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曾朵红

东吴证券

研究方向: 电力设备行业

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工作经历: 证书编号:S0600516080001,曾供职于东方证券和中泰证券股份有限公...>>

20日
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思源电气 电力设备行业 2011-10-27 14.10 8.78 -- 16.56 17.45%
16.56 17.45%
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公司前三季度经营业绩低于市场预期。公司1-9月实现营业收入12.24亿元,同比减少0.5%,利润总额1.13亿元,同比减少25.25%,归属上市公司股东净利润9386.02万元,同比减少73.68%,前三季度净利润率为7.67%,对应的EPS 为0.21元。第三季度实现营业收入4.49亿元,同比下降9.56%,归属上市公司股东净利润2967万元,同比减少76.95%,三季度的净利润率为6.61%,出售可供出售金融资产大幅减少,前三季度投资收益仅为2124万元,而去年同期投资收益高达1.97亿元。 三季度收入同比首次出现下滑3%。公司今年三季度实现销售收入4.5亿,同比下降9.6%,环比下降3%。按照历史规律,公司的收入确认应该是逐季度上升的态势,环比都会有所增长,而今年由于去年订单不足,产品招标价格下降的滞后影响,导致公司在第三季度收入环比出现首次下滑。 由于公司上半年订单同比增长24%,超出公司的预期,且价格开始企稳,因此我们预计四季度收入比三季度略有好转。 三季度毛利率环比下滑近4个百分点。公司前三季度毛利率为34.44%,与去年同期相比下降7.8个百分点,主要是由于市场竞争激烈,产品价格下降,原材料价格上涨所致。单季度来看,公司过去四个季度毛利率依次为41%、38%、35%、31%,毛利率一直在下降通道之中,单季度环比下降约3%,由于今年以来招标价格稳住,且原材料价格在9月份开始大幅下跌,今年四季度公司毛利率有望企稳回升,但是幅度有限。 销售费用率和管理费用率较高。前三季度,公司销售费用1.8亿,销售费用率14.67%,同比上升1.2个百分点,从一定程度上说明公司面对激烈的竞争环境,加大市场拓展力度,销售费用增加。公司管理费用1.66亿,管理费用率为13.58%,同比上升1.64个百分点,公司收入没有增长,而人员工资增加、物价上涨是主要原因。利息收入增加使财务费用同比减少29.56%。 估值与投资建议:不考虑平高股权的投资收益,我们预计2011-2013年的EPS 分别为0.37、0.48、0.67元,中长期来看,我们认为给予公司2012年25倍PE,并考虑到平高股权价值及公司所持现金,每股约增厚4元,对应目标价为16元,维持公司增持评级。 股价催化剂:智能电网、节能环保、电网投资超预期风险因素:价格战加剧、新产品进程低于预期
汇川技术 电子元器件行业 2011-10-27 35.62 7.88 -- 40.73 14.35%
40.73 14.35%
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公司三季报符合预期。 2011年1-9月公司实现营业收入78,988.79万元,较上年同期增长68.70%;实现营业利润29,194.41万元,较上年同期增长84.77%;实现净利润26,250.56万元,较上年同期增长72.49%,实现每股收益1.19元,公司三季报符合预期。 公司前三季度收入同比大幅增长,但是三季度收入环比平稳。公司前三季度收入同比大幅增长,主要是因为上半年工控市场需求好公司订单增长快,尤其是得意于保障房政策,公司电梯一体化产品同比增长80%以上,超出公司预期。此外,公司的多产品组合销售策略开始发挥作用,低压变频带动伺服销售。但是,下半年以来,公司下游受到出口及国内宏观经济增长放缓的影响,订单同比增速有所下滑,导致公司三季度收入环比仅仅是平稳。公司三季度收入2.89亿,和二季度收入2.92亿持平。宏观经济放缓的影响仍在持续,公司将通过新产品的放量来减少这种负面影响,预期后续的高增长仍然值得期待。 由于一体化机超预期,三季度毛利率环比继续上升。单季度来看,公司三季度毛利率56%,第一、二季度毛利率分别为55.4%和55.3%,去年同期则只有52%。同比毛利率上升主要是因为规模效应、集中采购降低原材料采购成本和公司产品的升级换代。毛利率环比上升的主要原因是公司一体化机超预期,毛利率为60%,从而提升了公司的综合毛利率。 我们认为公司的高毛利率可以持续。 管理费用增加和软件退税推迟确认影响三季度净利润的增长。前三季度,公司的管理费用1亿,管理费用率为13.03%,高于去年年均的11.6%,一定程度上影响了公司的净利润增长。管理费用大幅增加的主要原因是随着公司规模扩大,管理人员增加,相应的工资、福利费、办公费增加以及公司加大研发投入,相应的研发费用增加所造成的。由于软件退税政策还没有下发,公司前三季度软件退税共约4800万元没有确认,导致短期净利润数量减少,我们预期年报中将体现软件退税收入。 维持公司买入评级,目标价95元。预计2011-2013年EPS 分别为1.81元、2.68元和3.91元,未来三年复合增长率超过50%,给予2012年35倍PE 估值,对应目标价为95元,维持公司买入评级。 风险提示:宏观经济风险、技术创新风险、毛利率下降风险。
盾安环境 机械行业 2011-10-26 11.19 14.41 72.57% 13.13 17.34%
13.13 17.34%
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公司三季报符合预期。2011年前三季度,公司实现销售收入37.55亿,同比增长40.01%;营业利润2亿,同比下降13.6%;利润总额2.27亿同比下降5.02%;归属于母公司所有者的净利润2.2亿,同比增长37.85%,每股收益为0.296元。总体上,公司三季报情况符合市场预期公司预计全年的业绩增长范围是10-40%。 制冷配件和制冷设备业务快速增长是公司收入增长的主要动力。公司新发展的新能源产业和节能产业还在培育期,今年收入的增长主要依靠传统业务,制冷配件和制冷设备今年一直满产,订单情况非常好,尽管三四季度是传统淡季,收入增长仍然保持良好的趋势。 热泵项目在手订单达到35亿,后续发展值得期待。报告期内,随着盾安(天津)节能系统有限公司的设立、天津临港大地新能源建设发展有限公司和沈阳水务热源发展有限公司的并购,及山西平定、天津宁河、山东庆云等地重大可再生能源集中供热(冷)合同的签订并逐步实施,可再生能源利用业务迅速切入各区域市场,逐步打造以盾安(天津)节能系统有限公司为可再生能源利用业务的投资、管控与研发中心,为进一步做大做强奠定了基础。根据公布订单情况,累计在手的包括意向性订单超过35亿元,预计今年有4-500万平方米进入结算期,后续扩张值得期待。 管理费用和财务费用大幅增加,降低公司的利润水平。报告期内,公司的销售费用1.32亿元,销售费用率3.52%,同比增加0.2%。管理费用约3.18亿,管理费用率8.48%,同比增加1.2%,主要和职工薪酬及研发费用支出有关,且上半年为热泵业务设立了多家子公司,人员数量大为增加,但业务仍处于开拓阶段,还是费用中心,因此管理费用有较大幅度的增加。由于公司的多晶硅项目和污水源热泵项目处于资金需求期,公司财务费用8528万元,三季度单季度增加财务费用4100万元,公司定向增发募集约11亿资金后,预计明年财务费用将有所减少。报告期内,公司三项费用的快速增长,部分抵消了公司的净利润。 维持公司买入评级,目标价15元。根据公司的业绩预测,我们预测公司2011-13年的EPS 分别为0.42、0.61、0.90元,由于公司业务多样,没有直接可比公司,参考相关公司估值,考虑到公司正处于转型期,且有煤矿做为储备,给予2012年25倍PE 较为合理,对应目标价15元,维持公司买入评级。 风险因素:多晶硅大幅下跌、污水源热泵项目进度慢于预期。
荣信股份 电力设备行业 2011-10-25 15.81 21.70 151.43% 20.63 30.49%
21.15 33.78%
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公司三季报低于预期。公司发布三季报,前三季度实现营业收入12.25亿元,同比增长21.95%,实现净利润2.20亿元,同比增长20.52%,综合毛利率50.37%,第三季度实现营业收入3.71亿元,同比增长0.86%,实现净利润0.94亿元,同比增长8.03%,综合毛利率52.22%。 公司前三季度每股收益0.44元,第三季度实现每股收益0.19元。由于三季度收入没有增长,公司三季度盈利低于市场的平均预期。 由于余热余压确认滞后和总部订单增长趋缓,三季报收入没有增长。上半年,公司订单8.57亿元,同比增长41.19%,本部新签订单5.67亿元,同比增长10%,信力筑正2.9亿,同比增长203%。由于公司的订单到收入确认为大约需要6个月,上半年总部订单增长放缓是三季度收入没有增长的一个重要原因。余热余压订单大幅增长,但是收入确认进程不好把握,三季度收入确认很少,是三季报收入没有增长的另一个原因。 新产品开拓低于预期,是公司总部订单增速放缓的原因。今年来看,公司订单的增长仍然主要依靠SVC\SVG 等传统产品,新产品的开拓需要时间,公司下一轮的增长有待新产品放量。高压变频高端产品应用进展较为顺利,西气东输项目会给公司带来不少订单。而之前预期较高的串补项目,由于企业终端用电需求增长乏力,导致串补招标量较少,串补新接订单较为有限。光伏逆变、轻型直流输电今年有所放量,但是订单金额还比较有限。 毛利率有所下滑,过高毛利率不可持续。公司二季度毛利率为55%,主要因为高压变频毛利率达到63%,主要是部分产品通过合同能源管理的方式达到。公司高压变频业务培育已有多年,但是市场开拓一直有些低于预期,公司通过EMC 的方式能够取得一部分市场,但是很难成为主流,预计半年报中55%的毛利率不可持续。 销售费用率和管理费用率保持在高位,财务费用较高。前三季度,公司销售费用1.9亿,销售费用率15.48%,高于往年两个百分点以上,一定程度上说明公司市场开拓力度加大,销售费用增加。公司管理费用1.6亿,管理费用率12.83%,处于一个相对较低的管理费用率水平。公司前三季度财务费用为2731万元,公司2010年11月发行了3亿短融券,2011年6月发行2亿元短融券,票面利率5.82%,全年增加财务费用近2500万元,增加了公司的财务负担,而去年财务费用仅为988万元。 维持公司买入评级,目标价22元。我们调低前期的盈利预测,预计2011-2013年EPS 分别为0.67、0.90、1.20元,参考可比电力电子公司的估值水平,给予2012年25倍市盈率,对应目标价22元,维持公司买入评级。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排、特高压 风险因素:新产品开拓低于预期、坏账风险
森源电气 电力设备行业 2011-10-21 9.93 7.11 -- 12.00 20.85%
12.15 22.36%
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公司三季度收入和利润全面超预期。报告期内,公司实现销售收入4.79亿元,同比增长41.23%,实现归属于母公司股东的净利润0.87亿元,同比增长68.15%,每股收益0.5元。三季度,公司实现销售收入2亿元,同比增长60.06%,实现归属于母公司股东的净利润0.37亿元,同比增长76.5%,三季度EPS为0.22元。公司三季度收入和利润全面超预期。 市场开拓成果显现和新产品放量是超预期的主要原因。公司前三季度不断加大市场特别是新产品市场开拓力度,主营业务销售收入持续增长,新产品销售收入占公司总销售收入比重提高,规模效益进一步显现,第三季度经营业绩对比上年同期有较大幅度增长,从而导致前三季度累计经营业绩超出原来的预期。 传统开关景气度高,进入快速发展期。传统业务受益于城农网改造和工矿企业投资,正处于景气上升周期之中,且公司通过区域扩张,走出河南,辐射全国,渠道扩张也促进传统开关产品的发展,今年以来传统开关订单增长30%以上。 APF业绩贡献逐步提高,正处于爆发的起点。公司目前在手的APF订单饱满,郑州地铁、充放电站建设都将给公司新产品带来应用空间,且公司的大容量APF技术领先于同行,到年底突破产能瓶颈,预计明年将持续翻番增长,新产品放量将成为公司业绩爆发的增长点。根据我们的测算,2011-2013年,APF贡献的EPS分别为0.26、0.46、0.7元,占比分别为36%、43%、47%,APF将逐步成为公司的主力产品。 管理费用率同比降低,而销售费用率同比增加。报告期内,公司实现管理费用率5.21%,而去年同期为6.27%,销售费用率为4.5%,而去年同期为3.5%,因此管理费用率同比显著降低而销售费用同比增加,体现公司较强的成本控制能力和管理水平。 维持公司买入评级,目标价30元。根据公司的三季报,我们小幅上调盈利预测,预测2011-2013年的EPS分别为0.72元、1.07元、1.49元,2011年同比增长50%以上,2012年同比增长50%以上。根据可比公司的估值水平,同时考虑公司的高成长性和储备产品,我们给予公司2012年30倍PE,目标价为30元。 风险因素:APF推广慢于预期、国网投资低于预期。
森源电气 电力设备行业 2011-09-27 9.91 6.88 -- 10.57 6.66%
12.15 22.60%
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公司经营稳健,发展进入快车道。公司整体经营情况良好,车间生产非常饱满,公司从海外新购置的断路器生产线和成套壳体自动化生产线已经投入运行,生产效果良好,有效地减少车间工人数量,增加产出率。根据测算,只要交货同比增加10%以上,自动化的规模化生产就能够有效降低总的生产成本。根据上半年的交货和订单取得情况来看,新的生产线可以提高公司生产效率。根据公司的定位,2010年是布局的一年,2011年是发展的一年,2012年是迈上台阶的一年。公司正朝着既定的目标大踏步前进。 受益城农网改造、国网集中招标、省外市场开拓,开关业务增长确定。 传统中低压成套开关需求旺盛,受益于城农网改造,全国来看中部地区是城农网改造的重点,东部地区城农网较为发达,而偏远的西部地区城农网改造并没有那么迫切,公司处于中部地区,受益最为明显,成套开关订单今年明显增多,生产非常饱满。公司参与国网输变电设备第四次招标,从数量上来看,公司约取得6%的市场份额,第一次中标结果不错,表明国网市场开拓取得进展。总体来说,公司开关业务生产饱满,开关业务预计增长率达到30%。 APF订单饱满,1000A以上的APF已有成功应用案例,将成为业绩爆发点。 根据我们对下游客户的实地走访情况,公司应用在医院、武装部的小容量APF,客户反应效果非常好,电能质量稳定,超过1000A的APF通过创新的设计,实现了技术的突破,配套长葛新建钢厂的中性炉,预计将有效地解决中性炉给电路带来的冲击。钢铁、电解铝、化工等传统行业新建项目对于APF需求强劲,而新兴行业如轨道交通、充放电站APF有望成为标配,进一步印证我们前期关于APF处于发展拐点的判断,公司目前在手的APF订单饱满,郑州地铁、充放电站建设都将给公司新产品带来应用空间,且公司的大容量APF技术领先于同行,到年底突破产能瓶颈,预计明年将持续翻番增长,新产品放量将成为公司业绩爆发的增长点。根据我们的测算,2011-2013年,APF贡献的EPS分别为0.23、0.43、0.68元,占比分别为37%、47%、54%,APF将逐步成为公司的主力产品。 维持公司买入评级,目标价29元。我们维持前期的盈利预测,预测2011-2013年的EPS分别为0.64元、0.95元、1.30元,2011年同比增长50%以上,2012年同比增长45%以上,按照公司目前的经营情况,超预期的可能性很大。根据可比公司的估值水平,同时考虑公司的高成长性和储备产品,我们给予公司2012年30倍PE,对应目标价为29元。 风险因素:APF推广慢于预期、国网投资低于预期。
国电南自 电力设备行业 2011-09-21 10.59 18.31 230.34% 10.93 3.21%
10.93 3.21%
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核心投资逻辑:战略调整中期,仍是战略布局最佳时机。2010年发展战略由“1+4+1”调整为“两轮驱动、三足鼎立、创新管理、跨越发展”,成为华电集团直属单位,支持力度空前。2011年公司将进一步加大战略布局的力度,开始进入战略布局的红利期,并存在超预期的可能,我们认为最佳投资机会已经到来。 出资1亿元收购华冉公司49.5MW风场的67%股权,运营期限12年。 华冉新能源公司规划容量为100MW,分两期建设,一期工程计划安装16台3000kW和一台1500kW的试验风力发电机组,装机规模49.5MW,并新建1座110kV升压站,预计2011年底完工,预计年等效满负荷小时数为2837小时。在持续经营等假设条件下,新疆华冉新能源有限公司股东全部权益的公允市场价值为15,083.90万元,增值率62.08%。南自出资1亿元从华冉控股股东陈华景收购67%的股权,收购方式为TOT(移交-经营-移交),期限12年,期满后公司将新疆华冉新能源有限公司67%的股权按照国有资产转让的相关规定经评估后转让给陈景华女士。若TOT期限到期后,陈景华女士不受让新疆华冉新能源有限公司67%的股权,公司将继续持有该项目公司股权,按照股权比例行使股东权利,也可以转让给第三方。在12年经营期内,项目公司盈余公积、所分配红利全部归本公司所有;12年后项目公司盈余公积、所分配红利按照股权比例由股东分享。 此项目收购预计增厚EPS0.01元。根据公司的测算,预计2013年可实现营业收入(不含税)6,122万元人民币,自有资金财务内部收益率为12.88%,动态投资回收期为11.11年。由于该风场项目属于新疆乌鲁木齐市,属于一类风力资源区,预计上网电价为0.51元,按照满发2837小时测算,49.5MW的风电场,扣税后的营业收入为6122万元。参考港股龙源电力2010年的毛利率为20%、净利润率为14%,并考虑到该项目位于乌鲁木齐达坂城地区,谷地一年四季盛行风向为西北、东南风,且满发发电小时数为2837小时,因此我们推测该项目的净利润率略高于龙源电力,预计该项目净利润率为15%,每年的净利润为918万元,按照67%比例计算,新增净利润615万元,增厚EPS约为0.01元。 公司持续推荐战略调整,维持买入评级。我们维持前期的盈利预测,预计11年-13年EPS分别为0.39、0.56、0.81元,给予2012年35倍PE,对应目标价20元,维持公司买入评级。公司10年的PS仅为2.97,行业平均PS为7.84,公司市值偏低,市值和净利润存在较大改善空间。公司去年12月份的增发价为11.5元,目前股价有5%折价,值得关注。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排、脱销政策。 风险因素:整合风险、宏观经济风险。
汇川技术 电子元器件行业 2011-09-06 42.95 7.88 -- 43.60 1.51%
43.60 1.51%
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公布6.3亿超募资金使用计划,谋划长远的可持续展。公司公告超募资金大规模使用方案,拟使用超募资金63,033万元用于苏州汇川企业技术中心项目、年产600台套大传动变频器项目、年产4万台/套新能源汽车电机控制器项目、年产8000台/套光伏逆变器项目,均由子公司苏州汇川在苏州竞拍取得的地块上组织实施,2013年开始投产。 进军大传动变频高端市场,将复制低压变频成功路径。2011年大传动变频市场空间约为60亿元,未来3-5年预计将保持20%的增长,其中工艺控制型大传动变频由西门子、ABB、罗克韦尔等主导,国内企业还处于开拓阶段。汇川通过现有的低压变频研发平台,以矿井、电力、冶金等高端应用为目标市场,以实现进口替代为目标,预计将低压变频的成功路径复制到大传动变频。此次投资1亿元,设计产能600台,建设期2年,达产后预计实现销售收入5.5亿元,净利润9500万元。 扩产新能源汽车控制器,将成为龙头企业之一。中国汽车年需求量约为2000万台,据预测2016年约有125万辆新能源汽车需求,控制器按照每台0.8万元计算,则市场空间超过100亿元,新能源汽车控制器潜力巨大。汇川已经在4-5家汽车企业实现小批量销售,在十几家企业实现试机,处于行业领先地位。此次投资1.06亿元,设计产能4万台,建设期2年,达产后预计实现销售收入3亿,净利润5000万元。 适时切入光伏逆变产业,抓住国内光伏市场启动机遇。2010年全球光伏装机为17,5GW,光伏逆变的需求量预计在200亿元,SMA和STACON分别占40%和30%市场份额,中国光伏逆变企业市场份额非常有限。中国光伏市场今年开始突破GW,十二五规划目标超过10GW,而全球在2015年有望达到40GW以上的装机规模。国内光伏逆变企业遇到历史性的发展机会,借助国内光伏市场启动把光伏逆变产业做大做强。汇川技术从09年开始研发光伏逆变,定位国内大型光伏电站和BIPV项目,采用高端的模块化技术,后发优势明显。此次公司投资2亿元,逆变器设计产能8000台/套(合计容量为500MW),建设期2年,达产后预计实现销售收入4.5亿元,实现净利润7600万元。 维持公司买入评级,目标价95元。由于超募资金项目贡献业绩都在2年以后,且有达产期,我们维持前期的盈利预测,预计2011-2013年EPS分别为1.81元、2.68元和3.91元,未来三年复合增长率超过50%,给予2012年35倍PE估值,对应目标价为95元,维持公司买入评级。 风险点:宏观经济风险、技术创新风险、毛利率下降风险。
国电南自 电力设备行业 2010-12-29 12.36 15.02 171.02% 13.86 12.14%
14.44 16.83%
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重申核心投资逻辑:大调整孕育大机遇。今年公司经历了战略性的四大调整,发展战略由“1+4+1”调整为“两轮驱动、三足鼎立、创新管理、跨越发展”,公司级别上调为华电集团二级单位,与中国西电合作,适时推出融资方案,加上公司丰富的技术储备和不断优化的管理结构,国电南自进入跨越式发展期,未来几年公司有望保持40%以上的复合增长率,战略性调整孕育着大机遇。 南自新能源公司40%股权挂牌,拟引进战略合作者共同做大变频业务。 经过上一次的剥离整合,国电南自新能源新能源科技公司主要从事变频器业务,此次按照新能源科技7,500万元注册资本金,以及新能源科技未来十年收益折现总和约1.5亿元测算,预计新能源科技公司每股作价2元,拟转让新能源科技3,000万股(40%股权)计算,挂牌价为6,000万元人民币。此举的目的在于引进战略合作者,扩大公司高压变频产品在电力行业以外的市场空间,提高公司产品的市场份额。据此推测,潜在竟价者应该在变频器行业有所成就,并且在工矿企业用户这块积累较多的渠道资源,才能与南自新能源公司形成良好的协同效应,实现做大做强的目的,最终花落谁家则需要我们拭目以待。 成立华电南自输变电工程公司,大力开拓国内外输变电工程业务。本着优势互补、资源共享的原则,公司与华电工程一致同意在拓展国内外输变电工程业务方面开展合作,抓住国际电力建设的发展机遇,拟共同投资设立南京华电南自输变电工程有限公司,投入相应的人力、物力、技术和市场资源,大力发展国内外输变电工程业务。前期公司公布与江苏上能签署战略合作,上能产品出口到海外很多国家,现在看来,江苏中能的合作及华电南自输变电工程公司,一定程度上在为公司积极开拓海外输变电业务做铺垫。华电工程有不少海外总包的经验,华电集团也参与一些海外电力基础设施建设的项目,都对新的工程公司有利。国内输变电业务总包也是一个发展方向,对于国内输变电业务的开拓也有利。 维持买入评级,维持33元目标价。我们维持前期的盈利预测,10年-12年EPS分别为0.36、0.54、0.85元,今明两年都处于战略布局期,2012年才开始进入收获期,2010-2012三年复合增速达到54%,给予2012年摊薄后40倍PE,目标价33元,此外,公司09年的PS仅为4.75,行业平均PS为15.54,市值偏低,市值和净利润都存在较大的改善空间。维持买入评级。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排。
国电南自 电力设备行业 2010-12-27 13.67 15.02 171.02% 13.86 1.39%
14.44 5.63%
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重申核心投资逻辑:大调整孕育大机遇。今年公司经历了战略性的四大调整,发展战略由“1+4+1”调整为“两轮驱动、三足鼎立、创新管理、跨越发展”,公司级别上调为华电集团二级单位,与中国西电合作,适时推出融资方案,加上公司丰富的技术储备和不断优化的管理结构,国电南自进入跨越式发展期,未来几年公司有望保持40%以上的复合增长率,战略性调整孕育着大机遇。 与江苏上能变压器公司签订战略合作协议,探讨资本合作的可能。国电南自于2010年12月23日在南京与江苏上能变压器有限公司签署了战略合作框架协议。公司将与江苏上能积极探讨深层次的资本合作的可能。 该协议将对国电南自与江苏上能变压器有限公司在特种变压器制造等方面进行的战略合作产生重大影响,此项合作将积极推动公司在变压器、箱式变电站等产品的快速发展,是公司进一步完善“三足鼎立”发展战略的重要举措,该合作事项对国电南自向一次设备延伸提供了发展机遇。 江苏上能是知名特种变压器企业,产品远销海外几十个国家。江苏上能及其所属企业是专业生产330KV及以下电压等级的全系列油浸、干式变压器、特种变压器和电抗器的企业,该公司产品共计8大类300多个品种,服务于电力、冶金、交通、市政、节能环保等行业,其产品还出口德国、新加坡、日本、俄罗斯、美国等几十个国家,成为中国特种变压器的重要门户,被中国特种变压器门户网、中国工业电器品牌网联合命名为中国特种变压器制造基地。 进一步完善公司产品线,发挥公司资源的协同效应。此次合作初看有些令人费解,我们分析认为,首先,和变压器企业签订战略合作协议是公司的战略考虑,旨在进一步完善产品线,进一步向一次设备延伸,为一二次融合提供基础;其次,公司未来会做大做强变频业务,变频器的重要原材料是变压器,为公司提供稳定的供货来源,也进一步降低成本。 再次,公司现有渠道资源也需要采购变压器,比如风电场、光伏电站、发电厂、铁路等。因此,我们认为和变压器企业合作,为下一步公司做电气总包提供可能。 维持买入评级,维持33元目标价。我们维持前期的盈利预测,10年-12年EPS分别为0.36、0.54、0.85元,今明两年都处于战略布局期,2012年才开始进入收获期,2010-2012三年复合增速达到54%,给予2012年摊薄后40倍PE,对应目标价33元,此外,公司09年的PS仅为4.75,行业平均PS为15.54,市值偏低,市值和净利润都存在较大的改善空间。 维持买入评级。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排。
国电南自 电力设备行业 2010-12-22 13.29 15.02 171.02% 13.95 4.97%
14.44 8.65%
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重申核心投资逻辑:大调整孕育大机遇。今年公司经历了战略性的四大调整,发展战略由“1+4+1”调整为“两轮驱动、三足鼎立、创新管理、跨越发展”,公司级别上调为华电集团二级单位,与中国西电合作,适时推出融资方案,加上公司丰富的技术储备和不断优化的管理结构,国电南自进入跨越式发展期,未来几年公司有望保持40%以上的复合增长率,战略性调整孕育着大机遇。 与合康变频签署战略合作协议,做大做强公司的变频业务。公司与合康变频在2010年12月20日在北京签署战略合作框架协议。战略框架协议只是双方初步的合作意向,将对公司与合康变频在变频技术、节能减排专业等方面进行的战略合作产生重大影响,并对国电南自未来发展提供重大机遇。南自和合康是双赢型的合作,南自拥有电厂变频改造的经验,合康成本控制能力强,双方合作可以更好地开拓电厂节能减排的空间,做大做强公司的变频业务。 双方将在变频方面开展深度合作,探讨资本合作的方式。根据战略框架协议,双方一致同意在变频方面开展深度合作,相互支持,共谋发展。 双方同意抓住国家节能减排的发展机遇,依托双方各自优势开展战略合作,着力打造集研发、设计、生产、工程、技术服务为一体的合作模式。 双方在以上领域合作中,采取整体规划、战略协同、分步实施的原则。 探讨资本合作的方式,形成包括合资公司在内的合作方式,投入相应的人力物力和技术资源,共同做大做强变频产品业务。 缓解高压变频产品价格战,高压变频业务盈利能力增强。合康变频是第二大高压变频企业,国电南自,则是最早开始做高压变频的企业之一。 两家企业的联合,对竞争激烈的高压变频行业是一个利好,有助于缓解激烈的价格竞争。南自也可以借助于合康变频的规模化优势,进一步降低生产成本,抓住电厂变频化改造的机遇,提高变频业务的盈利能力。 维持买入评级,维持33元目标价。定向增发扩股以后,股本增加约12%,我们相应调整10年-12年EPS分别为0.36、0.54、0.85元,今明两年都处于战略布局期,2012年才开始进入收获期,2010-2012三年复合增速达到54%,给予2012年摊薄后40倍PE,目标价33元,此外,公司09年的PS仅为4.5,行业平均PS为15.88,市值偏低,市值和净利润都存在较大的改善空间。维持买入评级。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排。
中国西电 电力设备行业 2010-12-17 8.18 8.40 152.96% 8.32 1.71%
8.71 6.48%
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南网两条直流线路中标28亿,占2009年收入20%。2010年12月14日,公司与南方电网公司签署糯扎渡-广东±800kV特高压直流输电和溪洛渡-广东±500kV同塔双回直流输电两个工程的设备供货合同,合同金额约为28亿元,包括换流变压器、平波电抗器、直流场设备、换流阀等,将于2011年6月开始交货,2013年8月前完成全部交货。上述合同总金额与本公司2009年营业收入相比,约占20%。糯扎渡-广东±800kV特高压直流输电线路投资总额为187亿元,预计溪洛渡-广东±500kV同塔双回直流输电线路投资在70亿左右,西电中标设备占总投资额的11.2%,占设备投资比例约为25%,中标比率高。特高压直流的盈利能力要好于普通设备,对公司业绩带来积极贡献,主要体现在2012年。 公司充分受益特高压交直流建设,平均特高压收入增量占比超过40%。 特高压和直流设备领域呈现寡头竞争格局,特高压变压器和开关基本处于三分天下的格局,西电拥有三分之一的市场份额,而在直流输电设备领域,西电作为领头羊,可以提供特高压换流变压器和特高压换流阀,分别由包括西电在内的三家和两家公司提供。中国西电是能够提供最全面的交直流设备的企业,经过我们的测算,平均来看,特高压交直流对收入贡献可以到75亿,相较于目前160亿的收入规模来看,占比超过40%,特高压毛利率高,有望显著提升公司业绩。因此,西电是特高压输变电设备中综合实力最强的企业,将成分受益于特高压建设提速。 输变电设备走出国门进行中,海外出口也将成为未来一大亮点。中国西电是国内惟一能够为交直流输配电工程提供成套输变电一次设备的企业,这种设备成套能力在海外业务中具有很强的竞争优势。公司从战略上非常重视海外市场,并进行了全面的布局,包括东南亚、非洲、欧洲等地方。 未来几年来看,海外出口收入有望实现翻番式的高增长,公司规划在2015年将出口比例由08年的9%提升至30%以上,这一目标可能提前实现。 一次设备智能化和电力电子技术则是公司储备项目。中国西电与国电南自成立西电南自,进军一次设备智能化领域。鉴于一二次融合是未来的发展方向,公司也在积极谋求进入二次设备领域,为未来赢得发展空间。电力电子技术也是公司积极研发的方向,收购北京浩普则是公司快速布局电力电子领域的直接方式。这些储备项目可能成为公司未来的亮点。 维持买入评级,目标价9.5元。维持前期的盈利预测,公司10、11、12年的EPS分别为0.29、0.33、0.45元,参考可比公司2010年PE的取值范围,并考虑到2011年至2012年间的增长和2011年业绩低点的实际情况,我们认为可以给予公司2011年28倍PE,对应目标价9.5元。 风险因素:特高压规划低于预期、海外市场开拓风险、原材料风险。
国电南自 电力设备行业 2010-12-15 13.03 15.02 171.02% 14.05 7.83%
14.09 8.14%
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重申核心投资逻辑:大调整孕育大机遇。今年公司经历了战略性的四大调整,发展战略由“1+4+1”调整为“两轮驱动、三足鼎立、创新管理、跨越发展”,公司级别上调为华电集团二级单位,与中国西电合作,适时推出融资方案,加上公司丰富的技术储备和不断优化的管理结构,国电南自进入跨越式发展期,未来几年公司有望保持40%以上的复合增长率,战略性调整孕育着大机遇。 参股重庆海装,强强联合进军风电市场,完善新能源产业布局。公司拟投资2.88亿元参与重庆海装定向增发,取得18%的股权。重庆海装具备2MW风机生产能力,正在研制5MW近海大功率风机。海装同时具备叶片、齿轮箱、发电机、控制系统的生产和设计能力,拥有中船重工、重高齿等高端装备制造股东,海上风电有天然优势,风机质量有保证。华电集团依托旗下的华电新能源公司运作风电项目,累计占有风电资源量超过2600万千瓦,预计到2013年风电运行及在建规模达到500万千瓦。 海装和华电集团之前就有合作,国电南自参股进一步加强纽带关系,南自的风电控制系统也找到合作伙伴,完善公司的新能源产业布局。 重庆海装有望迈入第一阵营,将显著贡献投资收益。2010年底,海装有2000MW产能,和南自合作进一步打开市场,2015年进入前五的目标有望实现,根据公告,预计2012年营业收入(含税)41.4亿元,实现利润总额15254万元;2013年营业收入(含税)78.66亿元,实现利润总额34815万元,净资产收益率14.7%。我们测算,2012年净利润为1.3亿,公司的投资收益为0.23亿,增厚EPS0.068元,2013年净利润约3亿,公司的投资收益为0.53亿,增厚EPS0.16元。 依靠华电集团优势,积极借助外力,布局节能减排和新能源行业。公司内部整合基本完成,机制趋于完善。在此基础上,公司开始借助于华电集团得天独厚的背景,借助外力来拓展业务,在之前与背景全三维公司签订战略框架协议的基础上,公司又开始控股武汉天和,掘金等离子点火市场。现在,公司参股重庆海装,进军新能源领域,风电是华电集团未来重点发展的新兴能源,公司参股海装将带来可观的投资收益。公司依靠华电集团,积极借助外力,为节能减排和新能源行业布局。 维持买入评级,上调目标价至33元。我们上调盈利预测,10年-12年EPS分别为0.40、0.60、0.95元,今明两年都处于战略布局期,2012年才开始进入收获期,2010-2012三年复合增速达到54%,因此我们认为给予2012年35倍PE较为合理,目标价33元,此外,公司09年的PS仅为3.99,行业平均PS为15.88,市值偏低,市值和净利润都存在很大的改善空间。维持买入评级。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排。
荣信股份 电力设备行业 2010-12-08 30.32 39.45 357.03% 34.32 13.19%
34.32 13.19%
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产品组合完整,技术储备丰富,销售协同效应大,电力电子龙头企业腾飞在即。除了传统优势产品SVC外,SVG、高压变频、光伏逆变器等开始显著贡献销售收入,公司还储备有源滤波、高压固态开关、故障限流器、串补等技术,公司在电力电子领域进行了全面的布局,技术优势明显。新增产品的销售渠道与传统产品销售渠道有很大的重叠,协同效应显现。随着节能减排、新能源、智能电网建设的推进,大功率电力电子行业迎来发展的拐点,公司凭借技术和销售两大优势,将迎来跨越式发展。 拓展工业应用领域和电网市场,SVC/SVG/TCSC保持持续高增长态势。公司SVC在冶金行业市场份额超过60%,收入占比超过20%,目前正渗透到其他行业,煤炭、铁路、发电、光伏、风电市场SVC/SVG的开拓正取得成效,占比提升到10%左右,新工业应用领域的开拓为传统优势产品SVC注入增长动力。市场期待的电网市场,预计在十二五期间也将取得突破,电网SVC市场容量年均超过40亿,荣信做为行业龙头将首先受益。与西门子成立合资公司开拓电网TCSC市场,随着智能电网建设推荐,以TCSC为代表的柔性输电技术的应用值得期待。 变频产品开始进入爆发式增长期,特大功率变频器和光伏逆变器是亮点。公司定位于特大功率高压变频器,掌握矢量控制和能量回馈技术,在西气东输中负责提供高压变频器,50%以上瞄准进口替代的特大功率高压变频器。增发项目产能刚刚释放,具有传统产品销售渠道的优势,高压变频器销售进入爆发式增长期。光伏逆变器进展超出市场预期,今年已经形成3000多万的销售,全球光伏逆变市场容量达到150亿,和无锡尚德合作走出国门指日可待。风电变流器已经完成样机制作,明年开始形成销售,和金风科技合作,开启进口替代的航程,分享国内67亿的市场蛋糕。 余热余压利用迎来行业拐点,公司此项业务将保持50%以上的增长。节能服务产业尽管基数低,但是发展很快,2010先后出台众多支持政策,整个产业迎来发展的拐点。公司的余热余压利用主要是由公司08年收购的子公司信力筑正来完成,今年实现翻番式增长,订单饱满,未来几年50%以上的增长值得期待。信力筑正符合分拆上市财务条件,募集资金解决当前的资金瓶颈和管理层激励,则可能进入新的发展阶段。 首次给予买入评级,目标价60元。根据我们的预测,公司10-12年的EPS分别为0.80、1.18、1.76元,参考可比公司2011年PE的取值范围和均值,并考虑到公司一直保持50%以上的增长和公司的龙头地位,给予2011年50倍PE,对应目标价60元,首次给予买入评级。 风险因素:产品技术风险、宏观经济风险、智能电网低于预期。
国电南自 电力设备行业 2010-12-06 13.42 12.29 121.86% 14.05 4.69%
14.05 4.69%
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重申核心投资逻辑:大调整孕育大机遇。今年公司经历了战略性的四大调整,发展战略由“1+4+1”调整为“两轮驱动、三足鼎立、创新管理、跨越发展”,公司级别上调为华电集团二级单位,与中国西电合作,适时推出融资方案,加上公司丰富的技术储备和不断优化的管理结构,国电南自进入跨越式发展期,未来几年公司有望保持40%以上的复合增长率,战略性调整孕育着大机遇。 增资武汉天和,切入电厂节能新市场,发挥华电集团的背景优势。公司拟投资1672万元增资武汉天和技术,占44%的股权。武汉天和专业从事等离子点火、微油点火、锅炉燃烧器改造、低NOx燃烧装置等,已有多台主要机组的应用业绩,等离子点火规模仅次于龙源技术,而技术则是引自俄罗斯技术并进行二次开发,属于新一代技术。预计2012年营业收入达到1.5亿,净利润预计在3000万左右,增厚EPS约4分钱。公司依托华电集团的优势,实现公司资金、市场和武汉天和技术、人才等优势的结合,协同效应显著。值得一提的是,华电集团刚开始试用等离子点火技术,华电集团仅改造的市场容量约12亿,而这仅仅是公司发挥集团优势的开始。 整合新能源公司和电气科技等相关公司,进一步理顺机制。新能源公司业务包括变频、除尘、风电控制和太阳能总承包四个专业,公司将风电控制和从事太阳能总承包的新能源工程技术公司收归上市公司,整合后的新能源公司专业从事变频和除尘,注册资本增加到7500万。同时,组件南自电气,专门负责生产加工业务,并将南自成套30%的股权和南自低压9.41%股权转让给南自电气子公司,这样整合的目的是让上市公司更加专注于重要业务领域的管理,理顺管理机制。 依靠华电集团优势,积极借助外力,实现跨越式发展。公司内部整合基本完成,机制趋于完善。在此基础上,公司开始借助于华电集团得天独厚的背景,借助外力来拓展业务,在之前与背景全三维公司签订战略框架协议的基础上,公司又开始控股武汉天和,掘金等离子点火市场。在公司被提拔为华电集团二级单位和华电集团以工程技术做为四大板块之一的大背景下,我们预期依靠集团优势的对外合作模式,是公司实现跨越式发展的良机。 维持买入评级。预测10年-12年EPS分别为0.40、0.59、0.86元。募投项目达产后摊薄EPS约为1.03元,我们认为给予投产后EPS25倍PE较为合理,此外,公司09年的PS仅为3.59,行业平均PS为14.76,市值偏低,市值和净利润都存在很大的改善空间。维持买入评级。目前股价已达到前期预测的目标价,将适时更新对公司的价值评估。 股价催化剂:智能电网、新能源、节能减排。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名