2024上半年，公司实现营业收入167.94亿元，同比增长10.2%；归母净利润2.71亿元，同比增长29.69%；扣非归母净利润0.49亿元，同比增长38.71%。 投资要点动储电池出货稳中有进，收入盈利双升出货端：据SNE，公司上半年动力电池装车量为9GWh，同比增长38.2%，位居全球第八位；据InfoLinkConsulting，公司储能电芯出货量位居全球第七位，排名有所提升。财务端：上半年动力电池实现营收117.01亿元，同比增长11.67%，毛利率13.57%，同比提升2.65个百分点，我们认为主要系A级及以上装车量提升，以及海外收入大幅增长；储能电池实现营收43.39亿元，同比增长4.64%，毛利率23.87%，同比提升36.95个百分点，我们认为主要系规模效应加强。 海外收入占比明显提升，持续推进本土化供应上半年公司海外地区(含港澳台)收入达55.27亿元，同比增长80.48%，毛利率21.12%，同比提升27.61个百分点。海外业务增长得益于全球化布局，公司客户基础牢固，存量客户稳定交付并新增多家欧洲车企量产定点；同时加速本土化生产和研发进程，目前德国、印尼、泰国、美国硅谷四个Pack工厂产品已顺利下线，美国芝加哥、密歇根、斯洛伐克、阿根廷、摩洛哥、越南等生产基地布局正在推进中，覆盖材料、电芯、PACK的海外十大基地布局初步形成。 第三代电芯走向交付，全固态电池迎来突破公司持续构建以材料科学和数字科学为基础的能源科学体系，推动材料体系、电池制造技术、制造工艺能力和产品应用端走向成熟、进步。上半年，大众UC三元和铁锂标准电芯、L600等8款第三代电池新产品走向交付，新发布了5C超快充G刻电池、高镍三元圆柱星晨电池。公司基于全固态电池技术的金石电池系统能量密度达280Wh/kg，单次充电续航达1000千米。 盈利预测与估值下调盈利预测，维持“增持”评级。考虑行业竞争加剧，产品价格下行，我们下调公司2024-2026年归母净利润分别为7.69、10.52、14.99亿元（下调前分别为11.32、16.39、23.62亿元），对应EPS分别为0.43、0.59、0.84元，对应PE分别为43、31、22倍，维持“增持”评级。 风险提示：材料价格波动较大、客户订单不及预期、产能消化不及预期风险等。

投资事件2024上半年，公司实现营业收入37.50亿元，同比下降7.34%；归母净利润1.44亿元，同比下降28.47%。投资要点改性材料业务增长稳健，新能源电池业务拖累业绩分业务看，改性塑料业务实现营收28.85亿元，同比增长8.87%，毛利率18.30%，同比提升1.38个百分点；新能源电池业务实现营收8.65亿元，同比下降38.08%，毛利率2.34%，同比下降10.46个百分点。新能源电池分产品看，三元圆柱电池实现营收5.52亿元，同比增长58.82%，毛利率1.35%，同比下降15.55个百分点；磷酸铁锂电池实现营收2.83亿元，同比下降71.60%，毛利率2.50%，同比下降7.82个百分点。 改性材料业务积极出海，产能释放推动稳步增长公司已成为国内改性材料行业领军企业之一，是国内外各大汽车主机厂的首选供应商。为加快海外业务对接，2024上半年公司在在墨西哥、泰国分别开始筹建生产基地，持续优化全球供应链布局，加速公司全球化发展的进程。截至半年报，公司拥有上海青浦、上海金山、浙江嘉兴、重庆铜梁、广东佛山、美国南卡州共6大新材料生产制造基地，已建产能43万吨，在建产能20万吨。随着新材料业务产能的进一步释放，公司汽车改性材料业务将有望实现稳步增长。 与卫蓝新能源合作固态电池，拓展新能车和低空飞行等多场景应用8月28日，公司与北京卫蓝新能源签署战略合作协议，双方将针对储能、新能源汽车、低空飞行、3C消费、特种车辆等不同新能源应用场景需求，开发出具有高功率、高安全、超低温、高性能等特性的不同规格、不同体系的固态电池产品和满足上述场景的轻量化电池系统结构件。本次合作有望提高公司在轻量化材料和固态电池市场的地位，对公司经营发展产生积极影响。 盈利预测与估值下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到新能源电池行业竞争加剧和产品价格下降，我们谨慎下调2024-2026年公司归母净利润至3.01、3.64、4.44亿元（下调前分别为5.37、7.96、9.33亿元），对应EPS分别为0.27、0.33、0.40元，对应PE为27、22、18倍。维持“买入”评级。 风险提示LCP业务扩展不及预期、材料成本波动、竞争加剧风险。

2024上半年，公司实现营收173.38亿元，同比增长33.99%；归母净利润7.01亿元，同比增长69.70%。 投资要点盈利能力显著增强，经营质量全面提升2024上半年，公司积极推进“毛利率提升工程”，销售毛利率达到13.51%，同比提升0.93个百分点；销售净利率达4.61%，同比提升0.32个百分点。分业务看，新能源电池材料业务毛利率由14.88%大幅提升至16.72%，同比提升1.84个百分点；镍资源产品毛利率30.16%，维持优异盈利能力；废弃资源综合利用业务毛利率由5.53%增长至6.07%，同比提升0.54个百分点。经营质量上，受益销售回款账期缩短，上半年公司经营活动现金流量净额13.20亿元，同比增长111.34%。 各产品出货高速增长，产品结构优化，产能理性扩张满产满销2024上半年公司主流产品产能利用率达到100%，理性扩张同时实现产销两旺。 (1)三元前驱体：销售超10万吨，同比增长45%，有效产能利用率达到100%，中镍高电压、高镍、超高镍等高端产品占总出货量的90%以上；(2)四氧化三钴：销售约1.05万吨，同比增长163%，产能利用率接近100%，其中掺杂与高电压创新产品占总出货量70%以上；(3)正极材料：销售约0.7万吨，同比增长133%，成为3C三元电池的优质品牌；(4)镍资源：公司一期MHP产品实现出货超2万吨，同比增长101%，产能利用率达到100%，全年有望冲刺6万吨；(5)城市矿山开采业务：动力电池/钴资源/钨资源/报废汽车回收各业务均稳步增长。 深化产业链合作，增强经营稳定性、确定性产品市场端：2024年8月，公司与ECOPROBM签署MoU，为满足美国和欧洲等市场的新增需求，2025到2028年，ECOPROBM将向公司采购26.5万吨的前驱体。公司在印尼建设的年产5万吨高镍三元前驱体产能将于今年下半年陆续竣工投产，目前产能已被客户全部预定。资源端：公司与印尼本土镍矿巨头MDK达成战略合作，MDK将在未来20年内向ESG项目和美明项目合计供应不少于7.5万镍金属吨/年的镍矿，确保公司印尼镍资源项目所需镍矿的长期战略供应。 盈利预测与估值维持盈利预测，维持“买入”评级。考虑到公司产能有序释放，废旧业务逐步反转，我们维持公司2024-2026年归母净利润分别为18.80、24.71、26.60亿元，对应EPS分别为0.37、0.48、0.52元，对应PE分别为15、12、11倍。维持“买入”评级。 风险提示：政策执行不及预期、客户订单不及预期、市场竞争加剧等。

2024上半年，公司实现营收 47.83亿元，同比下降 14.10%；归母净利润 2.91亿元，同比下降 79.28%。 投资要点 锂电隔膜产销增加， 静候盈利能力改善2024上半年，公司锂电隔膜产量和销量不断增加，持续巩固锂电隔膜行业龙头地位，湿法隔膜国内市占率有所提升。受产品价格下跌影响，上半年锂电隔膜营收38.61亿元，同比下降 17.17%，毛利率 19.48%，同比下降 27.31个百分点。 分季度看， 24年第一、二季度营收分别为 23.28亿元、 24.56亿元，销售毛利率分别为18.87%、 23.06%，我们认为后续随产能利用率提升，锂电隔膜盈利有望修复。 境外收入占比提升， 加快海外产能建设上半年公司境外地区收入 9.59亿元，营收占比 20.04%，同比提升 1.96个百分点。 同时公司也在加大海外产能建设规划， 在美国， 今年 1月将美国项目调整为14条年产能 7亿平方米锂电池涂布隔膜产线，项目建设正全力推进中。 在匈牙利， 公司今年将重点加快一期基地的投建和海外客户验证导入工作； 6月， 公告拟投建匈牙利二期项目，规划建设 4条全自动进口制膜生产线及配套涂布产线，总产能约 8亿平方米/年。 前瞻布局固态电池，半固态隔膜和全固态电解质实现出货半固态隔膜： 2021年底公司与卫蓝新能源、溧阳天目先导合资成立江苏三合， 投建 2条产线，具备半固态隔膜产品的量产能力，目前半固态产品已有出货，与多家电池厂保持合作关系； 固态电解质： 2021年底成立控股子公司湖南恩捷布局全固态项目，目前湖南恩捷的固态用高纯硫化锂产品已完成小试吨级年产能建设和运行，并搭建完成百吨级硫化锂中试生产线。硫化物固态电解质（LPSC）产品和全固态电解质膜产品均处于送样阶段。 盈利预测与估值下调盈利预测， 维持“增持”评级。 考虑到行业竞争加剧，产品价格和盈利下降， 我们下调 2024-2026年公司归母净利润分别至 7.08、 10.38、 17.27亿元（下调前分别为 16. 13、 24.97、 34.76亿元）， 对应 EPS 分别为 0.72、 1.06、 1.77元/股，当前股价对应 PE 分别为 36、 25和 15倍。 维持“增持”评级。 风险提示市场竞争加剧、 原材料价格波动、 产能消化不及预期、产品价格大幅下降。

盈利能力稳中有升，经营现金流表现亮眼单季度看：2024年第二季度，公司实现营收29.37亿元，同比增长13.36%，环比增长17.09%；归母净利润3.39亿元，同比增长27.03%，环比增长10.02%。盈利能力方面，2024上半年铝价持续上行至5月底的背景下，公司实现毛利率23.06%，同比提升0.05个百分点；净利率11.87%，同比提升1.43个百分点，主要系产能利用率提升、产品结构优化、降本措施实施等因素产生积极影响。经营现金流方面，2024上半年实现19.21亿元，同比增长234.76%；第二季度实现16.94亿元，同比增长184.71%，主要系公司不断优化财务管理方法，在上半年各项经营项目现金收支稳定的同时，有较大金额的票据贴现到期。 新增产能逐步建成投产，全球化布局不断完善国内，2024上半年公司完成江苏(三期)厂房建设，江西、湖北、江门生产基地部分生产线实现投产，此外以不超过12亿元的自筹资金在深圳龙华投建电池结构件项目，进一步扩张在华南地区产能。海外，截至24年8月，瑞典和匈牙利生产基地已投产放量，其中匈牙利一期产能实现高利用率，二期持续新增投入。2024上半年，公司与匈牙利科达利共同出资不超过0.49亿美元在美国投资设立子公司，并投建新能源动力电池精密结构件生产基地，布局美国市场。 人形机器人结构件项目稳步推进，布局新增长点2024年4月，公司合资设立控股子公司深圳科盟（公司持股40%）进军人形机器人赛道，拓展在谐波减速机、谐波传动设备、精密机械零部件、机器人关节、控制器、驱动器、减速器等关键结构件和相关自动化设备方面的业务。截至24年8月，公司稳步推进了设备采购、样品研发制作等工作，后续产能有望逐步释放。 盈利预测与估值维持盈利预测，维持“买入”评级。公司电池结构件龙头地位稳固，费用管控能力和全球化布局强化竞争优势。我们维持公司2024-2026年归母净利润分别为14.12、17.34、19.97亿元，对应EPS分别为5.22、6.41、7.38元，对应PE分别为16、13、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、客户集中度较高的风险、大国博弈超预期的风险、固定资产折旧增加的风险等。

2024H1新签订单稳健， Q2业务收入环比向上， 看好 2023H2低基数下 2024H2收入表现。 业绩： Q2收入环比向上，利润受多因素扰动公司公告 2024H1业绩： 2024H1实现收入 56.04亿元（YOY-0.63%），经调整Non-GAAP 净利润 6.90亿元（YOY-25.9%）。 其中 2024Q2实现收入 29.34亿（YOY0.6%， QOQ9.85%），经调整 Non-GAAP 净利润 3.51亿（YOY-28.8%）。 根据公司披露： 2024H1在人员增长（主要来自于 2023H2新入职的员工）、 2023年末新增银团贷款且 2023年末及新产能投产等因素的综合影响下， Non-IFRSs经调整归母净利润同比阶段性下降。 业务拆分： Q2环比向上，订单趋势较好订单： 中报披露公司全球客户询单量和访问量较 2023年同期亦有所回暖，2024H1新签订单金额同比增长超过 15%，其中实验室服务新签订单同比增长超过 10%， CMC（小分子 CDMO）服务新签订单同比增长超过 25%，订单趋势良好。 实验室服务： 2024H1实现收入 33.71亿元（YOY-0.27%），其中， 2024Q2实现收入 17.67亿元（YOY2.3%， QOQ10.10%）。 2024H1公司实验室服务新签订单同比增长超过 10%， 公司宁波第三园区陆续投入使用，加强了公司在药物安全性评价、药物代谢及药代动力学和药理学等动物实验方面的服务能力，为订单交付提供支撑。 CMC（小分子 CDMO）服务： 2024H1实现收入 11.76亿元（YOY-6.04%），2024Q2实现收入 5.94亿元（YOY-9.1%）。 2024H1公司 CMC（小分子 CDMO）服务新签订单同比增长超过 25%， 公司预计 2024年下半年收入较上半年将实现环比提升。 2024H1公司 CMC（小分子 CDMO）服务涉及药物分子或中间体 695个，其中工艺验证和商业化阶段项目 16个、临床 III 期项目 19个、临床 I-II 期项目 162个、临床前项目 498个。公司工艺验证和商业化阶段项目数量同比下降，是由于公司 Cramlington 工厂原有的部分仿制药产品， 2024H1没有生产。伴随着客户项目的持续推进，公司工艺验证和商业化阶段创新药项目数量同比增加。 临床研究服务： 2024H1公司实现收入 8.43亿元（YOY4.73%）， 2024Q2实现收入 4.52亿元（YOY4.8%）。 得益于公司一体化平台的协同性，以及康龙临床客户认可度的不断提升，公司临床服务项目数量持续增加，市场份额进一步提高。 大分子和细胞与基因治疗服务： 2024H1公司实现收入 2.12亿（YOY5.49%）2024Q2实现收入 1.20亿元（YOY14.3%， QOQ31.00%）。 盈利能力： 24H1各板块毛利率均有下降， Q2多业务有所回升2024H1公司整体毛利率 33.39%（同比-2.94pct）， 2024Q2毛利率 34.05%（同比-2.78pct），其中分业务看 2024H1实验室服务毛利率 44.46%（同比-0.59pct， Q2得益于实验室服务收入环比提升，板块毛利率达到 44.74%，较第一季度提升0.60个百分点）， CMC（小分子 CDMO）毛利率 28.30%（同比-4.16pct， 主要是由于员工数量同比增加，新产能投产及受交付节奏影响收入同比下降的综合影响， Q2板块毛利率达到 28.69%，较第一季度提升 0.79个百分点），临床 CRO 服务毛利率 12.55%（同比-4.43pct， 主要是由于临床研究服务执行的订单结构变化，叠加服务价格市场竞争充分，板块毛利率有阶段性压力。 2024Q2得益于临床研究服务收入环比提升，板块毛利率达到 15.36%，较第一季度提升 6.04个百分点。）， 大分子和细胞与基因治疗服务毛利率-31.34%（同比-23pct， 主要是由于大分子和基因治疗 CDMO 业务目前仍处于建设投入阶段，且宁波第二园区大分子药物开发和生产服务平台于 2024年上半年部分投入使用，导致工厂运营成本及固定资产折旧高于去年同期）。 盈利预测与估值我们预计 2024-2026年公司 EPS 为 1.08、 1.15和 1.47元， 2024年 9月 9日收盘价对应 2024年 PE 为 19倍， 维持“买入”评级。 风险提示业务布局加速带来的管理风险，订单短期波动，临床业务布局带来的管理挑战，新业务拓展不及预期风险。

24H1收入恢复增长，扣非净利环比扭亏24H1实现收入 39.89亿元（同比+23.9%），归母净利润 2.33亿元（同比-14.8%），扣非后归母净利润 1.07亿元（同比-46.7%）；单 Q2收入 21.55亿元（同比+24.3%），归母净利润 1.52亿元（同比-19.3%），扣非后归母净利润 1.15亿元（同比-7.7%）。 收入复苏性增长，扣非净利润环比 23H2扭亏为盈，同比下滑较大主要系 23H1存货减值准备转销较多。 销量为主要增长驱动，越南占比持续提升量价拆分： 24H1纱线收入 36.71亿元（同比+22.1%），其中销量/ASP 同比分别+23.8%/-1.4%， 销量随着海外去库存结束而明显复苏。 内外棉价自 22年 7月起大幅下跌， 23H1公司为应对产能利用率较低的压力，采取“以价换量”销售策略（23年纱线 ASP2.98万元/吨，同比-17.7%）， 24H1尽管销量复苏，但内外棉价延续低迷态势，因此公司未有明显提价动作。 分地区看： 24H1境外收入 29.94亿元（同比+27.4%，占比 75.1%），毛利率9.27%（同比-7.1pp）；境内收入 9.95亿元（同比+14.4%），毛利率 12.22%（同比+1.3pp）。 目前 77%产能位于越南，子公司越南百隆 24H1收入 30.89亿元（同比+27.4%），净利润 2.18亿元（同比+33.7%），净利率 7.06%。 毛利率环比逐季修复，费用率总体平稳24H1毛利率 10.0%（同比-4.9pp），同比下降主要系 23H1转回或转销存货减值准备 3.4亿元，而 24H1仅 0.2亿元；环比来看， 24Q1/Q2分别为 5.9%/13.5%，相比 23H2逐季度修复。 24H1归母净利率 5.8%（同比-2.6pp），扣非后净利率 2.7%（同比-3.6pp）， 期间费用率 7.5%（同比-0.7pp），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比持平/-1.8pp/+0.1pp/+1.1pp，财务费用率上升主要系汇兑收益同比减少。 24H1非经常性损益 1.26亿元（去年同期 0.72亿元）， 主要包括非流动性资产处置损益 1.19亿元、 金融资产投资收益 0.27亿元。 海外储备产能充足， 单价及毛利率改善可期伴随海外去库存结束， 我们预计纱线销量将持续回暖，公司越南新增 39万锭项目中，已于 22Q3、 23Q3分别投产 8万锭，剩余将根据订单情况有序推进， 海外接单能力将进一步提升。 越南成本优势突出，利润率显著高于国内，占比提升后将拉动整体利润率提升。 根据测算，公司的棉花库存周期一般在 6-8个月，我们预计公司在手库存棉平均成本较低，随着需求进一步好转或棉价上涨，公司有望开启提价周期，利润率改善可期。同时公司账上现金充裕，短期内资本开支需求小，持续高分红值得期待。 盈利预测与投资建议： 预计公司 24-26年实现收入 79.9/85.8/92.0亿元，同比增长 16%/7%/7%；实现归母净利润 5.4/7.1/8.7亿元，同比增长 8%/31%/23%， 对应 PE 为 13/10/8倍， 考虑到公司订单及利润率复苏趋势、中长期市占率提升趋势以及高分红属性，维持“买入”评级。 风险提示： 贸易摩擦加剧风险，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险，汇率波动风险

事件：公司于2024年9月7日发布重大资产购买暨关联交易报告书（修订稿），针对此前公告的“拟通过设立境外全资子公司作为收购主体以支付现金的方式购买亚信科技19.236%或20.316%股份，同时以表决权委托方式取得田溯宁及其控股公司合计持有亚信科技的9.572%-9.605%表决权，交易完成后公司将间接控制亚信科技28%-30%表决权”的重大资产重组交易，下调交易价格。 点评：亚信科技股价波动触发交易价格调整，核心为保护上市公司及股东利益标的公司亚信科技2024年上半年业绩承压，2024年中报收入利润均出现下滑，股价出现一定调整。在此背景下，公司出于保护上市公司及股东利益的考虑，与交易对方重新协商交易价格（此前签署的《股份购买协议》中并无交易价格调整机制），交易价格由9.038港元/股下调至7.288港元/股。调整后交易价格对应的交易对价为13.11亿港元（购买亚信科技19.236%股份情形）或13.85亿港元（购买亚信科技20.316%股份情形）。我们认为此次交易价格下调的动机合理且调整后的交易价格具备公允性，意味着公司重大资产重组事项落地节奏有望加速。 双方有望在运营商领域实现强强联合，业务协同值得期待考虑到重组后公司：1）“云网安”一体化生产系统将进一步完善；2）原有业务原生安全能力实现增强，整体解决方案能力将全面提升；3）电信运营商、金融等重合行业产品销售协同效应显现，交叉销售+产品互补方式助力业务拓展，我们预计交易完成后亚信安全收入及利润水平有望获得显著提升。 交易完成后中国移动仍维持亚信科技第二大股东身份中国移动作为亚信安全及亚信科技的最大客户集团，并购完场后仍将作为亚信科技第二大股东，表决权比例19.49%。两家公司在重组完成后仍将与中国移动等电信运营商继续保持稳定的长期合作关系。根据公司公告，本次交易完成后，2023年度亚信安全营业收入将达到95.38亿元，其中来自于电信运营商的收入为75.47亿元，占比为79.13%；来自于中国移动的收入为52.85亿元，占比为55.42%，较本次交易前亚信安全来自于电信运营商及中国移动的收入比例均有所提升。 盈利预测与估值我们维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入为18.50、20.59、22.97亿元，归母净利润-1.34、0.54、1.12亿元。考虑到：1）公司未来利润持续改善；2）公司正在推进与亚信科技的重大资产重组事项，资产重组完成后有望带来公司收入和利润的大幅提升（我们的盈利预测中未包含此部分预期），维持“买入”评级。 风险提示：业绩增长不及预期；关联交易收入占比较高；核心技术人才流失；商誉减值风险；行业竞争加剧。

盈利短期承压， 静待双海需求启动2024H1，公司实现营业收入 22.59亿元，同比下降 47.57%；归母净利润 2.16亿元，同比下降 62.75%；扣非归母净利润 2.34亿元，同比下降 57.78%。 2024Q2，受海风装机不及预期影响， 实现营业收入 12.05亿元，同比降低 59.09%； 归母净利润 0.68亿元，同比降低 82.32%；扣非归母净利润 0.84亿元，同比降低76.89%。 2024Q2， 销售毛利率 23.54%，同比增长 2.15pct，环比下降 6.85pct。 24H2海风项目将迎来交付， 陆塔板块转向高质量发展1） 海工业务： 2024H1， 海工业务营业收入 0.92亿元， 同比下降 90.30%， 毛利率 10.04%。 2024H2海风项目有望加速，公司在手项目青洲六、华能临高、华润连江、瑞安 1号等项目预计将陆续实现完工交付，同时，公司正积极沟通龙源射阳和青洲五、七项目的交付时点，新签订的海洋牧场和升压站项目也将在今年下半年进入制作周期； 2） 塔筒业务： 2024H1， 风塔业务营业收入 6.09亿元， 同比下降 54.75%。 陆上塔架板块将转向高质量发展，不再以规模扩展为主要目标，着力提升精细化运营管理水平，同时加强经营性现金流的有效管理。 3） 叶片业务： 2024H1， 叶片及模具板块营业收入 7.87亿元， 同比下降 35.79%， 公司零碳复合材料产品涵盖远洋船舶转子风帆和无人地效翼船等高技术应用领域。 基本完成全球生产基地布局， 德国基地有望加速出海进程公司基本完成全球生产基地战略布局，不仅在国内七大沿海区域设立生产基地，还积极布局欧洲，建立德国基地，加速出海进程。公司在国内已有四大基地陆续投产，其中包括江苏盐城射阳基地、江苏南通通州湾基地、广东揭阳惠来基地、广东汕尾陆丰基地。其他基地正在紧锣密鼓地建设和规划准备中。各基地均配备一流的大型龙门吊、深水港池、靠泊码头等先进设备和基础设施。 风电场项目规模持续提升，探索全生命周期资产服务公司湖北沙洋一期 200MW 风电场实现并网，公司累计在营风电场并网容量1583.8MW，实现营业收入 6.6亿元。另有 960MW 风电项目已取得建设指标，其中， 600MW 风电项目已取得核准，正在积极筹备开工。 盈利预测及估值下调盈利预测， 维持“买入”评级。 公司是国内风电设备龙头，塔筒叶片海工制造+风电场运营双轮驱动增长。 考虑到海风开工不及预期，我们下调 2024-2026年盈利预测， 预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 7.88、 12.70、 17.90亿元（下调之前 2024-2026年归母净利润为 13.18、 19.07、 25.50亿元），对应 EPS 分别为 0.44、 0.71、 1.00元，对应 PE 分别为 16、 10、 7倍。 风险提示风电装机需求不及预期；行业竞争加剧； 原材料价格波动；产品价格波动风险。

2024H1新增交付商业化CDMO项目9个，支撑小分子CDMO可持续性增长。化学大分子在手订单强劲，蓄势待发。 业绩：2024H1剔除大订单主业收入增长，新签订单YOY较佳2024H1实现收入26.97亿元（YOY-41.63%），归母净利润4.99亿元（YOY-70.40%），扣非净利润4.48亿（YOY-71.41%）。其中2024Q2收入12.98亿元（YOY-45.31%），归母净利润2.17亿（YOY-79.44%），扣非净利润1.94亿（YOY-79.55%）。收入端和利润端下滑主要是2023H1交付大订单基数导致。在境内外生物医药融资环境持续低迷的情况下，2024H1公司营业收入剔除上年同期大订单影响后仍实现微幅增长。2024H1公司新签订单同比增长超过20%，且二季度较一季度环比有较大幅度增长，其中来自于欧美市场客户订单增速超过公司整体订单增速水平。截至中报披露日，不含2024H1已确认的营业收入，公司在手订单总额9.7亿美元。 业务拆分：2024H1新增商业化CDMO项目9个，未来放量可期小分子CDMO：商业化在手订单强劲，未来确定性强。2024H1实现收入21.95亿元，剔除大订单影响后同比增长2.49%。从业务端看，商业化项目数量显著增长，2024H1公司交付商业化项目43个，新增商业化项目9个，实现收入13.96亿元，剔除大订单影响后同比增长8.82%，支撑未来CDMO业务快速增长。公司交付临床阶段项目310个，其中临床Ⅲ期项目61个，实现收入7.99亿元，同比下降6.97%。根据在手订单预计2024年小分子验证批阶段（PPQ）项目达28个，已形成了充足的商业化订单储备，为业绩长期稳健增长提供有力保障。新兴业务：投融资不佳有所拖累，化学大分子蓄势待发。新兴业务实现收入5.00亿元，同比下降5.77%，主要受国内生物医药融资复苏不及预期。截止中报披露日，根据在手订单预计2024年新兴业务验证批阶段（PPQ）项目达9个,形成了充足的商业化订单储备，为业绩长期稳健增长提供有力保障。分业务看：2024H1化学大分子CDMO业务收入同比减少19.74%，制剂CDMO业务收入同比减少17.36%，临床研究服务板块收入同比减少23.78%，生物大分子CDMO业务板块收入同比增加1.42%，合成生物技术业务收入同比增长91.85%，收入来源的80%以上为境外客户。值得注意的是，2024H1化学大分子承接新项目72项，临床前项目39项，临床I期项目17项，推进到临床II期及之后项目合计10项，在手订单同比增长119%。2024年中多肽固相合成总产能达14,250L，以满足国内外客户固相多肽商业化生产需求，期待多肽订单交付对公司业绩拉动。 盈利预测与估值公告预计：“在行业仍处于调整期的背景下，结合市场环境的情况，预计全年非新冠收入实现超过10%的增长”。谨慎考虑到投融资对公司收入影响以及产能摊销压力，我们略微下调2024-2026年收入和利润预期。我们预计2024-2026年公司EPS为2.82、3.39和4.39元（前次预测2024-2025年EPS分别为3.39、3.90和4.94），2024年9月9日收盘价对应2024年PE为22倍。考虑到公司小分子CDMO不错的在手PP项目，我们认为仍具有较强的成长性。新兴业务板块多肽CDMO、制剂CDMO、技术输出等仍有较大的成长空间和业绩弹性，因此我们维持“买入”评级。 风险提示新业务拓展不及预期风险、汇兑风险、业绩不达预期风险、新产能投放不及预期风险。

2024年8月国内市场进入平稳上升通道，海外市场加速回暖国内：2024年8月公司的小挖产品今年已实现连续6个月的增长、且增速逐月加快，中大挖产品也已实现企稳回升。国内小挖销售台量同比增长51%、中挖增长44%、大挖持平；非挖产品如混凝土机械、起重机械降幅收窄。海外：2024年8月，海外小挖销售台量同比增长16%、中挖增长32%、大挖增长63%，非挖产品如混凝土机械、起重机械延续上半年高增速。 海外：上半年海外收入占主营业务收入比重达62%，全球化战略稳步推进2024H1海外销售收入235亿元，同比增长4.8%，占主营业务收入比重达62%。分区域看：亚澳区域91.7亿元，增长2.6%；欧洲区域82.7亿元，增长1.1%；美洲区域37.9亿元，下降4.2%；非洲区域23.1亿元，增长66.7%。受益于海外销售快速增长、部分产品价格提升、产品结构改善、降本增效措施推进等因素影响，公司海外主营业务毛利率持续提升达31.57%，同比提升0.56pct。 非洲：2024年1-8月，公司在非洲销售额达35亿元，同比上升超过60%。公司自从2002年进入非洲共销售设备超200亿元，设备保有量超过23000台，位列中国工程机械企业产品出口非洲的第一名。迄今为止，公司在非洲52个国家和地区提供销售服务（非洲共61个国家和地区），在非设立了4个国区、14个子公司、8个代理商、50个服务网点，本地化率超过60%。展望未来，公司将不断深化与非洲伙伴在智能制造、基础设施建设、新能源等领域的全方位合作。 单二季度业绩持续修复，盈利能力与经营质量双提升，经营性现金流大幅提升2024年中报营收390.6亿元，同比下滑2.2%，归母净利润35.7亿元，同比增长4.8%，毛利率28.24%，同比提升0.03pct，净利率9.42%，同比提升0.56pct。经营活动产生的现金流量净额84.4亿元，大幅增长2204%。单二季度看，实现营收212.3亿元，同比增长下滑3.2%，归母净利润19.9亿元，同比增长5.3%，毛利率28.32%，同比下滑0.39pct，净利率9.61%，同比提升0.69pct。 工程机械：全球化+国内更新周期有望启动，行业需求预期有望逐步改善中国工程机械行业复苏三部曲——出口市占率提升、内需改善、更新周期启动1）海外：中国工程机械行业是全球优势产业（性价比等优势），有望从进口替代逐步走向供应全球，龙头厂商海外市占率有望持续提升。2）内需改善：房地产政策持续利好，万亿国债加大基建投入。3）更新：2015年为挖掘机上轮周期底点，按8-10年为更新周期测算，预计2024年国内更新需求有望触底。 盈利预测：预计2024-2026年归母净利润为63亿、80亿、98亿元，同比增长38%、29%、22%，对应PE为21、16、13倍。维持买入评级。 风险提示：地产、基建投资及开工不及预期、海外出口不及预期。

营业收入稳定增长，毛利率改善显著2024H1，公司实现营业收入117.96亿元，同比增长10.85%；归母净利润6.61亿元，同比增长0.94%；扣非归母净利润5.56亿元，同比增长3.40%，毛利率18.72%，较2023年增长7.52pct。2024Q2，公司实现营业收入67.21亿元，同比下降14.84%；归母净利润3.56亿元，同比下降59.57%；扣非归母净利润2.65亿元，同比下降67.93%；销售毛利率17.28%，同比下降2.81pct，环比下降3.34pct。 长风机销售量同比增长16%，至漂浮式海风平台突破至16.6MW2024H1公司继续推动风机大型化进程，实现风机对外销售4.01GW，同比增长16.23%，对应实现风机及相关配件销售79.22亿元，同比下降16.16%，测算风机单价为1976元/KW，同比下降27.87%。推测主要原因系2024H1海上风电装机不及预期，公司高单价海风主机占比减少，低单价陆风主机占比扩大所致。 2024H1公司风机新增订单9.73GW，海上风机方面，2024H1公司发布了全球单体容量最大的16.6MW漂浮式风电平台“OceanX明阳天成号”，实现多项全球首创；公司自主研制的叶轮直径达230米的全球直径最大的陆上机组叶片已下线。 电站长运营收入增长17%，风场出售有望增厚营收15亿元2024H1公司共实现电站运营收入9.75亿元，同比增长17.05%。公司在运营的新能源电站装机容量2.71GW，在运营的新能源电站共实现发电量27.35亿千瓦时。2024H1公司拟出售全资子公司开鲁县明阳智慧能源有限公司、奈曼旗明阳智慧能源有限公司100%股权给中广核，回笼资金15.17亿元，该风场出售有望增厚公司盈利。 募首单陆风公募REITs成功获批，打造产业与资本双轮驱动模式公司电站资产证券化领域继续进行深入探索，2024H1中信建投明阳智能新能源封闭式基础设施证券投资基金正式获得中国证券监督管理委员会准予注册的批复（文号：证监许可〔2024〕969号）。该项目已成为全国首单获批的陆上风电公募REITs及首单民营企业风电公募REITs。发行基础设施公募REITs是公司新能源电站“滚动开发”的重要模式，通过产业与资本双轮驱动，有望提升公司资产运营模式及商业模式。 盈利预测及估值下调盈利预测，维持“增持”评级。公司是国内海上风电整机龙头，稳步推进新能源电站建设。考虑到海上风电开工不及预期，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为22.37、28.93、31.43亿元（下调之前2024-2026年归母净利润为26.46、32.11、37.25亿元），对应EPS分别为0.98、1.27、1.38元/股，对应PE分别为9、7、6倍。 风险提示风电装机需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动；产品价格波动风险。

集装箱及风电涂料领域龙头，坚持高端工业涂料定位公司拥有集装箱涂料、风电涂料两大核心业务，在集装箱涂料领域为中国四大集装箱涂料供应商之一，并获得中国风电防护涂料及风电叶片涂料的单项冠军。 2021-2023年，公司分别实现营业收入19.90、13.87、11.41亿元，分别同比增长111.52%、-30.31%、-17.75%；归母净利润为3.26、2.60、1.67亿元，分别同比增长85.38%、-20.15%、-35.79%。2024H1，公司营业收入7.58亿元，同比增长39.59%；归母净利润0.74亿元，同比下降34.69%。 风电涂料：风电叶片涂料龙头，拓展海风塔筒及海工涂料新业务国内海上风电进入高增周期，风机大型化和海上风电的发展提升对叶片涂料的质量要求。我们预计到2026年全球风电涂料市场规模有望达到67亿元，2023-2026三年CAGR达7.5%。公司获得了2022年中国涂料工业单项冠军企业榜单中风电防护涂料及风电叶片涂料的单项冠军，占据风电叶片涂料领域近1/3的市场份额。同时，公司借助客户协同优势，涉足风电塔筒领域，拓展海上塔筒及海工涂料等业务。目前已成功切入头部终端风电整机厂的塔筒涂料供应商名录，并获取多家客户塔筒涂料订单。 集装箱涂料：受益于集装箱景气度向上，环保化趋势强化领军地位未来全球贸易回暖以及红海危机长期化利好集装箱涂料行业，我们预计到2025年全球集装箱涂料市场规模将回升到46亿元。公司技术实力雄厚，水性集装箱涂料成功获得市场认可，竞争优势得到进一步强化。公司是中国四大集装箱涂料供应商之一，成功开拓下游集装箱制造厂商及终端箱东，2022年公司已占据集装箱涂料行业五分之一的市场规模。 多领域布局，船舶涂料领域前景可期公司正在向风电塔筒涂料、船舶涂料、港口设备涂料、储能设备涂料、光伏复合材料边框涂料等相关工业涂料领域进行开拓。国内船舶行业处于景气发展周期，2023-2026年有望迎来新一轮新船订单高峰。由于终端客户与集装箱终端客户重叠度较高，公司在进入船舶涂料领域具有一定的先天优势。目前公司正加速推进船级社认证及客户认可工作，已进入中国、挪威、美国三家船级社的认证阶段，在船舶涂料修补市场争取实现业务突破并全面部署2025年新船涂料业务。 盈利预测与估值首次覆盖，给予“买入”评级。在下游风电和集装箱领域高景气背景下，公司风电、集装箱涂料龙头地位稳固。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.38、2.97、3.77亿元，对应EPS分别为2.21、2.75、3.49元，对应PE分别为13、11、8倍。2024年可比公司平均PE为20倍。综合考虑公司业绩成长性和一定安全边际，我们给予公司2024年行业平均PE20倍，对应目标市值47亿元，当前市值有48%的上涨空间，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、原材料价格波动、项目投产进度和新产品研发不及预期。

投资要点公司披露2024半年报，2024H1收入117.6亿元，同比增长9.9%；归母净利润8.0亿元，同比增长13.1%。其中Q2收入57.9亿元，同比增长6.5%，归母净利润3.9亿元，同比增长6.1%。在行业大部分上市企业2024H1利润增速下滑情况下，公司凭借较好的精细化管理能力，仍实现利润正增长，我们认为，随着精细化管理持续、规模效应下人效租效提升等，2024全年公司有望实现行业中较好的利润增长。 成长性：门店数量增长持续，有望拉动收入长期增长（1）门店增长持续，有望带来收入长期高增长。2024H1公司新增门店1575家（2023年新增3169家），其中自建842家，并购293家，加盟440家；截至2024H1公司门店总数量14736家（含加盟店3426家），门店数量持续快速增长。我们认为，行业集中度提升仍为核心趋势，门店数量的增长是未来收入利润增长的核心拉动，随着公司门店拓展加速，有望带来2024年收入利润增长。（2）统筹落地加速，有望带来处方外流增量。截至2024H1，公司11310家直营连锁门店，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的门店9984家，占公司门店总数比例为88.28%；截至2023年，公司门诊统筹医保药房4200多家，门诊统筹门店较多。我们认为，统筹门店有望带来处方外流增量，拉动公司收入增长。 盈利能力：利润率有望维持行业较高水平（1）产品精细化管理优势凸显，毛利率有望维持行业较高水平。2024H1公司毛利率40.05%，同比提升0.06pct；其中Q2毛利率40.88%，同比提升0.57pct，在行业竞争加剧下，毛利率仍保持提升态势。我们认为，公司的毛利率，尤其是中西成药的毛利率处于行业较高水平，主要是得益于公司的精细化管理水平。未来，我们认为，随着公司规模增长提升对上游议价能力以及产品结构的调整，零售端毛利率仍有望维持行业较高水平。但随着处方药占比的提升、加盟占比的提升，长期毛利率或有下降趋势；（2）强精细化管理能力，净利率也有望保持行业较高水平。得益于公司的精细化管理与区域深耕细作，益丰药房是行业内少有的主要省子公司均实现盈利的公司。2024H1公司净利率7.31%，同比下降0.15pct；其中Q2公司净利率7.15%，虽然在门店结构、行业竞争等影响下，净利率同比下降0.55pct，但仍维持行业相对较高水平。我们认为，虽然在药品比价、行业竞争等影响下，净利率或短期承压，但得益于公司的精细化管理能力，以及规模效应下人效租效提升等，公司2024年净利率仍有望维持行业较高水平。 盈利预测及估值综合考虑行业出清趋势以及比价影响，我们略下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业总收入分别为259.53/318.42/376.82亿元，分别增长14.90%、22.69%、18.34%；归母净利润分别为16.16/19.99/24.03亿元，分别同比增长14.47%、23.68%、20.21%；对应EPS为1.33/1.65/1.98元，对应2024年14倍PE，维持“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧的风险；政策变动的风险；需求波动的风险。

公司发布2024半年报，2024H1收入53.3亿元，同比长增长1.2%；归母净利润9.5亿元，同比长增长1.3%。中其中Q2公司入收入29.8亿元，同比滑下滑2.5%；归母净利润润5.9亿元，同比滑下滑3.5%。我们认为，随着公司高端产品及海外市场的持续突破，仍司有望拉动公司2024年收入较好增长。 成长性：高端突破&海外拓展，2024年收入有望持续较高增长（1）新品持续拓展，国内中高端以及超高端产品有望持续增长。2024H1公司国内收入44.0亿元，国内装机放缓下收入同比下滑3.4%，但按2024H1国内新增市场金额口径，公司中高端及超高端产品如PET/CT、64排-80排CT、1.5T及以下超导MR、3.0T以上超高场MR等产品国内市占率第一，PET/MR等国内市占率第二、3.0TMR、RT等国内市占率第三。2024H1公司研发投入持续增长，占营业收入比例19.1%，同比增长1.7pct，截至2024H1公司共有7款产品进入中国创新医疗器械审查通道并最终获批推向市场，我们认为，即使院内中标情况可能短期影像收入增长，但在公司持续创新带来中高端产品力持续提升以及国产替代等政策驱动下，公司国内收入有望长期持续快速增长。 （2）海外拓展加速，构建新增长曲线。2024H1公司境外收入9.3亿元，同比增长29.9%（远高于总收入同比增速），中高端市场持续拓展。以代表产品看，业界首创全身临床超高场磁共振uMRJupiter5T既NMPA获批后，于2024年5月成功获批FDA510（k），刷新了3.0T磁共振成像系统作为全身临床最高场强长达20年的世界纪录。我们认为，随着公司产品，尤其是中高端产品在海外推广加速、市场认可度逐步提升，有望打开公司收入天花板，拉动整体收入高增长。 盈利能力：新品研发&海外推广持续，净利率或将略降（1）2024-2026年毛利率有望提升。2024H1公司毛利率50.4%，同比提升1.7pct；其中Q2毛利率51.0%，同比提升3.4pct。2024H1，随着中高端产品持续放量以及维修服务收入占比提升（2024H1维修服务占比11.6%，同比提升2.1pct，维修服务2023年毛利率61.7%，远高于2023年整体毛利率48.5%），整体毛利率略有提升。2024-2026年我们认为随着公司中高端持续拓展以及装机量的提升带动维修服务收入占比提升，有望拉动整体毛利率提升。 （2）研发投入&海外推广持续，净利率或略降。2024H1公司净利率17.7%，同比下降0.12pct，期间费用率有所提升，其中销售费用率同比提升1.1pct。我们认为，2024年随着公司研发推进与海外拓展持续期间费用率或仍将有所提升，净利率或将略降。 盈利预测与估值综合考虑院内招采恢复趋势，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业总收入分别为125.79/154.67/188.64亿元，分别同比增长10.24%、22.96%、21.96%；归母净利润分别为20.80/24.62/30.29亿元，分别同比增长5.35%、18.37%、23.04%，对应EPS分别为2.52/2.99/3.68元，对应2024年41倍PE，维持“增持”评级。 风险提示国内外政策变动的风险；新品商业化不及预期的风险；关键核心技术被侵权的风险。