事件:公司发布19年半年报,19H1实现营业总收入41.44亿元,同增2.57%,实现归母净利润4.86亿元,同增5.36%,实现扣非后归母净利润4.44亿元,同增8.22%。 三片罐上半年去库基本完毕,二片罐随产能爬坡产销量提升。19Q1/Q2收入分别为20.51/20.93亿元,YoY+2.90%/2.25%。分产品收入:三片罐(饮料)25.87(YoY-6.97%)/三片罐(食品)2.09(YoY+8.74%)/二片罐(饮料)9.32(YoY+24.47%)/罐装0.61(YoY-10.89%)/其他3.54(YoY+40.68%)亿元,其他收入增速较快主要因为山东青鑫于18年6月并表。19H1三片罐增速下滑主要因为18H2主要客户产量事件性短暂下滑,公司同期正常供应,对客户产生的库存在19H1基本消化完毕。我们对红牛19年产销情况以稳健增长为预期,上半年红牛饮料销售额138.9亿元,已基本完成18H2的库存消化,预计公司下半年三片罐增速将回归正常水平。二片罐客户结构持续优化,青啤、百威、百事可乐、加多宝等增速亮眼,下游客户啤酒+软饮+功能饮料三架马车动销持续驱动公司收入增长。 产能爬坡与提价共振,客户结构优化,二片罐毛利率提升明显。19H1毛利率27.06%,同增-0.51pct,Q1/Q2毛利率26.71%(YoY -0.16pct)/27.40%(YoY-0.86pct)。分产品毛利率:三片罐38.42%(YoY-0.76pct)/二片罐11.47%(YoY+6.50pct),二片罐在产能爬坡叠加提价共振背景下毛利率提升显著。三费情况:19H1期间费用率12.76%,YoY-0.48pct,小幅下滑整体稳健,其中销售/管理(加回研发)/财务费用率分别为3.70%(YoY-0.07pct)/5.81%(YoY+0.09pct)/3.25%(YoY-0.51pct),管理费用率提升主要因系研发投入(0.31亿元)同增39.61%。19H1净利率11.78%,Q1/Q2分别为11.54%(YoY+1.01pct)/12.02%(YoY+0.24pct)。 二片罐业务仍在蓄势待发,红牛经营正常化值得期待。新型包装自动化、智能化程度为国际最高水平的咸宁厂处于产能爬坡中,为红牛兄弟产品战马进行产线改造、扩容,客户战马19H1销售额8.3亿元,同增47%,仍在快速跑马圈地功能饮料市场的过程中,公司二片罐业务在利(客户结构优化、提价)、量(产能爬坡)两方面处于长期上行通道。5月底北京中院裁定对泰国红牛“强制清算中国红牛”的申请不予受理,案件格局逐步明朗,预计在有限时间内落定,红牛经营、营销正常化将催化公司三片罐业务进一步提振。 盈利预测与投资建议:基于三片罐核心客户产销稳定,及二片罐放量、提价合理进度,我们预计公司2019-2021年营业总收入为95.39/125.53/134.20亿元,归母净利润为7.77/9.23/10.62亿元,对于EPS为0.33/0.39/0.45元,当前股价对应PE为15.2X,12.8X,11.1X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨,重大食品饮料安全风险。

中报概述。2019年1-6月,公司实现营业收入为20.99亿元,同比增长7.69%;营业利润为2.50亿元,同比增长56.50%;归属于母公司所有者净利润为2.11亿元,同比增长59.32%,相应EPS为0.25元。分季度看,二季度归属于母公司所有者净利润为1.39亿元,同比与环比变化分别为65.31%/93.90%。 油气领域持续高景气助力净利大幅增长。近几年受益国家能源消费结构调整,油气开采及输送管网布局提速。从下游需求结构看,油气领域收入占比为54.5%,仍是公司当前主要的下游需求领域。分产品看,上半年公司无缝管与焊接管的收入变化分别为-5.73%/27.69%,毛利率分别为28.19%/24.95%,同比分别上升3.30/3.18个百分点。油气领域高景气持续,公司订单饱满,助力产量与加工费齐升。由于公司采取成本加成定价方式,受益订单饱和,产品加工费有所提升,但成本提升幅度有限,所以公司净利润增长幅度明显大于营收增幅。 募投项目稳步推进。报告期内,包括“年产5500KM核电、半导体、医药、仪器仪表等领域用精密管材项目”、“年产1000吨航空航天材料及制品项目”、“核电加热器和冷凝器用耐蚀精密焊接管建设项目”及“大口径直缝焊管生产线”等项目建设均在稳步推进中。上述项目投产后一方面直接带来公司产能的增长,另一方面公司高端品占比扩大,提升公司产品的综合盈利能力。 核电重启锦上添花。2019年7月,中国核电公告截至6月底,中国核能电力股份有限公司旗下福建漳州核电项目已获核准,核电重启已现端倪。公司U型管技术壁垒高,国内仅有公司与宝银具备生产资质,对于国内核电建设相应需求可以获取进口替代之效。若按每年审批项6-8台机组考虑,按目前200亿/台投资计算,国内总体市场空间约为1200-1600亿/年。若每台蒸汽发生器按照1.5亿元估算,蒸汽发生器总市场空间为9-12亿元/年。 投资建议。预计2019-2021年归属于母公司所有者净利润为4.82/5.20/5.80亿元,同比增长58.7%/7.8%/11.6%,EPS为0.57元/0.62元/0.69元,对应PE为12.2/11.3/10.1倍。公司将继续受益下游油气领域高景气,传统产品订单高饱和度持续性较强,业绩可以获得稳定增长。我们认为公司除了受益油气领域高景气外,还额外受益核电项目重启建设,核电领域优势可以赋予公司一定估值溢价,当期估值也具有优势,维持公司“买入”评级。 风险提示:1、油气领域景气度低于预期的风险;2、核电重启进程低于预期的风险;3、原料价格波动超预期风险。

事件:公司发布2019年半年度业绩报告。2019年上半年,公司实现营业收入1163.7亿元,同比下降8.6%,实现归母净利242.4亿元,同比增长5.5%。 公司业绩一如既往保持稳健。2019年上半年,公司实现营业收入1163.7亿元,同比下降8.6%,主因(1)与国电电力组建合资公司导致发电量下滑40.2%;(2)外购煤煤源不足导致销量下滑3.6%;(3)煤炭销售均价下滑2.8%。实现归母净利242.2亿元,同比增长5.5%,主因上半年公司与国电组建合资公司完成交割确认相关投资收益11.2亿元。实现扣非后归母净利226.8亿元,同比下降1.5%,符合预期。 分季度来看,公司Q2单季实现营业收入593.5亿元,同比下降7.8%,环比增长4.1%;实现归母净利116.6亿元,同比增长2.8%,环比下降7.4%;实现扣非归母净利113.4亿元,同比、环比基本持平; 分板块来看,公司煤炭(57%降至55%)、发电(14%降至13%)分部经营收益占比下降,运输分部(28%升至31%)经营收益占比上升。 煤炭分部:量价齐跌,盈利稍有下滑。受营业收入下降、运输成本增长、陕西榆林资源税上调以及管理费用增长影响,公司上半年煤炭分部实现经营收益193.4亿元,同比下降10.7%。 收入936.4亿元,同比下降6.4%,主因(1)销量下滑:上半年实现煤炭销量217.1百万吨,同比下降3.6%,其中外购煤销量75百万吨,同比下降6%;(2)售价下降:上半年公司平均煤炭销售价格420元/吨,同比下降2.8%。 成本666.3亿元,同比下降6.4%,主因(1)外购煤量及采购价格下降(349元/吨降至321元/吨);(2)自产煤生产成本下降(113.4元/吨降至110.9元/吨)。 发电分部:近半机组出表,发电/售电量大幅下滑。公司与国电电力组建合资公司于1月31日完成交割(30530MW机组出表,占公司总装机容量的49.3%),导致经营收益下滑13.4%至46.7亿元,但受电价上涨影响,发电分部毛利率较去年同期提升5.1个百分点至25.9%。 发电/售电:公司上半年实现发电量79.9十亿千瓦时,同比下降40.2%;实现总售电量74.96十亿千瓦时,同比下降40.2%; 电价/成本:电价方面,公司上半年平均售电价格330元/兆瓦时,同比上升5.8%,其中燃煤机组发电平均售价323元/兆瓦时,同比上升5.2%;成本方面,公司上半年平均售电成本258.5元/兆瓦时,同比微增0.8%。 营收/成本:公司发电分部实现收入262.2亿元,同比下降35.7%;营业成本194.3亿元,同比下降39.8%。 运输分部:铁路运量迭创新高,整体盈利持续向好。2019年上半年,公司运输分部共实现营业收入247.1亿元,同比增长2.3%,实现毛利145.5亿元,同比增长2.6%,毛利率较去年同期提升0.2个百分点至58.9%。 铁路:公司上半年自有铁路运输周转量142.9十亿吨公里,同比增长3.1%,其中为外部客户提供铁路运输服务的周转量15.9十亿吨公里,同比增长8.9%; 港口:公司上半年通过自有港口下水量112.8百万吨,同比微降1.7%,其中通过黄骅港下水91.7百万吨,通过天津港下水21.1百万吨; 航运:公司上半年航运货运量实现54.8百万吨,同比增长6.2%,航运周转量44.7十亿吨海里,同比下降0.9%。 业绩底部明确,安全边际极高。我们对公司业绩进行弹性测算,认为在极度悲观情形下,公司归母净利仍将维持在400亿左右,业绩底部明确,安全边际极高。 一方面,当现货价格跌至500元/吨时,公司自产煤部分或导致归母净利下降32亿元; 一方面,由于煤价下跌过程中,坑口跌幅小于港口现货,从而导致贸易煤毛利下降,在悲观情形下,贸易煤部分会导致公司归母净利下降20亿元。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019年~2021年实现归母净利430.3亿元、424.8亿元、435.6亿元,EPS分别为2.16元、2.14元、2.19元,对应PE分别为8.6、8.7、8.5。我们认为公司在煤炭、电力、铁路、港口等领域皆为行业翘楚,具有极强的竞争力。 受益于公司“煤电化路港航”全产业链的协同效应和纵向一体化优势,使其即使在煤价下行周期中,业绩底部依然明确,抵御风险能力极强。同时考虑到公司充裕的现金流、低负债、低资本开支、低估值、高而稳定的分红比例,在当前市场环境不确定性剧增的背景下,公司防御属性凸显,维持“买入”评级。 风险提示:煤价断崖式下跌,长协基准价下调,上网电价下调,公司发生安全事故。

具备长期投资价值的核心硬资产全产业链纵向一体化经营。公司自上市以来,不断整合国家能源集团优质资产,促进产业协同效应,目前已形成了煤炭生产→煤炭运输(铁路、港口、航运)→煤炭转化(发电、煤化工)的“煤电化路港航”纵向一体化经营模式,一体化经营模式可提供稳定、可靠的供应保障和内部消费市场,充分发掘和获取煤基产业链上每一环节的经营利润。 长协锁量价,成本显优势。一方面,公司煤炭销售以“基准价+浮动价“的长协定价为主,售价波动幅度明显小于现货,煤炭分部盈利稳定;另一方面,公司现有产能3.5亿吨,其中露天产能占比近40%,单井平均产能超千万。受益于简单的地质条件,出色的成本管控能力,公司吨煤成本远低于行业平均水平,为其构筑起天然的护城河。 煤电联营,熨平周期。为提高公司抵御市场风险能力,公司自成立之初起便积极发展电力板块,充分利用煤炭及运输分部优势,在坑口周边、铁路沿线、“海进江”辐射区域布局燃煤机组,尽可能保证燃煤电厂原料自给自足。公司通过打造“煤电联营”模式,可在一定程度上平抑煤价波动对整体业绩的影响,促进煤炭和电力分部健康、稳定发展。 路港航联运打造一体化运输网络,努力实现效益最大化。公司是国内唯一拥有大规模、一体化运输网络的煤炭供应企业,涵盖铁路、港口、航运三大板块,依托自身强大的运输体系,公司可将上游煤炭资源与下游终端用户无缝对接,努力实现效益最大化。 业绩底部明确,安全边际极高。我们对公司业绩进行弹性测算,认为在极度悲观情形下,公司归母净利仍将维持在400亿左右,业绩底部明确,安全边际极高。一方面,当现货价格跌至500元/吨时,公司自产煤部分或导致归母净利下降32亿元;另一方面,由于煤价下跌过程中,坑口跌幅小于港口现货,从而导致贸易煤毛利下降,在悲观情形下,贸易煤部分会导致公司归母净利下降20亿元。 低估值高分红,防御价值凸显。一方面,公司一直以来注重回报股东,坚持稳定的分红策略,自上市以来累计分红金额近两千亿。考虑到公司稳定的盈利能力,充足的现金流及有望逐步下滑的资本开支,未来高分红依旧值得期待。另一方面,公司目前扣非PE(TTM)仅8.2倍,处于历史19%分位;PB(LY)仅1.17倍,处于历史27%分位,均远低于历史平均水平,防御价值凸显。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019年~2021年实现归母净利430.3亿元、424.8亿元、435.6亿元,EPS分别为2.16元、2.14元、2.19元,对应PE分别为8.6、8.7、8.5。我们认为公司在煤炭、电力、铁路、港口等领域皆为行业翘楚,具有极强的竞争力。受益于公司“煤电化路港航”全产业链的协同效应和纵向一体化优势,使其即使在煤价下行周期中,业绩底部依然明确,抵御风险能力极强。同时考虑到公司充裕的现金流、低负债、低资本开支、低估值、高而稳定的分红比例,在当前市场环境不确定性剧增的背景下,公司防御属性凸显,因此首次覆盖并给予“买入”评级。 风险提示:煤价断崖式下跌,长协基准价下调,上网电价下调,公司发生安全事故。

事件: 公司 19H1实现收入 18.65亿元,同比增长 15.9%;归母净利润为 4.65亿元,同比增长 22.6%;扣非归母净利润为 4.52亿元,同比增长 25.2%。 其中 19Q2实现收入 8.55亿元,同比增长 7.5%;归母净利润为 2.06亿元,同比增长 23.7%;扣非归母净利润为 1.98亿元,同比增长30.7%。预计 19Q1-3净利润约 65460.13万元~70915.14万元,增长20%~30%。 彩盒业务放量,规模效应显现,盈利能力增强。 19H1彩盒业务实现收入 3.4亿元,同比+80.6%;毛利率 32.7%,同比+6.7pct。彩盒业务以精品烟酒包装、 3C 产品、快消品包装为主,公司 18年牵手茅台技开司, 19H1战略合作宜宾五粮液印务,抢占高端酒包制高点。 3C 方面,为灵犀、氪墨、特维普、魔笛等龙头电子烟品牌提供包装,取得中诺,海派等手机品牌的供应商资格。 公司彩盒业务规模扩大,毛利率从最初 20%上升至 30%以上, 规模效应开始逐步显现, 伴随未来新客户持续开发, 预计彩盒业务盈利能力将进一步增强。 传统烟标业务稳定增长。 19H1实现收入 13.4亿元,同比+6.6%;毛利率43.8%,同比-0.2pct。 19H1卷烟行业产量增长放缓,同比+3.8%。公司烟标客户稳定,以细支烟等高附加值产品为主,预计未来持续稳定增长。 新型烟草进军零售市场, 布局领先合作业内知名品牌。 推出 FOOGO(福狗)电子烟,于 19年 7月上市。 公司为云烟 HNB 烟具主要生产商,同时为上海烟草、贵州中烟、河南中烟、广西中烟等提供烟具研发服务,为电子烟知名品牌 WEBACCO(HNB)、 GIPPRO(电子烟)、 LUMIA(电子烟)提供研发代工服务。 费用率下降,净利率小幅提升。 19H1综合毛利率 43.1%,同比-0.9pct。期间费用 率 13.0%, 同比 -0.7pct; 其中销 售 /管理 /财务费用率 分别为3.1%/10.1%/-0.2%,分别同比 -0.2/-1.6/+1.0pct。净利率 26.8%,同比+0.4pct。 19H1经营活动现金流净额 3.5亿元,同比-16.8%;单 Q2现金流情况良好,为 3.3亿元,同比+57.1%。 公司彩盒业务持续放量,烟标主业增长稳健,新型烟草布局领先,维持“买入”评级。我们预计 19~21年净利分别为 9.23/10.89/12.64亿元,同比增长 27.3%/18.0%/16.0%,对应 PE 18.0X/15.3X/13.2X。 风险提示: 彩盒业务拓展不及预期,新型烟草政策监管风险,卷烟销售不及预期

事件:公司19H1实现收入48.39亿元,同比增长27.8%;归母净利润为4.71亿元,同比增长25.8%;扣非归母净利润为4.27亿元,同比增长25.4%。其中19Q2实现收入24.83亿元,同比增长27.6%;归母净利润为2.13亿元,同比增长25.0%;扣非归母净利润为1.94亿元,同比增长20.7%。 科力普和零售大店业务增长强劲。分渠道收入来看,19H1科力普/九木/生活馆/晨光科技/传统文具业务分别实现收入15.0/1.6/0.7/1.3/29.8亿元,收入分别同比+56%/+240%/-5.2%/+43%/+14%,在收入中分别占比31.0%/3.4%/1.4%/2.6%/61.7%。1)办公直销业务晨光科力普客户开发顺利,全国5个中心仓全部投入运营,辐射全国提升配送效率,上海、北京、广州、深圳、天津等九个重点城市自建配送队伍,起到示范作用。2)零售大店业务主要包含晨光生活馆和九木杂物社,19H1实现收入2.3亿元,同比增长95%。九木杂物社增长强劲,主要因新开店增加,公司目前采取直营+加盟方式,截止19年6月末九木门店数量共171家(直营114家+加盟57家),较去年同期增加139家。生活馆门店下降至129家。3)传统文具业务增长稳健,零售终端增长至7.8万家,预计终端单店收入实现10%左右同比增长。 利润率和费用率基本维稳,盈利能力较强。19H1公司综合毛利率26.2%,同比+0.6pct。分业务来看,书写工具/学生文具/办公文具/办公直销科力普分别实现收入11.3/10.7/10.2/15.0亿元,收入分别同比+10.5%/+26.7%/+11.5%/+56.0%;毛利率35.0%/33.2%/26.6%/12.8%,分别同比+0.9/+1.9/+1.2/-1.3pct。公司开拓杂物社和生活馆等精品文创业务以来,产品更新换代提高,向高附加值和高端化更替,主要的文具产品毛利率小幅提升。公司费用率基本维稳,19H1期间费用率为15.0%,同比+0.2pct;其中销售/管理/财务费用率分别为9.2%/6.0%/-0.1%,分别同比-0.4/+0.6/0pct。19H1公司实现净利率9.8%,同比-0.1pct。公司现金流回收能力表现优异,19H1经营现金流净额2.5亿元,同比+50.6%,主要因为公司对销售和采购的良好管理。 办公直销晨光科力普持续发力,并购欧迪拓展市场。大办公市场除了办公文具和设备还包括办公家具和耗材等多种品类,对应1.6万亿市场空间,目前国内大办公领域竞争格局较好。公司的办公直销业务晨光科力普自2013年开展以来拓展迅速,16年开始探索科力普加盟模式,17年收购欧迪办公,进一步完善晨光办公直销业务的客户矩阵。 新零售模式探索,开设九木杂物社和晨光生活馆,品牌价值持续提升。生活馆和九木杂物社为精品文创产品的主要渠道,迎合消费品质升级趋势。18年公司开始探索九木杂物社加盟模式,新模式探索提升公司品牌价值,公司通过生活馆和杂物社销售的精品文创产品毛利率在45%左右,带来毛利率上升空间。 公司传统文具业务渠道优势明显,办公直销业务拓展顺畅,积极探索新零售和精品文创,增厚利润空间,内生增长动能充足,维持“买入”评级。预计19~21年净利分别为10.13/12.55/15.50亿元,同比增长25.6%/23.9%/23.5%,对应PE37.7X/30.4X/24.6X。 风险提示:科力普业务不及预期、精品文创杂物社和生活馆拓展不及预期。

事件:公司发布半年报,19H1实现收入31.37亿元,同增9.44%,实现归母净利润1.63亿元,同增32.38%,实现扣非后归母净利润1.32亿元,同增96.49%。非经常性损益0.32亿元,主要包括政府补助、委托投资损益等。 上半年零售业态随行业承受压力,整装业务如期高增势头迅猛,19Q1/Q2单季度收入增速15.66%/5.56%,由于去年同期基数较高,二季度收入增速有所下降。归母净利润单季度增速31.56%/18.91%。分产品:定制家具/配套品/软件及服务/O2O引流/整装业务分别实现收入23.14(YoY+5.17%)/5.10(YoY+4.12%)/0.24(YoY-30.66%)/0.74(+YoY+15.16%)/1.55(YoY+230.90%)亿元,自营整装交付数达708个,Homkoo整装云会员数量达1663家(19H1增加463家),我们预计整装业务将维持高增速趋势。渠道情况:19H1加盟店数总量达到2268家,上半年新增168家(去年同期新增198家)。分城市级别来看,新增店铺四五线占比72%,渠道下沉进展符合预期。19H1加盟/直营收入分别为16.95/11.29亿元,分别同增8%/3%,直营增速放缓主要因为部分门店优化,同时发力自营城市加盟商,直营门店/自营城市加盟店较18年底增加-7/59家,自营城市加盟速度势头不改,加盟模式将为中长期收入增长引擎。 费用精细化投放控制得当,无锡维尚投产在即。19H1销售毛利率43.01%,同增-0.34pct,Q1/Q2毛利率分别为41.59%/43.98%,YoY-0.55/-0.13pct,略有下降主因直营/加盟比例小幅变化。三费情况:19H1期间费用率37.04%,同增-2.45pct,其中销售/管理/财务费用率分别为30.14%/6.93%/-0.04%,YoY-0.67/-1.71/-0.08pct,费用整体控制平稳精细化,资本化研发项目增加。19H1经营性现金流出1.83亿元,主要因为物料采购增加、为整装业务备货增加所致;投资性现金流-5.60亿元,主要投向无锡工厂项目,当前项目进度15.36%。 引流实力卓越,迎接交房高峰凸显零售、整装优势。O2O引流实力强劲,引流收入在上半年维持高增长,打造的亿级短视频矩阵粉丝数破亿,尚品/维意线上成交额3.85/1.25亿元,互动生态圈具备竞争壁垒。16、17年地产销售高峰徐徐传导至今,公司以强引流、强整装整合实力在交房高峰具备流量池优势,中长期整装具备规模后将具备贯穿能力。 盈利预测与投资建议:我们预计公司19-21年营业总收入75.91/92.31,113.58亿元,同增14.2%/21.6%/23.0%,对应EPS为2.95/3.62/4.52元,当前股价对应PE分别为31.0X/25.3X/20.2X,维持“增持”评级。 风险提示:地产景气度大幅下行,渠道扩张不及预期。

事件:公司发布2019年半年度业绩报告。2019年上半年,公司实现营业收入122.1亿元,同比增长25.3%;实现归母净利5.95亿元,同比增长91.9%。 二季度单季归母净利环比下滑,主因计提坏账损失。2019年上半年,公司实现归母净利5.95亿元,同比增长91.9%。分季度来看,公司Q2实现归母净利2.72亿元,同比增长10.6%,但环比下滑15.8%,主因Q2计提坏账损失0.8亿元。若排除该因素影响,公司Q2单季利润总额约4.75亿元,环比基本持平。 “精煤战略”初见成效。公司始终把落实精煤战略,提升资源价值作为首要工作,2019年上半年,公司实现原煤产量1434万吨,虽同比下降6.3%,但公司通过加大原煤入洗力度、改进洗选工艺等方式提高精煤回收率,上半年共实现精煤销量502万吨,同比增长16.2%。分季度来看,公司Q2实现原煤产量697万吨,环比下滑5.4%;实现精煤销量265万吨,环比增长11.8%,同比增长15.7%,单月精煤销量向百万大关靠近。 售价上涨,成本抬升。售价方面,报告期内公司商品煤综合售价727元/吨,同比上涨9元/吨,增幅1.2%;成本方面,公司商品煤销售成本564元/吨,同比上涨18元/吨,增幅3.4%。受益于销量和价格上涨,上半年煤炭板块共实现毛利22.2亿元,同比增长24.3%,但由于成本上升幅度大于收入,导致公司煤炭板块毛利率下滑1.7个百分点至22.3%。 股份回购有序进行。为充分维护公司和投资者的利益,增强市场信心,推动公司股票价值合理回归,公司于2019年4月起开展股份回购,且明确回购股份全部用于注销。截至7月31日,公司累计回购股份3764万股,占公司总股本的1.6%,通过此次回购股份,预计公司EPS有望增厚4%,进一步彰显公司价值。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019~2021年公司归母净利分别为12.1亿元、12.7亿元、13.9亿元,EPS为0.51、0.54、0.59元,对应PE分别为7.8、7.5、6.9倍。公司作为中南地区焦煤龙头,具有稳定的下游用户、良好的地理区位条件,加之公司高层更换后,经营重心逐步转向提质增效,并实施“精煤战略”,精煤产量未来有望逐步攀升至1200万吨/年水平,从而带动公司业绩进一步提升,维持“增持”评级。 风险提示:需求超预期下滑,进口煤管制放松,公司发生安全事故,精煤产量下滑。

福建区域龙头,定位优质长材企业。公司是福建省长流程钢材生产企业,省内粗钢产量占比近45%(集团占比55%)。主营产品包括“闽光”牌建筑用材、金属制品材、中厚板材、机械制造用材四大系列,合计拥有长材类产能约725万吨,中板产能150万吨,热轧合金带钢产能80万吨,长板材产能比例约为3:1,是典型的以建筑用钢为主的福建区域龙头钢企。 未来供给缺口不断扩大,省内溢价优势可持续。福建省经产能置换后钢材总体增量约668.5万吨,但以高端品为主。考虑到增量产能需要分年度逐步释放情况,我们预计福建省内2019-2021年钢材产量分别为3300/3600/3800万吨,同比分别增长384/300/200万吨。需求端方面,考虑到福建省内高速的投资需求,我们按照固定资产投资钢材消费系数法预计2019-2021年福建省内钢材需求量分别为3663/3753/3810万吨,3年复合增长率约为2.8%,形成的供给缺口分别为363/153/10万吨。 对标同类企业,高效经营。公司推行全流程降本管控,吨钢三费逐年下降,2018年仅为58元/吨,比长材类企业均值低137元/吨。2018年公司净利润率为18.0%,大幅高于长材企业均值7.0个百分点,位列第一。自2015年以来,三钢闽光公司去杠杆工作效果明显,2019Q1公司资产负债率仅为31.3%,累积大幅下降45.6个百分点,且一直在可比公司中保持着资产负债率最低的水平。 内外兼修,生产经营与资本运作“双轮”驱动。自2016年起,三钢集团逐步推进钢铁主业整体上市工作,目前仅有罗源闽光尚未注入到公司平台中。按照集团承诺,待条件成熟时可以并入上市公司,届时公司钢材产能规模将增长近20%至1155万吨。此外公司使用自有资金购买铁104万吨、钢100万吨的产能指标,生产规模持续增长,产业布局逐步完善。 投资建议。暂不考虑罗源闽光注入及外购产能影响,预计2019-2021年营业总收入为359.7/345.5/357.8亿元,同比增长-0.8%/-4.0%/3.6%;归属于母公司所有者净利润为45.4/48.2/54.2亿元,对应EPS为1.85/1.97/2.21元,相应PE为4.4/4.1/3.7倍。作为优势区域龙头企业,一方面可以享受区域内相对景气的供需基本面;另一方面公司具备经营效率高、产品盈利高等特征,吨钢盈利相对行业具有超额收益;此外,公司每股未分配利润仍处于行业领先地位,我们认为除了必要的资本开支外,公司未来仍可保持相对较高的分红水平;与可比公司估值PE相比,公司也具备明显的估值优势。首次覆盖,我们给予公司“增持”投资评级。 风险提示:环保限产、去产能不及预期风险;需求下滑超预期风险;罗源闽光注入不确定性风险。

中报概述。 2019年 1-6月,公司实现营业总收入为 484.41亿元,同比增长11.19%;营业利润为 37.49亿元,同比下降 15.76%;归属于母公司所有者净利润为 22.37亿元,同比下降 34.94%,对应 EPS 为 0.53元。分季度看,二季度归属于母公司所有者净利润为 11.45亿元,同比与环比变化分别为-39.90%/4.78%。 产销量持续增长,二季度吨钢毛利环比回升。 报告期内,公司铁、钢、材产量分别为 857/1050/990万吨,同比分别增长 11.3%/12.2%/12.5%;钢材销量为 1004万吨,同比增长 12.8%。从吨钢指标上看,上半年公司吨钢售价为 4814元/吨,吨钢毛利约 657元/吨,同比下降 166元/吨;分季度看,公司二季度吨钢售价为 4967元/吨,吨钢毛利为 717元/吨,环比上升 119元/吨。 钢管盈利仍处于高位,其余产品毛利率均有下降。 上半年受益下游油气领域的持续高景气,公司无缝钢管毛利率为 16.63%,同比上升 0.05个百分点,是公司产品中唯一盈利有所提高的品种。其余产品方面, 由于矿价上涨幅度较大,公司长材与板材毛利率分别为 12.18%/15.71%,同比分别下降5.60/2.88个百分点,但在行业中仍处于较高水平。 钢铁主业整体上市获证监会通过。 公司发行股份及支付现金收购“三钢”(华菱湘钢、华菱衡钢、华菱涟钢)重组工作获证监会审批通过。2018及 2019H1,公司共计实现净利润分别为 86/33.1亿元,其中归属于母公司所有者净利润67.8/22.4亿 元 、 归 属 于 少 数 股 东 净 利 润 18.2/10.7亿 元 , 占 比 为21%/32.3%。待收购工作完成后公司可拿到“三钢”全部股权,进一步提升上市平台产量规模,减少少数股东权益,增厚公司业绩。 投资建议。 暂不考虑钢铁主业整体上市影响,我们预计公司 2019-2021年营业收入分别为 951.1/973.9/983.0亿元,同比分别增长 4.3%/2.4%/0.9%; 归属于上市公司股东净利润分别为 41.3/45.4/49.2亿元,每股收益分别为0.98/1.08/1.17元,对应 PE 为 4.2/3.9/3.6倍。 2019年行业整体盈利自高位开始回落,属于理性回归,而公司为区域板材龙头企业, 集团内部钢铁主业整体上市进一步提升平台产量及业绩规模, 具备绩优低估值特征,我们维持“增持”的投资评级。 风险提示: 供给端失速增加风险;需求下滑超预期风险。

事件:公司发布2019年中报,19H1实现营业总收入4.35亿元,同增17.37%,归母净利润0.49亿元,同增64.02%。 北美收入稳健增长,亚洲区开拓收入增速亮眼。19H1扣非后归母净利润0.41亿元,同增76.55%,非经常性损益科目主要包括政府补助及理财投资收益。19Q1/Q2收入分别为1.70/2.65亿元,YoY+18.84%/+16.44%。分产品:时尚文具/手工益智/社交情感/其他类收入分别为2.57(YoY+19.32%),0.96(YoY+13.83%)/0.61(YoY+11.76%)/0.20(YoY+29.60%)亿元;分地区:北美洲/亚洲分别实现收入3.44(YoY+13.19%)/0.51(YoY+95.71%)亿元,亚洲地区收入增速亮眼。国内为公司推广OBM产品重点基地,以线下经销商批发及电商同步进行,同时与大客户进行ODM开发合作,我们预期公司国内业务将维持高增速。 精益生产模式减耗降费,盈利能力提升明显。19H1毛利率36.52%,同增7.34pct,19Q1/Q2毛利率分别为36.37%/36.62%,分别增加7.52,7.24%pct,毛利率提升主要因为公司重点开发的精益化生产流程逐步成熟,与柔性生产线紧密衔接实现减耗降费;19H1净利率11.19%,同增3.16pct,19Q1/Q2分别为5.12%/15.10%,同增3.94%/2.75%,Q2净利率提升明显主要系管理费用率波动性下滑,叠加汇兑收益使得财务费用为负。三费情况:期间费用率23.61%,同增4.42pct,销售/管理(加回研发)/财务费用率分别为7.20%/15.70%/0.70%,YoY+0.53/+2.82/1.05pct,管理费用提升主要系人员工资上调,及新设子公司费用增加所致。财务费用率提升主要因为一季度汇率影响汇兑损益。 产品专注差异化细分领域确立壁垒,快速迭代能力贸易摩擦无虞。公司多数对美销售产品按25%征税,但基于产品高速迭代、非标准差异化、渠道加价率高等特点,贸易摩擦对公司影响慎微,毛利率不降反增:1)各批次订单风格样式迭代速度不超3个月,将承担关税加征部分传导至下游能力强;2)公司客户(品牌商、零售商)作为toC的渠道,加价率在5-9倍,对加征关税敏感程度低。设计、生产能力铸造高壁垒,设计团队紧跟时尚潮流,柔性生产体系实现一周打样试制,半年全产品矩阵迭代,具备多批次个性化,高速交付的竞争护城河。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2019-2021年归母净利润为1.06/1.62/2.12亿元,对应EPS为0.59/0.90/1.18元,当前股价对应PE为17.8X,11.6X,8.9X,维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨风险;中美贸易摩擦加剧风险;宏观经济景气度下行风险。

事件:公司19H1实现收入133.49亿元,同比下降14.2%;归母净利润为5.1亿元,同比下降71.4%;扣非归母净利润为3.03亿元,同比下降80.3%。其中19Q2实现收入71.89亿元,同比下降13.5%;归母净利润为4.72亿元,同比下降52.9%;扣非归母净利润为3.27亿元,同比下降59.4%。 Q2盈利能力改善。造纸业务盈利能力增强,19H1公司实现毛利率26.9%,同比-7.1pct;单Q2实现毛利率30.3%,环比+7.3pct,同比-2.7pct。费用端环比改善,19H1期间费用率23.2%,同比+3.4pct;其中销售/管理/财务费用率分别为4.4%/7.5%/11.4%,同比+0.5/+1.2/+1.8pct。19Q2单季度期间费用率为22.5%,环比-1.7pct,销售/管理/财务费用率分别环比-0.4/-0.2/-1.1pct。19Q2盈利大幅改善,19H1实现净利率4.0%,同比-7.5pct;19Q2实现净利率6.9%,环比+6.3pct,同比-5.1pct。现金流表现平稳,19H1经营活动现金流净额27.0亿元,同比-43.1%,主要因造纸行情仍差于去年同期,盈利同比下降。 造纸:盈利环比改善,刚需采买推动销量同比增加。分业务来看,19H1造纸实现收入115.6亿元(占比86.6%),同比-12.2%;毛利率为21.2%,同比-7.3pct。由于公司融资租赁业务毛利率表现稳定,预计造纸业务Q2单季度毛利率环比提升7pct,单吨成品纸毛利润约为1025元,预计对应单吨净利193元。19H1公司成品纸销量/产量分别为239/215万吨,分别同比+5.3%/-10.6%。公司19H1销量同比增加表明行业内渠道库存降至低位,刚性购买带来原纸需求。18年4月白卡纸价格战开始,白卡纸价格首先下跌,随后文化纸跟随联动下跌,行业进入去库周期。19年3月木浆系成品纸价开始企稳,19年3~5月木浆系成品纸提价落实300~500元/吨,表明19年3月行业内库存水位已降至低位,5月涨价落实后,刚性购买需求支撑下纸价表现坚挺。18年底开始原材料木浆价格持续下降,当前浆价已降至历史低位,后期浆价上涨动力充足,伴随9月文化纸传统旺季来临,文化纸厂盈利有望继续修复。 分纸种来看,白卡/双胶/铜版纸分别实现收入36.9/32.1/15.6亿元(合计占造纸业务收入73.2%),分别同比+5.9%/-3.4%/-39.6%;毛利率分别为16.3%/23.4%/20.5%,分别同比-2.2/-7.3/-10.2pct。白卡纸同比改善明显,主要因18年4月价格战影响下,白卡纸首先降价,19年下半年双胶和铜板盈利能力有望继续修复。 融资租赁:规模持续收缩,降低经营风险。19H1融资租赁业务实现收入9.5亿元(占比7.1%,同比-1.7pct),同比-25.5%;毛利率为89.1%,同比+0.6%。19H1融资租赁资产规模为192.0亿元,较18年底减少11亿元。从资产构成结构来看,19H1公司长期应收款较18年底下降27.7亿元,一年内到期的长期应收款/应收一年期融资租赁款分别较18年底增加1.2/15.6亿元。公司融资租赁业务已停止扩张,并且规模持续收缩,经营风险降低,未来将聚焦造纸主业。 公司逐步剥离融资租赁业务,现金流好转,资产结构优化改善,聚焦深耕造纸主业,公司木浆自给率持续提升,业绩弹性凸显,维持“买入”评级,预计公司19~21年实现归母净利润23.13/30.07/36.07亿元,同比变动-7.8%/30.0%/20.0%,对应PE5.9X/4.6X/3.8X。 风险提示:原材料价格波动的风险、纸价波动的风险、现金流持续恶化的风险、融资租赁业务剥离带来减值的风险。

中报概述。 2019年 1-6月,公司实现营业收入为 82.53亿元,同比增长0.18%;营业利润为 14.04亿元,同比下降 20.06%;归属于母公司所有者净利润为 10.55亿元,同比下降 19.19%。 分季度看,二季度归属于母公司所有者净利润为 5.85亿元,同比与环比变化分别为-21.85%/24.34%。 燃爆事 故致产量同比下滑 。 报告期内,公司铁、钢、材产量分别为163.05/196.22/197.71万吨,同比分别下降 3.03%/5.71%/6.25%。 5月底公司发生意外安全事故, 报告期内 6月整月公司 2号高炉处于停产状态。 二号高炉容积 1050立方米,铁水产能约 125万吨/年,月均影响铁水量约10.4万吨。 产品售价微涨,但部分毛利空间被成本吞噬。 经测算,报告期内公司上半年吨钢售价约 3731元/吨,同比上涨 12元/吨;但成本端上,公司上半年平均吨钢成本为 2792元/吨,同比增加 240元/吨。受铁矿石价格大幅上涨影响,公司部分毛利空间被原料成本吞噬,上半年公司吨钢毛利为 938元/吨,同比下降 228元/吨。我们的模型测算行业上半年螺纹钢吨钢毛利均值约 438元/吨,公司仍远远高于行业每吨近 500元的水平,也比较符合我们之前对公司的预期。分季度看,二季度公司产品售价与成本均有上涨,但公司成本控制能力较强,吨钢成本上升幅度小于价格,吨钢毛利为 978元/吨,环比一季度增加 81元/吨。 受益矿价上涨,同达铁选恢复盈利。 报告期内, 受益铁矿石价格的快速上涨,公司加大铁矿开采力度,上半年铁矿石产量约 42.48万吨,吨矿售价约 670元/吨,吨矿毛利为 433元/吨。 子公司同达铁选开始恢复盈利,上半年实现净利润约 1.14亿元,公司净利润占比为 10.8%,去年同期亏损 5249万元。 投资建议。 预计 2019-2021年营业总收入分别为 160.13/169.08/170.77亿元,同比分别增长-7.4%/5.6%/1.0%;归属于母公司所有者净利润为19.76/21.79/26.71亿元,同比分别增长-32.5%/10.3%/22.6%;每股收益分别为 1.36/1.50/1.84元,对应 PE 分别为 6.1/5.5/4.5倍。 相比而言,江西省供需基本面明显好于行业整体水平,在行业景气回落周期下,对于区域价格而言可以表现出相对较强的抗跌性。而公司较强的成本控制力在行业周期回落中将更加凸显,吨钢盈利始终保持行业领先地位,且有高分红预期回报市场。“盈利优、分红高”赋予公司长期投资吸引力, 我们维持“买入”投资评级。 风险提示: 需求下滑超预期风险; 公司高炉生产恢复进度低于预期的风险; 持续高分红的不确定性风险。

事件:公司发布2019年半年度业绩报告。2019年上半年,公司实现营业收入325.9亿元,同比增长24.17%;实现归母净利58.7亿元,同比下降1.23%。 二季度扣非后归母净利创史上最佳。2019年上半年,公司扣非后归母净利57.8亿元,同比下滑2.9%。分季度来看,公司Q2实现归母净利30.97亿元,环比增长11.6%,同比微降0.19%;若扣除金融资产公允价值变动(-1.99亿元)影响,公司Q2实现扣非后归母净利32.8亿元,同比增长5.7%,创历史最佳水平。 二季度单季产量创上市来新高。2019年上半年,公司实现原煤产量5370万吨,同比增长1.87%。分季度来看,公司Q2实现产量2974万吨,环比大增24.1%,同比增长8.3%,主因Q1受矿难影响基数较低外加小保当一期投产所致。公司实现煤炭销量7730万吨,同比增长18.2%,其中贸易销量2463万吨,同比大增73.1%。展望未来,待小保当二期(1300万吨/年)2020年Q4投产后,公司单季产量有望突破3300万吨,仍具成长空间。 售价上涨,成本抬升。售价方面,由于年初矿难影响导致陕西当地供给收缩,价格走高。报告期内,公司煤炭售价386.9元/吨,同比上涨14.2元/吨,增幅3.8%,其中自产煤售价376元/吨,同比上涨9.2元/吨,增幅2.5%;贸易煤售价410.1元/吨,同比上涨16.1元/吨,增幅4.1%。成本方面,公司原选煤完全单位成本206.1原/吨,同比上升32.9元/吨,增幅高达19%,主因贸易煤采购成本上升以及自2018年8月1日起实行矿山地质治理恢复与土地复垦基金所致。收益于销量和煤价上涨,报告期内公司煤炭业务共实现收入318.8亿元,同比增长24.6%。 蒙华、靖神开通在即,助力公司打破运输瓶颈。蒙华、靖神铁路预计于“十一”同步开通,待其建成投运后将极大完善公司陕北矿区的铁路运输体系,陕北矿区红柳林、张家峁、柠条塔、小保当一号、小保当二号(目前在建)五个千万级矿井所产的优质煤炭资源将进入到川渝、湘鄂赣等地区市场。围未来受益于铁路运力的提升,公司销售结构中长协占比有望明显提升,业绩释放将更为稳定。 险资大举买入,凸显公司价值。截至2019年上半年,根据公司公布的前十名股东持股情况可发现,华夏人寿保险股份有限公司累计持有公司3.2亿股,占公司总股本的3.2%,其中Q2单季累计买入2.4亿股,占公司总股本的2.4%。我们认为险资大举买入是基于对公司发展前景和盈利能力的认可,凸显公司价值。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019年~2021年归母净利分别为112.1亿元、116.7亿元、122.5亿元,EPS分别为1.12、1.17、1.22元,对应PE分别为8.0、7.6、7.3。我们认为公司在资源禀赋、产业布局及股东背景方面均明显强于行业平均水平,考虑到公司优异的资源禀赋,出众的成本管控能力,确定性的增量,高而稳定的分红比例,以及未来蒙华铁路开通后长协占比的进一步提升,公司业绩有望迭创新高,维持“增持”评级。 风险提示:风需求超预期下滑,进口煤关注放松,小保当投产进度不及预期。

事件: 8月 14日,公司收到控股股东上海原龙投资控股(集团)有限公司(以下简称“上海原龙”)告知函, 上海原龙于当日大宗减持无条件限售股份 2472.6万股, 减持均价 4.37元, 占公司总股本 1.05%,受让方为华彬航空集团有限公司。 股东结构优化,核心客户战略深化再进一步。 公司历来为中国红牛主供应商,截至 2018年,公司前五大客户销售额占总营收比重 71.46%,第一大客户(中国红牛)占比 59.10%(伴随公司收购波尔亚太,对红牛销售额占总营收比重预计降低至 45%左右) ,公司占中国红牛罐体采购量比重仍在 95%左右。 基于公司“跟进式”服务等凸出服务能力以及长久合作的战略关系,公司三片罐毛利率历年维持在 35%以上, 盈利能力明显领跑行业。 此次华彬航空集团有限公司受让控股股东股份,进一步以股权深化战略协作关系。 上海原龙此次减持后持有公司股份比例由 44.46%降至 43.41%,不会导致控制权发生变化。 中国红牛产销亮眼, 预期格局明朗。 根据华彬快速消费品集团年中会销售公告, 19H1实现功能饮料销售额 147.2亿元,同增 3.7%,其中红牛销售额138.9亿元,战马销售额 8.3亿元,同增 47%,我们预计红牛销售增速 19/20年将稳定维持在 10%左右,三片罐业务是为公司稳定且盈利能力强、壁垒高的核心业务板块。 5月 30日晚,北京第一中级人民法院裁定对泰国红牛“强制清算中国红牛”的申请不予受理。中国红牛产业链涵盖包装、运输、销售等数百万就业人口,扎根中国服务二十余年,不予受理泰方清算申请使得案件格局逐步明朗。 二片罐产业趋势向上,龙头有望优先受益。 伴随收购波尔亚太跻身二片罐龙头,公司将成为百威啤酒、青岛啤酒及燕京啤酒金属包装第一供应商,“奥瑞金-波尔-中粮”系协同市占率可达 37%左右。二片罐行业经历 14-15年产能集中投放导致供需失衡, 15年后产能扩张回归理性,中小产能加速出清,大中型制罐厂并购整合加速,龙头议价能力显著提升, 19年已完成实质性提价,预计 20年将延续提价趋势,二片罐能力进入长期上行通道。 盈利预测与投资建议: 基于三片罐核心客户产销稳定, 及二片罐放量、提价合理进度,我们预计公司 2019-2021年营业总收入为 111.01/142.88/178.88亿元,归母净利润为 9.08/11.31/14.49亿元,对于 EPS 为 0.39/0.48/0.62元,当前股价对应 PE 为 11.9X, 9.6X, 7.5X,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格大幅上涨, 重大食品安全风险。