事件:公司公布2019年年报,公司2019年实现营业收入232.89亿元,同比增长33.70%;归母净利润53.28亿元,同比增长31.05%;扣非后归母净利润49.79亿元,同比增长30.94%;经营活动产生的现金流量净额38.17亿元,同比增长37.60%。同时公司公布2019年利润分配方案每10股派2.30元(含税)送红股2股。 业绩略超预期,四大业务表现良好。分季度看,Q4实现营收和净利润分别为63.44亿元、15.93亿元,同比增速分别为27.92%、43.78%;Q1、Q2、Q3收入增长分别为28.77%、29.61%、47.28%,归母净利润增长分别为25.61%、27.03%、31.96%,Q4利润端增速提升明显。分产线看,抗肿瘤领域2019年实现营收105.76亿元,同比增长43%;其中创新药领域的PD-1药物卡瑞利珠单抗5月底获批7月底发货,业绩贡献突出,阿帕替尼与18年同期水平相当;吡咯替尼进入医保谈判目录后销售额加速;仿制药领域白紫市场依旧供不应求。麻醉领域实现收入55亿元,同比增速18%。造影剂领域,受益于碘克沙醇和碘佛醇的放量,整体收入32亿元,同比增速38%。 研发投入同比增长45.9%,研发管线储备丰富:公司毛利率和销售费用率与去年相比基本持平,管理费用率大幅提升1.68个百分点达到26.35%。公司2019年研发投入38.96亿元,同比增长45.9%;占销售收入比重达到20.45%。从公司研发管线来看,卡瑞利珠单抗晚期肝癌二线治疗获批,是中国第一个上市的治疗肝癌的PD-1/PDL1药物;食管鳞癌二线以及肺癌联合化疗一线上市申请获得CDE受理,鳞状非小细胞肺癌、鼻咽癌、胃癌等适应症均处于临床Ⅲ期;吡咯替尼联合卡培他滨治疗乳腺癌III期临床达到主要终点;SHR3680、SHR6390、贝伐珠单抗等处于临床三期;麻醉创新药瑞马唑仑获批;抗糖尿病领域瑞格列净、恒格列净也处于三期;另有丰富的产品处于各个阶段,管线丰富、梯队完整,预计公司将持续有新产品获批及老产品适应症拓展,有望推动公司业绩持续高增长。 国际化步伐持续推进:创新药国际化方面,阿帕替尼与PD-1联合用药、SHR3680、SHR0302、SHR1459等产品获准在海外开展国际多中心临床试验。此外,公司引进了美国Mycovia公司抗真菌感染的专利先导化合物VT-1161,以及德国Novaliq公司治疗干眼症的药物CyclASol和NOV03,获得上述创新药在中国包括临床开发、生产和市场销售在内的独家权利。仿制药国际化方面,盐酸右美托咪定氯化钠注射液在美国和新西兰获批,注射用达托霉素在美国批准上市;硫酸氢伊伐布雷定片在英国、德国和荷兰获批;此外,报告期内公司分别向美国FDA递交了3个原料药的注册申请;向澳大利亚递交了1个原料药的申请,其他新兴市场也逐步加强注册力度。海外市场的不断开拓一方面为公司打开新的市场,另一方面也进一步加强公司在国际市场上的影响力和竞争力,助力公司的发展投资建议:我们预计公司2019-2021年的净利润分别为67.75亿元、85.19亿元、105.08亿元,增速分别为27.1%、25.8%、23.3%。2019年至2021年每股收益分别为1.53元、1.93元、2.38元,当前股价对应估值分别为52.3X、41.6X、33.7X。 鉴于公司创新药步入放量期,公司作为创新药行业龙头给与一定估值溢价,我们维持公司买入-A建议。 风险提示:存量仿制药业务带量采购降价超预期,研发进度不及预期,新药销售不及预期。

内镜耗材市场维持高景气度。根据招股说明书及波士顿科学的统计和预测数据,2020年全球内镜诊疗器械市场规模有望达到接近60亿美元,预计2022年我国消化内镜诊疗器械市场规模将会至少达到48.92亿元。由于1)我国消化系统疾病高发,内镜下早诊早治是消化道癌症的主要防治手段,市场需求广阔;2)内镜诊治渗透率及人均内镜医师数量和发达国家相比仍有较大提升空间;3)内镜下切除术技术难度相对较低,且息肉存在癌变可能,内镜医生学习热情高;内镜耗材市场快速增长。 止血夹大单品一骑绝尘,内镜产品梯队逐渐完备。公司明星产品软组织夹性能优异,价格优势明显,2016-2018销售额CAGR达106%。目前公司内镜产品梯队逐渐完备,形成包括活检类、止血及闭合类、EMR/ESD类、扩张类、ERCP类、EUS/EBUS类六大类内镜诊疗产品,全面覆盖内镜下所能做的诊断和治疗。随着消化内镜技术的发展,针对EMR/ESD等内镜下切除技术快速发展,公司EMR/ESD产品2015-2018年销售额CAGR达到122%,增速迅猛。目前2018年推出的高频电刀性价比突出,有望推动公司EMR/ESD产品持续增长,成为未来增长驱动力。 肿瘤消融和EOCT市场需求广阔,是公司未来业绩增长新的支撑点。目前公司肿瘤消融产品主要针对肝癌治疗领域,未来增长动力一方面来自于肝癌患者数量的不断增长,另外一方面也来自于应用领域向肺部肿瘤、骨肿瘤、子宫肌瘤、甲状腺结节、乳腺结节等领域的拓展。此外公司海外销售的拓展也将带动产品销售的增长。公司EOCT产品弥补了公司目前在消化内镜介入微创诊断领域的空白,对于早期的癌症筛查的布局能够完善公司的产品生态,形成消化内镜介入领域完整解决方案。未来随着EOCT产品的持续开发推广,相关的配套耗材也将成为新的利润增长点。公司EOCT系统已获得美国FDA批准,在预计2020年底或2021年初可在国内上市。 进口替代和基层下沉持续发力,海外销售迅猛增长。公司国内产品覆盖了全国2900多家医院,其中三甲医院超过780家,三甲医院覆盖率达到了55%以上。公司产品在三级医院直接面对进口产品进行竞争,受到主流医院认可。过硬的质量和较低的价格对进口竞品替代能力较强,在集采降价的政策背景下,公司产品有望抢占进口产品市场。此外,随着国家政策对于内镜诊疗的普及推广,ESD等内镜诊疗术式向基层医疗机构下沉,以及内镜医生学习热情的不断提高,内镜耗材需求仍将不断提升。公司产品海外认可度较高,在美国覆盖了1126家医疗机构,在德国覆盖601家机构,2014-2018年海外收入复合增长率43%。 投资建议:公司作为内镜诊疗领域的龙头企业,明星单品和谐夹质量比肩进口产品,主流医院认可度高,性价比优势突出,进口替代优势明显。EMR/ESD、ERCP耗材快速发展,有望成为未来增长驱动力。未来国内客户进口替代和基层医疗下沉均有较大拓展潜力,海外持续发力。预计公司2019-2021年净利润分别为2.71亿元、3.7亿元及49亿元,分别同比增长40.8%、36.5%、32.4%,对应PE分别为2.04元、2.78元、3.68元,给予买入-A建议。 风险提示:无实际控制人风险;境外经营风险;医疗器械行业政策变化风险;新产品市场需求未达到预期风险。

收购焦点生物,其建设产能投产后将显著增厚业绩。2019年12月19日,公司公告以现金方式对价2.58亿元收购焦点生物60.11%股权,成为其控股股东。焦点生物是一家专业生产透明质酸的企业,其产品主要应用于化妆品行业、营养保健品行业。该公司化妆级、食品级透明质酸此前产能120吨/年,60%左右出口,其投资新建的一条化妆品级透明质酸生产线(产能300吨/年)已于2019年11月建成并开始试生产。根据济宁市政府官网,焦点生物投资5.1亿建设520吨医药级透明质酸,其中第一期260吨建设周期为2019年7月至2020年6月,目前一期1号生产车间已投产,滴眼液级车间正在试生产。则2020年公司新增300吨化妆品级、260吨医药级透明质酸产能(预计至少20年下半年可以完全投产),我们测算焦点生物2020年收入和净利润分别在4亿、1亿以上,显著增厚上市公司业绩。更为长期地看,焦点生物形成丰富产品线:420吨化妆品级、520吨医药级透明质酸,透明质酸钠医用级冷敷贴1亿贴/年、液体敷料2000万支/年,滴眼液级透明质酸钠20吨/年等,公司规划将形成18亿、纳税3亿的大型企业。我们认为,鲁商发展收购焦点生物后,将自有的资金和技术优势结合焦点生物的生产优势,有望在玻尿酸领域成为从原料到产品的全产业链龙头企业。 福瑞达技术先进、产品丰富,将形成药械、医美领域多品牌一体化健康产业集团。福瑞达是鲁商发展2018年12月以自有的三个房产公司及现金对价9.27亿元从控股股东山东省商业集团有限公司处获得其100%股权。福瑞达医药集团依托山东省药学科学院和山东省医药工业设计院两家省级科研院所,团队及个人多次获得国家科技进步二等奖和山东省科学技术奖,技术在国内外领先,其控股和参股公司在滴眼液、玻璃酸钠、保健品、药品、面膜等领域拥有“润舒”、“润洁”、“施沛特”、“明仁”、“颐莲”、“悦己”“瑷尔博士”等多个知名品牌,形成了药械、化妆品多品牌一体化健康产业集团。公司承诺2018-2020年扣非后归母净利润增速不低于2537万元、5556万元、8493万元,实际上公司2018年、2019年Q1-Q3分别实现净利润3700万元、5500万元,均大幅超出业绩承诺。我们认为,公司在焦点生物的原料供给下,净利润有望进一步提升,未来数年维持较高增长。 地产、物业等传统业务相较于净资产其价值有重估空间。公司传统业务为房地产开发和物业管理,省内以济南、青岛为核心,重点布局烟台、临沂、济宁、菏泽等城市,省外已布局至北京、重庆、黑龙江等省市。截止2019年9月30日,将福瑞达除去后公司传统业务的净资产约为30.1亿元,我们认为传统业务相对于净资产存在重估空间,主要内容有存货和固定资产两项:存货主要为商业房地产,根据2019年中报披露存货中含295.4亿的开发成本,现时的商业房地产价值主要受市场供求关系左右,与开发成本关联性较弱;固定资产中建筑物有7.27亿,亦是同理。2018年12月,公司将自由的三个地产和物业公司的股权置换福瑞达股权,三家公司净资产为2.4亿,其公允价值合计8.2亿,重估增值率高达242%。 投资建议:我们预测公司2019年至2021年归母净利润分别为2.48、3.70和4.68亿元,同比增长53.3%、48.9%、26.4%,每股收益分别为0.25、0.37和0.47元,对应2019至2021年PE分别为28.0倍、18.8倍和14.9倍,鉴于公司收购焦点和福瑞达后新增业务带来的业绩弹性,我们给予公司买入-A建议。 风险提示:产品推广效果不达预期,产品竞争加剧导致盈利下降,地产业务盈利不及预期。

血制品渠道去库存接近完成,行业景气度回升明显:两票制带来的中小渠道商去库存以及药占比控制等政策开启血制品行业调整。结合下游终端医院需求端、上游制造企业生产端、中游渠道代理商库存等多方面论证血制品行业渠道去库存接近完成。上游供给端2018年全国采浆量8600余吨,预计未来保持10%左右的增长速度,还需要进口白蛋白满足国内需求。需求端国内样本医院销售需求并未出现明显下滑,静丙等未来随着适应症的拓宽和学术教育的加强需求有望进一步扩容。中游渠道代理商兴科蓉医药存货水平下降,销售从新放量,各个血制品生产厂家的库存情况也逐渐恢复合理,证明渠道去化率重新畅通,行业景气度回升明显。 生产经营效率位于行业前列,血制品市占率领先:华兰是国内血制品龙头,在单采血站数、采浆量和产品种类上等都位居行业前列。公司年采浆量近1000吨,单位浆站年采浆量领先(40吨以上),远高于行业平均水平;吨浆收入达到241万元/吨,吨浆毛利145万元/吨,在行业中独占鳌头。血制品产品线完备,多个血制品市占率领先,尤其是三大特免和凝血因子小制品领域,2019年前三季度公司人血白蛋白(国内部分)批签发市占率约14%,静丙14%,三大特免中破免市占率25%,乙免市占率18%,狂免市占率14%。凝血因子公司市占率更高,,凝血VIII因子批签市占率66%,人凝血酶原复合物则高达90%,几乎独占全国市场,总体产品结构相较国内其他血液制品企业更为均衡。华兰经营机制灵活,能针对市场需求及时做出产品结构调整,率先受益行业复苏。 流感疫苗供应紧张,华兰流感疫苗独占鳌头。我国流感疫苗接种率仅2%-3%,不足美国的1/20,预计四价流感疫苗未来将逐渐替代三价疫苗的市场份额。2019-2020年流感季即将到来,预计今年全国流感疫苗供应仍将处于比较紧张的状态,2019M1-M11流感疫苗批签发2625.7万支(其中四价流感疫苗批签发792.1万支),已经超过去年全年流感疫苗批签发数量(1458.33万支/四价512万支)。受到2017-2018年国内严重流感疫情的市场影响,预计今年流感疫苗需求仍较旺盛,保守估计四价流感疫苗今年将为公司贡献9.6亿元收入和2.88亿净利润(公司持有疫苗公司75%股份)。由于四价流感疫苗壁垒较高,目前有批签发数据的仅华兰生物和金迪克两家(2019M1-M11华兰批签发733.9万支,金迪克批签发58.2万支),有望在20-21年获批上市的其他企业预计3家左右,竞争格局较好,我们预计四价流感疫苗作为重磅品种,将在未来2-3年持续为公司贡献利润。 投资建议:我们看好公司作为血液制品行业龙头企业,具有强大的上游浆源掌控能力、丰富的产品线和高效的生产效率。四价流感疫苗作为重磅品种,将在未来2-3年持续为公司贡献利润。预计2019-2021年营收分别为40.4亿元、48.8亿元、56.8亿元;净利润分别为14.1亿元、16.96亿元、19.98亿元,给予买入-A建议。 风险提示:血制品销售渠道改革及采浆量不达预期的风险;四价疫苗市场竞争风险;单抗研发进度不达预期的风险。

我们看好智慧疫苗领域快速放量以及海外市场的高速增长。 首先,公司基于物联网的疫苗方案是当前解决疫苗接种环节流程可追溯的最佳方法,按照全国 5.2万个疫苗站在 3-5年内建成,公司占市场份额 50%, 理论上我们预计公司未来每年新增4-7亿的收入,而公司 2018年收入不到 9个亿,增量十分显著。 我们保守预测公司 2019-2021年物联网疫苗业务实现收入为 6000万、 1.2亿、 2.4亿元。 其次,公司在海外产品在技术、价格等方面的优势逐步凸显,在各大医院和大型国际项目中脱颖而出,公司立足于新市场和抢占外资的市场份额,海外市场可持续高增长。 经销和直销双发力,预计海外未来三年收入复合增速不低于 25%。 净利润率有较大提升空间。 有三个层面:第一,毛利率会有较大的提升空间,一方面产品价格随着高端产品比例增高,产品整体售价上升,而原料、人工等成本由于规模效应带来相应减少,我们预计毛利率将从 18年的 50.7%上升到 21年的 54.2%; 第二,公司费用率将出现明显下降,销售费用率随着收入规模扩张出现下降,管理费用率随着上市费用、激励费用等非经常性因素的消除 20年出现明显下降, 21年随着规模效应小幅下降;研发费用率维持在 10%左右;财务费用随着募投资金的到位 19、 20、 21年较小;第三,公司参股公司 Mesa 在 2020年亏损有望收窄。 我们预计公司净利润率将从 2018年的 13.5%提高到 2021年的 20.1%。 更为长期看,公司从国内最大、全球第三的生物医疗低温存储设备制造商向物联网生物科技场景综合方案提供商转型,业务模式和收入构成将发生重大变化,公司将迎来价值重估。 目前市场已经初步认识到公司不仅仅是一个做医用冰箱的企业,具备一定的技术壁垒,行业竞争格局相对良好,从公司财务报表中的净利润率、研发费用率等指标也可以看出公司是一个典型的医疗器械设备企业。然而,实际上,公司也不仅仅是一个设备制造企业,公司首创低温存储技术与物联网技术集成创新,在疫苗、血液、生物样本等各个应用场景给客户提供综合解决方案,极大提供了公司产品的竞争力和盈利能力。我们认为,物联化从根本上改变了公司的业务模式,公司一方面实际上实现了产品销售的量价齐升(价格上高端产品单价更高,量上由于全球率先推出物联系统因此市场份额继续提升),另一方面也对于服务的客户有持续地服务收入。业务模式和收入构成的变化将给公司带来价值重估。 投资建议: 我们预计公司 2019-2021年的收入分别为 10.39、 13.19、 17.09亿元,增速分别为 23.5%、 26.9%、 29.6%,预计公司 2019-2021年的净利润分别为 1.85、2.63、 3.43亿元,增速分别为 62%、 42%、 31%。 2019年至 2021年每股收益分别为 0.58、 0.83和 1.08元,当前股价对应估值分别为 45X、 32X、 24X。我们认为公司疫苗产品和海外业务将给公司贡献显著的业务增量,净利率有较大的的提升空间,给予买入-A 的投资评级。 风险提示: 新产品销售不及预期; 境外项目收入具有不确定因素; 竞争加剧导致利

事件:公司公告 2019年三季报,公司 2019年前三季度实现营业收入 83.70亿元,同比增长 23.59%; 归母净利润 3.94亿元,同比增长 21.44%; 扣非后归母净利润 3.73亿元,同比增长 20.62%;经营活动产生的现金流量净额 7.07亿元,同比增长 20.42%。 业绩符合预期: 分季度看, Q3公司实现营收和归母净利润分别为 28.36亿元、 1.24亿元, 同比增速分别为 21.48%、 20.07%。 从品类来看, Q1-Q3公司中西成药实现收入 65.24亿元( +27.44%) , 主要是公司精耕细作提升专业服务水平后带来的处方药的销售增长及消费者黏性的增强;中药实现收入 6.66亿元( +16.57%) ,非药实现收入 9.37( +8.46%)。 分区域来看,公司重点的华中(营收占比 37.14%)和华东(营收占比 28%)区域领先优势突出,营收分别增长 26.05%和 29.39%,增速亮眼。 直营门店扩张放缓,加盟门店持续加速: 公司采用直营自建、 并购、加盟店、联盟店四种方式进行扩张,深耕核心区域的同时加快布局基层市场。 截止 2019Q3公司直营门店 3756家, 其中 Q3新建直营门店 97家, 并购 11家, 关店 25家。 公司的新开店策略逐渐从并购转向自建。 分区域看,华中和华东地区仍是公司直营店重点布局区域,其中华中净新增 37家达 1198家, 华东净新增 16家达 1222家。 公司 2019Q3加盟门店加速扩张,新增加盟门店 146家, 加盟门店数达 1052家。 公司加盟门店成熟度较高,领先优势明显。 毛利率有所下滑,费用管控能力继续提高: 公司 2019Q1-Q3整体毛利率为 33.89%( -1.67pp) ,主要受非药板块毛利率下滑 1.33pp 以及中西成药毛利率下滑 0.04pp的影响。公司费用管控能力继续提升,销售费用率 21.84%( -1pp),公司人效突出,在运营和人员管理方面优势明显; 管理费用率为 4.51%( -0.19pp) , 财务费用率为 0.52%( -0.12pp) 。 2019H1公司存货周转率 3.08( +0.08) ,主要因为高周转处方药销售占比的提升及存货管理能力提升所致。 投资建议: 我们预计公司 2019-2021年净利润为 5.37亿元、 6.57亿元、 7.93亿元,对应 EPS1.87元、 2.29元、 2.77元,对应 PE 分别为 36.10x、 29.5x、 24.4x。参考可比公司的 PE 水平,公司目前的 PE 和 PS 均低于益丰药房和大参林,估值存在提升空间,给予买入-A 的投资评级。 风险提示: 门店扩张不达预期;并购整合不及预期带来的商誉减值风险;医保药品

事件:公司公布三季报, 2019前三季度实现收入 14.21亿元,同比增长 22.11%;归母净利润为 4.00亿元,同比增长 45.13%;归母扣非净利润为 3.93亿元,同比增长45.00%;经营性现金流为 4.90亿元,同比增长 46.1%;加权平均净资产收益率为26.38%,同比上升 2.01个百分点,盈利能力维持高水平。 单季归母净利近 2亿,持续深耕省内口腔服务市场。 2019年前三季度业绩符合市场预期。单季度来看,公司 Q3实现收入 5.74亿元,净利润 2.14亿元,同比分别增长 20.0%和 38.3%,收入和净利润均维持较高水平。 收入端来看,公司收入增速维持较高水平,主要来自于浙江省区域,预计收入占比 85%以上。 公司在通过蒲公英计划深耕浙江市场的同时,也在持续推进省外存济品牌的推广。 我国口腔问题率高但是就诊率较低,导致了我国口腔服务渗透率较低,口腔市场潜力巨大。随着消费升级的进程,国人持续加强对口腔问题的关注,特别是儿童龋齿问题和青少年错颌畸形问题,将推动儿科、正畸两大高附加值服务的市场规模。同时日益严重的老龄化问题带来了种植服务新的成长点。作为省内口腔服务龙头,公司未来持续高速增长。 利润端来看,公司 2019前三季度毛利率同比上升 3.17个百分点,达到47.93%,主要由于公司的大集采政策和持续的供应链管理改革; 销售费用率同比下降 0.11个百分比到 0.57%,由于公司强大的品牌力和病人基础,公司在销售方面无需过多投入;管理费用率下降 1.93个百分点到 11.04%,公司经营效率提升导致费用增长远低于收入增长。综合来看,公司归母净利率上升 4.46个百分比到28.13%,盈利能力大幅增强。 “总院+分院”模式过去成功在公司“蒲公英计划”中有望复制。口腔医疗服务属劳动密集型产业,服务品质高度依赖于医生个体,行业扩展能力受到此先天缺点限制。作为国内唯一一家以口腔医疗服务为主要业务的主板上市公司,通策以其“区域总院+分院”的扩张模式,总院处理技术难题,提供丰富经验,分院快速发展扩张,提高公司品牌影响力、品牌形象,使得通策集团提供的口腔医疗服务质量快速提升,迅速占领口腔服务市场。区域医院集团的模式还在一定程度上抵消了牙科这个手工业带来的流动性风险,使得区域医院集团的模式变得可复制、可扩展。“总院+分院”的可复制性带来了公司在省内分院的加速扩张,其中最重要的是 2018年年底启动的蒲公英计划。该计划预计在 3至 5年内于全省范围开设 100家口腔专科医院,计划实施后杭口集团将覆盖浙江 90多个县区市,以此逐步占领并完善浙江口腔医疗服务市场。公司预计在 2019年开设 10家蒲公英分院, 基本获得牌照,包括德清、镇海、奉化、临平、下沙、柯桥、台州等地。并且公司下一阶段计划的 15家蒲公英分院已经进入筹备阶段,部分分院得到拍照。蒲公英计划的加速布局将为公司带来新一轮的增长。 省外口腔、辅助生殖、眼科等业务各具特色,具备较大的业绩弹性。 除浙江省内口腔领域外,公司也在多个专科领域布局。省外口腔方面,公司发起通策口腔医疗投资基金,定向投资武汉、重庆、西安、成都、北京等六家一线及重点省会城市,其中武汉和重庆存济口腔已经营业,西安和程度预计在年内罗城;辅助生殖方面,公 仿宋司和国际上技术水平最高的波恩公司进行合作,在昆明和舟山、杭州成立合作医院。 眼科方面,公司参股 20%浙江广济眼科医院,通过控股股东和浙江大学、浙江大学附属第二医院及其眼科中心合作,拥有浙江省内最为优质的眼科医生资源和设备,预计 2019年年底前开业。 投资建议: 我们预计公司 2019年-2021年的净利润分别为 4.76亿、 6.40亿、 8.33亿元,增速分别为 43.4%、 34.3%、 30.2%,对应 2019-2021年 PE 估值分别为 74.1X、55.1X、 42.3X,考虑到公司作为国内口腔领域龙头企业业务模式清晰,成长性突出; 同时其他专科领域多面布局具备较大的业绩弹性, 维持买入-A 的投资评级。 风险提示: 口腔业务竞争加剧盈利水平下滑;口腔业务异地扩张不及预期;辅助生殖等业务进展不及预期。

事件:公司公告2019年三季报,公司前三季度实现营业收入26.38亿元,同比增长29.60%;归母净利润9.64亿元,同比增长26.89%;扣非后归母净利润8.92亿元,同比增长31.11%。 Q3业绩超预期增长,血制品保持稳健:公司Q3实现营业收入12.36亿元,同比增长48.05%;归母净利润4.57亿元,同比增长48.96%;扣非后归母净利润4.30亿元,同比增长56.22%。其中血制品业务保持稳健增长,从批签发数据看,公司Q1-Q3白蛋白实现批签发186.09万瓶(以10g规格折算),同比增长3.75%;静丙实现批签发92.3万瓶(以2.5g 规格折算),同比增长13.42%;八因子实现批签发43.64万瓶(以200IU 规格折算),同比下降25.05;PCC实现批签发26.42万瓶(以200IU 规格折算),同比下降32.6%;人纤原实现批签发6.20万瓶(以0.5g规格折算),同比下降62.16%。公司作为血制品行业龙头,在单采血站数、采浆量和产品种类上等都位居行业前列,预计未来血制品板块仍将保持稳健增长。 四价流感疫苗贡献业绩弹性,全年业绩可期:流感疫苗进入销售旺季,公司的独家的四价流感疫苗目前仍处于供不应求的状态, Q3四价流感疫苗批签发451.55万支,远超去年同期(126万支),预计前三季度贡献收入超5.4亿元,此外Q1-Q3公司三价流感疫苗也批签发368.52万支,同比增长93.73%。目前公司作为四价流感唯一批签发公司,随着秋冬流感高发季节到来、流感疫苗接种意识的不断提高,流感疫苗需求旺盛,四价流感疫苗将继续放量,全年疫苗板块业绩可期。此外,冻干人用狂犬病疫苗、吸附破伤风疫苗正在申请生产批件,A群C群脑膜炎球菌多糖结合疫苗、H7N9流感疫苗临床研究逐步推进。此外公司现已有7个单抗品种取得临床试验批件,其中贝伐单抗、阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗均已进入III期临床研究阶段,研发稳步推进,未来有望为公司培育新的利润增长点。 毛利率提升明显,存货周转继续改善: 公司Q1-Q3毛利率63.41%,同比提升2.13个百分点,预计主要是由于毛利率高的疫苗产品占比提升;销售费用率11.12%,同比提升0.09个百分点,主要由于推广咨询费及薪酬增加所致;管理费用率9.84 %,同比下降0.26个百分点,其中研发费用3687.75万元,同比增长31.01%;财务费用率0.15%,同比下降0.08个百分点。Q1-Q3公司经营性现金流量净额为7.6亿元,同比增长5.79%;存货周转率0.81,较去年同期(0.64)提升明显;应收账款同比增长42.16% 投资建议:我们看好公司作为血液制品行业龙头企业,具有强大的上游浆源掌控能力、丰富的产品线和高效的生产效率。作为四价流感疫苗的唯一批签发公司,流感疫苗作为重磅品种,将在未来2-3年持续为公司贡献利润。预计2019-2021年营收分别为40.9亿元、50.1亿元、58.1亿元;净利润分别为14.33亿元、16.97亿元、19.98亿元,给予买入-A建议。 风险提示:血制品销售渠道改革及采浆量不达预期的风险;四价疫苗市场竞争风险;单抗研发进度不达预期的风险。

事件:公司公布2019年三季报,2019年前三季度公司实现营业收入54.44亿元,同比增长31.5%;归母净利润12.41亿元,同比增长47.93%;经营性现金流15.76亿元,同比增长423.21%。其中Q3单季度实现营收20.52亿元,同比增长47.59%;归母净利润5.14亿元,同比增长76.82%。 业绩超预期增长,生长激素持续强劲:公司三季度业绩超预期快速增长主要因为控股医药企业收入增长及下属房地产公司结算收入同比上升所致,其中医药企业收入增长30.99%,净利润增长49.58%。其中生长激素销售强劲依旧,人均单产和医生渗透率持续提高,预计前三季度金赛收入增长45%以上,单季度净利润增长50%以上。根据纯销及新患入组增速来看,预计全年生长激素仍将保持高增长。同时金赛金赛换股补充资料已经提交,年内有望完成换股。 疫苗批签发复苏,百克业绩高增长:Q3疫苗批签发恢复正常,三季度水痘疫苗批签发272.6万支,超过上半年整体水平(213万支),同比增长17.67%。预计前三季度实现收入超8亿元,净利润近2亿元; Q3单季度收入增速35%以上,净利润增速55%以上。去年四季度疫苗批签发收紧,预计Q4业绩有望保持高增长,全年业绩预计恢复去年同期水平或略有增长。目前公司鼻喷流感疫苗已进入CDE优先审批,审批程序有序开展,预计将在2020年贡献业绩。 积极布局新兴领域,研发管线日渐丰富:公司在生物药和疫苗领域形成了为丰富的研发布局,拥有较为丰富的研发产品梯队。在疫苗方面,积极引进麻腮风三联疫苗,与美国CyanVac合作研发呼吸道合胞病毒疫苗,带状疱疹疫苗二期临床完成国内进度最快。在生物药方面,公司积极投资双抗平台及生物类似物研发平台,同时自主研发的妥昔单抗和金纳单抗也在稳步推进。此外公司还积极引进5%利多卡因透皮贴片等产品,为公司未来发展提供持续潜在动力。 投资建议:不考虑重组的情况下,我们预测公司2019年至2021年净利润分别为13.89亿元、18.63亿元24.18亿元,增速分别为38.1%、34%、29.8%,对应公司2019-2021年的EPS分别为8.17、10.95、14.21元,给予增持-A建议。 风险提示:产品销售不及预期、疫苗批签发不及预期、重组进度不及预期。

事件:公司发布2019年三季报,2019年前三季度公司实现营业收入5亿元,同比增长29.64%;归母净利润2.47亿元,同比增长30.23%;扣非后归母净利润2.42亿元,同比增长32.65%;经营活动产生的现金流量净1.58亿元,同比增长19.01%。其中Q3实现营收2.26亿元,同比增长35.14%;归母净利润1.16亿元,同比增长35.96%;扣非后归母净利润1.14亿元,同比增长37.40%。 业绩提速明显,毛利率进一步提升:粉尘螨滴剂产品市场竞争力强,销售旺盛,公司2019年前三季度业绩的快速增长,其中Q3业绩增长提速明显,一方面是因为Q2有个别地方延迟发货,Q3发货恢复正常,另一方面由于去年Q3净利润增速较低。公司前三季度产品毛利率为96.51%,较去年同期进一步提高2.6个百分点。销售费用率32.98%,较去年同期增加了2.75个百分点,主要由于公司持续加大产品的市场推广所致,这也与公司的发展战略相一致。 脱敏药物市场空间大,龙头地位难以撼动。公司作为目前国内唯一的舌下脱敏龙头企业,得益于粉尘螨滴剂舌下含服的便利性以及公司销售团队持续的市场推广,粉尘螨滴剂的市场份额已达90%以上。国内目前过敏性鼻炎、过敏性哮喘、特应性皮炎的脱敏治疗存量市场累计渗透率不到5%,增量市场渗透率不到1%,均存在极大的提升空间。由于我国过敏患者较多,脱敏市场渗透率较低,而且脱敏产品不受医保影响,消费属性较强,受政策限制有限。随着医生教育的拓展,预计公司业绩仍将保持较快增速,龙头地位难以撼动。 黄花蒿滴剂进入现场核查,审批进度加快:公司于9月30日收到CDE对于黄花蒿花粉变应原舌下滴剂(受理号:CXSS1900020)组织开展注册现场检查的通知。该产品于今年4月获得CDE受理,并于8月10日纳入优先审评名单,整体审评进度有所加快,预计产品有望2020年获批上市。黄花蒿滴剂主要用于黄花蒿过敏引起的过敏性鼻炎,主要针对北方地区市场,与目前的粉尘螨滴剂形成脱敏全治疗产品线布局,有望成为继粉尘螨滴剂后的第二个重磅脱敏药。目前黄花蒿滴剂还只是针对成年患者人群,我们测算市场空间约250亿元,若向儿童拓展以后市场空间将进一步提升。目前国内尚无针对黄花蒿过敏的脱敏药物,该产品上市后将独占广阔的市场。 投资建议:我们预测公司2019年至2021年归母净利润分别为2.98、4.00和5.21亿元,同比增长28.1%、34.1%和30.2%,每股收益分别为0.57,0.76和0.99元,对应2019至2021年PE分别为77.1倍、57.5倍和44.2倍。基于(1)国内脱敏药物市场的增长潜力大(2)粉尘螨滴剂稳固的市场地位(3)即将上市的黄蒿花滴剂将助力公司业绩再次大幅增长(4)脱敏药物行业标的的稀缺性,给予公司增持-A建议。 风险提示:新产品推广效果不达预期,政策风险,研发风险。

一、我们看好公司省内业绩增长持续力。杭州口腔医院作为公司的金字招牌,在浙江省内有着不可替代的影响力。公司在杭州营收占杭州口腔市场的50%以上,已经形成较强规模效应。2019年上半年杭口收入增速为17.8%,宁口为16.3%,杭口城西为30.1%,维持在高水平的同时,净利率均在17%以上。公司主要市场经济基础良好,作为二线城市领头羊,杭州近五年人均GDP增速保持在8.2%的较高水平,18年达到17万元/人/年;作为浙江新星城市,宁波2018年GDP首次进入万亿俱乐部。因为口腔服务行业中两大核心高利润业务(正畸、种植)带有消费品属性,随着杭州、宁波的消费水平提升、消费端升级,公司在两大城市的业务成长尚有巨大空间。 二、我们看好“蒲公英计划”。目前杭口集团已经完全形成了“一家总院带几家分院”的格局,形成区域化集团,并通过总院下沉的技术、医生,依托总院品牌效应、患者基础,使分院在1-1.5年内快速实现盈亏平衡。借助“总院+分院”模式的可复制性,公司提出了“蒲公英计划”,助力公司进一步深入省内细分市场,预计在3至5年内于全省范围开设100家口腔专科医院,计划实施后杭口集团将覆盖浙江90多个县区市。公司蒲公英计划第一批分院为10家,第二批为15-20家。截止2019年8月,公司已有7家分院得到牌照,第一家蒲公英分院最快将在年内营业。公司将在2020年开始加快建设高质量、高认可度的蒲公英分院,和当地公立牙科医院拉开服务质量的差距,有效扩大公司的知名度、品牌力和市场占有度。 三、我们看好公司的多元化发展。公司积极开展业务多元化战略,进军两大高潜力、高利润率行业:辅助生殖、眼科。国内辅助治疗病人基础较好:国内每7-8对夫妻就有1对有不孕不育问题,全国潜在病人约为5000万人。随着“二孩政策”的全面铺开,该市场开始加速增长。公司于2012年与全球领先IVF治疗中心波恩(BournHall)合作引进先进IVF医疗技术用以建立国内先进IVF医疗团队。目前通过IVF技术的试管婴儿成功率为60%,高于国内平均你水平的50%。眼科服务长期作为国内医疗服务的一大热门市场,在中国拥有较大体量和成长空间。公司看准了眼科市场的发展潜力,于2017年联合浙江最知名眼科医院,浙江大学附属第二医院眼科中心合作建立了大型眼科综合服务中心:浙江大学眼科医院。 总的来看,公司通过把握行业发展机遇、政策红利,深入产品高端化改革,合理控制成本,公司保持较高的营业能力。口腔医疗方面,通过与知名院校、国际领先医疗机构合作,通策的医生可以得到较高的行业地位;同时通过建立医生集团、资深医生持股计划等,公司实现持续把握核心口腔医疗资源(医生资源),加速放量公司潜在业绩。辅助生殖方面,公司与波恩医疗中心深入合作、交流IVF核心技术、管理经验,努力做到国内一流辅助生殖品牌。眼科方面,随着与浙江大学附属第二医院眼科中心合作建立的新眼科中心的建立,并通过通策的总院+分院模式,持续深入发展眼科医疗市场,有望率先在省内市场铺开。公司正处于高速发展、销售放量阶段,夯实核心产业、涉足新星产业的通策,在掌握核心资源、技术的前提下,将持续发力,未来业绩有望达到百亿规模。 投资建议:我们预计公司2019-2021年的收入分别为19.3、24.6、31.1亿元,增速分别为25.1%、27.2%、26.3%,预计公司2019-2021年的净利润分别为4.76、6.4、8.33亿元,增速分别为43.4%、34.3%、30.2%,2019年至2021年每股收益为1.49、2.0、2.6元,当前股价对应估值分别为57X、43X、33X。基于(1)总院业绩持续放量(2)蒲公英计划未来稳定现金流可期(3)省外口腔业务逐渐开花结果(4)辅助生殖、眼科的良好市场潜力(5)行业龙头的估值溢价,给予公司买入-A建议。 风险提示:总院增速不达预期风险。蒲公英计划、省外业务存在盈利、扩张不达预期风险。医疗事故风险。

事件:公司公布 2019半年报:上半年营业收入为 100.26亿元,同比增长 29.19%; 归母净利润为 24.12亿元,同比增长 26.32;扣非归母净利润为 22.89亿元,同比增长 25.21%;经营性现金流净额为 14.52亿元,同比增长 9.43%。 业绩符合预期,四大业务线总体增长良好。本次业绩符合预期,Q2单季度来看,实现收入和归母净利润分别为 50.59亿、12.20亿元,同比增速分别为 29.61%、27.03%,相较于一季度收入和归母净利润 28.77%、25.61%的增长有所加速。基于样本医院销售数据以及我们草根调研情况,我们判断公司四大业务线总体增长良好。抗肿瘤领域,预计整体收入增长 30%左右,其中创新药领域的阿帕替尼收入约9亿,较一季度有所改善,与 18年同期水平相当;吡咯替尼收入 3-3.5亿,下半年均有望进入医保谈判目录,下半年收入有望显著增速;PD1获批 5月底获批加上备货时间,收入预计 8000万-1亿。仿制药领域白紫收入超 6亿,放量十分显著,多西他赛收入约 12亿,基本持平。麻醉领域,由于右美集采未中标,增速较 2018年明显下滑,我们预计在 20%左右。造影剂领域,受益于碘克沙醇和碘佛醇的放量整体预计收入增速在 35%左右。其他业务,受益于创新药领域的关节炎类产品艾瑞昔布快速增长,实现收入 27-30%的增长。 财务指标稳健,研发投入持续大幅上升。公司各项财务指标较为稳健,毛利率和销售费用率较 18年同期较为接近,管理费用率上升 2.14个百分点到 23.5%,主要系研发投入 14.84亿元,同比增长 49.13%,占销售收入比例提高到 14.80%,持续大幅提升。从公司研发管线上来看,抗肿瘤领域卡瑞利珠单抗肝癌二线纳入优先审评审批已经报产,食管鳞癌二线有望近期报产,肺癌一线临床结果优秀有望在年底报产,SHR3680、贝伐珠单抗处于临床三期;抗糖尿病领域脯氨酸恒格列净也处于三期,另有丰富的产品处于各个阶段,管线丰富、梯队完整。海外制剂方面,仿制药领域硫酸氢伊伐布雷定片在英国、德国和荷兰获批,创新药领域抗 PD-1抗体SHR-1210联合甲磺酸阿帕替尼一线治疗肝细胞癌的临床试验有序开展。 投资建议:我们预计公司 2019-2021年的净利润分别为 52.49、66.38、81.53亿元,增速分别为 29%、27%、23%。2019年至 2021年每股收益分别为 1.19、1.50和 1.84元,当前股价对应估值分别为 65X、51X、42X。鉴于公司创新药步入放量期,公司作为创新药行业龙头给与一定估值溢价,我们维持公司买入-A 建议。 风险提示:存量仿制药业务带量采购降价超预期,研发进度不及预期,新药销售不及预期。

事件:公司发布 2019年半年报,公司 2019年上半年实现营业收入 52.52亿元,同比增长 28.65%; 归母净利润 3.81亿元,同比增长 32.21%; 扣非后归母净利润 3.73亿元,同比增长 33.93%; 经营性现金流 5.75亿元, 同比增长 253.06%。 业绩增长超预期,增长势头延续: 公司 Q2实现营收 26.74亿元,同比增长 30.51%; 实现归母净利润 1.97亿元, 同比增长 39.5%。 Q2公司业绩增长继续提速, 主要因为: 1)公司扩张的新店纷纷进入利润贡献阶段, 内生增长趋势良好; 2) 省外区域快速增长, 广东地区新增门店 164家, 收入增速 22.03%,广西新增门店 48家,收入增速 48.61%; 3) 处方外流进度超预期, DTP 业务快速布局。 2019公司处方药收入占比 28.60%,同比增长 31.65%,超过公司整体营收增速,处方外流进度超预期;此外公司积极在广州率先试点远程审方系统, 承接处方的能力将进一步提高。公司 19H1筹建完成 35家 DTP 药房, 与业内领先的处方药厂家进行紧密合作,预计下半年处方药增长势头仍将延续。 门店持续扩张,下半年有望继续加速: 公司 2019H1净增 273家门店( Q1净增加129家, Q2净增加 144家), 继续深耕华南区域,其中广东新增门店 164家,广西新增门店 48家。分类型看, H1自建门店 156家( Q1自建 104家, Q2新建 52家),收购门店 118家( Q1收购 51家, Q2收购 67家),关闭门店 40家,关店率继续下降。 预计下半年随着并购价格的下降及可转债资金的到位,门店数量有望进一步增加。 2019公司新增加盟业务, 2019H1累计开设加盟店 39家( Q1开设13家, Q2开设 26家),加速布局,进一步以较少成本拓展市场,提升公司品牌影响力。 毛利率有所下降,费用率控制良好: 2019H1公司毛利率为 40%,同比下降 1.67pp,主要由于处方药销售占比提升所致。公司费用率控制良好, 2019H1公司销售费率25.38%, 同比下降 1.72pp,主要因为公司去年已增配执业药师所致; 管理费用率4.06%,同比下降 0.31pp; 财务费用率 0.28%,同比下降 0.08pp。 经营性现金流5.75亿元,同比增长 253.06%,主要因为销售增长带来现金流入增加,库存优化降低采购开支等所致。 2019H1公司存货周转率 1.63, 同比提升 0.27, 主要因为高周转处方药销售占比的提升及存货管理能力提升所致。 应付账款周转率 3.02, 同比提升 0.43, 对上游供应商话语权进一步加大, 经营效率明显提升。 投资建议: 我们预测公司 2019年至 2021年净利润分别为 7.04亿元、 8.87亿元、10.52亿元,增速分别为 32.4%、 26.0%、 18.6%,对应公司 2019-2021年的 EPS分别为 1.35、 1.71、 2.02元,给予增持-A 建议。 风险提示: 行业政策风险,新开门店速度及并购整合不达预期

事件:公司公布2019半年报:上半年营业收入为89.22亿元,同比增长14.5%;归母净利润为7.28亿元,同比下降5.91%;扣非归母净利润为6.44亿元,同比下降10.55%;经营性现金流为15亿元,同比增长35.18%,公司现金流情况良好。 Q2环比收入和净利润明显改善。本次业绩符合预期,Q2单季度来看,实现收入和归母净利润分别为46.34亿、3.93亿元,同比增速分别为20%、0.45%,相较于一季度收入和归母净利润9.05%、-12.4%的增长明显改善,一季度净利润下滑主要系公司原料药产品价格下滑以及子公司川宁税收优惠到期因素所致,二季度公司三大主营业务均表现良好。收入端分业务来看,输液产品实现收入51.79亿元,同比增长10.14%;非输液制剂实现收入18.45亿元,同比增长36.14%;抗生素中间体原料药实现收入17.96亿元,同比增长8.78%。利润端来看,公司整体毛利率同比上升1.43个百分点到59.91%,主要系公司高毛利制剂产品收入占比提升所致;销售费用率增长3.28个百分点到36.33%,也是因为制剂收入占比提升的原因;管理费用率(含研发)上升1.25个百分点到11.26%,主要系公司研发费用持续提升所致。综合来看,由于费用率的上升,公司净利润率同比下降1.77个百分点到8.16%,盈利能力持续稳定增长。 我们看好公司仿制药在带量采购的背景下产品放量。第一,作为仿制药的后来者,和恒瑞、正大天晴等国内大型医药公司相对比,公司在研发投入与竞争对手相当(2019年上半年研发投入6.66亿,同比增长32.51%),但在营销推广方面并不具备优势,而国家带量采购政策的出台和监管部门坚定推行的决心彻底颠覆了行业的游戏规则,极大地弱化了营销推广在仿制药销售中的作用。同时,公司绝大部分的仿制药均具备“原料药-制剂一体化”的生产能力,生产成本较低,在带量采购竞标时拥有成本优势。综合来看,公司已通过一致性评价的品种有望借助政策的东风快速放量,实现弯道超车。第二,公司管理层战略眼光深远、执行力强劲,在上市之初提出了三发战略,目前前面两发已经完美兑现,凭借优秀的成本优势和市场能力在大输液和抗生素领域胜出。在仿制药和新药研发领域,我们认为公司复制前两发的成功率较高,公司同样可以通过高研发投入、低成本战略来获得新的增量市场。2019年上半年,公司新型重点仿制药贡献收入7.44亿元,同比增长409%,其中注射用帕瑞昔布钠收入2.24亿元,同比增长692%,肠外营养线新产品收入1.79亿元,同比增长468%,草酸艾司西酞普兰片收入1.69亿元,同比增长95.46%,另外其他新获批23个品种收入1.73亿元。我们预计公司新药19年可以贡献16亿收入,近1.6亿净利润,2020年贡献约30亿收入,近3.8-4.5亿净利润,占其当年净利润20%,将成为继大输液和原料药外新的业务增长点。 我们看好川宁项目业绩弹性。2019年上半年子公司川宁生物持续满产,实现收入18.11亿元,同比增长10.10%,净利润2.78亿元,同比下降20.6%,主要系硫红产品降价以及所得税免税政策到期所致。三季度以来,由于有小厂复产预期,硫红价格继续下挫,我们也因此调低了2019、2020年的盈利预测,但是公司产品的成本和质量均较竞争对手有较大优势,未来行业竞争格局将得到改善。公司川宁项目的业绩弹性来自两个方面,第一,公司是较为典型的高经营杠杆企业,仅仅源于工艺改进带来的罐批产量的增加,从而带来单位产品折旧的减少,可以给公司带来显著的业务增量。不考虑新增产能,仅仅是工艺改进,我们预计2019年、2020年可以实现净利润5.2、6.5亿净利润。第二,公司三大产品价格均处于相对低位,我们判断环保加严将成为原料药和中间体行业的长期趋势,竞争对手要么加大环保投入要么退出产能,这都可以提高产品的价格,从而带来业绩的巨大弹性。 投资建议:我们预计公司2019-2021年的净利润分别为14.72、19.05、24.96亿元,增速分别为21%、29%、31%。2019年至2021年每股收益分别为1.02、1.32和1.73元,当前股价对应估值分别为29X、22X、17X。鉴于(1)公司仿制药有望受益带量采购快速放量(2)大输液板块产品结构升级带动毛利率和收入新上一个台阶(3)伊犁川宁满产给公司带来稳定的现金流以及潜在(4)行业龙头的估值溢价,我们维持公司买入-A建议。 风险提示:公司的仿制药在带量采购中可能落标,带量采购价格降幅超预期,研发风险,抗生素中间体价格波动风险。

事件:公司公告 2019年半年报, 公司 2019年上半年实现营业收入 82.06亿元,同比增长 20.52%; 归母净利润 23.69亿元,同比增长 26.57%; 扣非后归母 23.29亿元,同比增长 26.43%; 经营性现金流 20.99亿元,同比增长 39.45%。 业绩符合预期, 三大业务领域持续稳健增长: 分产品线看,公司生命信息与支持业务实现营收 32.26亿元, 同比增长 24.44%, 以监护仪为切入,带动除颤仪、麻醉机、呼吸机、输注泵等同领域产品同步增长的协同效应进一步放大,科室整体解决方案以及信息化建设初见成效,国内市场占有率继续稳步上升。 体外诊断业务实现营收 28.45亿元, 同比增长 22.48%。 2019H1公司推出了高速生化分析和化学发光免疫分析的自动化级联系统以及配套生化、免疫试剂产品,协同高端五分类血液细胞分析和 CRP 一体化检测,以及血液细胞自动化流水线的产品优势,快速提升在中高端医院的渗透率,提升市场份额,业绩增长亮眼。医学影像业务实现营收19.74亿元,同比增长 12.51%,主要受到上半年政府招标延后、民营医院采购放缓等因素所致,增速有所下降。 毛利率有所下滑, 费用管控能力进一步提升: 2019H1公司整体毛利率 65.23%,其中生命信息与支持产品毛利率 65.42%, 同比下滑 1.32pp, 主要因为海外毛利率水平低于国内产品, 海外销售提升较快导致业务整体毛利率下滑; 体外诊断毛利率63.18%, 同比下滑 2.34pp, 主要由于市场竞争加剧导致价格有所下滑;医学影像毛利率 68.05%, 同比下滑 4.08pp, 下滑较多主要是招标价格有所下滑所致。 费用管控能力进一步提升, 2019H1公司销售费用率 23.28%,同比下降 1.55pp; 管理费用率 13.62%, 同比下降 0.99pp; 财务费用率-1.72%, 同比下降 1.52pp。 加大研发投入比重, 新产品不断推陈出新: 2019H1公司研发投入 7.78亿元,同比增长 10.15%,占营收比重 9.48%。 科研成果方面, 公司 2019H1推出了HYPERVISOR X 亚重症中央站、腹腔镜气腹机、光学硬管腹腔镜、中高端台式彩超 DC-80X-Insight 版、新低端便携彩超 Z50/Z60及新黑白超 DP50专家版、低端台式彩超 DC-30V2.0版、 BS-2000M 全自动生化分析仪(M2)、 CL-6000i M2全自动化学发光免疫分析仪、生化免疫试剂产品(肿瘤、甲功、贫血、肝纤)平台优化等一系列在市场同档次里性能卓越、质量可靠、具备成本优势的产品和升级版本。 此外公司作为牵头单位承担两项国家科技部重点研发计划,作为参与单位参与两项国家科技部重点研发计划,在新产品研发和高端产品临床示范应用方面,得到了国家的认可和支持。 销售服务网络强劲, 成功进驻多家高端医疗机构: 目前公司拥有营销人员近 3000人,在国内超过 30个省市自治区均设有分公司;在境外超过 30个国家拥有子公司,产品远销 190多个国家及地区。 公司产品已经覆盖我国 11万家医疗机构和 99%以上的三甲医院,包括全国知名的北京协和医院、中国人民解放军总医院、上海瑞金医院等。在国际市场上公司产品是梅奥诊所、约翰·霍普金斯医院、麻省总医院、克利夫兰医学中心等全球领先的医疗机构的长期合作伙伴。 2019H1公司产品成功进驻多家高端医疗机构, 在全球顶尖的心胸外科医院“英国皇家帕普沃斯医院”( Royal Papworth Hospital)实现了全院监护解决方案的覆盖。 投资建议: 迈瑞医疗作为我国第一,全球领先的医疗器械公司,龙头优势明显。公司目前在监护仪、血球分析仪、中低端彩超等产品技术上已经可以和国外尖端产品媲美,高端化学发光、自动化流水线、高端专科彩超等领域不断技术突破。预计 2019、2020、 2021年营收分别为 167.15亿元、 202.76亿元、 245.97亿元,净利润分别为45.62亿元、 55.22亿元、 67.12亿元,给予买入-B 建议。 风险提示: 贸易战影响;耗材降价风险;两票制风险;研发失败风险;并购风险; 汇率风险