报告导读山东高速发布2021年报，全年实现营业收入162.04亿元，同比增长24.61%；实现归母净利润30.52亿元，同比增长33.83%。股息方面，2021年公司派发现金红利0.4元/股（含税），股利支付率为63.05%。 投资要点盈利有序恢复，业绩整体符合预期营收端，受益于收购泸渝公司和毅康科技公司营收增加，公司2021年营业收入为162.04亿元，同比增长24.61%。利润端，改扩建路产量价双升叠加轨交集团业绩向好，公司21年实现归母净利润30.52亿元，同比增长33.83%。其中21Q4单季度归母净利润为9.88亿元，同比增长4.54%。 济青及京台两大核心路产改扩建成长逻辑持续强化核心路产济青及京台路成长性逻辑处于强化期：1）济青路方面，21济青路通行费收入36.65亿元，较19年同比增长84.3%，日均收入较改扩建前 2016全年日均收入增长35.4%，后续多条连接线封闭限行以及恶劣天气等偶发因素消除，将带来收入较改扩建前进一步显著增长。 2）京台路方面，京台路德齐段改扩建项目已于21年7月中旬完工通车，累计实际投入金额101.91亿元；截至2021年底，济泰段改扩建工程自开工以来路基工程累计完成 63.1%，路面工程累计完成 48.5%，桥涵工程累计完成49.5%，已提前6个月恢复双向通行且完成主体左幅验收。我们预计京台路全线改扩建工程有望在2023年底前完工通车，叠加济青路改扩建后业绩稳增将带动利润中枢大幅上移。 轨交集团业绩稳健向好2021年公司旗下子公司轨交集团实现营业收入43.38亿元，归母净利润3.32亿元，同比增长2.21%。铁路运输质效稳步提升，铁路货运板块实现营业收入21.09亿元，实现利润总额 2.77亿元。装备制造板块发展获得新成效，铁建装备公司2021年营收7.03亿元，利润总额1.26亿元，中标几内亚马西铁路206万根轨枕，刷新全国同行业海外轨枕订单最高记录。并表轨交集团业绩稳健向好，体现公司回归大交通主业成效。 聚焦主业后经营风险收窄，收购齐鲁高速带动利润增长一方面，公司自2017年起逐步置出房地产业务，且2021年退出吉泰矿业40%股权及环保产业30%股权，战略回归主业后经营风险大幅收窄；另一方面，公司加速优质路产收购有望带动利润实现高增。收购齐鲁高速股份项目已经落地；21年齐鲁高速收入为19.95亿元，较去年16.90亿元增长18.1%，利润 8.53亿元，同比增长37.5%。展望未来，公司还将坚持路产主业扩建以及相关多元股权投资，在推进主业路产收购的同时参股省外龙头高速公路公司，择机布局交通科技、智慧高速、新材料和环保领域。 60%高分红比例承诺托底绝对收益 2021年公司派发现金红利0.4元/股（含税），股利支付率为63.05%，分红比例承诺依然兑现。公司此前发布2020-2024年股东回报规划，承诺每年现金分红比例不低于60%，对应我们盈利预测，测算2022-2024年股息率分别可达7.9%、9.3%、10.5%。 盈利预测及估值我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为33.48亿元、39.85亿元、44.68亿元，对应当前股价PE 分别为7.6倍、6.4倍、5.7倍。公司改扩建成长逻辑正处于强化上升期，战略上持续回归大交通主业，叠加高股息攻守兼备，维持“买入”评级。 风险提示：车流增长不及预期；免费通行补偿措施不及预期；并表公司业绩不及预期。

上港集团2021年实现营收342.89亿元，同比增长31.28%，实现归母净利润146.82亿元，同比增长76.74%，实现扣非归母净利润136.50亿元，同比增长80.83%。经营数据方面，2021年公司母港实现货物吞吐量5.39亿吨，同比增长8.1%，其中集装箱吞吐量4703.3万TEU，同比增长8.1%。 投资要点港口业务：2021年年比集装箱吞吐量同比+8.1%，收带动港口板块营收+21.11%总体看：全年看，在公司着力优化生产、发掘潜力及外贸需求高增的背景下，作为全国第一大集装箱港，2021年全年公司母港货物吞吐量完成5.39亿吨，同比增长5.7%；其中，集装箱吞吐量完成4703.3万标准箱，同比增长8.1%，连续十二年保持世界首位。同时，公司全年实现营收342.89亿元，yoy+31.28%。 集装箱、杂散货、港口物流、及港口服务等港口主业全年营收合计293.00亿元，yoy+21.11%。 分货种看：2021年，公司母港集装箱吞吐量完成4703.3万标准箱，同比增长8.1%。其中，洋山港区完成集装箱吞吐量2281.3万标准箱，占全港集装箱吞吐量的48.5%，其中水水中转完成2330.7万标准箱，同比增长3.8%，水水中转比例为49.6%；散杂货方面，实现吞吐量8238.8万吨，同比增长8.9%。 分业务看：2021年，公司集装箱/杂散货板块分别实现营收149.06亿元/13.65亿元，yoy+11.70%/+7.34%。受集装箱吞吐量稳增带动，公司港口物流/港口服务分别实现营收103.72亿元/26.57亿元，yoy+41.81%/+17.45%。 继续关注公司集装箱装卸费率调整。2021年12月3日，上港集团公告内贸20英尺重箱中转费提升约50%，公司2021年集装箱营收149.06亿元，总归母净利润146.82亿元，我们测算若综合价格上涨10%，则静态利润弹性8%左右。 气非港口业务：地产业绩同比高增，航运受益行业高景气地产业务收益同比高增。截至2021年末，长滩项目/军工路项目累计完成投资计划99.8%/89.1%，对应累计竣工面积占比分别45.0%/34.9%。军工路项目开始释放利润，叠加长滩项目前期销售面积结转提速，2021年上述两项目分别实现收益7.77亿元/1.94亿元，合计9.71亿元，远超2020年同期收益1.51亿元。 。受益行业高景气并表航运业务业绩高增。2021年中国集装箱运价指数平均2626.41点，较2020年同比增长166.80%。受益行业高景气，上港集团全资子公司锦江航运（主要经营东亚、东南亚及海峡两岸间集装箱班轮运输）2021年实现营收53.66亿元，同比增长57.92%；实现归母净利润13.04亿元，同比增长233.50%。为进一步提升锦江航运盈利能力和综合竞争力，公司2022年1月14日公告拟筹划锦江航运分拆上市事宜。 股权投资：参股银行、航运板块表现俱佳，投资收益同比增高增89.65%总体看：受益参股银行、航运公司盈利高增，公司2021年实现对联营合营企业投资收益97.17亿元，同比高增89.53%。最终公司2021年总投资收益100.93亿元，同比高增89.65%。银行板块：截止2021年末，公司分别持有邮储银行3.887%、上海银行8.323%股权。受益于国内良好宏观调控和经济稳定高质量发展，上述两家银行2021年分别贡献投资收益17.47亿元/27.62亿元，合计45.09亿元，同比稳增10.46%。 航运板块：截止2021年末，公司持有东方海外9.068%股权。东方海外为世界头部综合国际集装箱运输及物流公司，服务网络覆盖亚洲、欧洲、美洲、非洲及澳大拉西亚，同样受益航运高景气度，2021年东方海外实现净利润460.09亿元，yoy+654.63%，对应贡献投资收益43.28亿元，yoy+624.23%。 多方协同合作赋能港口主业增长，面临疫情尤显韧性2022年3月8日公司与长荣海运公司召开高层视频会议签订了“上海港东北亚空箱调运中心”合资协议，双方将进一步深化战略合作伙伴关系，携手共同打造上海港空箱调运中心，提升上海港辐射全球的航运枢纽港服务功能。此外公司拟战略投资连云港3.72亿股股票，本次发行后预计公司对连云港持股比例23.08%。此外，2022年3月27日起上海市全市范围内开展新一轮切块式、网格化核酸筛查，但公司受益于较高的自动化操作水平，除极端恶劣天气影响外，全港各生产单位仍保持24小时作业生产。 盈利预测及估值综合考虑公司各业务线条发展情况，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为147.97亿元、124.78亿元、132.62亿元，对应现股价PE分别为8.5倍、10.1倍、9.5倍，维持“增持”评级。 风险提示：全球新冠疫情持续时间超预期；港口相关政策不及预期；全球贸易恶化。

深高速发布 2021年报，全年实现营业收入 108.7亿元，同比增长 35.5%； 实现归母净利润 26.1亿元， 同比增长 26.9%。 2021年公司拟派发现金股息0.62元/股（税前），股利支付率为 55.9%。 建议关注公司公路、环保双主业协同及股息配置价值。 投资要点 剔除一次性损益影响， 21年盈利整体符合预期受益于新开通运营的外环高速一期贡献增量路费收入及原有收费公路收入恢复，深高速 2021年实现归母净利润 26.06亿元，同比增长 26.9%，其中 21Q4单季度归母净利润 6.79亿元。考虑 2020年同期公司就上半年疫情期间免费通行措施，结合政策理解确认补偿收入，整体业绩符合预期。 收费公路盈利稳健恢复2020年底开通运营的路产贡献增量路费收入叠加原有收费公路收入恢复， 2021年公司收费公路业务营收 58.93亿元，同比增长 34.3%；分部净利润 22.46亿元，同比 47.7%，较 2019年增长 35.6%。 展望未来，公司控股沿江项目机场互通、至贺州段主线于 2021年底贯通，外环二期于 2022年元旦通车，此外参股25%股权阳茂高速改扩建工程于 2021年 12月 16日正式开放通行，有望进一步贡献公司利润。 大环保业务有序扩张固废资源化管理业务方面， 2021年收入同比增长 3.18%至 8.70亿元，主要为蓝德环保及乾泰公司相应环保收入有所增长。 清洁能源业务业务方面， 2021年收入同比下降 57.2%至 7.13亿元，主要受到2020年风机抢装潮高基数以及木垒等风力发电项目新增并表的综合影响。 其他环保业务方面， 2021年收入同比大增约 2.0亿元，主要为新增乾泰公司电池贸易及南京风电有关风场项目运维及管理等业务收入。 展望未来，我们认为公司仍将深耕固废资源化和清洁能源领域，顺应国家政策大势实现业务有序扩张。 重视股东回报， 2021-2023年预计股息收益可观公司多年来坚持维持稳定的分红派息政策。 2021年公司拟向全体股东派发现金股利（税前） 0.62元/股， 占剔除应支付永续债投资者的投资收益后的 2021年度归母净利润的 55.88%，测算对应 2022/3/29收盘价股息率 6.6%。 根据公司《2021年-2023年股东回报规划》， 2021-2023年承诺每年现金分红不低于可供分配利润的 55%，预计股息收益可观。 盈利预测及估值暂不考虑机荷改扩建项目进度影响，我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别 28.47亿元、 30.64亿元、 32.83亿元，对应 PE 分别 7.2倍、 6.7倍、 6.2倍。 考虑公司区位优势突出、双主业业务协同性强，此外分红承诺凸显高股息价值，维持“增持”评级

报告导读中国能建发布 2021年报。 2021年实现归母净利润/扣非净利 65.0/50.7亿元，同比+39.3%/37.7%。 21年累计控股装机 4.6GW，新增 1.8GW，业绩符合预期。 投资要点 2021年营收高增 25.11%，工程建设、工业制造板块驱动高增公司 2021年实现营收 3223.19亿元， yoy+19.23%，实现归母净利/扣非净利65.04/50.72亿元， yoy+39.26%/+37.69%。 分季度看， 21Q1/Q2/Q3/Q4营收分别613/ 802/680/ 1127亿元， yoy+71.0%/ +15.0%/ +2.2%/ +14.8%，对应归母净利分别 8.2/15.3/10.1/31.4亿元， yoy+374.7%/ + 28.9%/ -8.6%/ +17.2%。 我们分析营收高增来自以下驱动因素： 1）公司能源项目总承包、传统能源发电项目总承包带动工程建设板块营业收入高增 24.45%； 2）公司民用爆破和装备制造业务增加带动工业制造板块营业收入高增 16.47%； 3）公司稳步实施有限相关多元化战略，软件与信息化服务、物流贸易、租赁和商务服务等业务同比增长 9.45%。 费用率较 20年下降 0.6pct，现金流优异、减值损失同比基本持平毛利方面： 21年全年录得毛利率 13.2%，较 20年降低 0.4pct； 分季度看，21Q1/Q2/Q3/Q4毛利率分别 11.6%/12.7%/13.0%/14.5%。 费用方面： 21年期间费用率 8.3%，较 20年下降 0.6pct， 销售/管理/财务/研发费用率分别为0.5%/6.7%/1.1%/2.7%，销售/管理/财务费用率分较 20年下降 0.2/0.1/0.3pct，研发费用率上升 0.2pct。 21年财务费用同比下降 3.2%， 主要系总体利率下行， 21年新增借款利率偏低； 现金流方面： 21年经营性现金流净额为 88.4亿元，同比多流入 23.5亿元， 主要系加大经营工作力度，预收款项增长； 21年减值损失合计 18.6亿元，与 20年 17.5亿元基本持平，风险控制较好。 能源电力龙头地位凸显： 21年新签高增 51%，新能源业务高增 53%公司 21年新签同比高增 51%，其中新能源业务新签同比高增 53%。 公司 2021年累计新签 8726亿元，同比高增 51%，相对 2019年复合增速高达 30%。 分业务看，工程建设主业新签 8009亿元，同比高增 46%，各细分赛道全面开花： 1）其中以风、光、储、氢等为主导的新能源及综合智慧能源业务全年实现新签合同额 1928亿元，同比高增 53%，在工程建设订单中占比由 20年 23%提升至 21年 24%； 2）以火电、水电、输变电和核电为主导的传统能源工程新签合同额 2019亿元，同比高增 22%。 分季度 看 ， 21Q1/Q2/Q3/Q4新 签 合 同 额 2439/2394/1091/2802亿 元 ， 同 比+91%/+35%/+5%/67%。 公司全年新签超预期、新能源基建如期发力，业“双碳”战略主力军： 21年累计控股装机 4.6GW，新增 1.8GW公司作为新能源基建龙头央企，有望深度受益“双碳”战略，新基建工程订单增速有望超预期。 1）控股装机方面： 截至 21年末，公司控股并网装机 4.6GW，较 20年末增加 1.8GW。其中水电 0.8GW，风电 1.4GW，光伏 1.0GW，生物质发电 0.2GW。 2） 22Q1新能源投资方面： 公司“3060”行动方案提出：全面进军新能源及储能等相关产业，加大新能源“投建营一体化”项目开发力度。 3月22日，公司总投资近 100亿元风光电、能源站等投建营项目开工，总装机达1.6GW； 3月，公司先后与明阳集团、中国安能等签订战略合作协议，致力开拓风光储能等综合能源基地项目，推动公司新能源业务高质量发展。 盈利预测及估值预计公司 2022-2024年实现营业收入 3748、 4403、 5137亿元，同比增长 16.29%、17.48%、 16.65%， 2022-2024年实现归母净利润 95.84、 110.33、 127.49亿元，同比增长 47.36%、 15.12%、 15.55%，对应 EPS 为 0.23、 0.26、 0.31元。现价对应 PE 为 10.6、 9.2、 8.0倍。 维持“增持”评级。 风险提示： 基建投资增速不及预期；新能源投资增速不及预期。

报告导读 中国中冶发布2021 年报。公司2021 年实现营收5005.72 亿元，同比增长25.11%，实现归母净利润83.75 亿元，同比增长6.52%。实现新签合同额12049.80 亿元，同比增长18.17%。受信用减值损失影响，业绩略低于预期。 投资要点 2021 年营收高增25.11%，减值损失加大拖累全年业绩增速 公司2021 年实现营收5005.72 亿元，yoy+25.11%，实现归母净利润83.75 亿元，yoy+6.52%，对应扣非净利润70.32 亿元，yoy-1.95%。分季度看，21Q1/Q2/Q3/Q4 营收分别944 / 1566 /985/ 1511 亿元，yoy+29.8%/ +45.2%/ +12.7%/ +14.3%，对应归母净利分别21.4/28.0/11.9/22.5 亿元，yoy+ 12.9%/ + 64.7%/ +17.3%/ -31.0%。分业务看，工程承包/房地产开发/装备制造/资源开发等四大业务板块分别实现营收4623/214/116/67 亿元，yoy+27.0%/-11.2%/ +5.1 %/ +52.1 %。 我们分析营收高增来自以下驱动：1）“双碳”战略驱动冶金工程子板块营收高增27.4%；2）公司积极拓展城市更新改造、片区整体开发等业务，带动房建、基建子板块营收分别高增38.3%/14.2%；3）公司三大矿业项目产销两旺叠加金属价格上涨，驱动资源开发板块营收高增52.1%。 公司21 年资产减值、信用减值损失分别16.2/37.1 亿元，分较20 年增加10.3/6.3 亿元，拖累全年业绩增速。剔除信用减值损失的超预期增量，业绩基本符合此前预期。 费用率较20 年下降0.8pct, “国企改革三年行动”成果显著 毛利端：21 年全年录得综合毛利率10.6%，较2020 年降低0.7pct。单季度看， 21Q1/Q2/Q3/Q4 综合毛利率分别11.4%/ 8.7%/ 10.5%/ 12.1%，其中21Q4 同比/ 环比分别-0.4/+1.6pct。我们分析主要系21 年钢材等大宗原材料价格涨幅过高， 拖累公司全年毛利率。费用端：21 年公司期间费用率6.1%，分较20/19 年下降0.8/1.0pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别0.6%/5.4%/0.2%/3.2%，销售/研发费用率基本持平，管理/财务费用率较21 年分别下降0.4 /0.2 pct。我们分析一方面可能系公司加大日常办公开支管控力度，另一方面公司统筹安排带息负债， 资金成本下降。 “稳增长”主力军：21 年新签高增+18.2%，22 年1-2 月新签高增14.6% 新签保持高增速：公司2021 年新签合同额12049.8 亿元，同比增长18.17%； 分业务看，工程承包新签11607.7 亿元，同比增长18.6%：其中冶金工程新签合同额1577.9 亿元，同比增长10.0%；人民币0.5 亿以上新签合同中房建/基建全 年分别实现合同额6117.7 亿元/2444.3 亿元，同比增长15.9%/30.7%。2022 年1- 2 月新签合同额2086.3 亿元，同比增长14.6%，合同额增速保持高位，10 亿元以上重大工程承包合同额合计729.5 亿元， 冶金工程/ 基建工程占比17.8%/28.9%，凸显“双碳战略”国家队、“稳增长”主力军地位。 短期镍价高位有望增厚业绩，中长期转型“投建营”，打开成长新空间 我们认为：3 月局部疫情反复叠加地产景气度承压，“稳增长”需首先发力基建逻辑不变。1）短期看，一方面新签订单高增有望驱动营收结转提速。另一方面，镍价高涨有望增厚资源开发板块毛利。公司2021 年资源开发业务毛利润达到28 亿元，较2020 年全年高增129.9%。22 年开年以来，国际LME 镍价持续大幅上涨，3 月28 日增至34050 美元/吨，较21 年全年均价上涨84.2%。2）中长期看，受益“双碳”战略、公司发力转型“投建营”，有望实现业务新成长。公司灵活运用EPC+F 等新型商业模式持续深化与战略客户合作，积极拓展城市更新改造、片区整体开发等业务，打造项目投建营一体化产业链；截至2021 年，公司特许经营权合计129.7 亿元，较20 年末94.2 亿元增长37.7%，规模可观。 盈利预测及估值 考虑到信用减值损失调整，我们预计2022 年-2024 年归母净利润分别97.59 亿元、111.63 亿元、125.39 亿元，对应现股价PE 分别7.96 倍、6.96 倍、6.20 倍，估值偏低，维持“增持”评级。 风险提示：冶金行业技改需求、产能置换进度不及预期；基建投资增速不及预期；房地产调控力度超预期；新能源行业需求增速不及预期，金属矿石价格回调。

报告导读 宁沪高速发布2021 年报，全年营业收入137.93 亿元，同比增长71.71%；归母净利润41.79 亿元，较2019 年下降0.50%。考虑新路投产以及去年三四季度南京疫情以等因素，业绩整体符合预期。分红方面，公司2021 年每股分红（税前）维持0.46 元，分红比例55.46%，对应2022/3/27 收盘价股息率5.5%，长期依然看好高速公路区位龙头稳健价值。 投资要点 2021 年归母净利润较2019 年基本持平，考虑疫情等影响整体符合预期 营收方面，受益于车流量稳步恢复及新路开通贡献增量，公司2021 年营业收入137.93 亿元，同比增长71.71%，较2019 年增长36.86%。分拆单季度看，21Q4 营收61.33 亿元，同比增长128.88%，较19Q4 增长137.56%。 成本方面，部分2020 年疫情期间路产养护项目延后至2021 年且新路投产转固，此外油品采购成本增加叠加已交付地产项目工程结算成本调整，公司2021 年营业成本87.82 亿元，同比增长87.37%，较2019 年增长91.91%。 投资收益方面，受益参股联营路桥公司车流量恢复带来通行费收入增长，叠加其他权益工具（主要是金融类公司投资）收到分红增加以及其他非流动金融资产（主要是国创开元二期等基金）收到分配增加，公司2021 年投资收益12.02 亿元，同比增长94.28%，较2019 年增长35.56%。 公允价值变动收益方面，受益持有其他非流动金融资产公允价值以及认购江苏租赁公司可转债公允价值增加，公司2021 年公允价值变动收益4.90 亿元，同比增长1360.26%，较2019 年增长587.11%。 利润方面，公司2921 年实现归母净利润41.79 亿元，同比增长69.58%，较2019 年下降0.50%基本持平，其中21Q4 归母净利润为3.90 亿元，同比下降31.35%。考虑新路投产转固以及三四季度南京疫情等影响，公司业绩整体符合预期。 收费公路业务稳步恢复，关注投产新路进一步释放利润 存量端，主控路段车流稳步恢复。公司全年通行费收入82.63 亿元，同比增长37.34%，较2019 年增长5.49%。其中，常宜高速及宜长高速分别于2020 年12 月28 日及2021 年1 月通车，五峰山大桥于2021 年6 月末通车，新路开通初期车流仍待培育，固定成本压力依然较大，2021 年常宜高速与宜长高速分别净亏损1337 万元、4369 万元，五峰山大桥已超预期实现净利润4448 万元，关注未来车流自然稳增带来进一步利润释放。 增量端，中远期关注龙潭大桥相关路段投产。公司在建龙潭大桥项目已累计完成投资20.06 亿元，占项目总投资的32.08%，预计2024 年通车。此外公司还拟对龙潭大桥公司增资20.95 亿元，以建设龙潭大桥北接线项目（12.37 公里），从而将在建龙潭大桥接入全省路网，工程计划于2022 年开工建设，2024 年底与龙潭大桥同步通车。 配套业务成本略有承压，地产业务利润持平 配套业务方面，公司2021 年受油价上涨因素的影响，油品销售毛利润约1.68 亿元，同比下降22.03%，配套业务总毛利14.37 亿元，同比下降57%；房地产业务方面，2021 全年公司实现商品房销售面积3.1 万平方米，实现预售收入7.16 亿元，结转此前预售收入10.29 亿元，实现税后净利润约0.76 亿元，与上年同期基本持平。 服务区生态及智慧交通产业有望构筑中长期第二增长极 一方面，公司通过服务区“双提升”转型发展，造就主题特色鲜明、服务功能完善的服务区新形象，打造起“宁沪品牌”，并在全国形成“江苏效应”，打造“三精”、“智慧”、“绿色”服务区。另一方面，公司在数字基建道路上保持国内领先水平，江苏省“十四五”公路发展规划明确提出全面推广沪宁高速智慧化改造和五峰山未来智慧高速公路经验，正式迈入“智慧养护”阶段。国内领先的路衍经济生态及智慧交通布局或将为公司的稳健运营锦上添花。 盈利预测及估值 我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别46.50 亿元、49.25 亿元、52.05 亿元，对应现股价PE 分别9.01 倍、8.51 倍、8.05 倍。公司业绩恢复，具有稳健高分红特性，维持“增持”评级。 风险提示：行业收费政策往不利方向发展；车流量增长不及预期；新路培育期盈利承压。

报告导读 建发股份是我国大宗商品供应链运营龙头之一，“供应链+房地产”双主业并行，逐步转型全链条服务商穿越大宗价格周期，此外房地产业务发展有望受益于行业政策规范带来的集中效应，低估值叠加高股息具备安全边际，首次覆盖给予“增持”评级。 投资要点 建发集团旗下供应链及房地产上市平台，实控人厦门市国资委 建发股份是建发集团控股的上市公司，为集团旗下贸易、地产平台，由建发集团于1998 年将集团本部与贸易相关的进出口部门及全资拥有的4 家公司折股投入并公开发行A 股而成，截止2021 年9 月30 日，建发集团持有建发股份47.38%股权，实控人为厦门市国资委。公司“供应链运营+房地产”双主业齐头并进，2020 年公司供应链运营/房地产开发业务分别占收入比为81%、19%，贡献归母净利润分别占比40%、60%。 供应链：横向品类扩充叠加纵向服务链条延长，业绩有望超预期增长 根据中物联估算，2019 年我国大宗商品销售总额在80 万亿元左右，而2019 年国内四家大宗供应链龙头（建发股份、厦门象屿、物产中大、厦门国贸）营业收入合计1.19 万亿元，占比不到1.5%。公司作为大宗供应链运营龙头，横向看在大宗货物品类上扩充，纵向看大宗业务服务链条延伸，公司业绩有望维持相对高增长。 房地产：优质地产，受益行业严规范推动的头部化趋势 公司房地产业务包括一级土地开发、二级房地产开发。一级土地开发业务主要由建发房产全资子公司厦门禾山建设负责。公司二级房地产开发业务包括住宅、商业、安置房等，建发房产（持股54.65%）及联发集团（持股95%）两大子公司均有覆盖。公司两大房地产业务运营主体满足地产政策三道红线全面达标绿档要求，同时在房企里排名前列、规模领先，有望受益行业严规范推动的头部化趋势。考虑公司房地产业务运营两大主体都处于地产“三道红线”绿档，债务流动性在行业内相对良好，可采用NAV 估值方法对公司房地产业务进行估值，我们测算公司房地产业务估值可达260 亿元。 盈利预测及估值 我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别52.79 亿元、61.24 亿元、71.26 亿元，同比分别增长17.2%、16.0%、16.4%。公司作为全国大宗供应链运营龙头之一，逐步转型全链条服务商穿越大宗价格周期，此外房地产业务发展有望受益于行业政策规范带来的集中效应，低估值叠加高股息具备安全边际，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：大宗价格大幅波动；供应链模式推广不及预期；地产行业波动。

2022年 2月，公司核心资产大秦线完成货物运输量 3100万吨，同比减少 10.01%，日均运量 110.71万吨。大秦线日均开行重车 74.8列，其中日均开行 2万吨列车 54.7列。2022年 1-2月，大秦线累计完成货物运输量 6505万吨，同比减少 9.10%。 投资要点安监趋严致大秦线 1-2月合计运量下降 9.10%2月大秦线日均运量 110.71万吨，同比下降 10.01%；1-2月合并运量 6505万吨，同比下降 9.10%，我们判断主要系冬残奥会影响下产地生产监管趋严所致。 随 3月中旬重要会议及冬残奥会结束，叠加保供稳价政策持续发力，上游产能有望快速释放，带动运量回升，建议关注大秦线 3月运量修复情况。 预计 2022年大秦线运量继续恢复至 4.3-4.4亿吨1）在供给端，据 CCTD 中国煤炭市场网数据，2月中下旬以来，全国煤炭日产量持续保持在 1200万吨以上，山西、内蒙古、山西日产量保持在 900万吨以上，随保供增产持续推进，供给预期持续增加。 2）在运输端，国铁集团等运输企业发挥煤炭运输骨干作用，据 CCTD 中国煤炭市场网数据，3月份以来，全国铁路日均煤炭装车同比+10%，大秦线 3月第一周日均发运量 130万吨左右，运量提升；随 2022年铁路货运增量行动延续，大宗运输结构持续调整，也将带动煤炭运输继续由公路向铁路转移。 整体上，在疫情恢复及偶发因素消减及基建发力预期的推动下，我们预计 2022年大秦线运量有望维持稳健增长，或进一步恢复至 4.3-4.4亿吨。 环保政策影响略微且边际宽松，大秦线运量长远提升空间仍在据中国煤炭报，3月 5日，习近平总书记在参加内蒙古代表团审议期间强调，实现“双碳”目标，须立足富煤国情，坚持稳中求进，不踩“急刹车”，绿色环境与生产生活兼顾，且结构上长远看大秦线运量仍有“三层安全垫”支撑：1）煤源结构调整，煤产地持续向三西地区集中，区位优势巩固大秦铁路主业护城河；2）运输结构调整，公转铁持续推进，国铁集团与各地方政企合作推动铁路货运增量行动；3）竞争线路分流较弱，西煤东运四大干线比较下，大秦线运输成本优势仍存。煤源集中、大宗运输公转铁及低运输成本共振，大秦线在需求端保障充足。 绝对金额分红承诺脱钩利润，谨慎预期下或兼具绝对及相对收益根据公司 2020-2022年分红回报规划，每年每股派发现金分红不低于 0.48元/股。2020年承诺兑现，10股分红 4.8元，分红比例 65.5%，公司 2021年对应当前收盘价（2022/03/14）的股息收益可达 7.1%，托底绝对收益。基于业绩稳增长及股息高防御，建议关注公司在大盘谨慎预期下的稳健配置价值。 盈利预测及估值假设大秦线运量情况稳中维增，暂不考虑运价调整，我们预计 2021-2023年公司归母净利润分别 122.12亿元、135.26亿元、138.08亿元。此外公司当前 PB(LF) 仅 0.83倍，安全边际充足且有确定性分红收益托底，维持“增持”评级。 风险提示：煤炭需求大幅下降；大宗公转铁难以持续；竞争性线路上量分流。

报告导读公司年报披露，2021年实现营业收入 12.69亿元，同增 10.22%；归母净利润 1.82亿元，同增 12.86%，略低于预期。 投资要点收入结构优化，盈利能力提升综合物流实现营收 7.01亿元（+22.22%）；供应链分销业务实现营收 5.61亿元（+0.25%），综合物流收入增速以及占比都显著提升，收入结构调整优化。21年毛利率为 26.5%（+2.4pct）。21Q4公司实现收入 3.4亿元（+4.1%）；归母净利为 0.2亿元，同比下降 24.1%，主要系分销业务主动收缩所致。 嘉诚国际港二期项目投产进度不及预期，2022年业绩有望高速增长嘉诚国际港二期项目由于原材料上涨、疫情反复、政府验收程序等原因，导致投产进度不及预期，预计 22年上半年投入运营，作为全球单体面积最大的全自动化无人智能立体仓库之一，项目的投产将助力公司跨境电商物流业务的蓬勃发展；下游客户方面，公司与阿里系电商平台深化合作，积极开拓 Shein、Lazada等新客户，也为跨境电商物流服务发展奠定基础，2022年业绩有望高速增长。 汽车产业链物流、免税物流为公司中长期发展提供双增长点公司大力拓展汽车领域的物流业务，将全程供应链一体化的商业模式复制到汽车零部件业务，现已与北汽集团中都物流及广汽集团零部件供应商达成合作。 同时，公司（海南）多功能数智物流中心项目已投入建设，预计今年完成主体工程，物流业务优势进一步拓展免税物流领域。作为海南目前单体面积最大的国际物流中心，公司也将充分享受疫情之下的离岛免税市场发展红利。 盈利预测及估值：调整盈利预测，维持“买入”评级公司主赛道跨境电商行业维持高景气度，嘉诚凭借优异的区位因素及运营能力充分受益行业红利。考虑到项目建设期，调整盈利预测，预计公司 2022-24年营 收 17.62/23.88/29.09亿 元 ， 同 增 38.87%/35.53%/21.78% ， 归 母 净 利 润3.02/4.33/5.49亿元，同增 65.47%/43.60%/26.67%，未来三年 CAGR 约 35%，增发摊薄后 EPS 为 1.76/2.53/3.20元，当前市值对应市盈率为 14.93/10.40/8.21X，维持“买入”评级。 风险提示：项目建设速度偏慢；跨境电商景气度下降；大客户流失

报告导读圆通速递1-2 月单量合计22.97 亿件，同比增长27.8%，剔除春节错期影响，单量成长无忧。公司初步测算1-2 月归母净利润5.45 亿元，同比+186.4%；扣非归母净利润5.16 亿元，同比+207.5%，盈利拐点确立。我们上调公司2022-2023 归母净利润预测分别至27.17 亿元、36.44 亿元，上调至“买入”评级。 投资要点 1-2 月单量合计同比增长28%，验证成长性无忧圆通速递1-2 月单量合计22.97 亿件，同比增长27.8%，其中2 月单量9.68 亿件，剔除春节错期影响后合计单量增速可观，验证此前判断。我们认为在上游直播电商等新业态崛起、快递单包裹货值下行背景下，行业单量依然能够维持相对高增长，龙头更加具备超额成长性。 预计总部价格政策依然坚挺，票单价跨年度有望超预期提升尽管快递行业进入3-4 月淡季，我们分析政策监管引导下总部价格政策依然收紧，价格端依然乐观。且浙江经验已逐步向全国扩张，几大重点产粮区价格有望持续修复。此外，今年以来外部环境动荡致国际油价明显上行，我们判断油价变量对运输成本端影响有望向上传导。综合来看票单价有望实现跨年度同比正增长。 公司初步测算1-2 月归母净利润同比+186%，盈利修复明显公司初步测算1-2 月归母净利润5.45 亿元，同比+186.4%；扣非归母净利润5.16亿元，同比+207.5%，盈利大幅修复。2022 年公司继续推进全面数字化转型，以数字化管理工具实现快件时效、服务质量、客户体验等多维度改善。此外，客户分级产品分层逐步推进，“圆准达”已在多渠道上线，锚定时效升级和精准派送核心优势，调优客户结构以实现盈利能力提升。 参考公司2020 年报中的分部财务信息，2020 年快递分部利润占比约87%，按此比例我们测算1-2 月公司快递分部或贡献归母净利润4.74 亿元，对应单票快递归母净利润或约0.21 元，盈利能力修复明显。 核心：进入业绩驱动阶段，价值修复核心期宜低位布局快递价值修复区分基本面三个层次，对应市场表现两个阶段。基本面修复分为：1）政策管控逐步趋严、2）价格回归合理区间、3）盈利修复底部反转三个层次。 去年二三季度随着政策的出台，价格逐步呈现回归良性态势，在政策管控及价格回归之后，目前已经进入价值修复的最本质层次即盈利修复层次，看好龙头盈利修复的确定性及弹性。 盈利预测及估值考虑政策监管持续强化之下，电商快递竞争趋于有序，龙头将有超额修复，我们预计圆通速递2021-2023 年归母净利润分别20.92 亿元、27.17 亿元、36.44 亿元，同比分别+18.4%、+29.9%、+34.1%，上调至“买入”评级。 风险提示：政策监管松动；电商消费增长趋缓；价格战反复。

中国电建为全球清洁能源建设龙头。公司战略聚焦“水、能、城、砂”，项目、运营双重优势加持下，厚铸新能源“投建营”护城河。21年末，公司组建新能源集团整合“投建营”资源，22年拟置出地产板块恢复股权融资功能，新能源“投建营”节奏有望提速，价值提升。 投资要点 以电力建设运营为特色的工程承包巨头，业绩有望维持高增中国电建是以电力建设运营为特色的工程承包巨头：列2021年ENR 全球工程承包商250强第5位，蝉联ENR 工程设计企业150强榜首。主营工程承包与勘测设计、电力投资与运营、房地产开发、设备制造与租赁等，分别贡献营收83.5%/4.8%/2.6%/1.2%，其中工程承包及电力投资运营为主要利润来源，分别贡献毛利69.6%/16.0%。 业绩有望维持高增：公司2021H1实现营收2036亿元，同比高增26.4%，归母净利润达45.18亿元，同比高增16.5%；公司2021全年新签合同额7803亿元，同比增长15.9%，有望带来业绩持续高增。 发力新能源基建，项目、运营双重优势，厚铸新能源“投建营”护城河作为全球水电、风电建设的引领者，公司发力新能源基建，在风电、光伏发电、抽水蓄能等新能源投资、建设和运营领域具备项目及运营双重优势：1）项目方面，公司控股股东旗下水电水利规划设计总院是全国唯一承担水电、风电、太阳能光伏发电等技术归口管理工作的事业单位，具有先天优势；2）运营方面，截至2021年底，公司旗下新能源集团投产装机7.63GW，项目分布全国20多个省份，新能源“投建营”经验足，装机规模可观、盈利能力强，2016-2020年，电力投资运营营收/净利润CAGR 分别为+29.1%/+50.4%，ROE由2016年的21.1%迅速提升至2020年51.1%。 组建新能源集团、置出地产资产，“投建营”节奏有望加快公司“十四五”新能源装机复合增速或超40%。根据控股股东电建集团“十四五”规划及任务划分，公司旗下“十四五”新增新能源装机高达29.5GW，截至2020年末，公司控股投运风光装机合计6.6GW，“十四五”新能源装机年复合增速或超40%。 组建新能源集团、置出地产资产，催化新能源“投建营”提速。1）组建新能源集团：2021年12月，公司整合成立中国电建新能源集团有限公司，未来将以新能源集团为唯一平台，聚合内部新能源投运资产，提升新能源“投建营”竞争优势；2）置出房地产资产：2022年1月7日，公司公告拟将房地产板块资产与电建集团持有的18家优质电网辅业子公司股权进行置换。公司置出房地产恢复股权融资能力，有助于从资金端赋能新能源业务，推动价值提升。 盈利预测及估值预计公司2021-2023年实现营业收入4488、5276、6084亿元，同比增长11.87%、17.57%、15.31%，实现归母净利润89.98、105.11、121.36亿元，同比增长12.66%、16.81%、15.46%，对应EPS 为0.59、0.69、0.79元。现价对应PE 为13.2、11.3、9.8倍。基于分部估值法及PEG 整体估值法测算，公司22年业绩对应合理市值1357~1368亿元。公司当前估值偏低，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示国内新能源投资、建设不及预期;公司新能源投资开展不及预期;“一带一路”沿线国家能源电力建设项目进度不及预期。

报告导读 鸿路钢构发布2021 年业绩快报数据。经初步核算，公司2021 年全年实现营收19.51 亿元，同比高增45%，实现归母净利润11.58 亿元，同比高增45%。业绩符合预期。 投资要点 21 年净利润11.58 亿元，同比高增45% 21 年公司实现营收19.51 亿元，yoy+ 45%；实现归母净利润11.58 亿元，yoy+ 45%。其中21Q4 实现营收/归母净利分别61.37/3.34 亿元，yoy+56%/13%，营收增速快于利润增速，我们推测主要系钢价高增推高吨营收所致。 21 年吨净利预计稳增，凸显强成本管控力 21 年公司实现钢结构产量338.67 万吨，假定销量为330 万吨，预计全年吨净利/吨扣非分别351 元、256 元，较20 年324 元、246 元分别提升8.5%、4.0%，凸显优秀成本管控能力和强市场议价能力。 发布员工持股计划，促核心骨干与企业共同成长 2 月12 日，公司发布2022 年员工持股计划，计划筹集资金总额上限为2.36 亿元，资金来源为本公司员工合法薪酬、自筹资金、控股股东无息借款。公司实控人商晓波先生承诺若合伙企业受让并持有公司股票产生亏损，将兜底补偿；增值收益则归合伙企业全体合伙人所有。3 年内不得转让；满3 年后，第4 年起每年减持比例不高于25%，有望长效激励公司治理水平再提升。 22 年钢结构需求向好，产能稳步扩张 “双碳”战略下，大力推行低碳排强度的装配式建筑已成为建筑行业实现“双碳”目标主抓手之一；中央经济工作会议定调“稳增长”，22 年适度超前开展基础设施投资，此背景下我们预计22 年钢结构需求向好，需求有望提速。公司锚定22 年底500 万吨产能不放松，加深与大型钢铁企业合作，有望进一步巩固采购端成本优势，强化信息化管理能力，预计22 年产能利用率稳步提升，成本优势进一步强化。 盈利预测及估值 在充分考虑公司主业成本未来可能出现变动前提下，我们预计公司2021-2023 年实现营业收入195.14、246.60、290.94 亿元，同比增长45.08%、26.37%、17.98%，实现归母净利润11.58、15.05、19.24 亿元，同比增长44.91%、30.00%、27.80%，对应EPS 为2.21、2.87、3.67 元。现价对应PE 为21.4、16.5、12.9 倍。维持“增持”评级。 风险提示：钢结构装配式建筑渗透率提升速度不及预期；钢材价格波动；固定资产投资增速不及预期。

华贸物流公告与邮政速递签署战略合作框架， 旨在充分发挥双方优势，实现互利共赢。 我们认为此次战略合作有望加速扩张公司跨境电商业务规模并提升盈利能力， 上调华贸物流盈利预测， 建议重视中国制造业出海进程中跨境物流核心资产的战略价值。 投资要点q 与邮政速递签署战略合作框架，优势互补强强联合公司公告与邮政速递签署战略合作框架，涉及经营范围主要包括国内、国际邮件寄递、快递、货代、供应链等多项业务，旨在充分发挥双方优势， 从而实现互利共赢。 具体合作内容来看： 1） 推进全球枢纽、骨干网络及口岸建设，建立航空、国际铁路等全球化运输网络； 2） 加强境外清关资源共享，提升关键环节处理能力； 3） 共同打造落地配和双向组货能力，提升国际网络运营效率。 继此前大安项目之后，公司本次进一步深入与邮政速递战略合作，有望加速扩张跨境电商业务规模并提升盈利能力，系公司完成央企物流板块重组后的第一步重要战略。 q 业绩预告 21年利润 8.22-9.02亿元，其中 Q4利润 1.52-2.32亿元受益于直客比例提升、服务链条延伸及新兴业态外延增量，同时深化落实营销与科技双轮驱动的战略，公司预告 2021年归母净利润 8.22-9.02亿元，同比增长 55%-70%；扣非归母净利润 8.01-8.78亿元，同比增长 55%-70%。其中 21Q4归母净利润 1.52-2.32亿元，同比增长 20%-83%。 随着公司服务能力的不断深耕，业务量及服务溢价有望持续提升，预计公司 2022年业绩有望继续高增长。 q 公司国际空海货代基本盘夯实，跨境电商物流塑造第二增长极国际货代业务方面，公司在货量规模、资源整合、客户结构三维度优势突出，构筑了核心稀缺壁垒。 跨境电商物流业务方面，我国跨境电商出口物流规模21E-25E 复合增速 22.5%，叠加公司积极的外延扩张节奏及卓越的并购后管理，得以深度切入新兴赛道获取服务品质及履约链条相对高溢价红利。 此外，我们认为央企物流板块资源整合后的红利将逐步凸显， 看好公司作为两大集团旗下上市平台中唯一经营跨境综合物流的主体， 在中国制造业出海进程中承接跨境物流业务的战略价值。 q 盈利预测及估值考虑公司未来受益于央企物流平台战略整合的红利及顶层设计加持下跨境物流核心资产战略价值的逐步凸显， 且跨境电商物流构筑重要第二增长极， 我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别 8.69亿元、 11.08亿元、 13.97亿元，同比分别增长 63.8%、 27.5%、 26.1%， 维持“增持”评级。 q 风险提示：国际货物运输价格大幅波动；跨境电商消费需求回落； 央企物流平台整合进度不及预期。

华贸物流公告与邮政速递签署战略合作框架，旨在充分发挥双方优势，实现互利共赢。我们认为此次战略合作有望加速扩张公司跨境电商业务规模并提升盈利能力，上调华贸物流盈利预测，建议重视中国制造业出海进程中跨境物流核心资产的战略价值。 投资要点合与邮政速递签署战略合作框架，优势互补强强联合公司公告与邮政速递签署战略合作框架，涉及经营范围主要包括国内、国际邮件寄递、快递、货代、供应链等多项业务，旨在充分发挥双方优势，从而实现互利共赢。具体合作内容来看：1）推进全球枢纽、骨干网络及口岸建设，建立航空、国际铁路等全球化运输网络；2）加强境外清关资源共享，提升关键环节处理能力；3）共同打造落地配和双向组货能力，提升国际网络运营效率。 继此前大安项目之后，公司本次进一步深入与邮政速递战略合作，有望加速扩张跨境电商业务规模并提升盈利能力，系公司完成央企物流板块重组后的第一步重要战略。 业绩告预告21年利润8.22-9.02亿元，其中Q4利润1.52-2.32亿元受益于直客比例提升、服务链条延伸及新兴业态外延增量，同时深化落实营销与科技双轮驱动的战略，公司预告2021年归母净利润8.22-9.02亿元，同比增长55%-70%；扣非归母净利润8.01-8.78亿元，同比增长55%-70%。其中21Q4归母净利润1.52-2.32亿元，同比增长20%-83%。随着公司服务能力的不断深耕，业务量及服务溢价有望持续提升，预计公司2022年业绩有望继续高增长。 极公司国际空海货代基本盘夯实，跨境电商物流塑造第二增长极国际货代业务方面，公司在货量规模、资源整合、客户结构三维度优势突出，构筑了核心稀缺壁垒。跨境电商物流业务方面，我国跨境电商出口物流规模21E-25E复合增速22.5%，叠加公司积极的外延扩张节奏及卓越的并购后管理，得以深度切入新兴赛道获取服务品质及履约链条相对高溢价红利。此外，我们认为央企物流板块资源整合后的红利将逐步凸显，看好公司作为两大集团旗下上市平台中唯一经营跨境综合物流的主体，在中国制造业出海进程中承接跨境物流业务的战略价值。 盈利预测及估值考虑公司未来受益于央企物流平台战略整合的红利及顶层设计加持下跨境物流核心资产战略价值的逐步凸显，且跨境电商物流构筑重要第二增长极，我们预计公司2021-2023年归母净利润分别8.69亿元、11.08亿元、13.97亿元，同比分别增长63.8%、27.5%、26.1%，维持“增持”评级。 风险提示：国际货物运输价格大幅波动；跨境电商消费需求回落；央企物流平台整合进度不及预期。

报告导读 韵达股份1 月快递包裹量15.12 亿件，同比增长9.1%；单量市占率17.2%，同比提升0.9pts。1 月票单价2.62 元，剔除菜鸟裹裹结算政策变更影响后为2.53 元，环比提升0.18 元，同比增加0.30 元。 电商快递价值修复层次已开始由“单价修复”向“盈利修复”递进演绎，月度经营数据持续验证，后续量价超预期有望加码盈利修复，维持韵达股份“买入”评级。 投资要点 1 月单价环比提升0.18 元，旺季高基数下价格修复超预期 韵达1 月票单价2.62 元，还原菜鸟裹裹结算政策变更影响后为2.53 元，同比提升0.30 元，环比提升0.18 元，较去年旺季价格高景气基础上继续维持正增（去年11 月韵达票单价2.38 元），价格修复稳步验证。今年以来公司总部价格政策并未松动，我们判断后续3-4 月淡季行情价格端依然乐观，另外政策端浙江经验已逐步向全国扩张，未来仍有时间和区域双修复空间，2022 全年单价同比正增可期。 1 月单量同比增长9.1%，春节错期单量成长无忧 单量角度，韵达1 月单量15.12 亿件，同比增长9.1%，增速回落主要系春节错期所致，但相对行业超额增长可观（1 月行业单量同比增速3.3%），预计1-2 月合计单量有望高增长。份额角度，韵达1 月市占率17.2%，环比减少0.68pts，同比提升0.92pts。我们判断在上游直播电商等新业态崛起，包裹货值下行趋势带动包裹量高增，叠加极兔百世整合后的份额外溢等多因素驱动下，公司2022 全年单量有望继续维持20%以上的增速。 价值修复三层次两阶段，马上进入盈利修复的本质阶段 对于恶性价格战后的价值修复，我们认为要区分三个层次：1）政策管控、2）价格回归、3）盈利修复。今年二三季度随着政策的出台，价格端逐步呈现回归良性态势，在政策及价格修复之后，即将进入价值修复的最本质层次即验证盈利修复层次，相应股价表现进入核心阶段，有望迎来第二波“主升浪”。我们预计21Q4 及今年韵达整体盈利拐点向上，2022 年单件盈利修复叠加规模增长，业绩或有高弹性。 盈利预测及估值 我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别14.99 亿元、27.44 亿元、40.39 亿元，同比分别+6.7%、+83.1%、+47.2%，对应PE 分别36 倍、20 倍、13 倍。考虑到龙头溢价、单量规模及单件盈利等方面，我们依然看好行业单量第二大快递企业、A 股电商快递龙头韵达股份，公司价值修复空间确定，维持“买入”评级。 风险提示：政策管控松动；快递价格战恶化；实体网购增长回落。