三季度精细化工产品销量环比下滑，基础化工业务环比逐步改善： 1）三季度公司精细化工产品销量环比有所下滑：公司精细化工的安赛蜜、 三氯蔗糖等甜味剂产品主要应用于饮料、餐桌甜味剂、食品、化妆品及药品 等领域，在全球减糖、 低糖化大趋势下需求增长明显，产能和市场占有率在 全球范围内处于领先地位。我们判断公司三季度业绩环比下滑的主要原因为 公司三季度精细化工产品销量环比出现下滑， 2020年上半年受新冠疫情影 响，部分海外客户进行了提前采购。从中报库存商品金额来看，较年初下降 了约 4961万元，公司上半年消耗了较多库存商品，部分影响了三季度销售， 我们认为未来销量会逐步回归常态，在全球减糖的大趋势下，公司甜味剂产 品长期还将维持较快需求增速。 2）宏观经济增速下滑导致基础化工业务同比下滑，环比来看已经有所改善： 受宏观经济下滑及新冠疫情影响，化工行业整体景气度有所下降，公司基础 化工产品价格和销量同比出现了一定程度的下滑，公司主要产品双氧水、硝 酸 、 三 聚 氰 胺 、 甲 醛 、 硫 酸 及 液 氨 Q3均 价 分 别 为 1300/1407/5205/881/118/3121元 / 吨 ， 分 别 分 别 变 动 -21.06%/-26.72%/-10.74%/-26.21%/-42.64%/+0.71%，三季度随着国内 终端需求有所恢复，化工产品价格环比二季度已经出现了一定好转，公司上 述 产 品 价 格 环 比 分 别 变 动 +3.60%/+1.48%/+5.00%/-3.72%/-2.06%/+2.10%，四季度开始基础化工 品 价 格 改 善 趋 势 更 为 明 显 ， 10月 份 至 今 均 价 环 比 分 别 变 动 +24.57%/+16.24%/+5.10%/+17.14%/+59.60%/+2.86%。 3）前三季度末公司在建工程 4.13亿元，较年初大幅增加 3.60亿元，主要 是公司年产 5000吨三氯蔗糖项目、循环经济产业园一期等新建项目增加所 致。公司三氯蔗糖成本优势明显，新增产能投产后有望进一步扩大市场份额 并增强定价能力，定远循环经济产业园一期项目包括新建年产 4500吨佳乐 麝香溶液、 5000吨 2-甲基呋喃、 3000吨 2-甲基四氢呋喃、 1000吨呋喃铵 盐等项目， 将下游延伸至医药溶剂、医药中间体、香精香料、日化等领域。 公司定远项目规划清晰，有望再造一个金禾。 4）公司 2020年前三季度毛利率为 30.69%，同比下滑 1.81个 pct，净利率 为 19.64%，同比下滑 0.75个百分点。 5）推进 2C 产品品牌建设，线上线下齐发力：今年以来公司持续推进“爱 乐甜”零售餐桌糖和糖浆业务的品牌建设，目前 2C 产品“爱乐甜”已与多 个茶饮、商超、 烘焙连锁企业开展对接，并通过社群运行、品牌合作、线 上和线下销售方式，为产品下一步市场拓展打开空间。 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2020~2022年的归母净利润分别为 7.61、 10.47和 12.97亿元，分别对应 21、 15和 12倍 PE，公司作为国内 稀缺的精细化工细分领域产业链一体化龙头，将受益于国内精细化工供给侧 改革的大趋势，公司在甜味剂多个品种上已具备寡头垄断地位，新增项目投 产后成长空间将进一步打开。公司目标到 2022年底，拳头产品或产品集群 增加到五个，成功开拓一到两个新业务板块，具备在下一个五年冲刺百亿产 值和第一方阵的实力储备的阶段性战略目标，维持“买入”投资评级。 风险提示： 宏观经济增速大幅低于预期、新增行业进入者风险、环保及安全 事故影响。

事件：公司发布2020年三季度报告，报告期内公司实现营收4.46亿元，同比+8.34%，归母净利润0.89亿元，同比+10.89%，其中Q3单季度实现营收1.46亿元，同比-4.28%，环比-19.34%，归母净利润0.29亿元，同比+0.54%，环比-23.68%，公司三季度业绩符合预期。 公司三季度存货1.51亿元，环比二季度增加0.24亿元，同时三季度单季度收入和利润环比略有下滑，我们认为可能主要是公司包括在用车尾气治理改造以及发动机和整车厂配套业务上的季度交付结算上的波动，我们预计四季度在库存产品交付下公司的营收和盈利有望出现环比改善。今年公司在用车改造订单同比有较大幅度的增长从而推动公司在国六尚未全面铺开的情况下就已经获得较为显著的成长，随着重型柴油车国六b阶段标准在2021年7月开始实施以及未来非道路四阶段标准的出台，有望大幅提高尾气处理系统的单车价值量，而公司技术升级和客户开拓有助于提升公司的市占率以及行业的国产化率，三者将构成未来3-5年公司业绩成长的重要支撑因素。 公司下游客户群体大幅增加，未来可拓展市场空间大幅提升。公司具备尾气后处理行业全产业链集成能力，相较于国外供应商，公司尾气后处理产品具备性价比高、服务响应快的优势。截止2020年中报，公司现有的汽车国六、非道路移动机械、船舶等领域合作客户不仅涵盖了全柴动力、云内动力、福田汽车等国五原有客户，还开拓了东风汽车、中国重汽、三一重工、江淮汽车、江西五十铃、五菱柳机、东风小康等行业内知名企业，客户群体大幅增加，未来可拓展市场空间大幅提升。 依托技术优势加快合肥基地建设，布局国六产能，拓展废气治理领域，培育新的业务增长点。公司是由一批具有海外留学背景的归国高层次人才创立，核心高管刘屹、朱庆等均是行业专家，在汽车尾气后处理领域均拥有丰富的研发经验，截止2019年底公司拥有研发人员162人，占公司总人数41.86%。依托技术优势，公司与合肥高新技术产业开发区管理委员会签订项目投资合作协议，拟投资10亿元（其中固定资产投资不低于3亿元）建设艾可蓝研究院、汽车国六尾气后处理系统、非道路国四尾气后处理系统、船舶后处理系统等项目，加快国六产能布局，为国六市场释放做好产能储备。同时公司出资设立安徽长三角环保科技有限公司，扩展公司的业务领域，推动公司在废气治理领域的布局和发展，培育新的业务增长点。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2020~2022年归母净利润分别为1.25、2.32和4.05亿元，分别同比增长20.9%、85.7%、74.3%，对应EPS为1.56、2.90及5.06元/股，当前股价对应PE为48.3倍、26.0倍、14.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：国六标准推广进度不及预期、汽车销量大幅下滑、原材料大幅波动。

事件：公司发布2020年三季报，2020年1-9月实现营业收入12.89亿元，同比下降13.07%，实现归母净利润1.21亿元，同比增长6.53%。其中三季度单季度实现营业收入5.27亿元，同比增长7.68%，环比增加12.77%，实现归母净利润5540.85万元，同比增加46.26%，环比增加18.00%。 业绩符合预期，看好公司成长为全国性连锁加油站企业：：1）加速全国跑马圈地步伐：加油站数量的持续增长是公司最主要的成长逻辑，根据公司募投项目规划未来将进一步在全国范围内通过收购、租赁和自建多种形式并举增加18座加油站。三季度公司自营加油站已增加2座至32座，同时公司前期公告与长沙市望城区城投公司签署战略合作协议租赁其5座加油站中的首座加油站已于近期正式交付公司运营。 2）成品油单价下跌影响前三季度收入：受国际原油价格下跌影响，年初至前三季度末湖南省汽油及柴油最高零售价格分别下跌约21%及23%（Wind资讯），降幅均明显快于公司前三季度收入降幅，三季度受益于公司加油站数量的增加，单季度收入及净利润同环比均实现了较大幅度的增长。 3）油价剧烈波动背景下公司仍维持了较为稳定的盈利能力：前三季度公司毛利率21.81%，同比增加3.49个百分点，净利率9.40%，同比增加1.73个百分点，在今年以来油价剧烈波动的背景下，由于公司利润率主要取决于批零价差，因此仍然保持了相对稳定的盈利能力。 4）前三季度公司合同负债2.83亿元，较期初增加96.06%，主要是由于公司促销活动带来的客户储值增加所致，经营活动产生的现金流净额为1.71亿元，同比增加69.30%，受益于预收储值款的增加。 成品油零售市场空间巨大，看好公司持续成长能力：成品油零售市场空间巨大，看好公司持续成长能力：目前全国拥有超过10.6万座加油站，成品油销售额超过3万亿元，其中46%的加油站仍被两桶油占据，民营加油站企业凭借服务及经营效率的优势未来存在非常大整合及扩张空间。公司作为国内民营加油站品牌连锁第一股，自身经营效率、盈利能力、周转率等远超业内龙头，同时依靠快速有效的商业模式的复制能力，有望成为未来的品牌连锁加油站整合者，未来门店数量将有望持续快速提升并推动业绩高速增长。市场空间大，商业模式复制速度快、整合动力强，大趋势方向确定，坚定看好。 盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：我们预计公司2020~2022年的归母净利润分别为1.85、2.50及3.27亿，分别对应36.5、27.0及20.7倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：国际原油价格短期内急剧波动、竞争加剧导致零售产品价格下滑的影响、扩张进度不及预期。

事件：公司披露2020年三季报。2020年前三季度实现营业收入12.75亿元，同比增加15.11%，实现归母净利润2.31亿元，同比增加23.80%，其中Q3实现营业收入4.62亿元，同比增加18.40%，环比减少10.47%，实现归母净利润0.85亿元，同比增加32.37%，环比减少8.06%。报告期内，一方面公司持续通过内生外延提升产能，并享受产能持续增长带来的规模效益。另一方面在高附加值业务增长的带动下，公司盈利能力持续提升，Q3实现毛利率34.41%，环比增长1.95pct，同比增长2.53pct。 长距离输送带兴起，打开行业天花板。长距离输送带下游客户主要是建材企业，替代汽运方式具有两大优势：1）减少运输过程中的安全事故及道路损毁；2）减少约50%的运输成本，项目投资回收期约三年。因此，目前长距离输送带已经占到了工业输送带增量需求中的50-60%以上，显著拉动了行业规模的增长。 产品差异化及高附加值业务持续拉动公司盈利能力。公司是国内第一，全球前三的输送带龙头企业，在产品品质和差异化程度上在行业中领先。在管状输送带等高附加值领域，公司产品市占率超过80%以上，且毛利率显著高于普通输送带，拉动公司盈利能力提升。同时由于长距离输送带对品质要求很高，公司受益程度更大，公司每年新增收入中有60%以上来自于长距离输送业务。此前公司已经中标多个超过40-50公里的长距离订单，未来订单情况将继续向好。 行业集中度持续提升，公司作为龙头将大幅受益。行业高附加值长距离运输带业务集中在头部企业。并且，行业下游这几年经过供给侧改革后，财务情况出现改善，采购量增大，订单也向头部供应商集中。行业中后端企业普遍开工不足。另一方面，环保要求让中小企业停工停产大大增加。并且，行业上下游很强势，资金链较长，小企业资金压力太大。因此，中小企业普遍开机率低、经营困难。行业龙头市占率持续提升的趋势已经显现，对公司而言，目前10%的市占率只是开始。 投资建议。我们认为长距离输送带的兴起将带给行业较长时间的高增长，同时双箭作为国内全球输送带龙头，产品差异化和品质得到下游认可，有望实现高增长。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.05/3.56/4.29亿元，分别对应13.7/11.7/9.7倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求增速不及预期，原材料价格大幅波动等。

下游需求改善聚氨酯销量同比转正、石化和新材料销量延续高增长： 2020年前三季度公司聚氨酯、石化、精细化学品及新材料系列产品分别实现营 业收入 218.21、 159.18及 54.21亿元，同比分别变动-9.29%、 25.95% 及 7.60%。前三季度公司三大业务销量均实现了正增长，其中聚氨酯业务 前三季度销量 200.33万吨，同比增长 1.96%，石化业务实现销售 439.16万吨分别增长 65.49%，新材料业务实现销售 38.21万吨，同比增长 34.88%。今年以来受到疫情和国际油价大幅下跌等因素影响，化工行业 运行偏弱，下半年国内疫情得到有效控制，尤其是三季度以来下游需求环 比显著改善提振了公司产品销量，是公司 Q3业绩环比改善的主要原因。 三季度盈利能力环比明显改善，四季度进一步趋势向好： 公司三季度毛利 率和净利率环比来看已经出现了非常明显的改善， 四季度至今聚合 MDI 和纯 MDI 均价分别为 20030元/吨和 29530元/吨，环比三季度大幅增长 42%和 96%，公司四季度业绩环比将进一步显著改善。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司 2020~2022年归母净利润为 97.12/145.37/180.37亿元，折合 EPS 分别为 3.09、 4.63、 5.74元，目前 股价对应 PE 估值分别为 25.3/16.9/13.6倍，维持"买入"投资评级。 风险提示： 全球疫情对经济活动影响时间超预期、 新增产能释放进度超预 期、原料采购及汇率风险、环保及安全生产风险、下游需求增速大幅放缓、 项目投产进度不及预期风险。

事件： 公司发布 2020年三季度报告，报告期内公司报告期内公司实现营收 16.85亿元， 同比-9.75%，归母净利润 1.82亿元，同比+12.12%，其中 Q3单季度实现营收 5.96亿元，同比-0.37%，环比-0.67%，归母净利润 0.58亿元，同比 5.14%，环比-18.31%，公司三季度业绩略低于预期。 氨纶价格短期回落，销量下滑以及汇兑损失是三季度业绩下滑的主要原因。 公司氨纶产能 7.5万吨，其中烟台 4.5万吨，在建 1.5万吨，宁夏氨纶产能 3万吨，在建 3万吨。 三季度公司氨纶粗旦丝价格及销量环比均出现下滑 （ 140D 氨纶 Q3均价 27627元/吨，环比-4.23%， 70D 氨纶 Q3均价 27909元/吨，环比-2.28%） ，加上三季度汇兑损失，使得公司 Q3单季度业绩环 比下降。目前氨纶行业周度库存 3.99万吨，处于近两年来行业库存历史低 位， 国外印度等国家疫情引发纺织订单回流中国，下游纺织服装行业高景气， 10月 70D 氨纶均价 30617元/吨，环比 9月份上涨 8.15%， 加之上游原材 料价格推动，我们预计氨纶行业景气度持续回升，氨纶价格有望继续上涨。 高端芳纶进口替代空间大， 积极布局下游产业链， 新增产能带动业绩增长。 芳纶一种高强度、高模量、低密度和耐磨性好的耐热阻燃纤维，由于技术壁 垒较高，供给高度集中在美国杜邦、日本帝人、中国泰和新材、韩国可隆等 少数公司，其余国内外企业产能较小。其中间位芳纶主要用于电气绝缘纸、 安全防护织物和高温过滤等领域，预计未来每年需求增速在 20%左右。对 位芳纶可用于防护、通讯、汽车、体育用品等领域，公司间位及对位芳纶目 前产能均居国内首位。 目前拥有间位芳纶产能 7000吨，在建 8000吨，对 位芳纶产能 4500吨，其中 3000吨是今年三季度投产，随着新投产对位芳 纶开工负荷提升，预计四季度将持续贡献更多业绩增量。 此外公司通过收购 烟台民士达特种纸业积极布局芳纶下游产业链， 民士达是国内规模最大的芳 纶纸制造企业， 拥有芳纶纸产能 2000吨/年，拓展产业下游有利于进一步拓 宽产业壁垒，增强公司盈利能力。 吸收合并泰和集团，竞争力进一步增强。 公司通过向国丰控股、裕泰投资发 行股份，吸收合并泰和集团， 实现母公司资产整体上市，国丰控股将成为泰 和新材控股股东，烟台市国资委仍为泰和新材实控人。 集团整体上市后公司 决策效率进一步提升，行业竞争力进一步增强，有利于公司长远发展。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司 2020~2022年归母净利润为 2.61、 4.04及 5.12亿元， 目前股价对应 PE 分别为 37、 24和 19倍。我们看好公司芳 纶业务逐步放量，氨纶行业供需格局将逐步缓解，公司通过新旧动能转换及 向低成本区域进行产能转移，有望重新获得竞争优势， 维持“买入”评级。 风险提示： 项目投产进度不及预期、下游需求增速低于预期、新增产能大幅 释放导致产品价格下跌、原材料价格大幅波动的风险。

事件一：公司发布2020年三季报，1-9月实现营业收入19.50亿元，同比增长0.36%，实现归母净利润3.48亿元，同比下降4.88%。加权平均ROE7.12%，同比下降0.91个百分点。Q3单季度实现营业收入7.03亿元，同比增加8.22%，环比增长21.64%，实现归母净利润1.32亿元，同比下降2.62%，环比大幅增长43.43%。公司业绩略超市场预期。 事件二：公司控股子公司三月科技引入投资者对其进行增资扩股，中节能资本（公司关联法人）、嘉兴农银、上海为奇及江苏疌泉拟分别认购6000、5000、3000及3000万元，原股东李崇计划出资300万元。本次增资完成后，万润股份仍为三月科技的控股股东。此次增资扩股主要目的为解决三月科技资金需求，扩大其经营规模，提升其盈利能力，同时为三月科技引入产业与社会资本、带来产业与社会资源，力争将三月科技打造成业内领先的自主知识产权电子化学材料平台企业。 Q3经营环比明显改善，继续看好新材料快速增长：1）受疫情影响公司上半年存在订单延期交付，是上半年公司收入及利润同比小幅下滑的主要原因。三季度以来随着国内疫情得到有效控制以及公司持续布局国内市场，公司Q3单季度营收及净利润环比出现明显好转。中长期来看我们认为公司大健康业务以及显示板块布局的聚酰亚胺材料、光刻胶材料等未来有望成为公司新的业绩增长点。2）前三季度公司销售费用、管理费用及财务费用同比分别变动-16.04%/+1.36%/+194.55%，其中财务费用同比增加3449.6万元，主要是受三季度人民币升值影响，今年前三季度公司产生汇兑损失1174.62万元，而上年同期产生汇兑收益1572.02万元。3）前三季度公司毛利率43.72%，同比增加1.27个百分点，净利率19.91%，同比小幅增加0.07个百分点，公司依然维持了较为稳定的盈利能力。4）在建工程大幅增加：截至2020年三季度，公司在建工程达到11.65亿元，较去年同期增加4.46亿元，主要为公司环保材料建设项目及万润工业园一期项目投入，有望带来公司未来成长空间。 研发驱动下看好公司持续成长性：公司现已形成信息材料产业、环保材料产业和大健康产业三大业务领域，并建立了以化学合成技术的研发与产业化应用为主导的产品创新平台。在显示材料领域，公司现已成为高端液晶单体材料和中间体材料全球领先的供应商，随着超高清技术的发展及大尺寸面板的趋势化，液晶材料在显示领域仍将具备重要地位，公司未来将继续扩大在液晶材料领域的市场占有率。在OLED材料领域，目前公司正为稳步推进OLED成品材料研发工作，现有部分自主知识产权的OLED成品材料在下游厂商进行放量验证。与此同时，公司积极布局聚酰亚胺材料和光刻胶单体材料领域，未来有望成为公司新的业绩增长来源。大健康业务方面，公司深耕多年已先后涉足医药中间体、成药制剂、原料药、生命科学、体外诊断等多个领域，公司积极与国际知名医药企业开展基于CDMO模式的原料药项目，为建设成为全球一流的、提供完善的CDMO服务的生产基地奠定基础。环保产业方面，随着沸石新增产能的投产，公司有望不断巩固在高端车用沸石环保材料领域技术和生产能力等方面的全球领先地位。 投资建议：万润深耕有机小分子合成技术超过20年，过去8年业绩复合增长25%且基本依靠内生性增长，公司的沸石业务将充分受益于柴油车国六标准的实施，在OLED材料领域，公司两个子公司都占据材料的绝对领先地位，其中九目化学是国内OLED升华前材料龙头，而三月光电是OLED升华后材料自主创新的龙头，有望成为“中国的UDC”，聚酰亚胺、光刻胶材料的研发以及医药产业CDMO的发展都将成为公司未来持续的成长性来源。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.11/6.79/8.61亿元，折合EPS分别为0.56/0.75/0.95元，对应三年PE分别为29.1/21.9/17.3，维持“买入”投资评级。 风险提示：原材料大幅波动影响、沸石需求增速不及预期、汇率风险。

南京基地短期开工率下降以及汇兑损失是三季度业绩下滑的主要原因，四季 度南京基地预计将恢复正常水平。 公司 Q3单季度毛利率 21.04%，环比 Q2下降 6.10pct，净利率 6.37%，环比 Q2下降 7.16pct，主要是产销量下滑、 自产产品所占营收比下降以及期间费用率上升（汇兑损失）所致。三季度公 司淮安基地运营开工正常，南京基地由于项目技改、装置检修以及安全环保 检查扰动等影响开工率较二季度有所下降，造成产销量下滑，加上汇兑损失 影响，使得三季度营收和利润环比下降，我们预计四季度公司淮安基地继续 维持正常运营，南京基地开工将逐渐恢复到正常水平。 打造第三生产基地，募投项目驱动未来高成长： 公司在淮北基地投资约 20亿元，新建 15500吨新型农药原药项目，项目包括 9个非专利期原药（ 4个 扩 产 品 种 、 5个 新 品 种 ） 和 1个 自 研 新 农 药 品 种 精 噁 唑 甘 草 胺 （ CN201610137444.9） 。 9个原药品种都是下游市场需求增长较快而国内 供应较少或没有的产品；创新药对抗性杂草青稗、毛马唐及大龄杂草都有很 好的生物活性，并且对水稻有很好的安全性，未来投放市场有望获得客户高 度关注并快速推广。公司目前拥有农药原药及中间体产能约 7400吨，淮北 项目投产后，公司原药产能体量将增加两倍，届时公司盈利空间将得以大幅 提升，淮北项目的建设奠定了公司未来 3-5年发展的基础。 厚积爆发，发力创新农药，突破传统农药行业天花板： 基于已有的技术积累， 公司尝试进入具有良好活性和市场前景的自主知识产权绿色新农药领域。截 止 2020年中报公司拥有专利 52件，其中发明专利证书 30件，实用新型专 利证书 22件，新申请发明专利 49件， 专利包括多种新型结构类型的除草剂、 杀虫剂品种。 通过通过“Me-too”或“Me-better” 药物设计，公司的新专 利化合物在特定杀虫或除草领域往往具有更好的生物活性和安全性。这是公 司长期以来技术研发积累的产业延伸，同时也是公司在农药产业链上游创制 农药领域拓展的尝试，有利于增强公司盈利能力， 打开中长期发展空间。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司 2020~2022年归母净利润分别为 2.21、 3.23和 4.41亿元， EPS 为 1.60、 2.34及 3.19元/股，当前股价对应 PE 为 22X、 15X、 11X。 站在预期悲观的低点，我们继续看好公司淮北项目的前景 和未来创新农药的发展，继续推荐。 风险提示： 新项目建设进度不及预期、创新农药市场开拓不及预期、原材料 价格大幅波动、安全生产风险、汇率大幅波动风险。

事件:公司发布 2020年中报，报告期内公司实现营收 52.90亿元，同比增长 36.79%，实现归母净利润 22.12亿元，同比增长 91.41%，折合 EPS 1.03元/股， 加权平均 ROE 12.44%。其中二季度单季度实现营收 26.71亿元，同比增加 31.47%，归母净利润 13.11亿元，同比增加 103.21%， 公司业绩符合市场预期。 VE、 VA、生物素、辅酶 Q10等产品量价齐升，公司二季度业绩大幅增长。 公司 二季度业绩主要是 VE、 VA、生物素 H、辅酶 Q10等品种量价齐升带来的业绩增 长，一季度 VA、 VE 高价订单在二季度得到体现。根据博亚和讯数据， 2020年二 季度 VE 均价 7.4万/吨（同比+57.1%，环比+23.1%）， VA 均价 48.9万/吨（同 比+33.3%，环比+33.2%），生物素均价 26.4万/吨（同比+373.5%，环比+2.7%）。 其中， VE 预计贡献 1.2亿左右业绩增量， VA 预计贡献 2亿左右业绩增量。 受疫 情影响，采购节奏扰乱导致二季度下游需求较往年有所弱化，即使在这样的背景 下，公司依然取得了不俗业绩，那么在即将到来的 4季度采购旺季，公司业绩尤 其值得期待。 VE、 VA 等产品供给格局稳定，静待 3-4季度需求旺季来临，价格维持强势下， 四季度旺季会是利润最高的一个季度。 VE、 VA、辅酶 Q10等产品供给格局依然稳 定，其中巴斯夫 VA100万 IU 和 VAD3因质量原因，订单停止发货， 3季度订单也 将暂停， VA 供应进一步受限。 我们反复强调行业供需格局决定了企业的盈利能力 及盈利的持续性，行业供需格局的根本改善和产品价值的合理回归才是维生素涨 价的中长期核心驱动力。 没有疫情影响供给，格局好的维生素品种未来依然能维 持高景气、高盈利，且格局稳定下的高盈利是可以持续的，即使疫情结束，在稳 定供需格局下，我们认为 VE 等产品价格依旧会维持高位。 此外，蛋氨酸、 VC 等 产品的业绩增量也将在三季度开始体现（蛋氨酸二期 10万吨已投产） ，四季度是 行业传统销售旺季， VA、 VE、辅酶 Q10等产品供给格局稳定下，仍将维持高盈 利，我们认为今年四季度才会是公司利润最高的一个季度。 新和成未来 2-3年业绩将大幅增长，迎来业绩与估值的戴维斯双击。 VE 行业能 特科技整合后行业将重回 2014年以前四家控制的格局（帝斯曼、巴斯夫、新和 成、浙江医药），供需格局稳定下，我们认为 VE 大概率恢复到 8-10万/吨， VA 及 中间体柠檬醛在供给格局稳定下可以维持 32万/吨以上的常态价格， VD3行业动 物脑干胆固醇即将被禁，未来关键中间体胆固醇和 VD3均处于寡头格局；辅酶 Q10目前供给仅三家，需求端医药和保健品带来持续较快增长。 由于这些行业技 术、环保、资金等因素的壁垒很高，新进入者难度极大，我们认为 VE、 VA 可以 维持 3年的高景气、高盈利周期，辅酶 Q10、 VD3可维持 2年的高景气周期， 我们预计行业龙头公司新和成未来 2-3年业绩将大幅增长，迎来业绩与估值的戴 维斯双击！ 盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2020~2022年归母净利润分别为 47.67、 56.37和 66.43亿元， EPS 分别为 2.22、 2.62及 3.09元/股，当前股价对应 PE 分 别 15/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示： 在建项目审核时间长于预期、香精香料价格大幅波动、行业新进入者 风险、安全生产风险。

事件：公司发布2020年中报，2020年上半年实现营业收入18.29亿元，同比下降7.53%，实现归母净利润3.57亿元，同比下降11.11%，折合EPS0.64元/股，加权平均ROE为7.91%，同比下降2.14个百分点。Q2单季度实现营业收入9.72亿元，同比下降9.15%，环比增长13.30%，实现归母净利润2.05亿元，同比下降7.19%，环比增长34.78%。 精细化工业务占比进一步提升，看好公司成为全球无糖零卡解决方案领导者： 1）全球减糖、低糖化趋势下公司甜味剂需求快速增长：上半年公司精细化工业务实现营业收入10.48亿元，同比增长6.64%，占公司营业收入比重57.30%，占比同比去年增加7.62个百分点，毛利率39.59%，同比下滑6.89个百分点。公司精细化工的安赛蜜、三氯蔗糖等甜味剂产品主要应用于饮料、餐桌甜味剂、食品、化妆品及药品等领域，在全球减糖、低糖化大趋势下需求增长明显，产能和市场占有率在全球范围内处于领先地位。与此同时公司为了三氯蔗糖、麦芽酚项目新增产能释放，主动对产品价格进行了一定的调整，为后续进一步提高市占率及巩固行业龙头地位做好了充分的准备。公司上半年外销6.30亿元，主要是以精细化工产品为主，同比增加18.89%，增幅较大的原因为公司上半年加大了食品添加剂产品的出口量。 2）疫情及宏观经济增速下滑导致基础化工业务同比下滑：上半年公司基础化工业务实现营业收入6.70亿元，同比下降24.95%，占公司营业收入比重36.64%，占比同比去年下滑8.50个百分点，毛利率20.26%，同比增加0.06个百分点。基础化工收入下滑主要是受到新冠疫情及宏观经济增速下滑影响，化工行业整体景气度有所下降，基础化工产品价格和销量同比出现了一定程度的下滑。 3）推进2C产品品牌建设，线上线下齐发力：今年以来公司持续推进“爱乐甜”零售餐桌糖和糖浆业务的品牌建设，2C产品“爱乐甜”已与多个茶饮、商超、烘焙连锁企业开展对接，并通过社群运行、品牌合作、线上和线下销售方式，为产品下一步市场拓展打开空间。 4）持续研发创新，巩固公司核心竞争力：公司现已形成金禾益康、金禾本部研发中心和安徽金禾化学材料研究所三大研发平台，一方面将围绕现有产品进行持续的技术优化和工艺改进，降低生产成本，巩固核心竞争力，另一方面将在食品添加剂和香精香料领域，做好新产品技术研发和项目储备。目前，公司已逐步完成代糖、系列香精香料产品研发课题的布局，同时已开展了生物基材料的技术储备工作。 5）上半年公司经营活动产生的现金流净额为4.08亿元，同比增加7.07%，其中Q2单季度实现3.86亿元。 6）公司2020年上半年毛利率为30.94%，同比下滑2.08个pct，净利率为19.49%，同比下滑0.79个百分点。 在建及规划项目推动公司中长期持续成长：为了积极扩大公司现有麦芽酚和三氯蔗糖产品市场地位，同时实现产业链横向、纵向一体化建设，形成上下游协同效应，降低公司综合成本，公司拟投资5000吨三氯蔗糖项目、年产5000吨甲乙基麦芽酚项目以及在定远循环经济产业园一期项目新建年产4500吨佳乐麝香溶液、5000吨2-甲基呋喃、3000吨2-甲基四氢呋喃、1000吨呋喃铵盐等项目，将下游延伸至医药溶剂、医药中间体、香精香料、日化等领域。公司定远项目规划清晰，未来3-5年业绩饱满，有望再造一个金禾。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020~2022年的归母净利润分别为8.35、10.78和13.47亿元，分别对应22.9、17.7和14.2倍PE，公司作为国内稀缺的精细化工细分领域产业链一体化龙头，将受益于国内精细化工供给侧改革的大趋势，公司在甜味剂多个品种上已具备寡头垄断地位，新增项目投产后成长空间将进一步打开。公司目标到2022年底，拳头产品或产品集群增加到五个，成功开拓一到两个新业务板块，具备在下一个五年冲刺百亿产值和第一方阵的实力储备的阶段性战略目标，维持“买入”投资评级。 风险提示：宏观经济增速大幅低于预期、新增行业进入者风险、环保及安全事故影响。

事件:公司发布2020年中报，报告期内公司实现营收35.28亿元，同比下滑1.59%，实现归母净利润4.27亿元，同比增长52.06%，折合EPS0.45元/股，加权平均ROE5.29%。其中二季度单季度实现营收19.28亿元，同比增加3.28%，归母净利润2.79亿元，同比增加88.41%，公司业绩符合市场预期。 VE、VA量价齐升，2020年二季度业绩环比大幅提升，公司业绩整体符合预期。公司2020年上半年业绩增长主要是由于营养品业务VE、VA产品价格同比上涨，同时销量增加所致，（2020年上半年VE均价6.7万/吨，同比增加53.9%，VA均价43.2万/吨，同比增加16.4%）。由于VA、VE等产品价格在3月上旬才开始大幅上涨，一季度VA、VE高价订单在二季度得到体现，公司二季度业绩环比增加88.5%。随着下游需求旺季到来，在维生素价格和销量环比增长以及VA成本逐渐下降的情况下，我们认为今年四季度才会是公司利润最高的一个季度。 现金流表现优异，研发费用大幅增加，医药业务逐渐进入收获期。公司2020Q2单季度毛利率44.80%，同比增加3.41pct，环比增加10.49pct；净利率13.97%，同比增加6.13pct，环比增加5.32pct；经营活动现金流量净额同比增加196.42%，系购买商品支付的现金及支付其他与经营活动有关的现金减少所致；财务费用同比减少192.65%，系汇兑收益增加所致；研发费用同比增加89.78%，系公司继续加大研发投入所致，目前公司共有在研新药新产品项目42项，处于临床研究或BE阶段5项，申报生产9项；诺氟沙星片、米格列醇片通过仿制药质量与疗效一致性评价，万古霉素出口制剂于2020年5月份重新向FDA提交认证申请，创新药ADC大分子项目ARX788在开展Ⅱ期/Ⅲ期临床研究的准备工作，8月份已启动了患者入组，多年长期投入下，公司医药业务逐渐进入收获期，未来有望贡献更多业绩增量，目前医药业务存在明显低估。 维生素行业进入需求旺季，补库力度有望超预期。维生素行业4季度是传统旺季，叠加1季度节假日较多，下游一般会同时备足一季度库存，鉴于目前全球疫情发展仍存在不确定性，下游客户会备库到明年2季度，以防止出现今年春节后行业供不应求的被动局面。因此我们预计8月份之后下游客户的采购量将是3个季度的用量，备库需要超预期，下游需求将大幅增长。目前VE、VA等品种国内主流厂家进入为期一个半月的停产检修，行业供应进一步收紧，随着下游需求的爆发，我们预计行业将迎来量价齐升，公司将充分受益。 可明生物项目为公司未来可持续发展奠定基础。中长期看公司可明生物项目产业链进一步整合，产品线和产品种类大幅增加，是公司长期技术储备的集中呈现，项目涉及类维生素产品、药物制剂以及生物发酵，可明生物项目为公司未来5-10年发展奠定了基础。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020~2022年归母净利润分别为11.92、14.46和17.16亿元，EPS分别为1.23、1.50及1.78元/股，当前股价对应PE分别为15/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料大幅波动、维生素价格大幅波动、新药推广不及预期、安全生产风险。

事件：公司发布2020年半年报，上半年实现营业收入7.61亿元，同比下降23.31%，实现归母净利润6571.95万元，同比下降13.32%。其中二季度单季度实现营业收入4.67亿元，同比下降1.22%，环比增加59.10%，实现归母净利润4695.48万元，同比增加19.16%，环比增加150.23%。业绩符合预期：公司步入高速发展黄金期：1）未来三年是公司站点快速扩张的黄金时期：未来三年是公司实现站点快速扩张、规模快速扩大的黄金时期，公司将继续坚持连锁经营的发展模式，将公司的品牌、管理、人才等资源进行复制、输出，快速做大做强。上半年公司特许经营加油站增加4座至13座，自营加油站达到30座，同时公司公告与长沙市望城区城投公司签署战略合作协议，租赁其5座加油站，首座加油站将于近期交付公司运营。2）二季度成品油市场需求恢复，公司销量同比大幅增长：Q1受疫情影响，公司单季度销量及净利润同比分别下滑44.10%及48.51%，二季度随着居民出行恢复及企事业单位复工，成品油市场需求恢复，公司成品油销量同比增加34.90%（包含上半年新增4座特许经营加油站带来的批发业务收入的增加），归母净利润上升19.16%。3）上半年油价剧烈波动背景下公司保持了较为稳定的盈利能力：上半年公司销售毛利率21.41%，同比增加3.43个百分点，销售净利率8.63%，同比增加1.00个百分点，在上半年国际原油价格波动比较大的背景下，由于公司利润率主要取决于批零价差，因此仍然保持了相对稳定的盈利能力。4）2020年上半年，公司在原油价格处于低位的时候进行了较大规模的成品油储备，目前油品存货5万余吨。5）上半年公司合同负债2.37亿元，主要为客户储值增加所致，同比增加64.28%。盈利预测与投资建议：我们预计公司2020~2022年的归母净利润分别为2.10、2.98及3.99亿，分别对应48.4、34.1及25.5倍PE，维持“买入”评级。风险提示：国际原油价格短期内急剧波动、竞争加剧导致零售产品价格下滑的影响、扩张进度不及预期、管理人才稀缺的压力。

事件：公司发布半年报，报告期内公司实现营业收入47.72亿元，同比下降7.52%，实现归母净利润4.74亿元，同比下降14.79%，但Q2单季度实现归母净利润4.34亿元，比上年同期增长28.78%，也创造了公司自上市以来单季度最佳盈利。 疫情和油价暴跌等突发性事件对公司影响已消除，Q3盈利有望继续维持高位。Q1由于新冠疫情以及油价暴跌等突发性事件的冲击造成丙烯与丙烷价差收窄、丙烯酸及酯的销售量低于预期使得公司盈利出现大幅下滑，但从公司二季度业绩来看影响已基本消除，目前公司各产品的生产销售已恢复正常，各装置平稳长周期运行，PDH二期、PP和双氧水上半年产量也均创历史新高，考虑到新型冠状病毒肺炎防护会加大PP熔喷改性专用料需求，公司下半年盈利有望继续维持高位。 定增如期获批、银团贷款到位以及船舶转让和新租赁协议的达成为公司乙烷裂解项目后续顺利投产铺平道路。公司于2020年6月10日与农业银行、建设银行、工商银行、进出口银行等9家银行组成的银团签署了《银团贷款合同》，总计不超过人民币128亿元的贷款额度，目前银团已开始正式放款；另外公司于2020年7月15日收到证监会《关于核准浙江卫星石化股份有限公司非公开发行股票的批复》；此外，2020年7月15日公司与马来西亚国际航运公司（MISC）举行租约及船舶转让合同签约仪式，预计今年四季度开始为公司提供原材料乙烷的运输服务。 夯实C3产业链的同时，公司连云港125万吨乙烷裂解制项目进展有序，未来成长性巨大。公司践行C3一体化战略，实现从丙烷到丙烯，再到丙烯酸酯以及其他高附加值产品的全产业链布局。公司在C3产业链目前已拥有90万吨PDH、45万吨聚丙烯，48万吨丙烯酸，45万吨丙烯酸酯，22万吨双氧水，9万吨SAP等产能，另外新建平湖基地18万吨丙烯酸与30万吨丙烯酸酯项目预计今年三季度建成投产。连云港125万吨乙烷裂解制项目进展有序，整体进度符合预期，该项目采用当今最为先进的生产专利技术，预计将于今年四季度投入试生产。投资建议：公司巩固C3产业链一体化优势的同时投资建设连云港125万吨乙烷裂解项目生产乙烯下游产品，未来这块业务预计将会大幅提升公司业绩。考虑公司定增增加股本，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为13.61亿元、29.46亿元、31.24亿元，EPS分别为1.06、2.30、2.44元，对应PE为16.5、7.7、7.2倍，继续给予“买入”评级。风险提示：连云港项目进度不及预期、中美贸易摩擦风险、国际油价暴跌。

公司概况:公司是全球规模第六大、国内第一大的吸附分子筛企业(按2018年产能统计),也是国内少数具备从主要原材料硅酸钠--分子筛原粉--分子筛的完整分子筛制造产业链的企业,目前拥有分子筛原粉产能31000吨、成型分子筛15500吨、分子筛活化粉3000吨及活性氧化铝5000吨。 分子筛进口替代空间大,国内企业小荷才露尖尖角:2018年全球分子筛吸附剂市场容量为14.97亿美元,下游广泛应用于空气分离、炼油、石化、制冷剂、天然气、中空玻璃等领域,占下游成本比例非常小,但超过56%的市场仍被UOP、CECA、Zeochem等五大跨国企业所垄断,公司经过近20年的发展壮大,综合竞争力越来越强,已经明显缩短了海外竞争对手之间的差距,并且持续在为阿科玛、Zeochem等跨国企业提供OEM服务,全球整体市占率仍不足5%,因此未来还存在较大进口替代的空间。在巩固传统领域优势的同时,公司不断加大研发投入,拓展煤制乙醇、煤制丙烯、钢厂烟道尾气与柴油车尾气脱硝等专用分子筛催化剂应用新领域,由于分子筛催化剂市场是吸附剂的3倍以上,随着公司从吸附领域向催化领域的延伸,未来有望打开更大的市场空间。 公司是国内少数具有完整分子筛制造产业的公司,在建项目释放下未来3年高增长可期:公司是国内少数具备完整产业链一体化优势的企业,毛利率水平显著高于国内其他竞争对手,由于公司主要产品在国内呈现供不应求的局面,过去三年公司原粉、成型分子筛及活化粉都处于产能利用率较高的状态,应收账款质量良好,为了实现公司进一步的发展,公司上市后加速进行了产能扩张,未来3年在建项目饱满,到2022年年底,公司将形成分子筛原粉43000吨、成型分子筛41000吨、分子筛活化粉3000吨及活性氧化铝5000吨的规模,其中原粉和成型分子筛的产能较2019年底均有大幅增加。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2020~2022年的归母净利润分别为0.96、1.23及1.65亿,分别对应34.8、27.1及20.1倍PE,公司作为吸附分子筛行业首家科创板上市公司,估值存在一定低估。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧导致产品价格下滑的风险、产品更新换代风险、原材料价格大幅波动、新增产能释放进度不及预期。

民营加油站龙头:公司是国内首家上市的民企加油站企业,立足于湖南长株潭区域,拥有30座自营加油站及9座特许经营加油站,拥有库容为2.95万立方平米的湘潭油库,成品油周转量已经达到40余万吨,拥有1条铁路专线使用权、25辆不同吨位的油罐车。 加油站行业改革和提升空间大:2019年国内共有超过10.6万座加油站,成品油零售市场规模超过3万亿,市场空间巨大。加油站本质是销售油品的零售行业,利润率取决于成品油售价及采购成本,受国际原油价格及成品油价格影响很小,具备刚需、高频的消费属性,同时存在一定品牌效应和区域独占性。我们认为经营加油站的核心在于提升资产周转率、成本控制能力以及差异化的营销和服务手段。目前“两桶油”垄断了国内46%的加油站,市场竞争尚不充分,行业存在市占率提升,服务改善及经营效率提高的诉求,这就给予了民营加油站迅速扩张的土壤。 公司跑马圈地进入快速成长期:公司是国内民营加油站第一股,经营效率及盈利能力高,2019年公司日均加油量为18.16吨,较中石油和中石化分别高80%和66%,净利率8.3%,也显著高于两桶油2~3%的净利率水平。资金实力是民营加油站的主要短板,我们认为公司现在已经具备了一定品牌效应,上市之后将会加速跑马圈地,通过新建、租赁及并购等多种方式快速发展加油站点,在扎根湖南省区域市场的基础上,逐步开拓省外市场,商业模式可复制的空间还很大,我们看好公司成为民营加油站行业性龙头。 营销及服务组合拳快速提升单站销量:公司收购或租赁站点后对同一个站点销量提升非常明显,从公司2018年成立的四家加油站的情况来看,经过几个月到半年的经营提升,2019年日均销量分别有16%、17%、39%、40%的增长,主要得益于公司差别化的定价策略、互联网式营销手段以及“海底捞式”服务,不断增强对零售用户的粘性和吸引力,同时依靠价格优势,对滴滴等营运车辆形成了非常强的周转率及粘性。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2020~2022年的归母净利润分别为2.10、2.98及3.99亿,分别对应29.7、20.9及15.6倍PE,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:国际原油价格短期内急剧波动、竞争加剧导致零售产品价格下滑的影响、扩张进度不及预期、管理人才稀缺的压力。