期强化基建增速回升,预计2020年起重机行业增长5-10%,公司增长10-15%。维持2019年EPS0.51元,判断2020年减值损失计提回归正常,上调2020-21年至0.66(+0.1)/0.70(+0.11)元,上调目标价至6.6元,对应2020年10倍PE,增持。 逆周期强化基建增速有望回升,后周期品种增长确定性高。年底专项债提前下发万亿额度,新项目落地开工提速,11月挖机增长21.7%、10月汽车起重机增长19.5%,较Q3大幅上行。预计2020年基建上行,一季度将显著见效,而汽车起重机下游以基建为主,预计2020年增长5-10%。 新品上市即成爆款,徐工汽车起重机份额将显著回升。2019年初因产能限制,错过春季销售旺季,2019H1市占率下滑至近39%,7月起单月份额回至38-39%,8月KC、G1新品推出后,9-10月市占率回至42.8%、1-10月累计回至39.5%,预计年底继续回升至全年约40%。基于市场对新品强烈回应,判断2020年徐工汽车起重机份额回升至43-45%概率较大。 2019年大额计提夯实资产,上调2020年净利润至52亿。2019Q1-Q3计提减值损失11亿(坏账损失9.9亿),远超历史年度减值损失均值5-6亿水平,判断2020年减值损失回归正常;起重机板块增速预计在10-15%,盈利能力大幅提升,预计2020年仅汽车起重机净利润20亿以上。 风险提示:地产投资增速大幅下滑、行业过度竞争引发价格战。
徐工机械 机械行业 2019-11-07 4.57 -- -- 4.67 2.19%
5.96 30.42%
详细
事件:2019年10月31日,公司发布2019年三季报。公司前三季度实现营收432.39亿元,同比增长26.89%,实现归母净利润30.2亿元,同增100.28%,实现扣非归母净利润27.23亿元,同比增长99.24%。其中Q3单季度营收为120.83亿元,同比增长19.25%,实现归母净利润7.37亿元,同比增长82.41%,实现扣非归母净利润5.44亿元,同比增长52.9%。 受益于工程机械行业高景气,公司利润保持三位数高增长:受益于下游基建需求提振+国家加强环境治理+设备更新需求增长+人工替代趋势等因素,工程机械行业持续快速增长。据工程机械行业协会预计,2019年行业整体销量将同比增长10%以上。作为国内工程机械龙头,公司多项工程机械产品如移动起重机、旋挖钻机、水平定向钻两钻、平地机、压路机、摊铺机、环境车厢可卸式垃圾车和举高类消防车等市占率均稳居国内第一。受益于工程机械行业高景气,公司利润持续保持三位数增长,2016-2018年分别实现归母净利润2.09/10.21/20.46亿元,同增268.05%/389.31%/100.44%。2019前三季度实现归母净利润30.20亿元,同增100.28%,保持三位数高增长。 盈利能力显著提高,出口稳居第一:公司2019年前三季度期间费用率为9.66%,同比下降1.76pct,其中销售费用/管理费用(不含研发费用)/财务费用分别为20.97/6.31/-0.66亿元,费用率分别为4.85%/1.46%/-0.15%,同比变动-0.52pct/-0.16pct/-0.28pct,三费率全面下降。此外,公司2019年前三季度销售毛利率为18.57%,同比增长0.65pct,销售净利率为7.02%,同比增长2.58pct,盈利能力显著提高。出口方面,据海关统计数据,2019年上半年公司出口总额位居行业第一,在“一带一路”沿线65个国家中的35个国家出口占有率第一,市占率稳居亚太、中亚、非洲等地区的首位。 混改获得实质性进展,集团优质资产有望注入:2018年,持有公司38%股权的徐工有限入围国企改革“双百企业”名单。2019年7月25日,公司混合所有制改革试点实施方案审批通过,公司混改获得实质性发展。徐工有限由徐州市国资委通过徐工集团间接控股100%股权。预计2019年底徐工有限将完成混改,将由国有全资企业转变为以国有为主导,混合民间投资的多元化企业。并有望注入挖机等优质资产。2019年1-9月挖掘机销量达约18万台,同增14.69%,其中9月销量为1.6万台,同增17.8%,挖机行业高度景气,9月徐工挖机市占率达14.1%,仅次于三一挖机,市占率持续领航,未来挖机业务有望随混改注入拉动公司业绩。 未来业绩将迎多重增长点:(1)徐工机械的高空作业平台智能制造是重点项目,高空作业平台业务增长迅速,2018年销量同比增长107%。(2)公司重视发展工程机械部件领域例如液压阀项目,2018年工程机械部件同比增长72.89%。(3)子公司徐工信息即将登陆科创板,一旦通过审核也将进一步推动公司业绩。 投资建议:鉴于工程机械行业高景气度,公司有望持续高增长。根据模型测算,预计2019-2021年归母净利润分别为38.70亿元、46.96亿元、53.20亿元,EPS分别为0.49元、0.60元、0.68元,对应PE为9.55倍、7.87倍、6.95倍。 风险提示:宏观经济形势及行业增速的不确定性风险、中美贸易摩擦、生产成本上升风险、汇率波动风险。
徐工机械 机械行业 2019-11-06 4.55 -- -- 4.67 2.64%
5.96 30.99%
详细
公司发布 2019年三季报:前三季度共实现营业收入 432.4亿元,同比增长 26.9%,归母净利润 30.2亿元,同比增长 100.3%,单看第三季度,实现营业收入 120.8亿元,同比增长 19.3%,归母净利润 7.4亿元,同比增长 82.4%。 支撑评级的要点 三季度业绩延续高增长, 起重机械巩固市场龙头地位。 公司前三季度共实现营收 432.4亿元,同比增长 26.9%,归母净利润 30.2亿元,同比增长 100.3%, 三季度业绩延续之前的高增长,收入端和利润端均创同期历史新高。 分产品看, 根据中国工程机械工业协会统计显示,公司前三季度汽车起重机 13000台左右,同比增长约 15%, 由于今年大吨位汽车起重机销量占比更高,营收增速将会高于产量增速, 随车起重机、桩工机械、消防机械等销量和营收增速预计更高, 将继续保持稳步增长。 汽车起重机由于年初需求透支、去年由于产能不足导致各月基数较平等因素影响, 6-8月开始显示出季节性波动,经历连续 3月的销量下滑后, 9月汽车起重机销量重新转正,实现 9.2%的正增长,展望四季度及明年,我们对其需求仍然保持相对乐观。公司作为起重机械的绝对龙头,上半年由于竞争对手产能提升、推出多款新产品、加强营销售后服务力度等影响市场份额下滑至约 40%, 三季度随着公司新产品推出及加强市场拓展力度,市场份额企稳回升至 42%左右,进一步巩固行业领头羊地位。 盈利能力不断提升,经营质量持续向好。 公司注重成本费用管控, 2019年前三季度期间费用率为 9.7%,同比下降 1.7pct,其中销售费用率、管理(含研发)费用率、财务费用率分别为 4.9%、 5.0%、 -0.2%,分别同比下降 0.5、 1.0、 0.3pct。受益期间费用率下行及规模化效应,公司盈利能力不断提升,前三季度整体毛利率 18.6%,同比提升 0.7pct, 相比上半年提升 0.2pct, 净利率 7.0%, 与上半年基本持平, 同比提升 2.6pct。 分产品来看,公司起重机械、消防机械、环卫机械等核心产品盈利能力都有不同程度提升。 同时公司积极注重风险管控, 加速出清存货和应收账款等历史包袱, 经营质量不断改善, 经营净现金流量达 31.0亿元,接近同期历史峰值水平, 应收账款周转率和存货周转率稳中向好。 国际化业务加速布局, 混改推进顺利提升优质资产注入预期。 公司近年来加大对海外市场营销和服务体系的建设,在亚太、中亚、东南亚等多个国家和地区出口份额稳居行业第一, 品牌在全球的竞争力日益突出,销售规模不断扩张,国际化业务布局有助于打造公司中长期业绩增长点。 目前公司控股股东徐工集团工程机械有限公司的混改正在有序推进, 完成后将大幅提升公司的经营管理效率和员工的积极性。目前集团仍有挖掘机、塔机、混凝土机械等优质资产未在上市公司体系内,后续会有较强注入预期。 估值 预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 39.5/47.0/51.5亿元,对应 EPS 为0.50/0.60/0.66元/股,对应 PE 分别为 9.1/7.6/6.9倍,维持买入评级。 评级面临的主要风险 工程机械行业景气度低于预期,行业竞争加剧, 产品市场份额下滑, 基建和地产投资大幅低于预期。
徐工机械 机械行业 2019-11-05 4.60 6.20 19.69% 4.65 1.09%
5.96 29.57%
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公司发布三季报,前三季度实现营业收入 432亿元,同比增长 27%,实现归母净利润 30.2亿元,同比增长 100%;其中第三季度单季收入 121亿元,同比增长 19%,归母净利润为 7.4亿,同比增长 82.4%。经营分析三季报业绩翻倍, 净利率大增,全年业绩创历史新高概率大。 2019年前三季度 30亿元,创历史同期新高,对比上轮周期高点 2011年的 33.8亿, 2019年全年创历史新高确定性高。 1-9月毛利率 18.6%,同比增加 0.7pct;期间费用率同比下降 1.8pct,净利率 7%同比大增 2.6pct。 前三季度经营性现金流净额 31亿元, 同比增 61%, 创同期历史新高。 上半年计提资产减值损失、信用减值损失 8.9亿元, 三季度单季度继续计提 2.5亿信用减值损失, 风险出清,资产质量持续夯实。 三季度汽车起重机销量增速回升,挖掘机销量超预期、保持较高增速。 汽车起重机行业销量下滑幅度收窄,徐工市占率回升: 7/8月汽车起重机销量增速为-15%/-4%, 9月增速 9.2%逆转下滑趋势, 1-9月累计增速为32%。预计四季度走出淡季叠加下游基建增速逐步回升, 维持正增长。徐工为汽车起重机龙头,推出 K 系列“减配版”产品,迎合价格敏感新客户需求,市占率小幅回升。 挖掘机销量超预期保持较高增速,徐挖市占率保持稳定: 7/8/9月挖掘机销量增速分别为 11%19%/18%,前三季度累计销量同比增长 14.7%,徐挖(徐工集团下)作为国内市占率第二的龙头, 1-9月份额稳定在 14%。 控股股东混合所有制改革有序推进,公司治理迈上新台阶。 公司控股股东混改工作正按照计划推进实施。制度改革带动成长新活力,未来公司有望在徐工有限层面引入战略投资者,为后续股权激励、员工持股平台等措施打下基础,激发发展动能,公司治理将迈上新台阶。母公司挖掘机等优质资产未来不排除注入,公司预期多方面受益。盈利预测与投资建议预计 2019-2021年净利润 39/48/54亿元,增长 90%/25%/12%,复合增速 38%。 EPS 为 0.50/0.62/0.69元; PE 为 9.3/7.4/6.6倍。给予 2020年10倍 PE, 6-12月目标价 6.2元。维持“买入”评级。挖掘机如果注入, 预计徐工集团挖机业务合理估值超 200亿元。风险提示基建地产投资不及预期;部分产品行业销量下滑风险;汇率风险。
徐工机械 机械行业 2019-11-05 4.60 5.73 10.62% 4.65 1.09%
5.96 29.57%
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收入增速收窄,起重机市占率回升 公司发布 2019年三季报, 1-9月实现营业收入 432亿元/+27%,归母净利润 30.2亿元/+100%,扣非后 27.2亿元/+99%,业绩符合预期。 Q3收入增速较 Q1与 Q2有所收窄,但市占率逐步回升。公司起重机业务有望保持增长。预计 2019-21年 EPS 为 0.50/0.57/0.66元, PE 为 9.1/7.9/6.8x。给予 20年 PE 估值 10x~11x,对应目标价 5.73~6.30元,维持“买入”评级。 Q3收入增长 19%,起重机仍有增长空间 公司 Q3收入增速较 Q1与 Q2有所收窄,我们判断主要受到行业需求影响。 Q3汽车起重机行业单季度销量同比降 4%,相比 1-6月 50%的同比增速大幅下降。公司的市占率自 6月开始逐步回升, 7月销量约是二三名之和。 公司中大吨位起重机占比提升,在百吨级/千吨级/随车起重机市场均具备较大优势。我们预计未来 2-3年起重机市场仍有增长空间,主要得益于基建补短板、新农村建设、存量更新和环保淘汰更新以及人工替代效应。 盈利能力稳步提升, Q3研发投入增长 28% 公司主要产品毛利率稳定, 1-9月毛利率为 18.6%/+0.7pct, Q3单季度毛利率为 19.2%/-0.1pct。净利率提升较快, 1-9月净利率为 7.0%/+2.6pct,Q3单季度净利率为 6.1%/+2.2pct,主要原因是期间费用率下降,销售/管理/财务费用率同比分别下降 0.52/0.16/0.28pct。 Q3单季度研发投入同比和环比分别增长 28%和 27%。 经营效率提升,经营现金流稳定 1-9月存货周转率同比大幅提升,应收账款周转率小幅提升。公司抓住行业复苏机会,努力出清风险,夯实资产质量。财务结构稳健, 9月末资产负债率为 52.62%,同比持平,环比小幅下降。销售增长的同时回款力度加强, 1-9月经营活动净现金流 31.02亿元/+61%。 微调盈利预测,维持“买入”评级 考虑到起重机行业与公司产品结构变化的影响,微调盈利预测。预计2019-21年归母净利润为 38.84/44.87/51.88亿元, EPS 为 0.50/0.57/0.66元(上调 2.0%/1.8%/1.5%), PE 为 9.1/7.9/6.8x。同行业国内公司 20年PE 均值为 9.3x,海外龙头 CAT 与小松 20年 PE 均值为 11.1x。我们预计2020年工程机械行业有望平稳发展,公司起重机业务保持较快增长,混改稳步推进,优质资产注入预期强。给予公司 2020年 PE 估值 10x~11x,对应目标价 5.73~6.30元,维持“买入”评级。 风险提示: 国内经济下行超预期;基建投资增速未如期提升,地产投资持续收窄;行业竞争环境恶化;新产品市场拓展不顺利;减值损失影响。
徐工机械 机械行业 2019-11-04 4.50 7.79 50.39% 4.65 3.33%
5.96 32.44%
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事件公司 2019年前三季度实现收入 432.39亿元,同比增长 26.89%; 归母净利润 30.20亿元,同比增长 100.28%; 经营性现金流净额31.02亿元,同比增长 61.48%。净利润落在此前预告区间内,符合预期。 简评产销和收入创历史同期新高, 净利润翻倍增长,汽车起重机市占率环比提升①2019年以来,公司聚焦市场、着力出清风险,资产质量、盈利能力大幅改善,各项经营指标持续向好。从收入端看, 19前三季度收入/归母净利润分别为 432.39/30.20亿元,同比增长26.89%、100.28%。Q3单季度看,收入/归母净利润分别为 120.83亿元、 7.37亿元,同比分别增长 19.25%、 82.41%; ②分业务看,起重机方面,公司上半年起重机械收入同比增长 33.94%, 市占率稳居第一。三季度以来,受去年 7、 8月份行业销量有部分旺季转单的影响,今年 7-8月份汽车起重机行业销量有所下滑, 7、8月行业销量同比分别下滑 15%、 3.7%; 但 9月份起,前述影响因素减轻,行业增长开始恢复, 9月份单月增长 7.4%。就三季度而言,汽车起重机行业销量 7698台,同比下滑 4.56%;而徐工汽车起重机销量 3248台, 同比也有所下滑;③就市占率角度看,公司上半年市占率同比有所下滑,主要是转移工厂过程中产能未能及时调节。而三季度以来,公司汽车起重机市占率明显好转, Q3单季度市占率达到 42.2%,已在逐步回升;④展望第四季度,基于专项债助推重大项目开工、 国家环保政策稳步推行、更新换代需求、人工替代等因素,判断起重机行业销量同比增速将有所回升。而公司通过技改,起重机产能同比已显著提升, 有望实现加速增长。 毛利率继续提升, 经营质量继续改善: ①从毛利率看,公司盈利水平继续提升, 前三季度产品毛利率达到 18.57%,同比提升0.65pct。分业务看,公司核心业务起重机械、 消防机械、 环卫机械等在上半年毛利率都有所提升,带来整体盈利水平的提升; ②从净利率看,公司前三季度净利率达到 6.98%,同比提升2.54pct。其中 Q3单季度净利率 6.10%,同比提升 2.11pct。观测公司历史情况, 2010-2011年净利率一度达到 10-11%,目前的利润率水平还有较高提升空间; ③从经营质量看,公司上半年计提信用减值损失 9.85亿, 资产减值损失 1.21亿元, 总计计提 11.06亿元。应收账款、存货等历史包袱加速处理, 公司资产质量进一步夯实。 控股股东混改加紧实施,管理创新能力提升①公司国企混改工作目前正按照计划推进实施。 目前徐州市国资委通过徐工集团间接持有公司控股股东徐工有限 100%股权,预计通过混改,徐工有限将引入社会资本以及员工持股,国有股权比例将大幅下降, 但仍保持绝对控股地位;②我们认为, 通过引入优质投资人,公司管理结构、经营机制和激励制度将会得到优化, 更好地激发国有企业的活力, 进一步提高公司竞争力。 盈利预测与投资评级: 从行业的角度看, 自 2017年以来,受基建投资、 环境政策趋严、设备更新、人工替代、出口增长等多重因素影响,工程机械行业保持高速增长。 判断 2019年下半年起,在更新需求主导下工程机械行业整体波动性减弱,将进入窄幅增长阶段。考虑到各个品种进场先后顺序, 判断下一阶段起重机、混凝土机械等细分品种销量增长有望接力;从公司的角度看, 不考虑控股东混改,仅基于现有业务销量增速以及报表持续修复, 预计公司 2019~2021年收入分别为 529.1/595.7/661.4亿元,归母净利润分别为 40.66/48.84/56.00亿元。对应 2019年 10月 30日收盘价, PE 分别为 8.85x、 7.37x、 6.43x。维持目标价 7.79元, 维持“买入”评级。 风险因素: 工程机械行业周期性波动的风险
徐工机械 机械行业 2019-11-04 4.50 6.65 28.38% 4.65 3.33%
5.96 32.44%
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事件: 公司发布 2019年三季度报告,前三季度实现营业收入 432.39亿元,同比增长 26.89%,实现归属于上市公司股东的净利润 30.20亿元,同比增长100.28%。其中,第三季度营业收入 120.83亿元,同比增长 19.25%, 实现归属于上市公司股东的净利润 7.37亿元,同比增长 82.41%。 报告要点: 受益于基建需求、更新需求, 工程机械行业延续高景气度,挖掘机、起重机等主要产品需求旺盛。 2019年 1~9月纳入统计的 25家主机制造企业共计销售挖掘机械产品 179195台,同比增长 14.7%;其中国内市场销量 159810台,同比增长 12.2%,出口销量 19385台,同比增长 39.9%。 1~9月,全国主要企业起重机销量 33243台,同比增长 34.4%。 我们认为,本轮工程机械的复苏与之前强刺激下的大幅周期波动有显著区别, 行业运行更加稳健, 持续性也会更强。 经营活动产生的现金净流量大幅增长,盈利质量提升。 2019年第三季度,公司综合毛利率 19.17%,环比减少 0.52pct,同比增加 0.13pct; 第三季度公司净利润率 6.1%,环比减少 1.25pct,同比增加 2.11pct。 2019年前三季度,公司经营活动产生的现金流量净额 31.02亿元,同比增长 61.48%,主要是由于销售额显著增长及公司加强回款力度。受报告期内利息收入和汇兑收益增加影响,公司财务费用同比减少 251.96%,财务状况显著改善。 公司各产品板块销售继续保持稳步增长势头,营业收入快速增长,盈利水平大幅提高。 公司积极落实“技术领先、用不毁”金标准,持续提升技术创新能力,加强企业内部管理水平,凭借产品、渠道及规模优势进一步提高市场竞争力。 公司紧抓发展机遇,加快全球产业布局,海外市场开拓进程明显加快, 尤其是“一带一路”沿线国家的营销、服务体系建设更加完善,出口份额和品牌影响力大幅提升。 起重机械龙头,混改再添新动力。 公司起重机械国内市场份额稳居第一;徐工集团是国内工程机械龙头企业, 除起重机外,挖掘机、混凝土机械等多项产品销量居国内市场前列。 公司控股股东徐工有限的混改试点实施方案已经获得国资委批复,若混改顺利实施,有望为公司带来新的发展动力。 l 投资建议与盈利预测我们预计,徐工机械 2019年到 2021年营业收入分别为 634.62亿元、775.61亿元、 889.70亿元,分别同比增长 42.90%、 22.22%、 14.71%;归母净利润分别为 42.43亿元、 52.15亿元、 57.91亿元,归母净利润分别同比增长 107.41%、 22.92%、 11.03%。给予“买入”评级。 l 风险提示1)基建固定资产投资失速下滑; 2)市场竞争加剧; 3)资产减值风险。 附表:盈利预测 [Table_Finance]
徐工机械 机械行业 2019-11-04 4.50 5.50 6.18% 4.65 3.33%
5.96 32.44%
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事件:今日公司公告,前三季度实现营业收入 432亿,同比增长 27%,实现归属于上市公司净利润 30亿元,同比增长 100%。 对此点评如下: 1、三季度起重机景气度略有下滑,龙头优势明显不改向上趋势。三季度起重机行业景气度有一定下滑,从量看,汽车起重机行业第三季度销量达 7742台,同比下降 4%,跟房地产和基建投资力度有关,但从公司业绩来看,作为行业龙头,竞争优势明显,业绩仍然保持较快增长速度,第三季度公司实现营业收入 121亿,仍然实现同比 19%的增长幅度,实现净利润达 7.4,同比增长幅度 82%。 2、单季度盈利能力小幅下降!单看三季度公司净利率为 6.1%,环比上半年下滑 1.3pct,从毛利率看基本保持稳定,第三季度公司实现毛利率 19%,环比二季度基本持平;从费用率看,各项费用水平都有所提升,其中销售费用率环比提升 1.4pct,管理费用率环比提升 1.2pct,研发费用率环比提升 2.1pct,财务费用率提升 1.2pct。 3、经营质量保持稳定!应收账款方面管理优秀,三季度末该指标基本与中报持平,没有太多新增应收账款,同时反映到信用资产减值计提不断回冲,进一步增厚公司业绩,前三季度应收账款周转天数为 133天,环比上半年小幅提升 10天;目前公司存货周转天数为 74天,环比上半年小幅提升 6天;另外观察公司现金流状况,前三季度经营性净回款 31亿元,基本与净利润持平。 4、后续看好公司混改带来的变化。去年公司控股股东纳入“双百”混改名单,未来国企改革进程有望加速。挖掘机作为集团核心资产之一,2018年销售 2.5万台,市占率达到 12.3%, 2019年 1-9月销售 2.5万台,市占率达到 14%,稳居行业第三,未来伴随着国企改革的持续深入推进,集团优质资产有望注入,进一步提升上市公司综合竞争能力。 投资建议与评级: 我们预计公司 2019-2021年净利润为 37亿、 42亿、47亿, PE 为 10倍、 8倍、 7倍,给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济景气度大幅下降,基建房地产投资不及预期
徐工机械 机械行业 2019-11-04 4.50 -- -- 4.65 3.33%
5.96 32.44%
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事件:公司3Q19实现收入120.83亿元,同比增长19%,归母净利润7.37亿元,同比增长82%。3Q19毛利率19.2%,毛利率同比基本持平,净利率6.1%,同比提高2.2ppt。1-9月公司收入432.39亿元,同比增长27%,归母净利润30.20亿元,同比增长100%。 核心业务四季度销量或回升。根据工程机械协会,汽车起重机行业销量6月出现下滑(-5%),由于3Q18基数较高,我们预计汽车起重机行业三季度销量同比增速存在下行压力。公司作为行业龙头,2018年汽车起重机销量市占率达到45.8%,我们预计公司销量增速与行业类似。从历史数据看,四季度汽车起重机销量环比有望改善,考虑到4Q18的基数效应有所减弱,我们预计四季度公司汽车起重机业务销量或同比回升。 经营情况稳健,盈利具备弹性。公司3Q19收入增长19%,但归母净利润增长82%,我们认为其体现了较好的利润弹性。我们认为公司经营质量较为稳健,与2018年底相比,公司应收账款、应收票据增幅适度,存货略有下降,3Q19资产负债率维持稳定(52.6%),1-9月经营性现金流净额为31.02亿元,高于1-9月归母净利润。 徐工集团位列全球工程机械行业第六,混改试点获批。在9月3日由中国工程机械工业协会(CCMA)、设备制造商协会(AEM)、韩国建筑设备制造商协会(KOCEMA)主办的“2019年全球工程机械产业大会暨50强峰会”上,徐工集团位居“2019年全球工程机械制造商50强排行榜”第六,我们认为徐工再次彰显了大国重器风采。除上市公司徐工机械外,徐工集团还包括挖掘机、混凝土机械、重卡、塔吊等。7月25日,徐工集团混合所有制改革试点实施方案获得徐州市国资委审批通过,我们认为有利于徐工集团旗下优质资产的资产证券化进程。 估值与评级。我们预计公司19-21年EPS为0.48/0.58/0.65元。工程机械可比公司19年PB估值平均数在1.6倍,我们认为公司19年合理PB估值区间为1.2-1.4倍,按19年BPS为4.33元,合理价值区间为5.20元-6.06元,“优于大市”评级。 风险提示。宏观经济下行、起重机复苏放缓、库存机处置风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名