事件公司拟收购南通江海大药房 51%股权11月 6日晚,公司发布公告,公司拟收购交易方持有南通江海大药房 51%的股权,南通江海大药房包含 123家连锁药店,收购金额为 1.27亿元。 简评拟收购南通江海大药房,进一步加强华东区域战略布局公司与交易方鼎俊管理、惠惠管理签署股权转让协议,拟收购交易方持有南通江海大药房 51%的股权,南通江海大药房包含123家连锁直营药店,收购金额为 1.27亿元。本次交易已通过董事会审议,无需提交股东大会审议批准。 本次交易按照江海大药房 2019年预计销售额测算,对应 PS为 1.14倍。本次交易业绩承诺共 3年,其中 2019年为考察期,2020及 2021年为承诺期,2019年承诺销售额不低于 2.2亿元,扣非净利润不低于 1200万元,若不达标则公司有权按照不达标比例调整估值并相应调减转让款;2020及 2021年承诺实现销售额和扣非净利润分别不低于 2.53亿元/2.91亿元和 1380万元/1587万元。 我们认为:1)公司是华南地区连锁药店龙头企业,坚持“聚焦两广,全国扩张”的发展战略。本次交易战略意义重大,交易完成后华东地区经营版图扩至 4省,整体经营版图扩至 7省; 2)公司在重点布局两广的同时兼顾华东(江西、浙江、福建)市场布局,截至 2019Q3公司在华东三省拥有门店 220家,本次收购的南通江海大药房 123家门店(医保门店 86家)分布在南通市区及周边县城区域,门店布局合理且具有战略意义,为后期江苏省内的丰满布局打下坚实的基础;3)规模扩张方面,公司截至三季报仍有近百家待开业自建门店,本次并购南通江海大药房 123家门店,预计 Q4门店扩张将环比提速,全年预计扩张门店数量在 800家以上;4)江苏省于 10月 28日发文,省内医保定点药店参与集采,可以解决药店端集采品种的采购问题,江海大药房医保店占比较高,有望率先受益;5)收购交易之后,江海大药房将开始并表,增厚公司 2019-2021年业绩。 2019年前三季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为 80.41亿元、 5.56亿元和 5.37亿元,分别同比增长 27.65%、34.34%和 33.23%,经营业绩继续维持高速增长。前三季度,公司新增门店 432家,Q4预计自建及并购双轮驱动,全年维持高速扩张态势。经营效率上,公司 2019年三季度日均平效高达 85.80元/平方米(含税),继续领跑行业。 盈利预测与投资评级我们预计公司 2019–2021年实现营业收入分别为 114.73亿元、144.00亿元和 177.47亿元,归母净利润分别为 6.92亿元、 8.72亿元和 10.88亿元,分别同比增长 30.1%、 26.1%和 24.7%,折合 EPS 分别为 1.33元/股、 1.68元/股和 2.09元/股,分别对应估值 43.0X、34.1X 和 27.4X,维持买入评级。 风险分析医保政策趋严;门店扩张进度低于预期;门店盈利能力下降;处方外流进度低于预期;

事件公司发布 2019 年第三季度报告2019 年前三季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为 73.89 亿元、4.18 亿元和 4.12 亿元,分别同比增长 58.36%、35.48%和 42.75%,实现每股收益 1.11 元,每股经营性现金流 1.54元,符合我们此前预期。 简评业绩维持高速增长,规模扩张稳步推进Q3 单季,公司实现营业收入 23.40 亿元,同比增长 39.95%,归母净利润 1.10 亿元,同比增长 31.99%,扣非归母净利润 1.09 亿元,同比增长 32.82%,公司业绩继续维持 30%以上告诉增长,经营情况健康。 截止至 2019 年三季度末,公司拥有门店 4416 家,其中直营门店 4081 家、加盟店 335 家。2019 年三季度,公司净增门店 289 家,其中,新开门店 211 家(含新增加盟店 79 家),收购门店 103 家,关闭 25 家。我们认为:1)受益公司老店同比内生增长及新店建设、同行业并购加速+精细化管理能力强,带动业绩持续高速增长;2)2019 年前三季度,公司净增门店 809 家,净增门店数量同比增长 8%,储备了大量处于成长期的门店。2019 年公司计划通过“自建+并购”双轮驱动的扩张模式继续新增 1000 家门店,维持较快扩张步伐,我们预计在行业整合加速的大环境下公司未来仍将维持高增长。

事件公司发布 2019年第三季度报告2019年前三季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为 83.70亿元、3.94亿元和 3.73亿元,分别同比增长 23.59%、1.44%和 20.62%,实现每股收益 1.38元, 每股经营性现金流 2.47元,符合我们此前预期。 简评业绩维持高速增长,扩张速度符合预期Q3单季,公司实现营业收入 28.36亿元,同比增长 21.48%,归母净利润 1.24亿元,同比增长 20.07%,扣非归母净利润 1.17亿元,同比增长 22.50%,公司业绩继续维持 20%以上高速增长,经营情况健康。公司 Q3单季业绩增速环比小幅下降主要由于去年同期基数较高及部分地区医保政策略有收紧所致。 截至 2019年三季度末,公司拥有门店 4808家,其中直营门店756家、加盟店 1052家。 2019年前三季度, 公司新增直营及并购门店 536家, 其中直营门店 389家,并购门店 147家, 因公司发展规划及经营策略性调整关闭门店 69家。 我们认为: 1) 前三季度,公司净增直营门店 467家,加盟店 477家,门店扩张进度符合预期; ) 9月收购山西华强百汇医药连锁公司 51%股权,其零售业务涉及门店 80余家,预计年内完成交割。 旗舰店坪效回升,处方外流趋势显现经营效率上, 2018年以来公司扩张步伐加快(集中在中小店及大店),由于新开店尚处培育期及并购门店逐步整合,拉低整体日均坪效。截至 2019年三季度, 公司旗舰店、大店、中小成店及综合日均坪效分别为 135、69、 39、 50元/平方米, 其中大店坪效提升,预计于公司大店拆迁工作提升经营效率有关,其余店型坪效及综合坪效因扩张引起小幅下降,基本正常。 处方药占比上升影响毛利率,其余财务指标基本正常2019年前三季度,公司综合毛利率为 33.89%,同比降低 1.67个百分点,主要由于公司处方药(含 DTP 业务)占比提升、医药批发低毛业务占比提升及小规模纳税人改革所致。销售费用率为 21.84%,同比下降 1个百分点,管理费用率为 4.51%,同比下降 0.1个百分点,整体来看公司扩张的同时控费效果显著;应收账款小幅增长,基本稳定;经营活动现金流量净额同比增长 20.42%,主要由于营业收入增加。其余财务指标基本正常。 盈利预测与投资评级我们预计公司 2019–2021年实现营业收入分别为 118.15亿元、 147.05亿元和 183.04亿元,归母净利润分别为 5.31亿元、 6.51亿元和 7.95亿元,分别同比增长 22.1%、 22.6%和 22.2%,折合 EPS 分别为 1.86元/股、 2.28元/股和 2.79元/股,对应 PE 为 36.3X、 29.6X 和 24.2X,维持买入评级。 风险分析行业政策变动风险;市场竞争加剧;规模扩张进度不达预期;并购门店整合不达预期;商誉减值计提;

事件 公司发布 2019年第三季度报告 2019年前三季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为 216.46亿元、35.41亿元和 23.36亿元,分别同比增长 8.36%、7.46%和-7.30%,实现每股收益 2.77元,每股经营性现金流 0.12元,略超我们此前预期。 简评 药品及健康产品带动公司业绩恢复增长 2019年前三季度,公司实现营业收入 216.46亿元,同比增长8.36%,收入增长主要靠药品、健康产品事业部及省医药公司带动。 分事业部来看,我们预计: 1)药品事业部, Q3单季收入同比增长25%以上,前三季度同比增长在 5%以上,实现恢复性增长; 2)健康产品事业部依靠核心产品牙膏带动实现两位数增长,与终端增速匹配。 4月全球发布的云南白药儿童牙膏经营情况良好;面膜产品仍在推广期; 3)中药资源事业部与上半年形势趋同,受三七跌价影响,业绩下滑,但体量较小对公司整体业绩影响有限; 4)省医药公司立足区域市场,抓住“两票制”及“零加成”机遇积极拓展医药商业业务和渠道,进一步提升云南省内市场份额, Q3继续实现 10%左右增长。整体来看,公司 Q3单季核心药品及健康产品事业部经营状况良好,均实现较好的增长,在核心事业部的带动下公司整体未来有望继续保持稳健增长的态势。 公司长期健康发展值得期待 短期来看,公司吸并方案已落地实施, 首批员工持股计划通过股东大会审议,正在逐步踏上新途,未来将继续巩固现有业务板块维持稳健增长;长期来看,重大资产重组落地为公司注入新的活力,带来管理层激励机制的持续改善和外延并购的拓展可能,翻开公司发展的新篇章,长期健康发展值得期待。 毛利率环比提升,财务指标基本正常2019年前三季度,公司综合毛利率为 29.70%, 较中报提升 0.66个百分点, 主要由于高毛业务收入占比提升所致; 销售费用率为 12.77%,同比下降 0.08个百分点。管理费用率为 1.90%,同比提升 0.58个百分点, 费用基本稳定; 应收账款同比减少 5.08%, 应收票据同比增长 65.06%,主要由于省医药公司拓展业务所致;存货增长 22.57%,主要为省医药公司为拓展业务增加存货所致; 经营活动产生的现金流量净额同比减少 88.06%, 主要由于 19年贴现额度大幅减少所致。 其它财务指标基本正常。 盈利预测与投资评级 我们预计公司 2019–2021年实现营业收入分别为 289.11亿元、 319.45亿元和 353.47亿元,归母净利润分别为 35.31亿元、 38.97亿元和 43.11亿元,分别同比增长 6.8%、 10.4%和 10.6%,折合 EPS 分别为 2.81元/股、 3.10元/股和 3.43元/股, 对应 PE 分别为 27.1X、 24.6X 和 22.2X, 维持买入评级。 风险提示消费品行业竞争激烈;新进入的股东与管理团队的磨合时间长于市场预期;外延并购进度和力度难以预期;

事件华兰生物发布 2019年三季报2019年前三季度实现收入 26.38亿,同比增长 29.60%,归母净利润 9.64亿,同比增长 26.89%,扣非净利润 8.92亿,同比增长31.11%, EPS0.69元, 经营性现金流净额为 7.62亿元,同比增长5.79%。三季度单季实现营业收入 12.36亿,同比增长 48.05%,归母净利润 4.57亿,同比增长 48.96%,扣非净利润 4.3亿,同比增长 56.22%。 简评业绩超市场预期, 四价流感苗贡献主要增量公司 Q3单季营收净利环比均加速增长,主要是流感疫苗业务三季度销售显著放量, Q3单季公司完成四价流感苗批签发 451万支,同比增加 324万支,预计实际完成销售同比增加约 300万支,估算增加收入约 3.5亿、利润 1.3亿元(上市公司持有疫苗业务75%股权),三价流感苗同比亦翻倍增长。 血制品业务预计保持 10%左右稳定增长, Q3单季血制品批签发白蛋白同比下滑 10.78%、静丙下滑 0.83%,预计主要是血浆库存消耗过快、采浆供应增速仍较低所致;凝血因子 Q3批签发大幅增长, 凝血酶原复合物同比增长 50.99%、 凝血因子Ⅷ同比增长309.58%、 纤维蛋白原同比增长 26.34%,拉动血制品业务继续稳定增长。 全年来看, 公司 Q4有望受益血制品行业需求回暖,继续保持 10%左右稳定增长;另一方面, 四价流感苗在 2018年尚未释放全部产能, 同时新的流感疫苗生产线 GMP 认证通过,全年有望实现1100万支销售, 推动公司整体业绩继续保持快速增长。

事件美年健康公告控股股东及一致行动人股权转让公司晚间公告,控股股东上海天亿资产及一致行动人以及其他股东于 2019年 10月 25日分别与阿里巴巴(中国)网络技术有限公司、杭州信投信息技术有限公司、上海麒钧投资中心(有限合伙)签订《股份转让协议》,向阿里网络、杭州信投和上海麒钧合计转让持有的占上市公司总股本 16.16%股份, 转让价格确定为12.01元/股,合计总金额为 72.65亿元。 本次股份转让事项实施完成后,阿里网络、杭州信投作为一致行动人,将持有公司 10.82%的股份,上海麒钧将持有公司 5.34%的股份, 俞熔先生及其一致行动人合计持有 22.88%股份,仍为公司实际控制人。 简评引入优质战投, 公司及控股股东多重受益阿里网络为阿里巴巴集团信息技术领域重要战略子公司,此次引入阿里网络、杭州信投和上海麒钧作为公司重要战略股东和合作伙伴,能够帮助美年健康高质量提升企业数字化、智能化发展水平,有利于提升公司“检、存、 管、医、保”业务的进一步协同,提高客户服务能力。 对控股股东天亿资产及一致行动人而言,转让获得的大笔资金将快速解决之前市场担心的股权质押率过高的问题,同时获得资金发展上市公司体外未并表体检门店,进一步改善体外门店的经营状况,有利于整体协同发展。 同时,阿里巴巴作为国内最大的互联网公司,参股进入美年健康体系,有利于提升市场对民营体检的认知度,提升投资者对民营健康管理行业及美年健康的长期投资信心。 健康体检领域龙头,维持增持评级美年健康以健康体检为核心, 从专业预防、健康保障到智能健康管理、健康大数据应用的发展战略清晰,公司已快速成长为国内健康管理行业绝对龙头,此次引入阿里作为公司战略投资者有望进一步提升公司壁垒。 我们维持 2019-2021年公司盈利预测分别为 9.84亿、 12.68亿和 15.76亿, 同比分别增长 19.9%、 28.9%和 24.3%,每股 EPS 分别为 0.30、 0.38和 0.47元,当前股价对应 2019-2021年 PE 分别为 51、 39和 32倍, 维持增持评级。 风险提示并购整合效果不及预期导致商誉减值风险门店扩张速度不及预期健康管理行业性事件对公司估值影响

事件美年健康发布 2019年前三季度报告2019年前三季度实现收入 62.78亿,同比增长 7.89%,归母净利润 3.91亿,同比下降 5.46%,扣非净利润 2.41亿,同比下降 29.78%,EPS0.10元, 经营性现金流净额为-6.59亿元,同比大幅下滑865.47%。三季度单季实现营业收入 26.36亿,同比增长 15.58%,归母净利润 3.74亿,同比增长 46.80%,扣非净利润 3.77亿,同比增长 55.80%。 简评重回增长轨道, 健康管理依然优质赛道营收端, 2019Q3单季增速环比 Q1单季 4.2%、 Q2单季 2.2%出现显著回升, 我们预计去年事件影响已开始逐渐消退, 公司团检及个检业务均有所回升。今年以来公司强化健康体检质量管理,上线标本管控系统提升体检报告质量及合规运营,并在检后报告咨询和客户维护上进一步提升客户感受,这些改进措施在三季度取得明显成效。 利润端 Q3增速亦大幅回正,并重回高增长轨道,一方面是由于 Q3进入旺季营收大幅增长而固定成本开支摊销比率减少,同时控制成本费用,另一方面去年公司三季度业绩增速开始下滑、业绩基数较低。 此次财报位于业绩预告 Q3单季归母净利润增速 5.5-58.4%的上半区,我们判断经营最困难时期已逐渐过去,公司将重新步入新的增长轨道。 从长远来看,健康管理行业依然是市场前景广阔的朝阳产业,公司作为民营体检行业绝对龙头,在夯实业务根基后,如能顺利完成定向增发补充资本,有望开启新一轮的扩张和高增长。 财务指标整体环比改善, 现金流支出压力较大2019年前三季度公司毛利率 41.47%,下降 4.87个百分点,预计主要是主要是上半年为提升检验质量及合规管理使得成本上升,但 Q3单季毛利率回升明显,同比提高 0.6个百分点,预计主要是成本控制得当。期间费用率 35.80%,下降 0.97个百分点: 其中销售费用率 22.84%,下降 3.22个百分点, 预计是销售费用压缩成效明显; 研发+管理费用率 7.79%,提升 0.18个百分点, 保持稳定; 财务费用率 5.17%,提升 2.07个百分点,预计主要是公司借款增加致融资成本增加。 经营性现金流净额为-6.59亿元,同比大幅下滑 865.47%; Q3单季经营性现金流净额为-5595万元, 依然继续大幅流出。 应收账款 28.70亿元,环比增加 6.72亿元,增长 30.6%,反映团检业务继续稳定增长;预收款项为 8.79亿元,环比同比均继续下降,反映个检业务影响较大,预付卡销售下滑。 健康体检领域龙头,维持增持评级美年健康以健康体检为核心, 从专业预防、健康保障到智能健康管理、健康大数据应用的发展战略清晰,公司已快速成长为国内健康管理行业绝对龙头。 考虑到三季度经营改善预期, 我们维持 2019-2021年公司盈利预测分别为 9.84亿、 12.68亿和 15.76亿, 同比分别增长 19.9%、 28.9%和 24.3%, 每股 EPS 分别为 0.30、 0.38和0.47元,当前股价对应 2019-2021年 PE 分别为 51、 39和 32倍, 维持增持评级。 风险提示并购整合效果不及预期导致商誉减值风险门店扩张速度不及预期健康管理行业性事件对公司估值影响

EPS株式会社是日本领先的医药公司,经营包括SMO、CRO、CSO等多项业务,尤其在CRO领域在日本处于领先地位,员工人数约8000多人。此前,EPS在2017年就曾和泰格医药达成战略合作,泰格和EPS的子公司和间接控制的公司建立合作,包括设立合资公司嘉兴益新泰格(主营数据统计,英语业务为主)、增资益新健康科技(主营数据统计,日语业务为主)、受让益新(南通)医药科技40%股权(主营医药医疗大数据)。 本次泰格医药购买EPS股权,我们认为是泰格在拓展海外市场的进程上的重要一步。EPS作为日本领先的CRO公司,在日本地区、包括亚太地区均有较好的客户资源群体。对于泰格来说,除了实现股权投资之外,我们认为本次认购的主要意义在于:①通过与EPS的合作,引入日本的制药企业客户进入中国市场,为他们在中国市场提供更优质的服务;②借鉴EPS在海外运营的经验,为拓展日本、或者其他海外市场提供帮助;③建立良好的合作关系,共同开发亚太地区市场,进一步巩固亚太地区的海外业务。 此前,泰格通过收购DreamCIS,以及在香港、台湾、马来西亚、新加坡、印度等地设立子公司,已经对亚太地区的国际多中心业务有了较好的布局。与EPS的合作将进一步补充泰格在日本的业务布局。对于泰格而言,未来临床CRO的国际化布局是公司的重要战略,参考海外龙头临床CRO的历史发展经验,通过建立合作或收购股份的方式可以更快的实现海外业务的扩张。 当前泰格韩国子公司DreamCIS的上市申请已经递交给韩国证券交易所,我们预计有望在明年完成发行工作。方达已经完成香港上市,近期公告收回了方达医药技术(苏州)25.96%的股权,预计未来在国内的CMC业务上会持续发力。泰格目前在临床CRO各个领域布局齐全,子公司方达、DreamCIS相继分拆上市,未来在各个细分领域的竞争力有望持续增强。 我们仍然维持此前对于公司的判断: ①好赛道:维持前期对公司的观点,临床CRO会是未来CRO领域有大机会的细分方向,尤其是目前国内创新药研发热度高,药企临床需求增长旺盛,行业内订单充沛,公司大临床业务增长迅速。且未来中长期看好公司在器械CRO、四期临床、国际多中心临床等业务方向的布局。 ②好公司:公司优质客户多,核心团队稳定、激励授权充分、考核管理精细化,有提价和客户选择能力,目前在国内属于绝对龙头。 ③投资收益:能够为公司带来丰富且较为稳定的收益和现金流,尤其是部分参股境外公司上市为公司带来跨国并购的资金。公司在此业务上的收益依赖于CRO业务平台的优势,占用的资源很少,风险可控,也不会影响公司对主业的专注。 ④业绩预期:公司在人均产值仍有提升空间,未来员工人数每年增长约为20-30%,收入增速会保持高于人数增长。 盈利预测及投资评级 公司是国内临床CRO龙头,行业景气度高,享受国内创新药政策和行业红利,我们预计2019年-2021年公司归母净利润分别为6.99、9.59和13.09亿元,对应的增速分别为48.0%、37.2%和36.5%,维持“买入”评级。 风险提示 在手订单数量增长低于预期;新药研发数量不及预期;行业竞争激烈;投资收益不及预期。

利润端维持高增速,主营业务盈利情况良好。三季度单季,泰格医药实现营收、归母净利润、扣非后归母净利润分别为6.94亿元、1.76亿元和1.50亿元,分别同比增长23.51%、77.30%和100.68%,公司利润端继续维持高增长,尤其在扣非净利润口径上增长明显。去年三季度,泰格医药由于新收购的Concord亏损、方达上市费用、过手费确认较多等原因,业绩基数偏低。今年公司各项主营业务均实现了高增长,双重因素影响下三季度利润口径增速较高。 收入放缓主要原因为晟通剥离,同时季节性原因导致部分订单确认有延迟。公司三季度单季收入增速相较上半年有所下滑,主要原因包括三方面因素:①物流公司晟通的剥离,预计影响三季度4%-5%的收入;②部分高毛利业务海外客户比重高,7-8月部分客户休假导致订单确认延迟;③收入订单结构中服务费比重提升,过手费比例下降。 毛利率提升明显,现金流相较中报改善。公司前三季度毛利率为46.90%,增长4.24个百分点,三季度单季毛利率为45.64%,去年同期为36.84%。毛利率继续维持在相对较高的水平,相对去年提升明显,一方面去年三季度低毛利的过手费集中确认、Concord亏损拉低了整体毛利率,另一方面当前临床CRO高景气度的情况下,泰格医药作为龙头的议价能力有所提升。前三季度公司经营性现金流同比下降1.21%,相较中报有所改善,预计主要是应收账款增多的影响,预计全年现金流、应收款将恢复正常。 期间费用控制情况良好。费用方面,前三季度泰格医药期间费用率同比下降1.44个百分点,其中销售(5993万,+67.14%)、管理(2.31亿,+5.94%)、研发(8953万,+19.37%)、财务(1036万,+1119%)费用率分别为2.95%、11.38%、4.41%和0.51%,相较去年分别改变0.79,-2.30、-0.30、0.46个百分点。其中销售费用增长较多,主要是销售人员数量的提升。 预计各个主要细分板块增长良好,全年有望维持趋势。具体细分板块方面,我们预计受益于国内创新药研发的高景气度,公司大临床、数据统计、SMO、方达等主要板块依旧维持高增长。由于毛利率的改善已经主营业务盈利情况的提升,从全年维度来看,我们预计泰格主营业务仍将保持增长趋势,扣非净利润增速维持在较高水平。 DreamCIS上市工作顺利,方达加强国内CMC业务。公司韩国子公司DreamCIS已经向韩国交易所提交上市申请,我们预计有望在明年完成发行工作。方达近期公告收回了方达医药技术(苏州)25.96%的股权,预计未来在国内的CMC业务上会持续发力。泰格目前在临床CRO各个领域均布局完善,子公司方达、DreamCIS相继分拆上市,未来在细分领域的竞争力有望持续增强。 我们仍然维持此前对于公司的判断: ①好赛道:维持前期对公司的观点,临床CRO会是未来CRO领域有大机会的细分方向,尤其是目前国内创新药研发热度高,药企临床需求增长旺盛,行业内订单充沛,公司大临床业务增长迅速。且未来中长期看好公司在器械CRO、四期临床、国际多中心临床等业务方向的布局。 ②好公司:公司优质客户多,核心团队稳定、激励授权充分、考核管理精细化,有提价和客户选择能力,目前在国内属于绝对龙头。 ③投资收益:能够为公司带来丰富且较为稳定的收益和现金流,尤其是部分参股境外公司上市为公司带来跨国并购的资金。公司在此业务上的收益依赖于CRO业务平台的优势,占用的资源很少,风险可控,也不会影响公司对主业的专注。 ④业绩预期:公司在人均产值仍有提升空间,未来员工人数每年增长约为20-30%,收入增速会保持高于人数增长。 盈利预测及投资评级 公司是国内临床CRO龙头,行业景气度高,享受国内创新药政策和行业红利,我们预计2019年-2021年公司归母净利润分别为6.99、9.59和13.09亿元,对应的增速分别为48.0%、37.2%和36.5%,维持“买入”评级。 风险提示 在手订单数量增长低于预期;新药研发数量不及预期;行业竞争激烈;投资收益不及预期。

事件公司发布三季报,营业收入同比增长 28%,归母净利润同比增长41%,扣非归母净利润同比增长 6%。 简评业绩维持高速增长,符合我们的预期乐普医疗 2019年前三季度实现营业收入同比增长 28.25%,扣非净利润同比增长 35.55%。 2019年前三季度实现收入 58.8亿,同比增长 28.25%,归母净利润 16.12亿,同比增长 40.99%,扣非净利润 13.29亿,同比增长 35.55%, EPS0.90元,符合我们的预期。 三季度单季实现营业收入 19.59亿,同比增长 20.17%,归母净利润 4.57亿,同比增长 36.91%,扣非净利润 4.09亿,同比增长31.98%。 器械板块实现加速增长,可降解支架贡献较大增量医疗器械业务收入同比增长 27.24%,我们预计净利润增速与收入增速相近。其中第三季度收入同比增长 31.67%,相比中报的 25%大幅增长,也是近年来的最快增长。我们预计原有业务继续保持稳定较快增长,其中金属支架增速相比中报略有提升,生物可吸收支架(NeoVas)自上市以来快速放量贡献业绩增长, 我们预计目前已销售 8000支左右, 看好全年增长前景。 药品板块受高开转低因素收入有所下滑,净利润维持高增长药品板块同比增长 30%,相比中报的 43%有所下滑,我们预计主要受 4+7医院集采, 部分区域收入高开转低开所致;我们预计药品板块净利润增速为 40%左右,仍然维持高增长。报告期内制剂业务同比增长 27.25%,其中第三季度同比增长 12.56%。制剂业务在国家集采开始后受到一定影响,医疗机构的营销增长有所放缓。公司硫酸氢氯吡格雷销售数量仍有增长,但由于在医疗机构中终端销售价格显著降低,导致营销收入较去年同期降低;阿托伐他汀钙在第三季度医疗机构和 OTC 市场均维持较高速的增长。 原料药业务国内外需求旺盛,报告期内实现营业收入同比增长46.01%;第三季度营业收入同比下降 6.93%,主要由于个别客户货物延迟交付导致,预计四季度将逐渐恢复。 财务指标基本正常期间费用率下降 1.44个百分点,经营现金流同比增长 35.23%,毛利率下降 0.7个百分点。 2019年前三季度公司毛利率 72.64%,下降 0.7个百分点。期间费用率 43.48%,下降 1.44个百分点,其中销售费用率 25.05%,下降 0.89个百分点,研发+管理费用率 14.86%,下降 0.72个百分点,财务费用率 3.57%,提升 0.17个百分点,每股经营性现金流 0.72元,同比增长 35.23%。 看好长期发展潜力公司过去几年维持 30%以上的高增长,展望未来几年,公司短中长期产品布局丰富,高增长的持续性较强。 短期来看,公司 2019年器械和药品板块维持快速增长, Neovas 上市实现高增长; 2020年开始,在可降解支架放量和高增长的同时,公司药物球囊、左心耳封堵器、甘精胰岛素等产品逐步开始贡献业绩。根据公司的长期发展战略,现阶段积极发展心血管大健康产业,同时积极战略规划布局、研发培育未来支撑未来 5-10年增长的人工智能 AI 医疗产业和肿瘤免疫治疗产业。随着公司在各领域布局的丰富产品线逐步步入收获期,未来几年的高增长具备较强的持续性。我们预计 2019-2021年营业收入为 84.79、 111.33、 144.40亿元,同比增长 33.4%、31.3%、 29.7%;归母净利润分别为 16.61, 21.97, 28.75亿元,增速为 36.3%、 32.3%、 30.8%,对应 PE 为 29、22和 17倍,维持买入评级。 风险提示新产品上市不及预期,集采政策推进力度超预期。

业绩维持高增长,符合我们的预期 爱尔眼科2019年前三季度实现营业收入同比增长26.25%,扣非净利润同比增长34.24%。2019年前三季度实现收入77.32亿,同比增长26.25%,归母净利润12.31亿,同比增长37.55%,扣非净利润12.35亿,同比增长34.24%,EPS0.40元,符合我们的预期。 三季度单季实现营业收入29.83亿,同比增长27.24%,归母净利润5.36亿,同比增长38.91%,扣非净利润5.4亿,同比增长37.34%。 高端业务占比进一步提升,期间费用率有所下降 2019年前三季度公司毛利率48.41%,提升0.59个百分点,主要受益于消费升级以及爱尔品牌影响力的增强,屈光手术的市占率稳步上升,高端手术占比进一步提升;政府、学校、家长合力推动青少年近视防控,为视光业务强劲增长提供了坚实保障;白内障业务高端转型升级已展现成效。公司期间费用率24.78%,下降0.56个百分点,其中销售费用率10.56%,下降0.28个百分点,研发+管理费用率13.73%,下降0.31个百分点,财务费用率0.49%,提升0.02个百分点。随着公司品牌和规模效应加强,净利率水平进一步提升。 引入知名基金,拟收购28家眼科医院 今年三季度,创始人和控股股东为支持爱尔眼科和眼科行业发展,转让2%股权引入高瓴资本、淡马锡作为战略投资人,并捐赠1亿股股权用于前沿科研、眼科教育及人才培训。近期,公司拟通过发行股份形式引入中信产业基金,并收购26家体外医院;此外,公司拟收购众生药业旗下2家眼科医院(2018年营收超过8000万元),进一步完善广东和安徽两省网络布局。 其他财务指标基本正常 公司前三季度经营活动产生的现金流量净额为185,317.53万元,同比增长50.59%,主要是由于公司的收入规模增长以及费用支出合理控制所致;公司前三季度研发费用11,175.12万元,较上年同期增长84.52%,主要是公司持续加大眼科临床应用研究投入及引进行业专家、人才教育培养增加所致。预付账款期末余额较年初增长86.07%,主要是公司预付股权投资、经营场地租金所致。 看好公司长期发展前景 今年为爱尔眼科上市十周年,公司发布了二次创业“新十年”战略,提出全面构建“全球眼健康生态圈”的目标,通过打造分级连锁、同城网络、“互联网+”、全球化以及医疗金融五大生态,全面专注于构建眼健康生态圈。公司一方面在收购香港和欧美眼科医院后布局东南亚市场,加快全球网络布局;另一方面加快人才布局,发布未来10年人才战略发展规划,启动“全球引智”系列人才培养计划。公司我们看好公司内生和外延共同驱动下的成长逻辑,激励机制到位、纵向横向下沉、国际化高端化专业化持续推进为公司长远发展提供了保障。 我们预计公司2019–2021年实现EPS0.43、0.57和0.74,同比增长32.9%、31.0%、30.1%,PE分别为88、67和52倍,维持买入评级。 风险提示 并购整合不及预期,医保控费超预期。

事件上海医药发布 2019年三季报2019年前三季度实现收入 1406.17亿,同比增长 19.57%,归母净利润 33.99亿,同比增长 0.80%,扣非净利润 30.7亿,同比增长19.62%, EPS1.20元, 经营性现金流净额为 29.32亿,同比大幅增长 69.19%。三季度单季实现营业收入 480.42亿,同比增长 15.14%,归母净利润 11.13亿,同比下降 16.88%,扣非净利润 9.75亿,同比增长 44.82%。 简评业绩大幅超出市场预期, 核心业务加速增长公司三大板块工业、商业、联合营投资利润均保持两位数快速增长, 扣非归母净利润增速首次接近 20%, 反映公司内生增长强劲。 考虑到 18Q3有并购广东天普带来近 6亿元非经收益,高基数背景下前三季度归母净利润依然实现正增长,超出市场预期。 Q3单季营收增速环比略有下滑,主要是康德乐及辽宁医贸并表同比因素;利润端扣非归母净利润大幅增长 44.82%, 一方面是去年Q3基数较低,另一方面公司核心业务工商业利润均加速增长,联合营投资收益贡献大幅增加。 前三季度计提信用资产减值 3.8亿元,经营性现金流同比大幅增长,反映公司增长质量高。 分板块来看, 医药工业实现收入 176.82亿元,同比增长 24.05%,主营业务贡献利润 15.4亿元,同比增长 20.56%, 环比 Q2增速加快, 延续 2017年至今营收利润 20%左右高增长态势; 医药商业实现收入 1229.35亿元,同比增长 18.95%, 主营业务贡献利润15.26亿元,同比增长 15.73%,环比中报 12.76%增速显著加快; 参股企业贡献利润 8.04亿元,同比增长 48.13%, 继续高速增长,预计主要是参股的外资药企今年年业绩大幅增长。 近期公司再次推出高额管理层期权激励方案,如能通过,将充分释放国企活力。 黑体宋体工业连续三年高增长, 工业利润贡献已超过商业2019年前三季度, 公司医药工业销售收入 176.82亿元, 同比增长 24.05%, 主营业务贡献利润 15.4亿元,同比增长 20.56%; 毛利率 57.54%,较上年同期下降 0.10个百分点。 60个重点品种销售收入 101.54亿元,同比增长 31.19%,医药工业销售收入已连续 11个季度保持 20%左右的高速增长。 公司高增长的动力在于公司建立以市场为导向的销售改革,继续实施实施领域聚焦和重点产品聚焦战略,同时依托公司强大的商业分销网络,推进 60个重点品种销售。工业重点品种包括: 参酮 IIA 磺酸钠注射液 ( 11.4亿, +76.39%)、 注射用乌司他丁 ( 6.73亿, +32.91%)、 硫酸羟氯喹片( 5.87亿, +20.56%)、 红源达( 多糖铁复合物胶囊, 3.66亿, +31.75%)、 注射用尤瑞克林( 2.75亿, +0.85%)。一致性评价品种业绩也开始体现, 去年通过一致性评价的卡托普利片前三季度实现销售收入 9,161万,同比增长 88.45%。 工业贡献利润自 2017年起持续保持 15%以上的快速增长, 2019Q3工业利润贡献已超过商业,考虑到公司工业目前净利润率仅 9%,相比国内医药工业平均 20%净利率水平,上药医药工业盈利能力仍有极大提升空间。 黑体宋体药品集采政策有利于商业行业集中度快速提升,进口药品分销为公司带来新机遇,2019年前三季度, 公司医药商业实现收入 1,229.35亿元,同比增长 18.95%, 主营业务贡献利润 15.26亿元,同比增长 15.73%。 其中,医药分销业务实现销售收入 1,221.88亿元,同比增长 18.56%,毛利率 6.40%,同比减少 0.27个百分点;医药零售业务实现销售收入 59.08亿元,同比增长 15.94%,毛利率 14.10%, 同比减少 1.02个百分点。 医药分销板块一方面借助两票制及带量采购政策机遇,快速抢占纯销终端市场,提高市场份额,一方面加大大品种引进力度, 囊括了两大 PD-1新药欧狄沃( Opdivo)、 可瑞达( Keytruda)、 甲磺酸仑伐替尼胶囊、 辉瑞的沛儿疫苗等重磅产品,并购康德乐的积极贡献正逐渐显现。 商业主营业务利润增速 2019年至今与 2018年相比,明显加快, 2019Q3单季增速超过 20%,随着工业利润持续较快增长,商业板块对公司的利润贡献占比将逐渐下降。未来商业板块更多为工业提供销售渠道、提高公司医药工业产品的护城河。 黑体宋体财务指标稳定,外延扩张下资产依然稳健公司核心财务指标均保持良好,总体依然稳健。 2019年前三季度公司毛利率 13.99%,下降 0.14个百分点,主要是商业配送毛利率下滑所致。期间费用率 10.72%,下降 0.07个百分点,其中销售费用率 6.73%,提升 0.00个百分点,研发+管理费用率 3.18%,提升 0.04个百分点,财务费用率 0.80%,下降 0.11个百分点,整体保持稳定。 每股经营性现金流 1.03元,同比大幅增长 69.19%。 应收账款周转天数为为 88.79天,环比同比均略有增加,预计主要是并表康德乐和辽宁医贸带来的影响。 盈利预测及投资评级上海医药是国内医药工业和商业龙头,工商业协同发展具有优势,管理层激励如能通过, 将促使公司未来创新升级发展,长期业绩稳定增长具有较高的确定性。 我们上调 2019-2021年盈利预测, 预计 2019-2021年归母净利润分别为 44.59亿、 50.42亿和 58.45亿元,同比增长 14.9%、 13.1%和 15.9%,( 原预测为 43.33亿、 48.40亿和 54.47亿,同比增长 11.6%、 11.7%和 12.5%),对应每股收益为 1.57、 1.77和 2.06元, 当前股价对应 A 股2019-2021年 PE 分别为 12.1X, 10.7X 和 9.3X,港股股价对应 2019年仅为 8.4倍 PE(港币汇率按 2019/10/30央行中间价 0.9004计算), 维持 A+H 买入评级,建议投资者积极配置。 风险提示: 外延并购标的业绩不达预期致商誉大幅减值; 康德乐中国区业务整合进度低于预期; 核心品种一致性评价进度慢于预期;

事件10月 30日晚,昭衍新药发布 2019年三季度报告,实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为 3.48亿、 7648万和 6036万元,分别同比增长 42.95%、 33.66%和 38.95%,实现EPS 为 0.47元/股。 简评三季度单季度利润增速有所下滑,主要为人员和成本增长,预计全年仍有望实现高增长。 三季度单季,公司实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为 1.47亿、 3635万和 3173万元,分别同比增长 35.86%、 4.50%和 12.73%。三季度单季公司利润增速相较中报有较多下滑,主要是相较去年同期毛利率有较大下滑。公司前三季度毛利率为 51.56%,同比下降 1.73个百分点,三季度单季毛利率下降约 3.29个百分点。我们认为主要为以下原因: ①去年三季度公司毛利率、净利率水平均是历史高点,今年由于工人新产能带来的人员扩张,成本、费用上具有一定上涨,使利润率有所下滑; ②2019年以来动物成本有所提升,参考公司的订单周期,三季度大部分确认的是今年的订单,则相对去年同期毛利率有加大下滑; ③部分新业务,如 PV、临床 CRO 等使业务结构有一定变化,新业务由于盈利水平仍较弱拉低了整体毛利率。 对于公司全年业绩的影响和展望,我们认为公司仍能够实现较高的业绩增长, 因为①公司资产负债表中存货水平较高,存在较多正在进行且未完结的订单,预计三季度部分订单确认相对延迟; ②公司历来存在季度之前订单确认之间的不平衡,四季度确认订单占全年的较大比例,同时公司往年前三季度之间也会存在比较大的业绩波动。 ③今年 5月公司新产能投入使用,根据公司平均订单周期,预计四季度新动物房将为公司贡献部分业绩。 其他财务数据方面,公司前三季度经营性现金流同比下降 20.11%,预计主要也为人员薪酬增长、动物成本上涨的原因。期间费用前三季度整体下降 1.99个百分点,其中销售( 806万,+90.44%)、管理( 6437万,+20.83%)、研发( 2674万, +47.04%)、财务( -220万, -26.96%)费用率分别为 2.31%、 18.47%、 7.68%和-0.63%,分别增长 0.58、 -3.38、 0.21、 0.60个百分点。销售费用较高的预计为公司拓展新业务的原因,管理费用率延续中报趋势,预计主要为生物资产支出减少。 订单和存货充足,后续业绩有待放量。 订单方面,我们预计公司当前在手订单相较中报仍持续上升。同时公司资产负债表中存货达到 2.18亿元,相较去年三季度同比增长 90.75%。存货中预计主要为未完工的课题成本,提示公司当前正在执行的订单相较去年同期有大幅增长,其中有部分新动物房使用带来的增量,后续该部分订单将在四季度或明年确认,未来的业绩增长确定性高。 主营业务享受国内创新药红利,新业务和后续产能拓展顺利。 公司太仓基地新的动物房已经于 5月底投入使用,动物房面积增长 10800平方米,较原先提升 50%以上。后续公司在梧州、重庆等均将建立新的基地,与原有的北京、太仓基地协同,更好的对全国范围内的安评业务进行覆盖。新业务拓展方面,公司临床 CRO 和药物警戒业务处于早期投入阶段,收入体量较小,目前尚未产生利润,但是未来有望成为公司新的业务增长点。 另外,公司海外收购美国 Biomere 公司的进程正稳步推进,预计今年能够完成交割并并表。当前公司主营业务行业景气度高,昭衍作为行业龙头将优先享受创新药市场红利,后续公司在产能和新业务扩展上也顺利推进。 盈利预测及投资评级我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 1.52、 2.12和 2.89亿元,同比增速分别为 40.5%、 39.2%和36.3%,对应每股 EPS 为 0.94、 1.31和 1.79元/股,对应当前 PE 为 65、 47、 34倍,维持“增持”评级。 风险提示订单数目增长不及预期;产能扩增进度不及预期;临床业务、药物警戒业务及海外业务拓展不及预期。

收入延续高增长,各大板块业务增长趋势强劲。三季度单季,公司收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为33.84亿、7.08亿和、7.21亿,分别增长34.72%、7.91%和69.63%。其中收入端实现34.72%的高增长,我们预计公司各项主营业务增速基本维持中报趋势,在核心的中国区实验室保持稳定增长的基础上,临床CRO、小分子CDMO、细胞治疗CDMO业务均实现快速增长。 表观利润受到投资公司股价影响,经调整non-IFRS归母净利润增速超预期。公司三季度单季归母净利润增速较缓,主要是由于部分药明投资的公司的公允价值下降。剔除公允价值的影响,同时剔除可转债和H股发行成本、合营公司亏损、投资收益、汇率波动、股权激励等费用后,公司今年前三季度经调整后的non-IFRS归母净利润同比增长38.0%,三季度单季增长50.2%,超出预期。 利润端增速提高的原因主要在于收入高增长的基础上费用率相对降低。公司前三季度毛利率为39.51%,相较去年同期减少1.17个百分点,三季度单季毛利率为40.77%,同比减少0.99个百分点,下降的原因预计主要是因为当前较低毛利率的业务如临床CRO的收入增长相对较高。公司前三季度经营性现金流同比增长93.31%,增速相对较快,一方面去年同期基数较低,另一方面反应主营业务增长强劲。 三季度单季期间费用率下降明显,业务成熟规模效应提升。三季度单季公司期间费用率下降3.58个百分点,其中单季管理(3.72亿,+9.43%)费用率下降2.54个百分点,财务(-1.17亿,去年为-5645万)费用率下降1.22个百分点。管理费用的下降预计为公司各项业务成熟且收入持续高增长后的规模效应带来费用率相对下降,财务费用主要受到利息费用和汇兑影响。 主营业务项目数量持续增长,市场占有率有望继续提升。经营层面,公司前三季度新增客户超过900家,主要为全球客户,活跃客户超过3700家,市场占有率进一步提升。前三季度公司助力客户完成16个研究性新药的临床试验申报,并获得20个项目的临床试验许可,小分子CDMO/CMO服务项目所涉新药物分子超过900个(III期40个,商业化17个),细胞基因治疗CDMO为24个I期临床试验项目以及9个II/III期临床试验项目提供服务。 完成可转债发行,后续业务拓展有望持续加速。公司在去年完成A+H融资后,今年三季度又完成了3亿美元零息可转换债券发行,参考海外龙头CRO企业的发展模式,我们预计公司凭借资本平台优势,后续有望通过业务拓展和外延并购持续加大海外业务、新业务的布局,公司一体化的业务平台将持续完善,未来有望成为全球领先的一体化外包平台。 药明康德医药外包业务实现了全产业链覆盖,各项业务实力和规模占据国内龙头地位。目前国内企业向创新转型升级动力充足,国内医药外包行业将迎来黄金发展期,药明康德提供一站式创新药服务,切合国内企业需求,在此背景下医药外包龙头优先受益。我们认为公司高估值溢价的来源在于:①行业中全球整合资源能力最强:借助平台优势拥有整合全球资源的能力,明显优于国内竞争对手;②优秀的前瞻性布局的眼光:发展过程中不断进行前瞻性新兴业务布局,巩固未来行业龙头地位;③一体化业务模式:提供药物早期研发到生产的一体化服务,拥有行业内最好的订单和客户粘性;④平台孵化能力:建立“资本、研发、生产的一体化平台”,拥有优秀的创新孵化能力;⑤产业资本的认同度及协同效应:在医药和资本行业内拥有极高的认可度,对业务开展有协同促进效应。 盈利预测及投资评级 我们预计公司2019年-2021年收入增速分别为31.0%、30.3%和29.2%,对应归母净利润分别为21.2亿元、26.6亿元和34.4亿元,相应增速分别为-6.2%、25.4%和29.4%,预计公司剔除股权激励、汇兑损益、公允价值变动、联合营企业投资收益后经调整的non-IFRS归母净利润增速与收入增速基本匹配,维持“买入”评级。 风险提示 投资收益出现大幅波动;新药研发数量不及预期;行业竞争激烈;中美贸易影响及汇率波动影响。

业绩处于此前预告的偏上区间,略超预期 公司前三季度营业总收入123.79亿元,同比增长20.42%;归属于上市公司股东的净利润为36.71亿元,同比增长26.74%;扣非归母净利润36.23亿元,同比增长27.34%;经营活动产生的现金流净额为32.84亿元,同比增长33.97%。公司此前发布三季报业绩预告,收入、归母净利润和扣非归母净利润增速分别为20%、25%和2%,三季报业绩处于偏上区间,略超预期。 分业务板块来看,我们预计国内增速仍高于国外,均为20%左右;IVD板块增速为25%以上,生命信息支持增速为20-25%,医学影像增速为10-15%,其中IVD板块增速相比中报有所提速,基层彩超市场第四季度已展现出复苏趋势。 高端产品进口替代维持高增长,占比持续提升 我们预计三季报高端产品仍维持高增长,部分高端产品有所加速。尽管19年国内基层设备行业增速相比17-18年有所放缓,但是公司高端产品在二级和三级医院得到较高的认可度,通过进口替代维持高增长,增速仍高于行业增速(中报为20%);我们预计公司R系列彩超国内市场增速为50%左右,化学发光国内市场增速为90%左右,相比中报有所提速。 高端产品具备较强竞争力,海外高端客户群持续突破 公司三大主营业务面向的市场空间超过1000亿美元,目前监护仪、彩超、血球等产品已经具备了跟国际企业竞争的实力,但是目前市场份额较小,未来具备较大的成长空间。例如监护仪已经成为GE飞利浦的强劲对手并推出了领先创新的产品,RE系列彩超的图像清晰度和操作流大幅提升,未来3-5年还有望推出更高端的心脏彩超。公司近几年也在加强国外销售渠道建设,目前已经正在突破海外高端客户群,包括法国第一大医院集团成员法国索邦大学教学医院、被评为西班牙管理最佳医院的西班牙圣胡安迪奥斯儿童医院等。随着依托高端产品实现客户群突破,国外增速有望逐渐提升。 重视研发创新,继续推出新品 2019年上半年研发费用同比增长10%,占收入比例为8.6%。2019年,生命信息支持板块中,公司对主要产品的性能和软件系统进行优化升级,并推出了HYPERVISORX亚重症中央站、腹腔镜气腹机、光学硬管腹腔镜等新产品。IVD方面公司新推出了BS-2000M全自动生化分析仪(M2)、CL-6000iM2全自动化学发光免疫分析仪、生化免疫试剂产品(肿瘤、甲功、贫血、肝纤)平台优化等一系列在市场同档次里性能卓越、质量可靠、具备成本优势的产品和升级版本;近期推出的迈瑞M6000整合生化、免疫、血液、凝血四大自主检测系统,为中国首条全自主检测模块流水线。医学影像板块中,新推出了中高端台式彩超DC-80X-Insight版、新低端便携彩超Z50/Z60及新黑白超DP50专家版、低端台式彩超DC-30V2.0版,我们预计公司未来推出科室细分的彩超,心脏彩超正在积极研发布局中。 进口替代和产品力提升为长逻辑,维持买入评级 短期来看,公司有望在高端市场进口替代和国外客户群突破背景下维持快速增长;中期来看公司强大高效的研发平台有望将推出更多高端新品,全球竞争力进一步提升;长期来看公司已在国内外并购方面积累了较多经验,产品品类和全球市场空间将进一步打开。我们继续看好公司的发展潜力,预计2019-2021年归母净利润分别为46、55和66亿元,增速为23%、21%和20%,对应PE为48、40和33倍,维持买入评级。 风险提示 新产品推广进度不及预期,汇兑损益对公司业绩产生影响。