全球 EEPROM 龙头企业， 受 DDR5加速渗透+电车智能化驱动 SPD 及车规级EEPROM 逐步放量， 公司步入快速成长期。 全球 EEPROM 领军企业， 新拓业务助力业绩增长公司是市占率全球第三的 EEPROM 供应商， 主营 EEPROM、 音圈马达驱动芯片和智能卡芯片。 EEPROM 业务占比最高， 2022H1约为 86%。 受益于 DDR5SPD量产以及应用于汽车电子等领域的新产品发展， 2022Q3营收达到 7.18亿元， 同比增长 82.88%； 归母净利润达到 2.58亿元， 同比增长 212.82%， 预计业绩有望持续高增。 DDR5升级+电车智能化， 驱动产品量价齐升DDR5世代， 服务器及 PC 用内存模组预计分别配置 10、 1颗 SPD。 随着AMD、 Intel 即将相继发布新世代服务器 CPU， DDR5有望加速渗透， 推动 SPD需求高企。 据集微咨询数据显示， 传统车单车预计配置 15-20颗 EEPROM， 随着电车智能化高速发展， 新能源单车预计配置 30-40颗， 需求显著提升。 据赛迪顾问预测， 2023年汽车电子领域对 EEPROM 需求量将达到 23.87亿颗。 研发能力领先， 在研项目优质公司研发重点布局 SPD EEPROM、 汽车级 EEPROM、 闭环和光学防抖音圈马达驱动芯片等更高附加值的产品领域。 与澜起科技合作研发的 DDR5SPD 已于2021Q4实现量 产。 在研 项目中， 国 内首款高 可靠性、 A1等级的 汽车级EEPROM 已完成流片； 超低功耗 SPI NOR Flash 存储芯片部分容量产品已向客户小批量送样试用。 2022Q3年公司的研发费用为 9805.48万元， 同比增长 94.6%。 盈利预测与估值预计公司 2022- 2024年营业收入分别为 9. 9/ 14. 2/ 19. 5亿元， 同比增速为81. 3% / 43. 5% / 38. 0% ； 归 母 净 利 润 为 3. 9/ 5. 6/ 7. 3亿 元 ， 同 比 增 速 为261.4%/44.2%/29.8%， 当前股价对应 PE 为 35.2/24.4/18.8倍。 受益于 AMD22年11月已发布、 Intel23年 1月将发布新世代服务器 CPU， 有望带动 DDR5加速渗透， 以及随着电车智能化快速发展， 将为公司 EEPROM 业务带来高成长性。 我们暂给予公司 2023年 35倍 PE（对应 2022年 50倍 PE）， 首次覆盖给予“买入”评级 。 风险提示原材料供应及委外加工风险、 技术迭代、 市场竞争竞争加剧、 汇率等风险。

公司是国内家电PMIC 龙头，小家电AC-DC 国内份额第一，积极切入大家电赛道并突破核心客户，未来份额有望持续提升。2022 年3 月公司发布定增加码汽车及高端工控赛道，产品应用进一步完善，有望开启第二增长曲线。 芯朋微：依托技术平台拓宽产品应用，进军工控与新能源汽车领域公司成立以来，专注于技术平台的开发，并基于自主研发的高低压集成技术平台，不断拓展新的产品线与业务增长路径，扩大下游行业应用范围。公司主要产品为ACDC、DC-DC 与栅驱动芯片产品，产品应用市场覆盖家用电器、标准电源以及工业设备等重点领域。2022 年公司发布增发预案，拟募资继续深耕工控领域并且进军新能源汽车市场。 产业趋势：国产替代势在必行，公司市占率持续增加电源管理芯片（PMIC）在电子设备中负责实现对电能的交换、分配、检测及其他电源管理功能，是电子产品和设备的“心脏”。数据中心、5G 通信、新能源等新兴产业的兴起，为电源管理芯片带来显著的增量需求。PMIC 细分领域繁多，主要由海外厂商主导，国内企业市占率较低。公司是国内家电PMIC 龙头企业，2021 年公司PMIC国内市占率为0.95%，家电类PMIC 国内市占率约为5%，国产替代空间巨大。 三大产品：白色家电、快充与工控类芯片快速放量近年来，公司积极布局白色家电、手机快充与工控类芯片。家用电器领域，公司是国内家电品牌厂商的主流国产电源芯片提供商；标准电源领域，公司是网通、数字视频广播、手机快充龙头生产商主要的国产电源芯片提供商；工控领域，公司是电机、智能电表、通信基站的领先国产电源芯片提供商。随着公司进军新能源汽车领域，公司将形成完整的PMIC 产业应用。 盈利预测与估值考虑到明年家电/手机需求有望复苏，且公司逐步进入工业和汽车领域，我们预计公司22 年至24 年营收分别为7.0/9.9/14.9 亿元，实现归母净利润1.01/2.41/3.69 亿元。对应PE 83X/35X/23X。相比可比公司仍处于较低水平。综上，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧的风险，产品研发的风险，需求不及预期风险。

受益于 DDR5持续渗透和服务器景气度上行， 公司 DDR5世代新品量产， “互连+计算”双轮驱动， 有望领跑行业迎增长红利。 全球内存芯片设计厂商龙头， 多元布局推动稳健增长公司是全球内存接口芯片领域的头部企业， 截至2022Q3营收、 归母净利润分别为 28.81、 9.99亿元， 同比增长 80.88%、 94.94%， 2017-2021年 CAGR 均超过20%。 主营业务分为互连类芯片和津逮?服务器平台两条产品线， 截至2022Q3两大业务营收占比分别为67.8%/32.2%， 同比增长74.91%/94.65%。 DDR5升级持续渗透， 量价齐升打开新增长空间内存进入 DDR5时代， 国际标准演化带来内存接口芯片及配套芯片数量增多。 2021年全球内存接口芯片市场规模约为 44亿美元， 2016-2021年 CAGR 约为9.45%， 行业市场份额集中于澜起、 瑞萨（原 IDT） 和 Rambus。 随着 DDR5持续推广， 2023年渗透率将超过 DDR4， 推动相关配件升级， 驱动量价齐升。 深耕两大产品线， 实现双轮驱动发展互连类： 公司参与国际 DDR5标准制定， 作为全球三大 PCIe 4.0Retimer 供应商之一， 逐步实现 5.0量产并开展 6.0研发计划。 目前已发布全球首款 CXL MXC芯片， 积极研发 CKD 芯片、 MCR RCD/DB 芯片。 计算类： 公司第三代津逮?CPU 于 2021年投产， 并积极布局 AI 芯片研发， 预计于 2022年完成第一代工程样片的流片。 盈利预测与估值预测公司 2022-2024年营收为 39.61/59.30/81.27亿元， YOY 为 54.60%/49.73%/37.04%； 归母净利润为 13.58/19.60/26.44亿元， YOY 为 63.77%/44.34%/34.91%； EPS 为 1.20/1.73/2.33， 当前股价对应 PE 为 54.69/37.89/28.09倍。 受益于 DDR5快速渗透、 国产化及技术沉淀， 给予公司 2023年 50倍 PE（对应 2022年 72倍 PE）， 对应市值约 980亿元， 潜在收益空间超 30%， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示贸易争端、 疫情反复、 汇率波动、 供应商集中和新产品推广不及预期风险。

业绩总结：2022年前三季度实现营业收入13.27亿元，同比增长19.53%；归母净利润3.38亿元，同比增长6.71%；扣非归母净利润3.24亿元，同比增长4.19%。2022年第三季度实现营业收入4.66亿元，同比增长9.56%；归母净利润1.03亿元，同比下滑27.23%；扣非归母净利润1.01亿元，同比下滑24.86%。第三季度毛利率为35.44%，比二季度环比下滑3.73个百分点，比去年同期下滑6.62个百分点。下游消费类客户需求疲弱，公司产品价格和盈利能力受到一定拖累。 产品结构持续优化，IGBT占比持续快速提升2022年第三季度，公司IGBT、SJ-MOSFET和SGT-MOSFET产品销售额进一步提升，其中IGBT作为光伏、储能行业的之后弄点应用产品，单季度销售额达到1.23亿元，同比增长537.92%，环比增长47.42%。第三季度IGBT在营收中占比达到26.78%，比上半年的14.57%大幅增加，我们预计第四季度有望超过30%。 市场和客户结构持续升级，光伏和储能业务占比提升明显公司继续积极发展汽车电子、光伏储能、5G基站电源、工业自动化等中高端行业应用。第三季度光伏和储能客户在营收中占比已经提升至30%，今年上半年该比例为18%；第三季度汽车电子占比提升至14%，今年上半年该比例为13%。 我们预计第三季度智能短距离交通和泛消费类占比已经低于20%，今年上半年该比例为25%。公司市场和客户升级结构升级的战略成效明显。 盈利能力或已触底，期待明年新产品进展目前公司下游景气度呈现分化状态，光伏、储能、汽车、无人机等新兴领域景气度较强，IGBT等高端产品也有顺价，未来相关业务盈利能力有保证。消费领域需求疲软，公司毛利率承压，但随着消费领域景气度触底，盈利能力往下空间或已不大。展望明年，新产品IGBT模块有望送样光伏和储能类客户；功率IC方面，国硅集成子公司方面已经并表，并且跟公司已有团队协同，有望在明年推出重磅新品；此外碳化硅MOSFET产品向客户送样也正在进行中。 盈利预测与估值下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是功率半导体器件设计国内龙头企业，受益新能源行业发展和国产替代。考虑到公司消费类下游需求疲软，出于审慎态度，下调公司2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润为4.58、7.21、9.26亿元（下调之前分别为5.29、8.32、10.49亿元），对应EPS分别为2.15、3.39、4.35元/股（下调前分别为2.49、3.91、4.93元/股），对应PE分别为39、25、19倍。维持“买入”评级。 风险提示行业周期性波动、采购价格波动、供应商依赖风险。

公司专注于半导体精密设备零部件生产，是国内少有通过海外一流设备厂商技术认证的公司之一，客户涵盖应用材料、东京电子、北方华创、拓荆科技等国内外一流厂商。在行业需求持续景气及零部件国产化驱动下，公司产能逐步释放，规模效应凸显，公司业绩有望穿越周期持续成长。 国内半导体设备零部件龙头企业，业绩持续高速增长。 公司是国内半导体设备零部件龙头企业，也是国内少有的纯半导体设备零部件厂商，主营产品为工艺零部件、结构零部件、模组产品和气体管路，对应 2022年全球市场规模预测有望突破 250亿美元。受益于下游晶圆厂商扩产及国产替代浪潮兴起，2021年公司营收 8.43亿元，yoy+75.21%，归母净利润 7500万元，yoy+136.78%。公司目前处于持续放量的快速发展期，主要产品工艺和结构零部件产能利用率保持 90%的高水平状态，后续随着公司产能释放和募投基地投产，营收和利润有望持续快速提升。 市场空间逾 600亿美元，海外企业占据先发优势，国内企业成长空间广阔。 半导体设备零部件占半导体设备成本超 50%，品类繁多，不同厂商覆盖方向差异较大，根据我们测算，2022年半导体设备零部件市场空间将突破 600亿美元，同比增速近 7%。晶圆厂商扩产驱动半导体设备市场扩容，从而带动上游半导体零部件需求，行业景气度向好。半导体精密零部件业内多数企业仅专注于少量工艺，因此全球竞争格局相对分散。根据芯谋数据，2020年全球精密零部件厂商主要来自美、日、欧三国，合计占据约 98%的市场份额，五大半导体零部件厂商分别为京瓷、Edwards、UCT、MKS、Ichor，合计收入超过 80亿美元，国内厂商在高端半导体设备零部件市场与海外企业差距明显，仅富创精密、新莱应材、万业企业（肯发）等少数厂商进入海外主流设备厂商供应链，市占率提升空间广阔。随着晶圆先进制程渗透率提高，对设备零部件的精密度、洁净度、耐腐蚀性也提出了更高的要求，国产零部件厂商有望优享国内晶圆厂逆周期投资+设备国产化+零部件国产化的红利穿越周期快速成长！ 产品+客户+研发+扩产齐头并进，打造世界一流半导体设备零部件供应商。 公司具备可满足严苛标准的精密机械制造、表面处理特种工艺、焊接、组装、检测等多种制造工艺，工艺完备性在全球行业内少有。目前可量产的产品超千种，为全球少有的多品类产品提供商之一，部分产品已应用于 7nm 制程半导体设备。 公司产品品质优秀，应用材料是公司的第一大客户，营收占比超 50%，其余海外客户包括东京电子、日立、VAT 等国际主流设备厂商，此外，公司近年持续发力国内市场，营收比重不断提升，北方华创、拓荆科技、中微公司等国内主流设备厂商均为公司重要客户。公司注重自主研发和创新，先后承担“IC 设备关键零部件集成制造技术与加工平台”和“基于焊接和表面涂覆技术的大型铝件制造技术开发”两项“国家科技重大专项（02专项）”项目，2021年研发费用率 8.8%，显著高于同行业海内外可比公司。当前行业景气度持续旺盛，公司产品供不应求，产能聚焦高附加值产品订单，随着南通、北京、沈阳三大生产基地产能逐渐释放，规模效应凸显，公司业绩成长性/确定性兼备。 盈利预测与估值公司作为国内半导体设备零部件龙头厂商，面对下游晶圆厂大幅扩产及零部件国产化推进，头部效益明显，预计公司未来三年营收为 14.82/21.93/32.27亿元，同比增长 75.77%/48.01%/47.12%；实现归母净利润 2.43/3.67/5.42亿元，同比增长91.94%/50.97%/47.90%，公司发行价对应 2022-2024年 PE 分别为 60/40/27倍。 风险提示下游扩产需求不及预期；技术进步不及预期；大客户依赖风险；毛利率波动风险；规模增长带来的管理风险。

报告导读：公司深耕PCB领域28年，对覆铜工艺掌握颇深，针对陶瓷覆铜工艺也有较为丰富的经验（DBC/AMB/TPC/DPC）。随着下游各需求场景的爆发（SiC模块上车、军工、激光雷达等），以AMB为代表的陶瓷基板迎来加速发展阶段，新型覆铜陶瓷衬板业务逐步发展成公司第二成长曲线。 深耕PCB领域28年，PCB业务横向纵向扩张脉络清晰公司深耕PCB领域28年，不断扩展PCB产品矩阵，2020年成立解决方案事业群，“PCB+元器件+解决方案”战略成型，产品逐渐扩展至军工、家电、电动自行车领域，主要产品为高密度互联HDI板、高频高速板、多层板、刚挠结合板和其他特殊规格板。往后看，公司PCB业务横向纵向业务拓展方向清晰：横向依托梅州、盐城基地，进行汽车电子、MiniLED等终端需求领域的扩产，其中汽车电子相关产品形态从普通PCB到PCBA转变（软硬一体板）。纵向来看，公司逐步切入IC载板领域，目前依托盐城工厂进行试生产，有望带动整体PCB业务向高端化更进一步。 陶瓷覆铜能力突出，DBC/AMB/TPC/DPC多种技术储备铸就核心竞争力PCB的基材大体上分为无机类基板材料和有机类基板材料。有机类基板材料是传统的覆铜箔层压板（CCL），是制造PCB的主要材料。无机类基板主要是陶瓷板，通常以氧化铝为主。相比有机基材，无机基材的优势在于：1）焊点可靠性高；2）气体吸附能力弱，适用于真空环境；3）耐高温，表面光洁度好，化学稳定性高等。无机材料的覆铜（镀铜）工艺有DBC/AMB/TPC/DPC等，博敏本身有DBC/DPC等工艺的技术储备，同时通过芯舟完善了AMB工艺全流程，因此在陶瓷覆铜整体的技术储备较强。除氧化铝陶瓷材料外，公司对氮化铝、氮化硅等材料的覆铜技术也有非常深的技术储备。随着未来各类型高功率场景（汽车、军工等）对散热要求的提升，陶瓷覆铜的无机材料进一步升级，相对应的，针对不同类型材料的覆铜/镀铜技术成为新时期的核心竞争力。 军工+SiC等多场景爆发，新型覆铜陶瓷衬板打造第二成长曲线新型覆铜陶瓷衬板在汽车、军工、激光雷达等场景持续爆发。展开来说，公司现有覆铜陶瓷基板主要在军工、工业等领域，随着功率的提升，由传统的DBC工艺逐步升级至AMB工艺（活性金属钎焊工艺）。此外，随着SiC模块上车的加速，相对应的陶瓷基板由氧化铝升级至氮化硅，考虑到材料的力学、热学性能，AMB工艺更是成为主流方案。从现有格局来看，AMB市场主要由外企占据，如村田、京瓷、罗杰斯，国内企业正崛起，包括博敏电子、上海富乐华、浙江德汇、圣达科技等。博敏自2016年开始布局AMB技术，在产品端各项测试表现优异，有望快速导入SiC模块客户形成收入端的放量。目前8万张/月，处国内前列，预计23年达15-20万张/月。除AMB外，DPC工艺在激光雷达的芯片散热上，也有望快速形成收入。我们认为，凭借近些年来的陶瓷覆铜技术积累，公司针对不同类型材料的覆铜/镀铜技术成为新时期的核心竞争力，AMB/DPC等相关产品有望不断突破，形成未来除PCB业务外第二成长曲线。 盈利预测与估值预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为2.54/4.45/5.99亿元，对应PE分别为26.82/15.32/11.39X。考虑到博敏电子在PCB业务端横向纵向发展脉络清晰，经营稳健，同时新型陶瓷衬板业务技术储备完善，有望充分受益SiC/军工/激光雷达等各场景爆发，成长路线清晰，有望成为公司第二成长曲线。综合各项业务成长性，我们认为整体给予公司2023年25XPE（对应111亿元），首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险、产品研发&客户导入进度不及预期、扩产不及预期、竞争加剧的风险。

公司发布《关于华懋(厦门)新材料科技股份有限公司公开发行可转换公司债券二次反馈意见的回复》，更新全年展望/光刻胶产业布局进展，公司在东阳华芯的持股比例由 40%上升至 51%，纳入并表范围，进一步深化光刻胶布局。 被动安全细分赛道龙头，汽车主业表现优于市场预期。 华懋科技是我国汽车被动安全行业龙头企业，产品涵盖汽车安全气囊、气囊布、安全带等，研发实力雄厚，安全气囊技术、水平、性价比国际一流，作为汽车行业二级供应商，公司下游直接客户为均胜、锦恒、奥托立夫等安全气囊巨头，终端用户覆盖主流汽车品牌。2022年前三季度公司主营业务收入 11.08亿元，同比增长 36.52%，归母净利润 1.24亿元，同比-8.04%，单第三季度营收 4.76亿元，同比增长 62.92%。公司新能源客户产品定位呈升级趋势，推动被动安全业务需求稳步提升，此外，公司主业上游原材料 PA66国产化趋势显著，价格进入下行通道，有望推动汽车主业盈利水平回暖。根据公司回复函信息，公司预计全年收入 16.2-16.6亿元，归母净利 2.01-2.06亿元，剔除股份支付费用影响，预计 2022年归母净利润 2.82-2.88亿元，优于市场预期。 徐州博康 i-line/KrF/ArF 光刻胶进展顺利，收入快速成长。 根据 SEMI 数据，2021年全球半导体光刻胶市场约为 24.71亿美元，中国大陆市场约 4.93亿美元，下游晶圆厂扩产有望推动国内 KrF 和 ArF 胶市场扩容；工艺节点进步和存储技术升级，光刻层数提升，推动单位面积光刻胶价值量增长，随着中国大陆 12寸晶圆产线陆续开出，价值含量更高的 KrF 和 ArF（ArFi）光刻胶使用频率提升、价值量占比提升。我国 IC 光刻胶尤其是 KrF、ArF 胶国产化率极低，在海外企业供应链不稳定的大背景下，国产替代有望提速。徐州博康成立于2007年，深耕光刻材料领域十余年，实现了从单体、光刻胶专用树脂、光酸剂及终产品光刻胶的国产化自主可控的供应链，在 KrF、ArF 光刻胶的验证、导入、量产进展效率瞩目，为国内半导体光刻胶领域少有的垂直一体化企业，2021年公司通过产业基金的形式布局光刻材料业务板块，子公司东阳凯阳持有徐州博康约26%股份，是徐州博康第二大股东。 增持并表东阳华芯，打造国产 IC 光刻胶龙头公司！为进一步增加战略布局、提升对东阳华芯的经营决策权，2022年 11月 25日，东阳凯阳与东阳金投、徐州博康签署《股权转让协议》，约定由东阳凯阳受让东阳金投持有的东阳华芯 11%的股权(对应 7700万元注册资本，包括与该等股权有关的所有权、利润分配权、表决权、1名董事提名权、资产分配权等公司章程和中国法律规定的公司股东应享有的一切权益)。本次股权转让后，东阳华芯股权结构为:东阳凯阳出资 51%，徐州博康出资 22.43%，东阳金投出资 17.57%，董事长袁晋清出资 9%。2022年 11月 25日起，发行人能够对东阳华芯实施控制，将东阳华芯纳入合并报表范围。目前子公司东阳华芯“年产 8,000吨光刻材料新建项目”进展顺利，公司 IC 光刻胶业务有望乘国产替代之风扬帆起航！ 盈利预测与估值公司作为国内汽车被动安全细分领域龙头企业，主业受益于需求提升+成本下行双重利好将稳步成长，同时公司战略投资徐州博康切入 IC 光刻胶赛道，博康作为高端半导体光刻胶国产替代者，将优享半导体核心原材料国产化带来的红利，基于审慎性原则，稳健预计公司未来三年营收分别为 15.10/20.18/26.07亿元，同比增长 25.25%/33.62%/29.17%；实现归母净利润 1.99/4.60/6.21亿元，同比增长12.78%/131.51%/35.08%，对应 2022-2024年 PE 分别为 65/28/21倍。 风险提示光刻胶研发和导入进度不及预期；原材料供应链中断影响企业生产经营风险；半导体下游需求不及预期；疫情反复对厂商生产及物流运输带来负面影响。

报告导读：公司深耕PCB领域28年，对覆铜工艺掌握颇深，针对陶瓷覆铜工艺也有较为丰富的经验（DBC/AMB/TPC/DPC）。随着下游各需求场景的爆发（SiC模块上车、军工、激光雷达等），以AMB为代表的陶瓷基板迎来加速发展阶段，新型覆铜陶瓷衬板业务逐步发展成公司第二成长曲线。 深耕PCB领域28年，PCB业务横向纵向扩张脉络清晰 公司深耕PCB领域28年，不断扩展PCB产品矩阵，2020年成立解决方案事业群，“PCB+元器件+解决方案”战略成型，产品逐渐扩展至军工、家电、电动自行车领域，主要产品为高密度互联HDI板、高频高速板、多层板、刚挠结合板和其他特殊规格板。往后看，公司PCB业务横向纵向业务拓展方向清晰：横向依托梅州、盐城基地，进行汽车电子、Mini LED等终端需求领域的扩产，其中汽车电子相关产品形态从普通PCB到PCBA转变（软硬一体板）。纵向来看，公司逐步切入IC载板领域，目前依托盐城工厂进行试生产，有望带动整体PCB业务向高端化更进一步。 陶瓷覆铜能力突出，DBC/AMB/TPC/DPC多种技术储备铸就核心竞争力 PCB的基材大体上分为无机类基板材料和有机类基板材料。有机类基板材料是传统的覆铜箔层压板（CCL），是制造PCB的主要材料。无机类基板主要是陶瓷板，通常以氧化铝为主。相比有机基材，无机基材的优势在于：1）焊点可靠性高；2）气体吸附能力弱，适用于真空环境；3）耐高温，表面光洁度好，化学稳定性高等。无机材料的覆铜（镀铜）工艺有DBC/AMB/TPC/DPC等，博敏本身有DBC/ DPC等工艺的技术储备，同时通过芯舟完善了AMB工艺全流程，因此在陶瓷覆铜整体的技术储备较强。除氧化铝陶瓷材料外，公司对氮化铝、氮化硅等材料的覆铜技术也有非常深的技术储备。随着未来各类型高功率场景（汽车、军工等）对散热要求的提升，陶瓷覆铜的无机材料进一步升级，相对应的，针对不同类型材料的覆铜/镀铜技术成为新时期的核心竞争力。 军工+SiC等多场景爆发，新型覆铜陶瓷衬板打造第二成长曲线 新型覆铜陶瓷衬板在汽车、军工、激光雷达等场景持续爆发。展开来说，公司现有覆铜陶瓷基板主要在军工、工业等领域，随着功率的提升，由传统的DBC工艺逐步升级至AMB工艺（活性金属钎焊工艺）。此外，随着SiC模块上车的加速，相对应的陶瓷基板由氧化铝升级至氮化硅，考虑到材料的力学、热学性能，AMB工艺更是成为主流方案。从现有格局来看，AMB市场主要由外企占据，如村田、京瓷、罗杰斯，国内企业正崛起，包括博敏电子、上海富乐华、浙江德汇、圣达科技等。博敏自2016年开始布局AMB技术，在产品端各项测试表现优异，有望快速导入SiC模块客户形成收入端的放量。目前8万张/月，处国内前列，预计23年达15-20万张/月。除AMB外，DPC工艺在激光雷达的芯片散热上，也有望快速形成收入。我们认为，凭借近些年来的陶瓷覆铜技术积累，公司针对不同类型材料的覆铜/镀铜技术成为新时期的核心竞争力，AMB/DPC等相关产品有望不断突破，形成未来除PCB业务外第二成长曲线。 盈利预测与估值 预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为2.54/4.45/5.99亿元，对应PE分别为26.82/15.32/11.39X。考虑到博敏电子在PCB业务端横向纵向发展脉络清晰，经营稳健，同时新型陶瓷衬板业务技术储备完善，有望充分受益SiC/军工/激光雷达等各场景爆发，成长路线清晰，有望成为公司第二成长曲线。综合各项业务成长性，我们认为整体给予公司2023年25X PE（对应111亿元），首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动风险、产品研发&客户导入进度不及预期、扩产不及预期、竞争加剧的风险。

公司是国内CMP(化学机械抛光)设备龙头企业，CMP设备市场小而美，海外企业寡头垄断，随着国内本土晶圆产能持续扩张，国内CMP设备需求将持续旺盛，公司正引领CMP设备国产化进入1→10的放量阶段。此外，公司立足CMP设备，切入减薄设备、供液系统、晶圆再生等新领域，多维增长曲线将持续推动公司业绩快速成长，半导体设备平台型公司雏形已显。国内CMP设备龙头，业绩/新签订单规模快速成长。公司专注研发CMP设备近十年，推出了国内首台拥有核心自主知识产权的12英寸CMP设备并实现量产，也是目前国内唯一提供12英寸CMP商业机型的高端设备制造商。公司收入规模快速成长，2017-2021年公司营收由0.19亿元快速增长至8.05亿元，2022H1营收达到7.17亿元，同比增长144.27%，呈现快速增长态势。公司已发出未结算商品由2019年1.05亿元快速提升至2022H1的9.40亿元，此外，公司2022H1合同负债高达10.03亿元，较2021年末增长2.24亿元，22H1新签订单金额同比增长133%达20.19亿元，预示未来成长性/确定性兼备。 CMP设备国产化进入1→10放量阶段，国产替代空间仍广阔。CMP设备是晶圆表面平坦化的关键设备，根据SEMI数据，我们推算2021年全球CMP设备市场规模约为22.8亿美元，中国大陆CMP设备市场规模约为6.8亿美元。市场格局方面，全球CMP设备由应用材料（AMAT）、日本荏原（EBARA）两大海外寡头垄断，国内企业除华海清科一家独大之外，烁科精微、众硅科技等企业在8寸CMP设备领域有所布局。我们测算2021年CMP设备国产化率已超过20%，其中大部分为华海清科份额，但参照海外龙头企业在全球市场的份额仍具备较大的提升空间，CMP设备国产化已进入1→10的放量阶段，在国内晶圆厂持续扩产推动下，核心企业将充分受益。CMP+耗材+供液+减薄+晶圆再生，平台化战略扬帆起航。公司CMP设备性能已达到国内领先水平，其中12英寸CMP设备受到广泛认可，已成功进入中芯、长存、华虹、英特尔、长鑫、联芯、粤芯、积塔等国内或者国际主流集成电路制造商在国内的大生产线。CMP设备运动量大、损耗多，需定期更换耗材，耗材业务与市场存量机台的相关系非常高，收入占比也将随公司CMP设备销售逐步提高，是公司未来的第二增长曲线。 此外，公司以自有CMP设备和自主CMP技术为依托，积极布局晶圆减薄设备和晶圆再生领域；公司生产的湿法工艺设备所用研磨液、清洗液等化学品供应需求的供液系统已获得批量订单；而基于公司在湿法工艺、量测技术领域的长期技术积淀，面对客户细分领域的清洗、量测等需求，公司正积极开展新产品研发。公司正逐步突破国内CMP设备龙头的范畴，朝着更广阔的市场前进，设备平台型龙头已扬帆起航。盈利预测与估值公司作为国内CMP设备龙头，在国产化1→10放量阶段下，将优享设备国产化带来的红利，稳健预计公司未来三年营收分别为18.75/28.79/35.08亿元，同比增长132.95%/53.56%/21.83%；实现归母净利润4.01/6.15/8.02亿元，同比增长102.29%//53.42%/30.28%，对应2022-2024年PE分别为100/65/50倍。风险提示新市场开拓不及预期的风险；关键上游设备、零部件断供风险；市场竞争风险；技术创新风险；政府补助与税收优惠政策变动的风险；疫情管控对公司生产经营不利风险；国际形势恶化风险。

公司为国内特种模拟集成电路龙头，产品包括信号链与电源管理器产品，在高可靠放大器领域国内领先，近年来研发成果快速转化，同时下游厂商积极推进国产替代，公司营收快速增长。 国内特种模拟集成电路龙头，研发成果转化下品类快速扩张公司产品包括信号链与电源管理器产品，早期在放大器领域耕耘多年，不断迭代，2012 年以来研发成果快速转化，产品品类快速扩张。目前产品型号达160余款，广泛应用于机载、弹载、舰载、箭载、车载等多领域武器装备。市场需求增加与研发成果转化带动营收与利润快速增长，19 年至21 年营收同比增长46.6%/40.6%/39%，规模效应带动毛利率上行及费用率降低，盈利能力提升。 模拟市场国外领先，国产替代下本土厂商快速崛起模拟集成电路下游需求旺盛，市场规模持续扩张。模拟产品迭代慢、生命周期长，路径依赖特征不强，需要长期积累，且下游应用场景复杂，难以形成垄断，全球Top10 厂商合计市占率一直在55%-60%左右，国内厂商布局较晚，但已涌现出思瑞浦、圣邦股份等优秀企业，正快速追赶。公司所在的特种模拟市场进入壁垒高，客户粘性强，主要参与者包括振华风光、天水七四九电子有限公司、锦州七七七微电子有限责任公司、航天科技集团第七七一研究所等。 公司凭雄厚技术获广泛认可，募投项目发力IDM 模式强化公司实力公司具有多年研发经验，在高可靠模拟集成电路的设计、封装和测试领域研发成果丰富。公司客户广泛，受到多家军工单位认可，同时粘性强，19 年至21 年前五大客户集中度高于90%且客户未变化。公司募投项目助力公司转型IDM 模式，基于该模式，公司能更好整合资源，释放芯片设计能力，提高运营管理效率，缩短产品量产所需时间，增强产品定制化能力，在产业链各环节实现创新。 盈利预测与估值我们预计公司22 年至24 年营收分别为7.4/10.4/14.4 亿元，实现归母净利3.3/4.7/6.3 亿元。对应PE 72X/50X/38X。振华风光是国内特种模拟龙头企业，近年来研发成果快速转化，品类逐渐扩张，同时下游厂商积极进行国产替代，未来公司有望向IDM 模式转型增强综合实力，增长潜力大，应该给予公司相对其他可对比公司更高的估值溢价。综上，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示产品研发进度不及预期风险、行业竞争加剧风险、扩产进度不及预期风险。

事件： 公司发布2022年半年报，上半年实现营收5.23亿元，同比增加365%；归母净利润1.08亿元，扣非归母净利润0.49亿元，均实现同期扭亏为盈。二季度实现营收4.2亿元，同比增加658%；归母净利润1.2亿元，扣非归母净利润0.71亿元，均实现同期扭亏为盈。 营业收入取得突破，盈利能力不断提升，合同负债及存货高增 公司积极把握产业需求拉动所带来的市场机遇，上半年实现营收5.23亿元，同比增加365%。主营业务中PECVD/SACVD/ALD分别实现收入4.67/0.41/0.08亿元，核心产品 PECVD设备收入较上年同期增长345%，ALD、SACVD设备实现收入突破。受益于收入大幅提升，公司盈利能力大幅提升。2022年上半年毛利率/净利率分别为46.8%/20.4%，同比+ 8.4pct/+38.6pct。2022Q2单季度毛利率/净利率分别为46.6%/28.7%，同比-0.53pct/+46.8pct，环比-0.85pct/40.4pct。2022H1末，公司合同负债10.87亿元，较2021Q4末增加5.99亿元；存货为15.63亿元，较2021Q4末增加6.10亿元，公司增长提速，经营趋好。 持续保持较高的研发投入，持续拓展三大产品应用领域，积极布局新产品研发 公司高度重视研发，上半年研发投入1.18亿元，同比提升45.7%。报告期内公司三大核心产品线不断取得突破：1)PECVD NF-300H（六站式）设备在DRAM存储芯片制造领域实现首台产业化应用。2）SACVD设备在12英寸40/28nm 以及 8英寸90nm以上的逻辑芯片制造领域已实现广泛应用。3）ALD PF-300T（双站式）设备已完成产品开发并取得客户订单。公司积极布局新产品，在CVD细分领域内开发了TS-300（多边形高产能平台）、基于高产能平台的热处理原子层沉积（Thermal-ALD）、高密度等离子增强化学气相沉积（HDPCVD）设备和紫外线固化处理（UV Cure）设备等新产品，均取得客户订单。 ? 薄膜沉积设备龙头，受益于薄膜沉积设备市场扩容及国产替代机遇 公司目前是国内薄膜沉积设备龙头，客户包括中芯国际、华虹集团、长江存储、长鑫存储、厦门联芯、燕东微电子等国内主流晶圆厂。随着全球及我国半导体设备市场快速增长、芯片工艺进步及结构复杂化，薄膜设备需求不断提高。国内晶圆厂扩产加快，8月26日中芯国际公告投资75亿美元建设12英寸晶圆代工生产线项目，规划产能10万片/月，覆盖28-180nm不同技术节点。公司作为国内半导体薄膜沉积设备龙头将优享设备国产化带来的红利。 ? 盈利预测及估值公司作为国内半导体薄膜沉积设备龙头，在国内晶圆产线持续扩充的背景下，将 优享设备国产化带来的红利，稳健预计公司未来三年营收分别为15.54/22.44/30.19亿元，同比增长105.15%/44.32%/34.57%；实现归母净利润2.15/3.60/5.48亿元，同比增长213.29%/67.98%/52.09%，考虑到公司产品布局完善、产品力优秀、行业龙头地位显著，叠加下游晶圆厂持续扩产以及设备国产化趋势，我们认为中长期来看公司仍具备广阔成长空间。 ? 风险提示 晶圆厂扩产进展不及预期风险；技术研发不及预期风险；产品验收周期较长的风险；市场竞争风险

三环集团掌握了从粉体制备、专用设备制造、前道成型烧结、后道加工和表面处理全部工艺，是目前国内少数实现了垂直一体化的电子陶瓷公司，未来有望发力高容MLCC 大市场，助力新一轮增长。 三环集团是国内一体化的平台型电子陶瓷材料企业。 三环集团掌握了从粉体制备、专用设备制造、前道成型烧结、后道加工和表面处理全部工艺，是目前国内少数实现了垂直一体化的电子陶瓷公司。一体化的布局保障了持续强劲的盈利能力，围绕陶瓷材料持续拓展品类则形成一个个收入增长点。2017-2021 年营业收入CAGR5 达到16.58%，归母净利润CAGR5 达到13.68%，多年来公司各项财务指标优秀，ROE 持续保持在15%-20%之间，资产负债率仅为10%-15%，这些无疑都是三环作为好行业好公司的证明。 MLCC 价格有望筑底回升，三环有望迎来业绩拐点。 从业务结构来看，MLCC/光纤陶瓷插芯/PKG 是主要业务，其中光纤陶瓷插芯/PKG 市占率相对较高，业务步入成熟阶段，但MLCC 业务仍有较大成长空间（2025 年全球空间接近1500 亿元）。较好的商业模式叠加现有业务布局，使得公司同时具备周期、价值和成长三种属性，MLCC 业务是周期&成长属性的来源。现阶段，MLCC、芯片电阻都处于库存去化阶段， 库存去化有望在2022 年四季度逐步结束，MLCC 价格有望在2023 年实现筑底回升，三环MLCC 业务有望借势发力，业绩拐点值得期待。 MLCC 向小型化/高容化发展，三环高容产品值得期待。 MLCC 五大技术方向分别为高容、高频与高温、高耐电压性、高可靠性与车用、及小型化与薄型化。未来三环发力的重心也将聚焦在高容产品上，目前国内高容产品仍以三星电机主导（市占率约65%）。就三环而言，目前高容产品占总体MLCC 销售比例不高，但凭借全产业链的优势，有望在高容产品端持续扩产发力，逐步提高高容MLCC 产品占比，在网通/车规级市场实现更大的发展。 盈利预测与估值我们预计2022/2023/2024 年归母净利润分别为20.58/26.44/33.32 亿元，对应PE分别为24.92/19.39/15.38 X，给予2023 年30X PE，给予目标市值793.2 亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示MLCC 需求不及预期、高容MLCC 扩产不及预期、竞争加剧的风险。

MiniLed在VR/车载等显示背光领域的应用场景正在爆发。VR领域，Meta等厂商即将推出MiniLed背光新品，其应用逻辑在于：VR头显轻薄化要求→Pancake光学方案→MiniLed在显示亮度/对比度上更具优势；车载显示方面，MiniLed更好适应车厂对于座舱显示效果&使用寿命&科技感设计等多方面追求，2022年开始诸多车型开始搭载MiniLed背光产品，车载MiniLed应用正式进入到爆发元年。隆利科技作为在VR/车载显示MiniLed背光领域先行者，有望尽享行业需求爆发红利，迎来双击时刻。 VR背光升级：MiniLED背光有望成为中高端VR头显重要趋势。 产业跟踪显示22Q4Oculus新品将配备2PPancake透镜，同时配备两块2.48英寸的MiniLed显示屏；年底创维Pancake1pro亦有望于年底推出MiniLed高端版，后续有望看到更多品牌采用MiniLed背光方案。其背后产业逻辑在于：VR头显轻薄化要求→Pancake光学方案→Pancake光路衰减需更高亮度→品牌厂商综合考虑高亮度+可控成本方案→MiniLed背光有望成为主流VR厂商综合考虑体验感升级+价格适中推进放量的综合最佳方案。隆利科技作为国内最早布局VRMiniLed背光方案厂商，有望充分享受行业红利。 车载屏升级：2022有望成为车载显示MiniLed背光升级元年。 核心产业逻辑在于：①车厂为持续追求座舱显示效果升级&交互体验提升，可选方案通常为OLED或MiniLed；②相较于OLED，MiniLed方案在近乎同等显示效果基础之上，在寿命/成本等维度具备显著优势；③MiniLed供应链及产能端逐步更具保障。公开信息显示，2022年蔚来汽车ET5/ET7率先在车载仪表盘采用MiniLed背光方案，理想L9在安全交互屏上亦推出MiniLed方案，2022～203年上汽/小鹏/高合/比亚迪/华为等诸多新势力/传统大厂车型有望搭载更多公司MiniLed或LCD产品。隆利科技作为车载MiniLed背光先行者，有望尽享产业初期红利。 盈利预测：前期预测2022/2023年归母净利润为2.47/3.90亿元，因疫情带来MiniLed项目推进及收入确认推迟，因此当前时点调整2022/2023年利润为1.11/3.10亿元，新增2024年归母净利润为4.48亿元，综合对应2022/2023/2024年EPS为0.51/1.41/2.04元，对应PE分别为56.33/20.14/13.96X。考虑MiniLed应用在VR/车载/电竞屏显示等细分领域确定性产业趋势，我们暂给予2023年36倍PE，对应目标市值为112亿元，维持“买入”评级。 风险提示：MiniLED需求不及预期，产能爬坡不及预期，竞争加剧，传统安卓手机需求大幅恶化。

VR-Pancake 迭代、国产品牌放量与应用内容拓展将共同驱动VR 产业新成长。 22Q3 季末Pico 新品发布在即，后续Meta 等海外巨头亦将发布迭代升级新品，同时品牌商/运营商/内容商围绕VR 潜在新兴应用持续探索完善。歌尔股份作为全球VR代工巨头，有望充分享受行业红利与革新升级！q 重视VR-Pancake 迭代带来的供应链革新与消费者体验升级！相较于传统菲涅尔透镜方案，Pancake 方案设备轻量化/便携性优势显著。作为头戴式电子设备，轻量化升级之下佩戴舒适性将显著提升消费者体验感。Pancake方案及显示升级/眼球追踪等硬件增量创新将显著带动单台设备ASP 及代工价格上行，成为供应链厂商经营成长新驱动。 重视国产VR 品牌放量+出海趋势，有望驱动公司新成长极！22H2 Pico 等新品发布在即，我们认为国产VR 品牌厂商与渠道商均有望采取更积极的海内外营销及补贴策略，同时将围绕赛事/电商直播等打造除游戏/影视/社交之外的潜在应用新场景，推动国产VR 放量优于预期，接续海外品牌成为VR市场销量核心驱动力。 盈利预测与估值我们认为Pancake 等硬件迭代升级+国产VR 放量有望驱动公司新成长，预计公司2022-2024 营收分别为1121.89/1375.49/1694.82 亿元，同比增长43.61%/22.61%/23.22%；实现归母净利润50.53/65.06/81.45 亿元，同比增长18.20%/28.74%/25.20%。2023 年给予公司整体30X 估值，对应市值1951.50 亿元。 风险提示VR 需求不及预期；上游缺料缓解不及预期。

业绩总结：2022年上半年公司实现营业收入 8.61亿元，同比增长 25.73%；归母净利润 2.34亿元，同比增长 34.42%。2022年第二季度实现营业收入 4.41亿元，同比增长 21.25%，环比增长 4.76%；归母净利润 1.22亿元，同比增长 22.6%，环比增长 8.42%。第二季度毛利率 39.17%，比第一季度下滑 0.55个百分点；净利率 27.66%，比第一季度增长 0.94个百分点。 产品结构持续优化，IGBT 等产品占比快速提升2022年上半年以来，公司进一步加大了 IGBT、SGT-MOSFET 和 SJ-MOSFET 产品的销售收入。IGBT 作为光伏、储能行业的重点应用产品，上半年实现营业收入 1.25亿元，同比增长 371.23%，销售占比从去年同期的 3.89%增长到今年上半年的 14.57%，我们预计下半年 IGBT 产品占比将继续提升，全年有望在 20%左右。SGT-MOSFET 和 SJ-MOSFET 占比分别从去年同期的 39.66%、8.72%提升至今年的 41.89%、11.52%。Trench-MOSFET 产品占比从去年同期 47.67%降低至31.88%。 市场结构变化显著，拥抱汽车电子、光伏等新兴中高端行业2022年上半年，光伏储能占比达到 18%，汽车电子占比达到 13%，而智能短距离交通和泛消费类占比合计仅为 25%，占比不断下降。汽车电子领域，公司继续加深与行业龙头比亚迪的合作，实现了二十多款产品的大批量供应，另外公司产品已对小鹏、理想、蔚来等数十家车企形成持续规模出货，目前公司产品交付数量已经超过 40款。光伏储能领域，公司产品成功导入并大量供应国内 80%以上的 Top10光伏企业，已成为多家龙头客户单管 IGBT 第一大国产供应商。 技术产品领先，新产品蓄势待发汽车电子领域，公司产品已经深入到主驱电控、OBC、动力电池管理、刹车、ABS、智能驾驶系统等核心系统；光伏领域，公司产品相关性能已达到国际厂商主流竞品水平，并推出全球首款 1200V 100A 光伏用单管 IGBT，未来将陆续推出 120A、150A 等全系列产品，实现对功率模块的部分替代。第三代功率半导体平台，公司陆续推出 SiC MOSFET 系列产品，目标是光伏逆变和汽车客户，预计于明年逐步上量。功率 IC 产品方面公司新推出的系列产品预计将于下半年起量。面向光伏逆变的 IGBT 模块产品预计也将于明年上量。 盈利预测与估值公司是功率半导体器件设计国内龙头企业，受益新能源发展和国产替代。预计2022-2024年公司归母净利润为 5.29、8.32、10.49亿元，对应 EPS 为 2.49、3.91、4.93元，对应 PE 为 52、33、26倍。维持“买入”评级。 风险提示行业周期性波动、采购价格波动、供应商依赖风险。