1、 历经三十年耕耘，终成高端铜合金领导者博威合金是国内高端铜领域龙头，自成立以来专注于铜合金领域。 公司在合金研发方面积累了众多经验，随着研发成果的转产，逐渐实现向高端铜合金板带材的转型，目前产品覆盖 17个合金系列，可为下游汽车电子、半导体芯片、 5G 通讯等近 30个行业提供专业化产品与服务。 2016年公司通过并购进军新能源行业，形成“新材料为主+新能源为辅”的业务结构。 2、 汽车电动化&智能化双轮驱动，为行业注入多维度成长动力汽车电动化&智能化的高速发展，对零部件的性能提出了新的要求。受益于新能源汽车销量的爆发式增长，车载连接器、充电桩、 IGBT 等零部件的市场空间随之扩张。以车载连接器为例，在汽车智能化驾驶机遇下，多传感器、域集中式趋势驱动高速连接器需求；同时新能源汽车的快速出货，驱动了高压连接器用量显著提升。 高端铜合金作为上述零部件中最重要的上游原材料， 在新能源汽车的蓬勃发展，叠加国产化替代趋势下，需求增长势不可挡。 3、 IGBT 高景气助力，半导体引线框架国产替代空间广阔半导体产业迅速成长，引线框架行业规模随之扩张。从需求端看， IGBT 在新能源领域的应用高速增长，成为拉动行业增长的第一动力；从供给端看， 2019年国内厂商在国内市占率份额不足 40%，仍有较大替代空间。 4、 技术护城河稳固，产能释放业绩将迎来春天 （1）研发团队实力雄厚，掌握多项核心技术。 公司的技术核心优势体现在合金化、微观组织重构及专用装备自主研发三方面，并以此引领行业发展。截止 2021H1报告期，公司累计申请发明专利 268项，授权发明专利 137项。研发高投入为公司盈利能力领先的源动力。 （2） 充分满足市场需求，提早布局高端产能。 公司在发展过程中，积极顺应市场高端化需求，提前进行扩产项目布局。现有扩产项目逐步进行；随着产品逐步向高端化过渡，公司盈利能力有望进一步提升。 5、 海外龙头各有所长，并购重组实现版图扩张维兰德、日立金属、三菱（伸铜）为全球高端铜合金行业第一梯队公司，通过复盘其发展历程，发现龙头公司均经历了从“深耕单一品类”到“并购重组”扩张业务版图的过程，进而实现对全球市场的布局。以上龙头的成长路径，为博威合金的未来发展提供了重要参考。 投资建议： 我们预计博威合金 2021-2023年营业收入分别为 104.12/ 135.04/154.35亿元， 由于公司光伏组件业务改善及新材料新厂放量调整盈利预期，由21-23年净利润分别为 3.49/5.42/7.76调整为 3.70/6.50/8.59亿元。给予公司 23年30倍目标 PE，对应目标价 32.62元，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动；研发产业化转化率低；国际化经营风险；新能源业务运费继续上涨的风险

电池铝箔：轻资产的周期成长赛道，钠离子加速商业化再增市场空间铝箔下游应用广泛，最受关注系锂电池，铝箔在锂电池中做正极集流体，俗称电池铝箔。从赛道看，电池铝箔呈现轻资产、周期成长的特征：轻资产：不同于铜箔偏重资产（单万吨投资额6-7亿元），铝箔资产偏轻（单万吨投资不到1亿元）。轻资产下，电池铝箔投资效果较优，以鼎胜新材为例ROIC（单位盈利/单位投资）约在53%。 周期性：电池铝箔直接材料成本占比约85%，主要原材料为大宗商品铝，定价模式为基于铝的成本加成。 成长性：受益于新能源车市场高增，电池铝箔呈现成长性。我们预计全球锂电铝箔22年需求为32万吨，25年达97万吨，复合增速48%。此外，钠离子电池正负集流体均采用铝箔，若商业化放量，未来有望大幅提升铝箔需求。 电池铝箔行业格局集中，2年维度内供需偏紧不同于铜箔格局分散，电池铝箔格局相对集中。电池铝箔前三大市占率在69%，三元正极、铜箔在30%多，铁锂正极、负极在50%多。 我们预计未来两年电池铝箔处于供应紧平衡。电池铝箔需求端高增但供给端增长较慢，主要系1）电池铝箔扩产周期长，新进入者设备交付周期约为1.5-2年；2）传统铝箔厂商转产难度大，需要时间积累技术；3）车规级客户验证周期长。 鼎胜新材：电池铝箔行业龙头，未来有望实现量利齐增20年亏损系传统业务和一次性损失所致，21年已实现扭亏为盈。公司20年出现亏损，主要系1）传统铝箔业务受疫情影响产能利用率低，子公司联晟新材20年亏损1.15亿元；2）传统铝箔出口汇兑损失0.42亿元；3）铝价波动导致商品期货损失0.5亿元。21年前三季度已实现扭亏为盈，归母净利润2.6亿元。 产能加速释放+客户结构优质，钠电池扩容市场空间，未来成长可期。 产能&客户：我们预计公司21、22年有效产能达6、15万吨。客户包括宁德时代、比亚迪、LGC等主流电池厂。 在设备、工艺上上knowhow积累深厚以降本。投资端采用国产设备+定制化开发，扩产周期和单位投资低于同行，生产端采用成本更低的铸轧工艺。 钠电池放量，作为电池铝箔龙头企业，公司有望充分受益。宁德在2021年7月发布了钠离子电池，预计2023年将形成基本产业链。21年12月公司与宁德签订4年内不低于51.2万吨的框架协议，我们认为钠电池正负集流体均采用铝箔，公司作为龙头有望受益。 预计公司22-23年电池铝箔出货12、17万吨，实现归母净利润分别为8.1、11.3亿元，考虑到公司龙头地位稳定+客户结构好，给予22年30X估值，目标价50元，首次覆盖，给予“买入评级”。 风险提示：电动车销量不及预期、铝价波动风险、汇率波动风险、公司产能释放不及预期、预测偏差。

事项：公司控股子公司巴莫科技拟向控股股东华友控股以支付现金或者增发的方式收购其持有的内蒙古圣钒科技 100%股权，扩充磷酸铁锂业务；同时，公司与兴发集团签订《合作框架协议》，在湖北宜昌合作投资磷矿采选、磷化工、湿法磷酸、磷酸铁及磷酸铁锂材料的一体化产业，建设 50万吨/年磷酸铁、 50万吨/年磷酸铁锂及相关配套项目。 加码磷酸铁（锂），有力补充一体化产业链布局公司目前围绕钴、镍、三元前驱体、三元正极的一体化战略持续推进，但随着磷酸铁锂成本优势的显现，在动力电池和储能需求的拉动下，国内磷酸铁锂需求量快速增长。公司此次收购圣钒科技以及与兴发集团合作建设 50万吨磷酸铁、 50万吨磷酸铁锂产线，有力补充一体化产业链布局，公司不再是单一的以钴为基础向下游延伸的单一链条的企业，而是向三元+磷酸铁锂全产业链布局的全球电池材料龙头转变， 或将打开公司的成长空间以及估值天花板。 与磷化工龙头强强联合，向全球电池材料龙头迈进兴发集团是国内磷化工龙头企业，拥有采矿权的磷矿资源储量 4.29亿吨，磷矿石产能规模 415万吨/年、在建 200万吨/年，黄磷产能超过 16万吨/年，精细磷酸盐产能约 20万吨/年，磷酸一铵产能 20万吨/年、磷酸二铵产能 80万吨/年、湿法+精致磷酸产能 40万吨/年。公司与兴发集团强强联合，可将其磷矿资源成本优势与公司产业链渠道优势相结合，进而实现公司全球电池材料龙头的发展目标。 在建项目稳步推进，未来业绩持续增长可期项目建设： 1）华越镍湿法项目（6万吨）硫磺制酸厂第一系列已投料试车，项目正式步入建设收尾，穿插调试阶段， 预计年底建成投产，华科火法项目（4.5万吨）上半年开工建设，华飞湿法项目（12万吨）正式启动； 2）衢州区年产 3万吨硫酸镍和 5万吨高镍前驱体项目正常推进； 3）四个合资公司中，浦华、乐友 2021年进入稳定量产阶段，华金和华浦部分产线上半年开始批量供货； 4）广西巴莫 5万吨正极、 10万吨前驱体项目开始前期工作。随着在建项目的持续推进，公司一体化带来的规模效应逐步显现，未来业绩持续增长可期。 盈利预测及评级： 未考虑收购及此次框架协议，维持 2021-2023年归母净利润 31.38、 41.94和 52.65亿元，对应 PE 为 43x、 32x、 26x， 考虑其新增磷酸铁锂布局，或将打开其成长空间和估值天花板，且股价位于相对低位， 上调至买入评级。 风险提示： 在建项目不及预期，新技术致钴被替代，供给大幅增加的风险；合作协议及意向书后续仍存不确定性；截止目前，公司没有磷酸铁及磷酸铁锂产能，后续能否投资建设以及建成投产具有不确定性；协议系双方基于合作意愿而达成的战略性、框架性约定，不会对公司 2021年度经营业绩产生重大影响。

事项：公司发布2021年三季报，报告期内公司实现营收227.96亿元，同增53.63%；归母净利润23.69亿元，同增244.95%；扣非后归母净利润23.18亿元，同增269.00%。其中Q3季度营收85.02亿元，同增46.92%，环增8.04%，归母净利润9.00亿元，同增167.16%，环增10.57%；扣非归母净利润9.02亿元，同增170.42%，环增19.00%。Q3单季度业绩创新高。 产销两旺叠加巴莫并表，Q3单季度创新高我们认为三季度公司收入和利润增长主要有两个方面的原因，首先，公司主导产品产销增加，价格保持较高水平。主营产品市场均价分别为铜9388美元/吨、钴37.28万元/吨、前驱体13.25万元/吨、正极19.87万元/吨，环比分别增长-3.30%、5.36%、15.82%、15.60%，单季度毛利率19.46%，环比微降0.53pct。 其次，公司7月30日完成对巴莫科技38.6175%股权的收购并于三季度并表，贡献业绩增量。 在建项目稳步推进，未来业绩持续增长可期项目建设：1）华越镍湿法项目（6万吨）硫磺制酸厂第一系列已投料试车，项目正式步入建设收尾，穿插调试阶段，预计年底建成投产，华科火法项目（4.5万吨）上半年开工建设，华飞湿法项目（12万吨）正式启动；2）衢州区年产3万吨硫酸镍和5万吨高镍前驱体项目正常推进；3）四个合资公司中，浦华、乐友2021年进入稳定量产阶段，华金和华浦部分产线上半年开始批量供货；4）广西巴莫5万吨正极、10万吨前驱体项目开始前期工作。随着在建项目的持续推进，公司一体化带来的规模效应逐步显现，未来业绩持续增长可期。 一体化布局，成本及技术优势助力产品快速放量一体化布局，延伸产业链至正极，有望在产能快速扩张中占据优势。公司相较于其他前驱体&正极企业具有钴、镍自供原料，更具有成本优势；原料自供可节省中间品结晶、运输、溶解等费用；稳定的原料保障可保证对客户供货的稳定性，利于下游客户产品快速放量，更具有渠道优势；此外公司通过不断研发，中高镍NCMA前驱体产品成功进入C样阶段、获得欧美高端车企产业链定点；5款8系NCM新产品进入产线10吨到百吨级认证、1款实现批量化生产；多款9系NCM高能量密度前驱体新产品进入产线5吨到几十吨级认证阶段。成本及技术优势，助力产品快速放量。 盈利预测及评级：考虑巴莫的并表，上修2021-2023年归母净利润至31.38、41.94和52.65（前值为29.30、38.52和45.20亿元），对应PE为43x、32x、26x，维持增持评级。 风险提示：在建项目不及预期，新技术导致钴被替代，供给大幅增加的风险

溢价收购股权获低成本锂资源。紫金矿业拟以9.6亿加元溢价36%收购Neo Lithium所有股份，预计交易将于2022年上半年完成。10月8日，Neo Lithium公司披露公告显示，紫金已同意以每股6.5加元、总对价9.6亿加元收购Neo Lithium的所有已发行股票，与公司过去20日股价加权平均价相比，溢价约为36%。本次收购已获得Neo Lithium董事会一致批准，交易的全部细节将于2021年11月邮寄给股东。交易将根据安大略省《商业公司法》下的安排计划完成。本次交易须获得至少66%的股东投票通过，股东大会预计将在2021年12月举行，该交易预计将在2022年上半年完成。700万吨LCE资源量+790PPM卤水浓度，3Q项目远期产量有望翻番至4万吨LCE/年。品位/储量：Neo Ltihum拥有Tres Quebradas（3Q）盐湖100%权益，3Q项目碳酸锂当量总资源量约756.5万吨（锂离子浓度边界品位400mg/L），其中低品位湖区平均锂浓度为636PPM，高品位湖区平均锂浓度高达926PPM，运行周期内平均品位高达790PPM。且镁锂比极低。投资额/运营成本：项目计划投资3.19亿美元，设计产能2万吨LCE/年，对应单吨碳酸锂投资额1.6万美元，为全球锂矿绿地项目最低。项目单吨碳酸锂运营成本仅为2914美元，同时，现有勘探数据可支持3Q项目碳酸锂年产量升至4万吨LCE/年。中试线/投产时间：项目预计在2021 年Q4发布终可研报告，并在当年获得环评许可后开工建设。同时，公司已在Fiambalá建成1:500 （对应40吨/年）中试工厂，产出碳酸锂纯度高达99.797%，获得宁德时代认可。 大宗化碳酸锂领域，卓越资源识别/矿业运营管理能力有望再现紫金奇迹 全球范围来看，传统周期品资源有限性决定矿业公司内生禀赋。因此，并购发展是矿业公司成长的必经之路。而资源甄别能力，对应高品位资源的稀缺性，给予矿业公司估值溢价空间。对于锂行业而言，大宗化碳酸锂/精细化-氢氧化锂是我们看好的两条主线。其中，大宗化碳酸锂领域，中资企业走出去并购锂资源已成趋势，阿根廷作为锂资源布局必争之地对应一定溢价空间，紫金利用传统矿业海外并购丰富经验，在战略资源领域有望大放异彩。对公司而言，在进一步勘探增储/开发年限提升/资本开支优化/开发规模提升/运营成本降低多个方面，有望再现公司在传统矿业公司的优势。此次并购大概率只是紫金矿业布局锂资源的开端，全球范围突出的资源识别/矿业运营管理能力，助力公司充分实现资源优势向经济效益转变。 盈利预测与评级。紫金矿业矿铜矿金产量持续爬坡，降本效应带来盈利能力超预期，考虑全球范围铜、金、锌价格中枢高位，我们上调公司盈利预测，预计公司2021-2023年实现EPS为0.52、0.72、0.9元/股，（前值为0.48、0.65、0.75元/股）对应当前动态PE为20、14、11倍，维持买入评级。 风险提示：项目开发及产量释放不及预期，全球流动性收紧/需要不及预期带来金铜价格大幅下跌

事项公司发布2020年业绩快报，报告期内，实现归母净利润10.77亿元-12.68亿元，其中Q4季度实现归母净利润3.90亿元-5.81亿元，中值为4.86亿元，相比Q3季度的3.37亿元，环比增长44.07%。单季度利润超市场预期。 量价齐升，推动公司业绩大增公司业绩增长主要是由于公司产品高端化、产业一体化的经营战略实施取得了良好的效果，随着新能源锂电材料需求快速增长，公司主要产品产销量增加。同时Q4季度LME 铜价上涨10.34%至7181美元/吨、长江有色电钴价格微降1.36%至26.98万元/吨。量价齐升助力公司Q4季度以及全年业绩大增。 一体化战略稳步推进，投产后利润或再上新台阶公司已投产和在建三元前驱体产能合计10万吨/年，产品进入到LG 化学、SK、宁德时代、比亚迪等全球头部动力电池的核心产业链，已开始大规模应用到大众MEB 平台、雷诺日产联盟、沃尔沃、路虎捷豹等欧美高端电动汽车。公司计划建设4.5万吨高冰镍、5万吨前驱体以及在建的印尼6万吨湿法红土镍矿（副产7000吨钴）项目，进一步加大全产业链布局，待全部投产后，公司利润或将再上新台阶。 需求全面回暖，钴价有望持续上涨2020年中国新能源车销量145.60万辆，同比增加17.30%；欧洲前11月新能源车的注册量就超过105万辆，随着全球新车型的的发布以及车价的下滑，全球新能源汽车真正进入To C 市场，进入全面放量期。 同时，2020年中国共发布手机462款，其中5G 机型218款，占总机型的47.19%。随着5G 网络的普及，21年或将进去5G 手机的快速放量期。 此外，20年12月钨品出口1297吨，环比增长40.52%，钨和钴粉作为硬质合金的主要原料，广泛应用于中游制造业车床切削领域，钨品出口的回暖，标志着海外制造业开始恢复，随着疫苗开始全面接种，海外制造业或将进去补库存周期，拉动对钴的需求。 盈利预测及评级：因铜钴价格上行，上调20-22年归母净利润11.74、17.13和23.44（前值为10.30、15.02和19.00亿元），EPS 为1.03、1.50和2.05元/股， PE 为94X、64X 和47X。考虑后续新项目投产以及价格上行，维持 “增持”评级。 风险提示：在建项目不及预期，新技术应用导致钴被替代，供给大幅增加的风险

2020年公司铜金资源外延内生全面发力2020年公司外延并购持续发力，大陆黄金、奎亚那金田、巨龙铜矿三大项目再入麾下。同时，在项目建设年背景下铜矿项目规模化效益显著，黄金项目不断挖潜，公司自有资源不断通过技改、规模化效益、财务摊薄等优化成本。 黄金是公司 2021年主要增量伴随大陆黄金武里蒂卡金矿和奎亚那金田矿产黄金投产释放，陇南紫金技改完成，诺顿金田低品位矿山开发增量，2021年公司矿金产量增长有望超过 10吨达到 52.8吨。 三大建设中铜矿有望在 2022年开始迎来充分放量预计今年下半年，公司三大建设矿山卡莫阿、Timok 铜矿、巨龙铜业（驱龙铜矿）有望依次投产，因此 2022年公司矿铜业务将迎来充分放量，对比 2020年有望增长 26万吨达到 72万吨，远期规划有望超过 110万吨。 成长型矿业龙头空间测算产量端：我们预计公司 2020-2022年，矿产铜分别达到 46.1、54、72万吨； 矿产金分别达到 42.5、52.8、67吨；矿产锌分别达到 37、41、42万吨。 价格端：我们判断 2021年，主导金属价格的因素可能从仍然较为宽松的流动性转向全面增长的需求，黄金的价格中枢可能提升至 1800美元/盎司； 铜在供需错配下价格中枢有望继续上行。 成本端：根据 2020年三季报，公司现有矿铜、矿金、矿锌平均成本分布为 1.94万元/吨，176元/克，6558元/吨，其中矿铜在全球成本分位 TOP 1/4，预计伴随公司高品位金矿，大规模铜矿投产，综合成本优势有望延续。 估值端：全球范围来看，传统周期品资源有限性决定矿业公司内生禀赋。 资源有限性和高品位资源的稀缺性，给予矿业公司一定估值溢价空间。同时，并购发展是矿业公司成长的必经之路，公司是逆周期扩张进入成长收获阶段，有望受益效益持续增长和资源稀缺的双重估值溢价。 空间测算：按照分步估值法对应 2022年有望达到 3652亿元，如果考虑已经公告项目的稳态利润，三年有望达到 4500亿元以上。 盈利预测与评级：考虑全球范围铜、金、锌价格持续上行，我们上调预计公 司 2020-2022年 实 现 EPS 为 0.26/0.43/0.58元 / 股 ，（ 前 值 为0.25/0.32/0.48元/股）对应当前动态 PE 为 41、25、18倍，维持买入评级。 风险提示：奎亚那、大陆黄金产量释放不及预期，Timok/卡莫阿开发不及预期，全球流动性收紧/需要不及预期带来金铜价格大幅下跌，空间测算存在一定主观性仅供参考

事项：发布2020年三季报，报告期内，公司实现营业收入2272.83亿元，同增32.73%，归母净利润15.32亿元，同减25.80%，扣非归母净利润14.59亿元，同减34.23%。其中，Q3季度营收802.98亿元，同增21.30%，环减11.55%，归母净利润7.87亿元，同增2.90%，环增34.53%，扣非归母净利润12.37亿元，同增12.80%，环增77.47%。基本符合预期。 铜及副产硫酸价格上涨，推动业绩稳步上行随着铜价持续上涨以及副产硫酸价格的触底反弹，Q3季度铜均价同增9.82%，环增17.01%；硫酸均价同减40.81%，环增18.52%。而同期营收同增21.30%，环增11.55%。意味着公司营收增长不仅受益于产品价格的提升，更在于产品销量的增长，是量价齐升共同作用的结果，单季度盈利已恢复至疫情之前水平。 疫情后半场，铜价有望持续上扬智利、秘鲁、墨西哥、刚果等国是全球铜矿主产国，对全球铜矿供给具有较大影响，目前疫情正在这些国家加剧，而作为发展中国家，医疗水平相对较差，后续或将影响这些国家的产量致使全球铜矿供给收缩。截止目前，四季度铜价均价已达5.16万元/吨，超过2019年全年均价，更比去年四季度高约4000元/吨。此外，在需求复苏，全球流动性宽松的背景下，铜价有望持续上扬。 境内外并购稳步推进，产业布局更趋完善2020年，公司着手引进哈萨克斯坦钨矿项目战略投资者，优化建设方案；推动了恒邦股份非公开发行，着力优化恒邦股份经济指标，加快其高质量发展步伐；持续跟踪市场变化，推进发行境外美元债，为公司海外战略投资提供资金支持；投资并购按照“产业协同好、资产价值优、效益显现快、后续发展强”的原则，正在对多个标的项目跟进筛选，产业布局更趋完善。 盈利预测及评级考虑铜价持续上扬，以及恒邦股份的并表，维持公司2020-2022年归母净利润分别为20.00亿元、26.00亿元和31.00亿元，对应10月30日收盘价P/E分别为26X、20X和17X，维持“买入”评级。 风险提示：铜价大幅下跌风险，副产品硫酸价格下跌的风险，国内外并购进展不及预期的风险。

发布 2020年三季报，报告期内，公司实现营业收入 717.59亿元，同增2.84%，归母净利润 7.34亿元，同增 5.63%，扣非归母净利润 6.45亿元，同增 4.27%。其中，Q3季度营收 273.15亿元，同增 19.20%，环增 12.98%，归母净利润 3.59亿元，同增 27.50%，环增 12.89%，扣非归母净利润 4.30亿元，同增 53.93%，环增 91.11%。基本符合预期。 铜及副产硫酸价格上涨，推动业绩稳步上行随着铜价持续上涨以及副产硫酸价格的触底反弹，Q3季度铜均价同增9.82%，环增 17.01%；硫酸均价同增 3.21%，环增 44.69%。而同期营收同增 19.20%，环增 12.98%。意味着公司营收增长不仅受益于产品价格的提升，更在于产品销量的增长，是量价齐升共同作用的结果。 疫情后半场，铜价有望持续上扬智利、秘鲁、墨西哥、刚果等国是全球铜矿主产国，对全球铜矿供给具有较大影响，目前疫情正在这些国家加剧，而作为发展中国家，医疗水平相对较差，后续或将影响这些国家的产量致使全球铜矿供给收缩。截止目前，四季度铜价均价已达 5.16万元/吨，超过 2019年全年均价，更比去年四季度高约 4000元/吨。此外，在需求复苏，全球流动性宽松的背景下，铜价有望持续上扬。 铜箔拟分拆上市，公司或迎价值再发现公司铜箔产能达 4万吨，5G 通讯用 RTF 铜箔、6微米锂电箔实现量产，4.5μm 电子铜箔实现产业化，成为行业龙头主要供应商。同时公司引入合肥国轩参股铜冠铜箔，可以进一步形成协同效应，互利共赢，发展壮大公司锂电铜箔业务。此外，拟启动铜箔业务分拆上市，公司或迎价值再发现。 盈利预测及评级随着公司产品产量的稳步增长以及高附加值铜箔的量产，公司业绩将稳步提升，预计公司 2020-2022年归母净利润分别为 9.00亿元、10.00亿元和 11.50亿元，EPS 分别为 0.09元/股、0.10元/股和 0.11元/股，对应 10月 30日收盘价公司的动态 P/E 分别为 26X、23X 和 20X，维持“增持”评级。 风险提示：铜价大幅下跌风险，副产品硫酸价格下跌的风险，铜箔产量增长不及预期的风险。

公司发布 2020年三季报 公司 2020年 1-9月实现营业收入亿 64.4亿元，同比+66.3%，归母净利润 9.56亿元，同比+45.2%，其中 Q3实现营业收入 26.42亿元，归母净利润 3.46亿元，同比+57%，环比+3%。前三季度实现 EPS 为 0.34元/股，符合 预期。 充分受益金价上行，铅锌环比企稳 2020年 Q3金银价格持续上行， 前三季度金价均价 385元/克，同比+26.5%， 白银均价 4519元/千克，同比+19%，其中 Q3金银均价分别达到 413元/克， 5473元/克，环比持续上涨 7.7%， 37.7%。前三季度铅锌均价分别为 14863元/吨， 18038元/吨，同比下降 12%/15%，但 Q3铅锌均价分别达到 15640元/吨， 19626元/吨，环比增长 9%/15%。金银价格上涨，铅锌价格修复， 是公司 Q3业绩环比增长的主要原因。 青海大柴旦实现全年生产带来增量， 玉龙有望修复 公司三大主力黄金矿山持续发力， 青海大柴旦 2019年 4月投产以来产量逐 步爬坡；吉林板庙子矿权影响消除、 采选规模小幅提升至 80万吨/年， 黑 河东安金矿仍有望保持较高入选品位， 选矿处理能力有望达到 1200吨/日； 带来黄金产量提升。公司主力黄金矿山 2020年累计有望超过 8吨产量，如 果完全销售同比增幅达到 38%。同时，玉龙上半年受疫情影响复工推迟， 且 5月缴纳了以前年度欠缴的矿产资源补偿费及滞纳金， 原股东已经按比 例给予上市公司补偿，且铅锌价格 Q3以来企稳回升，下半年玉龙经营业 绩有望实现修复。 勘探空间较大，黄金业务有望持续发力。 截至 2019年底，公司合计总资 源量矿石量 8,018.22万吨，金金属量 99吨，银金属量 7706吨，铅+锌金 属量 178.37万吨，铜金属量 7.54万吨，锡金属量 1.96万吨，其中青海大 柴旦位于滩间山贵金属有色金属矿重点成矿区，成矿条件优越，在两个采 矿权周边有多处物化探异常，找矿潜力巨大，板庙子、黑河仍存在外围找 矿潜力。 公司现有资源勘探空间较大，同时并购发展战略下资源储备有望 不断夯实，黄金业务有望持续发力。 盈利预测与评级。 矿产金的量价齐升有望持续带动公司业绩继续增长，我 们预测公司 2020-2022年将分别实现 EPS 分别为 0.45元/股、 0.51元/股， 0.56元/股，对应当前收盘价 2020-2022年动态 PE 分别为 23倍、 20倍、 18倍。 风险提示： 公司资源勘探低于预期，铅锌金属价格下跌，全球流动性收紧 黄金价格下跌

铜钴量价齐升，加强管理及成本控制，助力公司 Q3季度业绩超预期Q3季度营收 57.87亿元，同增 17.64%，环增 25.04%，而同期主要产品铜均价同增 11.71%、环增 20.96%；钴均价同增 5.14%、环增 8.97%，意味着公司营收增长不仅受益于产品价格的提升，更在于产品销量的增长，是量价齐升共同作用的结果。 同时，同期营业成本同增 8.05%，环增 23.33%，优秀的成本控制使得量价齐升所带来的营收增量几乎全部转化为利润，单季度毛利提升至 9.55亿元，毛利率同增 7.42pct，环增 1.17pct 至 16.50%，创 8个季度以来新高。 此外，三费及税金 4.14亿元，同增 8.66%，环减 5.26%，若不考虑研发费用的增长，三费及税金同比无增长，公司加强管理、提升经营效率，并未在利润大增的同时增加费用，因此公司单季度业绩超预期是铜钴量价齐升，公司管理层加强管理及成本控制共同作用的结果。 在建项目稳步推进，投产后利润或再上新台阶公司已投产和在建三元前驱体产能合计 10万吨/年，产品进入到 LG 化学、SK、宁德时代、比亚迪等全球头部动力电池的核心产业链，已开始大规模应用到大众 MEB 平台、雷诺日产联盟、沃尔沃、路虎捷豹等欧美高端电动汽车。公司建设 4.5万吨高冰镍、5万吨前驱体以及印尼湿法红土镍矿项目，进一步加大全产业链布局，待全部投产后，公司利润或将再上新台阶钴行业旺季可能比以往更旺一些12月-2月期间，东西方都将迎来传统节日，从而带动 3C 产品的销售。在提前备货的需求下，四季度一直是钴的传统旺季。上半年因为疫情影响的手机厂商也集中在 9月和 10月集中发力，仅 9月国内就上市新机 58款，10月苹果发布 Iphone 12。此外，国内外新能源车产销持续增长，双重叠加下，20年的钴旺季可能比以往更旺一些。 盈利预测及评级： 考虑铜钴价格有望继续上涨，产销持续提升，上调 20-22年归母净利润 10.30（前值 9.17）、15.02和 19.00亿元，EPS 为 0.90、1.32和 1.66元/股， PE 为43X、29X 和 23X。考虑后续新项目投产以及价格上行，维持 “增持”评级。 风险提示：在建项目不及预期，新技术应用导致钴被替代，供给大幅增加的风

公司发布 2020年三季报，报告期内，公司实现营业收入 16.52亿元，同增32.89%，归母净利润 1.62亿元，同增 502.22%，扣非归母净利润 1.46亿元，同增 430.94%。其中，Q3季度营收 6.17亿元，同增 91.92%，环增 17.52%，归母净利润 1.00亿元，同增 176.35%，环增 156.41%，扣非归母净利润 0.86亿元，同增 151.69%，环增 132.43%。基本符合预期。 铜钴量价齐升，助力公司 Q3季度业绩大增Q3季度，铜均价同增 11.71%、环增 20.96%；钴均价同增 5.14%、环增 8.97%，而同期公司营收同增 91.92%，环增 17.52%，意味着公司营收增长不仅受益于产品价格的提升，更在于产品销量的增长，是量价齐升共同作用的结果。此外，同期公司营业成本同增 65.65%，环增仅 2.12%，优秀的成本控制使得量价齐升所带来的营收增量几乎全部转化为利润，毛利率环比上升 10.72pct 至 29.63%，创 8个季度以来新高。 产能逐释放叠加价格上行，业绩有望持续提升刚果迈特铜生产线以及寒锐金属 2万吨铜项目已经投产，同时 5000吨电解钴项目亦将与 2020年底达产，公司铜钴产能将持续释放。此外，新冠疫情对金属价格的冲击影响逐步消散，需求恢复，价格持续回暖，截止目前 LME 铜四季度均价 6694美元/吨、钴 27.35万元/吨，分别较 19年四季度增长 13.33%和持平。产能释放叠加价格上行，公司四季度有望实现量价提升，业绩有望持续增长。 钴行业旺季可能比以往更旺一些12月-2月期间，东西方都将迎来传统节日，从而带动 3C 产品的销售。在提前备货的需求下，四季度一直是钴的传统旺季。上半年因为疫情影响的手机厂商也集中在 9月和 10月集中发力，仅 9月国内就上市新机 58款，10月苹果发布 Iphone 12。此外，国内外新能源车产销持续增长，双重叠加下，20年的钴旺季可能比以往更旺一些。 盈利预测及评级： 由于上半年对全年业绩拖累较大，调整 20-22年归母净利润 3.20、5.53和 7.00亿元（前值为 4.43、6.75和 7.73亿元），EPS 为 1.06、1.83和 2.31元/股， PE为 64X、37X 和 29X。考虑后续公司产能释放以及价格上行，维持 “增持”评级。 风险提示：在建项目不及预期，新技术应用导致钴被替代，供给大幅增加的风险

事项：公司发布2020年三季报，报告期内，公司实现营业收入16.52亿元，同增32.89%，归母净利润1.62亿元，同增502.22%，扣非归母净利润1.46亿元，同增430.94%。其中，Q3季度营收6.17亿元，同增91.92%，环增17.52%，归母净利润1.00亿元，同增176.35%，环增156.41%，扣非归母净利润0.86亿元，同增151.69%，环增132.43%。基本符合预期。 铜钴量价齐升，助力公司Q3季度业绩大增Q3季度，铜均价同增11.71%、环增20.96%；钴均价同增5.14%、环增8.97%，而同期公司营收同增91.92%，环增17.52%，意味着公司营收增长不仅受益于产品价格的提升，更在于产品销量的增长，是量价齐升共同作用的结果。此外，同期公司营业成本同增65.65%，环增仅2.12%，优秀的成本控制使得量价齐升所带来的营收增量几乎全部转化为利润，毛利率环比上升10.72pct至29.63%，创8个季度以来新高。 产能逐释放叠加价格上行，业绩有望持续提升刚果迈特铜生产线以及寒锐金属2万吨铜项目已经投产，同时5000吨电解钴项目亦将与2020年底达产，公司铜钴产能将持续释放。此外，新冠疫情对金属价格的冲击影响逐步消散，需求恢复，价格持续回暖，截止目前LME铜四季度均价6694美元/吨、钴27.35万元/吨，分别较19年四季度增长13.33%和持平。产能释放叠加价格上行，公司四季度有望实现量价提升，业绩有望持续增长。 钴行业旺季可能比以往更旺一些12月-2月期间，东西方都将迎来传统节日，从而带动3C产品的销售。在提前备货的需求下，四季度一直是钴的传统旺季。上半年因为疫情影响的手机厂商也集中在9月和10月集中发力，仅9月国内就上市新机58款，10月苹果发布Iphone12。此外，国内外新能源车产销持续增长，双重叠加下，20年的钴旺季可能比以往更旺一些。 盈利预测及评级：由于上半年对全年业绩拖累较大，调整20-22年归母净利润3.20、5.53和7.00亿元（前值为4.43、6.75和7.73亿元），EPS为1.06、1.83和2.31元/股，PE为64X、37X和29X。考虑后续公司产能释放以及价格上行，维持“增持”评级。 风险提示：在建项目不及预期，新技术应用导致钴被替代，供给大幅增加的风险

公司发布2020三季报公司发布2020年三季报，实现营业收入198.9亿元，同比+10.9%，归母净利润5.7亿元，同比增长95%，EPS为0.18元/股，经营性现金流净流量38.6亿元。其中Q3实现归母净利润3.27亿元，同比增长149%。 铝价修复，产量爬坡，电解铝盈利大幅改善2020前三季度公司综合毛利率14.8%，创2008年以来新高。实现毛利29.5亿元，同比增长42%。1-9月电解铝均价13675元/吨，同比小幅回落1.6%，其中Q3铝价修复均价达到14630元/吨，同比增长4%。2020前三季度氧化铝价格2353元/吨，同比下滑7.4%，阳极均价2898元/吨，同比回落16%，原料价格低位&电解铝价格中枢修复，单吨利润同比大幅回升。同时，公司优势水电铝鹤庆二期、昭通二期的投产，带来产量爬坡，成本优化是公司业绩大幅提升的主要原因。 水电铝弹性有望不断凸显公司鹤庆溢鑫二期、云铝文山水电铝项目一段和云铝溢鑫、云铝海鑫铝合金项目顺利投产，拥有年产铝土矿305万吨、氧化铝140万吨、水电铝239万吨、铝合金及铝加工110万吨、炭素制品80万吨的生产能力，公司拟非公开发行不超过30亿元用于文山水电铝项目和补流，文山项目预计年税后利润达到3.3亿元，随着公司昭通二期（约35万吨）、文山水电铝项目（50万吨）逐步释放，不考虑整合公司电解铝产能有望超过320万吨/年，低成本水电铝项目有望进一步降低公司综合生产成本，持续发挥电解铝环节弹性优势。 库存拐点可期，单位高盈利有望持续国内铝库存较年内高点/同比分别下滑59%/21%，尽管较高利润下部分电解铝产能有望投产，但年内贡献产量有限，考虑2月以来竣工降幅收敛回暖，地产后周期需求有望持续改善，传统汽车的企稳以及汽车轻量化趋势有望推动铝需求增长，近期累库拐点有望出现。氧化铝低位震荡，电解铝单吨利润仍在较高位置，铝价中枢有望高位震荡，较高单吨盈利有一定持续性。 盈利：预测与评级：考虑电解铝高盈利仍有望持续，我们小幅上调盈利预测，预计公司2020-2022年实现EPS为0.25元/股、0.38元/股，0.49元/股（前值0.23元/股、0.32元/股，0.42元/股），对应目前PE为23、15、12倍，由于“铝价修复+扩产+降本三重逻辑中期继续支撑公司业绩增长，维持‘买入’评级。 风险提示：1)全球经济下滑需求不及预期，库存回升，铝价大幅下跌（2）公司电解铝产能投放进度低于预期（3）高利润下电解铝产能释放大幅超预期

事项：公司发布 2020年三季报，报告期内，公司实现营业收入 283.38亿元，同增 37.40%，归母净利润 2.17亿元，同减 14.39%，扣非归母净利润 4.19亿元，同增 53.60%。其中，Q3季度营收 118.92亿元，同增 55.73%，环增 18.20%，归母净利润 0.83亿元，同减 22.38%，环增 88.64%，扣非归母净利润 4.49亿元，同增 169.21%，环增 73.36%。基本符合预期。 金价上涨叠加产量提升，推动 Q3季度扣非业绩大增Q3季度，黄金均价 1908.56美元/盎司，同增 29.62%，环增 11.54%；同时叠加公司开工率提升带来的产量增长。公司 Q3季度实现毛利 7.92亿元，同增59.04%，环增 38.70%，毛利率 6.66%，为近 6个季度以来新高。 定增完成，资产负债率降低，后续或将节约财务费用约 1亿元报告期内，公司取得定增募集款，归母净资产增加 57.52%。季度末现金及等价物净增加 20.22亿元至 30.16亿元，公司现金流紧张的局面得到大幅缓解，资产负债率降至 62.62%，相比 H1大降 10pct。公司产品产能利用率不高主要系公司流动资金紧张，制约了公司的发展。公司定增 25+亿元，20亿用于偿还有息借款，其余用于补流。流动资金紧张问题解决后，按照江铜“三年创新倍增”计划，做大营收的目标，公司产品开工率或将大幅提升，规模优势下，单位成本或将降低。此外，20亿有息借款偿还后，或将降低财务费用约 1亿元，资产负债率将由 2019年末的 71.19%降至 55.74%。 辽上金矿启动建设，投产后自产金产量或将大增报告期内公司上缴了辽上金矿采矿权出让收益金的首批款项。辽上金矿储量75.53吨，品位 3.71克/吨，公司计划投资 12.32亿元，建设年产 90万吨/年矿石项目，按照品位估计，预估达产可年产黄金 3.34吨。公司预测可新增营收5.35亿元，利润 2.38亿元，利润率达 44.49%，达产后公司自产金较少问题将得到较大缓解，提升公司整体利润率。 江铜背书，打造黄金上市平台2018年底江铜集团制定《江铜集团“三年创新倍增”攻坚行动计划》，力争到2021年，实现销售收入翻番、保有资源储量翻番，收入跻身世界矿业前五，资产、利润、市值进入世界矿业前十的目标。江西铜业收购公司控制权时，承诺将以公司作为江铜黄金板块的发展平台，将江西铜业及其控股股东旗下优质的黄金资产注入上市公司，加快优质黄金矿产资源的收购，打造黄金上市平台。 盈利预测及评级：由于非经常性损益波动较大，调整 20-22年归母净利润 3.50（前值为 4.05）、5.50和 7.60亿元，EPS 为 0.38、0.60和 0.84元/股， PE 为38X、24X 和 18X。考虑后续辽上金矿投产以及外延并购，维持 “买入”评级。 风险提示：辽上项目进展不及预期的风险，收购失败的风险；金价大幅波动的风险