事件：公司2022 前三季度实现营业收入2.4 亿元，同比-24%，归母净利润248万元，同比-94%。单Q3 收入1.5 亿元，同比增长71%，归母净利润5617 万元，同比增长4830%。 Q3 公司景区周边疫情相对平稳，收入利润大幅反弹。 公司景区位于江苏溧阳，主要客群来自长三角，上半年受到疫情影响较大，致使上半年亏损5368 万元。随着上海解封，Q3 经营环境大幅好转，Q3 营业收入和归母净利润均恢复至2019 年的92%。 积极把握暑期机遇，单季收入创疫情以来新高。 Q3 为传统旺季，2019 年Q3 收入占比33%。公司在Q2 对暑期进行了积极准备，7 月推出夜游新产品，新酒店竹溪谷、遇系列酒店入住率较高（2020、2021陆续投产），22Q3 收入利润均创疫情以来新高，叠加去年同期基数较低（南京疫情致使公司21Q3 收入锐减），22Q3 收入同比增长71%，归母净利润同比增长4830%。 毛利率环比大幅改善，费用管控良好。 随着客流回升，Q3 毛利率55%，环比大幅改善（Q2 毛利率为负），19Q3 毛利率为74%，差异主要为：1）酒店业务尚未完成爬坡，毛利率较低；2）员工薪酬有所增加。随着酒店完成爬坡期，预计毛利率将持续提升。费用端管控良好，前三季度销售费用2551 万元，同比下滑29%，管理费用5270 万元，与去年同期大致持平。 国资平台持股比例进一步提升。 2022 年3 月28 日，公司发布公告称控股股东孟广才先生拟以19.98 元/股的价格向溧阳市城市建设发展集团有限公司转让其持有的1622.6 万股股份（约占公司总股本的8.71%）。2022 年7 月，控股股东孟广才先生以协议转让的方式向溧阳城发转让1622.6 万股公司股份，截至2022 年9 月30 日，溧阳城发持股比例20.32%，持股比例再度提升。旅游产业为溧阳市的重要产业之一，国资平台入股体现其对公司经营能力的认可和支持。根据公司公告，政府充分听取企业未来发展战略和目标，与政府未来规划高度匹配，将助力于企业加快跨出外延发展步伐，有利于公司未来扩张战略的实现。 投资建议：公司为优质高弹性景区标的，立足长三角，散客占比高，周边游需求旺盛，符合疫后出行新趋势，内生外延均值得期待。我们预计公司22/23/24 归母利润分别为1132 万元、1.6 亿元、2.1 亿元，维持“增持”评级。 风险提示：出行恢复不及预期；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。

公司布发布2022三季度报告，2022年年入前三季度实现营业收入68.2亿元，同比增长32%，实现归母净利润2.2亿元，同比增长16%；Q3实现营业收入24.1亿元，长同比增长19%，实现归母净利润8605万元，同比增长0.86%。 Q3利润位于业绩预告区间，市场需求低迷Q3收入利润增长放缓。 Q3归母净利润同比增长0.86%，贴近业绩预告区间的下线（0%-5%）。疫情影响下就业形势低迷，收入和利润增速环比放缓。利润率相对较低的灵活用工业务占比提升，公司Q3毛利率同比-1.8pct，净利率同比-0.54pct。 灵活用工保持高景气，线上收入大幅增长。 前三季度宏观经济走弱、失业率升高的背景下线下收入保持韧性，收入同比增长31.5%，其中灵活用工同比+46%、中高端人才访寻+6.6%，RPO同比下滑。公司保持较高的技术投入，前三季度总技术投入1.15亿元，研发费用0.32亿元，同比增长28%，线上产品服务收入前三季度同比增长73%。 海外市场需求活跃，强化国际化服务壁垒海外子公司Investigo前三季度收入同比+66%，其中中高端人才访寻业务同比+41%，灵活用工同比+71%、战略及数字化咨询同比+62%。截至0930，公司全球分支机构110余家，前三季度海外收入占比26%，占比持续提升，国际化服务壁垒进一步强化。 技术研发类岗位占比提升，民企客户占比提升。 截至0930，公司外派人员32100余人，环比+400人。公司重点布局技术研发类岗位，技术研发、专业类白领、通用类岗位分别占比53%、38%、9%，技术研发岗位占比持续提升。前三季度累计收费客户5730家，与上半年相比增加1060家，中国区外资/合资企业、民营企业、政府/央企/事业单位客户占比分别为29%、56%、15%，民企客户占比持续提升。 投资建议：公司是人力资源龙头企业，具有全球化业务布局，在合理范围内保持信息化技术投入，多渠道触达客户用工需求，灵活用工高景气+海外用工需求持续释放推动公司业绩稳健增长。我们预计公司2022/2023/2024营业收入分别为94亿、127亿、172亿元，归母净利润分别为2.9、3.8、4.9亿元，同比+15%/32%/27%，当前股价对应23年PE仅为16倍，为历史低点，具备配置价值，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行、行业竞争加剧。

公司公布22Q3业绩：22Q1-3营收48.14亿元，同比-22.7%；归母净亏损1.71亿元，扣非归母净亏损1.83亿元，较去年同期亏幅扩大（去年同期为扣非归母净亏损442.7 万元）。其中22Q3，营收19.51亿元，同比-28.0%；归母净利润3387万元，扣非归母净利润3103万元。22Q3业绩显著改善，主要由于景区把握暑期旺季，经营回暖，收入恢复快于客流，带来盈利提升。 分业务： 1）乌镇景区：Q3疫情逐步缓解，东西栅相继恢复运营，呈明显复苏态势。22Q3接待游客60.31万人次、营收2.07 亿元，分别同比-22.4%和+4.79%，较19Q3 分别恢复至21%、40%，实现净利润0.27亿元，同比扭亏为盈。21Q1-3乌镇游客量84.22 万人次，同比-73%，实现营收3.36亿元，同比-52%；净利润-1.83亿元。2）古北水镇景区：受益于北京周边本地游，自身产品服务不断升级，取得快速恢复，22Q3接待旅客52.88万人次/同比+4.71%，营收3.08亿元/同比+13.47%，分别恢复至19Q3的58%、94%，实现净利润 1.24亿元，同比增长 40.60%。22Q1-3营收5.51亿元，同比-28%；净利润0.27亿元。3）整合营销：因疫情防控政策收紧，部分项目延期或取消，22Q1-3中青博联实现营收7亿元，同比-38.33%；净利润-0.28亿元，其中Q3营收3.49亿元，净利润-0.06亿元。4）酒店业务：受全国多地疫情反复影响，22Q1-3山水酒店营收2.46亿元，同比-17.85%，净利润-0.58亿元，其中Q3营收0.95亿元，净利润-0.16亿元。 产品迭代，蓄力疫后，新项目开业在即，有望增厚业绩 疫情期间公司持续推进景区服务设施迭代升级，并积极拓展智慧文旅等增量业务，如北京奥林匹克公园品质提升项目、江西吉安后河旅游景区沉浸式夜游项目。此外，公司参股的濮院景区计划2022年内开业，景区采用类乌镇模式，打造以时尚产业为载体的商贸小镇，有望吸引差异化客群，形成联袂发展。 盈利预测及估值 公司背靠光大金控集团，坐拥乌镇、古北水镇两大优质景区，受益周边游趋势与消费升级需求，异地扩张能力打开长期增长空间。一旦疫情企稳，业绩有望实现强势复苏，同时新项目濮院有望带来业绩增量。预计公司22-24年归母净利润分别为-1.9、3.4和5.8亿元，维持“增持”评级。 风险提示 疫情反复导致客流恢复慢于预期；新项目开业时间不及预期；周边景区竞争激烈导致游客分流等。

2022年三季报财务情况：盈利 1119万元，同比增加 30%22Q3收益端，公司实现营业收入 1.07亿元/+63.5%，归母净利润约 1119万元/+30.4%，扣非归母净利润约 955万元/+30.4%。 22Q3成本费用端，营业成本 6755万元，同比增加 48%，主要因为收入大幅增加；销售费用率 6.8%，同比增加 2.3pct；管理费用率 10.8%，同比增加 2.9pct。 22Q1-3，公司实现营业收入 2.48亿元/+16.8%，归母净利润约 2592万元/-23.1%，扣非归母净利润约 2174万元/-29.4%。 Q3经营情况：直营店 RevPAR 同比增加 13%，非客房收入显著增长22Q3，公司旗下直营酒店平均房价 419.2元/间夜，同比+3.8%；平均出租率60.96%，同比+4.97pct；RevPAR 为 225.5元/间夜，同比+13.0%。 三季度国内出行仍受多点散发疫情影响，但长三角区域尤其是杭州市场会议培训和消费需求反弹表现较为积极。暑期本地游、周边游市场升温，公司度假产品亦呈现本地化、短途游的特点，君澜、景澜品牌非客房收入尤其是婚宴、餐饮、亲子等产品增长显著。 投资建议君亭聚焦核心城市，君澜抢占优质度假资源，开业布局渐趋合理。公司具备差异化竞争优势，直营店占比高、单店盈利能力优越，复苏周期有望显现高业绩弹性。我们预计公司 22-24年归母净利润分别为 0.37、1.61和 2.36亿元，维持“增持”评级。 风险提示疫情恢复不及预期，需求不及预期，展店速度不及预期等。

22Q3营业收入同比增长 18.37%，扣非归母净利润小幅增长 0.62%22Q3公司实现营业收入 36.70亿元，同比增长 18.37%，实现归母净利润 6.54亿元，同比增长 45.20%，实现扣非归母净利润 4.10亿元，同比小幅增长 0.62%，其中，非经常性损益中政府补助金额为 2.60亿元。 截至 Q3末公司当年实现营业收入 108.98亿元，同比增长 25.20%， 归母净利润21.96亿元，同比增长 41.54%， 扣非归母净利润 16.87亿元，同比增长 78.28%。 营业成本同比增长 27.70%，汇兑损益增长带来期间费用大幅降低22Q3公司营业成本为 31.09亿元，同比增长 27.70%，毛利率为 15.29%，同比下降 6.19pct；销售费用率/管理费用率分别为 0.29%/1.78%，同比分别增长 0.19和1.59pct，主要系业务开发及员工薪酬增加导致。 受汇率变动带来的汇兑损益增加影响，财务费用同比下降 147.71%。 新船订单首制船完成首航， 拟出售全资孙公司股权盘活资产公司于 2021年 2月签订 18艘内贸集装箱船舶订单， 10月该批订单首制船“中谷济南”轮交付，最大装载箱数达 4636TEU，为国内最大内贸集装箱船舶，并于山东青岛完成首航，预计后续公司每个月投放一艘新船。 该批订单投放完成后，公司自有运力增长约 113%，总运力增长约 60%。 公司全资子公司长琨置业拟将其持有的金湾长琨 100%股权出售给公司控股股东全资子公司谷汇置业， 交易总对价 28.70亿元， 金湾长琨主要持有上海市浦东新区民生路 1188号办公楼，本次交易有助于公司盘活现有资产，预期增加公司投资收益约 4000万元。 未来展望： 新船下水促进运量增长， 旺季业绩有望提升四季度公司运力逐步增长，有望带来运量大幅提升， 22Q3内贸集装箱运价指数（PDCI）平均值同比增长 3.3%，内贸集装箱运价仍维持在高位， 叠加四季度为内贸集运传统旺季， 后续业绩有望得到进一步提升。 盈利预测及估值公司作为内贸集装箱运输行业龙头，凭借其积累的物流网络资源， 有望随着行业的发展获得较大成长空间，同时，公司新拓展外贸航线，有助于为公司带来新的业绩增量。预计 2022-2024年公司 EPS 为 2.01、 2.09、 2.09元/股，给予 2022年11倍 PE，目标价 22.1元/股， 维持 “增持”评级。 风险提示宏观经济波动风险；散改集推进不及预期风险；内贸集运竞争加剧风险等。

9月经营数据：全民航旅客量同比-45%，白云机场客流同比-18% 我国民航业：根据航班管家测算数据，9月我国民航旅客运输量约为1992万人次，同比21年、19年分别下降45%、64%，环比8月约下降38%；国内航线方面，9月民航运力恢复至19年的51%，客流量恢复至19年同期的41%，主要受多地本土疫情影响。 白云机场：1）整体：9月，白云机场起降架次约2.6万架次，同比21/20/19年分别-18%、-27%、-36%；旅客吞吐量约285万人次，同比21/20/19年分别-20%、-38%、-53%；货邮吞吐量约15.7万吨，同比21/20/19年分别-13%、-5%、-9%。2）国内航线：9月，白云机场起降架次约2.3万架次，同比21/20/19年分别-20%、-30%、-24%；旅客吞吐量约276万人次，同比21/20/19年分别-21%、-39%、-39%。3）国际及地区航线：9月，白云机场起降架次为3192架次，环比8月+1%，同比21/20/19年分别-6%、+13%、-69%；旅客吞吐量约276万人次，环比8月+25%，同比21/20/19年分别+53%、+9%、-94%。 白云机场22Q3经营数据：旅客吞吐量同比+1%，其中国际客流同比+30% 1）整体：22Q3，白云机场起降架次约8.9万架次，环比Q2增加92%，同比21/20/19年分别+1%、-17%、-29%；旅客吞吐量约960万人次，环比Q2增加148%，同比21/20/19年分别+1%、-28%、-49%；货邮吞吐量约46.6万吨，同比21/20/19年分别-9%、-1%、-5%。 2）国内航线：22Q3，白云机场起降架次约8.0万架次，同比21/20/19年分别+2%、-19%、-15%；旅客吞吐量约937万人次，同比21/20/19年分别+1%、-29%、-33%。 3）国际及地区航线：22Q3，白云机场起降架次为9558架次，同比21/20/19年分别-5%、+11%、-70%；旅客吞吐量约24万人次，同比21/20/19年分别+30%、+10%、-95%。 GUCCI正式开业、LV开业在即，白云机场有税商业渠道价值持续突破 GUCCI国庆前正式开业、LV开业在即，有税商业持续突破。2022年9月30日，位于白云机场T2的GUCCI精品店开业，成为白云机场首个奢侈品牌直营店；当前白云机场已引进GUCCI、BALLY、ARMANI、TAG HEUER、FERRAGAMO、HUGO BOSS等奢侈品牌，我们预计LV店有望于今年内开业（2021.10.15公示入驻），未来有望引发羊群效应，引入更多奢侈品牌，提升机场有税商业质量，打开有税商业渠道盈利天花板。 盈利预测与估值 香港入境隔离时间调整为“0+3”，我国后续出行有望放松，出行需求恢复可期。一旦国际客流恢复，基于公司与中免签署的免税补充协议，公司免税弹性相比疫情前基本不改；此外，GUCCI精品店开业，白云机场有税商业重奢布局实现从0到1的突破，中期可成为出入境恢复看涨期权。我们预计公司22-24年归母净利润分别约-6.7、6.6、17.3亿元，维持“买入”评级。 风险提示 疫情不及预期，需求恢复不及预期，免税销售额不及预期等。

王府井 10月 9日发布公告，万宁王府井国际免税港拟于 2023年 1月对外营业。 万宁市为海南度假新秀，十四五规划 2025年客流将达到 800万人次。 万宁市以冲浪+音乐为特色，不断吸引年轻客群。2022年 1-5月，疫情影响下，万宁过夜客流同比+3%，同期海南省过夜客流同比-20%，为海南度假新秀。22年 6、7月，随着海南疫情缓解，万宁客流增长迅速回正。根据万宁十四五规划，到 2025年万宁过夜客流人次将达到 800万，2021-2025年复合增速 23%。 免税店前身为万宁首创奥莱，具有较好的购物基础，转为免税品经营后有望大幅提升收入和利润规模。 2022年 5月，公司公告收购万宁首创奥莱，总经营面积超过 10万平方米，距万宁市核心景区三湾一岛 15分钟车程，海口、三亚 30分钟高铁覆盖。根据公司公告，首创奥莱 2021年收入 6700万元，净利润-3013万元。王府井奢侈品牌资源丰富，庞大会员体量和万宁旅游资源有望为万宁王府井国际免税港导流，打造品类更加丰富的免税+有税购物模式，实现收入和利润规模的大幅提升。 百货经营经验可复制，免税业务持续落地可期。 公司为百货龙头，具有综合百货、购物中心、超市、奥莱等多种业态的经营经验，会员体系和管理经验可应用于免税经营。公司背靠首旅集团，旅游资源丰富，北京政府多次表态会积极推动市内免税店落地，公司免税业务版图有望持续落地。 免税+有税双驱动，发展前景广阔。 万宁王府井国际免税港将于 2023年 1月对外营业，参照三亚海旅免税城，21年开业首年即实现营业收入 24.5亿元，22Q1即取得盈利。考虑到王府井万宁免税城物业条件相对成熟，公司和集团旅游和会员资源可实现对免税业务的赋能，公司离岛免税业务有望较短时间完成爬坡。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司 2022-2024年取得营业收入 129、160、178亿元，同比增长 1.3%、23.6%、11.7%，实现归母净利润 11、 14、15亿元，对应 EPS 分别为 0.97、1.27、1.35元。维持“买入”评级。 风险提示免税业务落地不及预期；政策推进不及预期；行业竞争加剧

内贸集装箱物流行业龙头，航线网络广覆盖中谷物流为国内集装箱物流行业龙头企业，截至 2021年底，公司拥有船舶 110余条，运力约 240万载重吨，集装箱约 40万 TEU，综合运力位列内贸集运企业第二。公司深耕内贸集运近二十年，以水运为核心，逐渐向陆地拓展，构建多式联运服务模式，目前公司航线已经覆盖国内主要沿海港口与内河港口，拥有 60余沿海航线，30余长江航线和 160余珠海航线。 业绩增长稳健，盈利能力稳步提升随着国内集装箱物流需求提升，叠加公司航线网络布局逐渐完善，近 5年公司营收 CAGR 达 24.7%，2021年公司实现营业收入 123亿元，其中水运业务占比83%。2018年以来，公司毛利率与归母净利率稳步提升，2021年公司毛利率和归母净利率分别为 21%和 20%，较 2018年分别提升 11pct、13pct 。 需求端：多重利好助力内贸集运发展，多式联运渗透率有较大提升空间根据中国集装箱行业协会数据，我国铁路集装箱运输占铁路总运量的比重、内贸集装箱吞吐量占总吞吐量比重以及内陆运输集装箱化率分别为 7%、29%和 6%，远低于发达国家的 50%、80%和 75%的水平，内贸集装箱物流行业仍有较大的渗透空间。目前国内公路/铁路/水运运输占比分别为 75%/9%/16%，根据克拉克森研究，海运及公路运输的每单位运输碳排放强度分别为 14、159克/吨公里，以水路运输为主的集装箱运输具备节能减排的优势，“散改集”成为重要发展趋势，根据《推进多式联运发展优化调整运输结构工作方案（2021—2025年）》，目标到 2025年，基本形成大宗货物及集装箱中长距离运输以铁路和水路为主，集装箱铁水联运量年均增长 15%以上，多式联运有望获得快速发展。 供给端：内贸集运三足鼎立，运力短缺为运价提供支撑政策限制外商从事国内水路运输业务，内贸集运市场相对独立，行业优胜劣汰下，目前形成三足鼎立的竞争格局，资源逐步向头部企业倾斜，竞争格局向好。 2021以来年，内贸集运运力供给紧缺，一方面，在疫情期间企业运力投放更加谨慎，另一方面，外贸景气度上升下部分内贸船舶转向外贸，导致沿海省级运输集装箱船载重量同比下滑，为短期内贸集运价格提供支撑。 公司看点：市场份额有望提升，控本能力打造强护城河1）散改集&多式联运背景下成长属性凸显。公司率先整合铁路、公路等资源，推进多式联运服务，目前已经整合超过 2000家拖车公司，2.7万辆集装箱卡车，截至 2021年，公司多式联运业务收入占比已达 60%以上，随着国内多式联运渗透率提升，公司作为龙头业绩有望获得快速增长；2）近洋航线有望带来新增长。公司抓住外贸集运景气度上行的机遇，开辟外贸航线，并投入 11艘船舶用于外贸，有助于为公司带来新增长点；3）新船订单即将交付，大船加小高箱有望推动散改集落地。2021年公司新签订 18艘 4600TEU 船舶订单，预计将于2022年四季度陆续交付，公司运力有望大幅增长，市场份额将进一步提升，同时，公司打造加强型小高箱，较小平箱节约近 12%的运费，为客户降本增效，加快国内散改集落地；4）强控本能力打造护城河，新船有望进一步加强成本竞争力。公司打造了精细化的成本管理体系，提升资产使用效率，盈利能力大幅领先同行，2021年泛亚航运/安通控股/中谷物流三家公司的净利润分别为 17/18/24亿元，2020年公司单位计费箱量成本为 1765元/TEU，较同行低 432元/TEU，强控本能力为公司的长期稳定发展形成强护城河，公司新绿色船舶订单 EEDI 低于要求 20%以上，有效节约燃料油的使用，有望进一步提升成本竞争力。 盈利预测与估值目前国内“散改集”和多式联运运输模式仍处于较低水平，提升空间较高，公司作为内贸集装箱运输行业龙头企业，凭借其积累的物流网络资源，有望随着行业 的发展获得较大成长空间，同时，公司新拓展外贸航线，有助于为公司带来新的业绩增量。预计 2012-2024年公司 EPS 为 2.01、2.09、2.09元/股，给予 2022年11倍 PE，目标价 22.1元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示宏观经济波动风险；散改集及多式联运落地速度放缓风险；内贸运力增加风险； 外贸景气度下滑风险；油价上涨风险。

事件： 吉祥航空发布 2022半年度报告。 22H1公司实现收入 34.1亿元，同比-44%，恢复至 2019年的 42%，归母净利润-18.9亿元，去年同期为 1.0亿元。 22Q2公司收入 9.2亿元，仅恢复至 2019年的 24%，归母净利润-13.46亿元，亏损环比加大。 经营数据：上半年飞机利用率大幅下降，货邮运载率同比提升? 3月起，全国散发疫情不断，公司以上海为主基地，上海疫情对客运业务带来较大影响。 22H1公司 ASK\RPK\客座率分别同比下滑 47%\55%\12pct，乘客人数同比下滑 56%； 22H1公司 ATK\RTK\货邮运载率分别同比-44%\+7%\10%。二季度以来，公司主基地上海疫情爆发大幅拖累飞机利用率， 22H1飞机日均利用率小时仅 4.7小时，去年同期为 9.2小时。经营航线数目有所收缩，同比减少 35条。 ? 上半年公司引进 2架飞机、退租 1架飞机，机队规模达到 111架。平均机龄为 6.13年，成新率较高。 22上半年客运收入大幅下滑， 货运收入大幅增加22H1客运收入 30.8亿元，同比-47%，客公里收益 0.51元，同比+27.5%。货运收入 3.3亿元，同比+187%，收入占比提升至 10%。 成本费用：疫情、汇率、油价导致单位成本和财务费用大幅上涨22H1营业成本 48.2亿元，同比下滑 16%。上半年航油价格创历史新高，航空煤油 1-6月均价同比提升约 75%，营业成本中航油成本同比-19%，占比 27%，航油成本下降主要由于疫情期间航班停飞情况较多。单位成本方面， 22H1单位成本 0.48元，同比+60%，其中单位航油成本 0.13元，同比+52%，单位非航油成本 0.35元，同比+60%。 22H1销售费用率、管理费用率分别同比+0.86pct、+2.6pct。 22H1财务费用大幅增长，主要由于人民币贬值导致 22H1汇兑损失 6.3亿元，去年同期为汇兑收益 3.7亿元。 资产负债：资产负债率有所上升，定增落地有望缓解现金流压力截至 22H1，公司资产负债率 80.6%，与年初相比提升 3.6pct。 22H1流动比率、速动比率分别为 0.19、 0.18，账面货币资金 12.24亿元。 8月 10日，公司公告定增落地，实际募集资金 32.9亿元，有望极大缓解公司现金流压力。 6月起经营数据有所回暖，静待行业复苏供需反转根据航班管家数据， 6月起公司周度航班量持续回暖， 8月第三周公司航班执飞量已恢复至 2019年近 80%。公司布局全服务与低成本两大赛道，待行业复苏，需求将迎来大幅改善，公司有望展现强业绩弹性。 投资建议： 考虑到 2022年疫情带来的负面影响，我们略下调 22年的盈利预测，随着出行需求复苏带来的供需格局变化体现，我们预计 23、 24年将逐步释放业绩弹性，维持此前对于 23、 24年的盈利预测。 我们预计 22-24年公司归母净利润分别为-33、 11、 21亿元，定增价格 13.32元/股，具备一定安全边界。 维持“增持”评级。 风险提示： 疫情、油价、汇率、突发事件等。

根据上海机场2022 中报，22H1，营业收入11.66 亿元/-35%，归母净利润-12.58亿元，亏损同比扩大5.17 亿元。 其中22Q2，营业收入3.25 亿元/-65%，归母净利润-7.5 亿元，亏损同比扩大4.44 亿元。 经营数据：3-5 月上海本土疫情冲击较大，机场吞吐量降幅较大旅客吞吐量：22H1 累计约574 万人次，同比21 年-69%，同比19 年-85%。 起降架次：22H1 累计约92403 架次，同比21 年-51%，同比19 年-64%。 收益端：营业收入随经营数据下降，Q2 免税租金收入0.22 亿元航空性业务收入：22H1 为5.74 亿元/-41%，与经营数据降幅基本一致。 非航收入：（1）免税租金收入：22H1 为1.39 亿元，同比下降0.8 亿元；其中Q1、Q2 分别为1.17、0.22 亿元，对应“面积调节系数*客流调节系数”的值分别为1.98、1.16。（2）其他非航收入：22H1 为4.5 亿元，同比下降约26%。 其他收益：22H1 为1.6 亿元（去年同期为1 万元），主要是本期公司收到政府应对疫情专项支持资金所致。 投资收益：公司上半年取得投资收益0.35 亿元，同比下降3.92 亿元。其中机场广告、油料公司、地面服务、联一投资分别贡献投资收益4135 万元、8041 万元、-3341 万元、-5515 万元。 成本费用端：摊销成本同比下降22%，主要因为延长折旧年限22H1 营业总成本30.4 亿元/-7.7%。其中，摊销成本同比-22%，因为本期公司会计估计变更（延长折旧年限）致固定资产折旧同比下降、控股股东减免公司场地租金致使用权资产折旧同比下降所致。 投资建议近期赴华签证、入境流程、熔断政策进一步优化，国际航班执行量现回升趋势。 凭借上海机场不可替代的资源禀赋，一旦客流恢复，我们认为公司议价权将迅速修复，商业带来的增量有望超预期，公司有望迎来业绩&估值双重修复。我们预计2022-2024 年公司净利润分别为-20、35、70 亿元，维持“买入”评级。 风险提示疫情恢复不及预期，需求恢复不及预期，免税销售额不及预期等。

业绩概览：境外收入带来强劲支撑，卢浮集团Q2营收同比大增123%22H1公司实现营业收入50.43亿元，同比下降，实现归母净利润-1.18亿元，较21H1的464.84万元转亏。22Q2公司实现营业收入27.21亿元，同比下降，实现归母净利润205.02万元，同比下降98.91%。 （1）业务情况：1）酒店业务：22Q2酒店业务实现收入26.82亿元（-7.68%），其中，境内收入17.73亿元（-），境外收入9.09亿元（+105.30）。2）食品及餐饮业务：22Q2实现收入0.38亿元（-），主要是受境内疫情影响。 （2）子公司情况：2022Q2铂涛集团实现收入5.75亿元，同比下降，归母净利润-326万元，较21Q2的1.62亿元转亏；维也纳集团实现收入6.87亿元，同比下降21.65%，归母净利润6835万元，同比下降59.34%；卢浮集团实现收入1.29亿欧元，同比增长，归母净利润290万欧元，较21Q2的-1409万欧元扭亏为盈。 经营情况：Q2境内RevPAR恢复率降至70%，境外RevPAR同比增长98% （1）境内表现：22Q2整体RevPAR为111.68元/间（-），恢复至19Q2的70%；OCC为50.67%（-21.68pct，恢复至19Q2的67%；ADR为220.41元/间（+，恢复至19Q2的105%。 （2）境外表现：22Q2整体RevPAR为38.46欧元/间（+），恢复至19Q2的98%；OCC为63.16%（+25.44pct），恢复至19Q2的93%；ADR为60.89欧元/间，恢复至19Q2的106%。开店情况：Q2中端酒店占比继续提升，预计全年新增开业酒店1200家22Q2公司净开店218家，其中，中端/经济型酒店分别为237/-19家，境内/境外酒店分别为232/-14家，加盟/直营酒店分别为255/-37家，中端以及酒店占比达，较Q1末提升1.11pct。截至22Q2末，公司开业酒店共10975家，已签约酒店达15778家。受上半年疫情影响，公司开店速度放缓，预计全年新增开业酒店数1200家，较21年末计划的1500家有所下调。公司拟发行GDR并在瑞士交易所上市根据公司公告，锦江酒店拟发行全球存托凭证（GDR，并申请在瑞士交易所上市，本次发行GDR代表的新增基础证券A股股票不超过发行前普通股总股本的18.70%。此举有助于公司拓展国际融资渠道，提升国际化品牌和企业形象，推动海内外业务的拓展。 投资建议公司为国内酒店龙头，规模优势及品牌优势显著；疫情期间公司加速改革落地步伐，管理效率显著提升；考虑到上半年疫情对酒店业造成一定冲击，我们预计公司22-24年归母净利润分别为1.4、18.1、22.3亿元，对应EPS分别为0. 13、1.69、2.09元/股。在国内连锁化率提升及中高端酒店升级替代趋势下，公司兼具行业β与公司α属性，维持“增持”评级。风险提示行业复苏不及预期，展店速度不及预期等。

根据中国中免2022 年中报，公司22H1 实现营业收入276.51 亿元/-22%；归母净利润为39.38 亿元/-26%；归母净利率14.2%。22Q2 实现营业收入108.68 亿元/-38%；归母净利润为13.74 亿元/-45%；归母净利率12.6%。 销售费用：Q2 为4.3 亿元/-72%，主要因为与白云机场签署免税补充协议，应付机场租金冲回约7.5 亿元；Q2 上海机场免税租金约0.22 亿元。 财务费用：Q2 为6.19 亿元（去年同期为0.12 亿元），主要因为22Q2 末人民币较21 年底贬值5.3%，产生汇兑净损失。 2022 年上半年利润率明显改善（1）Q2 毛利率较Q1 持平：22H1 毛利率约34%，环比21H2 提高5.5pct；其中Q1、Q2 毛利率均保持在34%左右。 （2）Q2 归母净利率较21Q4 有所改善：6 月公司与白云机场签署免税补充协议，20-22H1 白云机场合计退还中免租金7.5 亿元，剔除该一次性影响+税率优惠影响后，我们预计公司Q2 经营归母净利润为7 亿元左右，对应Q2 实际归母净利率约为6.4%，同口径下较21Q2 下降约9pct，较21Q4 有所回升。 渠道拆分： 海南利润率回升，线上高速发展（1）海南：三亚机场出港旅客量3-6 月单月同比分别-66%、-87%、-71%、-45%。22H1 三亚海棠湾店销售额154 亿元/-17%、海免销售额分别35 亿元/-55%，差异化表现与线上补购渠道21 年底从海免转到海棠湾店有关；净利润分别为24.6、3.6 亿元，考虑批发扣点后，我们预计实际净利率同比分别+2.5pct、-1.5pct。其中Q2，我们预计三亚海棠湾店、海免销售额同比分别下降50%、80%左右，净利润同比分别下降20%、80%左右。 （2）日上上海：22H1 收入为54.5 亿元/-5%，归母净利润2.5 亿元/-54%，对应归母净利率4.5%，同比下降4.8pct。3-4 月上海地区因疫情防控临时关闭物流网点39 天，我们预计Q2 营业收入约28 亿元/-4%，归母净利润约0.4 亿元/-82%，对应归母净利率约1.6%，同比下降约7pct。 （3）日上中国及其他渠道：22H1 营业收入约34 亿元/-4%，归母净利润约-10 亿元，去年同期约-9 亿元。 （4）线上：22H1 末线上主力平台之一cdf 会员购海南日均销售额较年初增长近2 倍，公司正积极推进线上一体化平台建设，未来有望形成合力，进一步提高利润率。 投资建议公司在追求规模、盈利与成长性的同时，更加关注利润水平的提升，不断优化采购条款并积极采取精准营销策略，保证商品价格和利润平衡稳定。随着海南疫情好转、客流恢复，我们预计公司经营利润有望大幅好转；Q4 海口国际免税城开业，有望继续提升销售额与品牌力。我们预计公司22-24 年归母净利润分别为84.4、140.4、183.7 亿元，维持“买入”评级。 风险提示疫情恢复不及预期，需求恢复不及预期，免税销售额不及预期等。

南方航空发布 22年中报：22H1公司收入 408.17亿元，同比-20.86%，归母净亏损 114.88亿元，亏幅同比扩大（21H1亏损 46.88亿元）。其中，Q2收入 193.46亿元，同比-36.2%，归母净亏损 69.92亿元（21Q2亏损 6.82亿元）。 经营数据： 22H1，ASK同比-34%、恢复至 2019年同期的 45%；RPK同比-43%、恢复至 2019年同期的 35%；客座率 64.4%，同比 21年、19年分别-9.3、-18.3pct。 22Q2，ASK同比-53%、恢复至 2019年同期的 37%；RPK同比-62%、恢复至 2019年同期的 28%；客座率 63.0%，同比 21年、19年分别-14.0、-19.4pct。 机队方面，截至 2022年 6月 30日，共有飞机 880架，较 2021年末净增 2架。 22H1公司在三大航中亏损最少，系货运业务支撑业绩公司货运业务表现继续亮眼， 22H1货运吨公里收益同比+37%，货运及邮运收入111.43亿元，同比+25.7%。 国际及地区航线票价提升显著，推高整体票价水平22H1客公里收益 0.54元，同比+14.9%，较 2019年同期+12.97%。其中，地区线客公里收益 2.25元，同比+60.7%，较 2019年同期+200%，国际线客公里收益2.26元，同比+52.7%，较 2019年同期+498%，国内线客公里收益 0.48元，同比+6.7%，较 2019年同期-7.3%。 疫情、油价及汇率三重冲击，Q2业绩亏幅扩大Q2运力投放和出行需求均受疫情严重影响，4-5月上海全域静态化管理，北京及公司主基地广州疫情反复，全国出行政策均较为严格。4-6月航油进口完税价格同比分别上涨 83%、96%、98%，公司 22H1单位航油成本 0.19元，同比+78%，单位 ASK 营业成本同比+45%，单位扣油 ASK 营业成本同比+35%。6月 30日人民币较 21年底贬值约 5.0%，公司 22H1汇兑损失 20.5亿元。 投资建议十四五期间行业运力确定性减速，未来需求恢复，一旦供需错配出现，在票价出现明显上涨的情况下，我们认为机队规模最大的南航将有望充分受益。此外，2019年公司国际运力占比 31.6%，一旦国际客流恢复，公司亦将显现高弹性。预计 22-24归母净利润-200、70、139亿元，维持“买入”评级。 风险提示疫情反复，油价、汇率风险，安全事故风险等。

中国东航发布22年中报：22H1公司收入193.5亿元，同比-44%，归母净利润-187.4亿元，亏幅同比扩大（21H1亏损52.1亿元）。其中Q2收入66.9亿元，同比-69%，亏损109.8亿元（21Q2亏损14.0亿元）。 经营数据：22H1，公司ASK同比-48%、恢复至2019年同期的34%；RPK同比-56%、恢复至2019年同期的25%；客座率60.6%，同比21年、19年分别-10.2、-22.0pct。 22Q2，公司ASK同比-73%、恢复至2019年同期的20%；RPK同比-78%、恢复至2019年同期的15%；客座率62.3%，同比21年、19年分别-12.3、-20.5ppt。 机队方面，截至2022年6月30日，公司合计运营750架飞机，上半年无引进和退出飞机。 上海主基地航司面临最严峻挑战，叠加高油价、人民币贬值，业绩承压公司是Q2亏损最多的航司，我们认为主要因为4-5月上海全域静态化管理，公司作为上海主基地航司面临最严峻挑战，北京、广州等核心城市疫情反复，全国出行政策均较为严格。叠加高油价（4-6月航油进口完税价分别同比上涨83%、96%、98%）、人民币贬值（6月30日人民币较Q1末贬值约5.3%，较2021年底贬值约5.0%，公司22H1汇兑损失14.1亿元）的三重冲击。 投资建议公司坐拥上海两场主基地优势，在最热门商务线京沪线的份额最高，随着票价市场化不断推进，看好需求恢复后，公司迎来盈利弹性释放。预计22-24年归母净利润-249、10、128亿元，维持“增持”评级。 风险提示疫情反复，油价、汇率风险，安全事故风险等。

事件：春秋航空发布2022半年度报告。22H1公司实现收入36.5亿元，同比下滑，恢复至2019年的，归母净利润-12.5亿元，去年同期归母净利润1041万元。22Q2实现收入12.9亿元，同比下滑，恢复至2019年的37%，Q2归母净利润-8亿元，环比亏损增加，去年同期为净利润3亿元。经营数据：上半年疫情严峻形势下经营数据大幅下滑3月起，全国散发疫情不断，对公司经营带来严峻挑战。22H1公司ASK\RPK\客座率分别同比下滑32%\40%\11pct，旅客运输量同比下滑43%；22H1公司ATK\RTK\货邮运输量分别同比下滑32%\40%\16%。二季度以来，公司主基地上海疫情爆发大幅拖累飞机利用率，22H1飞机日均利用率小时仅5.6小时，同比下滑40%。上半年共引进飞机3架。22H1公司共引进3架A320neo飞机(全部为Q1引进），无退出飞机。 截至22年6月30日，公司总机队规模116架，其中A321neo9架、A320neo24架、A320ceo83架，平均机龄6.3年。1、2月份经营良好，上半年单位客收同比增加22H1客运收入35亿元，收入占比，客运收入同比-，客公里收益0.33元，同比+，其中国内、国际、地区客公里收益分别+12%\77%\1%。客公里收益同比提升主要由于1、2月国内疫情平稳下经营良好，1、2月客公里收益同比提升20%。成本费用：疫情期间飞机利用率大幅下降，导致22H1单位成本大幅增长22H1营业成本51.6亿元，同比下滑9%。上半年航油价格创历史新高，航空煤油1-6月均价同比提升约，营业成本中航油成本占比同比提升4pct至32%。单位成本方面，22H1单位成本0.35元，同比+，其中单位航油成本0.11元，同比+，单位非航油成本0.24元，同比+27%。22H1单位销售费用和单位管理费用分别为0.0053元和0.0064元，与去年同期相比小幅增长。资产负债：资产负债率有所上升，仍为A股上市航司最低截至22H1，公司资产负债率，与年初相比提升4pct，仍低于其他上市航司。22H1流动比率、速动比率分别为0.78、0.77，账面货币资金74.7亿元，与年初相比+2亿元。公司2月非公开发行不超过35亿元股票获批，4月公告拟发行不超过50亿元公司债券，较为宽松的现金流情况有助于提升公司在疫情期间的抗风险能力。其他收益&汇兑损益：其他收益共4.2亿元，其中3.2亿元为航线补贴，同比减少32%。受上半年人民币贬值影响，公司22H1录得汇兑损失9256万元，去年同期为汇兑收益4801万元。6月起经营数据有所回暖，静待行业复苏供需反转公司5月及6月日均航班量分别回升至约160班次和270班次，其中6月30日航班量超过350班次，较疫情前2019年同日下降不足，根据航班管家数据，7月航班执飞量恢复趋势延续，下半年经营情况有望好转。待行业复苏，需求将迎来大幅改善，公司有望展现强业绩弹性。 盈利预测：考虑到2022年疫情带来的负面影响，我们略下调22年的盈利预测，随着出行需求复苏带来的供需格局变化体现，我们预计23、24年将逐步释放业绩弹性，维持此前对于23、24年的盈利预测。我们预计22-24年公司归母净利润分别为-12.6、13.1、30.2亿元，不考虑增发摊薄，对应EPS分别为-1.38、1.43、3.29元，维持“买入”评级。风险提示：疫情、油价、汇率、突发事件等。