事件：8月7日，公司发布2020年半年度报告，2020年上半年实现营业收入187.4亿元，同比增长16%；归母净利润10.1亿元，同比下降30%；毛利率16.4%，同比下降5.6pct。2020年Q2实现营业收入109.1亿元，同比增长9.6%；归母净利润6.7亿元，同比减少31%；毛利率16.0%，同比下降5.8pct。 饲料业务稳步增长，光伏业绩符合预期：公司上半年饲料业务实现收入84.9亿元，同比增长19%，实现销量233.3万吨，同比增长15%。高纯晶硅实现收入27.8亿元，实现销量4.5万吨，同比增长97%，平均毛利率27.7%。太阳能电池及组件业务实现营收58.43亿元，同比增长0.2%，实现销量7.8GW，同比增长34%。 期间费用率持续下降：公司2020年上半年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为2.4%、3.5%、2.5%、1.6%，同比分别下降0.3pct、0.2pct、0.4pct、0.5pct。Q2期间费用率合计8.7%，同比下降1.6pct，环比下降2.9pct。 优质产能持续投放，有望巩固领先优势：公司乐山二期和保山一期高纯晶硅项目预计将于2021年投产，合计贡献超8万吨产能，有望进一步扩大公司高纯晶硅的竞争优势。公司眉山一期7.5GW高效太阳能电池项目已投产，可兼容生产21X及以下所有尺寸电池产品，目前正在产能爬坡中。同时，公司启动了眉山二期7.5GW及金堂一期7.5GW高效太阳能电池项目，预计将于2021年内投产，届时公司太阳能电池产能规模将超过40GW。 投资建议：考虑到近期产业链价格上涨超预期，上调公司2020-2022年归母净利润分别至38.0亿元、45.5亿元、57.0亿元，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：全球需求恢复不及预期；产业链价格下滑超预期。

投资要点事件：7月28日，公司发布2020年中报，报告期内实现营业收入29.3亿元，同比增长21.5%，较业绩快报减少0.4亿元；实现归母净利润4.6亿元，同比增长139.8%，与业绩快报一致；毛利率34%，同比提升5.0pct；净利率16.6%，同比提升8.5pct。根据公告，预计2020年Q1~Q3净利润7~9亿元，同比增长70.6%~119.3%，Q3净利润2.1~4.1亿元，同比增长38%~167.6%。 国内订单稳步增长，盈利同比大幅提升：受益于国网投资加速，公司2020年上半年国内新增订单30.48亿元（不含税），同比增长8.0%。公司2020年上半年开关类、线圈类、无功补偿类、智能设备类、工程总包分别实现营收13.9亿元、6.4亿元、3.9亿元、2.8亿元、1.8亿元，同比分别+39.63%、+18.42%、+39.73%、+11.50%、-29.37%，毛利率分别为36.04%、37.36%、32.60%、40.49%、12.95%，同比分别+6.79pct、+5.29pct、+13.18pct、-2.99pct、+0.27pct。除了智能设备业务毛利率略降外，电力设备业务整体盈利能力大幅提升。 费用管控加强，ROE高达8.8%：公司上半年销售费用、管理费用、研发投入、财务费用分别为2.5亿元、0.6亿元、1.5亿元、-0.1亿元，同比分别-4.09%、-18.89%、+1.34%、-475.12%；销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为8.41%、2.17%、5.26%、-0.38%，同比分别下降2.2pct、1.1pct、1pct、0.5pct。 公司进一步加强费用管控，上半年ROE高达8.8%，同比增长4.7pct。 在产品大幅增加，应收控制良好：截至6月底，公司存货18.5亿元，较年初增加16.8%；其中在产品3.0亿元，较年初增加47.2%，主要为下半年待交付产品。公司应收票据及应收账款34.7亿元，同比增长20.6%，略低于营收增速。 扩大投资版图，进军配网业务：根据公告，公司拟分别投资5000万元、1.1亿元设立思合弘配网、如高配网输配电，进军配网自动化和开关设备业务。同时公司拟以自有资金6000万元投资芯云科技，完成后预计将持有芯云10.16%左右的股权。 芯云科技由海归集成电路专家汤颢创办，研发团队拥有大数据处理、有线通信、无线通信、多媒体等高端芯片和解决方案成功量产的经验，产品广泛应用于工控、继保、储能、新能源等领域。 投资建议：考虑到公司上半年毛利率提升超预期，上调公司2020-2022年归母净利润分别为11.3亿元、14.3亿元、17.4亿元，对应PE分别为13倍、11倍、9倍，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：电网投资不及预期；海外工程进度不及预期；新业务拓展不及预期。 财务数据与估值

事件：7月27日，迈为股份发布2020年中报，报告期内公司实现营收9.4亿元，同比增长51.0%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长52.8%。其中Q2实现营收5.3亿元，同比增长62.7%，环比增长29.6%；归母净利润1.2亿元，同比增长106.2%，环比增长91.7%。 丝印设备稳步增长，毛利率同比略有提升：公司丝网印刷成套设备实现营收6.6亿元，同比增长35.7%，占总收入的70%；毛利率为31.9%，同比提升1.7pct。丝印成套设备销量为114条（换算成单线），同比增长29.5%，平均单价579.4万元，同比增长4.8%。 研发投入继续加码，PECVD进入调试阶段：2020年上半年公司研发投入5889万元，同比增长79.6%。公司在保持丝网印刷技术优势的基础上，相继进入光伏激光设备、OLED面板激光设备、HJT异质结电池生产设备等领域，实现技术提升和市场扩展，公司成功研制的HJT核心设备PECVD已进入龙头厂商进行调试。 应收账款大幅增长，经营活动现金流下降：截至6月底，公司应收账款5.7亿元，较期初增长61.5%，同比增长200.9%，随着公司销售规模增大，应收账款大幅增加。经营活动产生的现金流量净额-0.5亿元，同比减少246.7%，其中Q2经营活动现金流净额-0.2亿元，同比减少242.1%，环比减少14.1%，主要是因为客户使用应收票据结算货款逐年上升及公司支付的票据、信用证等保证金的增加所致。 投资建议：预计公司2020-2022年营业收入为21.6亿元、30.4亿元、38.1亿元，归母净利润为3.5亿元、5.1亿元、6.6亿元，维持“买入-B”投资评级。 风险提示：新产品的研发及开拓风险；下游扩产不及预期；行业竞争加剧风险。

投资要点 事件:公司发布6月产销公告。6月公司汽车产量83460辆,同比增长32.6%;汽车销量82036辆,同比增长29.6%。哈弗系列产量47617辆,同比增长7.2%;销量46998辆,同比增长3.9%。WEY 系列产量5881辆,同比-12.7%;销量5653辆,同比-16.3%。长城炮产量15176辆,销量15003辆。 6月销量同比高增长:公司汽车6月销量实现同比高增长,环比微增。销量增量主要来自于哈弗M6、风骏和长城炮三款车型,其中M6同比增长314.0%,风骏同比增长62.9%。M6车型销量大增主要是因为去年M6车型国五去库存,5、6月份批发销量位于低位。纯电动品牌欧拉车型虽然同比下降,但环比出现改善情况。 皮卡表现强势,长城炮销量再创新高:6月长城皮卡(风骏+炮)销量26680辆,同比增长272.3%,在公司销量结构中占比也由2019年的14.0%提升至2020年6月的32.5%。其中增量主要来自于长城炮系列,长城炮系列从去年9月上市以来销量表现强势,6月销量依旧亮眼,实现销量15003辆。长城炮销量的大幅增长直接推动了公司皮卡市占率的提升,2019年公司皮卡市场份额占比为34%,2020年达到了44%,比去年提升了10pct。皮卡解禁政策陆续出台,我们预计长城炮销量将继续增长,提升公司皮卡市场份额。 哈弗全新SUV 车型即将上市,开启新一轮产品周期:哈弗品牌计划推出全新SUV车型哈弗大狗,新车型基于全新平台打造,兼顾了城市和越野功能两方面的性能,该车型预计三季度发布。此外,公司王牌主力车型H6也将迎来全新换代,在外观、内饰、性能及科技配置方面均有全面升级,将开启新一轮产品周期。 投资建议:虽然公司5、6月销量都实现了同比正增长,但受疫情影响,2020年1-6月销量同比下滑20%,低于预期,所以我们下调公司2020年至2022年每股收益分别为0.46元、0.56元和0.62元。净资产收益率分别为7.5%、8.8%和9.1%。 维持公司“买入-A”投资评级。 风险提示:公司汽车销量不及预期;公司单车盈利低于预期;新型冠状病毒肺炎疫情的影响时间超预期。

GIS量价齐升,盈利有望环比改善:根据国网电子商务平台披露,截至2020年6月底,国网输变电项目GIS集招总规模57.6亿元,约为去年招标额的78%,其中前三批次变电设备GIS集招规模为30.6亿元,同比提升51%。以220kV GIS为例,2019年-2020上半年GIS投标价格整体处于提升趋势,均价较2019年同比提升20%以上。考虑到GIS交付周期和原材料价格下行,我们预计2020-2021年公司产品毛利率会有明显提升。 GIS中标规模和市占率双提升:公司在国网2020年上半年输变电项目GIS集招中中标近9亿元,约为去年GIS中标额的85%,市占率由去年14.2%提升至15.6%。随着下半年招标启动,预计公司全年GIS中标订单有望实现高增长。 首次进入意大利市场,海外业务持续突破:公司2009年开始布局海外市场,目前公司产品已覆盖了俄罗斯、印度、乌克兰、巴基斯坦、英国等几十个国家和地区。2020年5月19日,思源赫兹中标全球第三大电力公司--意大利国家电力公司全球互感器集采项目,这是公司在意大利市场的首单突破,对思源的国际品牌提升和欧洲市场开拓起到了强有力的助推作用。 在手订单创新高,全年业绩有望高增:公司2019年新增订单81.2亿元(不含税),同比增长21.5%,其中80%有望在2020年确认。根据公告,公司2020年上半年预计实现归母净利润3.0~4.0亿元,同比增长56%~108%,全年业绩有望实现高增长。 投资建议:我们预测公司2020-2022年营业收入分别为79.3亿元、96.5亿元、115.5亿元,同比增长24.3%、21.8%、19.6%,归母净利润分别为8.1亿元、10.3亿元、12.4亿元,同比增长45.8%、26.3%、20.2%,维持“买入-A”投资评级。 风险提示:电网投资不及预期;海外市场拓展不及预期;新业务产出不及预期。

投资要点 事件:4月24日,公司发布2019年年报及2020年一季报,2019年实现营收31.1亿元,同比增长23%,归母净利润6.4亿元,同比增长9%。2020Q1实现营收7.2亿元,同比增长26%,归母净利润1.3亿元,同比增长6%。 晶体生长设备、智能加工设备稳步增长。随着光伏行业的持续发展,公司晶体生长设备尤其是单晶硅生长炉以及智能化加工设备需求较好,同比均实现稳步增长。 2019年晶体生长设备实现营收21.7亿元,同比增长12%,毛利率38.1%,同比减少5.5pct;智能化加工设备实现营收5.0亿元,同比增长82%,毛利率35.4%,同比下降2.5pct。毛利率下滑主要是因为新投产设备成本较高,随着量产规模扩大,毛利率有望逐步提升。 2020年在手订单充足。2019年公司新签订光伏设备订单超过37亿元,2019Q4和2020Q1分别确认收入11.0亿元、7.2亿元均为历史较高水平。截至2020年Q1末,公司未完成合同29.8亿元,同比增长18%,其中半导体设备4.7亿元,另外3月新中标中环五期14亿元订单尚未签订合同,我们预估公司目前在手订单约45亿元左右,在手订单充足。 现金流大幅改善,费用管控持续加强。2019年公司经营活动现金流净额7.8亿元,同比增长370%,其中Q4净流入3.5亿元,环比增长39%。三项费用率11.5%,同比下降1.9pct,其中销售费用率、研发费用率、管理费用率分别为1.5%、6.0%、4.0%,分别同比下降0.3pct、1.2pct、0.5pct,费用管控持续加强。 Q1扣非归母净利润高增长,当前在手现金充裕。公司2020年Q1归母净利润同比基本持平,但是非经常性损益仅328万,主要是政府补助同比减少较多,因此扣非归母净利润同比增长32%,保持较高增速。截至2020Q1,公司货币资金8.2亿元,同环比分别增长116%、41%,在手现金充裕。 投资建议:考虑到疫情可能会导致订单的确认时间推迟,我们下调了2020-2021年公司的盈利预测。预计2020-2022年公司营业收入分别为38.3亿元、46.9亿元、55.7亿元,归母净利润分别为8.4亿元、10.6亿元、12.9亿元,维持“买入-A”投资评级。 风险提示:下游扩产不及预期;订单确认不及预期。

事件:4月24日,公司发布2019年年报,2019年实现营收457.9亿元,同比增长55%,归母净利润45.6亿元,同比增长35%。公司预计2020年一季度实现归母净利润7.3~8.4亿元,同比下滑20%~30%。 各业务营收稳步增长。公司2019年动力电池系统实现收入385.8亿元,同比增长57%;锂电池材料实现收入43.1亿元,同比增长12%;储能实现收入6.1亿元,同比增长222%;其他收入22.9亿元,同比增长119%。 动力电池销量大增,市占率明显提升。公司2019年动力电池系统实现销售40.3GWh,同比增长90%;毛利率28.5%,同比下滑5.7pct。动力电池系统均价0.96元/Wh,同比下降17%,平均成本0.69元/Wh,同比下降10%。2019年公司动力电池国内市占率提升至51%,同比增加10pct左右。 持续加强研发投入,优化费用管控。2019年研发投入29.9亿元,同比增长50%。公司持续加强研发投入,截至2019年底,公司共拥有2369项境内专利及115项境外专利,分别同比增长46%和203%。公司2019年三项费用率合计13.5%,同比下降2.3pct,其中管理费用率和财务费用率分别同比下降1.4pct、0.8pct。 上下游话语权增强,新产能加速投放。公司2019年经营活动现金流净额为134.7亿元,同比增长19%;应收账款及应收票据179.9亿元,同比增长13%;预付款项5.4亿元,同比减少38%;预收账款61.6亿元,同比增长23%。截至2019年底,固定资产174.2亿元,同比增长50%,主要是新增产能增加所致。公司现有电池系统产能53GWh,同比增长约39%,在建产能22GWh。 Q1装机量大幅下滑,Q2跌幅有望收窄。2020年一季度受疫情影响,国内新能源汽车销量大幅下滑,根据动力电池产业创新联盟数据,公司Q1国内动力电池装机量约2.8GWh,同比下滑49%。随着新能源车补贴政策落地,预计国内新能源车销量有望逐步回升,公司业绩有望得到改善。另外公司出口占比较低,约5%左右,因此受海外疫情影响较小。 投资建议:我们预计2020-2022年公司营业收入分别为536.9亿元、698.0亿元、906.1亿元,归母净利润分别为52.7亿元、68.0亿元、85.0亿元,维持“增持-A”投资评级。 风险提示:新能源汽车需求恢复不及预期。

事件:4月20日,公司发布2019年年报及2020年一季报,2019年实现营业收入375.6亿元,同比增长36%;归母净利润26.4亿元,同比增长31%。2020年Q1实现营业收入78.3亿元,同比增长27%;归母净利润3.4亿元,同比减少30%。 生产成本持续下降,单晶占比提升至90%。2019年公司实现多晶硅销售6.4万吨,同比增长233%,实现营收约36~37亿元,同比增长约125%~130%,毛利率24.5%,同比下降9.4pct。截至2019年底,公司多晶硅产能8万吨,预计2020Q1出货约2.1万吨,预计2020全年出货约9万吨。在建产能7.5万吨,预计到2021年底产能将达到15.5万吨。公司2018年投产的乐山、包头约6万吨新产能在去年下半年完成达产达标,目前生产成本降至4万元/吨以下,单晶占比达到90%。 眉山一期投产,非硅有望继续下降。公司2019年实现电池片销售13.3GW,同比增长107%,其中单晶电池10GW,毛利率22.5%,同比增加3.7pct。截至2019年底,公司电池产能20GW,预计2020Q1出货约3GW,预计2020全年出货约20GW,其中单晶PERC约17GW。目前公司电池非硅成本已降至0.2~0.25元/W,处于行业最低水平。4月21日公司眉山一期210&166新产能投产,预计下月将形成规模供货,有望进一步摊薄非硅成本。 拟定增募资60亿扩产15GW电池片。4月20日,公司披露定增预案,拟募资不超过60亿元,用于眉山二期7.5GW和金堂一期7.5GW高效晶硅电池的扩产项目。 眉山二期投资总额24亿元,拟募资20亿元,金堂一期投资总额27亿元,拟募资22亿元,另外18亿元募集资金用作补充流动资金。 产业链价格进入底部,下半年盈利有望回暖。受海外疫情影响,近期多晶硅、电池价格大幅下调,根据PVInfoLink最新报价,单晶致密料、单晶PERC电池报价分别低至6.6万元/吨、0.81元/W,年初至今跌幅分别为9%、15%,部分高成本产能开始出现亏损,落后产能有望加速出清。1)海外多晶硅厂商韩华、OCI、瓦克已宣布或计划关停产能接近10万吨,而电池片从去年下半年开始的低盈利也将使新产能投放节奏延后;2)硅片作为当前盈利最好的环节,新产能落地概率较高,有望提振硅料需求、降低电池硅片成本;3)组件及辅材的大幅降价有望推动下半年平价项目超预期落地,预计全年装机40~45GW,下半年硅料、电池片盈利有望回升。 投资建议:受海外疫情影响,公司产品多晶硅、电池片价格大幅下跌,我们下调了公司2020-2021年盈利预测。按照当前价格重新测算,我们预计2020-2022年公司营业收入分别为429.6亿元、522.0亿元、619.4亿元,归母净利润分别为26.5亿元、37.9亿元、55.4亿元,维持“买入-A”投资评级。 风险提示:全球需求恢复不及预期;产业链价格下滑超预期。

事件:公司发布2019年年报和2020年一季报,2019年公司实现营收60.9亿元,同比增长20.1%,归母净利润7.9亿元,同比增长29.4%,扣非归母净利润7.4亿元,同比增长35.0%;其中2019年Q4实现营收19.9亿元,同比增长47.2%,归母净利润2.6亿元,同比增长50.9%,扣非归母净利润2.4亿元,同比增长55.1%。 2020年Q1实现营收12.6亿元,同比减少11.7%,归母净利润1.6亿元,同比减少6.4%。 产品沿“大灯化+LED化+智能化”路径升级,单灯均价和毛利率持续提升:2019年公司车灯业务营收56.6亿元,同比增长25.6%。2019年我国汽车产销分别完成2572.1万辆和2576.9万辆,同比分别下降7.5%和8.2%。在我国汽车产销同比下降的情况下,公司的营收保持了正增长。说明车灯行业的国产替代进程加快,在汽车整车销量增速放缓的情况下,价格便宜,质量优秀且客户服务能力强的公司将更容易取得优势。公司2019年车灯销量7081万只,同比增长9.6%,单灯均价为79.8元。单灯均价受益于高价值量的大灯产品在公司总营收中占比提升而逐年上升,已从2011年的35.9元提升至2019年的79.8元,未来随着产品附加值更高的LED大灯与智能车灯的量产,单灯均价有望继续加速提升。而且LED大灯占比提升也有利于公司毛利率的提升。2019年公司毛利率为24.0%,相较于2018年增长了1.5个百分点。公司借助于成本优势,在存量竞争的情况下有望加速国产替代,抢占更多市场份额。 由自主到合资,客户结构升级:公司的核心客户逐渐由自主品牌(一汽、奇瑞等)升级至合资品牌(一汽大众、一汽丰田和奥迪等),此外2016年公司还通过承接德国宝马F45/F46LCI后组合灯项目,进入了宝马全球平台配套体系,客户结构升级。而且受益于未来两年一汽大众的新车周期,公司车灯销量将进一步增长。同时公司还是一汽丰田的核心优质供应商,而且近几年也在积极挖掘日系客户。订单层面来看,近年承接的优质新项目较多,且有新产品持续落地并收获新订单。2018年底新增了日产、广汽丰田、一汽丰田、东风本田等热门车型的车灯订单。 塞尔维亚工厂如期开工,开启全球化进程:2019年,公司启动海外项目,于塞尔维亚尼什市工业区新建工厂,新项目主要从事汽车车灯及零部件等产品的生产及销售,预计年产能车灯570万只,包括后尾灯300万只,小灯170万只,前大灯100万只。塞尔维亚地处“一带一路”末端,位于欧洲和亚洲的交叉口,是连接欧盟各国和亚洲及中东国家的重要枢纽。公司借助塞尔维亚工厂的地理优势,可以更快速地进入欧洲中、高端汽车品牌的供应商体系。2019年公司承接89个车型的车灯开发项目,批产新车型45个,优质的新项目为公司未来发展提供了强有力的保障。2019年佛山工厂二期项目竣工;智能制造产业园一期项目竣工。公司其他地区的新增产能也将助力公司业绩增长。 投资建议:预测公司2020年至2022年每股收益分别为3.34元、4.24元和5.40元。净资产收益率分别为16.7%、18.1%和19.4%。维持公司“买入-A”投资评级。 风险提示:LED车灯出货量增长不及预期;公司下游客户销量增速低于预期;新工厂产能投放进度不及预期。

事件:公司发布2019年年报,2019年公司实现营收10.97亿元,同比增长0.15%,归母净利润2.07亿元,同比下降29.66%,扣非归母净利润1.96亿元,同比下降30.93%;其中2019年Q4实现营收3.20亿元,同比增长18.16%,归母净利润0.71亿元,同比增长10.57%,扣非归母净利润0.66亿元,同比增长10.49%。 高单车价值产品占比下滑,业绩略低于预期:2019年公司营收增长0.15%,净利润下降29.66%。2019年,公司对特斯拉实现销售收入5.9亿元,营收占比约54%。 2019年,特斯拉Model3产量为30.2万辆,ModelX&S仅生产6.3万辆,同比下降38.0%。其中Model3的毛利率较低,而且拥有较高单车价值的ModelX&S占比下滑,这两点因素造成了公司2019年净利润的下降。公司2019年毛利率为34.0%,较2018年下降了5.6个百分点。因为公司新开发的客户销售模式不同,出货增加导致由公司承担的运费以及报关费增加,所以销售费用较上一年度增长60.4%。而且由于管理人员人数增加导致薪酬增加,管理费用较上一年度增长47.1%。2019年公司三费费用率为12.6%,较2018年增长了4.5个百分点。2019年业绩略低于预期。 受益特斯拉产能提升,19Q4盈利能力持续改善:19Q4特斯拉ModelX/S生产1.8万辆,同比下滑29%,环比增长10%;Model3共生产8.7万辆,同比增长42%,环比增长9%。受益于特斯拉产能的提升,19Q4公司实现营收3.2亿元,同比增长18.2%,环比增长16.9%;归母净利润0.7亿元,同比增长10.6%,环比增长37.5%。 中长期仍看好特斯拉国产化为公司带来的成长空间:2020Q1特斯拉产量10.3万辆,交付约8.8万辆。其中,Model3和ModelY车型共计生产8.7万辆,交付7.6万辆;ModelS与ModelX车型共计生产1.5万辆,交付1.2万辆,特斯拉2020Q1产量超预期。根据中国汽车流通协会的数据,2020年2月,特斯拉中国的新车交付量占全国新能源车总销量的30%。而且国产Model3中散热器、电池壳体、变速箱壳体等产品由公司独家供货。随着Tesla国产化的加速以及ModelY的逐步量产,预计营业收入将继续保持增长。未来特斯拉产量巨大的成长空间有望拉动公司业绩持续增长。 加速新拓展新客户,为公司带来新的盈利增长点:公司北美区域客户以特斯拉和POLARIS为重点,2019年度公司对POLARIS销售增长迅猛,实现销售收入0.76亿元,占公司营业收入比例提升至6.98%。此外,北美地区新拓展的客户有Space-X、Harley、LUCID、Zoox等,目前处于项目合作的不同阶段。欧洲区域是公司未来市场开拓的重点,目前合作的客户包括ZF、法雷奥-西门子、马瑞利、埃贝赫、伟创力等,2019年公司取得了ZF多个定点项目。报告期内,长城汽车、宁德时代、精进电动、蔚来汽车等部分定点产品逐步实现量产。而且公司还取得了宝马、广汽等客户多个定点项目,为未来公司的发展储备了新的增长点。 投资建议:预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.76元、1.10元和1.53元。净资产收益率分别为16.9%、20.0%和22.2%。维持公司“增持-A”投资评级。 风险提示:特斯拉产能提升不及预期;特斯拉国产化进度不及预期;新客户订单落地不及预期。

事件: 公司发布 2019年年报, 2019年公司实现营收 398.43亿元,同比下降 1.33%,归母净利润 12.23亿元,同比增长 35.16%,扣非归母净利润 11.54亿元,同比+48.42%;其中 2019年 Q4实现营收 105.84亿元,同比增长 15.57%,归母净利润 4.03亿元,同比增长 132.98%,扣非归母净利润 3.88亿元,同比 412.58%。 净利润持续同比正增长,降本增效改革成效已现: 2019年公司营收水平下降1.33%, 但归母净利润同比增长 35.16%,净利润增幅高于收入增幅,公司的盈利能力进一步增强。 2018年公司重卡 ASP 为 26.36万元, 2019年增长 0.34个百分点至 26.45万元, ASP 继续提升。 受益于谭旭光上任以来实行的人事制度、员工结构优化以及降本增效等一系列的改革措施,公司的产品竞争力和盈利能力逐步提升。公司 2019年公司毛利率为 10.50%,相较于 2018年的 8.86%增长了 1.64个百分点; 2019年净利率为 3.99%,相较于 2018年的 3.00%增长了 0.99个百分点,降本增效改革成果显现。 2019年公司研发人员数量为 368人,同比增长 12.20%; 研发投入金额 2.31亿元,同比增长 22.07%,公司专注对新产品的研发、积极规划创新产品型图谱,产品结构持续优化。 “国三淘汰+基建发力”双重因素支撑重卡行业高景气度: 2019年全行业实现重卡销量 117.4万辆,同比增长 2.3%。重汽集团 2019年实现重卡销量 19.09万辆,同比增长 0.63%, 市占率达到 16.32%,排名第三。 其中集团上市公司中国重汽济南卡车股份有限公司实现重卡销量 13.69万辆,同比下降 3.45%。 但由于 ASP 的上移,公司营收降幅小于销量降幅。 3月 31日国务院会议中提出: 中央采取以奖代补,支持京津冀等重点地区淘汰国三及以下排放标准柴油货车。 预计至 2020年底,将淘汰更新 36万辆重型柴油货车。而且稳经济预期不断强化,受疫情影响的流动性有望继续超预期释放,预计 2019Q2需求逐步改善,基建工程发力复苏,逆周期因素调节提振工程重卡销量。我们认为“国三淘汰+基建发力”双重因素支撑重卡行业高景气度, 2020年全行业重卡销量中枢有望维持在 115万辆左右。公司作为重卡行业龙头企业,将直接受益于“行业高景气度+ASP 提升”。 产能升级提升公司核心竞争力,预期新产能 2021年投产放量: 公司投资 61.14亿元在山东省济南市莱芜区山规划迁建公司现有重型卡车产能项目。 该项目主要用于满足公司智能网联卡车、新能源卡车的产能需求, 提升整车产品和工艺流程中能源利用效率。预计项目建成后可实现年销售收入 576.75亿元,年创造利润 22.39亿元。项目分三期实施完成,其中一期预计于 2021年投入使用。 在重卡产品加速升级更新换代以及加快向智能化、数字化转型的过程中,新增产能项目将使得公司加快智能化和新能源步伐,继续保持行业领先优势。 投资建议: 预测公司 2020年至 2022年每股收益分别为 2.20元、 2.48元和 2.91元。净资产收益率分别为 20.5%、 19.4%和 19.0%。 维持公司“买入-A”投资评级。 风险提示: 重卡行业产销量增长低于预期; 新型冠状病毒肺炎疫情的影响时间超预期。

投资要点 事件1:3月28日,公司披露年报,2019年实现营业收入188.5亿元,同比增长30.5%;归母净利润1.2亿元,同比减少92.2%,在业绩预告范围之内。2019年经营活动净现金流净流入26.0亿元,同比增长42.6%;公司利润下滑,主要原因是公司钴产品价格较去年同期相比大幅下降,计提了存货跌价及坏账等资产减值3.67亿元。 事件2:3月28日,公司公告子公司华海新能源与浦项化学签订了《N65前驱体长期购销合同》。合同合计产品数量约76,250吨。据合同按当前市场价格测算,预估合同总金额约为72-76亿元,占比2019年营业收入的38.2%-40.3%,合同履行时间为2020年3月至2022年12月。 钴产品销量增长13%,吨毛利降至2.6万元/吨:2019年钴产品实现营收56.8亿元,同比减少40.7%,实现毛利率11.2%,同比减少23.5pct,主要是因为2019年全年钴价低位徘徊,MB钴均价较2018年下降了56%;2019年公司钴产品产量28305吨(含受托加工4,998吨),同比增长16%;销量24651吨,同比增长13%。 钴产品售价约23万元(不含税),吨毛利约2.6万元,同比下降约12.7万元,接近2015年的历史最低水平约2.5万元/吨。 铜产品销量高增长,毛利率提升超预期:2019年铜产品实现营收26.3亿元,同比增加67.2%,实现毛利率32.5%,同比增加9.2pct,实现铜产品产量71376吨,同比增长84%;销量66361吨,同比增长76%。铜产品吨收入约4万元,吨毛利约1.3万元,同比增长约0.3万元/吨。公司铜业务高增长,主要受益于PE527鲁库尼矿新增的3万吨/年电积铜项目的投产,2019年底公司衢州基地、CDM和Mikas合计铜产能已达11.1万吨/年。 三元前驱体如期推进,已经进入LG化学、CATL、浦项供应链:2019年三元前驱体实现营收11.5亿元,同比减少17.5%,实现毛利率15.9%,同比减少6.0pct,但是相较上半年增加9.2pct。三元前驱体产品产销量分别达到13164吨和14111吨,产销同比均稳定增长。2019年底公司合计拥有前驱体产能5万吨(部分产能在建设和认证中)。公司核心产品N65系列成为韩国浦项唯一供应商,已签订超7.6万吨订单。核心产品已进入LG化学、CATL、比亚迪、POSCO等新能源锂电行业全球知名客户供应链,同时公司与大众汽车、沃尔沃、宝马等新能源电动车和储能客户开展战略对接,2020年公司前驱体有望大幅增长。 投资建议:除铜钴和前驱体业务之外,公司镍矿及硫酸镍业务有望自2022年开始大幅贡献业绩增量,我们预测公司2020年至2022年每股收益分别为0.54元、1.02元和1.52元,净资产收益率分别为5.8%、10.0%和13.0%,维持“买入-B”的投资评级。 风险提示:铜钴产品价格大幅下跌;新能源车产销量不及预期;镍矿及硫酸镍业务产能释放不及预期。

事件:3月27日,中环股份发布2019年年报,报告期内公司实现营业收入168.9亿元,同比增长23%;归母净利润9.0亿元,同比增长43%;扣非归母净利润6.2亿元,同比增长98%。全年毛利率19.5%,同比增加2.1pct,其中Q4毛利率22.0%,环比增加1.5pct,实现连续4个季度毛利率环比提升。 硅片盈利能力增强,210需求Q3有望放量:公司光伏硅片实现营收149.2亿元,同比增长23%;毛利率17.9%,同比增加2.8pct;累计销售51.4亿片,同比增长76%,硅片盈利、销量齐升带动公司净利润高速增长。目前中环五期210尺寸大硅片已实现产业化供应,根据我们统计,已公告的210电池组件规划产能达到100GW左右,预计今年三季度210硅片需求有望逐渐放量。 半导体业务获领先客户认可,电站业务稳步增长:公司半导体硅片实现营收11.0亿元,同比增长8%;毛利率25.7%,同比减少4.4pct:累计销售4.5亿平方英寸,同比增长21%,在全球前十大功率半导体客户的销售收入提升2倍以上,获得全球领先客户认可。公司发电业务实现营收5.2亿元,同比增长54%;累计并u事件:3月27日,中环股份发布2019年年报,报告期内公司实现营业收入168.9亿元,同比增长23%;归母净利润9.0亿元,同比增长43%;扣非归母净利润6.2亿元,同比增长98%。全年毛利率19.5%,同比增加2.1pct,其中Q4毛利率22.0%,环比增加1.5pct,实现连续4个季度毛利率环比提升。 硅片盈利能力增强,210需求Q3有望放量:公司光伏硅片实现营收149.2亿元,同比增长23%;毛利率17.9%,同比增加2.8pct;累计销售51.4亿片,同比增长76%,硅片盈利、销量齐升带动公司净利润高速增长。目前中环五期210尺寸大硅片已实现产业化供应,根据我们统计,已公告的210电池组件规划产能达到100GW左右,预计今年三季度210硅片需求有望逐渐放量。 半导体业务获领先客户认可,电站业务稳步增长:公司半导体硅片实现营收11.0亿元,同比增长8%;毛利率25.7%,同比减少4.4pct:累计销售4.5亿平方英寸,同比增长21%,在全球前十大功率半导体客户的销售收入提升2倍以上,获得全球领先客户认可。公司发电业务实现营收5.2亿元,同比增长54%;累计并网电站485.22MW,同比增长167%,在手电站容量稳步增长,为公司贡献利润。 现金流改善明显,研发投入创新高:经营活动净现金流为25.1亿元,同比增长47%,其中四季度11.75亿元,同比增长39%。三项费用率合计12.6%,同比减少0.4pct,其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比-0.4pct、-1.22pct、+0.35pct、+0.88pct。公司抓住光伏平价上网和半导体国产替代的行业机遇,持续加大技术研发创新,2019年研发总投入约11.7亿元,同比增长51%,创历史新高。 投资建议:我们预测公司2020-2022年营业收入为232.5亿元、300.2亿元、366.7亿元,归母净利润为16.0亿元、21.8亿元、27.2亿元,首次覆盖,给予“买入-B”投资评级。 风险提示:扩产项目落地情况不及预期;半导体硅片国产化不及预期。网电站485.22MW,同比增长167%,在手电站容量稳步增长,为公司贡献利润。 u现金流改善明显,研发投入创新高:经营活动净现金流为25.1亿元,同比增长47%,其中四季度11.75亿元,同比增长39%。三项费用率合计12.6%,同比减少0.4pct,其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比-0.4pct、-1.22pct、+0.35pct、+0.88pct。公司抓住光伏平价上网和半导体国产替代的行业机遇,持续加大技术研发创新,2019年研发总投入约11.7亿元,同比增长51%,创历史新高。 u投资建议:我们预测公司2020-2022年营业收入为232.5亿元、300.2亿元、366.7亿元,归母净利润为16.0亿元、21.8亿元、27.2亿元,首次覆盖,给予“买入-B”投资评级。 u风险提示:扩产项目落地情况不及预期;半导体硅片国产化不及预期。

事件:3月27日,迈为股份发布2019年年报,报告期内公司实现营业收入14.4亿元,同比增长82%;归母净利润2.5亿元,同比增长45%。公司预计2020年Q1实现归母净利润5402~7308万元,同比增长-15%~+15%。 外购设备拉低毛利率,单位人工成本下降:公司丝网印刷成套设备实现营收11.8亿元,同比增长78%,占总收入的82%;毛利率为31.2%,同比下降7.7pct,主要是低毛利率的外购设备增加所致。丝印成套设备销量为198条(换算成单线),同比增长69%,平均单价596.8万元,同比增长5%。从成本来看,成套设备单位人工成本同比下降18.5%,占比2.1%,同比下降1.0pct,主要系规模扩大生产效率提升。 在手订单充足,预收货款大增:截至2019年底,公司预收账款14.1亿元,同比增长60%,已签订未执行订单充足。存货价值为20.7亿元,同比增长61%,其中发出商品17.0亿元,同比增长57%,根据行业9~10个月验收周期,我们预计发出商品有望在2020年下半年确认收入。 研发投入大幅增长,布局下一代光伏核心设备:2019年研发投入9429万元,同比增长141%,占营收比重为6.6%,同比增加1.6pct。公司积极进行印刷、激光和真空相关技术研发,前瞻性布局大硅片、HJT、IBC、钙钛矿等先进光伏电池核心设备以及OLED 面板激光切割设备,有望在技术迭代中抢占先机。 疫情影响Q1订单交付,行业向上基本面不变:受疫情影响,公司一季度订单交付及确认情况较原计划延迟,导致Q1净利润同比持平。但我们认为光伏设备行业景气度向上基本面不变,2021年光伏全面平价上网在即,产业链提效降本需求强烈,大硅片、HJT 等高效电池技术即将进入密集导入期,晶科、天合、隆基、通威、阿特斯等核心客户公布扩产产能超100GW,公司凭借前期产品布局,未来业绩有望进入快车道。 投资建议:我们预测公司2020-2022年营业收入为21.6亿元、30.4亿元、38.1亿元,归母净利润为3.5亿元、5.1亿元、6.6亿元,首次覆盖,给予“买入-B”投资评级。 风险提示:新产品的研发及开拓风险;下游扩产不及预期;行业竞争加剧风险。

事件:3月16日,恩捷股份发布2019年年报,公司实现营业收入31.6亿元,同比增长29%;归母净利润8.5亿元,同比增长64%;扣非归母净利润7.53亿元,同比增长137%。毛利率45.24%,同比增加3.2pct。净利率29.61%,同比增加1.93pct。经营活动净现金流7.63亿元,同比增长346%。 隔膜出货量高增,产能加速扩张。2019年上海恩捷营收19.5亿元,同比增长46%,净利润8.6亿元,同比增长35%。其中珠海恩捷营收10.6亿元,净利润3.8亿元,分别同比增长197%和242%。2019年湿法隔膜出货超8亿平,同比增长71%+,平均单价(不含税)约2.4元/平,同比下降14%左右。截至2019年底,公司湿法锂电池隔膜年产能为23亿平,较去年增长10亿平。随着珠海、无锡、江西新产线的投产,预计到2020年底公司产能有望达到33亿平。 加强研发投入,巩固产品优势。公司2019年研发投入1.55亿元,同比增长60%,研发费用率4.90%,同比增加0.97pct。公司在隔膜品质以及新产品开发方面持续投入,目前共有专利183项,另有219项专利申请中。公司2019年三费合计4.44亿元,同比增长36%,三项费用率14.1%,同比增长0.8pct。 客户结构优秀,持续受益于下游集中度提升。公司隔膜产品一致性高、安全稳定,受到下游锂电龙头企业的认可,客户包括松下、三星、LG化学等海外龙头,以及国内宁德时代,比亚迪,国轩,孚能,力神等20多家企业。2019年受到补贴退坡影响,新能源汽车竞争加剧,呈现强者恒强的局面,公司作为湿法隔膜巨头,有望持续受益于下游客户市占率的提升。 完成收购捷力和东航光电,预计一季度将并表。公司3月发布公告,收购苏州捷力100%股权和东航广电70%股权已完成工商登记变更,预计一季度将实现并表。捷力为市占率第二的湿法隔膜龙头,产能约4.2亿平,有优质消费电子客户资源,可与公司实现强强联手。东航光电主要产品为16-60μm干法单拉隔膜,应用于储能和动力电池中,本次收购将进一步完善公司隔膜板块布局。 投资建议:预计2020-2022年营收分别为41.00亿元、49.69亿元、62.38亿元,归母净利润为11.31亿元、14.27亿元、17.99亿元,维持“买入-A”投资评级。 风险提示:新能源车销量不及预期;隔膜产品价格下跌超预期。