事件：公司发布21全年业绩预告。 业绩超预期，全年利润大幅增长创新高。公司预计21年归母净利润22.8-24.2亿元，同比增长159%-175%，对应Q4归母净利润6.3-7.7亿元，同比增长204%-271%，延续三季度亮眼表现，下半年业绩放量显著。预计扣非归母净利润21.7-23.1亿元，同比增长290%-315%，主要是由于公司20年确认了业绩补偿事项的非经常性收益约2.3亿元。受益终端智能化需求和供应链本土化趋势，公司产品市场需求持续旺盛，积极开拓新市场，优化产品结构；在供应端，公司推进供应链多元化布局，积极应对供应短缺，为业绩增长提供有力产能保障。 存储业务持续高增长，性能、工艺、应用多维成长。公司前三季度存储业务收入同比增加约19.3亿元，yoy+83%。公司NORFlash继续保持技术和市场领先，针对不同场景提供高性能、大容量、低功耗、小封装等多个产品系列，工艺从65nm向55nm转换，目前55nm产品占比已达30%左右。场景应用方面，工业及汽车销售占比持续提升，GD25SPINORFlash全面满足车规级AEC-Q100认证，Flash车规级产品2Mb~2Gb容量全线铺齐，已在多家汽车企业批量采用，主要应用于车载辅助驾驶系统、车载通讯系统、车载信息及娱乐系统、电池管理系统等，车规级产品销量不断增长。此外，公司首款自研DRAM产品4GbDDR4于今年6月量产，已在IPTV、安防及消费类等领域获得相应订单，公司自有DRAM品牌收入占比有望提升，成为未来新的收入贡献点。 产品线不断拓宽，MCU成长空间广阔。公司MCU产品在多个领域增长良好，前三季度收入同比增加约11亿元，yoy+222%。1）工业领域，公司21年量产电机驱动芯片，可应用于电动工具、机器人、工业自动化等方面；2）消费电子和IoT领域，公司成功量产电源管理芯片并已成功研发出第一代WIFI无线产品以及第一代低功耗产品。3）汽车电子领域，公司MCU产品正向前装车规市场推进，第一颗车规级MCU产品已流片，有望于22年年中实现量产。公司不断演进“MCU百货商店”的定位，丰富工规、车规、消费等领域产品，打开长期增量空间。 我们预测公司21-23年每股收益分别为3.42/4.45/5.32元(原21-23年预测为2.44/3.23/3.91元，主要上调各项业务收入及毛利率，小幅下调研发费用率)，根据可比公司22年47倍PE估值，对应目标价为209.15元，维持买入评级。 风险提示新品研发不及预期；商誉减值风险；毛利率不及预期；NorFlash、MCU等产品市占率不及预期。

恒玄公告预计21年归母净利润4.1亿元左右，增长翻倍以上，扣非归母净利润2.95亿元左右，增长70%以上。四季度单季归母和扣非归母净利润分别为1.16和0.86亿元，同比分别增长42%和20%，环比分别增长10%和17%。 团队行业背景深厚，研发与创新能力优异：公司不少员工在半导体行业头部企业有多年高管和技术骨干工作经验，具有正向IC设计的各环节完整能力，包括：理解终端大客户需求、产品定义、IP研发、芯片产品研发、供应链管理、技术支持和销售等，积累了蓝牙、射频、音频编解码等技术能力，产品具有高集成和低功耗等优势，有望在AIoT的大赛道中获得巨大成长空间。恒玄也有望率先发布12nm制程芯片。 TWS耳机业务持续增长：Counterpoint等机构统计，20年全球品牌TWS耳机出货量增长81%至2.3亿副，渗透率为17.5%，经历过21年的较高增长后仍有较大提升空间。其中AirPods在iOS生态的渗透率较高，而安卓生态中TWS耳机渗透率还有提升空间，同时白牌耳机占据较高份额。类比智能手机从白牌为主转向品牌为主的发展历程，安卓系手机品牌有望凭借生态、技术协同等优势扩大份额。恒玄专注品牌客户，是华为、OPPO、小米等品牌厂商的主要供应商，22年在三星份额有望提升，也供应JBL、哈曼、Skullcandy等专业耳机厂商。同时，TWS耳机在音质、降噪、语音交互、多传感器融合、智能化等方面还有较大提升空间，主控芯片单价有望持续提升。 差异化新产品逐步落地：除了保持TWS耳机主控芯片的领先地位，恒玄以差异化方式打入新的下游应用。在竞争较激烈的智能音箱市场，恒玄以低功耗技术优势在便携式细分赛道占据领先地位，成为阿里、小米、华为等头部厂商的供应商。在智能手表市场，恒玄的主控芯片具有高集成和低功耗优势，帮助客户解决体积和功耗的严苛要求，应用于华为、小米、Vivo等客户21年11月以来发布的多款新品中，恒玄预计22年量产的12nm制程芯片有望进一步提升手表主控芯片的集成度和功耗优势。恒玄公告预计21年归母净利润4.1亿元左右，增长翻倍以上，扣非归母净利润2.95亿元左右，增长70%以上。四季度单季归母和扣非归母净利润分别为1.16和0.86亿元，同比分别增长42%和20%，环比分别增长10%和17%。 团队行业背景深厚，研发与创新能力优异：公司不少员工在半导体行业头部企业有多年高管和技术骨干工作经验，具有正向IC设计的各环节完整能力，包括：理解终端大客户需求、产品定义、IP研发、芯片产品研发、供应链管理、技术支持和销售等，积累了蓝牙、射频、音频编解码等技术能力，产品具有高集成和低功耗等优势，有望在AIoT的大赛道中获得巨大成长空间。恒玄也有望率先发布12nm制程芯片。 TWS耳机业务持续增长：Counterpoint等机构统计，20年全球品牌TWS耳机出货量增长81%至2.3亿副，渗透率为17.5%，经历过21年的较高增长后仍有较大提升空间。其中AirPods在iOS生态的渗透率较高，而安卓生态中TWS耳机渗透率还有提升空间，同时白牌耳机占据较高份额。类比智能手机从白牌为主转向品牌为主的发展历程，安卓系手机品牌有望凭借生态、技术协同等优势扩大份额。恒玄专注品牌客户，是华为、OPPO、小米等品牌厂商的主要供应商，22年在三星份额有望提升，也供应JBL、哈曼、Skullcandy等专业耳机厂商。同时，TWS耳机在音质、降噪、语音交互、多传感器融合、智能化等方面还有较大提升空间，主控芯片单价有望持续提升。 差异化新产品逐步落地：除了保持TWS耳机主控芯片的领先地位，恒玄以差异化方式打入新的下游应用。在竞争较激烈的智能音箱市场，恒玄以低功耗技术优势在便携式细分赛道占据领先地位，成为阿里、小米、华为等头部厂商的供应商。在智能手表市场，恒玄的主控芯片具有高集成和低功耗优势，帮助客户解决体积和功耗的严苛要求，应用于华为、小米、Vivo等客户21年11月以来发布的多款新品中，恒玄预计22年量产的12nm制程芯片有望进一步提升手表主控芯片的集成度和功耗优势。 我们预测公司21-23年每股收益分别为3.44、5.24、7.84元（原预测为3.81、5.78、8.63元，主要因为下调毛利率和上调研发费用），根据可比公司23年40倍PE估值水平，对应目标价为313.60元，维持买入评级。 风险提示品牌TWS耳机销量不及预期、智能音箱和智能手表销量不及预期、12nm新产品不及预期、晶圆厂涨价超预期、向下游转嫁成本压力低于预期。 我们预测公司21-23年每股收益分别为3.44、5.24、7.84元（原预测为3.81、5.78、8.63元，主要因为下调毛利率和上调研发费用），根据可比公司23年40倍PE估值水平，对应目标价为313.60元，维持买入评级。 风险提示品牌TWS耳机销量不及预期、智能音箱和智能手表销量不及预期、12nm新产品不及预期、晶圆厂涨价超预期、向下游转嫁成本压力低于预期。

事件：公司发布2021年业绩预告，预计2021年度实现归母净利润5.9到6.4亿元，同比增192%到217%，预计2021年度实现扣非归母净利润5.47到5.97亿元，同比增264%到297%。 硅片行业高景气，公司引领国产替代：2021年公司各生产线满负荷运转，销售订单饱满，主要产品产销量大幅提升，同时受益产品售价提升。2022年硅片价格有望维持涨势：SUMCO 和信越等厂商与客户签订的2022年长约中8英寸硅片涨幅约10%，12英寸硅片涨幅为15%。公司持续扩大与客户合作规模，8英寸硅片产销量进一步放大，市场占有率进一步提升；12英寸硅片客户持续开拓，技术能力已覆盖14nm 以上技术节点逻辑电路，图像传感和功率器件芯片覆盖所有客户的技术节点且已大规模出货。目前12英寸硅片国产化率处于低位，公司在重掺硅片方面技术领先，规划在2021年底实现15万片/月12英寸硅片产能，未来还将进一步扩充产能，有望引领大尺寸硅片国产替代。 新能源汽车、光伏带动功率器件业绩提升：公司功率器件产品主要应用于汽车电子及光伏等领域，2021年公司车规级功率器件芯片、光伏用旁路二极管控制芯片产销量大幅提升。未来汽车电动化持续带动功率半导体需求提升，光伏装机量提升也拉动了配套的功率器件需求，功率器件供不应求，交期持续延长，或进一步涨价。公司细分领域竞争力强，占据光伏专用SBD 全球35%份额，长期受益下游需求快速增长，短期还将受益价格上涨带来的盈利能力提升。 积极布局化合物半导体，进一步打开成长空间：GaAs 目前主要应用在射频领域，未来在3D 深感摄像头、汽车激光雷达等领域的应用亦有望逐步放量。公司子公司立昂东芯目前已经拥有7万片/年的GaAs 射频芯片代工制造产能。同时公司的海宁基地也在规划中，预计形成36万片/年的产能。 我们上调公司21-23年每股收益预测至1.30、1.97、2.80元（原21-23年预测为1.27、1.96、2.80元，主要上调了功率器件收入预测，下调了21年政府补助预测），考虑到大尺寸硅片国产化率仍处于较低水平，公司未来成长空间广阔，我们选用绝对估值法（FCFF），给予公司161.03目标价，维持买入评级。 风险提示 硅片行业景气度不及预期；功率器件下游需求不及预期；国产化进度不及预期；化合物半导体业务拓展不及预期；产能投放与建设不及预期。

事件：公司发布21年全年业绩预告。 业绩显著超预期，全年业绩创新高。公司预计21年营收47.4-47.9亿元，同比增长73%-75%；对应Q4营收15.1-15.6亿元，YoY+55%-60%,QoQ22%-26%，单季营收连续增长。预计全年归母净利润7.8-8.4亿元，YoY+579%-631%，对应Q4归母净利润2.8-3.4亿元，YoY+117%-164%，QoQ+10%-34%。预计全年扣非归母净利润6.7-7.3亿元，YoY+688%-759%，对应Q4扣非归母净利润2.4-3.0亿元，YoY+113%-166%。在21Q3营收、归母净利润和扣非净利润分别为12.3、2.5、2.0亿元的基础上，单季度营收和利润再创新高，推动全年业绩高速增长。 把握需求高景气，智能机顶盒和AI音视频系统终端芯片出货高增长。21年公司积极拓展全球市场机会，智能机顶盒芯片和AI音视频系统终端芯片的出货量高速增长，巩固并提升了市场地位。公司国内外机顶盒出货量均大幅增长，国内运营商陆续集采招标带动国内机顶盒市场出现新一波增长，公司海外拓展亦成效显著，公司机顶盒芯片已进入全球百余家运营商，被中兴通讯、创维、小米、阿里巴巴、Google、Amazon等知名客户广泛采用。晶晨是国内极少数的高门槛的电视SoC芯片供应商。AI音视频系统终端芯片方面，公司产品已覆盖智能家居、智能办公、智能健身、智能家电、智慧商业、智能终端分析盒、智能欢唱等领域，用户生态丰富。基于公司SoC的通用性、可扩展性，未来应用及客户领域有望进一步扩充。 “客户+平台”优势助力，新品导入加速。公司借助现有优质客户群体和渠道优势，加速新品导入。Wifi产品线方面，公司于8月推出首款自研高吞吐视频传输的双频高速数传Wi-Fi5+BT5.2单芯片，现已成功量产，公司产品迭代节奏较快，商业化进程加速。汽车芯片方面，公司产品主要应用于车载娱乐系统，采用12nm工艺，内置神经网络处理器、支持图形、视频、影像处理和远场语音功能，支持AV1解码，符合车规级要求，出货量稳步提升。此外，公司智能座舱芯片已在布局研发中，打开长期成长空间。 我们预测公司21-23年每股收益分别为1.90/2.80/3.77元(原21-23年预测为1.59/2.59/3.53元，主要上调了智能机顶盒芯片收入及毛利率，上调投资收益，小幅下调费用率)，根据可比公司22年56倍PE估值，对应目标价为156.80元，维持买入评级。 风险提示芯片需求不及预期；新产品研发进展不及预期；毛利率提升不及预期风险。

国内大尺寸硅片领先企业，打造功率、化合物半导体制造平台：公司主要产品是半导体硅片和分立器件，在2004年和2009年分别开始批量生产6英寸和8英寸硅片，处于国内领先水平。2017年，公司的12英寸半导体硅片技术通过国家02专项的验收。在分立器件领域，公司是国内一流的肖特基二极管芯片供应商。同时公司依托在分立功率器件上的优势，向化合物半导体进军。 硅片行业高景气，公司引领国产替代：SUMCO数据显示，从2021年1月开始，12英寸硅片下游客户库存水平及周转天数持续走低，硅片供应紧张。硅片价格有望维持涨势：SUMCO和信越等厂商与客户签订的2022年长约中8英寸硅片涨幅约10%，12英寸硅片涨幅为15%。国内主要硅片厂商仅占据国内硅片市场30%左右的份额，以8英寸及以下尺寸为主，12英寸硅片国产化率处于低位。公司在重掺硅片方面技术领先，规划在2021年底实现15万片/月12英寸硅片产能，未来还将进一步扩充产能，有望引领大尺寸硅片国产替代。 新能源汽车、光伏带动功率器件业绩提升：公司功率器件产品主要应用于汽车电子及光伏等领域，汽车电动化带动功率半导体需求提升，光伏装机量提升也拉动了配套的功率器件需求，目前功率器件供不应求，交期持续延长，或进一步涨价。公司细分领域竞争力强，占据光伏专用SBD全球35%份额，长期受益下游需求快速增长，短期还将受益价格上涨带来的盈利能力提升。 积极布局化合物半导体，进一步打开成长空间：GaAs目前主要应用在射频领域，未来在3D深感摄像头、汽车激光雷达等领域的应用亦有望逐步放量。公司子公司立昂东芯目前已经拥有7万片/年的GaAs射频芯片代工制造产能。同时公司的海宁基地也在规划中，预计形成36万片/年的产能。 我们预测公司21-23年每股收益分别为1.27、1.96、2.80元，考虑到大尺寸硅片国产化率仍处于较低水平，公司未来成长空间广阔，我们选用绝对估值法（FCFF），给予公司160.52元目标价，首次给予买入评级。 风险提示硅片行业景气度不及预期；功率器件下游需求不及预期；国产化进度不及预期；化合物半导体业务拓展不及预期；产能投放与建设不及预期。

功能性涂布胶膜一体化领军者，受益供需同步向好。公司围绕“胶膜材料+应用”一体化战略，深耕功能性涂布胶膜产业链近20年，在技术体系、业务模式、产品结构、产品竞争力方面保持国内领先地位，在FFC、LED 柔性线路板等细分应用领域与国际厂商展开充分竞争，同时晶圆制程保护膜、热成型工艺等高技术壁垒新产品储备具备成长潜力。未来公司一方面将受益于下游应用市场的蓬勃生态，以及“双碳”目标下的绿色工艺趋势；另一方面将受益于国产替代下的供应链重塑机遇，从中国功能性涂布胶膜新材料应用的探索者成长为领导者；下游技术创新拉动需求快速增长。伴随5G 时代消费电子、半导体、新能源、汽车电子等领域持续创新，拉动功能性涂布胶膜及产品工艺升级及需求的持续提升，市场空间潜力大。1) 5G 手机对电磁屏蔽、玻璃机壳等需求提升，带动公司磁屏蔽胶膜、玻璃制程保护膜需求。2）高清化、大屏化显示趋势带动FFC 量价齐升。3）LED 线性照明前景广阔，公司LED 柔性线路板产品具备成本、环保、高效等优势。 采用创新工艺，渐获市场认可。4）半导体国产替代正当时，公司加码晶圆制程保护膜，规模化量产在即；拥抱新能源汽车、储能大时代。在节能减排压力和新能源汽车性能提升需求的双重推动下，汽车轻量化诉求凸显。FFC 柔性扁平线缆具有体积小、厚度薄、耐弯曲性能好等特点，对汽车传统线束具有替代作用。用量和产品技术双维成长，车用FFC的市场空间也将不断释放。此外，公司近期公告收购佛山大为切入锂电池集流体主要材料涂碳铝箔领域，已与国内储能和动力电池主要厂商建立合作，在充分受益于新能源车、储能大趋势带来业绩增量的同时，有望与公司在技术、业务、客户等方面产生协同效应。 我们预测公司21-23年每股收益分别为0.51、0.80、1.20元，根据可比公司22年平均38倍PE 估值水平，对应目标价30.34元，首次覆盖给予买入评级。 风险提示 原材料价格波动风险、新产品市场拓展不及预期、下游需求不及预期。

核心观点 国内封测领域龙头，客户覆盖广阔。长电科技成立于1972年，2003年在上交所上市并于同年成立长电先进，2015年收购全球第四大封测厂商新加坡星科金朋，2016年长电韩国新厂投产，内生成长+外延并购使公司跻身国内规模最大、全球OSAT 第一梯队的封测企业，全球前20大半导体厂商85%均为公司客户，2020年公司海外收入占比超70%。股权中引入产业大基金+中芯国际，夯实公司在半导体产业链战略地位。 先进封装空间持续打开，公司布局领先。5G、物联网、汽车电子和高性能计算等在内等应用不断要求芯片技术精进，同时也不断推进更高端的封装技术。根据Yole 数据，2020年先进封装市场规模为300亿美元，2026年将达到475亿美元，6年CAGR 为8%。公司先进封装布局领先，覆盖面不输全球龙头，具备FC、WLP、Fanout、Bumping、SiP、TSV、PoP 等先进封装平台及工艺，在美国注册的封测专利数位列全球行业第一名，整体封测能力位列全球OSAT 第一梯队。同时公司在通信射频领域、高阶SIP 领域优势明显，有望持续深化与大客户的合作扩大份额。公司也积极布局汽车、HPC、AIOT 等相关应用，有望快速起量。 国内IC 设计与制造产业崛起，带动本土封测配套需求。中国是集成电路最大的消费市场，下游需求推动国内IC 设计、制造产业崛起。自2016年以来，我国芯片设计公司数量大幅提升，2015年仅为736家，2020年增加到2218家，CAGR 为25%。同时制造环节高景气，国内晶圆制造产能持续扩充，根据IC Insight 数据，2018年中国大陆晶圆厂产能243万片/月，至2022年产能将达410万片/月。国内IC 设计与制造产业的崛起，将持续带动本土封测配套需求。公司规模及技术布局国内显著领先，规模几乎相当于国内第2到第8位厂商之和，同时技术研发全面，受益与大客户的合作和公司高强度研发投入有望保持领先地位。 财务预测与投资建议 我们预测公司2021-2023年每股净资产分别为11.91、13.37、15.13元，选取国内封测厂商通富微电、华天科技、太极实业、晶方科技以及芯片测试厂商利扬芯片作为可比公司，由于行业重资产的特性，选用PB 估值，根据可比公司21年平均3.91倍PB 估值，给予46.58元目标价，首次给予买入评级。 风险提示 封测景气度不及预期；扩产进度不及预期；5G 技术普及不及预期；市场竞争加剧；

事件：环旭近日宣布投资氮化镓系统有限公司（GaN Systems）。 核心观点 布局第三代半导体材料，加码功率电子战略。GaN Systems 是氮化镓（GaN）化合物半导体的领先公司。由于GaN 材料可提供更快的开关频率、更优异的散热性能和更高功率，广泛应用于车载充电器、DC-DC 转换器和电动汽车牵引逆变器、数据中心电源、移动电话充电器，以及需要快速充电、降低功耗、更加小型化的设备。GaN Systems 公司的产品已商用于戴尔笔电、哈曼充电器、飞利浦高功率灯具、Epowerlabs 汽车电子等领域。环旭投资并与GaN Systems 签订了战略业务协议，GaN Systems 将成为环旭在氮化镓半导体应用方面的战略供应商，合作将 GaN 电力电子产品推向市场，尤其是电动汽车电源模块市场。 汽车电子业务未来可期。公司是汽车电子市场的领先制造商，被全球知名电车厂商认可为长期合作伙伴，拥有超过 30年的经验。主要产品如稳压器、整流器、电池管理系统、充电功率模组、液压控制模组、电机控制器、外部LED 照明、IEPB（集成电动驻车制动）、车载信息及娱乐讯息的控制单元或控制面板等，提供完整的DMS 解决方案和全球制造服务，已导入汽车功能安全标准 ISO26262，并取得 ISO26262有关制造部份认证，得到汽车原厂及一级供货商认可。上半年新品导入进展顺利, 下半年正式量产电动车动力系统及散热系统应用产品。公司功率模组近期获得欧美日等客户订单，预计22年正式量产用于电动车逆变器的IGBT 与SiC 的功率模组。 SiP 微小化技术的行业领导者。公司SiP 产品目前主要涉及WiFi 模组、UWB模组、毫米波天线模组、指纹识别模组、智能手表和TWS 耳机模组等。公司持续拓展微小化技术的应用，发展SOM(System on Module)、SipSet 等模块化产品，应用于工业物联网装置，如移动工业手持装置、工业应用平板计算机、工业车载计算机等产品，拓宽SiP 技术应用领域，打开主要大客户以外的SiP 业务成长空间。 财务预测与投资建议 我们预测公司21-23年每股收益分别为0.88/1.15/1.44元，（原21-22年预测为0.97/1.21元，主要下调消费电子业务收入，下调毛利率预测），根据可比公司21年平均25倍PE 估值，对应目标价为21.96元，维持买入评级。 风险提示 主要客户订单波动；原材料价格波动；SIP 技术应用推广不及预期。

国内音频 SoC 领导者，乘 TWS 耳机之风高速成长。恒玄成立于 15年，主要产品包括普通蓝牙音频、智能蓝牙音频、Type-C 音频芯片，并逐步拓展到 WiFi 智能音频芯片领域。公司定位品牌客户，以前瞻的产品布局及技术创新抓住 TWS 耳机爆发风口，成功切入主流安卓阵营和其他一线音频品牌及互联网科技企业，卡位优势明显，推动业绩高速增长。21首三季度营收12.3亿元，同比增长 84%；归母净利润 2.9亿元，同比大增 151%，同时在高端智能音频芯片快速放量以及规模效应的带动下，公司盈利能力不断提升，将充分受益于 TWS 耳机和物联网终端的高速发展。 “技术+客户”优势凸显，迎来量价齐升机遇：量的角度来看，一方面白牌低端市场份额较大，另一方面，据 Counterpoint，20年全球品牌 TWS 耳机出货量 2.3亿副，同比增长 81%，渗透率仅为 17.5%，仍有广阔空间。其中以苹果为首的高端市场份额较大，而腰部中高端市场的华为、三星等安卓品牌份额较小。类比智能手机发展历程，未来行业集中度将不断提升，从白牌为主转向品牌为主，安卓系未来有望接力 Airpods 成为 TWS 耳机渗透率提升的主要驱动力。恒玄已打入华为、三星、 OPPO、小米等品牌厂商，实现主流安卓客户全覆盖，将充分受益于终端客户的份额提升。价方面，TWS 耳机向智能化演进，推升主控芯片单机价值量。恒玄在双路传输、主动降噪、制程工艺和智能语音等多项技术上具有深厚积累。此外，公司伴随品牌厂商发展，有望以前瞻的产品创新及快速响应能力，占领高端 TWS 耳机高地。 布局 AIoT 长赛道，打造 AIoT SoC 平台型企业。公司以智能音箱、智能手表为落脚点，积极布局智能家居和智能可穿戴设备市场，围绕终端智能化趋势，致力于成为 AIoT 场景下具有语音交互能力的边缘智能主控平台芯片供应商。其 WiFi/蓝牙双模 AIoT SoC 芯片已于 20年量产出货，应用于阿里“天猫精灵”和小米“小爱智能音箱”，智能手表芯片于近期应用于小米 Watch Color 2量产出货。公司智能语音 SoC 主控芯片平台具有良好的可扩展性，未来有望赋能更多形态的智能终端设备，打开长期成长空间。 财务预测与投资建议 我们预测公司 21-23年每股收益分别为 3.81、5.78、8.63元，根据可比公司 22年 53倍 PE 估值水平，对应目标价为 306.56元，首次给予买入评级。 风险提示 行业竞争加剧风险、技术发展不及预期、TWS 耳机发展不及预期、AIOT 发展不及预期、其他业务发展不及预期、所得税税率波动风险

单季营收及毛利率创新高。公司三季度单季实现营业收入 92.8亿元，环比增 5.5%，同比增 21.5%；三季度实现归母净利润 20.8亿元，同比增 22.6%； 三季度毛利率达 30.2%，环比增 3.7pcts，同比增 3.9pcts。公司预计四季度营收环比增 11%-13%至 103-104.9亿元，毛利率指引为 31%-33%。 产能快速扩充，产能利用率维持高位。公司三季度月产能为 59.4万片等效8英寸晶圆，相比于二季度 56.2万片的月产能实现了进一步的提升（环比增6%）。三季度公司产能利用率依旧维持在 100%以上的水平。公司第三季度资本开支约人民币 70亿元，全年计划的资本开支约为 281亿元，其中大部分用于成熟工艺的扩产，小部分用于先进工艺、北京新合资项目土建及其它，虽面临准证审批、产业链紧缺、疫情引起的物流等不可控因素，但公司逐季加快执行速度和力度，预计基本能够完成全年资本开支计划。同时，在今年9月 2日，公司也与上海自贸试验区临港新片区管委会签署合作框架，将共同成立合资公司将规划建设产能为 10万片/月的 28nm 及以上 12英寸晶圆代工产线。 高端产品占比进一步扩大，带动 ASP 提升。公司三季度 FinFET/28nm 收入占比由二季度的 14.5%提升至 18.2%。受益于产品结构的改善与价格上涨的驱动，三季度单片晶圆 ASP（约当 8英寸片）达到 823美元，环比增幅达到 7%。 财务预测与投资建议 我们预测公司 21-23年归母净利润为 90.3、94.4、110.6亿元，采用 DCF估值法，给予 92.93元目标价，维持买入评级。 风险提示 产能爬坡不及预期风险；研发不及预期风险；客户导入不及预期风险；生产设备难以购买的风险；优惠税率持续性不确定性风险。

单季度营收利润再创新高，盈利能力持续走强。公司21前三季度营收为32.4亿元，yoy+76%；归母净利润5.6亿元，yoy+115%，接近预告上限；扣非归母净利润5.4亿元，yoy+110%。公司单季度营收利润再创新高，Q3单季营收11.6亿元，yoy+64%,QoQ+2%；归母净利润2.2亿元，yoy+87%,QoQ+17%。盈利能力方面，公司净利率创新高，Q3单季毛利率为35.6%,yoy-0.6pct，QoQ+1pct；净利率20.5%，yoy+3.5pct，QoQ+2.6pct。 公司前三季度研发费用1.7亿元，同比增长超九成，为未来增长蓄力。 高端产品持续突破。1）晶圆产品方面，公司PSBD芯片、PMBD芯片已形成完整的商用系列和车规系列。2）IGBT方面，公司IGBT高频系列模块、IGBT变频器系列模块等已取得批量订单，有望进一步放量。3）在MOSFET领域，公司持续优化提高TrenchMOSFET和SGTMOS系列产品的性能，扩充产品品类。4）第三代化合物半导体方面，持续加大SiC研发力度的同时，新增GaN研发团队，卡位多种第三代半导体材料技术，打造产品持续竞争力。公司新产品业绩突出，前三季度MOS、小信号、IGBT及模块等产品的业绩同比增长均在100%以上。 产能扩张有序推进，向产业链上游延伸布局。公司新建成的集成电路及功率半导体封装测试一期项目已于今年6月投产使用，预计下半年可为公司增添2-3亿产能，在全球“缺芯”的环境下缓解交付压力，夯实未来增长基础。 此外，公司近期公告将在雅安经济技术开发区投资建设半导体单晶材料扩能项目，总投资不低于7亿元，计划5年内全部建成。通过进一步拓展建设半导体单晶材料生产线，提升单晶硅棒、单晶硅外延片、单晶硅抛光片的产能，强化公司上游硅片的自主研发，完善产业链一体化布局。 财务预测与投资建议我们预测公司21-23年每股收益分别为1.32/1.65/2.00元，(原21-23年预测为1.09/1.37/1.67元，受益功率半导体行业高景气，主要上调各项业务营收，上调资本开支预测)，根据可比公司21年58倍估值，对应目标价76.74元，维持买入评级。 风险提示行业景气度下滑；新产品研发不及预期。

事件：公司发布 21三季报。 核心观点 单季利润恢复增长，毛利率持续改善。公司 21首三季度取得营收 386亿元，yoy+1%；归母净利润 20.4亿元，yoy-10%；扣非归母净利润 19.3亿元，yoy-6% 。 公 司 单 季 度 利 润 恢 复 增 长 ， Q3归 母 净 利 润 8.1亿 元 ，yoy+45%,QoQ+39%; Q3扣非归母净利润 7.5亿元，yoy+22%,QoQ+47%。 公司毛利率持续改善，21Q3毛利率 17.1%，yoy+0.5pct，QoQ+0.3pct。此外，公司持续加大研发投入，前三季度研发费用 18.7亿元，yoy+21%，其中半导体业务全年规划研发投入 9.4亿元，承诺将提高研发支出至总销售额的 9%左右。 产品矩阵拓宽&产能扩充双维成长，受益车规级功率半导体旺盛需求。安世半导体业务受新能源汽车需求驱动，保持高景气。21H1半导体业务收入 68亿元，yoy+ 53%。公司不断扩充产品线，积极布局中高压 MOS、IGBT、模拟电路、GaN、SiC 等新品。产能方面，公司于 8月完成 NWF 晶圆厂收购，增加 3万片以上 8英寸晶圆月产能（相当于当前总产能的 30-40%）。大股东的上海临港 12英寸车规级晶圆厂有望于 22年 7月调试投产，年产能预计 40万片（相当于当前总产能的 90%）。受益于自身丰富的工艺积淀和产能储备，安世产品用量和应用产值将在智能电动车时代显著抬升。 上游涨价影响趋缓，ODM 业务迎向上拐点。面板、存储等重要零部件价格已平稳或下降，公司成本压力趋缓。北美运营商 5G 手机等项目推动公司从服务型模式向产品型模式转型，保持中长期盈利稳定。公司不断加码非手机类应用， 5G PA、TWS、IoT 模块等多款 SiP 产品于 9月成功下线，TWSSiP 耳机已成功进入试产阶段，推动产品集成业务从消费领域向工业、IoT、汽车电子等领域扩展，形成智能硬件产业生态平台。中国证券报报道，公司已通过苹果审厂认证，拿到明年新款 MacBook Air 独家组装订单。摄像头模组子公司得尔塔正紧张试产，预计近期复工复产。 财务预测与投资建议 我们预测公司 21-23年每股收益分别为 2.48/3.50/4.73元（原 21-23年预测为 2.48/3.50/4.79元，小幅下调 ODM 业务营收、销售费用率，上调其他收益），根据可比公司 21年平均 55倍 PE 估值水平，对应目标价为 136.46元，维持买入评级。 风险提示 行业需求不及预期风险、行业竞争加剧风险、订单不确定性风险。

核心观点 汽车CIS 空间广阔。与手机市场对比，汽车年均9000万左右的出货量与手机年均10余亿的出货量存在差距，但从单机（车）用量来看，未来每台智能驾驶汽车的CIS 搭载量可达6-15个甚至以上，超过手机单机2-7个的用量；从像素角度看，目前高端手机像素已达到64MP，甚至108MP，而汽车高端CIS 像素为8MP，但从单价角度看，以8MP 产品为例，汽车CIS 单价为手机CIS 单价的10倍。受益高阶自动驾驶渗透，汽车CIS 市场空间将快速打开，长期展望百亿美元以上市场空间。 韦尔汽车CIS 市占率领先，布局完善。根据TSR，2019年在汽车成像和感知摄像头领域韦尔分别占据20%和6%的市场份额，仅次于安森美。技术布局方面，韦尔凭借手机CIS 的积累可实现大小像素曝光技术，同时具备时域曝光堆叠、像素内增加大阱容技术，可进一步提供三合一方案，而安森美目前缺少大小像素曝光技术。产品布局方面，安森美目前产品主要集中于VGA（0.3MP），占比达到48%；而韦尔产品线分布更为均匀，在相对高像素领域产品布局更为完善，1MP 及以上产品占比达90%。目前VGA 应用更为广泛，安森美当前占优，但未来随着汽车摄像头向更高像素升级，韦尔在较高像素领域布局完善的优势有望逐步显现。客户方面，韦尔目前在欧洲市场具备优势，未来有望和国内客户开展更多合作，助力份额提升。 CIS 以外产品布局广泛，进一步打开成长空间。在汽车领域，韦尔除了提供CIS 产品外，也深入布局车载视觉处理技术，并通过独立ISP 或与ISP 与CIS 整合的芯片与CIS 业务形成协同效应；亦可提供应用于驾驶员监控系统的CCC 模组产品；也在汽车LCOS 产品方面有领先布局。同时，公司还积极布局MCU、车载视频传输芯片等领域，有望持续打开成长空间。 财务预测与投资建议 我们预测公司21-23年归母净利润分别为45.8、59.7、76.7亿元，根据可比公司，维持21年69倍PE 估值，对应363.63元目标价，维持买入评级。 风险提示 高端CIS 研发不及预期；手机CIS 市占率下滑；疫情带来的不确定性；功率器件研发不及预期；自动驾驶渗透不及预期；单车CIS 用量及单价不及预期

事件：公司发布21年三季报。 核心观点 业绩全面向好，经营韧性显现。公司21首三季度取得营收305,4亿元，yoy+8%；归母净利润110亿元，yoy+25%；扣非归母净利润102亿元，yoy+18%。其中Q3单季度营收1,093亿元，yoy+3%，QoQ+12%；归母净利润近43亿元，yoy+21%; 扣非归母净利润42亿元，yoy+35%，QoQ+30%；单季度营收利润同比环比均实现正增长，经营业绩全面向好。 在全球大宗商品涨价及供应链紧张等方面的压力下，公司前三季度营收利润创近四年最佳，经营韧性显现。盈利能力方面，公司自年初起持续改善，Q3单季毛利率为8.5%，yoy+0.5pct，QoQ+0.4pct；净利率3.9%，yoy+0.4pct，QoQ+0.3pct。公司财务稳健，前三季度资产负债率54.4%，连续三年同比下降，流动比率等也在逐年提升。 通信与移动网络设备业务持续突破。公司5G 相关设备出货顺利，延续上半年高增长态势，其中5G 基站及400G 高速路由器出货达双位数增长。5G高端精密机构件业务持续向好，公司不断拓展多元化产品和客户布局，国内高端折叠机精密机构件上量出货，同时积极布局新的产品形态，包括智能穿戴产品如TWS、AR 眼镜等。受益于疫情带来的居家办公趋势，公司智能家居产品如高速WiFi6、Doorbell、IPCamer 需求攀升，企业网络安全需求提升也带动相关设备出货高成长。 云计算与工业互联网业进展顺利。云计算业务稳定增长，公司紧密围绕CSP客户需求，CSP 业务营收同比实现双位数增长，且占比不断提升，其边缘计算、数据中心AI Computing 及高阶显卡等产品表现亮眼。公司持续扩大国内投资，支持多家国内云端及网络设备大厂，以满足持续增长的订单需求。 公司全球顶尖客户的数据中心算力及自动驾驶算力相关产品或将于22年量产出货，有望增添新增长动能。工业互联网方面，公司协助新能源车头部企业广汽集团、中信戴卡、敏实集团导入工业互联网平台及灯塔工厂计划，21H1营收近4亿，yoy+47%。未来将全力推动工业互联网应用于消费电子、住宅工业、机械加工等其他产业，灯塔工厂业务也将拓展到半导体行业。 财务预测与投资建议 我们维持公司 21-23年每股收益分别为 1.01、1.14、1.29元的预测，采用历史平均估值法，维持给予 21年17倍 PE 估值水平，对应目标价为17.17元，维持给予买入评级。 风险提示 精密结构件竞争加剧；工业互联网业务进展缓慢。

事件：公司发布21年三季报。 核心观点 Q3业绩超预期：公司前三季度营收为25.8亿元，yoy+48%，归母净利润为3.26亿元，yoy+48%。其中第三季度营收9.2亿元，yoy+34%，归母净利润为1.22亿元，yoy+50%，QoQ+1%，考虑到三季度电费大幅上涨和限电等因素扰动，三季度业绩超预期。公司产品目前已经全面涨价，限电影响也趋于缓和，公司Q4毛利率和业绩有望显著提升。 铝电解电容持续受益于新能源旺盛需求：受益于光伏、汽车以及充电桩等旺盛需求，公司在新能源领域的出货量显著增加，新能源领域的出货量占公司铝电解电容总出货量超过16%。目前公司订单可见度超半年，持续扩充产能并且在Q4以来公司产品全面涨价，随着公司产能的不断释放以及产品价格的上涨，公司铝电解电容盈利能力有望大幅提升。 薄膜电容迎来向上加速拐点：抓住了光伏、电动汽车等行业快速发展机遇，公司薄膜电容器在技术性能提升、产能扩充、市场开拓、内部整合协调等方面取得积极成效，产品获得光伏逆变器大客户和众多车企的认可，目前正在大幅扩充产能，目前公司薄膜电容业务已经实现扭亏为盈，薄膜电容有望成为公司新增长点。 超级电容业务下游应用全面展开，长期想象空间大：超级电容行业需求全面开花，公司在立足风电、智能表、轨道交通、智能电网侧应用的同时，成功开启新能源公交车、大功率储能、电网调频、采掘装备等领域的应用，公司超级电容业务有望保持持续高增长。 财务预测与投资建议 我们预测公司21-23年每股收益分别为0.58/0.83/1.08元（原21-23年预测为0.61/0.85/1.11元，受上游原材料涨价影响，主要下调了公司毛利率预测），根据可比公司22年35倍PE 估值，对应目标价为29.16元，维持买入评级。 风险提示原材料涨价风险；薄膜电容客户导入不及预期；超级电容客户开拓不及预期；薄膜&超级电容毛利率波动。