事件： 公司发布业绩预告和经营数据， 预计 2022H1归母净利润 126亿元，同比+91%， 预计 Q2归母净利润约 65亿元， 完善综合布局。 铜金放量是业绩增长的主要来源。 2022年 H1铜金锌均价分别为 7.2万元/吨， 392元/克， 2.6万元/吨，同比+8%、 17%、 4%， 公司矿产金、矿产铜销售价格同比上升约 2%、 3.6%； 公司主营矿产品金、铜等产量同比大幅上升是业绩增长的主要原因。 其中矿产铜产量上升约 71%至 41万吨， 其中Q2约 22万吨，矿产金产量上升约 23%至 27吨，其中 Q2约 14吨。 塞尔维亚紫金铜业、刚果（金）卡莫阿铜业及西藏巨龙铜业等一批主力矿山如期建成投产、达产持续带来矿铜矿金产量超预期。 锂资源/锂盐/环保完善综合矿业龙头产业布局。 公司拟以 76.82亿元收购盾安集团旗下四项资产包，其中核心资产为西藏拉果错盐湖锂矿 70%股权，作价 48.97亿元。 拉果错盐湖保有资源量 214万吨 LCE， 拟采用吸附+膜处理”联合工艺，一期拟调整为 2万吨/年 LCE，二期拟提升到 5万吨/年 LCE，开发工艺改进带来规模效应。 拟以 18亿元收购厚道矿业 71%股权， 对应锂多金属矿资源量约 216万吨 LCE， 矿山采选规模有望突破 1,000万吨/年，达产后年产锂云母含碳酸锂当量 6-7万吨，并副产铷、钨、锡等有价金属。 公司已完成阿根廷世界级高品位 3Q 锂盐湖项目并购并启动工程建设，同时在刚果(金)布局硬岩锂合作和勘查， 紫金矿业控制的“两湖一矿”碳酸锂当量资源量将超过 1000万吨，远景规划年产能将突破 15万吨碳酸锂当量，均将进入全球前 10、国内前 3的水平， 紫金锂业（出资 34%）） 与亿纬锂能、瑞福锂业合资分期投资建设年产 9万吨锂盐项目， 新能源布局增强公司对应工业金属价格波动风险， 在进一步勘探增储/开发年限提升/资本开支优化/开发规模提升/运营成本降低多个方面，有望再现公司在传统矿业公司的优势。 公司出资 17.34亿元收购龙净环保 15.02股权，同时拥有10%的股份表决权， 已经成为龙净环保控制人， 在环保、节能降碳、装备制造、新能源、清洁能源方面持续完善产业布局。 成长性资源龙头空间有望实现修复。 产量端：公司 2022年矿产铜\矿产金\矿产锌(权益）分别达到 86万吨、60吨、48万吨。价格端：我们对应 2022-2023黄金、铜、锌价格假设为 380元/克， 6.5万元/吨， 2.3万元/吨； 390元/克， 6.6万元/吨， 2.2万/吨。成本端：按照公司矿铜、矿金、矿锌平均成本分布为 1.83万元/吨， 173元/克， 7063元/吨，预计伴随公司高品位金矿，大规模铜矿投产，综合成本优势有望延续。估值端：全球范围来看，传统周期品资源有限性决定矿业公司内生禀赋。资源有限性和高品位资源的稀缺性，给予矿业公司一定估值溢价空间。 我们认为并购发展是矿业公司成长的必经之路，公司是逆周期扩张进入成长收获阶段， 有望受益业绩持续增长和资源稀缺的双重估值溢价。 盈利预测与评级： 公司矿铜规模化开发持续爬坡，我们上调公司盈利预测2022-2024年实现 EPS 为 0.9/1.06/1.26元/股（2022-2023前值为 0.72/0.9元/股），对应当前动态 PE 为 10、 8、 7倍，维持买入评级。 风险提示： 铜/金/锂资源项目开发不及预期，金铜锌价格大幅下跌， 业绩仅为初步测算以中报为准， 空间测算存在主观性仅供参考

技术+成本+客户三重优势，铸造行业核心竞争力 屹通新材是国内雾化铁粉龙头，市占率民营企业第一。公司聚焦高端雾化铁粉，包括高性能纯铁粉、合金钢粉和添加剂用铁粉。技术方面，掌握“大流量高压水雾化”、“高效低能耗还原”、“烧结尺寸变化率稳定性控制”等核心技术，多项指标行业第一，打破国外垄断实现进口代替；成本方面，自主研发生产核心设备，叠加区位协同效用，成本优势明显；客户方面，对接全球头部品牌，铜粉业务有望享受高重合度带来的加速拓展。 铁粉下游应用多点开花，景气拐点的国产替代化 雾化铁粉应用领域涵盖新能源及传统汽车、通讯设备、3C电子、建筑等，随着上游粉末冶金工艺优势和下游粉体尺寸变化率高要求趋势显现，中高端市场被不断打开，且需求难满足。政策加持推动国内产品持续升级，高端铁粉市场长期掣肘格局打破，下游国产化推动上游国产化，进口替代逻辑彰显。同时，叠加下游PM和MIM行业拐点预期，雾化铁粉有望迎来需求共振。 短期铁粉+中期软磁+长期新源零部件，赋能公司乘法式成长 募投扩产＆改造升级项目实现总产能由8万吨到20万吨的跃升，其中雾化铁粉达18万吨，持续贡献公司成长动力。同时，依托现有设备+技术+经验+原材料共享优势，公司积极布局软磁及新能源零部件业务，有望打开成长和估值空间：（1）软磁共计2.5万吨产能，铁硅站稳光储新能源高景气赛道，铁硅铬应用电子场景，非晶纳米晶剑指向高性能高频场景；（2）新能源装备关键零部件共计2.2万件产能，涵盖风电主轴、抽水蓄能水轮机主轴、储氢瓶等关键零部件，预计项目达产实现利润约6亿元。 投资建议与盈利预测 作为国内雾化铁粉龙头，公司核心业务技术+成本+客户优势显著，软磁和新能源有望打开第二成长极。基本盘稳步增长，新业务有望享受景气度和估值的再升级，募投改造项目新增产能释放在即，营收利润有望快速增长，不考虑新增2万吨软磁+2.2万件新能源零部件项目，预计公司2022-2024年营收分别为6.11/10.25/17.20亿元，归母净利润分别为1.22/1.65/2.68亿元，2023年目标价38.74-46.30元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场需求波动风险，项目建设达不到预期的风险，原材料价格波动风险。

22Q2业绩或实现基本面筑底，大宗原材料价格下行公司拐点或将至公司发布2022年半年度业绩预减公告，22H1公司预计实现归母净利润1.53亿元至2.13亿元，同比-50.6%至-64.52%；预计实现扣非归母净利润1.2亿元至1.8亿元，同比-55.86%至-70.57%。公司业绩大幅降低主要系22H1期间公司使用的镍、钴等主要原材料价格及能源价格较上年同期大幅上涨，受此影响，公司主要产品成本上升，毛利率下降所致。我们认为，高温合金及航发产业链受到大宗原材料（镍为主）价格快速提升影响，整体业绩有所承压。 根据Wind数据披露，自6月8日以来，镍价（沪镍交易合约）进入快速下行通道，以抚顺特钢为代表的高温合金产业链上游企业或已完成基本面筑底过程，预计22Q3伴随原材料下行通道或将迎来业绩拐点。同时，产业链上、中、下游成本压力解除后，产业链各环节对应企业预计将迎来成本压力下行阶段下的业绩释放窗口。公司扩产节奏稳定扎实，有望突破现有产能瓶颈产能端，公司扩产、行业高景气度及下游需求持续兑现，22Q4将迎来集中投产期。据公司公告披露，公司在建重要生产项目及技术改造项目涵盖30吨/12吨/1吨/200kg真空感应炉、30吨真空自耗炉、70MN快锻机、60吨操作机、20吨无轨车等多个设备，预计将于2022-23年逐步实现投产。我们认为，公司扩产节奏稳定扎实，预计新产能逐步投产后现有特冶及非特冶产能瓶颈将实现突破，业绩有望进一步释放。军工新材料产业高景气周期持续兑现，公司作为“中国特殊钢的摇篮”有望充分受益于此进程我们认为，军工新材料是我军装备跨越式发展的基础支撑，跨越式武器装备发展进入颠覆性技术突破期，关键核心技术突破将加快，军工新材料板块高景气周期有望持续兑现。公司作为我国不可替代的国防军工、航空航天等高科技领域使用特殊钢材料的生产研发基地，以特殊钢和合金材料的研发制造为主营业务，“三高一特”（高温合金、超高强度钢、高档工模具钢、特冶不锈钢）为公司核心产品，下游广泛应用于军工、机械、船舶以及新兴产业等国民经济大部分行业，被誉为“中国特殊钢的摇篮”，其中（变形）高温合金在航空航天市场占有率高达80%以上，超高强度钢在航空航天市场占有率高达95%以上，为该领域龙头企业。预计公司三高一特业务有望充分受益于军工新材料产业高景气周期，对应产品或将快速放量。 盈利预测与评级：综上所述我们认为，公司当前或已完成基本面筑底，结合大宗原材料下行、公司扩产扩张、行业需求等因素，预计公司业绩或将迎来拐点。由于公司2021年业绩低于市场预期及2022年受到大宗原材料涨价影响，我们进行基数调整，2022-23年公司营业收入预计由83.67/94.56亿元调整至84.70/100.03亿元，预计2024年为124.23亿元；2022-23年归母净利润预计由11.25/14.61亿元调整至7.01/13.50亿元，预计2024年为17.55亿元；对应EPS为0.36/0.68/0.89元，PE为52.52/27.29/20.99x，维持“买入”评级。风险提示：行业风险；宏观流动性风险；原材料价格波动风险；业绩预告是初步测算结果，具体财务数据以公司披露的半年报为准。

国内硬质合金综合服务商龙头， 综合实力强劲公司耕耘硬质合金产业数十余载，背靠五矿集团， 已发展成为国内顶尖的硬质合金综合服务商，从上游钨矿到下游制品，在产业链多个环节具有强大的实力，目前公司是国内第一大数控刀片生厂商和全球第一大硬质合金生产商。 刀具基材升级、机床数控化率提升与国产替代加速，硬质合金刀具发展空间广阔钨是我国的优势品种， 但消费结构低端，钨产业向深加工方向发展需求迫切。硬质合金刀具作为钨金属的重要下游， 需求稳健增长，有望担起钨消费结构升级的重任： 1）硬质合金刀具兼具强度与韧性， 综合性能优秀， 在切削刀具主要基材中占主导地位，当下我国硬质合金刀具的应用渗透率相比国外仍有 10%以上的提升空间； 2）硬质合金刀具高精度、高刚度、高耐磨特性，是数控刀片的主导材料，匹配数控机床工作特性，我国数控机床渗透率仍有 20%以上提升空间，数控化转型有望拉动硬质合金刀具需求； 3）我国高端制造领域刀具仍被国外企业垄断，国产率不足 30%， 自主可控需求仍然迫切，而疫情带来的供应缺口为国产替代打开窗口，国内厂商的导入有望进一步促进国内硬质合金刀具市场发展。 发力金刚石切割线钨丝基材，切入光伏领域打开更高成长空间金刚线是硅片生产中的关键切割耗材， 其需求增长有两大抓手：硅片的持续扩产、金刚线细线化带来的单耗提升。持续降本需求下金刚线细线化趋势不停， 然而原本的高碳钢丝线已接近拉力极限难以支撑进一步细线化，钨丝作为强度更高的金属材料， 有望接力支撑金刚线发展。 经我们测算，当硅料价格低于 90元/kg 时钨丝才会完全丧失优势，在光伏持续高景气下，我们预计硅料价格仍会处于成本阈值之上，钨丝成本优势仍存，静待上游扩产到位与下游技术突破。公司积极拓展光伏钨丝，在高景气领域的切入有望为公司打开更高成长空间。 全产业链布局优势显著，管理优化赋能远期成长产业链各环节值得期待，市场化改革为国企注入全新生命力： 1）下游硬质合金产品端， 株洲钻石在扎实的技术支撑下向整体解决方案服务商转型，打造中国山特维克； 金洲精工锐意进取，持续研发+积极扩产巩固 PCB 微钻行业全球龙头地位； 2）上游钨矿端，随着钨精矿价格的上行，钨矿注入预期增强， 一旦注入有望显著增厚公司业绩，在提升钨精矿自给率的同时提升业绩稳定性； 3） 管理精进，“双百”计划的成功施行与职业经理人模式的引进为公司开启成长新篇章，盈利逐年改善、效率逐年提高，股权激励的落地有望进一步激励公司百尺竿头，更进一步。 投资建议： 公司作为国内硬质合金龙头企业，业绩增长动力强劲。预计公司 22-24年归母净利 6.85/10.93/13.46亿元， EPS 0.64/1.02/1.25元/股，参考 23年行业平均PE 17X，给与公司 23年 20X 估值，对应目标价 20.4元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 行业经营风险风险，技术研发风险，汇率波动风险，疫情反复风险。

事件：22Q1公司实现营收2.03亿元，yoy+49.94%；归母净利润0.32亿元，yoy+61.14%；扣非归母净利润0.32亿元，yoy+65.61%。 提价+技改+结构优化，毛利率提振显著原料端，铁铝表现稳定＆金属硅见顶回落，成本压力逐步释放。22Q1铁矿石均价976.57元/吨，yoy-17.26，环比+19.80%；电解铝均价2.2万元/吨，yoy+36.56%，环比+10%；金属硅均价2.8万元/吨，yoy+88.60%，环比-37.61%；结构端，高附加值产品占比提升，低附加值变频空调产品占比下降，通过优化产品结构，叠加技改增效消化部分原材料影响；价格端，21年单吨售价3.31万元/吨，同比+6.50%，剔除产品结构优化，我们认为公司对整体产品进行提价，进一步消除部分原材料影响；费用端，根据公告公司预计21年计提股权激励费用1270.92万元，部分影响净利率，持续看好22年利润端上涨动力；利率端，22Q1毛利率34.97%，yoy+1.83pct，环比+3.07pct；短期看提价+技改+结构优化提振盈利能力，远期看河源自动化产线有望再提效。 扩产匹配下游高景气，芯片电感全力生产进行时景气度看，光伏：享受装机量和组串式渗透率的双轮提升；储能：21年新增装机量37Gwh，yoy+110%，26年有望达330Gwh，实现复合高增速；新能源汽车：800V高压平台趋势下，纯电动单车用量或将提升约2kg。产能看，募投及改造升级项目有望实现产能翻倍，自动化产线布局有望提效降本，匹配光储新能源增长，内外部共振成长。 芯片电感方面，相对传统铁氧体，具备高效率+小体积+耐大电流优势，目前在手订单3个月左右，处于全力生产状态，已经实现了小批量生产和交付。 合金软磁粉方面，水雾化合金软磁粉用于一体成型片式电感，终端对接消费电子，有望实现公司从主攻电力到覆盖电子的跨越。 投资建议：作为国内合金软磁粉芯龙头，站稳光储新能源高景气赛道，芯片电感有望打开新成长曲线，预计2022-2024年归母净利润分别为1.85/2.87/4.21亿元，对应当前股价36/23/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求波动风险，项目建设不及预期风险，原材料波动风险，核心人员流失和技术失密风险，新业务拓展不及预期风险

1、 历经三十年耕耘，终成高端铜合金领导者博威合金是国内高端铜领域龙头，自成立以来专注于铜合金领域。 公司在合金研发方面积累了众多经验，随着研发成果的转产，逐渐实现向高端铜合金板带材的转型，目前产品覆盖 17个合金系列，可为下游汽车电子、半导体芯片、 5G 通讯等近 30个行业提供专业化产品与服务。 2016年公司通过并购进军新能源行业，形成“新材料为主+新能源为辅”的业务结构。 2、 汽车电动化&智能化双轮驱动，为行业注入多维度成长动力汽车电动化&智能化的高速发展，对零部件的性能提出了新的要求。受益于新能源汽车销量的爆发式增长，车载连接器、充电桩、 IGBT 等零部件的市场空间随之扩张。以车载连接器为例，在汽车智能化驾驶机遇下，多传感器、域集中式趋势驱动高速连接器需求；同时新能源汽车的快速出货，驱动了高压连接器用量显著提升。 高端铜合金作为上述零部件中最重要的上游原材料， 在新能源汽车的蓬勃发展，叠加国产化替代趋势下，需求增长势不可挡。 3、 IGBT 高景气助力，半导体引线框架国产替代空间广阔半导体产业迅速成长，引线框架行业规模随之扩张。从需求端看， IGBT 在新能源领域的应用高速增长，成为拉动行业增长的第一动力；从供给端看， 2019年国内厂商在国内市占率份额不足 40%，仍有较大替代空间。 4、 技术护城河稳固，产能释放业绩将迎来春天 （1）研发团队实力雄厚，掌握多项核心技术。 公司的技术核心优势体现在合金化、微观组织重构及专用装备自主研发三方面，并以此引领行业发展。截止 2021H1报告期，公司累计申请发明专利 268项，授权发明专利 137项。研发高投入为公司盈利能力领先的源动力。 （2） 充分满足市场需求，提早布局高端产能。 公司在发展过程中，积极顺应市场高端化需求，提前进行扩产项目布局。现有扩产项目逐步进行；随着产品逐步向高端化过渡，公司盈利能力有望进一步提升。 5、 海外龙头各有所长，并购重组实现版图扩张维兰德、日立金属、三菱（伸铜）为全球高端铜合金行业第一梯队公司，通过复盘其发展历程，发现龙头公司均经历了从“深耕单一品类”到“并购重组”扩张业务版图的过程，进而实现对全球市场的布局。以上龙头的成长路径，为博威合金的未来发展提供了重要参考。 投资建议： 我们预计博威合金 2021-2023年营业收入分别为 104.12/ 135.04/154.35亿元， 由于公司光伏组件业务改善及新材料新厂放量调整盈利预期，由21-23年净利润分别为 3.49/5.42/7.76调整为 3.70/6.50/8.59亿元。给予公司 23年30倍目标 PE，对应目标价 32.62元，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动；研发产业化转化率低；国际化经营风险；新能源业务运费继续上涨的风险

电池铝箔：轻资产的周期成长赛道，钠离子加速商业化再增市场空间铝箔下游应用广泛，最受关注系锂电池，铝箔在锂电池中做正极集流体，俗称电池铝箔。从赛道看，电池铝箔呈现轻资产、周期成长的特征：轻资产：不同于铜箔偏重资产（单万吨投资额6-7亿元），铝箔资产偏轻（单万吨投资不到1亿元）。轻资产下，电池铝箔投资效果较优，以鼎胜新材为例ROIC（单位盈利/单位投资）约在53%。 周期性：电池铝箔直接材料成本占比约85%，主要原材料为大宗商品铝，定价模式为基于铝的成本加成。 成长性：受益于新能源车市场高增，电池铝箔呈现成长性。我们预计全球锂电铝箔22年需求为32万吨，25年达97万吨，复合增速48%。此外，钠离子电池正负集流体均采用铝箔，若商业化放量，未来有望大幅提升铝箔需求。 电池铝箔行业格局集中，2年维度内供需偏紧不同于铜箔格局分散，电池铝箔格局相对集中。电池铝箔前三大市占率在69%，三元正极、铜箔在30%多，铁锂正极、负极在50%多。 我们预计未来两年电池铝箔处于供应紧平衡。电池铝箔需求端高增但供给端增长较慢，主要系1）电池铝箔扩产周期长，新进入者设备交付周期约为1.5-2年；2）传统铝箔厂商转产难度大，需要时间积累技术；3）车规级客户验证周期长。 鼎胜新材：电池铝箔行业龙头，未来有望实现量利齐增20年亏损系传统业务和一次性损失所致，21年已实现扭亏为盈。公司20年出现亏损，主要系1）传统铝箔业务受疫情影响产能利用率低，子公司联晟新材20年亏损1.15亿元；2）传统铝箔出口汇兑损失0.42亿元；3）铝价波动导致商品期货损失0.5亿元。21年前三季度已实现扭亏为盈，归母净利润2.6亿元。 产能加速释放+客户结构优质，钠电池扩容市场空间，未来成长可期。 产能&客户：我们预计公司21、22年有效产能达6、15万吨。客户包括宁德时代、比亚迪、LGC等主流电池厂。 在设备、工艺上上knowhow积累深厚以降本。投资端采用国产设备+定制化开发，扩产周期和单位投资低于同行，生产端采用成本更低的铸轧工艺。 钠电池放量，作为电池铝箔龙头企业，公司有望充分受益。宁德在2021年7月发布了钠离子电池，预计2023年将形成基本产业链。21年12月公司与宁德签订4年内不低于51.2万吨的框架协议，我们认为钠电池正负集流体均采用铝箔，公司作为龙头有望受益。 预计公司22-23年电池铝箔出货12、17万吨，实现归母净利润分别为8.1、11.3亿元，考虑到公司龙头地位稳定+客户结构好，给予22年30X估值，目标价50元，首次覆盖，给予“买入评级”。 风险提示：电动车销量不及预期、铝价波动风险、汇率波动风险、公司产能释放不及预期、预测偏差。

事项：公司控股子公司巴莫科技拟向控股股东华友控股以支付现金或者增发的方式收购其持有的内蒙古圣钒科技 100%股权，扩充磷酸铁锂业务；同时，公司与兴发集团签订《合作框架协议》，在湖北宜昌合作投资磷矿采选、磷化工、湿法磷酸、磷酸铁及磷酸铁锂材料的一体化产业，建设 50万吨/年磷酸铁、 50万吨/年磷酸铁锂及相关配套项目。 加码磷酸铁（锂），有力补充一体化产业链布局公司目前围绕钴、镍、三元前驱体、三元正极的一体化战略持续推进，但随着磷酸铁锂成本优势的显现，在动力电池和储能需求的拉动下，国内磷酸铁锂需求量快速增长。公司此次收购圣钒科技以及与兴发集团合作建设 50万吨磷酸铁、 50万吨磷酸铁锂产线，有力补充一体化产业链布局，公司不再是单一的以钴为基础向下游延伸的单一链条的企业，而是向三元+磷酸铁锂全产业链布局的全球电池材料龙头转变， 或将打开公司的成长空间以及估值天花板。 与磷化工龙头强强联合，向全球电池材料龙头迈进兴发集团是国内磷化工龙头企业，拥有采矿权的磷矿资源储量 4.29亿吨，磷矿石产能规模 415万吨/年、在建 200万吨/年，黄磷产能超过 16万吨/年，精细磷酸盐产能约 20万吨/年，磷酸一铵产能 20万吨/年、磷酸二铵产能 80万吨/年、湿法+精致磷酸产能 40万吨/年。公司与兴发集团强强联合，可将其磷矿资源成本优势与公司产业链渠道优势相结合，进而实现公司全球电池材料龙头的发展目标。 在建项目稳步推进，未来业绩持续增长可期项目建设： 1）华越镍湿法项目（6万吨）硫磺制酸厂第一系列已投料试车，项目正式步入建设收尾，穿插调试阶段， 预计年底建成投产，华科火法项目（4.5万吨）上半年开工建设，华飞湿法项目（12万吨）正式启动； 2）衢州区年产 3万吨硫酸镍和 5万吨高镍前驱体项目正常推进； 3）四个合资公司中，浦华、乐友 2021年进入稳定量产阶段，华金和华浦部分产线上半年开始批量供货； 4）广西巴莫 5万吨正极、 10万吨前驱体项目开始前期工作。随着在建项目的持续推进，公司一体化带来的规模效应逐步显现，未来业绩持续增长可期。 盈利预测及评级： 未考虑收购及此次框架协议，维持 2021-2023年归母净利润 31.38、 41.94和 52.65亿元，对应 PE 为 43x、 32x、 26x， 考虑其新增磷酸铁锂布局，或将打开其成长空间和估值天花板，且股价位于相对低位， 上调至买入评级。 风险提示： 在建项目不及预期，新技术致钴被替代，供给大幅增加的风险；合作协议及意向书后续仍存不确定性；截止目前，公司没有磷酸铁及磷酸铁锂产能，后续能否投资建设以及建成投产具有不确定性；协议系双方基于合作意愿而达成的战略性、框架性约定，不会对公司 2021年度经营业绩产生重大影响。

事项：公司发布2021年三季报，报告期内公司实现营收227.96亿元，同增53.63%；归母净利润23.69亿元，同增244.95%；扣非后归母净利润23.18亿元，同增269.00%。其中Q3季度营收85.02亿元，同增46.92%，环增8.04%，归母净利润9.00亿元，同增167.16%，环增10.57%；扣非归母净利润9.02亿元，同增170.42%，环增19.00%。Q3单季度业绩创新高。 产销两旺叠加巴莫并表，Q3单季度创新高我们认为三季度公司收入和利润增长主要有两个方面的原因，首先，公司主导产品产销增加，价格保持较高水平。主营产品市场均价分别为铜9388美元/吨、钴37.28万元/吨、前驱体13.25万元/吨、正极19.87万元/吨，环比分别增长-3.30%、5.36%、15.82%、15.60%，单季度毛利率19.46%，环比微降0.53pct。 其次，公司7月30日完成对巴莫科技38.6175%股权的收购并于三季度并表，贡献业绩增量。 在建项目稳步推进，未来业绩持续增长可期项目建设：1）华越镍湿法项目（6万吨）硫磺制酸厂第一系列已投料试车，项目正式步入建设收尾，穿插调试阶段，预计年底建成投产，华科火法项目（4.5万吨）上半年开工建设，华飞湿法项目（12万吨）正式启动；2）衢州区年产3万吨硫酸镍和5万吨高镍前驱体项目正常推进；3）四个合资公司中，浦华、乐友2021年进入稳定量产阶段，华金和华浦部分产线上半年开始批量供货；4）广西巴莫5万吨正极、10万吨前驱体项目开始前期工作。随着在建项目的持续推进，公司一体化带来的规模效应逐步显现，未来业绩持续增长可期。 一体化布局，成本及技术优势助力产品快速放量一体化布局，延伸产业链至正极，有望在产能快速扩张中占据优势。公司相较于其他前驱体&正极企业具有钴、镍自供原料，更具有成本优势；原料自供可节省中间品结晶、运输、溶解等费用；稳定的原料保障可保证对客户供货的稳定性，利于下游客户产品快速放量，更具有渠道优势；此外公司通过不断研发，中高镍NCMA前驱体产品成功进入C样阶段、获得欧美高端车企产业链定点；5款8系NCM新产品进入产线10吨到百吨级认证、1款实现批量化生产；多款9系NCM高能量密度前驱体新产品进入产线5吨到几十吨级认证阶段。成本及技术优势，助力产品快速放量。 盈利预测及评级：考虑巴莫的并表，上修2021-2023年归母净利润至31.38、41.94和52.65（前值为29.30、38.52和45.20亿元），对应PE为43x、32x、26x，维持增持评级。 风险提示：在建项目不及预期，新技术导致钴被替代，供给大幅增加的风险

溢价收购股权获低成本锂资源。紫金矿业拟以9.6亿加元溢价36%收购Neo Lithium所有股份，预计交易将于2022年上半年完成。10月8日，Neo Lithium公司披露公告显示，紫金已同意以每股6.5加元、总对价9.6亿加元收购Neo Lithium的所有已发行股票，与公司过去20日股价加权平均价相比，溢价约为36%。本次收购已获得Neo Lithium董事会一致批准，交易的全部细节将于2021年11月邮寄给股东。交易将根据安大略省《商业公司法》下的安排计划完成。本次交易须获得至少66%的股东投票通过，股东大会预计将在2021年12月举行，该交易预计将在2022年上半年完成。700万吨LCE资源量+790PPM卤水浓度，3Q项目远期产量有望翻番至4万吨LCE/年。品位/储量：Neo Ltihum拥有Tres Quebradas（3Q）盐湖100%权益，3Q项目碳酸锂当量总资源量约756.5万吨（锂离子浓度边界品位400mg/L），其中低品位湖区平均锂浓度为636PPM，高品位湖区平均锂浓度高达926PPM，运行周期内平均品位高达790PPM。且镁锂比极低。投资额/运营成本：项目计划投资3.19亿美元，设计产能2万吨LCE/年，对应单吨碳酸锂投资额1.6万美元，为全球锂矿绿地项目最低。项目单吨碳酸锂运营成本仅为2914美元，同时，现有勘探数据可支持3Q项目碳酸锂年产量升至4万吨LCE/年。中试线/投产时间：项目预计在2021 年Q4发布终可研报告，并在当年获得环评许可后开工建设。同时，公司已在Fiambalá建成1:500 （对应40吨/年）中试工厂，产出碳酸锂纯度高达99.797%，获得宁德时代认可。 大宗化碳酸锂领域，卓越资源识别/矿业运营管理能力有望再现紫金奇迹 全球范围来看，传统周期品资源有限性决定矿业公司内生禀赋。因此，并购发展是矿业公司成长的必经之路。而资源甄别能力，对应高品位资源的稀缺性，给予矿业公司估值溢价空间。对于锂行业而言，大宗化碳酸锂/精细化-氢氧化锂是我们看好的两条主线。其中，大宗化碳酸锂领域，中资企业走出去并购锂资源已成趋势，阿根廷作为锂资源布局必争之地对应一定溢价空间，紫金利用传统矿业海外并购丰富经验，在战略资源领域有望大放异彩。对公司而言，在进一步勘探增储/开发年限提升/资本开支优化/开发规模提升/运营成本降低多个方面，有望再现公司在传统矿业公司的优势。此次并购大概率只是紫金矿业布局锂资源的开端，全球范围突出的资源识别/矿业运营管理能力，助力公司充分实现资源优势向经济效益转变。 盈利预测与评级。紫金矿业矿铜矿金产量持续爬坡，降本效应带来盈利能力超预期，考虑全球范围铜、金、锌价格中枢高位，我们上调公司盈利预测，预计公司2021-2023年实现EPS为0.52、0.72、0.9元/股，（前值为0.48、0.65、0.75元/股）对应当前动态PE为20、14、11倍，维持买入评级。 风险提示：项目开发及产量释放不及预期，全球流动性收紧/需要不及预期带来金铜价格大幅下跌

事项公司发布2020年业绩快报，报告期内，实现归母净利润10.77亿元-12.68亿元，其中Q4季度实现归母净利润3.90亿元-5.81亿元，中值为4.86亿元，相比Q3季度的3.37亿元，环比增长44.07%。单季度利润超市场预期。 量价齐升，推动公司业绩大增公司业绩增长主要是由于公司产品高端化、产业一体化的经营战略实施取得了良好的效果，随着新能源锂电材料需求快速增长，公司主要产品产销量增加。同时Q4季度LME 铜价上涨10.34%至7181美元/吨、长江有色电钴价格微降1.36%至26.98万元/吨。量价齐升助力公司Q4季度以及全年业绩大增。 一体化战略稳步推进，投产后利润或再上新台阶公司已投产和在建三元前驱体产能合计10万吨/年，产品进入到LG 化学、SK、宁德时代、比亚迪等全球头部动力电池的核心产业链，已开始大规模应用到大众MEB 平台、雷诺日产联盟、沃尔沃、路虎捷豹等欧美高端电动汽车。公司计划建设4.5万吨高冰镍、5万吨前驱体以及在建的印尼6万吨湿法红土镍矿（副产7000吨钴）项目，进一步加大全产业链布局，待全部投产后，公司利润或将再上新台阶。 需求全面回暖，钴价有望持续上涨2020年中国新能源车销量145.60万辆，同比增加17.30%；欧洲前11月新能源车的注册量就超过105万辆，随着全球新车型的的发布以及车价的下滑，全球新能源汽车真正进入To C 市场，进入全面放量期。 同时，2020年中国共发布手机462款，其中5G 机型218款，占总机型的47.19%。随着5G 网络的普及，21年或将进去5G 手机的快速放量期。 此外，20年12月钨品出口1297吨，环比增长40.52%，钨和钴粉作为硬质合金的主要原料，广泛应用于中游制造业车床切削领域，钨品出口的回暖，标志着海外制造业开始恢复，随着疫苗开始全面接种，海外制造业或将进去补库存周期，拉动对钴的需求。 盈利预测及评级：因铜钴价格上行，上调20-22年归母净利润11.74、17.13和23.44（前值为10.30、15.02和19.00亿元），EPS 为1.03、1.50和2.05元/股， PE 为94X、64X 和47X。考虑后续新项目投产以及价格上行，维持 “增持”评级。 风险提示：在建项目不及预期，新技术应用导致钴被替代，供给大幅增加的风险

2020年公司铜金资源外延内生全面发力2020年公司外延并购持续发力，大陆黄金、奎亚那金田、巨龙铜矿三大项目再入麾下。同时，在项目建设年背景下铜矿项目规模化效益显著，黄金项目不断挖潜，公司自有资源不断通过技改、规模化效益、财务摊薄等优化成本。 黄金是公司 2021年主要增量伴随大陆黄金武里蒂卡金矿和奎亚那金田矿产黄金投产释放，陇南紫金技改完成，诺顿金田低品位矿山开发增量，2021年公司矿金产量增长有望超过 10吨达到 52.8吨。 三大建设中铜矿有望在 2022年开始迎来充分放量预计今年下半年，公司三大建设矿山卡莫阿、Timok 铜矿、巨龙铜业（驱龙铜矿）有望依次投产，因此 2022年公司矿铜业务将迎来充分放量，对比 2020年有望增长 26万吨达到 72万吨，远期规划有望超过 110万吨。 成长型矿业龙头空间测算产量端：我们预计公司 2020-2022年，矿产铜分别达到 46.1、54、72万吨； 矿产金分别达到 42.5、52.8、67吨；矿产锌分别达到 37、41、42万吨。 价格端：我们判断 2021年，主导金属价格的因素可能从仍然较为宽松的流动性转向全面增长的需求，黄金的价格中枢可能提升至 1800美元/盎司； 铜在供需错配下价格中枢有望继续上行。 成本端：根据 2020年三季报，公司现有矿铜、矿金、矿锌平均成本分布为 1.94万元/吨，176元/克，6558元/吨，其中矿铜在全球成本分位 TOP 1/4，预计伴随公司高品位金矿，大规模铜矿投产，综合成本优势有望延续。 估值端：全球范围来看，传统周期品资源有限性决定矿业公司内生禀赋。 资源有限性和高品位资源的稀缺性，给予矿业公司一定估值溢价空间。同时，并购发展是矿业公司成长的必经之路，公司是逆周期扩张进入成长收获阶段，有望受益效益持续增长和资源稀缺的双重估值溢价。 空间测算：按照分步估值法对应 2022年有望达到 3652亿元，如果考虑已经公告项目的稳态利润，三年有望达到 4500亿元以上。 盈利预测与评级：考虑全球范围铜、金、锌价格持续上行，我们上调预计公 司 2020-2022年 实 现 EPS 为 0.26/0.43/0.58元 / 股 ，（ 前 值 为0.25/0.32/0.48元/股）对应当前动态 PE 为 41、25、18倍，维持买入评级。 风险提示：奎亚那、大陆黄金产量释放不及预期，Timok/卡莫阿开发不及预期，全球流动性收紧/需要不及预期带来金铜价格大幅下跌，空间测算存在一定主观性仅供参考

事项：发布2020年三季报，报告期内，公司实现营业收入2272.83亿元，同增32.73%，归母净利润15.32亿元，同减25.80%，扣非归母净利润14.59亿元，同减34.23%。其中，Q3季度营收802.98亿元，同增21.30%，环减11.55%，归母净利润7.87亿元，同增2.90%，环增34.53%，扣非归母净利润12.37亿元，同增12.80%，环增77.47%。基本符合预期。 铜及副产硫酸价格上涨，推动业绩稳步上行随着铜价持续上涨以及副产硫酸价格的触底反弹，Q3季度铜均价同增9.82%，环增17.01%；硫酸均价同减40.81%，环增18.52%。而同期营收同增21.30%，环增11.55%。意味着公司营收增长不仅受益于产品价格的提升，更在于产品销量的增长，是量价齐升共同作用的结果，单季度盈利已恢复至疫情之前水平。 疫情后半场，铜价有望持续上扬智利、秘鲁、墨西哥、刚果等国是全球铜矿主产国，对全球铜矿供给具有较大影响，目前疫情正在这些国家加剧，而作为发展中国家，医疗水平相对较差，后续或将影响这些国家的产量致使全球铜矿供给收缩。截止目前，四季度铜价均价已达5.16万元/吨，超过2019年全年均价，更比去年四季度高约4000元/吨。此外，在需求复苏，全球流动性宽松的背景下，铜价有望持续上扬。 境内外并购稳步推进，产业布局更趋完善2020年，公司着手引进哈萨克斯坦钨矿项目战略投资者，优化建设方案；推动了恒邦股份非公开发行，着力优化恒邦股份经济指标，加快其高质量发展步伐；持续跟踪市场变化，推进发行境外美元债，为公司海外战略投资提供资金支持；投资并购按照“产业协同好、资产价值优、效益显现快、后续发展强”的原则，正在对多个标的项目跟进筛选，产业布局更趋完善。 盈利预测及评级考虑铜价持续上扬，以及恒邦股份的并表，维持公司2020-2022年归母净利润分别为20.00亿元、26.00亿元和31.00亿元，对应10月30日收盘价P/E分别为26X、20X和17X，维持“买入”评级。 风险提示：铜价大幅下跌风险，副产品硫酸价格下跌的风险，国内外并购进展不及预期的风险。

发布 2020年三季报，报告期内，公司实现营业收入 717.59亿元，同增2.84%，归母净利润 7.34亿元，同增 5.63%，扣非归母净利润 6.45亿元，同增 4.27%。其中，Q3季度营收 273.15亿元，同增 19.20%，环增 12.98%，归母净利润 3.59亿元，同增 27.50%，环增 12.89%，扣非归母净利润 4.30亿元，同增 53.93%，环增 91.11%。基本符合预期。 铜及副产硫酸价格上涨，推动业绩稳步上行随着铜价持续上涨以及副产硫酸价格的触底反弹，Q3季度铜均价同增9.82%，环增 17.01%；硫酸均价同增 3.21%，环增 44.69%。而同期营收同增 19.20%，环增 12.98%。意味着公司营收增长不仅受益于产品价格的提升，更在于产品销量的增长，是量价齐升共同作用的结果。 疫情后半场，铜价有望持续上扬智利、秘鲁、墨西哥、刚果等国是全球铜矿主产国，对全球铜矿供给具有较大影响，目前疫情正在这些国家加剧，而作为发展中国家，医疗水平相对较差，后续或将影响这些国家的产量致使全球铜矿供给收缩。截止目前，四季度铜价均价已达 5.16万元/吨，超过 2019年全年均价，更比去年四季度高约 4000元/吨。此外，在需求复苏，全球流动性宽松的背景下，铜价有望持续上扬。 铜箔拟分拆上市，公司或迎价值再发现公司铜箔产能达 4万吨，5G 通讯用 RTF 铜箔、6微米锂电箔实现量产，4.5μm 电子铜箔实现产业化，成为行业龙头主要供应商。同时公司引入合肥国轩参股铜冠铜箔，可以进一步形成协同效应，互利共赢，发展壮大公司锂电铜箔业务。此外，拟启动铜箔业务分拆上市，公司或迎价值再发现。 盈利预测及评级随着公司产品产量的稳步增长以及高附加值铜箔的量产，公司业绩将稳步提升，预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 9.00亿元、10.00亿元和 11.50亿元，EPS 分别为 0.09元/股、0.10元/股和 0.11元/股，对应 10月 30日收盘价公司的动态 P/E 分别为 26X、23X 和 20X，维持“增持”评级。 风险提示：铜价大幅下跌风险，副产品硫酸价格下跌的风险，铜箔产量增长不及预期的风险。

公司发布 2020年三季报 公司 2020年 1-9月实现营业收入亿 64.4亿元，同比+66.3%，归母净利润 9.56亿元，同比+45.2%，其中 Q3实现营业收入 26.42亿元，归母净利润 3.46亿元，同比+57%，环比+3%。前三季度实现 EPS 为 0.34元/股，符合 预期。 充分受益金价上行，铅锌环比企稳 2020年 Q3金银价格持续上行， 前三季度金价均价 385元/克，同比+26.5%， 白银均价 4519元/千克，同比+19%，其中 Q3金银均价分别达到 413元/克， 5473元/克，环比持续上涨 7.7%， 37.7%。前三季度铅锌均价分别为 14863元/吨， 18038元/吨，同比下降 12%/15%，但 Q3铅锌均价分别达到 15640元/吨， 19626元/吨，环比增长 9%/15%。金银价格上涨，铅锌价格修复， 是公司 Q3业绩环比增长的主要原因。 青海大柴旦实现全年生产带来增量， 玉龙有望修复 公司三大主力黄金矿山持续发力， 青海大柴旦 2019年 4月投产以来产量逐 步爬坡；吉林板庙子矿权影响消除、 采选规模小幅提升至 80万吨/年， 黑 河东安金矿仍有望保持较高入选品位， 选矿处理能力有望达到 1200吨/日； 带来黄金产量提升。公司主力黄金矿山 2020年累计有望超过 8吨产量，如 果完全销售同比增幅达到 38%。同时，玉龙上半年受疫情影响复工推迟， 且 5月缴纳了以前年度欠缴的矿产资源补偿费及滞纳金， 原股东已经按比 例给予上市公司补偿，且铅锌价格 Q3以来企稳回升，下半年玉龙经营业 绩有望实现修复。 勘探空间较大，黄金业务有望持续发力。 截至 2019年底，公司合计总资 源量矿石量 8,018.22万吨，金金属量 99吨，银金属量 7706吨，铅+锌金 属量 178.37万吨，铜金属量 7.54万吨，锡金属量 1.96万吨，其中青海大 柴旦位于滩间山贵金属有色金属矿重点成矿区，成矿条件优越，在两个采 矿权周边有多处物化探异常，找矿潜力巨大，板庙子、黑河仍存在外围找 矿潜力。 公司现有资源勘探空间较大，同时并购发展战略下资源储备有望 不断夯实，黄金业务有望持续发力。 盈利预测与评级。 矿产金的量价齐升有望持续带动公司业绩继续增长，我 们预测公司 2020-2022年将分别实现 EPS 分别为 0.45元/股、 0.51元/股， 0.56元/股，对应当前收盘价 2020-2022年动态 PE 分别为 23倍、 20倍、 18倍。 风险提示： 公司资源勘探低于预期，铅锌金属价格下跌，全球流动性收紧 黄金价格下跌