二季度业绩同比增长38%。公司公告2020年中报，上半年实现收入12.86亿元，同比增长14.65%；归母净利润1.63亿元，同比增长4.09%。其中二季度收入增长17.9%，归母净利润增长37.9%，在手订单推进恢复正常，二季度业绩恢复高增长。 市政板块订单、业绩实现正增长，工业板块订单和业绩同比下滑。在地方政府招投标受疫情影响下，公司上半年新增订单18.58亿元，同比下降12%；其中市政有机废弃物处置订单16.25亿元，同比增长2.5%，彰显行业需求快速释放及公司竞争力；工业节能订单2.3亿元，同比减少56%。工业节能板块都乐制冷和汉风科技上半年净利润同比分别下滑4%和59%，工业板块归母净利润0.4亿元，同比下滑43%。以此测算公司市政板块归母净利润1.23亿元，同比增长43%。 垃圾分类将全面推广，湿垃圾订单有望快速增长。公司聚焦于“湿垃圾”（有机废弃物）处置领域。按照住建部政策规划，2020年46个重点城市、2025年337个地级及以上城市要基本建成生活垃圾分类处理系统，我们预计2020年和2025年市场空间分别为115/1786亿元。7月31日《城镇生活垃圾分类和处理设施补短板强弱项实施方案》出台，要求按照科学评估、适度超前原则，稳步推进厨余垃圾处理设施建设。湿垃圾处置需求向好，我们预计湿垃圾订单有望快速增长。 垃圾分类促进湿垃圾处置需求释放，给予“买入”评级。我们预计2020-2022年公司归母净利润分别为4.0/5.4/6.9亿元，复合增速为30%，对应2020年PE18倍。公司专注于“湿垃圾”领域研发和市场开拓，在渗滤液新建+改造升级、餐厨垃圾等多个领域优势显著。未来几年垃圾分类有望全面推广，公司已在上海地区证明其技术和市场能力，预计2020-2022年新增订单复合增速超过30%。参考可比公司估值和公司业绩增速，给予2020年PE估值22倍，对应公司合理价值11.34元/股，给予“买入”评级。 风险提示。商誉减值的风险；垃圾分类项目招标进度低于预期的风险；渗滤液招标低于预期的风险。

单二季度业绩同比增长18.43%，利润率保持行业领先。公司上半年实现营业收入11.45亿元（同比+18.35%），其中设备销售及服务实现营业收入4.96亿元，实现归母净利润5.02亿元（同比+2.40%）。单二季度公司实现营业收入7.09亿元（同比+45.27%），归母净利润3.05亿元（同比+18.43%）。公司正走出疫情影响，产能建设提速明显。上半年整体毛利率和净利率分别达57.6%和43.8%，仍保持行业领先。l经营状况逐步回到正轨，单二季度上网电量同比增长6.09%。公司上半年实现垃圾入库量244万吨（同比+1.05）、发电量8.78亿度（同比-0.13）和上网电量7.11亿度（同比-1.21）。二季度回暖趋势明显，单二季度实现垃圾入库量131万吨（同比+4.19）、发电量4.85亿度（同比+6.17）和上网电量3.96亿度（同比+6.09）。 公司在手尚未投运产能达1.8万吨/日，随着疫情影响减弱，产能加速落地可期。2020年以来公司投产产能达2950吨/日（樟树一炉一机实现正式运营，临海二期投运，奉新6月底实现点火烘炉、龙泉项7月初实现并网发电）、新签产能达2900吨/日（中标宁都、安远、卢龙、完成收购浦城项目，报告期后完成宁都、卢龙项目签约）。根据公司公告整理，截至2020年7月初公司在运产能达1.75万吨/日、在建1.06万吨/日，筹建0.77万吨/日，为公司后续业绩增长提供支撑。 持续扩张的垃圾焚烧优质运营公司，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年归母净利润分别为12.10/14.52/16.63亿元，按最新收盘价对应PE估值分别为26.79/22.33/19.49倍。公司运营项目优质，1.83万吨/日在建及筹建产能支撑未来3年高增长，持续推动第二期12亿可转债发行。综合考虑可比公司估值和公司业绩增速，给予2020年28倍PE，对应合理价值26.96元/股，维持“买入”评级。 风险提示。新订单获取速度低于预期；项目进度低于预期；国家新能源电价补贴退坡；补贴发放进度低于预期。

剥离非核心业务影响营收规模，经营性现金流显著改善。公司上半年实现营业收入56.19亿元（同比-8.10%）；实现扣非归母净利润5.47亿元（同比-2.70%）。营收规模下降主要系公司剥离了环保治理工程业务（2019年H1该业务营收规模达5.45亿元）以及疫情影响部分订单释放所致。2020年H1经营性现金流净额达-2.85亿元，较去年同期-9.72亿元相比经营现金流情况显著改善。 环卫服务营收同比增长251%，上半年新签服务金额行业第一。2020年H1公司环卫服务实现营收8.02亿元（同比+250.97%），根据环境司南披露，公司2020年上半年共中标13个环卫服务项目，新增合同总金额和年化服务金额分别达101.54亿元和8.41亿元，首次位列行业第一。中标项目中包括78亿元的环卫历史第一大单深圳市宝安区新安、福永和福海街道环卫一体化PPP项目。公司作为环卫装备龙头，从设备切入后端运营成效显著，期待后续订单持续放量。 进一步巩固环卫装备龙头优势，持续孵化高端市场。上半年公司环卫装备实现营收29.87亿元（同比-14.04%），销售金额维持行业第一。其中新能源环卫装备收入达4.30亿元（同比+36.34%），毛利率达40.80%；实现新能源环卫车571辆（同比+40.99%），市占率达33.39%。依靠国六及鼓励新能源环卫车等相关政策落地，环卫装备市场高端化进程加速下，公司作为环卫设备龙头有望深度受益。 可转债加速推进，员工持股+股权激励优化公司治理，维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.50/0.61/0.75元/股，按最新收盘价对应PE分别为18.31/15.16/12.33倍，公司作为国内环卫设备龙头，借助设备优势加速进军环卫服务。推进员工持股及股权激励优化公司治理，14.76亿可转债有望推动业务发展。综合考虑可比公司估值和公司业绩增速，我们给予2020年23倍PE估值，合理价值11.57元/股，维持“买入”评级。 风险提示。融资环境收紧，市场竞争加剧；设备采购需求不及预期。

2020H1业绩同比增长311%，经营性现金净流入4.74亿元。公司披露2020年中报，上半年实现营收32.54亿元（同比下降8.50%），实现归母净利润1.06亿元（同比增长311.31%），单二季度实现归母净利润0.32亿元（去年同期亏损0.58亿元）。业绩增长主要系公司与中交集团及中国城乡的协同效应进一步释放，以及主动调整业务结构、增加高毛利率膜设备销售等。此外公司2020H1经营性现金流净额为4.74亿元，同比增长291.75%大幅改善。 毛利率同比提升5.4pct至33.65%，中交入股带来的协同优势显现。通过降低工程业务占比、提高膜设备销售等，公司上半年环保整体解决方案业务毛利率同比提高10.4pct至34.42%，公司整体毛利率同比提升5.4pct至33.65%。订单方面，公司上半年无新签运营订单，新签工程订单16.58亿元（同比-76%），此外公司加强对存量订单的筛选调整，在手订单401.13亿元（同比-25%），其中BOT类订单实现运营收入7.59亿元（同比+53%）。尽管金额收缩，但订单质量提升明显。 融资改善+业务转型，水处理龙头再启航。公司部分股东拟将公司约13.4%股份表决权委托给中国城乡，同时公司拟向中国城乡非公开发行股份，完成后中国城乡或将对公司实现控制，公司也将完成民企向国企的切换。预计公司将有三点转变：（1）有望享受信用提升带来的融资优势；（2）背靠中交集团，获取订单能力将大大增强；（3）通过与中交合作投资，将降低投资现金流支出，更好地聚焦于膜品技术研发。 业绩拐点已至，持续关注中交入股后效应，维持“增持”评级。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.55/0.68/0.84元/股，按照最新收盘价对应PE分别为16.94/13.75/11.13倍。我们给予公司2020年25倍PE估值，对应合理价值13.83元/股，维持“增持”评级。 风险提示:融资环境改善不及预期；订单、项目落地速度低于预期；公司控制权转让进度低于预期。

上半年业绩同比增长8.6%，期待下半年产能达产增厚业绩。公司发布2020年半年度报告，上半年实现营业收入7.37亿元（同比+25.97%），实现归母净利润2.29亿元（同比+8.56%），业绩增速低于营收主要系新增项目尚未完全放量拉低毛利率水平，项目投运管理费用同比增长，融资规模扩张财务费用增加等因素所致。公司披露对2020年1-9月的业绩预计在3.5-4.0亿元，同比预期增长12.4%-28.4%。 2020上半年上网电量同比增长48%，运营收入占比达99%。公司上半年实现垃圾入库量285万吨（同比+39%）和上网电量6.99亿度（同比+48%），系上半年舟山三期、德清技改和台州三期项目投产及存量产能利用率提升等因素所致，其中浙江省外上网电量同比增长147%，省外扩张成效显著。从分部收入来看，2020年上半年运营收入占比达99%，而去年同期收入中包含6961万环保设备安装，占2019年上半年收入比重约12%，2020年上半年该业务仅为34万元。 完善体内餐厨垃圾布局，大股东美欣达集团体外环卫布局已成熟。截至2020年6月末，公司目前在运垃圾焚烧产能1.89万吨/日、在建产能0.43万吨/日、筹建产能0.49万吨/日。此外，公司通过收购苏州华益洁项目为餐厨处置业务添砖加瓦，目前厨余项目已达11个，合计产能1660吨/日，期待后续投产贡献业绩。同时，大股东美欣达集团接连斩获长久期的大额环卫订单，2017年至今重要合同总金额87.6亿元，并于2020年一季度斩获28亿行业第二大单，体外环卫业务布局已成熟。 公司进入产能集中投产期，维持“买入”评级。预计公司2020至2022年EPS为1.22/1.55/1.91元/股，按最新收盘价对应PE分别为16.0/12.6/10.2x。公司在建和筹建产能充足，14亿可转债已完成一次反馈意见，大股东美欣达集团环卫产业布局日趋成熟。结合可比公司估值水平以及公司业绩增速，给予公司2020年20倍PE估值，对应合理价值24.40元/股，维持“买入”评级。 风险提示。产能投产进度不及预期；垃圾焚烧发电补贴政策变动；公司新订单获取速度低于预期。

公司发布2020上半年经营数据:垃圾入库量同比增长39%,上网电量同比增长48%。公司发布《关于2020年上半年主要经营数据的自愿性信息披露公告》,2020年上半年实现发电量8.60亿度(同比+37%)、上网电量6.99亿度(同比+48%)和垃圾入库量285万吨(同比+39%)。同时公司补充披露2019年历史经营数据,全年实现上网电量10.71亿度、垃圾入库量443万吨。 外省扩张成效显著,上半年浙江省外垃圾入库量同比增长111%。从上半年分区域经营数据来看,公司浙江省内实现上网电量3.33亿度(同比+3%)、垃圾入库量141万吨(同比+3%);浙江省外地区合计实现上网电量3.66亿度(同比+147%)、垃圾入库量144万吨(同比+111%),公司焚烧业务向外扩张成效显著。 在建产能/在运产能近1倍,扩建占比高,大股东美欣达集团体外环卫产业布局已成熟。截至2019年末,公司垃圾焚烧尚未投运规模达1.34万吨/日,其中40%为扩建项目,具有投资额低且投产进度快的特点,能有效提升整体经营效率(2019年南太湖四期投产后,项目子公司ROE水平提升5个pct)。同时,大股东美欣达集团接连斩获长久期的大额环卫订单,2017年至今合同总金额87.48亿元,并于2020年一季度斩获28亿元行业第二大单,体外环卫布局日趋成熟。 14亿可转债已获受理,业绩景气周期开启,维持“买入”评级。预计公司2020至2022年EPS为1.22/1.55/1.91元/股,按最新收盘价对应PE分别为17.1/13.5/11.0X。公司在建产能充足,14亿可转债已获得证监会受理,大股东美欣达集团环卫产业布局日趋成熟。结合可比公司估值水平以及公司业绩增速,给予公司2020年20倍PE估值,对应合理价值24.40元/股,维持“买入”评级。 风险提示。产能投产进度不及预期,垃圾焚烧发电补贴政策变动。

公开增发将于将于7月月23日日公布发行结果,若完成将缓解高负债率压力。 公司拟以11.63元/股公开发行不超过4987万股,预计募资不超过5.8亿元,增发资金将用于两个新项目建设及补充流动性,两项目达产后预计贡献年收入5.86亿元、年净利润1.16亿元。截至2020Q1公司资产负债率已达到79%;2019年财务费用1.7亿元,为当年净利润的0.6倍,高融资成本和低间接融资空间是制约发展的重要因素。我们预计增发完成将有效提升公司资金实力,为未来持续增长提供有力支撑。 收入业绩高速增长,,19年年经营性现金流由负转正。公司近三年收入复合增速58%,归母净利润复合增速65%,实现高速增长,收入业绩增长主要系在手订单实施,但同时也提升了负债率(三年从56%升至78%)和财务费用。公司近年来加强回款,2019年经营性现金流净额1.05亿元,为上市以来首次大幅转正,此外公司也将2016增发及可转债资金等重新梳理,以补充公司的资金供应。叠加此次公开发行,公司有望进一步充盈资金,助力推进项目建设。 水处理业务保持增长,运营收入逐步释放。公司水处理业务保持高速增长,2019实现收入25.30亿元(同比+24%)。此外,随着投资类项目逐步运营,2019年公司实现运营收入1.62亿元(同比+173%),运营效果逐步释放。订单方面2019年公司新签订单35.9亿元,截至2019年底,在手订单103.7亿元保持充裕,在手订单/2019年收入超3倍。 低估值、高弹性标的,维持“买入”评级。不考虑公开增发及可转债转股,预计公司2020-2022年EPS分别为0.99、1.17和1.35元/股,按最新收盘价对应PE分别为12.1、10.2、8.8倍。公司在手订单充裕,可转债及公开发行补充资金缺口并保障订单推进,行业方面水污染治理、土壤修复等空间依然广阔,参考同业公司给予2020年15倍PE估值,对应14.86元/股合理价值,维持“买入”评级。 风险提示::融资环境改善不及预期;订单、项目落地速度低于预期

拟收购苏州华益洁 拟收购苏州华益洁 100% 股权,巩固餐厨布局。公司公告拟斥资 6800万元收购苏州华益洁 100%股权,旨在进一步夯实公司餐厨板块基础,提高盈利能力。根据公告披露:截至 2020年 4月末被并购标的总资产体量为 1.95亿元,净资产 0.5亿元。 公司餐厨垃圾项目数超 公司餐厨垃圾项目数超10个,期待投产后发力。根据 2019年报披露: 公司已在浙江、河南、山东、安徽等多省份投资建设 10个餐厨垃圾处置项目公司,其中 1个餐厨项目已成功运行,3个已进入试运营。若完成本次收购,公司餐厨项目将又添一城,随着在手餐厨项目逐步投产运营,预期会对公司盈利产生积极影响。 在建产能 在建产能/ 在运产能近 1倍,扩建占比高,大股东美欣达集团体外环卫产业布局已成熟倍,扩建占比高,大股东美欣达集团体外环卫产业布局已成熟。截至 2019年末,公司垃圾焚烧尚未投运规模达 1.34万吨/日,其中 40%为扩建项目,具有投资额低且投产进度快的特点,能有效提升整体经营效率(2019年南太湖四期投产后,项目子公司ROE 水平提升 5个 pct)。同时,大股东美欣达集团接连斩获长久期的大额环卫订单,2017年至今合同总金额 87.48亿元,并于 2020年一季度斩获 28亿元行业第二大单,体外环卫布局已成熟。 业绩景气周期已开启,大固废行业高景气,维持“买入”评级。暂不考虑收购影响,预计公司 2020至 2022年 EPS 为 1.22/1.55/1.91元/股,按最新收盘价对应 PE 分别为 14.5/11.4/9.3X。公司在建产能充足,预期支撑公司连续高成长,管理层激励绑定,大股东美欣达集团环卫产业布局成熟。结合可比公司估值水平以及公司业绩增速,给予公司2020年 20倍估值,对应合理价值 24.40元/股,维持“买入”评级。 风险提示。产能投产进度不及预期;垃圾焚烧发电补贴政策变动;公司新订单获取速度低于预期。

受益于订单加速落地,19年业绩同比增长27%。公司发布2019年报,全年公司实现营收50.75亿元(同比+34.9%),主要系公司工程业务收入增长。归母净利润4.12亿元(同比+26.9%),尽管受工程业务放量影响毛利率有所下滑,但受益于参股子公司玉禾田、苏州伏泰业绩增长,贡献投资收益0.78亿元。公司年内回款加强,实现经营性现金流净额7.87亿元,同比大幅增长144%。2020Q1公司实现收入8.13亿元(同比+19%);归母净利润0.70亿元(同比+29%)。 环境修复与垃圾处置收入高增长,危废收入略有下滑。19年环境修复收入16.42亿元(同比+27%),生活垃圾处置收入16.37亿元(同比+73%),公司在手垃圾焚烧产能9100吨/日,其中运营3900吨/日;危废处置业务受部分厂换证影响略有下滑。订单方面,截至2020年3月底,公司在手订单金额共计127亿元,其中尚可履行74.91亿元。 危废领域并购扩张,关注疫情带动医废产能扩张。公司拟增发收购阳新鹏富40%、靖远宏达49.02%股权,收购后两者均将成为公司全资子公司。两家公司合计业绩承诺2020/2021实现利润1.2/1.4亿元。公司现有危废处置规模超50万吨/年,收购旨在进一步拓宽公司危废处置领域战略布局。此外,疫情推动医废处置产能建设,公司现有桂林医废项目和贺州医废项目运营良好,公司有望推进医废布局。 业绩保持高速增长,资金充裕保障项目推进,维持“买入”评级。不考虑可转债转股,预计公司2020-2022年EPS分别为0.73、0.95和1.19元/股,按最新收盘价对应PE分别为17.4、13.4、10.6倍。公司负债结构大幅改善,资金充裕保障项目推进。伴随土壤污染法政策推进,公司作为行业土壤修复龙头将充分受益。此外,公司在垃圾焚烧、危废处置方面的布局已经进入收获期。参考同业公司给予2019年20倍PE估值,对应14.54元/股合理价值,维持“买入”评级。 风险提示。并购项目落地不及预期;工程项目进度低于预期。

2019年业绩同比增长20%,经营性现金流由负转正。公司发布2019年年报,全年实现营收32.44亿元(同比+19%),归母净利润2.82亿元(同比+20%),营收业绩增长主要系在手订单顺利实施。2019年公司经营性现金流净额1.05亿元,为上市以来首次转正,主要系公司加强回款及项目管控。2019年毛利率28.9%,同比提高0.4pct,净利率8.7%保持稳定。2020年一季度公司实现营收6.32亿元(同比-1.4%),归母净利润0.61亿元(同比-14%),主要系疫情影响工程进度。 水处理业务保持增长,运营收入逐步释放。2019年环境综合治理业务实现收入29.1亿元(同比+14%),其中水处理实现收入25.30亿元(同比+24%),水务板块业务保持高速增长。此外,随着投资类项目逐步运营,2019年公司实现运营收入1.62亿元(同比+173.4%),运营收入逐步释放。2019年公司新签订单35.9亿元,截至2019年底,在手订单103.7亿元保持充裕,在手订单/2019年收入超3倍。 控制在手订单质量保障资金利用效率,增发预案已获证监会核准。公司近年来加强项目管控和提高资金使用效率,分别将2016年增发项目五龙冲供水工程转让给地方政府,以及公告变更可转债募资资金用途。此外公司于2019年5月发布增发预案,拟募资不超过7.1亿元用于两个新项目建设及补充流动性,两项目预计将贡献年收入5.73亿元,目前增发方案已获得证监会核准。 在手订单充裕,运营收入持续增长,维持“买入”评级。不考虑公开增发及可转债转股,预计公司2020-2022年EPS分别为0.99、1.17和1.35元/股,按最新收盘价对应PE分别为11.6、9.8、8.5倍。公司在手订单充裕,水污染治理、农村环境综合治理、土壤修复等业务扩张空间依然广阔,参考同业水处理公司,给予2020年15倍PE估值,对应14.86元/股合理价值,维持“买入”评级。 风险提示。融资环境改善不及预期;订单、项目落地速度低于预期。

陶瓷膜行业龙头,2019年公司业绩同比增长1.5%。根据年报披露,公司2019年实现营收4.94亿元(同比+4.56%),实现归母净利润0.56亿元(同比+1.47%)。公司整体毛利率企稳,2019年公司毛利率、净利率分别达40.76%、11.30%。2020年一季度实现营业收入0.68亿元(同比-16.08%),归母净利润0.08亿元(同比+42.62%)。 膜集成技术整体处理方案营收占比约90%,订单大型化趋势显现。2019年公司膜集成技术整体处理方案板块实现营业收入4.44亿元,同比增长10.45%,主要系公司在维持传统应用领域业务优势的同时,在新领域市场不断开拓,保证了订单的快速增长。公司膜研发实力雄厚,截至2019年底公司已获得陶瓷膜材料和膜分离技术等相关的67项发明专利、96项实用新型专利及5项外观设计专利。 IPO募投陶瓷膜生产线投运后公司远期陶瓷膜产能有望翻倍,发行可转债助力有机膜生产自主化。公司目前陶瓷膜产能为3.5万m2,预期IPO项目投产后新增3.8万m2;此外公司已发行2.54亿可转债用于有机膜生产线的建设,预期将有效降低公司成本,实现生产自主化。 陶瓷膜龙头地位显著,产能加码助力规模扩张,维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.69、0.91、1.20元/股,最新收盘价对应PE分别为24.4、18.6、14.1倍。膜行业空间前景广阔,公司将依靠产能扩张及技术优势迅速占领行业高地,同时公司积极推出股权激励,绑定高管和核心骨干利益,预计公司未来2年业绩维持30%左右成长,综合考虑可比公司估值及业绩成长,我们给予公司2020年30倍PE估值,对应20.68元/股合理价值,维持“买入”评级。 风险提示。工程进度不及预期,膜设备销售量不及预期,价格下滑显著,下游领域拓张不及预期,宏观经济下行需求疲软。

剥离非核心业务专注环卫, ,2019年 年净利润同比增长 净利润同比增长 2.5%。 。公司 2019年实现营业收入 126.96亿元(同比-2.7%);实现净利润 13.92亿元(同比+2.5%),其中归母净利润 13.61亿元。净利润增长系公司环卫服务增长、处置非核心资产(上风风能、宇星科技 100%股权等)。 同时公司正推进子公司专风实业拆分上市,进一步优化业务结构。公司全年净利率达 10.7%,同比提升 3.61pct。 持续巩固环卫装备龙头优势,毛利率同比上升 毛利率同比上升 4.93个 pct 。2019年公司环卫装备实现营业收入 70.33亿元(同比-4.75%),毛利率同比提升 4.93个 pct。全年实现设备销量 2.02万台(同比-11.2%,为行业第二名近 3倍)。市场份额方面,公司 2019年总体市场占有率超20%,高端产品市占率近四成,连续 19年销售额全行业第一。作为环卫设备领域的龙头企业,公司维持着较强竞争优势。 拓展后端环卫服务,环卫服务营收同比增长 拓展后端环卫服务,环卫服务营收同比增长 61.72%,超市场预期 ,超市场预期。 公司加速布局后端运营业务,2019年环卫服务业务实现营收 10.01亿元(同比+61.72%)。订单方面,2019年新签合同总金额达 97.2亿元(同比+11.6%,行业第四),新增年化金额 8.55亿元(同比+99.3%,行业第四)。截至 2019年底正在运营项目数量共计 57个,年化合同额 16亿元,合同总额 252亿元。同时,公司正加速布局末端处置领域,报告期内垃圾焚烧项目陆续投产放量。 资金与实力兼备 ,维持 维持“ 买入”评级 评级。 。预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 0.50、0.61、0.75元/股,按最新收盘价对应 PE 分别为 12.2、10.1、8.2倍,公司为国内环卫设备领军企业,相比同业具备更强的设备销售和全产业链布局优势。员工持股及股权激励完善绑定机制,拟发行 15亿可转债推动业务发展。综合考虑可比公司估值和公司业绩增速,我们给予 2020年 16倍 PE 估值,对应合理价值 8.05元/股,维持“买入”评级。 风险提示 。融资环境收紧,市场竞争加剧;设备采购需求不及预期; 政府投资规模下降。

2019年业绩同比增长32%,业务模式保障充裕现金流。2019年公司实现营收20.38亿元(同比+31.73%),归母净利润9.74亿元(同比+31.67%)。业绩增长主要系武义项目、瑞安项目二期、界首项目等2019年正式运营,公司设备销售及技术服务增加所致。公司毛利率和净利率分别达61.99%和47.81%,实现经营性现金净流入8.68亿元(同比+16.66%)。近三年公司ROE维持在20%以上,处于行业较高水平。 垃圾焚烧仍为业绩贡献主力,设备销售业务增速快。分部业务来看,2019年公司垃圾焚烧运营项目实现营业收入12.45亿元(同比+25.87%),占总收入比重为61.1%;实现毛利8.26亿元,占总毛利润比重为65.39%,垃圾焚烧业务依旧为公司利润贡献的主力军。2019年设备销售板块营收亦快速增长,实现营收6.9亿元(同比+36.71%)。 公司深耕垃圾焚烧业务的同时,分别向上游和下游延伸,拓展餐厨垃圾、污水处理厂污泥、环卫等,布局固废全产业链。 公司在建及筹建项目充足,产能持续释放可期。截至2019年12月31日,公司生活垃圾焚烧处理运营项目20个(含试运行),设计处理规模约1.55万吨/日,在手垃圾处理产能规模达3.3万吨/日。资金方面,近期公司发布新一期可转债预案,拟发行12亿元募投3个项目及补充流动资金,预期对项目投产将产生积极作用。 快速成长的优质运营资产,维持“买入”评级。预计公司2020-2022年归母净利润分别为12.08/14.08/16.45亿元,按最新收盘价对应PE估值分别为24.9、21.4、18.3倍。公司运营项目优质,为公司发展提供充沛现金流,管理层激励充分、运营管理水平较高,在手项目保障未来3年高增长,综合考虑可比公司估值和公司业绩增速,给予2020年25倍PE,对应合理价值31.23元/股,维持“买入”评级。 风险提示。新订单获取速度低于预期;项目进度低于预期;国家新能源电价补贴退坡;补贴发放进度低于预期。

火电盈利提升、水电盈利回落,2019年业绩增长9.0%。公司2019年实现收入424.33亿元,同比增长3.47%,归母净利润47.55亿元,同比增长8.97%。公司持有52%股权的雅砻江水电实现净利润60.21亿元,同比减少12.61亿元,归母净利润同比减少6.56亿元;公司火电机组由于利用小时提升、燃料成本下降,公司控股火电机组归母净利润同比增长6.39亿元。 水电:电量持平、电价下滑,雅砻江业绩下滑17%。2019年雅砻江水电上网电量743.56亿千瓦时,同比增长0.81%;但由于雅砻江水电市场化比例提升和辅助服务分摊费用增加,雅砻江2019年含税平均上网电价0.252元,同比下降9.08%;雅砻江水电收入164.95亿元,同比下降6.31%;净利润60.21亿元,同比下降17.32%。 火电:煤价下跌、利用小时提升,火电盈利大幅改善。2019年,公司火电上网电量678.48亿千瓦时,同比增长11.59%;利用小时数4578小时,同比增长212小时;平均含税上网电价0.356元/千瓦时,同比下降3.8%。火电实现收入212.79亿元,同比增长8.99%;由于动力煤价格下跌,控股火电电厂实现净利润合计10.78亿元,比2018年增长11.84亿元,盈利大幅回升。 雅砻江中游机组投产后,公司水电调节价值将凸显。预计2020-2022年公司归母净利润分别为51.4/53.8/58.2亿元,公司控股的雅砻江水电具备较强的库容调节能力,雅砻江中游电站两河口、杨房沟规划2021年首台机组投产,投产后带来的增发电量和丰枯电量调节能力将大幅提升雅砻江水电的盈利能力。同时,雅砻江水电中游电站投产后,公司经营现金流将进一步提升,同时资本开支或将下降,公司分红比例有提升空间。此外,公司处置低效火电资产,煤价下降提升存量火电资产盈利能力。参考可比公司,给予公司2020年PE13倍,对应合理价值9.85元/股,给予“买入”评级。 风险提示。上网电价下调的风险;来水不及预期的风险;机组投产进度低于预期的风险。

2019年扣非业绩同比增长11.75%,危废业务稳健增长。2019年公司实现营收34.59亿元(人民币,下同,同比+5.31%),归母净利润4.24亿元(同比+3.93%),扣非归母净利润3.61亿元(同比+11.75%)。报告期业绩增长主要系工业废物处理处置业务保持稳健增长,无害化产能投运加速等因素导致。2019年公司毛利率和净利率保持基本稳定,分别为36.1%、12.3%。 无害化处理比例持续提升,省外营收占比达55%。2015-2019年,公司加大项目建设力度及调整产品结构,工业废物处理处置业务和资源化利用业务营收占比不断攀升,2019年达79.3%,为公司业务主体。 公司广东省外地区营收占比不断提升,2019年省外营收占比达55%。 政策推动行业规范化成长,期待产能释放。受工业园区危废处理不当引发风险事件以及行业标准提升影响,危废政策频发,预计伴随“清废行动”和“无废城市”建设,危废处置建设有望加速。公司项目储备丰富,截至2019年末公司已经在全国9个省份建成运营危险废物处理处置基地28个,总危废经营资质超过190万吨/年。随着产业规范化和龙头集中,叠加广东、江苏两省危废建设规划明确,看好公司在粤苏两省等多地的产能扩张。 在建产能充裕,多元化布局打造全产业链,维持“买入”评级。预计公司2020-2022年EPS分别为0.57、0.69、0.84元/股,按最新收盘价对应PE分别为17.48、14.46、11.92倍。预计公司2020-2022年归母净利润复合增速在20%左右,参考可比公司估值水平及公司龙头地位,我们给予公司A股2020年20倍PE估值,对应11.44元/股合理价值,按照4月23日AH股溢价比1.74,对应H股合理价值6.59港币/股,维持东江环保A、H股“买入”评级。 风险提示。融资环境紧张,项目融资不及预期;项目工程进度不及预期,产能释放进度缓慢;政府环境污染审查趋严,污染物排放超标。